【公司研究】華數傳媒-廣電行業領軍者加速大屏場景生態構建-20200117[28頁].pdf

1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 廣電行業領軍者，加速大屏場景生態構建 華數傳媒(000156) 全國一網加速推進全國一網加速推進，華數集團資產注入預期漸進華數集團資產注入預期漸進 2019 年 3 月，中國廣電與中信集團及阿里巴巴簽署戰略合作， 共同將全國有線電視網絡向“全國一網”推進。2019 年，中國 廣電獲得工信部發放的 5G 商用牌照。廣電網絡廣電網絡正正加速由“一加速由“一 省一網”向“全國一網”推進省一網”向“全國一網”推進。時隔 10 個月，公司再次重啟 華數集團資產注入交易。本次計劃注入華數集團旗下浙江華數 91.3%及寧波華數 100%股權，進一步深化華數傳媒廣電網絡

2、整 合。公司將持續受益于廣電一網整合與廣電公司將持續受益于廣電一網整合與廣電 5 5G G 業務的推進。業務的推進。 多業務齊頭并進，持續推動智慧廣電與媒體融合發多業務齊頭并進，持續推動智慧廣電與媒體融合發 展展。 經過近 25 年發展，公司已經逐漸開展了互動電視、手機電 視、互聯網電視及互聯網視聽節目服務等業務，逐漸降低對傳 統廣電業務的依賴，2018 年傳統廣電業務營收占比持續下降至 33%。公司擁有 IPTV、手機電視、互聯網電視的集成運行許可 牌照，持續加強數字內容建設，平臺優勢逐漸凸顯。同時，公 司積極聯合合作伙伴，抓住 5G 機遇，發力智慧廣電，打造產 品應用矩陣，從傳統廣電向“智

3、慧廣電+運營商和服務商”轉 型升級。此外，公司持續提升智能基礎設施建設，深入推進媒 體融合發展。 營收穩健增長，分紅率提升空間營收穩健增長，分紅率提升空間大大。 近五年，公司營收穩健增長，年均復合增速為 13.79%，2018 年公司實現營收為 34.36 億元，同比增長 7.06%，較 2017 年提 升 2.9pct。近五年公司期間費用率穩中有降，利潤率保持穩 定?，F金流充裕，貨幣資金自 2017 年開始逐漸回升。此外， 與同行業上市公司相比公司分紅率仍有較大提升空間。 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 我們預計，2019-2021 年公司將分別實現營收 35.22 億元、 37.62

4、 億元和 40.95 億元，同比增長 2.53%、6.8%和 8.84%，歸 母凈利潤分別為 6.85 億元、7.46 億元和 8.11 億元，同比增長 6.45%、8.8%和 8.71%，EPS 分別為 0.48 元、0.52 元和 0.57 元，對應 PE 分別為 21.74x、19.98x 和 18.38x?？紤]公司作為 廣電行業的領軍者，將持續受益于廣電 5G 和國網整合的落 地，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示風險提示 行業政策變化風險、國網整合推進不及預期、資產注入速度 不及預期、行業競爭風險加劇等。 盈利預測與估值盈利預測與估值 Table_profit 財務摘要 2017

5、A2017A 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 營業收入(百萬元) 3209.31 3435.99 3522.88 3762.49 4095.11 YoY（%） 4.16% 7.06% 2.53% 6.80% 8.84% 評級及分析師信息 評級：評級： 增持 上次評級： 首次覆蓋 目標價格：目標價格： 最新收盤價： 10.32 股票代碼股票代碼： 000156 52 周最高價/最低價： 13.89/8.22 總市值總市值( (億億) ) 147.92 自由流通市值(億) 132.13 自由流通股數(百萬) 1,280.30 分析師：徐林鋒分

6、析師：徐林鋒 郵箱： SAC NO：S1120519080002 分析師：李婉云分析師：李婉云 郵箱： SAC NO：S1120520010002 聯系人：趙琳聯系人：趙琳 郵箱： 相關研究相關研究 -4% 10% 23% 36% 49% 62% 2019/012019/042019/072019/102020/01 相對股價% 華數傳媒滬深300 Table_Date 2020 年 01 月 17 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 歸母凈利潤(百萬元) 641.28 644.19 685.73 7

7、46.05 811.07 YoY（%） 6.49% 0.45% 6.45% 8.80% 8.71% 毛利率（%） 44.66% 40.69% 39.50% 39.00% 38.50% 每股收益（元） 0.45 0.45 0.48 0.52 0.57 ROE 6.18% 6.03% 6.07% 6.19% 6.31% 市盈率 23.25 23.14 21.74 19.98 18.38 數據來源：wind、華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 正文目錄 1.公司基本情況 . 5 1.1發展歷程：成立 25 載，積極探索轉型升級 . 5 1.2.

8、股權結構穩定，定增引入阿里系為戰略投資者 . 5 1.3. 財務分析：業績穩定增長，分紅率提升空間大 . 6 2. 多業務齊頭并進，持續推動智慧廣電與媒體融合發展. 11 2.1. 多業務齊頭并進，轉型初顯成效 . 11 2.2. 牌照齊全，多渠道發展實現用戶規模穩定增長 . 12 2.3. 持續加強數字內容建設，平臺優勢逐漸凸顯 . 12 2.4. 發力智慧廣電，打造產品應用矩陣 . 14 2.5. 提升智能基礎設施建設，持續深入推進媒體融合 . 15 3. 國網整合預期漸進，加速構建大屏場景生態構建 . 17 3.1. 全國一網加速推進，華數傳媒廣電網絡整合進一步深化 . 17 3.2.

9、加速構建大屏場景生態搶占超高清高地 . 19 4. 盈利預測及投資建議 . 24 5. 風險提示 . 25 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 圖表目錄 圖 1 公司及華數集團發展歷程 . 5 圖 2 公司最新股權結構 . 6 圖 3 公司營收穩健增長（單位：億元） . 7 圖 4 公司扣非后歸母凈利潤重回正增長（單位：億元） . 7 圖 5 公司營收規模與同行業公司比較（單位：億元） . 7 圖 6 公司營收增速與同行業公司比較（單位：%） . 7 圖 7 公司歸母凈利潤規模與同行業公司比較（單位：億元） . 8 圖 8 公司歸母凈利潤增速與同行業公司比

10、較（單位：%） . 8 圖 9 公司近五年期間費用率變化情況 . 9 圖 10 公司近五年利潤保持穩定 . 9 圖 11 公司毛利率高于同行業上市公司（單位：%） . 9 圖 12 公司近五年各項現金流凈額/營業收入變化情況 . 10 圖 13 公司貨幣資金逐漸回升（單位：億元） . 10 圖 14 公司近五年分紅率逐步提升，未來仍有較大提升空間 . 10 圖 15 公司主營業務營收占比變化. 11 圖 16 公司互聯網電視公網及專網業務收入及增速 . 11 圖 17 公司產品矩陣 . 12 圖 18 公司已與眾多優質品牌內容合作 . 13 圖 19 公司全面推進數字文化內容創新與服務提升 .

11、 14 圖 20 公司從傳統廣電向“智慧廣電+運營商和服務商”升級 . 15 圖 21 公司智慧家庭業務布局 . 15 圖 22 公司未來社區構建圖 . 15 圖 23 公司制定智能基礎設施建設提升專項行動 . 16 圖 24 公司融媒體建設追求深入本地服務 . 16 圖 25 公司正在全省范圍推進融媒體建設 . 16 圖 26 廣電網絡從“一省一網”向“全國一網”加速推進 . 17 圖 27 中國廣電公司架構 . 18 圖 28 全國 IPTV 用戶數快速增長（單位：億戶） . 20 圖 29 華數互聯網電視 5.0 提供三種不同模式 . 20 圖 30 華數 4K 新升級，智享 4K 新生

12、活 . 21 圖 31 頭部衛視的內容價值正在由直播平臺向大屏的三個互動平臺及 AR/VR 互動平臺擴散 . 22 圖 32 公司積極開放與產業鏈相關公司的合作，謀求共同發展 . 23 表 1 公司最新發行股份及支付現金購買資產及交易對方情況 . 19 表 2 收購標的浙江華數及寧波華數基本情況 . 19 表 3 業務營業收入拆分及預測（單位：億元） . 24 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 1 1. .公司基本情況公司基本情況 1 1.1.1發展歷程：成立發展歷程：成立 2 25 5 載，載，積極探索轉型升級積極探索轉型升級 公司成立于 1994 年

13、 6 月 30 日，是全國最大的互動電視內容提供商、全國最大的 手機電視內容提供商之一，擁有全國最大的數字化節目內容媒體資源庫之一，是杭州 有線數字電視網絡運營平臺和面向全國的互動電視運營服務主平臺。公司是華數數字 電視傳媒集團有限公司（以下簡稱“華數集團” ）旗下專業從事數字電視網絡運營與 新傳媒發展的企業。 2009 年 12 月，浙江華數傳媒網絡有限公司（現為公司全資子公司“華數傳媒網 絡有限公司” ）設立，打造上市平臺。2010 年，傳媒網絡完成收購華數集團旗下有線 電視網絡資產以及華夏視聯的新媒體業務資產，獲得我國首張手機電視業務牌照和互 聯網電視業務牌照，成為全國率先獲取互聯網電視

14、三張牌照的公司之一。 2012 年 8 月，傳媒網絡通過重組上市的方案獲證監會核準；10 月，正式登陸深 交所主板市場。2015 年 5 月，引入戰略投資者杭州云溪投資合伙企業（有限合伙） 。 圖 1 公司及華數集團發展歷程 資料來源：公司官網、華數集團官網、華西證券研究所 1 1.2. .2. 股權結構穩定股權結構穩定，定增引入定增引入阿里系阿里系為戰略投資者為戰略投資者 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 公司第一大股東為華數數字電視集團有限公司（以下簡稱“華數集團” ） ，截止 2019 年 12 月 31 日，其持股比例為 41.85%。公司實控人

15、為杭州市財政局。 2015 年 4 月，公司引入戰略投資者戰略投資者，以 22.8 元/股向杭州云溪投資云溪投資合伙企業 （有限合伙）非公開發行28667.1 萬股股票，共募集 65.36億元。交易完成后，云溪 投資成為公司第二大股東。 圖 2 公司最新股權結構 資料來源：wind、華西證券研究所 1 1.3. .3. 財務分析財務分析：業績穩定增長：業績穩定增長，分紅率提升空間大，分紅率提升空間大 1.3.11.3.1營收穩健增長，扣非營收穩健增長，扣非增速增速重回正增長重回正增長 近五年，公司營業收入穩步增長，年均復合增速為 13.79%，在 A 股廣電上市公 司中表現優秀。2018 年公

16、司實現營收 34.36 億元，同比增長 7.06%，較 2017 年提升 2.9pct。2019 年前三季度公司實現營收 25.09 億元，同比增長 4.58%。 凈利潤方面，公司近 5 年歸母凈利潤實現穩定增長，但增速有所放緩，2018 年 歸母凈利潤為6.44億元，同比增長0.45%。但2019Q3公司歸母凈利潤同比增長4.84% 至 5.06 億元，增速較去年同期提升 2.66pct。2018 年公司扣非后歸母凈利潤為 5.5 億元，同比下降 5%，為 5 年來首次負增長，主要系 2018 年由于理財產品產生的投資 收益大幅增長，非經常性損益較 2017 年同比增長 52%至 9406

17、萬元。今年前三季度公 司實現扣非后歸母凈利潤 4.04 億元，同比增長 3%，重回正增長。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 圖 3 公司營收穩健增長（單位：億元） 圖 4 公司扣非后歸母凈利潤重回正增長（單位：億元） 資料來源：wind、華西證券研究所 資料來源：wind、華西證券研究所 圖 5 公司營收規模與同行業公司比較（單位：億元） 圖 6 公司營收增速與同行業公司比較（單位：%） 資料來源：wind、華西證券研究所 資料來源：wind、華西證券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 5 10 15 20

18、25 30 35 201420152016201720182019Q3 營業收入（億元）營業收入（億元）yoy(%)yoy(%) 59% 40% 9% 0% -5% 3% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 2 4 6 20142015201620172018 2019Q3 扣非凈利潤（億元）扣非凈利潤（億元）yoy(%)yoy(%) 28.59 28.59 30.81 30.81 32.09 32.09 34.36 34.36 25.09 25.09 0 50 100 150 200 250 20152015年年20162016年年20172017年年

19、20182018年年 2019Q32019Q3 東方明珠江蘇有線電廣傳媒華數傳媒 貴廣網絡廣電網絡湖北廣電吉視傳媒 廣西廣電天威視訊 18.53 18.53 7.79 7.79 4.16 4.16 7.06 7.06 4.58 4.58 -40 -20 0 20 40 60 2015年2016年2017年2018年 2019Q3 貴廣網絡華數傳媒天威視訊吉視傳媒 湖北廣電江蘇有線東方明珠廣電網絡 廣西廣電電廣傳媒 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 圖 7 公司歸母凈利潤規模與同行業公司比較（單位：億元） 圖 8 公司歸母凈利潤增速與同行業公司比較（單位：

20、%） 資料來源：wind、華西證券研究所 資料來源：wind、華西證券研究所 1.3.2. 1.3.2. 期間費用率穩中有降期間費用率穩中有降，利潤率，利潤率保持穩定保持穩定 近五年，公司三項期間費用率均穩中有降： 2018 年，公司銷售費用率較去年同期下降 1.3pct 至 15.3%，管理費用率下 降 4.4pct 至 9%，財務費用率微降 0.1pct 至-3.4%。 2019 年前三季度，公司銷售費用率及管理費用率繼續下降，財務費用率上 升 1.7pct 至-3.2%，主要由于利息收入增加。 近五年，公司毛利率略微下降，但凈利率有所回升： 毛利率方面，2018 年公司毛利率下降 4pc

21、t 至 40.7%，2019Q3 下降 2.3pct 至 37.9%； 凈利率方面，2018 年公司凈利率下降 1.2pct 至 18.8%，2019Q3 提升 0.1pct 至 20.2%。 由于公司互動電視業務毛利率較高，公司毛利率高于同行業上市公司。 5.34 5.34 6.02 6.02 6.41 6.41 6.44 6.44 5.06 5.06 -10 0 10 20 30 40 2015年2016年2017年2018年 2019Q3 東方明珠華數傳媒江蘇有線貴廣網絡 天威視訊湖北廣電吉視傳媒廣電網絡 電廣傳媒廣西廣電 39.03 39.03 12.87 12.87 6.49 6.4

22、9 0.45 0.45 4.84 4.84 -300 -200 -100 0 100 200 2015年2016年2017年2018年 2019Q3 電廣傳媒天威視訊華數傳媒東方明珠 江蘇有線廣電網絡湖北廣電貴廣網絡 吉視傳媒廣西廣電 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 圖 9 公司近五年期間費用率變化情況 圖 10 公司近五年利潤保持穩定 資料來源：wind、華西證券研究所 資料來源：wind、華西證券研究所 圖 11 公司毛利率高于同行業上市公司（單位：%） 資料來源：wind、華西證券研究所 1.3.3. 1.3.3. 公司現金流充裕，公司現金流充裕

23、，貨幣資金逐年回升貨幣資金逐年回升 公司現金流充裕，2019 年三季末公司賬上貨幣資金與銀行理財合計近 80 億元。 近 5 年經營性凈現金流入/營業收入逐年微降，凈現金流入維持在 12 億元左右?，F金 及現金等價物凈額/營業收入自 2016 年開始穩步回升，2018 年為 15%。投資性現金流 凈額/營業收入和融資性現金流凈額/營業收入在 2015 年出現較大波動，分別由于閑 置募集資金轉為定期存款與購建固定資產和系募集資金到位與償還銀行借款支付的現 金減少。 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 201420152016201720182019Q3 銷售費用率（銷售

24、費用率（% %）管理費用率（管理費用率（% %） 財務費用率（財務費用率（% %） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 201420152016201720182019Q3 毛利率（毛利率（% %）凈利率（凈利率（% %） 44.25 44.8944.66 40.69 37.92 0 10 20 30 40 50 60 20152015年年20162016年年20172017年年20182018年年 2019Q32019Q3 吉視傳媒華數傳媒湖北廣電天威視訊貴廣網絡 廣電網絡江蘇有線東方明珠電廣傳媒廣西廣電 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10

25、圖 12 公司近五年各項現金流凈額/營業收入變化情 況 圖 13 公司貨幣資金逐漸回升（單位：億元） 資料來源：wind、華西證券研究所 資料來源：wind、華西證券研究所 1.3.4. 1.3.4. 分紅率分紅率未來仍有較大提升空間未來仍有較大提升空間 近五年公司分紅率穩步提升，2018 年公司分紅率為 49%，與同行業其他公司相比， 公司分紅率未來仍有較大提升空間。 圖 14 公司近五年分紅率逐步提升，未來仍有較大提升空間 資料來源：wind、華西證券研究所 -400% -200% 0% 200% 400% 201420152016201720182019Q3 經營性現金流凈額經營性現金流

26、凈額/ /營業收入營業收入投資性現金流凈額投資性現金流凈額/ /營業收入營業收入 融資性現金流凈額融資性現金流凈額/ /營業收入營業收入現金及現金等價物現金及現金等價物/ /營業收入營業收入 0 10 20 30 40 50 60 70 80 201420152016201720182019Q3 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 20142015201620172018 華數傳媒華數傳媒天威視訊天威視訊江蘇有線江蘇有線東方明珠東方明珠貴廣網絡貴廣網絡 電廣傳媒電廣傳媒湖北廣電湖北廣電吉視傳媒吉視傳媒廣電網絡廣電網絡廣西廣電廣西廣電 證券研究報告|公司

27、深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 2. 2. 多業務齊頭并進，多業務齊頭并進，持續推動持續推動智慧廣電與智慧廣電與媒體融合發展媒體融合發展 公司逐漸開展了互動電視、手機電視、互聯網電視及互聯網視聽節目服務等業務， 搭建了與全國廣電網絡、三大通信運營商、家電制造商、互聯網運營企業合作的四大 類市場合作體系，經營范圍覆蓋全國。 2 2.1. .1. 多業務齊頭并進多業務齊頭并進，轉型初顯成效轉型初顯成效 融媒體發展為廣電系統帶來更大發展空間。近年來，公司多業務齊頭并進，目前 傳統廣電業務、新媒體業務、寬帶網絡及智慧城市業務已各占三分之一，進一步降低 對有線電視業務的依賴。

28、傳統廣電業務傳統廣電業務：數字電視、網絡接入、節目傳輸、設備銷售及租賃業務。 全國新媒體業務全國新媒體業務：面向全國的新媒體內容、技術服務及運營，包括互動電 視、手機電視、互聯網電視及互聯網視聽的內容、技術服務與運營業務等。 寬帶網絡業務寬帶網絡業務：面向個人客戶和機構客戶（包括政府及所屬部門、企事業 單位）的寬帶網絡業務及基于寬帶網絡的信息服務業務。 智慧城市業務智慧城市業務：圍繞公司戰略，以“慧政” 、 “惠民”為兩大抓手，面向集 團客戶（包括政府及所屬部門、企事業單位）開展的智慧城市建設相關業務。 具體包括參與杭州“城市大腦”建設、智慧政務、智慧安防、智慧城管、智 慧小區等重點業務。 可

29、以看到，公司傳統廣電業務占比呈現逐年下降趨勢，而新媒體業務占比則逐年 上升，公司轉型初顯成效。公司互聯網電視公網及專網業務收入近 4 年 CAGR 分別為 82%、101%。 圖 15 公司主營業務營收占比變化 圖 16 公司互聯網電視公網及專網業務收入及增速 資料來源：wind、華西證券研究所 資料來源：wind、華西證券研究所 43% 40% 37% 33% 30% 31% 33% 36% 22% 23%25% 24% 6%6%6% 7% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20152015201620162017201720182018 傳統廣電業務傳統廣電業務新媒體業務新媒體業務寬帶網絡業務寬帶網絡業務其他其他 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 0 1 2 3 4 5 2015201620172018 互聯網電視公網業務收入互聯網電視公網業務收入( (億元）億元） 互聯