【公司研究】繼峰股份-整合格拉默開源節流謀增長-20200708[22頁].pdf

1、 1 證券研究報告證券研究報告 公司研究/首次覆蓋 2020年07月08日 交運設備交運設備/汽車零部件汽車零部件 當前價格(元)： 7.43 合理價格區間(元)： 8.008.80 林志軒林志軒 執業證書編號：S0570519060005 研究員 021-28972090 王濤王濤 執業證書編號：S0570519110001 研究員 021-28972053 劉千琳劉千琳 執業證書編號：S0570518060004 研究員 021-28972076 邢重陽邢重陽 021-38476205 聯系人 資料來源：Wind 整合格拉默，開源節流謀增長整合格拉默，開源節流謀增長 繼峰股份(603997

2、) 汽車內飾件細分市場龍頭之一，深度整合格拉默謀增長汽車內飾件細分市場龍頭之一，深度整合格拉默謀增長 繼峰股份是國內最大的汽車頭枕和座椅扶手制造商， 2019 年完成格拉默并 購之后，成為全球汽車頭枕、座椅扶手和商用車座椅領域龍頭企業之一。 公司未來利潤的增長主要來源于開源和節流：1）開源主要是共享客戶和銷 售渠道，繼峰頭枕、扶手拓展歐系、美系客戶，格拉默商用車座椅和中控 系統拓展中國市場；2）節流主要是原材料全球采購、模具成本優化，以及 合理布局產能、共享研發體系等降低費用。我們預計公司 20-22 年 EPS 為 0.06、0.40、0.56 元，首次覆蓋，給予“增持”評級，目標價 8.0

3、-8.8 元。 中國汽車零配件企業逐步走向全球中國汽車零配件企業逐步走向全球 大型汽車零部件集團主要分布在美國、日本、德國，中國汽車零部件企業 正不斷走向世界。根據 Automotive News，2017、2018 年中國分別有 5、 7 家進入全球百強汽車零部件。 我們預計 2022 年全球汽車頭枕和座椅扶手 市場規模達 252、367 億元，我們測算公司 2019 年乘用車頭枕、座椅扶手 全球市占率約為 23.6%、7.5% 收購并整合格拉默，收購并整合格拉默，有望形成有望形成協同效應協同效應 格拉默是一家全球性汽車頭枕和座椅扶手制造商，也是繼峰海外的競爭對 手之一。2019 年完成格拉

4、默收購后，公司在全球生產、銷售、研發網絡趨 于完善，成為國內少數全球性汽車零部件廠商。整合格拉默產品線得到拓 寬，研發、技術達到國際領先水平，充分發揮繼峰生產成本優勢和格拉默 研發、渠道、客戶優勢，實現收入持續增長和內部成本、管理的持續優化。 格拉默格拉默盈利改善空間大，盈利改善空間大， “開源節流”雙輪驅動“開源節流”雙輪驅動 整合的目標主要是：1）提高格拉默管理效率；2）提高繼峰股份核心競爭 力，發揮在全球發展戰略、市場業務、全球采購、產業布局、技術共享和 管理系統及人員效率方面的協同性。公司未來“開源節流”雙輪驅動，開 源主要是充分發揮雙方優勢產品，滲透到對方的客戶體系；節流是發揮各 自

5、在生產、管理和研發方面優勢降低費用，以及規?；瘞淼某杀窘档?。 通過全球化的平臺，設計出高性價比的產品和方案配套更多整車廠。 首次覆蓋，給予“增持”評級首次覆蓋，給予“增持”評級 我們預計公司 20-22 年實現營收 164/187/211 億元（同比-9%/+14%/+13%） ， 歸母凈利潤為 0.6/4.1/5.7 億元（同比-79%/+557%/38%） ，對應 EPS 分別為 0.06、0.40、0.56 元，對應PE 為121、18、13 倍。由于海外業務受疫情影響 大于可比公司，2020 年 PE 不具有可比性，使用 2021 年估值作為參考?？杀?公司 2021 年 PE 估值

6、均值 19 倍（wind 一致預期） ，考慮到公司毛利率整體不 斷提升， 以及20-22 年凈利潤3 年復合增速高于可比公司， 我們給予公司2021 年20-22 倍PE 估值，對應目標價8.0-8.8 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示：主要原材料價格波動對生產成本的影響；技術更迭加快和市場 競爭激烈的風險；海外業務占比較高，匯率波動的風險；由于文化、體制 差異，整合不達目標的風險。 總股本 (百萬股) 1,024 流通 A 股 (百萬股) 632.35 52 周內股價區間 (元) 6.51-12.01 總市值 (百萬元) 7,605 總資產 (百萬元) 16,853 會計年度會計年

7、度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 (百萬元) 2,151 18,001 16,359 18,719 21,126 +/-% 13.11 736.74 (9.12) 14.42 12.86 歸屬母公司凈利潤 (百萬元) 302.39 297.70 63.05 414.25 573.49 +/-% 3.26 (1.55) (78.82) 557.00 38.44 EPS (元，最新攤薄) 0.30 0.29 0.06 0.40 0.56 (倍) 25.15 25.55 120.62 18.36 13.26 ,華泰證券研究所預測 0 1,589 3,177 4,7

8、66 6,354 (14) 5 23 42 60 19/0719/1020/0120/04 (萬股)(%) 成交量(右軸)繼峰股份 滬深300 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 公司基本資料公司基本資料 一年內一年內股價走勢圖股價走勢圖 投資評級：投資評級：增持增持（首次評級）（首次評級） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 2 正文目錄正文目錄 投資概要 . 4 主要推薦邏輯 . 4 與市場不同觀點 . 4 盈利預測和投資建議 . 4 催化劑和主要風險 . 4 全球汽車頭枕、座椅扶手龍頭 . 5 中國汽車零配件企業逐步走向全球. 7 收購格拉默邁上新臺階，深度整合謀

9、增長 . 9 全產業鏈成本低，精益生產效率高 . 9 收購格拉默，增強生產技術、研發、客戶等優勢 . 10 深度整合格拉默， “開源節流”雙輪驅動 . 13 產品、市場互補，共享客戶實現擴張 . 13 格拉默盈利改善空間大，整合大有可為 . 15 盈利預測 . 16 風險提示 . 19 PE/PB - Bands . 19 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 產品主要是汽車內飾部件和座椅 . 5 圖表 2： 主要客戶為全球知名汽車整車廠 . 5 圖表 3： 公司業務覆蓋全球 . 5 圖表 4： 營業收入穩步增長，2019 年大增來自于并表格拉默 . 6 圖表 5： 1Q20 歸母凈利潤下降為負主要受

10、疫情影響. 6 圖表 6： 截止 2020 年 3 月 31 日，公司實際控制人為王義平、鄔碧峰夫婦 . 6 圖表 7： 2017、2018 年全球前十大零部件供應商未發生變化 . 7 圖表 8： 2017、2018 年中國分別有 5、7 家進入全球百強汽車零部件 . 7 圖表 9： 汽車零部件供應商多層級分工 . 7 圖表 10： 乘用車座椅供應鏈競爭格局因車系不同而不同 . 8 圖表 11： 商用車座椅供應商分類 . 8 圖表 12： 2022 年全球頭枕和座椅扶手總成市場規模達 252、367 億元 . 8 圖表 13： 繼峰頭枕生產流程：大部分環節均為自主設計和生產 . 9 圖表 14

11、： 繼峰扶手生產流程：大部分環節均為自主設計和生產 . 9 圖表 15： 2019 年 10 月 8 日完成繼燁投資 100%股權收購，間接持有格拉默 84.23%股 權 . 10 圖表 16： 格拉默營業收入穩定增長 . 10 圖表 17： 2015-2019 年格拉默毛利率處于 10-12%波動 . 10 qRsNoQxPpPoRqQoRpRsMoNbRdN8OpNrRmOoOlOmMtMiNnNxO9PpPwPNZsQmQuOoNmR 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 3 圖表 18： 商用車業務息稅前利潤率（EBIT margin）高于乘用車業務 . 11 圖表

12、 19： 格拉默的核心競爭力 . 11 圖表 20： 收購對公司核心競爭力的影響 . 11 圖表 21： 格拉默亞太區占比 16% . 12 圖表 22： 繼峰股份市場以中國大陸為主 . 12 圖表 23： 2017、2018 年格拉默前五大客戶未發生變化，營收占比合計分別達 48.7%、 48.6% . 12 圖表 24： 前五大客戶的新車型協議合同期限 . 12 圖表 25： 整合目的主要是發揮協同性， “開源節流”雙輪驅動 . 13 圖表 26： 產品拓展至乘用車中控系統、內部飾件和商用車座椅系統 . 14 圖表 27： 乘用車主要拓展歐系、美系整車廠，商用車拓展中國市場 . 14 圖表

13、 28： 亞太整體占比較小，商用車在北美區、亞太區業務規模均較小 . 15 圖表 29： 格拉默產品毛利率低于繼峰 . 15 圖表 30： 格拉默 2019 年凈利率有所回升 . 15 圖表 31： 繼峰股份各業務拆分及預測 . 16 圖表 32： 格拉默與繼峰股份毛利率對比 . 17 圖表 33： 格拉默乘用車內飾與商用車座椅可比公司毛利率分析 . 17 圖表 34： 繼峰股份毛利率預測 . 17 圖表 35： 繼峰股份費用率預測 . 18 圖表 36： 可比公司估值表（2020/07/7）. 18 圖表 37： 繼峰股份歷史 PE-Bands . 19 圖表 38： 繼峰股份歷史 PB-B

14、ands . 19 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 4 投資概要投資概要 主要推薦邏輯主要推薦邏輯 繼峰股份是國內最大的汽車頭枕和座椅扶手制造商。2019 年完成格拉默并購之后，公司 成為汽車頭枕、座椅扶手和商用車座椅領域龍頭企業之一。公司未來利潤的增長主要來源 于開源節流：1）節流方面主要是原材料全球采購、模具部分自產和國產替代帶來的成本 優化，以及合理布局產能、共享研發體系等帶來的費用率降低；2）開源方面主要是共享 客戶和銷售渠道，繼峰的頭枕、扶手拓展歐系、美系客戶，格拉默的商用車座椅和中控系 統拓展中國市場。 與市場不同觀點與市場不同觀點 市場認為繼峰股份收購的

15、格拉默整合難度較大，格拉默的銷售和客戶處于歐洲、美洲，由 于地區、文化、制度等方面差異導致人工成本較高和管理難度較大，增加了整合風險。并 且，公司主要產品頭枕、扶手等內飾產品處于完全競爭狀態，競爭格局穩定，比較難獲得 增長。我們認為： 1. 產品相似度較高，整合難度低 整合格拉默有助于產品線得到拓寬，研發、技術達到國際領先水平，充分發揮繼峰較 低的生產成本優勢和格拉默優秀的研發、渠道、客戶優勢，實現收入的持續增長和內 部成本、管理的持續優化。繼峰股份與格拉默產品重合度高，工藝、設備、模具、原 材料等等方面具有較大相似性，有助于互相理解、吸收對方的優勢。 2. 發揮協同性和互補性 格拉默與公司在

16、產品、技術、客戶、市場方面具備協同性和互補性。協同性主要體現 在共享原材料采購渠道、生產技術、客戶、市場等方面。公司業務主要在中國市場， 未來拓展歐系、美系客戶；格拉默業務在歐美市場，未來拓展中國市場商用車和中控 系統零部件產品?；パa性主要體現在格拉默補足了公司商用車產品及乘用車的中控系 統的不足。 借助格拉默先進的研發， 公司能夠實現從成本導向到技術導向的產業升級， 以此提升市占率。 3. 共享技術、模具降成本，全球采購提盈利 繼峰毛利率高于格拉默的原因主要有兩點：1）繼峰掌握生產過程中涉及的化工原料 配方和部分模具的自主設計及制造；2）格拉默人力成本高，以及提供生產前的工程 及開發服務。提

17、升盈利采取的主要措施是原材料全球采購、模具國產替代帶來成本優 化，以及合理布局產能、共享研發體系等帶來的費用率降低。 盈利預測和投資建議盈利預測和投資建議 我們預計公司 2020-2022 年實現營業收入 164/187/211 億元 （同比-9%/+14%/+13%） ， 歸 母凈利潤為 0.6/4.1/5.7 億元（同比-79%/+557%/38%） ，對應 EPS 分別為 0.06、0.40、 0.56 元，對應 PE 為 121、18、13 倍。由于子公司格拉默主要業務在海外，受疫情影響 大于可比公司，2020 年 PE 不具有可比性，我們預計 2021 年業務恢復正常，使用 2021

18、 年估值作為參考?？杀裙?2021 年 PE 估值均值 19 倍（wind 一致預期） ，考慮到公司整 合格拉默增強綜合競爭力支撐未來可持續增長，毛利率整體不斷提升，以及 2020-2022 年凈利潤 3 年復合增速高于可比公司，我們給予公司 2021 年 20-22 倍 PE 估值，對應目 標價 8.0-8.8 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 催化劑和主要風險催化劑和主要風險 催化劑：催化劑： 商用車座椅進入中國自主品牌解放、 東風、 重汽、 紅巖汽車等大型商用車供應鏈； 繼峰座椅頭枕和扶手進入歐洲、美洲整車廠供應鏈。 主要風險：主要風險： 主要原材料價格波動對生產成本的影響； 技術更迭

19、加快和市場競爭激烈的風險； 海外業務占比較高，匯率波動的風險；由于文化、體制差異，整合不達目標的風險。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 5 全球汽車頭枕、座椅扶手龍頭全球汽車頭枕、座椅扶手龍頭 公司成立于 1996 年，是一家專業從事汽車內飾部件、座椅開發和生產的全球性汽車零部 件供應商。乘用車主要產品是座椅頭枕、座椅扶手、中控系統、內飾部件、操作系統及創 新性的熱塑解決方案等；商用車（主要由子公司格拉默銷售）主要產品為卡車座椅、非道 路車輛座椅部件（牽引機、建設機械和叉車）以及火車、公共汽車座椅等。公司業務覆蓋 全球，客戶涵蓋中高級、頂級汽車制造商和汽車零部件供應商

20、，比如乘用車領域奧迪、寶 馬、戴姆勒、豐田等，商用車領域卡特彼勒、AGCO、戴姆勒、福特卡車等等行業內大部 分企業。 圖表圖表1： 產品主要是汽車內飾部件和座椅產品主要是汽車內飾部件和座椅 資料來源：公司官網，華泰證券研究所 公司客戶覆蓋全球大部分中、高級汽車制造商和零部件供應商。公司客戶覆蓋全球大部分中、高級汽車制造商和零部件供應商。收購格拉默后，公司銷售 范圍、客戶數量和產品范圍均有所擴大，格拉默補充了公司在歐洲、美洲銷售渠道和市場 開拓上的不足，也將業務從乘用車領域擴張到商用車領域。 圖表圖表2： 主要客戶為全球知名汽車整車廠主要客戶為全球知名汽車整車廠 圖表圖表3： 公司業務覆蓋全球公

21、司業務覆蓋全球 資料來源：公司官網，華泰證券研究所 資料來源：公司官網，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 6 公司營業公司營業收入大幅增長來自于收入大幅增長來自于格拉默格拉默 2019 年并表年并表。繼燁投資 2018 年 8 月 31 日收購格 拉默 84.23%股權，按照非同一控制下企業合并報表，公司 2019 年 9 月 30 日收購繼燁投 資 100%股權，按照同一控制下企業合并報表，營業收入及凈利潤變化較大主要是 2019 年合并期間及范圍不同。2020Q1 虧損主要受疫情影響，2020 年 2 月至 3 月中旬，中國 地區工廠停工，歐洲和美洲

22、因疫情工廠關閉。 圖表圖表4： 營業收入穩步增長，營業收入穩步增長，2019 年大增來自于并表格拉默年大增來自于并表格拉默 圖表圖表5： 1Q20 歸母凈利潤下降為負歸母凈利潤下降為負主要受疫情影響主要受疫情影響 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 公司實際控制人為王義平、鄔碧峰夫婦。公司實際控制人為王義平、鄔碧峰夫婦。公司 2015 年上市，2019 年收購完格拉默后成為 全球乘用車頭枕、扶手、中控系統及商用車座椅等細分行業龍頭。根據 2020 年一季報， 截止 2020 年 3 月 31 日，公司實際控制人王義平、鄔碧峰夫婦及一致行動人王繼民（王 義平、

23、鄔碧峰夫婦之子）直接和間接控股 46.83%。 圖表圖表6： 截止截止 2020 年年 3 月月 31 日，日，公司實際控制人為王義平、鄔碧峰夫婦公司實際控制人為王義平、鄔碧峰夫婦 資料來源：Wind，華泰證券研究所 (40) (20) 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 50 100 150 200 201520162017201820192020Q1 (%)(億元) 營業收入同比增速(%) (200) (150) (100) (50) 0 50 100 (1) 0 1 2 3 4 201520162017201820192020Q1 (%)(億元) 歸母凈利潤同

24、比增速(%) 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 7 中國汽車零配件企業逐步走向全球中國汽車零配件企業逐步走向全球 汽車零部件以汽車零部件以 OEM 為主，行業逐步呈現規?；?、集團化。為主，行業逐步呈現規?；?、集團化。目前主要趨勢是整車制造商角 色的改變，從大而全的一體化生產、裝配模式逐步轉變為專注整車項目研發設計。相對應 的，汽車零部件廠商角色逐步從單純制造商延伸至與整車廠商聯合開發，根據整車廠的要 求開發生產， 在專業化分工背景下， 逐步形成專業化、 規?；?、 集團化的汽車零部件集團。 汽車零部件廠商呈現專業性、 獨立性、 經營全球化的特點， 主要分布在美國、 日本、

25、 德國。汽車零部件廠商呈現專業性、 獨立性、 經營全球化的特點， 主要分布在美國、 日本、 德國。 根據 Automotive News 公布的 2018 年和 2019 年汽車零部件配套供應商百強榜數據，全 球汽車零部件前十的公司均在發達國家，百強企業中日本、德國、美國零部件企業最多。 相比較而言，中國零部件企業起步晚，但處于不斷進步中，2017、2018 年中國分別有 5、 7 家進入全球百強汽車零部件。 圖表圖表7： 2017、2018 年全球前十大零部件供應商未發生變化年全球前十大零部件供應商未發生變化 圖表圖表8： 2017、2018 年中國分別有年中國分別有 5、7 家進入全球百強

26、汽車零部件家進入全球百強汽車零部件 資料來源：Automotive News，華泰證券研究所 資料來源：Automotive News，華泰證券研究所 多層級分工，多層級分工，底層供應商同質化競爭激烈底層供應商同質化競爭激烈。汽車零部件供應鏈主要按照“零件、部件、系 統總成”的金字塔式架構，具體來說劃分為三級，一、二、三級供應商。一級供應商具備 參與整車廠聯合研發的能力，具備較強的綜合競爭力，二、三級供應商一般專注于材料、 生產工藝和降低成本等方面，二、三級供應商競爭激烈，需要通過加大研發提升產品附加 值、優化產品等方式擺脫同質化競爭。我國座椅零部件制造商主要集中在二、三級供應商 領域，通過江

27、森、李爾、佛吉亞等一級供應商配套給整車廠。 圖表圖表9： 汽車零部件供應商多層級分工汽車零部件供應商多層級分工 資料來源：公司 2019 年報，華泰證券研究所 0 100 200 300 400 500 600 博 世 采 埃 孚 麥 格 納 國 際 電 裝 大 陸 愛 信 精 機 現 代 摩 比 斯 佛 吉 亞 李 爾 法 雷 奧 (億美元) 20172018 0 40 80 120 160 延 鋒 英 納 法 海 納 川 中 信 戴 卡 德 昌 電 機 敏 實 集 團 五 菱 工 業 中 鼎 密 封 件 (億美元) 20172018 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日

28、 8 座椅零部件供應體系是典型金字塔架構，供應格局因品牌來源地座椅零部件供應體系是典型金字塔架構，供應格局因品牌來源地不同不同而不同。而不同。汽車座椅產 業鏈是典型的“零件、部件、系統總成”金字塔式架構，一級供應商提供座椅總成，二級 供應商制造座椅系統關鍵零部件，比如座椅頭枕、扶手等，三級供應商負責給二級供應商 加工零部件或者提供部分工序，以代工、外協為主。整車廠基本采用金字塔式供應體系， 但自主品牌、美系、歐系和日韓系的供應格局卻不太相同。我們認為偏市場化的歐系和自 主品牌供應鏈競爭格局有助于產品質量提升和成本持續下降，未來美系和日韓系也有望逐 步轉向更市場化的供應格局。商用車座椅領域，被大

29、型汽車座椅生產商占據全球大部分市 場份額，國內市場由于起步晚的原因，目前還比較分散，供應體系以中小企業為主。 圖表圖表10： 乘用車座椅供應鏈競爭格局因車系不同而不同乘用車座椅供應鏈競爭格局因車系不同而不同 圖表圖表11： 商用車座椅供應商分類商用車座椅供應商分類 資料來源：公司 2019 年報，華泰證券研究所 資料來源：公司 2019 年報，華泰證券研究所 我們預計我們預計 2022 年全球年全球輕型車輕型車頭枕和座椅扶手總成市場規模達頭枕和座椅扶手總成市場規模達 252、367 億元。億元。我們根據 公司 2015 年招股說明書，頭枕 2011-2014Q1-3 均價為 42、41、41、

30、42 元/件， 座椅扶 手總成均價為 136、138、164、153 元/件?？紤]到公司產品客戶以自主、合資中低端汽 車為主，進口汽車產品單價由于復雜和豪華而更高，我們假設頭枕和座椅扶手總成的均價 為 50 元/件、200 元/件。由于六、七座汽車占比越來越多，我們假設 2018-2022 年單車 頭枕個數分別為 5.1、5.2、5.3、5.4、5.5 個，單車座椅扶手包括前中控和后座椅扶手。 通過計算， 我們得到 2022 年全球輕型車頭枕和座椅扶手總成市場規模達 252、 367 億元， 中國輕型車頭枕和座椅扶手總成市場規模達 73、107 億元。繼峰股份 2019 年合并格拉默 后，乘用

31、車頭枕、座椅扶手收入 48、23 億元，2019 年全球市占率約為 23.6%、7.5%。 圖表圖表12： 2022 年全球頭枕和座椅扶手總成市場規模達年全球頭枕和座椅扶手總成市場規模達 252、367 億元億元 2018 2019 2020E 2021E 2022E 全球輕型車銷量（萬輛） 9,445 9,033 7,661 8,593 9,170 全球輕型車銷量增速 -0.8% -4.4% -15.2% 12.2% 6.7% 我國輕型車銷量（萬輛） 2,775 2,548 2,238 2,503 2,666 我國輕型車銷量增速 -3.0% -8.2% -12.2% 11.8% 6.5% 頭

32、枕單車平均個數 5.1 5.2 5.3 5.4 5.5 頭枕單價（元） 50 50 50 50 50 扶手總成單車個數 2 2 2 2 2 扶手總成單價（元） 200 200 200 200 200 全球輕型車頭枕市場空間（億元） 241 235 203 232 252 我國輕型車頭枕市場空間（億元） 71 66 59 68 73 全球輕型車座椅扶手市場空間（億元） 378 361 306 344 367 我國輕型車座椅扶手市場空間（億元） 111 102 90 100 107 備注：數據為輕型車（乘用車+車全重 6t 及以下輕型商用車）的數據 資料來源：LMC Automotive“Glob

33、al Automotive Sales Forecast Quarter 1 2020” ，中國汽車工程協會，招股說明書，華泰證券 研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 9 收購格拉默邁上新臺階，深度整合謀增長收購格拉默邁上新臺階，深度整合謀增長 收購格拉默后，公司在全球生產、銷售、研發網絡趨于完善，成為國內少數同時為歐系、 美系、日系和自主品牌配套供應的全球汽車零部件廠商。產品線得到拓寬，研發、技術達 到國際領先水平，充分發揮繼峰較低的生產成本優勢和格拉默優秀的研發、渠道、客戶優 勢， 實現收入的持續增長和內部成本、 管理的持續優化。 繼峰股份與格拉默產品重合度高

34、， 工藝、 設備、 模具、 原材料等等方面具有較大相似性， 有助于互相理解、 吸收對方的優勢。 全產業鏈成本低，精益生產效率高全產業鏈成本低，精益生產效率高 生產材料自制率高，成本控制能力強。生產材料自制率高，成本控制能力強。公司關鍵材料（頭枕支桿、座椅扶手骨架、泡沫材 料） 、模具（沖壓模具、發泡模具）自主設計和生產，成本處于行業內較低水平。一方面， 頭枕泡沫自主設計和生產，具備定制化生產不同軟硬程度頭枕泡沫的能力，大幅降低了采 購難度和采購成本，標準化的模具可以降低模具生產、更換、維修的成本；另一方面，公 司重視成本考核，對不同崗位、工種有成本考核，也有利于公司成本的不斷下降。 圖表圖表1

35、3： 繼峰頭枕生產流程：大部分環節均為自主設計和生產繼峰頭枕生產流程：大部分環節均為自主設計和生產 資料來源：招股說明書，華泰證券研究所 圖表圖表14： 繼峰扶手生產流程：大部分環節均為自主設計和生產繼峰扶手生產流程：大部分環節均為自主設計和生產 資料來源：招股說明書，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 08 日 10 精益管理也有助于降低生產成本。精益管理也有助于降低生產成本。公司致力于提升管理效率，重點體現在限額領料制度、 控制內部損失成本指標、合理安排生產計劃、減少生產過程中人為造成的報廢、返工引起 的損失和工時損失，從而提高產品合格率和生產效率。 收購格拉默

36、，增強生產技術、研發、客戶等優勢收購格拉默，增強生產技術、研發、客戶等優勢 收購格拉默成為座椅頭枕、中控領域世界龍頭企業。收購格拉默成為座椅頭枕、中控領域世界龍頭企業。經過 2 年的運作，2019 年 10 月 8 日收購格拉默，使得公司全球生產、銷售和研發網絡布局得以完善。格拉默擁有的先進技 術、研發團隊、與全球知名客戶保持長期合作關系、布局完善歐洲美洲產能基地，均是繼 峰股份努力構建和布局的。 圖表圖表15： 2019 年年 10 月月 8 日日完成繼燁投資完成繼燁投資 100%股權收購，間接持有股權收購，間接持有格拉默格拉默 84.23%股權股權 時間時間 事件事件 2017 年 10 月 繼弘投資設立繼燁投資、繼燁盧森堡、繼燁德國 2018 年 6 月 14 日 繼燁德國協議轉讓持有格拉默 25.56%股權 2018 年 9 月 6 日 繼燁德國要約收購格拉默 58.66%股權，合計持有 84.23%，協議及要約收購對價 合計金額 49.82 億元 2019 年 10 月 8 日 繼峰收購繼燁投資 100%股權，總對價金額 37.54 億元 資料來