海信家電-深度報告：國企混改釋放企業活力打造新增長曲線未來可期-20211126（30頁）.pdf

1、 http:/ 1/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 深 度 報 告 海信家電海信家電(000921) 報告日期：2021 年 11 月 26 日 國企混改釋放企業活力，打造新增長曲線未來可期 國企混改釋放企業活力，打造新增長曲線未來可期 海信家電深度報告 table_z 萬元 行 業 公 司 研 究 家 用 電 器 行 業 ： ： ： 報告導讀報告導讀 我們認為海信家電經歷國企混改后企業活力被全面釋放。公司傳統冰洗 空產品差異化、高端化破局存量市場競爭。公司并購整合海信日立、三 電控股打造商用中央空調、新能源車壓縮機的第二、第三增長曲線。我 們給予公司 22 年目標價 17.51 元，

2、予以“買入”評級。 投資要點投資要點 深耕白色家電三十年，家電戰列艦乘風起航深耕白色家電三十年，家電戰列艦乘風起航 海信家電前身于 1984 年成立，早期通過冰洗空業務成長為國內家電龍頭企業。 近年來公司通過數次收購和業務重構，目前已形成冰箱、洗衣機、家用空調、 中央空調、汽車空調壓縮機為主導的產品矩陣。2020 年公司營業收入 483.93 億元，同比提升 29.21%，白電業務依然是公司主要營收來源，2019 年并入的 中央空調業務成為拉動公司發展的新動能，外銷提升拉動企業規模擴張。 高端化、差異化破局存量競爭，白電高端化、差異化破局存量競爭，白電出海打造國際企業出海打造國際企業 1） 在

3、消費升級的趨勢下， 市場對高端白電的需求逐漸增加， 公司冰箱產品 2020 年中高端零售額占有率同比提升 2.9 pct。2）差異化方面，新風空調符合消費者 健康化的消費需求，21 年 1-10 月新風空調全渠道零售額同比增長 102%，21 年 1-10 月海信新風空調線下零售額市場份額分別為 24.11%， 位列行業第二。 3） 公司在海外不斷深入布局，通過并購整合、自主品牌、體育營銷策略推進出海， 2020 年公司白電外銷占比達 42.62%。 中央空調市場規模前景可期，中央空調市場規模前景可期，領跑行業第二增長曲線明晰領跑行業第二增長曲線明晰 1） 2020 年中央空調市場規模 882

4、.1 億元， 由于精裝房滲透率提升和綠色環保消 費理念，中央空調的市場規模預計快速增長。2）目前我國中央空調市場由多聯 機主導，2020 年底多聯機占中央空調市場容量的 58.6%，未來多聯機市場地位 穩固。3）海信系列是中央空調領域的絕對龍頭， “日立+海信+約克”三品牌并 行，三個品牌合計市占率 14.82%，位居行業第一。未來海信將發力工裝渠道， 通過性價比優勢搶占精裝修市場。 發力發力新能車新能車汽配業務，打造汽配業務，打造全新全新第三增長曲線第三增長曲線 公司并購三電，切入新能源車壓縮機業務。1）預計下游新能源車市場擴大帶動 新能車空調系統銷量提升，同時新能源車熱泵系統單車價值更高、

5、技術正在不 斷完善。我們預計 2025 年中國新能源汽車空調系統市場價值為 196 億元，較 2020 年增長 303.29%。2）三電助力海信快速進軍新能源車用空調行業，盡享 新能源汽車在中國快速滲透的紅利，同時公司在管理、資金、客戶上與三電產 生協同，有望形成公司第三增長曲線。 混改落地優化公司治理結構，戰略投資者賦能品牌出?；旄穆涞貎灮局卫斫Y構，戰略投資者賦能品牌出海 1）國企混改有助于公司簡化流程、激發員工積極性、打破原有薪資體系吸引優 秀人才。2）新戰略投資者幫助公司整合外貿資源，打開公司外銷的航運運輸渠 道，方便公司出口業務開展。 評級評級 買入買入 上次評級 買入 當前價格

6、￥11.89 LastQuaterEpsLastQuaterEps 單季度業績單季度業績 元元/ /股股 3Q/2021 0.23 2Q/2021 0.29 1Q/2021 0.16 4Q/2020 0.42 公司簡介公司簡介 海信家電是全球知名家電制造企業，目 前業務涵蓋電冰箱、 洗衣機、 家用空調、 中央空調、廚房電器、環境電器、商用 冷鏈等。 Table_relateTable_relate 相關報告相關報告 證 券 研 究 報 告 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 2/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 盈利預測及估值盈

7、利預測及估值 考慮到公司傳統冰洗、家用空調業務持續推進產品高端化、差異化，有望量價 雙升，業績增長確定性強；中央空調方面，考慮到公司旗下的海信日立是中央 空調行業的絕對龍頭，市場地位穩固。我們預計公司 2021-2023 年收入為 672.24/771.06/847.12 億元，對應增速 38.91%/14.70%/9.87%；歸母凈利潤為 13.76/18.36/22.13 億元，對應增速為-12.83%/33.39%/20.55%，對應當前股價 PE 分別為 11.80/8.85/7.34 倍。 我們給予公司 22 年 13x PE， 對應目標股價 17.51 元， 予以“買入”評級。 風

8、險提示風險提示 原材料價格波動；地產銷售、竣工不及預期；市場競爭加劇。 財務摘要財務摘要 （百萬元）（百萬元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主營收入 48393 67224 77106 84712 (+/-) 29.21% 38.91% 14.70% 9.87% 凈利潤 1579 1376 1836 2213 (+/-) -17.49% -12.83% 33.39% 20.55% 每股收益（元） 1.16 1.01 1.35 1.62 P/E 10.29 11.80 8.85 7.34 lVjW9UnVbYeVxPvNvNyQaQ9R9PoMqQoMoPfQoPoPeRsQ

9、yR9PoOwPuOsPzQvPmPsN table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 3/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1. 深耕白色家電三十年，家電戰列艦乘風起航深耕白色家電三十年，家電戰列艦乘風起航 . 6 1.1. 白電優質企業，多元品牌布局 . 6 1.2. 產品品類布局多元，打造百億家電名企 . 6 1.3. 深化混合所有制改革，優化股權結構和公司治理結構 . 7 1.4. 營業收入穩定增長，內銷外售逐年攀升 . 8 2. 高端化、差異化破局存量競爭，白電出海打造國際企業高端化、差異化破局存量競爭，白電出

10、海打造國際企業 . 10 2.1. 冰洗存量市場主導，換新需求刺激高端市場 . 10 2.2. 新風空調符合健康消費趨勢，產品差異化立足家空市場 . 11 2.3. 并購整合、自主品牌、體育營銷策略三位一體，品牌出海成就國際化家電企業 . 14 3. 中央空調市場規模前景可期，領跑行業第二增長曲線明晰中央空調市場規模前景可期，領跑行業第二增長曲線明晰 . 16 3.1. 中央空調市場容量可觀，多聯機主導中央空調市場 . 16 3.2. 中央空調行業的成長邏輯：長期看精裝修滲透率提高和綠色環保的消費趨勢 . 18 3.3. 產品+渠道協同領先市場，中央空調龍頭地位穩固 . 18 4. 發力新能源

11、車汽配業務，打造第三增長曲線發力新能源車汽配業務，打造第三增長曲線 . 20 4.1. 受益新能源車市場增長，新能源車用空調壓縮機增長可期 . 20 4.2. 熱泵空調性能優勢突出大勢所趨，拉升單車空調系統價值 . 21 4.3. 技術、客戶儲備雄厚，三電為車用空調系統制造領域頭部企業 . 23 4.4. 并購三電協同賦能，全力打造新增長曲線 . 25 5. 混改落地優化公司治理結構，戰略投資者賦能品牌出?；旄穆涞貎灮局卫斫Y構，戰略投資者賦能品牌出海 . 26 5.1. 新任高層注入新鮮血液，股權分散提升靈活性 . 26 5.2. 引入新豐戰略投資者，助力公司品牌出海 . 27 6. 盈利

12、預測及估值盈利預測及估值 . 27 6.1. 收入端：預計 21-23 年營業收入為 672/771/847 億元（含三電） . 27 6.2. 盈利端：預計 21-23 年歸母利潤為 14/18/22 億元（含三電） . 29 6.3. 估值：給予海信家電 22 年目標價 17.51 元 . 30 7. 風險提示風險提示 . 30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：海信家電歷史沿革 . 6 圖 2：混改前，青島市國資委為公司最終控制人 . 7 圖 3：混改后，青島市國資委退出最終控制人，海信家電處于無實控人狀態 . 8 圖 4： 16-20 年公司營業收入 CAGR 為 16%，業績增長態勢良好 .

13、 8 圖 5： 16-20 年公司暖通空調業務營收占比逐年提升 . 9 圖 6：2021 年公司盈利能力短期承壓，預計未來回升 . 10 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 4/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 7：公司研發費用率不斷提升，節本控費見效 . 10 圖 8：中國農村/城鎮居民每百戶冰箱保有量 . 10 圖 9：中國農村/城鎮每百戶洗衣機保有量 . 10 圖 10：冰箱線上市場兩門及以上多門冰箱銷量占比逐步提升 . 11 圖 11：冰箱線下市場兩門及以上多門冰箱銷量占比逐步提升 . 11 圖 12：海信家電研發費

14、用快速增長 . 11 圖 13：容聲 WILL 冰箱登 2020 年第 17 周暢銷榜榜首 . 11 圖 14：1-10 月新風空調線上零售額同比增長 489.14% . 12 圖 15：1-10 月新風空調線上零售額同比增長 61.03% . 12 圖 16：新風空調線上均價顯著高于非新風空調 . 12 圖 17：新風空調線下均價顯著高于非新風空調 . 12 圖 18：海信新風空調線上零售額份額為 11.04% . 13 圖 19：海信新風空調線下零售額份額為 24.11% . 13 圖 20：海信新風空調獲得多個獎項和認證，彰顯強大技術實力. 14 圖 21：我國家電企業冰箱、洗衣機、空調

15、外銷量逐年提升 . 14 圖 22：2020 年海信+科龍冰箱出口量同比增長 61.94% . 15 圖 23： 2020 年期間，海信+科龍冰箱外銷市場份額為 16.61% . 15 圖 24：海信成為法甲足球豪門巴黎圣日爾曼官方合作伙伴 . 15 圖 25：海信成為 2022 年世界杯官方贊助商 . 15 圖 26：11-20 年中央空調零售額市場規模 CAGR 為 7% . 16 圖 27：2021 年 1-10 月地產竣工累計同比增長 16.9% . 16 圖 28：我國精裝修滲透率逐年提升，2019 年突破 30% . 16 圖 29：日立+海信+約克在中央空調領域市場份額領先 .

16、17 圖 30：中央空調以多聯機為主導，多聯機占比不斷提升 . 17 圖 31：16-20 年中央空調工裝、零售渠道分別占比 70%、30%左右，保持穩定 . 18 圖 32：2020 年日立+海信+約克中央空調市占率第一 . 19 圖 33：2020 年多聯機市場日立+海信+約克市占率第一 . 19 圖 34：2017-2020 年新能源車銷量滲透率快速提升 . 20 圖 35： 2015-2020 年我國新能源車銷量 CAGR 為 32.8% . 20 圖 36：渦旋式壓縮機更能適應新能源汽車的使用需要 . 21 圖 37：新能源車載 PTC 系統 . 22 圖 38： 新能源車熱泵系統

17、. 22 圖 39：新能源車用空調銷額市場規模逐年增長 . 22 圖 40： 新能源車用空調占車用空調市場（額）比重逐年提升 . 22 圖 41：三電控股歷史沿革圖 . 23 圖 42：2020 年三電控股在全球新能源車市場份額為 21% . 24 圖 43： 2020 年三電控股在中國新能源車市場份額為 15% . 24 圖 44：三電控股車用零配件相關產品及性能介紹 . 24 圖 45：中美貿易戰、歐洲碳排放政策、印度市場萎縮、中東經濟制裁使得三電經營環境惡化 . 25 圖 46：海豐國際收入規?？傮w上升（單位：百萬人民幣） . 27 圖 47： 海豐國際航線運行圖 . 27 表 1：在同

18、等價位下，海信新風空調相比美的新風空調性能更加強大 . 13 表 2：單元機、多聯機、冷水機組對比 . 17 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 5/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表 3：各品牌 6HP 一拖五多聯機產品對比 . 19 表 4：國內重點省份日立與大金網點覆蓋范圍對比 . 20 表 5：預計 2025 年中國新能源車用空調市場規模達到 254.2 億元，對應 21-25 年 CAGR 為 17.46% . 23 表 6：新任管理層為公司治理注入新鮮血液 . 26 表 7：公司冰箱、洗衣機業務預測 . 28 表

19、8：公司暖通空調業務預測 . 28 表 9：公司各業務毛利率及綜合毛利率預測 . 29 表 10：公司各業務費用率預測 . 29 表 11：可比公司估值表 . 30 表附錄：三大報表預測值 . 31 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 6/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1. 深耕白色家電三十年，家電戰列艦乘風起航深耕白色家電三十年，家電戰列艦乘風起航 1.1. 白電優質企業，白電優質企業，多元品牌布局多元品牌布局 第一階段，乘改革開放東風的創立期（第一階段，乘改革開放東風的創立期（1984-1999） 。） 。1984 年，

20、海信家電的前身“珠 江冰箱廠”在廣東順德成立。1992 年改制為股份公司，全名為“廣東科龍電器股份有限 公司” 。受益于中國市場帶來家電行業的高速發展，公司業務規模迅速擴張，海信家電前 身廣東科龍分別在 1996 年、1999 年成功在港交所、深交所上市。 第二階段，多品牌運營的白電業務擴張期（第二階段，多品牌運營的白電業務擴張期（2000-2010） 。） 。創立之初，公司主營冰箱 的生產和銷售。1992 年改制后，旗下擁有科龍和容聲兩個品牌。2006 年，公司被海信集 團收購， 次年更名為 “海信科龍” 。2010 年，海信集團將旗下白電資產全部注入海信科龍， 實現重組，公司擁有海信、科龍

21、和容聲三個品牌，主營產品覆蓋冰箱、家用空調、洗衣 機等多個領域，成為國內大型白色家電制造企業。 第三階段，聚第三階段，聚焦中央空調細分市場的轉型期（焦中央空調細分市場的轉型期（2011-2019） 。） 。2018 年 10 月，公司正式 更名“海信家電” ，同年收購約克中國區中央空調業務，并注入海信日立。借助海信日立 變頻多聯式空調技術，海信家電將空調業務版圖向商業延伸，從白電二線龍頭轉為中央 空調龍頭企業。 第四階段，技術領先把握市場新風向的變革期（第四階段，技術領先把握市場新風向的變革期（2020 至今） 。至今） 。海信家電迎合國家雙碳 政策致力于開發更節能、綠色的產品，推出全球首款通

22、過 JQA（日本質量保證協會）認 證的新風空調產品；除傳統白電業務外，公司抓住新能源汽車行業風口，于 2021 年 5 月 31 日收購日本三電，業務拓展至汽車空調壓縮機及綜合熱管理領域。 圖圖 1：海信家電歷史沿革海信家電歷史沿革 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 1.2. 產品產品品類品類布局布局多元多元，打造百億家電名企打造百億家電名企 空調：家用商用場景齊全，產品結構持續升級空調：家用商用場景齊全，產品結構持續升級。公司的主要收入來源于暖通空調業 務。截止 2021H1，公司空調業務收入占比 56%，其中核心為中央空調，形成以多聯機為 主，水機、風冷末端、空氣源熱泵為輔的產品結構，未

23、來將持續加大研發投入，保證產 品高質量，維持海信日立口碑；家用空調方面，新能效加速產品結構升級，健康類空調 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 7/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 產品熱度提升。海信圍繞用戶舒適和健康的需求，2020 年推出新風空調系列，有效占領 新風細分市場。 冰洗：推出高質量差異化產品，破冰存量市場。冰洗：推出高質量差異化產品，破冰存量市場。截止 2021H1，公司冰洗業務收入占 比 38%。國內冰洗市場逐漸趨于飽和，進入存量市場的競爭。海信家電以用戶需求為核 心，針對用戶痛點實現技術突破，先后推出“真空保

24、鮮科技+全空間離子除菌凈味”的真 空系列產品以及搭載 RFID（(無線射頻識別）技術的全空間識別食材管理系列產品，提升 產品力拉動消費需求。洗衣機方面，海信繼續以“蒸燙洗”作為重點技術方向，推出蒸 燙洗系列高端產品，主打衣物的健康除菌和免熨護理。 汽車空調壓縮機及熱管理：堅持技術領先，積極開發新汽車空調壓縮機及熱管理：堅持技術領先，積極開發新品。品。三電圍繞汽車“電動化、 智能化、網聯化、共享化” ，積極開發高電壓新能源系列產品，迎合高速發展的新能源汽 車行業需求，不斷加深綜合熱管理核心零部件布局，在超高電壓壓縮機、新一代熱管理 系統研發方面持續投入，后續有望成為海信家電的重要業績增量。 1.

25、3. 深化混合所有制改革，優化股權結構和公司治理結構深化混合所有制改革，優化股權結構和公司治理結構 混改前，混改前，青島市國資委為青島市國資委為海信家電的海信家電的最終控制人最終控制人。1）此次混改主體海信集團控股 （2021 年 1 月 20 日前為海信電子）是海信集團旗下子公司，海信集團對海信電子的持股 比例為 32.36%，是海信集團的第一大控股股東。2）在混改前，海信集團有權決定海信電 子董事會半數以上成員的選任并控制董事會，為海信電子的實際控制人。同時，海信電 子通過海信空調、海信香港間接持有海信家電 44.52%，為海信家電第一大實控主體。3） 海信電子第一大股東海信集團由青島市國

26、資委 100%控股，因此海信家電由青島市國資委 最終控制。 圖圖 2：混改前，混改前，青島市國資委為公司青島市國資委為公司最終控制人最終控制人 資料來源：公司公告（2020 年三季報） ，浙商證券研究所 注：海信電子在 2021 年 1 月 20 日前更名為海信集團控股 混改后，引入青島新豐作為戰略投資者，無實際控制人?；旄暮?，引入青島新豐作為戰略投資者，無實際控制人。1）2020 年 12 月 24 日，增 資擴股落地，海信集團以海信電子控股為主體，通過公開掛牌交易，增發 4150 萬股（約 占 17.2%的股權比例） ，引入青島新豐為戰略投資者，使其持股海信電子（現為海信集團 控股）比例上

27、升至 24.36%，與其一致行動人上海海豐航運合計持股海信電子比例為 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 8/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27.00%。2）根據青島市國資委通知，海信征集戰投完成后，海信集團 100%國有股權無 償劃轉給青島市直屬國有資本運營平臺公司華通集團持有。本次增資擴股完成后，海信 電子控股不再符合國有實際控制股東界定條件，海信家電的實際控制人將由海信集團控 股變更為無實際控制人。 圖圖 3：混改混改后，青島市國資委退出最終控制人后，青島市國資委退出最終控制人，海信家電處于無實控人狀態，海信家電處于無

28、實控人狀態 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 注：海信電子在 2021 年 1 月 20 日前更名為海信集團控股 1.4. 營業收入穩定增長，內銷外售逐年攀升營業收入穩定增長，內銷外售逐年攀升 收入端：營收穩步攀升，并表海信日立增厚收入規模。收入端：營收穩步攀升，并表海信日立增厚收入規模。2016-2020 年是公司業績的平 穩擴張期， 此期間公司營收規模從2016年的267.30億元增長至2020年483.93億元， CAGR 為 16.00%， 增長態勢較好。 2020 年公司錄得營業收入 483.93 億元， 同比大幅增長 31.88%， 主要系并表海信日立所致。 圖圖 4： 16-2

29、0 年公司營業收入年公司營業收入 CAGR 為為 16%，業績增長態勢良好，業績增長態勢良好 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 0 100 200 300 400 500 600 201620172018201920202021Q1-3 營業收入營業收入( (億元億元) )同比增長同比增長(%)(%) 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 9/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 分業務來看，分業務來看，傳統家用白電為主要收入來源，中央空調業務有望帶動公司收入多元傳統家用

30、白電為主要收入來源，中央空調業務有望帶動公司收入多元 化化。2020 年，公司空冰洗主營業務占據營業收入的 96.01%，其中公司空調（含商用和家 用空調） 營收占比 53.34%， 實現收入 234 億元， 同比增長 42.87%； 冰洗業務占比 42.67%， 實現收入 187 億元，同比增長 16.00%。近五年空調營收占比持續提升，其中中央空調業 務貢獻較大增量，截至 2020 年底，子公司海信日立實現業務收入 133 億元。 圖圖 5： 16-20 年公司暖通空調業務營收占比逐年提升年公司暖通空調業務營收占比逐年提升 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80

31、% 90% 100% 201620172018201920202021Q1-3 空調冰洗其他 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 海信日立有望拉動毛利整體上行，看好公司毛利結構性改善海信日立有望拉動毛利整體上行，看好公司毛利結構性改善。2016-2020 年，公司毛 利率呈先回落后上升趨勢。 公司 2020 年綜合毛利率為 24.05%， 同比增長 2.61pct。 其中， 空調毛利率達到 29.95%，同比提升 7.45 pct，空調毛利率大幅上漲主要系海信日立業務 并表所致。冰洗毛利率為 21.51%，同比下降 2.23 pct。2021 以來，受大宗原材料成本大 幅上漲、 海運費增加影響

32、， 公司盈利短期承壓。 21 年 Q3 毛利率為 21.18%， 同比下降 2.48 pct。預計隨著原材料價格趨于穩定、海運費回落、海信日立業務占比提升帶動公司產品 結構持續優化，公司綜合毛利率有望回升。 公司節本控費見效，公司節本控費見效， 21Q3 并購三電盈利并購三電盈利能力能力短期承壓短期承壓， 長期看好公司盈利能力提升， 長期看好公司盈利能力提升。 1）近五年公司凈利率除 2018 年受價格戰沖擊外，整體呈緩步上升態勢。2020 年凈利率 為 5.88%，同比增加 0.67pct。2）銷售費用率近幾年略有波動與公司發力海外渠道營銷有 關，但整體呈下降趨勢。管理費用率 2018 年以

33、來下降明顯，節本控費效果顯著。研發方 面，公司致力于產品高端化轉型，新品例如新風空調、冰鮮箱等具有差異化特征，這些 都需要研發投入支持，因此公司研發費用率從 2018 年的 1.91%上升到 2.84%（21 年前三 季度） 。 3）2021 年前三季度管理費用率較之前略有上升，主要因并購三電所致，目前公 司正在對三電進行內部組織架構調整，裁撤冗員，預計未來管理費用率回落。 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 10/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 6：2021 年公司盈利能力短期承壓年公司盈利能力短期承壓，預計未來回升，

34、預計未來回升 圖圖 7：公司研發費用率不斷提升，節本控費見效公司研發費用率不斷提升，節本控費見效 0 5 10 15 20 25 30 201620172018201920202021Q1-3 毛利率(%)凈利率(%) 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 201620172018201920202021Q1-3 銷售費用率(%)管理費用率(%)研發費用率(%) 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 2. 高端化、高端化、差異化差異化破局破局存量競爭，存量競爭，白電白電出海出海打造國際打造國際企業企業 2.1. 冰洗存量市場冰洗存量市場主導主

35、導，換新需求刺激高端市場，換新需求刺激高端市場 冰洗市場滲透率冰洗市場滲透率達一戶一機水平達一戶一機水平，家電企業尋求存量突破。，家電企業尋求存量突破。1）根據國家統計局數據 顯示，2020 年我國全國居民平均每百戶冰箱/洗衣機擁有量分別為 101.8 臺/96.7 臺，百戶 保有率已接近 100%。從保有量水平上看，農村和城鎮冰洗行業已經達到飽和水平，市場 再難開辟出新的增量空間，存量替換已成為冰洗需求的主要來源。2）在高端升級的消費 趨勢下，產品功能迭代速度快，客戶的換新需求不再單純地來源于機身老化損毀，更多 地是現有產品功能受限和客戶對產品性能的極致化追求之間的矛盾。隨著技術更迭速度 的

36、不斷加快，用戶冰洗產品的更換周期將進一步被壓縮，家電行業仍保留存量突破的空 間。 圖圖 8：中：中國國農村農村/城鎮居民每百戶冰箱保有量城鎮居民每百戶冰箱保有量 圖圖 9：中國農村中國農村/城鎮每百戶洗衣機保有量城鎮每百戶洗衣機保有量 0 20 40 60 80 100 120 農村城鎮 0 20 40 60 80 100 120 農村城鎮 資料來源：國家統計局，浙商證券研究所 資料來源：國家統計局，浙商證券研究所 冰箱均價攀升，公司主打高端化發展路線。冰箱均價攀升，公司主打高端化發展路線。從發展趨勢上看，我國冰箱產業已經結 束了“以價取勝”的低端競爭局勢，市場上冰箱均價抬升。隨著主流用戶群體

37、的消費升 級，消費者的主要訴求不再是價格低廉，使用體驗成為首要考慮因素，高端化、智能化 產品越來越受用戶青睞， “多開門+大容量”成為未來冰箱產品的主戰場。根據中怡康監 測數據， 2020年多門冰箱線下市場零售額占比同比提升6.7 pct， 線上市場同比提升4.1 pct。 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 11/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 同時，大容積冰箱的需求量也顯著走高，2020 年 320 升以上大容積冰箱銷量占比將近 7 成，中大型冰箱已成為消費者關注的產品。 圖圖 10：冰箱線上冰箱線上市場兩門及以上多門冰箱

38、銷量占比逐步提升市場兩門及以上多門冰箱銷量占比逐步提升 圖圖 11：冰箱冰箱線下市場兩門及以上多門冰箱銷量占比逐步提升線下市場兩門及以上多門冰箱銷量占比逐步提升 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 海信在研發端不斷深化投入，提高產品內在核心競爭力。海信在研發端不斷深化投入，提高產品內在核心競爭力。2020 年研發費用 12.85 億 元，同比提升 37.5%，研發投入占營業收入比例為 3.17%，同比+0.14pct。隨著公司研發 實力的增強以及產品性能的提升，海信未來發展重點主要是高端化轉型以及產品結構的 高端化調整。根據中怡康統計數據，公司冰箱產品 20

39、20 年中高端零售額占有率同比提升 2.9 個百分點；海信品牌萬元以上冰箱從去年 Q4 開始通過不斷推新品帶來份額提升，容 聲 WILL 冰箱登上 2020 年度萬元以上冰箱暢銷榜榜首。 圖圖 12：海信海信家電研發費用快速增長家電研發費用快速增長 圖圖 13：容聲容聲 WILL 冰箱登冰箱登 2020 年第年第 17 周暢銷榜榜首周暢銷榜榜首 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：中怡康，浙商證券研究所 2.2. 新風空調符合健康消費趨勢，產品差異化立足家空市場新風空調符合健康消費趨勢，產品差異化立足家空市場 新風空調突破季節屬性新風空調突破季節屬性，成為備受消費者追捧的新產品成為備

40、受消費者追捧的新產品。新風系統在歐美已普及數 十年，普及率達 90%以上，新風空調通過離心風扇技術，將室外富氧凈化空氣通過空調 的新風增氧系統流入到室內，保證屋內空氣清新。由于國內消費者開窗通風的習慣比較 普遍，新風空調在國內始終沒有大范圍得到推廣。2020 年初疫情的出現提高消費者對健 康生活的重視程度，催生了國內消費者對空調增氧、凈化、殺菌、消毒等功能的需求。 根據奧維云網數據， 2021 年 1-10 月新風空調全渠道零售額為 22.11 億元， 同比增長 102%。 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 12/32 請務必閱讀正

41、文之后的免責條款部分 圖圖 14：1-10 月新風空調線上零售額同比增長月新風空調線上零售額同比增長 489.14% 圖圖 15：1-10 月新風空調線上零售額同比增長月新風空調線上零售額同比增長 61.03% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200% 1400% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 1 1- -1010月線上新風空調零售額（萬元）月線上新風空調零售額（萬元） 零售額YoY 0% 50% 100% 150% 200% 250% 30

42、0% - 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 1 1- -1010月線下新風空調零售額（萬元）月線下新風空調零售額（萬元） 零售額YoY 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 新風功能新風功能提升空調單品價值提升空調單品價值，助力海信空調量價雙升，助力海信空調量價雙升。從價格水平上看，新風空調 的均價顯著高于普通空調，線下均價維持在 7000 元左右水平。由于新風空調有普通空調 所不具備的換新空氣、增氧除菌等功能，相比空調具有一定溢價。雖然新風空調目前普

43、 及度不及普通空調，消費者會日趨傾向于購買性能齊全、體感舒適的空調，我國空調正 迎來“新風時代” 。隨著在新風空調領域的深入布局，海信空調業務將實現存量突破。 圖圖 16：新風空調線上均價顯著高于非新風空調新風空調線上均價顯著高于非新風空調 圖圖 17：新風空調線下均價顯著高于非新風空調新風空調線下均價顯著高于非新風空調 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 面對空調市場雙巨頭的面對空調市場雙巨頭的市場格局市場格局，公司公司空調空調產品產品推行差異化戰略推行差異化戰略。1）從市場份額 上看， 空調行業呈現明顯的雙寡頭壟斷局勢， 美的和格力 2020 年占據 6

44、8.83%的內銷市場 份額（產業在線） 。2）海信家電在空調行業推行創新差異化戰略，開發出帶有新風換氣、 凈化空氣的新風空調，符合消費者對健康生活的消費需求。3）公司新風空調零售額市場 份額位于前列。21 年 1-10 月海信新風空調線上、線下零售額市場份額分別為 11.04%、 24.11%，分別位列行業第三、第二。 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 13/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 18：海信新風空調線上零售額份額為海信新風空調線上零售額份額為 11.04% 圖圖 19：海信新風空調線下零售額份額為海信新風空調

45、線下零售額份額為 24.11% 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 資料來源：奧維云網，浙商證券研究所 持續投入新風空調研發，新風空調產品技術領先。持續投入新風空調研發，新風空調產品技術領先。早在 2008 年，海信家電就生產出 國內第一臺新風空調，雖然在市場上始終沒有得到熱烈反響，但海信始終沒有放棄新風 空調的研制和優化。疫情推動新風空調市場需求擴張，2020 年 4 月，海信健康家 X 系列 新風空調正式上線。該款空調通過 JQA（日本質量保證協會）認證。海信在新風空調領 域持續進行技術迭代，2021 年 2 月推出柔風和凈化功能結合的春風系列新風空調。2021 年 11 月 1 日，海信

46、科龍增氧新風空調 KL 全新上市，產品集急速新風、恒溫新風和四重 凈化功能為一體，新風量和凈化效果進一步提升。 新風空調技術沉淀，力爭國內新風第一品牌。新風空調技術沉淀，力爭國內新風第一品牌。海信家電在新風領域已深耕多年，技 術積累相較其他品牌更為深厚。2020 年推出的 X 系列新風空調在行業內首次采用微正壓 新風技術，室內污濁空氣在室內外壓強差作用下被擠壓出門縫、窗縫。X7 空調柜機新風 量達 50m3/h，遠遠高于同等價位其他品牌產品，3 分鐘能實現 18 空間空氣全部換新， 新風凈化率達 97.5%。海信新風空調保有空氣凈化功能， 配備自主研發的常溫催化觸媒技 術和 Hi-nano 負

47、離子技術，除菌率高達 99.99%，確保室內空氣干凈新鮮。海信新風空調 配備除濕功能，除濕速度 1.5L/h，實現“空調+新風機+除濕機”三機合一。 表表 1：在同等價位下，在同等價位下，海信海信新風空調相比美的新風空調相比美的新風空調性能更加強大新風空調性能更加強大 海信海信 美的美的 型號 KFR-35GW/X700H-X1 KFR-35GW/N8MKA1 外觀 價格 4499 元 4699 能效等級 1 級 1 級 APF(能效比) 5.21 5.27 制冷功率 800W 750W 循環風量 700 立方米/時 660 立方米/時 室內機噪聲 dB(A) 16/36/40 18/37/4

48、1 新風量 50 立方米/時 18 立方米/時 除菌率 99.99% 99% 自清潔 57C 高溫烘干 56C 高溫清潔 除濕量 1.5L/h 無 資料來源：天貓商城，浙商證券研究所 table 海信家電海信家電( (000921000921) )深度報告深度報告 http:/ 14/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 海信作為中國家用新風空調的領導者，產品技術過硬海信作為中國家用新風空調的領導者，產品技術過硬，獲得多項榮譽，獲得多項榮譽。2020 年 3 月， 海信牽頭制定中國首個新風空調團體標準帶新風功能的房間空氣調節器 。2020 年發布 Q/0202RSR683-2020轉速可控型

49、新風房間空氣調節器 ，海信新風空調成為行業僅有入 選 2020“領跑者”名單的企業標準。憑借過硬的產品實力，春風系列新風空調摘取有“全 球智慧生活領域奧斯卡”之稱的“2021 艾普蘭優秀產品獎” ，且該系列產品在在中國空調 行業高峰論壇榮獲2021 - 2022 年度中國空調行業新風空調優選產品 。 圖圖 20：海信新風空調獲得多個獎項和認證，彰顯強大技術實力海信新風空調獲得多個獎項和認證，彰顯強大技術實力 時間時間 產品產品 獎項或認證獎項或認證 2021.8 新風空調 2021-2022 年度中國空調行業新風領軍品牌 2021.8 春風系列 X710掛機 20212022 年度中國空調行業

50、新風空調優 選產品 2021.8 男神小智空調 2021-2022 年度中國空調行業杰出渠道表現 產品 2020.12 海信新風空調 X800柜機 和掛機 家電“好產品”獎和紅頂獎提名 2020.10 X8 掛式、X9掛式、X8 柜 式 CVC 消費類電器產品衛生健康認證證書 2020.10 X8 掛機、舒適家 S710 掛 機 通過“母嬰團標”評測 資料來源：海信官網，海信官微，浙商證券研究所 2.3. 并購并購整合整合、自主品牌自主品牌、體育營銷策略體育營銷策略三位一體，品牌三位一體，品牌出海成就國際化出海成就國際化 家電企業家電企業 10-20 年年外銷外銷規模規模逐逐年年提升提升，家電