倍輕松-首次覆蓋：產品營銷兩手抓邁向細分行業龍頭-211207（21頁）.pdf

1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告 倍輕松倍輕松(688793 CH) 產品營銷兩手抓產品營銷兩手抓，邁向細分行業龍頭，邁向細分行業龍頭 華泰研究華泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 投資評級投資評級( (首評首評):): 增持增持 目標價目標價( (人民幣人民幣):): 107.96 2021 年 12 月 07 日中國內地 小家電小家電 乘行業之風乘行業之風快速成長快速成長，首次覆蓋給予“增持”評級，首次覆蓋給予“增持”評級 倍輕松成立于 2000 年，擁有自有品牌breo與倍輕松，21 年專注于便攜 式按摩器具。養生年輕化的消費趨勢下，國內便攜式按摩器

2、具市場正迎來擴 容。順應趨勢，公司于 2016 年加碼電商營銷，不僅實現 2018-2020 年營收 32%的復合增長，還初步完成品牌的重新定位年輕化轉型。進入 2021 年，公司在深化電商營銷的基礎上，以產品創新驅動發展，不斷孵化新品和 升級老品，靠好的產品沉淀用戶，夯實品牌形象。我們預測公司 2021-2023 年 EPS 分別為 1.87、3.11、4.78 元，截至 2021/12/2，可比公司 2022 年平 均 PEG 為 0.57x，考慮按摩小電器賽道高彈性和公司自身增長動能，給予 公司 2022 年 0.57xPEG，2021-2023 年歸母凈利 CAGR 為 60.90%，

3、對應 目標價 107.96 元，首次覆蓋給予“增持”評級。 行業機遇：需求年輕化為市場注入新活力，二次騰飛在即行業機遇：需求年輕化為市場注入新活力，二次騰飛在即 行業二次騰飛的動力來自國內年輕消費市場的崛起與擴容。 隨著近年來國內 養生年輕化趨勢的興起，行業正迎來變局，新的產業格局正在形成。1）需 求端：益普索的數據顯示，近 80%的“90 后”對養生感興趣，其中 32%的 年輕人選擇按摩這一方式養生，這為各類便攜式按摩器具的普及、市場推廣 掃清重要障礙，消費群體擴容可期；2）供給端：年輕人更愿意為“創新” 買單，品牌方搶抓時代紅利，聚焦細分場景，加快產品創新，天貓、京東、 小米有品等電商平臺

4、孵化出眾多創新產品，產業生態不斷被激活。 公司看點：營銷升級公司看點：營銷升級+產品制勝，打開營收天花板產品制勝，打開營收天花板 公司成立于 2000 年，從眼部按摩器起家，后不斷拓寬并形成四大產品線。 為迎合越來越年輕的市場， 2016 年起公司發力電商，雖起步晚但在“營銷 +產品”組合拳下，電商短板已補齊，不僅在近 3 年里明顯拉動營收增長， 還初步實現了品牌的年輕化轉型。2021 年公司在深化電商營銷的基礎上， 加快產品創新，深挖用戶的差異化需求?；诙嗄甑募夹g積淀，公司有望持 續孵化新品，掘金年輕消費市場。 財務分析：財務分析：產品優化疊加規模效益產品優化疊加規模效益，盈利能力盈利能力

5、有望有望增強增強 在產品力的支撐下，今年公司通過提價和供應鏈優化克服成本壓力，前三季 度同比提升 1.05pct。隨著公司加快新品的研發和投放，毛利率有望延續上 升趨勢。此外，在營收保持中高速增長下，管理、研發和財務費用比率的下 行拐點加速到來，并增加利潤彈性。 風險提示：新品投放不及預期，電商競爭加劇，門店擴張不及預期。 基本數據基本數據 目標價 (人民幣) 107.96 收盤價 (人民幣 截至 12 月 2 日) 94.84 市值 (人民幣百萬) 5,846 6 個月平均日成交額 (人民幣百萬) 92.95 52 周價格范圍 (人民幣) 87.36-171.18 BVPS (人民幣) 10

6、.22 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入 (人民幣百萬) 694.12 826.48 1,265 1,794 2,457 +/-% 36.64 19.07 53.09 41.77 36.97 歸屬母公司凈利潤 (人民幣百萬) 54.58 70.71 115.25 191.74 294.55 +/-% 20.78 29.56 62.99 66.37 53.62 EPS (人民幣，最新攤薄) 0.89 1.15 1.87 3.11 4.78 ROE (%) 33.63

7、30.13 16.20 21.29 24.65 PE (倍) 107.12 82.68 50.73 30.49 19.85 PB (倍) 35.82 24.93 8.25 6.49 4.89 EV EBITDA (倍) 79.68 58.28 38.87 22.97 14.74 資料來源：公司公告、華泰研究預測 (19) 117 253 388 524 87 108 130 151 172 Jul-21Aug-21Oct-21Nov-21 (%)(人民幣) 倍輕松 相對滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 倍輕松倍輕松(688793 CH) 正文目錄正文

8、目錄 投資要點投資要點 . 4 乘行業之風快速成長，邁向細分行業龍頭 . 4 與市場觀點的不同之處 . 4 短期看渠道擴張，長期看品牌轉型釋放潛能 . 4 二十年磨一劍，打造二十年磨一劍，打造國內智能便攜按摩器行業領軍品牌國內智能便攜按摩器行業領軍品牌 . 5 深耕按摩小電器領域，打造智能按摩器高端品牌 . 5 創始人集中持股，核心團隊穩定 . 6 營收加速增長，第二產品曲線顯現 . 6 加強營銷與研發建設，助力公司提升品牌影響力 . 8 需求年輕化注入新活力，行業二次騰飛在即需求年輕化注入新活力，行業二次騰飛在即 . 9 按摩器具：誕生于日本，成長于東南亞，興盛于歐美 . 9 全球市場穩步擴

9、張，中國發展空間廣闊 . 9 二次騰飛：年輕化為市場注入新活力 . 10 需求端： “90 后”更熱衷養生，時代賦予需求紅利 . 10 供給端：主動迎合年輕化需求，加快本土化產品創新 . 11 競爭格局：多方爭相布局，本土化、產品型公司乘勢而上 . 11 公司看點：營銷升公司看點：營銷升級級+產品制勝，打開營收天花板產品制勝，打開營收天花板 . 13 渠道端：線上線下多渠道布局，品牌加速年輕化轉型 . 13 第一階段：線下直營門店起家，定位高端品牌 . 13 第二階段：擁抱電商，營收規模再上新臺階 . 14 第三階段：品牌年輕化轉型有望加速 . 15 產品端：技術創新驅動產品價值，鞏固專業品牌

10、形象 . 15 成長動力：品牌轉型與渠道擴張并舉，加速釋放增長潛能 . 16 短期看，渠道擴張帶來確定性增長 . 16 長期看，品牌年輕化轉型釋放潛能 . 17 財務分析：產品優化疊加規模效益，盈利能力有望增強財務分析：產品優化疊加規模效益，盈利能力有望增強 . 18 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 19 風險提示風險提示 . 21 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 倍輕松營收預期：2021-2023 復合增速 43.8% . 4 圖表 2： 倍輕松歸母凈利預期：2021-2023 復合增速 60.9% . 4 圖表 3： 倍輕松產品體系 . 5 圖表 4： 倍輕松發展歷程（2020 年-202

11、1 年） . 5 圖表 5： 公司股權結構圖（截至 2021 年 9 月 30 日） . 6 圖表 6： 倍輕松營收及同比情況 . 6 圖表 7： 倍輕松歸母凈利潤及同比情況 . 6 圖表 8： 倍輕松營收（分產品）及整體營收增速. 7 圖表 9： 2020 年倍輕松分產品營收占比情況 . 7 kUiXaXkWfUeVxPvNvNzRbR9R9PoMrRpNnMiNnMpNiNrRxP6MoOwPvPrNmPMYsPsR 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 倍輕松倍輕松(688793 CH) 圖表 10： 倍輕松毛利率情況（分產品） . 7 圖表 11： 倍輕松毛

12、利率情況（分渠道） . 7 圖表 12： 招股說明書中披露的募集資金投向 . 8 圖表 13： 2020 年全球（不含中國）按摩器具交易規模及主要消費國 . 9 圖表 14： 全球按摩器市場規模 . 9 圖表 15： 中國按摩器市場規模 . 9 圖表 16： 2019 年中國按摩器行業細分產品市場占比 . 10 圖表 17： 2020 年雙十一京東健康電器類銷售額排行 . 10 圖表 18： 32%的年輕人選擇按摩這一養生方法 . 10 圖表 19： 2019 年淘寶各類健身養生品銷量中 90 后用戶占比 . 10 圖表 20： 全球按摩器具產業鏈分工格局 . 11 圖表 21： 近年來按摩小

13、電器產品創新層出不窮，消費場景也在不斷拓寬 . 11 圖表 22： 小米有品平臺在售各類按摩小電器 . 12 圖表 23： 21 年 1-6 月淘系平臺小型按摩器行業市占率 . 12 圖表 24： 2021 年上半年國內按摩器具電商市場品牌梯隊 . 12 圖表 25： Z 世代消費主要特征 . 12 圖表 26： 公司各渠道營收情況（單位：萬元） . 13 圖表 27： 2017-2020 年線下直銷收入細分 . 13 圖表 28： 2017-2020 年線下各類型直營門店數量 . 13 圖表 29： 公司線下門店的功能及定位 . 14 圖表 30： 公司與天貓加強合作，開發新品 . 14 圖

14、表 31： 2017-2020 年公司在線上的推廣費用不斷加大. 14 圖表 32： 倍輕松線上銷售占比快速提升 . 15 圖表 33： 倍輕松線上各渠道營收 . 15 圖表 34： 抖音、小紅書品牌宣傳界面 . 15 圖表 35： 肖戰品牌代言圖 . 15 圖表 36： 2018-2020 核心產品銷量情況 . 16 圖表 37： 2018-2020 核心產品平均銷售單價 . 16 圖表 38： 倍輕松的新品彰顯差異化、年輕化、智能化 . 16 圖表 39： 公司線下直營門店單店模型 . 17 圖表 40： 公司嘗試線上線下聯動的立體化營銷體系，提升品牌熱度 . 17 圖表 41： 2021

15、 年前三季度倍輕松毛利率穩中有升 . 18 圖表 42： 倍輕松與可比公司的毛利率情況 . 18 圖表 43： 倍輕松期間費用率情況 . 18 圖表 44： 倍輕松與可比公司的期間費用率情況 . 18 圖表 45： 倍輕松線上線下渠道營收預測 . 19 圖表 46： 倍輕松營收、毛利率預測 . 20 圖表 47： 倍輕松四項費用預測 . 20 圖表 48： 行業可比公司 Wind 一致預期 PE . 20 圖表 49： 倍輕松 PE-Bands . 21 圖表 50： 倍輕松 PB-Bands . 21 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 倍輕松倍輕松(68879

16、3 CH) 投資要點投資要點 乘行業之風快速成長，邁向細分行業龍頭乘行業之風快速成長，邁向細分行業龍頭 倍輕松成立于 2000 年，從眼部按摩器起家，后不斷拓寬至頸部、頭皮、頭部及其他部位的便 攜式按摩器具。2015 年來公司調整經營策略，對產品、渠道、品牌進行全方位升級，營收增 長提速。2020 年公司實現營收 8.3 億元，2018-2020 年營收復合增速超 30%。近年來隨著 90 后年輕消費群體對健康養生的重視以及消費意愿的提升， 疊加電商助力， 新品、 爆款不斷， 國內便攜式按摩器具市場景氣度持續向好。公司 21 年專注于便攜式按摩器具，技術積淀豐 厚，產品創新與多元化營銷兩手抓，

17、并以線下門店為品牌宣傳窗口鞏固高端品牌形象。 與市場觀點的不同之處與市場觀點的不同之處 市場傾向于認為公司靠線上的多元化營銷驅動營收、 利潤的中高速增長， 而我們認為營銷更 多是外在表象，產品/技術才是公司的內在本質。借助線上的多元化營銷包括請肖戰代言， 公司基本實現了品牌的重新定位，將品牌受眾人群從商旅和高凈值人群進一步拓寬至“90 后”年輕消費群體。公司也因此明確了年輕化、智能化的長期發展路線。未來公司將在深化 營銷運營的基礎上， 以產品為抓手， 發揮自身的技術優勢， 圍繞中醫養生理念開發系列產品， 靠好的產品沉淀用戶，夯實專業品牌形象。 短期看渠道擴張，長期看品牌轉型釋放潛能短期看渠道擴

18、張，長期看品牌轉型釋放潛能 我們預計公司 2021-2023 年的營收分別為 12.65 億元、17.94 億元和 24.57 億元，營收增 長主要由線上渠道的高增長和線下門店的擴張驅動。其中：1）線下渠道部分，主要是基于 當下的單店模型，再結合未來三年公司的線下開店計劃預測；2）線上渠道部分，公司與各 大電商平臺深化營銷合作，產品創新迭代加速。 1）線上渠道主要是線上 B2C，其次是電商平臺入倉和電商經銷 2 種模式。線上 B2C 是指 公司入駐天貓、京東開設官方旗艦店，近 2 年該渠道一直保持高速增長。隨著倍輕松品牌 年輕化形象的樹立，線上 B2C 將有望保持中高速增長。 2）線下渠道主要

19、由直營門店構成，根據公司開店計劃，未來 3 年公司將新增近 250 家門 店，其中 2021 年上半年公司擁有近 180 家直營門店，僅增加 20 余家，或與今年局部疫情 反復有關。故我們認為今年開店數量較少，主要在明后 2 年開店。 圖表圖表1： 倍輕松倍輕松營收預期：營收預期：2021-2023 復合增速復合增速 43.8% 圖表圖表2： 倍輕松倍輕松歸母凈利預期：歸母凈利預期：2021-2023 復合增速復合增速 60.9% 資料來源：Wind，華泰研究預測 資料來源：Wind，華泰研究預測 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5 10 15 20 25 30 20

20、18A2019A2020A2021E2022E2023E 營業收入（億元）同比（右軸） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 50 100 150 200 250 300 350 2018A2019A2020A2021E2022E2023E 歸母凈利（百萬元）同比（右軸） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 倍輕松倍輕松(688793 CH) 二十年磨一劍，打造二十年磨一劍，打造國內智能便攜按摩器行業領軍品牌國內智能便攜按摩器行業領軍品牌 倍輕松是國內智能便攜按摩器行業的領軍企業。倍輕松是國內智能便攜按摩器行業的領軍企業。公司專注

21、于健康產品的創新研發，主要從 事智能便攜按摩器的設計、研發、生產、銷售及服務，擁有自有品牌breo與倍輕松。2000 年成立至今 ， 公司已形成以眼部 、 頸部 、 頭部及頭皮四大類智能便攜按摩器為主的產品體系 ， 能夠在工作、學習和旅行等多元場景下滿足人們的健康養生需求。據招股說明書披露，國內 按摩器具各類生產企業超 3000 家，公司在便攜式按摩器這一細分領域的市占率約為 13%- 15%，并享有較高的品牌知名度。 圖表圖表3： 倍輕松產品體系倍輕松產品體系 資料來源：公司官網，華泰研究 深耕按摩小電器領域，打造智能按摩器高端品牌深耕按摩小電器領域，打造智能按摩器高端品牌 第一階段（第一階

22、段（2000 年年-2004 年） ：眼部按摩儀起家，承接年） ：眼部按摩儀起家，承接 ODM 訂單。訂單。2000 年，breo 倍輕松 品牌成立； 2001 年公司選擇眼部按摩器開啟創業。但當時的國內市場尚未啟動，因此公司 選擇與按摩器具頭部品牌傲勝、天獅等合作，為它們提供 ODM 服務，代工產品。 第二階段（第二階段（2005 年年-2014 年） ：拓寬產品矩陣，全力打造“倍輕松”高端品牌形象。年） ：拓寬產品矩陣，全力打造“倍輕松”高端品牌形象。產品布 局方面，公司先后開創頭部、頸部和頭皮智能按摩器，并延續至今。與此同時，公司還注重 自主品牌形象的打造，以線下直營門店為品牌宣傳、產品

23、體驗的窗口。尤其是 2013 年四大 產品矩陣形成后，公司對門店的經營模式進行全面升級，加速塑造高端品牌形象。 第三階段（第三階段（2015 年至今） ：擁抱電商，邁入年至今） ：擁抱電商，邁入智能產品新時代智能產品新時代。2016 年公司對渠道戰略進行 再一次升級，乘電商之風，營收規模再上新臺階。在市場需求的拉動下，公司也加快產品的 轉型與迭代，明確智能化發展方向。 圖表圖表4： 倍輕松發展歷程（倍輕松發展歷程（2020 年年-2021 年）年） 資料來源：公司公告，公司官網，公司招股說明書，華泰研究 第一階段（第一階段（2000年年-2004年）年） 2000年：breo倍輕松品牌 正式成

24、立； 2000-2001年：開創首臺眼 部按摩器。 第二階段第二階段(2005年年-2014年年) 2005年：成為深圳高新技術 企業； 2008年：開創頭部按摩器； 2010年：打造健康行業影響 力榮膺獲Red dot紅點獎； 2013-2014年：發布顛覆式創 新智能頸部按摩器，榮獲Red dot紅點獎、iF產品設計獎、 G-mark日本好設計獎等眾多 國際獎項。 第三階段（第三階段（2015年年-至今至今) 2015年:開創智能新時代。倍輕 松被評為深圳市工業設計中心， 榮獲首屆中國智能裝備產業博覽 會紅帆獎金獎； 2016年:開創智能環繞式頸部按 摩器;于新三板掛牌上市（2017 年退

25、市）； 2021年:倍輕松成為科創板健康 智能硬件第一股。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 倍輕松倍輕松(688793 CH) 創始人集中持股，核心團隊穩定創始人集中持股，核心團隊穩定 創始人直接創始人直接+間接持股間接持股 52.92%，外部投資人占比較少。，外部投資人占比較少。董事長兼總經理馬學軍為公司實際 控制人，直接持股 40.31%，同時通過赫廷科技、日松管理、倍潤投資間接持股 12.61%， 合計持股 52.92%。 激勵機制完善，有效確保員工與公司利益一致性。激勵機制完善，有效確保員工與公司利益一致性。公司設有 3 個員工持股平臺，包括鼎元 宏、

26、倍潤投資和赫峰正富，持股比例共計 7.82%。長效激勵機制下，員工與公司利益綁定， 有利于調動員工積極性，推動公司持續健康發展。 圖表圖表5： 公司股權結構圖公司股權結構圖（截至（截至 2021 年年 9 月月 30 日）日） 資料來源：Wind，華泰研究 核心團隊穩定， 營銷和技術能力核心團隊穩定， 營銷和技術能力加強加強。 公司董事長兼總經理馬學軍在公司任職已逾 20 年;公 司董事兼副總經理劉志華在公司任職 10 年以上，分管電商業務。2017 年曾是華為創新工 廠負責人的陳晴加入公司，任副總經理，分管品牌營銷、產品創新等。 營收加速增長，第二產品曲線顯營收加速增長，第二產品曲線顯現現

27、近三年公司營收加速增長近三年公司營收加速增長。2014-2020 年間，公司營收從 2.8 億元增至 8.3 億元，歸母凈 利潤從 0.087 億元增至 0.71 億元，CAGR 分別達 20.1%、48.1%。其中，2018-2020 年公 司營收加速增長，營收 CAGR 為 32.2%。即使 2020 年受到較明顯的疫情沖擊，公司全年 仍取得不錯的增長。2020 年公司實現營收同比增長 19%，歸母凈利同比增長 30%。 圖表圖表6： 倍輕松營收及同比情況倍輕松營收及同比情況 圖表圖表7： 倍輕松歸母凈利潤及同比情況倍輕松歸母凈利潤及同比情況 資料來源：公司招股書，華泰研究 資料來源：公司

28、招股書，華泰研究 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 20132014201520162017201820192020 總營收（萬元）增速（右軸） -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 20132014201520162017201820192020 歸母凈利（

29、萬元）增速（右軸） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 倍輕松倍輕松(688793 CH) 分產品看，四大核心產品貢獻近分產品看，四大核心產品貢獻近 8 成收入。成收入。眼部、頸部、頭皮以及頭部智能便攜按摩器是 公司收入的主要來源，占 2020 年營收的 80%左右。其中，眼部按摩器占比最大，2020 年 占到營收的 30%。 頸部和頭皮按摩器的營收占比分列第二、 三， 但它們的營收增長快， 2018- 2020 年營收復合增速分別為 48%和 58%，高于眼部按摩器的 31%。 圖表圖表8： 倍輕松營收（分產品）及整體營收增速倍輕松營收（分產品）及整體營收增速

30、圖表圖表9： 2020 年倍輕松分產品營收占比情況年倍輕松分產品營收占比情況 資料來源：公司招股書，華泰研究 資料來源：公司招股書，華泰研究 產品結構升級，驅動公司毛利率穩步提升產品結構升級，驅動公司毛利率穩步提升。2015 年以來，公司綜合毛利率呈穩步上升態 勢（2020 年受疫情影響除外） ，并且近些年穩定在 58%-61%之間。這主要是由產品結構 優化，高毛利產品收入占比上升帶來的。此外，從渠道來看，毛利率較高的線上 B2C 和 線下直銷占比快速提升，在一定程度上也帶動了綜合毛利率的上升。 圖表圖表10： 倍輕松毛利率情況（分產品）倍輕松毛利率情況（分產品） 圖表圖表11： 倍輕松毛利率

31、情況（分渠道）倍輕松毛利率情況（分渠道） 資料來源：公司招股書，華泰研究 資料來源：公司招股書，華泰研究 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 201520162017201820192020 （萬元） 眼部智能便攜按摩器 頸部智能便攜按摩器 頭皮智能便攜按摩器 頭部智能便攜按摩器 其他產品 同比增速 眼部智能便攜 按摩器 30% 頸部智能便攜 按摩器 25% 頭皮智能便攜 按摩器 15% 頭部智能便攜 按摩器 10% 其他產品

32、 20% 30 40 50 60 70 80 90 100 201520162017201820192020 （%） 眼部智能便攜按摩器頸部智能便攜按摩器 頭皮智能便攜按摩器頭部智能便攜按摩器 綜合毛利率 30 40 50 60 70 80 90 100 2017201820192020 （%)線上B2C電商平臺入倉 線上經銷線下直銷 線下經銷ODM銷售 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 倍輕松倍輕松(688793 CH) 加強營銷與研發建設，助力公司加強營銷與研發建設，助力公司提升品牌影響力提升品牌影響力 IPO 資金募集主要用于營銷網絡及研發升級的建設。資金

33、募集主要用于營銷網絡及研發升級的建設。為進一步擴大公司產品的市場覆蓋 面，強化公司的技術研發實力和信息系統能力，公司于 2021 年 7 月 15 日在科創板上市， IPO 實際募集資金 4.22 億元，主要用于營銷網絡建設、研發中心升級建設、信息化升級 建設及補充營運資金，各項比例分別為 56.09%、17.72%、10.09%、16.11%。 圖表圖表12： 招股說明書中披露的招股說明書中披露的募集資金募集資金投向投向 項目名稱項目名稱 投資金額（萬元）投資金額（萬元） 投資金額占比投資金額占比 擬使用募集資金金額（萬元）擬使用募集資金金額（萬元） 建設期建設期 （月）（月） 營銷網絡建設

34、項目 27862.02 56.09% 27862.02 27 研發中心升級建設項目 8801.08 17.72% 8801.08 36 信息化升級建設項目 5010 10.09% 5010 36 補充營運資金 8000 16.11% 8000 - 合計合計 49673.1 100.00% 49673.1 - 資料來源：公司招股書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 倍輕松倍輕松(688793 CH) 需求年輕化注入新活力，行業二次騰飛在即需求年輕化注入新活力，行業二次騰飛在即 產品年輕化，國內按摩小電器行業正迎來二次騰飛。產品年輕化，國內按摩小電器行業正

35、迎來二次騰飛。行業二次騰飛的動力來自國內消費市 場的崛起與擴容，全新的市場、賽道及產業格局正在形成。隨著近年來國內養生年輕化趨 勢的興起，行業正迎來變局。 按摩器具：誕生于日本，成長于東南亞，興盛于歐美按摩器具：誕生于日本，成長于東南亞，興盛于歐美 現代按摩器具起源于上世紀 60 年代的日本，80 年代陸續進入新加坡、馬拉西亞、中國香 港、韓國等地，并逐步走向美歐國家。21 世紀初，全球相關產業鏈開始向國內轉移，彼時 中國自主品牌誕生。 經過五十多年的市場培育，目前按摩器具已形成北美、歐洲、東亞和東南亞經過五十多年的市場培育，目前按摩器具已形成北美、歐洲、東亞和東南亞 4 個主要消費個主要消費

36、 區域。區域。根據 Comtrade 的統計，2020 年海外（不含中國）按摩器具交易金額 51.5 億美 金，其中美國為海外第一大消費市場，市場份額 40.27%。 圖表圖表13： 20202020 年全球（不含中國）按摩器具交易規模及主要消費國年全球（不含中國）按摩器具交易規模及主要消費國 資料來源：Comtrade，華泰研究 全球市場穩步擴張，中國發展空間廣闊全球市場穩步擴張，中國發展空間廣闊 全球按摩器具市場規模穩步上升，中國市場增速快于全球平均水平。全球按摩器具市場規模穩步上升，中國市場增速快于全球平均水平。據前瞻產業研究院數 據顯示，2020 年全球（含我國）及我國按摩器具市場規模

37、分別預計為 157.2 億美元、 148 億元。全球 2015-2020 年市場規模 CAGR 為 8.2%，而同期我國的市場規模 CAGR 為 9%，高于全球平均水平。 圖表圖表14： 全球按摩器市場規模全球按摩器市場規模 圖表圖表15： 中國按摩器市場規模中國按摩器市場規模 資料來源：前瞻產業研究院，公司招股書，華泰研究 資料來源：前瞻產業研究院，公司招股書，華泰研究 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2014201520162017201820192020 2021E 2022E 市場規模（億美元）

38、同比增長（右軸） 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2014201520162017201820192020 市場規模（億元）同比增長（右軸） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 10 倍輕松倍輕松(688793 CH) 具體到細分品類，我國“未富先老”的社會現實，使得高單價的按摩椅在國內的普及之路具體到細分品類，我國“未富先老”的社會現實，使得高單價的按摩椅在國內的普及之路 曲折，而單價低的按摩小電器市場快速發展，消費熱度不斷上升。曲折，而單價低的按摩小電器市場快速發展，消費熱度不斷上升

39、。我國按摩器具主要包括 按摩椅、按摩小電器兩大種類，產品細分種類豐富。在我國按摩器具產品市場中，由于按 摩椅的價格相比于其他按摩器具產品較高，因此其占行業銷售額的比重最高，2019 年其 占比約 46%。小型按摩器產品細分產品多樣，同期銷售額占比約 54%；其中腳部按摩器 相關產品所占份額最大，約為 30%，其次為肩部按摩器等。近年來，按摩小電器的消費熱 度呈穩步提升的態勢。 圖表圖表16： 2019 年中國按摩器行業細分產品市場占比年中國按摩器行業細分產品市場占比 圖表圖表17： 2020 年年雙十一京東健康電器類雙十一京東健康電器類銷售額排行銷售額排行 資料來源：前瞻產業研究院，華泰研究

40、資料來源：京東，華泰研究 二次騰飛：年輕化為市場注入新活力二次騰飛：年輕化為市場注入新活力 需求端： “需求端： “9090 后”更熱后”更熱衷養生，時代賦予衷養生，時代賦予需求紅利需求紅利 90 后年輕群體更加重視健康和保養后年輕群體更加重視健康和保養，養生年輕化趨勢明顯。，養生年輕化趨勢明顯。消費升級趨勢下，越來越多的 “90 后”成為保健養生產品的購買主力。據新榜及 Ipsos 在 2020 發布的調研數據，78.9% 的 90 后用戶對養生內容感興趣，32%的年輕人選擇按摩的方式進行外調養生。90 后用戶 已成為各類保健養生品的消費主力軍。 疫情疫情讓年輕人讓年輕人對健康類產品的消費意

41、愿對健康類產品的消費意愿進一步提升。進一步提升。健康養生逐漸成為新風氣，這使得按 摩器具尤其是按摩小電器行業的發展進入全新階段。 近日， 2021 中國互聯網家用健康器械 趨勢白皮書顯示，保健理療的消費年輕化趨勢明顯，85 后、90 后人群已達 40%以上，成 為消費主力。理療按摩儀、醫用面膜（傷口敷料） 、祛疤產品最受年輕人歡迎。 圖表圖表18： 32%的年輕人選擇按摩這一養生方法的年輕人選擇按摩這一養生方法 圖表圖表19： 2019 年淘寶各類健身養生品銷量中年淘寶各類健身養生品銷量中 90 后用戶占比后用戶占比 資料來源：益普索 Ipsos，華泰研究 資料來源：新榜，華泰研究 按摩椅 4

42、6% 腳部按摩器 30% 按摩靠墊 7% 肩部按摩器 7% 按摩坐墊 5% 其他 5% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 左 旋 肉 堿 肩 頸 按 摩 椅 筋 膜 槍 燕 窩 蛋 白 粉 阿 嬌 枸 杞 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 11 倍輕松倍輕松(688793 CH) 供給端：主動迎合年輕化需求，加快本土化產品創新供給端：主動迎合年輕化需求，加快本土化產品創新 過去國內按摩小電器產業依托過去國內按摩小電器產業依托 ODM 出口， 建立起穩固的產業根基。出口， 建立起穩固的產業根基。 從全球按摩器具產業鏈 格局來看，按摩器具行業

43、已經在全球范圍形成了“制造商負責產品研發、生產，品牌商負責 渠道拓展”的合理產業分工。我國一直以全球產品研發和制造中心的角色參與其中，并逐漸 走向高端化的競爭優勢。 圖表圖表20： 全球按摩器具產業鏈分工格局全球按摩器具產業鏈分工格局 資料來源：奧佳華招股說明書，華泰研究 國內新需求催生下，按摩小電器企業紛紛加強本土化產品開發，產業步入創新快車道。國內新需求催生下，按摩小電器企業紛紛加強本土化產品開發，產業步入創新快車道。譬 如近 2-3 年來國內企業積極推出眾多年輕化的按摩小電器， 2021 中國互聯網家用健康器 械趨勢白皮書顯示，智能拔罐器、頸部按摩儀等按摩產品在天貓受到消費者熱捧?？深A見

44、 的是， 隨著產品應用場景的拓展和電商平臺的推廣教育， 未來按摩器具產業將出現更多契合 用戶痛點的新產品，并給產業注入新動能。 圖表圖表21： 近年來按摩小電器產品創新層出不窮，消費場景也在不斷拓寬近年來按摩小電器產品創新層出不窮，消費場景也在不斷拓寬 資料來源：天貓，華泰研究 競爭格局：多方爭相布局，本土化、產品型公司乘勢而上競爭格局：多方爭相布局，本土化、產品型公司乘勢而上 面對當下年輕群體對按摩小電器日益高漲消費熱情，以及智能化、IOT 生態所帶來發展契 機，小米、京東等互聯網巨頭已察覺其蘊含的市場潛力和想象空間，紛紛布局并在旗下自營 渠道或平臺推出各式各樣的按摩產品。 其中小米有品平臺

45、上的按摩產品數量最多， 且全價位 段、多品類布局。大多數按摩產品以便攜、智能為賣點，性價比高，頗受米粉青睞。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 12 倍輕松倍輕松(688793 CH) 圖表圖表22： 小米有品平臺在售各類按摩小電器小米有品平臺在售各類按摩小電器 資料來源：小米有品，華泰研究 面對不斷涌現的新進入者，按摩小電器品牌百家齊放。面對不斷涌現的新進入者，按摩小電器品牌百家齊放。從行業層面看，按摩小電器行業市場集中 度較低，新進入者不斷涌現。根據淘數據，21 年 1-6 月淘系平臺小型按摩器類目銷售額市占率 前三分別是 SKG、倍輕松、奧克斯，合計份額僅 3

46、0.3%，并且眾多尾部品牌的市占率不足 2%。 圖表圖表23： 21 年年 1-6 月淘系平臺小型按摩器行業市占率月淘系平臺小型按摩器行業市占率 圖表圖表24： 2021 年上半年國內按摩器具電商市場年上半年國內按摩器具電商市場品牌梯隊品牌梯隊 資料來源：淘數據，華泰研究 資料來源：頭豹研究院，華泰研究 理性看待品牌集中度低，鯰魚效應勝于競爭。理性看待品牌集中度低，鯰魚效應勝于競爭。我們認為，此時品牌集中度低并不見得是壞事， 一方面這是當前國內按摩小電器行業所處的發展階段決定，集中度低是正?，F象；另一方面， 此時需求的培育、壯大離不開優質的供給，即從產品層面看，以互聯網巨頭為代表的新勢力促 進

47、了按摩器件的不斷更新迭代， 更時尚的外觀配上明星代言， 才能在潛在消費群體中建立認知。 圖表圖表25： Z 世代消費主要特征世代消費主要特征 資料來源：頭豹研究院，華泰研究 SKG 15% 倍輕松 10% 奧克斯 5% 其他 70% 44% 27% 42% 43% 33%33% 35% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 適 合 社 交 ， 跟 隨 潮 流 產 品 價 格 低 廉 產 品 質 量 產 品 實 用 性 追 求 產 品 顏 值 追 求 個 性 ， 實 現 自 我 價 值 興 趣 至 上 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務

48、必一起閱讀。 13 倍輕松倍輕松(688793 CH) 公司看點：公司看點：營銷升級營銷升級+產品制勝，打開營收天花板產品制勝，打開營收天花板 渠道端：渠道端：線上線下多線上線下多渠道布局，品牌加速年輕化轉型渠道布局，品牌加速年輕化轉型 線下渠道起家，近些年來線上銷售占比快速提升。線下渠道起家，近些年來線上銷售占比快速提升。成立至今，公司構建了以樞紐店、商場終 端、電商等相結合的立體式銷售體系，其中線下可細分為線下直銷、線下經銷，電商可細分 為線上 B2C、電商平臺入倉、線上經銷。從各渠道的營收占比看，線下直銷一直在銷售體 系中占據重要地位，占到總體收入的 25%-45%。同時順應電商購物的大

49、勢，近年來公司線 上銷售占比快速提升，正成為新增長引擎。 圖表圖表26： 公司各渠道營收情況公司各渠道營收情況（單位：萬元）（單位：萬元） 渠道（舊標準）渠道（舊標準） 2013 2014 渠道（新標準）渠道（新標準） 2017 2018 2019 2020 自營門店 7520.59 7963.44 線下直銷 11726.88 17567.55 24604.76 22176.49 直銷-其他 2653.64 1063.48 直銷-電商 1119.03 2098.55 線上 B2C 3557.74 7686.70 16378.46 27483.64 經銷-電商 1896.48 3135.52 電

50、商平臺入倉 4540.81 8366.98 10018.50 12788.70 線上經銷 2361.94 1003.42 1465.86 2848.40 經銷-非電商 3986.52 5290.67 線下經銷 10852.39 11393.90 12792.74 12663.79 ODM+OEM 5677.20 8412.93 ODM 2556.19 4598.87 3950.41 4534.39 主營業務收入合計 22853.47 27964.59 主營業務收入合計 35595.94 50617.43 69210.75 82495.42 其他業務收入 75.69 45.82 其他業務收入 1