愛柯迪-深度報告系列之二：轉型新能源的實力-211215（23頁）.pdf

1、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 公 司 研 究 東 興 證 券 股 份 有 限 公 司 證 券 研 究 報 告 愛柯迪（愛柯迪（600933600933） ：轉型新能源的轉型新能源的 實力實力 深度報告系列之二 2021 年 12 月 15 日 強烈推薦/上調 愛柯迪愛柯迪 公司報告公司報告 本文是我們關于愛柯迪的第二篇深度報告，主要從公司管理效率、壓鑄技術、 設備布局、財務實力等方面，探討公司作為全球中小鋁合金壓鑄件隱形冠軍， 向中大件新能源車、智能化產品業務拓展的實力。 我們認為，愛柯迪具備轉型鋁合金中大件新能源產品的實力： 高效

2、管理運營能力高效管理運營能力：愛柯迪的業務特點決定其必須在運營效率上領先才 能立足。公司具備扁平、可進化的組織架構，在自動化、智能化制造領 域深度布局，而且不斷改進精益生產模式，這些都使公司在運營效率上 更勝一籌。高效的管理運營能力將賦能其大力開拓的新能源業務。 成立新能源事業部：成立新能源事業部：2021 年 8 月愛柯迪成立獨立的新能源汽車零件事 業部，由董事長直接管理，負責后續公司所承接新能源項目的開發、采 購、質控等，從組織架構層面來配套公司新產品拓展的需求。 布局多種壓鑄工藝，拓寬產品系列：布局多種壓鑄工藝，拓寬產品系列：公司熟練掌握高真空壓鑄工藝，該 工藝在汽車零部件的應用領域越來

3、越廣，從底盤到車身件。公司同時還 掌握了高固相半固態成型技術，該技術可以使產品性能更滿足結構件的 要求。目前行業中應用半固態壓鑄件的汽車零部件有控制臂、轉向節、 剎車卡鉗、減震塔、發動機支架、增壓器壓葉輪、蓄電池支架等產品。 愛柯迪通過掌握該工藝，有望拓寬產品系列。 大噸位壓鑄機就位：大噸位壓鑄機就位：愛柯迪智能制造科技產業園環評信息顯示，公司擬 購入 45 臺壓鑄機，其中 1000T 以上壓鑄機 35 臺，包括了 4 臺 4400T、 2 臺 6100T 和 2 臺 8400T。產品方案中新能源汽車車身部件的規格為 40 千克，新能源汽車電池系統單元產品的規格為 10 千克，較公司傳統 中小

4、件產品的規格有較大增加。大噸位壓鑄機是生產尺寸較大產品的設 備基礎，愛柯迪購入大噸位壓鑄機，穩步推進向中大件新能源產品的拓 展。 強財務實力護航新能源業務：強財務實力護航新能源業務：愛柯迪一貫保守的財務策略使得公司一直 維持低負債、高現金的狀態，同時，公司傳統業務盈利能力好，具備較 強的造血能力。按照我們的測算，公司通過主業經營活動能每年穩定產 生 6-7 億的現金收益。這些將為公司轉向新能源業務保駕護航。 公司向新能源車、智能化產品的拓展順利，相關產品壽命期內預計新增收入公司向新能源車、智能化產品的拓展順利，相關產品壽命期內預計新增收入 占比超占比超 50%。順應行業電動化、智能化的發展大趨

5、勢，愛柯迪加大了相關產 品的開發力度，新增產品包括新能源汽車電驅、電控、車載充電單元、電源 分配單元、逆變器單元，智能化 ADAS 影像系統等。2021H1 公司獲得的新 能源汽車項目、熱管理系統項目、汽車視覺系統項目壽命期內預計新增銷售 收入占比超過 50%。 公司盈利預測及投資評級：公司盈利預測及投資評級：汽車行業向電動智能化發展是大勢所趨，相關增 量零部件的發展對供應商的開發能力（資金+技術）提出了更高的要求，正在 重塑鋁壓鑄行業的格局。公司在新能源方向的產品拓品順利，而且數字化生 產將助力公司作為行業龍頭的競爭優勢進一步擴大?？紤]到運費和原材料價 公司簡介：公司簡介： 公司是一家專業生

6、產鋁合金精密壓鑄件的 股份制企業。擁有壓鑄行業先進、高效的設 計理念，具備自主研發，精益化生產和管理 能力。 資料來源：公司公告、WIND 未來未來 3 3- -6 6 個月重大事項提示：個月重大事項提示： 無 發債及交叉持股介紹發債及交叉持股介紹: : 無 交易數據交易數據 52 周股價區間（元） 18.36-11.64 總市值（億元） 144.85 流通市值（億元） 144.47 總股本/流通 A股 （萬股） 86,219/86,219 流通 B股/H股（萬股） -/- 52 周日均換手率 1.65 5252 周股價走勢圖周股價走勢圖 資料來源：wind、東興證券研究所 -26.4% 23

7、.6% 12/152/154/156/158/1510/15 愛柯迪 滬深300 格上漲的影響，我們調整盈利預測，預計公司 2021-2023 年歸母凈利潤分別 為 4.16、6.87 和8.15 億元（前值為4.88、6.87 和 8.15 億元） ，對應 EPS 分 別為 0.48、0.80 和0.95 元（前值為 0.57、0.80 和 0.95 元） 。2021 年 12 月 14 日收盤價對應 2021-2023 年 PE 值分別為 35、21 和 18 倍?？春霉疚?來新能源產品的拓展和上量，上調至“強烈推薦”評級。 風險提示：乘用車銷量不及預期；原材料價格上漲；匯率波動；運價上

8、漲； 公司新產品拓展情況不及預期。 財務指標預測 指標指標 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入（百萬元） 2,627 2,591 3,153 4,007 4,716 增長率（%） 4.8% -1.4% 21.7% 27.1% 17.7% 凈歸母利潤（百萬元） 439 426 416 687 815 增長率（%） -6.1% -3.1% -2.4% 65.3% 18.6% 凈資產收益率（%） 10.78% 9.74% 8.61% 12.53% 13.00% 每股收益(元) 0.52 0.50 0.48 0.80 0.95 PE 32.3 33.6 34.8 21

9、.0 17.7 PB 3.53 3.31 2.99 2.63 2.31 資料來源：公司財報、東興證券研究所 VWkUgVcZlXcZNANAaQ9RaQnPrRpNoPjMoPsQjMqRqO8OpOmMMYmMmOvPtRtP P2 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 目目 錄錄 1. 高效的管理運營能力高效的管理運營能力 . 4 1.1 高效組織架構與新能源事業部 . 4 1.2 智能制造與精益管理 . 5 1.3 運營效率的體現 . 7

10、2. 多種壓鑄工藝與大噸位壓鑄機謀劃電動化多種壓鑄工藝與大噸位壓鑄機謀劃電動化 . 8 2.1 布局高固相半固態成型技術，拓寬產品系列 . 8 2.2 布局大噸位壓鑄機 . 11 3. 強財務實力為轉型新能源護航強財務實力為轉型新能源護航 .13 4. 新能源項目拓展順利新能源項目拓展順利 .16 5. 主要結論主要結論.18 6. 風險提示風險提示.19 相關報告匯總相關報告匯總 .21 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1： 各公司單件均價各公司單件均價 單位：元單位：元/件件 . 4 圖圖 2： 汽車類零件銷量汽車類零件銷量 單位：萬件單位：萬件 . 4 圖圖 3： 公司業務單元機制公司業務單元機

11、制. 5 圖圖 4： 愛柯迪全愛柯迪全 5G智慧工廠網絡架構智慧工廠網絡架構 . 6 圖圖 5： 愛柯迪愛柯迪 15個個 5G應用場景應用場景. 6 圖圖 6： 應收賬款周轉天數應收賬款周轉天數. 7 圖圖 7： 存貨周轉天數存貨周轉天數. 7 圖圖 8： 固定資產周轉率固定資產周轉率. 8 圖圖 9： 總資產周轉率總資產周轉率. 8 圖圖 10： 公司高真空壓鑄工藝的產品公司高真空壓鑄工藝的產品 . 9 圖圖 11： 高真空壓鑄工藝的可應用領域高真空壓鑄工藝的可應用領域 . 9 圖圖 12： 公司壓鑄工藝流程圖公司壓鑄工藝流程圖 . 9 圖圖 13： 2018年銀寶壓鑄的高固相半固態鋁合金壓

12、鑄模具及鑄件獲壓鑄金獎模具和金獎鑄件年銀寶壓鑄的高固相半固態鋁合金壓鑄模具及鑄件獲壓鑄金獎模具和金獎鑄件 .10 圖圖 14： 常規鑄造與半固態成形組織對比常規鑄造與半固態成形組織對比 .10 圖圖 15： 半固態成形微觀組織對比半固態成形微觀組織對比 .10 圖圖 16： 部分半固態壓鑄汽車零部件部分半固態壓鑄汽車零部件 . 11 圖圖 17： 愛柯迪傳統產品的單件重愛柯迪傳統產品的單件重量分布量分布 .12 圖圖 18： 愛柯迪生產的電驅殼體愛柯迪生產的電驅殼體 .13 圖圖 19： 壓鑄機外觀壓鑄機外觀 .13 圖圖 20： 資產負債率資產負債率 .14 圖圖 21： 現金占總資產比重現

13、金占總資產比重 .14 圖圖 22： 貨幣資金規模貨幣資金規模 單位：萬元單位：萬元 .14 圖圖 23： 固定資產、營收、折舊復合增速固定資產、營收、折舊復合增速 .15 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 P3 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖 24： 固定資產折舊固定資產折舊/期間固定資產均值期間固定資產均值 .15 圖圖 25： 固定資產折舊固定資產折舊/營收營收 .15 圖圖 26： 主要公司機器設備折舊年限主要公司機器設備折舊年限 .15 圖圖 27： 愛柯迪的經營

14、現金收益及增速愛柯迪的經營現金收益及增速 單位：萬元單位：萬元 .16 圖圖 28： 經營現金收益率經營現金收益率 .16 圖圖 29： 部分愛柯迪的三電系統產品部分愛柯迪的三電系統產品 .16 表格目錄表格目錄 表表 1： 公司主要生產工藝和技術公司主要生產工藝和技術. 8 表表 2： 愛柯迪智能制造科技產業園擬購壓鑄機規格和臺數愛柯迪智能制造科技產業園擬購壓鑄機規格和臺數 . 11 表表 3： 愛柯迪上市募投項目中擬購入的壓鑄機尺寸和臺數愛柯迪上市募投項目中擬購入的壓鑄機尺寸和臺數 .12 表表 4： 公司在新能源汽車、智能化項目的主要產品公司在新能源汽車、智能化項目的主要產品 .17 表

15、表 5： 公司部分新產公司部分新產品客戶的行業地位品客戶的行業地位 .17 表表 6： 愛柯迪智能制造科技產業園產品方案愛柯迪智能制造科技產業園產品方案 .18 表表 7： 愛柯迪主要募投項目和在建產能愛柯迪主要募投項目和在建產能 .18 P4 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 1. 高效的管理運營能力高效的管理運營能力 愛柯迪現有產品以中小型零部件為主，具備品種繁多、非標準化、多批次等特點。我們選鋁合金壓鑄相關上 市公司文燦股份（60334

16、8） 、泉峰汽車（603982） 、嶸泰股份（605133） 、旭升股份（603305）和廣東鴻圖 （002101）作為可比對象，從產品單價（元/件） 、產品銷量可以看出愛柯迪現有業務的特點。 據各公司 2019-2020 年報中汽車類業務收入、銷量，計算平均單件價格。愛柯迪單件均價為 16.2 元/件，低 于可比公司，但在銷量上大幅領先，2020 年共銷售近 1.5 億件。愛柯迪從事的汽車零部件業務更加繁雜和瑣 碎，對應產品種類多、產品批次多、客戶多等特點，這種業務特點也決定了只有管理、運營效率較高的公司 才能立足。愛柯迪正是通過在組織架構、智能制造、精益管理等方面的不斷優化，才保持了領先行

17、業的運營 效率。這種高效的管理能力也將賦能其大力開拓的新能源業務。 圖圖1：各公司單件均價各公司單件均價 單位：元單位：元/件件 圖 圖2：汽車類零件銷量汽車類零件銷量 單位：萬件單位：萬件 資料來源：wind；東興證券研究所 資料來源：wind；東興證券研究所 注：廣東鴻圖按照重量披露，故未填列 1.1 高效組織架構與新能源事業部高效組織架構與新能源事業部 適應市場發展、 可不斷進化的組織架構適應市場發展、 可不斷進化的組織架構： 公司采用扁平化的組織架構， 并根據市場、 業務進展不斷進化。 2018 年公司推動管理變革，建立跨單位、跨部門的“業務單元機制” ，努力提高應對市場、客戶的快速反

18、應能力。 公司建立生產運營統一協調管理機制，打破產品生產工廠之間的圍墻。經過深化管理改革，公司建立了“業 務+產品生產”模式的業務單元機制，從一切以職務為導向轉向以任務和流程為導向。 研發模式：研發模式：公司設立工程技術中心，提升研發效率。該中心負責新技術、新產品以及基礎工藝的研發，由工 程技術中心集中統籌所有工廠的各類型項目的研發設計工作，減少重復成本、提高效率，有利于將多年積累 的實踐經驗轉化為核心技術 分業生產模式分業生產模式：在這種模式下，公司以工廠為單位，除原材料采購、熔化，倉儲、發運采用集中管理模式外， 各生產工廠均涵蓋從壓鑄、去毛刺、精密加工（表面處理、裝配） 、檢驗包裝的所有工

19、序。分業生產模式使 得各生產單位在各自負責的產品技術及其標準的理解上更加深刻，有利于生產制造技術的經驗積累及其持續 改進；有利于生產設備的有效配置，并不斷提高設備綜合效率（OEE） ；有利于產品生產效率的持續提高、 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 20192020 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 20192020 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（

20、600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 P5 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 生產過程的廢品率不斷降低，實現產品生產成本的持續降低，增強產品質量、價格競爭力。據愛柯迪官網， 公司生產工廠由墨西哥工廠、柳州工廠、以及寧波 1-9 號工廠構成。 圖圖3：公司業務單元機制公司業務單元機制 資料來源：公司官網；東興證券研究所 成立新能源事業部，開辟第二增長曲線。成立新能源事業部，開辟第二增長曲線。2021 年 8 月，愛柯迪成立獨立的新能源汽車零件事業部，直接由 董事長管理，從組織架構層面來配套公司在新能源產品的拓展需求。 新能源事業

21、部將直接負責公司新能源項目的開發、采購、質控等，將提升公司在新能源品類拓展上的組織效 能，有助于公司全力發展爭取新能源汽車、汽車智能化相關項目，為公司從中小鋁合金壓鑄件向新能源中大 件拓展奠定了基礎。 1.2 智能制造智能制造與與精益管理精益管理 愛柯迪在數字化工廠建設上的投入較早，相關經驗儲備充足，在人均產值提升、設備效率提高等方面成效顯 著。 公司傳統產品以中小件為主， 具有種類多樣、 非標化和多批次等特點， 對精益化管理提出了更高的要求。 公司自 2014 年來先后引入自動化機器人集成團隊，構建智能制造精益化管理部門。公司全面推進“機器換 人”的發展戰略，提高壓鑄、精密機加工設備運行的自

22、動化、智能化程度。 2015 年 4 月，公司成立子公司辛迪自動化專業從事工業機器人及相關智能化制造設備的系統應用、工程設 計技術服務。 2017 年公司上線了的產品全追溯系統、原材料追溯管理系統、機加工調試系統、自動立體倉庫 WMS 系統 一起構成完整的全工藝流程數字化管理。逐步擴大全追溯產品范圍，將生產管理、質量管理、模具工裝全生 命周期管理深度融合到數字化工廠當中。2017 年末，公司實現 MES 系統在原材料全追溯、部分安全件產品 的全流程追溯、主要生產工序等方面均有應用，極大地推動各項管理指標的實時顯示、查詢、匯總。 P6 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度

23、報告系列之二：轉型新能源的實力 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 2019 年底，公司已成功上線產品全追溯系統、原材料追溯管理系統、壓鑄全聯系統、機加工機器人全聯系 統、機加工調試系統、刀具管理系統、檢驗包裝管理系統、嘜頭管理系統、自動立體倉庫 WMS 系統，一起 構成完整的全工藝流程數字化管理；逐步擴大全追溯產品范圍由 1 款產品拓展至 20 款左右；實現了 1,700 余臺設備的聯網；投入工控機、電子看板等設備 2,000 余臺。 據 2020 年報，公司未來仍將持續朝著實現萬物互聯（設備、物料、人） ，打通信息流、物流、人流，

24、消除信 息孤島，數據精準及時并得到有效應用，信息化成為提升效率和降低成本的最有力的武器（管理工具）的目 標繼續前進。 與中國移動合作，推動與中國移動合作，推動 5G 智慧工廠建設。智慧工廠建設。針對工廠的生產痛點，公司與中國移動合作，通過工業互聯網、 5G、人工智能、數字孿生、大數據、AR、UWB 高精定位、AI 智能安防等新技術應用，搭建數字孿生、機 器視覺檢測、智能監控系統、三維掃描首檢等15 個場景。截至 2020 年 5 月，公司實現全數字化 2100 臺設 備聯網。 圖圖4：愛柯迪全愛柯迪全 5G智智慧工廠網絡架構慧工廠網絡架構 資料來源：通信世界；東興證券研究所 圖圖5：愛柯迪愛柯

25、迪 15 個個 5G應用場景應用場景 資料來源：通信世界；東興證券研究所 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 P7 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 公司公司通過通過 5G 物聯網、精益管理思想和物聯網、精益管理思想和技術改進的有效融合，實現了技術改進的有效融合，實現了降本增效。降本增效。2021 年第七屆中國機器人峰 會“5G+工業互聯網”對接會上，公司總結其 5G 智慧工廠方案所具有的三大特性： （1）全 5G 柔性工廠，產 線隨時調整、隨時投產； （2）部署 400 余臺 5G

26、insideMES 一體機，減少掉線率，便于產線靈活部署； （3） 5G 網絡覆蓋 20 多道生產工序 5 大環節，實現生產全流程的數字化。 1.3 運營效率的體現運營效率的體現 智能制造帶動效率的提升：智能制造帶動效率的提升：智能制造結合愛柯迪的精益生產管理模式，公司生產效率得到了有效提升。公司 5G 智慧工廠實現了精益單元線產品人均附加值提升 75%，設備可動率提升 31.4%，產品綜合合格率提升 4.65%，半成品周轉天數下降 64.2%，降本增效成果顯著。 我們對比了各家公司財務運營效率指標，考慮到愛柯迪業務特點（較可比公司產品結構更為繁雜多樣） ，這 種業務類型對企業的運營能力要求較

27、高。愛柯迪在多項指標上表現仍然較好，體現了其較強業務運營能力。 營業周期（存貨、應收周轉天數） ：營業周期（存貨、應收周轉天數） ：近年來全球、中國汽車行業低迷，主要公司的營運周轉率呈下降趨勢， 應收賬款周轉天數、存貨周轉天數均體現上升趨勢。2019-2020 年，愛柯迪存貨周轉天數表現穩健，基本維 持在 90 天左右，且低于旭升股份、嶸泰股份和泉峰汽車。應收賬款周轉天數上，愛柯迪 2017 年以來總體呈 上升趨勢，這與全球汽車行業低迷有關。愛柯迪應收賬款周轉天數少于嶸泰股份、泉峰汽車和廣東鴻圖?？?慮愛柯迪以小件為主的業務模式，該運營效率表現較強。 固定資產周轉率上，愛柯迪領先文燦股份、嶸泰

28、股份和泉峰汽車。愛柯迪在總資產周轉率上表現不佳，這與 其貨幣資金占比過高有關，2020 年愛柯迪貨幣資金占總資產比重達到 34.3%，拖累總體資產運轉效率。 圖圖6：應收賬款周轉天數應收賬款周轉天數 圖 圖7：存貨周轉天數存貨周轉天數 資料來源：wind；東興證券研究所 應收賬款包括應收票據及應收賬款融資 資料來源：wind；東興證券研究所 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 廣東鴻圖 2017201820192020 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.

29、0 140.0 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 廣東鴻圖 2017201820192020 P8 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖8：固定資產周轉率固定資產周轉率 圖 圖9：總資產周轉率總資產周轉率 資料來源：wind；東興證券研究所 資料來源：wind；東興證券研究所 2. 多種壓鑄工藝與大噸位壓鑄機謀劃電動化多種壓鑄工藝與大噸位壓鑄機謀劃電動化 2.1 布局高固相半固態成型技術，拓寬產品系列布局高固相半固態成型技術，

30、拓寬產品系列 鋁壓鑄工藝在汽車行業中有廣泛的應用。鋁壓鑄工藝在汽車行業中有廣泛的應用。壓鑄成型工藝具有生產效率高、尺寸精度高、力學性能優良、材料 利用率高等優點，可用于生產結構復雜、壁薄的零部件。汽車零部件對安全性、可靠性、輕量化有較高的要 求，而鋁壓鑄憑借其優點得到了廣泛的應用。 高真空壓鑄工藝：高真空壓鑄工藝：公司現有產品主要采用高真空壓鑄技術等，高真空壓鑄是將壓鑄模型腔中的真空度達到 90KPa 以上（絕對壓力 10KPa 以下）的一種壓鑄成型新技術，其生產的壓鑄件含氣量僅為 13ml/100g。 該壓鑄工藝在汽車零部件應用領域越來越廣，從底盤件逐步擴展到車身件。如奧迪 A8 2017

31、款已經采用了高 真空壓鑄的鋁合金前減震塔、后地板縱梁、后減震塔、發動機艙縱梁后端等（資料來源： 高真空壓鑄鋁合 金車身應用部位推薦研究, 張順，魯后國，闞洪貴等） 。目前公司已熟練掌握高真空壓鑄工藝，但目前主要 產品集中在雨刮系統等中小件鋁合金壓鑄件，未來有望將該工藝拓展到底盤、車身的部件。 表表1：公司主要生產工藝和技術公司主要生產工藝和技術 類別類別 技術技術 熔煉、保溫技術 節能環保熔煉等 壓鑄技術 多段壓射實時反饋控制、高真空壓鑄技術、局部擠壓壓鑄技術、模溫控制、氣霧噴涂等 精密機加工技術 柔性制造、PCD 刀具應用、多主軸高效加工、工件著座檢查、彈性定位、薄壁件加工、 有屑滾花、擠壓

32、加工、超高精度球狀平面度研磨等 自動化加工技術 機器人自動上下料等自動化集成技術、機器人集成鑄件去毛刺技術、機器人集成鑄件表 面拋光技術、全自動智能裝配技術 高精度檢測技術 在線自動檢測技術、高清潔度檢測技術、壓鑄件表面凸點測量、 “X-RAY”自動在線檢測、 氣密性檢測、高效螺紋孔檢測以及非接觸式平面度檢測技術、工業 CT 檢測技術及影像 檢測技術等 資料來源：公司公告；東興證券研究所 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 廣東鴻圖 2017201820192020 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6

33、0.7 0.8 0.9 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 廣東鴻圖 2017201820192020 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 P9 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖10：公司高真空壓鑄工藝的產品公司高真空壓鑄工藝的產品 圖 圖11：高真空壓鑄工藝的可應高真空壓鑄工藝的可應用領域用領域 資料來源：公司官網；東興證券研究所 資料來源：高真空壓鑄鋁合金車身應用部位推薦研究；東興證券研究所 公司所掌握的壓鑄技術，可用于生產高致密度、能進行熱處理的壓鑄件。公司所

34、掌握的壓鑄技術，可用于生產高致密度、能進行熱處理的壓鑄件。為了提高鋁合金的強度、硬度、延 伸率等力學性能，通常會對壓鑄件進行熱處理（流程見圖 2） ，尤其是對硬度和強度要求較高的車身結構件。 圖圖12：公司壓鑄工藝流程圖公司壓鑄工藝流程圖 資料來源：公司公告；東興證券研究所整理 布局高固相半固態成型技術，拓寬產品系列。布局高固相半固態成型技術，拓寬產品系列。2020 年公司取得深圳市銀寶山新壓鑄科技有限公司（簡稱“銀 寶壓鑄” ）51%股權。銀寶壓鑄在高固相半固態成型技術具備一定的先行經驗，專注制備高致密性、高力學 性能的鑄件，具備半固態新材料開發、產品優化設計、模具設計制造、壓鑄、CNC 加

35、工、后處理等全序的制 程能力，能有效實現產品的低成本和高性能的結合。2021 年 1 月公司在深圳成立 IKD 產品研發中心，與銀 寶壓鑄實現有機結合。 目前公司的半固態產品包括新能源汽車電池包系統、 電驅系統、 熱管理系統等， 2021H1 相關項目壽命期內預計新增銷售收入占比約為 10%。 P10 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖13：2018 年銀寶壓鑄的高固相半固態鋁合金壓鑄模具及鑄件獲壓鑄金獎模具和金獎鑄件年銀寶壓鑄的高固相半

36、固態鋁合金壓鑄模具及鑄件獲壓鑄金獎模具和金獎鑄件 資料來源：第一壓鑄網；東興證券研究所 半固態成形技術是 20 世紀 70 年代初由美國麻省理工學院發現并開發的， 該工藝得到的固液混合狀態金屬具 有優良的流變性和觸變性，易于和常規加工技術如壓鑄、擠壓、模鍛等結合。目前應用半固態成形技術最廣 泛的是鋁合金和鎂合金。半固態壓鑄技術的主要關鍵技術包括合金設計、熔體處理、漿料制備、模具設計、 數值模擬等。我國的半固態鑄造技術開始于 20 世紀 80 年代后期。 半固態壓鑄結合了鑄造和鍛造的優點。半固態壓鑄結合了鑄造和鍛造的優點。 半固態壓鑄件具有組織均勻致密、 表面光滑、 無縮孔縮松缺陷等優勢， 其綜

37、合力學性能與鍛造件相近，高于傳統壓鑄件： （1）具備普通壓鑄件的優點，包括形狀復雜、尺寸精度高、表面質量好、加工余量小等； （2）半固態顯微組織成近球狀，比較致密，解決了普通壓鑄不能進行熱處理和焊接的問題； （3）與鍛造件相比，半固態壓鑄件的變形抗力小，克服了傳統鍛造方法中成本高、不能成形復制件的缺點； （4）成形溫度低于普通壓鑄所需溫度，對模具的熱沖擊小，延長模具壽命； （5）減少了凝固時間，成形速度快。 圖圖14：常規鑄造與半固態成形組織對比常規鑄造與半固態成形組織對比 圖 圖15：半固態成形微觀組織對比半固態成形微觀組織對比 資料來源：半固態壓鑄成形技術在汽車零部件中的應用研究；東興證券

38、研 究所 資料來源：銀寶山新；東興證券研究所 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 P11 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 半固態壓鑄工藝在汽車零部件上的應用：半固態壓鑄工藝在汽車零部件上的應用：半固態成形技術解決了普通壓鑄件難以進行熱處理的問題，使其性 能更滿足結構件的要求，擴大了鋁合金壓鑄件在汽車上的應用。目前行業中應用半固態壓鑄件的汽車零部件 有控制臂、轉向節、剎車卡鉗、減震塔、發動機支架、增壓器壓葉輪、蓄電池支架等產品。愛柯迪通過掌握 該工藝，有望拓寬產品系列。 圖圖16：部

39、分半固態壓鑄汽車零部件部分半固態壓鑄汽車零部件 資料來源：戴卡斯町官網；東興證券研究所 2.2 布局大噸位壓鑄機布局大噸位壓鑄機 愛柯迪購入大噸位壓鑄機，穩步推進向中大件新能源產品的拓展。愛柯迪購入大噸位壓鑄機，穩步推進向中大件新能源產品的拓展。根據愛柯迪智能制造科技產業園環評信息 的產品方案顯示，新能源汽車車身部件的規格為 40 千克，新能源汽車電池系統單元產品的規格為 10 千克， 較公司傳統中小件產品的規格有較大增加。據公司招股書，公司傳統產品結構中占比最高的是 100-200 克， 其次是 200-300 克，然后是 100 克以下，預計 300 克以下產品占比合計接近 60%。產業園

40、項目中，公司擬 購入 45 臺壓鑄機，其中 1000T 以上壓鑄機 35 臺，包括了 4 臺 4400T、2 臺 6100T 和 2 臺 8400T，以滿足 相關產品的生產需求。之前愛柯迪傳統產品以中小件為主，所以早期壓鑄機也多為中小噸位。加大購入大噸 位壓鑄機的力度， 建設相關產線， 體現了公司在行業產品升級趨勢中積極爭取中大件新能源產品份額的態度。 表表2：愛柯迪智能制造科技產業園擬購壓鑄機規格和臺數愛柯迪智能制造科技產業園擬購壓鑄機規格和臺數 壓鑄機規格壓鑄機規格 數量數量/臺臺 生產廠家生產廠家 840T 10 瑞典布勒 合計 45 臺 1300T 10 1600T 10 2200T

41、3 2800T 2 3200T 2 4400T 4 6 6100T100T 2 2 8400T8400T 2 2 資料來源：寧波市生態環境局官網；東興證券研究所 P12 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 表表3：愛柯迪上市募投項目中擬購入的壓鑄機尺寸和臺數愛柯迪上市募投項目中擬購入的壓鑄機尺寸和臺數 項目名稱項目名稱 壓鑄機規格壓鑄機規格 數量數量/臺臺 汽車精密壓鑄加工件改擴建項目 500T 8 合計 37 臺 650T 10 800T 5

42、 900T 8 1250T 3 1600T 3 汽車雨刮系統零部件建設項目 350T 23 合計 32 臺 500T 4 650T 5 技術研發中心建設項目 350T 5 合計 8 臺 650T 3 汽車精密壓鑄加工件改擴建項目 900T 1 合計 1 臺 資料來源：公司招股說明書；東興證券研究所 圖圖17：愛柯迪傳統產品的單件重量分布愛柯迪傳統產品的單件重量分布 資料來源：公司招股說明書；東興證券研究所 大噸位壓鑄機是生產尺寸較大產品的設備基礎。大噸位壓鑄機是生產尺寸較大產品的設備基礎。壓鑄機的噸位主要體現在鎖模力上，比如 900T 壓鑄機的鎖 模力為 9000kN。由于生產時鎖模力必須大于

43、注射過程中熔融金屬對模具的分離力，以防止半模分離，所以 較大尺寸壓鑄件的生產過程中需要采用較大噸位的壓鑄機。 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 P13 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 零部件集成化設計和一體化成型壓鑄是車輛實現輕量化的重要方法， 相應的大尺寸鋁壓鑄件生產需要大噸位零部件集成化設計和一體化成型壓鑄是車輛實現輕量化的重要方法， 相應的大尺寸鋁壓鑄件生產需要大噸位 壓鑄機來完成。壓鑄機來完成。汽車零部件集成化設計是目前汽車行業的大趨勢，主要因為其有以下優點： （1）縮減

44、零部件 數量，可以達到輕量化、節約成本的目的； （2）能夠簡化主機廠的裝配，提高生產合格率。比如，在電驅動 技術方面，三合一方案就是將電控、電機和減速器集成為一體?？紤]到續航里程，新能源車對輕量化的訴求 會比傳統燃油車更高，除了采用零部件集成化設計，還有車身結構件、三電系統殼體采用壓鑄一體化成型等 方案，這些都推動了鋁壓鑄中大件產品的發展。 圖圖18： 愛柯迪生產的電驅殼體愛柯迪生產的電驅殼體 圖 圖19：壓鑄機外觀壓鑄機外觀 資料來源：公司官網；東興證券研究所 資料來源：IDRA官網；東興證券研究所 友商在大噸位壓鑄機的投入情況：友商在大噸位壓鑄機的投入情況： （1）文燦股份：截至 2021

45、H1，公司與力勁集團簽訂戰略合作協議 ，擬 采購包括 6000T 在內的 7 臺大型壓鑄機，用于研發及生產車身結構件、一體化電池盒托盤、電機殼、變速箱 殼體等，其中 6000T、4500T 型號共 2 臺壓鑄機已通過公司預驗收。 （2）泉峰汽車：截至 2021H1，南京總 部的 2700T 壓鑄機已經進入量產使用狀態，5000T 的壓鑄機正在安裝調試，馬鞍山生產基地將增設 2700T 兩臺，3000T、4200T、4400T、6000T、8000T 各一臺大型壓鑄設備。 （3）嶸泰股份：招股說明書顯示， 2020 年公司擁有 350T 至 3200T 各種型號壓鑄機，均為日本、意大利進口壓鑄機

46、。 3. 強財務實力為轉型新能源護航強財務實力為轉型新能源護航 低負債率與高現金占比低負債率與高現金占比：愛柯迪穩健的財務策略使得公司近年來一直維持低負債率運營，2017 年至今，愛 柯迪資產負債率在 20%-25%之間，明顯低于可比公司。且 2017-2020 年公司基本無有息負債，2021 年三季 報才增加 3.8 億短期借款。高現金占比，2020 年愛柯迪擁有現金合計 19.4 億元，占總資產比重 34.3%，資 金實力領先競爭對手。 P14 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 去、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源

47、 DONGXING SECURITIES 圖圖20：資產負債率資產負債率 圖 圖21：現金占總資產比重現金占總資產比重 資料來源：wind；東興證券研究所 資料來源：wind；東興證券研究所 圖圖22：貨幣資金規模貨幣資金規模 單位：萬元單位：萬元 資料來源：wind；東興證券研究所 強造血能力強造血能力：近年來，公司固定資產增速高于收入增速，2016-2020 年固定資產復合增速為 21.3%，而營收 復合增速為 9.3%。同時，公司固定資產占比最大為機器設備類，公司采取積極的折舊策略，機器設備折舊 年限為 5-10 年，導致折舊增速加快，2016-2020 年公司固定資產折舊復合增速為 2

48、4.3%，折舊額的快速提 升使得公司非現金支出大幅增加，盈利能力下降，但現金收益仍然可觀。 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 20172018201920202021.9 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 廣東鴻圖 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 20172018201920202021.9 愛柯迪 旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 廣東鴻圖 0.0 50,000.0 100,000.0 150,000.0 200,000.0 250,000.0 愛柯迪

49、旭升股份 文燦股份 嶸泰股份 泉峰汽車 廣東鴻圖 20172018201920202021.9 東興證券東興證券深度深度報告報告 愛柯迪（600933）深度報告系列之二：轉型新能源的實力 P15 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 DONGXING SECURITIES 圖圖23：固定資產、營收、折舊復合增速固定資產、營收、折舊復合增速 圖 圖24：固定資產折舊固定資產折舊/期間固定資產均值期間固定資產均值 資料來源：wind；東興證券研究所 資料來源：wind；東興證券研究所 注：固定資產均值=（期初值+期末值）/2 圖圖25：固定資產折舊固定資產折舊/營收營收 圖 圖26：主

50、要公司機器設備折舊年限主要公司機器設備折舊年限 資料來源：wind；東興證券研究所 資料來源：wind；東興證券研究所 我們用扣非歸母凈利潤加上折舊攤銷近似看做公司經營活動的現金收益， 公司 2016-2020 年該數值在 6-7 億 之間，且穩定上升，即公司通過主業經營活動能每年穩定產生 6-7 億的現金收益。2019-2020 年愛柯迪經營 現金收益率分別為 28.2%、 26.7%， 高于可比公司。 強造血能力為公司轉型新能源業務提供有力的資金保障。 -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 20172018201920202021.9 固定資產