農林牧漁行業深加工系列報告之二：以泰森為鑒看我國白羽肉雞企業食品端發展之路-20220113（22頁）.pdf

1、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 行業研究 東興證券股份有限公司證券研究報告 農林牧漁農林牧漁行行業：業：以泰森為鑒，看我國白羽以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路肉雞企業食品端發展之路 深加工系列報告之二深加工系列報告之二 2022 年 1 月 13 日 看好/維持 農林牧漁農林牧漁 行業行業報告報告 投資摘要： 本篇報告作為我們深加工系列報告之二，主要從海外公司對標角度來思考我國白羽肉雞養殖企業食品端轉型發展之路。在泰森 87 年發展歷程中，公司從初期雞肉產業鏈一體化模式建立，到 60 年代開始緊抓行業整合與增長紅利，快速擴張產能和完善產業鏈，再到 80 年代后公

2、司逐步進入食品端業務轉型階段，2000 年后公司食品端轉型又進入全面升級階段。公司食品端業務發展緊緊抓住了美國肉類消費文化變遷趨勢， 由淺入深、 由 B 到 C， 逐步實現了從傳統雞肉生產企業向食品龍頭企業的轉型。 對標美國：對標美國：我國白雞行業處于頭部企業市占率提升與我國白雞行業處于頭部企業市占率提升與 C C 端端食品食品市場市場開拓開拓疊加期。疊加期。自上世紀 80 年代引進白羽肉雞以來，我國白雞行業持續高速發展。對標美國，并結合我國白羽肉雞行業供給和消費兩端來看，當前行業發展處于頭部企業市占率進一步提升（對應美國 1980 年代末）+食品端深入發展與 C 端市場開拓（對應美國 200

3、0 年后）疊加期。特別是在新冠疫情沖擊下，家庭烹飪簡單化需求快速增長，C 端市場有望乘預制菜東風實現高速發展，頭部企業有望迎來食品端跨越式發展的巨大機遇。 對標泰森：對標泰森：國內企業國內企業需以需以 C C 端重點客戶畫像為基礎，打造產品、渠道、品牌護城河優勢與供應鏈優勢端重點客戶畫像為基礎，打造產品、渠道、品牌護城河優勢與供應鏈優勢。我國頭部白羽肉雞養殖企業食品端最早起步于 2000 年左右，主要是為了提升雞肉產品附加值及適應國內西式快餐消費場景的普及，在食品端發展初期主要以服務大 B 為主，奠定了良好的發展基礎。而無論是從泰森的發展經驗，還是從國內白羽肉雞消費場景的變遷來看，我國白羽肉雞

4、養殖企業食品端轉型向 C 端延伸已經成為行業發展的重要趨勢。但在下沉市場中，產品開發、渠道拓展以及品牌塑造都是擺在各家企業面前的重要課題。我們所界定的食品端轉型成功與否最重要之處即是通過自身品牌力的塑造，從而使企業享受到全產品自主定價和品牌溢價帶來的增值。 對標泰森發展的成功經驗，我們維持在上篇報告農林牧漁行業：深加工行業高速發展，養殖企業食品轉型正當時中的總體判斷：現階段企業 B 端發展的重點應是在維護好大 B 合作關系的同時實現下沉市場的廣覆蓋，而 C 端作為企業未來發展的主要突破口，需要重點聚焦在產品創新和品牌打造上。而而在在 C C 端發展過程中，企業需要重點把握目標客群畫像，端發展過

5、程中，企業需要重點把握目標客群畫像，以此為以此為基礎基礎在產品研發、渠道拓展以及品牌營銷上持續發力，打造企業雄厚的食品端護城河優勢。此外，供應鏈優勢作為肉企下游分銷在產品研發、渠道拓展以及品牌營銷上持續發力，打造企業雄厚的食品端護城河優勢。此外，供應鏈優勢作為肉企下游分銷實力的基礎保證，也將實力的基礎保證，也將大大助力企業下游市場開拓力度。大大助力企業下游市場開拓力度。 投資策略：投資策略：我們持續看好正處于食品端全面轉型期的我國白羽肉雞養殖龍頭企業，未來產業價值鏈的重心有望從養殖端向下游屠宰和加工端轉移，從而提升企業盈利能力，弱化周期影響。建議關注具有清晰的食品端轉型策略，在產品研發、渠道開

6、建議關注具有清晰的食品端轉型策略，在產品研發、渠道開拓以及品牌營銷上具備先行優勢以及具有供應鏈相對優勢的優質龍頭企業。拓以及品牌營銷上具備先行優勢以及具有供應鏈相對優勢的優質龍頭企業。相關企業包括圣農發展（002299.SZ） 、鳳翔股份（9977.HK） 、春雪食品（605567.SH）等。 風險提示：風險提示：白羽肉雞深加工行業發展不及預期，企業食品端發展不及預期，食品安全問題等。 行業重點公司盈利預測與評級 簡稱簡稱 EPS(EPS(元元) ) PEPE PBPB 評級評級 20202020A A 2021E2021E 20202 22 2E E 20202 23 3E E 202020

7、20A A 2021E2021E 20202 22 2E E 20202 23 3E E 圣農發展 1.64 0.59 1.22 2.02 16.17 41.35 19.87 12.04 3.08 未評級 鳳翔股份 0.13 0.09 0.14 - 27.71 16.73 10.72 - 0.66 未評級 春雪食品 0.99 0.49 0.71 0.95 - 42.64 29.68 22.16 3.81 未評級 資料來源：公司財報、東興證券研究所 注：預測為Wind一致預期，以2022年1月12日收盤價為基準 P2 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業

8、食品端發展之路 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 目目 錄錄 1. 海外對標：泰森的崛起之路海外對標：泰森的崛起之路 . 5 1.1 全球肉類加工巨頭 . 5 1.2 泰森的發展之路 . 6 1.2.1 1930s-50s：逐步建立垂直產業鏈 . 6 1.2.2 1960s-90s：打造肉雞產業一體化龍頭 . 7 1.2.3 2000s-至今：劍指全球動物蛋白領域領導者. 8 1.3 泰森的經營現狀 . 9 1.3.1 C 端渠道快速打開，品牌和產品多元化布局 . 9 1.3.2 盈利能力顯著提升，弱化周期影響 . 11 2. 借鑒泰森發展經驗，關注我國白羽肉雞企業食品端發展之

9、路借鑒泰森發展經驗，關注我國白羽肉雞企業食品端發展之路 .12 2.1 泰森經驗：緊抓行業變化趨勢，全面轉型策略清晰 .12 2.1.1 緊抓行業變化趨勢，食品端轉型由淺入深 .12 2.1.2 全面轉型策略清晰，并購助力公司快速發展 .14 2.2 對標美國：國內白羽肉雞行業大有可為 .15 2.2.1 供給端：集中度仍有提升空間，種雞國產替代逐步實現 .15 2.2.2 消費端：禽肉消費空間廣闊，白羽肉雞深加工 C 端市場快速發展 .16 2.3 國內企業：由 B 入 C，開啟食品端全面轉型新時代 .18 2.3.1 緊抓家庭日常消費客群，精確年輕群體客戶畫像 .19 2.3.2 “產品+

10、渠道+品牌”，三位一體打造企業 C 端護城河.20 2.3.3 供應鏈優勢奠定基礎分銷實力 .21 3. 總結總結.21 4. 風險提示風險提示.22 相關報告匯總相關報告匯總 .23 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1：泰森近年營收變化（單位：百萬元）：泰森近年營收變化（單位：百萬元） . 5 圖圖 2：泰森近年利潤變化（單位：百萬元）：泰森近年利潤變化（單位：百萬元） . 5 圖圖 3：2020財年公司在美財年公司在美國肉類加工行業市占率國肉類加工行業市占率. 5 圖圖 4：公司雞肉、豬肉、牛肉業務模式：公司雞肉、豬肉、牛肉業務模式 . 6 圖圖 5：2021財年公司在美國國內產能情況財年公司在美

11、國國內產能情況. 6 圖圖 6：2021財年公司財年公司預制食品營收占比近預制食品營收占比近 19%. 6 圖圖 7：2021財年公司品牌在美國預制食品細分市場排名財年公司品牌在美國預制食品細分市場排名 . 6 圖圖 8：二戰期間雞肉沒有被美國納入配額管理：二戰期間雞肉沒有被美國納入配額管理 . 7 圖圖 9：公司第一個肉雞加工廠：公司第一個肉雞加工廠. 7 圖圖 10：2021財年公司銷售額分渠道占財年公司銷售額分渠道占比比 .10 圖圖 11：公司多元化品牌矩陣：公司多元化品牌矩陣.10 圖圖 12：公司：公司 2021 財年預制食品分品類銷售占比財年預制食品分品類銷售占比 .10 oPt

12、NnPtNtPvNmOpMvMuMvM9PbP8OpNrRsQsQeRmMpOeRoPrN6MrRuNxNsRrMuOnRtM 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 P3 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖 13：公司全：公司全國化生產布局國化生產布局 . 11 圖圖 14：公司海外生產布局：公司海外生產布局 . 11 圖圖 15：公司營收與利潤變化（單位：百萬美元）：公司營收與利潤變化（單位：百萬美元） . 11 圖圖 16：公司預制食：公司預制食品業務營收與占總營收比重品業務營收與占總營收比重 . 11 圖圖 17

13、：公司歷年毛利率與凈利率變化：公司歷年毛利率與凈利率變化 . 11 圖圖 18：公司銷售及其他費用有所提升（單位：百萬美元）：公司銷售及其他費用有所提升（單位：百萬美元） . 11 圖圖 19：美國肉類價格波動：美國肉類價格波動 .12 圖圖 20：泰森食品股價走勢（單位：美元：泰森食品股價走勢（單位：美元/股）股） .12 圖圖 21：泰森食品市：泰森食品市盈率（盈率（TTM）走勢）走勢 .12 圖圖 22：80年代美國禽肉消費進入黃金增長時期（單位：磅）年代美國禽肉消費進入黃金增長時期（單位：磅）.13 圖圖 23：美國肉雞屠宰加工行業：美國肉雞屠宰加工行業 CR4 變化變化 .13 圖圖

14、 24：公司與美國肉雞產業發展示意圖：公司與美國肉雞產業發展示意圖 .13 圖圖 25：公司食品端發展策略：公司食品端發展策略（分渠道）（分渠道） .14 圖圖 26：2015-2019 年中國雞肉消費量年中國雞肉消費量 .15 圖圖 27：2020年中國雞肉生產結構年中國雞肉生產結構 .15 圖圖 28：2021年我國白羽肉雞龍頭企業市占率年我國白羽肉雞龍頭企業市占率 .16 圖圖 29：1988年美國肉雞龍頭企業市占率年美國肉雞龍頭企業市占率 .16 圖圖 30：2020年全國年全國祖代白羽肉雛雞品種分布祖代白羽肉雛雞品種分布 .16 圖圖 31：農業農村部審定通過：農業農村部審定通過 3

15、個白羽肉雞新品種個白羽肉雞新品種 .16 圖圖 32：中國人均肉類消費增長趨勢：中國人均肉類消費增長趨勢 單位：單位：kg/人人 .17 圖圖 33：中國人均禽肉消費處于較低水平：中國人均禽肉消費處于較低水平 單位：單位：kg/人人 .17 圖圖 34：部分高收入國家的人均動物蛋白質供應量：部分高收入國家的人均動物蛋白質供應量 .17 圖圖 35：OECD 預預測未來測未來 10年全球肉類產量和消費量增長率年全球肉類產量和消費量增長率 .17 圖圖 36：白羽肉雞消費形式多樣：白羽肉雞消費形式多樣 .18 圖圖 37：白羽肉雞消費場景變遷：白羽肉雞消費場景變遷 .18 圖圖 38：白羽雞深加工

16、產品潛在客戶畫像：白羽雞深加工產品潛在客戶畫像 .19 圖圖 39：泰森在中國市場推出：泰森在中國市場推出的部分產品的部分產品 .20 圖圖 40：鳳翔：鳳翔 C端部分產品端部分產品 .20 圖圖 41：圣農脆皮炸雞產品廣告推廣：圣農脆皮炸雞產品廣告推廣 .20 圖圖 42：鳳翔優形雞胸肉代言廣告推廣：鳳翔優形雞胸肉代言廣告推廣 .20 圖圖 43：“七普七普”數據顯示東部地區人口分布最為集中數據顯示東部地區人口分布最為集中 .21 圖圖 44：圣農集：圣農集團下屬恒冰物流運輸網絡團下屬恒冰物流運輸網絡 .21 表格目錄表格目錄 表表 1：60年代年代-90年代公司雞肉產業部分并購情況（橫向兼

17、并年代公司雞肉產業部分并購情況（橫向兼并+下游延伸）下游延伸）. 8 表表 2：2000年后公司跨界年后公司跨界/食品端并購布局情況（部分）食品端并購布局情況（部分） . 8 表表 3：Tyson Ventures 投資項目情況（部分）投資項目情況（部分） . 9 表表 4：公司重要并購情況：公司重要并購情況.14 表表 5：我國部分白羽肉雞養殖企業食品端發展歷程：我國部分白羽肉雞養殖企業食品端發展歷程 .18 P4 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 東興證券深度報告東興證券深度報告

18、農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 P5 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 我們在上篇報告（ 農林牧漁行業：深加工行業高速發展，養殖企業食品轉型正當時農林牧漁行業：深加工行業高速發展，養殖企業食品轉型正當時 ）中著重提出，堅定看好我國白羽肉雞養殖企業食品端轉型發展。本篇報告作為深加工行業報告系列之二，希望能從海外對標海外對標的角度進一步探討我國白羽肉雞養殖企業食品端發展之路。 1. 海外對標：泰森的崛起之路海外對標：泰森的崛起之路 1.1 全球肉類加工巨頭全球肉類加工巨頭 泰森食品（Tyson Foods）成立于 1935 年，是全球最大的肉類加工商之一

19、。公司主營雞肉、豬肉、牛肉和預制食品業務，旗下擁有包括 Tyson, Jimmy Dean, Hillshire Farm, Ball Park, Wright, Aidells, ibp等在內的多個知名肉類品牌。2021 財年公司實現營收 470.49 億美元，歸母凈利潤 24.02 億美元。 圖圖 1：泰森近年營收變化（單位：百萬元）：泰森近年營收變化（單位：百萬元） 圖圖 2：泰森近年利潤變化（單位：百萬元）：泰森近年利潤變化（單位：百萬元） 資料來源：Wind，東興證券研究所 注：以上為財年 資料來源：Wind，東興證券研究所 注：以上為財年 全球全球肉類加工肉類加工巨頭巨頭。泰森以雞

20、肉業務起家，早在 1950 年代就實現了白羽肉雞產業鏈一體化。此后公司在持續發展雞肉業務的同時又逐步拓展了豬、牛肉業務，并于 2001 年成功收購了美國豬肉和牛肉加工巨頭 IBP公司，成為全球最大的肉類加工商。2020 財年公司在美國雞肉、豬肉和牛肉市場的占有率分別達到了 21%（1st） 、16%（3rd）和 22%（2nd） 。 圖圖 3：2020 財年公司在美國肉類加工行業市占率財年公司在美國肉類加工行業市占率 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0

21、0045,00050,00020172018201920202021營業總收入 yoy-40%-20%0%20%40%60%80%05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020172018201920202021歸屬普通股東凈利潤 yoyP6 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 雞肉全產業鏈經營，豬、牛肉布局加工環節。雞肉全產業鏈經營，豬、牛肉布局加工環節。公司雞肉業務已經形成了上至種雞育種、下至肉雞加工銷售的垂直產業鏈。公司在養殖環節采用“公司+農戶”模式，由

22、公司提供雛雞、飼料和養殖技術咨詢，合作農戶則提供農場和勞動力，肉雞育成后由公司回收加工。公司自 1940 年代開始就開始推行合作養殖，目前公司在全美的合作養雞農戶已超過 3700 戶，其中部分合作關系甚至已歷經三代人。2021 財年，公司加工肉雞超過 24 億羽。豬、牛肉業務方面，公司主要布局加工環節，向養殖戶采購生豬和活牛，自身基本不涉及養殖。 圖圖 4：公司雞肉、豬肉、牛肉業務模式：公司雞肉、豬肉、牛肉業務模式 圖圖 5：2021 財年公司財年公司在在美國國內產能情況美國國內產能情況 資料來源：Wind，東興證券研究所 資料來源：Wind，東興證券研究所 預制食品預制食品業務逐步發展壯大。

23、業務逐步發展壯大。除了傳統肉類業務外，泰森還將產業鏈向下游延伸，發展預制食品業務。公司預制食品的肉類原材料由其他分部提供，深加工后對外出售。公司在雞肉深加工領域布局較早，1969 年，公司收購了一家專門服務餐飲客戶的雞肉深加工企業 Prospect Farms。2014 年，公司收購了全美知名的包裝食品企業Hillshire Brands， 快速擴張了食品端布局。 目前公司在預制食品領域有 Jimmy Dean、 Hillshire Farm等知名品牌，產品涉及即食三明治、意大利香腸、培根、早餐腸、預制餐、肉類菜肴、面包棒和加工肉類等諸多品類。2021 財年，公司預制食品板塊貢獻營收 88.5

24、3 億美元，占比 18.82%。 圖圖 6：2021 財年公司預制食品營收占比財年公司預制食品營收占比近近 19% 圖圖 7：2021 財年財年公司公司品牌在美國品牌在美國預制食品預制食品細分市場排名細分市場排名 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 注：按品牌銷售額計 1.2 泰森的發展之路泰森的發展之路 作為一家歷經 87 年風雨發展迄今的全球肉類加工巨頭，泰森的發展之路對我國白羽肉雞養殖行業來說極具借鑒意義?；仡櫶┥l展歷史，我們可以比較清晰的看到公司發展的三大階段： 1.2.1 1930s-50s：逐步逐步建立垂直產業鏈建立垂直產業鏈 逐步建立

25、垂直產業鏈。逐步建立垂直產業鏈。1931 年美國大蕭條時期，公司創始人 John W. Tyson 來到阿肯色州 Springdale 尋找機會。1935 年，在當地肉雞產業快速發展的背景下，John 成立了一家運輸公司，從事肉雞配送肉雞配送業務。第二板塊板塊加工廠數量加工廠數量周產能周產能產能利用率產能利用率雞肉186（含8個租賃）4700萬羽79%豬肉746.9萬頭88%牛肉1415.5萬頭78%預制食品34730萬磅79%雞肉 29% 豬肉 11% 牛肉 37% 預制食品 19% 國際業務/其他 4% 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發

26、展之路 P7 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 年，John 收購了一家雛雞孵化場雛雞孵化場并建設了飼料加工廠飼料加工廠，開始進行產業鏈上游的布局。二戰期間，美國政府實行了食物配給制度，而雞肉沒有在被管制之列，需求迅速增長，養雞業獲得了極大發展空間，公司業務迅速擴張。1943 年，公司投資建設了一個養雞場養雞場，將產業鏈從雞苗孵化延伸到肉雞養殖領域。戰后隨著配給制度取消， 養雞業出現較大波動， 公司陸續吞并了幾家競爭者， 并在 1947 年更名為 Tyson Feed and Hatchery, Inc.，專門為養殖戶提供專門為養殖戶提供雞苗雞苗、飼料銷售飼料銷售及活雞配送服務

27、及活雞配送服務。1958 年，在 John 的兒子 Don Tyson 的推動下，公司耗資 9 萬美金建設了第一個肉類肉類加工廠加工廠，進軍下游屠宰領域，自此初步自此初步完成了公司完成了公司產業鏈產業鏈的垂直整合。的垂直整合。 圖圖 8：二戰期間雞肉沒有被美國納入配額管理：二戰期間雞肉沒有被美國納入配額管理 圖圖 9：公司第一個肉雞加工廠公司第一個肉雞加工廠 資料來源：Tyson官網，東興證券研究所 資料來源：Tyson官網，東興證券研究所 1.2.2 1960s-90s：打造肉雞產業一體化龍頭打造肉雞產業一體化龍頭 60 年代后，Don Tyson 逐步主導公司的發展。1963 年，在他的帶

28、領下，公司正式更名為 Tysons Foods, Inc并成功上市。此后，公司踏上了一條快速并購擴張的道路。公司發展和并購方向主要有以下三個： 開展開展肉雞肉雞產業產業橫向兼并橫向兼并，擴大業務規模，擴大業務規模。60 年代后美國肉雞產業規?；图谢M程開始加速，并購浪潮迭起。公司緊抓機遇，不斷收購其他同類型企業，擴大業務規模。1963 年公司收購了位于阿肯色州 Rogers 的一家雞肉一體化企業 Garrett Poultry。隨后公司又陸續并購了許多雞肉加工企業。到 1986 年，公司已經成為全美最大的雞肉加工商。1989 年，公司成功收購了美國第三大雞肉生產企業年，公司成功收購了美國第

29、三大雞肉生產企業 Holly Farms，成為成為當時當時世世界上最大的界上最大的雞肉雞肉生產、加工和銷售商生產、加工和銷售商。1995 年，公司收購了嘉吉在美國的肉雞業務。1998 年，公司又成功控股了美國第六大雞肉加工商 Hudson Foods，進一步鞏固了世界最大雞肉生產企業的地位。 完善完善肉雞產業鏈肉雞產業鏈垂直整合，發展深加工業務垂直整合，發展深加工業務。在擴大業務規模的同時，公司還通過并購完善肉雞產業鏈垂直整合，并購標的包括種雞繁育、飼料加工和肉雞屠宰、深加工等多類企業。上游育種方面，上游育種方面，1974 年，公司收購了科寶的 Vantress 育種系。1986 年，公司和

30、Upjohn（科寶公司大股東）組建了 Cobb-Vantress 公司，并于 1994 年收購了該公司的全部股權，實現了對科寶的完全收購，確立了全球肉雞育種行業領導者地位。 下游下游深加工深加工方面，方面，隨著 60 年代美國肉雞產業規?；铀俸蜕a效率提升，雞肉產量快速增長，雞價劇烈下滑，雞企利潤被顯著壓縮。公司開始發展深加工業務，尋找利潤新增長點。1969 年，公司收購了一家專門服務餐飲客戶的雞肉深加工企業Prospect Farms。隨后公司又陸續收購 Krispy Kitchens、Ocoma Foods等深加工企業。1976 年，公司推出了首款深加工產品Ozark Fry 雞肉餅，受

31、到許多餐飲企業的歡迎。80年代后，隨著速凍技術普及與快餐文化興起，美國消費者對雞肉分割和深加工產品需求快速增長。公司陸續收購了許多雞肉深加工和食品企業，包括玉米卷餅生產商 Mexican Original（1983） 、冷凍食品企業 Culinary Foods（1994） 、預包裝食品企業 Mallards Food（1997）等。但當時公司深加工業務主要在 B 端，根據公司 1999 年年報記載，當時公司預制食品業務主要服務餐飲企業、航空公司等大客戶。在 C 端會以 Tyson、Weaver、Tyson Holly Farms、Tastybird 等品牌銷售一些速凍雞肉和預制雞肉產品。 P

32、8 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 表表 1：60 年代年代-90 年代公司雞肉產業部分并購情況（橫向兼并年代公司雞肉產業部分并購情況（橫向兼并+下游延伸）下游延伸） 時間時間 并購情況并購情況 1963 收購 Garrett Poultry，一家肉雞一體化公司 1969 收購 Prospect Farms, Inc. 一家專門為餐飲提供服務的雞肉深加工企業 1972 收購 Krispy Kitchens，一家雞肉深加工企業 1972 收購 Consolidated Foods Co

33、rporation 的 Ocoma Foods 子品牌，專門從事雞肉加工/深加工 1983 收購 Mexican Original, Inc. 一家墨西哥玉米餅加工企業 1984 收購 Valmac Industries, Inc. 一家雞肉加工企業，旗下包括 Tastybird 品牌 1989 收購收購 Holly Farms Corporation，美國第三大肉雞公司美國第三大肉雞公司 1994 收購 Culinary Foods, Inc. 一家冷凍食品制造商 1995 收購嘉吉公司在美國的雞肉業務，包括孵化場、飼料廠及雞肉加工/深加工工廠 1997 收購 Mallards Food P

34、roducts, Inc. 全美第三大速凍意大利面和調味品（預包裝食品）生產商 1998 控股競爭對手 Hudson Foods, Inc. 全美第六大雞肉加工商 資料來源：Tyson Investor Fact Book. Fiscal Year 2019，東興證券研究所 注：僅為公司部分代表性并購事件，實際并購事件更多 嘗試跨界嘗試跨界兼并，進軍豬兼并，進軍豬、牛牛肉和海鮮領域肉和海鮮領域。除了持續擴張肉雞產業規模、完善肉雞產業鏈，公司還積極開展跨界經營，嘗試進入豬肉（1977 年） 、牛肉（1989 年）及海鮮（1992 年）領域。雖然最后因公司規模不足、發展戰略調整等原因將這些業務分別

35、出售（1996 年牛肉、1999 年豬肉和海鮮） ，但也積累了豐富的跨界發展經驗，為之后公司收購 IBP、打造全球肉類加工巨頭奠定了基礎。 我們認為，我們認為，1960-90 年代是公司發展歷史上極為關鍵的時期，這一時期公司緊緊抓住美國肉雞產業規?；?、年代是公司發展歷史上極為關鍵的時期，這一時期公司緊緊抓住美國肉雞產業規?；?、集中化、一體化加速發展的時代機遇，不斷擴張雞肉業務規模，完善垂直產業鏈，積累跨界發展經驗，最終集中化、一體化加速發展的時代機遇，不斷擴張雞肉業務規模，完善垂直產業鏈，積累跨界發展經驗，最終得以脫穎而出，成長為全球肉雞加工巨頭，為后續在食品端和動物蛋白領域快速擴張打下了牢固

36、的基礎。得以脫穎而出，成長為全球肉雞加工巨頭，為后續在食品端和動物蛋白領域快速擴張打下了牢固的基礎。 1.2.3 2000s-至今至今：劍指全球劍指全球動物動物蛋白蛋白領域領域領導者領導者 打造全球打造全球動物蛋白領域動物蛋白領域領導領導者者。90 年代末，泰森家族第三代 John H. Tyson 接任公司董事會主席。在他的帶領下，公司開啟了新一輪并購發展之路。2001 年，公司收購了美國豬肉和牛肉加工巨頭 IBP，再次實現了跨界并購，成為全球最大的肉類加工商。2014 年，公司收購了全美知名的包裝食品企業 Hillshire Brands，實現預制食品業務跨越式發展。 2016 年， 公司

37、提出了專注蛋白質核心業務戰略， 劍指全球動物蛋白領域領導者。2017 年，公司收購了食品加工企業 Advance Pierre Foods 和 Original Philly。2018 年，公司將旗下非蛋白業務陸續出售， 并收購了全球知名雞肉供應商 Keystone Foods， 進一步完善了公司在動物蛋白領域的布局。 表表 2：2000 年后公司跨界年后公司跨界/食品端并購布局情況食品端并購布局情況（部分）（部分） 時間時間 并購情況并購情況 2001 擊敗競爭對手史密斯菲爾德，擊敗競爭對手史密斯菲爾德，斥資斥資 32 億美元現金和股票收購億美元現金和股票收購 IBP 公司公司，將業務延伸至

38、豬肉和牛肉領域，將業務延伸至豬肉和牛肉領域 2014 擊敗競爭對手擊敗競爭對手 Pilgrims Pride，收購收購 Hillshire Brands，全美知名的預包裝肉制品和預制食品公司全美知名的預包裝肉制品和預制食品公司 2014 收購 Boscos Pizza Co. 2017 收購 Advance Pierre Foods，一家即食漢堡、填充雞胸肉和三明治制造商 2017 收購 Original Philly Holdings, Inc.，美國知名的 Philly風格三明治牛排和芝士牛排開胃菜的生產商之一 2018 收購 Keystone Foods，一家服務餐飲企業的全球化肉制品供

39、應商 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 P9 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 時間時間 并購情況并購情況 2018 收購 Tecumseh Poultry LLC，包括其旗下的 Smart Chicken有機雞肉品牌 資料來源：Tyson Investor Fact Book. Fiscal Year 2019，東興證券研究所 布局海外，獲取全球蛋白質增量市場。布局海外，獲取全球蛋白質增量市場。公司在持續開發美國市場的同時，還積極布局海外，以獲取全球蛋白質增量市場。2001 年，公司成立了山東泰森大龍食品有限公司，正

40、式進軍中國市場。隨后公司先后成立了江蘇和山東區域公司，擴大中國區業務規模。2018 年，公司通過收購 Keystone Foods 獲得了其在美國本土和在中國、韓國、馬來西亞、泰國、澳大利亞的肉類加工廠，進一步完善了公司的全球化業務布局。截至目前，公司已在除美國本土外的八個國家建立了肉類加工廠，產品遠銷 140 多個國家和地區。 緊追緊追蛋白蛋白新概念，發展新興蛋白食品。新概念，發展新興蛋白食品。2016 年，公司成立了風投公司 Tyson Ventures，專門投資蛋白食品領域初創企業。截至目前，Tyson Ventures 共投資了 12 個項目。2017 年，公司緊抓人造肉趨勢，投資了知

41、名植物肉企業 Beyond Meat。 經過兩年對植物肉的研究， 2019 年公司推出了植物肉品牌Raised &Rooted。 表表 3：Tyson Ventures 投資項目情況投資項目情況（部分）（部分） 時間時間 公司公司/項目項目 業務情況業務情況 2017 Beyond Meat（已退出） 提供植物性產品作為動物蛋白的替代品 2018 Upside Foods /Memphis Meat 動物細胞培養肉生產商，生產基于細胞的肉制品 2019 MycoTechnology 使用蘑菇技術（利用蘑菇中的菌絲制成苦味阻滯劑）來改善食品的味道和營養 2019 New Wave Foods 專

42、注于生產植物性貝類，以植物基為核心生產各類海鮮替代品（人造蝦等） 2021 Future Meat Technologies 細胞肉生產商，開發了直接從動物身上提取細胞和組織、在實驗室培育肉制品的技術 - Big Idea Ventures 投資于替代蛋白公司的種子基金 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 我們認為，我們認為，2000 年至今，公司在肉雞產業發展成熟的基礎上，緊扣年至今，公司在肉雞產業發展成熟的基礎上，緊扣動物動物蛋白領域發展主題，持續在豬牛肉蛋白領域發展主題，持續在豬牛肉跨界發展、深加工預制食品完善布局、全球化發展和跨界發展、深加工預制食品完善布局、全球化發展和新興新興蛋

43、白食品探索等方面發力，逐步從一個美國肉雞產蛋白食品探索等方面發力，逐步從一個美國肉雞產業一體化龍頭企業成長為全球知名的業一體化龍頭企業成長為全球知名的肉類肉類加工巨頭加工巨頭和食品巨頭和食品巨頭。 1.3 泰森的經營現狀泰森的經營現狀 1.3.1 C 端渠道快速打開，品牌和產品多元化布局端渠道快速打開，品牌和產品多元化布局 B 端端渠道作渠道作為基礎，為基礎，C 端渠道快速打開。端渠道快速打開。在公司食品端發展過程中，B 端業務一直是其立足點，也是作為公司“增值戰略”的基石。根據公司 2000 年年報記載，公司雞肉 B 端業務（FoodService）為餐飲客戶提供從生到熟全方位的產品服務，

44、銷售額占公司總營收的近一半。 進入新世紀后， 隨著收購 IBP、Hillshire Brands等食品巨頭企業，公司食品端快速發展，C 端渠道逐步打開。特別是在大型商超渠道，根據公司 2004 年年報記載，公司第一大客戶沃爾瑪約占當年公司合并銷售額的 12%，首次突破 10%大關。到 2021 財年，沃爾瑪渠道已經占公司合并銷售額的 18.3%， 占比進一步擴大。 目前公司下游銷售渠道包括商品零售商、 批發商、肉類分銷商、倉儲超市、軍隊供應商、食品加工企業、連鎖餐廳、生鮮市場、出口企業以及為餐廳、食品服務運營商提供服務的國內分銷商等， 涵蓋了幾乎所有的下游肉類銷售 B 端和 C 端渠道。 20

45、21 財年， 公司 470億美元的總銷售額中，C 端（Retail）占比已經達到了 47%，成為公司發展新的“基石” 。 P10 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖 10：2021 財年公司銷售額分渠道占比財年公司銷售額分渠道占比 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 品牌品牌和和產品產品多元化布局。多元化布局。 公司在長期發展過程中始終重視品牌打造。 早在 1960 年代， 公司的 Tysons Pride童子雞就登上了超市的貨架， 這是當時最早的雞肉品牌之一。 1972 年，

46、 公司借更名契機， 設計引入了 Tyson橢圓形經典商標外觀，沿用至今。根據公司 2001 年年報記載，當時公司制訂了“聚焦 Tyson 和 Thomas E. Wilson 兩個全國化品牌的打造，同時重點發展區域性品牌”的戰略。經過在食品端多年的并購發展，公司逐步實現了品牌和產品多元化布局。目前公司旗下共有 34 個子品牌，分布在雞肉、豬牛肉、預制食品以及植物肉板塊。 預制食品板塊中公司品牌分布密集， 形成了完善的品牌矩陣。 產品方面， 我們統計， 公司產品 SKU已經超過 1800 種，包含早餐、正餐、零食等，實現了產品系列全覆蓋。2007 年，公司在總部建立了探索中心， 專門負責預制食品

47、研發。 目前公司擁有兩個產品研發基地， 建設了數百人的研發團隊和 25 個實驗廚房，能夠源源不斷地為公司提供新品，助力公司在 B 端和 C 端市場持續快速擴張。 圖圖 11：公司公司多元化品牌矩陣多元化品牌矩陣 圖圖 12：公司公司 2021財年財年預制食品分預制食品分品類品類銷售銷售占比占比 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 注：僅列示部分預制食品食品 資料來源：Tyson官網，東興證券研究所 注：按銷售額占比為口徑 生產生產+供應鏈供應鏈布局打造強大的分銷實力。布局打造強大的分銷實力。公司經過持續并購發展， 已經實現了全球化生產布局。 在美國國內，公司生產業務已經覆蓋了美國 29 個

48、州，并重點分布在中東部等人口稠密地區。同時，公司通過自建或租賃方式建立了多個配送中心和完善的運輸系統，打造了強大的供應鏈體系，能夠為客戶提供及時的銷售和配送服務。并且在配送中心統籌運輸的體系下，公司還可以將多個訂單整合配送，一方面降低了運輸成本，另一方面也可以供應小批量的產品，滿足不同類型客戶的需求。在國際業務方面，公司通過出口+就地生產的方式，產品遠銷 140 多個國家和地區，持續提升公司在全球動物蛋白市場的市占率和話語權。 東興證券深度報告東興證券深度報告 農林牧漁行業：以泰森為鑒，看我國白羽肉雞企業食品端發展之路 P11 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖 13：公司

49、全國化公司全國化生產生產布局布局 圖圖 14：公司海外生產布局公司海外生產布局 資料來源：Tyson Investor Fact Book. Fiscal Year 2019，東興證券研究所 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 1.3.2 盈利能力顯著提升，弱化周期影響盈利能力顯著提升，弱化周期影響 盈利能力顯著提升，預制食品盈利能力顯著提升，預制食品業務快速發展業務快速發展。多年來在堅持食品端發展戰略的指引下，公司業績保持較快增長趨勢，總營收從 2005 年的 260.14 億美元增長到 2021 年的 470.49 億美元，CAGR 為 3.77%；凈利潤從2005 年的 3.53 億

50、美元增長到 2021 年的 24.02 億美元，CAGR 為 12.73%，盈利能力顯著提升。同時，公司預制食品板塊也越做越大， 營收占比從 2005 年的 10.77%增長至 2021 年的 18.82%， 特別是 2014 年成功收購 Hillshire Brands 后，公司預制食品板塊實現了跨越式發展，成為公司業績穩步增長的重要支撐。 圖圖 15：公司公司營收與利潤變化（單位：百萬美元）營收與利潤變化（單位：百萬美元） 圖圖 16：公司公司預制食品業務營收與占總營收比重預制食品業務營收與占總營收比重 資料來源：Wind，東興證券研究所 資料來源：泰森食品官網，東興證券研究所 單位：億美