億田智能-集成灶準一線龍頭管理層變革激發經營活力-220119（29頁）.pdf

1、 上市公司 公司研究 /公司深度 證券研究報告 家用電器 2022 年 01 月 19 日 億田智能 (300911) 集成灶準一線龍頭，管理層變革激發經營活力 報告原因：首次覆蓋 增持（首次評級） 投資要點： 集成灶行業領航企業，專注產品研發生產十余年。公司專業從事于集成灶等廚房電器的研發、生產和銷售，是集成灶行業首家獲得“浙江制造”認證的企業。2016-2020 年，公司營業總收入從 3.32 億元增長至 7.16 億元，復合增長率達 21.21%；歸母凈利潤從 0.36 億元增長至 1.44 億元，復合增長率達到 40.91%。截至 2021Q3，公司實現營收 8.09 億元，同比增長

2、68.61%，歸母凈利潤 1.56 億元，同比增長 62.80%，其亮眼表現主要受益于集成灶產品處于高速發展期帶來行業紅利及去年同期疫情影響下的低基數兩方面因素。 新興廚電市場規模高速增長，品類仍有較大可滲透空間。根據中怡康數據，2020 年，國內集成灶市場規模已經達到181億元， 2015-2020年集成灶行業零售額CAGR達29.97%，行業整體呈現出高速增長態勢。相較于傳統的油煙機以及燃氣灶品類每年超 1000 萬臺的內銷量，目前集成灶整體市場規模仍存在一定差距，但從產品本身性能優勢及消費者對于集成化廚電的需求日益凸顯來看，未來集成灶行業的滲透率有望進一步提升。 專利技術助力公司進行差異

3、化競爭，研發投入業內領先。截至 2021 年上半年，公司累計獲得專利授權 223 項，其中發明專利 14 項，核心技術包括側吸下排、油煙分離、燃燒器節能、風機下置和遠程監測等多項技術。費用投入方面，2018-2020 年，公司的研發費用率始終保持在 4%以上， 其中 2020 年的研發費用投入 31.42 億元， 研發費用率達到 4.39%，處于行業領先水平。人才方面，公司也組建了一支富有經驗的研發團隊。公司的技術人員由 2017 年的 90 人增長至 2020 年上半年的 122 人，占公司總員工比例也提升至 10%以上，研發力度加大和技術人員規模持續擴張為公司產品的持續創新奠定良好基礎。

4、銷售費用率業內居高，營銷力度加大有助于加深消費者品牌認知。2016-2020 年，公司銷售費用由 0.56 億元增長至 1.18 億元，復合增長率達到 20.48%；截至 2021 年 H1，公司銷售費用達 1.08 億元，接近 2020 年全年水平。對比同行，近年來公司銷售費用率始終高于浙江美大和帥豐電器。2020 年公司銷售費用率為 16.53%，相較于火星人 24.97%的水平仍有一定差距；截至 2021 年 H1，公司的銷售費用率提升至 21.51%，與火星人差距快速縮小至 4.27 個 pcts，公司整體薪酬、廣告及電商等投入持續加大，渠道布局加速拓展。 盈利預測與投資評級。我們預計

5、公司 2021-2023 年分別可實現營業總收入 11.42 億元、16.17 億元和 21.00 億元，同比分別增長 59.4%、41.7%和 29.9%；預計分別可實現歸母凈利潤 2.17 億元、2.96 億元和 3.96 億元，同比分別增長 50.9%、36.5%和 33.6%。我們所選的三家可比公司對應當前 2022 年的平均 PEG 為 0.90X，公司 PEG 為 0.81X，對應當前股價仍有 11%的上漲空間，考慮到公司多渠道加速發展，有望躋身集成灶行業準一線隊伍，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示：原材料價格波動風險；地產銷售及竣工增速不及預期；行業出現價格戰風險。 市場數

6、據： 2022 年 01 月 18 日 收盤價（元） 77.59 一年內最高/最低（元） 86.63/39.91 市凈率 7.3 息率（分紅/股價） - 流通 A 股市值（百萬元） 3254 上證指數/深證成指 3569.91/14391.39 注： “息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據: 2021 年 09 月 30 日 每股凈資產（元） 10.58 資產負債率% 30.32 總股本/流通 A 股 （百萬） 108/42 流通 B 股/H 股（百萬） -/- 一年內股價與大盤對比走勢： 相關研究 財務數據及盈利預測 2020 21Q1-Q3 2021E 2022E 2023E 營業總收

7、入（百萬元） 716 809 1,142 1,617 2,100 同比增長率（%） 9.4 68.6 59.4 41.7 29.9 歸母凈利潤（百萬元） 144 156 217 296 396 同比增長率（%） 46.2 62.8 50.9 36.5 33.6 每股收益（元/股） 1.35 1.46 2.01 2.74 3.66 毛利率（%） 45.6 45.1 45.1 46.2 47.0 ROE（%） 14.0 13.8 17.6 19.4 20.6 市盈率 58 39 28 21 注： “市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 請務必

8、仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 01-1902-1903-1904-1905-1906-1907-1908-1909-1910-1911-1912-19-50%0%50%100%150%（收益率）億田智能滬深300指數 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 我們預計公司 2021-2023 年分別可實現營業總收入 11.42 億元、16.17 億元和21.00 億元，同比分別增長 59.4%、41.7%和 29.9%；預計分別可實現歸母凈利潤 2.17億元、2.96 億元和 3.96 億元，同比分別增

9、長 50.9%、36.5%和 33.6%。我們所選的三家可比公司對應當前 2022 年的平均 PEG 為 0.90X，公司 PEG 為 0.81X，對應當前股價仍有 11%的上漲空間，考慮到公司多渠道加速發展，有望躋身集成灶行業準一線隊伍，首次覆蓋，給予“增持”評級。 關鍵假設點 公司主營業務為集成灶的設計、生產及銷售。截至 2021 年中報，公司集成灶業務營收占比超 90%，為公司第一大營收品類。根據奧維云網的三方預測數據，2021 年國內集成灶市場預計可實現銷量 304 萬臺，同比增長 27.7%，可實現銷額 256 億元，同比增長 40.6%；2022 年預計行業銷售量/額將分別達到 3

10、72.2 萬臺/312 億元，同比分別增長 22.7%和 21.9%。公司作為行業領軍企業，深耕線下經銷渠道，形成較強的線下經銷網絡布局；同時，公司加大線上電商渠道投入，加速包括 KA、家裝及工程端等在內的多渠道拓展，今年以來整體業務增速表現亮眼，高于行業平均水平。隨著集成灶品類滲透率的持續提升及公司作為行業領先者產品結構持續優化升級，我們預計公司2021-2023 年集成灶產品銷售量同比分別增長 50.0%、35.0%及 25.0%，均價同比分別增長 10.0%、7.0%和 5.0%。綜上，我們預計公司 2021-2023 年集成灶業務可實現營業收入 10.61 億元、 15.33 億元和

11、20.12 億元， 同比分別增長 65.0%、 44.5%和 31.3%。隨著公司產品結構持續優化升級，我們預計公司 2021-2023 年集成灶業務毛利率分別可達 47.0%、47.5%和 48.0%。 有別于大眾的認識 市場認為集成灶產品進入一二線城市仍存在難點，我們認為 1）集成灶產品本身吸油煙效果顯著，用戶體驗感佳，有望通過消費者教育進一步提升滲透率；2）隨著中國房地產集成灶招標采購與應用作業指引發布，集成灶的工程渠道空間有望打開。 股價表現的催化劑 地產行業景氣度提升；集成灶品類加速滲透；公司市場份額提高。 核心假設風險 原材料價格波動風險；地產銷售及竣工增速不及預期；行業出現價格戰

12、風險。 lZyWpZtQnNrRrRaQ9R8OsQmMnPtRfQnNrQfQsQnN9PoPmMvPmOrMuOoNqO 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 1. 集成灶行業領軍企業，變革展露成效 . 6 1.1 專注集成灶業務，營收規模穩步增長 .6 1.2 股權結構穩定，管理層變革激發經營活力 .8 2. 集成灶行業滲透率較低，潛在空間巨大 . 10 2.1 供需兩側共推集成灶行業規?？焖贁U張 .11 2.2 多家企業布局，競爭格局較為分散 . 14 3. 研發持續發力，渠道全面布局 . 16 3.1 集成灶多價格段布局，

13、研發構筑競爭力 . 16 3.2 銷售費用持續提升，線上線下共同發力 . 19 4. 盈利預測與投資評級 . 23 4.1 盈利預測 . 23 4.2 估值與投資評級 . 24 5. 風險提示 . 25 目錄 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：億田智能發展歷程. 6 圖 2：公司營收穩步增長（單位：百萬元/%） . 7 圖 3：公司歸母凈利潤持續提升（單位：百萬元/%） . 7 圖 4：公司集成灶業務地位持續提升（單位：%） . 7 圖 5：2021 年上半年公司主營業務構成（單位：%） . 7 圖 6：集成灶

14、業務帶動公司整體毛利率穩步提升（單位：%）. 8 圖 7：公司盈利能力與同行差距逐步縮?。▎挝唬?）. 8 圖 8：公司股權結構圖（單位：%） . 8 圖 9：公司組織架構圖 . 9 圖 10：集成灶功能示意圖. 10 圖 11：集成灶產業鏈 . 10 圖 12：集成灶發展歷程 . 11 圖 13：2015-2021 年 11 月集成灶市場規模（單位：億元、萬臺、%） . 11 圖 14：森歌 X3ZK 集成灶功能十合一 . 13 圖 15：億田 D2ZK 集成灶 99.95%吸凈率. 13 圖 16：2012-2020 年洗碗機市場規模（單位：萬臺/%） . 13 圖 17：中國人均 GDP

15、（單位：元）. 14 圖 18：中國集成灶滲透率情況（單位：%） . 14 圖 19：集成灶線上競爭格局（單位：%） . 16 圖 20：集成灶線下 KA 競爭格局（單位：%） . 16 圖 21：億田智能產品示意圖 . 16 圖 22：億田產品售價（單位：元） . 17 圖 23：億田 2020H1 產品銷售份額（單位：%） . 17 圖 24：億田風機下置技術示意圖. 19 圖 25：億田研發費用率業內居高（單位：%） . 19 圖 26：億田員工數量（單位：人） . 19 圖 27：億田 2019 年銷售模式圖. 20 圖 28：億田銷售費用逐年增加（單位：億元）. 20 圖 29：億田

16、銷售費用率業內居高（單位：%） . 20 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖 30：億田各渠道銷售額占比（單位：%） . 21 圖 31：集成灶主要企業經銷商數量對比（單位：個）. 21 圖 32：億田集成灶線上銷量顯著增長（單位：臺） . 21 圖 33：億田線上零售額份額持續提升（單位：%） . 21 圖 34：億田與廣東星藝裝飾集團開展合作 . 22 圖 35：紅星美凱龍全國門店 . 22 圖 36：億田攜手抖音央視開啟“美好創享家” . 23 圖 37：億田全球首家 700 高定廚房旗艦店. 23 表 1：公司募投項目

17、 . 9 表 2：集成灶市場主流品牌 . 15 表 3：線上蒸烤一體產品對比 . 18 表 4：公司主要業務營收拆分及預測（單位：百萬元/%). 24 表 5：可比公司相對估值表（2022 年 1 月 18 日收盤價） . 25 表 6：利潤表（單位：百萬元）. 26 表 7：資產負債表（單位：百萬元） . 27 表 8：現金流量表（單位：百萬元） . 28 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 1. 集成灶行業領軍企業，變革展露成效 1.1 專注集成灶業務，營收規模穩步增長 集成灶行業領航企業，專注產品研發生產十余年。浙江億田智能

18、公司成立于 2003 年，前身為億田有限；2017 年，公司正式變更為股份有限公司，并于 2020 年底正式登陸深交所上市。公司專業從事于集成灶等廚房電器的研發、生產和銷售，是集成灶行業首家獲得“浙江制造”認證的企業。公司以“創建無害廚房環境為發展使命”，致力于為消費者提供健康、環保、節能的廚電產品，提升客戶的體驗。 圖 1：億田智能發展歷程 資料來源：招股說明書、公司官網、申萬宏源研究 營業收入穩步增長，業績端持續實現雙位數高增。2016-2020 年，公司營業總收入從3.32億元增長至7.16億元， 2020年同比增長9.38%， 復合增長率達到21.21%； 2016-2020年，公司歸

19、母凈利潤從 0.36 億元增長至 1.44 億元，2020 年同比增長 46.19%，復合增長率達到 40.91%， 營收利潤端均保持高速增長。 截至 2021 年 Q3， 公司共實現營業收入 8.09億元，同比增長 68.61%，實現歸母凈利潤 1.56 億元，同比增長 62.80%，收入業績端的亮眼表現主要受益于集成灶產品處于高速發展期帶來行業紅利及去年同期疫情影響下的低基數兩方面因素。 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖 2：公司營收穩步增長（單位：百萬元/%） 圖 3：公司歸母凈利潤持續提升（單位：百萬元/%） 資料來

20、源：wind、申萬宏源研究 資料來源：wind、申萬宏源研究 集成灶營收比例逐步提升。2020 年，公司集成灶業務實現營收 6.43 億元，占當期營業總收入比例達 89.80%，相較于 4 年前提升了 15.11 個 pcts；2021 年上半年，集成灶業務營收占比進一步提升至 92.22%，第一大主營地位日趨穩固。傳統廚電業務方面，公司近幾年逐步減少對油煙機、燃氣灶等品類的資源投入，兩者營收占比由 2016 年的 18.07%縮減至 2019 年的 3.21%，占比逐漸降低。此外，公司還推出了集成水槽、烤箱等產品，新品類收入逐年提升。2020 年，公司其他主營業務實現收入 0.73 億元，同

21、比增加 4.17%，占比達 10.20%。 圖 4：公司集成灶業務地位持續提升（單位：%） 圖 5：2021 年上半年公司主營業務構成（單位：%） 資料來源：wind、申萬宏源研究 資料來源：wind、申萬宏源研究 集成灶產品結構持續優化，帶動整體毛利率逐步提升。2016-2020 年，受益于公司創新迭代加速帶來的產品結構持續優化， 公司集成灶毛利率從 43.97%提高至 46.29%； 同時，高毛利率的集成灶業務占比不斷提升也帶動公司整體毛利率加速提升。2020 年，公司實現銷售毛利率 45.59%，同比提升 2.47 個 pcts。2019 年，公司主推高端款 S 系列銷售情況良好，銷售占

22、比大幅提升，產品結構優化推動毛利率持續提升，與業內差距逐步縮小。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0100200300400500600700800900營業收入(百萬元)營業收入同比(%)0%10%20%30%40%50%60%70%020406080100120140160180歸母凈利潤(百萬元)歸母凈利潤同比(%)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021H1集成灶吸油煙機燃氣灶其他主營業務其他業務92%8%集成灶其他主營業務 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共

23、 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖 6：集成灶業務帶動公司整體毛利率穩步提升（單位：%） 圖 7： 公司盈利能力與同行差距逐步縮小 （單位： %） 資料來源：wind、申萬宏源研究 資料來源：wind、申萬宏源研究 1.2 股權結構穩定，管理層變革激發經營活力 公司實際控制人為孫偉勇、陳月華以及孫吉。截至 2021 年 Q3，董事長孫偉勇先生直接持有公司 2.81%的股份，并通過億田投資及億順投資間接持有公司 17.29%的股份，合計持有股份 20.10%；副董事長陳月華女士直接持有股份 3.06%，合計持有公司 18.24%的股份；孫吉先生直接持有股份 3%，合計持有公司 17.64%的股份

24、。孫偉勇先生、陳月華女士系夫妻關系， 孫吉先生系兩人之子， 三人合計持有股份 55.98%， 對公司具有實際控制力。 員工持股平臺疊加股權激勵， 激發核心團隊積極性。 公司還通過員工持股平臺等方式，建立了富有成效的人才激勵機制。億順投資和億旺投資均系公司的員工持股平臺，兩家企業合計持有公司 7.5%的股份。2021 年 9 月 27 日，公司發布公告，擬向龐廷杰副總經理及 80 余名核心管理及技術人員進行限制性股票激勵，與核心團隊綁定進一步加深。 圖 8：公司股權結構圖（單位：%） 資料來源：wind、申萬宏源研究 10%15%20%25%30%35%40%45%50%201620172018

25、201920202021H1銷售毛利率集成灶吸油煙機燃氣灶其他主營業務其他業務35%40%45%50%55%60%20162017201820192020億田智能火星人浙江美大帥豐電器 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 公司進行高級管理人變更，經營活力有望加速釋放。2021 年 4 月，公司少東家孫吉先生上任總經理，公司任命陳月華女士為副總經理，聘任龐廷杰先生為公司副總經理，俞寅先生為公司財務總監，沈海蘋女士為公司總經理助理以及董事會秘書。孫吉先生 2014 年10 月起任億田電商監事，后曾創業任上海創羊網絡信息科技股份有限公司

26、董事長，致力于家電維修相關 O2O 平臺建設，具有豐富的電商渠道及運營經驗；龐廷杰先生曾在小天鵝任總經理，之前負責億田的零售 KA 以及營銷事務， 此次管理層的變革有望為公司經營注入新活力，加速公司電商及零售等多渠道發展。 圖 9：公司組織架構圖 資料來源：公司公告、申萬宏源研究 深耕集成灶產品研發，公司產能有望加速釋放。公司于 2020 年 12 月 3 日在深圳交易所創業板上市，共計募得資金凈額 5.95 億元，其中公司計劃使用 4.75 億元的募投資金用于環保集成灶產業園項目建設，項目建設周期為 2 年。2019 年，公司集成灶產能為 17.5萬套/年，預計 2022 年底項目建成后公司

27、集成灶產能將大幅增加，市場份額及行業地位有望進一步提升。 表 1：公司募投項目 項目名稱 項目總投資 （萬元） 擬使用募集資金金額 （萬元） 調整后募集資金金額（萬元） 環保集成灶產業園項目 56768 56768 47495.81 研發中心及信息化建設項目 9503.1 9503.1 - 補充流動資金項目 12000 12000 12000 項目合計 78271.1 78271.1 59495.81 資料來源：招股說明書、申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 2. 集成灶行業滲透率較低，潛在空間巨大 集成灶將傳統的

28、油煙機、燃氣灶進行集成組合，并在此基礎上搭配蒸箱、烤箱、消毒柜以及洗碗機等多種可選功能，是一種融合了多種廚房大電產品的新興廚房電器品類。相較于傳統煙灶，集成灶采用側吸下排的油煙去除結構，具有優異的油煙吸、排功能，可以減少對于烹飪者身體健康的危害，因其健康、環保等優點而受到消費者的推崇。 圖 10：集成灶功能示意圖 資料來源：招股說明書、申萬宏源研究 從行業產業鏈角度來看，集成灶整體產業鏈較為簡單。上游主要為原材料采購，包括各類板材、燃氣配件、電器及配件、五金件以及玻璃配件等；中游為集成灶制造商；下游主要為包括經銷商、電商、KA 等在內的多重銷售渠道。 圖 11：集成灶產業鏈 資料來源：招股說明

29、書、申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 針對中國家庭設計推出，至今已發展至第三代。2003 年，我國首臺集成灶產品正式推出。但前期由于設計缺陷、安全系數不高等問題，市場整體接受程度較低。隨著行業技術不斷進步，集成灶現普遍采用側吸式結構。側吸式集成灶從鍋具的側面吸排油煙，在油煙向高處擴散前將其吸排，故吸排效率有所提升。模塊化的集成灶則是將油煙機、燃氣灶以及蒸箱、烤箱、消毒柜等部分獨立設計后進行集成，更加便于安裝以及洗護。 圖 12：集成灶發展歷程 資料來源：公司招股說明書、帥豐電器招股說明書、申萬宏源研究 2.1 供

30、需兩側共推集成灶行業規?？焖贁U張 新興廚電品類蓬勃發展，市場規模高速增長。根據中怡康數據，2020 年，國內集成灶市場規模已經達到 181 億元，2015-2020 年集成灶行業零售額 CAGR 達 29.97%；截至2021 年 11 月，集成灶行業分別實現零售量 296.2 萬臺，零售額 245.8 億元，量額同比分別增長 33.61%和 48.90%，整體市場呈現出高速增長態勢。相較于傳統的油煙機以及燃氣灶品類每年超 1000 萬臺的內銷量， 目前集成灶整體市場規模仍存在一定差距，但從產品本身性能優勢及消費者對于集成化廚電的需求日益凸顯來看，未來集成灶行業的滲透率有望進一步提升。 圖 1

31、3：2015-2021 年 11 月集成灶市場規模（單位：億元、萬臺、%） 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：中怡康、申萬宏源研究 （1）供給端：集成灶本身性能、設計優于傳統煙灶 集成灶融合多種功能于一身，更加智能。集成灶將吸油煙機、燃氣灶/電磁爐、消毒柜/電蒸箱/電烤箱等功能融為一體，不僅結構緊湊、美觀，而且實現各功能之間優化組合，全自動智能化控制。同時，集成灶廠商也在積極提升產品材質和設計，進行定制化服務，充分滿足消費者需求。 集成灶有效提升空間利用率和操作便攜性。傳統煙灶上下分離，中式和吸頂式油煙機占用了廚房上

32、部空間；同時，消毒柜、烤箱、蒸箱等電器獨立放置，整體廚電所占空間體積較大。而集成灶將多種電器組合，利用櫥柜空間，減小占地面積，下排式設計使風輪置于灶面下方，節省了傳統上掛式油煙機所占的上方空間，廚房空間更加寬敞。另外，傳統油煙機容易形成頑固污漬，不便于拆卸，需要單獨保修更換，而模塊化集成灶拆卸簡單，且多有配備多重油煙分離技術，使油脂流入油盒中，更加利于日常清潔，能夠提升用戶的廚房體驗。 集成灶的油煙吸、排性能遠勝于抽油煙機。傳統頂式油煙機遠離煙緣，油煙在室內流通距離相對較長，上升過程中會部分擴散，所以油煙吸凈率相對較低。消費者長時間在充滿油煙的廚房內烹飪，不僅會影響其皮膚狀態，甚至可能影響肺部

33、健康。而市場上的集成灶大多采用側吸下排的方式，吸風口距離鍋口較近，能夠及時在油煙擴散前進行吸收，產品的油煙吸凈率可高達到 95%以上，遠超過傳統分體式抽油煙機，能夠為用戶提供更加健康的廚房環境。 集成灶在降噪方面均具有更明顯的優勢。與傳統油煙機安裝于頭頂不同，集成灶的風機位于灶臺下方，避免了在人體頭部附近產生噪聲源，從結構上規避噪聲。 0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300350零售量（萬臺）零售額（億元）同比增速：零售量（%）同比增速：零售額（%） 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 13 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖

34、14：森歌 X3ZK 集成灶功能十合一 圖 15：億田 D2ZK 集成灶 99.95%吸凈率 資料來源：淘寶網、申萬宏源研究 資料來源：淘寶網、申萬宏源研究 （2）需求端：多品類廚電需求+居民收入提升推進集成灶普及 用戶消費能力提升，對于廚房電器多樣化的需求上升。從消費水平來看，隨著我國居民的收入不斷增長，對于廚電產品的消費能力也在同步提升。根據國家統計局數據，2020年我國人均 GDP 增長至 71999.59 元，同比增長 2.38%，從 2000 年起的復合增長率達到了 11.65%。另一方面，隨著年輕一代消費群體逐漸走入廚房，新興的烹飪觀念開始流行，消費市場的風向標轉向高性能、 高質量

35、、 智能化的產品。根據中怡康數據， 2012 年至 2020年， 洗碗機零售額從 2.2 億元增加至 94.3 億元， 復合增長率達 59.85%。 根據淘寶網數據，2017 年至 2020 年，電烤箱線上銷售額分別為 13.34 億元、13 億元、14.67 億元、25.99億元，總體呈穩步增長態勢?？梢钥闯?，消費者對于洗碗機、蒸/烤箱等新興廚電產品的推崇。而集成灶作為集合煙灶和洗碗機、蒸/烤箱等功能的產品，正好滿足消費者的需求。 圖 16：2012-2020 年洗碗機市場規模（單位：萬臺/%） 資料來源：中怡康、申萬宏源研究 0%20%40%60%80%100%120%140%0.050.

36、0100.0150.0200.0250.0201220132014201520162017201820192020零售量(萬臺)零售量yoy 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 14 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 住宅廚房空間局限，高效利用成為迫切需求。根據克而瑞地產研究，2019 年一線/二線/三四線城市中，中小型住宅成交套數占比為 92%/88%/87%。中小戶型住宅受限于整體面積，其廚房空間也較小，高效利用成為了消費者的首要需求。而集成灶自身多種廚電集成的特點恰好能夠滿足用戶對于高效利用空間以及產品多元化的雙重需求。 追求健康是消費者的長久要求。中國家電網聯

37、合奧維云網共同發布2020 年中國健康家電白皮書，根據其中內容顯示，當下有 92%的消費者在選購家電時會特別關注如健康飲食、空氣健康等“健康”功能。健康化已成為家用電器產品的主要發展趨勢，越來越多的消費者開始使用關注空氣質量，注重健康烹飪飲食等問題。集成灶優異的油煙吸凈能力能夠滿足消費者對于健康的需求。 滲透率仍處于較低水平，集成灶市場空間廣闊。根據前瞻產業研究院數據，2015 年至2019 年，集成灶的市場滲透率由 2%提升至 9.4%，品類發展迅速，但整體滲透率仍較低，未來發展空間廣闊。 圖 17：中國人均 GDP（單位：元） 圖 18：中國集成灶滲透率情況（單位：%） 資料來源：國家統計

38、局、申萬宏源研究 資料來源：前瞻產業研究院、申萬宏源研究 2.2 多家企業布局，競爭格局較為分散 多家公司入場，行業競爭愈發激烈。從地區來看，我國集成灶企業大多分布在安徽合肥、 浙江海寧及嵊州、 以及廣東中山等地， 其中頭部品牌多集中于浙江海寧以及嵊州地區，包括浙江美大、火星人、億田智能以及帥豐電器等品牌。除了傳統的以集成灶為單一業務的企業外，方太、老板電器等傳統廚電品牌均在陸續布局集成灶業務，玩家逐漸增多，行業整體競爭加劇。 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00019901992199419961998200020022004200

39、620082010201220142016201820200%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%20152016201720182019 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 15 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 表 2：集成灶市場主流品牌 品牌名稱 品牌簡介 綜合品牌 美的集團 我國綜合家電的領導品牌，提供白電、廚電、小家電等等產品。推出的集成灶產品包括煙灶消以及蒸烤一體品類，其子品牌華凌在集成灶低端市場（5K-）持續發力。 廚電品牌 老板電器 我國目前廚房電器行業的領導品牌之一。老板電器提供包括吸油煙機、家用灶具、消毒柜、烤箱等廚房電器的整體解決方案。20

40、19 年，老板電器在我國吸油煙機、燃氣灶、消毒柜、嵌入式電蒸箱、嵌入式消毒柜的線上、線下零售額排名均居前列。 方太廚具 我國高端廚房電器的領導品牌之一。 FOTILE 方太品牌現擁有吸油煙機、 嵌入式灶具、嵌入式消毒柜、嵌入式微波爐、嵌入式烤箱、嵌入式蒸箱、熱水器、水槽洗碗機、蒸微一體機九大產品線。 華帝股份 華帝產品集群已涵蓋灶具、吸油煙機、熱水器、蒸箱、烤箱、消毒柜、廚柜等累計千余款產品。2019 年，其吸油煙機、灶具銷售額連續十九年位于行業前三。 專業品牌 浙江美大 浙江美大主營業務為集成灶產品的制造、加工與銷售，是具有較強研發實力和規?；a能力的集成灶專業制造商。2020 年，其集成

41、灶業務實現收入 15.76 億元。 帥豐電器 核心產品是集成灶，并圍繞集成灶產品研發推出集成水槽、水槽洗碗機、嵌入式烤箱/蒸箱、廚柜等配套廚房產品。2020 年其集成灶營收 6.72 億元，在集成灶行業內擁有較強的競爭力。 億田智能 億田股份是專業的廚房電器制造企業。億田股份主要產品包括集成灶、吸油煙機、燃氣灶等。2020 年其集成灶營收 6.43 億元，在集成灶行業內擁有較強的競爭力。 火星人 火星人成立于 2010 年，集廚房電器研發、制造和銷售為核心業務，主要產品以集成灶為中心，配套生產集成水槽、嵌入式電器、櫥柜等廚房相關產品?；鹦侨穗m成立時間較短，但發展速度較快，其全國專賣店已達一千家

42、以上。 森歌電器 主要從事廚房電器產品的研發、生產和銷售等業務，主要產品包括集成灶、集成水槽、手工水槽、蒸箱烤箱、廚柜等。根據中怡康的統計數據，2018 年浙江森歌電器有限公司集成灶銷量在 10 萬臺以上，在集成灶行業內擁有較強的競爭力。 資料來源：招股說明書、申萬宏源研究 火星人線上居首， 億田加速發展。 根據奧維云網監測數據， 2019 年至 2021 年上半年，火星人集成灶線上份額穩定居首，其中 2021 年上半年火星人線上份額達到 22.3%。億田線上穩步發展，占比由 2019 年 5.4%逐步提升至 2021 年上半年的 10.2%。截至 2021 年上半年，集成灶行業線上渠道 CR

43、3 占比為 40.7%，整體市場仍較為分散。 KA 渠道傳統廚電和綜合家電品牌占優。根據奧維云網監測數據，2019-2020 年，浙江美大在 KA 渠道中份額分別為 26.0%和 19.6%，位居第一；火星人份額分別為 8.9%和14.4%。2021 年上半年，火星人集成灶在線下 KA 渠道中份額達 21.3%，排名第一，市占率反超浙江美大。在 KA 渠道，包括老板電器、美的等在內的傳統廚電和綜合家電品牌在前期渠道鋪設基礎的影響下，表現占優。 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 16 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 圖 19：集成灶線上競爭格局（單位：%） 圖 20

44、：集成灶線下 KA 競爭格局（單位：%） 資料來源：奧維云網、申萬宏源研究 資料來源：奧維云網、申萬宏源研究 3. 研發持續發力，渠道全面布局 3.1 集成灶多價格段布局，研發構筑競爭力 公司集成灶產品多元化，消費者可選擇空間較大。作為集成灶專業品牌，億田持續深耕產品的研發和創新。公司集成灶產品主要有蒸烤一體集成灶、蒸烤獨立集成灶、消毒柜集成灶等類型， 產品形態及品類多元。 2021 年上半年， 公司推出天貓精靈智能語音集成灶，以及智能烹飪管家 S9， 在“無煙無害” 的產品理念中加入科技和智能， 為建設 “無人廚房”邁出重要一步。 圖 21：億田智能產品示意圖 資料來源：公司官網、申萬宏源研

45、究 0%5%10%15%20%25%201920202021H10%5%10%15%20%25%30%201920202021H1 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 17 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 價格段帶覆蓋廣泛， 線上?？罴铀俅蜷_渠道。 公司集成灶按照產品定位分為小戶型款、經濟適用款、高端款和電商渠道款：小戶型款和經濟適用款包括 A、B、F 系列，單位售價基本在 3000-4000 元區間；高端款 S 系列為公司高端系列，配備了蒸箱、烤箱以及蒸烤一體功能，單位售價約 6300 元，2020 年上半年銷售占比達到了 32.1%。2019 年推出的 J、D、

46、Z 系列是公司專供線上渠道的?？钕盗?，單位售價基本 4800-5600 元區間，2020 年上半年占比提升至近 40%。 圖 22：億田產品售價（單位：元） 圖 23：億田 2020H1 產品銷售份額（單位：%） 資料來源：招股說明書、申萬宏源研究 資料來源：招股說明書、申萬宏源研究 線上蒸烤一體款占比持續提升，公司產品倍受消費者喜愛。2021 年以來，煙灶蒸烤款一體集成灶因其實用性受到越來越多消費者青睞。根據奧維云網數據，2021 年 Q1-Q3 蒸烤一體款集成灶線上零售額市占率分別達 33.7%、48.2%和 49.5%，其中 Q3 單季度占比同比提升了 25.8 個 pcts，已超過原先

47、熱門的煙灶消款集成灶，成為當前線上集成灶的主流機型。而在線上蒸烤一體款中，億田 D2ZK 備受消費者喜愛，接連斬獲“315”電商節、“五一大促”京東/天貓/蘇寧平臺集成灶單品銷售第一的成績。億田 D2ZK 采用自主研發極熾燃燒器，火力達到 5kW 及以上，精控活力能滿足各類烹飪需求；其蒸/烤箱容量達到66L， 高空間利用率， 能夠節省烹飪時間； 產品配備低噪鯨吸系統， 使得廚房環境更加適宜；恒溫置物臺以及雙 LED 防霧照明幫助用戶更好地烹飪。 2000300040005000600070002017201820192020H1A系列B系列F系列S系列J系列D系列Z系列4%10%9%32%17

48、%21%2%5%1%A系列B系列F系列S系列J系列D系列Z系列Q系列其他系列 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 18 頁 共 30 頁 簡單金融 成就夢想 表 3：線上蒸烤一體產品對比 億田 火星人 奧田 森歌 型號 D2ZK E6BC ZKM5 X3ZK 售價 11260 元 11999 元 11999 元 12540 元 產品圖 排風量 18m3/min 17m3/min 20m3/min 18m3/min 能效等級 一級能效 火力大小 5kW 及以上 （自主研發極熾燃燒器） 4.2-4.5kW 5kW 及以上 5kW 及以上 預約功能 24H 預約 風壓 400p

49、a 370pa 600pa 370pa 容量 66L 60L 70L 66L 烹飪模式 8 大烹飪模式 8 大烹飪模式 8 大烹飪模式 8 大烹飪模式 特點 2.3L 大容量水箱 2.5L 大容量水箱 雙模加水，無限續水 1.4L 水箱 置物臺 恒溫置物臺 寬大置物臺（不保溫） 分控恒溫置物臺 寬大置物臺（不保溫） 油污分離技術 三重油煙分離 四重油污分離 - 五重油污分離 吸煙腔工藝 全無縫 可拆卸 全無縫 可拆卸 特點 7 合一模塊化設計 9 重安防保護 低噪鯨吸系統 雙 LED 防霧照明 烘干功能 童鎖保護 模塊化設計 自吸風門設計，防回煙 蒸烤雙模自潔系統 童鎖保護 8 重安防保護 3

50、D 內膽加熱膜 資料來源：京東、申萬宏源研究 專利技術積淀深厚，助力公司進行差異化競爭。截至 2021 年上半年，公司累計獲得專利授權 223 項，其中發明專利 14 項?，F階段，公司的核心技術包括側吸下排、油煙分離、燃燒器節能、風機下置和遠程監測等多項技術。其中，風機下置技術改變了風機系統傳統設計，通過技術手段將集成灶機身背部的風機系統移至底部，使機身的前后縱向空間得到釋放，該技術為公司獨創發明，也是公司進行差異化競爭的重要技術。 公司的特色產品蒸烤獨立集成灶即采用風機下置技術。根據奧維云網數據顯示，在2019-2020 年線下市場中，億田蒸烤獨立集成灶零售量/額占比分別達 71.6%/74