金融行業專題研究：從普信金融看海外主動資管長期主義-220126（27頁）.pdf

1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告 金融金融 從普信從普信金融金融看看海外海外主動主動資管資管長期主義長期主義 華泰研究華泰研究 證券證券 增持增持 ( (維持維持) ) 多元金融多元金融 增持增持 ( (維持維持) ) 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 2022 年 1 月 26 日中國內地 專題研究專題研究 擁抱主動管理基業長青擁抱主動管理基業長青 當前我國公募基金正站在繁榮和創新的歷史機遇期，主動管理型產品是新時代下各路諸侯的必爭之地，制勝根本在于明鑒如何實現主動管理的基業長青。美國基金業也曾經歷共同基金和養老計劃蓬勃發展的

2、崢嶸歲月，以普信金融為代表的機構在主動管理領域長期領跑。普信金融攜客戶第一、長期視野的文化基石，構建內部培養且長久安任的投研團隊、內部協同的投研體系，以堅持創新和審時度勢的優秀能力實現多元資產配置，成為主動管理業績優秀的養老資管領跑者。本篇報告是資管長青系列一，透過普信金融自上而下構建的長期競爭力看海外主動管理養老資管發展經驗。 普信普信金融金融：領先的主動長期投資資管公司：領先的主動長期投資資管公司 普信金融是主動管理業績優秀的養老資管領跑者，通過貫徹長期投資理念收獲長期穩健的投資回報。長期理念、優秀業績和一站式養老解決方案助力其在美國養老資管領域市場領跑?；仡櫣景l展歷史脈絡：1）初創期（

3、1937-1949） ：明確成長股投資理念開啟資產管理；2）機遇期（1950-1960） ：首創無傭金共同基金和 DC 型養老產品；3）轉型期（1960-1986） ：適應市場開拓多元創新策略產品；4）多元發展期（1986-至今） ：打造環球投研平臺，發力養老多元產品。 卓越文化：長期視野陪伴客戶信心投資卓越文化：長期視野陪伴客戶信心投資 公司在創始人成長股投資之父普萊斯帶領下，長期堅持“客戶第一”經營理念，重視長期投資方法的價值。且深耕養老資管價值鏈，實現長錢和長投構建公司長期持續增長的良性循環。公司的優秀文化理念經得住時間考驗，雖然早期產品均起步緩慢，最終憑借長期卓越業績廣受市場認可。 穩

4、健投研：共治合作以利多元資產配置穩健投研：共治合作以利多元資產配置 普信通過貫徹長期視野以及共治合作文化，構建匯集多元視野的穩健投研體系，從而收獲多元資產配置的 alpha。投資架構上，設立委員會制度引領團隊協同。投資團隊上，注重人才內部培養和理念傳承，實現公司文化代代相傳、團隊長任久安。投資方法上，通過“戰略組合設計+戰術資產配置+主動管理選擇” ，重視組合的戰略設計和動態調整。投資流程上，實現風格一致的可持續長期投資，建立基金平穩過渡機制，建立精細化風險管理，并通過金融科技四大戰略賦能資管。 常青產品：深耕基底構建養老解決方案常青產品：深耕基底構建養老解決方案 公司堅定積極創新的態度，通過

5、審時度勢發現創新機遇，逐漸實現公司運營的多元化。二戰后看準共同基金和養老金計劃賽道率先布局，并不拘泥于單一的成長股投資策略，先后推出新時代基金、債券基金和有限儲備基金等創新產品，多元化助力公司穿越市場牛熊。公司在養老資管領域長期領跑者，2020 年末 66%的 AUM 來自養老相關賬戶，創新豐富多管理方式和風格的目標基金產品，并通過優秀業績、增值服務等形成客戶黏性。 風險提示：行業迭代不確定性；過往業績不代表未來；不構成推薦覆蓋。 (18)(11)(3)512Jan-21May-21Sep-21Jan-22(%)證券多元金融滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀

6、。 2 金融金融 正文目錄正文目錄 全文核心全文核心 . 4 行業背景：共同基金和養老計劃蓬勃發展行業背景：共同基金和養老計劃蓬勃發展 . 5 共同基金：股市長牛推動共同基金發展 . 5 養老計劃：二三養老支柱貢獻長期資金 . 5 普信金融：領先的主動長期投資資管公司普信金融：領先的主動長期投資資管公司 . 7 機構概況：主動管理業績優秀的養老資管領跑者 . 7 歷史脈絡：基于“客戶第一”的多元主動管理道路 . 11 核心優勢：自上而下構建起長期競爭力核心優勢：自上而下構建起長期競爭力 . 16 卓越文化：堅持“客戶第一”的長期視野 . 16 穩健投研：共治合作以利多元資產配置 . 18 投資

7、架構：委員會制度引領團隊協同 . 18 投資團隊：內部培養助文化理念傳承 . 19 投資方法：戰略+戰術配置+主動選擇 . 20 投資流程：實現風格一致可持續投資 . 21 常青產品：深耕基底構建養老解決方案 . 23 積極創新：審時度勢創新助力多元化 . 23 拳頭產品：提供一站式養老解決方案 . 23 風險提示. 27 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 全文邏輯圖 . 4 圖表 2： 1940-1970 道瓊工業指數 . 5 圖表 3： 1940-1970 年美國共同基金規模 . 5 圖表 4： 美國養老市場規模 . 5 圖表 5： DC 計劃和 IRA 賬戶為共同基金市場的重要組成. 5 圖

8、表 6： 美國目標日期基金規模及養老賬戶占比 . 6 圖表 7： 401(k)計劃中目標日期基金市場份額. 6 圖表 8： 公司營業收入和凈利潤 . 7 圖表 9： 公司資產管理 AUM 規模 . 7 圖表 10： 2009-2020 年公司營業收入情況 . 7 圖表 11： 2017-2020 年公司 AUM 結構按產品類別 . 8 圖表 12： 2016-2020 年公司 AUM 結構按資產類別 . 8 圖表 13： 普信產品長期業績表現優異 . 8 圖表 14： 2018-2020 年公司凈收入結構 . 9 圖表 15： 2018-2020 年公司基金費率與行業平均對比 . 9 圖表 1

9、6： 2020 年公司組費率條款設置 . 9 圖表 17： 公司成長型股票基金（Growth Stock Fund）分級別示例 . 9 圖表 18： 美國共同基金業平均費率 . 10 gUNBsUpMoOoOmMaQcMbRmOmMnPnPkPmMrQjMnPsNbRnNxOMYtRoOvPsPmN 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 金融金融 圖表 19： 公司資產管理綜合費率 . 10 圖表 20： 2020 年末普信 AUM 資金來源結構 . 10 圖表 21： 1950-1960 年美國養老金計劃年均復合增速 . 12 圖表 22： 私人養老金計劃和政府提

10、供養老金計劃規模（1950 vs 1960） . 12 圖表 23： 新視野基金產品表現（1962 vs 1965） . 12 圖表 24： 新時代基金產品 1970s 業績表現優異 . 12 圖表 25： 普信光譜國際股權基金大多數年份跑贏基準 . 13 圖表 26： 普信股權收益基金大多數年份跑贏基準 . 13 圖表 27： 公司多期限、多風險等級的主動固收產品體系 . 13 圖表 28： 普信固收投資方法 . 13 圖表 29： 1970 年代普信新收益基金超出參考基準收益率 . 14 圖表 30： 普信優先儲備基金自成立以來年化回報率顯著超越參考基準 . 14 圖表 31： 公司持續豐

11、富多元資產配置產品 . 14 圖表 32： 公司“自下而上”尋找具備核心競爭力的優秀公司 . 16 圖表 33： 2020 年普信 AUM 結構按賬戶類型 . 17 圖表 34： 2020 年普信 AUM 結構按分銷渠道 . 17 圖表 35： 公司長錢長投形成永續增長的良性循環 . 17 圖表 36： 普信資產配置委員會成員 . 18 圖表 37： 公司構建 TRPA 和 TRPIM 兩個投研平臺 . 19 圖表 38： 公司歷任 CEO 投資管理經驗豐富 . 19 圖表 39： 公司建立良好內部培養機制和平穩基金過渡機制 . 20 圖表 40： 公司股票戰術資產配置（截至 2021 年 1

12、1 月 30 日） . 21 圖表 41： 公司債券戰術資產配置（截至 2021 年 11 月 30 日） . 21 圖表 42： 公司尋找優秀的成長股標的關注要素 . 21 圖表 43： 公司建立“數據慧眼”團隊提升 alpha 收益能力 . 21 圖表 44： 公司投資流程示例 . 22 圖表 45： 公司基金平穩過渡機制幫助實現可持續良好業績 . 22 圖表 46： 公司目標基金系列產品體系 . 24 圖表 47： 2020 年美國前十大目標日期基金管理公司市場份額 . 24 圖表 48： 普信退休基金系列產品晨星排名領先 . 24 圖表 49： 公司目標基金產品長期業績穩居行業前列 .

13、 24 圖表 50： 假設當下退休的投資者投資回報水平 . 25 圖表 51： 假設 20 年后退休的投資者投資回報水平 . 25 圖表 52： 普信退休基金（Retirement Fund）增強下滑曲線 . 25 圖表 53： 普信目標基金（Target Fund）增強下滑曲線 . 25 圖表 54： 普信退休基金系列產品資產配置模式 . 26 圖表 55： 普信退休混合基金系列產品資產配置模式 . 26 圖表 56： 公司退休收入計算器演示 . 26 圖表 57： 報告提及公司信息 . 26 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 金融金融 全文核心全文核心 當前

14、當前我國我國公募基金公募基金正正站在站在繁榮和創新的繁榮和創新的歷史機遇期，主動管理型產品是新時代下各路諸侯歷史機遇期，主動管理型產品是新時代下各路諸侯的必爭之地，制勝根本在于明鑒如何實現主動管理的基業長青。的必爭之地，制勝根本在于明鑒如何實現主動管理的基業長青。作為全球基金產品創新源作為全球基金產品創新源泉，美國泉，美國基金業也曾經歷共同基金和養老計劃蓬勃發展的崢嶸歲月，以基金業也曾經歷共同基金和養老計劃蓬勃發展的崢嶸歲月，以普信普信金融金融（T. Rowe Price，TROW US） 、資本集團、資本集團等為代表的主動管理等為代表的主動管理資管資管機構憑借文化、機構憑借文化、機制機制、產

15、、產品等多領域的核心競爭品等多領域的核心競爭力，在主動管理領域實現力，在主動管理領域實現長期領跑長期領跑。普信普信金融金融攜攜客戶第一客戶第一、長期視、長期視野的文化基石，野的文化基石，構建內部培養且構建內部培養且長久安任長久安任的的投研投研團隊、內部協同的團隊、內部協同的投研體系投研體系，以堅持創新，以堅持創新和審時度勢的優秀能力實現多元資產配置，成為主動管理業績優秀的養老資管領跑者。本和審時度勢的優秀能力實現多元資產配置，成為主動管理業績優秀的養老資管領跑者。本篇報告是篇報告是資管長青系列一，資管長青系列一，透過透過普信普信金融金融自上而下自上而下構建構建的長期競爭力的長期競爭力看海外主動

16、管理養老看海外主動管理養老資管發展經驗資管發展經驗。 圖表圖表1： 全文邏輯圖全文邏輯圖 資料來源：華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 金融金融 行業背景：共同基金行業背景：共同基金和養老計劃和養老計劃蓬勃發展蓬勃發展 共同基金：股市長牛推動共同基金發展共同基金：股市長牛推動共同基金發展 1940-1970 年股市長牛年股市長牛 30 年，強勁的股市及投資者信心提升推動共同基金發展。年，強勁的股市及投資者信心提升推動共同基金發展。1941 年至 1970 年，大公司股票年平均回報率 12.5%，小公司可達 17.1%。高收益率推動了共同基金發展。自 19

17、40 年至 1970 年，基金數量從 68 個增長至 361 個，資產也從 4.5 億美元上漲至 480 億美元，其中股票基金是規模上漲的主要驅動因素。且共同基金子 1944 年資產規模首次超過封閉基金后，持續保持領先優勢。 圖表圖表2： 1940-1970 道瓊工業指數道瓊工業指數 圖表圖表3： 1940-1970 年美國共同基金規模年美國共同基金規模 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：ICI，華泰研究 投資端對股票集中度仍然較高，創新產品開始出現。投資端對股票集中度仍然較高，創新產品開始出現。這一時期共同基金仍然集中投資于股票，1960 年股票占比仍超過基金資產 90%。但這一時期，

18、基金公司開創了多品類產品，包括債券基金、平衡基金、國際基金和專業基金等。但整體看，新產品發展、新發售方式和新投資者服務需求還待進一步拓展。 養老計劃：二三養老支柱貢獻長期資金養老計劃：二三養老支柱貢獻長期資金 第二和第三養老支柱的持續擴容第二和第三養老支柱的持續擴容進一步進一步推動推動美國共同基金的美國共同基金的普及與繁榮普及與繁榮。美國于 19 世紀六七十年代逐漸建立起成熟完善的養老體系，以以 401K 計劃與計劃與 IRAs 為代表的長期屬性的為代表的長期屬性的養老金養老金通過計劃管理員投資于股票、債券、共同基金和貨幣市場工具，成為推動共同基金行業以及資本市場壯大的重要支撐。包括 DC 計

19、劃在內的第二養老支柱和 IRA 賬戶在內的第三養老支柱是共同基金的重要參與渠道，2020 年兩者合計占非貨幣型共同基金市場的54%，規模達 10.5 萬億美元。 圖表圖表4： 美國養老市場規模美國養老市場規模 圖表圖表5： DC 計劃和計劃和 IRA賬戶為共同基金市場的重要組成賬戶為共同基金市場的重要組成 資料來源：ICI，華泰研究 資料來源：ICI，華泰研究 02004006008001,0001,2001940 1943 1946 1949 1952 1955 1958 1961 1964 1967 1970（點）道瓊斯工業指數0100200300400500600194019601965

20、1970（億美元）美國共同基金規模1.3 3.4 7.5 8.0 9.4 9.1 10.9 12.2 0.9 2.4 4.4 4.7 5.5 5.2 6.2 6.7 0.8 1.3 2.1 2.2 2.4 2.3 2.7 2.9 1.5 2.3 2.9 2.9 3.2 2.9 3.4 3.4 1.4 2.8 3.7 3.8 4.3 4.1 4.7 5.1 0.5 0.9 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 2.0 0.6 1.3 2.0 2.1 2.2 2.1 2.3 2.5 01020304019952005201520162017201820192020（萬億美元）年金聯邦政府DB計劃

21、州和地方政府DB計劃私人DB計劃其他DC計劃401(k)IRA0%10%20%30%40%50%60%70%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002010201520162017201820192020（十億美元）DC計劃共同基金資產規模IRA共同基金資產規模DC計劃共同基金占比IRA共同基金占比 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 金融金融 養老養老體系體系開放金融生態開放金融生態催化催化投顧機構的客戶需求服務模式投顧機構的客戶需求服務模式，提升投資者提升投資者的的依賴依賴與信任與信任。美國二三養老支柱間的結存機制提升了投資者對專業投顧機

22、構的依賴性，根據 ICI 在 2017年對 IRA 持有人的調查，77%的家庭會通過專業投顧機構持有傳統 IRA，且 60%的家庭投資者會針對滾存問題咨詢專業投顧。此外，投資者往往會就管理退休收入與資產策略咨詢投顧機構，有退休策略的傳統 IRA 持有人有 75%在設立資產策略時會咨詢專業投顧，以滿足其包括審查資產配置、計劃退休費用、建立退休收入計劃、單獨管理應急資金等豐富的財富管理需求。因而投顧機構可以通過服務客戶需求的“買方代理”模式，進一步推動財富管理的業務發展和資產管理的規模增長。 目標日期基金提供一站式解決方案，重要性日益提升目標日期基金提供一站式解決方案，重要性日益提升。目標日期基金

23、因其資產配置分散、自動再平衡、風險隨年齡下降等產品設計機制，解決了投資者的選擇困難問題，日益發展成為美國最受家庭投資者和退休計劃發起人歡迎的產品。巴克萊全球投資（Barclays Global Investors）于 1993 年在美國市場推出第一只目標日期基金 BGI 2000 Fund，定位于以 401(k)計劃參與者為代表的養老金市場；普信隨后于 2002 年發行第一個目標日期基金產品退休基金系列（Retirement Fund）并進一步豐富目標日期基金產品線。2006 年美國國會推出的養老金保護法案鼓勵雇主發起 401(k)計劃時將目標日期基金作為默認的投資選擇，進一步促進對目標日期基

24、金的投資。美國目標日期基金市場規模從 2010 年的3,400 億美元增長至 2020 年的 1.6 萬億美元，CAGR 高達 17%，并且其中 85%均是通過包括 DC 計劃和 IRA 的養老相關賬戶購買，第二養老支柱中 401(k)計劃的目標日期基金資產占比也從 2008 年的 7%提升至 2018 年的 27%，預計目標日期基金產品在養老體系中的重要性還會進一步提升。 圖表圖表6： 美國目標日期基金規模及養老賬戶占比美國目標日期基金規模及養老賬戶占比 圖表圖表7： 401(k)計劃中目標日期基金市場份額計劃中目標日期基金市場份額 資料來源：ICI，華泰研究 資料來源：EBRI/ICI 研

25、究報告（2018 年），華泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02004006008001,0001,2001,4001,6001,80020052010201520162017201820192020（十億美元）DC計劃IRA其他養老賬戶占比76%75%31%7%79%78%56%27%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%提供目標日期基金的計劃比例計劃參與者持有目標日期基金的比例2008年2018年 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 金融金融 普信普信金融金融：領先的主動長期投資資管公司領先的主動長期

26、投資資管公司 機構概況：機構概況：主動管理業績優秀的養老資管領跑者主動管理業績優秀的養老資管領跑者 堅守堅守“客戶第一客戶第一”買方投顧理念的資產管理公司。買方投顧理念的資產管理公司。普信金融（T. Rowe Price）成立于 1937年美國歷史大蕭條時期，于 1986 年上市。在經紀公司的普遍盈利模式為收取股票交易傭金時，創始人普萊斯即開創性地提出為客戶提供投資咨詢服務（Investment Counseling）的理念，并以此為初衷設立公司，客戶第一（Clients First）的買方思維一以貫之，面對市場轉變始終投放客戶的資產在正確的位置，遵循長期有紀律的投資路徑，引領投研體系、策略產

27、品的投顧模式演進成熟，形成長錢和長投的良性循環和長期可靠投資回報。 資產管理資產管理和和財富管理財富管理為核心業務。為核心業務。公司的核心業務為資產管理和財富管理，目前為全球投資者提供包括共同基金、委外和專戶、集合計劃信托等資產管理產品，同時提供包括資產配置、養老賬戶管理等在內的財富管理服務，業務宗旨為“協助客戶充滿信心地實現長遠資產管理計劃” （Invest with Confidence） ，堅持以切合所需的服務，滿足不同客戶需求，截至 2021 年 3 月 21 日管理資產規模 1.52 萬億美元。公司主動管理業績出色，其大角羊的 logo 意在作為敏捷而穩健的攀山者，能夠駕馭變幻莫測的

28、投資市場。 圖表圖表8： 公司營業收入和凈利潤公司營業收入和凈利潤 圖表圖表9： 公司資產管理公司資產管理 AUM 規模規模 資料來源：公司年報，華泰研究 資料來源：Bloomberg，華泰研究 公司收入主要來自公司收入主要來自基于基于 AUM 的的資產資產管理費管理費，主動管理的共同基金為核心資產，主動管理的共同基金為核心資產。普信收入主要來自于基于資產管理 AUM 的管理費（investment advisory fees） ，2020 年貢獻收入總額的 92%，規模達 56.93 億美元。從產品類別來看，公司管理的產品以共同基金為主，2020 年末 AUM 規模為 7,946 億美元，占

29、比 54%；從資產類別來看，公司管理的資產主要投向權益，其次是多資產，2020 年末投向權益/固收/多資產的比重分別為 61%/11%/28%，且資產管理策略以主動為主。 圖表圖表10： 2009-2020 年年公司公司營業營業收入收入情況情況 資料來源：公司年報，華泰研究 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00020042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020（百萬美元）營業收入凈利潤營收YoY凈利潤Y

30、oY-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,2001,4001,6002001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019（百萬美元）期末AUM增長率01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000200920102011201220132014201520162017201820192020（百萬美元）資產管理費管理費分銷和服務費 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 金融金融 圖表圖表11： 2017-2020 年公司年公司 A

31、UM 結構按產品類別結構按產品類別 圖表圖表12： 2016-2020 年公司年公司 AUM 結構按資產類別結構按資產類別 注 1：委外為 Subadvised funds，專戶為 Separately Managed Accounts； 注 2：集合投資信托為 Collective Investment Trusts(CIT)，其他投資產品包括穩定值基金（Stable Value）、變額年金（Variable Annuity）產品、ETF、可變資本投資公司（SICAVs）和其他美國境外基金 資料來源：公司年報，華泰研究 資料來源：公司年報，華泰研究 業績表現長期穩定優秀業績表現長期穩定優秀。

32、公司通過貫徹長期投資理念收獲長期穩健的投資回報，截至2021 年 6 月 30 日有 76%的共同基金的 10 年總回報率超過 Lipper 平均水平，截至 2021年 11 月 30 日有超過 65 只基金獲得晨星四星或五星評價。公司追求產品的質量而非數量，開發長期穩定的產品并且注重風格穩定性管理。在風格跟蹤和管理上，通過專業的投資指導委員會（investment steering committees）進行監督，加強對基金風格的跟蹤和管理，以在風格漂移（style drift）時給予預警并建立良好的基金經理過渡機制。在業績基準和歸因上，匹配投資策略確定比較基準，分析評估持倉風格、交易風格和

33、業績風格等因素，從而考核基金相對于市場創造風險調整后收益的能力，保持基金投資風格的穩定性。 圖表圖表13： 普信產品長期業績表現優異普信產品長期業績表現優異 資產類別資產類別 1 年期年期 3 年期年期 5 年期年期 10 年期年期 超出晨星中位數的美國共同基金比例1 權益類 65% 68% 67% 87% 固收類 71% 60% 55% 57% 多資產 94% 94% 91% 90% 超出晨星被動中位數的美國共同基金比例2 權益類 57% 58% 62% 72% 固收類 91% 59% 57% 60% 多資產 94% 91% 87% 86% 類別超基準比例3 權益類 55% 60% 73%

34、78% 固收類 87% 69% 80% 72% 注 1：僅包括主要基金級別（primary share class） ，除去未被晨星納入排名的被動基金和基金類別； 注 2：僅包括主要基金級別（primary share class） ，除去與零售基金相同的被動基金和機構基金； 注 3：組合類別凈回報根據專戶最高適用費用結構計算，與 GIPS（Global Investment Performance）類別基準進行比較；不包括貨幣市場組合。 資料來源：晨星，華泰研究 基金費率基金費率略低于略低于行業行業平均平均水平水平，權益產品費率憑借主動管理優勢相對較高，權益產品費率憑借主動管理優勢相對較高。

35、公司 2020 年資產管理綜合費率為 0.456%，較行業平均水平略低，較以被動產品為主的貝萊德 0.16%的綜合管理費率相對較高。從從資產類別來看，資產類別來看，測算公司 2020 年權益類/固收類/多資產的基金管理費率分別為 0.585%/0.347%/0.481%，對比 ICI 統計的美國基金業平均值0.50%/0.42%/0.59%，固收類和多資產基金費率位于行業較低水平，權益類產品由于多為主動管理模式、費率相對較高。公司主要聚焦養老相關利基產品，客戶賬戶存在一定粘性，并提供一站式養老解決方案等增值服務。 02004006008001,0001,2001,4001,6002017201

36、820192020（十億美元）美國共同基金委外和專戶普信集合投資信托和其他投資產品02004006008001,0001,2001,4001,6002017201820192020（十億美元）權益類固收類多資產 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 金融金融 圖表圖表14： 2018-2020 年公司凈收入結構年公司凈收入結構 （百萬美元）（百萬美元） 2018 2019 2020 共同基金 權益類 2125.4 2219.1 2440.4 費率 0.596% 0.590% 0.585% 固收類 288.2 280.1 266.5 費率 0.410% 0.389%

37、0.347% 多資產 961.4 953.3 933.0 費率 0.494% 0.496% 0.481% 其他產品 權益類 892.0 1033.4 1326.3 費率 0.409% 0.402% 0.413% 固收類 227.4 153.7 149.3 費率 0.246% 0.193% 0.182% 多資產 356.2 472.9 577.6 費率 0.343% 0.358% 0.368% 資產管理費合計資產管理費合計 4850.6 5112.5 5693.1 管理費 384.0 385.4 402.3 分銷和服務費 138.0 120.0 111.3 凈收入合計凈收入合計 5372.6 5

38、617.9 6206.7 注：其他產品包括委外和專戶、集合投資信托和除共同基金外的其他投資產品 資料來源：公司年報，華泰研究 圖表圖表15： 2018-2020 年公司基金費率與行業平均對比年公司基金費率與行業平均對比 圖表圖表16： 2020 年公司組費率條款設置年公司組費率條款設置 注：公司分產品費率根據資產管理費收入和期間平均 AUM 測算，行業平均費率數據來自 ICI US Fund Expense Ratios 資料來源：公司年報，ICI，華泰研究 注：凈資產規模達 8450 億美元以上的部分收取 0.260%的組費率 資料來源：基金招募說明書，華泰研究 費率區分產品級別匹配客層，設

39、置差異化起購門檻和費率費率區分產品級別匹配客層，設置差異化起購門檻和費率。普信的基金產品均區分客群設置不同級別，以公司第一只共同基金成長型股票基金（Growth Stock Fund）為例，下設 5種基金級別，并漸進開發發行以滿足不同投資者的需求，級別包括投資級別（Investor Class） 、I 類、顧問類（Advisor Class） 、R 類和 Z 類。每種級別面向不同類型、不同渠道來源的投資者而設計，通過差異化費用結構和投資門檻，便于投資者根據自己的情況選擇適合自己且性價比高的基金份額。費率水平上，針對機構投資者的 I 類費率最低，而從IRA 等養老計劃渠道購買的費率相對較高，可能

40、因其提供退休計劃等相關養老增值服務。 圖表圖表17： 公司公司成長型股票基金（成長型股票基金（Growth Stock Fund）分級別示例分級別示例 類別類別 成立日期成立日期 投資者類別投資者類別 起購門檻起購門檻 基金年管理運營費基金年管理運營費 Investor Class 1950/4/11 普通個人投資者，也面向機構投資者發售 $2,500 0.64% I Class 2015/8/28 針對機構投資者、捐贈和基金會、銀行和信托項目等，投資門檻要求高，通過公司直銷或金融中介發售 $1 0.52% Advisor Class 2001/12/31 針對通過各種金融中介購買基金的投資者

41、，包括經紀自營商、銀行、保險公司和金融顧問等渠道 $2,500 0.92% R Class 2002/9/30 針對雇主發起式養老計劃及特定賬戶類別 $2,500 1.17% Z Class 2020/3/16 針對公司其他母基金 $0 0%* 注：2020 年公司非永久性免除成長型股票基金 Z 類 0.51%的管理費 資料來源：基金招募說明書，華泰研究 0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0.8%201820192020普信-權益類普信-固收類普信-多資產行業平均-權益類行業平均-固收類行業平均-多資產0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0

42、.30%0.35%0.40%02004006008001000（十億美元） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 10 金融金融 圖表圖表18： 美國共同基金業平均費率美國共同基金業平均費率 圖表圖表19： 公司資產管理綜合費率公司資產管理綜合費率 資料來源：ICI 年鑒，華泰研究 資料來源：公司年報，華泰研究 在美國養老資管領域市場領先在美國養老資管領域市場領先，提供一站式養老解決方案，提供一站式養老解決方案。普信 66%管理資產來自養老相關賬戶，一方面通過不斷創新豐富目標日期基金等為客戶提供“應其所需” （Meet your match）的資產配置產品，另一方面通過

43、退休規劃、個人養老賬戶咨詢等增值服務提供一站式的養老解決方案。豐富的養老產品滿足投資者的差異化風險策略偏好和需求，以為其管理長壽風險、通脹風險和市場風險；定制化的增值服務為客戶提供養老相關的投資選擇建議，并且通過“一鍵結轉” （One-Call Rollover）功能方便客戶在換工作后后者退休時點養老賬戶的結轉。 圖表圖表20： 2020 年末普信年末普信 AUM 資金來源結構資金來源結構 資料來源：公司年報，華泰研究 0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020權益類固收類

44、混合類0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020DC計劃-僅投資（養老金相關）42%DC計劃-全服務（養老金相關）9%其他退休和遞延年金資產（養老金相關）15%其他賬戶類型34% 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 11 金融金融 歷史歷史脈絡脈絡：基于“客戶第一”的多元主動管理道路基于“客戶第一”的多元主動管理道路 1）初創期（初創期（1937-1949） ：明確成長股投資理念明確成長股投資理念開啟資產管理開啟資產管理 基于投資咨詢和長期投資理念

45、創立公司基于投資咨詢和長期投資理念創立公司，堅定“成長股投資理念”，堅定“成長股投資理念” 。公司創始人普萊斯（Thomas Rowe Price）為成長股投資之父，因其開創性的提供投資咨詢服務和長期投資理念與當時所在的 Mackubin, Legg & Co.（今美盛集團）鼓勵投資者頻繁交易以創造傭金的商業模式相沖突，于 1937 年離開原公司創立普信。1938 年 1 月，公司另外兩位重要的合伙人查理謝弗（Charlie Shaeffer）和沃爾特基德（Walter Kidd）同樣因基于研究的長期投資信念先后加入公司。公司初期主要為巴爾的摩的家庭提供財富管理相關服務并代其管理部分私人投資賬

46、戶。并且，前雇主通過對技術形態分析買賣股票帶來的錯誤經驗，讓普萊斯堅定了對買入并持有股票的信念，領先市場定義出成長型股票理念，即“指收益和股息增長速度超過經濟和通貨膨脹的公司” ，并逐漸形成了成長型股票投資理念和投資模型組合。普萊斯堅信基于研究的長期投資方式，在成立公司之前就設立三個模型賬戶（Model Accounts）以測試其成長股策略的有效性，其組合中持有一些公司股票長達幾十年，如 3M、默克、IBM 分別于 1939 年、1941 年和 1949 年買入，至 1968 年平均年化回報高達 117%、119%、123%，模型賬戶的長期優秀業績記錄成為公司最佳的營銷工具，并為后來的共同基金

47、產品奠定了基礎。 二戰二戰期間成長股表現一般，公司期間成長股表現一般，公司業務發展緩慢。業務發展緩慢。然而受二戰期間美國國會通過的超額利潤法案的影響，成長型公司的業績受到超額稅率（1940 年法案 25%-50%，1943 年 95%）的嚴重拖累，普萊斯的成長型投資短期表現比較一般，公司業務發展較為緩慢。二戰后普萊斯與查理、沃爾特三個創始合伙人分別以 80/20/20 的比例于 1947 年重新建立公司，且賦予初始員工公司股份以更好地實現公司與員工利益一致。 2）機遇期（機遇期（1950-1960） ：首創無傭金共同基金和首創無傭金共同基金和 DC 型養老產品型養老產品 二戰后成長股卓越市場表

48、現吸引資金持續流入。二戰后成長股卓越市場表現吸引資金持續流入。二戰后經濟快速恢復，成長型股票也獲得了卓越股票市場表現，普信的成長型股票投資組合也獲得了優秀的業績表現，并進一步形成品牌效應，吸引大量資金持續流入普信。 看準共同基金賽道，并看準共同基金賽道，并率先推出率先推出無傭金共同基金產品，非凡業績和品質服務吸引無傭金共同基金產品，非凡業績和品質服務吸引客戶客戶。二戰后，美國股市迎來長牛 30 年，強勁的股市及投資者信心提升推動共同基金發展，根據ICI 統計，從 1950 年引入成長型股票基金到 1970 年，共同基金行業總資產規模從 25 億美元增長到 475 億美元，增長近 20 倍。普萊

49、斯事先看準共同基金發展大趨勢，引導公司進入共同基金賽道。1950 年，公司成立第一只共同基金產品成長型股票基金（Growth Stock Fund） ，并且成立之初就通過投資委員會進行管理，普萊斯為其第一任主席。普萊斯還在巴倫周刊刊發了五篇成長型投資的系列文章，詳細介紹其成長性股票投資理論并闡述相應投資策略，隨后作為投資咨詢報告重印分發給潛在客戶，初步打響公司的投研品牌。此外，在市場普遍提前收取 5%的基金銷售費時，普信選擇免收銷售費推出無傭金基金（no loads） ，并且通過在報紙刊登基金的出色表現宣傳產品業績，從而獲得指數級增長的新客和大量資金涌入。 受益于養老金計劃擴容開拓機構資管，創

50、新養老產品持續拓展養老資受益于養老金計劃擴容開拓機構資管，創新養老產品持續拓展養老資金來源。金來源。1950 年通用電氣總裁 Charles E. Wilson 革命性地推出公司養老金計劃（pension plan）并將資金投資于股市，隨后許多公司紛紛效仿，養老金資產在之后的 10 年增長了 5 倍多。普信于 1951年獲得第一個機構投資者客戶美國氰氨公司（American Cyanamid）并為其管理養老金資產，其賬戶管理的出色業績表現，從而吸引包括杜克大學捐贈基金、杜克電力公司等在內的機構客戶，進而將資產管理業務拓展到巴爾的摩以外的全國范圍。1974 年，公司在市場上首創 DC 型養老產品