【公司研究】億帆醫藥--銷售起家審時度勢獨具慧眼收購整合-20200331[82頁].pdf

1、 投資評級：投資評級：買入買入( (調高調高) ) 深 度 報 告 深 度 報 告 公 司 公 司 研 究 研 究 財 通 證 券 研 究 所 整 理 財 通 證 券 研 究 所 整 理 市場數據市場數據 20202020- -0303- -3030 收盤價（元） 15.70 一年內最低/最高(元) 9.89/20.65 市盈率 25.9 市凈率 2.53 基礎數據基礎數據 凈資產收益率(%) 11.16 資產負債率(%) 29.5 總股本(億股) 12.37 最近最近 1212 月股價走勢月股價走勢 -40% -27% -13% 0% 13% 27% 40% 53% 2019-042019-

2、082019-12 億帆醫藥 中小板指 化學制藥 2020 年 03 月 31 日 表表 1 1： 公司財務及預測數據摘要： 公司財務及預測數據摘要 2017A2017A 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 營業收入（百萬營業收入（百萬） 4373.29 4631.80 5308.15 6577.43 8097.89 增長率增長率 24.8% 5.9% 14.6% 23.9% 23.1% 歸屬母公司股東凈利潤（百萬歸屬母公司股東凈利潤（百萬） 1305.1 737.4 921.7 1265.4 1628.4 增長率增長率 85.2% -43.

3、5% 25.0% 37.3% 28.7% 每股收益（元）每股收益（元） 1.06 0.60 0.75 1.02 1.32 市盈率市盈率( (倍倍) ) 14.9 26.3 21.1 15.3 11.9 健能?。簢鴥阮I先的創新藥企，多個重磅品種健能?。簢鴥阮I先的創新藥企，多個重磅品種 公司研發核心公司健能隆多次創造國內記錄，領先地位突出，擁有雙 分子和雙抗技術平臺，中美雙報的重磅品種 F-627，具備強效長效經 濟的多方面優勢，國內三期臨床順利完成，美國三期即將完成，預計 年底可以報產，切分美國 10%市場銷售峰值有望達到 6 億美金，國內 有望達到 6 億人民幣。F-652 為 IL-22 雙

4、分子結構的全球首創藥，多 個適應癥處于二期臨床。 代理品種代理品種銷售保持穩定，銷售保持穩定，自產品種核心自產品種核心品種爆發快品種爆發快 作為銷售代理起家的企業，億帆銷售隊伍遍布國內，揚帆海外從代理 品種來看，目前主要品種公立醫院銷售額保持穩定。比如核心產品頭 孢他啶，以及阿奇霉素、長春西汀、吡拉西坦均保持穩定。公司代理 品種一般劑型上有明顯優勢，且品種數量多，預計國家層面帶量采購 影響不大。 公司管理層善于把握政策，積極選擇優質并購標的，側重創新藥、國 際化產品和獨家產品，擁有復方黃黛片、縮宮素鼻噴霧劑、婦陰康洗 劑及皮敏消膠囊等 38 個獨家品種， 善于把握政策機遇， 17 年 12 個

5、品 種進醫保目錄， 18 年 5 個獨家品種進入基藥目錄， 成為醫保目錄大贏 家，核心獨家產品預計未來 3-5 年重點培育，有 50%以上的增長。預 計自產制劑整體未來三年能夠保持 20-30%的增長。 原料藥原料藥：受益：受益供給側政策，供給側政策，業績彈性業績彈性大大 公司原料藥板塊居于行業龍頭地位，規模效應強，工藝領先，酶拆法 純度高，成本低，環境友好，兼顧 D-泛醇的生產，考慮供給側改革、 環保壓力，且主要企業競爭力度放緩，預計泛酸鈣價格維持 250 元左 右水平，每年凈利潤約 5 億左右。 盈利預測盈利預測與投資評級與投資評級 預計公司 2019-2021 年歸母凈利潤分別為 9.2

6、2、12.65、16.28 億， EPS 分別為 0.75/1.02/1.32 元，對應 PE 分別為 21.1 倍、15.3 倍、 11.9 倍。給予買入評級，目標價 22.5 元。 風險提示風險提示: :商譽減值、國際化經營、研發不達預期、環保等 證 券 證 券 研 究 報 告 研 究 報 告 銷售起家審時度勢，獨具慧眼銷售起家審時度勢，獨具慧眼收購收購整合整合 計 算 機 軟 件 與 服 務 計 算 機 軟 件 與 服 務 證 券 證 券 研 究 報 告 研 究 報 告 億帆醫藥億帆醫藥( (002019002019) ) 聯系聯系信息信息 沈瑞沈瑞 分析師分析師 SAC 證書編號：S0

7、160517040001 021-68592283 張文錄張文錄 分析師分析師 SAC 證書編號：S0160517100001 相關報告相關報告 1 億帆醫藥(002019):F627 國內三期臨床成 功，未來有望提升業績 2020-01-09 2 億帆醫藥(002019):業績符合預期，制劑 及國際化穩步推進 2018-10-29 3 億帆醫藥(002019):業績符合預期，自有 產品增速突出 2018-09-02 公 司 公 司 研 究 研 究 財 通 證 券 研 究 所 整 理 財 通 證 券 研 究 所 整 理 化 學 制 藥 化 學 制 藥 以才聚財以才聚財，財通天下，財通天下 目標

8、價目標價: :22.522.5 元元 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 2 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 內容目錄內容目錄 1 1、 公司介紹及概述公司介紹及概述 .7 7 1.1 發展歷程. 7 1.1.1 億帆生物借殼前 . 7 1.1.2 億帆藥業上市前 . 8 1.1.3 借殼上市后 . 8 1.2 股權結構及子公司架構. 9 1.3 公司整體業務分析. 13 1.4 業務板塊劃分. 14 2 2、 公司研發、生產、營銷三大板塊概況公司研發、生產、營銷三大板塊概況 .1515 2.1 獨具慧眼，精選收購. 1

9、5 2.2 逐步整合，打造五大生產中心. 15 2.2.1 遼寧沈陽為主的骨科藥、治療型大輸液生產中心 . 16 2.2.2 四川成都為主的皮膚科、婦科藥生產中心 . 16 2.2.3 以安徽為主的小分子高端化藥、植物藥生產中心 . 17 2.2.4 以浙江為主的原料藥生產中心 . 17 2.2.5 北京、上海為主的大分子生物藥研發與生產中心 . 17 2.2.6 高端國際化生產基地制造 . 17 2.2.7 文號轉移 18 年基本完成 . 18 2.3 代理起家，銷售能力是核心競爭力之一. 18 2.3.1 銷售隊伍 . 18 2.3.2 銷售條線整合與調整 . 19 2.3.3 國際化銷售

10、依托賽臻、特克 . 19 2.4 收購健能隆后研發投入快速增長. 19 2.4.1 研發投入和人員 16 年后迅猛增長 . 19 2.4.2 除生物藥外高端制劑研發項目較多 . 20 3 3、 自產藥劑：重點做大核心獨家品種自產藥劑：重點做大核心獨家品種 .2121 3.1 自產藥劑廠家產品管線. 21 3.1.1 自產制藥廠產品文號較多 . 21 3.1.2 制藥子公司藥品適應癥側重抗感染、皮膚、消化等 . 21 3.2 制藥子公司獨家品種豐富. 22 3.3 制藥子公司化藥營收略有下降. 23 3.3.1 宿州億帆化藥近兩年銷售額處于低位 . 24 3.3.2 沈陽圣元化藥近兩年顯著反彈

11、. 24 3.3.3 沈陽志鷹：大輸液近三年逐年下降 . 25 3.3.4 四川德峰化藥近兩年小幅下滑 . 26 3.3.5 招標周期影響短期放量 . 27 3.3.6 文號轉移的影響放量 . 27 3.4 善于把握政策機遇，醫保目錄大贏家. 27 3.4.1 17 年 12 個品種進醫保目錄 . 27 3.4.2 19 年醫保目錄變化不大. 28 3.4.3 5 個獨家品種進入 18 年基藥目錄 . 28 3.4.4 經典名方可能是未來一個方向 . 29 3.5 重點做大核心產品. 29 3.5.1 核心產品“531”培育計劃 . 29 3.5.2 血液腫瘤類：復方黃黛片有望成為過億品種 .

12、 29 3.5.3 皮膚科核心產品數量較多 . 31 3.5.4 婦科也是核心產品布局的戰略方向 . 33 3.5.5 兒科：小兒金翹（青翹）顆粒新冠疫情治療獲推薦 . 37 pOpQqQmQqNsMmOrQqPvMtQaQbPbRtRqQsQqQeRoOmQlOpPuNbRnNzRMYmQpMvPnNzQ 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 3 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 3.5.6 內分泌科：胰島素國際化布局協同效應強 . 38 3.6 帶量采購政策影響不大. 39 3.6.1 中成藥且獨家產品受影響不大 . 3

13、9 3.6.2 特殊劑型競爭格局好受影響不大 . 39 4 4、 代理品種大部分保持平穩代理品種大部分保持平穩 .4040 4.1 兩票制對國產經銷模式有一定影響. 40 4.2 代理品種主要分為三類，關注特定代理. 40 4.2.1 注射用頭孢他啶：近年來公司公立醫院銷售額保持穩定 . 41 4.2.2 注射用重組人生長激素：市占率低 . 43 4.2.3 阿奇霉素顆粒（II） ：近三年保持較快增長 . 45 4.2.4 硝苯地平緩釋片（III） ：公司近年高速增長 . 47 4.2.5 注射用長春西?。航昊痉€定 . 48 4.2.6 吡拉西坦氯化鈉注射液：市占率較高，銷售額平穩 . 5

14、0 4.2.7 坤寧顆粒集調經止血于一體 . 51 4.3 借助 Novotek 引進國際優質藥物制劑 . 52 4.3.1 Novotek 公司簡介. 52 4.3.2 進口批件管線 . 52 4.3.3 加快國際化戰略，全球整合藥品資源 . 53 4.4 收購賽臻公司，打造新加坡為中心的亞太銷售網絡. 53 4.4.1 賽臻公司介紹 . 53 4.4.2 收購可以借力賽臻的銷售網絡和資源，有利于拓展國際化市場 . 53 5 5、 健能?。簢鴥阮I先的創新藥企，多個重磅品種健能?。簢鴥阮I先的創新藥企，多個重磅品種 .5555 5.1 健能隆簡介. 55 5.2 健能隆打造兩大研發技術平臺. 5

15、6 5.2.1 雙分子技術平臺 . 56 5.2.2 雙特異性抗體平臺 . 56 5.3 F-627（貝格司亭） ：中美雙報的重磅品種. 57 5.3.1 重組人粒細胞刺激因子藥物介紹 . 57 5.3.2 G-CSF 國內外市場空間很大. 58 5.3.3 F-627 具備強效長效經濟的多方面優勢. 58 5.3.4 G-CSF 國外市場格局：數家生物類似藥逐步上市. 59 5.3.5 G-CSF 的國內市場格局：三大巨頭瓜分長效市場. 60 5.3.6 研發進展 . 61 5.3.7 F627 銷售前瞻. 62 5.4 F-652：IL-22 雙分子結構的全球首創藥 . 63 5.4.1

16、產品機理適應癥介紹 . 63 5.4.2 F-652 的處于二期臨床有望直接申報. 64 5.4.3 F-652 銷售前瞻. 65 6 6、 原料藥：受益供給側政策，時而有原料藥：受益供給側政策，時而有驚喜驚喜 .6666 6.1 泛酸鈣泛醇簡介. 66 6.1.1 泛酸鈣主要用于飼料、食品添加劑和醫藥產品 . 66 6.1.2 泛酸主要運用于化妝品行業 . 66 6.2 泛酸鈣工藝對比：酶拆法環保經濟. 67 6.2.1 拆分方法介紹 . 67 6.2.2 合成方法對比：酶拆法成本低更環保 . 67 6.3 全球需求格局:飼料為主剛性需求. 68 6.4 全球泛酸鈣供應呈現寡頭壟斷格局. 6

17、9 6.4.1 全球泛酸鈣產能國內為主、集中度較高 . 69 6.4.2 上游原料供應議價能力一般 . 70 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 4 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 6.4.3 行業存在顯著的規模、技術（環保）壁壘 . 70 6.4.4 替代產品尚未出現 . 70 6.4.5 未來兩家獨大，競爭整體緩和 . 71 6.5 泛酸鈣價格受環保、疫情、新玩家影響波動較大，預計今年持續高位 . 71 6.6 原料藥板塊受價格影響波動大，爆發力強. 72 6.7 公司原料藥技術渠道競爭優勢明顯. 74 6.7.1

18、微生物酶拆法環保優質且處于專利期 . 74 6.7.2 規模效應強，形成壁壘 . 74 6.7.3 原材料自給自足 . 74 6.7.4 研發工藝優勢領先 . 74 6.7.5 以銷定產，海外渠道強大 . 74 7 7、 高分子材料前景廣闊高分子材料前景廣闊 .7575 7.1 可降解生物材料市場快速增長. 75 7.2 公司高分子材料前景廣闊. 76 7.2.1 PBS 介紹. 76 7.2.2 PVB 介紹. 77 7.2.3 高分子材料的近年躍上新臺階 . 78 8 8、 盈利預測和投資評級盈利預測和投資評級 .7979 9 9、 風險風險提示提示 .8080 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1

19、 1：億帆藥業股權結構及控制關系：億帆藥業股權結構及控制關系 .8 8 圖圖 2 2：億帆醫藥發展簡要歷程：億帆醫藥發展簡要歷程 .9 9 圖圖 3 3：股權結構簡略圖：股權結構簡略圖.1010 圖圖 4 4：公司營業收入及凈利潤變化：公司營業收入及凈利潤變化 .1313 圖圖 5 5：公司營業收入構成：公司營業收入構成 .1313 圖圖 6 6：20152015- -20192019 年公司三項費用率年公司三項費用率 .1414 圖圖 7 7：20142014- -20192019 年公司凈利率年公司凈利率 .1414 圖圖 8 8：20192019 上半年億帆醫藥主營占比上半年億帆醫藥主營

20、占比.1414 圖圖 9 9： 5 5 個生產中心及主要公司分布圖個生產中心及主要公司分布圖 .1616 圖圖 1010：銷售人員保持快速增長：銷售人員保持快速增長 .1818 圖圖 1111：20152015- -20182018 年研發投入金額年研發投入金額 .1919 圖圖 1212：20152015- -20182018 年研發人員數量情況年研發人員數量情況 .1919 圖圖 1313：宿州億帆化藥公立醫療機構的銷售額及增速：宿州億帆化藥公立醫療機構的銷售額及增速.2424 圖圖 1414：沈陽圣元化藥：沈陽圣元化藥公立醫療機構銷售額及增速公立醫療機構銷售額及增速 .2525 圖圖 1

21、515：沈陽志鷹化藥公立醫療機構銷售額及增速：沈陽志鷹化藥公立醫療機構銷售額及增速 .2525 圖圖 1616：四川德峰化藥公立醫療機構的銷售額及增速：四川德峰化藥公立醫療機構的銷售額及增速.2626 圖圖 1717：四川德峰縮宮素鼻噴霧劑近三年略有下降：四川德峰縮宮素鼻噴霧劑近三年略有下降 .3636 圖圖 1818：頭孢類公立醫療機構銷售情況：頭孢類公立醫療機構銷售情況 .4141 圖圖 1919：頭孢他啶公立醫療機構銷售情況：頭孢他啶公立醫療機構銷售情況 .4242 圖圖 2020：海南海靈頭孢他定銷售額及增長率：海南海靈頭孢他定銷售額及增長率.4343 圖圖 2121：海南海靈頭孢他定

22、市場份額：海南海靈頭孢他定市場份額 .4343 圖圖 2222：生長激素（不含長效）公立醫療機構銷售額：生長激素（不含長效）公立醫療機構銷售額.4444 圖圖 2323：LGLG 生長激素公立醫療機構銷售額（萬元）生長激素公立醫療機構銷售額（萬元） .4545 圖圖 2424：阿奇霉素內服公立醫療機構銷售額：阿奇霉素內服公立醫療機構銷售額.4646 圖圖 2525：公司阿奇霉素公立醫療機構銷售額：公司阿奇霉素公立醫療機構銷售額.4747 圖圖 2626：硝苯地平公立醫療機構銷售額：硝苯地平公立醫療機構銷售額 .4848 圖圖 2727：長春西汀公立醫療機構（含：長春西汀公立醫療機構（含基層）銷

23、售額及增速基層）銷售額及增速 .4949 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 5 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖 2828： 河北智同的長春西汀公立醫院銷售額先降后升河北智同的長春西汀公立醫院銷售額先降后升 .5050 圖圖 2929：吡拉西坦公立醫療機構銷售額：吡拉西坦公立醫療機構銷售額 .5151 圖圖 3030：健能隆在研項目臨床進展：健能隆在研項目臨床進展 . .5555 圖圖 3131：DiKineTMDiKineTM .5656 圖圖 3232：ITabTMITabTM 作用機理圖作用機理圖 .5757

24、 圖圖 3333：G G- -CSFCSF 的更新換代的更新換代 .5858 圖圖 3434：美國：美國 AmgenAmgen 公司短效和長效公司短效和長效 G G- -CSFCSF 銷售情況銷售情況.5959 圖圖 3535：20201818 年國內長效年國內長效 G G- -CSFCSF 市場占比市場占比 .6161 圖圖 3636：國內：國內 G G- -CSFCSF 的銷售情況的銷售情況 .6161 圖圖 3737：5P5P 模型在模型在 F F- -627627 上的應用（僅包括美國市場）上的應用（僅包括美國市場） .6363 圖圖 3838：泛酸：泛酸鈣、泛醇等產品鈣、泛醇等產品

25、.6666 圖圖 3939：生物拆分法生產工藝：生物拆分法生產工藝 .6767 圖圖 4040：D D泛酸系列生產工藝泛酸系列生產工藝 .6868 圖圖 4141：近年我國泛酸鈣出口量：近年我國泛酸鈣出口量 .6969 圖圖 4242：近年我國泛酸鈣出口金額：近年我國泛酸鈣出口金額 . .6969 圖圖 4343：全球泛酸鈣產能分布：全球泛酸鈣產能分布 .7070 圖圖 4444：全球泛酸鈣價格走勢圖：全球泛酸鈣價格走勢圖 .7272 圖圖 4545：公司原料藥收入及增速：公司原料藥收入及增速 .7373 圖圖 4646：公司原料藥毛利及增速：公司原料藥毛利及增速 .7373 圖圖 4747：原料藥毛利率：原料藥毛利率 .7373 圖圖 4848：生物降解塑料市場規模：生物降解塑料市場規模 .7575 圖圖 4949：我國生物降解材料需求量：我國生物降解材料需求量 . .7676 圖圖 5050：我國生物降解材料產量：我國生物降解材料產量 .7676 圖圖 5151：PBSPBS 類材料用途廣泛類材料用途廣泛.7777 圖圖 5252：PBSPBS、PVBPVB 膠片、膠片、PVBPVB 樹脂樹脂. .7777 圖圖 5353：高分子業務收入及增速：高分子業務收入及增速 .7878 圖圖 5454：高分子業務毛利及增速：高分子業務毛利及增速 .7878 圖圖