2022年PCB化學品龍頭光華科技鋰電材料產業布局報告（29頁）.pdf

1、2022 年深度行業分析研究報告 目錄目錄 PCB 化學品龍頭，鋰電材料及回收打開成長空間化學品龍頭，鋰電材料及回收打開成長空間 . 1 聚焦精細化工領域，成就 PCB 化學品龍頭 . 1 股權結構穩定集中，股權激勵夯實發展根基 . 2 鋰電材料及回收不斷開拓，三大業務穩中有進、穩中向好 . 3 布局鋰電材料布局鋰電材料-鋰電回收產業鏈，技術優勢奠定核心競爭力鋰電回收產業鏈，技術優勢奠定核心競爭力 . 5 電動汽車滲透率不斷提升，鋰電正極材料需求旺盛 . 5 首批動力電池進入規?；艘燮?，鋰電回收大有可為 . 12 動力電池回收行業環保問題突出，公司系首批合規企業 . 15 碳酸鋰+磷酸鐵高效

2、回收，技術優勢奠定核心競爭力 . 17 建立多渠道動力電池回收體系，客戶廣泛業績增長可期 . 20 受益國產替代紅利，受益國產替代紅利，PCB 化學品業務穩定發展化學品業務穩定發展 . 22 全球 PCB 市場穩定發展，行業產能向國內遷移 . 22 公司是國內 PCB 化學品龍頭，品牌、技術優勢顯著 . 23 插圖目錄插圖目錄 圖 1：公司歷史沿革 . 1 圖 2：公司股權結構(截至 2021Q3) . 2 圖 3：2021Q3 公司營業收入同比增長 31% . 3 圖 4：2021Q3 公司 ANP 同比增長 129.4% . 3 圖 5：20152021Q1-3 公司毛利率、凈利率 . 3

3、 圖 6：20152021H1 年公司分業務營收 . 4 圖 7：20152021H1 年公司營收結構情況. 4 圖 8：20152021H1 年公司毛利潤結構情況 . 4 圖 9：20152021H1 年公司分業務毛利率. 4 圖 10：20152021Q1-3 年公司各項費用率 . 5 圖 11：2021Q1-3 公司研發費用同比增長 34.2% . 5 圖 12：近年我國新能源汽車滲透率不斷提升 . 6 圖 13：我們預計 2035 年新能源汽車銷量占比達 50%以上 . 6 圖 14：新能源汽車行業 Gartner 模型 . 7 圖 15：新能源汽車成本構成 . 7 圖 16：動力電池

4、市場價格 . 7 圖 17：2000-2020 年我國汽車擁有量及人均汽車保有量 . 8 圖 18：2018 年各國千人汽車保有量 . 8 圖 19：2019-2021 動力電池裝車量占比 . 11 圖 20：2019-2021 三元、磷酸鐵鋰動力電池裝車量 . 11 圖 21：公司鋰電池材料營收及毛利率 . 11 圖 22：公司鋰電材料板塊產品. 11 圖 23：2016-2021 年各正極材料價格走勢 . 12 圖 24：磷酸鐵鋰價差 . 12 圖 25：比亞迪動力電池產能及規劃 . 12 圖 26：2030 年前碳達峰行動方案十大行動 . 14 圖 27：動力電池歷年裝機量 . 15 圖

5、 28：動力電池退役量預測 . 15 圖 29：光華科技動力電池梯次利用及拆解產線 . 16 圖 30：化學沉淀法回收廢舊磷酸鐵鋰的鋰、鐵、鋁流程圖 . 18 圖 31：公司磷酸鐵鋰正極材料工藝路線 . 18 圖 32：中力新能源退役電池梯次利用和拆解分離利用產線 . 19 圖 33：光華科技磷酸鐵鋰廢料回收相關專利路線 . 19 圖 34：動力電池全生命周期流程 . 20 圖 35：純電動客車裝機量及占比 . 21 圖 36：光華科技電池梯次利用、資源回收和全生命周期管理制程 . 22 圖 37：全球 PCB 產值穩步上漲 . 23 圖 38：2020 年全球 PCB 行業產值區域分布情況

6、. 23 圖 39：我國 PCB 行業產值穩定增長，占比已超 50% . 23 圖 40：2015-2020 公司化工行業產銷及增速（20 年產量下降是出讓鋰礦所致） . 24 圖 41：光華科技 PCB 濕制程整體服務方案. 24 圖 42：近三年公司研發人員數量大幅增長 . 25 圖 43：公司研發投入金額穩定增長 . 25 圖 44：光華科技 5G 產業鏈關鍵化學品解決方案 . 25 表格目錄表格目錄 表 1：公司主要產品及產能 . 1 表 2：公司高管簡介 . 2 表 3：20152021Q1-3 年公司期間費用變動情況 . 5 表 4：動力電池需求及其預測 . 7 表 5：儲能應用類

7、型及典型特征 . 8 表 6：主要儲能方式技術特點 . 9 表 7：儲能鋰離子電池需求 . 10 表 8： 廢舊動力電池梯次利用、回收政策頻頻出臺 . 13 表 9：報廢動力電池各構成物質對環境的潛在污染 . 15 表 10：符合新能源汽車廢舊動力蓄電池綜合利用行業規范條件企業名單 . 16 表 11：中力煥能系統服務案例 . 21 表 12：公司主要業務板塊盈利預測 . 26 表 13：公司盈利預測表 . 26 表 14：可比公司盈利預測與估值對比 . 27 表 15：可比公司 PEG 估值 . 27 1 PCB 化學品龍頭，鋰電材料及回收打開成長空間化學品龍頭，鋰電材料及回收打開成長空間

8、聚焦精細化工領域，成就聚焦精細化工領域，成就 PCB 化學品龍頭化學品龍頭 四十載耕耘不輟四十載耕耘不輟，著力打造國內，著力打造國內 PCB 化學品化學品龍頭。龍頭。廣東光華科技股份有限公司始于1980 年，于 2010 年完成股改，2015 年 2 月在深交所中小板掛牌上市。公司以研發、生產化學試劑起家，后逐步切入 PCB 化學品（PCB 即 Printed Circuit Board，印制電路板）(1990 年代)、正極材料和鋰電池回收(2017 年)等領域；經多年發展，已成為國內一流的集產品研發、生產、銷售和服務為一體的專業化學品服務商，PCB 化學品、化學試劑、鋰電池材料、退役動力電池

9、綜合利用產品“多足鼎立”的格局日趨完善。 公司與一大批優質客戶保持穩定合作關系，如羅門哈斯、霍尼韋爾、雀巢、富士康、寶潔、高露潔等世界 500 強企業或知名跨國企業。作為國內 PCB 化學品龍頭，公司連續11 年榮獲 CPCA 中國電子電路行業排行榜專用化學品領域民族品牌第一名，是國內少數在品牌和技術方面可與國外知名廠商競爭的 PCB 化學品企業之一。 圖 1：公司歷史沿革 資料來源：公司官網，中信證券研究部 表 1：公司主要產品及產能 產品產品類別類別 產品系列產品系列 產品功能產品功能 產能產能 2020 年年產產能利用率能利用率 PCB化學品 PCB 高純化學品 孔金屬化鍍銅系列、鍍鎳金

10、系列、鍍錫系列等 應用于集成電路互連技術，如PCB 制作的棕化工藝、褪膜工藝、孔金屬化鍍銅工藝、鍍鎳工藝、工藝、新型無鉛 PCB 表面處理工藝等專用化學品 5 萬噸 84% PCB 復配化學品 完成表面處理系列、褪膜系列、化學沉銅系列等 化學試劑 分析與專用試劑 應用于分析測試、教學、科研開發以及新興技術領域的專用化學品 2 萬噸 90% 鋰電池材料 三元前驅體及三元材料系列產品，磷酸鐵、磷酸鐵鋰及磷酸錳鐵鋰系列產品，鈷鹽、鎳鹽、錳鹽系列產品等 應用于各類鋰離子電池 3.6 萬噸(1 萬噸在建) 43% 資料來源：公司公告，中信證券研究部 2 股權結構穩定集中，股權結構穩定集中，股權激勵夯實發

11、展根基股權激勵夯實發展根基 實控人持股比例集中實控人持股比例集中。公司實控人為鄭創發、鄭靭、鄭俠，其中鄭靭、鄭俠為鄭創發之子。截至 2021Q3，三人合計控制公司 40.38%的股權，持股比例集中；陳漢昭為公司聯合創始人，現任董事長，當前持股 6.33%；前十大股東合計持股 58.89%。成立四十余年來，公司核心成員未發生重大變動，整體股權結構較為穩定。公司有 8 家子公司，主營產品包括 PCB 化學品、化學試劑產品、退役動力電池綜合利用產品、鋰電池材料與5G 電子化學品等。 圖 2：公司股權結構(截至 2021Q3) 資料來源：公司公告，中信證券研究部 公司六位非獨立董事為陳漢昭、鄭靭、鄭俠

12、、楊榮政、蔡雯、楊應喜。其中，陳漢昭、鄭靭、鄭俠、楊榮政均為工商管理學碩士，公司聯合創始人、現任董事長陳漢昭行業經驗豐富，于 2005 年受聘為“全國化學標準化技術委員會化學試劑分技術委員會（SAC/TC63/SC3）委員” ，于 2010 年獲評“廣東省企業安全生產工作先進個人” ；蔡雯任公司財務主管，擁有中級會計師、注冊會計師、注冊稅務師職稱；楊應喜系工學學士（腐蝕與防腐專業畢業） ，技術背景扎實，有超聲印制板工藝工程師、生產主管、工藝主管等工作經歷。 表 2：公司高管簡介 姓名姓名 職務職務 任職日期任職日期 學歷學歷 出生年份出生年份 個人簡歷個人簡歷 陳漢昭 董事長 2018/2/5

13、 碩士 1961 中山大學 EMBA 工商管理碩士，本科畢業于中國人民解放軍軍事經濟學院經濟管理專業。1980 年迄今就職于公司，曾擔任生產部經理、銷售部經理、采購部經理、總經理等職，現任公司董事長。 鄭 靭 董事,總經理 2018/2/5 碩士 1968 中山大學 EMBA 工商管理碩士。1987 年迄今就職于公司，曾擔任技術部經理、市場部經理、金華大總經理、公司副總經理等職，現任公司董事、總經理。 3 鄭 俠 董事,副總經理 2010/9/3 碩士 1971 中山大學 EMBA 工商管理碩士。1990 年迄今就職于公司，曾擔任公司廣州辦事處負責人、采購部副經理、銷售部副經理、公司副總經理等

14、職，現任公司董事、副總經理。 楊榮政 董事,副總經理,董秘 2018/2/26 碩士 1977 四川大學工學學士、中山大學工商管理學碩士。2005 年迄今就職于公司，曾任供應鏈部經理、人力資源部經理、總經理助理等職，現任公司董事、副總經理、董事會秘書。 蔡 雯 董事,財務總監 2010/9/3 本科 1972 畢業于天津商學院會計學專業，經濟學學士、中級會計師、注冊會計師、注冊稅務師，曾任廣東羊城會計師事務所項目經理。2008 年迄今就職于公司，現任公司董事、財務總監。 楊應喜 董事 2016/9/3 碩士 1969 華南理工大學工學學士、澳門科技大學 MBA工商管理碩士，工程師職稱。曾任汕頭

15、超聲印制板公司工藝工程師、生產主管、工藝主管、制造部經理、副總經理等職。2004 年迄今就職于公司，現任公司董事。 資料來源：公司公告，中信證券研究部 員工持股與股權激勵計劃綁定核心員工利益，夯實持續發展根基。員工持股與股權激勵計劃綁定核心員工利益，夯實持續發展根基。2017 年 8 月，公司推行第一期員工持股計劃，股權總數達 1055.33 萬股(占公司總股本的 2.82%)，成交均價為 16.39 元/股，鎖定期為 12 個月。2021 年 7 月，公司推出股權激勵計劃，激勵人數達 143 人，激勵總數達 1902.5 萬股(占公司總股本的 4.97%)，成交均價為 15.65 元/股。大

16、規模員工持股與股權激勵計劃的推行旨在將公司利益與核心員工利益進行捆綁，吸引和保留優秀管理人才和業務骨干，自下而上夯實持續發展根基。 鋰電材料及回收不斷鋰電材料及回收不斷開拓，開拓，三大業務穩中有進、穩中向好三大業務穩中有進、穩中向好 營收持續高增，營收持續高增，業績表現亮眼業績表現亮眼。上市以來，受益于 PCB 化學品市場增長和鋰電材料銷售的貢獻，公司業績穩步上升，20152020 年營收復合增速達 18.48%；2021Q1-3 公司營業收入同比增長 31.02%至 18.45 億元，歸母凈利潤同比增長 167.56%至 0.49 億元，實現毛利率 16.01%、凈利率 2.67%，分別同比

17、提升 0.14、0.92pct。2019 年，金屬鈷、鋰市場價格下滑拖累公司鋰電材料業績，且公司于該年加大電池正極材料生產、退役動力電池綜合利用、5G 專用化學品開發等項目的研發投入，毛利、凈利有所下滑；目前公司業績已逐步恢復 ，并有望把握鋰電回收機遇打開業績增長空間。 圖 3：2021Q3 公司營業收入同比增長 31% 圖 4：2021Q3 公司 ANP 同比增長 129.4% 圖 5：20152021Q1-3 公司毛利率、凈利率 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 14.93%31.00%

18、17.01%12.72%17.531.02%0%5%10%15%20%25%30%35%0510152025營業收入（億元）同比增速（%）9.02%46.59%45.31%-89.97%167.56%129.38%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%0.00.20.40.60.81.01.21.41.6歸母凈利潤（億元）6.72%6.37%7.05%8.63%0.52%1.75%2.67%24.22%23.35%23.76%24.90%19.41%15.87% 16.01%-5%0%5%10%15%20%25%30%凈利率(%)毛利率(%) 4 各大主營業務持續發展、

19、趨勢良好。各大主營業務持續發展、趨勢良好。公司 PCB 化學品核心業務地位依舊穩固，2015年以來營收占比始終超過 50%；2021 上半年，PCB 化學品營收同比增長 84%至 7.76 億元，占總營收的 66.82%。自 2017 年開拓鋰電池材料領域以來，其業務布局不斷深入，營收占比穩步提升，從 2017 年的 9.79%升至 2020 年的 14.28%，漸趨與化學試劑(公司第二大業務板塊)相當；2021 上半年，鋰電池材料營收同比增長 32.96%至 1.23 億元，占總營收的 10.58%，化學試劑營收同比增長 20.73%至 1.41 億元，占總營收的 12.1%。PCB 化學品

20、、化學試劑、鋰電池材料三大主營業務在 2021 上半年分別實現毛利 1.80、0.64、0.39 億元(占比 68.48%、23.23%、3.91%)和毛利率 16.8%、31.47%、6.05%。 圖 6：20152021H1 年公司分業務營收 圖 7：20152021H1 年公司營收結構情況 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 圖 8：20152021H1 年公司毛利潤結構情況 圖 9：20152021H1 年公司分業務毛利率 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 期間費用期間費用

21、維持維持穩定，研發支出持續增長。穩定，研發支出持續增長。公司近年銷售、管理、財務費用率較為穩定，整體期間費用率維持在 15%上下(未超過 20%)，費用控制能力強；2021Q1-3 期間費用占營業收入比重為 13.58%。因近年來積極開拓鋰電池材料及動力電池回收新業務，不斷提升工藝技術水平，其研發支出逐年增加。 5.64 6.13 7.66 8.52 8.68 10.38 7.76 2.73 2.37 2.10 2.26 2.35 2.49 1.41 1.27 2.00 2.40 2.88 1.23 05101520252015201620172018201920202021H1PCB化學品（

22、億元）化學試劑（億元）鋰電池材料（億元）梯次利用產品（億元）配套貿易（億元）其他業務（億元）65.41%61.84%58.97%56.02%50.67%51.51%66.82%31.7%23.9%16.2%14.8%13.7%12.4%12.1%9.79%13.17%14.00%14.28%10.58%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015201620172018201920202021H1PCB化學品（%）化學試劑（%）鋰電池材料（%）梯次利用產品（%）配套貿易（%）其他業務（%）69.91%69.37%58.29%63.27%64.18%65.34%68

23、.48%27.96%27.19%20.69%19.09%23.29%28.02%23.23%12.64%10.50%2.28%4.41%3.91%0%20%40%60%80%100%2015201620172018201920202021H1PCB化學品（%）化學試劑（%）鋰電池材料（%）其他(%)0%10%20%30%40%2015201620172018201920202021H1PCB化學品（%）化學試劑（%）鋰電池材料（%） 5 圖 10：20152021Q1-3 年公司各項費用率 圖 11：2021Q1-3 公司研發費用同比增長 34.2% 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究

24、部 資料來源：Wind，公司公告，中信證券研究部 表 3：20152021Q1-3 年公司期間費用變動情況（百萬元） 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-3 管理費用 78.63 86.59 111.37 125.37 177.37 194.66 163.51 其中：研發費用 28.64 33.89 45.28 55.00 79.76 99.82 80.66 銷售費用 55.63 71.64 88.58 95.37 110.50 59.35 54.29 財務費用 5.41 1.92 6.92 15.46 38.57 40.28 32.62 資料來源：Win

25、d，公司公告，中信證券研究部 布局鋰電材料布局鋰電材料-鋰電回收產業鏈，技術優勢奠定核心鋰電回收產業鏈，技術優勢奠定核心競爭力競爭力 電動汽車滲透率不斷提升，鋰電正極材料需求旺盛電動汽車滲透率不斷提升，鋰電正極材料需求旺盛 雙碳背景下雙碳背景下電動汽車發展迅猛，我國新能源汽車滲透率不斷提升。電動汽車發展迅猛，我國新能源汽車滲透率不斷提升。近年我國新能源汽車銷量穩步攀升，市占率顯著增長，2014-2020 年在乘用車銷售中，新能源汽車占比從不足 1%穩步增長至 6.8%。汽車電動化浪潮逐步興起，據中國電子節能技術協會汽車產業委員會不完全統計，2021 年全球新能源汽車實現總銷量約 550 萬輛，

26、我國在碳中和背景下，新能源汽車滲透率更是顯著增高。據汽車工業協會統計數據，2021 年我國新能源汽車產量達 354.5 萬輛，銷量達 352.1 萬輛，已達乘用車總銷量的 16.4%，較 2020 年增長高達 9.6 個百分點。 0%5%10%15%20%銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）期間費用率（%）18.34%33.62%21.47%45.02%25.15%34.20%0%10%20%30%40%50%020406080100120研發費用（百萬元）同比增速（%） 6 圖 12：近年我國新能源汽車滲透率不斷提升（輛） 資料來源：wind，中汽協，中信證券研究部 雙碳目標利好

27、汽車電動化，新能源汽車前景可觀。雙碳目標利好汽車電動化，新能源汽車前景可觀。能源革命是達成碳達峰、碳中和目標的重要基礎，汽車行業傳統動力汽車將逐步轉向新能源汽車。據中國汽車工程學會報告，汽車產業碳排放總量將先于國家碳減排承諾，于 2028 年左右提前達到峰值，到2035 年排放總量較峰值下降 20%以上，我們預計到 2035 年新能源汽車逐漸成為主流產品，節能汽車與新能源汽車年銷量各占 50%，汽車產業將實現電動化轉型。 圖 13：我們預計 2035 年新能源汽車銷量占比達 50%以上 資料來源：節能與新能源汽車技術路線 2.0（中國汽車工程學會） 新能源新能源汽車汽車行業從補貼驅動行業從補貼

28、驅動逐步轉向逐步轉向市場驅動市場驅動，將進入穩定增長階段，將進入穩定增長階段。從技術成長曲線（Gartner 模型）看，目前新能源產業處于行業出清期向穩定成長期轉變的拐點。近幾年受補貼退坡影響，新能源汽車市場競爭加劇，進入行業出清期。未來隨著智能化推進，預計電動汽車產品力將持續提升，產業將進入市場驅動、穩定成長階段。 0%5%10%15%20%25%0500000100000015000002000000250000030000002010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-

29、082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-09銷量:乘用車:當月值銷量:新能源汽車:當月值滲透率（%） 7 圖 14：新能源汽車行業 Gartner 模型 資料來源：中信證券研究部新能源汽車組繪制 新能源汽車成本中樞下降，帶動電動車普及。新能源汽車成本中樞下降，帶動電動車普及。不同于傳統燃油車體系，電動車成本構成中，電池占比近 4 成，是決定電動車價格的關鍵因素。隨著電池技術發展，三元動力電池以及鐵鋰

30、動力電池市場價格不斷下降，雖然近期動力電池受到原材料價格影響，市場價格小幅反彈，但目前三元動力電池以及鐵鋰動力電池市場價格較 2018Q4 分別下降 39%和 48%，降幅依然明顯。未來隨著電池技術在結構（如刀片電池）以及材料（如鈉離子電池）方面再創新，電動車成本有望進一步下降，推動電動車市場滲透率提升。 圖 15：新能源汽車成本構成 資料來源：Ofweek，中信證券研究部 圖 16：動力電池市場價格（元/Wh） 資料來源：鑫欏資訊，中信證券研究部 動力電池需求持續高景氣。動力電池需求持續高景氣。隨著電動車智能化及動力電池市場價格的下行，電動車產品力將進一步提升，疊加價格中樞不斷下降，雙因素驅

31、動電動化進程加速，動力電池需求有望持續爆發。根據中信證券研究部新能源汽車組預計，2025 年全球動力電池需求將達到 1380GWh，其中我國市場需求為 775GWh，海外市場需求為 604GWh，2020-2025 年全球動力電池需求 CAGR 為 59%。 表 4：動力電池需求及其預測 單位單位 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 中國電動車產量 萬輛 77 125 121 137 348 480 590 900 1300 海外電動車產量 萬輛 71 96 187 295 422 580 779 1013 42%11%10%7%

32、30%電池電控電機電驅動零部件整車其他部件0.00.20.40.60.81.01.21.41.6車用動力電池-方形三元車用動力電池-方形鐵鋰 8 單位單位 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 全球電動車產量 萬輛 148 220 235 324 643 902 1170 1679 2313 單車帶電量 kWh/輛 40 45 50 42 45 57 58 59 60 中國動力電池 GWh 34 57 62 63 157 274 342 531 775 YoY 68.2% 9.5% 0.7% 149.2% 74.7% 25.1% 5

33、5.2% 46.0% 海外動力電池 GWh 26 43 54 74 133 240 336 460 604 YoY 68.1% 26.2% 36.6% 79.2% 81.0% 39.9% 36.7% 31.5% 全球動力電池 GWh 59 100 117 137 289 514 679 991 1380 YoY 68.2% 16.7% 17.4% 111.3% 77.6% 32.0% 46.0% 39.3% 資料來源：高工鋰電，中信證券研究部預測 我國人均汽車保有量仍處于較低水平，新能源汽車將持續拉動鋰電正極材料需求。我國人均汽車保有量仍處于較低水平，新能源汽車將持續拉動鋰電正極材料需求。過去

34、二十年，我國汽車保有量水平顯著增長，截至 2021 年底，我國汽車保有量已達 3.02億輛，平均 214 輛/千人。但相比其他發達國家及新興經濟體國家，我國人均汽車保有量仍處于低水平。2018 年美國每千人汽車保有量已達 837 輛，日本、歐洲等國家也普遍在500 輛以上，而中國僅為 173 輛。發達國家外，巴西、墨西哥、土耳其等新興經濟體國家 2020 年的每千人汽車保有量也高于中國，因此我國汽車保有量仍有較大增長空間。目前我國新能源汽車占比較低，碳中和戰略下新能源汽車前景可觀，截至 2021 年底，全國新能源汽車保有量達 784 萬輛，占汽車總量 2.60%，較 2020 年增長 59.2

35、5%。碳中和背景下，新能源汽車前景廣闊，新能源汽車料將持續拉動鋰電正極材料需求。 圖 17：2000-2020 年我國汽車擁有量及人均汽車保有量 資料來源：wind，國家統計局，中信證券研究部 圖 18：2018 年各國千人汽車保有量（輛/千人） 資料來源：Statista，中信證券研究部 儲能是全球能源轉型的必需環節儲能是全球能源轉型的必需環節。清潔能源如光伏發電以及風力發電存在間歇性，而且電能作為能源不能直接存放，因此需要使用儲能設備來調節并解決發電機組與用戶間的電能供需平衡問題。儲能設備的使用可以安排在發電源端（發電側） 、輸電端（輸配電側）或者用戶終端（用電側） 。而儲能的應用從電網的

36、角度可分成能量型需求和功率型需求。一般而言，在不同使用場景下，儲能應用的要求也存在一定差異性。 表 5：儲能應用類型及典型特征 應用應用 應用類型應用類型 放電時長放電時長 年運行頻率年運行頻率 響應時間響應時間 發電側發電側 能量時移 能量型應用 8h 300 h 0501001502002500100002000030000民用汽車擁有量:載客汽車（萬輛）民用汽車擁有量:載貨汽車（萬輛）民用汽車擁有量:其他汽車（萬輛）人均汽車保有量（輛/千人）837747695670591 589579569433373173 9 應用應用 應用類型應用類型 放電時長放電時長 年運行頻率年運行頻率 響應時

37、間響應時間 容量機組 能量型應用 4h 200 h 符合跟蹤 功率型應用 2h 1000 min 系統調頻 功率型應用 15min 4000 s 備用容量 功率型應用 15min 10 s 可再生能源并網 能量型/功率型應用 5min 4000 s 輸配電側輸配電側 緩解輸配電阻塞 能量型應用 3h 50 min 延緩配輸電設備擴容 能量型應用 3h 10 min 無功支持 功率型應用 50 15000 210 成熟 抽水蓄能電站 飛輪儲能 機械類儲能 smin級 + 1030 90% 1520 104-107 56 商業化早期 工業和 UPS 壓 縮 空 氣儲能 機械類儲能 hd 級 + 3

38、060 60% 25 10000 25 成熟 壓縮空氣儲能站 超導儲能 電磁類儲能 smin級 + 10000 451 商業化早期 電力系統 氫氣 化學儲能 dm 級 + 4001000 40% 1030 103104 1748 商業化 分布式發電、微電網和智能配電網 10 種類種類 放電放電 時間時間 響應響應 速度速度 能量密度能量密度 （Wh/kg） 效率效率 使用壽命使用壽命 運營成本運營成本 （$/kW-yr） 技術成技術成熟度熟度 應用范圍應用范圍 (年年) (次數次數) 熱 熔 鹽 儲能 熱儲能 hd 級 80200 16% 2030 515 56 商業化 集熱式太陽能熱發電站

39、資料來源：Assessment of energy storage technologies: A review. (Md Mustafizur Rahman 等） 、Review of energy storage system for wind power integration support.(Haoran Zhao 等） ，中信證券研究部 發電側強制配儲政策加速儲能發展發電側強制配儲政策加速儲能發展。 “十四五”期間，國家發改委、住建部、交通運輸部、工信部等大力倡導調整能源結構。2021 年，全國及多個省市發布了諸多儲能相關政策，普遍要求以新能源為主體的新型電力系統的建設配儲比例大于

40、 10%，配儲時長為2 小時以上。在能源結構加速轉型的大背景下，國內儲能政策逐步落地，利好我國儲能產業發展。 儲能鋰離子電池需求有望加速上馬儲能鋰離子電池需求有望加速上馬。在配套儲能政策、5G 以及分時電價的共同作用下，儲能作為剛需，料將迎來穩步、快速增長的階段。根據中信證券研究部新能源車組預計，2025 年全球儲能電池需求將達到 131.7GWh，其中我國市場需求為 64.5GWh，海外市場需求為 67.2GWh，2020-2025 年全球儲能電池需求 CAGR 為 36%。 表 7：儲能鋰離子電池需求 單位單位 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2

41、024E 2025E 中國儲能電池 GWh 1.0 2.6 8.5 12.7 18.8 26.0 36.1 48.6 64.5 海外儲能電池 GWh 3.9 7.7 10.3 15.5 22.1 30.5 40.7 52.7 67.2 全球儲能電池 GWh 4.9 10.3 18.8 28.2 40.9 56.4 76.7 101.3 131.7 YoY 109% 83% 50% 45% 38% 36% 32% 30% 資料來源：高工鋰電，中信證券研究部預測 鋰電池需求鋰電池需求持續提升，持續提升，磷酸鐵鋰和三元材料磷酸鐵鋰和三元材料是主要正極材料。是主要正極材料。根據中國汽車動力電池產業創新

42、聯盟的統計，2021 年動力電池裝車量顯著提升，12 月已超過 2.6 萬兆瓦。正極材料是決定鋰電池性能的關鍵材料，決定著電池的能量密度和安全性，目前鋰電池的正極材料包括鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等，其中磷酸鐵鋰和三元材料占據主導地位。受消費類 3C 產品驅動，鈷酸鋰在 2012 年以前是主要的正極材料。近幾年，三元材料和磷酸鐵鋰已占據正極材料主導地位，其中磷酸鐵鋰的需求在 2014 年前后隨著新能源客車的普及快速增長，后因能量密度低、無法達到政策補貼標準，相較三元材料一度處于劣勢。隨著新能源汽車中低端市場的滲透及相關補貼政策的逐步退坡，性價比高、安全性好、循環壽命高的磷酸鐵鋰需求不斷

43、增長，CTP 技術、刀片電池等新技術的出現也在一定程度上彌補了磷酸鐵鋰能量密度低的缺點，2021 年，國內全年磷酸鐵鋰電池裝機量已超過三元材料，達 79.8Gwh，約占總裝機量的 51.7%。 11 圖 19：2019-2021 動力電池裝車量占比 資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，中信證券研究部 圖 20：2019-2021 三元、磷酸鐵鋰動力電池裝車量（兆瓦時） 資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，中信證券研究部 公司鋰電池材料公司鋰電池材料盈利能力因政策變動盈利能力因政策變動短暫短暫受挫，但受挫，但公司公司已建立較完善的正極材料已建立較完善的正極材料產產品品體系，產品體系，產品

44、覆蓋三元前驅體、覆蓋三元前驅體、磷酸鐵、磷酸鐵、磷酸鐵鋰等磷酸鐵鋰等。電池級化學品質量要求低于電子級和實驗級化學品，公司憑借生產電子級和實驗級化學品的技術儲備，可以迅速掌握相關生產工藝。2017 年以來公司拓展鋰電材料業務，當年實現鋰電池材料年產能 4000 噸，2018 年開始募資建設年產 1.4 萬噸正極材料項目，建成可年產 2 萬噸磷酸鐵和 1.4 萬噸磷酸鐵鋰。公司鋰電池材料業務隨產能提升營收穩定增長，2020 年鋰電材料業務營收達2.88 億元，但從盈利能力看，公司鋰電池材料業務 2019 年起受新能源汽車補貼大幅退坡政策影響，使毛利率相較 2018 年大幅下降。公司已在鋰電材料板塊

45、建立豐富的產品體系，兩大正極材料均有涉及，包括硫酸鎳、硫酸錳、硫酸鈷、三元前驅體、磷酸鐵、磷酸鐵鋰和磷酸錳鐵鋰，完善的產品體系為公司鋰電回收業務的騰飛打下良好基礎。 圖 21：公司鋰電池材料營收（百萬元）及毛利率 資料來源：公司公告，中信證券研究部 圖 22：公司鋰電材料板塊產品 資料來源：公司官網，中信證券研究部 正極材料價格迅速回升，正極材料價格迅速回升，磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰有望驅動公司業績增長。有望驅動公司業績增長。2016-2018 年，磷酸鐵鋰正極材料價格持續走低；2018-2020 年，三元、鈷酸鋰、磷酸鐵鋰正極材料價格均有所下降；2021 年，新能源汽車快速發展驅動電池正極材料需求迅

46、速攀升，三種正極材料價格均快速上漲。2021 年下半年以來，磷酸鋰鐵電池裝機量超過三元電池，刀片電池等新技術的出現有望推動磷酸鐵鋰保持高份額，公司鋰電材料業務有望迎來高增長。 0%50%100%2019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-12裝車量:動力電池:其他:當月值裝車量:動力電池:鈦酸鋰:當月值裝車量:動力電池:錳酸鋰:當月值裝車量:動力電池:磷酸鐵鋰:當月值裝車量:動力電池:三元材料:當月值0200040006

47、0008000100001200014000160002019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-12裝車量:動力電池:三元材料:當月值裝車量:動力電池:磷酸鐵鋰:當月值0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030035020172018201920202021H1營業收入YoY毛利率 12 圖 23：2016-2021 年各正極材料價格走勢（萬元/噸） 資

48、料來源：百川資訊，中信證券研究部 圖 24：磷酸鐵鋰價差（萬元/噸） 資料來源：百川資訊，中信證券研究部 圖 25：比亞迪動力電池產能及規劃 資料來源：比亞迪公告，中信證券研究部整 首批動力電池進入規?；艘燮?，鋰電回收大有可為首批動力電池進入規?；艘燮?，鋰電回收大有可為 廢舊動力電池回收政策廢舊動力電池回收政策頻頻頻頻出臺，助力行業健康發展。出臺，助力行業健康發展。2009 年，工信部就已在新能源汽車生產企業及產品準入管理規則中提出新能源汽車生產企業應建立完整的售后服務管理體系，其中包括電池回收。2012 年，國務院將加強動力電池梯次利用和回收管理列入節能與新能源汽車產業發展規劃中的五大重

49、點任務之一，此后廢舊動力電池梯次利用、回收利用的相關政策頻頻出臺，相關標準不斷完善，鋰電回收行業穩步健康發展。 動力電池回收行業規范動力電池回收行業規范條件條件逐步確立。逐步確立。2015 年以來，工信部陸續發布多項動力蓄電池回收行業規范條件。2017 年，國家標準化管理委員會首次制定動力電池回收國標，發布車用動力電池回收利用拆解規范 、 電動汽車用動力蓄電池產品規格尺寸 、 車用動力電池回收利用余能就檢測等標準，為統一行業規范奠定基礎。2018 年，工信部、科技部、環保部等七部門組織開展新能源汽車動力蓄電池回收利用試點工作，在京津冀、長三角、珠三角、中部區域等選擇部分地區，開展新能源汽車動力

50、蓄電池回收利用試點工作，以試點地區為中心，向周邊區域輻射。并支持中國鐵塔公司等企業結合各地區試010203040506016/0117/0118/0119/0120/0121/0122/01磷酸鐵鋰三元523鈷酸鋰0246810121421/0921/0921/1021/1121/1121/1222/01磷酸鐵鋰磷酸鐵固相法價差液相法價差61630303030301010101010101013.3341.6563.3176.6616.00 26.00 40.00 53.33 81.65 103.31 116.66 02040608010012014020172018201920202021E