泛亞微透-ePTFE平臺型公司產品布局高景氣賽道-220323（17頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 泛亞微透泛亞微透(688386) ePTFE 平臺型公司，平臺型公司，產品布局高景氣賽道產品布局高景氣賽道 段海峰段海峰(分析師分析師) 李旋坤李旋坤(研究助理研究助理) 0755-23976713 010-83939780 證書編號 S0880520090003 S0880122010031 本報告導讀：本報告導讀： 公司作為以公司作為以 ePTFE相關技術相關技術為核心的平臺型公司為核心的平臺型公司， 布局， 布局 MEMS 微透產品、微透產品、 CMD、新能車及軍工氣凝膠市場， 產品持續更新， 自主研發新能車及軍工氣凝膠市

2、場， 產品持續更新， 自主研發實現國產替代實現國產替代， 發展潛力巨大。， 發展潛力巨大。 投資要點：投資要點： 首次覆蓋，給予“增持”評級。首次覆蓋，給予“增持”評級。以 ePTFE 為核心的平臺型企業， 產品均布局高景氣賽道，布局 MEMS 傳感器微透產品、SiO2氣凝膠與ePTFE 膜復合材料、氫燃料電池質子交換膜等項目， 覆蓋汽車、 消費電子、 軍工等多領域， 應用范圍不斷拓張。 預計公司 2021-2023 年 EPS分別為 0.90/1.74/2.80 元，同比增長 13%/95%/61%，目標價為 58.89元（對應 2022 年 33.84 倍 PE） 。 MEMS 傳感器市場

3、傳感器市場維持高速增長，維持高速增長， ePTFE產品需求產品需求大幅大幅上漲。上漲。 全球消費電子、物聯網、5G 和智能駕駛等行業快速發展，拉動 MEMS 傳感器市場空間擴張， 預計25年全球市場空間達到22億元。 公司ePTFE微透材料用于 MEMS 麥克風、陀螺儀和氣體傳感器，增長迅速。 新能車氣凝膠市場快速擴張新能車氣凝膠市場快速擴張， 公司公司通過通過技術技術積累以及產業合作積累以及產業合作切入切入。為提升三元電池安全問題以及磷酸鐵鋰低溫使用效率， 全球新能源車氣凝膠復合材料市場預計 25 年達 135 億元。公司一方面通過自主研發技術建立 25 萬平超臨界氣凝膠產線，一方面收購大音

4、希聲布局高端軍用氣凝膠市場，進一步增強氣凝膠行業領先地位。 布局質子交換膜， 助力氫能源電池產業鏈國產化。布局質子交換膜， 助力氫能源電池產業鏈國產化。 氫燃料電池快速發展，中國 2025 年至少氫燃料汽車保有量在 10 萬量以上，預計 25 年中國質子交換膜總市場至少達 55 億元，公司基于 ePTFE 基膜優勢，布局質子交換膜，打破國外少數企業壟斷。 風險提示：風險提示：技術升級迭代風險；產能投放不達預期；需求不達預期。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入營業收入 245 278 317 527 696 (+/-)%

5、17% 13% 14% 66% 32% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 51 64 75 145 227 (+/-)% 35% 26% 17% 93% 57% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 44 55 63 122 196 (+/-)% 43% 26% 13% 95% 61% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 0.62 0.79 0.90 1.74 2.80 每股股利（元）每股股利（元） 0.25 0.20 0.20 0.20 0.20 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 經營利潤率經營利潤率(%) 20.7% 23.1% 23.6%

6、27.5% 32.6% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 15.5% 10.0% 10.4% 17.2% 21.9% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 12.6% 9.9% 10.7% 17.6% 22.3% EV/EBITDA 0.74 49.69 31.71 18.60 12.22 市盈率市盈率 76.82 60.79 53.61 27.53 17.15 股息率股息率 (%) 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 58.89 當前價格： 48.00 2022.03.23 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價區

7、間（元） 40.10-81.70 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 3,280 總股本總股本/流通流通 A股（百萬股）股（百萬股） 70/46 流通流通 B 股股/H股（百萬股）股（百萬股） 0/0 流通股比例流通股比例 66% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 0.80 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 49.01 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 563 每股凈資產每股凈資產 8.05 市凈率市凈率 5.8 凈負債率凈負債率 -3.39% EPS（元） 2020A 2021E Q1 0.09 0.23 Q2 0.17 0.26 Q3 0.22 0.14

8、Q4 0.31 0.27 全年全年 0.79 0.90 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 -10% -43% 6% 相對指數 -4% -33% 12% 相關報告 公司首次覆蓋公司首次覆蓋 -11%8%28%47%66%86%2021-032021-072021-112022-0352周內股價走勢圖周內股價走勢圖泛亞微透上證指數基礎化工基礎化工/原材料原材料 股票研究股票研究 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 模型更新時間： 2022.03.2

9、3 股票研究股票研究 原材料 基礎化工 泛亞微透(688386) 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 58.89 當前價格： 48.00 2022.03.23 公司網址 公司簡介 公司是一家擁有自主研發及創新能力的新材料供應商和解決方案提供商。通過對 ePTFE 膜的改性及與基礎吸音棉、高性能干燥劑、SiO2 氣凝膠等材料復合，公司不斷為客戶定制化地開發具有特殊聲、電、磁、熱、防水透氣、氣體管理、耐候耐化學等特性的組件產品。 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 40.10-81.70 市值（百萬元） 3,280 財務預測 （單位： 百萬元）財務預測 （單位： 百

10、萬元） 損益表損益表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業總收入營業總收入 245 278 317 527 696 營業成本 130 143 169 264 345 稅金及附加 3 3 4 6 8 銷售費用 18 20 22 37 18 管理費用 24 28 28 45 59 EBIT 51 64 75 145 227 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 0 0 0 0 0 財務費用 3 4 2 4 4 營業利潤營業利潤 51 64 73 141 224 所得稅 7 9 10 19 27 少數股東損益 0 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 44 55 63

11、122 196 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 15 124 117 91 164 其他流動資產 0 41 41 41 41 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產合計 196 225 249 270 288 無形及其他資產 41 36 40 43 47 資產合計資產合計 425 615 671 810 1,018 流動負債 140 55 63 94 119 非流動負債 3 5 5 5 5 股東權益 282 555 603 712 893 投入資本投入資本(IC) 348 555 603 712 893 現金流量表現金流量表 NOPLAT 44 55 65 125 199 折

12、舊與攤銷 17 20 27 31 35 流動資金增量 10 -97 -20 -107 -87 資本支出 -29 -47 -63 -58 -58 自由現金流自由現金流 42 -68 9 -9 89 經營現金流 44 40 70 46 144 投資現金流 -29 -80 -63 -58 -58 融資現金流 -9 149 -15 -14 -14 現金流凈增加額現金流凈增加額 6 110 -7 -26 72 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 17.5% 13.2% 14.0% 66.4% 32.2% EBIT 增長率 35.0% 26.1% 16.8% 93.4% 56.8% 凈利潤增長率

13、43.0% 26.4% 13.4% 94.7% 60.5% 利潤率 毛利率 46.8% 48.6% 46.6% 49.8% 50.5% EBIT 率 20.7% 23.1% 23.6% 27.5% 32.6% 凈利潤率 17.8% 19.9% 19.8% 23.2% 28.1% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 15.5% 10.0% 10.4% 17.2% 21.9% 總資產收益率(ROA) 10.3% 9.0% 9.3% 15.1% 19.3% 投入資本回報率(ROIC) 12.6% 9.9% 10.7% 17.6% 22.3% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 124.6 111.2

14、111.2 111.2 111.2 應收賬款周轉天數 121.6 141.7 141.7 141.7 141.7 總資產周轉周轉天數 632.5 808.1 773.7 561.2 533.5 凈利潤現金含量 1.0 0.7 1.1 0.4 0.7 資本支出/收入 11.8% 16.8% 19.8% 10.9% 8.3% 償債能力償債能力 資產負債率 33.7% 9.8% 10.1% 12.2% 12.2% 凈負債率 50.8% 10.8% 11.2% 13.8% 13.9% 估值比率估值比率 PE 76.82 60.79 53.61 27.53 17.15 PB 7.76 5.57 4.72

15、 3.76 EV/EBITDA 0.74 49.69 31.71 18.60 12.22 P/S 10.27 12.10 10.61 6.38 4.83 股息率 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% -52% -43% -33% -23% -13%-3%6%16%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-10%9%28%47%66%86%2021-032021-082022-01股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅泛亞微透價格漲幅泛亞微透相對指數漲幅13%24%34%45%56%66%19A20A21E22E23E利潤率趨勢利潤率趨勢收入增長率(%)EBIT/銷售

16、收入(%)12%15%17%20%22%19A20A21E22E23E回報率趨勢回報率趨勢凈資產收益率(%)投入資本回報率(%)11%19%27%35%43%51%60779311012714319A20A21E22E23E凈資產凈資產( (現金現金)/)/凈負債凈負債凈負債(現金)(百萬)凈負債/凈資產(%) SWlWuYbYkZsWeX2XeX6M9RaQnPmMmOoMlOqQpMlOnPnRbRoOuNxNoPrNvPoNnO 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 目錄目

17、錄 1. MEMS 傳感器需求拉動 ePTFE 市場快速增長 . 4 1.1. 泛亞微透：ePTFE 微透產品行業國內龍頭 . 4 1.2. MEMS 傳感器需求拉動 ePTFE 市場快速增長 . 6 2. 氣凝膠氈+ePTFE 復合材料布局高端隔熱市場 . 7 2.1. SiO2氣凝膠與 ePTFE 膜復合材料解決三元鋰電池安全痛點. 9 2.2. 收購大音希聲，打入氣凝膠高端軍用市場 . 10 3. 利用基膜優勢布局氫燃料電池質子交換膜 . 10 3.1. 氫燃料電池市場發展潛力巨大 .11 3.2. 布局質子交換膜項目，助力氫燃料電池產業鏈國產化 .11 4. TRT 電纜膜打破美國杜邦

18、壟斷，實現國產替代 . 13 5. 盈利預測及估值分析 . 14 5.1. 盈利預測 . 14 5.2. 估值分析 . 15 6. 風險提示 . 16 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 1. MEMS 傳感器需求拉動傳感器需求拉動 ePTFE 市場快速增長市場快速增長 1.1. 泛亞微透：泛亞微透：ePTFE 微透產品行業國內龍頭微透產品行業國內龍頭 目前為止公司是國內唯一一家主要從事 ePTFE 膜等微觀多孔材料及其改性衍生產品的研發、生產及銷售的上市公司，相關技術水平和市

19、場占有率都處于國內領先地位。 圖圖 1 ePTFE膜及其組件產業鏈示意圖膜及其組件產業鏈示意圖 數據來源：招股說明書 作為少數掌握高端 ePTFE 膜生產技術的廠家，公司以 ePTFE 膜的生產及改性復合為核心業務，并利用 ePTFE 相關技術優勢布局氣凝膠氈、質子交換膜和 TRT 電纜膜等高端產品。公司現有產品及儲備產品已經應用于汽車、消費電子、新能源等行業，并不斷向航空航天、軍用設備和電力通信等領域拓展。 圖圖 2 公司公司以以 e ePTFE 為核心的為核心的主要產品及應用領域主要產品及應用領域 數據來源：招股說明書 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5

20、of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 公司應用于汽車及其產業鏈的公司應用于汽車及其產業鏈的ePTFEePTFE微透產品主要包括透氣栓、 透氣閥微透產品主要包括透氣栓、 透氣閥和新能源汽車電池透氣產品。和新能源汽車電池透氣產品。 公司牽頭制定了 汽車電氣電子設備防護用防水透氣組件 （QC/T 979-2014）行業標準，生產的 ePTFE 膜性能達到行業先進水平。公司的汽車微透產品在國內市場開始對美國戈爾、日東電工等行業巨頭發起挑戰并逐步實現進口替代。 表表 1 1：公司擁有：公司擁有 e ePTFEPTFE 基膜核心技術基膜核心技術 核心技術核心技

21、術 來源來源 應用情況應用情況 精密模切技術精密模切技術 自主研發 應用于所有 ePTFE 膜及其組件相關產品中 專用自動化設備設計與制造技術專用自動化設備設計與制造技術 自主研發 應用于所有 ePTFE 膜及其組件相關產品以及機械設備中 ePTFEePTFE 膜的制造技術膜的制造技術 自主研發 應用于所有 ePTFE 膜及其組件相關產品中 ePTFEePTFE 膜的改性技術膜的改性技術 自主研發 應用于所有 ePTFE 膜及其組件相關產品中 ePTFEePTFE 膜的復合技術膜的復合技術 自主研發 應用于所有 ePTFE 膜及其組件相關產品中 PTFEPTFE 膜的組件應用技術膜的組件應用技

22、術 自主研發 應用于所有 ePTFE 膜及其組件相關產品中 纖維均勻成網鋪墊技術纖維均勻成網鋪墊技術 自主研發 應用于自主生產的基礎吸音棉產品、ePTFE 復合吸音棉 高性能干燥劑制作技術高性能干燥劑制作技術 自主研發 應用于所有氣體管理產品、CMD SiSi0202 氣凝膠材料制造技術氣凝膠材料制造技術 與浙江大學合作研發， 公司具有完全知識產權 應用于所有 SiO2 氣凝膠及其復合產品 SiOSiO2 2 氣凝膠復合材料制造和應用技術氣凝膠復合材料制造和應用技術 自主研發 應用于所有 SiO2 氣凝膠及其復合產品 數據來源：2021 年半年度報告，國泰君安證券研究 公司注重自主研發打破行業

23、壟斷。公司注重自主研發打破行業壟斷。 公司 2021 上半年研發投入占營業收入比例達 5.1%， 遠高于同行業平均水平。 截至目前公司擁有專利188項，其中發明專利 37 項。 自主研發并掌握了與 ePTFE 基膜相關的 10 項核心技術， 覆蓋了從 ePTFE 膜的生產制造到改性、復合以及組件應用的全部主要過程，生產的 ePTFE 膜性能達到行業先進水平。 638211 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 圖圖 3 研發費用占比超過研發費用占比超過 5% 數據來源：Wind，

24、國泰君安證券研究 1.2. M MEMSEMS 傳感器需求拉動傳感器需求拉動 e ePTFEPTFE 市場快速增長市場快速增長 多款多款 M MEMESEMES 傳感器中需要配套傳感器中需要配套 ePTFEePTFE 微透膜， 確保傳感器的運行穩態。微透膜， 確保傳感器的運行穩態。與傳統機械傳感器相比，MEMS 傳感器具有體積小和性能高的優勢，應用范圍更加廣泛， 包括 MEMS 物理傳感器、 MEMS 化學傳感器和 MEMS 生物傳感器等。其中，在陀螺儀、MEMS 麥克風和氣體傳感器的制程中需要使用ePTFE 微透材料， ePTFE 的微孔結構能夠保證氣體通過透氣膜， 同時防止顆粒物和壓力積聚

25、，降低 MEMS 產量損失，提高工藝效率。 圖圖 4 MEMSMEMS 傳感器的分類及應用傳感器的分類及應用 數據來源：賽迪顧問 M MEMSEMS 傳感器需求快速增長， 拉動傳感器需求快速增長， 拉動 e ePTFEPTFE 市場市場空間擴張空間擴張。 隨著全球消費電子、物聯網、 5G 和智能駕駛等行業的快速發展， MEMS 傳感器的需求量大幅上漲。 根據 IC insights， 2020 年 MEMS 傳感器全球出貨量達到 170 億顆， 其中麥克風和陀螺儀的占比分別在7.1%和 6.3%左右。 根據市場研究機構 Yole Developpement 最新報告，氣體傳感器的出貨量在 20

26、21 年躍增至 3.5 億顆。 5.00%5.50%6.00%6.50%7.00%7.50%20172018201920202021Q3 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 圖圖 5 麥克風和陀螺儀占比分別在麥克風和陀螺儀占比分別在 7 7.1%.1%和和 6 6.3% .3% 圖圖 6 M MEMSEMS 傳感器需求增加傳感器需求增加 數據來源：行行查研究中心，國泰君安證券研究 數據來源：行行查研究中心 20202020 年全球年全球用于用于 MEMSMEMS 傳感器的傳感器

27、的 e ePTFEPTFE 市場規模達到市場規模達到1 13.143.14億元。億元。 2020年 MEMS 麥克風、陀螺儀和氣體傳感器出貨量達到 26.28 億顆。按照每個傳感器需要一片 ePTFE 計算， 假設 ePTFE 單價為 0.5 元， 估計 2020 年全球用于 MEMS 傳感器的 ePTFE 市場空間達到 13.14 億元。根據 IC Insights 預計的 10%的 MEMS 全球市場年增長率，2030 年對應的 ePTFE市場空間將超過 34 億元。 表表 2 2：MEMSMEMS 需求拉動需求拉動 e ePTFEPTFE 市場快速增長市場快速增長 20202020 20

28、25E2025E 2032030 0E E MEMSMEMS 出貨量出貨量（億（億顆顆） 26.28 42.32 68.16 ePTFEePTFE 單價（元）單價（元） 0.5 0.5 0.5 ePTFEePTFE 市場空間（億元）市場空間（億元） 13.14 21.16 34.08 數據來源：中國 MEMS 制造白皮書，國泰君安證券研究 2. 氣凝膠氈氣凝膠氈+ePTFE 復合材料布局高端復合材料布局高端隔熱隔熱市場市場 e ePTFEPTFE+ +氣凝膠復合材料可結合兩種主材的優點， 帶來更隔熱性能以及化氣凝膠復合材料可結合兩種主材的優點， 帶來更隔熱性能以及化學耐候性的阻燃隔熱產品。學耐

29、候性的阻燃隔熱產品。ePTFE 具有防水透氣、耐腐蝕、耐摩擦、 生命周期長等一系列優良特性，與普通 PTFE 材料相比具有更好的耐溫性質， 可在高溫條件下長時間使用。 氣凝膠是世界上最輕的阻燃隔熱材料，在高溫條件下仍能保持較低的導熱系數，但是具有脆和易碎的缺陷，一般將它附著在玻纖氈或陶瓷纖維氈上使用。 氣凝膠市場有望保持快速增長。氣凝膠市場有望保持快速增長。 全球氣凝膠氈市場規模從2014年2.9億美元增長到 2020 年的 18.9 億美元。2020 年我國 SiO2氣凝膠氈市場規模為 36.2 億元，2014 年以來年復合增長率為 61%。 25.9%19.2%8.9%7.1%6.5%6.

30、3%6.2%5.4%2.8%2.4%2.0%0.9%0.8%0.5%5.1%射頻MEMS壓力傳感器慣性組合麥克風加速度計陀螺儀光學MEMS噴墨打印頭磁力計微幅射熱測定儀微流控熱釋電和熱電堆振蕩器環境MEMS其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 圖圖 7 全球氣凝膠市場空間擴大全球氣凝膠市場空間擴大（億美元（億美元） 數據來源：氣凝膠應用技術產業聯盟，國泰君安證券研究 圖圖 8 國內氣凝膠市場空間擴大國內氣凝膠市場空間擴大（億元）（億元） 數據來源：氣凝膠應用技術產業聯盟，國

31、泰君安證券研究 依靠完善的創新體系， 與多家科研機構和企業開展合作研發， 布局氣凝依靠完善的創新體系， 與多家科研機構和企業開展合作研發， 布局氣凝膠高端市場。膠高端市場。 公司與浙江大學聯合成立 “江蘇泛亞-浙江大學微納孔材料聯合研發中心” ，成功攻克 SiO2氣凝膠批量化生產的技術難題，通過將ePTFE 膜與 SiO2氣凝膠復合，成功研發出具有高隔熱性能的新型復合材料，可應用于新能源動力電池、服裝、軍工、航空航天等多個領域。 表表 3 3：公司與學校和企業開展合作：公司與學校和企業開展合作 合作單位合作單位 合作項目合作項目 浙江大學 與浙江大學合作成功研制出 SiO2氣凝膠，并通過添加其

32、他輔助材料開發 SiO2氣凝膠復合材料產品 常州大學 合作研發微觀結構可控和綜合性能優異的柔性自支撐復合電極材料，在超級電容器或智能穿戴柔性儲能器領域具有潛在的應用前景 寧德時代 在新能源領域，與寧德時代展開合作，CMD 泄壓閥產品已獲得訂單 關于 SiO2氣凝膠玻纖氈復合材料項目正在與寧德時代處于商談階段 數據來源：招股說明書，Wind，國泰君安證券研究 公司掌握高端氣凝膠加工壁壘， 渠道優勢突出。公司掌握高端氣凝膠加工壁壘， 渠道優勢突出。 高端氣凝膠技術壁壘在于中下游對氣凝膠基材的加工和模切，主要銷售給電池廠商。公司本身作為汽車零部配件的生產廠商，在新能車電池配件市場占有一定的市場2.3

33、 2.9 4.0 5.5 7.4 10.2 13.7 18.9 048121620201320142015201620172018201920201.5 3.0 5.3 8.5 13.3 22.2 36.2 0102030402014201520162017201820192020 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 份額，同時與寧德時代和通用處于商談階段，在汽配行業擁有充足的產業資源，渠道優勢突出。 圖圖 9 軍用及新能車氣凝膠壁壘在后期加工軍用及新能車氣凝膠壁壘在后期加工

34、數據來源：國泰君安證券研究 2.1. SiOSiO2 2氣凝膠與氣凝膠與e ePTFEPTFE膜復合材料解決三元鋰電池安全痛點膜復合材料解決三元鋰電池安全痛點 SiSiO O2 2氣凝膠與氣凝膠與 e ePTFEPTFE 復合材料復合材料性能優越， 是新能源電池的理想隔熱材料。性能優越， 是新能源電池的理想隔熱材料。室溫下 SiO2氣凝膠熱導率可達到 0.013-0.016W/(mK)，即使在 800的高溫下其熱導率僅為 0.043W/(mK)，是目前隔熱性能最好的固態材料。一般的工業生產管道保溫場景通常使用普通氣凝膠氈，不需要再用ePTFE 進行包裹。但是在新能源車電池的使用上，電池廠商對氣

35、凝膠氈表面質量、劃痕、破損、壓痕、折痕和污漬等有較高的標準，對氣凝膠生產企業提出了極高的要求。 采用 ePTFE 膜層對 SiO2氣凝膠進行覆蓋能夠充分滿足動力電池系統對隔熱保溫材料的性能要求。 圖圖 10 氣凝膠隔熱性能優良（氣凝膠隔熱性能優良（mW/mK） 數據來源：泛亞微透氣凝膠項目環評報告，國泰君安證券研究 新能源車阻燃是氣凝膠最快增長市場新能源車阻燃是氣凝膠最快增長市場， 預計， 預計 25年全球規模達到年全球規模達到135億億元元。2021 年我國新能源車銷量達到 350 萬輛， 按照單車 2-5 平方米的使用量，300 元/平方米的售價估算，2021 年國內新能源車 SiO2氣凝

36、膠與ePTFE 復合材料的市場潛在規模達到 21-52.5 億元，假設 2025 年新能源152524383740051015202530354045導熱率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 車銷量為 1500 萬輛，按照 3 平米/車計算，則對應的氣凝膠市場達 135億元。氣凝膠是目前新能車隔熱方案中的最佳材料，可阻止電池短路后的爆燃。傳統新能車阻燃隔熱材料為云母片、阻燃聚氨酯泡棉或玻纖氈無法滿足該項要求，氣凝膠憑借優異的阻燃和隔熱性能脫穎而出，用于電芯之間、模組之間、或

37、者 pack 的上蓋板之間。 公司 SiO2氣凝膠與 ePTFE 膜復合材料項目預計總投資超過 1.2 億， 屬于ePTFE 領域技術延展，進一步增強公司在 ePTFE 膜及 SiO2氣凝膠相關領域的行業領先地位。項目達產后形成 SiO2氣凝膠 1604m3，微納孔二氧化硅氣凝膠、ePTFE 膜復合材料 24 萬 m2。 2.2. 收購大音希聲，打入氣凝膠高端軍用市場收購大音希聲，打入氣凝膠高端軍用市場 2 2021021 年年 7 7 月公司收購大音希聲月公司收購大音希聲60%60%股權， 進一步增強氣凝膠行業領先地股權， 進一步增強氣凝膠行業領先地位。位。大音希聲是海軍唯一氣凝膠供應商，主

38、要用于海軍各類艦艇。生產的氣凝膠通過海裝鑒定，收購后泛亞進入軍用民用高端領域，公司儲備的軍用產品可以更順打進軍用體系。 目前氣凝膠復合材料已經在國內各類大中小型主戰艦上應用目前氣凝膠復合材料已經在國內各類大中小型主戰艦上應用， 滿足減重， 滿足減重要求的同時保證隔熱性能要求的同時保證隔熱性能。 根據 新型氣凝膠復合材料在艦船上的應用實踐與前景 ，在通風機室和廚房通過用氣凝膠復合材料替換礦物棉隔熱材料和超細玻璃棉材料，可為艦艇減重約 188kg， 減重 40%， 并且體現出了更好的保溫隔熱性能。 圖圖 11 氣凝膠在艦艇防護裝甲上起到隔熱作用氣凝膠在艦艇防護裝甲上起到隔熱作用 數據來源：CNKI

39、 3. 利用基膜優勢布局氫燃料電池質子交換膜利用基膜優勢布局氫燃料電池質子交換膜 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 3.1. 氫燃料電池市場發展潛力巨大氫燃料電池市場發展潛力巨大 氫氣作為燃料能夠實現真正的零碳排放，對環境不造成任何污染。隨著我國能源結構升級，氫燃料在能源結構中的占比將進一步提高，氫燃料的轉化和利用主要靠氫燃料電池來實現。 表表 4 4：中國氫能發展目標：中國氫能發展目標 20252025 年年 20352035 年年 20502050 年年 氫需求總量（萬

40、噸）氫需求總量（萬噸） 3000 4000 6000 氫燃料電池汽車保有量（萬輛）氫燃料電池汽車保有量（萬輛） 10 100 3000 數據來源：中國氫能產業發展報告 2020，國泰君安證券研究 氫燃料電池汽車量產進程加快。氫燃料電池汽車量產進程加快。 隨著加氫基礎設施網絡建設逐漸完善，預計 2035 年后氫燃料電池乘用車的每公里 TCO 成本與同等續航里程的純電動乘用車差距小于 0.1 元/km， 且氫燃料電池在加注時間和寒冷地區的適應方面更具優勢。隨著成本下降，預計氫燃料電池汽車市場滲透率將逐步提升。 表表 5 5：氫燃料電池汽車市場滲透率提升氫燃料電池汽車市場滲透率提升 20252025

41、E E 20352035E E 20502050E E 氫燃料電池客車氫燃料電池客車 5% 25% 40% 氫燃料電池物流車氫燃料電池物流車 5% 10% 氫燃料電池重卡氫燃料電池重卡 0.2% 15% 75% 氫燃料電池乘用車氫燃料電池乘用車 0.05% 2% 12% 數據來源：中國氫能產業發展報告 2020，國泰君安證券研究 3.2. 布局質子交換膜項目，助力氫燃料電池產業鏈國產化布局質子交換膜項目，助力氫燃料電池產業鏈國產化 質子交換膜是氫燃料電池的關鍵材料。質子交換膜是氫燃料電池的關鍵材料。質子交換膜提供質子傳遞通道，同時作為隔板分隔開陽極燃料和陰極氧化劑，其性能的好壞直接影響燃料電池

42、的壽命。氣體擴散層（GDL）作為質子交換膜燃料電池的重要組件，起到支撐催化劑并提供反應氣體和生成水的通道，需要具備良好導電性能及在電化學反應下的抗腐蝕能力。高性能的擴散層材料，有利于改善膜電極的綜合性能，提升電池的工作效率。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 圖圖 1 12 2 質子交換膜在氫能產業鏈中的應用質子交換膜在氫能產業鏈中的應用 數據來源：中國氫能產業發展報告 2020 圖圖 13 質子交換膜燃料電池工作原理（質子交換膜燃料電池工作原理（H H2 2/O/O2 2

43、） 圖圖 14 高性能高性能 G GDLDL 材料有利于改善膜電極性能材料有利于改善膜電極性能 數據來源：CNKI 數據來源：CNKI 質子交換膜市場空間較大， 產能擴張值得期待。質子交換膜市場空間較大， 產能擴張值得期待。 根據豐田 Mirai 燃料電池架構，推測單車質子交換膜約 27.6 平，后期隨著技術不斷成熟，價格會逐漸下行，預計中國 2025 年質子交換膜市場總規模超 55.2 億。 表表 6 6：車用質子交換膜產能擴張值得期待：車用質子交換膜產能擴張值得期待 時間時間 2025E2025E 2035E2035E 2050E2050E 氫燃料電池汽車保有量（萬輛）氫燃料電池汽車保有量

44、（萬輛） 10 100 3000 單車質子交換膜用量（平米）單車質子交換膜用量（平米） 27.6 27.6 27.6 單平米質子交換膜價值（元）單平米質子交換膜價值（元） 2000 1000 500 車用質子交換膜市場車用質子交換膜市場總總規模（億元）規模（億元） 55.2 276 414 數據來源：中國氫能產業發展報告 2020，國泰君安證券研究 ePTFE增強的質子交換膜具有性能優勢。增強的質子交換膜具有性能優勢。 目前廣泛使用的是全氟磺酸質子交換膜，國內市場主要依賴進口，價格較高，且在高溫無水的條件下性能顯著下降。 采用 ePTFE 增強的復合質子交換膜可以顯著改善膜的機械強度和尺寸穩定

45、性，同時可以顯著降低膜厚度，并且改善膜內水的傳遞與分布，提高質子交換膜的性能。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透(688386)(688386) 表表 7 7： 全氟磺酸質子交換膜是目前應用最廣泛的質子交換膜體系全氟磺酸質子交換膜是目前應用最廣泛的質子交換膜體系 類型類型 制造商制造商 全氟磺酸全氟磺酸 質子交換膜分類質子交換膜分類 全氟磺酸膜 美國 Dupont 的 Nation 系列膜 PTFE/全氟磺酸復合膜 美國 Gore 的 Gore-select 膜 玻璃纖維/全氟磺酸復合膜 英國 Johns

46、on Mattery 的增強型復合膜 全氟磺酸全氟磺酸 質子交換膜短板質子交換膜短板 高溫條件質子傳導率低 高溫條件燃料滲透率高 數據來源：CNKI，國泰君安證券研究 圖圖 15 ePTFE增強的復合質子交換膜優勢顯著增強的復合質子交換膜優勢顯著 數據來源：CNKI 公司擁有公司擁有 ePTFE相關技術優勢，相關技術優勢， 實現質子交換膜技術國產化。實現質子交換膜技術國產化。 泛亞微透自主研發并掌握了一系列 ePTFE 基膜核心技術，同時結合自身 26 年涂布設備制造及技術應用經驗， 形成自主完整的 ePTFE 質子交換膜制備工藝和生產路線。公司與其他投資人共同出資設立的新的項目公司實施質子交

47、換膜項目，包括 ePTFE 功能膜和 150 萬 m2氫質子交換膜產業化項目，公司擬出資 1 億元，占合資公司 25%，該項目對實現質子交換膜氫燃料電池國產化具有重要意義。 4. TRT 電纜膜打破美國杜邦壟斷，實現國產替代電纜膜打破美國杜邦壟斷，實現國產替代 TRT電纜膜產品采用表面電暈處理和表面化學功能化修飾技術調節聚酰亞胺薄膜的表面能，并在其表面高精密可控在線涂敷含氟聚合物乳液以及復合聚四氟乙烯薄膜，實現含氟聚合物與聚酰亞胺膜的高效結合，再經高溫熱加工技術制備出高性能聚酰亞胺/含氟聚合物絕緣復合材料。 公司相關產品已申請發明專利 4 件、實用新型專利 3 件。 全球航空航天線纜市場全球航

48、空航天線纜市場保持保持高增長， 預計高增長， 預計 2026年市場規模年市場規模達到達到19億美億美元。元。根據 Markets and Markets，全球軍事與航天機械控制電纜市場規模2021 年為 15 億美元，其中北美、歐洲、亞太分別占比為 55%、27%、9%，其余地區占比為 9%，隨著航空客運量的增加刺激對商用飛機的需求增長，再加之國防當局不斷增加的支出將推動軍事和航空航天業的機械控制電纜行業穩定發展，預計 2021-2026 年的復合增速高達 5.7%， 預 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 of 17 Table_Page 泛亞微透泛亞微透

49、(688386)(688386) 計 2026 年全球市場規模達 19 億美金。 根據波音和空客公司的預測展望，到 2035 年，全球將需要 39620 架和 33070 架新飛機，拉動航空航天線纜的需求。 圖圖 16 2021 年全球航天控制電纜市場規模達年全球航天控制電纜市場規模達 19 億美元億美元 數據來源：Markets and Markets，國泰君安證券研究 預計預計 2026年全球航空航天電纜膜市場規模達到年全球航空航天電纜膜市場規模達到12.16億美元。億美元。 每公里線纜重約 0.2 噸， 規格為 10mm2的航空航天用線纜價格在 30000 元/公里左右， 計算可得每噸航

50、空航天用線纜價值量約為 15 萬元。 航空航天線纜導體材料以鍍銀銅絲為主，每噸線纜所需鍍銀銅絲約 0.9 噸，按每千克 60元的價格計算，每噸線纜需要 5.4 萬元的導體材料。計算可得，電纜膜的價值約占電纜總價值的 64%，預計 2026 年全球航空航天電纜膜市場規模將達到 12.16 億美元。 公司突破國外壟斷， 通過自主研發制備出高性能航空航天線纜復合材料公司突破國外壟斷， 通過自主研發制備出高性能航空航天線纜復合材料產品， 填補國內空白。產品， 填補國內空白。 目前國內航空線纜企業制造廠所使用的高性能聚酰亞胺/含氟聚合物絕緣復合薄膜材料主要依賴進口， 國內尚未有材料商有同類產品研發成功。