建設銀行-盈利穩中向好三大戰略驅動高質量發展再啟航-220329（17頁）.pdf

1、 上市公司 公司研究 /公司報告 證券研究報告 銀行 2022 年 03 月 29 日 建設銀行 (601939) 盈利穩中向好，三大戰略驅動高質量發展再啟航 報告原因：首次覆蓋 買入（首次評級） 投資要點： 基建起家的國有行， 盈利能力不斷改善： 建行成立之初就承擔起為國家基建提供支持的使命，經過職能拓展與業務豐富化發展為綜合性國有大行，當前總資產突破 30 萬億，成為規模第二大的上市銀行。 16 年以來建行業績增長成色更足，9M21 實現營收、歸母凈利潤同比增速分別為 9.3%、12.8%，達到歷史較高水平；9M21ROE 為 13.2%，位居國有行第二。 與時俱進的戰略布局是建行前行的重

2、要驅動： 推進零售優先戰略，當前零售信貸規模達到上市銀行最高。2017 年建行提出“推進零售優先戰略” ，鞏固個人住房貸款傳統優勢，優先支持消費金融業務發展。 在這一戰略的推動下建行零售業務發展成效顯著， 1H21 零售貸款余額及按揭、 消費貸和信用卡余額均位居大行首位。 同時零售業務對業績的貢獻度也在進一步提升， 1H21建行零售業務收入占比 41%，較 2014 年提高 5pct；零售利潤總額占比 63%，較 2014 年累計提高 36pct。 推出三大戰略，培育全新優勢。2018 年，建行全面實施住房租賃、普惠金融和金融科技“三大戰略” 。當前建行住房租賃平臺覆蓋全國 96%的地級及以上

3、行政區，普惠金融貸款余額達到 1.71 萬億元為上市銀行最高，2020 年金融科技投入亦位居國有行前列。2022 年初央行、銀保監會明確保障性住房租賃貸款不納入房貸集中度管理，繼續引導普惠小微貸款積極投放，傳統開發貸、平臺等面臨更嚴格的監管，建行在金融科技的賦能下，憑借其在住房租賃、普惠小微方面的多年布局，培育全新競爭優勢。 穩中向好的基本面奠定發展根基： 存貸結構優。2017 年提出推進零售優先戰略，信貸資源向零售傾斜，1H21 零售貸款占比 42.1%，為國有行第二，四大行最高；活期存款占比 53.1%，亦高于國有行平均。 息差高于國有行平均。 建行 1H21 凈息差 2.13% （國有行

4、平均： 2.01%） ，較高的零售貸款占比使得建行貸款收益率在國有行中較高，支撐高于同業平均的息差水平； 2016 年率先出現不良拐點，嚴格不良認定標準下資產質量穩中向好。建行在 2016 下半年領先于其他國有行出現不良拐點， 盡管 2020 年受疫情影響不良率出現了短暫的反彈， 但總體趨勢仍然穩中向好。3Q21 不良率 1.51%，高于國有行及上市銀行平均，但在賬面不良率背后是及其嚴格的不良認定標準，建行早在 16 年底，就已提前其他大行將所有逾期貸款納入不良，1H21建行“逾期/不良”僅 70%，為國有行最嚴；1H21 逾期率 1.08%（國有行平均 1.21%） ，3Q21撥備覆蓋率 2

5、28.6%，均為 2015 年以來最優。 投資分析意見：穩增長基調下受益者。建設銀行零售規模同業最高，三大戰略有望推動業務持續高質量發展。低成本負債優勢疊加資產結構優化驅動息差趨穩，資產質量穩中向好，信用成本計提壓力邊際緩解。預計 2021-23 年歸母凈利潤同比增長 10.6%、7.5%、7.9%。國有大行盈利穩健、資產質量向好，但估值深度破凈，其基本面存在被低估；考慮到大行的估值修復需以實體經濟改善為基礎，在 1 倍基礎上出于審慎考慮給予一定折價，給予建設銀行 0.75 倍 22年 PB，當前股價對應 0.61、0.56 倍 21 年、22 年 PB，對應 33%上行空間，首次覆蓋給予“買

6、入”評級。 風險提示：實體需求恢復低于預期影響信貸投放節奏、大額不良暴露導致資產質量惡化。 市場數據： 2022 年 03 月 28 日 收盤價（元） 6.17 一年內最高/最低（元） 7.39/5.64 市凈率 0.6 息率（分紅/股價） - 流通 A 股市值 （百萬元） 59193 上證指數/深證成指 3214.50/11949.94 注：“息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據: 2021 年 09 月 30 日 每股凈資產（元） 10.09 資產負債率% 91.54 總股本/流通 A 股(百萬) 250011/9594 流通 B 股/H 股（百萬） -/240417 一年內股價與大盤

7、對比走勢： 證券分析師 鄭慶明 A0230519090001 聯系人 馮思遠 (8621)23297818轉 財務數據及盈利預測 2020 21Q1-Q3 2021E 2022E 2023E 營業總收入（百萬元） 755,858 624,405 818,629 882,554 955,179 同比增長率（%） 7.1 9.3 8.3 7.8 8.2 歸母凈利潤（百萬元） 271,050 232,153 299,807 322,277 347,838 同比增長率（%） 1.6 12.8 10.6 7.5 7.9 每股收益（元/股） 1.06 0.93 1.18 1.27 1.37 ROE（%）

8、12.2 9.91 12.3 12.1 12.0 市盈率 5.81 5.24 4.87 4.51 市凈率 0.68 0.61 0.56 0.52 注： “市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 03-2904-2905-2906-2907-2908-2909-2910-2911-2912-2901-2902-28-30%-20%-10%0%10%（收益率）建設銀行滬深300指數 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第2頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 選

9、取國有大行作為可比銀行：建行盈利能力強，ROE 在同業中處于領先位置；高于同業平均的貸款收益率支撐較高的息差水平； 2016 年先于其他國有行出現不良拐點，在最嚴的不良認定標準下資產質量亦保持穩中向好。國有大行盈利能力穩健、資產質量向好，但估值深度破凈，其基本面存在被低估；考慮到大行的估值修復至 1 倍 PB 需要以經濟預期改善為基礎， 出于審慎考慮給予一定折價， 給予建設銀行 0.75 倍 22 年 PB。當前股價對應 0.61、0.56 倍 21 年、22 年 PB，對應 33%上升空間，首次覆蓋給予“買入”評級。 關鍵假設點 信貸穩步增長，凈息差邊際企穩，資產質量穩中向好，共同驅動建設銀

10、行業績增長保持穩定。 我們預計 2021-2023 年建設銀行歸母凈利潤同比增速分別為 10.6%、 7.5%、7.9%。 1）規模：2022 年穩增長繼續推進，基建是穩增長的重要抓手，建行憑借在基建領域的深厚積累， 以及零售信貸規模最大的優勢， 規模有望保持穩步增長， 預計2021-23年貸款分別同比增長 10.7%、10.0%、10.0%。 2）凈息差：資產端零售貸款優勢明顯，負債端存款活期化率高，共同推動凈息差邊際趨穩，預計 2021-23 年凈息差分別為 2.12%、2.12%、2.13%。 3）資產質量：預計 2021-23 年不良率分別為 1.50%、1.48%、1.44%。 有別

11、于大眾的認識 市場認為大行相比于中小銀行戰略成效相對較小， 戰略提出向業績的兌現之間有較大的鴻溝。我們認為，建行戰略的提出與時俱進，2017 年推進零售優先戰略，成為零售信貸規模最大的上市銀行；當前監管亦為其最新三大戰略“住房租賃、普惠金融、金融科技”提供了有利的發展環境，隨著建行三大戰略深入推進，有望建立起全新的競爭優勢。 股價表現的催化劑 實體信貸需求恢復超預期；資產質量改善超預期。 核心假設風險 實體需求恢復低于預期影響信貸投放節奏、大額不良暴露導致資產質量惡化。 UUmVqUcXkZvVeX1UcV6McM6MmOqQpNnPfQoOpMlOtQoO6MmMyRNZtQtRuOnNmR

12、 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第3頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 1. 與時俱進的戰略是建行前行的重要驅動 . 5 1.1 基建起家的國有行，盈利能力不斷改善 . 5 1.2 推進零售優先成效顯著，三大戰略培育新優勢 . 7 2. 資產質量向好、結構改善、息差水平優奠定發展根基 . 9 2.1 2016 年率先出現不良拐點，近年來資產質量穩中向好 . 9 2.2 零售戰略推動信貸結構優化，活期存款優勢明顯 . 10 2.3 低負債成本優勢凸顯，息差降幅邊際收窄 . 12 3. 投資分析意見：給予 0.75 倍 22 年 PB，首次覆蓋給予“買入”評級. 13 目錄

13、公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第4頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：建行成立與發展歷史 . 5 圖 2：2017 年提出推進零售優先戰略后，建行住房按揭和消費類貸規?？焖僭鲩L 7 圖 3：建行零售貸款和按揭、消費類貸款余額均位于國有大行首位（1H21） . 7 圖 4：建行零售業務收入占比不斷提升 . 8 圖 5：建行零售業務利潤占比不斷提升 . 8 圖 6：建行普惠小微貸款余額遠高于其他上市銀行（億元，1H21） . 8 圖 7：2020 年建行金融科技投入 221 億元，在上市銀行中僅略低于工行 . 8 圖 8：建行在 2016 年下半年率先出現不

14、良拐點 . 9 圖 9：2016 年之后建行不良生成保持低位 . 9 圖 10：建行逾期率低于國有行平均 . 10 圖 11：審慎風險分類下，建行關注率高于國有行平均 . 10 圖 12：當前建行逾期率、關注率已降至 2016 年以來最低 . 10 圖 13：3Q21 建行撥備覆蓋率提升至 229%，為近六年最高 . 10 圖 14：建行零售貸款占比同業次高 . 11 圖 15：建行存款活期化率同業靠前 . 11 圖 16：建行凈息差高于國有行平均 . 12 圖 17：建行存款成本略高于其他國有大行，但遠低于其他上市銀行（1H21 存款成本）. 12 表 1：建設銀行股權集中，中央匯金持股 5

15、7.11%為實控人（截至 3Q21） . 5 表 2：建行息差負貢獻不斷收窄，撥備開始反哺利潤 . 6 表 3：建行 ROE 位于國有行第二，僅次于郵儲；ROA 為國有大行最高 . 7 表 4：建行不良認定極為嚴格 . 9 表 5：2015-2019 年加大零售投放，2020 年以來對公恢復多增 . 11 表 6：建行存款半數以上為活期存款 . 11 表 7： 更高的零售貸款占比是建行貸款收益率高于其他大行的主要原因， 并支撐優于同業的息差表現 . 13 表 8：可比公司相對估值表（收盤價截至 2022 年 3 月 28 日） . 14 表 9：建設銀行盈利預測表 . 15 表 10：上市銀行

16、估值比較表（收盤價日期：2022 年 3 月 28 日） . 16 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第5頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 1. 與時俱進的戰略是建行前行的重要驅動 1.1 基建起家的國有行，盈利能力不斷改善 建行成立之初就承擔起為國家基建提供支持的使命，經過職能拓展與業務豐富化發展為綜合性國有大行。1954 年，國家開始執行國民經濟的第一個五年計劃，以建設 156 項重點工程為中心的大規模經濟建設在全國陸續開展，為管理好巨額建設資金，建設銀行應運而生。70 年代末、80 年代初開始，建設銀行在承繼原有職能的同時，不斷拓展銀行職能。1994 年按照政府對投資

17、體制和金融體制改革的要求， 建設銀行將長期承擔代理財政職能和政策性貸款職能分別移交財政部和新成立的國家開發銀行，開始按照商業銀行的要求，對經營管理體制進行全面改革。2004 年 9 月，中國建設銀行進行股份制改革，由匯金公司、中國建投、國家電網、長江電力等共同發起設立股份公司，注冊資本為 1942 億元。2005年 10 月，建行成功在香港聯交所上市，成為國有商業銀行中首家上市的銀行；2007 年 9月，成功在上交所上市。截至 3Q21，建行總資產達 30 萬億元，在上市銀行中位居第二，僅次于工商銀行。 圖 1：建行成立與發展歷史 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 股權集中， 大股東中央匯金持

18、股比例超 50%。 建行前十大股東持股比例合計 97.39%，股權集中度高，其中 6 成為央企，隸屬于中央政府、國務院、國務院國資委等中央部門，彰顯國有大行本色；第一大股東中央匯金持股比例 57.11%為實際控制人。一方面高度集中的股權架構更利于股權結構長期保持穩定，中央匯金、國家電網、長江電力等發起股東至今仍為建設銀行前十大股東；另一方面中央政府部門的股東背景亦能為建設銀行業務開展、參加國家經濟建設提供諸多幫助。 表 1：建設銀行股權集中，中央匯金持股 57.11%為實控人（截至 3Q21） 排名 股東 持股比例 性質 實際控制人 1 中央匯金投資有限責任公司 57.11% 央企 中央政府

19、2 香港中央結算(代理人)有限公司 37.54% 外資 - 3 中國證券金融股份有限公司 0.88% 央企 - 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第6頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 4 國家電網有限公司 0.64% 央企 國務院國資委 5 益嘉投資有限責任公司 0.34% 外資 - 6 中國長江電力股份有限公司 0.26% 央企 國務院國資委 7 香港中央結算有限公司 0.22% 外資 - 8 中央匯金資產管理有限責任公司 0.20% 央企 國務院 9 中國寶武鋼鐵集團有限公司 0.13% 央企 國務院國資委 10 太平人壽保險有限公司-傳統-普通保險產品 0.07% -

20、 - 合計 97.39% 資料來源：Wind，公司財報，申萬宏源研究 從盈利驅動因子分解來看，息差降幅收窄負貢獻邊際減弱，撥備有望持續正貢獻業績增長。2019 年下半年到 2020 年上半年經過 5 次降息，加之 2020 年疫情沖擊下監管要求大行減費讓利，息差下降成為業績最大負貢獻項。2021 年以來，息差降幅逐漸收窄出現企穩態勢，息差對業績的負貢獻也在邊際減弱。此外 2021 年之前，撥備計提對利潤持續負貢獻，隨著資產質量逐漸好轉，撥備負貢獻逐漸減弱，并且 1H21 撥備開始反哺利潤，預計建行未來資產質量穩中向好，撥備有望持續正貢獻業績增長。 表 2：建行息差負貢獻不斷收窄，撥備開始反哺利

21、潤 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 橫向對比來看， 建行 ROE 在同業中位居第二， ROA 為國有大行最高。 9M21 建行 ROE為 13.2%，在國有行中位居第二，一方面得益于建行生息資產占比 94%為國有行最高，另一方面總資產周轉率與凈息差水平亦高于同業平均， 對 ROE 形成正向貢獻。 建行 ROA1.03%為同業最高，盈利能力凸顯。由于杠桿倍數 12.9 倍為同業最低，對 ROE 有所拖累，但同時也表明建行存在進一步用足杠桿的空間，未來仍可通過資產負債結構擺布提升 ROE。 201620172018201920201Q211H219M21營業收入貢獻-0.02%2.74%5.99

22、%7.1%7.1%3.4%7.0%9.3%利息凈收入貢獻-6.60%5.73%5.44%7.7%5.5%2.9%3.7%3.6%其中：平均生息資產規模增長9.12%8.19%2.60%10.2%13.3%12.2%8.5%6.8%其中：息差變動貢獻-15.72%-2.47%2.84%-2.4%-7.8%-9.3%-4.8%-3.2%手續費凈收入貢獻0.82%-0.12%1.01%-2.0%0.5%1.6%1.1%1.0%其他凈收益貢獻5.76%-0.68%-0.46%1.4%1.1%-1.1%2.1%4.6%營業支出貢獻（成本收入比）-1.04%4.00%1.99%-0.4%0.4%0.0%-

23、2.6%-3.3%撥備貢獻利潤-0.15%-8.42%-4.70%-0.8%-4.4%-1.4%4.8%11.2%營業外收支貢獻0.11%-0.39%-0.49%0.0%-0.1%0.1%0.1%0.0%實際稅率等變化貢獻2.63%3.28%2.14%-0.7%-1.4%0.5%1.6%-4.9%少數股東權益貢獻-0.08%-0.16%0.18%-0.6%0.0%0.3%0.5%0.5%歸屬母公司股東凈利潤同比增長1.45%4.67%5.11%4.7%1.6%2.8%11.4%12.8% 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第7頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 表 3：建行

24、ROE 位于國有行第二，僅次于郵儲；ROA 為國有大行最高 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 1.2 推進零售優先成效顯著，三大戰略培育新優勢 建行 2017 年開始推進零售優先戰略，當前零售貸款規模位于大行首位。2016 年“去杠桿”被列為國家五大任務之一；2017 年，消費成為推動中國經濟轉型增長的主要動力，為商業銀行零售業務快速發展創造了廣闊的市場空間。在這一背景下建行提出“推進零售優先戰略”，持續鞏固個人住房貸款傳統優勢，優先支持消費金融業務發展，消費信貸形成新優勢。在零售戰略的持續推動下，建行零售業務發展成效顯著，1H21 建行零售貸款余額 7.6 萬億，位于國有大行首位，較 201

25、6 年累計增長 72%，其中按揭貸款、消費類貸款（消費貸與信用卡貸款余額之和）均在國有行中最高，成為零售信貸規模最大的銀行。同時零售對業績的貢獻度也在進一步加強，1H21 建行零售業務收入占比 41%，較 2014 年累計提高 5pct；零售利潤總額占比 63%，較 2014 年累計提高 36pct。 圖 2：2017 年提出推進零售優先戰略后，建行住房按揭和消費類貸規?？焖僭鲩L 圖 3：建行零售貸款和按揭、消費類貸款余額均位于國有大行首位（1H21） 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 ROE拆分（9M21）建設銀行工商銀行中國銀行交通銀行郵儲銀行凈利息收入(

26、+)1.98%1.93%1.61%1.39%2.19% 凈息差(+)2.12%2.11%1.75%1.55%2.36% 有效資產占比(+)94%91%92%89%93%非息收入(+)0.78%0.76%0.71%0.94%0.41% 非息收入占比(+)28%28%31%40%16% 周轉率(+)2.76%2.68%2.32%2.32%2.60%營業支出(-)0.83%0.82%0.81%0.91%1.40% 成本收入比(-)30%30%35%39%54%信用成本(-)0.63%0.68%0.43%0.61%0.41%其他(-)0.27%0.27%0.28%0.11%0.14%ROAA1.03%

27、0.92%0.79%0.69%0.65%杠桿倍數12.912.914.515.321.0ROAE13.2%11.9%11.5%10.6%13.6%36,256 61,666 5,346 10,788 20,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002015201620172018201920201H21億元按揭消費貸及信用卡經營貸其他010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000建行工行中行郵儲交行億元按揭消費貸及信用卡經營貸其他 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第8頁 共17頁 簡單

28、金融 成就夢想 圖 4：建行零售業務收入占比不斷提升 圖 5：建行零售業務利潤占比不斷提升 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 2018 年，建行全面實施住房租賃、普惠金融和金融科技“三大戰略”，推動全行業務高質量發展。 2016 年底中央經濟工作會議首次提出 “房子是用來住的， 不是用來炒的”定位， 2017 年建行便率先推出住房租賃解決方案， 創建住房租賃綜合服務平臺， 截至 2021年上半年，建行住房租賃平臺覆蓋全國 96%的地級及以上行政區，對公住房租賃貸款余額1056 億元，較年初增長 26.55%。 順應國家對小微企業及普惠金融的支持，2018 年建

29、行將發展普惠金融作為全行戰略進行部署，制定普惠金融戰略三年規劃，2021 年 6 月末監管口徑普惠金融貸款余額達 1.71 萬億元，為上市銀行最高。 建行一貫重視金融科技的發展，2018 年發布金融科技戰略規劃，成立金融科技子公司建信金科；2020 年金融科技投入 221 億元，位居上市銀行前列。截至 2021 年上半年建行金融科技人員數量達 1.4 萬人，占集團總人數 3.79%，累計獲取專利授權 606 件，發明專利 389 件，國內銀行領先。2022 年初央行、銀保監會明確保障性住房租賃貸款不納入房貸集中度管理，監管對普惠小微貸款的支持力度也在不斷加大，在傳統開發貸、平臺等面臨更嚴格監管

30、的背景下，建行在金融科技的賦能下，憑借其在住房租賃、普惠小微方面的多年布局，培育了全新競爭優勢。 圖 6：建行普惠小微貸款余額遠高于其他上市銀行（億元，1H21） 圖 7：2020 年建行金融科技投入 221 億元，在上市銀行中僅略低于工行 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 35%35%36%38%38%38%43%41%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 1H21零售收入占比對公收入占比資金業務及其他27%39%44%46%45%45%61%63%0%10%2

31、0%30%40%50%60%70%80%90%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 1H21零售利潤占比對公利潤占比資金及其他業務17,100 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000建行工行郵儲中行招行民生平安中信交行浦發興業光大050100150200250工行建行招商郵儲中信交行光大華夏2020年金融科技投入（億元） 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第9頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 2. 資產質量向好、結構改善、息差水平優奠定發展根基 2.1 2016 年率先出

32、現不良拐點，近年來資產質量穩中向好 不良率自 1H16 率先開始回落，同業最嚴的不良認定標準下資產質量總體向好。1）縱向來看，在 2014-2015 年不良爆發高峰期，各銀行均經歷了不良貸款余額、不良率顯著攀升的過程，建行也不例外。在此之后，建行在 16 年下半年領先于其他國有大行出現不良拐點，3Q16 不良率環比明顯下行 7bps 至 1.56%，不良生成也降至低位，此后 3 年建行不良率穩中向好。2020 年受疫情影響建行不良率與不良生成均有所反彈，與此同時建行加強信用風險管理，嚴格授信策略執行把關、持續優化信貸結構、加大不良處置力度，2021 年以來實現逐季改善。3Q21 建行不良率環比

33、下降 2bps 至 1.51%，較 2Q16 最高點累計下降 12bps。2）橫向來看，橫向來看建行不良率高于國有行平均與上市銀行平均，在賬面不良率高于同業的背后，亦不可忽視其極嚴的不良認定標準。建行早在 16 年底，就已提前其他國有行 4 年將所有逾期貸款納入不良，1H21 建行“逾期/不良”指標低至 70% ，不良認定標準同業最嚴。 2021年以來不良生成同樣實現逐季改善， 3Q21不良生成率僅24bps，低于國有行與上市銀行平均。 圖 8：建行在 2016 年下半年率先出現不良拐點 圖 9：2016 年之后建行不良生成保持低位 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏

34、源研究 表 4：建行不良認定極為嚴格 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%1Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q21建行不良率國有行不良率上市銀行不良率0bps50bps100bps150bps200bps250bps1Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q21建行國有行上市銀行1H1620161H1720171H1820181H1920191H20

35、20201H21逾期90天以上/不良83%68%69%58%66%60%66%59%52%49%50%國有行平均92%85%87%76%75%72%72%65%62%55%55%上市銀行平均106%96%97%85%84%78%77%70%69%62%63%逾期貸款/不良122%100%98%86%96%87%98%81%76%70%70%國有行平均147%134%127%118%121%111%107%99%90%84%82%上市銀行平均168%146%139%128%132%121%118%109%106%95%95% 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第10頁 共17

36、頁 簡單金融 成就夢想 建行逾期率低于同業， 撥備計提充分。 從不良先行指標來看， 1H21 建行逾期率為 1.08%，低于國有行平均 13bps，在上市銀行中也處于較優水平；1H21 建行關注率為 2.80%，審慎風險分類下，建行關注率高于同業平均（國有行平均：1.87%）。但縱向來看，在 2016年上一輪不良暴露周期結束后，建行關注率、逾期率總體處于不斷改善通道，當前關注、逾期率達到 2016 年以來最低，潛在不良風險不斷降低。與此同時，建行撥備水平自 1H17開始就處于大行中靠前位置，3Q21 撥備覆蓋率進一步環比提升 6.2 個百分點至 229%，已達近六年來最高，風險抵補能力亦不斷夯

37、實。 圖 10：建行逾期率低于國有行平均 圖 11：審慎風險分類下，建行關注率高于國有行平均 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 圖 12：當前建行逾期率、關注率已降至 2016 年以來最低 圖 13： 3Q21 建行撥備覆蓋率提升至 229%， 為近六年最高 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 2.2 零售戰略推動信貸結構優化，活期存款優勢明顯 推進零售優先戰略之下零售貸款占比大幅提升，2020 年以來對公貸款恢復多增。從增量投放來看， 2015 年建行貸款明顯向零售傾斜， 2017 年提出 “推進零售優先戰略” ， 2018年

38、更是將 8 成以上貸款投向零售，零售貸款中 70%以上投向按揭，2019 年零售貸款占總貸款比重達到 43.7%，較 2013 年累計提高 14.6pct。2020 年以來，受疫情影響經濟增速下滑，國家面臨穩經濟壓力，建行加大了基建等領域信貸投放，對公貸款恢復多增；零售1.08%國有行平均：1.21%0%1%2%3%4%5%6%蘇農杭州寧波郵儲無錫常熟張家港招行建行蘇州中行成都渝農南京江蘇工行興業平安交行江陰紫金上海北京長沙華夏光大民生中信浦發貴陽逾期率（1H21）2.80%國有行平均：1.87%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%寧波無錫郵儲杭州成都招行平安常熟北

39、京江陰南京蘇州紫金江蘇興業交行中行張家港上海光大工行中信浦發渝農長沙建行民生貴陽蘇農華夏關注率（1H21）2.3%2.4%2.5%2.6%2.7%2.8%2.9%3.0%3.1%0.5%0.7%0.9%1.1%1.3%1.5%1.7%1.9%2.1%1H1320131H1420141H1520151H1620161H1720171H1820181H1920191H2020201H21逾期率關注率（右軸）229%100%150%200%250%300%350%400%450%1Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q21工行建行中

40、行交行郵儲 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第11頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 貸款占比略有下降，其中消費類貸款投放減少，相比之下面向個體工商戶的經營貸多增，成為按揭之外零售貸款最大投向。從存量結構來看，建行一半以上的貸款仍為對公貸款，其中 4 成左右投向基建；零售占比 40%左右，其中 8 成以上為按揭。1H21 建行零售貸款占比 42.1%，在國有行中位居第二，零售貸款余額位居第一。 建行存款活期化率優勢明顯。得益于密集的網點布局、多年來在對公業務的深耕，以及與各地政府建立較為密切的聯系， 建行對公活期存款優勢明顯。 1H21 建行活期存款占總存款比重 53%，在

41、國有行中排名靠前，其中對公活期存款占總存款比重 31%，零售活期占比 22%。 表 5：2015-2019 年加大零售投放，2020 年以來對公恢復多增 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 表 6：建行存款半數以上為活期存款 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 圖 14：建行零售貸款占比同業次高 圖 15：建行存款活期化率同業靠前 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 增量-億元201320142015201620172018201920201H21 存量-占比201320191H21基建1,4752,4001,3691,1573,7542291,5103,5953,

42、279 基建35.4%39.6%37.6%租賃及商務服務業8591,2385621,6811,5536658923,4462,262 租賃及商務服務業8.0%14.3%16.7%制造業1,177140-564-666-44-586611,5891,324 制造業24.1%15.9%15.3%批發零售70039286-98-149-5059472,5181,421 批發零售7.9%6.6%9.0%房地產479340-524-7437371,0802881,296638 房地產9.1%8.3%8.3%采掘26197433-373235-21434283 采掘4.0%2.9%2.6%其他1,777-

43、3012882,056787-1,0121,160-1501,148 其他11.5%12.3%10.6%對公貸款6,7273,9541,8503,0146,639-944,64312,32810,355 對公貸款69.2%53.0%56.5%按揭3,5223,7695,2418,2836,2715,9175,1135,2932,816 按揭75.7%81.7%81.0%信用卡9076066175171,204875899838134 信用卡10.9%11.4%11.1%消費貸-85-99-252361,159116-158756-381 消費貸3.0%3.0%3.1%經營貸-88-161-11

44、5-165-98-4176936549 經營貸3.8%0.7%2.5%其他2801942441953-9018-236-104 其他6.5%3.2%2.3%零售貸款4,5374,3095,9628,8908,5906,7775,9497,5873,012 零售貸款29.2%43.7%42.1%票據貼現-4875822,589521-3,7641,7451,824-2,336-178 票據貼現1.7%3.3%1.3%貸款合計10,7778,84510,40112,42411,4648,42812,41717,57913,190 貸款合計100.0%100.0%100.0%增量-億元2013201

45、42015201620172018201920201H21 存量-占比20201H21對公活期3,514-1,7092,6469,4495,6121,5517843,5384,154 對公活期31.2%30.8%零售活期4,177-2,0342,9024,1061,8251,0878,2295,7991,988 零售活期23.2%22.3%對公定期6434,532842,0201,918-2,7532,0253,5722,716 對公定期17.7%17.6%零售定期4665,9722,0611,7692545,7921,2358,8897,799 零售定期27.9%29.3%總存款8,8006

46、,7617,69417,3449,6085,67712,27421,79816,658 總存款100.0% 100.0%57.5%42.1%38.5%37.9%33.4%0%10%20%30%40%50%60%70%郵儲建行中行工行交行零售貸款占比（1H21）53.11%50.42%49.93%41.98%34.74%0%10%20%30%40%50%60%建行工行中行交行郵儲活期存款占比（1H21） 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第12頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 2.3 低負債成本優勢凸顯，息差降幅邊際收窄 負債成本優勢突出，息差降幅明顯收窄。橫向來看，1H21

47、 建行息差在國有行中位于第2，高于同業平均 12bps。1H21 建行存款成本 1.67%，在同業中僅低于交通銀行，高于其他國有行，但更高的零售貸款占比使得建行貸款收益率高于多數國有行，支撐優于同業的息差水平?？v向來看，2020 年 LPR 多次下調導致貸款收益率下降，使得息差承壓；但扎實的存款基礎使得建行負債成本保持低位穩定，9M21 建行凈息差為 2.12%，較 1H21 僅環比收窄 1bp。在當前監管不斷強調金融支持實體的背景下，預計未來息差仍有一定下行壓力，但負債端成本優勢顯著，疊加資產端主動結構調整，有望穩定息差表現。 圖 16：建行凈息差高于國有行平均 資料來源：公司財報，申萬宏源

48、研究 圖 17：建行存款成本略高于其他國有大行，但遠低于其他上市銀行（1H21 存款成本） 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 2.13%2.01%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%2.2%2.4%2.6%郵儲建行工行中行交行息差（1H21）1.67%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%招行中行工行郵儲建行寧波華夏紫金蘇農青農北京浦發渝農成都中信上海青島平安長沙交行民生杭州張家港光大蘇州興業常熟瑞豐齊魯江蘇江陰南京無錫浙商鄭州西安廈門貴陽重慶蘭州 公司報告 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第13頁 共17頁 簡單金融 成就夢想 表 7：更高的零售貸款占比是建

49、行貸款收益率高于其他大行的主要原因，并支撐優于同業的息差表現 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 3. 投資分析意見：給予 0.75 倍 22 年 PB，首次覆蓋給予“買入”評級 我們預計 2021-23 年建設銀行歸母凈利潤同比增速分別為 10.6%、7.5%、7.9%，預計凈息差邊際趨穩，規模擴張以量補價，疊加資產質量穩中向好，驅動建設銀行業績穩步增長：1）規模：2022 年穩增長繼續推進，基建是穩增長的重要抓手，建行憑借在基建領域的積累，以及零售端不斷做強做大的優勢，推動規模穩步擴張，預計 2021-23 年貸款分別同比增長 10.7%、10.0%、10.0%。2）凈息差：資產端零售貸款優

50、勢明顯，負債端存款活期化率較高，共同推動息差邊際趨穩，預計 2021-23 年凈息差分別為 2.12%、2.12%、2.13%。3）成本收入比：預計建設銀行 2021-23 年成本收入比分別為 29.2%、29.3%、29.1%。4）資產質量：2021 年以來隨著疫情好轉，資產質量逐季改善，關注率、逾期率均處于歷史較低位， 資產質量仍有進一步改善基礎， 預計2021-23年不良率分別為1.50%、1.48%、1.44%。 選取國有大行作為可比銀行：建行盈利能力強，ROE 在同業中處于領先位置；高于同業平均的貸款收益率支撐較高息差水平；2016 年先于其他國有行出現不良拐點，在最嚴的不良認定標準