【公司研究】歐普康視-產品升級渠道為王視光細分賽道先行者-20200508[41頁].pdf

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 報報 告告 證券研究報告證券研究報告 industryId 中小盤中小盤 審慎增持審慎增持 ( 維持維持 ） marketData 市場數據市場數據 市場數據日期市場數據日期 2020/05/07 收盤價（元） 67.32 總股本（百萬股） 404.64 流通股本 （百萬股） 287.89 總市值（百萬元） 27240.36 流通市值 （百萬元） 19380.75 凈資產（百萬元） 1378.66 總資產（百萬元） 1665.22 每股凈資產 3.41 relatedR

2、eport 相關報告相關報告 國內角膜塑形鏡領域寡頭， 產 能 釋 放 或 助 業 績 再 騰 飛 20170626 emailAuthor 分析師： 代凱燕 S0190519050001 assAuthor 研究助理： 團隊成員： 主要財務指標主要財務指標 zycwzb|主要財務指標 會計年度會計年度 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入(百萬元百萬元) 647 775 1079 1492 同比增長同比增長(%) 41.1% 19.8% 39.1% 38.3% 凈利潤凈利潤(百萬元百萬元) 307 383 550 766 同比增長同比增長(%) 41.9% 24.7

3、% 43.8% 39.2% 毛利率毛利率(%) 78.4% 79.4% 80.0% 80.2% 凈利潤率凈利潤率(%) 47.4% 49.4% 51.0% 51.4% 凈資產收益率（凈資產收益率（%） 23.1% 21.8% 24.5% 26.1% 每股收益每股收益(元元) 0.76 0.95 1.36 1.89 每股經營現金流每股經營現金流(元元) 0.68 0.71 1.04 1.42 投資要點投資要點 summary 歐普康視歐普康視作為作為國內首家獲得角膜塑形鏡產品注冊證的企業國內首家獲得角膜塑形鏡產品注冊證的企業，競爭優勢顯著，業績競爭優勢顯著，業績 高速增長高速增長。2019 年公

4、司實現營業收入 6.5 億元（+41%） ，三年 CAGR 達 40%，實 現歸母凈利潤 3.07 億元（+42%） ，三年 CAGR39%，公司毛利率高達 78%，凈利 率達 46%。分產品來看分產品來看，核心產品角膜塑形鏡依舊是公司主要的收入和利潤來源。核心產品角膜塑形鏡依舊是公司主要的收入和利潤來源。 角膜塑形鏡、日戴維、護理產品、普通框架鏡分別實現收入 4.37、0.15、1.07、0.85 億元，分別占比 68%、2%、17%、13%，毛利率分別達 91%、73%、45%、58%。 快速擴充產品線，形成了核心產品、核心配套、視光其他產品三大品類?？焖贁U充產品線，形成了核心產品、核心配

5、套、視光其他產品三大品類。1） 角膜接觸鏡：角膜接觸鏡：夢戴維穩定更新的同時，公司推出了 DV 系列高端鏡片，更廣泛 的客戶覆蓋。2）硬鏡配套產品：）硬鏡配套產品：2019 年自主研發取得硬鏡護理液注冊證，實 現進口替代；逐步推出綜合檢測儀、拋光機、智能小夢等配鏡、戴鏡、清洗等 環節的配套產品，提升客戶體驗。3）視光其他產品：視光其他產品：近視矯正，高端框架 鏡即將放量，滴眼液進入研發；收購衛視康拓展高端眼科；眼保健產品、 淚液分泌檢測試紙等多方面拓展。 投資收購優質經銷商與視光終端，把握渠道打造“歐普聯盟” 。投資收購優質經銷商與視光終端，把握渠道打造“歐普聯盟” 。公司目前已有 115 家

6、子公司， 新設 6 家醫院， 自有視光服務終端 160 多家， 產品成功進入 900 多家視光服務終端。分地區來看分地區來看，華東主戰場持續擴張，銷售額達 3.94 億元， 占比達 61%，其他地區加速擴充。分渠道來看分渠道來看，收購經銷商和終端后直銷成為 主要銷售途徑，19H1 收入占比達 54%，毛利率高達 82%。 盈利預測與估值：盈利預測與估值：公司所處細分行業賽道優質，公司所處細分行業賽道優質，行業內競爭優勢顯著，且行業內競爭優勢顯著，且核心核心 主業高增長的同時擴容視光全產業鏈。主業高增長的同時擴容視光全產業鏈。我們看好公司的短中長期發展，預計 2020-2022 年凈利潤分別為

7、3.83、5.50、7.66 億元，對應 EPS 為 0.95、1.36、 1.89 元，當前股價對應 PE 為 71.2、49.5、35.5 倍。維持給予公司“審慎增持” 評級。 風險提示：風險提示：市場競爭加劇，市場競爭加劇，近視矯正競品上市，投資收益不及預期等近視矯正競品上市，投資收益不及預期等。 dyCompany 歐普康視歐普康視 dyStockcode 300595 title 產品升級，渠道為王，產品升級，渠道為王，視光視光細分細分賽道先行者賽道先行者 createTime1 2020 年年 05 月月 08 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披

8、露和重要聲明 - 2 - 深度研究報告深度研究報告 目目 錄錄 一、歐普康視：首家眼視光科技上市企業 . - 5 - 1.1、起源于美國，國內首家上市眼視光科技企業 . - 5 - 1.2、非手術視力矯正角膜塑形鏡行業知名品牌 . - 5 - 1.3、公司股權結構清晰，董事長為公司創始人 . - 6 - 二、政策利好優質賽道持續擴容，大空間低滲透高成長 . - 7 - 2.1、眼科行業蘊含巨大需求 . - 7 - 2.2、青少年近視問題嚴峻，政策明確利好視光行業 . - 8 - 2.3、角膜塑形鏡安全可逆效果佳，低滲透行業潛力大 . - 10 - 2.3.1、角膜塑形鏡是青少年近視矯正最有效的

9、手段之一 . - 10 - 2.3.2、角膜塑形鏡行業潛力大，審批進度慢壁壘高 . - 14 - 三、渠道擴張產品拓展，快速成長的眼科商業帝國. - 16 - 3.1、商業模式：定制化設計+訂單式生產，經銷與直營并行 . - 16 - 3.2、基于角膜塑形鏡，多維創新近視矯正產品 . - 18 - 3.2.1、高端 DV 產品完善硬鏡覆蓋面，單價提升毛利率更優 . - 19 - 3.2.2、硬鏡配套產品深挖痛點，護理液獲注冊證實現進口替代 . - 21 - 3.2.3、研發智能框架鏡，成立藥品部，進一步拓展近視矯正產品線- 22 - 3.3、經銷商與視光終端齊發展，把握渠道打造“歐普聯盟” .

10、 - 23 - 3.3.1、堅持技術推廣與產品營銷，終端數量穩定增長 . - 23 - 3.3.2、華東主戰場持續擴張，其他地區加大滲透 . - 24 - 3.3.3、直銷已成為公司主要銷售途徑 . - 24 - 3.3.4、并購投資優質經銷商與視光服務終端，實現快速擴張 . - 25 - 3.4、布局建設產業鏈，備戰中長期增長. - 27 - 3.5、研發立本，產能擴大，全自動化產線賦能 . - 28 - 3.6、原材料采購集中度下降，與備用供應商達成合作協議 . - 30 - 四、深耕行業十余年，競爭優勢顯著 . - 30 - 4.1、角膜塑形鏡行業競爭格局：歐普康視優勢明顯 . - 30

11、 - 4.2、不同廠商產品參數對比 . - 32 - 五、財務分析 . - 32 - 5.1、經營狀況分析 . - 32 - 5.2、資本結構與償債能力 . - 34 - 5.3、營運能力 . - 35 - 5.4、杜邦分析法 . - 35 - 5.5、內生增長是公司業績增長的主要原因. - 36 - 六、投資建議與估值 . - 37 - 七、風險提示 . - 39 - 圖 1、公司發展歷史 . - 5 - 圖 2、公司核心產品：夢戴維、DV . - 6 - 圖 3、公司股權結構（截至 2020 年 Q1） . - 6 - 圖 4、眼科醫療行業分類 . - 7 - 圖 5、眼科?？漆t院數量 .

12、 - 8 - 圖 6、眼科醫療市場規模 . - 8 - 圖 7、中國近視患者人數 . - 8 - 圖 8、中國兒童青少年近視比例 . - 8 - 圖 9、中國眼鏡行業市場規模 . - 9 - 圖 10、中國軟性隱形眼鏡市場規模 . - 9 - 圖 11、角膜接觸鏡分類 . - 12 - 圖 12、角膜塑形鏡使用 . - 13 - nMtMnNmQmRsMoMqRzRpOpMbR8Q6MtRpPpNpPeRnNmRjMrQpPbRpPxPxNoNrPxNoNqP 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 3 - 深度研究報告深度研究報告 圖 13、角膜塑形

13、鏡矯正原理示意圖 . - 13 - 圖 14、中國角膜塑形鏡消費量 . - 14 - 圖 15、三類器械產品注冊審批時間長 . - 16 - 圖 16、各企業取得角膜塑形鏡注冊證時間 . - 16 - 圖 17、歐普康視經營模式 . - 17 - 圖 18、歐普康視角膜接觸鏡銷售流程 . - 17 - 圖 19、2019 年歐普康視營業收入占比 . - 18 - 圖 20、2019 年歐普康視毛利潤占比 . - 18 - 圖 21、歐普康視產品一覽（2020 年 4 月）. - 19 - 圖 22、鏡特舒家族產品 . - 21 - 圖 23、普通框架鏡收入及增速 . - 22 - 圖 24、B

14、rightKids 智能近視防控鏡 . - 22 - 圖 25、各地區營業收入（百萬元） . - 24 - 圖 26、各地區營收占比 . - 24 - 圖 27、直銷、經銷收入占比 . - 25 - 圖 28、公司終端布局 . - 25 - 圖 29、控股公司數量激增（家） . - 26 - 圖 30、歐普康視子公司（截至 2016 年底）. - 26 - 圖 31、歐普康視子公司（截至 2019 年底）. - 26 - 圖 32、研發費用 . - 28 - 圖 33、研發人員 . - 28 - 圖 34、歐普康視公司總部 . - 29 - 圖 35、歐普康視生產研發基地 . - 29 - 圖

15、 36、供應商采購金額 . - 30 - 圖 37、采購占比 . - 30 - 圖 38、營業收入（百萬元） . - 33 - 圖 39、毛利潤（百萬元） . - 33 - 圖 40、各業務毛利率 . - 33 - 圖 41、歸母凈利潤（百萬元） . - 33 - 圖 42、管理費用 . - 34 - 圖 43、銷售費用 . - 34 - 圖 44、資產負債率 . - 34 - 圖 45、流動比率 . - 34 - 圖 46、經營性凈現金流及期末現金 . - 35 - 圖 47、存貨周轉天數（天） . - 35 - 圖 48、應收賬款周轉天數（天） . - 35 - 圖 49、凈資產收益率對比

16、 . - 36 - 圖 50、母公司、子公司營業收入 . - 36 - 圖 51、母公司、子公司業績 . - 36 - 表 1、公司高級管理人員情況 . - 7 - 表 2、國家對青少年近視問題十分重視 . - 9 - 表 3、地方政府近視防控政策措施 . - 10 - 表 4、近視矯正方式對比 . - 11 - 表 5、不同手段近視矯正效果對比 . - 12 - 表 6、角膜塑形鏡行業空間測算（每年） . - 15 - 表 7、歐普康視硬性角膜接觸鏡產品介紹 . - 20 - 表 8、硬鏡價格與毛利率分析 . - 21 - 表 9、硬性接觸鏡護理液 . - 22 - 請務必閱讀正文之后的信息

17、披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 4 - 深度研究報告深度研究報告 表 10、歐普康視主要營銷措施 . - 23 - 表 11、歐普康視營銷成果 . - 23 - 表 12、其他眼科投資情況 . - 27 - 表 13、公司研發投入項目 . - 28 - 表 14、公司募投項目進展（萬元） . - 29 - 表 15、國內角膜塑形鏡行業參與者 . - 31 - 表 16、產品對比（基于注冊證） . - 32 - 表 17、杜邦分析法 . - 36 - 表 18、業績承諾完成情況 . - 37 - 表 19、主營業務拆分（百萬元） . - 38 - 表 20、盈利預測結果

18、 . - 38 - 表 21、同業估值比較 . - 39 - 附表 . - 40 - 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 5 - 深度研究報告深度研究報告 報告正文報告正文 一一、歐普康視：、歐普康視：首家眼視光科技上市企業首家眼視光科技上市企業 1.1、起源于美國，國內首家上市眼視光科技企業起源于美國，國內首家上市眼視光科技企業 2001 年歐普康視科技(合肥)有限公司成立，同年 12 月取得生產許可證。2004 年 產品通過 FDA 認證， 2005 年獲得產品試產注冊證， 2008 年獲得產品準產注冊證， 2013 年整體升級為歐普康視股份有

19、限公司， 2017 年于深交所創業板上市，年于深交所創業板上市， 成為成為國國 內首家上市的眼視光科技企業。內首家上市的眼視光科技企業。 圖圖 1、公司發展歷史、公司發展歷史 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 1.2、非手術視力矯正非手術視力矯正角膜塑形鏡行業角膜塑形鏡行業知名品牌知名品牌 歐普康視是一家專業歐普康視是一家專業于眼健康和近視防控技術與服務的高新技術企業，專注眼視于眼健康和近視防控技術與服務的高新技術企業，專注眼視 光產品及相關配套產品的研發、生產、銷售，以及眼視光服務。光產品及相關配套產品的研發、生產、銷售，以及眼視光服務。業務包括眼科及 視光醫療器械與醫療服務

20、二大板塊， 目前主要業務為非手術視力矯正， 逐步向 “全 面的眼視光產品研發制造及專業的眼視光醫療服務企業”發展。 公司主要產品包括角膜塑形鏡、普通硬性角膜接觸鏡公司主要產品包括角膜塑形鏡、普通硬性角膜接觸鏡、護理產品、護理產品等等。產品類別屬 于國家食藥監總局醫療器械分類目錄中“植入體內或長期接觸體內的眼科光 學器具” ，管理類別屬于 III 類醫療器械產品。 深耕行業十余年，深耕行業十余年，角膜塑形鏡角膜塑形鏡知名品牌知名品牌。角膜塑形鏡是公司主營產品的核心，是 一種用于矯正視力和控制近視加深的特殊角膜接觸鏡，用戶通常睡覺時配戴，起 床后摘下，可以擁有一個完整白天的清晰裸眼視力，長期配戴角

21、膜塑形鏡可以顯 著減緩近視度數的加深。 公司夢戴維和DreamVision系列產品已經成為知名品牌， 技術領先， 已進入全國除西藏以外 30 個省市中的 900 多家知名醫療機構， 累計用 戶超過 90 萬例。 根據國家藥品監督管理局網站公示， 公司是大陸地區獲得角膜塑 形鏡產品注冊證的兩家大陸企業之一，也是國內首家獲得該注冊證的企業。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 6 - 深度研究報告深度研究報告 圖圖 2、公司核心產品：夢戴維、公司核心產品：夢戴維、DV 資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 1.3、公司公司股權結構股權結構清

22、晰清晰，董事長為公司創始人，董事長為公司創始人 公司實控人技術出身，研究背景深厚。公司實控人技術出身，研究背景深厚。截至 2019 年年報，公司前三大股東分別為 陶悅群、 南京歐陶信息， 合肥歐普民生， 持股比例分別為 37.15%、 14.45%、 6.15%。 其中陶悅群博士為公司的創辦人、董事長、總經理，曾在國內外學術雜志上發表 多篇科技論文，多次參加全球角膜塑形鏡大會，參與編寫現代角膜塑形學專 著。整體來看，公司股權結構清晰，各大股東之間無其他關聯關系。 圖圖 3、公司股權結構（截至、公司股權結構（截至 2020 年年 Q1） 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱

23、讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 7 - 深度研究報告深度研究報告 表表 1、公司高級管理人員情況公司高級管理人員情況 姓名姓名 職位職位 出生年份出生年份 學歷學歷 個人履歷個人履歷 陶悅群 董事長、總經理 1960 年 UCLA 工 程 博 士 公司創始人公司創始人，曾任加州大學研發顧問、加州州立大 學授課教授，發表多篇科技論文，多次參加全球角 膜塑形鏡大會、角膜塑形技術行業的國際會議，參 與編寫現代角膜塑形學專著 施賢梅 董事、副總經理、運營總監、董秘 1974 年 本科 中級會計師， 曾任職于南京歐普康視科技有限公司 董國欣 副總經理、醫學總監

24、1968 年 本科 眼科副主任醫師， 曾任職于中國人民解放軍第 531 醫院 衛立治 代理財務總監 1982 年 本科 注冊會計師， 高級經濟師。 曾任職于安徽中源控股、 合肥新筑機械、大華會計師事務所。 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 二二、政策利好優質賽道政策利好優質賽道持續持續擴容擴容，大空間低滲透高成長，大空間低滲透高成長 2.1、眼科行業眼科行業蘊含巨大需求蘊含巨大需求 眼科是研究發生在視覺系統，包括眼球及與其相關聯的組織有關疾病的學科，包 括致盲類眼病和非致盲類眼病。我國是世界上盲和視覺障礙患者數量最多的國家 之一。 眼科醫療市場主要分為激光近視手術、眼病診療和醫學眼科醫療市場主要分為激光近視手術、眼病診療和醫學視視光三大部分。光三大部分。激光近視 手術是治療近視的手術；眼病診療主要針對玻璃體、視網膜疾病，青光眼，視神 經病變、白內障等眼部疾病，以藥物和手術作為治療