寧德時代-鋰電龍頭兩翼齊飛-220331（39頁）.pdf

1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 寧德時代 300750.SZ 公司研究 | 首次報告 終端份額持續提升，電池龍頭有望強者恒強。終端份額持續提升，電池龍頭有望強者恒強。動力電池行業具備較高的技術壁壘，產品品質、產能規模和生產成本構成了正反饋閉環，行業具備極為突出的馬太效應，公司 2021 年全球動力電池裝機量約 97GWh，國內市占率穩定在 50%左右，全球市占率 32.6%。公司憑借品質優勢，更高的良率和直通率使其成本大幅領先同行，在技術、成本、客戶多方面塑造了超強的護城河，我們預計

2、這種多維度循環反饋的優勢較難被超越，公司有望強者恒強。 供應鏈管理能力凸顯，供應鏈管理能力凸顯，2022 年盈利有望邊際改善。年盈利有望邊際改善。公司全面布局上游各環節材料，既保障材料供給，又獲得投資收益，競爭力大幅提升，在這輪漲價周期中相比其他二線企業影響最小，體現出極強的盈利穩定性。公司近期已開始上調電池售價，隨著 2022 年上游材料產能逐步釋放，六氟、添加劑等大部分原材料會進入跌價周期，電池成本壓力逐步緩解，同時隨著公司產銷持續擴張下規模效應愈發凸顯，電池盈利有望修復。 卡位儲能賽道，儲能業務有望開啟第二增長曲線卡位儲能賽道，儲能業務有望開啟第二增長曲線。公司儲能業務收入從 2014

3、年 0.44 億元快速提升至 2020 年 19.43 億元，2021 年預計儲能出貨 15GWh，儲能已成為公司業績的新增長點。十四五期間儲能市場快速增長已成行業共識，公司基于低成本高壽命的磷酸鐵鋰電池開啟儲能戰略，同時不斷開發鈉離子電池產業鏈關鍵材料、大規模儲能系統、智慧能源網絡等先進技術，并通過戰略合作、建立合資公司、簽訂長期供貨合約等形式完成多方位布局。隨著成本的進一步下降和公司的前期布局逐步落地投產，儲能業務將與動力電池共同成為公司發展的主要驅動因子。 我們認為未來電池環節邊際改善邏輯通順，疊加公司在海外市場突破以及儲能領域的增長，公司作為行業龍頭業績增長確定性高，我們預測公司 20

4、21-2023 年每股收益分別為 6.50、12.94、18.67 元，結合可比公司估值水平，給予公司 2022 年 52 倍PE，公司合理總市值 15682.4 億，對應公司整體目標價 672.82 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示風險提示 新能源汽車銷量不達預期；行業競爭加劇風險；新產品和新技術開發風險；原材料價格波動風險；價格波動導致的盈利水平下降風險。 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 45,788 50,319 131,443 274,079 354,795 同比增長(%) 54.6% 9.9% 161.2% 108.5% 29

5、.5% 營業利潤(百萬元) 5,759 6,959 18,932 37,813 54,746 同比增長(%) 38.2% 20.8% 172.0% 99.7% 44.8% 歸屬母公司凈利潤(百萬元) 4,560 5,583 15,160 30,159 43,518 同比增長(%) 34.6% 22.4% 171.5% 98.9% 44.3% 每股收益（元） 1.96 2.40 6.50 12.94 18.67 毛利率(%) 29.1% 27.8% 25.3% 24.2% 24.8% 凈利率(%) 10.0% 11.1% 11.5% 11.0% 12.3% 凈資產收益率(%) 12.8% 10.

6、9% 21.3% 32.3% 33.4% 市盈率 256.6 209.6 77.2 38.8 26.9 市凈率 30.7 18.2 14.9 10.8 7.7 資料來源：公司數據. 東方證券研究所預測. 每股收益使用最新股本全面攤薄計算. 盈利預測與投資建議 核心觀點 公司主要財務信息 股價（2022年03月31日） 512.3 元 目標價格 672.82 元 52 周最高價/最低價 692/309.86 元 總股本/流通 A 股（萬股） 233,085/203,866 A 股市值（百萬元） 1,194,095 國家/地區 中國 行業 新能源汽車產業鏈 報告發布日期 2022 年 03 月 3

7、1 日 1 周 1 月 3 月 12 月 絕對表現 -0.33 -3.95 -12.87 59.09 相對表現 -0.56 -0.8 -6.88 81.58 滬深 300 0.23 -3.15 -5.99 -22.49 盧日鑫 021-63325888*6118 執業證書編號：S0860515100003 李夢強 執業證書編號：S0860517100003 顧高臣 021-63325888*6119 執業證書編號：S0860520080004 林煜 執業證書編號：S08600521080002 施靜 021-63325888*3206 執業證書編號：S0860520090002 香港證監會牌照

8、：BMO306 溫晨陽 動力電池裝機規模大幅回升，業績符合預期 2020-10-28 動力電池贏家通吃，寧德時代巨輪遠航 2020-09-24 鋰電龍頭，兩翼齊飛 買入（首次） 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 2 目 錄 1、鋰電王者，創新引領 . 6 1.1 鋰電王者，地位穩固 . 6 1.2 審時度勢，創新引領 . 7 1.3 股權集中，管理團隊專業 . 10 1.4 精細化管理成效斐然，營收利潤雙增長 . 12 1.4.1 受益景氣周期，營收

9、利潤齊增長 12 1.4.2 全球布局加速，海外業務擴張 13 1.4.3 精細管理，降本增效 14 2、新能源車需求持續高增，儲能成長正當時 . 15 2.1 新能源車需求高增，燃油替代恰逢其時 . 15 2.1.1 宏觀背景：國際局勢影響，油價持續新高 16 2.1.2 政策驅動：國內外政策催化，產業鏈欣欣向榮 17 2.1.3 市場需求：充換電基礎設施完善， 里程焦慮緩解 19 2.1.4 競爭格局：供銷兩旺，寧德時代遙遙領先 20 2.2 電化學儲能潛力巨大，深入布局儲能賽道 . 22 2.2.1 能源結構轉型推進，電化學儲能潛力巨大 22 2.2.2 卡位儲能賽道，寧德時代蓄勢待發

10、23 3、優勢集聚，龍頭強者恒強 . 25 3.1：前瞻布局產能，鞏固市場份額 . 25 3.2：拓展戰略客戶，下游訂單保障 . 26 3.2.1：國內市場：深度綁定主流車企 26 3.2.2：海外市場：優化產能布局，開拓大客戶 28 3.3：全產業鏈布局，強化資源優勢 . 29 3.3.1：新形勢：原料漲價加劇動力電池毛利率下滑趨勢 29 3.3.2：新對策：鋰電供應鏈大聯盟，有效掌控成本 31 3.3.3：新布局：搶占后服務市場先機，重視電池回收市場 32 盈利預測與投資建議 . 33 盈利預測 . 33 投資建議 . 34 VVnUqUbYhUqYcV0V8Z6MaO6MpNmMmOmO

11、fQrRtPjMmMqRaQqQwPNZpOoQuOqQtO 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 3 風險提示 . 35 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 4 圖表目錄 圖 1：寧德時代企業發展過程 . 6 圖 2：寧德時代 CTP 技術示意圖 . 7 圖 3：三元材料在電池中的作用 . 8 圖 4：寧德時代

12、鈉離子電池和磷酸鐵鋰電池對比 . 9 圖 5：寧德時代鋰電池單體能量密度規劃 . 9 圖 6：CTC 技術示意圖 . 10 圖 7：寧德時代：2017-2021Q3 營收情況 . 13 圖 8：寧德時代：2017-2021Q3 凈利潤情況 . 13 圖 9：寧德時代：公司研發與生產基地全球布局 . 13 圖 10：寧德時代：2016-2020 海外業務情況 . 14 圖 11：寧德時代：2018-2021Q3 期間費用率 . 15 圖 12：寧德時代：19Q1 -21Q3 經營活動產生的現金流量凈額（億元） . 15 圖 13：2019-2022M1 中國新能源車月度銷量 . 16 圖 14：

13、推動新能源車銷量增長的核心因素 . 16 圖 15：2019.1-2022.1 中國動力電池裝機量月度分布圖（按車型，單位：GWH） . 16 圖 16：汽油車與新能源車保養成本對比 . 17 圖 17：雙積分政策下不同車型的優惠指標 . 18 圖 18：Stellantis 集團旗下品牌及定位 . 19 圖 19：2017-2021 年 8 月我國動力電池配套裝機企業數量 . 20 圖 20： 2020 年國內動力電池裝機排名前十企業市場份額 . 21 圖 21：2021 年國內動力電池裝機排名前十企業市場份額 . 21 圖 22：2020 年中國儲能裝機結構 . 22 圖 23：2020

14、年中國累計投運電化學儲能裝機結構 . 22 圖 24：2020 年儲能系統成本構成 . 23 圖 25：寧德時代“光儲充”一體化電站介紹 . 23 圖 26：寧德時代：各項業務營收情況(單位：億元) . 24 圖 27：寧德時代：公司主要客戶 . 26 圖 28：2021.2-2022.2 哪吒汽車交付量 . 27 圖 29：六氟磷酸鋰價格走勢（萬元/噸） . 29 圖 30：電解液價格走勢（萬元/噸） . 29 圖 31：磷酸鐵鋰正極價格走勢（萬元/噸） . 29 圖 32：碳酸鋰價格走勢（萬元/噸） . 29 圖 33：2021 以來 LME 鎳連續走勢 . 30 圖 34：寧德時代毛利率

15、情況（%）. 30 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 5 圖 35：動力電池主流企業銷售毛利率季度變化比較（%） . 30 圖 36：寧德時代：公司產業鏈布局 . 31 圖 37：動力電池回收過程 . 32 圖 38：邦普的動力電池回收體系 . 33 表 1：2021 年全球動力電池裝機量排名（單位：GWh） . 6 表 2：寧德時代股權結構 . 10 表 3：寧德時代高管一覽 . 11 表 4：寧德時代：2021 年股票期權與限制性股票激勵計劃內容

16、 . 12 表 5：國內成品油價近五次上調情況（單位：元/噸）. 16 表 6：2021 年中國新能源車廠商銷量排行 TOP10 . 19 表 7：2021 年全球動力電池企業裝機量 TOP 15 . 21 表 8：寧德時代：儲能業務布局 . 25 表 9：寧德時代 2018-2021 擴產計劃匯總 . 25 表 10：寧德時代：與整車廠成立的合資子公司 . 27 表 11：寧德時代海外產能布局（GWh） . 28 表 12：寧德時代可比公司估值水平 . 35 表 13：動力電池和儲能系統敏感度分析 . 35 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信

17、息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 6 1、鋰電王者，創新引領鋰電王者，創新引領 1.1 鋰電王者，地位穩固 寧德時代（CATL）成立于2011年，2018年在深交所創業板上市。公司是全球領先的新能源創新科技公司，致力于為全球新能源應用提供一流解決方案和服務。目前，公司專注于新能源汽車動力電池系統、儲能系統的研發、生產和銷售，在電池材料、電池系統、電池回收等產業鏈關鍵領域擁有核心技術優勢。 多領域、全產業鏈布局。多領域、全產業鏈布局。寧德時代的前身是 1999 年成立的新能源科技有限公司（ATL），主營3C 類鋰離子電池，研發團隊率先

18、突破了聚合物電池鼓氣的問題，成為全球 20 余家獲得貝爾實驗室授權企業中第一個實現專利轉化的企業。恰逢當時下游手機、電腦行業需求提升，逐步成長為消費鋰電池行業龍頭。2011 年，在 ATL 的動力電池業務基礎上，寧德時代成立。在 2012 年，公司與寶馬集團開展戰略合作。在隨后幾年里，受益電動車初期發展的強大政策支持，公司與戴姆勒、上汽、廣汽、吉利、北汽新能源等海內外車企開展合作和成立子公司，供應動力電池產品。2015 年，公司進軍動力電池回收市場。2017 年，公司的動力電池市占率達到全球第一的規模。2018 年開始，公司在鋰電池產業鏈上游加快布局，投資了北美鋰業。2020 年，公司開始布局

19、儲能領域，與國網綜能成立兩家合資公司并參與位于晉江的全國最大儲能電站建設。同一年，在動力電池領域，公司成為了特斯拉的供應商。2021 年 4 月，寧德時代投入 9 億元入股洛陽鉬業，參與開發洛陽鉬業位于剛果金的 Kisanfu 銅鈷礦。 圖 1：寧德時代企業發展過程 數據來源：公司官網、東方證券研究所 鋰電龍頭地位不可撼動。鋰電龍頭地位不可撼動。根據韓國市場研究機構 SNE Research 發布 2021 年全球動力電池裝機量排行榜， 寧德時代連續第五年登上全球最大動力電池企業的寶座，2021 年裝機量 96.7GWh，市占率達到 32.6%。公司規模經濟效應顯著，在供應鏈管理、成本控制、人

20、才聚集、技術持續迭代、客戶服務等多方面擁有競爭優勢。 表 1：2021 年全球動力電池裝機量排名（單位：GWh） 序號序號 企業名稱企業名稱 2021 年裝機量年裝機量 2020 年裝機量年裝機量 2021 市場份額市場份額 2020 市場份額市場份額 1 寧德時代 96.7 36.2 32.6% 24.6% 2 LG 60.2 34.3 20.3% 23.4% 3 松下 36.1 27.0 12.2% 18.4% 4 比亞迪 26.3 9.8 8.8% 6.7% 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表

21、聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 7 5 SK 16.7 8.1 5.6% 5.5% 6 三星 SDI 13.2 8.5 4.5% 5.8% 7 中創新航 7.9 3.4 2.7% 2.3% 8 國軒高科 6.4 2.4 2.1% 1.7% 9 遠景動力 4.2 3.9 1.4% 2.7% 10 蜂巢能源 3.1 0.6 1.0% 0.4% 數據來源：SNE Research、東方證券研究所 1.2 審時度勢，創新引領 公司重視產品和技術工藝的研發，建立了涵蓋產品研發、工程設計、測試驗證、工藝制造等領域完善的研發體系。公司擁有電化學儲能技術國家工程研究中心、福建省鋰離子電池企業

22、重點實驗室、中國合格評定國家認可委員會（CNAS）認證的測試驗證中心，設立了“院士專家工作站”、“博士后科研工作站”。根據公司 2020 年報，公司研發費用占營收比重達到 7.09%，擁有研發技術人員 5592 名，擁有 2969 項境內專利及 348 項境外專利，正在申請的境內和境外專利合計 3454 項。 面對當前全球動力電池領域呈現出的大容量、高能量密度、長壽命、超快充、高性價比的市場需求，公司審時度勢，在結構和材料領域進行多個技術路線的技術儲備，應對可能發生的技術迭代。公司建設的 21C 創新實驗室對標國際一流實驗室，研究方向包括金屬鋰電池、全固態電池、鈉離子電池等下一代電池研發，致力

23、于提升電池能量存儲效率和安全性。項目總建設期為五年，2021年底部分設施已可投入使用。 CTP 技術降本增效。技術降本增效。CTP 技術最大程度的減少電池 Pack 內部，各個模組之間的側板、底板、連接線束、固定件、非必要的橫梁，縱梁等零部件。通過簡化模組結構，使得電池包體積利用率提 15%20%，零部件數量減少 40%，生產效率提升 50%。 圖 2：寧德時代 CTP 技術示意圖 數據來源：電動邦、東方證券研究所 引領高鎳技術路線。引領高鎳技術路線。公司在 8 系高鎳三元技術路線上進行長期持續的研發投入。隨著鎳含量遞增，電池能量密度也相應得到提升。公司的高鎳 811（NCM811） 體系配合

24、了納米鉚釘技術，在電芯層面進行結構加固防護，大幅度提升能量密度，有效兼顧高標準安全可靠性。配合高電壓技術，精準的單晶顆粒設計搭配耐氧化電解液，通過不斷拓寬電壓上限，脫出更多的活性鋰，從而顯著 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 8 提升能量密度，實現最優性價比。早在 2019年，公司就開發出能量密度達到 304Wh/kg三元電池產品，并在之后幾年內逐步推進高能量密度電池的商業化。 圖 3：三元材料在電池中的作用 數據來源：電動邦、東方證券研究所 探索下

25、一代動力電池技術路線。公司目前在下一代動力電池方面的布局主要在鈉離子電池以及固探索下一代動力電池技術路線。公司目前在下一代動力電池方面的布局主要在鈉離子電池以及固態電池。態電池。隨著新能源汽車的發展對電池的需求大幅上升，鋰鹽資源端的瓶頸逐漸顯現，因此公司加快對資源儲備更加豐富、成本更低的電池體系的研究和生產。鈉作為鋰的替代品的角色出現，鈉作為鋰的替代品的角色出現，原料廣泛存在，成本更低，在電池領域得到廣泛關注。原料廣泛存在，成本更低，在電池領域得到廣泛關注。能量密度方面，鈉離子電池的電芯能量密度約為 100-160Wh/kg，這一水平遠高于鉛酸電池的 30-50Wh/kg，與磷酸鐵鋰電池比較接

26、近。安全性方面，鈉離子電池安全性高，高低溫性能優異。在循環壽命方面，鈉電池目前可以達到3000 次以上。此外，鈉離子電池的系統集成效率高于磷酸鐵鋰電池。因此，鈉電池有望首先替代鉛酸和磷酸鐵鋰電池主打的低速電動車、儲能等市場。 2021 年 7 月公司率先發布第一代鈉離子電池，具備高能量密度、高倍率充電、優異的熱穩定性、良好的低溫性能與高集成效率等優勢。鈉離子電池可實現與鋰電池生產設備、工藝的完美兼容，鈉離子電池可實現與鋰電池生產設備、工藝的完美兼容，產線可進行快速切換，快速布局。產線可進行快速切換，快速布局。鈉離子電池的電芯單體能力密度達到 160Wh/kg；常溫下充電 15 分鐘，電量可達

27、80%；可以在-40到 80的溫度區間正常工作，-20的環境下容量保持率高于磷酸鐵鋰電池，可達 90%以上的放電保持率；電池系統集成效率超過 80%。目前，寧德時代已啟動相應的產業化布局，產能等規劃都已經落地， 預計很快將實現量產。 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 9 圖 4：寧德時代鈉離子電池和磷酸鐵鋰電池對比 數據來源：公司官網、東方證券研究所 固態電池方面，由于其擁有更為穩定的電解質機械和化學特性，靜態及循環壽命將得到極大提升。固態電池方面，

28、由于其擁有更為穩定的電解質機械和化學特性，靜態及循環壽命將得到極大提升。贛鋒鋰業曾于 2021 年 12 月 10 日發布第一代固態電池（混合固液鋰離子電池），引起產業界的廣泛關注。固態電池將液態電解質替換為固態電解質，簡化了電池的封裝和冷卻系統，能量密度得到提升，電化學窗口可達 5V 以上，高于液態鋰電池（4.2V），因此允許匹配高能正極和金屬鋰負極，大幅提升理論能量密度。不過，固態電池也存在一定局限性，例如快充性能不佳、在循環過程中物理接觸變差、制備工藝復雜等。因此，公司在固態電池領域的布局更多是技術儲備。公司在 2021 年 1 月公開了兩份關于固態電池的專利，分別為“一種固態電解質的制

29、備方法”以及“一種硫化物固態電解質片及其制備方法”。 圖 5：寧德時代鋰電池單體能量密度規劃 數據來源：Electrive、東方證券研究所 密切跟蹤密切跟蹤 46804680 圓柱電池圓柱電池+ + CTCCTC 技術路線。技術路線。2020 年 9 月，特斯拉提出“4680”新型電池，即直徑46mm，高80mm的圓柱電池。4680將在2170的基礎上能量提升5倍，里程提高16%，成本下降 14%。大圓柱的優勢體現在能量密度高、安全性高、成本低，未來有望替代部分三元軟包和三元方形的份額。在 2021 Giga Fest上，特斯拉展示了其將用于 4680 電池的 CTC技術， 寧德時代首次報告

30、鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 10 即電芯直接安裝到底盤。與傳統模式不同，CTC 省略了將電芯組裝成電池包的步驟，直接將電芯安裝到底盤，有效減少零部件數量和電池組總質量，減少生產流程，提高效率，降低成本，并最終提高電動汽車的續航里程。根據特斯拉的消息，得克薩斯州超級工廠產出的 Model Y 將搭載4680 電池，2022 年第一季度末將開啟交付。公司高度重視 4680 圓柱電池技術路線可能帶來的行業格局變化，在大圓柱方面積極布局，2 月 19 日寧德時代（上海）

31、智能科技一體化電動底盤研制項目在上海臨港新城正式開工，總面積約 35 萬平方米，項目投資 4.4 億美元，有望一年內建成并投入運營。 圖 6：CTC 技術示意圖 數據來源：公開資料整理、東方證券研究所 1.3 股權集中，管理團隊專業 公司股權結構較為集中。公司股權結構較為集中。公司實際控制人為曾毓群和李平，截止 2021 年三季報，曾毓群通過瑞庭投資持股 24.52%，曾毓群、李平、黃世霖三位核心創始人合計持股 40.55%。 表 2：寧德時代股權結構 股東名稱股東名稱 持股數量（股）持股數量（股） 持股比例持股比例( (%)%) 寧波梅山保稅港區瑞庭投資有限公司 571,480,527 24

32、.54 黃世霖 260,900,727 11.20 香港中央結算有限公司 166,871,779 7.16 寧波聯合創新新能源投資管理合伙企業(有限合伙) 157,900,338 6.78 李平 111,950,154 4.81 深圳市招銀叁號股權投資合伙企業(有限合伙) 46,231,887 1.99 湖北長江招銀動力投資合伙企業(有限合伙) 42,915,098 1.84 高瓴資本管理有限公司 42,606,855 1.83 西藏鴻商資本投資有限公司 39,330,361 1.69 寧波梅山保稅港區博瑞榮合投資合伙企業(有限合伙) 32,054,300 1.38 寧德時代首次報告 鋰電龍頭

33、，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 11 數據來源：截止公司三季報，東方證券研究所 公司管理團隊具有極為豐富的行業經驗。公司管理團隊具有極為豐富的行業經驗。公司擁有專業化、多元化、國際化的管理團隊。董事長曾毓群先生、副董事長黃世霖先生等高管具有 ATL 的任職經歷，曾帶領團隊完成技術攻關，成功解決電池鼓包的硬傷，并實現了電池的量產和自動化生產。公司的核心管理人員均具有名校學歷，且多為工科專業，在電池領域積累了深厚的專業知識和豐富的實踐經驗，把握行業發展趨勢、技術與新產品的研發方

34、向，為公司的持續發展奠定了堅實的技術基礎，在業內形成競爭優勢。 表 3：寧德時代高管一覽 高管高管 職位情況職位情況 履歷履歷 曾毓群 董事長 1968 年出生，中科院物理研究所博士。曾任寧德新能源科技有限公司董事長，東莞新能源電子科技有限公司董事長和經理，東莞新能源科技有限公司董事長和經理，TDK 株式會社副總裁、高級副總裁?，F任公司董事長、瑞庭投資執行董事兼總經理。 李 平 副董事長 1968 年出生，復旦大學學士、中歐國際工商學院 EMBA。曾任寧德時代新能源科技有限公司和公司董事長?，F任公司副董事長，寧德永佳投資有限公司執行董事兼總經理，上海適達投資管理有限公司執行董事。 周 佳 董事

35、、總經理 1978 年出生，芝加哥大學碩士。曾任公司常務副總經理、財務總監，Bain Capital 戰略咨詢顧問，美國資本集團投資經理，鼎暉投資執行董事，寧德新能源科技有限公司財務總監；現任公司董事、總經理，兼任江蘇時代董事長，時代上汽動力電池有限公司董事，上汽時代動力電池系統有限公司董事。 黃世霖 副 董 事長、副總經理 1967 年出生，合肥工業大學學士。曾任寧德時代新能源科技有限公司董事、總經理，東莞新能源科技有限公司研發總監，東莞新能德科技有限公司副總裁，寧德新能源科技有限公司研發總監?，F任公司副董事長、副總經理。 潘 健 副董事長 1976 年出生，芝加哥大學碩士。曾任寧德時代新能

36、源科技有限公司董事，A.T. Kearney 咨詢顧問， MBK Partners, L.P.投資基金副總裁，CDH Investments Management 董事總經理，新能源科技有限公司董事?，F任公司副董事長，寧波梅山保稅港區聞道投資有限責任公司執行董事兼經理。 譚立斌 副總經理 1968 年出生，浙江大學學士。曾任公司董事，東莞新科電子廠部門經理，戴爾（中國）計算機公司 NPI 經理，東莞新能源科技有限公司銷售總監，寧德新能源科技有限公司銷售副總裁?，F任公司副總經理，廣汽時代動力電池系統有限公司董事長，新疆國網時代儲能發展有限公司董事，上?？觳沸履茉纯萍加邢薰径?。 吳 凱 副總經

37、理 1968 年出生，上海交通大學博士。曾任武漢理工大學講師，東莞新科磁電廠研發經理，東莞新能源電子研發經理，東莞新能源研發總監，寧德新能源技術副總裁?，F任公司首席科學家、副總經理，上汽時代動力電池系統有限公司董事。 蔣 理 副 總 經理、董事會秘書 1979 年出生，北京大學碩士。曾任瑞銀證券投資銀行部副董事、董事、執行董事，國開證券有限責任公司董事會辦公室主任?，F任公司副總經理、董事會秘書，天津市濱海產業基金管理有限公司、寧普時代電池科技有限公司、中法人壽保險有限責任公司、南京市卡睿創新創業管理服務有限公司董事。 鄭 舒 財務總監 1979 年出生，福州大學會計學、計算機科學與技術雙學士，

38、會計師。曾任公司財務部負責人，中國鐵通集團福建分公司財務部副經理，華為技術有限公司海外區域預算經理、子公司財務負責人，萬鼎硅鋼集團有限公司財務部總經理?，F任公司財務總監，North American Lithium Inc.董事，晉江閩投電力儲能科技有限公司董事。 數據來源：公司公告，東方證券研究所 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 12 公司以股權和激勵機制為紐帶，聚集工藝、技術、管理團隊。公司以股權和激勵機制為紐帶，聚集工藝、技術、管理團隊。自

39、2018 年起的四年時間均推出限制性股票激勵計劃。2021 年 10 月，公司發布2021 年股票期權與限制性股票激勵計劃，采用“限制性股票激勵+期權激勵”方式，共涉及股權權益 516.104 萬股，其中限制性股票222.074 萬股，授予價格為 306.04 元/股，對象包括中層管理人員和核心骨干員工共 4483 人，激勵范圍進一步拓寬。同時延續此前對營業收入進行考核的方案，進一步完善公司治理結構，健全公司激勵機制，增強核心骨干員工的責任感、使命感。 表 4：寧德時代：2021 年股票期權與限制性股票激勵計劃內容 行權行權安排安排 行權時間行權時間 業績業績考核考核目標目標 第一次解除限售期

40、 自相應部分股票期權授權之日起 12 個月后的首個交易日起至相應部分股票期權授權之日起 24 個月內的最后一個交易日當日止 2021 年營業收入值不低于 1,050 億元 第二次解除限售期 自相應部分股票期權授權之日起 24 個月后的首個交易日起至相應部分股票期權授權之日起 36 個月內的最后一個交易日當日止 2021-2022 年兩年的累計營業收入值不低于 2,400 億元 第三次解除限售期 自相應部分股票期權授權之日起 36 個月后的首個交易日起至相應部分股票期權授權之日起 48 個月內的最后一個交易日當日止 2021-2023 年三年的累計營業收入值不低于 4,100 億元 數據來源：公

41、司公告、東方證券研究所 1.4 精細化管理成效斐然，營收利潤雙增長 1.4.1 受益景氣周期，營收利潤齊增長 在新能源車產業鏈，尤其是電池環節高景氣周期下，公司營收和利潤實現高速增長。在新能源車產業鏈，尤其是電池環節高景氣周期下，公司營收和利潤實現高速增長。2017 年以來，公司推進多領域、全產業鏈布局。2017 年到 2021 年 Q3，公司營收分別為 199.97 億元、296.11 億元、457.88 億元、503.19 億元、733.62 億元，近三年公司凈利潤率保持在 12%左右。2021 年，得益于新能源產業鏈利潤由材料向電池環境傳導，并有效克服全球疫情給產業鏈帶來的沖擊，前三季度

42、公司實現營收 734 億元，同比增長 133%，凈利潤達到 91 億元，同比大增 148%。 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 13 圖 7：寧德時代：2017-2021Q3 營收情況 圖 8：寧德時代：2017-2021Q3 凈利潤情況 數據來源：wind、東方證券研究所 數據來源：wind、東方證券研究所 1.4.2 全球布局加速，海外業務擴張 海外市場政策支持。海外市場政策支持。自歐洲碳排新政于 2020 年 1 月開始執行，各國加大對新能源車

43、購車補貼力度等政策扶持和 2020 年 9 月歐盟委員會推出2030 年氣候目標計劃以來，海外市場的新能源車和儲能設備需求增長顯著。2021 年 5 月，美國通過了美國清潔能源法案，對新能源汽車的補貼再次加碼，計劃提供 316 億美元電動車消費稅收抵免，將在美國組裝的電動汽車稅收最高抵免從 7500 美元提升至 10000 美元，對生產工人為工會成員的汽車在其基礎上提升 2500 美元。2021 年 8 月，美國總統拜登簽署行政命令，宣布到 2030 年新能源汽車將占美國乘用車和輕卡新車銷量的 50%。 在此背景下，公司加快了全球布局，更好滿足海外客戶需求、降低物流成本。在此背景下，公司加快了

44、全球布局，更好滿足海外客戶需求、降低物流成本。公司在美國、德國、法國、日本先后成立了多個研發中心和生產基地。2019 年 6 月 25 日，公司又擴大了對歐洲生產研發基地項目的投資規模，增加后項目投資總額將達18億歐元。公司位于德國圖林根州的首個海外工廠填補了德國鋰離子動力電池制造的空白，歐洲工廠生產線包括電芯及模組產品，預計2022 年可實現 8GWh 的電池產能。 圖 9：寧德時代：公司研發與生產基地全球布局 數據來源：公司官網、東方證券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%020040060080020172018201920202021Q3營收(億元）yoy（%）

45、-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%-25025507510020172018201920202021Q3凈利潤(億元）yoy（%） 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 14 海外收入占比持續提升。海外收入占比持續提升。公司全球布局卓有成效，海外業務快速擴張。同國內業務相比，海外業務的毛利率更高，產品附加值更大。2016 年到 2020 年，公司海外收入占比從 0.56%快速提升至 14.39%。2021 年中報顯示，公

46、司海外業務收入占比達到了 23.14%，海外業務收入達到 102億元。得益于公司動力電池和儲能產品的高能量密度和高安全性保證，公司獲得大批量的海外訂單。公司和海外知名車企密切合作，其中包括特斯拉、寶馬、大眾、戴姆勒等。另一方面，公司在海外儲能市場取得了突破，2021 年公司與儲能技術解決方案和服務提供商 FlexGen 在美國克薩斯州的 Hill Country 安裝了兩個 110 MWh 的鋰電池儲能系統。 圖 10：寧德時代：2016-2020 海外業務情況 數據來源：wind、東方證券研究所 1.4.3 精細管理，降本增效 在 2021 年上游原材料提價和下游整車廠提價困難的背景下，公司

47、憑借精細化的管理模式，在降低營運成本和提升營運效率方面成效卓著。 在保證研發投入的同時，有效降低在保證研發投入的同時，有效降低期間費用期間費用率率。公司通過優秀的成本管理能力，有效降低期間費用率，提升利潤空間。2018 年以來，公司的管理費用率和銷售費用率持續下降，2021 三季度報告顯示，管理費用率降至 2.7%，銷售費用率降至 3.5%，財務費用率維持負值。此外，降本增效的同時，公司的研發費用率得到了保證，2020 年達到 7.1%，21Q3 在營收大增的情況下也達到 6.3%?？梢詫Ρ鹊氖菄H另一大動力電池巨頭 LG 化學，2020 年電池板塊研發費用率僅為 3.3%。 公司的盈利質量和

48、營運能力不斷優化。公司的盈利質量和營運能力不斷優化。2021Q3 公司經營活動產生的現金流量凈額為 325.42 億元，2019 年以來呈現逐季度上升的趨勢。公司現金流質量持續改善，收現比由 2016 年時的 0.77 增至 2020 年的 1.07，凈現比由 2016 年時的 0.72 增至 2020 年的 3.02。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%02040608020162017201820192020海外業務收入（億元）海外業務占比（%） 寧德時代首次報告 鋰電龍頭，兩翼齊飛 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系

49、。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 15 圖 11：寧德時代：2018-2021Q3 期間費用率 圖 12：寧德時代：19Q1 -21Q3 經營活動產生的現金流量凈額（億元） 數據來源：wind、東方證券研究所 數據來源：wind、東方證券研究所 公司公司深度深度綁定優質下游客戶。因此存貨變現速度快、壞賬損失少、償債能力強。綁定優質下游客戶。因此存貨變現速度快、壞賬損失少、償債能力強。2021Q3 公司存貨周轉天數為 122.33 天，應收賬款周轉天數為 47.17 天，在產能迅猛擴張的情況下保持較快的存貨周轉速度和應收賬款周轉速度，體現了公司提升營運效率方面成效卓著。 處于供應鏈優

50、勢地位，擁有強議價能力。處于供應鏈優勢地位，擁有強議價能力。公司為了滿足鋰電材料的穩定供應并合理地控制成本，采取了持股、成立合資公司、簽署戰略合作協議等方式布局關鍵資源。公司也通過自主研發的方式增強對中間環節的把控能力。在各環節，公司普遍具有多個供應商選擇，不對任何單一供應商過度依賴，多樣化策略提高公司議價能力和抗風險能力。上游金屬資源方面，公司通過持股以及簽署供貨協議的方式，與國內外礦產公司達成合作，保障重要資源的低成本、高效率供應。正負極材料方面，公司通過持股以及簽署供貨協議的方式開展合作，盡管以代工為主，但公司也通過自主研發模式提供部分三元前驅體。隔膜和電解液方面，供應以代工為主，電解液