【公司研究】星網銳捷-公司首次覆蓋報告：邊緣計算大有可為搶占先機助力騰飛-20200425[17頁].pdf

1、通信通信/通信設備通信設備 1 / 17 星網銳捷星網銳捷（002396.SZ） 2020 年 04 月 25 日 投資評級：投資評級：買入買入（首次首次） 日期 2020/4/24 當前股價(元) 37.46 一年最高最低(元) 49.68/19.96 總市值(億元) 218.50 流通市值(億元) 210.05 總股本(億股) 5.83 流通股本(億股) 5.61 近 3 個月換手率(%) 201.17 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：貝格數據 邊緣計算邊緣計算大有可為大有可為，搶占先機助力搶占先機助力騰飛騰飛 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 趙良畢（分析師）趙良畢（分析師） 戴晶晶（聯

2、系人）戴晶晶（聯系人） 證書編號：S0790520030005 證書編號：S0790120040005 邊緣計算網絡設備放量促公司業績邊際改善，首次覆蓋給予“買入”評級邊緣計算網絡設備放量促公司業績邊際改善，首次覆蓋給予“買入”評級 國家 5G 政策不斷加碼，受益于 5G 商用進程加快，5G 應用有望迎來快速發展 期，帶來數據流量爆發增長，邊緣計算應運而生。邊緣計算是將計算能力下沉到 邊緣節點，相比集中式計算來說，邊緣計算涉及的數據中心節點數更多，從而進 一步拉動相關網絡設備需求放量。 公司較早布局邊緣計算相關的白牌化交換機產 品并占有較高市場份額， 隨著阿里巴巴、 中國移動為代表的互聯網和運

3、營商持續 加碼邊緣計算數據中心， 公司作為核心供應商將持續受益， 經營業績有望邊際改 善。我們預測公司 2020/2021/2022 年歸母凈利潤為 7.46/9.21/11.65 億元，同比增 長為 22.0%/23.4%/26.6%， EPS 為 1.28/1.58/2.00 元， 對應 PE 分別為 29.3/23.7/18.7 倍，相對可比公司，星網銳捷存在一定估值優勢，首次覆蓋，給予“買入”評級。 邊緣計算交換機市場空間巨大，公司經營業績有望超預期邊緣計算交換機市場空間巨大，公司經營業績有望超預期 IDC 數據顯示 2019 年中國交換機市場同比增長 18.5%， 增長主要來自數據中

4、心， 數據中心交換機占比達到 41.4%， 數據中心交換機仍處于快速發展階段。 隨著 5G 獨立組網建設全面鋪開，5G 的行業應用不僅包括高帶寬業務，在低時延方面會 進一步突破，邊緣計算能有效降低網絡時延，在 5G 行業應用中將大放異彩，帶 來邊緣計算數據中心需求激增。 公司企業級網絡設備較早布局邊緣計算涉及的網 絡產品，并不斷保持行業技術領先優勢，隨著邊緣計算交換機市場需求放量，公 司市場份額有望提升，帶來經營業績有望超預期。 公司毛利率穩步提升，多業務協同發展高增長可期公司毛利率穩步提升，多業務協同發展高增長可期 公司結合自身優勢， 在多業務領域發力， 大力發展智慧通訊、 智慧云、 智慧娛

5、樂、 智慧支付等核心應用，并不斷拓展客戶至政府、教育部門以及金融機構等。隨著 產品的不斷升級以及業務向高價值轉型，公司的毛利率穩步提升（2019 年毛利 率達 38.3%，同比增長 5.7%） ，隨著公司產品多元化、協同化快速發展，公司市 場空間有望進一步打開，帶來業績高增長可期。 風險提示：風險提示：疫情影響訂單影響；技術風險；產品競爭加劇風險。 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 9,132 9,266 11,122 13,672 17,031 YOY(%) 18.5 1.5 20.0 22.9 2

6、4.6 凈利潤(百萬元) 581 611 746 921 1,165 YOY(%) 23.1 5.2 22.0 23.4 26.6 毛利率(%) 32.6 38.3 38.3 38.3 38.3 凈利率(%) 6.4 6.6 6.7 6.7 6.8 ROE(%) 19.4 17.7 17.8 17.9 18.3 EPS(攤薄/元) 1.00 1.05 1.28 1.58 2.00 P/E(倍) 37.6 35.7 29.3 23.7 18.7 P/B(倍) 5.9 5.2 4.5 3.8 3.2 數據來源：貝格數據、開源證券研究所 -30% 0% 30% 60% 90% 2019-042019

7、-082019-122020-04 星網銳捷滬深300 開 源 證 券 開 源 證 券 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 2 / 17 目目 錄錄 1、 星網銳捷-國內領先的 ICT 企業 . 4 1.1、 公司深耕網絡設備行業二十年 . 4 1.2、 公司股權結構穩定，實控人為福建國資委 . 4 1.3、 公司主營業務聚焦于企業級網絡設備 . 5 1.4、 公司主要財務指標運營穩健 . 7 1.4.1、 公司各項財務指標保持良好態勢 . 7 1.4.

8、2、 行業內對比，關鍵經營指標處于優勢地位 . 8 2、 5G 商用推進，核心技術邊緣計算發展再加速 . 9 2.1、 5G 應用推動邊緣計算發展 . 9 2.2、 全球邊緣計算市場方興未艾，公司業務潛力十足 . 9 3、 交換機業務服務邊緣計算，市場占有率有望進一步提升 . 11 3.1、 中國交換機市場空間巨大，市場增速高于全球. 11 3.2、 業務獲各界訂單認可，公司交換機優勢突出. 11 3.3、 公司研發投入持續上升，助力核心競爭力領先. 12 3.4、 近幾年運營商集采公司中標份額靠前，未來有望延續 . 12 4、 盈利預測與投資建議 . 13 4.1、 核心假設 . 13 4.

9、2、 盈利預測與估值 . 13 5、 風險提示 . 14 附：財務預測摘要 . 15 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 星網銳捷股權結構穩定，實控人為福建省國資委. 5 圖 2： 子公司為星網銳捷開拓各領域市場 . 5 圖 3： 公司銷售產品以企業級網絡設備為主 . 6 圖 4： 企業級網絡設備毛利率遠超公司產品整體毛利率. 6 圖 5： 企業級網絡設備營業收入為公司營收主成分 . 6 圖 6： 公司歸母凈利潤持續上漲 . 7 圖 7： 營業總收入和研發費用持續增加 . 7 圖 8： ROE 和 ROA 持續上揚態勢 . 8 圖 9： 銷售毛利率凸顯公司盈利能力 . 8 圖 10： 銷售毛利率在行業

10、處于領先地位 . 8 圖 11： PE 和 PB 處于行業較優勢地位 . 8 圖 12： ROE 和 ROA 保持行業領先地位 . 9 圖 13： 全球邊緣計算市場規模以硬件為主 . 10 圖 14： 邊緣計算技術逐漸演進 . 10 圖 15： 邊緣計算“云-邊-端”協同 . 10 圖 16： 2016-2021 全球數據流量飛速增長 . 11 圖 17： 研發投入金額持續上升 . 12 表 1： 公司深耕行業二十年 . 4 表 2： 公司近幾年三大運營商交換機集采中標情況：份額靠前 . 13 oPrOoOnRqNpRoMqRzRqRoNbRaO7NsQoOnPrReRpPqMeRtRpQ7N

11、rRwPNZnMsRxNqMoM 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 3 / 17 表 3： 可比公司估值：星網銳捷存在一定估值優勢 . 14 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 4 / 17 1、 星網銳捷星網銳捷-國內領先的國內領先的 ICTICT 企業企業 1.1、 公司公司深耕網絡設備行業二十年深耕網絡設備行業二十年 星網銳捷是國內領先的星網銳捷是國內領先的 ICT 企業，企業，是國家首批技術創新企業，公司多次入選和承接 國家重大科研項目，具備行業技術領先優勢。公司前身是 1996 年成立的福建實達終 端設備有限公司，后更名為福建實達網絡科技有限公司，2003 年正式啟用“星網銳 捷”品牌

12、，2010 年深交所上市。 表表1：公司公司深耕行業二十年深耕行業二十年 時間時間 事件事件 1996 年 11 月 11 日 福建實達終端設備有限公司成立，屬于中外合資經營企業 2003 年 正式啟用“星網銳捷”品牌 2005 年 9 月 國家商務部商批公司轉為外商投資股份有限公司 2006 年 9 月 公司宣布購入廈門青年網絡有限公司 55股權，青年網絡正式成為我司旗下控股企業之一，至此，星網銳捷 將進一步完善和加強在通訊領域的產業布局 2006 年 9 月 公司出資收購上海愛偉迅數碼科技公司 51的股權，愛偉迅的加盟將有助于增強星網銳捷在視訊領域的綜合 競爭力 2010 年 6 月 23

13、 日 福建星網銳捷通訊股份有限公司（股票代碼：002396）成功在深交所掛牌上市，成為一家以自主創新打造核心 競爭力的公眾公司 2011 年 星網銳捷安防科技有限公司正式成立，全面開拓安防市場 2011 年 銳捷網絡深度布局云計算產業，不僅推出基于 100G 平臺的下一代數據中心與云計算交換機，同時中標阿里巴 巴云計算數據中心項目 2014 年 星網銳捷陸續啟動大宗并購案，繼完成對睿云聯（廈門）網絡通訊技術有限公司的并購，進一步提升公司統一 通信與協同產品的市場競爭優勢 2014 年 公司以自有資金 2.4 億元收購四創軟件 40%的股權，進軍新興的防災減災信息化市場 2014 年 星網銳捷再

14、度對業內知名無線數據接入終端產品和解決方案廠商德明通訊啟動并購，切入 4G 及通訊上游市場 2015 年 星網銳捷成立全新控股子公司福建星網智慧科技股份有限公司 2015 年 升騰資訊聯合國內知名綜合性互聯網金融集團拉卡拉組建戰略聯盟，重磅發力移動互聯網支付市場，強勢推出 拉卡拉云平臺及互聯網 POS+ V8 等互聯網 POS+系列產品 2019 年 6 月 公司向商務主管部門申請注銷外商投資企業備案，公司企業類型變為內資企業 資料來源：公司公告、開源證券研究所 1.2、 公司股權結構公司股權結構穩定，實控人為福建國資委穩定，實控人為福建國資委 公司第一大股東是福建省電子信息（集團）有限責任公

15、司，占股比例公司第一大股東是福建省電子信息（集團）有限責任公司，占股比例 26.88%，實際，實際 控制人為福建省國資委控制人為福建省國資委， 股權結構清晰且穩定。 其次， 新疆維實創業投資股份有限公 司和中央匯金資產管理公司分別控股 4.42%和 3.67%。 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 5 / 17 圖圖1：星網銳捷星網銳捷股權結構穩定，實控人為福建省國資委股權結構穩定，實控人為福建省國資委 數據來源：Wind、開源證券研究所 公司公司通過子公司開拓各領域市場。通過子公司開拓各領域市場。截止 2019 年，公司主要控股 11 家公司，其中福 建升騰資訊有限公司和福建星網銳捷軟件有限公

16、司為 100%控股， 控股公司主要為星 網銳捷開拓各領域市場。 公司通過并購達到業務多樣化發展， 提升市場綜合競爭力。 圖圖2：子公司為子公司為星網銳捷開拓各領域市場星網銳捷開拓各領域市場 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.3、 公司主營業務聚焦于企業級網絡設備公司主營業務聚焦于企業級網絡設備 公司公司主要發力于企業級網絡設備主要發力于企業級網絡設備（主要產品是交換機和路由器）（主要產品是交換機和路由器） 、網絡終端、網絡終端（主要產（主要產 品是瘦客戶機）品是瘦客戶機） 、通訊設備、通訊設備（主要產品是無線固話終端和寬帶接入終端）（主要產品是無線固話終端和寬帶接入終端） 、視頻信息、視

17、頻信息 應用應用（主要產品是（主要產品是 KTV 娛樂信息系統娛樂信息系統 、 IPTV 機頂盒機頂盒等等） ，細分業務有智慧金融、 智慧云、智慧網絡、智慧通訊、智慧娛樂、智慧物聯、智慧生活等，其中企業級網絡 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 6 / 17 設備為公司營業收入最主要構成，占比 55.7%。 圖圖3：公司銷售產品公司銷售產品以以企業級網絡設備企業級網絡設備為為主主 數據來源：Wind、開源證券研究所 公司持續發力于公司持續發力于高毛利高毛利企業級網絡設備業務企業級網絡設備業務。2019 年，公司企業級網絡設備收入為 516867.3 萬元，主要包括路由器、交換機，作為公司營業收入

18、的主要組成部分，企業 級網絡設備毛利率高達 50%以上。隨著交換機市場需求放量，公司保持行業領先技 術優勢，交換機業務存在進一步上升空間。數據中心交換機在運營商及互聯網企業 得到規模應用，根據 IDC 數據，銳捷網絡以太網交換機在中國市場排名第三、中國 企業級終端 VDI 市場份額第一、 中國企業級 IT 業務綜合運維管理平臺軟件市場排名 第一、WLAN 市場占有率第二、Wi-Fi 6 品類市場份額第一。 圖圖4：企業級網絡設備毛利率遠超公司產品企業級網絡設備毛利率遠超公司產品整體整體毛利率毛利率 圖圖5：企業級網絡設備營業收入為企業級網絡設備營業收入為公司營收公司營收主成分主成分 數據來源：

19、公司年報、開源證券研究所 數據來源：公司年報、開源證券研究所 公司網絡終端業務處于行業領先地位。公司網絡終端業務處于行業領先地位。根據 IDC 數據顯示，瘦客戶機亞太區域市場 銷量第一， 中國區市場銷量第一。 除傳統終端外， 公司作為自主研發的桌面云領先廠 商， 擁有眾多國產芯片的桌面整機， 推出業內首款鯤鵬桌面云方案。 信息化創新方案 參與政府、軍隊等國產化桌面云項目，取得初步成效。智能終端產品全面入圍五大 56% 15% 14% 12% 3% 企業級網絡設備通訊產品網絡終端 其他主營業務視頻信息應用 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.0

20、0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 公司毛利率（%）企業級網絡設備毛利率（%） 0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000 900,000 1,000,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 公司總營收（萬元） 企業級網絡設備營收（萬元） 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 7 / 17 行、郵政、人壽、人保。 視頻信息應用業務覆蓋視頻應用產業鏈上下游。視頻信息應用業務覆蓋視

21、頻應用產業鏈上下游。視頻信息業務作為公司傳統優勢業 務，發展的 K 米品牌聯網商家高達 2.8 萬家，是中國占有率最高的 KTV 服務運營 商，其次， 公司將云計算等技術融入智慧娛樂應用場景，推出“魔云 9”與 “魔鏡 3” 兩大互動娛樂系統和推出超過20款機頂盒， 進一步探索場景應用和提升市場占有率。 通訊產品業務通訊產品業務搭乘搭乘 5G 東風，有望迎來新一輪業務東風，有望迎來新一輪業務高高增長增長。智慧通訊業務搭乘 5G 發 展東風，公司緊緊圍繞 5G 發展戰略，積極布局，提出了多款基于 5G 技術的解決方 案，深化與運營商合作；豐富云視訊等產品，推動與政府等機構合作，擴大市場應用 規模

22、。 在智慧社區領域， 重點針對地產開發商， 持續開拓精裝樓盤的智能家居大項目 機會，通過與 BAT 相關平臺的互聯互通，形成可落地、價值可量化的智慧社區云平 臺，為業務的未來快速發展打下良好基礎。 其他業務中智慧支付業務其他業務中智慧支付業務也也是亮點。是亮點。2019 年，公司云支付以多元化的產品矩陣為新 引擎， 跨界數字零售領域； 同時深耕行業， 在保持公司在第三方支付市場領先優勢的 同時， 在銀聯、 商業銀行等項目廣泛落地， 實現了商業銀行市場與第三方支付運營商 市場雙足鼎立的市場結構。 1.4、 公司主要財務公司主要財務指標指標運營穩健運營穩健 1.4.1、 公司各項財務指標保持公司各

23、項財務指標保持良好良好態勢態勢 公司營業收入持續上升公司營業收入持續上升。 2019 年， 公司營業總收入為 926,576 萬元， 歸母凈利潤 54,325 萬元，同比 2018 年增長 19.15%。2019 年是 5G 商用化元年，企業對于通信應用設備 和云計算需求增長，伴隨著邊緣計算和物聯網推進，未來公司營業收入將進一步增 長。公司 ROE 和 ROA 保持較高位水平，分別為 15.49%和 11.66%，在銷售毛利率 上，公司近十年保持較高銷售毛利率，達到 35%以上；隨著公司產品結構優化，高 毛利產品例如網絡終端設備等占比增加，未來整體業績有望持續向好。 圖圖6：公司歸母凈利潤持續

24、上漲公司歸母凈利潤持續上漲 圖圖7：營業總收入和研發費用持續增加營業總收入和研發費用持續增加 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000 900,000 1,000,000 2010201120122013201420152016201720182019 營業總收入（萬元）歸母凈利潤（萬元） 0 100,000 200,000 300,

25、000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000 900,000 1,000,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 營業總收入（萬元）研發費用（萬元） 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 8 / 17 圖圖8：ROE 和和 ROA 呈現呈現上揚態勢上揚態勢 圖圖9：銷售毛利率凸顯公司盈利能力銷售毛利率凸顯公司盈利能力 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.4.2、 行業行業內內對比對比，關鍵經營指標，關鍵經營指標處于處于優勢優勢地位地位 星網銳捷作為優

26、質的星網銳捷作為優質的 ICT 服務商，專注于云計算和交換機領域，服務商，專注于云計算和交換機領域，財務指標財務指標處于處于同行同行 業優勢業優勢地位地位。公司 ROE 和 ROA 處于行業領先位置，ROE 和 ROA 值分別為 15.49% 和 11.66%， 公司具備優秀的盈利能力。 公司目前 PE 估值在同行業企業中處于低位， PE 值和 PB 值分別為 31.47 和 5.21 倍。得益于公司長期積累的技術優勢以及多元化 產品，銷售毛利率位于行業上游。 圖圖10：銷售毛利率在行業處于領先地位銷售毛利率在行業處于領先地位 圖圖11：PE 和和 PB 處于行業處于行業較優勢地位較優勢地位

27、數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind 一致預測、開源證券研究所 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 18.00 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 ROE(%)ROA(%) 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 銷售毛利率(%)EBIT 0 10 20 30 40

28、50 0 1000000 2000000 3000000 4000000 5000000 6000000 星網銳捷海格通信 長飛光纖東方通信 七一二 紫光股份 總收入（萬元）銷售毛利率（%） 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 星網銳捷海格通信長飛光纖東方通信 七一二 紫光股份 市盈率PE(TTM)市凈率PB(MRQ) 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 9 / 17 圖圖12：ROE 和和 ROA 保持保持行業行業領先地位領先地位 數據來源：Wind、開源證券研究所 2、 5G 商用推進商用推進，核心技術邊緣計算，核心技術

29、邊緣計算發展再加速發展再加速 2.1、 5G 應用推動應用推動邊緣計算發展邊緣計算發展 政策政策推動推動 5G 發展發展，5G 應用促進邊緣計算發展應用促進邊緣計算發展。2020 年中央政治局會議先后多次提 到推動和加快 5G 的建設和發展，為行業發展迎來契機，相關產業鏈迎來機遇。邊緣 計算作為 5G 的核心技術，市場前景廣闊。根據 ETSI 定義，邊緣計算指具備網絡、 計算、存儲等的開放平臺，在靠近人、物或數據一端提供邊緣計算服務，滿足實時業 務、數據優化和應用智能等需求。 數據流量爆發促邊緣計算發展。數據流量爆發促邊緣計算發展。 新基建推進使數據量倍增， 增加數據處理壓力， 邊緣 計算的出

30、現以及需求驟增具有合理性。隨著 5G 發展，與 5G 配套的車聯網、物聯網 和智慧醫療等各產業將進入快速發展階段，根據云計算結構，大量的數據量將會超 過云計算的能力以及造成延遲。受限制于數據中心數據處理量以及綠色發展目標， 邊緣計算能力是系統不可或缺的一部分。在傳統云計算未能滿足需求的前提下，邊 緣計算成為另外的解決途徑，疊加下游終端場景多元化發展，邊緣計算發展潛力將 被打開。 公司積極發展邊緣計算公司積極發展邊緣計算應用應用業務，業務，產品服務領域涵括教育、政務、醫療等，并提前布 局 5G 領域，推出多款基于 5G 技術的解決方案和產品，例如 2019 年推出通信語音 類和視頻會議類產品。

31、2.2、 全球邊緣全球邊緣計算計算市場方興未艾，公司業務潛力十足市場方興未艾，公司業務潛力十足 全球邊緣計算市場規模結構分為硬件與軟件和服務，硬件占比超過軟件和服務。全球邊緣計算市場規模結構分為硬件與軟件和服務，硬件占比超過軟件和服務。根 據權威統計賽迪數據，截至 2018 年，全球邊緣計算市場規模為 51.38 億美元，全球 增速高達 57.71%，我國邊緣計算市場規模達到 77.37 億，增長率為 55.39%，發展態 勢迅猛，預計未來幾年仍將保持 50%以上的增速。全球邊緣計算市場規模結構分為 硬件和軟件和服務， 其中硬件市場規模為 32.25 億美元， 軟件與服務市場規模為 19.11

32、 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 星網銳捷海格通信長飛光纖東方通信七一二紫光股份 ROE(%)ROA(%) 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 10 / 17 美元，與公司發展結構吻合。 圖圖13：全球邊緣計算市場規模全球邊緣計算市場規模以以硬硬件為主件為主 數據來源：賽迪顧問、開源證券研究所 圖圖14：邊緣計算技術逐漸演進邊緣計算技術逐漸演進 資料來源：公司公告、開源證券研究所 圖圖15：邊緣計算“云邊緣計算“云-邊邊-端”協同端”協同 資料來源：公司公告、開源證券研究所 硬件軟件和服務 62.79% 32.71% 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 11 / 17 3、 交換機業務交換機業務服務邊緣計算，市場占有率有望進一步提升服務邊緣計算，市場占有率有望進一步提升 3.1、 中國中國交換機市場交換機市場空間巨大，市場增速高于全球空間巨大，市場增速高于全球 網絡設備將直接受益于信息化進程。網絡設備將直接受益于