濱江集團-杭州龍頭品牌房企業績增長確定性強-220418（21頁）.pdf

1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場價格（ 人民幣） ： 6.92 元 目標價格（ 人民幣） ：10.16 元 市場數據市場數據( (人民幣人民幣) ) 總股本(億股) 31.11 已上市流通 A股(億股) 26.86 總市值(億元) 215.31 年內股價最高最低(元) 7.54/3.84 滬深 300 指數 4166 深證成指 11649 杜昊旻杜昊旻 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130521090001 王祎馨王祎馨 聯系人聯系人 杭州杭州龍頭龍頭品牌品牌房企房企，業績增長確定性強業績增長確定性強 公司基本情況公司基本情況( (人民幣人民幣) ) 項目項目 20

2、19 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 24,955 28,597 41,171 56,530 73,869 營業收入增長率 18.18% 14.60% 43.97% 37.30% 30.67% 歸母凈利潤(百萬元) 1,631 2,328 2,653 3,953 5,187 歸母凈利潤增長率 34.03% 42.69% 13.97% 49.01% 31.21% 攤薄每股收益(元) 0.524 0.748 0.853 1.271 1.667 每股經營性現金流凈額 0.84 -1.01 2.19 -0.78 1.00 ROE(歸屬母公司)(攤薄) 9.85% 12

3、.67% 12.92% 16.65% 18.58% P/E 13.20 9.25 8.12 5.45 4.15 P/B 1.30 1.17 1.05 0.91 0.77 來源：公司年報、國金證券研究所 投資邏輯投資邏輯 聚焦杭州、深耕浙江，經營業績穩步增長聚焦杭州、深耕浙江，經營業績穩步增長。公司堅持聚焦杭州、深耕浙江，以區域深耕的發展模式，比肩全國化布局房企。3Q21，公司營業收入和歸母凈利潤分別同比增加 89%和 49%，雖然毛利率受行業大勢影響有所下滑，但公司管理和產品標準化優勢突出，毛利率仍高出行業平均 4.17pct。 品質品牌深受認可，銷售規模持續增長品質品牌深受認可，銷售規模持續

4、增長。公司 2021 年全口徑銷售金額 1691億元，位居行業第 22 位；全年銷售同比+24%，上半年同比+60.7%，下半年同比-0.6%，上下半年增速均遠高于行業平均水平；銷售目標達成率為113%，是 TOP30 房企中 5 家達成銷售目標的房企之一；深耕杭州效果顯著，產品深受客戶認可，市占率持續提升，2021 年在杭州全口徑銷售金額1068 億元，市占率達 14.6%，連續 4 年居杭州銷售榜首位。 積極拿地擴充土儲，布局市場優質積極拿地擴充土儲，布局市場優質區域區域。公司權益拿地金額持續增長，連續兩年超過 400 億元，是 2021 年少有的拿地金額同比增加的房企；把握土地市場機遇，

5、獲取高利潤空間項目，2021 年總拿地金額達 741 億元，其中杭州投資 299 億元，居杭州拿地榜第一。重倉大本營，截至 1H21，公司可售貨值約 2780 億元，67%位于杭州，杭州城市基本面良好，房地產市場容量大，近年來持續去庫存，當前在售庫存去化周期僅 1.6 個月，銷售有望率先企穩回暖，直接利好公司銷售增長。 財務結構安全穩健，融資能力堪比國企財務結構安全穩健，融資能力堪比國企。截至 1H21，公司剔除預收款后的資產負債率為 69.13%，凈負債率 91.24%，現金短債比 1.62，保持三道紅線“綠檔” 。有息負債結構合理，短債占比 24%，償債壓力較??；渠道來源簡單清晰，73%為

6、銀行貸款，無信托融資和境外融資。融資成本持續下降，1H21 綜合融資成本 4.9%，2022 年以來的 3 筆新發債券票面利率均不高于4%，融資能力堪比國企央企。 投資建議投資建議 考慮公司銷售投資逆勢增長，增長動能強勁，且重點布局區域市場基本面良好，我們預計公司 2021-2023 年歸母凈利潤分別為 26.53 億元、39.53 億元和 51.87 億元。我們給予公司 2022 年 8.0 x 的 PE，對應目標價為 10.16 元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險風險提示提示 疫情延緩政策落地和市場恢復；布局區域較為單一；合作方債務違約。 01002003004005006003.3

7、63.964.565.165.766.366.96210419210719211019220119人民幣(元) 成交金額(百萬元) 成交金額 濱江集團 滬深300 2022 年年 04 月月 18 日日 資源與環境研究中心資源與環境研究中心 濱江集團 (002244.SZ) 買入（首次評級） 公司深度研究公司深度研究 證券研究報告 公司深度研究 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 聚焦杭州、深耕浙江， 經營業績穩步提升 .4 扎實區域深耕，行業地位迅速提升.4 股權結構穩定，大股東多次增持 .5 經營質效良好，業績穩步提升.6 品質品牌深受認可，銷售規模持續增長 .7 銷售

8、規模逆勢增長，目標達成率行業領先 .7 扎根杭州市場，區域市占率不斷提升 .8 產品深受認可，保值能力強 .9 積極拿地擴充土儲，布局市場優質區域 .10 權益投資金額持續增長，新增項目利潤有望提升.10 土儲流動性高，主要位于杭州.12 杭州基本面良好，市場或將率先企穩回暖 .12 財務結構安全穩健，融資能力堪比國企 .14 三道紅線保持“綠檔”，有息負債結構健康 .14 融資能力強，融資成本與國企央企相當.15 盈利預測與估值 .16 盈利預測 .16 相對估值 .17 風險提示 .18 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司“三省一市”重點布局項目.4 圖表 2：公司杭州重點項目 .4 圖表

9、3：近三年全口徑銷售金額 TOP30 房企 .4 圖表 4：截至 3Q21 公司股權結構 .5 圖表 5：2016-3Q21 公司營業收入及同比增速 .6 圖表 6：2016-3Q21 公司歸母凈利潤及同比增速.6 圖表 7：2016-2020 年公司營業收入結構 .6 圖表 8：2016-3Q21 年公司預收款（億元）.6 圖表 9：公司毛利率及行業平均毛利率對比.7 圖表 10：2016-3Q21 公司銷管費率及歸母凈利率 .7 圖表 11：2016-2021 年公司銷售金額及同比走勢 .7 圖表 12：2016-2021 年公司銷售增速與行業增速對比.7 圖表 13：2021 年 TOP

10、30 房企全口徑銷售金額及同比 .7 圖表 14：2021 年典型房企銷售目標達成情況 .8 圖表 15：公司 2021 年重點城市全口徑銷售金額.8 圖表 16：濱江、綠城、萬科在杭州銷售市占率情況 .8 wV8VnVmXlYlXnZoZiY9P8Q9PnPnNmOoMiNrRmQeRnPrR8OmMzQvPmPnMvPmRmM公司深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 17：公司五大產品系列 .9 圖表 18：2021 年杭州二手房成交套均價前十小區 .10 圖表 19：2015-2021 年公司拿地金額及權益比例.10 圖表 20：2021 年典型房企權益投資金額及同比.1

11、0 圖表 21：2022 年至今權益拿地金額前 20 房企 . 11 圖表 22：公司于杭州、寧波 2021 年第三批次集中土拍拿地情況 . 11 圖表 23：2019-1H21 公司可售貨值情況 .12 圖表 24：2019-1H21 公司各區域可售貨值占比情況 .12 圖表 25：2015-2021 年杭州市 GDP及增速 .12 圖表 26：2010-2021 年杭州市人口情況.12 圖表 27：2017-2021 年杭州市區宅地與住宅成交情況.13 圖表 28：杭州市區住宅月度成交面積及同比走勢.13 圖表 29：杭州市區在售庫存及去化周期走勢.13 圖表 30：截至 2022年 2

12、月，全國重點 20 城在售庫存及去化周期 .13 圖表 31：剔除預收款后的資產負債率（70%合格）.14 圖表 32：凈負債率（100%合格）.14 圖表 33：現金短債比（1.0 合格） .15 圖表 34：2016-1H21 公司有息負債金額及同比 .15 圖表 35：公司有息負債期限結構 .15 圖表 36：公司有息負債渠道來源結構 .15 圖表 37：2017-1H21 公司融資成本走勢 .15 圖表 38：2020 年典型房企融資成本對比 .15 圖表 39：截至 2022年 4 月 16 日，公司直接融資余額情況 .16 圖表 40：公司主營業務盈利預測 .17 圖表 41：濱江

13、集團和可比公司 PE估值 .18 公司深度研究 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 聚焦杭州、深耕浙江，聚焦杭州、深耕浙江， 經營業績穩步提升經營業績穩步提升 扎實區域深耕，行業地位迅速提升扎實區域深耕，行業地位迅速提升 濱江集團（下簡稱“公司” ）1992 年成立于浙江杭州，三十年來公司秉承“創造生活，建筑家”的專業理念，形成了“團隊、管理、品牌、金融、合作、服務”六大核心競爭優勢，成為長三角房地產領軍企業，并于 2008年在深交所上市，股票代碼 002244.SZ。在當前房地產新常態下，公司建立“1+5”發展戰略，即做優、做精、做強房地產主業做優、做精、做強房地產主業，保持干億以上銷售規

14、模，此外，搭建“服務搭建“服務+租賃租賃+酒店酒店+養老養老+產業投資”的企業多元發展產業投資”的企業多元發展新藍圖新藍圖。 從杭州出發，布局“三省一市”從杭州出發，布局“三省一市” 。公司發展以杭州為主戰場，2008 年起從分散風險角度出發，逐步在浙江優質二三線城市拿地，2015 年公司在上海競得一宗地塊，首次邁出浙江布局上海。目前在區域布局方面，公司形成了“聚焦杭州、深耕浙江、輻射華東，開拓粵港澳大灣區，關注中西部重聚焦杭州、深耕浙江、輻射華東，開拓粵港澳大灣區，關注中西部重點城市點城市”的發展戰略，重點布局“三省一市” ，將在大本營杭州的持續發展放首位。 圖表圖表1：公司“三省一市”重點

15、布局項目公司“三省一市”重點布局項目 圖表圖表2：公司杭州重點項目公司杭州重點項目 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 行業排名比肩全國化布局房企行業排名比肩全國化布局房企。近年來，公司發展迅速，2019 年銷售規模首次突破千億，2020 年邁入行業前 30，2021 年以 1691 億元的全口徑銷售金額位列行業第 22，2022 年 1-3 月，在行業整體低迷的背景下，排名逆勢增長，跨過行業二十大關，位列第 16。公司以區域深耕的發展模式，實現的銷售規?？杀燃缛珖季址科?。 圖表圖表3：近三年全口徑銷售金額近三年全口徑銷售金額TOP30房企房企 排名排名 201

16、9 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 1-3 月月 1 碧桂園 碧桂園 碧桂園 碧桂園 2 萬科地產 中國恒大 萬科地產 萬科地產 3 中國恒大 萬科地產 融創中國 保利發展 4 融創中國 融創中國 保利發展 融創中國 5 保利發展 保利發展 中國恒大 中海地產 6 綠地控股 中海地產 中海地產 招商蛇口 7 中海地產 綠地控股 招商蛇口 華潤臵地 8 新城控股 世茂集團 華潤臵地 金地集團 9 世茂集團 華潤臵地 綠地控股 綠城中國 10 華潤臵地 招商蛇口 龍湖集團 龍湖集團 公司深度研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 龍湖集團 龍湖集團 金地集團 中國金

17、茂 12 招商蛇口 新城控股 世茂集團 綠地控股 13 陽光城 金地集團 綠城中國 新城控股 14 金地集團 旭輝集團 旭輝集團 建發房產 15 旭輝集團 中國金茂 中國金茂 旭輝集團 16 中南臵地 金科集團 新城控股 濱江集團濱江集團 17 金科集團 中南臵地 中南臵地 華發股份 18 中國金茂 陽光城 金科集團 世茂集團 19 中梁控股 綠城中國 陽光城 金科集團 20 華夏幸福 中梁控股 中梁控股 中梁控股 21 富力地產 融信集團 建發房產 首開股份 22 融信集團 正榮集團 濱江集團濱江集團 美的臵業 23 正榮集團 龍光集團 龍光集團 龍光集團 24 綠城中國 富力地產 融信集團

18、 融信集團 25 遠洋集團 佳兆業 正榮集團 雅居樂 26 雅居樂 雅居樂 中國鐵建 中駿集團 27 奧園集團 濱江集團濱江集團 雅居樂 中南臵地 28 祥生地產 榮盛發展 美的臵業 卓越集團 29 佳兆業 奧園集團 遠洋集團 仁恒臵地 30 榮盛發展 祥生集團 榮盛發展 遠洋集團 31 濱江集團濱江集團 建發房產 卓越集團 陽光城 來源：克而瑞，國金證券研究所 注：排名依據歷年克而瑞全口徑銷售金額 股權結構穩定，大股東股權結構穩定，大股東多次增持多次增持 大股東大股東及一致行動人合計及一致行動人合計控股控股 61.42%，控制權穩定，控制權穩定。濱江集團實際控制人戚金興是公司創始人、董事長，

19、戚金興與杭州濱江投資控股有限公司、戚加奇先生、阿巴馬元享紅利 71/72/74 號私募證券投資基金為一致行動人，合計控股 61.42%，股權結構穩定集中。 大股東多次大股東多次增持增持，對公司經營發展信心十足，對公司經營發展信心十足。2021 年截至三季度末，戚金興于二級市場增持公司股票 1338.08 萬股，占總股本 0.43%；杭州濱江投資控股有限公司通過大宗交易方式增持公司股票 7657.16 萬股，占總股本2.46%，并通過旗下私募證券投資基金增持 9543 萬股，占總股本 3.07%。大股東持續增持，充分體現其對公司經營發展前景的信心。 圖表圖表4：截至截至3Q21公司股權結構公司股

20、權結構 來源：公司公告，國金證券研究所 公司深度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 經營質效良好，業績穩步提升經營質效良好，業績穩步提升 營收利潤穩步增長營收利潤穩步增長，未來業績有保障，未來業績有保障。公司持續推進實施“1+5”的發展戰略，開展房地產、服務、租賃、酒店、養老和產業投資等業務，其中房地產業為核心主業，歷年營業收入貢獻占比均超過 95%。公司自 2018 年來營業收入逐年上漲，2021 年前三季度，實現營業收入 244 億元，同比增長 89%；歸母凈利潤也從 2019 年起穩步增長，2021 年前三季度，公司歸母凈利潤 13 億元，同比增長 49%。公司預收款持續增厚，為

21、未來業績提公司預收款持續增厚，為未來業績提供充分保障供充分保障，截至 3Q21，公司預收款 907 億元，較年初增長 24.5%。 圖表圖表5：2016-3Q21公司營業收入及同比增速公司營業收入及同比增速 圖表圖表6：2016-3Q21公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 圖表圖表7：2016-2020年公司營業收入結構年公司營業收入結構 圖表圖表8：2016-3Q21年公司預收款年公司預收款（億元）（億元） 來源：公司公告，國金證券研究所 注：2018 年物業板塊拆分上市，不再并表 來源：公司公告，國金證券研究所

22、注：預收款包括預收款項+合同負債 利利潤率潤率受行業大勢影響下滑，但仍高于行業平均水平受行業大勢影響下滑，但仍高于行業平均水平。隨著 2017 年來全國重點城市高地價項目的逐步結轉、限價政策的全面實施，行業整體毛利率自 2019 年起逐步下滑。公司毛利率在行業大勢背景下也出現下滑情況，但由于長期深耕浙江區域，成本精細化管理程度高，在保障產品品質的同時，有效控制成本，公司毛利率長期高于行業平均水平，3Q21 公司毛利率 22.91%，較行業平均 18.74%高 4.17pct。 人員精干高效，標準化有效控制費用人員精干高效，標準化有效控制費用。截止 2020 年末，公司房地產板塊員工 1053

23、人，管理項目 100 余個，按 2020 年全年 1363.6 億元銷售額計算，人均銷售額 1.29 億，位列克而瑞 2020 年度中國房企人力資本價值排行前三甲，公司的人員精干高效具有領先優勢。公司堅持管理標準化和產管理標準化和產品標準化品標準化，確保銷售費率和管理費率長期處于較低水平，2020 年銷售費用和管理費用合計占營業收入比例僅 2.92%，歸母凈利率達 8.14%；而 2021年由于下半年市場大幅下滑，費率有所增加，前三季度銷管費率 4.00%，歸母凈利率為 5.42%，隨著公司在 2021 年下半年以來獲取的高利潤率項目的逐步面市，利潤率有望修復。 195 138 211 250

24、 286 244 -40%-20%0%20%40%60%80%100%050100150200250300350201620172018201920203Q21營業收入（億元） 同比 14 17 12 16 23 13 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0510152025201620172018201920203Q21歸母凈利潤（億元） 同比 93%94%95%96%97%98%99%100%20162017201820192020房地產業 房產項目管理服務 房產租賃 酒店服務 物業服務 其他業務 199 256 252 556 729 907 0100

25、2003004005006007008009001,000201620172018201920203Q21 公司深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表9：公司公司毛利率及行業平均毛利率對比毛利率及行業平均毛利率對比 圖表圖表10：2016-3Q21公司公司銷管費率及銷管費率及歸母凈利率歸母凈利率 來源：公司公告，Wind，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 注：銷管費率為銷售和管理費用占營收比例 品質品牌深受認可品質品牌深受認可，銷售規模持續增長銷售規模持續增長 銷售規模逆銷售規模逆勢勢增長，目標達成率行業領先增長，目標達成率行業領先 銷售持續增長，增速領先同行銷

26、售持續增長，增速領先同行。公司 2021 年全口徑銷售金額 1691 億元，位居行業第 22 位，同比增加 24%，增速在 TOP30 房企中僅次于建發房產和綠城中國，TOP30 房企平均增速為-2%。從行業整體情況看，全國商品住宅銷售金額自 2018 年后處于低速增長態勢，受市場下行影響，2021 年增速下跌至 5.3%。公司歷年增速均在 20%以上，遠高于行業平均增速。 2021 年全年年全年房地產房地產市場前高后期，市場前高后期，公司銷售抗跌能力強公司銷售抗跌能力強。分上下半年看，上半年全國商品住宅銷售金額增速為 41.9%，公司上半年全口徑銷售金額879 億元，同比增加 60.7%；下

27、半年全國商品住宅銷售金額增速為-17.7%，而公司下半年銷售金額 812 億元，同比-0.6%，與 2020 年下半年銷售金額基本相同，銷售抗跌能力強。 圖表圖表11：2016-2021年公司銷售金額及同比走勢年公司銷售金額及同比走勢 圖表圖表12：2016-2021年年公司公司銷售增速銷售增速與與行業增速對比行業增速對比 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：國家統計局，國金證券研究所 圖表圖表13：2021年年TOP30房企全口徑銷售金額及同比房企全口徑銷售金額及同比 來源：公司公告，克而瑞，國金證券研究所 25.05 30.40 35.74 35.10 27.04 22.91 23.17

28、 26.29 28.77 26.96 23.35 18.74 0510152025303540201620172018201920203Q21公司毛利率(%) 行業平均毛利率（%） 0%2%4%6%8%10%12%14%201620172018201920203Q21銷售費率 管理費率 歸母凈利率 367 615 850 1,121 1,364 1,691 0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,2001,4001,6001,800201620172018201920202021全口徑銷售金額（億元） 同比 57.4% 67.7% 38.2%

29、 31.8% 21.7% 24.0% 36.1% 11.3% 14.7% 10.3% 10.8% 5.3% 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 公司銷售金額同比 全國商品住宅銷售額同比 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000碧桂園 萬科地產 融創中國 保利發展 中國恒大 中海地產 招商蛇口 華潤置地 綠地控股 龍湖集團 金地集團 世茂集團 綠城中國 旭輝集團 中

30、國金茂 新城控股 中南置地 金科集團 陽光城 中梁控股 建發房產 濱江集團 龍光集團 融信集團 正榮集團 中國鐵建 雅居樂 美的置業 遠洋集團 榮盛發展 2021年全口徑銷售金額（億元） 同比 公司深度研究 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 銷售規模增速快的房企銷售目標達成率高銷售規模增速快的房企銷售目標達成率高。公司憑借布局優勢，2021 年銷售目標達成率達 113%，位居行業前茅。從典型房企表現看，2021 年典型的 23 家房企銷售目標達成率為 89%，銷售目標達成率前三的房企也是銷售規模增速前三的房企。 圖表圖表14：2021年典型房企銷售目標達成情況年典型房企銷售目標達成情況 來

31、源：公司公告，克而瑞，國金證券研究所 扎根杭州市場，區域市占率不斷提升扎根杭州市場，區域市占率不斷提升 堅決貫徹區域深耕，杭州銷售規模遙遙領先堅決貫徹區域深耕，杭州銷售規模遙遙領先。公司項目經營主要集中在杭州及浙江省內的金華、嘉興、寧波、溫州、湖州等區域，省外進入城市主要有上海、江蘇蘇州、南京、南通等。從單城市銷售情況看，據克而瑞數據，2021 年公司在杭州銷售金額達 1068 億元，占公司總銷售金額的 63%，其他城市中寧波（105 億元） 、金華（77 億元） 、溫州（58 億元）等城市銷售貢獻也較高。 公司于杭州市占率持續增長公司于杭州市占率持續增長。2021 年杭州銷售前三房企為濱江集

32、團、綠城中國和萬科地產，三者合計市占率達 31.4%。公司持續深耕杭州，近年來市占率持續增長，從 2016 年的 6.0%增長至 2021 年的 14.6%，且從 2018年起，全口徑銷售金額穩居杭州第一。 圖表圖表15：公司公司2021年重點城市全口徑銷售金額年重點城市全口徑銷售金額 圖表圖表16：濱江、綠城、萬科在濱江、綠城、萬科在杭州銷售市占率情況杭州銷售市占率情況 來源：克而瑞，國金證券研究所 來源：公司公告，克而瑞，國金證券研究所 113% 0%20%40%60%80%100%120%140%160%0100020003000400050006000700080009000建發房產

33、綠城中國 濱江集團 金地集團 華潤置地 招商蛇口 保利發展 中梁控股 中國金茂 龍湖集團 融創中國 旭輝集團 雅居樂 美的置業 新城控股 碧桂園 金科地產 陽光城 世茂集團 奧園集團 萬科地產 中南置地 中國恒大 銷售目標 實際銷售 目標達成率 1,068 105 77 58 02004006008001,0001,200杭州（含富陽） 寧波 金華（含義烏） 溫州 2021年銷售金額（億元） 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0200400600800100012002016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 濱江銷售金

34、額 綠城銷售金額 萬科銷售金額 濱江市占率 綠城市占率 萬科市占率 公司深度研究 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 產品深受認可，保值能力強產品深受認可，保值能力強 產品標準化領先，滿足不同客戶需求產品標準化領先，滿足不同客戶需求。2008 年以后公司產品標準化體系逐漸建立，涵蓋”A+、A、B+、B、C“等五大產品類型，并在每個產品類型中又各劃分 3 個系列（A+細分為定制、豪華、經典，A-C 細分為豪華、經典、舒適） ，并將標準化體系進一步延伸到小區配套及專業服務等房產各相關領域。不同系列產品以滿足消費者差異化需求的各類住宅產品，能夠覆蓋各層次消費者。 圖表圖表17：公司五大產品系列公司

35、五大產品系列 產品產品類型類型 定位定位 典型項目典型項目 “A+” 系列產品 國際一流精裝修住宅 武林壹號 湘湖壹號 上海湘府三期 “A” 系列產品 國內一流精裝修住宅 華家池公寓 錦繡之城 上海公園壹號 “B+” 系列產品 高品質毛坯住宅（幕墻立面） 金色黎明 凱旋門 金色江南 “B” 系列產品 高品質毛坯住宅（面磚或真石漆立面） 江南之星 東方星城 平湖萬家花城 “C” 系列產品 公建類產品 臨安天目山小鎮 千島湖濱江希爾頓酒店 武林壹號寫字樓 來源：公司官網，國金證券研究所 注重客戶滿意度，提供高品質產品和服務注重客戶滿意度，提供高品質產品和服務。2021 年公司全年交付項目共計21

36、個，其中杭州地區 10 個，其他城市 11 個，御江南、翡翠之星、上品、平湖萬家花城等項目得到市場高度認可，2021 年公司項目交付收房率超過99%。同時客戶忠誠度高，老客戶復購、老帶新成交比例高，據公司后期對業主滿意度調查數據顯示，超過 96%的業主愿意推薦親朋好友購買公司產品。 公司深度研究 - 10 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 樹立區域標桿項目，二手房品牌溢價高樹立區域標桿項目，二手房品牌溢價高。市場對公司品質品牌高度認可，既保障公司新房銷售良好，又能為業主購買的二手房帶來較高的品牌溢價。在 2021 年杭州二手房成交套均價前十小區中，武林壹號、湘湖壹號、濱江西溪明珠 3 個小區由公司

37、開發，套均價超過 2500 萬元，且單價高于周邊新房樓盤。 圖圖表表18：2021年杭州二手房成交套均價前十小區年杭州二手房成交套均價前十小區 項目名稱項目名稱 區域區域 成交均價成交均價(元元/) 套均價套均價(萬萬元元/套套) 武林壹號武林壹號 拱墅區拱墅區 105434 4605 西溪天堂悅莊 西湖區 82914 3792 陽明谷 西湖區 113702 3674 林語別墅 西湖區 97013 3413 湘湖壹號湘湖壹號 蕭山區蕭山區 68524 3164 華元和莊 西湖區 66114 2825 濱江西溪明珠濱江西溪明珠 西湖區西湖區 74406 2624 府尚別墅 蕭山區 58327 2

38、405 世紀西溪 西湖區 83932 2385 濱江金茂府 濱江區 113014 2049 來源：克而瑞，國金證券研究所 注；底色標黃項目為公司開發項目 高水平的產品與服務為公司贏得良好高水平的產品與服務為公司贏得良好的品牌口碑，的品牌口碑，是公司持續深耕區域是公司持續深耕區域發發展的有力保障。展的有力保障。 積極拿地擴充土儲，布局市場優質積極拿地擴充土儲，布局市場優質區域區域 權益投資金額持續增長，新增項目利潤有望權益投資金額持續增長，新增項目利潤有望提升提升 拿地金額拿地金額維持較高水平維持較高水平，權益比例逐年增加，權益比例逐年增加。公司 2021 年共獲取優質土地 38 宗，通過公開招

39、拍掛、收并購、合作等模式總拿地金額達 741 億元（其中于杭州投資 299 億元，為杭州拿地金額榜第一） ，權益拿地金額 469億元，同比增加 14%，是前 30 房企中少有的在 2021 年權益拿地金額增加的房企。同時 2021 年公司的拿地權益比例增至 63%，在土地市場競爭相對激烈的杭州，能保持拿地權益比例逐年上升，充分說明公司充裕的現金流以及在杭州的品牌影響力。 圖表圖表19：2015-2021年公司拿地金額及權益比例年公司拿地金額及權益比例 圖表圖表20：2021年年典型典型房企權益投資金額及同比房企權益投資金額及同比 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，中指研究院，國金

40、證券研究所 74 214 325 496 503 782 741 23 60 158 186 265 410 469 0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008009002015201620172018201920202021總土地款（億元） 權益土地款（億元） 權益比例（右） 14% -120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%02004006008001,0001,2001,400保利 萬科 中海 碧桂園 華潤 綠城 招商 龍湖 融創 金地 金茂 濱江 新城 綠地 旭輝 美的 中梁 陽光城 中南 世茂 恒大 2

41、021年權益拿地金額（億元） 同比 公司深度研究 - 11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 即使在銷售持續低迷的 2022 年初，公司也在穩步獲取優質地塊，2022 年至今（截至 4 月 16 日） ，公司權益拿地金額 34 億元，位居全國權益拿地金額榜單第 14 位，是前 20 房企中少有的民營房企。 圖圖表表21：2022年至今權益拿地金額前年至今權益拿地金額前20房企房企 排行排行 企業名稱企業名稱 土地土地宗數宗數(宗宗) 權益拿權益拿地金額地金額(億元億元) 權益建權益建面（萬面（萬） 總建面總建面(萬萬) 溢價溢價率率 (%) 樓面均價樓面均價(元元/) 1 華潤臵地 9 193 1

42、45 151 3.8 13335 2 建發房產 11 173 70 70 9.46 24811 3 中海地產 8 164 95 95 6.45 17250 4 綠城中國 8 136 61 85 10.35 18583 5 上海地產 1 135 27 27 0 49126 6 保利發展 10 90 63 88 6.48 15588 7 北京興創投資 2 66 28 39 0 21529 8 龍湖集團 8 49 64 77 5.63 7880 9 金地集團 5 49 48 58 6.31 14736 10 中國中鐵 9 44 137 139 4.13 3182 11 偉星房產 4 42 58 58

43、 15.08 7314 12 成都城投 3 42 31 31 4.49 13682 13 凱德臵地 2 35 22 22 8.19 15915 14 濱江集團 5 34 24 49 7.5 10068 15 交通控股 3 32 36 36 15.25 8717 16 徐州國資公司 7 29 84 94 0 3279 17 湘江集團 2 27 51 51 0 5343 18 武漢城建 2 27 22 22 0 12296 19 中國建筑 3 27 22 23 0 12234 20 城建發展 1 26 12 12 0 22008 來源：中指研究院，國金證券研究所 注：2022 年截至 4 月 16

44、日 把握土地市場機遇把握土地市場機遇，獲取高利潤空間項目獲取高利潤空間項目。由于 2021 年下半年市場明顯下行，疊加第二批次集中土拍慘淡收官，杭州、寧波等城市調整土拍規則，如降低封頂溢價率（從 15%下調至 10%） 、板塊新房限價上調、地價下調配建減負等，土拍規則的松綁使得房企的拿地利潤空間和確定性增加。公司積極把握杭州、寧波土地市場機會，在第三批次集中土拍中分別于杭州、寧波獲取 4 宗、1 宗優質地塊，房地價差均在 1 萬/以上，有望使公司整體拿地利潤率提升。 圖表圖表22：公司于杭州、寧波公司于杭州、寧波2021年年第三批次第三批次集中土拍集中土拍拿地情況拿地情況 城市城市 地塊名稱地

45、塊名稱 用地性用地性質質 規劃建規劃建筑面積筑面積(萬萬) 拿地拿地金額金額(億元億元) 溢價溢價率率 拿地拿地權益權益 樓面價樓面價（元（元/） 售價情況售價情況 備注備注 杭州 錢塘區河莊板塊57 畝地塊 綜合用地(含住宅) 9.54 9.25 0% 50% 9700 住宅限精裝均價 2.13萬/ 底價成交 杭州 上城區筧橋板塊73 畝地塊 綜合用地(含住宅) 8.76 22.25 9.9% 50% 25413 住宅限精裝均價 4.26萬/ 封頂搖號成交 杭州 蕭山區南部臥城板塊 39 畝地塊 住宅用地 6.72 10.31 9.6% 50% 15339 住宅限精裝均價 3.0萬/ 封頂搖

46、號成交 杭州 濱江區西興板塊58 畝地塊 住宅用地 9.75 32.41 9.8% 50% 33252 住宅限精裝均價 5.15萬/ 封頂搖號成交 寧波 鄞州區回龍板塊93 畝地塊 住宅用地 12.97 27.44 14.4% 100% 21160 住宅限毛坯均價 3.25萬/，車位 22 萬/個 周邊精裝高層 3.4萬/ 來源：中指研究院，國金證券研究所 公司深度研究 - 12 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 土儲流動性高，主要位于杭州土儲流動性高，主要位于杭州 公司土儲區域布局合理，項目儲備質量相對優良。截至 1H21，公司可售貨值約 2780 億元，基本覆蓋公司 1-2 年的銷售金額，土儲

47、流動性高。在布局方面，公司 67%的可售貨值位于杭州，且基本在杭州核心區域；浙江省內除杭州外可售貨值占比 16%，主要位于嘉興、湖州、寧波、金華、溫州、臺州等城市；浙江省外可售貨值占比 17%。公司土儲項目多位于重點城市核心區域，去化有保障，可支撐未來持續穩定發展。 圖表圖表23：2019-1H21公司公司可售貨值情況可售貨值情況 圖表圖表24：2019-1H21公司各區域可售貨值占比情況公司各區域可售貨值占比情況 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 杭州基本面杭州基本面良良好好，市場或將率先企穩回暖市場或將率先企穩回暖 杭州經濟實力強勁，人口持續凈流入杭州經濟實力

48、強勁，人口持續凈流入。杭州 2021 年 GDP位 18109 億元，位居全國第 8，民營經濟活躍，居民購買力強居民購買力強；常住人口 1220 萬人，戶籍人口 835 萬人，人口凈流入 386 萬人，且呈持續增長態勢，購房需求有保購房需求有保障障。2021 年底，杭州市居民存款余額 15818 億元，人均居民儲蓄余額12.97 萬元，我們按戶均 3 人、商品住宅均價 3 萬元/、單套面積 90 估算，家庭購房首付能力（戶均居民儲蓄余額/房屋套均價）為 14.4%，杭州杭州市市家庭首付能力家庭首付能力較強較強。 圖表圖表25：2015-2021年年杭州杭州市市GDP及增速及增速 圖表圖表26：

49、2010-2021年杭州市人口情況年杭州市人口情況 來源：杭州市統計局，國金證券研究所 來源：杭州市統計局，國金證券研究所 注：人口凈流入=常住人口-戶籍人口 杭州市場容量大，杭州市場容量大，宅地供應尚有缺口宅地供應尚有缺口。2017-2021 年杭州市區商品住宅年均成交量 1274 萬，宅地年均成交建面 1115 萬，處于持續去庫存狀態，宅地供應有缺口。2021 年住宅成交 1798 萬，同比增長 65%，即使在2021 年下半年全國市場下行的背景下，杭州住宅成交量下半年仍然保持28%的增長，市場相對穩定。2022 年一季度，受整體市場低迷、2021 年高基數以及公司、綠城和萬科等房企推貨節

50、奏影響，住宅成交量同比下降64%，但仍和 2020 年一季度水平相當。 2500 2700 2800 2780 2,3002,4002,5002,6002,7002,8002,90020191H2020201H21可售貨值（億元） 57% 62% 65% 67% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%20191H2020201H21杭州 浙江省內除杭州 浙江省外 10,054 11,314 12,556 14,037 15,373 16,106 18,109 02468101202,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002