【公司研究】生益科技-高端加速放量傳統產品盈利能力好轉覆銅板龍頭再起航-20200224[24頁].pdf

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 評級：買入評級：買入( (維持維持) ) 市場價格：市場價格：32.21 分析師：劉翔分析師：劉翔 執業證書編號：執業證書編號：S0740519090001 Email： 分析師：胡楊 執業證書編號： 執業證書編號：S0740519090005 Email： 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股) 2276 流通股本(百萬股) 2276 市價(元) 3221 市值(百萬元) 73300 流通市值(百萬元) 73300 股價與行業股價與行業- -市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2

2、017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入（百萬元） 10751.55 11981.08 13241.49 15466.06 17785.97 增長率 yoy% 25.92% 11.44% 10.52% 16.80% 15.00% 凈利潤 1026.32 1000.47 1455.96 2032.16 2418.38 增長率 yoy% 43.63% -6.90% 45.53% 39.58% 19.01% 每股收益（元） 0.47 0.44 0.69 0.96 1.14 每股現金流量 0.41 0.63 0.85 0.60 1.26 凈資產收益率 17.86% 15.63%

3、19.73% 24.80% 26.40% P/E 68.22 73.28 46.83 33.55 28.20 PEG 2.83 2.18 1.82 1.39 0.84 P/B 12.18 11.45 9.24 8.32 7.44 備注：股價取自 2020 年 2 月 24 日收盤價 投資要點投資要點 疫情風波難阻龍頭起航。疫情風波難阻龍頭起航。短期來看，CCL 和 PCB 行業都受疫情影響而延 遲開工，但此次疫情對于公司的負面影響有限：行業層面，CCL2020 年春 節前（疫情爆發前）的需求好于去年。公司層面，人均薪酬和人均創利領 先于電子制造業證實公司并非低端勞動力密集型企業，預計復產后能夠

4、較 快恢復產能。長期來看，公司在傳統長期來看，公司在傳統 CCL 板材市場具備穩定份額，板材市場具備穩定份額，公司深 耕覆銅板行業多年，具有深厚的技術和產能儲備，隨著行業復蘇和下游需 求爆發，公司高端材料成長性確定，全球 CCL 龍頭再度起航。 CCL 仍為成長關鍵，需求回暖疊加原材料景氣回升迎來行業反轉。仍為成長關鍵，需求回暖疊加原材料景氣回升迎來行業反轉。覆銅板 業務支撐公司主要營收，也是公司未來業務發展的關鍵。公司一直踐行精 細化管理，成本管控能力強大，銷售毛利率持續提升并高于各大競爭對手。 得益于上游供應商的可選擇性和下游客戶的粘性，公司傳導機制順暢、具 有較強的議價能力，景氣回升將會

5、給公司帶來一定價格彈性，盈利能力有 望進一步提升。下游 PCB 行業 Q2 需求回暖，5G 生態系統逐步建立，服 務器、新能源車等后續將為 PCB 帶來廣闊的市場機遇，CCL 整體需求上 漲，公司未來成長空間不斷打開。 多年技術布局疊加國產替代趨勢，高頻高速多年技術布局疊加國產替代趨勢，高頻高速 CCL 有望帶來盈利爆發點。有望帶來盈利爆發點。 高頻高速 CCL 對配方和工藝要求嚴格， 行業技術壁壘高并且市場主要被美 日公司壟斷。 公司在高頻和高速 CCL 領域布局多年， 具有深厚的技術儲備： 公司的碳氫產品技術成熟并已經在 5G 的應用中得到認證， PTFE 方面收購 日本中興化成的生產線之

6、后技術進一步完善，目前公司是國內唯一一家能 夠在技術和產能兩方面滿足客戶需求的廠商，2019 年實現從 0 到 1 突破， 20 年繼續放量。隨著下游 IDC 和 ADAS 的需求爆發，未來份額有望持續 提升。 PCB 與高端與高端 CCL 材料協同布局構建護城河，積極布局下游高端市場。材料協同布局構建護城河，積極布局下游高端市場。公 司 PCB 業務主要放在子公司生益電子進行獨立運營， 主要做高端產品并具 有良好的客戶關系。生益電子 2019 年 Q3 毛利率為 28.45%，環比提升 1.3pct，盈利能力不斷提升，隨著 5G 等下游業務的發展，生益電子有望獲 得進一步增長。此外，公司對

7、FCCL 和 BT 板的布局也在穩步進行，形成 有效競爭壁壘。在下游需求旺盛疊加國產替代加速的大背景下，公司的多 項業務都有望打開局面，成為公司未來業績的支撐點。 投資建議：投資建議：受益于上下游行業景氣回升，公司傳統覆銅板業務毛利率有望 提升；考慮多年技術布局疊加國產替代趨勢，公司高頻高速 CCL 業務有望 帶來盈利爆發點。預計公司 2019-2020 年歸母凈利潤分別為 14.6、20.3 億，當前股價對應的 PE 分別為 47、34X，維持“買入”評級。 風險提示：風險提示： PCB 增速不及預期，5G 建設不及預期。 證券研究報告證券研究報告/ /公司深度報告公司深度報告 202020

8、20 年年 2 2 月月 2 24 4 日日 生益科技(600183.SH)/電子 高端加速放量，傳統產品盈利能力好轉，覆銅板龍頭再起航 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 2 - 公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 CCL 仍是關鍵，需求回暖疊加原材料景氣回升迎來行業反轉仍是關鍵，需求回暖疊加原材料景氣回升迎來行業反轉 . - 4 - 覆銅板龍頭企業，高毛利率體現精細化管理能力 . - 4 - 上游原材料景氣回升疊加強議價能力，上游原材料景氣回升疊加強議價能力，CCLCCL 價格彈性和盈利能力提升價格彈性和盈利能力提升 . - 5 - 下游下游 PC

9、B 業務回暖疊加產業東移，帶來業務回暖疊加產業東移，帶來 CCL 整體需求上漲整體需求上漲 . - 6 - 多年技術布局疊加國產替代趨勢，高頻高速多年技術布局疊加國產替代趨勢，高頻高速 CCL 有望帶來盈利爆發點有望帶來盈利爆發點 . - 11 - 技術沉淀+精細化管理能力，構筑國內高頻高速行業壁壘 . - 11 - 5G 基建+汽車電子滲透提升，推動高頻業務成長 . - 15 - IDC 主板升級，高速 CCL 市場迎接爆發 . - 16 - 縱橫溝壑修建護城河，積極布局下游縱橫溝壑修建護城河，積極布局下游 PCB 業務和其他高端市場業務和其他高端市場 . - 18 - 生益電子主攻通訊板，

10、將持續受益于 5G 和 IDC 的爆發 . - 18 - 提前布局+戰略收購，乘消費電子東風 FCCL 業務穩健成長 . - 19 - BT 板有望打破國外壟斷，成為未來業績增長點 . - 20 - 投資建議及盈利預測投資建議及盈利預測 . - 21 - 風險提示風險提示 . - 22 - 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 公司營收結構公司營收結構 . - 4 - 圖表圖表 2 公司分部業務毛利潤（億元）與毛利率公司分部業務毛利潤（億元）與毛利率 . - 4 - 圖表圖表 3 全球覆銅板企業排名（按產值，單位：百萬美元）全球覆銅板企業排名（按產值，單位：百萬美元） . - 4 - 圖表圖表 4

11、同行業銷售毛利率對比同行業銷售毛利率對比 . - 4 - 圖表圖表 5 LME 銅價走勢（單位：美元銅價走勢（單位：美元/噸）噸） . - 5 - 圖表圖表 6 環氧樹脂華東市場主流價（單位：元環氧樹脂華東市場主流價（單位：元/噸）噸） . - 5 - 圖表圖表 7 上一輪上一輪 CCL 景氣周期生益科技原材料價格與毛利率復盤景氣周期生益科技原材料價格與毛利率復盤 . - 6 - 圖表圖表 8 2010-2018 年全球年全球 PCB 產值及增速產值及增速（單位：億美元）（單位：億美元） . - 6 - 圖圖表表 9 2018-2023 年全球年全球 PCB 產業發展預測（單位：百萬美元）產業

12、發展預測（單位：百萬美元） . - 7 - 圖表圖表 10 2008-2017 年全球年全球 PCB 產值地區分布變化趨勢產值地區分布變化趨勢 . - 7 - 圖表圖表 11 中國大陸覆銅板銷售量占全球銷售量比例中國大陸覆銅板銷售量占全球銷售量比例 . - 8 - 圖表圖表 12 公司主要產品公司主要產品 . - 8 - 圖表圖表 13 公司主要生產基地及產能公司主要生產基地及產能 . - 9 - 圖表圖表 14 公司研發費用（億元）及占營收比例（公司研發費用（億元）及占營收比例（%） . - 10 - 圖表圖表 15 2018 年公司主要研究方向年公司主要研究方向 . - 10 - 圖表圖表

13、 16 高頻高速高頻高速 CCL 工藝流程工藝流程 . - 11 - 圖表圖表 17 高頻高速高頻高速 CCL 對對 Df 的要求的要求 . - 11 - 圖表圖表 18 2017-2018 年全球高頻高速年全球高頻高速 CCL 市場格局市場格局 . - 12 - mNtMrRnRqNtNnPoPoRuNoRaQ9RbRnPqQsQpPeRnNtRlOmOtM9PpPwPvPnNtMxNmPpR 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 3 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 19 按按 Df 大小對大小對 CCL 的傳輸信號損耗等級劃分的傳輸信號損耗等級劃分

14、. - 12 - 圖表圖表 20 公司高速板牌號與性能公司高速板牌號與性能 . - 13 - 圖表圖表 21 公司射頻與微波材料產品簡介公司射頻與微波材料產品簡介 . - 13 - 圖表圖表 22 羅杰斯羅杰斯 ACS 部門收入結構部門收入結構 . - 15 - 圖表圖表 23 中興中興 5G AAU 及及 64T64R 天線天線 . - 15 - 圖表圖表 24 無線系統（設備）市場價值（單位：億美元）無線系統（設備）市場價值（單位：億美元） . - 15 - 圖表圖表 25 ASDS 核心部件核心部件 . - 16 - 圖表圖表 26 ASDS 電子市場預測電子市場預測 . - 16 -

15、圖表圖表 27 高速高速 CCL 隨著服務器升級而升級隨著服務器升級而升級 . - 17 - 圖表圖表 28 公司主要高頻覆銅板系列公司主要高頻覆銅板系列 . - 17 - 圖表圖表 29 公司高頻產品擴產計劃公司高頻產品擴產計劃 . - 17 - 圖表圖表 30 生益電子歷年業務情況生益電子歷年業務情況 . - 18 - 圖表圖表 31 5G 和和 4G 單站價值量對比單站價值量對比 . - 18 - 圖表圖表 32 5G 承載網架構承載網架構 . - 19 - 圖表圖表 33 5G 基站相對基站相對 4G 結構變化結構變化 . - 19 - 圖表圖表 34 消費電子產品行業指數消費電子產品

16、行業指數 . - 20 - 圖表圖表 35 不同種類樹脂性能和價格比較不同種類樹脂性能和價格比較 . - 20 - 圖表圖表 36 公司公司 BT 覆銅板產品型號覆銅板產品型號 . - 21 - 圖表圖表 37 公司收入拆分及業績預測公司收入拆分及業績預測 . - 21 - 圖表圖表 38 可比公司估值可比公司估值 . - 22 - 圖表圖表 39 公司財務數據公司財務數據 . - 23 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 4 - 公司深度報告公司深度報告 CCL 仍是關鍵，需求回暖疊加原材料景氣回升迎來行業反轉仍是關鍵，需求回暖疊加原材料景氣回升迎來行業

17、反轉 覆銅板龍頭企業，高毛利率體現精細化管理能力覆銅板龍頭企業，高毛利率體現精細化管理能力 覆銅板業務支撐公司主要營收。覆銅板業務支撐公司主要營收。在 2018 年以前，公司營收有 80%來自 于覆銅板和粘結片業務， 2019 年半年報顯示， 公司總營收為 59.73 億元， 覆銅板和粘結片業務營收達到 46.39 億元，占比 77.67%，毛利潤達到 10.65 億元，占比 68.98%，比例有所下滑，但仍為公司營收的主要組成 部分，也是公司未來業務發展的關鍵。 公司毛利率逐年提升，體現精細化管理能力。公司毛利率逐年提升，體現精細化管理能力。對于覆銅板行業來說，技 術實力和精細化管理能力都是

18、非常重要的因素。在國內高頻高速基材還 未完全放量的時候，各公司覆銅板業績主要來自于傳統類 CCL，其制造 工藝基本已經成熟，比拼的就是精細化管理能力。公司 2019 年前三季 度毛利率達到 26.81%，超過了建滔、臺光、聯茂、金安國紀等競爭對 手， 主要得益于生益科技一直以來踐行精細化管理， 成本管控能力強大， 經營效率不斷提升。 圖表圖表1 公司營收結構公司營收結構 圖表圖表2 公司分部業務毛利潤（億元）與毛利率公司分部業務毛利潤（億元）與毛利率 來源：Wind，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 圖表圖表3 全球覆銅板企業排名 （按產值， 單位： 百萬美元）全球覆銅板企業排名

19、 （按產值， 單位： 百萬美元） 圖表圖表4 同行業銷售毛利率對比同行業銷售毛利率對比 來源：Prismark，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 5 - 公司深度報告公司深度報告 上游原材料景氣回升疊加強議價能力，上游原材料景氣回升疊加強議價能力，CCLCCL 價格彈性和盈利能力價格彈性和盈利能力提升提升 原材料景氣回升原材料景氣回升， 公司價格彈性提升， 公司價格彈性提升。 覆銅板的主要原材料包括銅箔 （原 銅加工而成） 、 樹脂 （傳統覆銅板主要以環氧樹脂為原材料） 和玻纖布。 銅箔方面，因為銅冶煉企業減產

20、計劃和環保等因素，近期價格都有上漲 趨勢，景氣度也有回升。由于中游 CCL 行業集中度高，廠商議價能力較 強，能順利傳導上游原材料的漲價，同時提升自己的利潤率水平。樹脂 方面，環氧樹脂的價格近期也呈現出快速上漲的趨勢。而玻纖布方面， 受行業供給及中美貿易等方面影響，玻纖價格 2019 年有較大幅度下跌， 整體已到底部區域，部分產品價格已開始有所恢復，預計行業今年整體 形勢較去年會有改善。以上原材料漲價會給公以上原材料漲價會給公司產品帶來一部分潛在價司產品帶來一部分潛在價 格提升基礎。格提升基礎。 圖表圖表5 LME銅價走勢（單位：美元銅價走勢（單位：美元/噸）噸） 來源：Wind，中泰證券研究

21、所整理 圖表圖表6 環氧樹脂華東市場主流價（單位：元環氧樹脂華東市場主流價（單位：元/噸）噸） 來源：Wind，中泰證券研究所整理 議價能力強，盈利能力有望改善。議價能力強，盈利能力有望改善。公司的議價能力主要表現在對上游供 應商的可選擇性和下游客戶的粘性。上游原材料具有一定同質性，且公 司有幾大可供選擇的供應商，根據公司公告，公司已經與上游實力較強 的供應商銅陵有色、臺玻和中國巨石確定了合作關系，因此在上游原材在上游原材 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 6 - 公司深度報告公司深度報告 料方面公司具有一定的博弈能力。而下游客戶對于公司覆銅板的采購也料方面

22、公司具有一定的博弈能力。而下游客戶對于公司覆銅板的采購也 是具有一定粘性，因此公司的傳導機制是比較順暢的。是具有一定粘性，因此公司的傳導機制是比較順暢的。從上一輪 CCL 景 氣周期中可以看出公司的議價能力如何。以 2016 年為例，2016 年下半 年開始銅箔、樹脂、玻纖布三大原材料均大幅漲價，而生益科技的毛利 率卻不降反升，主要原因是公司適時提高了銷售價格。2017H1 公司單位 成本較上年增加 22.45%， 銷售價格增加 25.32%， 單位成本上升幅度小于 銷售價格幅度，帶動了毛利率的上漲。因此，如果上游原材料景氣度持 續回升，有望驅動中游 CCL 價格，企業盈利能力改善。 圖表圖表

23、7 上一輪上一輪CCL景氣周期生益科技原材料價格與毛利率復盤景氣周期生益科技原材料價格與毛利率復盤 來源：2017 年生益可轉債說明書，Wind，中泰證券研究所整理 下游下游 PCB 業務回暖疊加產業東移，帶來業務回暖疊加產業東移，帶來 CCL 整體需求上漲整體需求上漲 下游下游 PCB 行業調整后有望企穩。行業調整后有望企穩。全球 PCB 行業發展已經過若干周期， 2015 年到 2016 年，隨著全球電子領域增速放緩、庫存調整等因素，全 球 PCB 產值呈現下降趨勢。2017 年 PCB 行業進入大年，終端設備結 構更替，需求逐漸增大，全球 PCB 產值增長 8.5%，達 588.4 億美

24、元。 進入 2018 年后，第一季度 PCB 行業景氣度有增無減，日本 PCB 產值 從 2017 年底起保持穩步增加，2017 年 8 月至 2018 年 4 月北美 PCB 行業 BB 值達 1.1。 從 Prismark 給出的數據來看， 2018 年全年全球 PCB 產值約為 623.96 億美元，同比增長 8%。2019 年 PCB 行業經過短期調 整之后在年底回升， Prismark 預計， 2019 年全球 PCB 產值約為 613.42 億美元， 同比下滑約1.7%。 考慮原材料漲價以及5G生態系統逐步建立， 云計算、 物聯網、 大數據、 人工智能、 無人駕駛等新型概念后續將為

25、 PCB 帶來廣闊的市場機遇。 圖表圖表8 2010-2018年全球年全球PCB產值及增速產值及增速（單位：億美元）（單位：億美元） 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 7 - 公司深度報告公司深度報告 產業鏈東移，行業整體需求上漲。產業鏈東移，行業整體需求上漲。在宏觀環境、環保要求以及人力成本 等因素的推動下，電子產品產業鏈逐漸向東遷移至亞洲，PCB 的產業格 局也發生了變化。 根據 Prismark 統計， 2018 年大陸 PCB 產值占全球的 比例達到 53%，中國大陸剛性單雙面板、多層板、HDI 板（高密度互聯 板）和 FPC（柔性線路板）的產值與世

26、界其它 PCB 制造地區相比占絕 對優勢。隨著下游產業的轉移，上下游的地緣優勢日益突出，覆銅板行 業的國產替代進程也在加速。根據 Prismark 的統計，中國大陸覆銅板銷 售量占全球銷售量比例在逐漸提升，2018 年達到 72%的高位。與此同 時，隨著市場對 PCB 集成度、多功能化、超薄化、高多層超厚化以及環 保要求的日益提高，符合市場需求趨勢的覆銅板的缺口依然很大。通過 不斷開發新技術和新產品，覆銅板行業將獲得進一步的發展。 來源：Prismark，中泰證券研究所整理 圖表圖表9 2018-2023年全球年全球PCB產業發展預測（單位：百萬美元）產業發展預測（單位：百萬美元） 來源：Pr

27、ismark，中泰證券研究所整理 圖表圖表10 2008-2017年全球年全球PCB產值地區分布變化趨勢產值地區分布變化趨勢 5.6% 0.5% 0.9% 2.3% -3.7% -2.0% 8.5% 8.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 0 100 200 300 400 500 600 700 201020112012201320142015201620172018 產值(億美元) 增速 地區 20182019 預測2023 預測2018-2023（預測） 產值增長率產值產值CAGR 美洲2, 817-0. 1%2, 8142, 9671. 0% 歐洲2, 016-0. 6%

28、2, 0042, 1421. 2% 日本5, 4390. 1%5, 4465, 8281. 4% 中國32, 702-1. 3%32, 26640, 5564. 4% 亞洲19, 423-3. 1518, 81223, 2633. 7% 總計62, 396-1. 7%61, 34274, 7563. 7% 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 8 - 公司深度報告公司深度報告 公公 司司 作作 為為 核核 心心 材材 料料 供供 應應 商商 綜綜 合合 實力強勁， 率先享受實力強勁， 率先享受 PCB 產業東移利好。產業東移利好。 公司在傳統板材布局多年， 已經

29、成為全球龍頭廠商，無論是從產品結構、產能布局，還是技術研 發來看，公司都具有一定優勢，能夠率先享受產業東移利好。 產品布局更廣，產能深厚具備彈性產品布局更廣，產能深厚具備彈性。相比于深耕某一領域的企業，公 司產品品類和規格更加齊全， 風險承受能力更優越。 相比于建滔集團， 公司能夠接受小批量訂單并實現快速交付。 公司可以應對下游廠商每 一種細分領域的需求，采用訂單導向采購模式和以銷定產模式，給予 對應契合度最高的覆銅板產品； 同時公司不斷在進行技術升級和擴產 布局，能夠滿足大客戶對相應產能的要求。 圖表圖表11 中國大陸覆銅板銷售量占全球銷售量比例中國大陸覆銅板銷售量占全球銷售量比例 來源：P

30、rismark，中泰證券研究所整理 來源：Prismark，中泰證券研究所整理 圖表圖表12 公司主要產品公司主要產品 31.11%34.58%38.44%39.76%39.84% 43.80%45.50%47.36%50.00%50.53% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 中國(大陸和臺灣）日本亞洲(除中國和日本）歐洲及其他美洲 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 9 - 公司深度報告公司深度報告 重視技

31、術研發，重視技術研發，多應用領域研發成果頻出多應用領域研發成果頻出。公司研發費用逐年增加，占 營業收入比例不斷提高，截至 2018 年，公司研發人員總數為 1185 人， 占公司總人數的比重為 13.11%； 截至 2019 年第三季度， 研發投入 4.39 億元， 占營業收入的4.64%。 公司具備非PTFE類高頻覆銅板AeroBond300 和350的生產技術， 已達到優異的PIM指標， 應用于高頻高速通訊領域。 非玻璃布填充PTFE高頻覆銅板mmWave77填補了我國高頻基板材料中該 品種的空白。 應用于汽車電子領域的 Autolad3、 Autolad3G 產品已實現 批量生產，更高性

32、能的 Autolad5、Autolad5G 研發進展順利。Synamic 系列產品具備低損耗高耐熱性能，其中 Synamic6N 可以用于 25G-56G 的超高速網絡設備、基站 BBU 和光通信產品等。 來源：公司官網，中泰證券研究所整理 圖表圖表13 公司主要生產基地及產能公司主要生產基地及產能 來源：公司官網，中泰證券研究所整理 產品系列產品種類 常規剛性產品 常規FR-4.0 無鉛兼容FR-4.0,FR-15.0 無鹵無鉛兼容FR-4.1,FR-15.1 CEM-1 CEM-3 汽車產品汽車用高性能無鉛高Tg板 射頻與微波材料PTFE Type 熱固性樹脂體系 碳氫系列產品 金屬基板與

33、 高導熱產品 鋁基板 銅基板 導熱FR-4.0 其它 IC封裝產品IC Substrate 軟性材料產品 撓性覆銅板 覆蓋膜 不流動P片 膠膜 補強板 疊層母排用絕緣膠膜 高速產品中等介質損耗 低介質損耗 超低介質損耗 特種產品硬質聚酰亞胺材料 半撓性材料 特種粘合材料 涂樹脂銅箔 生產基地主要業務產能 廣東生益 研發、生產和銷售阻燃型環氧玻纖布覆銅板、復合 基材環氧覆銅板、多層板用系列半固化片以及軟性材料 剛性產品生產規模年產覆銅板4500萬平方米、 粘結片7000萬米，軟性產品生產規模年產撓性覆 銅板960萬平方米、膜類產品1260萬平方米 陜西生益 研發、生產和銷售復合基材環氧覆銅板、阻

34、燃型環 氧玻纖布覆銅板、厚銅基、鋁基高導熱覆銅板及多層板 用半固化片 年產覆銅板2000萬平方米、粘結片1200萬米 蘇州生益 研發、生產和銷售環氧玻纖布基覆銅箔板及多層板 用系列半固化片 生產規模年產覆銅箔板1300萬平方米、 粘結片1700萬米 常熟生益 研發、生產和銷售環氧玻纖布基覆銅箔板及多層板 用系列半固化片 年產覆銅板1100萬平方米、粘結片2400萬米 江蘇生益 將致力提供高端的電子電路特種基材，積極布局 5G通信網絡、人工智能和無人駕駛等新興熱點領域， 為客戶提供穩定可靠、安全可信的產品與服務 全面達產后預計年產高頻通信基板150萬平方米、 粘結片50萬米，年產值約6.5億元人

35、民幣 江西生益 將致力于提供專業的電子電路基材解決方案，主要 研發、生產和銷售阻燃型環氧玻纖布覆銅板及多層板用 系列半固化片 設計產能為年產覆銅板3000萬平方米、粘結片 5600萬米，滿產后預計年銷售收入32億元人民幣 專門給予香港和臺灣客戶更優質的、精準的業務推廣與技術服務。主要產品包括覆銅板、粘結片、 軟性基板、CEM-1&CEM-3等級復合材料、FR-4基板、鋁基板、鐵氟龍基板、高頻高速基板等 香港生益 &臺灣生益 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 10 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表14 公司研發費用（億元）及占營收比例（公司研發費用（億元

36、）及占營收比例（%） 來源：wind，中泰證券研究所整理 圖表圖表15 2018年公司主要研究方向年公司主要研究方向 研究方向研究意義 汽車電子用基材隨著汽車電子化程度的不斷提高，對汽車電子用基材的可靠性和耐熱性提出了更高的要求，重點就如何提高耐熱 性、耐高壓 CAF 可靠性等方面進行樹脂配方和工藝技術研究，開發滿足汽車電子用的高可靠高耐熱基材 高速基材5G 時代到來，為實現更高的傳輸速率，需要滿足高多層 PCB 設計的耐熱性和更低的介質損耗，通過對配方和工 藝的進一步優化，提高材料耐熱性和可靠性，并降低材料的介質損耗，滿足5G 網絡通訊和終端市場的要求 射頻用高頻覆銅板基材為提升射頻電路基板

37、的信號質量，滿足 4G-5G 不同天線設計要求，通過對配方和工藝的深入研究，開發不同配方 體系的射頻電路用基材，以滿足功放、天線等領域的需求 高密度互連用基材隨著 HDI 在手機、平板、智能穿戴設備上的大規模應用，我司在HDI 材料領域進行了研究，本項目在前期研究 的基礎上，就如何提高尺寸穩定性，優化電性能，超薄材料的生產工藝，對樹脂配方技術、工藝和設備技術等深 入研究，開發滿足 HDI 市場需求的無鹵高耐熱基材 服務器，存儲器用基材隨著服務器平臺由 Purley 向 Whitley 升級， 整個服務器市場對基材電性能的要求也隨之提高， 本項目通過功能性 材料的搭配和選擇進一步提升材料的性能，

38、優化成本 高性能無膠軟性材料隨著 IoT 市場的興起、智能移動終端、可穿戴設備對軟性無膠材料提出新的要求和挑戰，公司在生產設備和工藝 上持續投入，結合新的配方技術，開發更優電性能和低漲縮的無膠軟性材料以滿足市場需求。另外針對 LED 照明 和車載照明，開發黑色聚酰亞胺覆蓋膜，為公司帶來新的增長點 用于LED封裝的高效散熱 覆銅板基材 隨著智能 LED 的興起，對于原 LED 封裝用板材也提出了更高的要求，希望在保持原高效散熱的基礎上板材尺寸 穩定性更優秀。本項目主要是在前期高效散熱的基礎上，重點研究如何提高封裝基板在保持高熱導率的基礎上的 尺寸穩定性，以滿足更精密線路的設計要求，滿足未來智能L

39、ED 的產品需求 耐 CAF，導熱型 FR-4.0 覆銅板 從目前終端產品要求來看，在滿足功能的前提下，產品的可靠性無疑成為最主要的考慮因素。該項目的研發符合 未來 FR-4 的發展趨勢，產品不但具有優異的耐 CAF 性、良好的散熱性，滿足無鉛焊接工藝，能很好的應對小型 化終端對產品散熱和可靠性的要求，也可以應用在電源管理產品上 高導熱率金屬基板LED 細分照明市場對高功率、高亮度的要求，大功率電源板和汽車電子也對基板材料提出了更高的散熱性需求。 為滿足這類用途的需求，研發具有更高散熱性能、更穩定的耐擊穿電壓的金屬基板。在保證熱導率的基礎上，確 保電氣強度和粘結性能，以滿足照明以及高散熱領域的

40、需求 應用于10G-100G光電通 信網絡芯片的光模塊電路 板 隨著 5G 下一代移動通訊技術的快速發展，光網絡通訊必將升級換代，將帶來光模塊產品大量需求；因此，光模 塊 PCB 產品未來將有非常巨大的市場需求，積極開展光模塊產品項目開發，研究光模塊PCB 關鍵工藝技術與生 產控制，滿足未來光模塊產品由 10G/40G 向 100G/400G 等高端技術產品需求發展 0.2mm 孔徑/0.4mm 背 鉆技術的城市路由器電路 板 5G 通訊產品的高頻高速化、高集成化、薄型化、小型化發展，需要高頻高速PCB 中孔徑越來越小、布線密度越 來越大、背鉆孔間走線等節省空間的設計越來越多，5G 通訊產品用 PCB制造及其品質保證面臨極大挑戰。為滿 足即將到來的 56G 或 120G 的城市路由器產品需要，研究新的背鉆工藝及其樹脂塞孔技術，是順應通訊產品發展 趨勢的必然 Ultra low loss+HDI+埋銅 塊復合技術的第五代移動 通信電路板 為了滿足第五代移動通訊的迅速發展對高頻高速板材以及局部大功率元器件