珀萊雅-戰略升維固本求新-220515（35頁）.pdf

1、 請閱讀最后一頁的重要聲明！ 珀萊雅(603605) / 化妝品 / 公司深度研究報告 / 2022.5.15 戰略升維，固本求新戰略升維，固本求新 證券研究報告 投資評級：買入投資評級：買入( (維持維持) ) 基本數據基本數據 20222022- -0505- -1313 收盤價（元） 192.99 流通股本（億股） 2.01 每股凈資產（元） 14.64 總股本（億股） 2.01 最近最近 1212 月市場表現月市場表現 分析師分析師 于那于那 SAC 證書編號：S0160522020001 分析師分析師 劉洋劉洋 SAC 證書編號：S0160521120001 分析師分析師 李躍博李躍

2、博 SAC 證書編號：S0160521120003 相關報告相關報告 1. 大單品升級渠道進階，助力業績持續高增 2022-04-22 2. 銷售放量業績高增， “6*N”戰略顯成效 2022-03-27 3. 淡季銷售依舊強勁，三八節大促表現亮眼 2022-03-10 核心觀點 國產美妝第一股，經典品牌歷久彌新。國產美妝第一股，經典品牌歷久彌新。公司旗下擁有“珀萊雅”、 “悅芙媞”、“INSBAHA”、“CORRECTORS”、“彩棠”等化妝品牌，產品覆蓋護膚品、彩妝、清潔洗護、香薰等多個領域，不同品牌產品針對群體廣泛，適合不同年齡階層和消費群體，形成多品牌差異化發展。據 Euromonit

3、or,2020 年公司在國內護膚品市場的份額為 1.5%。公司成功打造出“雙抗精華”、“紅寶石精華”等具有代表性的大單品，累計銷售超 300 萬瓶，產品曾榮獲“2020年度人氣最佳新品”和“年度人氣抗老抗氧化單品”等。2021 年，受益于疫情控制良好及大單品策略獲得初步成效，實現營收 46.3 億元，同比+23.5%；歸母凈利潤 5.8 億元，同比+21.0%。 大單品戰略升級進階，彩妝高增夯實第二成長曲線。大單品戰略升級進階，彩妝高增夯實第二成長曲線。1)1)珀萊雅珀萊雅：兩大單品約占品牌銷售額 1/4，公司進一步拓展大單品矩陣，從精華延展至面霜、眼霜品類，從抗老功效延展至修護功效，搶占用戶

4、心智，從而提升客單價和復購率，增強品牌粘性，形成“紅寶石、雙抗”兩大超級大單品+多款潛力大單品的“十大單品矩陣”。2 2）彩棠：）彩棠：2017-2021 年彩妝收入由 0.2 億元增長至 6.18 億元，CAGR 高達 136%； 收入占比由 1.12%提升至 13.35%。 其中彩棠品牌 2021年實現營收 2.46 億元，占總收入 5.33%，同比+103%。品牌主打修容類、遮瑕類等用于重塑面部結構的單品，定位年輕女性消費群體。彩棠打造的多款大單品在天貓銷量持續攀升，“大師修容盤”、“大師多效妝前乳”等斬獲多個品類 TOP 榜；在 2022 年三八節促銷中，彩棠天貓成交金額同比+400%

5、，抖音自播位居國貨彩妝 TOP2，銷售額同比+1800%。 注重內容營銷， 深耕精細化渠道運營。注重內容營銷， 深耕精細化渠道運營。 公司營銷緊跟社會熱點， 圍繞傳統節日、IP 聯名等進行深度合作， 善于抓住年輕群體的注意力， 進一步深化品牌在 Z 世代用戶中的影響力，為銷量轉化做出貢獻，用態度、情緒和精神觸發用戶，實現更深層次的的轉化。渠道運營積極把握線上新興平臺的流量紅利，加速拓展抖音小店，把握抖音平臺先發優勢，加強自播運營和與中腰部主播的合作。品牌珀萊雅在抖音平臺的 4 月美妝護膚品牌銷售額排名中高居第三位， 截至 5 月12 日，珀萊雅在抖音的近三十天銷售額達 8328.5 萬元，平均

6、客單價 160.20元，關聯直播 7647 場。 盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：公司大單品策略持續升級，深耕精細化渠道運營，積極把握平臺流量紅利，業績表現持續向好。預計公司 2022-2024 年實現歸母凈利潤 7.5/9.6/11.8 億元，對應 EPS 為 3.74/4.76/5.88 元/股，對應 PE 為52/41/33 倍。維持“買入”評級。 風險提示：風險提示：原材料價格大幅波動；新品市場接受度低于預期；市場需求不及預期；市場競爭加??；產品質量管理風險；線上獲客成本大幅提升；疫情反復影響生產及銷售。 盈利預測: Table_Forcast1 2020A 2021A 202

7、2E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元） 3752 4633 5947 7527 9238 收入增長率（%） 20.13 23.47 28.36 26.57 22.73 歸母凈利潤（百萬元） 476 576 753 957 1182 凈利潤增長率（%） 21.22 21.03 30.66 27.09 23.54 EPS（元/股） 2.37 2.87 3.74 4.76 5.88 PE 75.11 72.58 51.92 40.85 33.07 ROE（%） 19.90 20.03 20.74 20.86 20.49 PB 14.97 14.55 10.77 8.52 6.78 數據來

8、源：wind 數據，財通證券研究所 -27%-18%-9%1%10%19%珀萊雅滬深300 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 2 內容目錄內容目錄 核心問題一：公司全局概覽核心問題一：公司全局概覽 . . 4 4 核心問題二：公司多元品牌矩陣核心問題二：公司多元品牌矩陣 . 5 5 核心問題三：多維助力大單品策略核心問題三：多維助力大單品策略 . 6 6 1.1. 國產美妝第一股國產美妝第一股，深耕護膚領域近二十載，深耕護膚領域近二十載 . 7 7 1.1.1.1. 積極應對市場變化，經

9、典品牌歷久彌新積極應對市場變化，經典品牌歷久彌新 . 7 7 1.2.1.2. 股權結構較為集中，創始人掌舵發展方向股權結構較為集中，創始人掌舵發展方向 . 8 8 1.3.1.3. 以護膚為基石，開拓彩妝洗護新領域以護膚為基石，開拓彩妝洗護新領域 . 8 8 1.4.1.4. 業績穩步增長，費用控制良好業績穩步增長，費用控制良好 . 9 9 2.2. 研發鑄就技術壁壘，推動產品創新升級研發鑄就技術壁壘，推動產品創新升級 . 1111 2.1.2.1. 持續推進研發投入，引入高質量研發人才持續推進研發投入，引入高質量研發人才 . 1111 2.2.2.2. 合作全球領先原料供應商，加速原料自主

10、研發進程合作全球領先原料供應商，加速原料自主研發進程 . 1212 3.3. 完善完善“大單品大單品+ +多品牌多品牌+ +全品類全品類”，多元業務矩陣持續升級，多元業務矩陣持續升級 . 1313 3.1.3.1. 我國化妝品市場持續增長，行業監管日益完善我國化妝品市場持續增長，行業監管日益完善 . 1313 3.2.3.2. 珀萊雅：大單品策略升級，助力品牌升維進階珀萊雅：大單品策略升級，助力品牌升維進階 . 1616 3.3.3.3. 彩棠：布局彩妝板塊，打造第二增長曲線彩棠：布局彩妝板塊，打造第二增長曲線 . 2121 4.4. 緊抓流量趨勢，內容營銷提升品牌聲量緊抓流量趨勢，內容營銷提

11、升品牌聲量 . 2424 5.5. 線上為主線下并行，持續推進渠道精細化運營線上為主線下并行，持續推進渠道精細化運營 . . 2626 6.6. 投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 . 3030 6.1.6.1. 盈利預測盈利預測 . 3030 6.2.6.2. 投資建議投資建議 . 3232 7.7. 風險提示風險提示 . 3232 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1. 1. 一圖看珀萊雅業績構成一圖看珀萊雅業績構成 . 4 4 圖圖 2. 2. 一圖看公司的品牌矩陣一圖看公司的品牌矩陣 . 5 5 圖圖 3. 3. 一圖看珀萊雅品牌大單品矩陣一圖看珀萊雅品牌大單品矩陣 . 6 6 圖圖 4. 4

12、. 公司的發展歷程公司的發展歷程 . 8 8 圖圖 5 5. . 公司的股權結構公司的股權結構 . 8 8 圖圖 6. 6. 公司的品牌矩陣公司的品牌矩陣 . 9 9 圖圖 7. 7. 公司營業總收入及增速公司營業總收入及增速 . 9 9 圖圖 8. 8. 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 . 9 9 圖圖 9. 9. 公司各品類收入結構（公司各品類收入結構（%） . 1010 圖圖 10. 10. 公司各品牌收入結構（公司各品牌收入結構（%） . 1010 圖圖 11. 11. 公司的盈利能力公司的盈利能力 . 1010 圖圖 12. 12. 公司各項費用率（公司各項費用率（%）.

13、1010 圖圖 13. 201713. 2017- -20212021 研發投入及其增速研發投入及其增速 . 1111 圖圖 14. 201714. 2017- -20212021 研發人員及其占比（人）研發人員及其占比（人） . 1111 圖圖 15.15. 研發管理層擁有較強韓系化妝品基因研發管理層擁有較強韓系化妝品基因 . 1111 圖圖 16. 16. 研發機構設置情況研發機構設置情況 . . 1212 圖圖 17. 201717. 2017- -20202020 產學研項目概況產學研項目概況 . 1212 yXdYmUkVjWjZiUvWkW7NdN9PtRrRmOtRiNrRnQk

14、PpOsM7NoOwPNZpNrPvPrNpR 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 3 圖圖 18. 18. 公司合作國際領先原料企業，助力大單品迭代推新公司合作國際領先原料企業，助力大單品迭代推新 . 1313 圖圖 19. 19. 全球護膚品行業市場規模及增長全球護膚品行業市場規模及增長 . 1313 圖圖 20. 20. 中國護膚品行業市場規模及增長中國護膚品行業市場規模及增長 . 1313 圖圖 21. 21. 功能性護膚品的分類功能性護膚品的分類 . 1414 圖圖 22. 20

15、122. 2019 9 年中國功能性護膚品細分市場規模年中國功能性護膚品細分市場規模 . 1414 圖圖 23. 201923. 2019 年中國功能性護膚品市場結構年中國功能性護膚品市場結構 . 1414 圖圖 24. 24. 我國護膚市場的品牌競爭格局我國護膚市場的品牌競爭格局 . 1515 圖圖 25. 202125. 2021 及及 2222 年三八促銷，線上平臺美妝銷售額年三八促銷，線上平臺美妝銷售額 TOP10TOP10 品牌品牌 . 1515 圖圖 26. 26. 近年主要化妝品監管條例近年主要化妝品監管條例 . 1616 圖圖 27.27. 珀萊雅的大單品發展邏輯珀萊雅的大單品

16、發展邏輯 . 1717 圖圖 28.28. 珀萊雅核心大單品持續升級珀萊雅核心大單品持續升級 . 1818 圖圖 29.29. 珀萊雅單品主打成分的競品分析珀萊雅單品主打成分的競品分析 . 1919 圖圖 30.30. 珀萊雅的重點潛力大單品珀萊雅的重點潛力大單品 . 2020 圖圖 31. 3831. 38 節珀萊雅位居各平臺國貨護膚第一名節珀萊雅位居各平臺國貨護膚第一名 . 2121 圖圖 32. 3832. 38 節珀萊雅大單品銷售成績亮眼節珀萊雅大單品銷售成績亮眼 . 2121 圖圖 33.33. 彩棠的核心大單品彩棠的核心大單品 . . 2222 圖圖 34.34. 彩棠與毛戈平的大

17、單品對比彩棠與毛戈平的大單品對比 . 2323 圖圖 35.35. 彩棠大單品穩居天貓各品類榜單第一名彩棠大單品穩居天貓各品類榜單第一名 . 2424 圖圖 36.36. 品牌協同營銷策略：強調產品搭配及系列連帶效果品牌協同營銷策略：強調產品搭配及系列連帶效果 . 2525 圖圖 37.37. 珀萊雅明星代言人珀萊雅明星代言人 . . 2525 圖圖 38.38. 20212021 年珀萊雅品牌的事件營銷年珀萊雅品牌的事件營銷 . 2626 圖圖 39. 39. 珀萊雅分渠道收入結構珀萊雅分渠道收入結構 . 2727 圖圖 40. 40. 珀萊雅珀萊雅分渠道收入及增速分渠道收入及增速 . 27

18、27 圖圖 41.41. 優資萊的線下單品牌店優資萊的線下單品牌店 . 2828 圖圖 42. 42. 珀萊雅及可比品牌的線上直營渠道粉絲數量（萬人）珀萊雅及可比品牌的線上直營渠道粉絲數量（萬人） . 2828 圖圖 43.43. 珀萊雅線上各平臺的運營策略珀萊雅線上各平臺的運營策略 . 2828 圖圖 44.44. 珀萊雅官旗對產品進行精細化展示珀萊雅官旗對產品進行精細化展示 . 2929 圖圖 45. 45. 珀萊雅宣傳普及珀萊雅宣傳普及“早早 C C 晚晚 A A”護膚理念護膚理念 . 3030 圖圖 46. 46. 唐毅老師彩妝課堂推廣彩棠大單品使用唐毅老師彩妝課堂推廣彩棠大單品使用

19、. 3030 圖圖 47.47. 珀萊雅會員等級特權及福利珀萊雅會員等級特權及福利 . 3030 圖圖 48.48. 公司收入分拆預測公司收入分拆預測 . . 3131 圖圖 49.49. 可比公司估可比公司估值表值表 . 3232 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 4 核心問題一：公司全局概覽核心問題一：公司全局概覽 圖圖 1.1. 一圖看珀萊雅業績構成一圖看珀萊雅業績構成 數據來源：數據來源：WindWind，財通證券研究所，財通證券研究所 珀萊雅珀萊雅按品類拆分按品類拆分按渠道拆分

20、按渠道拆分按品牌拆分按品牌拆分線下渠道線下渠道線上渠道線上渠道美容彩妝類美容彩妝類其他業務其他業務其他其他日化日化分銷分銷直營直營其他類其他類護膚類（含潔面）護膚類（含潔面）珀萊雅珀萊雅彩棠彩棠其他品牌其他品牌營收（億元）營收（億元）毛利潤（億元）毛利潤（億元）分部營收占比（分部營收占比（%）202220222023202312.0412.047.887.880.130.130.040.040.300.300.040.0462.8062.8044.7544.7539.9139.9167.11%67.11%13.9813.9823.51%23.51%4.854.858.15%8.15%4.804

21、.808.07%8.07%48.5148.5181.56%81.56%渠道方面，由于成本并未根據這兩類依據進行拆分，因此只進行營收預測8.738.735.475.470.130.130.040.040.280.280.030.0350.3350.3335.5935.5953.9753.9771.70%71.70%16.4616.4621.86%21.86%8.728.7211.58%11.58%5.945.947.897.89%59.4259.4278.95%78.95%53.8953.8990.62%90.62%7575.27.2752.7152.7159.4759.4741.1341.13

22、2022202220232023202220222023202320222022202320232022202220232023202220222023202370.4270.4293.56%93.56%20222022202320235.455.459.16%9.16%4.724.726.27%6.27%3.903.906.55%6.55%3.313.314.40%4.40%1.551.552.61%2.61%1 1. .41411.87%1.87%代理品牌代理品牌1.191.192.00%2.00%1.061.061.41%1.41% 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾

23、頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 5 核心問題二：公司多元品牌矩陣核心問題二：公司多元品牌矩陣 圖圖 2.2. 一圖看公司的品牌矩陣一圖看公司的品牌矩陣 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 珀萊雅護膚板塊彩妝板塊洗護板塊珀萊雅悅芙媞彩棠貓語玫瑰大眾護膚高功效護膚Off&Relax科瑞膚優資萊韓雅其他品牌主品牌第一梯隊重點發展品牌第二梯隊悠雅印彩巴哈科學護膚茶養護膚品牌高功能護膚品牌以天然玫瑰花精華為基底，打造甜美戀愛系自然彩妝專為年輕肌膚定制YNM韓系新銳平價美妝新國風化妝師專業彩妝朋克風小眾彩妝高功效型護

24、膚品牌溫泉水頭皮護理 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 6 核心問題三：多維助力大單品策略核心問題三：多維助力大單品策略 圖圖 3.3. 一圖看珀萊雅品牌大單品矩陣一圖看珀萊雅品牌大單品矩陣 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 7 1.1. 國產美妝第一股，深耕護膚領域近二十載國產美妝第一股，深耕護膚領域近二十載

25、公司創立于 2003 年，于 2017 年上市，是集研發、生產、銷售為一體的大型化妝品集團之一。公司旗下擁有“珀萊雅” 、 “悅芙媞” 、 “INSBAHA”、“CORRECTORS”、“彩棠”等化妝品牌，產品覆蓋護膚品、彩妝、清潔洗護、香薰等多個領域，不同品牌產品針對群體廣泛，適合不同年齡階層和消費群體， 形成多品牌差異化發展。 據 Euromonitor,2020 年公司在國內護膚品市場的份額為 1.5%。公司成功打造出“雙抗精華” 、 “紅寶石精華”等具有代表性的大單品，累計銷售超 300 萬瓶，產品曾榮獲“2020 年度人氣最佳新品”和“年度人氣抗老抗氧化單品”等。 1.1.1.1.

26、積極應積極應對市場變化對市場變化，經典品牌歷久彌新，經典品牌歷久彌新 公司歷經 19 年發展，由單一品牌到建立起全品牌矩陣，由線下渠道發展至線上線下并進，珀萊雅在產品、研發、渠道等多方面實現高速發展。公司的發展歷程可大致分為： 起步階段：起步階段：2003 年至 2008 年，企業創立之初以線下為根基，奠定渠道基礎，迅速鋪設線下銷售網絡，開通商超、日化專營等多條營銷渠道。 擴張階段：擴張階段：2009 年至 2017 年上市前，公司注重研發投入，并自建產能，內外并舉不斷完善品牌矩陣。2009 年公司推出天然植物護膚品牌“優資萊”， 主打蝸牛修復系列的品牌 “韓雅” ， 和天然護膚彩妝“悠雅”等

27、品牌；2012 年公司推出少女彩妝品牌“貓語玫瑰”；2016 年公司推出產品風格為“自然、純真、現代、有趣”的“悅芙媞”品牌。建立差異化品牌矩陣，覆蓋了寬年齡段、寬收入區間、多層次的市場消費群體。 高質量發展階段：2017 年上市后，公司通過自主孵化、外購股份等繼續豐富品牌矩陣，2018 年收購新國風專業彩妝品牌“彩棠” ，2021 年推出專注頭皮養護的洗護品牌“Off&Relax” ，完成全品類搭建。渠道方面，搶先一步開拓電商渠道，根據市場變化迅速布局短視頻平臺，業績實現高速增長。 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲

28、明及財通證券股票和行業評級標準 8 圖圖 4.4. 公司的發展歷程公司的發展歷程 數據來源：公司公告，公司官網，財通證券研究所數據來源：公司公告，公司官網，財通證券研究所 1.2.1.2. 股權結構較為集中，創始人掌舵發展方向股權結構較為集中，創始人掌舵發展方向 股權結構較為集中，股權結構較為集中，實控人持股實控人持股 3 34.71%4.71%。公司實控人為董事長侯軍呈先生，共持有 34.71%股份，為公司第一大股東?？偨浝矸接裼严壬止?18.08%，為公司第二大股東。方玉友為侯軍呈妻弟，二者存在關聯關系。 圖圖 5.5. 公司的股權結構公司的股權結構 數據來源：數據來源：WindWind

29、，財通證券研究所（注：日期截至，財通證券研究所（注：日期截至 2 2022022 年一季度末）年一季度末） 1.3.1.3. 以護膚為基石，開拓彩妝洗護新領域以護膚為基石，開拓彩妝洗護新領域 公司致力于發展“公司致力于發展“6*6*N N”戰略，”戰略，打造滿足打造滿足差異化市場需求的多品牌矩陣，目前旗差異化市場需求的多品牌矩陣，目前旗下品牌涵蓋大眾精致護膚、高功效護膚、彩妝等多個領域。下品牌涵蓋大眾精致護膚、高功效護膚、彩妝等多個領域。護膚品類中，以“珀侯軍呈侯軍呈方玉友方玉友曹良國曹良國香港中央結算香港中央結算有限公司有限公司34.71%18.08%1.88%23.09%珀萊雅股份珀萊雅股

30、份珀萊雅貿易珀萊雅貿易美麗谷美麗谷樂清萊雅樂清萊雅悅芙媞（杭州）悅芙媞（杭州）100%100%100%100%100%100%100%100%秘境私語（杭州）秘境私語（杭州）湖州優資萊湖州優資萊100%100%創代電子創代電子100%100%寧波彩棠寧波彩棠71.36%71.36%100%100%湖州悅芙媞貿易湖州悅芙媞貿易有限公司有限公司丹陽悅芙媞化妝丹陽悅芙媞化妝品貿易有限公司品貿易有限公司100%100%100%100%股股權權結結構構代代表表子子公公司司關聯關系：妻弟關聯關系：妻弟其他其他22.24% 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業

31、評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 9 萊雅”為基本，不斷推出目標年輕消費者的悅芙媞、中高功能剛需消費群體的CORRECTORS 等不同功效和定位的新品牌，完善品牌矩陣。2019 年公司收購彩妝品牌彩棠，開拓彩妝新領域。 圖圖 6.6. 公司的品牌矩陣公司的品牌矩陣 大眾精致護膚大眾精致護膚 彩妝彩妝 洗護洗護 高功效護膚高功效護膚 品牌品牌 珀萊雅 悅芙媞 彩棠 INSBAHA Off & Relax 科瑞膚 成立時間成立時間 2003 2016 2019 2018 2021 2009 獲得途徑獲得途徑 自主孵化 自主孵化 外購股份 自主孵化 自主孵化 自主孵化 目標客

32、戶目標客戶 年輕白領女性 年輕消費者、油皮 女性消費者 學生黨 所有人群 中高功能剛需消費者 品牌定位品牌定位 科技護膚 專為年輕肌膚定制 化妝師彩妝品牌 朋克風彩妝品牌 溫泉水頭皮護理 高功效護膚 銷售渠道銷售渠道 線上線下 線上為主 線上渠道 線上渠道 線上渠道 線上渠道 價格區間價格區間 200-400 元 50-100 元 150-200 元 50-150 元 150-200 元 260-600 元 數據來源：公司公告，品牌官網，財通證券研究所數據來源：公司公告，品牌官網，財通證券研究所 1.4.1.4. 業績穩步增長，費用控制良好業績穩步增長，費用控制良好 營收持續快速增長，營收持續

33、快速增長，2 2017017- -20212021 年收入年收入 CAGRCAGR 達達 27%27%。自上市以來，公司營收持續快速增長，2017-2021 年復合增長率為 27.0%。其中，2020 年受疫情影響收入增速放緩，但仍維持 20%增速；2021 年，受益于疫情控制良好及大單品策略獲得初步成效，實現營收 46.3 億元，同比增長 23.5%；歸母凈利潤 5.8億元，同比增長 21.0%。 圖圖 7.7. 公司營業總收入及增速公司營業總收入及增速 圖圖 8.8. 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：

34、公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 護膚品仍為主力品類，彩妝收入快速提升。護膚品仍為主力品類，彩妝收入快速提升。2017 年至 2021 年，護膚類（含潔膚）收入占比由 99%降至 86%，彩妝類產品收入占比由 1%提升至 13%，占比逐年提升。 18 24 31 38 46 0%5%10%15%20%25%30%35%0102030405020172018201920202021營業總收入（億元）營收同比增速（%）201 287 393 476 576 0%10%20%30%40%50%01002003004005006007002017201820192020202

35、1歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤同比增速（%) 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 10 主品牌貢獻八成收入，彩棠增速亮眼。主品牌貢獻八成收入，彩棠增速亮眼。主品牌珀萊雅 2018-2020 年營收占比由88.80%降至 82.88%，主品牌占比有所下降。彩妝品牌彩棠表現亮眼，21 年營收增速 103.48%，占比總營收 5.32%；自 21 年起，公司大幅收減跨境代理品牌業務，縮減 0.7 億業務。 圖圖 9.9. 公司各品類收入結構（公司各品類收入結構（%） 圖圖 10.10. 公司各

36、品牌收入結構（公司各品牌收入結構（%） 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 毛利率水平穩中有升毛利率水平穩中有升。公司整體毛利率水平穩定在 60%以上，2021 年達66.46%，同比+2.91pct。毛利率提升主要得益于產品結構優化、高附加值品類銷售占比提升及大單品持續升級。 費控良好，各項費率維持穩定。費控良好，各項費率維持穩定。銷售費用率持續增長，2021 年達 42.98%，同比+3.08pct，主要由于新品牌，彩棠、CORRECTORS 等增加品牌宣傳推廣，重塑老品牌悅芙媞等。研發

37、費用率維持在 2%左右，2021 年公司開展研發共創新形式，以股權投資的方式與國際另選原料品牌 LIPOTRUE,S.L、中科欣揚等公司加強合作。此外，公司持續優化組織結構，打造以“產品、內容、運營”等為主線的前中后臺高效協同的自驅型組織、數字化中臺等，提高了管理效率，公司的管理費用率持續降低，2021 年費率為 5.1%，同比-0.32pct。 圖圖 11.11. 公司的盈利能力公司的盈利能力 圖圖 12.12. 公司各項費用率（公司各項費用率（%） 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 7

38、5%80%85%90%95%100%20172018201920202021護膚類（含潔膚）美容類其他0%20%40%60%80%100%20172018201920202021珀萊雅彩棠其他品牌代理品牌66.46%12.02%10.0%10.5%11.0%11.5%12.0%12.5%58%60%62%64%66%68%20172018201920202021毛利率（%）凈利率（%）42.98%5.12%1.65%-10%0%10%20%30%40%50%201620172018201920202021銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請

39、參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 11 2.2. 研發鑄就技術壁壘研發鑄就技術壁壘，推動產品創新升級，推動產品創新升級 2.1.2.1. 持續推進研發投入，引入高質量研發人才持續推進研發投入，引入高質量研發人才 研發團隊聚集各領域高學歷科研人才， 核心團隊一線品牌研發背景深厚。研發團隊聚集各領域高學歷科研人才， 核心團隊一線品牌研發背景深厚。珀萊雅研發團隊匯聚了一大批碩、博科研人員，截至 2021 年共計 159 人，占總人數的5.59%，核心團隊具有較強韓系基因。 圖圖 13.13. 2 2017017- -20212021 研發投

40、入及其增速研發投入及其增速 圖圖 14.14. 2 2017017- -20212021 研發人員及其占比（人）研發人員及其占比（人） 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 圖圖 15.15. 研發管理層擁有較強韓系化妝品基因研發管理層擁有較強韓系化妝品基因 姓姓名名 職務職務 學歷學歷 國籍國籍 履職經歷履職經歷 金漢坤 研發創新中心總經理 博士 韓國 曾任愛茉莉太平洋化妝品集團技術研究院護膚產品首席研究員、科絲美詩 COSMAXINC（韓國）護膚研究所所長。 蔣麗剛 研發創新中心 配方開發

41、部 總監 本科 中國 曾任玫凱琳（中國）化妝品有限公司高級技術支持主管、雅詩蘭黛（上海）商貿有限公司包裝測試經理、杭州菲絲凱化妝品有限公司研發部總監。 陳玉燕 研發創新中心 配方開發部 經理 本科 中國 曾任臺灣露絲貝爾美容用品（杭州）有限公司研發部研發副經理、三生（中國）健康產業有限公司護膚品研發部研發經理、杭州美諾日用化學品有限公司化妝品研發員。 申奉受 研發創新中心 韓國研究所 高級經理 不詳 韓國 曾任韓國高麗雅娜護膚配方工程師、The Face Shop Cosmetic 護膚配方工程師、瑩特麗化妝品（蘇州）有限公司高級護膚經理。 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告

42、，財通證券研究所 多地布局研發實驗室，積極與高校、科研所等進行產學研結合。多地布局研發實驗室，積極與高校、科研所等進行產學研結合。公司建立了完整的研發體系，除杭州研發中心外，預計在上海成立新研究所，海外方面預計在日本成立底妝類產品的研發中心，為彩妝品牌“彩棠”助力，依托日本底妝、粉類的研發優勢，合作日本該領域資深工程師；并布局洗護研發中心，助力洗護品牌“Off & Relax”研發。同時，公司積極與高校、科研所等進行產學研結合，助-0.10.00.10.20.30.40.502040608010020172018201920202021研發投入(百萬元）YOY（%）10611217219615

43、94.05.06.07.08.005010015020020172018201920202021研發人員研發人員數量占比（%） 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 12 力產品成分研究。 圖圖 16.16. 研發機構設置情況研發機構設置情況 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 圖圖 17.17. 2 2017017- -20202020 產學研項目概況產學研項目概況 年份年份 產學研項目及成果產學研項目及成果 2017 （1）海藻多糖高值化加工新技術及產業

44、化應用獲 2017 年度“全國商業科技進步一等獎”； （2）“博士后科研工作站”獲批成立。 2018 功能營養物包埋載體設計技術及其健康產品應用獲“2018 年度中國商業聯合會科技進步一等獎”。 2019 / 2020 （1）與中國科學院微生物研究所開展“深海微生物資源利用及活性物質開發”項目合作； （2）與上海應用技術大學國際化妝品學院簽訂產學研合作協議，在人才培養、科學研究、科技創新、人員培訓等方面進行全面合作； （3）與杭州市食品藥品檢驗研究院、國家日用小商品質量監督檢驗中心、杭州市質量技術監督檢測院共同開展的化妝品禁限用物質檢測關鍵技術及標準化項目，榮獲浙江省科學進步三等獎。 數據來源

45、：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 2.2.2.2. 合作全球領先原料供應商，加速原料自主研發進程合作全球領先原料供應商，加速原料自主研發進程 公司深度公司深度合作海外優質原料供應商。合作海外優質原料供應商。公司在原料端大力投入，甄選行業領先的供應商開展戰略合作。公司的原料產地分布歐美、日本等 20 多個國家。2020 年珀萊雅與巴斯夫中國、亞什蘭中國、西班牙 LIPOTRUE S.L.公司等全球行業領先的原料供應商建立了研發合作關系。 化妝品新規下，珀萊雅自主生產原料優勢將被凸顯?；瘖y品新規下，珀萊雅自主生產原料優勢將被凸顯?！俺煞贮h”崛起使得化妝品成分和原料備受行

46、業關注。今年正式實施化妝品監督管理條例后，原料創新則成為國家治理下的新風口。 公司前瞻布局上游原材料， 進一步增強產業競爭力。 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 13 圖圖 18.18. 公司合作國際領先原料企業，助力大單品迭代推新公司合作國際領先原料企業，助力大單品迭代推新 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 3.3. 完善“大單品完善“大單品+ +多品牌多品牌+ +全品類” ，全品類” ，多元業務矩陣持續升級多元業務矩陣持續升級 3.1.3.1. 我

47、國化妝品市場我國化妝品市場持續增長持續增長，行業監管日益完善行業監管日益完善 20202 21 1 年國內護膚品市場增速邊際回升，整體保持快速發展態勢年國內護膚品市場增速邊際回升，整體保持快速發展態勢。2021 年，全球護膚品市場規模1524.7億美元， 同比+7.5%， 2017-2021年CAGR達5.2%。全球護膚品市場發展成熟，整體保持穩步增長，2020 年受疫情影響增速同比下降。 我國化妝品在居民人均可支配收入增長， 及化妝品消費理念持續提升驅動下，護膚品市場保持高景氣度，2021 年國內（除香港）護膚品市場規模 455.6 億美元，同比+8.78%，2017-2021 年 CAGR

48、 11.8%，我國受疫情持續影響，近兩年市場規模增速有所放緩，整體保持快速發展態勢。 圖圖 19.19. 全球護膚品行業市場規模及增長全球護膚品行業市場規模及增長 圖圖 20.20. 中國護膚品行業市場規模及增長中國護膚品行業市場規模及增長 數據來源：歐睿，財通證券研究所數據來源：歐睿，財通證券研究所 數據來源：歐睿，財通證券研究所數據來源：歐睿，財通證券研究所 -1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%020040060080010001200140016001800全球護膚品行業市場規模（億美元）增速（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0100200300400500中

49、國護膚品行業市場規模（億美元）增速（%） 深度報告深度報告 證券證券研究報告研究報告 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業評級標準 14 功能性護膚功能性護膚品類品類引領新風向，科學護膚成主流。引領新風向，科學護膚成主流。 “成分黨”之風助力功能性護膚品崛起， 隨著我國化妝品產業的發展， 產品端呈現細分化、 差異化的趨勢， “成分黨”的興起使得功能性護膚品成為近年來發展較快的細分品類。2019 年國內功能性護膚品規模約 332 億元， 占比國內護膚市場份額約 12.66%， 其中皮膚學級規模 140 億，占比 42%；強功效性規模 120 億

50、，占比 36%。 圖圖 21.21. 功能性護膚品的分類功能性護膚品的分類 名稱名稱 功效功效 主要成分主要成分 代表品牌代表品牌 皮膚學級護膚品皮膚學級護膚品 以專業醫學研究及臨床數據為背書，能緩解或根治部分皮膚問題，如：發癢、刺痛、泛紅、紅腫、發炎、脫皮等 產品配方簡單、安全，不含公認致敏原，通常含有天然活性物質 薇姿、理膚泉、雅漾、珂潤、薇諾娜、玉澤、米蓓爾等 強功效性護膚強功效性護膚品品 產品主要追求主添加成分對應的功效，如：補水、抗衰、美白、緊致、提亮、淡斑等 產品多主打添加熱門功效性化學成分，如：透明質酸、煙酰胺、神經酰胺、水楊酸、蝦青素、寡肽等 HFP、the ordinary、