從老鄉雞、鄉村基、楊國?？粗惺娇觳托袠I：從區域到全國標準化與一體化-220531（57頁）.pdf

1、從老鄉雞、鄉村基、楊國?？粗惺娇觳托袠I：從區域到全國，標準化與一體化證券分析師：湯軍執業證書編號：S0600517050001聯系郵箱：聯系電話：021-60199793二零二二年五月三十一日證券研究報告目錄目錄1. 中式快餐市場：空間廣闊，格局分散，連鎖化率提升2. 公司概覽：從區域到全國，品牌特色鮮明2.1 從區域擴張到品牌升級，品牌特色鮮明2.2 家族控股，股權集中，管理團隊經驗豐富2.3 門店布局：從區域走向全國，老鄉雞/鄉村基主打直營，楊國福通過加盟快速擴張3.1 口味為王，菜品多樣，注重研發創新3. 競爭優勢：口味為王，標準化與一體化，多渠道布局3.2 一體化產業鏈，強化供應鏈體系

2、3.3 標準化為帆，奠定門店擴張基礎3.4 線上線下雙渠道，提升銷售靈活性4. 單店：疫后經營改善，單店模型對比5. 財務分析：老鄉雞盈利及運營能力優于鄉村基，楊國福加盟模式展業績韌性6. 募集資金投向：注重門店擴張、供應鏈建設、信息化升級7. 投資要點8. 風險提示2qRqPqRpMxPrMsQmPzQoMmNaQdN7NmOrRpNpNkPmMtNkPqQnMbRqQzQvPnMqNxNsPmR1. 1. 中式快餐市場：空間廣闊，格局分散，連鎖化率提升中式快餐市場：空間廣闊，格局分散，連鎖化率提升134中國餐飲行業：規模穩步增長，中式餐飲占比近八成中國餐飲行業：規模穩步增長，中式餐飲占比近

3、八成 中國餐飲市場規模穩定增長，中國餐飲市場規模穩定增長，2021年恢復至疫情前水平。年恢復至疫情前水平。作為消費市場的重要組成部分和強大推動力，伴隨消費升級和城鎮化發展，中國餐飲市場快速增長，2011-2019年CAGR達10.76%。2020年因疫情影響線下客流，餐飲市場規?？s至39,527億元。2021年餐飲市場規模已恢復至疫情前水平，實現46,895億元。 中式快餐契合更快的生活節奏和碎片化的工作時間，占比最大。中式快餐契合更快的生活節奏和碎片化的工作時間，占比最大。中國餐飲市場可分為中式餐飲、西式餐飲和其他。其中，中式餐飲占比最大，2020年為78.9%。伴隨連鎖化率提升和數字化轉型

4、，中式快餐因便捷和標準化的特點愈發受到消費者的喜愛。數據來源：國家統計局，東吳證券研究所20,635 23,448 25,569 27,860 32,310 35,799 39,644 42,716 46,721 39,527 46,895 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00020112012201320142015201620172018201920202021圖1：中國餐飲市場規模（人民幣：億元）數據來源：Frost & Sullivan，東吳證券研究所圖2：中國餐飲市場分類5中式快餐市場：空間廣闊，直營連

5、鎖和特許經營展現高增長中式快餐市場：空間廣闊，直營連鎖和特許經營展現高增長 中式快餐在快餐店市場占比主導地位，中式快餐在快餐店市場占比主導地位，Frost & Sullivan預計至預計至2025年市場規模將超萬億元。年市場規模將超萬億元。按收入計，2016-2020年，中式快餐的市場份額超70%，年復合增長率為10.2%。2020年，中式快餐飲市場規模為6590億元。Frost & Sullivan預計2020-2025年中式快餐市場將以10.1%的CAGR持續增長，至2025年達1.07萬億元。 直營連鎖和特許經營中式快餐店展現高增速。直營連鎖和特許經營中式快餐店展現高增速。伴隨烹飪技術和

6、餐飲管理的發展，中餐標準化程度提升，2016-2019年，直營連鎖/特許經營/非連鎖中式快餐店的CAGR分別為15%/10.2%/9.8%。Frost & Sullivan預計中國直營連鎖/特許經營中式快餐市場規模將有望在2025年達1023/2768億元，2020-2025年CAGR分別為 16.9%/16.5%，高于非連鎖餐廳。417.0 465.1 503.2 552.3 483.2 565.7 639.8 712.5 791.6 889.4 115.2130.2140.0 154.0 129.0 156.9 183.7 212.2 241.8 276.8 32.537.543.549.

7、446.851.761.272.586102.302004006008001,0001,2001,40020162017201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E圖4：中式快餐按經營方式的市場規模直營連鎖餐廳（人民幣：十億元）特許經營餐廳（人民幣：十億元）非連鎖餐廳（人民幣：十億元）564.7632.8686.7755.6659767.7840.7914.6990.61067.8198.7224244.7272.9238.1276300.5325.2350.5377.502004006008001,0001,2001,4001,600201620172

8、018201920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E圖3：中國按類別劃分的快餐市場明細其他快餐總收入（人民幣：十億元）西式快餐總收入（人民幣：十億元）中式快餐總收入（人民幣：十億元）數據來源：Frost & Sullivan ，東吳證券研究所數據來源：Frost & Sullivan ，東吳證券研究所6中國麻辣燙市場：連鎖加盟為主，低線城市展現增長潛力中國麻辣燙市場：連鎖加盟為主，低線城市展現增長潛力口味多樣、高性價比，麻辣燙形式逐漸豐富?？谖抖鄻?、高性價比，麻辣燙形式逐漸豐富。麻辣燙源自巴蜀地區，因其具備口味&食材多樣、高性價比的特性，在經以楊國福為代表的頭部市場

9、參與者改良后，逐漸成為中國快餐市場的重要分部。同時，麻辣燙呈現出越發多樣的表現形式，包括缽缽雞、串串、冒菜等；狹義麻辣燙也在口味上不斷豐富，包括傳統湯底、番茄湯底、牛骨湯底、干拌形式等。麻辣燙市場規模超麻辣燙市場規模超1300億元，低線城市增長潛力較大。億元，低線城市增長潛力較大。據Frost & Sullivan，2019年中國麻辣燙市場規模為1,305 億元（2016-2019CAGR為10.5%），2025年市場規模有望達到1,973億元（2020-2025年CAGR為11.6%）。按線級城市看，2019年一線和二線城市占比為59%， Frost & Sullivan預計未來三線及以下城

10、市占比將逐步提升，且2020-2025年三線及以下城市麻辣燙市場的CAGR將為12.4%，高于一線和二線城市的10%，具有更大的增長潛力。連鎖加盟模式加速麻辣燙品牌擴張，連鎖化為未來趨勢。連鎖加盟模式加速麻辣燙品牌擴張，連鎖化為未來趨勢。 2020年連鎖麻辣燙市場規模251億元，連鎖化率為22%，高于餐飲市場整體的15%。麻辣燙因具備制備過程標準化、統一化等特點，天然適合以連鎖餐飲模式發展。領先的麻辣燙品牌如楊國福等，可運用完備供應鏈、統一管理系統支持、品牌認知度等優勢實現快速加盟擴張，并以嚴格經營體系控制和監督加盟商運營。Frost & Sullivan預計連鎖麻辣燙市場將于2025年達到5

11、13億元連鎖化率提升至26%。，東吳證券研究所19.822.625.128.125.130.134.54045.351.321%21.0%21.2%21.5%22.0%22.5%23.2%24.3%25.1%26.0%0%5%10%15%20%25%30%0102030405060201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E圖6：2016-2025E中國連鎖麻辣燙市場規模連鎖麻辣燙市場（人民幣：十億元）占麻辣燙市場的百分比35.639.643.848.442.348.853.558.463.268.161.26874.882.171.984.895

12、.1106.1117.4129.2020406080100120140160180200201620172018201920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E圖5：2016-2025E中國麻辣燙市場規模三線和其他城市總收入（人民幣：十億元）一線和二線城市總收入（人民幣：十億元）數據來源：Frost & Sullivan ，東吳證券研究所74.3%4.0%0.9%0.8%0.2%89.8%楊國福楊國福張亮麻辣燙張亮麻辣燙覓姐麻辣燙覓姐麻辣燙小谷姐姐麻辣燙小谷姐姐麻辣燙刁四麻辣燙刁四麻辣燙其他其他中式快餐市場高度分散，鄉村基在直營市場中位列第一。中式快餐市場高度分散，鄉

13、村基在直營市場中位列第一。按商品交易額計，2020年，中式快餐市場CR5僅為2.9%，市場競爭激烈，高度分散。楊國福/老鄉雞/鄉村基分別以0.7%/0.6%/0.5%的市占率位列第一/三/四位。按連鎖餐廳數目計，2020年，鄉村基以969家直營餐廳成為中國最大的直營中式快餐集團。按直營餐廳產生的收益計，2020年鄉村基以6.8%的市占率位列第一。麻辣燙市場雙寡頭競爭，楊國福位列第一。麻辣燙市場雙寡頭競爭，楊國福位列第一。以商品交易總額計算，2020年麻辣燙市場的CR5為10.2%。楊國福以49億元位列第一，市場份額4.3%；張亮麻辣燙以4%的市占率位列第二位，前兩名拉開了與其他競爭者較大的差距

14、。麻辣燙市場空間廣闊，且龍頭企業有望受益于連鎖化率持續提升的紅利，借助自身高標準化及高效運營能力，進一步提升市場份額。6.80%6.60%6.20%4.90%4.10%71.40%圖8：2020年中式快餐市場份額（按直營餐廳產生的收益）鄉村基鄉村基公司公司A公司公司B公司公司C公司公司D其它其它競爭格局：中式快餐高度分散，楊國福競爭格局：中式快餐高度分散，楊國福/老鄉雞老鄉雞/鄉村基為頭部品牌鄉村基為頭部品牌楊國福楊國福, 0.70%張亮麻辣燙張亮麻辣燙, 0.70%老鄉雞老鄉雞, 0.60%鄉村基鄉村基, 0.50%李先生牛肉面李先生牛肉面, 0.40%其他其他, 97.10%圖7：2020

15、年中式快餐市場份額（按商品交易額計）數據來源：楊國福招股書，東吳證券研究所數據來源：楊國福招股書，東吳證券研究所數據來源：鄉村基招股書，東吳證券研究所圖9：2020年中國麻辣燙市場份額（按商品交易額計）2. 公司概覽：從區域到全國，品牌特色鮮明公司概覽：從區域到全國，品牌特色鮮明182.1 從區域擴張到品牌升級，品牌特色鮮明從區域擴張到品牌升級，品牌特色鮮明1910發展歷程：區域擴張，模式升級與品牌化發展發展歷程：區域擴張，模式升級與品牌化發展老鄉雞老鄉雞第一階段（2003-2011）：初創階段，起源于合肥，原名為“肥西老母雞”第二階段（2011-2016）：省內擴張，更名“老鄉雞”，在安徽省

16、快速擴張，2016年底安徽省門店數超350家第三階段（2016至今）：走出安徽，布局全國，升級第五代門店；2020年開啟加盟模式，布局一線城市首家大米先大米先生生餐廳于重慶開業在中國開設第第1000家家餐廳餐廳網絡拓展至成都成都鄉村基餐廳拓展至蘇州蘇州、杭州杭州；大米先生餐廳拓展至深圳深圳1996年年創始人李紅和張興強于重慶重慶開設首家鄉村基餐廳2011年年2018年年在中國開設第500家家鄉村基餐廳大米先生餐廳擴展至上海上海2019年年2020年年2007年年2010年年在中國開設第100家家鄉村基門店2021年年19961996- -20112011：品牌初創：品牌初創2011-2020：

17、雙品牌擴張：雙品牌擴張品牌更名老鄉老鄉雞雞，以直營連鎖的經營模式快速擴張開啟特許加特許加盟盟模式；進入一線城市2003年年創始人束從軒于合肥市合肥市開設首家“肥西老母雞”門店2012年年2017年年入駐南京、武漢，走走出安徽出安徽；升級第三代第三代門店門店，全透明廚房成最大亮點2018年年2020年年收購“武漢永和”部分門店，開拓品牌發展模式；發布第五代第五代店20032003- -20112011：品牌初創：品牌初創2011-2016：省內快速擴張：省內快速擴張2016至今：布局全國至今：布局全國鄉村基鄉村基第一階段（1996-2011）：為初創期，鄉村基起于重慶，在川渝地區拓展門店第二階段

18、（2011-2020）：創立大米先生，雙品牌發展，合計門店數達1000家第三階段（2020至今）：鄉村基門店拓展至蘇杭，大米先生門店擴展至上海、深圳楊國福楊國福第一階段（2003-2010）：從哈爾濱起步，加盟網絡覆蓋黑龍江大部分地區及部分省外地區，更名為楊國福第二階段（2010-2014）：開始委聘第三方管理伙伴監督管理加盟餐廳；加盟網絡擴大至華北&華中第三階段（2014至今）：海外加盟擴張；研發及制造中心開始生產程序；布局零售業務加盟網絡覆蓋華北、華中，加盟門店數超2,300家家2003年年楊國福、朱冬波夫婦于哈爾哈爾濱市濱市開設首家“楊記麻辣燙”2014年年2018年年2007年年201

19、0年年委聘第三方管理伙伴監督管理加盟餐廳2021年年品牌更名楊國楊國福福，第一家楊國福加盟店位于哈2017年年海外加盟擴海外加盟擴張張，加拿大溫哥華首店開業推出首個零售產品自熱自熱鍋鍋2010-2014：引入第三：引入第三方管理伙伴模式方管理伙伴模式2014至今：品牌再升級至今：品牌再升級20032003- -20102010：加盟模式初探索：加盟模式初探索2017年年在中國開設第100家家大米先生餐廳2020至今：擴展新市場至今：擴展新市場截至2016年底，安徽地區的直營門店數超350家家2016年年加盟網絡已覆蓋黑黑龍江省內大部分地龍江省內大部分地區區及部分省外地區研發及制造中心研發及制造

20、中心四川楊國福開始生產，向餐廳提供調味料圖10：鄉村基發展歷程圖圖11：老鄉雞發展歷程圖圖12：楊國福發展歷程圖11數據來源：老鄉雞招股書，鄉村基招股書，楊國福招股書，東吳證券研究所圖13：肥西老母雞圖14：蔥油雞圖15：竹筍蒸雞翅圖16：鄉村基宮保雞丁圖17：鄉村基麻婆豆腐圖20：可以喝的酸甜番茄湯麻辣燙圖21：經典骨湯麻辣燙圖22：醇香麻辣拌品牌概覽：主打特色鮮明，產品矩陣豐富品牌概覽：主打特色鮮明，產品矩陣豐富圖18：大米先生辣椒炒肉圖19：大米先生湖北蓮藕湯老鄉雞：干凈衛生老鄉雞：干凈衛生鄉村基：好吃不貴；大米先生：稱菜、小碗菜鄉村基：好吃不貴；大米先生：稱菜、小碗菜楊國福：可以喝的麻

21、辣燙，斤式自選，單人單鍋楊國福：可以喝的麻辣燙，斤式自選，單人單鍋62.9%65.6%62.6%18.4%15.7%18.7%12.3%11.5%10.3%0%20%40%60%80%100%201920202021圖23：老鄉雞收入拆分加盟業務其他飲料類雞湯類主食類菜品類87.6%94.8%94.3%10.9%4.5%2.0%80%85%90%95%100%201920202021Q1-Q3圖25：楊國福收入拆分其他收入占比自營餐廳收入占比加盟餐廳收入占比73.6%63.6%65.9%26.0%36.0%34.0%0%20%40%60%80%100%201920202021Q1-Q3圖24:

22、鄉村基按業務收入明細其他業務收入占比外賣業務收入占比餐廳業務收入占比2.2 家族控股，股權集中，管理團隊經驗豐富家族控股，股權集中，管理團隊經驗豐富112113數據來源：老鄉雞招股書，東吳證券研究所老鄉雞股權架構：家族控股，股權激勵保留人才老鄉雞股權架構：家族控股，股權激勵保留人才股權集中，束從軒家族為實控人。股權集中，束從軒家族為實控人。束從軒、張瓊、束小龍、董雪、束文 5 名家族成員為實際控制人。公司董事長束從軒系束小龍、 束文的父親，公司副總經理張瓊系束小龍、 束文的母親。束從軒、張瓊未持有公司股權。束小龍、董雪系夫妻關系，束小龍與束文系兄妹關系，截至2022年5月，該三人合計持有91.

23、32%的股份。股權激勵調動員工積極性，提升核心競爭力。股權激勵調動員工積極性，提升核心競爭力。2020 年 12 月，公司實施股權激勵計劃，對骨干員工實施激勵，員工以 4,500 萬元間接認購天津同創、天津同義持有的公司 109.8 萬元股本，吸引和保留優秀管理人才、核心技術人員和業務骨干。圖26：老鄉雞股權架構圖（截至2022年5月）114數據來源：鄉村基招股書，東吳證券研究所鄉村基股權架構：創始人合計控股鄉村基股權架構：創始人合計控股53.35%創始人為實控人，合計持股創始人為實控人，合計持股53.35%。截至2022年1月，鄉村基的實際控制人為公司創始人李紅、張興強夫婦，其通過直接與間接

24、的方式合計持有公司53.35%的股份。天成、 SIG 、紅杉中國成長基金分別持有公司 20.42%、14.36%、7.88%的股權。圖27：鄉村基股權架構圖（截至2022年1月）115數據來源：楊國福招股書，東吳證券研究所楊國福股權架構：創始人持股集中，員工及第三方持股利益綁定楊國福股權架構：創始人持股集中，員工及第三方持股利益綁定楊氏家族持股集中。楊氏家族持股集中。截至2022年2月，楊國福董事長楊國福、朱東波（楊國福妻子）、楊興宇（楊國福兒子）分別持股38.79%、38.79%、19.39%。員工及第三方持股利益綁定。員工及第三方持股利益綁定。上海福果果為員工激勵平臺，上海圣恩福為第三方管

25、理伙伴負責人激勵平臺，這兩家平臺擁有公司約41.82%的表決權，分別持有公司1.94%、1.09%的股權。2022年1月，公司批準采納雇員激勵計劃及第三方管理伙伴負責人激勵計劃。圖28：楊國福股權架構圖（截至2022年2月）116姓名姓名職位職位簡介楊國福創始人、董事長、執行董事、首席執行官擁有約20年作為餐飲業企業家的經驗朱冬波共同創始人兼執行董事擁有約19 年餐飲行業的管理經驗，負責集團重大經營決策，管理整體業務楊興宇執行董事、首席運營官負責品牌運營工作、信息化管理、協調各部門孫偉執行董事、四川楊國福董事兼總經理擁有16年的餐飲行業管理經驗；負責生產的整體管理監督及四川楊國福的整體管理周峰

26、執行董事、財務總監擁有20年財務管理經驗李雙印執行董事、董事會秘書、聯席公司秘書2017年加入后歷任銷售管理部、事業戰略部、市場管控部管理科經理、董事長助理管理團隊：遠見卓識的創始人，經驗豐富的管理團隊管理團隊：遠見卓識的創始人，經驗豐富的管理團隊姓名姓名職位職位簡介束從軒 董事長2003年創立公司，現任公司董事長，食品公司執行董事、農牧科技執行董事、老鄉雞食品執行董事兼總經理等。高中學歷束小龍 副董事長2012年起任職于公司。本科學歷束從德 總經理、監事2007年起任職于公司，研究生學歷張瓊副總經理2008年加入公司，歷任公司 IT 總監、審計總監、副總經理董雪副總經理、董事曾任安徽愛客滿天

27、星商貿有限責任公司監事，2019年至今任職于公司朱先華 副總經理2017年起任職于公司；曾任職于麥當勞、燕之坊姓名姓名職位職位簡介李紅執行董事、董事長兼首席執行官鄉村基創始人，擁有逾25年餐飲運營管理經驗張興強執行董事共同創始人，在快餐店額日常運營方面累計超23年經驗王光祥首席財務官擁有豐富的會計和財務管理經驗；曾于百勝中國擔任高級財務經理朱江大米先生品牌總經理擁有逾11年餐飲運營及管理經驗劉麗鄉村基品牌總經理擁有逾21年餐飲運營及管理經驗；2000年加入集團徐龍翔執行董事兼采購總監2107年起擔任集團高管，負責供應鏈管理和采購計劃執行老鄉雞老鄉雞：創始人束從軒于2003年創立品牌前身“肥西老

28、母雞”。第一家餐廳開業前，束從軒就考慮到了標準化復制問題，親自制定了6本經營手冊，為未來品牌發展奠定基礎。公司核心管理及技術人員在公司內任職超十年。鄉村基鄉村基：創始人李紅擁有超25年的餐飲行業經驗，專注于創新和改革中式快餐業務模式。高管團隊大多擁有超十年的餐飲業經驗及業務發展管理經驗。楊國福：楊國福：創始人楊國福、朱冬波擁有超20年的餐飲業經驗，楊國福創新研發出“可以喝的麻辣燙湯底”，引領及普及“單人單鍋”及“斤式自選”的先驅之一。高管團隊由餐飲、零售、制造行業的專業人士組成。表3：楊國福管理團隊表1：老鄉雞管理團隊表2：鄉村基管理團隊2.3 門店布局：從區域走向全國，老鄉雞門店布局：從區域

29、走向全國，老鄉雞/鄉村基主打直營，鄉村基主打直營，楊國福通過加盟快速擴張楊國福通過加盟快速擴張17老鄉雞：直營為主，加盟為輔，四類店型針對不同消費群體老鄉雞：直營為主，加盟為輔，四類店型針對不同消費群體數據來源：老鄉雞招股書，東吳證券研究所圖29：老鄉雞門店分布（截至2021.12.31）門店網絡超千家，直營為主，加盟為輔。門店網絡超千家，直營為主，加盟為輔。截至2021年末，公司擁有991家直營門店、家直營門店、82家加盟門店家加盟門店。公司以直營門店銷售為主，2020年開啟加盟門店銷售相結合的模式。2019/2020/2021年，公司直營業務分別實現收入28.4/34.3/42.9億元，占

30、到公司總營收的99.5%/99.2%/97.7%。打造四類店型，打造四類店型，B類為主，類為主，A類用于引流，類用于引流，C類為社區店，類為社區店，D類主做團餐。類主做團餐。A類門店位于黃金商圈和大型交通樞紐附近，有效進行品宣和引流。B類店型占比最大，主要位于商務區、寫字樓、購物中心附近，貼近商務和白領客群；C類店為社區店，主要消費者為老人、兒童及周末的年輕人；D類店主做團餐。28.4 34.3 42.9 99.5%99.2%97.7%90%95%100%0204060201920202021直營業務營收（億元）直營業務收入占比（%）圖30：老鄉雞直營業務收入及占比圖31：老鄉雞門店18老鄉雞

31、：立足安徽，以華東為大本營老鄉雞：立足安徽，以華東為大本營數據來源：老鄉雞招股書，東吳證券研究所769877139918201002003004005006007008009001000直營加盟直營加盟直營加盟201920202021北京深圳上海河南浙江湖北江蘇安徽圖32：2019-2021年門店數量與分布（家） 立足安徽，以華東為大本營立足安徽，以華東為大本營。自2003年首創于安徽，此后老鄉雞快速擴張，廣泛覆蓋安徽省各主要城市。2017年起逐步向安徽市場以外的區域擴展，入駐江蘇、湖北、浙江、河南等多個省份。 2020年公司進一步布局一線城市。2021年，華東/華中區域分別貢獻營收占比89.

32、1%/9.5%。未來公司將修煉內功，進一步加大華東及周邊地區的市場覆蓋。91.4%92.6%89.1%8.6%7.3%9.5%82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%201920202021華東華中華南華北圖33：2019-2021年各區域的收入占比（%）1920鄉村基、大米先生：專注直營，立足川渝兩湖市場鄉村基、大米先生：專注直營，立足川渝兩湖市場截至2021年9月30日，公司共有1,145家直營餐廳家直營餐廳，包括602家家鄉村基餐廳和543家家大米先生餐廳。2019/2020/2021Q1-Q3分別凈增鄉村基門店99/61/72家，分別凈增大米先生門店110/61/

33、104家。餐廳類型多元，滿足顧客多方面餐飲需求。餐廳類型多元，滿足顧客多方面餐飲需求。公司門店位置主要位于商業區、辦公樓、住宅區附近。截至2021年9月30日，鄉村基的主要門店位于商業區周邊，而大米先生近半數門店位于辦公樓附近。數據來源：鄉村基招股書，東吳證券研究所類型類型位置位置占比（截至占比（截至2021.9.30）商業區式在商業綜合體、綜合功能商業區內或商業步行街一側50%-60%鄉村基30%-40%大米先生辦公樓式辦公樓美食廣場（通常位于辦公樓地下層）內或辦公樓臨街地面層零售空間內10%-15%鄉村基40%-45%大米先生住宅區式住宅區附近或之內，通常是鄰里中心或住宅樓地面層臨街小型零

34、售空間10%-20%鄉村基10%-20%大米先生其他類型交通樞紐（交通樞紐式）內、醫院（醫院式）附近及繁忙街道一側（外賣業務10%-15%鄉村基10%大米先生3704695306022683784395430200400600800100012002018201920202021Q3大米先生鄉村基圖34：鄉村基和大米先生門店網絡分布（截至2021年9月30日）表4：鄉村基和大米先生門店位置類型圖35：鄉村基和大米先生門店數量（截至2021年9月30日）21數據來源：鄉村基招股書，東吳證券研究所鄉村基專注川渝市場。鄉村基專注川渝市場。截至2021年9月30日，鄉村基餐廳在重慶和四川分別有343和

35、222家門店，合計數量占比超九成。2019-2021Q3，鄉村基分別凈增99/61/72家門店，疫情后擴張提速。2733023431721962222432379961720204060801001200100200300400500600700201920202021Q3陜西、貴州及云南四川重慶凈增13415218578100104861011038072811470110611040204060801001200100200300400500600201920202021Q3上海重慶四川湖南湖北凈增圖36：鄉村基門店數圖37：大米先生門店數鄉村基、大米先生：專注直營，立足川渝兩湖市場鄉村基

36、、大米先生：專注直營，立足川渝兩湖市場大米先生主要布局于兩湖和四川地區。大米先生主要布局于兩湖和四川地區。截至2021年9月30日，大米先生在湖北、湖南、四川、重慶和上海分別有185家、104家、103家、81家和70家餐廳。2019-2021Q3，大米先生分別凈增110/61/104家門店，繼續向一線和新一線城市布局。22楊國福：加盟網絡遍布海內外，二線楊國福：加盟網絡遍布海內外，二線/三線及以下城市門店三線及以下城市門店占比超九成占比超九成加盟餐廳遍布全國，加盟餐廳遍布全國，2016年起向海外進軍。年起向海外進軍。通過創造性地為麻辣燙賦予新的定義、推行標準化、易拓展的加盟模式，截至2021

37、年9月30日，楊國福餐廳網絡包含在中國境內的5,759家加盟餐廳和3家自營餐廳，以及在境外的21家加盟餐廳，共計5,783家。自營餐廳主要作為餐廳管理、日常運營和營銷等的測試點。二線二線/三線及以下城市占比超九成。三線及以下城市占比超九成。2021Q1-Q3，公司在一線/二線/三線及以下城市分別凈增門店7/193/325家門店。截至2021.9.30，一線/二線/三線及以下城市門店占比分別為10.6%/42.1%/47%。二線和三線及以下城市門店數量占比達89.1%。數據來源：楊國福招股書，東吳證券研究所圖38：楊國福餐廳分布（截至2021.9.30）單位：家單位：家201920202021Q

38、3境內加盟470852365759境內自營523境外加盟81521表5：楊國福各類餐廳數量20542129232221012269259401,0002,0003,0004,0005,000201920202021Q3海外三線及以下二線一線圖39：楊國福餐廳按線級城市分布23二線二線/三線及以下城市貢獻主要營收。三線及以下城市貢獻主要營收。2021Q1-Q3，二線、三線及以下城市加盟餐廳貢獻營收4.62、4.12億元，合計貢獻加盟餐廳總營收的82.6%。未來公司將繼續把握下沉市場的滲透機會。數據來源：楊國福招股書，東吳證券研究所引入第三方管理伙伴，自主引入第三方管理伙伴，自主+第三方管控相結合

39、。第三方管控相結合。2010年公司加盟網絡覆蓋黑龍江黑龍江大部分地區及部分省外。至2014年通過引入第三方管理伙伴，加盟網絡得以擴大至華北及華東華北及華東地區。2015年后繼續擴大網絡以覆蓋華華東及華南東及華南地區，并自2017年起開拓海外業務。對于附近擁有充足的管理資源（如上海、四川），以及門店數量有限，自主管理更加經濟高效（如海南、西藏等）的地區，公司進行自行管理。同時，伴隨門店網絡擴大，公司采取第三方和做管控模式，利用其在當地業務發展方面的經驗和資源。圖40：公司收入結構（單位：百萬元）楊國福：二線楊國福：二線/三線及以下城市貢獻主要營收，自主三線及以下城市貢獻主要營收，自主+第三第三方

40、管控相結合方管控相結合224.7 190.9 183.1 415.0 431.0 461.7 337.1 377.3 412.4 16.9 8.3 5.8 050100150200250300350400450500201920202021Q1-Q3一線加盟餐廳銷售額二線加盟餐廳銷售額三線及以下加盟餐廳銷售額海外加盟餐廳銷售額自營餐廳銷售額23.0%19.1%17.3%42.5%43.1%43.6%34.5%37.7%39.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021Q1-Q3一線城市銷售額占比二線城市銷售額占比三線及以下城市銷售額占比海外餐廳

41、銷售額占比占比圖41：加盟餐廳收入分布（單位：%）3. 競爭優勢：口味為王，標準化與一體化，多渠道布局競爭優勢：口味為王，標準化與一體化，多渠道布局243.1 口味為王，菜品多樣，注重研發創新口味為王，菜品多樣，注重研發創新12526產品端：多樣化菜品，主打健康美味產品端：多樣化菜品，主打健康美味圖44：楊國福菜品圖42：鄉村基菜品圖43：老鄉雞菜品老鄉雞：老鄉雞：肥西老母雞湯在歷經近20年的市場考驗后，已成為公司的主打招牌產品。在雞湯的基礎上，香辣雞雜、雞汁辣魚、鳳爪蒸豆米、梅菜扣肉等家常菜品同樣深受消費者喜愛?？蛦蝺r客單價3535- -4040元元。楊國福：楊國福：創新地在麻辣燙湯底中加入

42、全脂奶粉和牛骨粉等營養成份。嚴格把控制作湯底的原料品質，湯底由公司四川工廠自主生產，平均制作一碗麻辣燙只需不到5分鐘?？蛦蝺r客單價3030元左右元左右。鄉村基：鄉村基：提供多元的川菜菜肴，如宮保雞丁、麻婆豆腐等?？涂蛦蝺r單價2626元左右元左右。大米先生：大米先生：招牌菜辣椒炒肉、土豆紅燒肉等本地化主菜及砂鍋燜羊肉等時令菜肴；同時積極設計菜單迎合區域市場的本土口味?？蛦蝺r客單價2222元左右元左右。27產品端：專業研發團隊，持續研發推新產品端：專業研發團隊，持續研發推新老鄉雞：老鄉雞：截至2022年5月，公司研發團隊有20余人，保證產品月月上新；研發出了老鄉炒土雞、毛豆燒土雞、農家小炒肉、金湯

43、酸菜魚等新一代的招牌產品，為消費者提供更多選擇，為公司的全國化步伐提供了堅實的產品保障。鄉村基鄉村基、大米先生：大米先生：鄉村基每月更新菜品；大米先生每月更新菜單，每周至少供應一次新菜。在各城市均有區域產品研發團隊，允許在區域層面大膽測試新想法。產品開發團隊會持續提供反映季節、市場偏好和趨勢變化的潛在候選菜式。公司在特別挑選的“試點”餐廳中測試新的菜品，只有在“試點”餐廳的試驗產生積極反饋時，新菜品才會在全國范圍內推出。楊國福：楊國福：截至2021年底，研發團隊共17人，由楊國福和執行董事孫偉帶領。并建立了自有研發及制造中心四川楊國福。截至2021年底，公司共取得40項專利，其中自行研發的先進

44、生產設備有助于提升生產效率，零售產品已上線售賣，成為線下的有利補充。同時，公司與以工程和農業相關專業見長的知名高校西華大學合作，進一步提升研發能力。數據來源：公司招股書，東吳證券研究所圖46：鄉村基時令菜品圖45：老鄉雞研發部組織架構圖47：楊國福成都生產研發中心3.2 一體化產業鏈，強化供應鏈體系一體化產業鏈，強化供應鏈體系12829圖48：老鄉雞的全產業鏈業務體系“母雞養殖“母雞養殖+ +食品加工食品加工+ +冷鏈配送冷鏈配送+ +連鎖經營”一體化全產業鏈。連鎖經營”一體化全產業鏈。公司實現了從主要原材料供應、產品的加工與運輸到終端連鎖門店零售的全產業鏈布局。養殖環節在合肥市、淮南市建設3

45、個母雞養殖基地；生產環節建立中央廚房，對各類食材進行清洗、切割、加工、包裝，制作成半成品或成；物流環節與專業冷鏈物流公司戰略合作，對物流運輸全程監控；最終由各網點提供終端餐飲服務。老鄉雞：一體化全產業鏈，上海央廚項目滿足區域市場需求老鄉雞：一體化全產業鏈，上海央廚項目滿足區域市場需求數據來源：老鄉雞招股書，東吳證券研究所表6：2021年老鄉雞前五大供應商合肥擁有一間央廚，上海央廚項目將有助于滿足華東區域市場需合肥擁有一間央廚，上海央廚項目將有助于滿足華東區域市場需求。求。截至2022年5月，公司在合肥設有一間中央廚房，主要生產產品為肥西老母雞白條雞、扣肉、 面條、 餛飩、雞汁辣魚料包等。合肥中

46、央廚房距離華東地區相對較遠，配送成本較高。公司計劃在上海地區建設中央廚房，滿足華東區域市場產品的供應需求。30鄉村基：一體化、端到端的供應鏈管理體系鄉村基：一體化、端到端的供應鏈管理體系嚴格甄選供應商嚴格甄選供應商，合作關系穩定合作關系穩定。公司與益海嘉里等優質供應商保持長期穩定的合作關系，實施良好的采購政策，確保原材料的低價和高品質。2019/2020/2021Q3，公司分別與358、345、470名合資格供應商合作，對前五大供應商的采購總額分別占比26.1%、23.4%、26.3%。中央與區域采購團隊相結合中央與區域采購團隊相結合，保證食材品質保證食材品質，控制采購成本控制采購成本。在集團

47、內部設有兩個級別的采購團隊：總部的中央供應鏈團隊和區域供應鏈團隊。中央供應鏈團隊負責挑選主要供應商及采購到店食材，中央供應鏈團隊也與自有的廠房合作。區域供應鏈團隊負責挑選合格的本地供應商及采購新鮮食材。確保一體化確保一體化、端到端的供應鏈管理體系端到端的供應鏈管理體系。通過招標甄選符合要求的供應商，鼓勵從原產地直接批量采購的政策，確保及時供應新鮮優質食材。物流系統將供應商到餐廳的每一步營運流程都連接起來，形成了順暢的配送網絡，保證每日為餐廳快速穩定供應原材料。圖49：鄉村基組織架構圖50：2019-2021Q3鄉村基供應商情況35834547026.1%23.4%26.3%20%21%22%2

48、3%24%25%26%27%0100200300400500201920202021Q3合資格供應商數（個，左）五大供應商采購額占總額之比（%，右）31楊國福：穩定可靠的上游供應商集群，強大的自主產研能力楊國福：穩定可靠的上游供應商集群，強大的自主產研能力上游供應商眾多，關鍵原料選用知名品牌。上游供應商眾多，關鍵原料選用知名品牌。奶粉，牛骨粉，西紅柿醬及西紅柿粉，辣椒、花椒、黃冰糖等關鍵原材料具有涉及全國多地的穩定供應渠道。全脂奶粉來源于國際知名乳品品牌；牛骨粉供貨商希杰集團為國際食品企業； 西紅柿原料供貨商中糧屯河西紅柿有限公司是全國領先的西紅柿制品生產商。四川自營工廠已實現六條產線規?；?/p>

49、產。四川自營工廠已實現六條產線規?；懂a。公司在四川成都建立的自營工廠擁有內部研發中心、大型化驗室以及生產車間，設備由德國、荷蘭、日本、瑞士的著名國際品牌制造，已實現從原料儲備到成品碼垛的全流程自動化生產、智能化運作。截至2021Q3，香辛料、風送、牛骨粉、湯底料、方便食品、調和油六條產線已實現規?；懂a。產線的設計考慮到未來生產需求的大幅上升，設定了較高的設計產能。公司預計未來生產線的產能利用率會隨著生產需求的上升而大幅提升。圖51：湯底原材料溯源表7：楊國福自產產線情況自營工廠產能自營工廠產能（噸）（噸） 設計產能設計產能實際產能實際產能產能利用率產能利用率設計產能設計產能實際產能實際產能

50、產能利用率產能利用率9個月設計產能9個月設計產能9個月實際產能9個月實際產能產能利用率產能利用率香辛料生產線香辛料生產線1,60032020.00%80030538.08%60039365.45%風送生產線風送生產線 YGF調味料 YGF調味料5,0002,85857.16%5,0002,17043.39%3,7501,86349.67% 麻辣拌粉 麻辣拌粉80020325.38%60018130.23%牛骨粉生產線牛骨粉生產線3,00035811.95%3,00090730.22%2,25091040.46%湯底料生產線湯底料生產線 生產線A 生產線A9,0004,72152.46%9,00