藥康生物-首次覆蓋報告：國內模式動物龍頭資源品系業內領先-220605（26頁）.pdf

1、公司深度研究 | 藥康生物 1 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 國內模式動物龍頭，資源品系業內領先 藥康生物（688046.SH）首次覆蓋報告 公司深度研究公司深度研究 | 藥康生物藥康生物 公司評級 買入 股票代碼 688046 前次評級 評級變動 首次 當前價格 24.51 近一年股價走勢近一年股價走勢 分析師分析師 吳天昊吳天昊 S0800520080002 13262686562 相關研究相關研究 -28%-19%-10%-1%8%17%26%35%2021-062021-102022-02藥康生物滬深300 核心結論核心結論 依托南大，資源品系居于業內前列。依托南大，資源品系居

2、于業內前列。公司擁有基因編輯、藥篩與表型分析、無菌小鼠與菌群定植、繁育與質控四大技術平臺，截至2021上半年公司累計擁有超過2萬種商品化小鼠模型，預計未來2-3年達到4萬個品系，位于業內領先地位。產學研一體化，主要業務有：商業化小鼠模型，同時開展模型定制、模型繁育、功能藥效分析等一站式服務，截至2021年底服務客戶超過1000家，客戶粘性高。 “斑點鼠”計劃大大縮短交付周期，分拆業務毛利率優于同行?！鞍唿c鼠”計劃大大縮短交付周期，分拆業務毛利率優于同行。公司斑點鼠計劃旨在預先構建所有2萬多個蛋白編碼基因的KO/CKO小鼠品系庫，實現KO/CKO小鼠的產品化供應。公司創新優化CRISPR/Cas

3、9等基因編輯技術實現高通量基因敲除，大大提效同時降本有望先發搶占靶點，創造新的利潤增長點。2021年公司商業化模型收入達2.53億元，占總營收比例達64.3%（+6pct），該業務毛利率達80.4%，斑點鼠計劃的規模效應帶來商業化模型板塊盈利能力提升。 全球布局基地，業務輻射范圍領先。全球布局基地，業務輻射范圍領先。小鼠作為活體動物存在運輸半徑和服務半徑限制，公司自2018年起全部布局基地，南京總部+常州分公司輻射華東及長三角，成都藥康輻射西南，廣東藥康輻射華南及大灣區，北京基地在建中擬輻射華北地區， 國內布局已基本完成， 且公司同步加速海外布局，成立美國子公司和歐洲辦事處，開拓海外市場。 盈

4、利預測與評級：盈利預測與評級：公司作為國內模式動物龍頭，預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤 1.83/2.60/3.53 億元，同比增速分別為 46.8%/41.9%/35.7%，給予公司 2023 年 50 倍 PE，對應目標價每股 32 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：技術升級迭代風險；行業發展不及預期；生產經營不及預期 核心數據核心數據 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 262 394 587 874 1,277 增長率 35.9% 50.3% 49.1% 48.8% 46.2% 歸母凈利潤 (百萬元) 76 125

5、183 260 353 增長率 63.5% 63.4% 46.8% 41.9% 35.7% 每股收益（EPS） 0.19 0.30 0.45 0.63 0.86 市盈率（P/E） 131.5 80.4 54.8 38.6 28.5 市凈率（P/B） 13.4 11.2 5.2 4.6 3.9 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 證券研究報告證券研究報告 2022 年 06 月 05 日 公司深度研究 | 藥康生物 2 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 索引 內容目錄 投資要點 . 5 關鍵假設 . 5 區別于市場的觀點 . 5

6、 股價上漲催化劑 . 5 估值與目標價 . 5 藥康生物核心指標概覽. 6 一、公司發展歷程 . 7 1.1 國內模式動物領先企業，提供一站式研究服務 . 7 1.2 股東陣容豪華，股權結構穩定 . 7 1.3 規模效應逐步體現，營收體量快速增長 . 8 1.4 四大業務板塊發力，商品化小鼠銷售占比最高 . 8 1.5 核心技術團隊穩定，研發平臺完善 . 10 1.6 全國范圍產能建設，海外積極布局市場 . 10 1.7 客戶數量不斷積累，客戶粘性高 . 11 二、行業概覽 . 11 2.1 基因編輯技術不斷發展，基因修飾動物模型行業彎道超車 . 11 2.2 實驗小鼠模型助力藥物開發，應用場

7、景廣泛 . 13 2.3 國內小鼠模型市場競爭格局 . 15 2.4 公司四大競爭優勢 . 16 三、商品化小鼠品系資源庫豐富，競爭優勢顯著 . 17 3.1 “斑點鼠計劃”領跑市場，先發搶占靶點 . 17 3.2 持續優化改造免疫缺陷小鼠，提高實驗移植成功率 . 18 3.3 單/多靶點人源化小鼠模型全覆蓋，滿足單藥或聯用藥效評價 . 19 3.4 商品化銷售模型快速增長，斑點鼠有望逐步形成規模效應 . 19 四、功能藥效業務持續增長，客戶數量不斷攀升 . 20 4.1 腫瘤疾病小鼠模型更為真實準確模擬人體體內環境 . 20 4.2 功能藥效業務快速增長，藥篩鼠項目豐富小鼠品系 . 21 五

8、、盈利預測與投資建議 . 21 5.1 關鍵假設和盈利預測 . 21 5.2 相對估值 . 22 5.3 絕對估值 . 23 5.4 投資評級 . 23 六、風險提示 . 24 hYbUqOpMmRtOnMoQoNbRaO9PoMnNtRnPfQpPpReRqQqP8OqRoOvPmMmNvPsQqM 公司深度研究 | 藥康生物 3 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 圖表目錄 圖 1：藥康生物核心指標概覽圖 . 6 圖 2：發展歷程 . 7 圖 3：股權結構（截至 2022 年一季報） . 7 圖 4：2018-2022Q1 公司營

9、業收入（百萬元）及增速 . 8 圖 5：2018-2022Q1 公司扣非歸母凈利潤（百萬元）及增速 . 8 圖 6：2018-2022Q1 公司毛利率及凈利率 . 8 圖 7：2018-2022Q1 公司三費占營收的比例 . 8 圖 8：四大業務情況 . 9 圖 9：2018-2021 年四大業務收入占比 . 10 圖 10：2018-2021 年公司四大業務毛利率. 10 圖 11：公司海內外銷售布局 . 11 圖 12：基因編輯技術 . 12 圖 13：基因修飾動物模型應用 . 12 圖 14：基因修飾動物模型產業鏈 . 12 圖 15：全球基因修飾動物模型市場規模及增速（單位：億美元）

10、. 13 圖 16：中國基因修飾動物模型市場規模及增速（單位：億美元） . 13 圖 17：小鼠模型產品及服務市場 . 13 圖 18：小鼠模型發展歷程 . 14 圖 19：全球小鼠模型市場規模（億美元） . 14 圖 20：中國小鼠模型市場規模（億美元） . 14 圖 21：2019 年國內小鼠模型客戶情況 . 15 圖 22：2019 年國內小鼠模型應用疾病領域 . 15 圖 23：國內小鼠模型競爭格局 . 16 圖 24：公司斑點鼠計劃中部分現貨供應品系 . 18 圖 25：免疫缺陷小鼠構造概覽 . 18 圖 26：免疫檢查點人源化小鼠模型 . 19 圖 27：2018-2021 商品化

11、銷售模型收入及 yoy（單位：億元） . 19 圖 28：2018-2021H1 年不同品系收入占比 . 20 圖 29：2018-2021H1 年不同品系銷售只數（單位：萬只） . 20 圖 30：自發腫瘤模型和移植腫瘤模型 . 21 圖 31：免疫系統人源化小鼠模型 . 21 圖 32：2018-2021 功能藥效服務收入及 yoy（單位：百萬元） . 21 表 1：公司技術平臺及優勢所在 . 10 表 2：2021 上半年公司前五大客戶 . 11 表 3：細分市場市占率對比（2019 年市場數據） . 16 表 4：小鼠模型品系數量對比 . 16 公司深度研究 | 藥康生物 4 | 請務

12、必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 表 5：制備效率對比 . 17 表 6：無菌動物技術平臺對比 . 17 表 7：生產基地范圍對比 . 17 表 8：公司收入假設 . 22 表 9：可比公司估值（截至 2022 年 6 月 5 日收盤價） . 22 表 10：絕對估值假設及結果 . 23 表 11：FCFF 估值敏感性分析（單位：元） . 23 公司深度研究 | 藥康生物 5 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 1、商業化模型銷售：2019-20

13、21 年公司商業化模型銷售實現收入 95.27/152.60/253.31百萬元，同比增長 189%/60%/66%，預計隨著斑點鼠品系、人源化小鼠模型、疾病小鼠模型等不斷豐富，2022-2024 年商業化模型銷售收入同比增長 62%/55%/50%，預計實現收入 410.36/636.06/954.09 百萬元； 2、模型定制：2019-2021 年公司定制化模型實現收入 29.51/24.17/24.56 百萬元，同比增長 484.4%/-18.1%/1.6%，公司定制化模型主要面向科研客戶定制需求，該業務體量預計穩定在 2000-3000 萬營收體量，2022-2024 年定制化模型實現

14、收入 25.05/25.80/26.58 百萬元，同比增長 2%/3%/3%； 3、藥效評價：2019-2021 年公司藥效評價實現收入 19.08/32.01/53.48 百萬元，同比增長611.9%/67.8%/67.1%，隨著公司品系豐富及藥篩鼠項目順利進展，藥效評價業務規模效應將逐漸凸顯，2022-2024 年藥效評價收入同比增長 65%/60%/55%，預計實現收入88.24/141.19/218.84 百萬元； 4、定制繁育：2019-2021 年公司定制繁育實現收入 45.38/50.06/56.69 百萬元，同比增長245.1%/10.3%/13.2%，定制繁育服務主要源于模型

15、銷售附帶業務，預計 2022-2024 年業務增速 12%/11%/10%，2022-2024 年定制繁育實現收入 63.49/70.48/77.52 百萬元； 5、毛利率：2019-2021 年公司整體毛利率為 66.8%/72.0%/74.3%，毛利率逐年提升，預計 2022-2024 年隨著商業化模型銷售及功能藥效評價規模擴大，毛利率分別為75%/76%/76%。 區別于市場的觀點區別于市場的觀點 市場認為模式動物行業規?？臻g較小，對行業增速存在一定擔憂。我們認為模式動物行業作為創新藥企與 CXO 客戶上游供應商，嚙齒動物模型藥效評價必不可少。第一創新藥行業在集采與醫保談判影響下，更多是

16、針對“內卷化”靶點研發現象的改善，此對研發藥企研發能力提出更高要求，新型靶點、新型治療方法等在研項目等仍在不斷增加，相應對模式動物需求仍處于穩定提升中；第二針對 CXO 企業，模式動物供應商作為上游面向的是市場整體需求， 并不依賴單一 CXO 訂單， 業務拓展更多看公司自身生產布局及獲客能力。公司作為作為模式動物領先企業，無論資源品系數量還是產能基地輻射范圍居業內首位，此外公司不斷推進在研“斑點鼠”計劃、無菌鼠項目、藥篩鼠項目、野生鼠真實世界模型等，豐富動物品系庫為下游客戶藥效評價提高一體化服務，基于商業化模型銷售業務積累模型資源，有望不斷擴大藥效評價業務規模，實現一體化服務。 股價上漲催化劑

17、股價上漲催化劑 小鼠品系不斷增加，客戶數量增加，訂單數量及訂單單價提升，多業務協同效應 估值與目標價估值與目標價 我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤 1.83/2.60/3.53 億元，同比增速分別為46.8%/41.9%/35.7%。 公司作為國內模式動物龍頭， 不斷豐富資源品系且深度一體化服務，給予公司 2023 年 50 倍 PE，對應目標價每股 32 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 公司深度研究 | 藥康生物 6 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 藥康生物藥康生物核心指標概覽核心指標概覽 圖 1：藥康生物核心指標

18、概覽圖 資料來源：公司官網，西部證券研發中心 公司深度研究 | 藥康生物 7 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 一、公司發展歷程一、公司發展歷程 1.1 國內模式動物領先企業，提供一站式研究服務國內模式動物領先企業，提供一站式研究服務 國內模式動物領先企業，提供一站式研究服務。國內模式動物領先企業，提供一站式研究服務。公司成立于 2017 年，是一家專業從事實驗動物小鼠模型的研發、生產、銷售及相關技術服務的高新技術企業，擁有約 20 年的實驗動物領域研究經歷，是國內最早開展小鼠模型研究及產業化應用的團隊之一，使用和建立了符合國際 A

19、AALAC 標準的 SPF 級動物設施和標準化實驗動物質量管控體系，2022年 3 月科創板上市。公司基于實驗動物創制策略與基因工程遺傳修飾技術，為客戶提供有自主知識產權的商品化小鼠模型，同時開展模型定制、定制繁育、功能藥效分析等一站式服務，滿足客戶在基因功能認知、疾病機理解析、藥物靶點發現、藥效篩選驗證等基礎研究和新藥開發領域的實驗動物小鼠模型相關需求。 圖 2：發展歷程 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 1.2 股東陣容豪華股東陣容豪華，股權結構穩定，股權結構穩定 股東陣容豪華。股東陣容豪華。 公司控股股東為南京老巖， 持有公司 49.22%的股份， 高翔為實際控制人。公司股

20、東陣容非常豪華，國有股東包括生物醫藥谷、江蘇省產研院、江北新區國資及產業基金。 圖 3：股權結構（截至 2022 年一季報） 公司深度研究 | 藥康生物 8 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 1.3 規模效應逐步體現，營收體量快速增長規模效應逐步體現，營收體量快速增長 規模效應逐步體現， 營收體量快速增長。規模效應逐步體現， 營收體量快速增長。 2018-2021年公司營收分別為0.53/1.93/2.62/3.94億元，同比增速分別為 261.64%/35.91%/50.35%，20

21、22Q1 年收入達 1.16 億元，同比增速達 51.16%；2018-2021 年扣非歸母分別為 10.4/33.73/66.46/77.54 百萬元，同比增長224.38%/97.06%/16.67%，2022Q1 扣非歸母達 21.75 百萬元，同比增長 36.79%。 圖 4：2018-2022Q1 公司營業收入（百萬元）及增速 圖 5：2018-2022Q1 公司扣非歸母凈利潤（百萬元）及增速 資料來源：wind，西部證券研發中心 資料來源：wind，西部證券研發中心 多種高創新性的小鼠模型，主營業務毛利率較高多種高創新性的小鼠模型，主營業務毛利率較高。2018-2021 年公司毛利

22、率分別為68.2%/66.8%/72.0%/74.3%，2022Q1 公司毛利率為 76.7%，盈利能力不斷提升。2018-2021 年凈利率分別為-11.3%/18.0%/29.2%/31.7%，2022Q1 凈利率為 26.1%。近三年期間費用維持穩定，2022Q1 公司銷售費用率/管理費用率/研發費用/財務費用率分比為 14.77%/19.2%/15.3%/-0.35%。 圖 6：2018-2022Q1 公司毛利率及凈利率 圖 7：2018-2022Q1 公司費用占營收的比例 資料來源：wind，西部證券研發中心 資料來源：wind，西部證券研發中心 1.4 四大業務板塊發力，商品化小鼠

23、銷售占比最高四大業務板塊發力，商品化小鼠銷售占比最高 公司主要分為四大業務版塊：商品化小鼠模型銷售業務、公司主要分為四大業務版塊：商品化小鼠模型銷售業務、模型定制業務、定制繁育業務及模型定制業務、定制繁育業務及功能藥效業務。功能藥效業務。 （1）商品化小鼠模型銷售業務：基于基因編輯技術，開發出免疫缺陷小鼠模型、人源化小鼠模型、 疾病小鼠模型等， 該細分業務客戶需求大、 標準化程度高。 同時， 公司開展 “斑點鼠計劃” ，逐步建立小鼠全部 2 萬余個蛋白編碼基因的敲除品系庫，對于市場需求大的53.29192.72261.92393.79116.12010020030040020182019202

24、020212022Q10%50%100%150%200%250%300%營業收入營業收入同比增速10.433.7366.4677.5421.7502040608020182019202020212022Q10%50%100%150%200%250%扣非歸母凈利潤扣非凈利潤同比增速68.2%66.8%72.0%74.3%76.7%-11.3%18.0%29.2%31.7%26.1%-20%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022Q1毛利率凈利率-10%0%10%20%30%40%50%60%20182019202020212022Q1銷售費用率財務費用率管理費

25、用率研發費用率 公司深度研究 | 藥康生物 9 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 小鼠品系采用活體保種、現貨銷售的模式；對于使用率低的小鼠則凍存遺傳物質，使用時胚胎復蘇。 （2）模型定制業務：針對不同客戶的具體要求，快速設計基因編輯策略，在特定小鼠背景下，為客戶創制小鼠模型。 （3）定制繁育業務：依托專業的繁育管理團隊、標準的動物生產設施以及嚴格的質量控制 體系，構建了小鼠繁育與種質保存平臺，為客戶提供全面繁育解決方案。定制繁育業務的小鼠一般來自于客戶自行提供的小鼠或者客戶此前通過公司模型定制業務獲得的小鼠。 （4）功能藥效業務：依

26、托公司人源化小鼠模型和疾病小鼠模型，建立了創新藥物篩選與表型分析平臺，為客戶提供一站式功能藥效分析服務。 圖 8：四大業務情況 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 商品化小鼠銷售模型業務商品化小鼠銷售模型業務占總營收比例最高，是公司業務收入主要來源。占總營收比例最高，是公司業務收入主要來源。2018-2021 年商品化小鼠模型銷售的收入 0.33/0.95/1.53/2.53 億元， 占總業務比例為 62%/49%/58%/64%，定制繁育業務受益于小鼠模型銷售和模型定制業務快速發展， 2018-2021 年定制繁育業務占總營收 25%/24%/19%/14%； 功能藥效業務隨著人

27、源化小鼠品系庫豐富未來有望快速增長，2018-2021 年占總營收 5%/10%/12%/14%，2018 年公司未建立完善的功能藥效研究體系，且自有人源化小鼠模型等品系較少，一定程度上限制了業務的開展；隨著公司小鼠品系庫的豐富、 服務體系完善以及客戶需求的增長， 功能藥效業務收入規模實現快速增長。模型定制業務 2018-2021 年占主營業務收入比例分別為 10%/15%/9%/6%。2018-2021年公司四大業務毛利率均維持在 50%以上。其中商業化小鼠模型銷售業務毛利率最高，2021 年該業務毛利率達 80%。 公司深度研究 | 藥康生物 10 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西

28、部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 圖 9：2018-2021 年四大業務收入占比 圖 10：2018-2021 年公司四大業務毛利率 資料來源：wind，西部證券研發中心 資料來源：wind，西部證券研發中心 1.5 核心技術團隊穩定，研發平臺完善核心技術團隊穩定，研發平臺完善 核心技術團隊穩定，研發平臺完善。核心技術團隊穩定，研發平臺完善。公司核心技術團隊穩定，擁有約 20 年的實驗動物領域研究經歷。公司是國內最早開展小鼠模型研究及產業化應用的團隊之一，制作了國內首個基于胚胎干細胞重組技術的條件性基因敲除小鼠，并在國內率先將 CRISPR/Cas9 基因編輯技術用于小鼠

29、模型制作，在實驗動物小鼠模型研究開發領域經驗豐富。 表 1：公司技術平臺及優勢所在 技術平臺 優勢所在 基因工程小鼠模型構建 優化 CRISPR/Cas9 基因編輯技術，基本消除脫靶效應的影響大大提升同源重組效率；此外自主開發自動化設計系統，實現大規模的基因敲除小鼠品系開發，具有制作通量高、時間周期短、開發成本低等優勢。 創新藥物篩選與表型分析 靶點人源化、免疫系統人源化、表型驗證、藥效篩選等 無菌小鼠與菌群定制 規范化無菌小鼠繁育與檢測流程體系，擁有將所有小鼠品系資源快速改造為無菌級別的技術儲備；此外還掌握成熟技術可實現在無菌隔離系統內進行無菌動物的各種單菌、多菌和混合菌群的定值和藥理藥效試

30、驗，是國內少數能夠規?；€定提供無菌小鼠及相關技術服務的企業之一。 小鼠繁育與種質保存 綜合利用動物生產控制、輔助生殖等技術進行繁育和保種。公司生物凈化成功率 100%，繁育按期達成率超過 99%，輔助生殖、遺傳物質復蘇成功率大于 90% 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 1.6 全國范圍產能建設，海外積極布局市場全國范圍產能建設，海外積極布局市場 公司總部位于南京，在江蘇常州、四川成都、廣東佛山以及北京大興建有子公司或分支機構，輻射國內主要市場、快速響應區域客戶需求，同時設有美國子公司及歐洲辦事處積極布局海外市場。 （1）常州分公司于 2019 年成立，旨在為長三角地區提供高質

31、量實驗動物模型； （2）北京藥康于 2020 年成立，負責華北區域的實驗動物模型供應； （3）成都藥康于 2020 年投入生產，立足于中西部地區，從事實驗動物品系研發并提供相關技術服務，2020 年成都藥康已啟動近兩萬平米的實驗動物設施，供應基因工程小鼠； 61.8%49.4%58.3%64.3%24.7%23.5%19.1%14.4%5.0%9.9%12.2%13.6%9.5%15.3%9.2%6.2%0.9%0.6%0.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021商業化小鼠銷售模型定制繁育功能藥效模型定制代理進出口及其他其他76.7

32、%74.7%81.5%80.4%57.8%62.6%61.4%55.9%55.2%57.5%74.8%75.8%50.1%50.6%51.6%56.4%40%50%60%70%80%90%2018201920202021商業化小鼠模型銷售定制繁育功能藥效模型定制 公司深度研究 | 藥康生物 11 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 （4）廣東藥康于 2020 年投入生產，專注于華南區域的實驗動物模型供應，已啟動 1 期實驗動物設施； （5）海外 GemPharmatech 于 2020 年設立，總辦事處位于特拉華州的威爾明頓，主要面向

33、的客戶為大型生物制藥公司，CRO 服務提供商、大學和研究機構。美國子公司依托總部豐富的小鼠品系資源，以“斑點鼠”計劃為亮點，為客戶提供高質量的動物模型產品和服務。 圖 11：公司海內外銷售布局 資料來源：公司官網，西部證券研發中心 1.7 客戶數量不斷積累，客戶粘性高客戶數量不斷積累，客戶粘性高 客戶數量不斷積累，客戶粘性高?？蛻魯盗坎粩喾e累，客戶粘性高。公司目前服務客戶超過 1,000 家，涵蓋國內一流科研院校和三甲醫院以及國內外知名創新藥企和 CRO 研發企業，公司客戶粘性較高，2021 上半年前五大客戶銷售額合計 33.51 百萬元，占總營收比 18.77%。 表 2：2021 上半年公

34、司前五大客戶 2021H1 前五大客戶 銷售額/百萬元 銷售占比 中美冠科 8.66 4.85% 中山大學 7.79 4.36% 南京大學 6.46 3.62% 中國科學院 5.39 3.02% 復旦大學 5.20 2.92% 合計 33.51 18.77% 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 二、行業概覽二、行業概覽 2.1 基因編輯技術不斷發展，基因修飾動物模型行業彎道超車基因編輯技術不斷發展，基因修飾動物模型行業彎道超車 基因編輯技術不斷發展，從 20 世紀 70 年代轉基因技術至 2012 年 CRISPR/Cas9 技術，大幅縮短模型構建時間和降低構建成本，推動動物模型服

35、務行業整體發展。CRISPR 基因編輯技術的出現，為國內基因修飾動物模型產業發展提供彎道超車的機會： （1）為原有方式下無法進行的小鼠品系遺傳操作提供了可行性， 有利于打破國外對于某些特殊品系的壟斷； （2）技術進步使國內生產商的通量大幅提高，國內基因修飾動物模型的品系數量儲備有望超過國外； （3）基于國內豐富的實驗動物資源，技術進步使國內研究人員率先完成了對猴子、豬等大動物的基因修飾改造，取得了先發優勢。 公司深度研究 | 藥康生物 12 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 圖 12：基因編輯技術 資料來源：藥康生物招股說明書，西部

36、證券研發中心 基因編輯動物模型基因編輯動物模型為為生命科學上游，助力藥物研發。生命科學上游，助力藥物研發?；蚓庉媱游锬Ｐ褪侵笧榭蛻籼峁┰缙诨蚓庉嬛贫ǖ交蚓庉嬆Ｊ絼游镅邪l等一系列滿足需求的服務， 基因編輯技術可在生物體內敲入、敲除或修改 DNA，也可創建特定疾病模型的模式動物，更為精準的評估藥物安全性和有效性。目前基因編輯動物平臺已成為藥物發現的強有力工具。 圖 13：基因修飾動物模型應用 圖 14：基因修飾動物模型產業鏈 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 全球全球基因修飾動物基因修飾動物模型穩步增長模型穩步增長，國內基因修飾動

37、物，國內基因修飾動物模型模型處于早期發展期處于早期發展期。據 GMI 數據顯示 2019 年全球基因修飾動物模型市場規模達 100 億美元，預計 2023 年增至 141 億美元， 2019-2023 年 CAGR 為 8.8%； 國內基因修飾動物模型處于發展早期， 從 2016 年 5.82億美元增至 2020 年 7.99 億美元， 2016-2020 年 CAGR 約為 30.3%， 預計 2025 年達 12.1億美元，與全球市場規模相比，中國基因修飾動物模型行業相距較大。橫向對比來看國內基因修飾動物模型市場規模占全球同行業規模比重約為 7%左右，而國內制藥市場占全球比例 18%，基因

38、修飾動物模型市場規模占比遠低于制藥市場規模占比，增長空間大。 公司深度研究 | 藥康生物 13 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 圖 15：全球基因修飾動物模型市場規模及增速（單位：億美元） 圖 16：中國基因修飾動物模型市場規模及增速（單位：億美元） 資料來源：GMI，藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 資料來源：GMI，藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 2.2 實驗小鼠模型助力藥物開發，應用場景廣泛實驗小鼠模型助力藥物開發，應用場景廣泛 多樣化服務場景，面向科研及藥企客戶。多樣化服務場景，面向科研及藥企客戶。在藥物前期開發

39、中，實驗小鼠產品主要涉及的服務內容包括：成品小鼠銷售、模型定制化服務、定制繁育培養服務和功能藥效服務。主要面向廣大科研院所客戶和創新藥企藥物研發。 圖 17：小鼠模型產品及服務市場 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 國內小鼠模型研發能力強，使用范圍廣。國內小鼠模型研發能力強，使用范圍廣。我國實驗動物小鼠模型發展起步較晚，隨著行業相關法律法規出臺，國內小鼠品系培育、質量控制和標準化建設快速發展，應用于特定疾病研究的實驗小鼠模型品系不斷被培育和引進，使用數量快速增加，被廣泛用于生命科學研究及新藥開發。目前我國小鼠模型研究、模型創制在技術層面已經居于世界前列，但整體的商業化應用模式、規

40、范標準的制定依然需要提高。 7683911001101201301411531660%2%4%6%8%10%12%02550751001251501752016201720182019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E基因修飾動物模型服務市場規模/億美元基因修飾動物市場同比增速5.826.176.727.337.998.719.4410.2611.1512.10%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%02.557.51012.5152016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E國內基因修飾

41、動物模型服務市場規模/億美元yoy 公司深度研究 | 藥康生物 14 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 圖 18：小鼠模型發展歷程 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 全球小鼠模型市場穩步增長，國內小鼠模型市場增速較快。全球小鼠模型市場穩步增長，國內小鼠模型市場增速較快。小鼠模型的銷售作為藥物研發及 CRO 公司的上游供應，為臨床前研發提供藥效評估支持。近些年小鼠模型市場規模穩步增長，2022 年預計全球小鼠模型市場規模達 99 億美元，預計 2020-2025 年以 9.2%復合增長率增長，2030 年達到 178 億

42、美元；國內小鼠模型市場屬于臨床前藥物研發細分領域，2022 年預計國內小鼠模型市場規模達 51 億元，預計 2020-2025 年以 26.6%的復合年增長率增長，2030 年達到 195 億元。 圖 19：全球小鼠模型市場規模（億美元） 圖 20：中國小鼠模型市場規模（億美元） 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 國內小鼠模型客戶主要為科研及工業客戶，疾病領域多為腫瘤免疫。國內小鼠模型客戶主要為科研及工業客戶，疾病領域多為腫瘤免疫。國內實驗小鼠產品及服務的銷售客戶主要分為科研客戶和工業客戶?？蒲锌蛻糁饕蒲性盒：腿揍t院，201

43、9 年市場規模為 15.9 億元，市場占比為 56.0%，工業客戶主要包括創新藥企和 CRO研發企業，2019 年市場規模為 12.5 億元，市場占比為 44.0%；按照疾病領域拆分，則主要集中在腫瘤免疫、代謝疾病、神經系統疾病，市場規模分別為 18.7/4.2/3.2 億元，市場占比分別為 66.0%/14.8%/11.2%。 1918年 齊長慶教授 在原北平中央防疫處開始飼養小鼠。1946年 湯飛凡教授引進 Swiss 小鼠， 后來培育成為廣泛使用的昆明小鼠。20世紀50年代 為了預防各種傳染病而大量研究和生產疫苗、菌苗，我國先后在北京、上海、武漢、長春、成都、蘭州建立了六大生物制品研究所

44、，并建立了規模較大的實驗動物飼養繁殖基地。1982年 國家科委召開了第一次全國實驗動物科技工作會議。1988年 實驗動物管理條例發布，隨后實驗動物質量管理辦法實驗動物許可證管理辦法（試行） 等法律法規也相繼出臺，小鼠品系培育、質量控制和標準化建設快速發展，應用于特定疾病研究的實驗小鼠模型品系不斷被培育和引進， 使用數量快速增加，被廣泛用于生命科學研究及新藥開發。目前 我國小鼠模型研究、模型創制在技術層面已經居于世界前列，但整體的商業化應用模式、規范標準的制定依然需要提高。59 64 70 76 81 90 99 107 117 127 137 147 157 168 178 050100150

45、20010 14 21 26 30 39 51 66 81 98 114 134 154 174 195 050100150200 公司深度研究 | 藥康生物 15 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 圖 21：2019 年國內小鼠模型客戶情況 圖 22：2019 年國內小鼠模型應用疾病領域 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 2.3 國內小鼠模型市場競爭格局國內小鼠模型市場競爭格局 據 Frost&Sullivan 統計，2019 年國內小鼠模型產品及服務市場，維通利華收入

46、規模 2.2億元，市占率 7.7%位于首位，2019 年公司收入規模 1.9 億元，市占率 6.7%位居第二，細分業務市場來看： （1） 成品小鼠銷售市場成品小鼠銷售市場：2019 年國內成品小鼠銷售市場達 16 億元，維通利華主要業務是成品小鼠模型的銷售，收入 2.2 億元市占率 13.7%居首位，藥康生物 2019 年成品銷售規模 0.95 億元，市占率 6%，位居第二。 （2） 定制化服務市場定制化服務市場：2019 年國內定制化服務市場規模 4.3 億元，四家頭部企業百奧賽圖、南模生物、藥康生物和賽業生物占據 30%份額，百奧賽圖居首位（0.4 億元， 市占率 9.2%） ， 2019

47、 年藥康生物模型定制業務收入 0.30 億元， 市占率 6.8%，位居第三。 （3） 模型繁育市場模型繁育市場：2019 年國內模型繁育市場規模 6 億元，頭部三家企業南模生物、藥康生物和賽業生物占據約22.9%， 其中2019年南模生物該業務收入0.61億元，市占率 10%（包括飼養業務和繁育業務）居首位，2019 年藥康生物定制繁育業務收入規模 0.45 億元，市占率 7.5%，排列第二。 （4） 藥效分析：藥效分析： 國內非CMC藥物研發占整體臨床前市場規模份額較小， 2019年非CMC市場規模 0.87 億元，其中百奧賽圖收入達 0.34 億元，市占率 38.6%居首位，藥康生物藥效業

48、務收入 0.19 億元，市占率 21.8%，位居第二。 公司深度研究 | 藥康生物 16 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 圖 23：國內小鼠模型競爭格局 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 表 3：細分市場市占率對比（2019 年市場數據） 細分市場 2019 年市場規模/億元 2019 市占率格局 定制化模型 4.3 市占率第一百奧賽圖（0.4 億元，市占率 9.2%）； 第二為南模生物（0.4 億元，市占率 9.2%）； 第三為藥康生物（0.3 億元，市占率 6.8%） 成品小鼠銷售市場 16 業內市占率第一為維通

49、利華（2.2 億元，市占率 13.7%）； 第二為藥康生物（0.95 億元，市占率 6%）； 第三為斯萊克（0.88 億元，市占率 5.5%）； 南模生物收入 0.39 億元，市占率 2.5%。 模型繁育及飼養服務 6 市占率第一南模生物（0.61 億元，市占率 10%）； 第二為藥康生物（0.45 億元，市占率 7.5%）； 第三位賽業生物（0.32 億元，市占率 5.3%）。 藥效分析 0.87 市占率第一百奧賽圖（0.34 億元，市占率 38.6%）； 第二位藥康生物（0.19 億元，市占率 21.8%） 資料來源：藥康生物招股說明書，西部證券研發中心 2.4 公司四大公司四大競爭優勢競

50、爭優勢 （1）資源品系：資源品系：公司實驗小鼠模型品系數量在業內優勢顯著，截至目前品系數量超過 2萬個，穩居業內領先地位。 表 4：小鼠模型品系數量對比 公司 小鼠模型品系數量 藥康生物 約 20000 個 南模生物 超 7200 個標準化模型 百奧賽圖 內部開發約 2500 個基因編輯鼠/細胞系項目 賽業生物 - The Jackson Laboratory 11628 個 公司深度研究 | 藥康生物 17 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 06 月月 05 日日 Charles River 56 個 Taconic Biosciences 2725 個