中國船舶-全球船舶制造龍頭受益行業大周期復蘇-220608（59頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告 | 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 2022 年 6 月 8 日 買入買入（首次首次） 所屬行業：國防軍工/船舶制造 當前價格(元)：18.93 證券分析師證券分析師 倪正洋倪正洋 資格編號：S0120521020003 郵箱： 研究助理研究助理 邵玉豪邵玉豪 郵箱： 市場表現市場表現 滬深 300 對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%) 16.77 0.45 -14.95 相對漲幅(%) 12.11 4.79 -2.26 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 中國船舶中國船舶(600150

2、.SZ)：全球船舶制：全球船舶制造龍頭，受益行業大周期復蘇造龍頭，受益行業大周期復蘇 投資要點投資要點 穿越穿越行業行業周期，周期，成就船舶制造成就船舶制造全球全球龍頭龍頭：中國船舶是中船集團核心軍民品主業上市公司，整合了中船集團旗下大型造修船、動力設備、機電設備及海洋工程等業務。 公司旗下控股江南造船、 外高橋造船、 廣船國際、 中船澄西四大船廠， 在民船、軍船、 修船等細分領域引領行業發展。 上市以來， 公司二十余年發展可分為四個發展階段：1998-2006 年，公司前身滬東重機上市，持續加大研發及擴產投入，成為中船集團下實力突出的柴油機制造公司，營收 CAGR 達 15.5%；2006-

3、2012 年，公司收購外高橋造船、中船澄西等核心民品資產，成為中國船舶工集團公司核心民品主業上市平臺，營收 CAGR 達 48.4%； 2012-2017 年， 船舶&海工行業周期下行，公司底部積極應對、精簡業務，營收 CAGR-7.2%；2017-2021 年，船舶行業開始筑底回暖。公司通過債轉股注入軍民品資產，南北船合并提速，營收 CAGR37.5%。穿越行業發展周期，已成為全球造船行業龍頭。 全球造船行業全球造船行業大周期復蘇大周期復蘇，領軍企業打破海外壟斷、深度受益行業復蘇領軍企業打破海外壟斷、深度受益行業復蘇：2021 年船舶行業全年新接訂單量達 1.2 億載重噸，同比+77%，創

4、2013 年以來新高。行業正持續復蘇，二十年造船大周期已重新啟動。分船型來看，集裝箱、散貨船、油船新接訂單均顯著增長。集裝箱船新接訂單達 4499 萬載重噸，同比+327%，占比37.5%；散貨船新接訂單達 3856 萬載重噸，同比+62%，占比 32.2%；油船新接訂單達 2191 萬載重噸，同比-13%，占比 18.3%。中長期，碳中和將進一步刺激剛性的更新換代需求。 中國船企在 18 個主要船型中，10 個船型取得了市場份額第一的水平。其中在集裝箱船、散貨船、化學品船、多用途船、海工船、汽車運輸船等船型的市場份額均超過 50%。2021 年公司承接造船訂單總量占全球的 9.72%，深度受

5、益行業復蘇。此外在 LNG、郵輪等高附加值船型領域，公司正作為領軍企業打破海外壟斷，有望持續突破。 受益受益十四五軍船制造十四五軍船制造批量批量需求需求，南北船重組打造船舶南北船重組打造船舶行業行業的的“航空母艦航空母艦” ： “十四五” ，我國海軍處于戰略變革期，正加快推進從近海防御型向遠海防衛型轉變，航母編隊等將成為建設重點的重點裝備。整體國防政策，也正從“穩步推進”變成了“備戰能力建設” ，主戰裝備從“研制”過度到“批量建設”的放量期。2022 年，國防支出預算提升至 1.45 萬億元，同比+7%，軍船建造需求空間廣闊。公司旗下江南造船、廣船國際、黃埔文沖等是歷史悠久、最具規模的軍船建造

6、龍頭，持續受益承接十四五的軍船制造需求。 此外， 國企改革三年行動計劃正逐步推進， 南北船正進入實質性操作階段。 集團層面， 南北船已整體劃入中國船舶集團。 未來隨著合并重組的協調推進，相關業務有望形成合力，打造船舶行業的“航空母艦” 。 盈利預盈利預測與投資建議：測與投資建議：船舶制造行業復蘇疊加海軍國防裝備需求放量，中國船舶作為全球船舶制造龍頭將深度受益。預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤為 10.2 億元、20.5 億元、75.1 億元，對應 PE 83、41、11 倍。參考可比公司平均估值，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險風險提示提示：新接訂單低于預期；原材料價格波動風險；匯率

7、波動風險 Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)： 4,472.43 流通 A 股(百萬股)： 2,443.31 52 周內股價區間(元)： 14.64-29.82 總市值(百萬元)： 84,663.10 總資產(百萬元)： 165,560.59 每股凈資產(元)： 10.31 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 55,244 59,740 67,307 78,677 90,346 (+/-)YOY(%) 4.9% 8.1% 12.7% 16.9% 1

8、4.8% 凈利潤(百萬元) 306 214 1,024 2,045 7,507 (+/-)YOY(%) -84.9% -30.1% 379.1% 99.6% 267.1% 全面攤薄 EPS(元) 0.07 0.05 0.23 0.46 1.68 毛利率(%) 10.7% 10.6% 11.6% 12.5% 12.6% 凈資產收益率(%) 0.7% 0.5% 2.2% 4.2% 13.3% 資料來源：公司年報（2020-2021） ，德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 -34%-17%0%17%34%51%69%86%2021-052021-092022-01中國船舶滬深300

9、公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 2 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄 1. 中國船舶：中船集團核心軍民品主業上市公司，引領船舶工業高精尖技術發展 . 8 1.1. 核心軍民品主業上市公司，引領船舶工業高精尖技術發展 . 8 1.2. 歷史復盤：上市二十余年，與中國船舶制造行業發展周期共振 . 9 1.2.1. 開端 （1998-2006） ：前身滬東重機， 是中船集團下實力突出的柴油機制造公司 . 10 1.2.2. 興起 （2006-2012） ：注入民船資產， 成為中國船舶工業集團核心民品主業上市平臺 . 12 1.2.3. 低谷 （2012-201

10、7） ： 船舶&海工業務先后進入下行周期， 低谷期轉讓資產、積極應對 . 14 1.2.4. 筑底（2017-2021） ：債轉股注入軍民品資產，南北船合并提速進入日程 . 16 1.2.5. 2022Q1 營收同比+30.39%，業績同比-43.47% . 19 2. 控股四大船廠，全產業鏈布局 . 20 2.1. 中國船舶整合優勢資源，四大船廠各領風騷 . 20 2.1.1. 江南造船：國內歷史最悠久、規模最大的 造船基地 . 21 2.1.2. 外高橋造船：中國民用造船的領軍企業，布局民船、海工、郵輪三大領域 . 23 2.1.3. 廣船國際：國內最大、最強的軍輔船生產保障基地 . 24

11、 2.1.4. 中船澄西：五星級修船廠，瞄準高附加值船型 . 26 2.2. 拓展多元業務，布局全產業鏈 . 27 2.2.1. 船舶修造：軍民品產線覆蓋范圍廣，修船主攻高附加值船型 . 28 2.2.2. 海洋工程：具備 FPSO 批量建造和交付的能力. 29 2.2.3. 動力裝備：能夠實現集團船舶的發動機自供 . 29 2.2.4. 機電設備：覆蓋風電全產業鏈 . 30 3. 穿越二十年造船大周期，打磨品質獲世界認可 . 30 3.1. 歷史復盤：縱觀歷史，船舶制造行業可劃分為六個大周期 . 30 3.2. 2021 全年新接訂單同比+77%，中國船舶承接全球 20.4%訂單 . 32

12、3.2.1. 下游集運市場率先景氣，集裝箱船訂單最先復蘇 . 35 3.2.2. 中國船舶品質獲得船東認可，承接全球 9.72%的訂單 . 37 3.3. 展望未來：短期看散貨船、油船接力，中長期看碳中和壓力下的更新需求 . 38 3.3.1. 短期看散貨船、油船的接力 . 38 3.3.2. 中長期看碳中和帶來的更新需求 . 40 3.4. 造船產業整合趨勢明顯，中國船舶領頭向高附加值船型邁進 . 42 3.4.1. 船企整合趨勢明顯，造船產業集群效應突出 . 42 3.4.2. 打破海外壟斷，中國船舶領軍向高附加值船型邁進 . 44 oPsNrQoNwOsPoMpMuNpNqRaQcMaQ

13、oMpPmOnPlOnNqOjMnNzQaQmMuNvPnPpMxNmQtP 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 3 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4. 十四五海軍加速由淺藍走向深藍，承接建造需求龍頭深度受益 . 47 4.1. 海軍加速由淺藍走向深藍，航母編隊等將成為建設重點裝備 . 47 4.2. 江南造船軍船建造歷史悠久，具備建造超大噸位主戰艦艇的能力 . 49 4.3. 承接十四五建造需求，軍船建造龍頭有望深度受益 . 50 5. 南北船合并：打造船舶制造行業的“航空母艦” . 52 5.1. 中船集團積極響應國家軍民融合發展戰略 . 52 5.2. 深化

14、國企改革，南北船重組工作進入實操階段 . 53 5.3. 資產持續整合，集團重組先行、上市公司重組持續推進 . 54 6. 盈利預測與相對估值 . 55 6.1. 盈利預測 . 55 6.2. 相對估值 . 56 7. 風險提示 . 56 圖表目錄圖表目錄 圖 1：中國船舶具有完整的船舶行業產業鏈 . 8 圖 2：中國船舶實際控股人為國務院國資委 . 9 圖 3：公司上市以來二十余年歷史分為開端、興起、低谷、筑底四個階段 . 10 圖 4：國有股劃轉前中船工業集團為滬東重機的間接控股人，劃轉后成為直接控股人 . 12 圖 5：全球新接訂單在 2007 年達到歷史最高的 2.6 億 DWT .

15、12 圖 6：手持訂單在 2008 年 10 月達到歷史最高的 6.5 億 DWT . 12 圖 7：船價在 2008 年達到歷史的最高點 . 13 圖 8：2006 年新接訂單量首次超過韓國位居世界第一 . 13 圖 9： 2007 年集團民船資產注入后，公司由滬東重機改名為中國船舶 . 13 圖 10：2014-2016 年新接訂單逐年下滑 . 14 圖 11：2014-2016 中國船舶新接訂單同比-35.4%/-59.1%/+55.9% . 14 圖 12：2016 年初布倫特油價大幅下跌，最低跌至 28 美元/桶 . 15 圖 13：2016 年海工輔助船 PSV 日租金同比-34%

16、 . 15 圖 14：2016 年 AHTS 船新接訂單同比-91% . 15 圖 15：2016 年 PSV 船新接訂單同比-93%. 15 圖 16：2021 年 12 月全球共有 239 艘郵輪復航，復航運力為 42.6 萬客位 . 16 圖 17： 2022 年 4 月 30 日全球郵輪港口訪問艘次同比+311%， 達到了 2019 年同期的 86% . 16 圖 18：本次資產整合注入了中船集團優質軍船資產 . 18 圖 19：公司前身為滬東重機，2007 年集團民船資產注入后改名為中國船舶 . 19 圖 20：中國船舶旗下的船廠業務布局廣泛 . 19 圖 21：2022Q1 營收達

17、 131.1 億元，同比+30.39% . 20 圖 22：2022Q1 歸母凈利潤達 0.52 億元，同比-43.47% . 20 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 4 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 23：2022Q1 期間費用率 6.75% . 20 圖 24：2022Q1 銷售毛利率 6.37%，銷售凈利率 0.44% . 20 圖 25：VLGC 江南造船總量世界第三（DWT） . 22 圖 26：乙烯運輸船江南造船總量世界第一（DWT） . 22 圖 27：2023 年訂單量達到 224 萬 DWT . 23 圖 28：江南造船在手訂單中集裝箱船占

18、比 67% . 23 圖 29：好望角型散貨船外高橋造船總量世界第一（DWT） . 24 圖 30：散貨船外高橋造船總量世界第二（DWT） . 24 圖 31：2021 年完工 20 艘船共計 356 萬 DWT . 24 圖 32：外高橋造船在手訂單中散貨船占比最高為 40% . 24 圖 33： MR 船廣船國際造船總量世界第三（DWT） . 25 圖 34：超靈便型油船廣船國際造船世界總量第三（DWT） . 25 圖 35：廣船國際 2023 年訂單量達到 190 萬 DWT . 26 圖 36：廣船國際在手訂單中油船占比最高為 66% . 26 圖 37：2022 年自卸型散貨船中船澄

19、西造船世界第一（DWT） . 26 圖 38：2022 年大靈便型散貨船中船澄西造船世界第五（DWT） . 26 圖 39： 中船澄西 2023 年訂單量達到 127 萬 DWT . 27 圖 40：中船澄西在手訂單中散貨船占比最高為 91% . 27 圖 41：中國船舶具備完整的船舶行業產業鏈 . 27 圖 42：2021 年船舶修造及海工業務營收 501 億，同比+16% . 29 圖 43：2021 年船舶修造及海工業務毛利率達到 9.3%，同比+0.12pp . 29 圖 44：2021H1 海工業務營收 22.76 億，同比+70% . 29 圖 45：2021H1 海工業務毛利率

20、20.53%，同比+19pp . 29 圖 46：2021 動力裝備營收 40.8 億，同比+12.6% . 30 圖 47：2021 年動力裝備毛利率達到 19.53%，同比-5.86pp . 30 圖 48：2021 年機電設備營收 40.76 億元，同比+32.5% . 30 圖 49：2021 年機電設備毛利率達到 11.2%，同比+1.46pp . 30 圖 50：船舶制造行業位于產業鏈中游 . 31 圖 51：船舶行業 2007 年以前可劃分為 5 大周期 . 31 圖 52：2021 年全球新接訂單達 1071 億美元，同比+113% . 33 圖 53：2021 年全球新接訂單

21、達 1.2 億載重噸，同比+77% . 33 圖 54：新接訂單來看，本輪船舶行業復蘇的起點源于 2020 年 10 月 . 34 圖 55：2021 年全球油船新接訂單達 2191 萬載重噸，同比-13% . 34 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 5 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 56：2021 年散貨船新接訂單達 3856 萬載重噸，同比+62% . 34 圖 57：2021 年集裝箱船新接訂單達 4499 萬載重噸，同比+327% . 34 圖 58：2021 年集裝箱船新接訂單占比最高達 37.5% . 34 圖 59：2021 年洛杉磯港口集裝箱

22、可用指數居高不下 . 36 圖 60：歐美港口擁堵程度居高不下. 36 圖 61：集裝箱船租期價格同比上升 275% . 36 圖 62：2021 年 1 月克拉克森集裝箱運價同比上升 235% . 36 圖 63：2022 年 2 月中國出口集裝箱運價指數創歷史新高 . 36 圖 64：箱船大型化趨勢顯著 . 37 圖 65：中國船舶集團承接全球造船總量的 20.4% . 37 圖 66：中國船舶集團承接集裝箱船全球訂單總量的 24.7% . 37 圖 67：中國船舶集團承接散貨船全球訂單總量的 25.3% . 38 圖 68：中國船舶集團承接散貨船全球訂單總量的 7.3% . 38 圖 6

23、9：新造船價格指數 2021 年來持續上升 . 38 圖 70：一季度上海 20mm 造船板價格同比-5.71% . 38 圖 71：2005 年后，散貨船訂單與平均運價高度關聯 . 39 圖 72：近期干散貨船運價持續回升. 39 圖 73：油船船齡結構（艘） . 40 圖 74：油船船齡結構（百萬 DWT） . 40 圖 75：油船拆解量高達 15.08 百萬 DWT . 40 圖 76：IMO 目標在 2100 年完全消除航運環節的溫室氣體排放. 41 圖 77：2022 年具備 LNG 能力的船的訂單占比會在 24%以上 . 41 圖 78：2018 年全球航運占全球二氧化碳的排放量已

24、達 2.32% . 41 圖 79：全球船速呈現逐年下降趨勢. 42 圖 80：2022 年安裝脫硫設備的船 4385 艘，占全球總船數的 4.27% . 42 圖 81：華東地區已經形成以外高橋、江南造船為首的造船集群 . 43 圖 82：2022Q1，中國造船產能利用檢測指數同比+8.4%，環比-4.7%。 . 43 圖 83：重點監測船舶企業主營業務收入同比增長 3.5% . 43 圖 84：重點監測船舶企業利潤總額同比增長 27.1% . 43 圖 85：TOP5 的造船集團占世界訂單的 50% . 44 圖 86：中國船舶集團訂單量位列世界第一 . 44 圖 87：2021 全年中國

25、新接訂單占中日韓總量的 54%. 44 圖 88：2021 年中國完工量同比+21.9%，韓國+19.1%（CGT） . 44 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 6 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 89：2021 年 LNG 船韓國市場占有率 88.1% . 45 圖 90：LPG 船訂單量為 405.8 萬 DWT，韓國占比 71.2% . 45 圖 91：2021 年現代重工承接全球 39%LNG 船訂單 . 45 圖 92：2021 年現代重工承接全球 58%LPG 船訂單 . 45 圖 93：現代重工毛利率較高，在 LNG 船建造方面有較強優勢 . 4

26、6 圖 94：法國 GTT 公司占據了市場上 95%以上的份額 . 46 圖 95：我國海軍艦艇按裝備類型可分為主戰艦艇、兩棲艦、潛艇、軍輔船四大類 . 48 圖 96：中國海軍整體規模與美國仍有較大差距 . 48 圖 97：江南造船在長興基地有中國最大的船塢 . 50 圖 98：江南造船擁有最大 1600 噸負荷的龍門吊 . 50 圖 99：2022 年國防支出預算增速達 7% . 51 圖 100：2020 年中國軍費開支 2.52 千億美元，同比增長 5% . 52 圖 101：2020 年中國軍費開支占 GDP 比重為 1.75 . 52 圖 102：南北船合并后軍船業務將更好協同，有

27、利于軍民融合發展 . 54 圖 103：南北船整體劃入中國船舶集團 . 55 表 1：中國船舶陸續轉讓多家公司股份以及海工產品止損 . 14 表 2：公司進行重大資產重組，江南造船、廣船國際等集團核心軍民品資產成功注入 . 17 表 3：中國船舶集團間接控股 9 個上市公司 . 19 表 4：公司控股的造船廠有江南造船、外高橋造船、中船澄西、廣船國際 . 21 表 5：江南造船產品類型豐富 . 21 表 6：外高橋造船現有業務主要分為民船、海工、郵輪三大板塊 . 23 表 7：廣船國際是華南地區最大的軍輔船生產基地 . 25 表 8：多元業務拓展，布局全產業鏈 . 28 表 9：2021 年造

28、船行業景氣度歷史情況 . 33 表 10：分船型看，2021 年造船行業景氣度歷史情況 . 35 表 11：中國正在逐層打破 LNG 技術壟斷獲得更多訂單 . 47 表 12：江南造船廠為國家建造多個首制軍艦艇 . 49 表 13：中國現役及退役驅逐艦大部分都由江南造船廠建造 . 50 表 14：2022 年世界主要國家繼續推動大型主戰艦艇研建工作，強化海軍裝備力量 . 51 表 15：軍民融合發展是深化國防和軍隊改革的重要戰略部署 . 52 表 16：中船集團戰略目標是“四步走” . 53 表 17：南北船旗下的主力上市公司在三大專業領域形成一一對應的局面. 54 公司首次覆蓋 中國船舶(6

29、00150.SH) 7 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表 18：“南北船”重組采取的是集團層面重組和上市公司層面重組兩線并行策略 . 55 表 19：分業務收入及毛利率 . 56 表 20：可比公司估值（股價數據截至 2022 年 6 月 2 日收盤） . 56 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 8 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1. 中國船舶：中國船舶：中船集團中船集團核心核心軍軍民品主業上市公司，引領船民品主業上市公司，引領船舶工業高精尖技術發展舶工業高精尖技術發展 1.1. 核心軍民品主業上市公司，引領船舶工業高精尖技術發展核心軍民品主

30、業上市公司，引領船舶工業高精尖技術發展 中國船舶是中船集團旗下核心軍民品主業上市公司中國船舶是中船集團旗下核心軍民品主業上市公司平臺平臺，中國中國船舶制造的龍船舶制造的龍頭企業頭企業。中國船舶為擁有國際先進水平的大型船舶制造商，持續引領船舶工業高精尖技術發展。 公司主要業務板塊包括造船業務、 修船業務、動力業務、 海洋工程及機電設備等。作為世界航運業的伙伴，公司秉承高質量發展戰略，推進集團公司“海洋防務裝備產業、 船舶海工裝備產業、海洋科技創新應用產業、船舶海工服務業”四大產業布局，以強大的科研創新實力、先進的管理水平和精湛的制造工藝，不斷推出一系列大型綠色環保船型和船機新產品，持續引領船舶工

31、業高精尖技術的發展。 中國船舶中國船舶整合了中國船舶集團旗下大型造修船、動力及海洋工程等業務，具整合了中國船舶集團旗下大型造修船、動力及海洋工程等業務，具有完整的船舶行業產業鏈有完整的船舶行業產業鏈。中國船舶旗下有完整的船舶產業鏈，包括大型造船廠江南造船、外高橋造船、廣船國際、中船動力、中船澄西等。江南造船是中國歷史最悠久的大型工業企業， 民品主要是以超大型集裝箱船、 液化氣船、 特種船為主，軍品方面做到了水面和水下艦艇全覆蓋；外高橋造船是純民品的造船企業，主要是以散貨船、游輪、集裝箱船為主；中船澄西是國內修船行業的龍頭，被業界稱為五星級修船廠，產品以散貨船、木屑船為主，此外還有風塔業務等；據

32、國際船舶網，中船動力集團是國內一流的動力企業，截至 2020 年，中船動力低速機國際市場占有率 20%，居世界第二；截至 2022 年，國內市場占有率 70%以上；廣船國際是華南地區最大最強的軍輔船生產和保障基地，民船主要是以集裝箱船、成品油輪為主，軍品方面制造過醫療船“和平方舟”號、補給艦等。 圖圖 1：中國船舶具有完整的船舶行業產業鏈：中國船舶具有完整的船舶行業產業鏈 資料來源：各子公司官網，德邦研究所 公司公司股權結構股權結構清晰清晰， 實際控股人為國務院國資委， 實際控股人為國務院國資委。 截至 2021 年底， 中國船舶工業集團直接持有中國船舶 44.47%的股份， 并通過中船投資與

33、中船防務間接控股5.95%，合計持有公司 50.42%的股份，成為直接控股人。2021 年 10 月，國務院國資委同意中船工業集團與中船重工集團實施聯合重組，新設中國船舶集團有限 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 9 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司，中船工業集團和中船重工集團整體劃入中國船舶集團。股權無償劃轉后，中國船舶集團取得中船工業集團100%的股權， 從而間接控制公司50.42%的股份，公司的直接控股股東仍為中船工業集團，實際控制人為國務院國資委。 圖圖 2：中國船舶中國船舶實際控股人為國務院國資委實際控股人為國務院國資委 資料來源：公司公告，德邦研究

34、所，注：截至 2021 年底 1.2. 歷史復盤：上市二十余年，與歷史復盤：上市二十余年，與中國中國船舶船舶制造制造行業發展周期共振行業發展周期共振 公司上市二十余年公司上市二十余年，與中國船舶行業發展周期共振?？?，與中國船舶行業發展周期共振?？煞譃榉譃殚_端、興起、低開端、興起、低谷、筑底四個階段。谷、筑底四個階段。經過二十多年的發展歷程，公司從滬東重機到主營民品的中國船舶，再到中船集團旗下核心軍民品上市平臺，期間歷經了船舶行業周期的高峰與低谷時期，根據公司的營收業績、業務占比以及重大歷史事件，結合船舶行業整體周期，將公司的歷史分為四個階段： （1） 開端（1998-2006） ：公司前身為滬

35、東重機，是中船集團旗下實力突出的柴油機制造公司。1998-2006 年，公司營業收入年均復合增速 15.5%，業績年均復合增速 23.5%。 （2） 興起 （2006-2012） ： 公司成為中國船舶工集團核心民品主業上市平臺。 2006-2012 年， 營業收入年均復合增速 48.4%。 2008 年， 公司歸母凈利潤達到歷史最高水平 41.6 億元，同比+42.6%。 （3） 低谷（2012-2017） ：在船舶行業周期底部轉讓長興造船、廣船文沖等公司股權，精簡業務。2012-2017 年，公司營業收入年均復合增速-7.2%。 （4） 筑底（2017-2021） ：債轉股注入軍民品資產，南

36、北船合并打造船舶制造行業的“航空母艦” 。2017-2021 年，營業收入年均復合增速 37.5%。 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 10 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 3：公司公司上市上市以來二十余年歷史分為開端、興起、低谷、筑底四個階段以來二十余年歷史分為開端、興起、低谷、筑底四個階段 資料來源：wind，德邦研究所。注：2006 年營收、歸母凈利潤已調整成 2006 年滬東重機年報實際值；中間圖表為各業務營收占比。 1.2.1. 開端（開端（1998-2006） ：） ：前身滬東重機，是中船集團下實力突出的柴油機制造公前身滬東重機，是中船集團下實力

37、突出的柴油機制造公司司 公司前身為公司前身為 1998 年建立的滬東重機年建立的滬東重機，主營船用柴油機，主營船用柴油機。中國船舶工業股份有限公司前身為滬東重機股份有限公司。 滬東重機成立于 1998 年， 是由原滬東造船廠(現滬東中華造船集團有限公司)和原上海船廠(現上海船廠船舶有限公司)共同發起設立的股份有限公司，并于 1998 年 5 月 20 日上市。滬東重機主營產品是船用柴油機，船用柴油機是民用船舶、中小型艦艇和常規潛艇的主要動力設備。低速柴油機能夠直接驅動螺旋槳，較低的轉速使螺旋槳有高的推進效率。滬東重機的柴油機在 1999 年市場占有率 50%以上，銷量和收入居國內同行業首位，主

38、要客戶是公司的兩大股東滬東造船廠和上海船廠。 上市后加大研發及擴產投入，上市后加大研發及擴產投入， 柴油機業務發展迅速柴油機業務發展迅速、 市占率市占率達達 65%。2000 年滬東重機中低速柴油機國內市場占有率達到 65%，2004 年完工 62 臺/95.7 萬馬力，產量在世界上排名第五位，2005 年柴油機年產量突破 100 萬馬力，凈利潤突破 1 億元。 隨著國際航運業和造船業的持續發展， 2006 年公司銷售柴油機 79 臺， 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 11 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 共計 108 萬馬力，主營業務收入突破 22 億。公司不

39、斷加大研發投入，推進 7 千萬瓦級大缸徑柴油機和 LNG 雙燃料柴油機研發工作。在發展主營業務的同時，公司還積極進行投資擴產、股改等工作，對公司未來的發展具有戰略意義。 2005 年，年，滬東重機滬東重機與中船集團、三井造船合資建設柴油機子公司與中船集團、三井造船合資建設柴油機子公司，引進先進，引進先進柴油機制造技術柴油機制造技術。 由于造船業快速發展， 迫切需要船用柴油機制造能力同步提升。公司為了擴大產能，保持柴油機的市占率，解決生產面積受限的問題，于 2005 年7 月，與中國船舶工業集團（中船集團） 、日本三井造船株式會社（三井造船）決定投資大功率船用柴油機項目。合資期 30 年，注冊資

40、本 4.8 億元，中船集團出資15%，滬東重機出資 51%，三井造船出資 34%，投資成立了子公司上海中船三井造船柴油機有限公司。 日本三井造船株式會社成立于 1917 年， 是日本最大的造船企業之一。三井造船擁有成熟、先進的柴油機制造技術，1976 年 B&W 柴油內燃機產品累計生產達到1,000萬馬力， 1992年， 建成最尖端的柴油內燃機裝配工廠。公司與三井造船合作，不僅促進了中日兩國經濟與技術交流，還加速滬東重機引進先進柴油機制造技術與公司管理方式。 2005 年年，滬東重機滬東重機進行進行股權分置改革股權分置改革，加速加速了了市場化進程。市場化進程。在我國證券市場設立之初，為了保證國

41、家對上市企業有控制權，也為了防止新設立的證券市場不能夠承擔市場完全流通所帶來的壓力而設立的股權分置制度。但是股權分置也造成了同股不同權、同股不同利的問題，嚴重影響了我國股市的健康發展。隨著經濟的發展和企業的資金需求，必須要通過股權分置改革來消除制度差異。非流通股股東必須向流通股股東支付一定的對價才能取得流通權。為了加大流通股股東的利益保障，2005 年滬東重機敲定最終方案，調高了對價。公司非流通股股東向流通股股東每 10 股支付 3.2 股對價股份，支付的對價股份共計 2464 萬股。通過這次股改，滬東重機將投資者利益與公司利益有效連接，調動了全體股東維護公司利益的積極性，進一步完善法人治理結

42、構。此外，股改也為滬東重機未來優化資源配置、引進投資者、推進產業重組奠定了基礎。 2006 年年，滬東重機的控股股份無償劃轉至中船工業集團滬東重機的控股股份無償劃轉至中船工業集團，為為構建現代化船舶構建現代化船舶產業鏈整體發展體系奠定基礎產業鏈整體發展體系奠定基礎。國有股無償劃撥的實質是公司控制權轉移和管理層重組，股權無償劃轉一般由政府和行業主管部門牽頭實施，國有股受讓方一定為國有獨資公司，股權的變動對上市公司的持有者沒有損失。2006 年國務院發布了中國船舶工業中長期發展規劃等重要文件，明確要求柴油機年產量 2010 年達到 600 萬馬力，2015 年達到 800 萬馬力。滬東重機是中船集

43、團中唯一的船用低速柴油機制造企業，市場占有率 60%以上，在中船集團和國家船舶配套工業的發展戰略中都占有重要地位。中船集團要求滬東重機 2015 年船用柴油機產量達到 480 萬馬力，繼續保持 60%的市場份額。為達到此目標，不僅要得到中船集團的全力支持，還要充分利用中船集團的整體優勢。2006 年 11 月，公司控股股東滬東中華造船、和第二大股東上船澄西所持滬東重機的“國有股”無償劃轉給實際控制人中國船舶工業集團公司。股權劃轉完成后，中國船舶工業集團公司直接持有滬東重機 53.27%的股權，成為公司控股股東。通過本次股權劃轉，中船集團能夠更加高效地整合內部各個業務架構，進一步優化船舶配套資源

44、，使滬東重機更直接地置于中船集團構建現代化船舶產業鏈的整體發展體系中，提升了滬東重機在整個中船集團的地位。 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 12 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 4：國有股劃轉前國有股劃轉前中船工業集團為滬東重機的間接控股人，劃轉后成為直接控股人中船工業集團為滬東重機的間接控股人，劃轉后成為直接控股人 資料來源：公司收購報告書，德邦研究所，注：圖為劃轉后股權結構；深色背景為上市公司 1.2.2. 興起（興起（2006-2012） ：） ：注入民船資產，注入民船資產，成為中國船舶工業集團核心民品主業上成為中國船舶工業集團核心民品主業上市平臺市

45、平臺 船舶行業周期不斷復蘇船舶行業周期不斷復蘇，中國船企發展勢頭良好，中國船企發展勢頭良好。根據克拉克森數據統計，全球造船新接訂單在 2007 年達到歷史最高的 2.6 億 DWT，其中散貨船需求最為旺盛，新接訂單達到歷史最高的 1.6 億 DWT。全球手持訂單在 2008 年 10 月達到歷史最高 6.5 億 DWT。船價在 2008 年也達到了歷史最高點，其中油船價格指數最高達到 255，散貨船價格指數最高達到 240。中國船企在本輪擴張周期中得到發展，2006 年中國新接訂單量首次超過韓國位居世界第一，逐漸與韓國、日本形成三足鼎立之勢。 圖圖 5：全球新接訂單在全球新接訂單在 2007

46、年達到歷史最高的年達到歷史最高的 2.6 億億 DWT 圖圖 6：手持訂單在：手持訂單在 2008 年年 10 月月達到歷史最高的達到歷史最高的 6.5 億億 DWT 資料來源：克拉克森，德邦研究所 資料來源：克拉克森，德邦研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%05,00010,00015,00020,00025,00030,000全球新接訂單（萬DWT）同比（右軸）-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002000/1/12001/1/12002/1/12003/1/12

47、004/1/12005/1/12006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/12012/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/12019/1/12020/1/12021/1/1全球手持訂單（萬DWT）同比（右軸） 公司首次覆蓋 中國船舶(600150.SH) 13 / 59 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 7：船價在：船價在 2008 年達到歷史的最高點年達到歷史的最高點 圖圖 8：2006 年新接訂單量首次超過韓國位居世界第一年新接訂單量首次超過韓國位居世界第一 資料來

48、源：克拉克森，德邦研究所 資料來源：克拉克森，德邦研究所，注：圖中僅列示中日韓三國的新接訂單占比的對比情況（不考慮其他國家） 2007 年集團民船資產注入后改名為中國船舶年集團民船資產注入后改名為中國船舶， 成為， 成為中船集團核心民品主業上中船集團核心民品主業上市平臺市平臺。2007 年，公司抓住船舶工業大發展和資本市場“雙牛市”的歷史機遇，通過定向增發方式實施資產重組，收購中船集團下屬外高橋造船、中船澄西、遠航文沖等核心民品資產，公司更名為“中國船舶工業股份有限公司” ，成為中國船舶工業集團公司核心民品主業上市平臺，具備修、造、配完整產業鏈。收購完成后， 公司營收和業績大幅增長， 2007

49、 至 2008 年營收和歸母凈利潤持續上升， 2008年營收達到 276.56 億元，同比+54.71%，歸母凈利潤 41.6 億元創歷史新高，同比+42.56%。 圖圖 9： 2007 年集團民船資產注入后年集團民船資產注入后，公司由滬東重機，公司由滬東重機改名為中國船舶改名為中國船舶 資料來源：wind，德邦研究所 公司收購的公司收購的外高橋造船、中船澄西在外高橋造船、中船澄西在造修船造修船領域領域實力雄厚。實力雄厚。外高橋造船是中國民用造船業的領軍企業，技術力量雄厚，2007 年已成為全球第八大造船企業。產品線包括：大型散貨船、集裝箱船和大型油輪。2006 年造船能力 320 萬噸，造船

50、噸位占中船集團 50%以上，占全國的 22%左右。中船澄西是被業界稱為“五星級” 修船廠, 尤其在高技術含量、 高附加值特種船舶的修理和改裝業務具有較大市場份額。 中船澄西、 遠航文沖 2006 年修船、 改裝船 300 艘， 修船塢容量 40 萬噸，龍穴島修船基地及澄西技改完成后，塢容量擴大至 107 萬噸，居全國第一。 此外，此外，公司在不斷做尖做精造船等原有業務的基礎上，大力拓展海洋工程、公司在不斷做尖做精造船等原有業務的基礎上，大力拓展海洋工程、非船業務非船業務。2007 年外高橋完工國際海洋工程界有重大影響的 30 萬噸級 FPSO 一艘；2009 年外高橋造船總量突破 600 萬載