日用化學品行業深度研究報告：美妝行業供給側改革-220614（22頁）.pdf

1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 行業研究行業研究 日用化學品日用化學品 2022 年年 06 月月 14 日日 日用化學品行業深度研究報告 推薦推薦 （維持）（維持） 美妝行業供給側改革美妝行業供給側改革 市場活力和監管時刻在互動和平衡：市場活力和監管時刻在互動和平衡： 市場活力推動行業監管， 監管與規范約束部分市場活力同時促進行業健康、 良性發展， 各行各業皆是， 美麗消費亦如此。2021 年行業監管體系逐步完善，美妝行業預計將迎來更深遠地分化。 醞釀許久后直播行業從 2018 年悄然興起，2018-2

2、021 年間急速發展、形成【兩大超頭+其他】主播格局，為美妝帶來很大的市場活力；同時新銳品牌還搭載國潮東風，如雨后春筍。但此時的行業也存在山寨、抄襲、假貨/次貨等劣幣驅逐良幣的不良競爭。 2021 年監管開始加強了與行業活力的互動，從原料安全、功效宣稱到廣告、年監管開始加強了與行業活力的互動，從原料安全、功效宣稱到廣告、直播渠道、平臺，美妝行業從以往的“易攻難守”的長板時代將過渡至易守難直播渠道、平臺，美妝行業從以往的“易攻難守”的長板時代將過渡至易守難攻、優質產品攻、優質產品/大單品生命力更加持久的慢時代。大單品生命力更加持久的慢時代。已經穩定的龍頭品牌預計將更為穩固， 新品推出和占據市場需

3、要更長時間； 預計嚴監管環境下生產環節市場份額也將持續集中。 從雪梨、薇婭被補稅、處罰，到羅永浩降低直播頻次從雪梨、薇婭被補稅、處罰，到羅永浩降低直播頻次，李佳琦臨時暫停直播，李佳琦臨時暫停直播，超頭主播高光時刻超頭主播高光時刻似乎似乎已過。只是美妝行業目前仍然有大量長尾品牌缺乏營已過。只是美妝行業目前仍然有大量長尾品牌缺乏營銷能力，營銷方式和渠道仍將繼續迭代和輪換。銷能力，營銷方式和渠道仍將繼續迭代和輪換。 龍頭上市公司將更有競爭優勢。龍頭上市公司將更有競爭優勢。 從過去的劣幣驅逐良幣市場中走出后， 少了各種“歪門邪道”式的攻擊，龍頭上市公司新品孵化雖然預計也將有所放緩，但擁有多元的產品甚至

4、大單品矩陣提供充足的、 健康的現金流， 同時支撐自建渠道和營銷能力建設，強者恒強。 風險提示風險提示：疫情影響超預期，宏觀經濟不及預期，政策不確定性超預期，監管趨嚴超預期。 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 EPS（元）（元） PE（倍）（倍） PB（倍）（倍） 簡稱簡稱 股價（元）股價（元） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 評級評級 珀萊雅 160.17 3.64 4.49 5.45 44.00 35.67 29.39 14.95 推薦 貝泰妮 197.01 2.82 3.55 4.32 69.86 55.5

5、0 45.60 16.95 推薦 華熙生物 140.90 2.04 2.51 3.10 69.07 56.14 45.45 11.28 推薦 資料來源：Wind，華創證券預測 注：股價為2022年6月13日收盤價 證券分析師：胡瓊方證券分析師：胡瓊方 電話：010-66500993 郵箱： 執業編號：S0360519090004 證券分析師：王薇娜證券分析師：王薇娜 電話：010-66500993 郵箱： 執業編號：S0360517040002 行業基本數據行業基本數據 占比% 股票家數(只) 14 0.00 總市值(億元) 2,148.32 0.24 流通市值(億元) 1,507.74 0.

6、22 相對指數表現相對指數表現 % 1M 6M 12M 絕對表現 10.9% -8.3% -19.0% 相對表現 5.9% 9.3% 0.9% 相關研究報相關研究報告告 從供需角度看疫情下化妝品參與方眾生相 2020-04-27 化妝品行業深度研究報告：行業變革時代，從有長板需補短板 2021-12-27 -31%-18%-6%7%21/0621/0821/1122/0122/0322/062021-06-152022-06-13日用化學品滬深300華創證券研究華創證券研究所所 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）

7、1210 號 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 本文是從供需角度看疫情下化妝品參與方眾生相 、 行業變革時代，從有長板需補短板的系列報告之三。市場活力和監管時刻在互動和平市場活力和監管時刻在互動和平衡衡：市場活力推動行業監管，監管與規范約束部分市場活力同時促進行業健市場活力推動行業監管，監管與規范約束部分市場活力同時促進行業健康、良性發展，各行各業皆是，美麗消費康、良性發展，各行各業皆是，美麗消費亦亦如此。如此。2021 年行業監管體系逐步完善，美妝行業預計將迎來更深遠地分化。 投資邏輯投資邏輯 化妝品行業過去三、四年內活力十足，新銳品牌搭載國潮東風、直播風口如雨后春筍。但此時的行業也存在山

8、寨、抄襲、假貨/次貨等劣幣驅逐良幣的不良競爭。2021 年監管開始加強了與行業活力的互動，從原料安全、功效宣稱到廣告、直播渠道、平臺，美妝行業從以往的“易攻難守”的長板時代將過渡至易守難攻、優質產品/大單品生命力更加持久的慢時代。已經穩定的龍頭品牌預計將更為穩固，新品推出和占據市場需要更長時間；預計嚴監管環境下生產環節市場份額將持續集中。 醞釀許久后直播行業從 2018 年悄然興起，2018-2021 年間急速發展、形成【兩大超頭+其他】主播格局，為美妝帶來很大的市場活力，新品牌、新產品層出不窮。 但從雪梨、 薇婭被補稅、 處罰， 到羅永浩降低直播頻次，李佳琦臨時暫停直播， 超頭主播高光時刻似

9、乎已過。 只是美妝行業目前仍然有大量長尾品牌缺乏營銷能力，營銷方式和渠道仍將繼續迭代和輪換。 qRrOqRoNzRrMsQnOzQnPpO8ObP7NsQmMpNnPkPoOrPiNmNpR9PqQyRNZnMpRuOsOpO 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、 監管與行業活力的互動監管與行業活力的互動 . 5 （一） 2018-2021 年間化妝品行業火熱 . 5 （二） 美妝行業加強全方位監管 . 7 二、二、 美妝行業供給側改革：兩美妝行業供給側改革：兩極分化與周期極分

10、化與周期 . 11 （一） 品牌端兩極分化 . 14 （二） 渠道：直播行業的兩極分化與新的變化 . 14 （三） 生產端兩極分化，龍頭擴產 . 15 （四） 線上大促帶來銷售周期 . 18 三、三、 風險提示風險提示 . 19 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 社零中化妝品銷售情況（億元）及增速 . 5 圖表 2 護膚、美妝銷售 gmv（億元）及增速 . 5 圖表 3 化妝品行業 2021 年融資（億元） （不完全） . 5 圖表 4 過往歷年美妝融資情況（億元）

11、（不完全） . 5 圖表 5 歷年雙十一超頭主播銷售情況 . 6 圖表 6 2022 年雙十一薇諾娜凍干面膜銷售情況 . 6 圖表 7 化妝品監管體系 . 7 圖表 8 美妝經營相關法律法規 . 8 圖表 9 化妝品電商經營監管重點法條 . 8 圖表 10 各平臺化妝品相關規范 . 9 圖表 11 化妝品監管條例新規后獲批原料（截止 2022 年 6 月 9 日） . 10 圖表 12 原料安全相關時間節點 . 11 圖表 13 功效宣稱相關時間節點 . 11 圖表 14 2020、2021 年美妝備案情況 . 11 圖表 15 2022 年截止 6 月 9 日美妝行業融資情況 . 11 圖表

12、 16 2021 年美妝行業融資情況 . 13 圖表 17 美妝個護重點公司市場份額情況（%） . 15 圖表 18 諾斯貝爾、芭薇、錦盛新材擴產情況（億元） . 15 圖表 19 錦盛新材收入及增速（億元） . 16 圖表 20 錦盛新材利潤率水平 . 16 圖表 21 芭薇股份收入及增速（億元） . 16 圖表 22 芭薇股份利潤率情況 . 16 圖表 23 2021 年諾斯貝爾擴建項目 . 16 圖表 24 青松股份員工情況 . 17 圖表 25 武漢疫情恢復分品類消費的影響 . 17 圖表 26 本輪疫情恢復分品類消費的影響 . 17 圖表 27 化妝品月度零售額-社零（億元） . 1

13、8 圖表 28 化妝品社零月度銷售額高峰及低谷 . 19 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 一、一、監管監管與行業活力的互動與行業活力的互動 （一）（一）2018-2021 年間化妝品行業火熱年間化妝品行業火熱 2018-2020 年間新消費火熱，一級市場情緒高漲，包含美妝行業在內的新消費市場一片繁榮。根據阿里平臺數據，護膚、美妝 gmv 分別從 2018 年的 1003、438.5 億元上升至 2020年的 1959、789 億元，2021 年均有小幅回落。 圖表圖表 1 社零中化妝品銷售情況

14、社零中化妝品銷售情況（億元）（億元）及增速及增速 圖表圖表 2 護膚、美妝銷售護膚、美妝銷售 gmv（億元）（億元）及增速及增速 資料來源：國家統計局，華創證券 資料來源：阿里平臺數據，華創證券 參考艾媒咨詢， 據不完全統計， 2019、 2020 年 1-11 月化妝品行業融資筆數在 49、 48 筆，融資金額分別為 146.22 億元和 95.36 億元。2021 年資本趨于冷靜，雖然融資筆數截止 10月仍然有 51 筆，但金額下降至 60.6 億元，單筆融資金額為 1.19 億元；相比 2019 年的2.98 和 2020 年 1-11 月的 1.99 億元有較大下降。 圖表圖表 3 化

15、妝品行業化妝品行業 2021 年融資（億元）年融資（億元） （不完全）（不完全） 圖表圖表 4 過往歷年美妝融資情況過往歷年美妝融資情況（億元） （不完全）（億元） （不完全） 資料來源：艾媒咨詢，華創證券 資料來源：艾媒網，華創證券 2018-2021 年直播行業急速發展，根據淘寶直播數據，銷售端 2021 年雙十一預售第一天（10 月 20 日） 李佳琦和薇婭合計成交額達到 189 億元， 直播間觀看量達到 4.88 億人次。在疫情、消費者居家的助力下直播甚至成為部分品牌的營銷渠道之一和新品首發場所。 0%5%10%15%20%0100020003000400020162017201820

16、1920202021社零-化妝品yoy-20%0%20%40%60%05001000150020002018201920202021護膚gmv 美妝gmv 護膚gmv yoy美妝gmv yoy0.001.002.003.004.0005101520Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May-21 Jun-21Jul-21 Aug-21 Sep-21 Oct-21筆數/筆金額/億元單筆融資金額/億元，右 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 圖表圖表 5 歷年雙十一超頭主播銷售情況

17、歷年雙十一超頭主播銷售情況 年份年份 直播銷售量級直播銷售量級 2017 “雙十一”張大奕的網店日銷售額突破 1.7 億元人民幣 2017 年“雙十一”，薇婭銷售額賣到 7000 萬。 2018 “雙十一”張大奕網店創造 28 分鐘銷售額破億記錄。 薇婭單場兩小時的直播引導銷售額超過 2.67 億元，2018 年引導成交總額達到 27 億元；2018 年“雙十一”李佳琦直播 5 分鐘賣掉 1.5 萬支口紅。 2019 2019 年“雙十一”當天，薇婭直播間觀看人數為 4315.36 萬，李佳琦直播間粉絲數量也有 3683.5 萬。直播成為 2019 年賣貨的新戰場，電商+直播模式創造了千億級的

18、市場。 2020 李佳琦直播帶貨 218.61 億元，薇婭直播帶貨 310.90 億元，辛有志 辛巴帶貨 121.15 億元 雙十一預售首日 10 月 20 日晚李佳琦和薇婭分別帶貨 39.11 億和 38.66 億 2021 10 月 20 日雙十一預售首日李佳琦和薇婭直播間累計交易額分別超 100 億和 80 億 資料來源：36氪等，華創證券整理 超頭主播鼎盛時期，新銳品牌發展迅速、新興品牌容易爆發，直播渠道為一些好的產品提供了快速觸達消費者的入口。部分品牌會借助超頭或者頭部主播的聲量發布新品，成功的有薇諾娜凍干面膜（2021 年雙十一聯合李佳琦發出，雙十一銷售 200w+盒，2021 年

19、收入已近億元） ，花西子與李佳琦等等。 圖表圖表 6 2022 年雙十一薇諾娜凍干面膜銷售情況年雙十一薇諾娜凍干面膜銷售情況 資料來源：薇諾娜雙十一銷售戰報 2021 年 12 月 20 日國稅總局對黃薇（以下簡稱薇婭）偷逃稅款的查出新聞發布，對薇婭2019 年到 2020 年期間，補稅、罰款和滯納金累計處罰 13.41 億元，同時微博賬號、淘寶直播間、抖音號、小紅書、快手賬號全部消失。近期羅永浩宣布正式退出“交個朋友”管理層， 盡管仍會以主播身份參與直播， 未來直播頻率會繼續降低， 李佳琦臨時暫停直播，超頭直播時代似乎在走遠。 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核

20、華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 （二）（二）美妝行業加強全方位監管美妝行業加強全方位監管 充足的市場活力也伴隨著山寨、抄襲、假貨/次貨等劣幣驅逐良幣的不良競爭。2021-1-1化妝品監督管理條例正式實施，隨即 5 月 1 日化妝品注冊備案管理辦法等一系列部門規章、 規范性文件陸續出臺， 涉及到化妝品生產經營、 注冊備案、標簽及牙膏的方方面面，新的監管體系逐步完善。我國舊的化妝品衛生監督條例已經運行 30 年之久：1989 年 11月 13 日發布，1990 年 1 月 1 日起施行。 舊條例目的是“加強化妝品的衛生監督，保證化妝品的衛生質量和使用安全，保障

21、消費加強化妝品的衛生監督，保證化妝品的衛生質量和使用安全，保障消費者健康者健康” ；而新條例則更加側重于“規范化妝品生產經規范化妝品生產經營活動，加強化妝品監督管理，保營活動，加強化妝品監督管理，保證化妝品質量安全，保障消費者健康，促進化妝品產業健康發展證化妝品質量安全，保障消費者健康，促進化妝品產業健康發展” 。 圖表圖表 7 化妝品監管體系化妝品監管體系 行政法規行政法規 化妝品監督管理條例（化妝品監督管理條例（2021-1-1） 部門規章 化妝品注冊備案管理辦法 （2021-5-1） 化妝品生產經營監督管理辦法 （2022-1-1） 化妝品標簽管理辦法 （2022-5-1） 牙膏監督管理

22、辦法（征求） （2020-11-13） 規范性文件 化妝品新原料注冊備案資料管理規定 （2021-5-1） 化妝品生產質量管理規范 （2022-1-7 正式發布，7 月 1 日起實施） 牙膏備案資料規范（征求） （2021-1-5） 化妝品注冊備案資料管理規定（2021-5-1） 化妝品抽樣檢驗管理規范（征求） （2020-9-27） 牙膏分類規則及分類目錄 化妝品分類規則和分類目錄 （2021-5-1） 化妝品不良反應監測管理辦法 （2020-9-27 征求意見，2021-9-29再次征求意見，2022 年 2 月 21 日發布，2022 年 10 月 1 日起實施） 牙膏已使用原料目錄 化

23、妝品功效宣稱評價規范 （2021-5-1） 化妝品境外檢查管理規范（征求） （2019-11-22） 牙膏監督管理技術指南 化妝品安全評估技術導則 （2021-5-1） 化妝品補充檢驗方法管理辦法（征求） （2020-11-10） 已使用化妝品原料目錄 （2021-5-1） 化妝品風險監測工作規范 化妝品禁用原料目錄更新 （2021-5-28） 化妝品檢查管理規定 已批準 征求意見中 待出臺 化妝品禁用植（動）物原料目錄 （2021-5-28） 化妝品稽查檢查指南 兒童化妝品監督管理規定 （除標簽要求外其他自 2022-1-1 起施行） 新增防脫發、美白祛斑功效評價方法 （2021-5-1）

24、化妝品注冊備案資料提交技術指南（試行） 資料來源：nmpa，華創證券整理 近年來與美妝經營相關的法律法規還有 2019 年 1 月 1 日開始實施的電商法；2021 年 4 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 月 29 日修訂的廣告法 、2021 年 5 月 1 日實施的網絡交易監督管理辦法 、2021 年5 月 25 日實施的網絡直播營銷管理辦法 （試行）等。 圖表圖表 8 美妝經營相關法律法規美妝經營相關法律法規 生效日期生效日期 相關法規相關法規 2011/1/8 互聯網信息服務管理辦法（國

25、務院令第 588 號）（2011 年修訂） 2014/3/15 中華人民共和國消費者權益保護法（中華人民共和國主席令第 7 號）（2013 年修訂） 2017/6/1 中華人民共和國網絡安全法（中華人民共和國主席令第 53 號） 2019/1/1 中華人民共和國電子商務法（中華人民共和國主席令第 7 號） 2019/4/23 中華人民共和國反不正當競爭法（中華人民共和國主席令第 29 號） 2021/4/29 中華人民共和國廣告法（中華人民共和國主席令第 16 號）（2021 年修訂） 2021/5/1 網絡交易監督管理辦法（國家市場監督管理總局令第 37 號） 2021/5/25 網絡直播營

26、銷管理辦法（試行） 2021/9/1 中華人民共和國數據安全法（中華人民共和國主席令第 84 號） 資料來源：中國政府網，華創證券整理 相關監管重點涉及不得虛假宣傳、暗示/欺騙/誤導消費者等，平臺的監督管理責任，內容合法合規等。 圖表圖表 9 化妝品電商經營監管重點化妝品電商經營監管重點法條法條 化妝品電商經營監管重點化妝品電商經營監管重點 化妝品監督管理條例 第四十一條，電子商務平臺經營者應當對平臺內化妝品經營者進行實名登記，承擔平臺內化妝品經營者管理責任電子商務平臺經營者應當對平臺內化妝品經營者進行實名登記，承擔平臺內化妝品經營者管理責任。 第四十三條，化妝品廣告的內容應當真實、合法?；瘖y

27、品廣告不得明示或者暗示產品具有醫療作用，不得含有虛假化妝品廣告不得明示或者暗示產品具有醫療作用，不得含有虛假或者引人誤解的內容，不得欺騙、誤導消費者或者引人誤解的內容，不得欺騙、誤導消費者。 廣告法 不得使用虛構、夸張及絕對化的語言，不得使用醫療專業術語以及不得令消費者產生誤解等。不得使用虛構、夸張及絕對化的語言，不得使用醫療專業術語以及不得令消費者產生誤解等。 第八條，廣告中對商品的性能、功能、產地、用途、質量、成分、價格、生產者、有效期限、允諾等或者對服務的內容、提供者、形式、質量、價格、允諾等有表示的，應當準確、清楚、明白。 第九條，廣告不得使用“國家級”、“最高級”、“最佳”等用語等

28、第十六條，醫療、藥品、醫療器械廣告不得表示功效、安全性的斷言或者保證，不得與其他藥品、醫療器械的功效和安全性或者其他醫療機構比較；不得利用廣告代言人作推薦、證明等。 第十九條，廣播電臺、電視臺、報刊音像出版單位、互聯網信息服務提供者不得以介紹健康、養生知識等形式變相廣播電臺、電視臺、報刊音像出版單位、互聯網信息服務提供者不得以介紹健康、養生知識等形式變相發布醫療、藥品、醫療器械、保健食品廣告發布醫療、藥品、醫療器械、保健食品廣告。 第四十六條，發布醫療、藥品、醫療器械、農藥、獸藥和保健食品廣告，以及法律、行政法規規定應當進行審查的發布醫療、藥品、醫療器械、農藥、獸藥和保健食品廣告，以及法律、行

29、政法規規定應當進行審查的其他廣告，應當在發布前由有關部門（以下稱廣其他廣告，應當在發布前由有關部門（以下稱廣告審查機關）對廣告內容進行審查；未經審查，不得發布告審查機關）對廣告內容進行審查；未經審查，不得發布。 網絡直播營銷管理辦法（試行） 第六條，直播營銷平臺應當配備與服務規模相適應的直播內容管理專業人員，具備維護互聯網直播內容安全的技術直播營銷平臺應當配備與服務規模相適應的直播內容管理專業人員，具備維護互聯網直播內容安全的技術能力，技術方案應符合國家相關標準能力，技術方案應符合國家相關標準。 第九條，直播營銷平臺應當加強網絡直播營銷信息內容管理，開展信息發布審核和實時巡查，發現違法和不良信

30、息，應當立即采取處置措施，保存有關記錄，并向有關主管部門報告。 第十四條，直播營銷平臺應當對違反法律法規和服務協議的直播間運營者賬號，視情采取警示提醒、限制功能、暫停發布、注銷賬號、禁止重新注冊等處置措施，保存記錄并向有關主管部門報告。 第十六條，直播營銷平臺應當提示直播間運營者依法辦理市場主體登記或稅務登記，如實申報收入，依法履行納稅直播營銷平臺應當提示直播間運營者依法辦理市場主體登記或稅務登記，如實申報收入，依法履行納稅義務，并依法享受稅收優惠。直播營銷平臺及直播營銷人員服務機構應當依法履行代扣代繳義務。義務，并依法享受稅收優惠。直播營銷平臺及直播營銷人員服務機構應當依法履行代扣代繳義務。

31、 第十八條，直播間運營者、直播營銷人員從事網絡直播營銷活動，應當遵守法律法規和國家有關規定，遵循社會公序良俗，真實、準確、全面地發布商品或服務信息，不得有相關的禁止行為（發布虛假或者引人誤解的信息，欺騙、發布虛假或者引人誤解的信息，欺騙、 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 誤導用戶；營銷假冒偽劣、侵犯知識產權或不符合保障人身、財產安全要求的商品；虛構或者篡改交易、關注度、誤導用戶；營銷假冒偽劣、侵犯知識產權或不符合保障人身、財產安全要求的商品；虛構或者篡改交易、關注度、瀏覽量、點贊量等數據流量造

32、假等瀏覽量、點贊量等數據流量造假等） 資料來源：化妝品監管條例、廣告法、國家網信辦等七部門網絡直播營銷管理辦法（試行），華創證券整理 近期電商平臺結合化妝品監管條例也出臺了一系列的規范及細則。監管體系的完善為行業營造了良好的競爭和經營環境，市場走向良幣驅趕劣幣的趨勢。 圖表圖表 10 各平臺化妝品相關規范各平臺化妝品相關規范 序號序號 平臺平臺 政策政策 起效時間起效時間 1 淘寶 淘寶網化妝品行業標準 此次規則變更已于 2017 年 2 月 17 日進行公示通知，2017 年 2 月 24 日正式生效 淘寶網化妝品行業管理規范 2017 年 2 月 24 日首次生效，于 2022 年 5 月

33、 19 日最新修訂 淘寶網化妝品商品品質抽檢規范新增 2022 年 5 月 10 日公示，2022 年 5 月 17 日正式生效 淘寶網化妝品行業管理規范調整 2022 年 5 月 12 日公示，2022 年 5 月 19 日正式生效 2 京東 京東開放平臺乳液面霜類化妝品品質認證質量標準 2022 年 4 月 29 日首次發布，2022 年 5 月 6 日生效 京東開放平臺精華類化妝品品質認證質量標準 2022 年 4 月 29 日首次發布，2022 年 5 月 6 日生效 京東開放平臺面膜類化妝品品質認證質量標準 2021 年 9 月 14 日首次發布，于 2021 年 9 月 21 日生

34、效 京東開放平臺化妝品類商品一致性抽檢規范 2022 年 1 月 4 日修訂，2022 年 1 月 11 日生效 京東開放平臺化妝品類商品品質抽檢規范 2019 年 6 月 17 日首次發布，于 2021 年 1 月 5 日修訂，于 2021 年 1 月 12 日生效 京喜開放平臺虛假宣傳細則 2022 年 3 月 28 日發布，2022 年 4 月 4 日生效 京東開放平臺化妝品商品信息合規規范 2021 年 12 月 7 日發布，于 2022 年 1 月 1 日生效 京東開放平臺兒童化妝品商品信息合規規范 2021 年 11 月 5 日首次發布，2021 年 12 月 17 日修訂，202

35、1 年 12 月 24 日生效 3 小紅書 小紅書第三方商家化妝品行業發布規范 2018 年 10 月 18 日起公示，2018 年 10 月 25 日生效 小紅書醫療器械發布規范 2021 年 4 月 15 日首次發布，2021 年 4 月 22 日生效 小紅書第三方商家兒童化妝品商品發布規范 2022 年 3 月 25 日發布，2022 年 4 月 1 日生效 4 抖音 美妝行業宣傳規范修訂 公示期：2022 年 5 月 10 日-2022 年 5 月 16 日，2022 年 5 月 17 日生效 【商家虛假宣傳】實施細則 2022 年 5 月 26 發布 關于新增發制品類商品品質抽檢項目

36、及違規處理細則的公示通知（2022.5.26） 公示期：2022 年 5 月 26 日-2022 年 6 月 1 日。2022 年6 月 2 日生效 資料來源：各電商平臺，華創證券 此前我們提出了“長板理論”的邏輯，在舊的生態和體系下行業參與者可以選擇其中的此前我們提出了“長板理論”的邏輯，在舊的生態和體系下行業參與者可以選擇其中的一環做到優秀就可以在市場上有一席之地，在美妝行業的較為精細化的分工下一環做到優秀就可以在市場上有一席之地，在美妝行業的較為精細化的分工下生產生產有代工（有代工（OEM、ODM 甚至甚至 OBM） 、營銷） 、營銷（如超頭主播及各種中腰部主播等）（如超頭主播及各種中腰

37、部主播等）和運營都和運營都有第三方（代運營有第三方（代運營 TP 和和 DP 等）等）短板在很大程度上影響不大，可以稱之為“易攻難短板在很大程度上影響不大，可以稱之為“易攻難守”的模式（譬如大量的平替、山寨品，以及靠流量、砸錢快速做爆品） ，守”的模式（譬如大量的平替、山寨品，以及靠流量、砸錢快速做爆品） ，市場活力和熱市場活力和熱度都很高，當然也會有一定程度的魚龍混雜度都很高，當然也會有一定程度的魚龍混雜，消費者辨別難度高、試錯成本相對較高，消費者辨別難度高、試錯成本相對較高。 新的體系下行業將新的體系下行業將轉變為轉變為“易守難攻” ，一方面鼓勵原創“易守難攻” ，一方面鼓勵原創（新規以來

38、也有十余種新原料獲（新規以來也有十余種新原料獲批批，部分新原料已批準多個功效，部分新原料已批準多個功效） ，也讓好產品有更好的盈利和更久的生命周期，從源頭，也讓好產品有更好的盈利和更久的生命周期，從源頭 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 原料上做好安全性，功效宣稱摘要上傳也避免了“無論何種功能，都是宣稱膚感好、使原料上做好安全性，功效宣稱摘要上傳也避免了“無論何種功能，都是宣稱膚感好、使用不黏膩”的尷尬用不黏膩”的尷尬境地境地，原料報送碼的施行可能會讓以前，原料報送碼的施行可能會讓以前動輒動輒

39、一整頁的概念性成分添加一整頁的概念性成分添加不復存在不復存在，行業發展更加健康，行業發展更加健康。但與此同時，新的產品。但與此同時，新的產品/品牌“香出巷子”可能需要花費品牌“香出巷子”可能需要花費更久的時間更久的時間，行業節奏變慢，行業節奏變慢。 圖表圖表 11 化妝品監管條例新規后獲批原料（截止化妝品監管條例新規后獲批原料（截止 2022 年年 6 月月 9 日）日） 備案日期備案日期 新原料新原料 備案人中文備案人中文/境內責任人境內責任人 功效功效 使用范圍使用范圍 2021/6/25 N-乙酰神經氨酸（燕窩酸/燕窩素/唾液酸） 武漢中科光谷綠色生物技術有限公司 保濕劑 可以用于全身的

40、皮膚保養護理 2022/5/31 抗皺劑,皮膚保護劑,保濕劑,抗氧化劑 可以用于全身的皮膚保養護理 2021/6/25 月桂酰丙氨酸（超分子氨基酸） 蘇州維美生物科技有限公司 清潔劑 可用于各類化妝品，對使用范圍沒有特殊限制 2021/8/6 -丙氨酰羥脯氨酰二氨基丁酸芐胺 深圳市維琪醫藥研發有限公司 皮膚保護劑 非駐留類化妝品：清潔類產品、按摩類產品；駐留類護膚品：化妝水、乳液、膏霜、美容液、面膜等；彩妝品：粉底、各種底霜。 2021/8/13 雪蓮培養物 大連普瑞康生物技術有限公司 抗氧化劑 可用于各類化妝品，對使用范圍沒有特殊限制。 2021/12/2 四氟丙烯 霍尼韋爾國際公司 推進劑

41、 駐留類：膚用化妝品、發用化妝品；淋洗類：膚用化妝品、發用化妝品。 2021/12/8 月桂酰甲基羥乙基磺酸鈉 英諾斯派化工（北京）有限公司 清潔劑 用于洗發產品、沐浴產品、潔面產品等清潔類化妝品。 20220117 鯨蠟基二甘油三（三甲基硅氧基）硅乙基聚二甲基硅氧烷 陶氏（張家港）投資有限公司 乳化劑 乳化劑 20220124 NMN(-煙酰胺單核苷酸) 余姚萊孚斯本健康科技有限公司 抗氧化劑 抗氧化劑 2022/3/29 康盈紅莓（中山）生物科技有限公司 皮膚保護劑、保濕劑 可用于各類膚用化妝品 2022/4/29 深圳市維琪醫藥研發有限公司 抗皺劑、皮膚保護劑、抗氧化劑 可用于各類膚用化

42、妝品 2022/1/25 聚甲基倍半硅氧烷/三甲基硅烷氧基硅酸酯 格苒特工業公司 成膜劑 可用于各類化妝品，對使用范圍沒有特殊限制 2022/2/16 丙烯?；谆；撬徕c/VP 交聯聚合物 科萊恩國際有限公司 增稠劑 可用于各類化妝品，對使用范圍沒有特殊限制 2022/2/23 雙-鯨蠟硬脂基氨端聚二甲基硅氧烷 邁圖（上海）貿易有限公司 發用調理劑 洗發水、護發素、發膜等發用護理產品 2022/3/7 紅藜（Chenopodium formosanum）提取物 百岳特生物科技（上海）有限公司 皮膚保護劑 可用于各類化妝品 2022/4/20 水解透明質酸鋅 華熙生物科技股份有限公司 皮膚保

43、護劑、保濕劑 可用于各類化妝品 2022/5/18 鐵皮石斛原球莖 大連普瑞康生物技術有限公司 抗皺劑、保濕劑 可用于各類化妝品，對使用范圍沒有特殊限制 資料來源：nmpa，華創證券整理 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 因新舊系統的過渡規則和適應時間，2021 年美妝備案數量在 4 月和 8 月有高峰（4 月是為適應新規則和新系統搶時間；8 月高峰推測為適應新的系統和規則之后集中備案） 。 圖表圖表 12 原料安全相關時間節點原料安全相關時間節點 圖表圖表 13 功效宣稱相關時間節點功效宣稱

44、相關時間節點 資料來源：nmpa,華創證券 資料來源：nmpa,華創證券 注：因疫情影響，部分省市原5-1的時間節點推后至12-31 圖表圖表 14 2020、2021 年美妝備案情況年美妝備案情況 資料來源：美麗修行 二、二、美妝行業供給側改革美妝行業供給側改革：兩極分化兩極分化與與周期周期 2020 年以來的疫情和監管環境的變化， 美妝行業有了一輪供給側改革， 在生產端 （廣義，包含原料） 、渠道和品牌端都開始了兩極分化；同時，終端品牌市場的激烈內卷讓更多的資本和產業力量轉向了上游，除二級市場上游公司（如科思股份、嘉必優等）在 2021 年的階段性表現外，一級市場上芭薇股份（代工廠） 、中

45、科欣揚（微生物酶制劑研發，應用在化妝品領域的原料有四氫嘧啶、麥角硫因等） 、深圳維琪（擅長多肽類原料）等公司也獲得上億元融資。 圖表圖表 15 2022 年截止年截止 6 月月 9 日美妝行業融資情況日美妝行業融資情況 品牌品牌 主業及服務主業及服務 輪次輪次 融資金額融資金額 日期日期 1 芭薇股份 化妝品制造 B 輪 1.045 億元 2022/1/4 2 Birchbox 訂閱式投遞高檔化妝品試用裝平臺 并購 超 4500 萬美元 2022/1/5 3 Tula 美國益生菌護膚品牌 并購 未披露 2022/1/5 4 藍系化妝品 男士化妝品研發及銷售商 A 輪 數千萬元人民幣 2022/

46、1/10 5 一美助手 醫美營銷軟件 天使輪 100 萬元人民幣 2022/1/11 6 聯恩 電商營銷公司 戰略融資 未披露 2022/1/13 7 Daslan 護膚品牌服務商 Pre-A 輪 數百萬元人民幣 2022/1/18 2021/5/12022/1/12023/1/12023/5/12023/1/1起注冊人備案人申請注冊或進行備案時，應當按照化妝品注冊備案資料管理規定的要求，提供全部原料的安全相關信息。2021年5月1日起已經取得注冊或完成備案的化妝品，注冊人、備案人應當在此之前補充提供產品配方中全部原料的安全相關信息2022/1/1起注冊人備案人申請注冊或進行備案時，應當按照化

47、妝品注冊備案資料管理規定的要求，提供具有防腐、防曬、著色、染發、祛斑美白功能原料的安全相關信息。2021/5/1起注冊人備案人申請注冊或進行備案時，應當填報產品配方原料的來源和商品名信息原料安全相關信息2022/1/12022/5/12023/5/12021/5/1前已取得注冊或完成備案的化妝品，化妝品注冊人、備案人于2023/5/1前按照化妝品功效宣稱評價規范的要求對化妝品功效宣稱進行評價，并上傳產品功效宣稱依據摘要2022/1/1起化妝品注冊人、備案人申請特殊化妝品注冊或進行普通化妝品備案的，應當依據化妝品功效宣稱評價規范的要求對化妝品功效宣稱進行評價，并在國家藥監局指定的專門網站上傳產品

48、功效宣稱依據摘要2021/5/12021/12/31取得注冊或完成備案的化妝品，化妝品注冊人、備案人應當于2022/5/1前，按照化妝品功效宣稱評價規范的要求對化妝品功效宣稱進行評價，并上傳產品功效宣稱依據摘要功效宣稱依據摘要 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 8 Mented Cosmetics 美國美妝品牌 A 輪 500 萬美元 2022/1/18 9 C 咖 護膚品牌 B 輪 未披露 2022/1/19 10 HARMAY 化妝品電商平臺 D 輪 約 2 億美元 2022/1/20 1

49、1 Mistine 泰國化妝品品牌商 戰略融資 未披露 2022/1/24 12 克克美 在線美容商城 戰略融資 未披露 2022/1/25 13 點正互聯網科技 營銷咨詢服務商 并購 未披露 2022/1/26 14 EXACTING 全球化妝護膚品牌 戰略融資 未披露 2022/1/26 15 怡頁生物 化妝品制造商 戰略融資 未披露 2022/2/10 16 Shiseido Professional 日本化妝品品牌 并購 未披露 2022/2/11 17 溯華 合成膠原蛋白護膚品牌 天使輪 數千萬元人民幣 2022/2/14 18 SEVENCHIC 香氛筆 化妝品品牌 天使輪 未披露

50、 2022/2/15 19 邁微網絡 移動互聯網技術研發 A 輪 未披露 2022/2/15 20 邁微網絡 移動互聯網技術研發 A+輪 未披露 2022/2/16 21 中科欣揚 微生物酶制劑研發 B 輪 2 億元人民幣 2022/2/23 22 奧特樂 折扣商品店運營商 A 輪 近億元 2022/2/24 23 山川護膚 高端護膚品牌 天使輪 數百萬元人民幣 2022/2/28 24 維琪科技 化妝品功效原料研發、生產和應用國家高新技術企業 A 輪 超 2 億元人民幣 2022/2/28 25 海龜爸爸 嬰幼兒肌膚護理品牌 Pre-A 輪 近億元 2022/3/2 26 YOUNGMAY

51、專研科技護膚品牌 Pre-A 輪 數千萬元人民幣 2022/3/7 27 環球配方 護膚品研發生產商 戰略融資 未披露 2022/3/8 28 Joanna Vargas 美國護膚品牌 戰略融資 未披露 2022/3/14 29 國免科技 高端美妝零售品牌 A 輪 數千萬元人民幣 2022/3/18 30 melt season 原創沙龍香水品牌 天使輪 超千萬元人民幣 2022/3/22 31 T.A.C 印度化妝品品牌供應商 戰略融資 300 萬美元 2022/3/23 32 Mistine 泰國化妝品品牌商 A 輪 超 2 億元人民幣 2022/3/25 33 MCaffeine 個人護

52、理產品電商平臺 C 輪 24 億盧比 2022/3/28 34 雙飛人 搽劑、護膚類化妝品生產商 定向增發 1150 萬人民幣 2022/4/18 35 DTC Believe 新加坡化妝品生產商 C 輪 5500 萬美元 2022/4/27 36 珠海超淇商貿 化妝品零售平臺 并購 未披露 2022/4/29 37 Upgrade Boutique 美容產品服務托管市場 戰略融資 100 萬美元 2022/5/10 38 中主科技 折扣商品采購平臺 IPO（退市） 未披露 2022/5/12 39 縉嘉國際 化妝品品牌運營與銷售商 戰略融資 未披露 2022/5/19 40 郁美凈 化妝品生

53、產商 并購 未披露 2022/5/19 41 廣州卓妝 化妝品生產商 并購 未披露 2022/5/21 42 Supergoop! 美國防曬品牌 戰略融資 未披露 2022/5/24 43 魔范 網紅電商品牌孵化平臺 戰略融資 未披露 2022/5/24 44 adopt 法國香氛品牌 B 輪 2620 萬歐元 2022/5/25 45 HCP Packaging 化妝品包裝材料設計服務商 并購 未披露 2022/5/26 46 YOUNGMAY 專研科技護膚品牌 戰略融資 未披露 2022/5/26 47 SUGAR Cosmetics 美妝品牌 D 輪 5000 萬美元 2022/5/31

54、 資料來源：企查查，華創證券整理 注：美妝上市公司相關投資：中科欣揚投資方有珀萊雅；芭薇股份的資方有丸美、錦盛新材 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 16 2021 年美妝行業融資情況年美妝行業融資情況 資料來源：聚美麗，華創證券 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 （一）（一）品牌端兩極分化品牌端兩極分化 品牌的分化我們在之前報告行業變革時代，從有長板需補短板已經有較多闡述，從 20

55、22 年 Q1 及 618 的銷售情況，我們也能深刻地感受到頭部品牌在品牌力、營銷和渠道能力等各方面已經顯露，預計未來美妝行業的分化將更加深遠。當前階段上市龍頭公司在銷售和估值上都有明顯的表現。 （二）（二）渠道：直播行業的兩極分化與新的變化渠道：直播行業的兩極分化與新的變化 2018-2021 年間是直播行業急速發展的幾年，流量的聚攏和雙邊規模效應（尤其是跨品牌的頭部達人）使得行業走向了極度的兩極分化極度的兩極分化兩位超頭與其他主播兩位超頭與其他主播。銷售時點也更銷售時點也更加集中。加集中。各方（平臺、品牌、投資方）對于顯性數據增長指標的追求（平日銷售關注度相對低） ，618、雙十一等大促時

56、點銷售占比越來越高、折扣越來越吸引消費者：贈品同款小樣逐漸變多，且越來越實惠和實用（也變為同款商品，越來越方便比價） ，有小部分開始送正裝，而且增長壓力下過去非常強調品牌調性的國際品牌也開始加入內卷（規模效應能夠抵消部分折扣的影響） 。 “溫水煮青蛙”式的發展環境下很多品牌越來越依賴超頭、難以靜心培養自播，超頭直播更大程度已經變成了很多品牌的費用項而非利潤項，也讓品牌忽視了過度依賴少數超頭的風險。在薇婭受處罰之后淘系頭部主播只有李佳琦，流量入口更加擁擠，我們推測營銷能力弱的品牌支付更高的【坑位費+扣點】費用。但發展相較成熟的品牌便開始考慮備選方案，選擇中腰部主播或建立自播能力。自播興起始于 2

57、020 年疫情，但自播能力的自播能力的建立并非易事建立并非易事，一手是流量如何積累和留存，另一手是商品組合，一手是流量如何積累和留存，另一手是商品組合： 1） 自播培養往往是從素人開始，本身沒有自帶流量； 2） 單獨場次的自播較難積累用戶、形成粘性，很多早期投入可能會被“沉默” ； 3） 如果錯失平臺發展直播業務的時間窗口流量扶持、 規則摸索， 在越來越紅海的競爭中大概率要付出更多； 4） 單一公司特別是單一品牌旗下品牌、經典 sku 數量有限，難以有足夠的商品組合支撐長達幾小時的高頻自播； 5） 一旦優秀的自播團隊形成， 成本容易高企， 如何激勵和穩固優秀的自播團隊是必須面對的問題。 大集團

58、有更多的商品組合可以支撐自播，同時也有雄厚的資金實力（招兵買馬、搭建團隊并穩固團隊，更充足的容錯時間，與電商平臺更優厚的合作條件） ；而單一小品牌在自播方面短板相對較多。美妝行業銷售費用率目前在 30-40%左右，營銷仍然非常重要、競爭還很激烈， 核心能力依然是品牌力的建設和營銷能力的建設。 目前行業集中度還較低，中腰部和長尾品牌數量眾多但市場份額較小，我們更傾向于認為，直播之后還有新的渠道出現、繁榮，補足中腰部和長尾品牌的營銷能力短板。 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 圖表圖表 17 美妝

59、個護重點公司市場份額情況美妝個護重點公司市場份額情況（%） 資料來源：歐睿國際，華創證券 （三）（三）生產端兩極分化生產端兩極分化，龍頭，龍頭擴產擴產 對未來有不同預期時對未來有不同預期時公司公司往往會采取不同經營策略，面對較為困難的環境，如果預期可往往會采取不同經營策略，面對較為困難的環境，如果預期可以快速度過，龍頭公司往往會加大馬力以逆勢擴大市場以快速度過，龍頭公司往往會加大馬力以逆勢擴大市場份額份額（本身也有富足的現金流可（本身也有富足的現金流可以擴張）以擴張） ； 如果預期需要一定時間， 則更大概率會選擇優先保有現金流度過困難時期； 如果預期需要一定時間， 則更大概率會選擇優先保有現金

60、流度過困難時期。 2020年前美妝行業的擴產隨著市場的擴容而推進年前美妝行業的擴產隨著市場的擴容而推進，2020 疫情發生后諸多企業存在招工困難，疫情發生后諸多企業存在招工困難，人工成本也有所攀升人工成本也有所攀升，但預期疫情會很快過去，且，但預期疫情會很快過去，且隨著隨著 2020 年下半年疫情的好轉年下半年疫情的好轉、行業、行業監管趨嚴監管趨嚴&發展愈加健康發展愈加健康，大量不合規的化妝品生產工廠注銷，大量不合規的化妝品生產工廠注銷，龍頭合規公司龍頭合規公司預期預期將進將進入入發展的大時代發展的大時代，幾家上游生產廠商幾家上游生產廠商迎來擴產大年迎來擴產大年。 圖表圖表 18 諾斯貝爾、芭

61、薇、錦盛新材擴產情況諾斯貝爾、芭薇、錦盛新材擴產情況（億元）（億元） 2018/12/31 2019/12/31 2020/12/31 2021/12/31 芭薇芭薇股份股份 固定資產 0.24 0.24 0.26 2.37 在建工程 0.01 0.35 1.40 0.48 錦盛新材錦盛新材 固定資產(合計) 1.33 1.28 1.62 2.76 在建工程(合計) 0.27 0.55 0.10 青松股份青松股份 固定資產 5.71 6.47 7.40 在建工程 0.87 1.17 0.34 資料來源：各公司年報，華創證券 2021 年 10 月 29 日，科絲美詩上海工廠單月月產量突破 50

62、00 萬支，刷新歷史記錄，11個月前為 4000 萬支。加上廣州工廠，科絲美詩單月產量已接近 7000 萬支。 芭薇股份 2022 年 1 月完成定增募資 1.045 億元，募集資金擬用于公司創新中心及產業基地項目建設（4500 萬元） 、子公司的芭薇生物科研生產基地建設（1514 萬元） ，以及補充流動資金。錦盛新材 2021 年年產 4500 萬套化妝品包裝容器新建項目按進度原在建工程驗收轉固。接下來還有年產 1500 萬套化妝品包裝容器技改項目、年產 6000 萬套化妝品包裝容器建設項目仍在在建工程。 8.78.99.08.68.38.18.28.910.211.312.114.113.

63、813.212.511.710.510.09.79.39.39.01.61.71.71.81.92.02.43.24.14.95.43.93.63.33.12.93.03.13.43.53.73.51.21.31.41.51.51.61.92.32.72.83.03.94.14.23.73.53.32.92.62.32.12.00.20.40.91.31.82.02.32.32.32.22.01.21.41.51.61.72.02.22.22.22.11.90.05.010.015.020.025.030.035.040.045.050.0201120122013201420152016201

64、72018201920202021LOral (China) Co LtdProcter & Gamble (Guangzhou) LtdEste Lauder (Shanghai) Commercial Co LtdShiseido China Co LtdLVMH Mot Hennessy Louis Vuitton SAUnilever China LtdShanghai Pehchaolin Daily Chemical Co LtdJala (Group) Co LtdShanghai Jahwa United Co LtdShanghai Chicmax Cosmetics Co

65、LtdProya Cosmetics Co LtdKunming Botanee Bio Tech Co LtdYatsen Holding LtdZhejiang Yige Enterprise Management Group Co LtdHunan Yujiahui Internet Co Ltd注：灰色系為國際品牌，藍色系為國內非上市重點化妝品公司，紅色系為國內上市重點化妝品公司 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 圖表圖表 19 錦盛新材收入及增速錦盛新材收入及增速（億元）（億元） 圖

66、表圖表 20 錦盛新材利潤率水平錦盛新材利潤率水平 資料來源：wind，華創證券 資料來源：wind，華創證券 圖表圖表 21 芭薇股份收入及增速芭薇股份收入及增速（億元）（億元） 圖表圖表 22 芭薇股份利潤率情況芭薇股份利潤率情況 資料來源：wind，華創證券 資料來源：wind，華創證券 諾斯貝爾 2020、2021 年化妝品生產線改擴建項目陸續建成投產，長期資產折舊和攤銷以及租金支出同比增長，根據 2021 年中報業績預告 2021H1 相關資產折舊攤銷同比增加約1,900 萬元。同時為匹配新產能并基于對 2021 年度訂單較為樂觀的預估（實際訂單不及預期，新增產能無法快速釋放并形成規

67、模效益，抬升了單位成本） ，諾斯貝爾 2021 年初開始大規模擴充人員從而化妝品業務用工成本大幅增加：根據 2021 年中報業績預告，2021H1 公司招工人數同比大幅上升，員工薪酬支出同比增長約 7,700 萬元。對比年底看2021 年主要是行政人員增加較多，推測下半年公司進行了一定的人員調整，2021-12-31相較2020-12-31生產人員大幅減少。 2021年諾斯貝爾化妝品業務人工工資同比增加13.23%至 3.85 億元，制造費用同比增加 10.22%至 2.72 億元。 分業務看，諾斯貝爾面膜系列收入同比+3.37%至 10.25 億元，毛利率下滑 11.89pct 至11.71

68、%；護膚系列收入同比+10.36%至 7.27 億元，毛利率-12.32pct 至 7.66%；濕巾系列收入-10.89%至 5.89 億元，毛利率-11.48pct 至 9.45%。除了擴建產能和員工增長的因素外， 2021 年大宗商品價格波動、部分上游供應鏈緊張也拉低了毛利率。 圖表圖表 23 2021 年諾斯貝爾擴建項目年諾斯貝爾擴建項目 主體主體 擴建項目擴建項目 子公司廣東諾斯貝爾健康護理用品有限公司擴建項目 一期項目新增 14 條護膚品生產線（10 條膏霜生產線，4 條水乳生產線），年產量 9,470 噸/年。于 2021年 3 月 13 日通過竣工環境保護驗收。 二期新增 39

69、條濕巾生產線，年產量 192 億片；1 條凍干面膜生產線，年產量 6,000 萬片；1 條泡泡巾生產線，年產量 1.14 億片。于 2021 年 3 月 30 日通過竣工環境保護驗收。 諾斯貝爾化妝品股份有限公司改擴建項目 淘汰中央廠區 C 棟廠房 1 層的 10 條護膚品生產線，在中央廠區 C 棟廠房 1 層新增乳化機組 13 套，精華液年產量增加 24,000 噸。該項目已于 2021 年 4 月 17 日通過竣工環境保護驗收。 2.35 2.58 2.89 3.01 3.61 3.43 2.60 2.93 0%10%12%4%20%-5%-24%13%-30%-25%-20%-15%-1

70、0%-5%0%5%10%15%20%25%02420142015201620172018201920202021營業收入營業收入YOY（右軸）31.31%30.55%36.02%33.28%32.26%37.17%35.59%23.14%11.44%9.46%18.37%14.26%14.84%19.14%13.29%3.61%0%20%40%20142015201620172018201920202021毛利率凈利率2.31 2.32 3.14 4.16 34%1%35%32%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02462020202020202021營業收入營業收入YOY（右

71、軸）34.59%35.92%30.97%29.33%9.24%8.98%9.03%5.14%0%20%40%2020202020202021毛利率凈利率 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 諾斯貝爾中央工廠 新增 8 條護膚品灌裝包裝生產線，并于 2021 年 5 月 15 日建成投產。 諾斯貝爾 新增 3 套真空乳化機組，新增 4 條手足膜生產線、3 條護膚品灌裝包裝生產線、4 條泡罩生產線、4 條唇膏生產線和 1 條次拋產品的 BFS 吹灌封一體生產線。 諾斯貝爾下屬全資子公司諾斯貝爾健康護

72、理 新增 5 條濕巾灌裝包裝生產線。 資料來源：青松股份2021年報，華創證券 圖表圖表 24 青松股份員工情況青松股份員工情況 諾斯貝爾員工情況諾斯貝爾員工情況 2020/12/31 2021/12/31 增減情況增減情況 生產人員 6,842 5437 -1,405 銷售人員 181 221 40 技術人員 294 369 75 財務人員 56 36 -20 行政人員 531 725 194 合計 7,904 6788 -1,116 資料來源：青松股份年報，華創證券 2022 年疫情以來，行業環境變得更加復雜，開始有原料短缺或因物流導致的被動短缺、工廠無法正常開工、生產的商品無法按正常價格

73、發送至客戶等等，消費習慣方面也發生一些變化，疫情情況難以判斷，影響待持續觀察。 圖表圖表 25 武漢疫情恢復分品類消費的影響武漢疫情恢復分品類消費的影響 圖表圖表 26 本輪疫情恢復分品類消費的影響本輪疫情恢復分品類消費的影響 資料來源：城市數據團公眾號 資料來源：城市數據團公眾號 武漢疫情恢復分品類消費的影響本輪疫情恢復分品類消費的影響 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 （四）（四）線上大促帶來銷售周期線上大促帶來銷售周期 “周期，是因為壽命，壽命越長周期越長” 。以前化妝品消費沒有明顯的周

74、期性（會有一定的季節性） ， 一般消費者綜合價格和日期來制定消費決策。 后來淘系造出了 618 和雙 11兩個大的購物節，消費者開始囤貨。 一般而言化妝品開瓶后保質期在 6、12、18、24 個月，根據產品性狀、成分屬性、甚至有些是定位高低而不同， 而不開瓶保質期在 3 年左右； 甚至有些國產產品 （非核心品類）不標注保質期。 美妝線下銷售為主的階段， （可感知的）價格變化頻次低，日常消費者隨用隨買，年底/年初出現小高潮，4、7 月為低點。隨著收入水平提升美妝零售額穩定成長，疊加一定的季節性。有很長一段時間月度銷售低谷全年占比在 7%左右、高峰在 10%附近；2012 年社零收據口徑調整，1、

75、2 月不再披露數據，低估和高峰的比例分別變為8-9%和 12%。品牌方健康庫存約在 3-4 個月（國際品牌庫存更多，最長能到半年甚至更長時間） ，渠道庫存也大約在 3-4 個月，消費者囤貨較少（見此前從供需角度看疫情下化妝品參與方眾生相報告） 。 圖表圖表 27 化妝品化妝品月度月度零售額零售額-社零社零（億元）（億元） 資料來源：國家統計局，歐睿國際，華創證券 電商崛起、 電商基礎設施完善， 2015-2017 年諸多主流美妝品牌觸網， 2018 年電商成為化妝品銷售第一大渠道，此時價格縱向變化與橫向對比非常容易，也有更多的樣本；同時電商 618、雙 11 兩次 S 級大促（間隔 5、6 個

76、月） ，與美妝產品消耗節奏（高檔、使用周期大約在 3-6 個月的精華、眼霜等）發生共振，大促時點消費者開始囤貨（但通常一年內會用掉，不太會囤兩三年的“庫存” ） 。部分品牌天貓旗艦店 11 月銷售 gmv 占全年的一半左右， 社零角度看整體銷售的波峰波谷明顯， 2021 年 11 月 （化妝品社零）占全年銷售的 17%左右。 0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.002017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-

77、032021-062021-092021-122022-030.00100.00200.00300.00400.00500.00600.002012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-010.00100.00200

78、.00300.00400.00500.00600.001994-121995-091996-061997-031997-121998-091999-062000-032000-122001-092002-062003-032003-122004-092005-062006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-1201020304050化妝品

79、渠道構成超市、大賣場日化專營店、藥店百貨商場直銷網絡零售其他%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.002012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-072019-12 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 圖表圖表 28 化妝品社零月度

80、銷售額高峰及低谷化妝品社零月度銷售額高峰及低谷 資料來源：國家統計局，華創證券整理 三、三、風險提示風險提示 疫情影響超預期，宏觀經濟不及預期，政策不確定性超預期，監管趨嚴超預期。 0%5%10%15%20%月銷低谷比例月銷高峰比例 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 商社組團隊介紹商社組團隊介紹 組長、首席分析師：王薇娜組長、首席分析師：王薇娜 美國密歇根大學安娜堡分校理學碩士。 曾任職于光大永明資產管理、 國壽安?；?。 2016 年加入華創證券研究所。 2017年金牛獎餐飲旅游第四名。 高

81、級分析師：胡瓊方高級分析師：胡瓊方 清華大學工學碩士。2017 年加入華創證券研究所。2017 年金牛獎餐飲旅游第四名團隊成員。 研究員：姚婧研究員：姚婧 南京財經大學經濟學碩士。2020 年加入華創證券研究所。 助理研究員：尚靜雅助理研究員：尚靜雅 意大利博科尼大學管理學碩士。2021 年加入華創證券研究所。 助理研究員：吳曉嬋助理研究員：吳曉嬋 上海財經大學會計學碩士。2021 年加入華創證券研究所。 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 華華創證券機構銷售通訊錄創證券機構銷售通訊錄 地區地區

82、 姓名姓名 職務職務 辦公電話辦公電話 企業郵箱企業郵箱 北京機構銷售部 張昱潔 副總經理、北京機構銷售總監 010-63214682 張菲菲 公募機構副總監 010-63214682 侯春鈺 高級銷售經理 010-63214682 劉懿 高級銷售經理 010-63214682 過云龍 高級銷售經理 010-63214682 侯斌 銷售經理 010-63214682 車一哲 銷售經理 蔡依林 銷售經理 010-66500808 劉穎 銷售經理 010-66500821 顧翎藍 銷售助理 010-63214682 廣深機構銷售部 張娟 副總經理、廣深機構銷售總監 0755-82828570 段佳

83、音 資深銷售經理 0755-82756805 汪麗燕 高級銷售經理 0755-83715428 包青青 高級銷售經理 0755-82756805 董姝彤 銷售經理 0755-82871425 巢莫雯 銷售經理 0755-83024576 張嘉慧 銷售經理 0755-82756804 鄧潔 銷售經理 0755-82756803 王春麗 銷售助理 0755-82871425 周瑋 銷售助理 上海機構銷售部 許彩霞 上海機構銷售總監 021-20572536 曹靜婷 銷售副總監 021-20572551 官逸超 銷售副總監 021-20572555 黃暢 資深銷售經理 021-20572257-25

84、52 吳俊 高級銷售經理 021-20572506 李凱 資深銷售經理 021-20572554 張佳妮 高級銷售經理 021-20572585 邵婧 高級機構銷售 021-20572560 蔣瑜 銷售經理 021-20572509 施嘉瑋 銷售經理 021-20572548 王世韜 銷售助理 朱漲雨 銷售助理 021-20572573 李凱月 銷售助理 私募銷售組 潘亞琪 銷售總監 021-20572559 汪子陽 高級銷售經理 021-20572559 江賽專 高級銷售經理 0755-82756805 汪戈 銷售經理 021-20572559 宋丹玙 銷售經理 021-25072549 王

85、卓偉 銷售助理 075582756805 日用化學品行業深度研究報告日用化學品行業深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系(基準指數滬深基準指數滬深 300) 公司投資評級說明：公司投資評級說明： 強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上； 推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%； 中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間； 回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。 行業投資評級說明：行業投資評級說明： 推薦：預期未來

86、 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上； 中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%； 回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。 分析師聲明分析師聲明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明： 分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。 免責聲明免責聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。 本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確

87、性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。 報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。 本報告版權僅為本公司所有，

88、本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。 華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522