《建筑行業深度跟蹤報告系列：建筑業供給側改革行業出清進行時優質龍頭企業將穿越周期-230923（22頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《建筑行業深度跟蹤報告系列：建筑業供給側改革行業出清進行時優質龍頭企業將穿越周期-230923（22頁）.pdf（22頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2023 年 9 月 23 日 行業行業研究研究 建筑業供給側改革：建筑業供給側改革：行業出清行業出清進行時進行時，優質優質龍頭龍頭企業將企業將穿越穿越周期周期 建筑行業深度跟蹤報告系列 建筑和工程建筑和工程 建筑業的特征建筑業的特征：資金密集型、經營高資金密集型、經營高杠桿杠桿，大型項目，大型項目有有資格準入資格準入 建筑業屬資金密集型行業，企業財務報表往往存在高杠桿、應收及存貨占總資產比例較高等特征。在經濟上行期，由于下游的整體景氣（房地產、基建、制造），建筑企業通過墊資等形式實現規模體量的快速增長。然而，在經濟下行周期，行業整體的風險逐步暴露

2、：需求走弱帶來競爭階段性加劇，現金流問題開始影響企業償債能力；這一階段，部分龍頭企業憑借其資金優勢、前期穩健的經營策略、亦或是良好的信用等級，最終將度過寒冬并穿越周期。建筑業合規化是過去 10 年發展的大方向。大型項目對于投標人的要求逐步嚴格，主要有：基本要求、資質要求、財務要求、信譽要求、業績要求、其他要求、聯合體投標要求等七個方面。并且工程項目通常有最低質保期，故而對于“出險”企業或一度退出市場的企業，較難在行業周期復蘇階段重新進入市場。地產周期下行，建筑業進入供給側改革階段地產周期下行，建筑業進入供給側改革階段：建筑業下游需求主要有房地產、政府項目（基建、場館等）、制造業投資等，部分建筑

3、企業地產相關業務占比較高（收入或應收賬款口徑）。2021 年之前，由于我國地產頭部化趨勢日趨顯著，且地產行業景氣度相對較優，部分建筑企業通過墊資等方式提升地產類業務比重，以爭奪市場份額；2021 年之后，地產行業進入下行周期，部分頭部地產商出現債務風險，導致上述承包商、供應商的風險暴露。以裝飾行業為例，部分地產業務占比較高的上市企業經營出現困難。上市公司通常為行業的頭部企業，前述現象意味著行業供給側已有較為明顯變化。龍頭受益于供給側出清，若需求復蘇則將有彈性龍頭受益于供給側出清，若需求復蘇則將有彈性：2022 年建筑業總產值達 31萬億，雖然下游總需求走弱，但建筑業市場規模依舊龐大。2022

4、年以來，建筑央企、龍頭裝飾企業訂單保持增長，表明市場集中度提升，龍頭企業正受益于供給側出清。從需求端來看，下游信用風險主要集中在房地產領域的部分客戶，政府類項目、制造業等領域風險相對較??；部分頭部企業地產業務占比并不高（如裝飾行業中的金螳螂、亞廈股份以公裝業務為主），故而經營的韌性較強?，F階段，地產政策持續放松，疊加“城中村”改造等領域亦將會支撐部分需求。若后續需求復蘇，在行業出清的背景下，龍頭企業將有較大業績彈性。投資建議：投資建議：建筑業供給出清進行時，優質龍頭企業將穿越周期?？蓮膬蓚€維度挖掘投資機會：1）在本輪下行周期中受沖擊較小的建筑央企，憑借其穩健經營屹立于行業頭部；2）行業出清較為

5、徹底、下游非地產業務占比較高的細分行業（如公裝行業），該領域龍頭公司將受益于行業供給側出清帶來的市占率提升機遇。建議關注：建議關注：金螳螂（裝飾行業龍頭，減值計提充分，訂單增速已出現回暖跡象，0.94 倍 PB）；亞廈股份（裝飾行業龍頭，減值計提充分，訂單增速已出現回暖跡象，0.95 倍 PB）；中國建筑（建筑業巨頭，受沖擊相對較小，0.61 倍 PB）。注：以上 PB 估值為 PB（LF），對應 2023 年 9 月 22 日收盤價。風險分析：風險分析：房企信用違約持續擴散風險房企信用違約持續擴散風險、房地產行業景氣度回升不及預期風險房地產行業景氣度回升不及預期風險、流動性收緊風險流動性收緊

6、風險。買入（維持）買入（維持）作者作者 分析師：孫偉風分析師：孫偉風 執業證書編號：S0930516110003 021-52523822 分析師：陳奇凡分析師：陳奇凡 執業證書編號：S0930523050002 021-52523819 聯系人：寇鴻基聯系人：寇鴻基 010-56513153 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -13%-4%5%14%23%09/2212/2203/2306/2309/23建筑和工程滬深300 資料來源：Wind 相關研報相關研報 廣義基建保持較快增長，房地產銷售企穩、新開工增速回升2023 年 1-8 月固定資產投資數據點評（2023

7、-09-16）地產行業出重磅利好政策，地產鏈或迎來估值修復行情建材、建筑及基建公募 REITs 周報（8月 26 日-9 月 1 日）（2023-09-03）多舉措提升市場流動性及穩定性，持續注入活水助力 REITs 市場高質量擴容發展關于優化公募 REITs 發行交易機制工作安排的點評（2023-08-30）要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 投資聚焦投資聚焦 “三道紅線”后，房地產行業迎來供給側出清，大量高周轉高杠桿房企信用風險逐步暴露，債務到期后無法按時兌付，從而引發了整個地產鏈的信用風險“暴雷”。在此背景下，建筑工程行業迎來大洗牌，供給側出清使得

8、龍頭業務集中度被動提升。我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 我們認為建筑行業格局優化未被充分認知。行業正在發生如下變化：1）下游地產行業經過洗牌后，更優質的甲方將留存；2）中小型房建企業逐步退出，訂單向龍頭集中；3）建筑產品提質提標，產品的重要性逐步提升。對于龍頭建筑企業而言，其相對靈活的機制是其創新的關鍵（如中國建筑的 BIM 技術、MIC 技術等），其業務體量規模使其對產業鏈上下游擁有較強的議價潛力。我們認為建筑企業退出后再次進入的難度未被充分認知。退出企業想要再次進入市場需要面臨三重門檻：1）投標門檻。新進入企業在資質要求、財務要求、業績要求、信用要求等多維度均處于相對劣勢；2）質

9、保期門檻。對于已經退出市場的建筑企業，特別是過往未能履行保修責任的企業，再次進入市場時，業主或將質疑其保修期履約能力。3）招聘門檻。人口老齡化背景下，建筑業從業人數已連續四年負增長，疊加建筑業用工成本相對較高，新進入者招工較以往會更加困難。我們認為裝飾行業供給側出清程度及龍頭基本面回暖未被充分認知。裝飾行業過去若干年收入增長顯著跑輸建筑業，部分已上市的裝飾企業遭遇重創后出現較嚴重的財務危機，行業供給側出清較為徹底。其中龍頭公司在 2021 年已經過較為充分的減值計提，22Q2-23Q2 其訂單已出現回暖跡象，在裝飾行業中率先復蘇，我們認為裝飾行業出清更徹底意味著裝飾龍頭會更受益于業務集中度被動

10、提升。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1）宏觀數據及產業政策的變化（如地產銷售回暖等）；2）經營數據的改善（如訂單及拿地提速、收入及利潤超預期增長）；3）強化市值管理（如進一步提升分紅率等）。投資建議投資建議 建筑業供給出清進行時，優質龍頭企業將穿越周期?？蓮膬蓚€維度挖掘投資機會：1）在本輪下行周期中受沖擊較小的建筑央企，憑借其穩健經營屹立于行業頭部；2）行業出清較為徹底、下游非地產業務占比較高的細分行業（如公裝行業），該領域龍頭公司將受益于行業供給側出清帶來的市占率提升機遇。建議關注：建議關注：金螳螂（裝飾行業龍頭，減值計提充分，訂單增速已出現回暖跡象，0.94 倍 PB）；亞廈股份（

11、裝飾行業龍頭，減值計提充分，訂單增速已出現回暖跡象，0.95 倍 PB）；中國建筑（建筑業巨頭，受沖擊相對較小，0.61 倍 PB）。注：以上 PB 估值為 PB（LF），對應 2023 年 9 月 22 日收盤價。PZgVpWtVdYkWpZoM6MaObRoMnNnPtQfQrRwPeRsQtN8OqQxOxNrMyRMYoNyQ 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 目錄目錄 1、建筑業加速出清，地產鏈需求或趨平穩建筑業加速出清，地產鏈需求或趨平穩 .6 6 1.1、建筑業是資金密集型行業，下行周期抗風險能力弱.6 1.2、地產風險傳導，建筑業中小企業加速退出

12、.6 1.3、地產鏈需求或趨平穩，保障房及舊改填補部分需求.8 2、多重門檻限制，退出企業再次進入不易多重門檻限制，退出企業再次進入不易 .1010 2.1、投標門檻：資質及歷史業績等多維度考察投標企業.10 2.2、質保期門檻：國家要求最低質保期.13 2.3、招聘門檻：建筑業用工成本高，從業人數持續下降.14 3、龍頭底部蓄勢，靜待行業復蘇龍頭底部蓄勢，靜待行業復蘇 .1717 3.1、底部洗牌：行業寒冬，龍頭抗風險能力更強.17 3.2、裝飾行業產能出清或更加徹底.18 3.3、度過至暗時刻，靜待行業復蘇.19 4、投資建議投資建議 .2020 5、風險分析風險分析 .2121 敬請參閱

13、最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 圖目錄圖目錄 圖 1：2022 年，全國房屋建筑業資產負債率約 69%，仍處于高位.6 圖 2：建筑板塊資產負債率明顯高于 A 股整體.6 圖 3：建筑板塊應收賬款周轉天數明顯高于 A 股整體（單位：天）.6 圖 4：2006-2022 年房地產開發資金來源結構（萬億元）、房地產開發資金來源 yoy、按揭貸款 yoy.7 圖 5：房地產開發資金來源總額 V.S.應付工程款：應付工程款占比持續上升.7 圖 6：商品房銷售面積/銷售金額：累計增速.8 圖 7：商品房銷售面積/銷售金額：單月增速.8 圖 8：2021 年建筑業及其他服務業分崗

14、位年平均工資（萬元）對比.15 圖 9：2021 年分行業農民工月均收入（元）.15 圖 10：2010-2022 年建筑業企業從業人數（萬人）.16 圖 11：建筑央企新簽合同總額及其占建筑業新簽合同總額的比重.17 圖 12：建筑央企新簽合同總額增速與建筑業平均增速比較.17 圖 13：8 家建筑央企工程收入總額及其占建筑業總產值的比重.17 圖 14：8 家建筑央企工程收入總額同比增速與建筑業平均對比.17 圖 15：裝飾行業 6 家上市公司收入增速明顯低于建筑業整體.18 圖 16：2021 年，6 家裝飾企業和中國建筑減值損失占收入比重.18 圖 17：2022 年，6 家裝飾企業和

15、中國建筑減值損失占收入比重.18 圖 18：2022 年金螳螂減值計提比例已明顯收縮.19 圖 19：2022 年亞廈股份減值計提比例已明顯收縮.19 圖 20：裝飾龍頭金螳螂&亞廈股份單季度訂單增速已出現回升趨勢.19 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 表目錄表目錄 表 1：中國綜合實力 100 強建筑企業（2021 年度）破產重組情況.8 表 2：近期房地產寬松政策匯總.8 表 3：近期城中村改造及保障房政策匯總.9 表 4：建筑工程項目招標中對投標人的基本要求.10 表 5：建筑工程項目招標中對投標人的資質要求.10 表 6：建筑工程項目招標中對投標人的財

16、務要求.11 表 7：建筑工程項目招標中對投標人的信譽要求.11 表 8：建筑工程項目招標中對投標人的業績要求.12 表 9：建筑工程項目招標中對投標人的其他要求.12 表 10：對聯合體投標情況統計.13 表 11：建設工程質量管理條例對項目保修期的最低要求.14 表 12：民用建筑的設計使用年限.14 表 13：建筑工程項目招標中對投標人的質量保修期要求.14 表 14：建筑業部分龍頭基本情況梳理.20 表 15：建筑業部分龍頭公司估值表.20 敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 1 1、建筑業加速出清，地產鏈需求或趨平穩建筑業加速出清，地產鏈需求或趨平穩 1

17、.11.1、建筑業是資金密集型行業，下行周期抗風險能力弱建筑業是資金密集型行業，下行周期抗風險能力弱 建筑工程項目發包方往往對施工單位有墊資要求，因此工程企業業務承接能力與其墊資能力正相關；與之對應，建筑企業往往呈現出高杠桿、回款周期長等特征。行業下行周期，下游客戶由于自身資金緊張難以按期支付賬款，由此導致建筑工程企業隨之陷入財務危機甚至資金鏈斷裂。圖圖 1 1：20222022 年，全國房屋建筑業資產負債率約年，全國房屋建筑業資產負債率約 69%69%，仍處于高位，仍處于高位 69%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20002001200220032004200520

18、062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中國:全行業平均值:房屋建筑業:資產負債率 資料來源：wind，光大證券研究所 圖圖 2 2：建筑建筑板塊板塊資產負債率資產負債率明顯高于明顯高于 A A 股整體股整體 圖圖 3 3：建筑建筑板塊應收賬款周轉天數明顯高于板塊應收賬款周轉天數明顯高于 A A 股整體股整體（單位：天）（單位：天）60%42%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021

19、2022SW建筑裝飾：資產負債率（算術平均值）全部A股：資產負債率（算術平均值）260 189 0 50 100 150 200 250 300 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022SW建筑裝飾：應收賬款周轉天數（算術平均值）全部A股：應收賬款周轉天數（算術平均值）資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 1.21.2、地產風險傳導，地產風險傳導，建筑業中小企業加速退出建筑業中小企業加速退出 本輪周期下行的核心因素：地產商“被動去杠桿”本輪周期下行的核心因素：地產商“被動去杠桿”在因

20、城施策、限購限售等政策的約束下，我國房地產銷售連續多年維持在較高水平，需求側具有較強韌性。2021H2，房地產銷售數據出現明顯下跌，主要由于以恒大為代表的多家高杠桿高周轉地產商信用風險逐步暴露，財務危機下，房企新開工及推盤放緩，進而導致銷售下行。敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 2014-2015 年棚改貨幣化安置啟動大周期：地產商快速下沉低能級城市，通過低利潤率、高杠桿、高周轉模式，實現銷售規模高歌猛進。彼時，企業的融資能力（主要是債務融資）將直接決定銷售規模及排名。2020 年 8 月，央行及銀保監會等部門對房地產企業提出“三道紅線”1政策以限制房企有息負債

21、規模增速；隨著地產商進入“被動去杠桿”階段，部分企業信用風險逐步暴露。圖圖 4 4：20062006-20222022 年房地產開發資金來源結構（萬億元）、房地產開發資金來源年房地產開發資金來源結構（萬億元）、房地產開發資金來源 yoyyoy、按揭貸款、按揭貸款 yoyyoy -25%0%25%50%051015202006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022國內貸款利用外資自籌資金定金及預收款個人按揭貸款其他到位資金房地產開發資金總額yoy個人按揭貸款yoy 資料來源：

22、wind，光大證券研究所 下游地產商的信用風險逐步傳導至建筑承包商下游地產商的信用風險逐步傳導至建筑承包商 由于前期高周轉民企地產商規模擴張速度較快，在建筑業競爭加劇的背景下，部分建筑承包商通過與民企地產商深度綁定的形式以實現規模的快速擴張。隨著部分地產商的信用風險逐步暴露，與之有業務合作的建筑承包商亦逐步出現債務違約的情況。圖圖 5 5：房地產開發資金來源總額房地產開發資金來源總額 V.SV.S.應付應付工程款：應付工程款工程款：應付工程款占比占比持續上升持續上升 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 20

23、1120122013201420152016201720182019202020212022（萬億元）應付工程款占房地產開發資金來源的比例（右軸）房地產開發資金來源總額（萬億元）應付工程款（萬億元）資料來源：wind，光大證券研究所 12020 年 8 月，我國央行、銀保監會等部門針對房地產企業提出“三道紅線”指標，即剔除預收款項后資產負債率不超過70%、凈負債率不超過 100%、現金短債比大于 1?；谶@三個指標，將房企劃為四檔，三條紅線均不達標的房企歸入“紅檔”，只有一條紅線達標的房企歸入“橙檔”，只有兩條紅線達標的房企歸入“黃檔”，三條均達標的房企歸入“綠檔”。四檔企業每年新增有息負債分

24、別不超過 0%、5%、10%、15%。敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 表表 1 1：中國綜合實力中國綜合實力 100100 強建筑企業強建筑企業（20212021 年年度）度）破產重組情況破產重組情況 公司名稱公司名稱 地區地區 事件事件 2 2020020 年收入規模年收入規模 （億元）（億元）江蘇南通六建建設集團有限公司 江蘇 2022 年 1 月 12 日，江蘇省如皋市人民法院裁定受理對江蘇南通六建建設集團有限公司的破產重整申請。破產重整原因：不能清償到期債務，且明顯缺乏清償能力。492 資料來源：中國建筑企業管理協會，全國企業破產重整案件信息網，win

25、d，光大證券研究所整理 1.31.3、地產鏈需求或趨平穩，保障房及舊改填補部分需求地產鏈需求或趨平穩，保障房及舊改填補部分需求 房地產行業政策態度寬松，或助力需求企穩回升房地產行業政策態度寬松，或助力需求企穩回升 7 月底以來，地產鏈政策態度較此前進一步寬松，政治局會議未提及“房住不炒”，并提出“適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策”；住建部提出降低首付比例和貸款利率、“認房不認貸”等政策。我們認為政策態度已經明確，后續各地政策逐步落地后，地產鏈需求有望企穩回升。表表 2 2：近期房地產寬松政策匯總：近期房地產寬松政策匯總 時間時間 事件事件 具體內容具體內容

26、 2023.7.24 政治局會議 未提及“房住不炒”，提到“要切實防范化解重點領域風險，適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策，因城施策用好政策工具箱，更好滿足居民剛性和改善性住房需求，促進房地產市場平穩健康發展”。2023.7.28 企業座談會 住建部部長倪虹在近日召開的企業座談會上說，要繼續鞏固房地產市場企穩回升態勢，大力支持剛性和改善性住房需求，進一步落實好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費減免、個人住房貸款“認房不用認貸”等政策措施；繼續做好保交樓工作，加快項目建設交付。資料來源：中國政府網，新華社，光大證券研究所 房地產銷售成交增速

27、較房地產銷售成交增速較 2222 年明顯改善年明顯改善 2023 年 1-8 月，房地產銷售面積/銷售金額累計同比-7%/-3%，其中單 8 月同比-24%/-24%，環比-0.1/+0.3pct。23 年 8 月房地產銷售增速環比基本持平，考慮到 8 月底、9 月初一線城市陸續出臺了“認房不認貸”政策，9 月銷售數據有望回暖。圖圖 6 6：商品房銷售面積：商品房銷售面積/銷售金額：累計增速銷售金額：累計增速 圖圖 7 7：商品房銷售面積商品房銷售面積/銷售金額：單月增速銷售金額：單月增速 資料來源：資料來源：Wind，光大證券研究所，截至 2023.08 資料來源：資料來源：Wind，光大證

28、券研究所，截至 2023.08 敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 保障房及舊改有望填補部分需求保障房及舊改有望填補部分需求 近期，政策層面陸續提及了城中村改造、保障房等相關領域，該領域的政策發力或將填補地產鏈的部分需求。表表 3 3：近期城中村改造及保障房政策匯總：近期城中村改造及保障房政策匯總 時間時間 事件事件 具體內容具體內容 2023.7.21 國務院常務會議 審議通過關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見，會議指出，在超大特大城市積極穩步實施城中村改造是改善民生、擴大內需、推動城市高質量發展的一項重要舉措；多渠道籌措改造資金，高效綜合利用土

29、地資源，要充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，加大對城中村改造的政策支持，積極創新改造模式，鼓勵和支持民間資本參與。2023.7.24 政治局會議 加大保障性住房建設和供給，積極推動城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設，盤活改造各類閑置房產。資料來源：中國政府網，新華社，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 2 2、多重門檻限制，退出企業再次進入不易多重門檻限制，退出企業再次進入不易 2.12.1、投標投標門檻：資質及歷史業績等多維度考察投標企業門檻：資質及歷史業績等多維度考察投標企業 工程領域項目招標要求一定程度上限制了新進入者，本輪行業產

30、能出清后，退出的企業想再次進入行業存在投標要求方面的門檻。綜合來看，大型項目對投標人的要求更加嚴格，大致分為七個方面：基本要求、資質要求、財務要求、信譽要求、業績要求、其他要求、聯合體投標要求?；疽蠡疽?主要包括兩方面：1）具有獨立法人資格及有效的營業執照；2）為中華人民共和國境內合法注冊的。表表 4 4：建筑工程項目招標中對投標人的基本要求建筑工程項目招標中對投標人的基本要求 例子例子 工程領域工程領域 文件文件 項目名稱項目名稱 基本要求基本要求 1 裝飾裝修 招標公告 漢中仲裁委員會辦公室辦公區裝飾裝修工程 1、具有獨立承擔民事責任能力的法人、其他組織或自然人，并出具合法有效的營

31、業執照或事業單位法人證書等國家規定的相關證明，自然人參與的提供其身份證明。2、法定代表人直接參加投標的，出具法人身份證并于營業執照上信息一致。法定代表人授權代表參加投標的，須出具法定代表人授權書及被授權人身份證。2 裝飾裝修 招標公告 國家軌道交通檢驗檢測基地項目二期工程-裝飾裝修工程 中華人民共和國境內(不含港澳臺地區)合法注冊的獨立法人。3 裝飾裝修 招標公告 建信人壽保險股份有限公司鄭州中心項目（一期）地庫及零星區域裝飾裝修工程 投標人須具有獨立法人資格，具有有效的營業執照。4 裝飾裝修 招標公告 華興鐘山賦項目地下車庫裝飾裝修(一期）施工 本次招標要求投標人須具備獨立法人資格,具有有效

32、的營業執照、具有履行合同所必需的能力(若法律、法規、國務院決定規定應當許可(審批)的,經審批機關批準后憑許可(審批)文件經營)資質 5 建筑幕墻 招標公告 德達蘭園項目三、四期幕墻施工工程 投標人應符合中華人民共和國招標投標法以及中華人民共和國招標投標法實施條例的規定，在中國境內注冊。6 建筑幕墻 招標公告 北京城建東華房地產開發有限責任公司南區商業幕墻施工工程 1、在中華人民共和國境內，依照中華人民共和國公司法注冊的、具有獨立承擔民事責任能力的投標人。2、提供企業法人營業執照、稅務登記證、組織機構代碼證（復印件加蓋公章）等，辦理了三證合一的企業僅提供營業執照即可。資料來源：中國招標投標公共服

33、務平臺，光大證券研究所整理 資質要求資質要求 對投標人的資質要求主要包括：1）投標人（單位）所具備的資質；2）擬派項目經理所需資質；3）擬派負責人所需資質。一般項目招標只有前兩個方面的要求，大型項目則會有擬派負責人的要求。表表 5 5：建筑工程項目招標中對投標人的資質要求建筑工程項目招標中對投標人的資質要求 例子例子 工程領域工程領域 文件文件 項目名稱項目名稱 資質要求資質要求 1 裝飾裝修 招標公告 漢中仲裁委員會辦公室辦公區裝飾裝修工程 1、具備建設行政主管部門頒發的建筑裝修裝飾工程專業承包二級以上（含二級）資質，有效期內的安全生產許可證；2、擬派項目經理需具備建筑工程專業國家注冊二級(

34、含二級)以上建造師資格和有效的安全生產考核 B證;2 裝飾裝修 招標公告 國家軌道交通檢驗檢測基地項目二期工程-裝飾裝修工程 1、在中鐵一局集團公司注冊的合格分包方名冊內且具有良好施工能力和信譽的分包方；或施工能力特別優秀,綜合管理能力強的分包方。2、投標人應具備建筑裝修裝飾工程專業承包貳級資質,證照齊全,且都在有效期內。3 建筑幕墻 招標公告 德達蘭園項目三、四期幕墻施工工程 1、投標人須具備建筑幕墻工程專業承包貳級及以上資質,并在人員、設備、資金等方面具有相應的施工能力,具有良好的財務狀況及商業信譽,且具有效的施工企業安全生產許可證;2、擬投報的項目經理須具備建筑工程專業二級及以上注冊建造

35、師執業資格具備有效的安全生產考核合格證書(B 證),在本單位注冊,并未擔任其他在建項目的項目經理,并且在以往的類似工程項目中沒有發生過重大質量安全事故或未列入建設工程項目管理黑名單。4 建筑幕墻 招標公告 北京城建東華房地產開發有限責任公司南區商業幕墻施工工程 1、投標單位須具備建筑幕墻工程專業承包一級、建筑幕墻工程設計專項甲級資質及以上。2、具有安全生產許可證（有效期內的）。3、外埠進京企業須具有有效期內的外省市建筑企業來京施工備案表。4、擬派項目經理須具備建筑工程專業一級注冊建造師執業資格,具備有效的安全生產考核合格證書 B證;5 建筑設計 招標公告 德達蘭園項目三、四期幕墻施工工程 1、

36、須具建設行政主管部門頒發的：工程設計綜合甲級資質，或建筑行業工程設計甲級資質，或建筑行業（建筑工程）專業設計甲級資質，或建筑設計事務所資質甲級。敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 2、擬投入本項目負責人須具有一級注冊建筑師資格。6 建筑設計 招標公告 北京城建東華房地產開發有限責任公司南區商業幕墻施工工程 1、設計資質：具有國家建設行政主管部門頒發的（建筑工程）甲級及以上和風景園林工程專項設計乙級及以上資質的單位 2、擬派往本項目的項目經理為須為本單位人員(若為聯合體投標,須為聯合體牽頭人人員)具有建筑工程專業二級及以上注冊建造師證書(須為投標人本單位人員,若為

37、聯合體投標的,須為注冊在聯合體辦議書中牽頭單位人員),須具備有效的安全生產考核合格 B 證證書。3、擬派設計負責人具有一級注冊建筑師資格（須為投標人本單位人員,若為聯合體投標的,須為注冊在聯合體辦議書中牽頭單位人員）資料來源：中國招標投標公共服務平臺，光大證券研究所整理 財務要求財務要求 建筑工程項目招標對投標人的財務要求相對寬松，包括：1）提供具有財務審計資質單位出具的年度財務報告（成立不足一年的提供資產負債表等）；2）提供一年內的納稅證明或完稅證明；3）提供社會保障資金繳納證明。表表 6 6：建筑工程項目招標中對投建筑工程項目招標中對投標人的標人的財務財務要求要求 例子例子 工程領域工程領

38、域 文件文件 項目名稱項目名稱 財務要求財務要求 1 裝飾裝修 招標公告 漢中仲裁委員會辦公室辦公區裝飾裝修工程 1、財務狀況報告：提供具有財務審計資質單位出具的 2021 年度財務報告（成立時間至投標時間不足一年的可提供成立后任意時段的資產負債表）2、稅收繳納證明：提供招標文件遞交截止前一年內已繳存的連續 3 個月的納稅證明或完稅證明，依法免稅的投標人應提供相關文件證明；3、社會保障資金繳納證明：提供投標文件遞交截止日前一年內已繳存的連續 3 個月的社會保障資金繳存單據或社保機構開具的社會保險參保繳費情況證明,依法不需要繳納社會保障資金的單位應提供相關證明材料。2 裝飾裝修 招標公告 建信人

39、壽保險股份有限公司鄭州中心項目（一期）地庫及零星區域裝飾裝修工程 1、投標人須提供 2019 年度、2020 年度、2021 年度經會計師事務所或審計機構審計的完整、有效的財務報告（成立時間不足三年的公司從成立之日計算）。3 裝飾裝修 招標公告 國家軌道交通檢驗檢測基地項目二期工程-裝飾裝修工程 1、注冊資本金 200 萬元以上符合天津市勞務用工管理規定,組織機構健全,自身管理到位,有相關施工業績,總體協調、調配能力強且穩定、用工手續齊全、無不良記錄的成建制施工企業。2、能提供符合國家法律法規要求的增值稅專用發票。4 建筑設計 招標公告 洛陽市文物局漢魏洛陽城遺址博物館建筑設計方案項目（二次）

40、1、投標人須提供 2019、2020、2021 年度或 2020、2021、2022 年度經第三方審計機構出具的審計報告;企業成立不足三年的,提供成立之年至今的審計報告;企業成立不滿一年的提供最近一月的財務報表(包含資產負債表、現金流量表、利潤表或損益表)。非企業性質的單位提供近三年資產負債表、收入支出表。2、投標人須提供 2022 年 1 月 1 日以來任意 3 個月份依法繳納稅收和社會保障資金的證明材料；繳納增值稅或企業所得稅的憑據繳納社會保險的憑據(專用收據或社會保險繳納清單。）依法免稅、延期納稅或不需要繳納社會保障資金的投標人,應提供相應文件證明其依法免稅、延期納稅或不需要繳納社會保障

41、資金。資料來源：中國招標投標公共服務平臺，光大證券研究所整理 信譽要求信譽要求 與資質要求相同的是，信譽要求是投標人必須所具備的條件。對于有具體信譽要求的項目，要求可總結為：1）投標人主體無失信記錄、未被列入失信被執行人名單、以及不得為重大稅收違法案件當事人名單的投標人；2）投標人近 3 年在招標活動中無違法、違約、違規、違紀行為；3）近 3 年在經營活動中沒有重大違法記錄，不處于責令停業，投標資格取消，財產被接管、凍結，破產狀態；4）有良好的商業信譽。對于沒有具體信譽要求的項目，一般招標人會在其合格分包方名冊中選擇有良好信譽和施工能力的投標人。表表 7 7：建筑工程項目招標中對投標人的信建筑

42、工程項目招標中對投標人的信譽要求譽要求 例子例子 工程領域工程領域 文件文件 項目名稱項目名稱 信譽要求信譽要求 1 裝飾裝修 招標公告 漢中仲裁委員會辦公室辦公區裝飾裝修工程 1、通過中國政府采購網及信用中國網站查詢相關主體無失夫信記錄(網站查詢截圖加蓋投標人公章,不得為信用中國中列入失信被執行人和重大稅收違法案件當事人名單的投標人。2、投標人相關信息(企業信息和擬派項目經理信息)可在陜西省建筑市場監管與誠信信息發布平臺查詢。3、企業 2019 年之后為未因安全、質量問題收到政府主管部門的處罰,無不良記錄(提供相關證明或書面承諾)。2 裝飾裝修 招標公告 國家軌道交通檢驗檢測基地項目二期工程

43、-裝飾裝修工程 1、在中鐵一局集團公司注冊的合格分包方名冊內且具有良好施工能力和信譽的分包方。3 建筑幕墻 招標公告 德達蘭園項目三、四期幕墻施工工程 1、投標人近三年在招標活動中無違法、違規、違約、違紀行為，有良好的社會信譽和履約能力，未發生重大質量、安全責任事故。4 建筑幕墻 招標公告 北京城建東華房地產開發有限責任公司南區商業幕墻施工工程 1、投標人具有良好的商業信譽和健全的財務會計制度,具有行合同所必需的資金和設備專業技術支撐能力。2、近三年在經營活動中沒有重大違法記錄,沒有處于被責令停業,投標資格被取消,財產被接管、凍結,破產狀態。敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 建筑和

44、工程建筑和工程 5 建筑設計 招標公告 佛山季華項目建筑設計 1、投標人未被工商行政管理部門在國家企業信用信息公示系統()列入嚴重違法失信企業名單,投標時需提供未被列入嚴重違法失信企業名單的聲明(聲明格式自定,并加蓋投標人公章)。6 建筑設計 招標公告 2024 年成都世界園藝博覽會園區項目核心建筑設計施工總承包/標段 1、不存在投標人限制投標的情形。2、企業注冊地不在四川省行政區域內的省外設計施工企業須提供在有效期內的四川省住房和城鄉建設廳官網已公開的入川信息網頁截圖(如投標人為聯合體,則聯合體所有成員均應具有)。3、所有投標人應具有針對本標段的成都市建設領域市場主體信用用記錄(評價)網絡登

45、記表(如投標人為聯合體,則聯合體所有成員均應具有)、施工單位投標人應具有針對本標段的成都市建設領域從業人員信用記錄(評價)網絡登記表。資料來源：中國招標投標公共服務平臺，光大證券研究所整理 業績要求業績要求 綜合來看，大型項目、技術含量高的項目對于業績的要求更高。業績要求包括：1）只對投標人有要求，一般要求提供近三年承擔過類似項目或工程的業績證明。2）對投標人和擬派項目負責人有要求，這類業績要求一般是基于項目的類型和項目的大小來提出具體的要求，要求的方面為：工程個數、工程合同金額、工程面積、工程類型。表表 8 8：建筑工程項目招標中對投標人的業績要求建筑工程項目招標中對投標人的業績要求 例子例

46、子 工程領域工程領域 文件文件 項目名稱項目名稱 業績要求業績要求 1 裝飾裝修 招標公告 國家軌道交通檢驗檢測基地項目二期工程-裝飾裝修工程 1、近三年內承擔過或正在承擔的類似工程施工業績證明及驗收證明。2 裝飾裝修 招標公告 建信人壽保險股份有限公司鄭州中心項目（一期）地庫及零星區域裝飾裝修工程 1、2020 年 1 月 1 日以來具有公共建筑工程類似項目施工業績（以合同簽訂日期為準，提供合同掃描件）。3 建筑幕墻 招標公告 北京城建東華房地產開發有限責任公司南區商業幕墻施工工程 1、擬派項目經理須具有一個單項合同額在 1700(含)萬元以上且建筑面積在 4 萬平方米以上的公建類(寫字樓或

47、商業綜合體)幕墻業績或單項合同額在 1700(含)萬元以上且幕墻面積在1.5 萬平方米以上的公建類(寫字樓或商業綜合體)幕墻業績。2、投標人近三年(2019 年 4 月 1 日至投標截止日)具有三個單項合同額在 1700(含)萬元以上且建筑面積在 4 萬平方米以上的公建類(寫字樓或商業綜合體)幕墻業績或單項合同額在1700(含)萬元以上且幕墻面積在 1.5 萬平方米以上的公建類(寫字樓或商業綜合體)幕墻業績。4 建筑幕墻 招標公告 半導體智能制造產業基地和基于物聯網技術的安全生產裝備及系統建設項目園區幕墻施工 1、2019 年 1 月 1 日(合同簽訂日期)以來具有類似幕墻施工業績,提供合同協

48、議書。5 建筑設計 招標公告 洛陽市文物局漢魏洛陽城遺址博物館建筑設計方案項目（二次）1、投標人具有自 2018 年 1 月 20 日以來單一項目總建筑面積不低于 2 萬平方米的博物館建筑(含展覽館、科技館、美術館、紀念館、黨史軍史類展館)方案設計業績一個。2、投標人擬派項目負責人具有自 2018 年 1 月 20 日以來單一項目總建筑面積不低于 2 萬平方米的博物館建筑(含展覽館、科技館、美術館、紀念館、黨中軍史類展館)方案設計業績(可與投標人業績為同一項目業績)。6 建筑設計 招標公告 2024 年成都世界園藝博覽會園區項目核心建筑設計施工總承包/標段 1、設計資質單位:近年(2019 年

49、 01 月 01 日至投標截止時間,不少于 3 年)已完成或正在設計或新承接的項目共不少于 2 個類似工程業績。類似工程業績是指:具有單項合同總投資額不低于 8 億元的公共建建筑工程類設計業績和具有風景園林類設計業績(以上每類別類似業績各提供不少于 2 個)。正在設計或新承接項目需提供合同協議書復印件,時間以合同簽訂時間為準;已完成項目需提供合同協議書和發包人出具的證明文件復印件(竣工驗收報告或發包人出具的完工證明文件),已完成的時間以竣工驗收報告上的竣工時間或者發包人出具的完工證明文件上的竣工時間為準。資料來源：中國招標投標公共服務平臺，光大證券研究所整理 其他要求其他要求 綜合各個領域來看

50、，項目對投標人可能會有以下其他要求：1）項目實行資格后審；2）存在直接控股、管理關系的不同投標人不得參加同一招標項目的投標；3）須提供規定時間內的繳納社會保險的證明；4）項目禁止掛靠；5）投標人必須是獨立于招標人和招標代理機構的獨立法人；6）法律規定的其他要求。表表 9 9：建筑工程項目招標中對投標人的其他要求建筑工程項目招標中對投標人的其他要求 序號序號 工程領域工程領域 項目名稱項目名稱 其他要求其他要求 1 裝飾裝修 三江明珠項目裝飾裝修工程招標 無其他要求 2 裝飾裝修 漢中仲裁委員會辦公室辦公區裝飾裝修工程 無其他要求 3 裝飾裝修 國家軌道交通檢驗檢測基地項目二期工程-裝飾裝修工程

51、 無其他要求 4 裝飾裝修 建信人壽保險股份有限公司鄭州中心項目（一期）地庫及零星區域裝飾裝修工程 無其他要求 5 裝飾裝修 華興鐘山賦項目地下車庫裝飾裝修(一期）施工 無其他要求 6 建筑幕墻 泰汶城市廣場地塊一幕墻施工項目 無其他要求 7 建筑幕墻 山東聊城新一代天氣雷達系統建設幕墻施工項目 1、本項目實行資格后審。2、單位法定代表人為同一人的或者存在控股、管理關系的不同單位，不能同時參加本項目投標。敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 8 建筑幕墻 德達蘭園項目三、四期幕墻施工 1、單位負責人為同一人或者存在直接控股、管理關系的不同投標人，不得參加同一包或者

52、未劃分包的同一招標項目的投標。2、法律規定的其他要求 9 建筑幕墻 北京城建東華房地產開發有限責任公司南區商業幕墻施工工程 1、法律、行政法規規定的其他條件。10 建筑幕墻 半導體智能制造產業基地和基于物聯網技術的安全生產裝備及系統建設項目園區幕墻施工 1、單位負責人為同一人或存在控股、管理關系的不同單位，不得同時參加本項目同一標段的投標，提供“國家企業信用信息公示系統”中查詢打印的相關信息（須顯示基礎信息中的“營業執照信息”和“股東及出資信息)。2、法定代表人的委托代理人須提供投標人 2019 年 3 月以來為其繳納社會保險的證明。11 建筑設計 渦陽縣城關衛生院、花溝（信辛）中小學、幼兒園

53、規劃及建筑設計項目 1、本項目授權委托人必須是投標單位正式人員投標時養老保險須提供投標截止月份前三個月養老保險證明(指養老保險管理單位出具的養老保險證明,加蓋養老保險管理單位的公章或電子章;投標時將原件、復印件或掃描件制作至投標文件中)。例:投標截止月份為 2023 年 3 月,投標人須提供 2022 年 12 月-2023 年 2 月或 2023 年 1 月-2023 年 3 月養老保險證明。否則按無效投標處理。12 建筑設計 洛陽市文物局漢魏洛陽城遺址博物館建筑設計方案項目（二次）1、本項目委托代理人、項目負責人須為本單位或本單位隸屬高校的的正式人員,提供在本單位或隸屬高校為其繳納的自 2

54、022 年 1 月 1 日以來連續繳納 3 個月的社保證明材料(至少應包括養老保險證明)。2、本項目投標人之間不得有隸屬關系或為同一母公司,否則其將不被接受。13 建筑設計 蕪湖兩級中心三期項目規劃建筑設計（一標段）（經開區藍鯨灣宜鄰中心）1、本項目禁止掛靠投標，一經發現，立即取消投標資格，并列入不良記錄名單。14 建筑設計 佛山季華項目建筑設計 1、投標人必須是獨立于招標人和招標代理機構的獨立法人或合你從制企業或其他組織,須提供合法有效的營業執照(或事業單位去人證書)。2、本次招標實行資格后審 15 建筑設計 2024 年成都世界園藝博覽會園區項目核心建筑設計施工總承包/標段 無其他要求 資

55、料來源：中國招標投標公共服務平臺，光大證券研究所整理 聯合體投標要求聯合體投標要求 聯合體投標是指兩個以上法人組或者其他組織成一個聯合體，以一個投標人的身份共同投標的行為。在我們搜集的工程案例中，多數項目不允許聯合體投標。表表 1010：對聯合體投標對聯合體投標情況情況統計統計 資料來源：中國招標投標公共服務平臺，光大證券研究所整理 2.22.2、質保期門檻：國家要求最低質保期質保期門檻：國家要求最低質保期 質保期是限制新進入者的另一個門檻，建筑企業需要按照國家條例對業主承擔相應的保修期。對于已經退出市場的建筑企業，特別是過往未能履行保修責任的企業，再次進入市場時，業主或將質疑其保修期履約能力

56、。我國在 2019 年 4 月第二次修訂的建設工程質量管理條例中明確要求：建設工程承包單位在向建設單位提交工程竣工驗收報告時，應當向建設單位出具質量保修書。在正常使用條件下，政府在建設工程質量管理條例中規定的建設工程保修期為最低的保修期，保修期應當自竣工驗收合格之日起計算。序號序號 工程領域工程領域 項目名稱項目名稱 是否允許聯合體投標是否允許聯合體投標 1 裝飾裝修 三江明珠項目裝飾裝修工程招標 不允許 2 裝飾裝修 漢中仲裁委員會辦公室辦公區裝飾裝修工程 不允許 3 裝飾裝修 國家軌道交通檢驗檢測基地項目二期工程-裝飾裝修工程 不允許 4 裝飾裝修 建信人壽保險股份有限公司鄭州中心項目（一

57、期）地庫及零星區域裝飾裝修工程 未提及 5 裝飾裝修 華興鐘山賦項目地下車庫裝飾裝修(一期）施工 不允許 6 建筑幕墻 泰汶城市廣場地塊一幕墻施工項目 不允許 7 建筑幕墻 山東聊城新一代天氣雷達系統建設幕墻施工項目 不允許 8 建筑幕墻 德達蘭園項目三、四期幕墻施工 不允許 9 建筑幕墻 北京城建東華房地產開發有限責任公司南區商業幕墻施工工程 不允許 10 建筑幕墻 半導體智能制造產業基地和基于物聯網技術的安全生產裝備及系統建設項目園區幕墻施工 不允許 11 建筑設計 渦陽縣城關衛生院、花溝（信辛）中小學、幼兒園規劃及建筑設計項目 不允許 12 建筑設計 洛陽市文物局漢魏洛陽城遺址博物館建筑

58、設計方案項目（二次）不允許 13 建筑設計 蕪湖兩級中心三期項目規劃建筑設計（一標段）（經開區藍鯨灣宜鄰中心）不允許 14 建筑設計 佛山季華項目建筑設計 不允許 15 建筑設計 2024 年成都世界園藝博覽會園區項目核心建筑設計施工總承包/標段 允許 敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 表表 1111：建設工程建設工程質量管理條例質量管理條例對項目保修期的最低要求對項目保修期的最低要求 資料來源：中國政府網，光大證券研究所整理 表表 1212：民用建筑的設計使用年限民用建筑的設計使用年限 資料來源：住建部，光大證券研究所整理 表表 1313：建筑工程項目招標中

59、對投標人的質量保修期要求建筑工程項目招標中對投標人的質量保修期要求 資料來源：中國招標投標公共服務平臺，光大證券研究所整理 2.32.3、招聘門檻：建筑業用工成本高，從業人數持續下降招聘門檻：建筑業用工成本高，從業人數持續下降 人員配備要求：需要一定數量的技術人員，新企業招聘或有一定難度人員配備要求：需要一定數量的技術人員，新企業招聘或有一定難度 根據住建部所印發的建筑業企業資質管理規定和資質標準實施意見，建筑業企業主要人員包括四類：注冊執業人員、技術職稱人員（包括技術負責人）、現場管理人員、技術工人。建筑業企業需配備的人員要根據項目對資質的要求和項目的大小來判定，承包公司根據擬承接的項目應具

60、備相關資質。以建筑裝修裝飾工程專業承包資質為例，其資質分為甲級與乙級。甲級資質人員標準為：1）具有建筑工程專業一級注冊建造師 5 人以上；2）技術負責人具有 10 年以上從事工程施工技術管理工作經驗，且為建筑工程專業一級注冊建造師，主持完成過 1 項本類別工程業績。工程領域工程領域 保修期最低年限保修期最低年限 基礎設施工程、房屋建筑的地基基礎工程和主體結構工程 為設計文件規定的該工程的合理使用年限 屋面防水工程、有防水要求的衛生間、房間和外墻面的防滲漏 5 年 供熱與供冷系統 2 個采暖期、供冷期 電氣管線、給排水管道、設備安裝和裝修工程 2 年 其他項目 由發包方與承包方約定 類別類別 設

61、計使用年限（年）設計使用年限（年）示例示例 1 5 臨時性建筑 2 25 易于替換結構構件的建筑 3 50 普通房屋和構筑物 4 100 紀念性建筑和特別重要的建筑結構 例子例子 工程領域工程領域 項目名稱項目名稱 質量保修期質量保修期 1 裝飾裝修 午山國際 1 號樓員工宿舍及活動室裝修項目 3 年 2 建筑設計 漢中仲裁委員會辦公室辦公區裝飾裝修工程 未提及 3 裝飾裝修 玫瑰氡泉芳香國際康旅度假區-沉浸式夜游規劃設計、施工總承包 1、屋面防水工程、有防水要求的衛生間/房間和外均墻面的防滲漏工程為 5 年。2、電氣管線工程、給排水管道工程、設備安裝工程為 2 年。3、供熱和供冷系統工程為

62、2 個采暖期、供冷期。4、裝飾裝修工程為 2 年,其他項目保修期限按政府相關規定執行。4 修繕工程 萬科城紫蘭苑 25 號樓外墻面維修改造工程 自工程竣工驗收合格之日起 5 年。5 裝飾裝修 建信人壽保險股份有限公司鄭州中心項目（一期）地庫及零星區域裝飾裝修工程 2 年 6 裝飾裝修 招商銀行股份有限公司上海南方商城支行裝修工程 2 年 敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 建筑業用工成本：在勞動密集型行業里相對偏高建筑業用工成本：在勞動密集型行業里相對偏高 2021 年建筑業各崗位年平均工資多高于住宿和餐飲以及居民服務、修理和其他服務業，其用工成本相對更高。圖圖

63、 8 8：20212021 年建筑業及其他服務業年建筑業及其他服務業分崗位分崗位年平均工資（萬元）對比年平均工資（萬元）對比 0.02.04.06.08.010.012.014.02021年建筑業2021年住宿和餐飲業2021年居民服務、修理和其他服務業 資料來源：國家統計局，光大證券研究所 從農民工收入來看，2021 年建筑業農民工月均收入為 5141 元，在六個用工行業中排名第二。圖圖 9 9：20212021 年分行業農民工月均收入（元）年分行業農民工月均收入（元）51515141450837963710363801000200030004000500060002021年分行業農民工月均

64、收入（元）交通運輸倉儲和郵政業建筑業制造業批發和零售業居民服務修理和其他服務業住宿餐飲業 資料來源：國家統計局，光大證券研究所 建筑業從業人員已呈現下降趨勢建筑業從業人員已呈現下降趨勢 2022 年，我國建筑業從業人數約為 5184 萬人，同比-1.9%，2019 年至今連續四年負增長。從業人數減少，意味著企業獲取勞動力的難度在上升，新進入企業招工難度或更加顯著。敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 圖圖 1010：20102010-20222022 年建筑業企業從業人數（萬人）年建筑業企業從業人數（萬人）5563 5184-1.9%-10.00%-5.00%0.

65、00%5.00%10.00%15.00%0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2010201120122013201420152016201720182019202020212022建筑業從業人數（萬人）yoy 資料來源：國家統計局，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 3 3、龍頭底部蓄勢，靜待行業復蘇龍頭底部蓄勢，靜待行業復蘇 3.13.1、底部洗牌：行業寒冬，龍頭抗風險能力更強底部洗牌：行業寒冬，龍頭抗風險能力更強 行業寒冬期，雖然部分龍頭建筑企業亦受到了地產信用風險的波及（2021-2022年對相關應收賬款及票據、

66、合同資產等進行大額減值），但由于龍頭公司收入及資產規模較大，且信用等級較高，受到的沖擊影響相對較小。地產風險傳導，建筑業中小企業或加速退出。以建筑央企為例，以建筑央企為例，20222022 年，其年，其訂單及收入訂單及收入市占率進一步提升市占率進一步提升 新簽訂單金額口徑，2022 年 8 家建筑央企訂單市占率為 41%，同比+3.1pcts，2011 年訂單市占率僅為 24%。2011-2022 年，建筑央企新簽訂單金額年均復合增速達 15%，高出建筑業新簽訂單年均復合增速 5.3pcts。圖圖 1111：建筑央企新簽合同總額及其占建筑業新簽合同總額的比重：建筑央企新簽合同總額及其占建筑業新

67、簽合同總額的比重 圖圖 1212：建筑央企新簽合同總額增速與建筑業平均增速比較：建筑央企新簽合同總額增速與建筑業平均增速比較 0%10%20%30%40%50%0 5 10 15 20 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022（萬億元）8家建筑央企新簽合同總額/建筑業新簽合同總額（右軸）8家建筑央企新簽合同總額（萬億元）-5%0%5%10%15%20%25%30%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20228家建筑央企新簽合同總額同比增速建筑業新簽合同額

68、同比增速 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 收入口徑，2022 年 8 家建筑央企收入市占率為 20%，同比+1.1pcts。2011-2022年，建筑央企工程業務收入復合增速達 11%，高出建筑業復合增速 1.4pcts。圖圖 1313：8 8 家建筑央企工程收入總額及其占建筑業總產值的比重家建筑央企工程收入總額及其占建筑業總產值的比重 圖圖 1414：8 8 家建筑央企工程收入總額同比增速與建筑業平均對比家建筑央企工程收入總額同比增速與建筑業平均對比 0%5%10%15%20%0 1 2 3 4 5 6 7 2011 2012 2013 2014 20

69、15 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20228家建筑央企工程收入總額/建筑業總產值（右軸）8家建筑央企工程收入總額（萬億元）0%5%10%15%20%25%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20228家建筑央企工程收入總額yoy建筑業總產值yoy 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 3.23.2、裝飾行業產能出清或更加徹底裝飾行業產能出清或更加徹底 我們認為，裝飾行業產能出清或更加徹底。我們選取了

70、裝飾行業 6 家上市公司作為樣本，2020-2022 年，裝飾行業樣本企業收入連續負增長，且下滑幅度逐年擴大，顯著跑輸建筑業總產值增速（2020-2022 年分別跑輸 10/26/28pcts）。圖圖 1515：裝飾行業：裝飾行業 6 6 家上市公司收入增速明顯低于建筑業整體家上市公司收入增速明顯低于建筑業整體 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%20122013201420152016201720182019202020212022裝飾行業6家上市公司收入yoy建筑業總產值yoy 資料來源：wind，光大證券研究所，注：紅色虛線框表示 2020-2022 年裝飾行業 6 家上

71、市公司收入增速明顯低于建筑業總產值同比增速，其中裝飾行業 6 家上市公司包括金螳螂、亞廈股份、*ST 全筑、*ST 廣田、東易日盛、寶鷹股份，6 家企業收入增速計算方法為 6 家企業收入之和的同比增速 與建筑央企相比，裝飾行業龍頭受沖擊更大，減值計提比例遠超央企。我們選取了建筑央企中地產鏈業務占比最高的中國建筑作為代表，與中國建筑相比，裝飾行業 6 家上市公司在 2021-2022 年減值損失占收入比重顯著高于中建?；蛴捎冢?）建筑央企業務更多元化，下游包括房地產行業、基建行業，裝飾企業下游以房地產行業為主；2）建筑央企收入及規模資產規模更大，抗風險能力更強；3）央企考核杠桿率，對加杠桿有硬性

72、約束，經營風格更加穩健。我們認為，裝飾行業龍頭企業受沖擊顯著或意味著該行業產能出清更加徹底，該行業中小企業由于客戶結構更單一、抗風險能力更弱或將率先出清。圖圖 1616：20212021 年，年，6 6 家裝飾企業和中國建筑減值損失占收入比重家裝飾企業和中國建筑減值損失占收入比重 圖圖 1717：20222022 年，年，6 6 家裝飾企業和中國建筑減值損失占收入比重家裝飾企業和中國建筑減值損失占收入比重 66%42%30%20%6.2%1.1%0.7%0%20%40%60%80%*ST廣田寶鷹股份 金螳螂*ST全筑亞廈股份東易日盛中國建筑（資產減值損失+信用減值損失）/營業總收入 86%51

73、%41%6.0%1.9%1.4%0.7%0%20%40%60%80%100%（資產減值損失+信用減值損失）/營業總收入 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 3.33.3、度過至暗時刻，靜待行業復蘇度過至暗時刻，靜待行業復蘇 龍頭企業或已度過至暗時刻龍頭企業或已度過至暗時刻 2021 年，裝飾行業龍頭金螳螂、亞廈股份均出現大額減值計提，但兩家龍頭企業在 2022 年減值計提比例明顯收縮，或說明其減值風險釋放相對充分，受下游地產企業“暴雷”影響正在逐步弱化。圖圖 1818：20222022 年金

74、螳螂減值計提比例已明顯收縮年金螳螂減值計提比例已明顯收縮 圖圖 1919：20222022 年亞廈股份減值計提比例已明顯收縮年亞廈股份減值計提比例已明顯收縮 -140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2金螳螂：（資產減值損失+信用減值損失）/收入 -20%-15%-10%-5%0%5%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q

75、2亞廈股份：（資產減值損失+信用減值損失）/收入 資料來源：wind，光大證券研究所 資料來源：wind，光大證券研究所 2019-2021 年，兩家企業單季度訂單增速總體呈現下降趨勢，或與地產鏈整體景氣度下行有關，特別在 2021 年，增速下滑尤其顯著。22Q2-23Q2，在行業整體景氣度未出現明顯好轉的情況下，兩家企業單季度訂單同比增速均出現觸底回升跡象，或預示著龍頭企業受益于行業產能出清、競爭格局優化。隨著未來經濟復蘇，龍頭或將在下一輪周期中享受市占率被動提升的紅利。圖圖 2020：裝飾龍頭金螳螂：裝飾龍頭金螳螂&亞廈股份單季度訂單增速已出現回升趨勢亞廈股份單季度訂單增速已出現回升趨勢

76、37%11%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%金螳螂單季度訂單yoy亞廈股份單季度訂單yoy 資料來源：wind，光大證券研究所，截至 2023Q2 敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 4 4、投資建議投資建議 隨著地產鏈風險逐步釋放，我們認為地產鏈企業基本面已觸底，行業產能持續出清背景下，龍頭份額將迎來被動提升，其增速將會高于行業整體，且龍頭競爭優勢得到進一步強化。隨著未來經濟復蘇，龍頭或將在下一輪周期中享受市占率被動提升的紅利。建筑業供給出清進行時，優質龍頭企業將穿越周期?？蓮膬蓚€維度挖掘投資機會：1）在本輪

77、下行周期中受沖擊較小的建筑央企，憑借其穩健經營屹立于行業頭部；2）行業出清較為徹底、下游非地產業務占比較高的細分行業（如公裝行業），該領域龍頭公司將受益于行業供給側出清帶來的市占率提升機遇。建議關注：建議關注：金螳螂（裝飾行業龍頭，減值計提充分，訂單增速已出現回暖跡象，0.94 倍 PB）；亞廈股份（裝飾行業龍頭，減值計提充分，訂單增速已出現回暖跡象，0.95 倍 PB）；中國建筑（建筑業巨頭，受沖擊相對較小，0.61 倍 PB）。注：以上 PB 估值為 PB（LF），對應 2023 年 9 月 22 日收盤價。表表 1414：建筑業部分龍頭基本情況梳理：建筑業部分龍頭基本情況梳理 公司名稱公

78、司名稱 主營業務主營業務 23H123H1 收入（億元）收入（億元）yoyyoy 23H123H1 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）yoyyoy 金螳螂 裝飾工程 106-6%6.1-29%亞廈股份 裝飾工程 57 5%1.3 7%中國建筑 房建，房地產，基建 11133 5%290 2%資料來源：wind，光大證券研究所 表表 1515：建筑業部分龍頭公司估值表：建筑業部分龍頭公司估值表 公司名稱公司名稱 20232023 年歸母凈利潤年歸母凈利潤 windwind 一致預測一致預測 （億元）（億元）20232023 年年 PEPE 倍數倍數 PBPB（LFLF）金螳螂 14.6 8.3

79、 0.94 亞廈股份 3.3 38 0.95 中國建筑 563 4.3 0.61 資料來源：wind，光大證券研究所，注：PB 均為 PB（LF），截至 2023.9.22 敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程 5 5、風險分析風險分析 房企信用違約持續擴散風房企信用違約持續擴散風險險 若房企信用違約持續擴散，將導致地產鏈公司遭受更大范圍的財務沖擊，并將加劇相關公司的經營風險。房地產房地產行業行業景氣度回升不及預期風險景氣度回升不及預期風險 若房地產行業景氣度回升不及預期，房建、裝飾等領域的需求將會持續低迷，相關公司基本面修復及收入業績增長或將不及預期。流動性收緊

80、風險流動性收緊風險 工程企業對資金較為敏感，若流動性收緊，地產鏈資金將會更加困難，相關企業財務風險及經營風險將會進一步加劇。敬請參閱最后一頁特別聲明-22-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益

81、率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，

82、以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅

83、為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光大集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動

84、有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的

85、信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見

86、或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡

87、改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 EverbrightSecurities(UK)CompanyLimitedEverbrightSecurities(UK)CompanyLimited 6thFloor,9AppoldStreet,London,UnitedKingdom,EC2A2AP