【研報】高端制造行業投資策略：疫情之下高端制造的變與不變-20200422[91頁].pdf

1、疫情之下，高端制造的變與不變疫情之下，高端制造的變與不變 證券研究報告證券研究報告 行業投資策略行業投資策略 發布日期：2020年4月22日 呂娟呂娟 021-68821610 執業證書編號：S1440519080001 香港證監會中央編號：BOU764 韋鈺韋鈺 執業證書編號：S1440520020002 陳兵陳兵 執業證書編號：S1440518070001 目錄目錄 一、疫情之下，高端制造所處宏觀環境分析一、疫情之下，高端制造所處宏觀環境分析 二、工程機械：短期受益逆周期調節，長期受益全球化二、工程機械：短期受益逆周期調節，長期受益全球化 三、城軌設備：未來三年進入通車高峰期三、城軌設備：

2、未來三年進入通車高峰期 四、半導體設備四、半導體設備: :海外受疫情影響較大，國內企業整體復工較好海外受疫情影響較大，國內企業整體復工較好 五、檢測設備與服務：短期疫情不改行業龍頭發展趨勢五、檢測設備與服務：短期疫情不改行業龍頭發展趨勢 六、通用自動化：行業短期承壓，存在結構性機會六、通用自動化：行業短期承壓，存在結構性機會 七、七、3C3C設備：整機組裝檢測端設備略受影響，設備：整機組裝檢測端設備略受影響，OLEDOLED模組設備邏輯向好模組設備邏輯向好 八、光伏設備：短期受海外光伏市場影響，長期受益技術迭代八、光伏設備：短期受海外光伏市場影響，長期受益技術迭代 九、鋰電設備：疫情延緩落地節

3、奏，不改全球汽車電動化趨勢九、鋰電設備：疫情延緩落地節奏，不改全球汽車電動化趨勢 十、油服：短期受油價大跌影響，長期受益七年行動計劃及全球化十、油服：短期受油價大跌影響，長期受益七年行動計劃及全球化 oPrOpPnRnQtNtRpOxPpOoN7N8Q7NoMnNoMqQjMmMsOiNoMqM9PnNvMvPmMyQvPpPoN 目錄目錄 1.11.1基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高 制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后1.21.2 房地產：房住不炒總基調不變，預計投資增速將回落房地產：房住不炒總基調不變

4、，預計投資增速將回落1.31.3 貿易：海外疫情沖擊的影響開始顯現貿易：海外疫情沖擊的影響開始顯現1.41.4 總體判斷總體判斷1.51.5 1.1 1.1 基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高 圖表圖表1：2019年固定資產投資構成年固定資產投資構成 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 固定資產投資構成中固定資產投資構成中，基建投資超預期可能性最高基建投資超預期可能性最高。2019年固定資產總投資55.15萬億， 其中制造業投資、基建投資和地產投資占比分別為40%、33%、24%，基建是固定資產投資 的重要構成。2019年以來，基建投資相關政

5、策利好頻出： 地產專項債可用作項目資本金 2020年提前下發的專項債不得用于土儲、棚改等和地產相關的領域，預計基建占比提升 以省為單位，專項債資金用于項目資本金的規模占該省份專項債規模的比例由20%提升至 25% 增加地方專項債規模，發行抗疫特別國債，提供赤字率等 出口 制造業投資 GDP投資 消費 基建投資 地產投資 水利、環 境和公共 設施管理 業 48%交通運 輸、倉儲 和郵政業 36% 電力、熱力、 燃氣及水的生 產和供應業 16% 33% 24% 40% 1.1 1.1 基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高 圖表圖表2：2020年新增專項債

6、額度對基建投資彈性貢獻測算年新增專項債額度對基建投資彈性貢獻測算 20202020年基建投資增速判斷年基建投資增速判斷 地方專項債對基建投資拉動作用測算地方專項債對基建投資拉動作用測算。2019年地方新增專項債2.15萬億，按照2020年地方 新增專項債3萬億假設，我們測算在謹慎我們測算在謹慎、中性中性、樂觀假設下樂觀假設下，新增專項債將分別拉動新增專項債將分別拉動 20202020年基建投資年基建投資0 0. .8282% %、2 2. .7575% %、6 6. .8787% %的增長的增長。2020年疫情以來，財政部、發改委均透露 要擴大地產專項債規模。2月24日國務院新聞辦公室舉行新聞

7、發布會，財政部提到要擴大 地產專項債規模。3月17日發改委例行發布會上，發改委投資司副司長劉世虎表示，下一 步發改委將擴大地方政府專項債券規模。預計地方專項債對基建投資拉動作用可能超預期預計地方專項債對基建投資拉動作用可能超預期。 資料來源：中信建投研究發展部（根據21世紀經濟報道2020年3月30日報道，以省為單位，專項債資金用于項目資本金的規模占該省份專項債規模的 比例由20%提升至25%，因此我們將投向可用作資本金的基建項目占比25%作為樂觀假設） 2020年專項債2020年專項債 新增額度假設新增額度假設 投向可用作資本金投向可用作資本金 的基建項目金額的基建項目金額 項目平均專項目平

8、均專 項債比例項債比例 未用作資本金的情況未用作資本金的情況 下對應基建項目規模下對應基建項目規模 項目平均資項目平均資 本金占比本金占比 專項債用作資本金專項債用作資本金 對應的基建規模對應的基建規模 差額差額 2019年基建2019年基建 投資總額投資總額 對2020年基建對2020年基建 投資的彈性投資的彈性 億元億元%億元%億元億元億元 30,000謹慎15%450060%750050%90001500182,0500.82% 30,000中性20%600060%1000040%150005000182,0502.75% 30,000樂觀25%750060%1250030%250001

9、2500182,0506.87% 投向可用作資本金投向可用作資本金 的基建項目占比的基建項目占比 % 1.1 1.1 基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高 圖表圖表3：降低基礎設施項目最低資本金比例對：降低基礎設施項目最低資本金比例對2020年基建投資彈性貢獻測算年基建投資彈性貢獻測算 降低項目資本金比例對基建投資拉動測算降低項目資本金比例對基建投資拉動測算。2019年11月13日國常會提出降低部分基礎設施 項目最低資本金比例。1）將港口、沿海及內河航運項目資本金最低比例由25%降至20%。 對補短板的公路、鐵路、生態環保、社會民生等方面基礎設施項目

10、，下調幅度不超過5個 百分點；2）基礎設施等項目可通過發行權益型、股權類金融工具籌措不超過50%比例的資 本金。在我們的敏感性分析中，認為港口、沿海、內河航運、公路、鐵路項目100%符合資 本金比例降低要求，假設謹慎、中性、樂觀背景下，生態環保和社會民生類項目符合可降 低資本金比例要求的項目占比分別為 15%、 20%、 25%，那么降低資本金比例政策將分別 拉動基建投資3.51%、3.83%、4.15%。 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 符合下調資本金要求的項目占比符合下調資本金要求的項目占比 有望節省資本金有望節省資本金 可額外撬動投資可額外撬動投資 對對 20202020 年基

11、建投資拉動率年基建投資拉動率 謹慎 15% 2131.0 6392.9 3.51% 中性 20% 2325.2 6975.5 3.83% 樂觀 25% 2519.4 7558.1 4.15% 1.1 1.1 基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高基建：擴大內需政策加碼，超預期可能性最高 圖表圖表4：對：對2020年基建投資增速的判斷年基建投資增速的判斷 對基建投資增速全年判斷對基建投資增速全年判斷。綜上所述，新增地方專項債額度、地方專項債可用作項目資本 金、降低基礎設施項目最低資本金比例這幾項政策合計在謹慎、中性、樂觀假設下，對 2020年基建投資的貢獻分別為4.34%、6.58%、11.0

12、2%。由于上述測算，未考慮基建投資各 個細類內生性增長，僅考慮了“杠桿角度”的影響，而在2020年一季度經濟受疫情影響背 景下，我們判斷全年基建投資大部分構成都會有內生性增長，因此在中性假設下，我們判 斷2020年基建投資19.40萬億、同比增速6.58%。目前1-3月基建投資為2.2萬億、同比下降 16.36%；預計4-12月基建投資19.4萬億，較2019年4-12月同比增長10.49%。 資料來源：中信建投研究發展部 樂觀11.02% 中性6.58% 謹慎4.34% 2020年基建投資增速判斷 圖表圖表5：基建投資及同比增速情況：基建投資及同比增速情況 (40) (30) (20) (1

13、0) 0 10 20 30 40 50 60 2007-12 2008-07 2009-02 2009-09 2010-04 2010-11 2011-06 2012-01 2012-08 2013-03 2013-10 2014-05 2014-12 2015-07 2016-02 2016-09 2017-04 2017-11 2018-06 2019-01 2019-08 2020-03 基建投資:累計同比 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 1.2 1.2 制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 制造

14、業投資作為固定資產投資第一大構成制造業投資作為固定資產投資第一大構成，預計預計20202020年的情況不太樂觀年的情況不太樂觀。受疫情影響，制 造業企業普遍盈利受到影響，尤其是中小企業與外貿型企業。1-3月，制造業工業增加值 累計同比下降10.2%，制造業投資累計同比下降25.2%。從3C、家電、汽車等重要的制造業 子行業來看，預計2020年制造業投資回暖節奏將延后。 圖表圖表6：制造業投資：制造業投資2020年回升速度面臨壓力年回升速度面臨壓力 圖表圖表7：制造業投資分行業構成：制造業投資分行業構成 (40) (30) (20) (10) 0 10 20 30 2013-06 2013-10

15、 2014-02 2014-06 2014-10 2015-02 2015-06 2015-10 2016-02 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 固定資產投資完成額:制造業:累計同比 工業增加值:制造業:累計同比 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 1.2 1.2 制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后 圖表圖表8：主要家電品種累計產量均出現下滑（萬臺，：主要家電品種累計產量均出現下滑（萬臺，

16、%） 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 1-3月主要家電品種累計產量均出現下滑，其中彩電累計同比下降10.3%，空調累計同比下 降27.9%，家用電冰箱累計同比下降19.8%，家用洗衣機累計同比下降11.9%，冷柜累計同 比下降2.7%。 1-3月汽車行業累計產量同比下降44.6%，這已經是汽車行業連續16個月出現負增長。 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 圖表圖表9：汽車行業累計產量持續下滑（萬輛，：汽車行業累計產量持續下滑（萬輛，%） (60) (40) (20) 0 20 40 60 80 100 120 2008-03 2008-11 2009-07 2010-03 2

17、010-11 2011-07 2012-03 2012-11 2013-07 2014-03 2014-11 2015-07 2016-03 2016-11 2017-07 2018-03 2018-11 2019-07 2020-03 產量:彩電:累計同比產量:空調:累計同比 產量:家用電冰箱:累計同比產量:家用洗衣機:累計同比 產量:冷柜:累計同比 (100) (50) 0 50 100 150 200 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013

18、-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 產量:汽車:累計值產量:汽車:累計同比 1.2 1.2 制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后制造業：疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后 圖表圖表10：智能手機累計產量持續下滑：智能手機累計產量持續下滑 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 1-3月，智能手機累計產量同比下降15%，這已經是智能手機行業連續14個月出現負增長。 本來市場預期5G將帶來換機潮，也因為全球疫情出現延緩。 (40) (30) (20) (10) 0 10 20 0 20,000 40,000 60,

19、000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 產量:智能手機:累計值產量:智能手機:累計同比 1.3 1.3 房地產：房住不炒總基調不變，預計投資增速將回落房地產：房住不炒總基調不變，預計投資增速將回落 圖表圖表11：房屋竣工面積增速將回升，彌補與新開工的缺口：房屋竣工面

20、積增速將回升，彌補與新開工的缺口 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 房地產作為固定資產投資的重要構成房地產作為固定資產投資的重要構成，目前總基調依舊是房住不炒目前總基調依舊是房住不炒，4 4月月1717日政治局會議再次強調這一點日政治局會議再次強調這一點。 隨著復工進度加快和復工比例提升，1-3月新開工面積累計同比下降27.2%，房屋竣工面積累計同比下降 15.8%，新開工和竣工降幅均收窄，預計2020年竣工增速將持續回升，彌補過去兩年多與新開工的缺口。 2019年以來地產融資渠道趨緊，1-3月開發商購置土地面積累計同比下降22.6%，這是第13個月累計值持 續出現負增長，預計將會對2

21、020年施工面積以及投資造成負面影響。 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 圖表圖表12：土地購置面積與土地成交價款：土地購置面積與土地成交價款 (60) (40) (20) 0 20 40 60 80 2007-03 2007-09 2008-03 2008-09 2009-03 2009-09 2010-03 2010-09 2011-03 2011-09 2012-03 2012-09 2013-03 2013-09 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 2018-03 2018-09 201

22、9-03 2019-09 2020-03 房屋新開工面積:累計同比房屋竣工面積:累計同比 -50 -30 -10 10 30 50 70 90 110 130 150 2009-05 2009-10 2010-03 2010-08 2011-01 2011-06 2011-11 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03

23、本年土地成交價款:累計同比 %本年購置土地面積:累計同比 % 1.3 1.3 房地產：房住不炒總基調不變，預計投資增速將回落房地產：房住不炒總基調不變，預計投資增速將回落 圖表圖表13：房屋施工面積及同比增速：房屋施工面積及同比增速 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 1-3月房屋施工面積累計同比增長2.6%，增速較1-2月回落0.3個百分點。 1-3月房地產開發投資累計同比下降7.7%。 2020年，受政策環境的影響，預計施工面積增速同比將有所回落，房地產開發投資增速將 回落至1.2%。 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 圖表圖表14：房地產開發投資增速預計將回落：房地產開發投

24、資增速預計將回落 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000 900,000 1,000,000 2007-03 2007-09 2008-03 2008-09 2009-03 2009-09 2010-03 2010-09 2011-03 2011-09 2012-03 2012-09 2013-03 2013-09 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 201

25、8-03 2018-09 2019-03 2019-09 2020-03 房屋施工面積:累計值房屋施工面積:累計同比 0 5 10 15 20 25 30 35 房地產開發投資完成額:累計同比 1.4 1.4 貿易：海外疫情沖擊的影響開始顯現貿易：海外疫情沖擊的影響開始顯現 圖表圖表15：受疫情沖擊，出口與進口均出現下滑：受疫情沖擊，出口與進口均出現下滑 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 從企業的微觀數據來看，3月下旬以來，受海外疫情影響，一方面，出口增速開始回落；另一方面，海外 零部件或者整機的進口也出現了障礙。 統計局數據顯示，1-3月出口額累計同比下降13.3%，進口額累計同比下

26、降2.9%。其中，1-3月機械及運輸 設備行業出口額累計同比下降15.8%，進口額累計同比下降6.8%，這已經是機械及運輸設備行業連續12個 月累計出口額負增長、連續13個月累計進口額負增長，受影響的程度高于總體經濟，預計與中美貿易摩 擦有關。 進出口何時好轉取決于全球疫情的發展進程，目前來看，還是具有很大的不確定性。 資料來源：國家統計局，中信建投研究發展部 圖表圖表16：機械及運輸設備進出口受貿易摩擦與疫情雙重沖擊：機械及運輸設備進出口受貿易摩擦與疫情雙重沖擊 (60) (40) (20) 0 20 40 60 80 100 1995-03 1996-03 1997-03 1998-03

27、1999-03 2000-03 2001-03 2002-03 2003-03 2004-03 2005-03 2006-03 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 出口金額:累計同比進口金額:累計同比 (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 50 60 2011-02 2011-08 2012-02 2012-08 2013-02 2013-08 2014-02 2014-08 2015-0

28、2 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 SITC:出口金額:累計同比:7類 機械及運輸設備 SITC:進口金額:累計同比:7類 機械及運輸設備 1.5 1.5 總體判斷總體判斷 短期主觀評分短期判斷未來三年主觀評分 未來三年判斷 基建擴大內需政策加碼，超預期可能性最高依然是經濟重要構成，涉及民生 地產房住不炒總基調不變，預計投資增速將回落依然是經濟重要構成 制造業疫情沖擊盈利，預計投資回暖延后轉型升級，制造強國 貿易海外疫情沖擊的影響開始顯現全球化不可逆 工程機械受益基建

29、超預期與產品提價國內市場新品與國際化貢獻持續增長 城軌受益基建刺激政策未來三年城軌進入通車高峰期 半導體設備海外終端需求受疫情影響較大 特色工藝線、存儲器廠、先進制程三條主 線將共同推動國內半導體設備行業的發展 檢測設備與服務業績受下游客戶復工率不足影響 受益制造業升級，檢測范圍與滲透率提 升，行業保持較高景氣度 通用自動化疫情沖擊下游企業盈利，自動化投資受到影響機器換人是大趨勢 3C設備 3C終端產品消費受疫情影響較大，主流品牌有砍 單情況 OLED模組段投資逐漸進入高峰，利好相關 設備企業；5G推動3C產品換機需求，利好 3C設備行業整體發展。 光伏設備疫情影響上半年海外裝機量預期 看好大

30、硅片、HJT趨勢下，電池片設備企業 的投資機會 鋰電設備疫情短期延緩了中歐鋰電設備訂單落地 全球汽車電動化趨勢越發明確，動力電池 馬太效應顯著，龍頭企業持續擴產帶動設 備需求 油服 油價下跌沖擊海外鉆完井設備需求，國內總體 CAPEX增速放緩 受益國內市場七年行動計劃，以及海外市 場拓展 宏觀環 境 分類 主要子 行業 目錄目錄 一、疫情之下，高端制造所處宏觀環境分析一、疫情之下，高端制造所處宏觀環境分析 二、工程機械：短期受益逆周期調節，長期受益全球化二、工程機械：短期受益逆周期調節，長期受益全球化 三、城軌設備：未來三年進入通車高峰期三、城軌設備：未來三年進入通車高峰期 四、半導體設備四、

31、半導體設備: :海外受疫情影響較大，國內企業整體復工較好海外受疫情影響較大，國內企業整體復工較好 五、檢測設備與服務：短期疫情不改行業龍頭發展趨勢五、檢測設備與服務：短期疫情不改行業龍頭發展趨勢 六、通用自動化：行業短期承壓，存在結構性機會六、通用自動化：行業短期承壓，存在結構性機會 七、七、3C3C設備：整機組裝檢測端設備略受影響，設備：整機組裝檢測端設備略受影響，OLEDOLED模組設備邏輯向好模組設備邏輯向好 八、光伏設備：短期受海外光伏市場影響，長期受益技術迭代八、光伏設備：短期受海外光伏市場影響，長期受益技術迭代 九、鋰電設備：疫情延緩落地節奏，不改全球汽車電動化趨勢九、鋰電設備：疫

32、情延緩落地節奏，不改全球汽車電動化趨勢 十、油服：短期受油價大跌影響，長期受益七年行動計劃及全球化十、油服：短期受油價大跌影響，長期受益七年行動計劃及全球化 目錄目錄 2.1 國內疫情放大投資強度，拉動更多的工程機械需求國內疫情放大投資強度，拉動更多的工程機械需求 海外疫情對海外市場與供應鏈的影響海外疫情對海外市場與供應鏈的影響 工程機械漲價背后的原因及趨勢判斷工程機械漲價背后的原因及趨勢判斷 2.2 2.4 主要品類工程機械銷量增速判斷主要品類工程機械銷量增速判斷 2.3 投資建議投資建議 2.5 2.1 2.1 疫情放大投資強度，拉動更多的工程機械需求疫情放大投資強度，拉動更多的工程機械需

33、求 圖表圖表17：基建、地產投資年度增速：基建、地產投資年度增速VS月均增速，月均增速更能反應疫情對投資強度的影響月均增速，月均增速更能反應疫情對投資強度的影響 每年春節假期，基建、地產項目的工人都要整體休息0.5個月左右，因此每年施工工期為 11.5個月左右。而今年受疫情影響，工程項目施工基本上耽誤了1個月左右，實際施工工 期只有10.5個月左右。在此我們用月均投資增速來表達，月均投資增速=（2020年投資額 10.5）（2019年投資額11.5）-1。測算基建、地產投資月均增速分別為16.73%、 10.84%。 疫情對施工工期的壓縮，會造成今年實際的投資強度增強，拉動更多的工程機械需求，

34、因 為同樣的投資額在更短的工期內會需要更多的工程機械設備配合。 資料來源：中信建投研究發展部【月均投資增速=（2020年投資額10.5）（2019年投資額11.5）-1】 中性假設下的年度增速判斷 考慮疫情影響后的月均增速判斷 基建投資 6.58% 16.73% 房地產開發投資 1.2% 10.84% 2.2 2.2 海外疫情對海外市場與供應鏈的影響海外疫情對海外市場與供應鏈的影響 圖表圖表18：主要工程機械企業出口市場分析：主要工程機械企業出口市場分析 海外疫情對工程機械海外市場的影響判斷：海外疫情對工程機械海外市場的影響判斷： 短期來看，疫情對海外市場的影響已經于3月下旬逐步體現出來，下調

35、2020年工程 機械出口預期，但是對于大部分企業，海外收入占比較低，國內市場的超預期可以 對沖海外市場增速下行風險。 長期來看，無論發展中市場還是發達市場，疫情控制住后，預計都會出臺相關擴大 內需政策，海外需求可能會快速反彈。 資料來源：公司公告，中信建投研究發展部 類別證券簡稱 主營業務海 外收入占比 占比數據對應 報告期 海外銷售地區 三一重工16.19%2019年中報印度、東南亞、南非、南美為主 徐工機械14.28%2019年中報東南亞、印度、南非、南美為主 中聯重科8.24%2019年年報東南亞、印度、南非、南美為主 柳工17.24%2019年中報東南亞、印度、南非、南美為主 恒立液壓

36、22.48%2018年年報歐美為主 艾迪精密9.03%2019年年報歐美為主 租賃商建設機械3.69%2018年年報東南亞為主 新興主機廠浙江鼎力54.17%2018年年報歐美為主 綜合性主機廠 核心零部件 2.2 2.2 海外疫情對海外市場與供應鏈的影響海外疫情對海外市場與供應鏈的影響 海外疫情對工程機械海外供應鏈的影響判斷：海外疫情對工程機械海外供應鏈的影響判斷： 從工程機械主機廠來看，存在核心零部件從歐洲、日本進口的情況，目前來看日本 供應鏈比較穩定，歐洲供應鏈出現個別問題，但是大部分核心零部件在國內有替代 品，海外零部件供應鏈目前來看，僅會對部分高端機型產生影響，不過考慮目前主 機廠庫

37、存，6月底前普遍對第一梯隊公司沒有影響。 從工程機械核心零部件企業來看，部分零件也存在從日本、德國進口的情況，目前 都沒有出現供應商停工的情況。 總體來說，歐洲供應鏈受的影響日本供應鏈；泵車供應鏈受的影響挖機供應鏈 起重機供應鏈，泵車德系底盤受影響比較大；高端機型受的影響中低端機型； 行業大部分產品供應鏈未受影響。 我們判斷頭部主機廠研發部門會加大國產零部件與高端機型的系統匹配性研究，中中 長期來看長期來看，有利于核心零部件進一步進口替代有利于核心零部件進一步進口替代，有利于國內競爭格局進一步提升有利于國內競爭格局進一步提升。 2.2 2.2 海外疫情對海外市場與供應鏈的影響海外疫情對海外市場

38、與供應鏈的影響 圖表圖表19：主要工程機械企業核心零部件供應鏈分析：主要工程機械企業核心零部件供應鏈分析 資料來源：公司官網，中信建投研究發展部 品牌品牌產品產品底盤品牌底盤品牌發動機品牌發動機品牌液壓件品牌液壓件品牌總結總結 挖機 中大挖以三菱為主，小挖以五十鈴為主； 另外，還有洋馬、久保田、國產康明斯。 川崎、恒立為主，還有 一些赫斯可 日系供應商為主，國產有替代 汽車起重機自制為主玉柴、上柴、濰柴、東風康明斯川崎國產供應商為主 履帶起重機康明斯、五十鈴川崎日系供應商為主，國產有替代 泵車 日野、五十鈴、沃爾沃用 的多，奔馳用的少，還有 重汽、陜汽以及三一自主 品牌 日野、五十鈴、沃爾沃為

39、主，還有奔馳、 重汽等 日系供應商為主，國產有替代 攪拌車三一、重汽 玉柴、濰柴、道依茨、德國曼、三一、日 野 國產供應商為主 挖機國產康明斯、洋馬為主，還有少量珀金斯 川崎、恒立為主，還有 一些赫斯可 日系供應商為主，國產有替代 汽車起重機自制為主 中國重汽、濰柴、戴姆勒、上柴、東風、 一汽、沃爾沃、康明斯、杭發 國產供應商為主 履帶起重機奔馳、康明斯、濰柴、上柴國產供應商為主 泵車奔馳、中國重汽奔馳、中國重汽歐系供應商和國產供應商都有 攪拌車中國重汽中國重汽國產供應商為主 挖機康明斯、洋馬恒立國產供應商和日系供應商為主 汽車起重機 包括大噸位的汽車吊底盤 都是自制，基本100%自制 濰柴（

40、主要用在200噸以下）、戴姆勒奔 馳（200噸以上），上柴現在不用了，曼 不是主流 自產為主國產供應商為主，且自制比例高 履帶起重機發動機不是問題林德、布赫國產供應商為主 泵車 進口底盤占比60-70%，瑞 典斯堪尼亞用的最多，然 后是德國奔馳。國產用解 放和中國重汽，其他國產 底盤也在溝通。 一般是斯堪尼亞底盤配斯堪尼亞發動機， 奔馳底盤配奔馳發動機，解放用錫柴或者 濰柴發動機，重汽用曼或者重汽自產的發 動機 液壓件不是問題歐系供應商和國產供應商都有 攪拌車解放和重汽是兩大主力 底盤廠家一般用濰柴發動機比較多，其次 是中國重汽、錫柴、通用康明斯 基本國產化了，液壓件 用量也少，主要是結構 件

41、比較多，結構件暫時 問題不大 國產供應商為主 挖機洋馬、康明斯、川崎川崎、恒立國產供應商和日系供應商為主 汽車起重機自制為主康明斯、濰柴、玉柴國產供應商為主 三一 徐工 中聯 柳工 2.3 2.3 主要品類工程機械銷量增速判斷主要品類工程機械銷量增速判斷 圖表圖表20：2020年挖機需求測算年挖機需求測算 全年挖機銷量預判：（1）國內需求在基建、地產投資月均增速分別為16.73%、10.84%的 背景下，再考慮目前依舊處于更新換代需求周期，預計國內銷量增速10%左右。（2）出口 估計從二季度會進一步體現疫情影響，假設全年0增長，這里隱含的假設是海外疫情在二 季度末之前能控制住，海外市場三、四季

42、度會逐步恢復正常；2019年挖機行業國內銷量、 出口銷量、總銷量分別為20.91、2.66、23.57萬臺，預計2020年挖機行業國內銷量、出口 銷量、總銷量分別為23、2.66、25.66萬臺，國內總銷量同比增長8.87%。 資料來源：Wind，中信建投研究發展部 2017201820192020F 1182613127722213857861524365 7.20%8.00%8.50%10.00% 6536594609108564138579 652658971110051391406 國內銷量130630184320209077229985 增長率107.00%41.10%13.43%1

43、0.00% 出口量9672191002661626616 增長率32.00%97.48%39.35%0.00% 總銷量140302203420235693256601 增長率 99.52%44.99%15.87%8.87% 46.52%44.10%42.65%35.62% 6.89%9.39%11.29%10.37% 46.59%46.51%46.06%54.01% 國內銷量 出口銷量 總銷量 更新換代貢獻率 出口貢獻率 保有量的增量貢獻率 年份年份 國內保有量 增長率 保有量的增量 更新量 2.3 2.3 主要品類工程機械銷量增速判斷主要品類工程機械銷量增速判斷 全年汽車吊銷量預判：全年汽車

44、吊銷量預判：汽車吊下游主要以基建為主，以及地產、綠化園林、市政工程等， 目前出口較少。雖然一季度，汽車起重機銷量同比下滑，但是我們判斷隨著基建、地產項 目復工開工率回升，預計2020年汽車吊行業增速10%以上，高于挖機。從微觀層面來看， 龍頭公司加班加點生產，日發貨量創歷史新高，且噸位結構上移，預計2020年汽車吊行業 收入增速更高。 全年混凝土機械銷量預判：全年混凝土機械銷量預判：一方面，泵車2019年銷量不到8000臺，且有不少短臂架泵車， 較2011年歷史高點時候的1.2萬臺泵車銷量相距甚遠，預計2020年銷量不低于15%；另一方 面，攪拌車受益治理超載，預計2020年銷量能有20%以上

45、增長。綜合來看，預判2020年混 凝土機械行業銷量增速在15%以上，高于汽車吊和挖機。 預計全年混凝土機械增速汽車吊增速挖機增速預計全年混凝土機械增速汽車吊增速挖機增速。 2.4 2.4 工程機械漲價背后的原因及趨勢判斷工程機械漲價背后的原因及趨勢判斷 工程機械漲價背后的原因分析工程機械漲價背后的原因分析 疫情壓縮工期，放大基建、地產投資對工程機械需求的拉動作用，且擴大內需政策 加碼，導致3月中下旬以來國內需求快速回升，國內工程機械企業持續超負荷生產， 多種機型供不應求。 受海外疫情影響，部分歐洲和日本供應商部分產線有關?，F象，核心零部件供應鏈 趨緊，導致后續零部件采購成本上升。 受價格戰影響

46、，2019年挖機行業大部分代理商不賺錢，頭部公司希望借此機會打破 行業“價格戰”死循環，提升行業生態，創造良性循環。 2.4 2.4 工程機械漲價背后的原因及趨勢判斷工程機械漲價背后的原因及趨勢判斷 工程機械漲價對業績的影響工程機械漲價對業績的影響 工程機械企業的盈利能力和成長性，“量”一直都是第一決定因素。此次漲價，一 方面，我們預計主機廠家和代理商盈利能力都會有所上升，不同代理商盈利能力上 升幅度不等，取決于其區域市占率情況；另一方面，我們預計國產零部件企業份額 會進一步上升，因為海外疫情導致的供應鏈偏緊，會加速國產替代。即使考慮海外 疫情對出口市場的負面影響，我們認為2020年主機廠家“

47、量”和“價”的提升都會 超預期，核心零部件企業“量”的提升會超預期，主機廠家和核心零部件企業業績 都存在上調的空間。 圖表圖表21：工程機械主要企業漲價品種對業績的影響分析：工程機械主要企業漲價品種對業績的影響分析 資料來源：公司公告，中信建投研究發展部（4月提價，假設對應產品2020年70%的收入受益提價；若是代理商制，則假設廠家與代理商各享受50%漲幅） 公司漲價品種行業排名漲價幅度銷售方式 2019年預計收 入（億元） 2020年預計收入 （億元） 假設100%執行，對2020 年業績的貢獻（億元） 2019年總體預期凈利 潤（億元） 貢獻2020年業 績增速 挖機N O . 1小挖10

48、%、中大挖5%100%代理250277. 507. 36. 4% 泵車N O . 15-10%不等90%以上代理8597. 752. 82. 5% 33537510. 18. 9% 徐工機械裝載機NO. 45%左右60%左右代理5052. 51. 338. 03. 4% 徐工有限挖機NO. 2小挖10%、中大挖5% 100%代理1651985. 2N/AN/A 中聯重科泵車N O . 25-10%不等100%直銷7080. 504. 243. 79. 7% 挖機NO. 55%左右40%左右代理7582. 52. 322. 4% 起重機NO. 45-10%60%左右代理88. 40. 33. 0

49、% 裝載機NO. 35%左右60%左右代理7578. 751. 918. 7% 158170544. 2%漲價產品合計 10. 3柳工 三一重工 漲價產品合計 113. 0 2.5 2.5 投資建議投資建議 建議加配工程機械整個板塊建議加配工程機械整個板塊，尤其是主機廠家，現有估值沒有反映主機廠家的產業鏈地位， 被明顯低估，我們判斷優質主機廠家的估值已經進入“跨越當年15倍PE”的上行通道，價 值屬性越來越突顯，（1）他們受益國內市場競爭格局、行業生態環境優化；（2）受益新 的品類擴張，他們不只有挖機、起重機、混凝土機械三大傳統品類，還在積極布局新的品 類，對應的市場空間都是數百億級別；（3）國際化的道路雖然短期受海外疫情影響有所 暫緩，但是方向明確，國內頭部主機廠家憑借更全面的產品布局、更優質的服務、更加智 能化信息化的生產與運營模式、已經提前布局好的海外研發中心與工廠，最終一定可以成 為全球工程機械領導者。 工程機械行業主要公司分類：工程機械行業主要公司分類：（1）傳統主機廠家：三一重工/徐工機械/中聯重科/柳工； （2）整機租賃服務企業：建設機械；（3）核心零部件企業：恒立液壓/艾迪精密；（4） 新興主機企業：浙江鼎力。 目錄目錄 一、疫情之下，高