北鼎股份-國內高端小電新秀精耕細作長遠可期-220628（17頁）.pdf

1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場價格（ 人民幣） ：11.28 元 目標價格（ 人民幣） ：12.60 元 市場數據市場數據( (人民幣人民幣) ) 總股本(億股) 3.26 已上市流通 A股(億股) 1.45 總市值(億元) 36.81 年內股價最高最低(元) 16.83/9.03 滬深 300 指數 4444 創業板指 2831 謝麗媛謝麗媛 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130521120003 賀虹萍賀虹萍 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130522010004 鄧穎鄧穎 聯系人聯系人 國內高端小電國內高端小電新秀新秀，精耕細作長遠可期，精耕

2、細作長遠可期 公司基本情況公司基本情況( (人民幣人民幣) ) 項目項目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 701 847 1,004 1,224 1,455 營業收入增長率 27.17% 20.84% 18.52% 21.98% 18.80% 歸母凈利潤(百萬元) 100 108 121 151 181 歸母凈利潤增長率 52.56% 8.11% 11.56% 24.51% 20.41% 攤薄每股收益(元) 0.462 0.499 0.371 0.462 0.556 每股經營性現金流凈額 0.43 0.30 0.20 0.49 0.61 ROE(歸屬

3、母公司)(攤薄) 15.19% 15.13% 15.57% 17.67% 19.23% P/E 60.51 37.45 30.41 24.42 20.28 P/B 9.19 5.67 4.73 4.32 3.90 來源：公司年報、國金證券研究所 投資邏輯投資邏輯 國內高端小電新秀。國內高端小電新秀。公司成立于 2003 年，致力全面提升生活品質，為滿足消費者改善型飲食需求提供高品質廚房小家電及配套產品和服務。公司以海外代工業務起家，主要通過 ODM/OEM模式為惠而浦集團等國際知名品牌商提供專業的研發、生產一體化服務。近年來隨著國內消費者對品質小家電的需求持續釋放，公司加碼布局內銷市場，自主品

4、牌“BUYDEEM 北鼎”培育成效顯著，目前北鼎品牌憑借差異化高端定位及細分場景生態的打造，已具備較強的品牌知名度和市場地位，且逐步成長為公司增長的重要驅動力，2019 年-2021 年北鼎品牌收入規模以 40%的復合增速擴張至 6.32 億元，收入貢獻占比提升至 75%。 產品渠道市場多維度發力，北鼎品牌長遠發展可期。產品渠道市場多維度發力，北鼎品牌長遠發展可期。近年來公司將業務經營重心轉至品牌業務，產品端：產品端：圍繞場景、聚焦吃喝改善需求持續推出創新優質產品，從更多規格+更多品類+更多場景三條主線維度完善多元產品矩陣，推動品牌結構愈發均衡，目前用品食材類對品牌收入貢獻超過 30%；渠道渠

5、道端：端：推進全方位布局，線上穩步發展（21 年品牌國內市場：線上占比超89%）同時積極重點擴張品牌展示效果更好的線下體驗店；市場端：市場端：穩步推進品牌出海，采取本土化產品策略擴大海外消費群體助力品牌海外發展。預計 22/23/24 年公司品牌業務收入分別同比+26%、+27%和+23%，其中海外市場品牌有望保持高速發展（22/23/24 年收入：+52%、+45%和+40%） ，表現優于國內市場。 投資建議投資建議 我們預計 2022-2024 年公司營業總收入分別為 10.04、12.24、14.55 億元，同比分別+18.52%、+21.98%、+18.80%，預計 2022-2024

6、 年歸母凈利潤分別為 1.21、1.51、1.81 億元，同比分別+11.56%、+24.51%、+20.41%。當前股價對應 2022-2024 年 PE 分別為 30 x、24x、20 x。我們選取極米科技等主要小家電企業作為可比公司，給予公司 2022 年 34 倍估值，對應目標價12.6 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示風險提示 新品表現不及預期，渠道拓展不及預期，人民幣匯率大幅波動風險，原材料價格大幅上漲風險，原材料價格大幅上漲風險，限售股解禁風險。 0501001502009.0310.1411.2512.3613.4714.5815.6916.8210628210928

7、211228220328人民幣(元) 成交金額(百萬元) 成交金額 北鼎股份 滬深300 2022 年年 06 月月 28 日日 消費升級與娛樂研究中心消費升級與娛樂研究中心 北鼎股份 (300824.SZ) 增持（首次評級） 公司深度研究公司深度研究 證券研究報告 公司深度研究 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 1. 高端廚房小電新秀，北鼎品牌獲效顯著.4 2. 持續聚焦吃喝改善，完善渠道市場布局.5 2.1 深度洞察用戶需求，持續圍繞場景拓新 .7 2.2 推進全方位渠道布局，加強直營門店建設 .8 2.3 采取產品本土化策略，品牌出海逐步獲效 .10 3. 財務分析

8、 .10 4. 盈利預測與投資建議.12 5. 風險提示 .13 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：2015-22Q1 公司營業總收入及同比.4 圖表 2：2015-22Q1 公司歸母凈利潤及同比.4 圖表 3：2019-22Q1 公司品牌及代工業務收入占比 .4 圖表 4：2015-22Q1 公司利潤率走勢 .4 圖表 5：北鼎品牌收入規模及同比.5 圖表 6：北鼎品牌分市場收入占比.5 圖表 7：2019-2021 年北鼎品牌與代工業務毛利率 .5 圖表 8：2019-2021 年北鼎品牌分市場毛利率 .5 圖表 9：2019 年公司各品類內銷均價（元） .6 圖表 10：2021 年線上電蒸鍋

9、主要品牌銷售份額及均價 .6 圖表 11：北鼎品牌分產品收入占比 .6 圖表 12：2019-2021 北鼎品牌電器分產品收入（億元） .6 圖表 13：2019-2021 年北鼎品牌分產品收入復合增速.7 圖表 14：2018-22Q1 公司研發費用及費用率 .7 圖表 15：2019-2021 年主要小家電公司研發費用率 .7 圖表 16：公司積極打造場景化生活解決方案.8 圖表 17：北鼎中國市場分渠道收入占比.8 圖表 18：北鼎中國線上渠道以直銷為主.8 圖表 19：北鼎中國線上渠道直銷細分渠道收入（億元） .9 圖表 20：北鼎中國線上渠道分銷細分渠道收入（億元） .9 圖表 21

10、：北鼎中國線下細分渠道收入占北鼎中國比重.9 圖表 22：北鼎中國線下直營門店數量 .9 圖表 23：21 年底北鼎品牌國內線下門店城市分布 .9 圖表 24：北鼎品牌國內線下體驗店展示效果較好.9 圖表 25：北鼎品牌海外收入及同比.10 圖表 26：北鼎品牌海外收入占品牌比重.10 圖表 27：北鼎品牌產品入選美亞烤面包機 best seller 榜單 .10 gUlYrU8WdU8VqVuWuZaQdN7NoMmMtRpNiNqQoQfQoNpP8OqQxOvPnQtOMYqQrQ公司深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 28：2017-2021 主要可比公司營業總收入（

11、億元） . 11 圖表 29：2018-2021 年主要可比公司營收同比增速 . 11 圖表 30：2017-2021 年主要可比公司毛利率. 11 圖表 31：2017-2021 年主要可比公司銷售費用率. 11 圖表 32：2017-2021 年主要可比公司管理費用率. 11 圖表 33：2017-2021 年主要可比公司研發費用率. 11 圖表 34：2017-2021 年主要可比公司凈利率.12 圖表 35：公司盈利預測拆分 .13 圖表 36：主要可比公司估值表.13 公司深度研究 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 1. 高端廚房小電新秀，北鼎品牌獲效顯著高端廚房小電新秀，北鼎品

12、牌獲效顯著 高端廚房小家電新秀，品牌培育成效顯著。高端廚房小家電新秀，品牌培育成效顯著。公司成立于 2003 年，是一家致力全面提升生活品質，為滿足消費者改善型飲食需求，提供高品質廚房小家電及配套產品和服務 的創新型企 業。公司 以海外代工 業務起家， 主要通過ODM/OEM 模式為惠而浦集團等國際知名品牌商提供專業的研發、生產一體化服務。近年來隨著國內消費者對品質小家電的需求持續釋放，公司加碼布局內銷市場，自主品牌“BUYDEEM 北鼎”培育成效顯著，目前北鼎品牌憑借差異化高端定位及細分場景生態的打造，已具備較強的品牌知名度和市場地位，且逐步成長為公司增長的重要驅動力。 重點培育品牌發展，業

13、務結構持續優化。重點培育品牌發展，業務結構持續優化。近年來公司將經營重心轉至自主品牌業務，2019 年-2021 年北鼎品牌以 40%的復合增速擴張至 6.32 億元，收入貢獻占比提升至 75%（19A：58%） 。隨著高盈利能力自主品牌業務占比的提升（21A 品牌業務毛利率：60%；代工業務毛利率：18%） ，公司盈利能力穩中向好，2021 年公司凈利率水平提升至 12.8%。 短期疫情影響承壓，長期高端小電空間充足。短期疫情影響承壓，長期高端小電空間充足。受原材料、運輸成本影響，公司利潤率有所承壓，21 年毛利率與凈利率分別下滑 2.0pct 和 1.5pct。22 年開年以來受疫情沖擊成

14、本相對剛性，短期利潤端承壓較為明顯。隨著疫情影響消退、產品拓展及渠道的完善，公司品牌有望實現較好增長，盈利料將重回上升通道。 圖表圖表 1：2015-22Q1公司營業總收入及同比公司營業總收入及同比 圖表圖表2：2015-22Q1公司歸母凈利潤及同比公司歸母凈利潤及同比 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 圖表圖表3：2019-22Q1公司品牌及代工業務收入占比公司品牌及代工業務收入占比 圖表圖表4：2015-22Q1公司利潤率走勢公司利潤率走勢 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%3

15、0%35%0123456789201520162017201820192020202122Q1營業總收入（億元） 同比 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0.00.20.40.60.81.01.2201520162017201820192020202122Q1歸母凈利潤（億元） 同比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202122Q1OEM/ODM北鼎BUYDEEM 0%10%20%30%40%50%60%201520162017201820192020202122Q1毛利率 歸母凈利率 公司深度

16、研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 2. 持續聚焦吃喝改善，完善渠道市場布局持續聚焦吃喝改善，完善渠道市場布局 北鼎品牌：國內市場貢獻主要收入和利潤。北鼎品牌：國內市場貢獻主要收入和利潤。近年來公司自主品牌北鼎品牌培育逐步獲效，21 年品牌收入 6.32 億元，同比增長 26%。分市場來看，國內市場貢獻品牌主要收入與利潤，22Q1 北鼎品牌國內收入占比超 88%。利潤率方面，北鼎中國市場毛利率相對穩定，北鼎品牌海外業務受運輸費大幅上漲影響21 年毛利率調整至 41%。 圖表圖表5：北鼎品牌收入規模及同比：北鼎品牌收入規模及同比 圖表圖表6：北鼎品牌分市場收入占比：北鼎品牌分市場收入占比

17、 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 圖表圖表7：2019-2021年北鼎品牌與代工業務毛利率年北鼎品牌與代工業務毛利率 圖表圖表8：2019-2021年北鼎品牌分市場毛利率年北鼎品牌分市場毛利率 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 國內市場：北鼎品牌已成為高端小家電新秀。國內市場：北鼎品牌已成為高端小家電新秀。近年來北鼎品牌的知名度和美譽度逐步提升，高端定位獲得了眾多消費者的認可且口碑效應日漸顯現，推動北鼎品牌成長為國內高端廚房小家電國產品牌新秀。根據招股說明書披露，2019年公司在內銷市場（以自主品牌為主）中養生壺（均價 745 元）

18、 、飲水機（均價 587 元） 、烤箱（均價 3067 元） 、蒸鍋（均價 998 元）價格相對較高。另奧維云網數據顯示，線上電蒸鍋品類 21 年北鼎品牌定價較高（均價超 1500 元，明顯高于其余主要參與品牌） ，但仍以 15.5%零售額份額位居市場第三位。 0%10%20%30%40%50%60%0123456720192020202122Q1北鼎BUYDEEM收入（億元） 同比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202122Q1北鼎中國 北鼎海外 0%10%20%30%40%50%60%70%201920202021北鼎品牌 代工業務 0%

19、10%20%30%40%50%60%70%201920202021北鼎中國 北鼎海外 公司深度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表9：2019年公司各品類內銷均價（元）年公司各品類內銷均價（元） 圖表圖表10：2021年線上電蒸鍋主要品牌銷售份額及均價年線上電蒸鍋主要品牌銷售份額及均價 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：奧維云網，國金證券研究所；備注：銷售份額為銷售額占比 持續圍繞改善拓新，非電產品貢獻提升。持續圍繞改善拓新，非電產品貢獻提升。公司聚焦改善飲食需求，持續圍繞不同飲食場景提供高品質產品。分產品來看，近年來公司推出琺瑯鍋、泡茶隨手杯、手沖咖啡濾杯及多種配套食材，

20、推動非電類產品貢獻持續提升，2021 年北鼎品牌用品食材類收入占比提升至 30%，其中餐具、飲具及相關占比 14.85%，烹飪具、食材及其他占比 14.85%。電器類：電器類：公司圍繞養生、飲水、烹飪等場景持續拓展新品，目前主要產品包括養生壺、飲水機、烤箱、蒸燉鍋等，其中近年來蒸燉鍋表現優異，2019 年-2021 年以 164%的復合增速擴張至 1.1 億元，成為電器類里僅次于養生壺的子類。 圖表圖表11：北鼎品牌分產品收入占比：北鼎品牌分產品收入占比 圖表圖表12：2019-2021北鼎品牌電器分產品收入（億元）北鼎品牌電器分產品收入（億元） 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告

21、，國金證券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,500烤箱 蒸鍋 養生壺 飲水機 電熱水壺 2019年均價（元） 02004006008001,0001,2001,4001,6000%5%10%15%20%25%小熊 蘇泊爾 北鼎 美的 九陽 2021年銷額份額 均價（元） 19% 19% 30% 32% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020202122Q1電器類 用品食材類 0.000.200.400.600.801.001.201.401.60201920202021 公司深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特

22、別聲明 圖表圖表13：2019-2021年北鼎品牌分產品收入復合增速年北鼎品牌分產品收入復合增速 來源：公司公告，國金證券研究所 2.1 深度洞察用戶需求，持續圍繞場景拓新深度洞察用戶需求，持續圍繞場景拓新 注重研發與創新，產品設計能力突出。注重研發與創新，產品設計能力突出。公司高度重視產品研發品質化、實用化、美觀化，近年來為支撐自主品牌業務產品的持續創新逐年加碼研發投入，2021年公司研發費用達 3078 萬元，同比增長 16.43%，占自主品牌營業收入 4.87%。與小家電行業其他可比公司相比，21 年公司研發費用率水平（3.63%）位居行業前列。截至 21 年 12 月 31 日公司擁有

23、專利 210 項，其中境內發明專利 81 項，實用新型 42 項，外觀設計 52 項。此外公司具備優秀的工業設計能力，產品多次獲得“iF 工業設計獎” 、 “紅點工業設計獎” 、 “IDEA 工業設計獎”等國內外知名設計獎項。 圖表圖表14：2018-22Q1公司研發費用及費用率公司研發費用及費用率 圖表圖表15：2019-2021年主要小家電公司研發費用率年主要小家電公司研發費用率 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 更多品類更多品類+更多場景，完善多元產品矩陣。更多場景，完善多元產品矩陣。公司新品的拓展主要可分為：1）已有品類拓新，補足不同尺寸、不同規格、不同功

24、能，如養生壺 miniK，迷你烤箱等；2）原有場景的新品類的延展，烹飪場景中從烤箱拓展至琺瑯鍋、電磁爐等；3）拓展更多場景，21 年 6 月公司布局新場景咖啡場景，推出手沖壺及咖啡濾杯等產品。產品端公司仍將圍繞以上新品拓展思路持續拓新，完善品牌多元的產品矩陣。 場景生態構建提升用戶體驗。場景生態構建提升用戶體驗。公司以場景思維為產品發展邏輯，搭建了低頻消費（廚房小電）+中頻消費（周邊用品）+高頻消費（周邊食材）的場景生態圈。自主品牌在發展過程中始終堅持以用戶訴求為導向，以提升用戶體驗為目標，場景生態的搭建正是更好地服務客戶的重要一步，能夠幫助用戶解決“用什么-20%0%20%40%60%80%

25、100%120%140%160%180%2019-2021年收入規模復合增速 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%0.000.050.100.150.200.250.300.35201820192020202122Q1研發費用（億元） 研發費用率 0%1%2%3%4%5%北鼎股份 小熊電器 九陽股份 蘇泊爾 新寶股份 2019A2020A2021A 公司深度研究 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 煮” （養生壺） 、 “煮什么” （專屬配套食材料包） 、 “怎么煮” （紙質+電子專屬食譜） 、 “煮完怎么辦” （配套周邊用品+清潔收納產品

26、）等系列的問題。對于公司而言，1）場景生態通過中高頻類消費產品的布局，可以進一步服務客戶且有助于提升對品牌的粘性；2）中高頻產品消費門檻相對較低，可以幫助公司擴大目標用戶群體和規模，進一步促進小家電硬件產品的銷售。 圖表圖表16：公司積極打造場景化生活解決方案：公司積極打造場景化生活解決方案 來源：公司公告，國金證券研究所 2.2 推進全方位渠道布局，加強直營門店建設推進全方位渠道布局，加強直營門店建設 持續深耕渠道布局，線上占據主導地位。持續深耕渠道布局，線上占據主導地位。北鼎品牌在內銷市場的渠道布局日益完善，目前已形成線上+線下全方位、立體式的高端渠道格局。分渠道來看，受益于電商行業的蓬勃

27、發展及公司持續加碼，北鼎品牌國內市場線上渠道成為主要收入來源，21 年線上占比超 89%。具體來看，線上直銷：線上直銷：21 年線上直銷收入 3.6 億元，占北鼎中國營收 63%，其中天貓貢獻最為突出（占北鼎中國收入約 49%） ；線上分銷：線上分銷：21 年線上分銷收入 1.5 億元，占北鼎中國營收 26%。 圖表圖表17：北鼎中國市場分渠道收入占比：北鼎中國市場分渠道收入占比 圖表圖表18：北鼎中國線上渠道以直銷為主：北鼎中國線上渠道以直銷為主 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020

28、2021北鼎中國線上 北鼎中國線下 69.4% 68.7% 63.2% 19.6% 23.0% 25.8% 0%20%40%60%80%100%201920202021線上直銷 線上分銷 公司深度研究 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表19：北鼎中國線上渠道直銷細分渠道收入（億元）：北鼎中國線上渠道直銷細分渠道收入（億元） 圖表圖表20：北鼎中國線上渠道分銷細分渠道收入（億元）：北鼎中國線上渠道分銷細分渠道收入（億元） 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 加大線下直營門店建設。加大線下直營門店建設。線下門店能更直觀呈現用戶體驗式場景，展示品牌形象、傳遞品

29、牌內涵，助力品牌進一步提高品牌知名度。公司在線上渠道穩步發展的同時積極重點擴張線下體驗店，21 年北鼎品牌國內線下門店數量達 21 家，主要分布在深圳、北京等高線城市，目前公司已初步驗證門店的可復制模型，為全國推廣擴張打下基礎。21 年北鼎品牌國內線下直營收入 2,360.76 萬元，同比增長 233.80%，占北鼎中國收入比例由 20 年的 1.5%提升至 4.1%。 圖表圖表21：北鼎中國線下細分渠道收入占北鼎中國比重：北鼎中國線下細分渠道收入占北鼎中國比重 圖表圖表22：北鼎中國線下直營門店數量：北鼎中國線下直營門店數量 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 圖

30、表圖表23：21年底北鼎品牌國內線下門店城市分布年底北鼎品牌國內線下門店城市分布 圖表圖表24：北鼎品牌國內線下體驗店展示效果較好：北鼎品牌國內線下體驗店展示效果較好 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 0.00.51.01.52.02.53.0天貓 北鼎商城 京東 其他 2019202020210.00.10.20.30.40.50.60.7微信 京東 其他 202020210%2%4%6%8%10%12%20202021線下直營 線下經銷及其他 0510152025201920202021線下直營門店 02468101214深圳 廣州 汕頭 北京 青島 成都 門

31、店數量 公司深度研究 - 10 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 2.3 采取產品本土化策略，品牌出海逐步獲效采取產品本土化策略，品牌出海逐步獲效 加速北鼎品牌出海，本土化策略獲得成效。加速北鼎品牌出海，本土化策略獲得成效。得益于早期積累的海外產品優勢與消費者洞察，公司品牌出海有序推進，近年來公司調整品牌海外產品策略，客戶群體從海外華人向全體消費者滲透，推出專門針對海外本土消費者的當地主流價位段產品。2021 年北鼎品牌海外實現營業收入 5,874.51 萬元，同比增長95.63%，為公司海外發展戰略進一步奠定堅實基礎。品牌海外本土策略逐步獲效，公司亦持續完善海外營銷渠道的多元布局，品牌出海有望實

32、現穩步發展。 圖表圖表25：北鼎品牌海外收入及同比：北鼎品牌海外收入及同比 圖表圖表26：北鼎品牌海外收入占品牌比重：北鼎品牌海外收入占品牌比重 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 圖表圖表27：北鼎品牌產品入選美亞烤面包機：北鼎品牌產品入選美亞烤面包機best seller榜單榜單 來源：亞馬遜，國金證券研究所 3. 財務分析財務分析 21 年公司營業總收入 8.5 億元，稍低于主要可比公司，17-21 年復合增速約12%。毛利率方面，隨著高盈利能力的品牌業務占比提升公司毛利率提升趨勢明顯，且基于品牌高端定位議價能力較強，公司毛利率（21A：49.5%）處于可比中

33、上水平。費用率方面，公司銷售費用率、管理費用率處于較高水平，研發費用率適中，綜合來看公司凈利率（21A：12.8%）明顯優于主要可比公司。 0%20%40%60%80%100%120%140%160%0.00.10.20.30.40.50.60.720192020202122Q1北鼎海外收入（億元） 同比 0%2%4%6%8%10%12%14%20192020202122Q1北鼎海外收入占比 公司深度研究 - 11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表28：2017-2021主要可比公司營業總收入（億元）主要可比公司營業總收入（億元） 圖表圖表29：2018-2021年主要可比公司營收同比增

34、速年主要可比公司營收同比增速 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 圖表圖表30：2017-2021年主要可比公司毛利率年主要可比公司毛利率 圖表圖表31：2017-2021年主要可比公司銷售費用率年主要可比公司銷售費用率 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：國金證券研究所 圖表圖表32：2017-2021年主要可比公司管理費用率年主要可比公司管理費用率 圖表圖表33：2017-2021年主要可比公司研發費用率年主要可比公司研發費用率 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 051015202530354045北鼎股份 小熊電器 倍輕松 極米

35、科技 2017201820192020202120.8% -1.5% 43.9% 42.8% -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%北鼎股份 小熊電器 倍輕松 極米科技 20182019202020210%10%20%30%40%50%60%70%20172018201920202021北鼎股份 小熊電器 倍輕松 極米科技 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20172018201920202021北鼎股份 小熊電器 倍輕松 極米科技 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%20172018201920202021北鼎股份 小熊電器 倍輕松 極米科技

36、 0%1%2%3%4%5%6%7%20172018201920202021北鼎股份 小熊電器 倍輕松 極米科技 公司深度研究 - 12 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表34：2017-2021年主要可比公司凈利率年主要可比公司凈利率 來源：公司公告，國金證券研究所 4. 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 公司近年來將經營重心轉至自主品牌業務，預計后續北鼎品牌將成為公司增長的主要驅動力。分業務來看： 代工業務：代工業務：已不是公司的戰略重心，公司并未積極開拓市場，今年預計受海外需求節奏影響略顯承壓，23 年及以后有望保持穩健發展； 品牌業務：品牌業務：公司加大自主品牌培育，產品端圍繞場

37、景、聚焦吃喝改善需求持續推出創新優質產品；渠道端推進全方位布局，線上穩步發展的同時積極重點擴張線下體驗店；市場端：穩步推進品牌出海，采取本土化產品策略助力海外品牌發展。目前公司自主品牌北鼎品牌的高端定位已在國內市場獲得較多消費者的認可，后續隨著產品渠道市場等多維度的發力有望實現長遠持續發展。 1） 國內市場：國內市場：21 年北鼎品牌國內市場收入同比增長 22%；22 年以來北鼎品牌已推出泡茶隨手杯 Plus 版、陶瓷餐具、咖啡調溫手沖壺、不粘烤肉鍋等新品，預計收入端有望實現 23%的增長；隨著新品拓展及線上穩步、線下加速拓展預計 23/24 年營收端有望實現 25%和 20%的增長。 2）

38、海外市場：海外市場：北鼎品牌在海外采取本土化產品策略，逐步切入主流消費人群，加上海外渠道多元布局的完善，后續品牌海外業務仍將保持高速發展，預計 22/23/24 年北鼎品牌海外收入分別增長 52%、45%和 40%。 利潤端：利潤端：代工業務經過前期的提價預計可恢復常態水平，品牌業務 22 年受疫情影響或略顯承壓，后續有望有所修復。但隨著公司業務結構的優化即高盈利能力自主品牌業務占比提升，整體毛利率有望持續向好。費用率方面，費用率方面，公司仍將持續加強品牌業務國內外市場布局，預計 22/23/24 年銷售費用率、管理費用率、研發費用率均有不同幅度提升。 0%2%4%6%8%10%12%14%1

39、6%20172018201920202021北鼎股份 小熊電器 倍輕松 極米科技 公司深度研究 - 13 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表35：公司盈利預測拆分：公司盈利預測拆分 來源：國金證券研究所 我們預計 2022-2024 年公司營業總收入分別為 10.04、12.24、14.55 億元，同比分別+18.52%、+21.98%、+18.80%，預計 2022-2024 年歸母凈利潤分別為1.21、1.51、1.81 億元，同比分別+11.56%、+24.51%、+20.41%。當前股價對應 2022-2024 年 PE 分別為 30 x、24x、20 x。我們選取極米科技等主要小

40、家電企業作為可比公司，給予公司 2022 年 34 倍估值，對應目標價 12.6 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 圖表圖表36：主要可比公司估值表：主要可比公司估值表 來源：wind，國金證券研究所；備注： PE 采用 2022 年 6 月 27 日收盤價計算 5. 風險提示風險提示 新品表現不及預期：新品表現不及預期：公司持續圍繞場景推出滿足吃喝改善需求的產品，新品上市節奏、數量及銷售表現存不及預期的風險； 渠道拓展不及預期：渠道拓展不及預期：公司穩步推進線上渠道的同時積極布局國內線下體驗門店、 公司深度研究 - 14 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 加強海外多元渠道的布局，存在渠道拓展進度

41、或效果不及預期的風險； 人民幣匯率大幅波動風險：人民幣匯率大幅波動風險：匯率大幅波動將影響公司毛利率與財務費用等； 原材料價格大幅上漲風險：原材料價格大幅上漲風險：原材料價格大幅上漲將帶來明顯的成本壓力； 限售股解禁風險：限售股解禁風險：近期公司存在一項限售股解禁風險，具體為 2022 年 4 月 15日股權激勵一般股份解禁 13.05 萬股，占解禁前流通股的 0.13%，此次解禁或對公司股價產生影響，特此提醒關注此次及后續限售股解禁事項風險。 公司深度研究 - 15 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 附錄：三張報表預測摘要附錄：三張報表預測摘要 損益表（人民幣百萬元）損益表（人民幣百萬元） 資產

42、負債表（人民幣百萬元）資產負債表（人民幣百萬元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主營業務收入主營業務收入 551 701 847 1,004 1,224 1,455 貨幣資金 237 509 444 421 426 474 增長率 27.2% 20.8% 18.5% 22.0% 18.8% 應收款項 46 52 64 67 79 94 主營業務成本 -293 -340 -428 -492 -582 -681 存貨 63 120 220 270 303 345 %銷售收入 53.2% 48.6%

43、 50.5% 49.0% 47.5% 46.8% 其他流動資產 18 66 78 83 89 95 毛利 258 360 419 512 643 774 流動資產 364 748 806 841 897 1,009 %銷售收入 46.8% 51.4% 49.5% 51.0% 52.5% 53.2% %總資產 87.8% 92.2% 82.5% 80.0% 77.1% 76.3% 營業稅金及附加 -5 -5 -5 -6 -7 -9 長期投資 0 0 0 0 0 0 %銷售收入 1.0% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定資產 39 49 65 95 139 176 銷售費用

44、-123 -167 -216 -261 -329 -396 %總資產 9.5% 6.0% 6.7% 9.0% 11.9% 13.3% %銷售收入 22.3% 23.9% 25.6% 26.0% 26.9% 27.2% 無形資產 8 11 19 24 27 29 管理費用 -42 -57 -68 -84 -104 -124 非流動資產 51 63 171 210 267 313 %銷售收入 7.7% 8.1% 8.1% 8.4% 8.5% 8.6% %總資產 12.2% 7.8% 17.5% 20.0% 22.9% 23.7% 研發費用 -22 -26 -31 -38 -47 -57 資產總計資

45、產總計 414 810 977 1,052 1,164 1,322 %銷售收入 4.0% 3.8% 3.6% 3.8% 3.9% 3.9% 短期借款 0 0 37 39 39 67 息稅前利潤（EBIT） 66 105 98 123 155 188 應付款項 62 101 123 126 149 175 %銷售收入 11.9% 15.0% 11.6% 12.3% 12.6% 12.9% 其他流動負債 24 41 47 52 65 77 財務費用 0 -5 -5 6 5 5 流動負債 86 142 206 217 253 319 %銷售收入 -0.1% 0.7% 0.6% -0.6% -0.4%

46、 -0.3% 長期貸款 0 0 0 0 0 0 資產減值損失 0 -2 -2 0 0 0 其他長期負債 7 8 54 57 59 60 公允價值變動收益 0 0 -1 0 0 0 負債 93 150 260 274 311 378 投資收益 4 9 10 12 15 18 普通股股東權益普通股股東權益 321 661 717 777 853 943 %稅前利潤 5.3% 7.9% 8.5% 8.6% 8.7% 8.6% 其中：股本 163 217 217 326 326 326 營業利潤 73 118 119 141 175 211 未分配利潤 104 155 203 263 339 429

47、營業利潤率 13.3% 16.8% 14.1% 14.0% 14.3% 14.5% 少數股東權益 0 0 0 0 0 0 營業外收支 1 -1 -2 0 0 0 負債股東權益合計負債股東權益合計 414 810 977 1,052 1,164 1,322 稅前利潤 75 117 117 141 175 211 利潤率 13.5% 16.7% 13.8% 14.0% 14.3% 14.5% 比率分析比率分析 所得稅 -9 -16 -9 -20 -25 -30 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得稅率 11.7% 14.1% 7.3% 14.0% 14.0% 14

48、.0% 每股指標每股指標 凈利潤 66 100 108 121 151 181 每股收益 0.403 0.462 0.499 0.371 0.462 0.556 少數股東損益 0 0 0 0 0 0 每股凈資產 1.970 3.039 3.297 2.382 2.613 2.891 歸屬于母公司的凈利潤歸屬于母公司的凈利潤 66 100 108 121 151 181 每股經營現金凈流 0.506 0.433 0.300 0.199 0.492 0.607 凈利率 11.9% 14.3% 12.8% 12.1% 12.3% 12.5% 每股股利 0.250 0.000 0.250 0.185

49、0.231 0.278 回報率回報率 現金流量表（人民幣百萬元）現金流量表（人民幣百萬元） 凈資產收益率 20.48% 15.19% 15.13% 15.57% 17.67% 19.23% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 總資產收益率 15.87% 12.38% 11.10% 11.51% 12.94% 13.73% 凈利潤 66 100 108 121 151 181 投入資本收益率 18.05% 13.64% 12.06% 12.96% 14.92% 16.02% 少數股東損益 0 0 0 0 0 0 增長率增長率 非現金支出 16 17 51 24 35

50、 53 主營業務收入增長率 -9.16% 27.17% 20.84% 18.52% 21.98% 18.80% 非經營收益 -4 -5 -7 -3 -12 -14 EBIT增長率 -5.32% 59.53% -6.44% 25.39% 25.74% 21.67% 營運資金變動 5 -18 -87 -76 -13 -22 凈利潤增長率 -3.29% 52.56% 8.11% 11.56% 24.51% 20.41% 經營活動現金凈流經營活動現金凈流 82 94 65 65 161 198 總資產增長率 0.24% 95.56% 20.56% 7.63% 10.69% 13.54% 資本開支 -9

51、 -19 -38 -23 -77 -86 資產管理能力資產管理能力 投資 0 -50 -10 0 0 0 應收賬款周轉天數 34.8 21.4 19.9 20.0 19.0 19.0 其他 4 9 10 12 15 18 存貨周轉天數 93.5 98.2 144.9 200.0 190.0 185.0 投資活動現金凈流投資活動現金凈流 -5 -60 -38 -11 -62 -68 應付賬款周轉天數 47.1 47.4 53.3 50.0 50.0 50.0 股權募資 0 321 0 0 0 0 固定資產周轉天數 24.5 21.3 22.1 18.4 25.3 28.1 債權募資 0 0 0

52、2 0 28 償債能力償債能力 其他 -25 -83 -94 -64 -79 -95 凈負債/股東權益 -73.74% -84.66% -60.82% -52.88% -48.83% -46.29% 籌資活動現金凈流籌資活動現金凈流 -25 238 -94 -61 -79 -67 EBIT利息保障倍數 -174.9 20.7 20.4 -21.8 -28.7 -40.5 現金凈流量現金凈流量 52 269 -68 -8 20 63 資產負債率 22.48% 18.47% 26.64% 26.08% 26.75% 28.63% 來源：公司年報、國金證券研究所 公司深度研究 - 16 - 敬請參閱

53、最后一頁特別聲明 市場中相關報告評級比率分析市場中相關報告評級比率分析 日期日期 一周內一周內 一月內一月內 二月內二月內 三月內三月內 六月內六月內 買入 1 4 10 15 32 增持 1 3 10 13 0 中性 0 0 0 0 0 減持 0 0 0 0 0 評分評分 1.50 1.43 1.50 1.46 1.00 來源：聚源數據 市場中相關報告評級比率分析說明： 市場中相關報告投資建議為“買入”得 1 分，為“增持”得 2 分，為“中性”得 3 分，為“減持”得 4分，之后平均計算得出最終評分，作為市場平均投資建議的參考。 最終評分與平均投資建議對照： 1.00 =買入； 1.012

54、.0=增持 ； 2.013.0=中性 3.014.0=減持 投資評級的說明：投資評級的說明： 買入：預期未來 612 個月內上漲幅度在 15%以上； 增持：預期未來 612 個月內上漲幅度在 5%15%； 中性：預期未來 612 個月內變動幅度在 -5%5%； 減持：預期未來 612 個月內下跌幅度在 5%以上。 公司深度研究 - 17 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 特別聲明：特別聲明： 國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。 本報告版權歸“國金證券股份有限公司” （以下簡稱“國金證券” ）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的

55、任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司” ，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。 本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，對由于該等問題產生的一切責任，國金證券不作出任何擔保。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整。 本報告中的信息、意見等均僅供參考，不作為或被視為出售及購買證券或其他投資標的邀請或要約?？蛻魬斂?/p>

56、慮到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。 在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。 本

57、報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，且收件人亦不會因為收到本報告而成為國金證券的客戶。 根據證券期貨投資者適當性管理辦法 ，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3級）的投資者使用；非國金證券 C3 級以上(含 C3 級）的投資者擅自使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。 此報告僅限于中國大陸使用。 上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-60753903 傳真：021-61038200 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 7 樓 電話：010-66216979 傳真：010-66216793 郵箱： 郵編：100053 地址：中國北京西城區長椿街 3 號 4 層 電話：0755-83831378 傳真：0755-83830558 郵箱： 郵編：518000 地址：中國深圳市福田區中心四路 1-1 號 嘉里建設廣場 T3-2402