2022年全球潮玩市場空間前景及泡泡瑪特出海研究報告（77頁）.pdf

1、2022 年深度行業分析研究報告 2 / 80 目目 錄錄 1. 泡泡瑪特出海之路：判斷已進入全面加速期泡泡瑪特出海之路：判斷已進入全面加速期 . 8 1.1. 由近及遠的發展路徑，由淺至深的運營模式，經驗豐富的專業團隊由近及遠的發展路徑，由淺至深的運營模式，經驗豐富的專業團隊 . 8 1.2. 線下渠道：近十家海外零售門店，店效長期有望比肩國內水平線下渠道：近十家海外零售門店，店效長期有望比肩國內水平 . 10 1.3. 線上渠道：多電商渠道全面開花，物流時效高于行業水平線上渠道：多電商渠道全面開花，物流時效高于行業水平 . 14 1.4. 社群運營：構建全域用戶社交矩陣，藝術展加速用戶破圈

2、社群運營：構建全域用戶社交矩陣，藝術展加速用戶破圈 . 19 1.5. 產品策略：積極融入本土文化元素，滿足當地消費者需求產品策略：積極融入本土文化元素，滿足當地消費者需求 . 23 2. 全球潮玩市場：近四百億美元空間充滿市場潛力全球潮玩市場：近四百億美元空間充滿市場潛力 . 25 3. 我們如何理解出海價值：第二成長曲線帶動估值中樞上移我們如何理解出海價值：第二成長曲線帶動估值中樞上移 . 29 4. 附錄附錄 1：全球主要國家地區潮玩市場環境探討：全球主要國家地區潮玩市場環境探討 . 35 4.1. 東亞發達國家：具備較強東亞發達國家：具備較強 IP 消費心智，市場格局變化迎新機消費心智

3、，市場格局變化迎新機 . 35 4.1.1. 宏觀環境：人口眾多收入水平領先，線上零售消費持續發展 . 35 4.1.2. 消費需求：具備長期 IP 消費習慣和能力，人均潮玩消費位居高位 . 36 4.1.3. 市場供給：競爭格局逐漸分散迎新機，線上渠道持續發力 . 38 4.2. 亞洲發達經濟體：潮玩消費心智成熟，盲盒占比快速提升亞洲發達經濟體：潮玩消費心智成熟，盲盒占比快速提升 . 40 4.2.1. 宏觀環境：具備發達國家典型特征，消費線上化接近世界平均水平 . 40 4.2.2. 消費需求：文娛消費基礎良好，盲盒市場快速開拓 . 41 4.2.3. 市場供給：市場格局相對穩定，新興渠道

4、占比不斷提升 . 43 4.3. 東南亞新興國家：供需處于快速發展期，市場潛力巨大東南亞新興國家：供需處于快速發展期，市場潛力巨大 . 45 4.3.1. 宏觀環境：經濟高增速疊加人口結構優勢，消費潛力不斷釋放 . 45 4.3.2. 市場需求：潮玩消費增速快，本土及周邊文化認可度高 . 46 4.3.3. 市場供給：競爭格局尚處早期，線上渠道發展迅速 . 49 4.4. 澳歐發達國家：盲盒帶動潮玩市場增長，渠道變革亮眼澳歐發達國家：盲盒帶動潮玩市場增長，渠道變革亮眼 . 50 4.4.1. 宏觀環境：發達經濟環境為零售業提供強力支持 . 50 4.4.2. 市場需求：成熟潮玩市場具備規模，盲

5、盒消費持續貢獻增量 . 51 4.4.3. 市場供給：新品牌仍有空間，線上擴張線下積極尋求變革 . 54 4.5. 北美發達國家：文娛消費需求與消費能力突出，市場空間廣闊北美發達國家：文娛消費需求與消費能力突出，市場空間廣闊 . 56 4.5.1. 宏觀環境：國民經濟整體運行穩健，線上零售發展趨勢向好 . 56 4.5.2. 市場需求：潮玩消費規模突出，盲盒占比提升顯著 . 57 4.5.3. 市場供給：市場競爭格局為新進入廠商提供機會，線上渠道躍居主導 . 59 5. 附錄附錄 2：以萬代南夢宮為例復盤出海：以萬代南夢宮為例復盤出?！爱a品產品+渠道渠道+營銷營銷”制勝之道制勝之道 . 61

6、5.1. 產品端：因地制宜產品端：因地制宜+孵化海外原創孵化海外原創 IP，深度挖掘海外文化元素，深度挖掘海外文化元素 . 62 5.2. 渠道端：多元銷售渠道，積極提升消費者觸達渠道端：多元銷售渠道，積極提升消費者觸達 . 69 5.3. 營銷端：線上線下聯動，加強消費者觸達營銷端：線上線下聯動，加強消費者觸達 . 74 3 / 80 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：泡泡瑪特海外市場收入及變化趨勢：泡泡瑪特海外市場收入及變化趨勢 . 8 圖圖 2：泡泡瑪特出海路徑圖：泡泡瑪特出海路徑圖 . 9 圖圖 3：泡泡瑪特海外部分零售店分布情況：泡泡瑪特海外部分零售店分布情況 . 11 圖圖 4：泡泡瑪特

7、海外零售店：泡泡瑪特海外零售店 . 11 圖圖 5：泡泡瑪特海外部分機器人店分布情況：泡泡瑪特海外部分機器人店分布情況 . 11 圖圖 6：泡泡瑪特海外機器人店：泡泡瑪特海外機器人店 . 11 圖圖 7：泡泡瑪特韓國一號店開：泡泡瑪特韓國一號店開業情況業情況 . 12 圖圖 8：泡泡瑪特倫敦店開業情況：泡泡瑪特倫敦店開業情況 . 12 圖圖 9：泡泡瑪特新加坡店地理位置：泡泡瑪特新加坡店地理位置 . 13 圖圖 10：泡泡瑪特新加坡店外觀：泡泡瑪特新加坡店外觀 . 13 圖圖 11：泡泡瑪特韓國二：泡泡瑪特韓國二店地理位置店地理位置 . 13 圖圖 12：泡泡瑪特韓國二店外觀：泡泡瑪特韓國二店

8、外觀 . 13 圖圖 13：速賣通海外買家累計數：速賣通海外買家累計數 . 14 圖圖 14：泡泡瑪特速賣通表現均好于行業平均：泡泡瑪特速賣通表現均好于行業平均 . 14 圖圖 15：泡泡瑪特速賣通界面：泡泡瑪特速賣通界面 . 15 圖圖 16：亞馬遜：亞馬遜 GMV 情況情況 . 15 圖圖 17：亞馬遜收入地區分布：亞馬遜收入地區分布 . 15 圖圖 18：泡泡瑪特亞馬遜美國站購物界面：泡泡瑪特亞馬遜美國站購物界面 . 16 圖圖 19：Shopee 電商電商 GMV 情況及增速情況及增速 . 16 圖圖 20：Shopee 主要分布地區主要分布地區 . 16 圖圖 21：泡泡瑪特：泡泡瑪

9、特 Shopee 界面界面 . 17 圖圖 22：2016-2020 年跨境出口年跨境出口 B2C 平臺及獨立站、自建站規模占比平臺及獨立站、自建站規模占比 . 17 圖圖 23：泡泡瑪特主要地區購物網站界面：泡泡瑪特主要地區購物網站界面 . 18 圖圖 24：泡泡瑪特海外會員權益：泡泡瑪特海外會員權益 . 18 圖圖 25：泡泡瑪特：泡泡瑪特 Instagram 平臺多國家地區賬號矩陣平臺多國家地區賬號矩陣 . 20 圖圖 26：官方賬號發起投票互動：官方賬號發起投票互動 . 20 圖圖 27：泡泡瑪特同粉絲推文互動：泡泡瑪特同粉絲推文互動 . 20 圖圖 28：泡泡瑪特：泡泡瑪特 Glob

10、al Ambassador 項目項目 . 21 圖圖 29：泡泡瑪特舉辦各種類型展覽：泡泡瑪特舉辦各種類型展覽 . 22 圖圖 30：泡泡瑪特同：泡泡瑪特同凱德新加坡開展的凱德新加坡開展的 Jolly Molly Christmas 展覽展覽 . 22 圖圖 31：泡泡瑪特日本發售當地特色：泡泡瑪特日本發售當地特色 IP 產品產品 . 24 圖圖 32：泡泡瑪特法國主推密語娃娃等：泡泡瑪特法國主推密語娃娃等 IP 系列系列 . 24 圖圖 33：MEGA SPACE MOLLY 特調系列海外發售門店特調系列海外發售門店 . 24 圖圖 34：泡泡瑪特在海外發售：泡泡瑪特在海外發售 MEGA S

11、PACE MOLLY 特調系列受到消費者關注特調系列受到消費者關注 . 24 圖圖 35：泡泡瑪特不同國家限定商品：泡泡瑪特不同國家限定商品 . 25 圖圖 36：海外各地區潮玩市場分析框架：海外各地區潮玩市場分析框架 . 25 圖圖 37：經濟發展水平同：經濟發展水平同 IP 消費之間的關系消費之間的關系 . 26 圖圖 38：人：人均潮玩消費同盲盒消費之間的關系均潮玩消費同盲盒消費之間的關系 . 26 圖圖 39：不同國家地區玩具市場競爭格局概覽：不同國家地區玩具市場競爭格局概覽 . 26 圖圖 40：2025 年海外潮玩市場規模測算（基于文娛支出滲透率）年海外潮玩市場規模測算（基于文娛支

12、出滲透率） . 28 圖圖 41：2025 年海外主要市場規模測算（基于人均購買情況）年海外主要市場規模測算（基于人均購買情況） . 29 圖圖 42：泡泡瑪特海外市場遠期空間測算：泡泡瑪特海外市場遠期空間測算 . 29 圖圖 43：萬代南夢宮海外營收占比及增速情況：萬代南夢宮海外營收占比及增速情況 . 30 4 / 80 圖圖 44：萬代南夢宮海外地區收入占比分布情況：萬代南夢宮海外地區收入占比分布情況 . 30 圖圖 45：三麗鷗海外營收占比及增速情況：三麗鷗海外營收占比及增速情況 . 30 圖圖 46：三麗鷗海外地區收入占比分布情況：三麗鷗海外地區收入占比分布情況 . 30 圖圖 47：

13、FUNKO 海外營收占比及增速情況海外營收占比及增速情況 . 31 圖圖 48：FUNKO 海外地區收入占比分布情況海外地區收入占比分布情況 . 31 圖圖 49：三麗鷗歷史股價走勢及出海業績情況復盤：三麗鷗歷史股價走勢及出海業績情況復盤 . 32 圖圖 50：三麗鷗：三麗鷗 PE 同海外業務增速的關系同海外業務增速的關系 . 33 圖圖 51：三麗鷗：三麗鷗 PS 同海外業務增速的關系同海外業務增速的關系 . 33 圖圖 52：萬代南夢宮歷史股價走勢及出海業績情況復盤：萬代南夢宮歷史股價走勢及出海業績情況復盤 . 34 圖圖 53：萬代南夢宮：萬代南夢宮 PE 同海外業務增速的關系同海外業務

14、增速的關系 . 35 圖圖 54：萬代南夢宮：萬代南夢宮 PS 同海外業務增速的關系同海外業務增速的關系 . 35 圖圖 55：日本、韓國人均：日本、韓國人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） . 36 圖圖 56：日：日本、韓國人均文娛消費支出（單位：美元）本、韓國人均文娛消費支出（單位：美元） . 36 圖圖 57：日本動漫市場規模（單位：億日元）：日本動漫市場規模（單位：億日元） . 37 圖圖 58：韓國年平均卡通形象內容消費額（單位：韓國年平均卡通形象內容消費額（單位：%） . 37 圖圖 59：日韓授權玩具市場規模（單位：百萬美元）：日韓授權玩具市場規模（單位：百萬美元） . 3

15、7 圖圖 60：日韓授權玩具占玩具市場占比情況：日韓授權玩具占玩具市場占比情況 . 37 圖圖 61：日韓潮玩市場規模（單位：百萬美元）：日韓潮玩市場規模（單位：百萬美元） . 38 圖圖 62：日韓潮玩人均消費額（單位：美元）：日韓潮玩人均消費額（單位：美元） . 38 圖圖 63：日韓潮玩市場盲盒收入占比：日韓潮玩市場盲盒收入占比 . 38 圖圖 64：日韓玩具市場：日韓玩具市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） . 39 圖圖 65：日本傳統玩具市場重要渠道收入：日本傳統玩具市場重要渠道收入 . 39 圖圖 66：日本傳統玩具市場重要渠道收入占比：日本傳統玩具市場重要渠道收入占

16、比 . 39 圖圖 67：韓國傳統玩具市場重要渠道收入：韓國傳統玩具市場重要渠道收入 . 40 圖圖 68：韓國傳統玩具市場重要渠道收入占比：韓國傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 40 圖圖 69：港臺新人均：港臺新人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） . 41 圖圖 70：港臺新人均文娛消費支出（單位：美元）：港臺新人均文娛消費支出（單位：美元） . 41 圖圖 71：中國香港文化產業產值（單位：百萬美元）：中國香港文化產業產值（單位：百萬美元） . 42 圖圖 72：中國臺灣、新加坡內容市場規模（單位：億美元）：中國臺灣、新加坡內容市場規模（單位：億美元） . 42 圖圖 73：港臺新

17、授權玩具市場規模（單位：百萬美元）：港臺新授權玩具市場規模（單位：百萬美元） . 42 圖圖 74：港臺新授權玩具占玩具市場占比情況：港臺新授權玩具占玩具市場占比情況 . 42 圖圖 75：港臺新潮玩市場規模（單位：百萬美元）：港臺新潮玩市場規模（單位：百萬美元） . 43 圖圖 76：港臺新潮玩人均消費額（單位：美元）：港臺新潮玩人均消費額（單位：美元） . 43 圖圖 77：港臺新潮玩市場盲盒收入占比：港臺新潮玩市場盲盒收入占比 . 43 圖圖 78：港臺新玩具市場：港臺新玩具市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） . 44 圖圖 79：中國香港傳統玩具市場重要渠道收入：中國香港

18、傳統玩具市場重要渠道收入 . 44 圖圖 80：中國香港傳統玩具市場重要渠道收入占比：中國香港傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 44 圖圖 81：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入 . 45 圖圖 82：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入占比：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 45 圖圖 83：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入 . 45 圖圖 84：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入占比：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 45 圖圖 85：東南亞主要國家人均：東南亞主要國家人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） . 47

19、圖圖 86：東南亞主要國家人均文娛消費（單位：美元）：東南亞主要國家人均文娛消費（單位：美元） . 47 圖圖 87：多國：多國“韓流韓流”消費指標消費指標 . 47 圖圖 88：印馬泰內容市場規模（單位：億美元）：印馬泰內容市場規模（單位：億美元） . 47 5 / 80 圖圖 89：印馬泰授權玩具市場規模（單位：百萬美元）：印馬泰授權玩具市場規模（單位：百萬美元） . 48 圖圖 90：印馬泰授權玩具占玩具市場占比情況：印馬泰授權玩具占玩具市場占比情況 . 48 圖圖 91：印馬泰潮玩市場規模（單位：百萬美元）：印馬泰潮玩市場規模（單位：百萬美元） . 48 圖圖 92：印馬泰潮玩市場人均

20、消費（單位：美元）：印馬泰潮玩市場人均消費（單位：美元） . 48 圖圖 93：印馬泰潮玩市場盲盒收入占比：印馬泰潮玩市場盲盒收入占比 . 49 圖圖 94：印馬泰玩具市場：印馬泰玩具市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） . 49 圖圖 95：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入 . 50 圖圖 96：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入占比：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 50 圖圖 97：馬來西亞傳統玩具市場重要渠道收入：馬來西亞傳統玩具市場重要渠道收入 . 50 圖圖 98：馬來西亞傳統玩具市場重要渠道收入占比：馬來西亞傳統玩具市場

21、重要渠道收入占比 . 50 圖圖 99：泰國傳統玩具市場重要渠道收入：泰國傳統玩具市場重要渠道收入 . 50 圖圖 100：泰國傳統玩具市場重要渠道收入占比：泰國傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 50 圖圖 101：澳洲澳洲&歐洲主要國家人均歐洲主要國家人均 GNI（單位：美元）（單位：美元）. 52 圖圖 102：澳洲：澳洲&歐洲主要國家人均文娛消費（單位：美元）歐洲主要國家人均文娛消費（單位：美元） . 52 圖圖 103： 摘金奇緣獲得海外地區用戶好評： 摘金奇緣獲得海外地區用戶好評 . 52 圖圖 104：澳洲：澳洲&歐洲主要國家內容市場規模（單位：億美元）歐洲主要國家內容市場規模（單

22、位：億美元） . 52 圖圖 105：澳洲：澳洲&歐洲授權玩具市場規模（單位：百萬美元）歐洲授權玩具市場規模（單位：百萬美元） . 53 圖圖 106：澳洲：澳洲&歐洲授權玩具占玩具市場占比情況歐洲授權玩具占玩具市場占比情況 . 53 圖圖 107：澳洲：澳洲&歐洲潮玩市場規模（單位：百萬美元）歐洲潮玩市場規模（單位：百萬美元） . 53 圖圖 108：澳洲：澳洲&歐洲潮玩人均消費額（單位：美元）歐洲潮玩人均消費額（單位：美元） . 53 圖圖 109：澳洲：澳洲&歐洲潮玩市場盲盒收入占比歐洲潮玩市場盲盒收入占比 . 54 圖圖 110：MGA 旗下旗下 LOL Surprise 產品產品 .

23、 54 圖圖 111：澳洲：澳洲&歐洲玩具市場歐洲玩具市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） . 54 圖圖 112：澳大利亞傳統玩具市場重要渠道收入：澳大利亞傳統玩具市場重要渠道收入 . 55 圖圖 113：澳大利亞傳統玩具市場重要渠道收入占比：澳大利亞傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 55 圖圖 114：法國傳統玩具市場重要渠道收入：法國傳統玩具市場重要渠道收入 . 55 圖圖 115：法國傳統玩具市場重要渠道收入占比：法國傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 55 圖圖 116：德國傳統玩具市場重要渠道收入：德國傳統玩具市場重要渠道收入 . 55 圖圖 117：德國傳統玩具市場重要

24、渠道收入占比：德國傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 55 圖圖 118：英國傳統玩具市場重要渠道收入：英國傳統玩具市場重要渠道收入 . 56 圖圖 119：英國：英國傳統玩具市場重要渠道收入占比傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 56 圖圖 120：北美主要國家人均：北美主要國家人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） . 57 圖圖 121：北美主要國家人均文娛消費（單位：美元）：北美主要國家人均文娛消費（單位：美元） . 57 圖圖 122：日本與其他國家動畫與游戲授權協議數量：日本與其他國家動畫與游戲授權協議數量 . 58 圖圖 123：北美內容市場規模（單位：億美元）：北美內容市場規模（

25、單位：億美元） . 58 圖圖 124：北美授權玩具市場規模（單位：百萬美元）：北美授權玩具市場規模（單位：百萬美元） . 58 圖圖 125：北美授權玩具占玩具市場占比情況：北美授權玩具占玩具市場占比情況 . 58 圖圖 126：北美潮玩市場規模（單位：百萬美元）：北美潮玩市場規模（單位：百萬美元） . 59 圖圖 127：北美潮玩人均消費額（單位：美元）：北美潮玩人均消費額（單位：美元） . 59 圖圖 128：北美發達國家潮玩市場盲盒收入占比北美發達國家潮玩市場盲盒收入占比 . 59 圖圖 129：北美玩具市場：北美玩具市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） . 60 圖圖 1

26、30：加拿大傳統玩具市場重要渠道收入：加拿大傳統玩具市場重要渠道收入 . 60 圖圖 131：加拿大傳統玩具市場重要渠道收入占比：加拿大傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 60 圖圖 132：美國傳統玩具市場重要渠道收入：美國傳統玩具市場重要渠道收入 . 61 圖圖 133：美國傳統玩具市場重要渠道收入占比：美國傳統玩具市場重要渠道收入占比 . 61 6 / 80 圖圖 134：萬代南夢宮：萬代南夢宮 IP 軸戰略軸戰略 . 61 圖圖 135：萬代南夢宮：萬代南夢宮 2018-2021 年中期戰略年中期戰略 . 61 圖圖 136：2016-2020 年中國年中國 Z 世代用戶規模世代用戶規模

27、 . 63 圖圖 137：Z 世代群體標簽世代群體標簽 . 63 圖圖 138：2015-2019 年中國泛二次元用戶規模增長圖年中國泛二次元用戶規模增長圖 . 63 圖圖 139：Z 世代日常消費金額分布（世代日常消費金額分布（2019 年實際花費）年實際花費） . 63 圖圖 140：2021 年全球十大授權商排行年全球十大授權商排行 . 64 圖圖 141：美國：美國熱門游戲下載排行熱門游戲下載排行 . 65 圖圖 142：美國熱門游戲用戶支出排行美國熱門游戲用戶支出排行 . 65 圖圖 143：2019 年全球年全球 SLG 游戲主要國家營收游戲主要國家營收 . 65 圖圖 144：2

28、019 年度年度 SLG 游戲市場收入分布游戲市場收入分布 . 65 圖圖 145： 小小夢魘： 小小夢魘 2游戲概念圖游戲概念圖 . 66 圖圖 146： 雙子幻鏡游戲概念圖： 雙子幻鏡游戲概念圖 . 66 圖圖 147：萬代南夢宮：萬代南夢宮 2016-2022 財年全球游戲發行情況財年全球游戲發行情況 . 66 圖圖 148：高達中國市場限定：高達中國市場限定“十二生肖高達十二生肖高達亥豬亥豬” . 68 圖圖 149：高達美國市場限定周邊：高達美國市場限定周邊 . 68 圖圖 150：萬代：萬代 S.H.Figuarts 系列聯動哪吒之魔童降世系列聯動哪吒之魔童降世主角哪吒和敖丙人偶手

29、辦主角哪吒和敖丙人偶手辦 . 68 圖圖 151：萬代：萬代 S.H.Figuarts 系列聯動蜘蛛俠：英雄無歸蜘蛛戰衣系列聯動蜘蛛俠：英雄無歸蜘蛛戰衣 . 68 圖圖 152：火星西路：火星西路 7 號號 PV 截圖截圖 . 69 圖圖 153：標準規格戰士預告截圖：標準規格戰士預告截圖 . 69 圖圖 154：萬代線下直營：萬代線下直營店深圳店周邊布局店深圳店周邊布局 . 70 圖圖 155：萬代線下直營店長沙店周邊布局：萬代線下直營店長沙店周邊布局 . 70 圖圖 156：萬代南夢宮：萬代南夢宮“一番賞一番賞”抽選模式抽選模式 . 70 圖圖 157：“一番賞一番賞”高用戶粘度高用戶粘度

30、 . 70 圖圖 158：高達中國項目：上海高達玩具模型店：高達中國項目：上海高達玩具模型店&上海羅森高達上海羅森高達 AEED 主題店主題店 . 71 圖圖 159：Target 商城中的高達模型商城中的高達模型 . 71 圖圖 160：萬代南夢宮線下游樂場地：萬代南夢宮線下游樂場地 . 72 圖圖 161：萬代南夢宮游樂設施收入（十億日元）：萬代南夢宮游樂設施收入（十億日元） . 72 圖圖 162：萬代南夢宮：萬代南夢宮 2017-2021 年游樂設施數量變動情況年游樂設施數量變動情況 . 72 圖圖 163：萬代官方旗艦店：萬代官方旗艦店 . 73 圖圖 164：萬代天貓：萬代天貓 G

31、MV 情況及增速情況及增速 . 73 圖圖 165：天貓豆趣正當紅界面：天貓豆趣正當紅界面 . 73 圖圖 166：萬代南夢宮美國官網：萬代南夢宮美國官網 store . 74 圖圖 167：萬代南夢宮：萬代南夢宮 Amazon 購物界面購物界面 . 74 圖圖 168： 艾爾登法環嗶哩嗶哩直播實況： 艾爾登法環嗶哩嗶哩直播實況 . 75 圖圖 169：萬代南夢宮上?？扉W店實地照片：萬代南夢宮上?？扉W店實地照片 . 76 圖圖 170：萬代南夢宮：萬代南夢宮 Chinajoy 參展圖參展圖 . 76 圖圖 171：萬代南夢宮游戲體驗館現場圖：萬代南夢宮游戲體驗館現場圖 . 76 圖圖 172：

32、萬代：萬代南夢宮南夢宮“高達跑高達跑”活動圖活動圖 . 76 表表 1：泡泡瑪特海外業務發展歷程及重要事件：泡泡瑪特海外業務發展歷程及重要事件 . 8 表表 2：泡泡瑪特海外附屬公司泡泡瑪特海外附屬公司&合營聯營公司一覽合營聯營公司一覽 . 10 表表 3：泡泡瑪特海外業務核心成員：泡泡瑪特海外業務核心成員 . 10 表表 4：泡泡瑪特海外部分泡泡瑪特海外部分門店開店時間及選址門店開店時間及選址 . 12 表表 5：泡泡瑪特主流電商平臺入駐情況泡泡瑪特主流電商平臺入駐情況 . 14 7 / 80 表表 6：泡泡瑪特同跨境物流時效對比泡泡瑪特同跨境物流時效對比 . 19 表表 7：泡泡瑪特主要社

33、交媒體賬號經營情況：泡泡瑪特主要社交媒體賬號經營情況 . 19 表表 8：泡泡瑪特：泡泡瑪特 2021 年國際漫展參展情況年國際漫展參展情況 . 21 表表 9：泡泡瑪特不同國家地區產品價格對比：泡泡瑪特不同國家地區產品價格對比 . 23 表表 10：不同國家：不同國家/地區潮玩市場環境特點對比地區潮玩市場環境特點對比 . 27 表表 11：東亞發達國家經濟人口情況：東亞發達國家經濟人口情況 . 35 表表 12：東亞發達國：東亞發達國家零售業概況家零售業概況 . 36 表表 13：中國香港、中國臺灣和新加坡經濟人口情況：中國香港、中國臺灣和新加坡經濟人口情況 . 40 表表 14：中國香港、

34、中國臺灣和新加坡零售水平：中國香港、中國臺灣和新加坡零售水平 . 41 表表 15：東南亞主要國家經濟水平：東南亞主要國家經濟水平 . 46 表表 16：東南亞主要國家：東南亞主要國家人口情況人口情況 . 46 表表 17：澳洲：澳洲&歐洲主要發達國家經濟人口情況歐洲主要發達國家經濟人口情況 . 51 表表 18：澳洲：澳洲&歐洲主要發達國家零售水平歐洲主要發達國家零售水平 . 51 表表 19：北美發達國家經濟人口情況：北美發達國家經濟人口情況 . 56 表表 20：北美發達國家零售業概況：北美發達國家零售業概況 . 57 表表 21：萬代南夢宮海外：萬代南夢宮海外子公司成立時間一覽子公司成

35、立時間一覽 . 62 表表 22：公司早期進入中國市場產品介紹：公司早期進入中國市場產品介紹 . 64 表表 23：萬代南夢宮旗下：萬代南夢宮旗下 IP 部分聯名產品介紹部分聯名產品介紹 . 67 表表 24：萬代南夢宮部分海外原創：萬代南夢宮部分海外原創 IP . 69 表表 25：萬代南夢宮：萬代南夢宮主要海外社交媒體賬號經營情況主要海外社交媒體賬號經營情況 . 74 表表 26：萬代南夢宮中國地區社交媒體賬號經營情況：萬代南夢宮中國地區社交媒體賬號經營情況 . 75 8 / 80 1. 泡泡瑪特出海之路泡泡瑪特出海之路：判斷已判斷已進入全面加速期進入全面加速期 1.1. 由近及遠由近及遠

36、的的發展路徑發展路徑，由淺，由淺至至深的深的運營運營模式模式，經驗豐富的專業團隊，經驗豐富的專業團隊 我們認為經過我們認為經過三年三年的探索發展，泡泡瑪特的探索發展，泡泡瑪特已進入已進入出海出海加速期加速期，海外收入呈現持續高，海外收入呈現持續高增長增長趨勢趨勢?？v觀泡泡瑪特海外業務發展歷程，可以看到公司對海外業務的持續戰略性投入。泡泡瑪特海外事業中心最初成立于 2018 年 8 月，并于 2019 年年初下設海外市場部、國際戰略企劃部、海外業務部三個部門。2020 年 10 月，泡泡瑪特進一步于海外三個市場設立子公司，并由國內總部負責戰略發展、控制分配資源。2021年 6 月，海外事業中心再

37、升級為泡泡瑪特國際，與泡泡瑪特中國、樂園業務并列為泡泡瑪特 3 大業務板塊。 表表 1：泡泡瑪特海外業務發展歷程及重要事件：泡泡瑪特海外業務發展歷程及重要事件 時間時間 重要事件重要事件 2018 年年 8 月月 泡泡瑪特海外事業中心成立； 2019 年初年初 海外事業中心成立海外市場部、國際戰略企劃部、海外業務部三部門； 2019 年年 4 月月 泡泡瑪特 2019STS 宣布與海外伙伴達成戰略合作 進軍亞歐國際市場； 2020 年年 9 月月 泡泡瑪特首家直營店在韓國江南區國際貿易中心開設； 2020 年年 10 月月 海外三個市場設立子公司，并由國內總部負責戰略發展、控制分配資源； 20

38、21 年年 6 月月 海外事業中心升級為泡泡瑪特國際，成為泡泡瑪特 3 大業務板塊之一； 2022 年年 1 月月 泡泡瑪特開設倫敦店，第一次進入歐洲線下市場； 數據來源：公司官網，東北證券 泡泡瑪特中國大陸外收入近三年復合增速也高達 216%，呈現快速增長趨勢。其中2021 年實現營業收入為 1.37 億元， 同比增長 85.2%， 營收占比從 2018 年的不足 1%提升至 2021 年的 3.1%。 圖圖 1：泡泡瑪特海外市場收入及變化趨勢：泡泡瑪特海外市場收入及變化趨勢 數據來源：公司公告，東北證券 注：該收入僅體現海外批發收入口徑； 9 / 80 我們認為，泡泡瑪特的出海戰略總體呈現

39、出三大特征： 1）在出海路徑上由近及遠，在出海路徑上由近及遠，當前已經形成立足亞洲，當前已經形成立足亞洲，逐步逐步面向全球的出海格局。面向全球的出海格局。從2018 年起，泡泡瑪特已陸續進入全球 23 個國家與地區。為拓展海外市場，公司采用由近及遠的打法策略，首先通過開發團隊較為熟悉且距離較近的韓國等市場積累經驗，并依托在東方國家的成功市場經驗進而去開拓以歐美為代表的西方國家市場。從具體布局來看，是由中國推向東方國家/地區（包括韓國、日本、新加坡、中國香港和中國澳門為主） ， 進而向西方國家拓展 （加拿大、 英國、 新西蘭、 澳大利亞等） 。 圖圖 2：泡泡瑪特出海路徑圖：泡泡瑪特出海路徑圖

40、數據來源：公司官網，東北證券 2）在出海模式上由淺至深，當前）在出海模式上由淺至深，當前 2B 模式已跑通驗證，積極開拓模式已跑通驗證，積極開拓 2C 商業模式。商業模式。在經營模式上，公司經歷三年多海外探索期后，業務方式已由 TO B 轉向 DTC 模式。早期進入海外市場時，泡泡瑪特因自身海外影響力小、對海外業務不熟悉等原因，選擇與各國、各地區經銷商合作的方式進行市場的拓展，實現了早期業務的快速拓展。 在此期間， 泡泡瑪特依靠自身完善、 專業的供應鏈體系及豐富的國內銷售經驗，積極提升與海外各地藝術家及品牌的合作水平。泡泡瑪特也逐漸從依賴各國、各地區營銷商進行合作營銷， 轉向與海外各地藝術家、

41、 品牌進行 IP 合作并進行獨立經營/參股經營等方式，進一步加強同海外用戶的消費者觸達。 10 / 80 表表 2：泡泡瑪特泡泡瑪特海外海外附屬公司附屬公司&合營聯營公司一覽合營聯營公司一覽 國家國家/地區地區 公司名稱公司名稱 成立時間成立時間 關系性質關系性質 持有權益持有權益 主要業務主要業務 中國香港中國香港 Pop Mart Hong Kong Limited 2017 年 1 月 直接持有 100% 海外運營/銷售潮流玩具 中國香港中國香港 Pop Mart (Hong Kong) Limited 2019 年 5 月 直接持有 100% 投資控股 韓國韓國 Pop Mart Ko

42、rea Co., Ltd. 2019 年 7 月 間接持有 80% 銷售潮流玩具 加拿大加拿大 Pop Mart (Canada) Co., Ltd. 2021 年 1 月 間接持有 100% 銷售潮流玩具 澳大利亞澳大利亞 POP MART OCEANIA PTY LIMITED 2021 年 8 月 間接持有 60% 銷售潮流玩具 美國美國 Pop Mart USA Inc. 2021 年 8 月 間接持有 100% 銷售潮流玩具 英國英國 POP MART UK LIMITED 2021 年 8 月 間接持有 100% 銷售潮流玩具 新西蘭新西蘭 POP MART NEW ZEALAND

43、 LIMITED 2021 年 11 月 間接持有 100% 銷售潮流玩具 中國澳門中國澳門 POP MART MACAU LIMITED 2021 年 11 月 間接持有 100% 銷售潮流玩具 新加坡新加坡 Pop Mart (Singapore) Holding PTE. Ltd. 2021 年 12 月 間接持有 100% 銷售潮流玩具 新加坡新加坡 POP MART SOUTH ASIA PTE. LTD. 2019 年 6 月 合營企業 50% 銷售潮流玩具 日本日本 Pop Mart Japan, Inc. 2021 年 1 月 合營企業 60% 銷售潮流玩具 中國香港中國香港

44、How2work Limited 2020 年 6 月 聯營公司 25% 設計及銷售潮流玩具 數據來源：Wind，公司財報，東北證券 3）在出海團隊上配置完備，當前團隊海外業務經驗豐富，團隊數量初具規模。）在出海團隊上配置完備，當前團隊海外業務經驗豐富，團隊數量初具規模。在團隊配置上，公司也是積極發展專業的海外團隊擴充團隊規模，從而實現經營效率最大化。目前公司副總裁文德一為中心負責人，旗下核心成員包括李艷君、金勛和樸磊等。文德一（韓國人）作為海外事業中心負責人，來華工作 12 年，是公司創始人王寧在北大 MBA 的同學，具有豐富的海外業務工作經驗，2018 年加入公司，是泡泡瑪特海外業務從 0

45、 到 1 的開拓者?，F泡泡瑪特國際總部約有百余名職員，在業務運作分工方面，國內團隊主要負責監督、指引的支持工作，而海外團隊負責具體運營事務。 表表 3：泡泡瑪特海外：泡泡瑪特海外業務核心業務核心成員成員 姓名姓名 加入團隊時間加入團隊時間 負責業務負責業務 文德一（文德一（Justin） 2018 海外事業中心負責人 李艷君（李艷君（JoJo） 2019 2016 年加入公司，前期負責國內市場營銷工作； 2019 年加入海外事業中心，負責海外市場營銷工作 金勛（金勛（Kris） 2018 團隊老成員，先后為泡泡瑪特開拓了韓國和東南亞在內的盲盒市場 樸磊（樸磊（Raymand） 2019 負責泡

46、泡瑪特海外事業的戰略企劃 數據來源：公司官網，東北證券 1.2. 線下渠道：線下渠道：近近十家海外零售門店，店效十家海外零售門店，店效長期長期有望比肩國內水平有望比肩國內水平 2021 年起泡泡瑪特海外門店開拓進入加速期，年起泡泡瑪特海外門店開拓進入加速期，海外海外機器人商店機器人商店分布也分布也同樣初具規同樣初具規模。模。泡泡瑪特在海外線下渠道鋪設過程中，復用國內打法，先通過機器人店探針，再在具有明確需求的國家地區開設店鋪。 11 / 80 圖圖 3：泡泡瑪特海外：泡泡瑪特海外部分部分零售零售店店分布情況分布情況 圖圖 4：泡泡瑪特海外零售店：泡泡瑪特海外零售店 數據來源：公司官網，東北證券

47、 注：統計截至 2022 年 4 月 30 日，非完全統計； 數據來源：泡泡瑪特，雪球，東北證券 圖圖 5：泡泡瑪特海外：泡泡瑪特海外部分部分機器人店分布情況機器人店分布情況 圖圖 6：泡泡瑪特海外機器人店：泡泡瑪特海外機器人店 數據來源：公司官網，東北證券 注：統計截至 2022 年 4 月 30 日，非完全統計； 數據來源：泡泡瑪特，雪球，東北證券 海外海外零售零售店店方面，方面，亞洲亞洲國家國家/地區積極布局地區積極布局，部分門店部分門店店效有望比肩國內水平店效有望比肩國內水平。截至2022 年 4 月底，泡泡瑪特于全球國家/地區共開設 10 余家零售店（不含快閃店） 。2020 年 9

48、 月泡泡瑪特第一家直營店在韓國開設，同日，DIMOO 社會大學系列盲盒于該店全球首發，首日限量 200 只，開業后一小時便售罄。除亞洲地區外，泡泡瑪特英國首家門店也于 2022 年 1 月 15 日開啟試運營試運營期間即吸引大批當地粉絲前來觀摩及購買，包括 SKULLPANDA、DIMOO、PUCKY 和小野等 IP 系列均大受歡迎。2022 年 4 月 22 日，泡泡瑪特新西蘭店也于新西蘭第一大城市奧克蘭市中心的黃金地段皇后街（Queen Street）開業。 12 / 80 圖圖 7：泡泡瑪特韓國一號店開業情況泡泡瑪特韓國一號店開業情況 圖圖 8：泡泡瑪特倫敦店開業情況泡泡瑪特倫敦店開業情

49、況 數據來源：公司官網，東北證券 數據來源：泡泡瑪特視頻號，東北證券 表表 4：泡泡瑪特海外泡泡瑪特海外部分部分門門店開店店開店時間及選址時間及選址 序號序號 店鋪名稱店鋪名稱 詳細地址詳細地址 開業時間開業時間 1 韓國一號店韓國一號店 首爾江南區國際貿易中心 COEX 2020.09 2 新加坡一號店新加坡一號店 FUNAN 商場 2021.01 3 加拿大一號店加拿大一號店 溫哥華列治文區新城市廣場 2021.03 4 韓國二號店韓國二號店 首爾市龍山區漢江大路二三街 55 IPARK 購物中心六層 2021.04 5 韓國三號店韓國三號店 京畿道水原市八達區 AK Mall 五層 20

50、21.10 6 中國香港中國香港一一號店號店 海港城海運大廈 3 樓 LCX14 號店 2021.11 7 中國香港二號店中國香港二號店 K11 ART MALL 2021.12 8 英國一號店英國一號店 倫敦中心地段 Shaftesbury 大道 2022.01 9 中國澳門一號店中國澳門一號店 亞美打利庇盧大馬路 3 號 2022.03 10 新西蘭一號店新西蘭一號店 奧克蘭皇后街（Queen Street） 2022.04 數據來源：公司官網，東北證券 注：統計時間截止 2022 年 4 月 30 日； 我們觀察到，泡泡瑪特在店鋪拓展方面打法清晰，一方面選址于核心目標用戶群體泡泡瑪特在店

51、鋪拓展方面打法清晰，一方面選址于核心目標用戶群體聚集的商圈，另一方面則通過新穎時尚的店鋪陳列設計，從而強化消費者觸達并實聚集的商圈，另一方面則通過新穎時尚的店鋪陳列設計，從而強化消費者觸達并實現用戶轉換?，F用戶轉換。我們以泡泡瑪特新加坡一號店與韓國二號店選址為例。泡泡瑪新加坡一號店坐落于新加坡 FUNAN 購物中心一樓，且二樓有泡泡瑪特自動售賣機。FUNAN 購物中心坐落于新加坡城市中心區，曾經是新加坡最大的數碼商城（FUNAN DigitaLife Mall） ， 承載著一代新加坡人的生活印跡和集體記憶。 改造后的FUNAN 購物中心集購物、辦公、服務公寓于一體，專注于提供多樣的購物娛樂體驗

52、和線上無法帶來的社群互動，將科技體驗與零售完美融合，為追求生活質量、懂技術、愛社交的新一代消費者提供全新的消費體驗和生活方式，自開業以來，吸引了大量年輕消費者，成為打卡圣地。 13 / 80 圖圖 9：泡泡瑪特新加坡店地理位置：泡泡瑪特新加坡店地理位置 圖圖 10：泡泡瑪特新加坡店外觀：泡泡瑪特新加坡店外觀 數據來源：谷歌地圖，東北證券 數據來源：公司官網，東北證券 同樣地，泡泡瑪特韓國二號店坐落于首爾市龍山區 IPARK 購物中心六樓，整層樓入駐的都是模型手辦品牌，泡泡瑪特的入駐可以精準滲透到目標人群。IPARK MALL 是一處超大型的復合購物中心，位于以數碼電子產品聞名的龍山站后側，其包

53、含擁有時尚館、 健康館、 文化館的百貨店、 韓國國內規模最大的電子產品專賣店、CGV 電影院、大型書店、各類餐廳等等。同時，IPARK MALL 是韓國電子產品集散地，匯聚了各種品牌、性能的電腦、游戲機、手機、相機、家電等數碼產品，精準定位目標群體用戶。 圖圖 11：泡泡瑪特韓國二店地理位置：泡泡瑪特韓國二店地理位置 圖圖 12：泡泡瑪特韓國二店外觀：泡泡瑪特韓國二店外觀 數據來源：谷歌地圖，東北證券 數據來源：公司官網，東北證券 根據我們的草根調研，我們觀察到：1）海外零售店的用戶群體不僅僅為華人）海外零售店的用戶群體不僅僅為華人/留學留學生群體，當地居民同樣表現出對泡泡瑪特的興趣和購買力。

54、生群體，當地居民同樣表現出對泡泡瑪特的興趣和購買力。以新加坡店的抽樣調查為例，3 組購物人群中 2 組為新加坡本地人，1 組為中國留學生。而在韓國二店的抽樣時間內，進店的約 20 人中僅 2 人使用非韓語進行交流溝通，韓語使用者占絕對主導。2）基于草根調研樣本測算，海外門店的店效有望比肩國內銷售水平。）基于草根調研樣本測算，海外門店的店效有望比肩國內銷售水平。以新加坡店為例，其人流量較為密集，估算全年人流量有望達到十萬級水平，對應全年銷量預計可比肩國內一線/新一線城市平均店效。 14 / 80 1.3. 線上渠道：線上渠道：多電商渠道全面開花，物流時效高于行業水平多電商渠道全面開花，物流時效高

55、于行業水平 海外海外線上多渠道拓展，第三方線上多渠道拓展，第三方電商平臺電商平臺+獨立站獨立站并駕齊驅并駕齊驅。2019 年至 2020 年，泡泡瑪特先后入駐主流跨境電商速賣通、亞馬遜平臺深入開展業務，同時為了提高渠道自主性及更快打出自身品牌知名度，泡泡瑪特也通過自建站進行銷售。2021 年，泡泡瑪特還入駐了 Shopee 平臺，開通泰國站、馬來站、菲律賓站、新加坡站多個品牌官方店鋪。 表表 5：泡泡瑪特主流電商平臺入駐情況泡泡瑪特主流電商平臺入駐情況 平臺名稱平臺名稱 速賣通速賣通 亞馬遜亞馬遜 Shopee 入駐時間入駐時間 2019 年 2019 年 2021 年 面向地區面向地區 歐美

56、 國際/美國 東南亞 數據來源：公司官網，東北證券 速賣通（AliExpress）是阿里巴巴跨境電商業務的重要一環，2010 年平臺成立至今已過 10 年，覆蓋全球 220 個國家和地區，主要交易市場為俄羅斯、美國、西班牙、巴西、法國等國，海外成交買家數量已經突破 1.5 億。泡泡瑪特早期入駐速賣通為自身提供了海外電商經驗，方便更好地拓展其他電商平臺業務。當前泡泡瑪特速賣通官方店鋪過去 6 個月獲得好評率高達 97.2%，其中商品描述和客服溝通評分均達到 4.8 分，分別好于其他店鋪 3.15%和 2.55%，擁有超 11 萬店鋪關注者。 圖圖 13：速賣通海外買家累計數：速賣通海外買家累計數

57、 圖圖 14：泡泡瑪特速賣通表現均好于行業平均：泡泡瑪特速賣通表現均好于行業平均 數據來源：2019 年速賣通商家峰會，東北證券 數據來源：速賣通，東北證券 注：評分截至 2022 年 4 月 7 日； 15 / 80 圖圖 15：泡泡瑪特泡泡瑪特速賣通速賣通界面界面 數據來源：速賣通，東北證券 泡泡瑪特早在出海初期（2019 年）也選擇入駐亞馬遜平臺，依托亞馬遜平臺，泡泡瑪特能夠把產品出口至包括美國等多個海外市場，也為未來泡泡瑪特打開相應市場空間做好鋪墊。 圖圖 16：亞馬遜：亞馬遜 GMV 情況情況 圖圖 17：亞馬遜：亞馬遜收入收入地區分布地區分布 數據來源：公司公告，Marketpla

58、ce，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 16 / 80 圖圖 18：泡泡瑪特泡泡瑪特亞馬遜亞馬遜美國站美國站購物購物界面界面 數據來源：亞馬遜，東北證券 此外， 2021年泡泡瑪特入駐Shopee， 依托Shopee的物流SLS服務及ShopeexFacebook廣告、ShopeexGoogle 廣告體系持續引流，泡泡瑪特在東南亞地區的線上營銷吸引了一大波年輕客群，實現了品牌知名度的提升。 圖圖 19：Shopee 電商電商 GMV 情況及增速情況及增速 圖圖 20：Shopee 主要分布地區主要分布地區 數據來源：Shopee，東北證券 數據來源：Shopee，東北證券 17 / 80

59、 圖圖 21：泡泡瑪特泡泡瑪特 Shopee 界面界面 數據來源：Shopee，東北證券 在積累速賣通與亞馬遜的銷售經驗后，泡泡瑪特為了更好的觸達海外消費者，同樣通過海外獨立站的方式進行跨境銷售。 根據艾媒咨詢數據， 2020 年中國跨境出口 （北美地區）自營網站達 20.30%，第三方模式為 79.70%，且獨立網站所占份額逐漸提升。通過自建海外站的銷售模式有助于泡泡瑪特更好的去沉淀品牌，提升品牌知名度，為未來泡泡瑪特持續提升品牌凝聚力，講好品牌故事做足了鋪墊。 圖圖 22：2016-2020 年跨境出口年跨境出口 B2C 平臺及獨立站、自建站規模占比平臺及獨立站、自建站規模占比 數據來源：

60、艾瑞咨詢，東北證券 為了更好的進行本土化運營，泡泡瑪特除了設立海外版官方網站外，也在當前主要市場均設立了相應的銷售網站，包括韓國、日本、法國、新加坡和澳大利亞等。當地消費者可以直接通過本國語言進行消費，極大地提升了消費者的消費便利性。 18 / 80 圖圖 23：泡泡瑪特泡泡瑪特主要地區主要地區購物購物網網站站界面界面 數據來源：公司官網，東北證券 當在泡泡瑪特海外版官方網站上進行購物時，消費者可以注冊成為會員，消費者可以在賬號中設立多個收貨地址并查詢物流快遞進度、歷史訂單等。除此之外，平臺還為會員提供了專屬權益體系，每 100 權益點可領取 5 美元的折扣券，且會員可通過社交平臺分享、購買物

61、品獲取權益點數。 圖圖 24：泡泡瑪特泡泡瑪特海外會員海外會員權益權益 數據來源：Popmart Global，東北證券 從物流時效性來看，泡泡瑪特將物流體系分為極速及標準兩種選擇，為消費者提供了差異化服務，分別對應的配送時效在 3-7 天或 15-30 天。橫向比較來看，極速模式快于當前市場較為流行的大部分物流速度。泡泡瑪特在全球的線上市場中均選擇較快的配送體系以達到消費者更高的效益水平。 在東南亞泡泡瑪特聯合 SLS 物流體系，在北美泡泡瑪特依托亞馬遜倉儲嫩里構建起相應的物流體系，均達到了快速物流的實際效果。 19 / 80 表表 6：泡泡瑪特同泡泡瑪特同跨境物流時效對比跨境物流時效對比

62、配送方式配送方式 物流方式物流方式 履約時間履約時間 泡泡瑪特泡泡瑪特 航空轉運 3-7 天（極速） 15-30 天（標準） 郵政郵政-平郵類平郵類 航空運輸或海運 20-30 天 郵政郵政-掛號類掛號類 航空運輸為主 15-20 天 專線類專線類 航空直飛占較高比重 10-15 天 國際商業快遞國際商業快遞 直飛模式 7 天以內 數據來源：公司官網，艾瑞咨詢，東北證券 1.4. 社群運營社群運營：構建構建全域全域用戶用戶社交社交矩陣，藝術矩陣，藝術展加速用戶破圈展加速用戶破圈 構建全方位的新媒體營銷矩陣，強化賬號本土化運營構建全方位的新媒體營銷矩陣，強化賬號本土化運營。泡泡瑪特當前已入駐包括

63、Instagram、FaceBook、Twitter、YouTube 等多個主流社交媒體平臺，社交媒體粉絲總數超 30 萬。其中像 Instagram 賬號“popmartglobal”截至 2022 年 4 月 7 日粉絲數已超過 12.5 萬，合計發帖數也已過千。 表表 7：泡泡瑪特主要社交媒體賬號經營情況泡泡瑪特主要社交媒體賬號經營情況 Instargam Facebook Twitter YouTube 賬號界面賬號界面 賬號名稱賬號名稱 Popmartglobal Popmart_korea POP MART POP MART POP MART GLOBAL 粉絲數量粉絲數量 12.

64、5 萬 1.1 萬 - 4774 3770 活躍情況活躍情況 1099 帖 1082 帖 32314 用戶點贊 - 166+視頻 數據來源：Instagram，Facebook，Twitter，YouTube，東北證券 注：統計時間截止 2022 年 4 月 7 日； 此外，為了進一步通過社交賬號加強同用戶互動，活動內容輸出，泡泡瑪特針對不同目標國家均開設了相應社交媒體賬號，并采用當地語言進行運營。比如 Instagram平臺上就有包括 “popmart_korea” 、“popmartsg” 、“popmartjapan” 、“popmart_france” 、“popmart_mongol

65、ia”等分別面向不同國家和地區消費者的賬號。 20 / 80 圖圖 25：泡泡瑪特：泡泡瑪特 Instagram 平臺多國家地區平臺多國家地區賬號矩陣賬號矩陣 數據來源：Instagram，東北證券 基于每個國家消費者不同的習慣以及不同社交平臺的玩法，在品牌宣發時，泡泡瑪特也做了差異化宣傳，加強了互動特點。且各國對宣發海報的審美也不相同，比如歐美更喜歡 INS 風，而韓國則相對更喜歡互動式。通過加強同當地消費者的日常交流互動，從而進一步強化泡泡瑪特的品牌心智。 圖圖 26：官方賬號發起官方賬號發起投票互動投票互動 圖圖 27：泡泡瑪特同粉絲泡泡瑪特同粉絲推文互動推文互動 數據來源：Twitte

66、r，東北證券 數據來源：Twitter，東北證券 泡泡瑪特還在全球范圍內推出了“Global Ambassador“項目，該項目旨在通過激勵潮玩愛好者們進行互動， 連接世界各地的潮玩愛好者， 推廣潮玩文化。 在活動期間，Ambassador 需要完成官方設定的任務，包括發布有關泡泡瑪特的帖子、發布有關泡泡瑪特的原創內容、推廣并參與泡泡瑪特的活動、在所屬國家或地區舉辦創造性的活動等。在此期間，參與者除了可以獲得禮物盒子、限量產品、頭像、T 恤衫、徽章等周邊產品以及享受 VIP 活動、促銷等福利，還可以接觸到參與 PTS 等大型潮玩 21 / 80 展覽活動以及與泡泡瑪特全球團隊進行溝通的機會。

67、圖圖 28：泡泡瑪特：泡泡瑪特 Global Ambassador 項目項目 數據來源：公司官網，東北證券 除了新媒體運營外除了新媒體運營外， 泡泡瑪特也持續通過各類線下泡泡瑪特也持續通過各類線下/線上展會， 持續線上展會， 持續提升泡泡瑪特的提升泡泡瑪特的品牌影響力，品牌影響力，收獲大量海外消費者。收獲大量海外消費者。泡泡瑪特頻頻參加海外及國際漫展、潮玩展，向全世界消費者展現自身做工精良的潮玩玩具，既提升了國際知名度，也拓展了海外市場業務范圍。以倫敦 MCM 動漫展及 DesignerCon UK 潮玩展為例，在得到當地消費者的認可后，泡泡瑪特便在 3 個月內籌備并推出了英國一號店。潮玩展與

68、漫展作為泡泡瑪特出海的信息獲取方式起到了至關重要的作用。 表表 8：泡泡瑪特：泡泡瑪特 2021 年國際漫展參展情況年國際漫展參展情況 序號序號 漫展名稱漫展名稱 所在地區所在地區 具體內容具體內容 時間時間 備注備注 1 DesignerCon UK 英國 在全球知名潮流藝術盛會 DesignerCon UK 上，其歐洲首發的限量款 MEGA 珍藏 400% SPACE MOLLY 西瓜、太妃及歸回系列在展會期間全部售罄。 2021.08 線下 2 第二屆國際潮流玩具線上展（PTS） 中國 泡泡瑪特還在海外社交平臺上首次舉辦了以英語直播的線上國際潮玩展（PTS International）

69、。這場四個小時的直播，吸引了來自美國、新加坡、加拿大、泰國、馬來西亞等十多個國家的近萬名觀眾同時在線觀看并獲得積極反饋。 2021.09 線上 3 倫敦 MCM 動漫展 英國 英國 MCM 動漫展是英國動漫屆乃至歐洲動漫屆的頂級盛事，極大拓展了泡泡瑪特的影響力。 2021.10 線下 4 迪拜世博會 阿聯酋 作為“2020 年迪拜世博會中國館紀念品商店特許供應商” ，泡泡瑪特將在中國館特許紀念品商店展示并售賣旗下最新潮的具有中國元素的的潮玩產品，還將舉行主題日“POP DAY”活動，與世界各地的參觀者進行現場互動。 2021.10 線下 數據來源：公司官網，東北證券 22 / 80 圖圖 29

70、：泡泡瑪特：泡泡瑪特舉辦各種類型展覽舉辦各種類型展覽 數據來源：公司官網，雪球，東北證券 除除展會展會外， 泡泡瑪特還在當地積極舉辦藝術類展覽， 進一步擴大外， 泡泡瑪特還在當地積極舉辦藝術類展覽， 進一步擴大 IP 的海外影響力。的海外影響力。比如在 2021 年 11 月 11 日至 12 月 31 日期間，泡泡瑪特與新加坡凱德集團開展合作， 舉辦以 “Jolly Molly Christmas”為主題的展覽。 展覽共分為” Yummy Party“、“ One Day of Molly”、 “Molly My Childhood”和“MEGA Space Molly”四個分展主題，在凱德

71、新加坡島內的 16 家商城進行。展廳中設置打卡地標、Molly 主題背景故事、AR互動裝置，通過視覺沖擊與故事導入，為參觀者創造沉浸式的獨特體驗。 圖圖 30：泡泡瑪特：泡泡瑪特同凱德同凱德新加坡新加坡開展的開展的 Jolly Molly Christmas 展覽展覽 數據來源：CapitaLand，東北證券 23 / 80 1.5. 產品產品策略策略：積極融入本土文化元素，滿足當地消費者需求：積極融入本土文化元素，滿足當地消費者需求 1）在在定價策略定價策略方面，基本同國內產品線價格趨近。方面，基本同國內產品線價格趨近?？紤]到各個市場匯率、稅收、物流等成本差異，泡泡瑪特在海外有不同的定價標準

72、，臨近中國大陸的區域，如中國香港、中國澳門，與中國大陸基本同價，在此基礎上，日本、韓國、東南亞區域溢價不高于 15%，歐美地區不高于 75%，但當前總體售價同國內接近。 表表 9：泡泡瑪特不同國家：泡泡瑪特不同國家地區地區產品產品價格對比價格對比 產品類型產品類型 盲盒盲盒-LABUBU 水果系列水果系列 手辦手辦-Molly 芭蕾舞者芭蕾舞者 大娃大娃-MEGA 1000% SPACE MOLLY x Keith Haring 國家國家/地區地區 原始貨幣原始貨幣 折合人民幣折合人民幣 原始貨幣原始貨幣 折合人民幣折合人民幣 原始貨幣原始貨幣 折合人民幣折合人民幣 中國中國 CNY 69 6

73、9 CNY 499 499 CNY 5999 5999 中國香港中國香港 HKD 79 64 HKD 603 488 HKD 7319 5936 韓國韓國 KRW 13000 67 KRW 84000 436.2 KRW 1118000 5806 新加坡新加坡 SGD 15.9 74 SGD 95 443 SGD 1499.9 6997 英國英國 GBP 8.8 73 GBP 57.37 478 GBP 707.58 5880 北美北美 USD 11.5 73 USD 75 476.9 USD 925 5881 數據來源：公司官網，東北證券 注：匯率采用 HKD/CNY=0.81，KRW/CN

74、Y=0.052，SGD/CNY=4.67，GBP/CNY=8.29，USD/CNY=6.36； 2）在產品選取方面，采用在產品選取方面，采用地區差異化地區差異化運營運營策略策略。在進入海外市場之前，公司會根據當地的消費者習慣分析、經銷商信息的反饋、以及市場調研數據、當地文化了解等方面進行判斷，通過產品、渠道的測試來調整在海外市場的運營策略，以此來提升成功率。以日本為例，日本的手辦和潮玩市場已經成熟，且日本的受眾群體以男性為主，像東京地區的用戶更偏好怪獸外形的潮玩，比如 LABUBU，同時也會發售部分當地喜愛的 IP 產品，比如 MOMOKO、MUKAMUKA 等。而法國用戶相對更喜歡可愛的人形

75、類玩偶，因此比如密語娃娃，以及 DC、哈利波特等大版權 IP 成為重點推廣的產品類型。 24 / 80 圖圖 31：泡泡瑪特泡泡瑪特日本發售當地特色日本發售當地特色 IP 產品產品 圖圖 32：泡泡瑪特法國主推密語娃娃等泡泡瑪特法國主推密語娃娃等 IP 系列系列 數據來源：Popmart Japan，東北證券 數據來源：Popmart France，東北證券 特別地， 泡泡瑪特也于 2022 年 4 月 8 日首次發售僅面向中國大陸以外地區的 MEGA 400% SPACE MOLLY 特調系列，發售國家/地區包括日本、韓國、港澳臺、東南亞、北美、英法意、澳大利亞和新西蘭等地區，產品一經發售也

76、于海外社交媒體平臺獲得眾多關注。 我們認為， 差異化 MEGA 系列的海外發售有助于進一步搶占用戶的消費心智并營造海外市場的稀缺氛圍。 圖圖 33：MEGA SPACE MOLLY 特調系列海外發售特調系列海外發售門店門店 圖圖 34： 泡泡瑪特在海外發售： 泡泡瑪特在海外發售MEGA SPACE MOLLY特調系列受到消費者關注特調系列受到消費者關注 數據來源：公司官網，東北證券 數據來源：公司官網，Instagram，東北證券 3）本土文化元素融入：）本土文化元素融入：當地限定強化產品稀缺性當地限定強化產品稀缺性。泡泡瑪特根據各國家、地區市場特色文化內容，相繼推出了獨一無二的系列化產品。在

77、韓國，泡泡瑪特為當地消費者獨立設計了結合傳統樂器長鼓的 PUCKY JANGGU；在新加坡，泡泡瑪特先后推出了 PUCKY Rose Kinght 和 Space Dimoo 等結合新加坡歷史文化的產品；在英國，泡泡瑪特首發了英國 Skullpanda 黑女仆等。以上各類產品通過結合當地消費者的文化習慣，提升消費者情感共鳴，提升了品牌的消費認知，從而為未來發展奠定了良好的市場基礎。 25 / 80 圖圖 35：泡泡瑪特不同國家限定商品泡泡瑪特不同國家限定商品 數據來源：公司官網，東北證券 2. 全球潮玩市場全球潮玩市場：近近四百四百億美億美元元空間空間充滿充滿市場市場潛力潛力 分析框架分析框架

78、：我們將主要從人口：我們將主要從人口/經濟潛力、用戶需求、市場供給三個維度，分析各國經濟潛力、用戶需求、市場供給三個維度，分析各國家家/地區潮玩市場的發展潛力。地區潮玩市場的發展潛力。我們將不同國家/地區劃分為幾大類型：1）東亞發達國家：以日本/韓國為代表；2）亞洲發達經濟體：以中國香港、中國臺灣和新加坡為代表；3）東南亞新興國家：以印度尼西亞/馬來西亞/泰國為代表；4）澳洲&歐洲發達國家：以澳大利亞/英國/法國/德國為代表；5）北美發達國家：以加拿大/美國為代表，分別去探討不同國家/地區的市場環境、發展階段和特點。 圖圖 36：海外各地區海外各地區潮玩市場分析框架潮玩市場分析框架 數據來源：

79、東北證券繪制 從市場需求來看，我們發現：1）不同國家）不同國家/地區的地區的 IP 消費意識習慣消費意識習慣同同宏觀經濟發展宏觀經濟發展水平水平總體總體成正相關，成正相關，人均 GNI 越高的國家/地區，IP 授權玩具在零售額中的占比越高。2）潮玩市場越成熟的國家）潮玩市場越成熟的國家/地區同樣也往往具備更強的盲盒消費心智，地區同樣也往往具備更強的盲盒消費心智，人均潮 26 / 80 玩消費越高的國家/地區，盲盒消費在潮玩市場中占比也越高。 圖圖 37：經濟發展水平同經濟發展水平同 IP 消費之間的關系消費之間的關系 圖圖 38：人均潮玩消費同盲盒消費之間的關系：人均潮玩消費同盲盒消費之間的關

80、系 數據來源：Euromonitor，東北證券 注：氣泡大小反映文娛消費支出； 數據來源：Euromonitor，東北證券 注：氣泡大小反映潮玩市場規模； 從競爭格局來看，我們發現不同國家/地區均處于較為分散的競爭格局，尤其是比如印度尼西亞等國家市場仍處于新興發展階段，并無明顯的行業統治者出現。 圖圖 39：不同國家地區玩具市場競爭格局概覽：不同國家地區玩具市場競爭格局概覽 數據來源：Euromonitor，東北證券 總結來看， 我們認為各個地區的市場特點如下 （詳細各國家地區環境解讀見附錄 1） ： 1）東亞發達國家：東亞發達國家：高經濟發展水平帶動發達的文娛產業；市場成熟人均潮玩消費位居高

81、位；市場集中度下降/電商渠道格局變化帶來市場發展機會； 2）亞洲發達經濟體：）亞洲發達經濟體：文化同源接受度高，潮玩成熟期盲盒占比提升顯著；電商渠道發展迅速，自動售貨機有望貢獻增量； 3）東南亞新興國家：）東南亞新興國家：供需端均處于爆發期潮玩市場潛力巨大；行業藍海競爭格局未定；專賣店渠道占主導電商渠道增長迅速； 27 / 80 4）澳歐發達國家：）澳歐發達國家：發達國家人均文娛支出高水平；盲盒消費有望持續為市場貢獻增量；渠道變革趨勢顯著，線上渠道逐步占據主導地位，線下渠道更注重便利化現代化； 5） 北美發達國家：） 北美發達國家： 市場規模龐大， 消費需求與能力突出； 盲盒及授權玩具需求旺盛

82、；渠道端線上躍居主導，線下便捷性強和性價比高的超大型商超發展態勢好。 表表 10：不同國家不同國家/地區地區潮玩市場環境潮玩市場環境特點對比特點對比 市場市場 國家國家/地區地區 核心特征核心特征 宏觀環境宏觀環境 市場需求市場需求 市場供給市場供給 東亞發達國家東亞發達國家 日本日本/韓國韓國 成熟市場，格局成熟市場，格局/渠道變化帶來機會渠道變化帶來機會 區域經濟發展水平高；零售業成熟向數字化發展； 文娛消費習慣已形成，潮玩市場處于成熟期； 格局持續變化；電商/專賣店渠道均有持續發展空間； 亞洲亞洲發達經濟體發達經濟體 中國香港中國香港/中國中國臺灣臺灣/新加坡新加坡 成熟市場，成熟市場，

83、盲盒消盲盒消費心智強烈費心智強烈 人 口 密 集 經 濟 發達；零售業成熟數字化相對較低； 文化同源，人均潮玩消費高，盲盒消費心智成熟； 集中度提升，線上與線下自動販賣機渠道值得關注； 東南亞東南亞新興國家新興國家 印度尼西亞印度尼西亞/馬馬來西亞來西亞/泰國泰國 新興市場，潮玩行新興市場，潮玩行業藍海業藍海 人口紅利經濟增長迅速；零售業處于成長期； 年輕用戶基數大帶來消費潛力； 集中度較低，線上/線下渠道均具有較大發展空間； 澳歐發達國家澳歐發達國家 澳大利亞澳大利亞/德國德國/法國法國/英國英國 市場規模大，盲盒市場規模大，盲盒消費貢獻增量消費貢獻增量 經濟發達；零售業成熟逐漸向數字化發展

84、； 較多的盲盒需求可為成熟期潮玩市場注入新動力； 線上多成為主導，線下便利化數字化趨勢明顯； 北美北美發達國家發達國家 加拿大加拿大/美國美國 龐大市場，盲盒消龐大市場，盲盒消費表現突出費表現突出 經 濟 發 達 人 口 眾多；零售業成熟數字化程度高； 包容多元文化；人均潮玩/盲盒消費處于高位； 線上渠道主導，線下便捷度和性價比成為關鍵； 數據來源：Euromonitor，東北證券 我們基于以下兩種方式對海外潮玩市場規模進行測算和交叉驗證，預計 2025 年海外主要國家/地區的在中性場景下總潮玩市場空間在 375 億美元左右， 對應的 CAGR在 22%。 潮玩潮玩滲透率滲透率*文娛支出規模文

85、娛支出規模 用戶數用戶數*人均消費額人均消費額=潛在用戶潛在用戶*滲透率滲透率*人均購買頻次人均購買頻次*單價單價 潮玩滲透率潮玩滲透率*文娛支出規模文娛支出規模 我們認為，潮玩消費的增長同文娛消費支出的增長具備較強相關性，尤其隨著年輕我們認為，潮玩消費的增長同文娛消費支出的增長具備較強相關性，尤其隨著年輕用戶的消費需求崛起，潮玩消費在文娛消費支出中的占比仍有提升空間。用戶的消費需求崛起，潮玩消費在文娛消費支出中的占比仍有提升空間。在滲透率方面，我們將 2025 年的滲透率值設定為“基礎值+增加值”兩部分，基礎值參考各地區 2017-2019 年潮玩消費占文娛消費支出比例的平均值， 而增加值參

86、考各地區 1）當前滲透率水平和 2）文娛消費增長速度分為三層 0.6%/0.9%/1.2%。在文娛支出規模方面，則參考 Euromonitor 的預測值。在中性情況下，我們預計 2025 年海外潮玩市場規模在 375 億美元。 28 / 80 圖圖 40：2025 年海外年海外潮玩潮玩市場規模測算市場規模測算（基于文娛支出滲透率）（基于文娛支出滲透率） 數據來源：Euromonitor，東北證券 用戶數用戶數*人均消費額人均消費額=潛在人口潛在人口*滲透率滲透率*人均購買頻次人均購買頻次*單價單價 我們認為，我們認為，潮玩消費的增長驅動力來自于潮玩消費用戶的持續增加，以及人均消費潮玩消費的增長

87、驅動力來自于潮玩消費用戶的持續增加，以及人均消費金額的提升，各地區潮玩消費人群和金額的提升，各地區潮玩消費人群和 ARPPU 值均有提升空間，新用戶向老用戶轉值均有提升空間，新用戶向老用戶轉變的過程中購買頻次和單次消費金額都會帶動消費金額的提升。變的過程中購買頻次和單次消費金額都會帶動消費金額的提升。在潛在用戶規模方面，考慮到潮玩的主要消費人群為 13-44 歲，因此通過 13-44 歲人口*滲透率進行測算；1）人口：2025 年 13-44 歲人口參考 World Bank 的預測值；2）滲透率：基于日本市場扭蛋目前 58%的滲透率水平，預計 2025 年各國滲透率有望達到 30%50%，我

88、們將滲透率假設分為 30%/40%/50%三層 （其中考慮到印尼人口基數較大且市場仍處于早期階段，因此假設其 2025 年滲透率為 15%） 。同時考慮悲觀/中性/樂觀三種情況。在人均消費方面，1）人均購買頻次：根據我們先前發布的報告，預計中國市場的購買頻次將達到 3.4 次左右，考慮到購買頻次與新老消費者占比相關，而這與潮玩市場成熟度相關，因此我們參考 2015-2019 年各國潮玩市場增速將各國的購買頻次劃分為 2/3/4 三檔（印尼基于上述原因假設為 1 次） 。2）單次消費金額：根據我們先前發布的報告，中國市場的單次消費金額預計將達到 182 元左右，考慮到各國物價水平差距，以及在潮玩

89、購買結構中隨著老用戶占比上升，手辦等高價潮玩的占比也會增加，設定為 200/300/400 元三檔（其中美國市場由于物價水平和潮玩市場成熟度較為突出，因此單次消費金額給予 500 元的假設，而印尼基于上述原因假設為 150 元） 。在中性情況下，我們預計 2025 年海外潮玩市場規模在 374 億美元。 29 / 80 圖圖 41：2025 年海外主要市場規模測算年海外主要市場規模測算（基于人均購買情況）（基于人均購買情況） 數據來源：World Bank，Euromonitor，東北證券 根據兩種方法測算， 我們預計 2025 年海外主要潮玩市場規模將在 375 億美元左右。我們假設長期來看

90、各國潮玩市場將維持在這個規模，參考行業市占率水平對泡泡瑪特的市場份額進行敏感性分析，預計泡泡瑪特遠期的海外市場空間中性情況下約為29 億美元。 圖圖 42：泡泡瑪特海外市場泡泡瑪特海外市場遠期遠期空間測算空間測算 數據來源：Euromonitor，東北證券 3. 我們如何理解出海價值：第二成長曲線我們如何理解出海價值：第二成長曲線帶動帶動估值中樞上移估值中樞上移 通過對海外代表性通過對海外代表性 IP 公司歷史收入表現復盤，我們認為公司歷史收入表現復盤，我們認為 IP 出海對于帶動公司營收出海對于帶動公司營收 30 / 80 增長貢獻顯著，增長貢獻顯著，長期來看長期來看海外營收占比能夠貢獻海外

91、營收占比能夠貢獻 30%左右左右。我們以萬代南夢宮、三麗鷗和 FUNKO 為例，萬代南夢宮自 2011 年“重啟”后開始發展期海外業務，并逐步恢復了其在海外市場的增速，至 2020-2021 財年已達到 2509 億日元，在總收入中的占比也達到 33.87%，從公司海外收入構成來看，美國、歐洲、亞洲市場分別占約40%/30%30%，分布較為均勻。 圖圖 43：萬代南夢宮海外營收占比及增速情況：萬代南夢宮海外營收占比及增速情況 圖圖 44：萬代南夢宮海外地區收入占比分布情況：萬代南夢宮海外地區收入占比分布情況 數據來源：公司財報，東北證券 數據來源：公司財報，東北證券 三麗鷗自 2000 年后開

92、始大力發展海外業務， 對總收入的貢獻也持續增加， 2013-2014財年這一占比達到了最高的 40.27%，海外收入規模達到 310 億日元，近幾年維持在23%左右的水平。從海外構成來看，早期公司的海外市場以北美為主，2007-2012 年歐洲為主要市場，但在此后北美和歐洲市場均逐漸收縮，目前亞洲成為公司首要海外市場，在海外收入中占比達到約 60%。 圖圖 45：三麗鷗海外營收占比及增速情況：三麗鷗海外營收占比及增速情況 圖圖 46：三麗鷗海外地區收入占比分布情況：三麗鷗海外地區收入占比分布情況 數據來源：公司財報，東北證券 數據來源：公司財報，東北證券 注：2009 年前亞洲、歐洲被劃分至其

93、他地區中 FUNKO 的海外業務在疫情前也維持高于美國市場增速， 2016 年公司海外收入僅 0.7億美元，占比 17%，至 2021 年海外收入已達到 2.85 億美元，占總收入的 28%。從構成來看，FUNKO 的海外市場以歐洲為主，近幾年歐洲市場的收入在海外業務中占比一直維持在 70%左右的水平。 31 / 80 圖圖 47：FUNKO 海外營收占比及增速情況海外營收占比及增速情況 圖圖 48：FUNKO 海外地區收入占比分布情況海外地區收入占比分布情況 數據來源：公司財報，東北證券 數據來源：公司財報，東北證券 此外，我們通過此外，我們通過復盤海外代表性復盤海外代表性 IP 公司的公司

94、的歷史歷史股價股價演繹演繹，也也發現發現出海業務同股價出海業務同股價表現的表現的傳導機制傳導機制大致可以分為幾個過程大致可以分為幾個過程：海外市場拓展：海外市場拓展，收入收入和和利潤利潤的持續增長來的持續增長來驗證驗證出海商業出海商業模式模式可行性海外可行性海外營收利潤增速提升營收利潤增速提升，進而，進而帶動估值中樞上移。帶動估值中樞上移。我們同樣以以萬代南夢宮和三麗鷗兩家公司為例。 三麗鷗：三麗鷗：2009 年年 11 月至月至 2013 年年 9 月月期間，期間，三麗鷗三麗鷗盈利能力快速提升帶動盈利能力快速提升帶動股價上漲股價上漲813%，同期日經同期日經 225 指數僅上漲指數僅上漲 4

95、6%，高利潤率的海外業務占比高利潤率的海外業務占比提升提升成為成為公司公司大大幅跑贏指數幅跑贏指數的關鍵。的關鍵。具體來看，三麗鷗的海外業務在 2000 年前維持較低的占比水平， 早期的股價波動主要受本土業務變化驅動。 2000 年的主要上漲行情發生于 2010-2013 年，得益于兩方面因素公司利潤水平快速提升，1）在收入水平基本不變的情況下，日本本土市場的營業利潤率從 2009 年的 8.2%快速增加到 2013 年的 27.8%。2）具有更高利潤率的海外業務占比持續提升，從 2000 年到 2009 年海外業務占比從 6.39%提升到 24.15%，并在 2010-2013 年的上漲區間

96、中進一步提升到 40.3%，成為盈利能力增強的關鍵原因。 32 / 80 圖圖 49：三麗鷗歷史股價走勢及出海業績情況復盤：三麗鷗歷史股價走勢及出海業績情況復盤 數據來源：Bloomberg（股價截至 2022 年 4 月 6 日） ，公司財報，東北證券； 注：股價走勢圖基于首日進行標準化處理；1991 年后海外收入并表了所有海外子公司；1990 年因財年調整財報數據僅包含三個季度； 從估值上來看，在海外業務通過營收和利潤增長逐漸得到驗證后，三麗鷗在海外擴張期的估值中樞也同樣有了明顯的上升趨勢，PS 均值從 2009 年的 0.8x 左右提升到2013 年的 4.6x。PE 均值也從 2010

97、 年的 20 x 提升到 2013 年的 27x。 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%-505101520253035FY1982FY1983FY1984FY1985FY1986FY1987FY1988FY1989FY1990FY1991FY1992FY1993FY1994FY1995FY1996FY1997FY1998FY1999FY2000FY2001FY2002FY2003FY2004FY2005FY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY201

98、9FY2020海外收入(十億日元）海外營業利潤（十億日元）海外收入占比海外營業利潤率01002003004005006001982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021三麗鷗日經225 33 / 80 圖圖 50：三麗鷗：三麗鷗 PE 同海外業務增速的關系同海外業務增速的關系 圖圖 51：三麗鷗：三麗鷗 PS 同海外業務增速

99、的關系同海外業務增速的關系 數據來源：Bloomberg，東北證券 注：縱軸為 PE，業績數據僅標注在圖上；2020 年及以后 PE水平較為異常故此省略； 數據來源：Bloomberg，東北證券 注：縱軸為 PS，業績數據僅標注在圖上； 萬代南夢宮萬代南夢宮： 2015 年后年后國內外業務的蓬勃發展特別是海外業務的高增長水平是公司國內外業務的蓬勃發展特別是海外業務的高增長水平是公司股價長期上漲的主要驅動因素股價長期上漲的主要驅動因素，2015 年初至年初至 2020 年末股價上漲達年末股價上漲達 249%，遠超同，遠超同期日經期日經 225 指數指數 70%的上漲幅度。的上漲幅度。具體來看，萬

100、代的海外業務在 2011-2015 年期間維持在比較低的水平， 約為18%， 2015年后開始占比持續提升， 2021年達到33.87%，這一期間，公司海外業務增速基本維持高于本土的水平，且與三麗鷗不同的是，萬代的營業利潤率水平在 2015 年之后從約 9%提升到 11%，并沒有較大變化，更多是在海外的市場份額持續擴張帶來的整體利潤水平提升。 34 / 80 圖圖 52：萬代南夢宮歷史股價走勢及出海業績情況復盤：萬代南夢宮歷史股價走勢及出海業績情況復盤 數據來源：Bloomberg（股價截至 2022 年 4 月 6 日） ，東北證券 注：股價走勢圖基于首日進行標準化處理； 從估值上看，隨著公

101、司海外市場不斷擴張，利潤持續得到驗證，PE 水平逐年上移，從 2012 年的平均 10 x 左右達到 2020 年的平均 25x，PS 也從 0.4x 左右增長到 2x。近幾年公司業務發展基本維持穩定， 海外市場占比維持在30%-35%， 2020年至2022年 4 月 6 日平均 PE 約 29x，PS 約 2.2x，可以作為長期參考指標。 010020030040050060020052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021萬代日經2250%5%10%15%20%25%30%35%40%05010015

102、0200250300海外市場收入（十億日元）海外市場占比 35 / 80 圖圖 53：萬代南夢宮：萬代南夢宮 PE 同海外業務增速的關系同海外業務增速的關系 圖圖 54：萬代南夢宮：萬代南夢宮 PS 同海外業務增速的關系同海外業務增速的關系 數據來源：Bloomberg，東北證券 注：縱軸為 PE，業績數據僅標注在圖上； 數據來源：Bloomberg，東北證券 注：縱軸為 PS，業績數據僅標注在圖上； 4. 附錄附錄 1：全球主要國家地區潮玩市場環境探討：全球主要國家地區潮玩市場環境探討 4.1. 東亞發達國家：具備較強東亞發達國家：具備較強 IP 消費心智，市場格局變化迎新機消費心智，市場格

103、局變化迎新機 4.1.1. 宏觀環境：人口眾多收入水平領先，線上零售消費持續發展 1）區域人口眾多區域人口眾多，國民經濟發達國民經濟發達。日韓兩國人口密集，2021 年日本/韓國人口規模分別達到 1.25 億和 5 千萬，其中 13-44 歲人口分別約 4 千萬和 2 千萬。日本、韓國作為東亞地區發達經濟體， 2020 年人均 GDP 均超過 3 萬美元，遠高于世界平均水平。 表表 11：東亞發達國家東亞發達國家經濟人口情況經濟人口情況 國家國家 日本日本 韓國韓國 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 34366.48 31264.94 10542.30 2016-2019年CAG

104、R 1.03% 2.37% 1.96% 2021-2025年CAGR 2.54% 4.58% 5.25% 2021 年總人口（百萬人）年總人口（百萬人） 125.42 51.82 7,778.19 2017-2021年CAGR -0.25% 0.73% 1.07% 13-44 歲人口（百萬人） 42.25 21.17 3661.75 占比 33.68% 40.85% 47.08% 數據來源：World Bank，Euromonitor，東北證券（注：人均 GDP 均為 2010 不變價美元） 2）零售業零售業總體總體穩健穩健，線上零售線上零售健康發展。健康發展。日本、韓國零售近年保持著較好的發

105、展，疫情進一步助推兩國零售數字化轉型。根據 Euromonitor，2021 年日本/韓國零售額約 9 千億/3 千億美元，2016-2019 年 CAGR 約 0.6%/5.6%。其中電商銷售額在 2016-2019 年 CAGR 分別為 7.45%/23.85%，2021 年線上零售額均達到 1 千億美元以上，同比增長均超過 16%。 36 / 80 表表 12：東亞發達國家東亞發達國家零售業概況零售業概況 國家國家 日本日本 韓國韓國 全球全球 2021 年零售額（年零售額（$bn） 976.59 309.98 17433.20 YOY 1.48% 10.43% 11.14% 2016-

106、2019年CAGR 0.57% 5.62% 3.56% 2021-2025年CAGR 1.51% 6.04% 6.14% 2021 年年線上零售額（線上零售額（$bn） 128.14 128.51 3,188.33 YOY 16.21% 26.50% 23.60% 2016-2019年CAGR 7.45% 23.85% 18.89% 2021-2025年CAGR 6.97% 12.98% 12.64% 線上零售滲透率 13.12% 41.46% 18.29% 數據來源：World Bank，東北證券（注：零售額換算匯率分別為 100 日元=0.9 美元；1000 韓元=0.8 美元，后文均使用

107、該匯率） 4.1.2. 消費需求：具備長期 IP 消費習慣和能力，人均潮玩消費位居高位 1）文娛消費水平居于高位。文娛消費水平居于高位。日韓人均 GNI 和文娛消費支出在亞太地區名列前茅，具有較強的文娛消費能力和意愿。World Bank 數據顯示兩國 2019 年人均 GNI 為4.16 萬/3.01 萬美元，2015-2019 年 CAGR 約 1.2%/3.6%。Euromonitor 數據顯示，2019 年日本/韓國人均文娛消費支出為 1673/1008 美元， 遠高于 400 美元的世界平均水平。 圖圖 55：日本日本、韓國人均韓國人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） 圖圖 56

108、：日本、韓國人均文娛消費支出（單位：美元）：日本、韓國人均文娛消費支出（單位：美元） 數據來源：World Bank，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 2）重視重視文化文化內容內容產業，對于產業，對于 IP 消費接受度高消費接受度高。日韓兩國在政策端一直致力于維護良好的文創環境，使得兩國文創意識強、消費者對潮玩等文創產品有著強烈興趣。根據日本動畫協會，日本動漫市場規模始終保持穩健增長，2015-2019 年 CAGR 為8%，2020 年受疫情負面影響但仍達到 24261 億日元。2021 年韓國文化振興產業研究院調查顯示，在年平均卡通形象可消費金額中，回答“1 萬韓元以上

109、不到 5 萬韓元”的比例最高，占比為 28.8%，且隨著時間推移可以發現年平均卡通形象在 5 萬韓元以上的比例不斷增加，消費者愿為喜愛的卡通形象支付更高的金額。 37 / 80 圖圖 57：日本日本動漫市場規模（單位：億日元）動漫市場規模（單位：億日元） 圖圖 58：韓國年平均卡通形象內容消費韓國年平均卡通形象內容消費額（單位：額（單位：%） 數據來源：日本動畫協會2021 日本動畫市場報告 ，東北證券 數據來源：韓國文化振興產業研究院2021 年卡通形象產業白皮書 ，東北證券 IP 授權玩具在日韓兩國也受到歡迎，反映出日韓兩國消費者對于 IP 消費的較強偏好。 根據 Euromonitor

110、數據， 日韓兩國 IP 授權玩具市場規模在 2020 年分別達到 20.1億美元和 5.5 億美元，占玩具市場的 36.1%和 45.1%，遠超世界平均水平。 圖圖 59：日日韓授權玩具市場規模（單位：百萬美元）韓授權玩具市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 60：日韓授權玩具占玩具市場占比情況：日韓授權玩具占玩具市場占比情況 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 3）潮玩市場）潮玩市場成熟度高成熟度高，人均消費維持高位人均消費維持高位?；?Euromonitor 數據，2019 年日本/韓國市場規模分別為 10.6 億/4.5 億美元，2015

111、-2019 年五年 CAGR 約 6.1%/2.9%，尤其是韓國 2020 年逆勢同比增長 3%，展現出較強的市場韌性。兩國人均消費額則在 2019 年也均高于 8 美元，具有較強的付費能力和付費意愿。 38 / 80 圖圖 61：日韓日韓潮玩市場規模（單位：百萬美元）潮玩市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 62：日韓日韓潮玩人均消費額（單位：美元）潮玩人均消費額（單位：美元） 數據來源：Euromonitor，東北證券 注： 市場規模通過 Euromonitor 數據庫中篩選符合 “潮流玩具”定義加總獲得，下文同； 數據來源：Euromonitor，東北證券 4）盲盒需求較為旺盛盲盒需求較為旺

112、盛。2019 年日韓盲盒收入分別為 1.04 億美元、3 千萬，占比穩重有升。韓國自 2015-2020 年盲盒占比基本維持穩定，而日本則在 2017 年實現較大提升，2020 年疫情下部分品牌受影響較大占比有所回落。 圖圖 63：日韓日韓潮玩市場盲盒收入占比潮玩市場盲盒收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.1.3. 市場供給：競爭格局逐漸分散迎新機，線上渠道持續發力 1）市場）市場新玩家持續涌現新玩家持續涌現，CR3 呈現下降趨勢呈現下降趨勢。Euromonitor 數據顯示，2020 年兩國玩具市場 CR3 均低于 40%，日本 CR3 自 2015 年的 42.7%下

113、降至 2020 年的 39.2%，韓國 CR3 則同樣自 2015 年的 28.8%降至 2020 年的 19.1%，兩國市場集中度近年均呈現下降趨勢，市場新玩家不斷涌現。 39 / 80 圖圖 64：日韓日韓玩具玩具市場市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） 數據來源：Euromonitor，東北證券 2）線下渠道仍為主流，線上渠道快速興起線下渠道仍為主流，線上渠道快速興起。從玩具市場渠道分布來看，線下渠道仍是主流，比如日本玩具市場銷售主要以專賣店形式為主，收入占比始終保持在 30%以上，我們判斷玩具專賣店因其更強體驗感和服務感受到日本消費者喜愛。但另一方面，我們觀察到線上渠道呈現

114、持續增長的態勢，尤其是疫情期間進一步助推了線上渠道的發展。Euromonitor 數據顯示，2015-2019 年日本線上渠道收入 CAGR 為13%， 2020年線上渠道收入同比增長17%， 達到12億美元， 線上收入占比超過20%。韓國 2015 年后線上渠道已較為成熟，2015-2019 年 CAGR 約為 3%，2020 年線上收入占比達到約 1/3，成為第二大銷售渠道。 圖圖 65：日本傳統玩具市場重要渠道收入：日本傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 66：日本傳統玩具市場重要渠道收入占比：日本傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Eurom

115、onitor，東北證券 40 / 80 圖圖 67：韓國傳統玩具市場重要渠道收入：韓國傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 68：韓國傳統玩具市場重要渠道收入占比：韓國傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.2. 亞洲發達經濟體亞洲發達經濟體：潮玩消費心智成熟，盲盒占比快速提升潮玩消費心智成熟，盲盒占比快速提升 4.2.1. 宏觀環境：具備發達國家典型特征，消費線上化接近世界平均水平 1）區域人口眾多，經濟水平發達，具有典型發達國家特征。區域人口眾多，經濟水平發達，具有典型發達國家特征。中國香港、中國臺灣和新加坡屬于亞

116、洲發達經濟體， 根據 World Bank 數據， 2020 年三者人均 GDP 超過 2.5萬美元，預計 2021-2025 年 CAGR 在 3%-4%范圍內。人口結構上與日韓具有相同特點，13-44 歲人口占比在 40%左右。 表表 13：中國香港、中國臺灣和新加坡經濟人口情況中國香港、中國臺灣和新加坡經濟人口情況 國家國家/地區地區 中國中國香港香港 中國中國臺灣臺灣 新加坡新加坡 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 41644.32 25164.40 58056.81 10542.30 2016-2019年CAGR 0.85% 2.37% 2.53% 1.96% 2021

117、-2025年CAGR 4.21% 4.39% 3.86% 5.25% 2021 年總人口（百萬人）年總人口（百萬人） 7.54 23.56 5.69 7,778.19 2017-2021年CAGR 0.51% 0.02% 0.35% 1.07% 13-44 歲人口（百萬人） 2.99 10.15 2.36 3661.75 占比 39.64% 43.09% 41.56% 47.08% 數據來源：World Bank，Euromonitor，東北證券（注：人均 GDP 除臺灣外均為 2010 不變價美元，臺灣為現價臺幣換算美元得到） 2）零售額穩健，線上零售額穩健，線上零售消費持續提升零售消費持續

118、提升。港臺新作為亞洲發達經濟體，消費水平穩健，線上化表現良好，滲透率接近世界平均水平。Euromonitor 數據顯示，2021 年中國香港、中國臺灣、 新加坡零售額同比分別為 8.69%/1.34%/8.69%，其中線上零售額2021 年同比增長均超過 10%，零售消費持續向線上轉型。 41 / 80 表表 14：中國中國香港香港、中國、中國臺灣臺灣和和新加坡零售水平新加坡零售水平 國家國家 香港香港 臺灣臺灣 新加坡新加坡 全球全球 2021 年零售額（年零售額（$bn） 53.11 103.61 24.61 17433.20 YOY 8.69% 1.34% 8.69% 11.14% 20

119、16-2019年CAGR -0.28% 2.22% 0.62% 3.56% 2021-2025年CAGR 8.83% 5.33% 4.31% 6.14% 線上零售額（線上零售額（$bn） 7.13 16.62 3.98 3,188.33 YOY 11.23% 20.49% 17.57% 23.60% 2016-2019年CAGR 19.60% 9.45% 21.62% 18.89% 2021-2025年CAGR 9.45% 12.14% 12.30% 12.64% 線上零售滲透率 13.43% 16.06% 16.17% 18.29% 數據來源：World Bank，東北證券（銷售額換算匯率分

120、別為 1 港幣=0.13 美元；1 臺幣=0.03 美元；1 新元=0.74 美元，后文均使用該匯率） 4.2.2. 消費需求：文娛消費基礎良好，盲盒市場快速開拓 1）人均收入維持較高水平，文化消費能力和意愿強。人均收入維持較高水平，文化消費能力和意愿強。疫情前人均 GNI 和文娛支出水平較高且有上升趨勢， World Bank 數據顯示香港/臺灣/新加坡 2019 年人均 GNI 為5.17/2.47/5.83 萬美元，同樣遠超全球平均水平。文娛消費方面，Euromonitor 數據顯示，2019 年香港/臺灣/新加坡總消費金額分別為 633/895/2326 美元，同樣高于世平均水平。 圖

121、圖 69：港臺新人均：港臺新人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） 圖圖 70：港臺新人均文娛消費支出（單位：美元）：港臺新人均文娛消費支出（單位：美元） 數據來源：World Bank，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 2）文化文化同根同源同根同源，內容市場潛力巨大內容市場潛力巨大。港臺新總體與國內文化背景相似，有較深的文化基礎。根據香港統計局數據，香港 2019 年文化及創意產業增加值約 1.3 億美元，在香港總 GDP 中占比 4.8%，其中藝術品、古董及工藝品增加值為 1900 萬美元。根據韓國文化產業振興研究院數據，臺灣/新加坡文化內容市場規模在 2020 年分

122、別為 162 億/65 億美元，預計 2025 年有望達到 189 億/84 億美元。 42 / 80 圖圖 71：中國香港文化產業產值（單位：百萬美元）：中國香港文化產業產值（單位：百萬美元） 圖圖 72：中國臺灣、新加坡內容市場規模（單位：億：中國臺灣、新加坡內容市場規模（單位：億美元）美元） 數據來源：香港特區政府2021 年 10 月香港統計月刊 ，東北證券 數據來源：韓國文化振興產業研究院2021 年海外內容市場報告 ，東北證券 此外，港臺新對于此外，港臺新對于 IP 授權授權消費同樣具備較強偏好消費同樣具備較強偏好。根據 Euromonitor 數據，港臺新三地 IP 授權玩具市場

123、規模在 2020 年分別達到 1.66 億/1.72 億/0.81 億美元，占玩具市場的 48.3%/49.7%/38.1%，也均超出世界平均水平。 圖圖 73：港臺新港臺新授權玩具市場規模（單位：百萬美元）授權玩具市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 74：港臺新港臺新授權玩具占玩具市場占比情況授權玩具占玩具市場占比情況 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 3）潮玩市場）潮玩市場穩健穩健，人均消費額度較高，人均消費額度較高。根據 Euromonitor 數據，2019 年香港/臺灣/新加坡市場規模為 0.71/1.02/0.67 億美元，201

124、5-2019 年 CAGR 分別約為2.2%/1.8%/0.4%。人均消費量在 2019 年約合 10/4/12 美元。 43 / 80 圖圖 75：港臺新潮玩市場規模（單位：百萬美元）：港臺新潮玩市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 76：港臺新潮玩人均消費額（單位：美元）：港臺新潮玩人均消費額（單位：美元） 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4）盲盒盲盒消費占比持續提升消費占比持續提升，存在一定地區差異，存在一定地區差異。其中，中國臺灣過去 5 年占比翻倍提升且仍具備較大發展空間，香港近 5 年也實現超翻倍增長，新加坡至 2020 年占比已

125、達到 17.2%的水平且逐年增長，盲盒產品有望成為這些地區未來潮玩市場的增長動力。 圖圖 77：港臺新潮玩市場盲盒收入占比：港臺新潮玩市場盲盒收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.2.3. 市場供給：市場格局相對穩定，新興渠道占比不斷提升 1） 市場競爭格局相對市場競爭格局相對穩定穩定。 近年中國香港 CR3 自 2015 年的 35.8%略有上升至 2020年的 39.5%，中國臺灣 2020 年 CR3 較 2015 年提高了 6pcts， 新加坡 2020 年 CR3 較2018 年增加約 3pcts，整體格局比較穩固。 44 / 80 圖圖 78：港臺新：港臺新玩具

126、玩具市場市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） 數據來源：Euromonitor，東北證券 2）線上）線上電商電商發展迅速，發展迅速，自動售貨機有望引領線下渠道變革自動售貨機有望引領線下渠道變革。一方面，線上渠道增勢一方面，線上渠道增勢喜人，喜人，根據 Euromonitor 數據，2015-2019 年港臺新線上渠道收入 CAGR 為46%/6%/14%，2020 年線上收入同比增長均高于 90%，線上占比多高于 20%。另一另一方面，方面，線下渠道雖受疫情沖擊但仍是主要來源，自動售貨機發展趨勢較好線下渠道雖受疫情沖擊但仍是主要來源，自動售貨機發展趨勢較好。三地以傳統玩具專賣店、

127、百貨商城為主， 兩渠道占比分別在 30%-50%和 10%-20%的范圍左右變化。自動售貨機方面，香港和新加坡的該渠道收入 2015-2019 年 CAGR 分別為14%和 7%，由于具有較低的人力成本，可以通過大數據分析不同消費者群體偏好，在部分地區還受到政府政策支持 （如新加坡為達標自動化項目報銷80%的項目成本） ，未來有望成為線下增長的重要來源之一。 圖圖 79：中國香港傳統玩具市場重要渠道收入：中國香港傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 80：中國香港傳統玩具市場重要渠道收入占比：中國香港傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromoni

128、tor，東北證券 45 / 80 圖圖 81：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 82：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入占比：中國臺灣傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 圖圖 83：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 84：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入占比：新加坡傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.3. 東南亞東南亞新興國家新興國家：供需處于供需處于快速發

129、展快速發展期，市場潛力巨大期，市場潛力巨大 4.3.1. 宏觀環境：經濟高增速疊加人口結構優勢，消費潛力不斷釋放 1）國民經濟維持高水平增長。國民經濟維持高水平增長。World Bank 數據顯示，2016-2019 年印度尼西亞/馬來西亞/泰國人均 GDP 的 CAGR 超過 3%，零售消費在 2020 年前后也保持著較好的發展趨勢，線上渠道實現高速增長，三個國家總零售額 2016-2019 年 CAGR 均高于3%，預計 2021-2025 年 CAGR 將高于 8%，基于經濟的快速增長和電商的普及，三國線上零售額 2015-2019 年 CAGR 均超過 35%， 預計 2021-202

130、5 年 CAGR 仍將高于20%。 46 / 80 表表 15：東南亞主要國家經濟水平東南亞主要國家經濟水平 國家國家 泰國泰國 印度尼西亞印度尼西亞 馬來西亞馬來西亞 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 6199.19 3756.91 10616.85 10542.30 2016-2019年CAGR 3.21% 3.90% 3.56% 1.96% 2021-2025年CAGR 5.51% 8.30% 7.12% 5.25% 2021 年零售額（年零售額（$bn） 87.13 131.41 55.59 17,433.20 YOY -10.33% -5.53% 9.56% 11.14

131、% 2016-2019年CAGR 3.61% 9.04% 4.52% 3.56% 2021-2025年CAGR 8.26% 15.01% 11.57% 6.14% 線上零售額（線上零售額（$bn） 9.52 37.34 5.18 3,188.33 YOY 19.02% 31.95% 30.57% 23.60% 2016-2019年CAGR 43.53% 80.48% 36.52% 18.89% 2021-2025年CAGR 23.01% 21.61% 25.75% 12.64% 線上滲透率 10.93% 9.31% 28.42% 18.29% 數據來源：World Bank，Euromonit

132、or，東北證券（注：人均 GDP 為 2010 不變價美元） 2） 人口結構呈現年輕化特征人口結構呈現年輕化特征， 具備較高消費潛力具備較高消費潛力。 東南亞地區具備良好的人口結構，年輕人作為潮玩消費的主力占比較高，根據 Euromonitor 數據，印度尼西亞/馬來西亞/泰國 13-44 歲人口分別為 2991 萬/13736 萬/1746 萬人，占比均高于 40%?？紤]到東南亞地區的人口仍維持一定增長水平， 印度尼西亞/馬來西亞/泰國 2017-2021 年人口 CAGR 約 1.1%/0.7%/0.3%，人口紅利帶來了巨大的消費潛力。 表表 16：東南亞東南亞主要主要國家人口情況國家人口

133、情況 國家國家 泰國泰國 印度尼西亞印度尼西亞 馬來西亞馬來西亞 全球全球 2021 年總人口（百萬人）年總人口（百萬人） 69.95 276.36 32.87 7,778.19 2017-2021年CAGR 0.27% 1.09% 0.66% 1.07% 13-44 歲人口（百萬人） 29.91 137.36 17.46 3661.75 占比 42.77% 49.70% 53.13% 47.08% 2020年人口撫養比 41.86% 47.49% 44.16% 54.7% 數據來源：World Bank，Euromonitor，東北證券（零售額換算匯率分別為 1 泰銖=0.03 美元；1 印

134、尼盾=0.00007 美元；1 馬來幣=0.24 美元，后文均使用該匯率） 4.3.2. 市場需求：潮玩消費增速快，本土及周邊文化認可度高 1）文娛消費支出隨收入增加不斷提升。文娛消費支出隨收入增加不斷提升。World Bank 數據顯示，印度尼西亞/馬來西亞/泰國 2019 年人均 GNI 分別約 0.4 萬/1.1 萬/0.7 萬美元， 2015-2019 年 CAGR 超過5%。疫情緩解推動國民收入和文娛支出好轉并恢復快速發展。Euromonitor 數據顯示，三國文娛支出 2015-2019 年 CAGR 均高于 5%，2019 年絕對消費支出分別為58/436/238 美元。 47

135、/ 80 圖圖 85：東南亞主要國家人均：東南亞主要國家人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） 圖圖 86：東南亞主要國家人均文娛消費（單位：美元）：東南亞主要國家人均文娛消費（單位：美元） 數據來源：World Bank，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 2）受亞洲國家文化潮流影響認同度高，受亞洲國家文化潮流影響認同度高，IP 消費處于快速增長期消費處于快速增長期。東南亞積極保護傳承自身傳統文化，同時重視和周邊展開文化產業合作，對東亞文化認可度較高。韓國國際文化交流振興院數據顯示，馬來西亞、泰國和印尼的“韓流”消費指標超過平均水平在多個國家中位于高位。此外，三國內容市場

136、預計在未來 5 年也將保持較高速增長，在 2025 年分別達到 101 億、199 億和 284 億美元。 圖圖 87：多國“韓流”消費指標：多國“韓流”消費指標 圖圖 88：印馬泰印馬泰內容市場規模（單位：億美元）內容市場規模（單位：億美元） 數據來源：韓國國際文化交流振興院2021 年韓流趨勢 ，東北證券 數據來源：韓國文化振興產業研究院2021 年海外內容市場報告 ，東北證券 同時，東南亞三國同時，東南亞三國授權玩具市場授權玩具市場也也增速較快，總體規模和人均消費均有進一步擴展增速較快，總體規模和人均消費均有進一步擴展空間?？臻g。東南亞主要國家授權市場規模在過去的 5-10 年實現了較快

137、增長，年同比增速最高可達 20%，人均消費額有較大上升潛力，其中泰國預計 2017-2022 年 CAGR 超過 7%。 48 / 80 圖圖 89：印馬泰印馬泰授權玩具市場規模（單位：百萬美元）授權玩具市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 90：印馬泰印馬泰授權玩具占玩具市場占比情況授權玩具占玩具市場占比情況 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 3）潮玩市場）潮玩市場處于成長期，處于成長期，人均消費人均消費有較有較大上升空間大上升空間。根據 Euromonitor 數據，2019年印度尼西亞/馬來西亞/泰國市場規模約 1.20/0.69/1.8

138、2 億美元，同比增長超過 5%，2015-2019年五年CAGR約在5%-8%范圍內。 人均消費量在2019年分別為0.4/2.1/2.6美元，2015-2019 年 CAGR 約 5%/4%/8%。隨著經濟水平和支付能力的不斷提高，預計未來整體市場規模及人均消費水平都將有較大提升空間。 圖圖 91：印馬泰印馬泰潮玩市場規模（單位：百萬美元）潮玩市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 92：印馬泰印馬泰潮玩市場人均消費（單位：美元）潮玩市場人均消費（單位：美元） 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4）盲盒盲盒目前占比較低，目前占比較低，預計預計隨

139、收入水平提升潛力巨大隨收入水平提升潛力巨大。根據 Euromonitor 數據，印度尼西亞/馬來西亞/泰國 2020 年潮玩市場中盲盒消費占比逆勢增長,分別達到4.7%/2.8%/4.0%?？紤]到東南亞地區較低的人均收入水平，預計隨著人均收入水平的提高，未來東南亞國家在盲盒消費意愿上持續提升的空間。 49 / 80 圖圖 93：印馬泰印馬泰潮玩市場盲盒收入占比潮玩市場盲盒收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.3.3. 市場供給：競爭格局尚處早期，線上渠道發展迅速 1） 行業集中度較低， 龍頭公司尚未顯現。行業集中度較低， 龍頭公司尚未顯現。 2020 年三個東南亞國家潮玩市

140、場 CR3 數值較小，整體低于 30%，無論是國內公司出?；蚴潜就脸蓖婀径既杂休^大機會。 圖圖 94：印馬泰印馬泰玩具玩具市場市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） 數據來源：Euromonitor，東北證券 2） 線上渠道強勢增長。線上渠道強勢增長。 伴隨近幾年東南亞市場電商的快速崛起， 潮玩銷售渠道開始伴隨近幾年東南亞市場電商的快速崛起， 潮玩銷售渠道開始向線上傾斜向線上傾斜。2015-2019 年線上渠道收入 CAGR 高于 50%，疫情封鎖進一步助推線下渠道發展，2020 年同比增長高于 150%。但總體上看，但總體上看，線下渠道尤其是傳統玩具線下渠道尤其是傳統玩具專賣店以

141、及百貨商城仍是業務開展的主要載體，包含超市、便利店等的雜貨店渠道專賣店以及百貨商城仍是業務開展的主要載體，包含超市、便利店等的雜貨店渠道發展相對較快。發展相對較快。印度尼西亞/馬來西亞/泰國玩具專賣店和百貨商城渠道占比分別在48-60%和 10-30%范圍左右， 其中線下傳統玩具專賣店近兩年都保持在 1.5 億美元以上，2015-2019 年 CAGR 為 7%/3%/8%。 50 / 80 圖圖 95：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 96：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入占比：印度尼西亞傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonit

142、or，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 圖圖 97：馬來西亞傳統玩具市場重要渠道收入：馬來西亞傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 98：馬來西亞傳統玩具市場重要渠道收入占比：馬來西亞傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 圖圖 99：泰國傳統玩具市場重要渠道收入：泰國傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 100：泰國傳統玩具市場重要渠道收入占比：泰國傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.4. 澳歐澳歐發達國家發達國家：盲盒盲

143、盒帶動潮玩帶動潮玩市場市場增長增長，渠道變革亮眼，渠道變革亮眼 4.4.1. 宏觀環境：發達經濟環境為零售業提供強力支持 51 / 80 1）經濟發達經濟發達，人口總體偏老齡化人口總體偏老齡化。作為主要的發達國家，歐美人均 GDP 水平均在3 萬美元以上，且保持較為穩定的水平。人口結構上以老齡化為主要特點，根據Euromonitor 數據，四個國家 2017-2021 年人口 CAGR 在 0.2%-1%之間，13-44 歲人口在 1-3 千萬范圍左右，占比 30-40%左右，65 歲以上人口占比超過 10%，預計未來玩具市場玩家將推出更多以成人為中心的玩具來擴大消費者基礎。 表表 17：澳洲

144、：澳洲&歐洲歐洲主要發達國家經濟人口情況主要發達國家經濟人口情況 國家國家 澳大利亞澳大利亞 法國法國 德國德國 英國英國 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 58020.45 35765.38 41259.18 41811.36 10542.30 2016-2019年CAGR 0.86% 1.73% 1.30% 0.83% 1.96% 2021-2025年CAGR 4.76% 3.79% 4.68% 5.46% 5.25% 2021 年總人口（百萬人）年總人口（百萬人） 25.74 65.24 83.19 67.13 7,778.19 2017-2021年CAGR 1.14% 0

145、.23% 0.20% 0.48% 1.07% 13-44 歲人口（百萬人） 11.03 24.95 30.81 26.92 3661.75 占比 42.86% 38.24% 37.04% 40.10% 47.08% 65 歲以上人口（百萬人） 4.33 13.66 18.27 12.61 753.53 占比 16.82% 20.94% 21.96% 18.79% 9.72% 數據來源：World Bank，Euromonitor，東北證券（注：人均 GDP 為 2010 不變價美元） 2） 零售） 零售業成熟發展水平高， 線上銷售渠道快速發展業成熟發展水平高， 線上銷售渠道快速發展。 歐美發達

146、國家零售額水平較高，發展態勢較好承壓能力強，除法國外在 2020 年均實現同比增長。2016-2019 年四個國家國 CAGR 在 1%-4.5%范圍，預計 2021-2025 年 CAGR 均超過 3%。主要國家的零售消費也在積極進行向線上滲透， 2016-2019 年 CAGR 多在 10%以上， 預計 2021-2025 年 CAGR 均超過 8%。 表表 18：澳洲：澳洲&歐洲歐洲主要發達國家零售水平主要發達國家零售水平 國家國家 澳大利亞澳大利亞 法國法國 德國德國 英國英國 全球全球 2021 年零售額（年零售額（$bn） 239.75 548.28 653.46 567.67 1

147、7433.20 YOY 4.29% 3.88% 2.50% 6.99% 11.14% 2016-2019年CAGR 3.70% 2.12% 2.62% 2.18% 3.56% 2021-2025年CAGR 3.81% 3.02% 3.47% 4.08% 6.14% 線上零售額（線上零售額（$bn） 44.39 65.58 102.15 155.40 3,188.33 YOY 28.30% 18.30% 16.09% 8.50% 23.60% 2016-2019年CAGR 15.88% 12.06% 9.83% 10.90% 18.89% 2021-2025年CAGR 9.96% 8.21% 1

148、1.11% 8.26% 12.64% 線上滲透率 18.52% 11.96% 15.63% 27.37% 18.29% 數據來源：World Bank，東北證券（零售額換算匯率分別為 1 澳元=0.75 美元 1 歐元=1.18 美元，1 英鎊=1.38 美元，后文均使用該匯率） 4.4.2. 市場需求：成熟潮玩市場具備規模，盲盒消費持續貢獻增量 1）國民收入國民收入處于高位，文娛消費不斷提升處于高位，文娛消費不斷提升。作為領先發達經濟體，人均 GNI 水平高整體上升，維持和發展了文娛消費大規模的有效需求。World Bank 數據顯示該四個國家 2019 年人均 GNI 超過 4 萬美元，2

149、015-2019 年 CAGR 在 2%-5%范圍。隨著 52 / 80 疫情緩解、宏觀政策發揮作用和技術提升等，人均收入有望回升并持續發展，進而影響文娛消費。 Euromonitor 數據顯示， 澳法德英四個國家人均文娛消費均處于高位，2020 年分別為 2952/1614/2244/2731 美元，遠超于世界平均水平。 圖圖 101： 澳洲： 澳洲&歐洲主要國家人均歐洲主要國家人均 GNI （單位： 美元）（單位： 美元） 圖圖 102：澳洲：澳洲&歐洲主要國家人均文娛消費（單位：歐洲主要國家人均文娛消費（單位：美元）美元） 數據來源：World Bank，東北證券 數據來源：Euromo

150、nitor，東北證券 2）多元文化接受度多元文化接受度較高，較高，IP 授權玩具市場空間廣闊授權玩具市場空間廣闊。四個國家多年以來重視文創產業，為其持續發展提供了全方面的保障，而其對于亞洲文化好奇也推動了近年來亞洲文化產品的出海和蓬勃發展。2018 年，25 年來好萊塢首部全亞裔電影摘金奇緣票房大賣，上映首周登上歐美票房榜首。同樣根據 YouTube 數據顯示，早年出海國產劇還珠格格 三國演義 西游記總播放量達到千萬級，其中西游記全集總播放量 6115 萬，平均每集總播放量 344.6 萬。此外，根據韓國文化振興產業研究院數據， 2020 年澳法德英四個國家文化內容市場規模分別在 315/68

151、0/999/971 億美元，預計 2020-2025 年 CAGR 在 4%-6%范圍。 圖圖 103： 摘金奇緣獲得海外地區用戶好評摘金奇緣獲得海外地區用戶好評 圖圖 104：澳洲：澳洲&歐洲主要國家內容市場規模（單位：歐洲主要國家內容市場規模（單位：億美元）億美元） 數據來源：IMDb，東北證券 數據來源：韓國文化振興產業研究院2021 年海外內容市場報告 ，東北證券 龐大的授權玩具消費需求具有相對穩定的發展趨勢。龐大的授權玩具消費需求具有相對穩定的發展趨勢。疫情拉動授權玩具需求增長， 53 / 80 澳法德英四國 2020 年同比增長超過 3%，其中英國表現突出達到 12 億美元，總體規

152、模處于突出水平。 圖圖 105：澳洲澳洲&歐洲歐洲授權玩具市場規模（單位：百萬授權玩具市場規模（單位：百萬美元）美元） 圖圖 106：澳洲澳洲&歐洲歐洲授權玩具占玩具市場占比情況授權玩具占玩具市場占比情況 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 3）高成熟度的高成熟度的潮玩市場潮玩市場具備較大的市場規模，人均消費額保持在較高水平具備較大的市場規模，人均消費額保持在較高水平。根據Euromonitor 數據顯示，2019 年澳大利亞/法國/德國/英國潮玩市場規模分別為2.11/8.74/9.19/10.91 億美元。各國消費者對潮玩購買力強，201

153、9 年四個國家潮玩人均消費量在 8-16 美元范圍，2015-2019 年西歐三國 CAGR 約在 1%-5%范圍。 圖圖 107： 澳洲澳洲&歐洲歐洲潮玩市場規模 （單位： 百萬美元）潮玩市場規模 （單位： 百萬美元） 圖圖 108：澳洲澳洲&歐洲歐洲潮玩人均消費額（單位：美元）潮玩人均消費額（單位：美元） 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4）盲盒）盲盒商業模式驗證商業模式驗證，消費占比消費占比增長迅速。增長迅速。盲盒占市場滲透率處于世界前列，預計仍將有較好發展。2019 年四個國家盲盒收入在 2 千萬-2 億美元左右，2015-201

154、9 年CAGR 多高于 10%，2020 年多實現同比增長，盲盒占潮玩總收入高于 12%，我們認為這與 Giochi Preziosi、MGA（LOL Surprise） 、Shopkins、Moose Toys（推出產品Treasure X Aliens，澳大利亞國內） 、Woolworths（推出產品 Lion King Ooshies 系列，澳大利亞國內）在盲盒產品方面的開發與銷售有關。 54 / 80 圖圖 109：澳洲澳洲&歐洲歐洲潮玩市場盲盒收入占比潮玩市場盲盒收入占比 圖圖 110：MGA 旗下旗下 LOL Surprise 產品產品 數據來源：Euromonitor，東北證券

155、數據來源：MGA，東北證券 4.4.3. 市場供給：新品牌仍有空間，線上擴張線下積極尋求變革 1）龍頭市占率有限，新品牌仍有競爭空間。龍頭市占率有限，新品牌仍有競爭空間。根據 Euromonitor 數據，2020 年歐美四個國家玩具市場 CR3 均低于 40%， 市場總體處于相較分散的競爭格局， 有利于新品牌的進入和發展。 圖圖 111：澳洲澳洲&歐洲歐洲玩具玩具市場市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） 數據來源：Euromonitor，東北證券 2）線上渠道占比迅速提升，線下模式積極尋求線上渠道占比迅速提升，線下模式積極尋求數字化轉型數字化轉型。一方面，線上渠道持續一方面，線上

156、渠道持續滲透，滲透，歐洲和澳洲線上渠道整體起步較早，根據 Euromonitor 數據，2015-2019 年四國 CAGR 在 2-12%， 2020 年受疫情印象占比持續提升， 特別是在德國和英國已經成為第一大銷售渠道。另一方面，另一方面，傳統傳統渠道仍是銷售收入的重要來源渠道仍是銷售收入的重要來源，數字化數字化/便利化便利化成為主要變革方向。成為主要變革方向。這些國家多以雜貨商和傳統玩具渠道為主，線下首要渠道占比多在 20-30%左右， 近年來逐漸呈現便利化發展趨勢， 部分國家供給方通過數字化變革利用新商業模式吸引消費者，例如推出“點擊取貨”新模式吸引消費者；以及在直銷領域利用數字化，英

157、國直銷渠道借此在 2020 年同比增長 4.82%；以數字化支付為基礎的自動售貨機也呈現良好發展趨勢，德國自動販賣機 2015-2019 年收入CAGR 為 7%。 55 / 80 圖圖 112：澳大利亞傳統玩具市：澳大利亞傳統玩具市場重要渠道收入場重要渠道收入 圖圖 113：澳大利亞傳統玩具市場重要渠道收入占比：澳大利亞傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 圖圖 114：法國傳統玩具市場重要渠道收入：法國傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 115：法國傳統玩具市場重要渠道收入占比：法國傳統玩具市場重要渠道收入占比 數

158、據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 圖圖 116：德國傳統玩具市場重要渠道收入：德國傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 117：德國傳統玩具市場重要渠道收入占比：德國傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 56 / 80 圖圖 118：英國傳統玩具市場重要渠道收入：英國傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 119：英國傳統玩具市場重要渠道收入占比：英國傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.5.

159、北美北美發達國家發達國家：文娛消費需求與消費能力突出，：文娛消費需求與消費能力突出，市場市場空間廣闊空間廣闊 4.5.1. 宏觀環境：國民經濟整體運行穩健，線上零售發展趨勢向好 1）經濟發展水平領先，地區年輕人群經濟發展水平領先，地區年輕人群具備一定規模具備一定規模。美國和加拿大的人均 GDP 水平超過 4 萬美元，年輕人口總體較多，根據 Euromonitor 數據，美國/加拿大 2017-2021 年人口 CAGR 分別為 0.44%/ 1.12%左右，13-44 歲人口分別為 1.4 億/2 千萬，占比 40%以上，65 歲以上人口占比超過 10%。 表表 19：北美北美發達國家發達國家

160、經濟人口情況經濟人口情況 國家國家 美國美國 加拿大加拿大 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 58559.67 42108.17 10542.30 2016-2019年CAGR 1.95% 1.08% 1.96% 2021-2025年CAGR 5.80% 4.82% 5.25% 2021 年總人口（百萬人）年總人口（百萬人） 332.39 38.21 7,778.19 2017-2021年CAGR 0.44% 1.12% 1.07% 13-44 歲人口（百萬人） 140.61 15.88 3661.75 占比 42.30% 41.55% 47.08% 65 歲以上人口（百萬人）

161、57.61 7.05 753.53 占比 17.33% 18.45% 9.72% 數據來源：World Bank，Euromonitor，東北證券（注：人均 GDP 均為 2010 不變價美元） 2） 零售） 零售格局格局持續演變持續演變， 電商渠道實現高速發展， 電商渠道實現高速發展。 疫情提速線上渠道發展， 2016-2019年兩國零售總額 CAGR 在 3%-4%范圍左右，預計 2021-2025 年 CAGR 達到 4.7%以上，其中線上零售額在 2016-2019 年的 CAGR 均在 10%以上，預計 2021-2025 年CAGR 均超過 9%，線上零售滲透率均高于世界平均水平。

162、 57 / 80 表表 20：北美北美發達國家發達國家零售業概況零售業概況 國家國家 美國美國 加拿大加拿大 全球全球 2021 年零售額（年零售額（$bn） 3817.89 411.83 17433.20 YOY 10.47% 9.93% 11.14% 2016-2019年CAGR 2.91% 4.15% 3.56% 2021-2025年CAGR 4.73% 4.75% 6.14% 2021 年年線上零售額（線上零售額（$bn） 787.47 80.74 3,188.33 YOY 19.31% 29.70% 23.60% 2016-2019年CAGR 14.23% 22.11% 18.89%

163、 2021-2025年CAGR 9.36% 10.07% 12.64% 線上零售滲透率 20.63% 19.60% 18.29% 數據來源：World Bank，東北證券（注：零售額換算匯率為 1 加元=0.8 美元，后文均使用該匯率） 4.5.2. 市場需求：潮玩消費規模突出，盲盒占比提升顯著 1）較高的國民收入支撐了人均文娛消費的增長較高的國民收入支撐了人均文娛消費的增長。雖然在 2020 年受疫情沖擊出現一定下滑，但兩國國民收入和人均文娛消費仍處于較高水平。World Bank 數據顯示北美兩國近年人均 GNI 維持在 4 萬美元的水平以上，2015-2019 年 CAGR 在 2%-3

164、%范圍左右， Euromonitor 數據顯示， 2019 年兩國文娛消費分別為 3852 美元和 2172 美元，遠超全球平均水平。 圖圖 120：北美主要國家人均：北美主要國家人均 GNI（單位：美元）（單位：美元） 圖圖 121：北美主要國家人均文娛消費（單位：美元）：北美主要國家人均文娛消費（單位：美元） 數據來源：World Bank，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 2） 移民文化構成了多元文化發展基礎移民文化構成了多元文化發展基礎， 潮玩潮玩消費規模突出消費規模突出。 根據日本動畫產業協會數據，加拿大和美國多年以來在“日本對外簽訂動畫和游戲授權合約數”榜單上排

165、名靠前，尤其是美國在 2017-2020 年均位于榜單第一，2020 年合約數為 474 個，同比上升 62.3%，加拿大在 2020 年合約數為 450 個，排名第二，同比上升 127.3%。此外，根據韓國文化振興產業研究院數據顯示，2020 年美加兩國內容市場規模分別在 544 億美元和 8446 億美元，預計 2020-2025 年 CAGR 約 5%。 58 / 80 圖圖 122：日本與日本與其他國家其他國家動畫與游戲授權協議數量動畫與游戲授權協議數量 圖圖 123：北美內容市場規模（單位：億美元）：北美內容市場規模（單位：億美元） 數據來源：日本動畫產業協會，東北證券 數據來源：韓

166、國文化振興產業研究院2021 年海外內容市場報告 ，東北證券 與此同時，北美兩國與此同時，北美兩國授權玩具市場規模表現突出，呈現穩健增長態勢。授權玩具市場規模表現突出，呈現穩健增長態勢。加拿大和美國的授權玩具市場發展趨勢相似，2015-2019 年 CAGR 高于 3%，2020 年市場規模分別約達 5 億和 90 億美元，同時北美授權玩具人均消費水平在不同區域中排名首位，超過 20 美元，居民消費意愿高，消費能力強。 圖圖 124：北美北美授權玩具市場規模（單位：百萬美元）授權玩具市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 125：北美北美授權玩具占玩具市場占比情況授權玩具占玩具市場占比情況 數據來源

167、：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 3） 美國美國潮玩市場潮玩市場規模與人均消費額規模與人均消費額均均保持在較高水平保持在較高水平。 Euromonitor 數據顯示， 2019年加拿大/美國市場規模約 3.44/81.79 億美元，2015-2019 年 CAGR 約 1.2%/5.8%， 2020 年同比增長 0.7%/4.6%。2019 年兩國潮玩人均消費量分別為 9.1/24.8 美元，兩國人均潮玩消費能力也處于高位。 59 / 80 圖圖 126：北美北美潮玩市場規模（單位：百萬美元）潮玩市場規模（單位：百萬美元） 圖圖 127：北美北美潮

168、玩人均消費額（單位：美元）潮玩人均消費額（單位：美元） 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 4） 盲盒在潮玩市場中表現突出。） 盲盒在潮玩市場中表現突出。 北美兩國潮玩市場中盲盒占比同樣領先整體其他國家和地區。2020 年美國和加拿大盲盒占潮玩收入比分別為 19.5%和 12.5%，主要得益于 MGA 的 LOL Surprise 以及 Hasbro 和 FUNKO 的相應系列產品的強勁市場表現。 圖圖 128：北美北美發達國家發達國家潮玩市場盲盒收入占比潮玩市場盲盒收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 4.5.3. 市場供給

169、：市場競爭格局為新進入廠商提供機會，線上渠道躍居主導 1）龍頭市占率有限龍頭市占率有限，新，新玩具仍具備玩具仍具備進入發展進入發展空間空間。Euromonitor 數據顯示，2020 年北美兩國玩具市場 CR3 市占率同樣低于 40%， 市場格局總體較為分散， 考慮到北美巨大的市場空間，新玩家的進入仍具備廣闊空間。 60 / 80 圖圖 129：北美北美玩具玩具市場市場 2020 年年 CR3（單位：（單位：%） 數據來源：Euromonitor，東北證券 2） 電商渠道成為電商渠道成為主要渠道主要渠道， 線下仍是重要的消費場合。， 線下仍是重要的消費場合。 疫情帶動原有的線上渠道進一步發展，

170、根據 Euromonitor 數據，2015-2019 年加拿大/美國線上收入 CAGR 分別為 12%/15%，2020 年線上渠道收入同比增長 47%/30%，達到約 7 億/97 億美元，線上收入占比分別多高于 30%，同比增長 36%/20%，成為兩國第一大銷售渠道。方便方便快捷且性價比較高的線下渠道發展較好快捷且性價比較高的線下渠道發展較好，在總收入中占有重要地位。，在總收入中占有重要地位。加拿大和美國超大型商超呈現出較好的發展態勢，2015-2019 年收入 CAGR 分別為 5%/2%，2020年同比增長 9%/12%，收入達到 4 億/93 億美元，占比約 22%/34%，這與

171、超大型商超較多開展類似于“黑色星期五”的折扣活動以及消費者在疫情期間更頻繁地進入雜貨商城購買生活必需品和使用商家提供的配送服務有關。 圖圖 130：加拿大加拿大傳統玩具市場重要渠道收入傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 131：加拿大加拿大傳統玩具市場重要渠道收入占比傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來源：Euromonitor，東北證券 61 / 80 圖圖 132：美國美國傳統玩具市場重要渠道收入傳統玩具市場重要渠道收入 圖圖 133：美國美國傳統玩具市場重要渠道收入占比傳統玩具市場重要渠道收入占比 數據來源：Euromonitor，東北證券 數據來

172、源：Euromonitor，東北證券 5. 附錄附錄 2：以萬代以萬代南夢宮南夢宮為例為例復盤出海復盤出?！爱a品“產品+渠道渠道+營銷”制營銷”制勝之道勝之道 萬代如何開拓海外市場？萬代如何開拓海外市場？為解決因 2005 年萬代和南夢宮合并后的業務協調不善而產生的五年營收持續下跌的停滯危機，萬代南夢宮于 2010 年 4 月“重啟”計劃，目標轉型成為 IP 軸戰略下的全球娛樂集團，在產品、渠道、營銷多維度發力，并深度探索海外綜合文娛市場，從而迎來將近 10 年的黃金增長期。 圖圖 134：萬代南夢宮：萬代南夢宮 IP 軸戰略軸戰略 圖圖 135：萬代南夢宮萬代南夢宮 2018-2021 年年

173、中期戰略中期戰略 數據來源：公司官網，東北證券 數據來源：公司官網，東北證券 特別地， 在在 2018-2021 年的中期戰略中， 萬代南夢宮定義中國為重點海外發展區域，年的中期戰略中， 萬代南夢宮定義中國為重點海外發展區域，同步發展全球同步發展全球 IP 業務。業務。對于中國，萬代南夢宮核心策略是通過建立海外子公司、提升對萬代南夢宮日本 IP 的認知、加速孵化中國原創 IP 進駐中國市場。其最終目標是通過建立“本地生產本地消費”的模式，在 ALL BANDAI NAMCO 概念下“成長為中國第一大娛樂公司” 。 在其他海外市場中， 萬代南夢宮則是重點發力拓寬銷售渠 62 / 80 道，同時加

174、強 IP 意識，建立 ALL BANDAI NAMCO 概念。本文將從產品、渠道、營銷三個維度去探討萬代南夢宮的出海策略。 表表 21：萬代南夢宮海外子公司成立時間一覽：萬代南夢宮海外子公司成立時間一覽 地區地區 事件事件 美洲美洲 2006 年 1 月，成立美國地區控股公司 NAMCO BANDAI 控股公司，重組其子公司； 2009 年 12 月，墨西哥萬代公司成立； 歐洲歐洲 2006 年 9 月，萬代收購 CCP 公司（冰島）并將其設為子公司； 2007 年 1 月，在歐洲地區成立區域控股公司 NAMCO 和控股公司英國 LTD，重組其運營公司； 2016 年 4 月，AmuseLan

175、tis Europe S.A.S 在法國成立，作為從日本推出內容的基地，以歐洲的動畫相關產品為中心； 2019 年 9 月，BANDAI NAMCO Mobile SL 在西班牙成立，負責歐洲和美洲移動內容的開發、運營和營銷； 亞洲亞洲 2008 年 2 月，萬代南夢宮亞洲 PTE.LTD 在新加坡成立； 2008 年 4 月，BANDAI（深圳）CO.LTD 中國成立; 2013 年 3 月，NAMCO BANDAI Studio Inc. 在新加坡和加拿大設立海外子公司； 2014 年 10 月，于印度尼西亞成立 PT 萬代南夢宮公司； 2015 年 1 月，萬代南夢宮（上海）有限公司成立

176、； 2015 年 10 月，于印度成立 BANDAI NAMCO INDIA PL.； 2017 年 12 月，在中國成立萬代南夢宮控股有限公司； 2019 年 1 月，萬代于中國上海建立玩具業務、娛樂業務和知識產權創造業務基地； 2019 年 10 月， 水沙萬代南夢宮 （上海） 有限公司 由萬代南宮夢股份有限公司和株式會社集英社 （SHUEISHA Inc.）共同投資成立； 數據來源：公司財報，東北證券 5.1. 產品端：產品端：因地制宜因地制宜+孵化海外原創孵化海外原創 IP，深度挖掘海外文化元素，深度挖掘海外文化元素 萬代南夢宮作為以打造 IP 為戰略核心的綜合性泛娛樂集團， 在海外產

177、品戰略推進過程中，我們認為有以下特點：1）針對地區消費人群特點，設計相匹配的運營打法；針對地區消費人群特點，設計相匹配的運營打法；2）積極推進已有熱門）積極推進已有熱門 IP 海外本土化，加強與海外品牌的聯動合作；海外本土化，加強與海外品牌的聯動合作；3）汲取海外文）汲取海外文化元素，孵化海外原創化元素，孵化海外原創 IP。 因地制宜因地制宜不同地區差異化運營，破解核心用戶消費邏輯不同地區差異化運營，破解核心用戶消費邏輯 為擴大集團在海外潮玩、游戲等泛娛樂市場影響力，萬代南夢宮針對不同國家的消萬代南夢宮針對不同國家的消費特點和市場前景設計了相應的發展路徑費特點和市場前景設計了相應的發展路徑。1

178、) 針對亞洲地區市場，針對亞洲地區市場，以中國為例：中國 Z 世代群體已超 3 億，人口數量龐大，增速迅猛，影響力不斷提升。從消費偏好來看， Z 世代在興趣愛好、 消費習慣上的特性與泛娛樂消費 IP 驅動、“種草式消費” 、線上線下結合推廣等商業模式契合。該群體以“興趣悅己、精神力量”為其主要消費邏輯，在二次元文化圈、手賬圈等小眾文化圈層中舉重若輕，已成為泛娛樂消費領域核心群體。 63 / 80 圖圖 136：2016-2020 年中國年中國 Z 世代用戶規模世代用戶規模 圖圖 137：Z 世代群體標簽世代群體標簽 數據來源：庫潤數據，東北證券 數據來源：McKinsey & Company，

179、東北證券 中日地緣位置相近、 文化特征相似， 青少年更易接受小眾 ACG 文化影響， 中國二次元等亞文化普及率相對較高，2019 年中國泛二次元用戶規模已達 3.9 億人，基本完成 Z 世代二次元文化全覆蓋。這部分群體同樣具備強勁的消費潛力。根據騰訊消費者白皮書數據，中國 Z 世代群體每月可支配收入達 3,501 元，遠高于全國居民月人均可支配收入 2,352 元。 圖圖 138：2015-2019 年中國泛二次元用戶規模增長圖年中國泛二次元用戶規模增長圖 圖圖 139：Z 世代日常消費金額分布（世代日常消費金額分布（2019 年年實際花實際花費費） 數據來源：艾瑞咨詢，東北證券 數據來源：E

180、cho 調研 2018 年 12 月，東北證券 因此，萬代南夢宮初入中國市場時，觀察中國 Z 世代核心圈層特點，切入 ACG 文化圈層， 以日系經典 IP 手游合作為突破口， 重點選擇 火影忍者手游 、 航海王 啟航等回合制 RPG 游戲，以二次元熱門 IP 作為進駐亞洲海外市場的先鋒產品，早期營收以熱門 IP 動漫手辦、二次元聯營手游為主。 64 / 80 表表 22：公司早期進入中國市場產品介紹：公司早期進入中國市場產品介紹 產品名稱產品名稱 產品示意產品示意 產品介紹產品介紹 太鼓達人太鼓達人 太鼓達人是由日本南夢宮（NAMCO）2001 年 2 月發售的一款打擊類音樂游戲，以日本傳統樂

181、器“太鼓”為主體，玩家通過敲擊太鼓來完成樂曲的創作。這款游戲也曾在中國掀起火熱狂潮，成為眾多 80、90 后朋友們的經典回憶。多年來一直保持著超高人氣，風靡全球。 火影忍者手游火影忍者手游 火影忍者手游是一款由萬代南夢宮授權、騰訊自主研發的正版格斗手游， ，該作于2016 年 5 月 19 日正式公測。100%原著劇情的還原，配合 CG 級華麗技能的表現，讓喜愛火影動漫的玩家，體驗到多角色的劇情人物扮演，酣暢淋漓的格斗體驗讓玩家重新點燃火之意志。 航海王航海王 啟航啟航 航海王 啟航為中國大陸首款 ONE PIECE 官方授權的手機游戲，由 DeNA 中國與萬代南夢宮游戲共同研發打造。首創緊張

182、刺激的動作即時操作類玩法，原著知名角色悉數登場，共同馳騁偉大航路，走向成為海盜王的榮耀之路。2015 年 1 月 23日， 航海王 啟航正式通過騰訊應用寶獨家搶號。 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 2）針對歐美地區市場：）針對歐美地區市場：從美國泛娛樂市場 IP 消費角度而言，美日文化差異較大，美市場中已有迪士尼、漫威等高成熟度 IP，本地 IP 授權商優勢顯著。根據 License Global 報告，2021 年度全球十大頂級 IP 授權商中，美國公司占比高達 80%，有包括迪士尼、孩之寶、meredith 在內的全球大型 IP 授權公司，從玩具、影像、媒體等全方位囊括美國文娛消費領域

183、。 圖圖 140：2021 年全球十大授權商排行年全球十大授權商排行 數據來源：License Global，東北證券 與此同時，從美國游戲市場偏好而言，美移動游戲市場用戶畫像表現強休閑性和策略性，一方面，游戲類型以非聯網單機娛樂游戲為主，本地開發團隊在熱門游戲下載排行中占據半壁江山， 熱衷 “消除+建造” 類移動游戲， 另一方面， 根據 AppAnnie統計，憑借強大的整體手游用戶基數和出色的玩家付費能力，美國已成為全球最發達 SLG 游戲消費市場，北美營收將近 20 億美元，下載與收入總量遠超他國市場，而日本開發團隊擅長的日式 RPG 游戲以角色扮演、 強劇情分支為其主要賣點， 在以休閑、

184、策略類為用戶主要消費對象的美國市場中缺乏發展動能。 65 / 80 圖圖 141：美國熱門游戲下載排行：美國熱門游戲下載排行 圖圖 142：美國熱門游戲用戶支出排行美國熱門游戲用戶支出排行 數據來源：AppAnnie，東北證券 注：統計時間為 2022 年 2 月 9 日-15 日； 數據來源：AppAnnie，東北證券 注：統計時間為 2022 年 2 月 9 日-15 日； 圖圖 143：2019 年全球年全球 SLG 游戲主要國家營收游戲主要國家營收 圖圖 144：2019 年度年度 SLG 游戲市場收入分布游戲市場收入分布 數據來源：AppAnnie，東北證券 數據來源：AppAnni

185、e，東北證券 因此，萬代南夢宮先發高達、 “超人”等具有英雄主義特點的系列產品，早期銷售以機器模型、游戲設備為主，逐步過渡到聯動歐美 IP 進行模型設計與生產。萬代南夢宮 （歐美） 也重視用戶游戲偏好， 轉入深耕歐美原創 IP 下的 SLG/AVG 游戲， 如 小小噩夢開發自瑞典， 報復原型為英國驚悚故事， 雙子幻鏡故事背景發生在西維吉尼亞小鎮。 66 / 80 圖圖 145： 小小夢魘： 小小夢魘 2游戲概念圖游戲概念圖 圖圖 146： 雙子幻鏡游戲概念圖： 雙子幻鏡游戲概念圖 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 圖圖 147：萬代南夢宮：萬代南夢宮 20

186、16-2022 財年全球游戲發行情況財年全球游戲發行情況 數據來源：公司公告，東北證券 聯動海外潮玩聯動海外潮玩+融合融合海外元素，助力海外元素，助力 IP 持續破圈持續破圈 萬代南夢宮在進駐海外市場的過程中，在已有熱門 IP 在海外市場的粉絲基礎之上，進一步通過以下兩種方式推進 IP 的海外破圈： 1）聯動海外品牌，年輕勢力合力破圈。）聯動海外品牌，年輕勢力合力破圈。我們注意到，萬代南夢宮在選擇聯動的合作對象時， 往往選擇契合年輕化消費、 文化娛樂相關品牌， 契合萬代南夢宮產品調性。如：2017 年，推出中國市場限定版太鼓達人月餅；2020 年， “吃豆人”40 周年，萬代南夢宮和眾多中國本

187、土品牌蘇泊爾、及考斯工業等推出系列聯名商品，如吃豆人主題家電、吃豆人聯名服裝等。 67 / 80 表表 23：萬代南夢宮旗下：萬代南夢宮旗下 IP 部分聯名產品介紹部分聯名產品介紹 產品名稱產品名稱 產品示意產品示意 產品介紹產品介紹 安踏安踏 2019 年 10 月，萬代南夢宮與安踏推出的#豆你玩兒#聯名系列，將吃豆人 IP 與潮流運動服裝碰撞結合，把經典引入街頭，邁出經典 IP 破圈第一步； Kipling 2020 年 2 月，Kipling 聯合“吃豆人”游戲推出了“Kipling 吃豆人”限量系列行李箱、背包及配飾，經典像素印花打破游戲與現實的次元壁，帶來滿滿童趣； New Bala

188、nce 2020 年 4 月，萬代南夢宮推出了 PAC-MAN x New Balance 聯名款，用“吃豆人”萌趣十足的經典形象和配色設計衛衣、T 恤、跑鞋、潮襪； 蓓爾莫蓓爾莫 2020 年 4 月，蓓爾莫 x PAC-STORE 凈妍“吃豆” 聯名系列上市，在套裝的外包裝和產品瓶身的設計中，加入了萌趣十足的吃豆人卡通形象，吃“豆”與吃“痘”的諧音相應，快樂與快樂的跨界碰撞，為顧客帶去雙倍的美好心情和健康肌膚； ASICS 亞瑟士亞瑟士 2020 年 7 月,萬代南夢宮公布與 ASICS 亞瑟士合作的高達聯名運動鞋，聯名產品已于 7月 24 日發售； PizzaMarzano 2020 年

189、 12 月，PizzaMarzano 定制 PAC-MAN 形象的“缺角”意式 pizza 單品，打造吃豆人阿爾巴比薩、吃豆人牛油果雞肉沙拉、吃豆人繽紛鮮莓撻（甜品）等產品； gxg jeans 男裝男裝 2020 年，萬代南夢宮合作 gxg jeans 男裝推出吃豆人聯名格子襯衫、衛衣、牛仔夾克等； 蘇泊爾蘇泊爾(SUPOR) 2020 年，萬代南夢宮與蘇泊爾(SUPOR)合作推出吃豆人聯名多功能智能蒸汽電飯鍋、煎鍋、過濾機等家用電器； 耐克耐克 2021 年 9 月，萬代南夢宮與耐克滑板鞋（NIKE SB）系列再度展開合作，攜手推出聯名特別款 QMSV，在還原高達機甲配色的基礎上，又增添了

190、時尚潮流運動符號，機體上印制了NIKE SBLOGO，凸顯品牌聯動特色屬性 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 2）加速海外文化）加速海外文化融合融合+上新本土限定周上新本土限定周邊邊。比如萬代南夢宮于 2019 年推出“機動戰士高達”中國大陸市場限定的“十二生肖高達亥豬” ；萬代歐美于 2021 年 10 月推出美國市場限定周邊 ENTRY GRADE RX-78-2US GUNDAM，將美國星旗等文化元素與高達模型巧妙融合。 68 / 80 圖圖 148：高達中國市場限定“十二生肖高達亥豬”：高達中國市場限定“十二生肖高達亥豬” 圖圖 149：高達美國市場限定周邊：高達美國市場限定周邊 數

191、據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 萬代南夢宮同樣也同海外優質 IP 合作，一同推出泛娛樂周邊，比如萬代南夢宮（中國）參與制作銷售中國動畫大電影哪吒：魔童降世手辦周邊；2021 年 9 月，萬代南夢宮（美國）聯動漫威宇宙推出蜘蛛俠：英雄無歸蜘蛛戰衣 S.H.Figuarts。 圖圖 150： 萬代： 萬代 S.H.Figuarts 系列聯動 系列聯動 哪吒之魔童降哪吒之魔童降世世主角哪吒和敖丙人偶手辦主角哪吒和敖丙人偶手辦 圖圖 151：萬代：萬代 S.H.Figuarts 系列聯動蜘蛛俠：英雄系列聯動蜘蛛俠：英雄無歸蜘蛛戰衣無歸蜘蛛戰衣 數據來源：萬代南夢宮

192、微博，東北證券 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 3） 孵化融合海外元素的原創） 孵化融合海外元素的原創 IP。 比如萬代南夢宮(上海)與中國上海欣雨動畫設計有限公司合作，展開暗界神使由概念到小說到動畫的泛娛樂閉環，進一步推廣該IP 廣播劇、網劇、銀幕電影、游戲的深度聯動；萬代南夢宮（美國）孵化小小夢魘 、 雙子幻鏡等西方背景原創 IP。 69 / 80 表表 24：萬代南夢宮部分海外原創：萬代南夢宮部分海外原創 IP IP 名稱名稱 IP 介紹介紹 暗界神使暗界神使 暗界神使是萬代南夢宮（中國）推出的首個中國 IP，改編自火紅森林創作的同名小說作品，2020 年12 月 25 日起在愛奇藝

193、、bilibili、Youku、騰訊視頻、芒果 TV 平臺正版播出；講述了主人公姜爻為尋找失蹤的友人，被神秘黑影盯上卷入連環事件的故事。 貓先動的手貓先動的手 貓先動的手！ 是由上海繪之刃文化創意有限公司制作，由萬代南宮夢出品的一部搞笑、日常、少女、勵志動畫。于 2022 年 1 月 19 日開始在 bilibili 上播出，共 15 集。 火星西路火星西路 7 號號 火星西路 7 號是由 bilibili，萬代南夢宮，雷川文化聯合出品制作的原創作品。 火星西路 7 號的故事圍繞火星低保戶漫畫家李哈去地球領獎展開，講述其在星際穿越中遇到的種種奇異事件。 標準規格戰士標準規格戰士 標準規格戰士

194、是企鵝影視出品， 萬代南夢宮承制的作品，2021 騰訊視頻動漫年度發布會標準規格戰士預告。 小小夢魘小小夢魘 小小夢魘系列是一款由 Tarsier Studios 開發并由萬代南夢宮（歐美）娛樂發行的解謎平臺恐怖冒險游戲，游戲因其氣氛、畫質和音效渲染深受恐怖解謎游戲愛好者喜愛。 報復報復 報復是萬代南夢宮（歐美）發行的一款科幻 FPS 大作，由虛幻 3 引擎打造，將登陸 PC 和次世代主機平臺。在該作中，開發商將加入全新的技術元素 Thorskan，即掃面真實世界的環境在游戲中的 3D 世界中重制。 雙子幻鏡雙子幻鏡 雙子幻鏡是一款由 Dontnod 制作萬代南夢宮（歐美）發行的冒險類游戲。在

195、游戲中玩家主角 Sam 將重返故鄉 Bosswood，而這里早已不再是他的家園歸處。 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 圖圖 152：火星西路火星西路 7 號號 PV 截圖截圖 圖圖 153：標準規格戰士標準規格戰士預告截圖預告截圖 數據來源：火星西路 7 號官方微博，東北證券 數據來源：騰訊視頻，東北證券 5.2. 渠道端：多元銷售渠道，積極提升消費者觸達渠道端：多元銷售渠道，積極提升消費者觸達 萬代南夢宮以 IP 軸戰略為核心，左手玩具模型，右手游戲影像，現已建立起圍繞核心 IP 內容制作、玩具零售、動畫影像、游戲建模的全產業鏈組合打法。自 2006 年起，萬代南夢宮逐步開展海外市場擴張

196、計劃，前期以美國、英國、新加坡市場為起點，目前已陸續在加拿大、中國、西班牙等地建立跨國子公司，進駐歐美、亞洲市場。以中國為例，萬代南夢宮以零售起家，現已建立起涵蓋線下（零售店鋪、合作商超、文化中心等）和線上（天貓旗艦店、嗶哩嗶哩會員購、京東等主流電商）的全渠道銷售網絡。 線下渠道：多元渠道布局， “一番賞”帶動消費熱情線下渠道：多元渠道布局， “一番賞”帶動消費熱情 70 / 80 1）直營店布局高人流量點位，實現最大程度消費者觸達。）直營店布局高人流量點位，實現最大程度消費者觸達。目前，萬代南夢宮集團在亞洲、歐洲、美洲布局超 1600 家店鋪及店位，經營潮玩零售、游藝劇場、體育中心等多項業務

197、。我們以深圳天虹商場和長沙漁灣碼頭時尚商業廣場為例分析萬代南夢宮中國線下直營店的開店邏輯。萬代南夢宮往往選址于和核心城市中年輕用戶聚集的核心商圈，比如深圳店鋪選址位于一線城市核心商圈，區域客流量大，用戶購買力強，對手辦模型等價格彈性低；長沙線下店鋪選址毗鄰大學城，聚集年輕勢力消費動能，對潮玩等新時尚產品接受程度高。 圖圖 154：萬代線下直營店深圳店周邊布局：萬代線下直營店深圳店周邊布局 圖圖 155：萬代線下直營店長沙店周邊布局：萬代線下直營店長沙店周邊布局 數據來源：高德地圖，東北證券 數據來源：高德地圖，東北證券 2） “一番賞”“一番賞”抽選玩法刺激消費。抽選玩法刺激消費。萬代積極引進

198、日本抽選“一番賞”模式，在海外便利店、書店、街機廳等多渠道布局觸達消費者。2019 年 10 月，萬代南夢宮首次聯動沈陽羅森便利店，商品包含大量廣受 90 后、00 后年輕消費者歡迎的中日知名IP。在售賣形式上，一番賞以盲盒的形式給到門店，消費者通過購買明信片，抽取兌換券，兌換相應的商品。與盲盒消費相比， “一番賞”更具博弈性，獎池獎券隨機排列，抽選結果相差極大，刺激玩家購物熱情。 “一番賞”的特性也刺激玩家社媒自發分享、 宣傳， 如嗶哩嗶哩部分一番賞抽選視頻播放量高達 120 萬+， 增加萬代用戶粘度及線下活動參與度。 圖圖 156：萬代南夢宮“一番賞”抽選模式：萬代南夢宮“一番賞”抽選模式

199、 圖圖 157： “一番賞”高用戶粘度： “一番賞”高用戶粘度 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 數據來源：嗶哩嗶哩，東北證券 71 / 80 目前， “一番賞”選址主要集中在大型便利店、商圈購物樓中心美妝店、書店等人流密集區域，相比直營店模式， “一番賞”具有：1）投入成本低，回報率高，補貨效率高： “一番賞”不需開設獨立專營店或入駐大型商超，僅需每月提供 3 套新商品到合作門店，場地、人員運營成本低，總部可根據銷售情況及時補充、調整商品；2） 可移動性強，低成本試點探針： “一番賞”增加萬代品牌營銷力度，總部可根據合作門店客流量、IP 偏好、用戶畫像等銷售數據，合理布局線下店鋪選址，精準

200、觸達消費者需求。 3）加速）加速特定特定 IP：機動戰士高達的業務發展。機動戰士高達的業務發展。萬代不斷推進高達中國項目，自 2021年 4 月以來，萬代在上海金橋安裝了真人大小的自由高達雕像。當雕像向公眾開放時，同時推出了人物和塑料模型，并在上海開設了高達旗艦店。同時在高達中國項目中聯合羅森等建立線下商城，拓寬高達的銷售渠道，提高中國消費者對高達的認知。在北美地區，萬代南夢宮不斷拓展高達的銷售渠道。截至 2020 年 5 月，高達塑料模型在 Target 等大型零售商經營的約 3000 家商店有售。 圖圖 158：高達中國項目高達中國項目：上海：上海高達玩具模型店高達玩具模型店&上海上海羅森

201、高達羅森高達 AEED 主題店主題店 圖圖 159：Target 商城中的高達模型商城中的高達模型 數據來源：高達中國計劃微博，東北證券 數據來源：Target 官網，東北證券 4）游樂設施事業：游樂設施事業：2018 年，南夢宮吸收了萬代南夢宮集團的全部街機游戲業務和街機業務子公司，重組成立了現在的萬代南夢宮游樂。萬代南夢宮游樂主要負責游樂的線下場地與街機游戲業務。線下場地板塊作為與消費者直接接觸的渠道，是萬代 IP 軸戰略的重要組成部分。截至 2021 年 3 月，萬代共擁有線下直營店 266 家，其中海外擁有 22 家。 72 / 80 圖圖 160：萬代南夢宮：萬代南夢宮線下線下游樂游

202、樂場地場地 圖圖 161：萬代南夢宮游樂設施收入（十億日元）：萬代南夢宮游樂設施收入（十億日元） 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 圖圖 162：萬代南夢宮：萬代南夢宮 2017-2021 年游樂設施數量變動情況年游樂設施數量變動情況 數據來源：公司公告，東北證券 線上渠道：積極入駐電商平臺，線上渠道：積極入駐電商平臺，聯動平臺運營活動聯動平臺運營活動 萬代南夢宮積極發展電商業務， 并進行線上營銷活動。 萬代南夢宮于 2012 年在天貓開設萬代官方旗艦店，店鋪截至 2022 年 4 月 14 日擁有 156.9 萬粉絲，評價綜合體驗為 4.5/5 星，在描述、服

203、務和物流中得分為 4.9/5，均高于行業平均水平，并被收錄于官方潮玩御宅大賞榜單中。從歷史銷量看，萬代官方旗艦店過去近 2 年的月GMV 也維持在 2000 萬以上。 73 / 80 圖圖 163：萬代官方旗艦店：萬代官方旗艦店 圖圖 164：萬代天貓：萬代天貓 GMV 情況及增速情況及增速 數據來源：淘寶，東北證券 數據來源：生意參謀，東北證券 天貓 “豆趣聯名正當紅”天貓 “豆趣聯名正當紅” ： 2020 年 4 月， 萬代南夢宮和阿里魚內外部生態伙伴合作，在天貓、餓了嗎、高德地圖、聚劃算等多款 APP 推出“豆”趣正當紅主題會場，通過 AR 技術在移動端復刻吃豆人街機游戲， 整合優勢資源

204、， 賦能版權方和合作品牌，多元化消費者娛樂消費體驗。 圖圖 165：天貓豆趣正當紅界面：天貓豆趣正當紅界面 數據來源：阿里魚，東北證券 萬代南夢宮也在北美全面推出電子商務運營。通過在萬代歐洲、美國官網中設置商店進行線上銷售。同時萬代也在亞馬遜等線上商城中進行銷售。 74 / 80 圖圖 166：萬代南夢宮美國官網：萬代南夢宮美國官網 store 圖圖 167：萬代南夢宮：萬代南夢宮 Amazon 購物界面購物界面 數據來源：萬代南夢宮美國官網，東北證券 數據來源：亞馬遜官網，東北證券 5.3. 營銷端：營銷端：線上線下聯動，線上線下聯動，加強消費者觸達加強消費者觸達 線上線上端端：全域新媒體全

205、域新媒體運營，運營，直播互動直播互動助力品牌破圈助力品牌破圈 萬代南夢宮積極運營海外新媒體渠道，社媒與粉絲保持高度互動，利用互聯網進行品牌營銷。海外方面，萬代南夢宮在 Instagram、Facebook、Twitter 等社交平臺開設官方賬號，建立起全媒體的社交矩陣。 表表 25：萬代：萬代南夢宮南夢宮主要主要海外海外社交媒體賬號經營情況社交媒體賬號經營情況 Instagram Facebook Twitter YouTube 賬號界面賬號界面 賬號名稱賬號名稱 BANDAI NAMCO 萬代南夢宮娛樂 BANDAI NAMCO US POP MART GLOBAL 粉絲數量粉絲數量 130

206、0 萬+ - 97.8 萬+ 88 萬+訂閱者 活躍情況活躍情況 6461 貼 377 萬+用戶點贊 - 2267 視頻 數據來源：Instagram，Facebook，Twitter，YouTube，東北證券 注：統計時間截止 2022 年 4 月 17 日； 萬代南夢宮中國在微博、嗶哩嗶哩、微信等多個中國社交媒體平臺開設賬號，根據平臺用戶特性，通過發布游戲、手辦等相關帖子與視頻進行產品宣傳，同時維護粉絲活躍度， 擴大品牌影響力。 其中萬代南夢宮中國在微博粉絲數最多， 擁有 150.1 萬粉絲。另外萬代南夢宮中國在以 ACG 文化為特色的視頻網站嗶哩嗶哩開設賬戶， 75 / 80 通過發布宣

207、傳片與采訪視頻吸引用戶。 表表 26：萬代：萬代南夢宮南夢宮中國地區社交媒體賬號經營情況中國地區社交媒體賬號經營情況 微博微博 嗶哩嗶哩嗶哩嗶哩 微信微信 賬號界面賬號界面 賬號名稱賬號名稱 萬代南夢宮中國 萬代南夢宮娛樂 萬代南夢宮娛樂 萬代南夢宮中國 萬代南夢宮潮玩 粉絲數量粉絲數量 150.1 萬 20 萬 2.5 萬 - - 活躍情況活躍情況 4971 帖 2852 帖 214 視頻 7 帖 17 帖 數據來源：微博，嗶哩嗶哩，微信，東北證券 注：統計時間截止 2022 年 4 月 13 日； 萬代深入各國本土特色社交網站，利用不同平臺特點設計專門打法，最大化社交平臺宣傳效用。比如 2

208、022 年 3 月，萬代南夢宮全球發售 ARPG 游戲艾爾登法環 ，通過 BILIBILI 等直播平臺聯動游戲區知名 UP 主直播游戲實況，高峰期直播間人氣值達 254 萬+，全站直播排名升至第 2 位，聚集宣傳期熱度；萬代南夢宮（中國）微博定期進行手辦轉發抽獎，條轉發量可達 1000+，擴大品牌知名度。 圖圖 168： 艾爾登法環嗶哩嗶哩直播實況： 艾爾登法環嗶哩嗶哩直播實況 數據來源：嗶哩嗶哩，東北證券 76 / 80 線下線下端端：快閃店：快閃店+游戲展，客源針對性營銷游戲展，客源針對性營銷 為擴大品牌知名度，萬代南夢宮已摸索出一套針對商鋪客源特點的線下營銷打法，針對各展會用戶購買力、

209、消費傾向和消費能力的不同， 提供匹配產品。 主要表現為：1）大型商超潮玩快閃店入駐，吸納時尚消費視角；）大型商超潮玩快閃店入駐，吸納時尚消費視角；2）ACG 產品突入漫展，小眾圈產品突入漫展，小眾圈層游戲吸金；層游戲吸金；3）扎身公益，擴大社會影響力。）扎身公益，擴大社會影響力。 圖圖 169：萬代南夢宮上?？扉W店實地照片：萬代南夢宮上?？扉W店實地照片 圖圖 170：萬代南夢宮：萬代南夢宮 Chinajoy 參展圖參展圖 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 1） 快閃店：快閃店：萬代南夢宮發揮快閃店游擊商業區、客流量高特點，面向潮流時尚消費群體，進一步聯名海

210、外市場潮玩品牌合作。萬代南夢宮于 INNERSECT 旗艦店開設“高達 X 潮玩”潮玩快閃店，聯動泡泡瑪特帶來破圈之作高達 MOLLY，突入中國娛樂消費市場； 2） 游戲展：游戲展：萬代南夢宮廣泛參與海內外游戲展會，深度滲透小眾圈層。萬代多次參與全球數字娛樂領域最具知名度與影響力的年度盛會 Chinajoy，以二次元手游、動漫模型打入亞文化群體市場，并于全球最大漫展美國圣地亞哥漫展 comic con 大放異彩； 圖圖 171：萬代南夢宮游戲體驗館現場圖：萬代南夢宮游戲體驗館現場圖 圖圖 172：萬代南夢宮“高達跑”活動圖：萬代南夢宮“高達跑”活動圖 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 數據來源：萬代南夢宮官網，東北證券 3） 線下公益：線下公益：萬代南夢宮在初入中國市場時，積極發起公益社會活動，如 2016 年 77 / 80 11 月，萬代南夢宮于華東政法大學、復旦大學、上海交通大學、同濟大學主辦保護知識產權公益巡回講座；2017 年 11 月，萬代南夢宮聯合上海市體育局、上海商工會俱樂部、日本外務省等開展第二屆 SPO FESTA 企業對抗運動盛會（即中日友好運動會） ；2018 年，舉辦 “非遺藝術進校園” 公益活動等。