【研報】食品飲料行業專題報告：復盤歷史看非典疫情過后萬木春-20200131[16頁].pdf

1、 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 投資評級：投資評級：推薦推薦（維持維持） 報告日期：報告日期：2020 年年 01 月月 31 日日 分析師：張宇光 S1070518060003 0755-83515512 分析師：黃瑞云 S1070518070002 010-88366060-8862 聯系人（研究助理）：逄曉娟 S1070119020015 - 聯系人（研究助理）：葉松霖 S1070118080021 0755-83515512 行業表現行業表現 數據來源：貝格數據 相關報告相關報告 2020-01-13 2020-01-02 2019-12-23 復盤復盤歷史看歷史

2、看非典非典，疫情過后萬木春疫情過后萬木春 食品飲料食品飲料行業專題報告行業專題報告 股票名稱 EPS PE 19E 20E 19E 20E 貴州茅臺 32.46 37.25 32.4 28.3 伊利股份 1.18 1.28 26.0 23.9 山西汾酒 2.29 2.95 40.0 31.1 涪陵榨菜 0.85 0.97 27.7 24.3 資料來源：長城證券研究所 引言：引言：2019 年 12 月以來，湖北武漢出現新型冠狀病毒感染引起的急性呼吸道傳染病，國家衛健委已采取甲類傳染病的預防、控制措施，同時將其納入檢疫傳染病管理。新冠肺炎疫情是我國繼 03 年非典后最嚴重的公共衛生事件，我們復盤

3、 03 年非典情況，對比研究本次疫情對于食品飲料行業影響，對產業和公司提出前瞻性預測，為國內投資提供參考。 復盤復盤 0 03 3 年非典，疫情對產業短期有影響，資本市場出現年非典，疫情對產業短期有影響，資本市場出現波動。波動。我們復盤03 年非典期間宏觀經濟、食品產業變化以及資本市場趨勢，得出如下結論：（1）非典疫情短期對消費行業帶來擾動，長周期影響不明顯；（2）非典疫情隔離防治導致消費需求減少，在食品飲料行業中，與社交、餐飲相關的子板塊影響較大，如白酒、啤酒、調味品等；（3）行業回暖較快，7 月非典結束后，多數子行業增速三季度開始企穩回升；（4）03 年非典影響，食品飲料行業跑輸大盤。乳制

4、品受疫情影響小，市場表現佳；（5）資本市場企穩，滯后非典結束約一個季度。 新冠疫情隔離防治，食品飲料產業短期仍受沖擊。新冠疫情隔離防治，食品飲料產業短期仍受沖擊。當前宏觀經濟環境與03 年不同，考慮消費對經濟的重要支撐，以及當前經濟已處于下降周期等，預計疫情短期將對宏觀經濟帶來擾動。對食品飲料產業影響，將呈現三大特征：（1）結構化：疫情隔離防治導致人員流動減少，從而影響與社交、餐飲相關行業，如食品飲料中白酒、調味品等；（2）對行業整體影響幅度收窄， 主要考慮均價提升、 線上購物等可部分程度彌補需求下滑；（3）疫情防治及時，預計對產業持續影響周期較短。而本次新冠肺炎疫情對資本市場影響，預計也將體

5、現出反應速度快、 波動調整更加及時等特點。 春節需求銳減，食品飲料各子行業影響程度不同。春節需求銳減，食品飲料各子行業影響程度不同。（1）白酒：短期影響在于：一是終端需求銳減，庫存消化存在壓力；二是白酒價格可能出現向下波動。多數企業開門紅回款已完成，一季度報表并無壓力，但后續回款存在不確定性。長期看擾動因素過去后，行業景氣度仍持續向上。（2）調味品：疫情導致餐飲客流大幅下滑，直接影響調味品需求。參考非典經-10%0%10%20%滬深300食品飲料重點推薦公司盈利預測重點推薦公司盈利預測 分析師分析師 行行業業周周報報 行行業業報報告告 食食品品飲飲料料行行業業 證券研究報告證券研究報告 核心觀

6、點核心觀點 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 驗，疫情結束后餐飲應較快恢復，全年來看對企業銷量沖擊有限。（3）乳制品：牛奶已具備禮品屬性，且疫情隔離導致線下購物頻次降低，導致春節牛奶消費需求受到抑制。目前 KA、商超等終端庫存水平顯著升高。企業可能采取送貨上門等非常規方式來消化庫存。（4）啤酒：春節期間本就是淡季， 需求減少對全年銷量影響有限。啤酒行業影響大小與疫情持續時間長短密切相關，如果疫情持續時間較短，則啤酒壓力不大。（5）榨菜、休閑零食、方便食品等受疫情負面影響很小。 投資建議：投資建議：通過復盤 03 年非典情況以及預測新冠疫情對產業影響，我們建議兩條投資思路：一是布局受疫

7、情影響較小，同時前景良好，景氣度向上子板塊，如榨菜、休閑食品、速凍食品等。 二是關注疫情過后的超跌機會。受到疫情沖擊，個別子行業可能會出現超跌情況。如果情緒面導致股價大幅回調，可重點關注，如白酒、調味品等。 風險提示：風險提示： 宏觀經濟下行、 疫情范圍擴大、 疫情結束后復蘇力度不達預期、食品安全事件。 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目錄目錄 1. 復盤 03 年非典，食飲短期出現波動 . 5 1.1 非典回顧：產業有影響，短期波動大 . 5 1.2 復盤 03 年資本市場：食品飲料跑輸大盤 . 8 1.3 小結：非典短暫影響產業，食品 03 年跑輸大盤 . 10 2. 新冠疫情

8、隔離防治，產業短期受沖擊 . 11 2.1 新冠疫情較非典傳播快、致死率低，防治及時 . 11 2.2 預計宏觀經濟受擾動，產業有短期沖擊 . 11 2.3 春節需求銳減，子行業影響程度不同 . 13 3. 投資建議：布局影響較小板塊，關注超跌機會 . 14 4. 風險提示 . 15 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：長周期看 2003 年 GDP 并未顯著下降 . 6 圖 2：長周期看 2003 年社消總額增速并未明顯波動 . 6 圖 3：短周期看 2003 年各季度 GDP 平穩運行 . 6 圖 4：短周期看 2003 年社消總額出現波動，恢復較快 .

9、6 圖 5：白酒增速 2Q03 達到低點 . 7 圖 6：啤酒增速 4Q02-2Q03 均位于低位 . 7 圖 7：調味品增速 1Q03、2Q03 處于低點 . 7 圖 8：非典期間乳制品營收并未受到影響 . 7 圖 9：住宿與餐飲增速在 03 年 4-6 月達到底部 . 8 圖 10：消費者三大指數均在 03 年 4-6 月出現明顯波動 . 8 圖 11：03 年滬深 300 與食品飲料指數走勢趨同 . 8 圖 12：食品飲料 03 年最大跌幅高于滬深 300 . 9 圖 13：食品飲料 03 年跌 6.8%，跑輸滬深 300 . 9 圖 14：白酒 03 年板塊跌幅 4.0%，最大跌幅 1

10、8.0% . 10 圖 15：啤酒 03 年板塊跌幅 24.2%，最大跌幅 32.8% . 10 圖 16：乳制品 03 年板塊漲幅 24.5%，最大漲幅 41.4% . 10 圖 17：調味品 03 年板塊跌幅 9.4%，最大跌幅 36.3% . 10 圖 18：19 年第三產業對 GDP 貢獻率明顯高于 03 年 . 12 圖 19：資本與凈出口對 GDP 拉動作用減弱 . 12 圖 20：本次疫情主要從降低人員流動性角度減少消費需求 . 12 圖 21：4Q19 基金重倉食品飲料比例回落 . 13 圖 22：年初至今食品飲料板塊下跌 5.8%，跑輸市場 . 13 表 1：非典歷時 8 個

11、月，表現為早期、爆發期、防治期三個階段 . 5 表 2：03 年食品飲料跑輸滬深 300，乳制品板塊獲得正收益 . 9 表 3：新冠疫情相較非典傳播快、致死率低，防治及時 . 11 表 4：政府及社會力量對本次疫情采取了快速響應 . 13 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 引言：引言： 2019 年 12 月以來， 湖北省武漢市部分醫院陸續發現了多例有華南海鮮市場暴露史的不明原因肺炎病例，現已證實為一種新型冠狀病毒感染引起的急性呼吸道傳染病，國家衛健委已發布 1 號公告，將新型冠狀病毒感染的肺炎納入傳染病防治法規定的乙類傳染病，但采取甲類傳染病的預防、控制措施，同時將其納入檢疫傳染病

12、管理。新冠肺炎疫情是我國繼 03 年非典后最嚴重的公共衛生事件，我們復盤 03 年非典情況，對比研究本次疫情對于食品飲料行業影響，對產業和公司提出前瞻性預測，為國內投資提供參考。 1. 復盤復盤 03 年非典，食年非典，食飲短期出現飲短期出現波動波動 1.1 非典非典回顧：回顧：產業產業有影響，有影響，短期短期波動大波動大 非典事件：由區域擴散到全球的傳染病疫潮非典事件：由區域擴散到全球的傳染病疫潮 非典是于 2002 年末在中國廣東發生，并擴散至東南亞乃至全球，直至 2003 年中期疫情才被逐漸消滅的一次全球性傳染病疫潮，共歷時 8 個月。從時間段來看，可分為早期、爆發期、公開防治期三個階段

13、： 表表 1：非典非典歷時歷時 8 個月，表現為早期、個月，表現為早期、爆發爆發期、防治期三個階段期、防治期三個階段 階段 時間 事件 早期 2002.12 世界首例病人黃杏初發病后住院 2003.1 出現幾起醫護人員受到感染的病例 2003.2 廣州市已經有一百多例病，國家衛生部派專家組指導防治工作 有關熏白醋、喝板藍根能預防怪病的傳言興起，市面上已現搶購端倪 爆發期 2003.3 北京接報第一例輸入性非典病例 香港有 10 多名醫護人員出現發燒及上呼吸道感染癥狀，并發現該病具有傳染性。 臺灣大學醫學院附設醫院通報了第一名 SARS 病例 世界很多地方都出現了 SARS，從東南亞傳播到澳大利

14、亞、歐洲和北美 公開防治 2003.4 世界衛生組織進入中國廣東省進行協助調查處理 世界衛生組織專家組抵達澳門，了解并指導澳門的預防“非典”工作。 世界衛生組織將新加坡、中國臺灣地區、加拿大多倫多、越南河內及疫情始爆發地區的中國廣東省、山西省及香港列為疫區。 世界衛生組織正式宣布 SARS 的致病原為一種新的冠狀病毒，并命名為 SARS 病毒 2003 年 5月上旬 美國科學雜志刊登了兩份 SARS 病毒基因組序列研究論文 非典防治科教片將向全國公開發行 溫家寶總理簽署國務院第 376 號令，公布施行突發公共衛生事件應急條例 2003 年 5月下旬 北京非典新增病例數降至個位 北京非典新增病例

15、首現零記錄 北京地區非典患者的救治工作已經結束，非典傳播鏈完全切斷 2003.6 衛生部宣布北京市防治非典型肺炎指揮部撤銷 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 WHO 解除對河北、內蒙古、山西、天津的旅游警告 中國內地實現確診病例、疑似病例、既往疑似轉確診病例數均為零的“三零”紀錄。 2003.7 全球非典患者人數、疑似病例人數均不再增長，本次非典過程基本結束。 資料來源：百度百科、長城證券研究所 從從周期角度周期角度觀測觀測：非典：非典對經濟有對經濟有暫時性影響暫時性影響 長長周期看，周期看，2 2003003 年經濟并未年經濟并未出現出現明顯波動。明顯波動。我們從長周期角度來看，觀

16、測 2000 年-2019年 GDP 增速以及社會消費品零售總額增速，并未在 2003 年表現出明顯下行， 2003 年反而是 GDP 雙位數增長的起點。2003 年爆發的非典疫情，并未對宏觀經濟及消費行業帶來明顯影響。猜測原因：一是 2003 年 GDP 中第三產業占比相對較低，對宏觀經濟影響有限；二是當時剛加入世貿組織，對外貿易發展部分程度彌補非典不利影響；三是基數低，經濟本身處于高速成長周期當中，突發事件對整體影響不大。 圖圖 1：長周期看長周期看 2003 年年 GDP 并未顯著下降并未顯著下降 圖圖 2：長周期看長周期看 2003 年社消總額增速并未明顯波動年社消總額增速并未明顯波動

17、 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 短周期短周期看，看，非典期間宏觀經濟平穩，消費短期出現下行非典期間宏觀經濟平穩，消費短期出現下行。我們從短周期來看，選取2002-2004 三年時間段，以季度或月度數據來看：GDP（季度）增速平穩運行，社消總額增速在 13 年 4、5 月份出現明顯下行，6 月好轉，7 月恢復正常?？梢钥闯?，消費具有較強韌性，短期非典防治期間受疫情影響消費整體明顯下行，但隨后較快恢復。 圖圖 3：短周期看短周期看 2003 年各季度年各季度 GDP 平穩運行平穩運行 圖圖 4：短周期看短周期看 2003 年社消總額出現波動，恢復較快年社消

18、總額出現波動，恢復較快 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 10.0 0.02.04.06.08.010.012.014.016.020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019GDP（%）9.1 0.05.010.015.020.025.020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019社消總額增速（%）0.02.04.06.08.0

19、10.012.014.02002-032002-052002-072002-092002-112003-012003-032003-052003-072003-092003-112004-012004-032004-052004-072004-092004-11GDP（%）0.05.010.015.020.02002-022002-052002-082002-112003-022003-052003-082003-112004-022004-052004-082004-11社消總額增速（%） 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 食品飲料食品飲料行業行業觀察觀察：與餐飲、社交相關與餐飲、

20、社交相關子子行業影響較大行業影響較大 重要子行業：白酒、啤酒、調味品重要子行業：白酒、啤酒、調味品在在 1Q1Q0303- -2Q032Q03 出現出現增速增速下行。下行。食品飲料行業數據月度波動較大，我們根據非典疫情歷時 8 個月的特點，剔除月度波動，將 03 年前后的行業月度數據轉化為季度進行觀察，發現子行業：白酒、啤酒、調味品均在 03 年一二季度出現增速低迷情況，隨后較快恢復。乳制品未受疫情影響，猜測原因可能在于乳制品行業正處于全國鋪貨擴張階段，行業整體成長性抵消疫情的負面影響。 圖圖 5：白酒增速白酒增速 2Q03 達到低點達到低點 圖圖 6：啤酒增速啤酒增速 4Q02-2Q03 均

21、位于低位均位于低位 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 圖圖 7：調味品增速調味品增速 1Q03、2Q03 處于低點處于低點 圖圖 8：非典期間乳制品營收并未受到影響非典期間乳制品營收并未受到影響 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 疫情防治導致社交活動減少，外出消費需求銳減。疫情防治導致社交活動減少，外出消費需求銳減。觀察餐飲數據，03 年 4-5 月出現明顯下行波動，這也與非典開始全方位防治，消費流動性降低相吻合。同時觀測三大消費指數（信心、滿意、預期），均在 4-6 月到達低點。我們分析，在非典全方位防治時，隔離措施

22、阻礙人員流動，人們社交活動銳減，同時外出消費需求大幅下降，導致與餐飲、社交相關的行業影響較大。例證是前文提到調味品、酒類等增速產生波動。 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%3Q02 4Q02 1Q03 2Q03 3Q03 4Q03 1Q04 2Q04 3Q04白酒行業收入增速0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%啤酒營收同比增速0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%調味品營收同比增速0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%乳制品營收同比增速 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 9：住宿與餐飲增

23、速在住宿與餐飲增速在 03 年年 4-6 月達到底部月達到底部 圖圖 10：消費者三大指數均在消費者三大指數均在 03 年年 4-6 月出現明顯波動月出現明顯波動 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 1.2 復盤復盤 03 年年資本資本市場市場：食品飲料跑輸食品飲料跑輸大盤大盤 我們在復盤非典期間市場表現之前，首先明確如下問題：（1）03 年資本市場不夠成熟，股價對于基本面的反映不夠敏感；（2）影響資本市場因素有多種，03 年因素除非典外，還包括貨幣政策收緊、多家企業 IPO 等因素，很難將非典因素單獨分離開來。因此復盤當時香港、臺灣等成熟市場是不錯選擇，但

24、對于食品飲料行業研究員而言，我們更多關注本行業與市場之間關聯，因此本篇報告仍以復盤 A 股市場，以及觀測食品飲料行業表現為主。 整體走勢：食品飲料與大盤趨勢相仿，跌幅大于滬深整體走勢：食品飲料與大盤趨勢相仿，跌幅大于滬深 3 30000 滬深滬深 3 30000 與食品飲料指數趨勢相仿與食品飲料指數趨勢相仿。滬深 300 在 03 年初開始上行，于 5 月底達到高點，然后下行至 11 月中旬開始反彈；食品飲料年度高點在 4 月底，低點與滬深 300 一致，二者年內均走出“N”字趨勢。非典爆發前期大盤與食品飲料均呈上漲趨勢，猜測一個合理的解釋是市場敏感度不高，4 月政府公開疫情防止后，資本市場才

25、對疫情有所反映，4-5月份大盤開始下跌。歷時半年左右，11 月見底，繼而上行。 圖圖 1111：0303 年滬深年滬深 3 30000 與食品飲料指數走勢趨同與食品飲料指數走勢趨同 資料來源：Wind，長城證券研究所 -20.0-10.00.010.020.030.040.0住宿和餐飲（當月同比%）90.095.0100.0105.0110.0115.0120.02001-012001-052001-092002-012002-052002-092003-012003-052003-092004-012004-052004-092005-012005-052005-09消費者信心指數(月)消費

26、者滿意指數(月)消費者預期指數(月)7508509501050115012501350145015502002-1-42002-2-12002-3-152002-4-122002-5-102002-6-72002-7-52002-8-22002-8-302002-9-272002-11-12002-11-292002-12-272003-1-242003-2-282003-3-282003-4-252003-5-302003-6-272003-7-252003-8-222003-9-192003-10-172003-11-142003-12-122004-1-92004-2-132004-3-

27、122004-4-92004-5-142004-6-112004-7-92004-8-62004-9-32004-9-302004-10-292004-11-262004-12-24滬深300食品飲料 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 食品飲料跌幅大于滬深食品飲料跌幅大于滬深 3 30000。我們首先對比 03 年食品飲料與滬深 300 指數：從年度漲跌幅來看，食品飲料 03 年下跌 6.8%，跑輸滬深 300（+12.6%）約 19.4pct。從年度最高漲跌幅來看，食品飲料 03 年最大跌幅 16.6%，同期滬深 300 最大跌幅為 9.7%，表現仍優于食品飲料。 圖圖 12：食品

28、飲料食品飲料 03 年最年最大大跌幅高于滬深跌幅高于滬深 300 圖圖 13：食品飲料食品飲料 03 年跌年跌 6.8%，跑輸滬深，跑輸滬深 300 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 食品飲料子行業食品飲料子行業中乳制品中乳制品獲得正收益。獲得正收益。我們觀測食品飲料重要子行業 03 年市場表現：從年度漲跌幅來看： （1） 白酒： 年度漲跌幅 （-4.0%） 優于食品飲料整體 （-6.8%） ， 但年度最大漲跌幅 （-18.0%）大于食品飲料（-16.6%），表明白酒在疫情期間跌幅較大，但后期復蘇反彈強度超過食品整體。 （2） 啤酒： 年度漲跌幅 （-24

29、.2%） 表現弱于食品飲料 （-6.8%） ， 年度最大漲跌幅 （-32.8%）也弱于食品飲料。觀察 03 年前 10 月表現無大波動，10 月底啤酒大幅下行。猜測應是受疫情影響二三季度啤酒旺季不旺，啤酒開始補跌。 （3）乳制品：年度漲跌幅（+24.5%），最大漲跌幅（+41.4%），行業獲得超額收益，為收益最大子板塊。猜測原因：一是行業受疫情影響不大；二是行業處于加速全國擴張階段，企業高速成長（伊利 03 年營收增速 57%）。 （4）調味品：年度漲跌幅（-9.4%）與最大漲跌幅（-36.3%）均弱于食品飲料。板塊從 7月份開始明顯下行，估計應是受到疫情影響，餐飲下滑導致調味品需求不旺，企業

30、報表約滯后 1-2 個季度開始反映。 表表 2：03 年食品飲料跑輸滬深年食品飲料跑輸滬深 300，乳制品板塊獲得正收益，乳制品板塊獲得正收益 滬深 300 食品飲料 白酒 啤酒 乳制品 調味品 年度漲跌幅 12.6% -6.8% -4.0% -24.2% 24.5% -9.4% 最大漲跌幅 -9.7% -16.6% -18.0% -32.8% 41.4% -36.3% 資料來源：wind、長城證券研究所 -9.7%-16.6%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%滬深300食品飲料最大漲跌幅12.6%-6.8%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0

31、%滬深300食品飲料年度漲跌幅 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 14：白酒白酒 03 年板塊跌幅年板塊跌幅 4.0%，最大跌幅，最大跌幅 18.0% 圖圖 15：啤酒啤酒 03 年板塊跌幅年板塊跌幅 24.2%，最大跌幅，最大跌幅 32.8% 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 圖圖 16：乳制品乳制品 03 年板塊漲幅年板塊漲幅 24.5%，最大漲幅，最大漲幅 41.4% 圖圖 17：調味品調味品 03 年板塊跌幅年板塊跌幅 9.4%，最大跌幅，最大跌幅 36.3% 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所

32、1.3 小小結結：非典非典短暫影響短暫影響產業產業，食品，食品 03 年年跑輸大盤跑輸大盤 03 年非典疫情短期對消費行業帶來擾動，長周期來看非典對行業增速影響不明顯。 以季度為周期來看， 疫情隔離防治導致消費需求減少， 在食品飲料行業中， 與社交、餐飲相關的子板塊影響較大，如白酒、啤酒、調味品等。 非典對食品飲料影響時間較短，行業回暖較快。7 月非典結束后，多數子行業增速三季度開始企穩回升。 03 年由于非典影響，食品飲料行業跑輸大盤。其中乳制品受疫情影響小，市場表現佳。食品飲料行情本質上還是與基本面相關。 以 03 年表現來看，資本市場企穩，滯后非典結束約一個季度。但其中不排除其他因素干擾

33、（如 8 月政府出臺提高存款準備金率措施，抑制大盤回暖等）。 7007508008509002003-1-32003-1-242003-2-212003-3-142003-4-42003-4-252003-5-232003-6-132003-7-42003-7-252003-8-152003-9-52003-9-262003-10-172003-11-72003-11-282003-12-19白酒80090010001100120013002003-1-32003-1-242003-2-212003-3-142003-4-42003-4-252003-5-232003-6-132003-7-4

34、2003-7-252003-8-152003-9-52003-9-262003-10-172003-11-72003-11-282003-12-19啤酒80090010001100120013002003-1-32003-1-242003-2-212003-3-142003-4-42003-4-252003-5-232003-6-132003-7-42003-7-252003-8-152003-9-52003-9-262003-10-172003-11-72003-11-282003-12-19乳制品15001700190021002300250027002003-1-32003-1-2420

35、03-2-212003-3-142003-4-42003-4-252003-5-232003-6-132003-7-42003-7-252003-8-152003-9-52003-9-262003-10-172003-11-72003-11-282003-12-19調味品 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2. 新冠疫情新冠疫情隔離防治隔離防治，產業短期受沖擊，產業短期受沖擊 2.1 新冠疫情新冠疫情較較非典非典傳播快、致死率低，防治及時傳播快、致死率低，防治及時 本次新型冠狀病毒肺炎相對于 03 年非典疫情，有相似之處，也有不同。我們從疫情本身以及公開防治兩方面簡單比較： 從疫情本

36、身來看，新冠疫情與非典的病毒形態、傳播途徑、病癥等都有相似之處，但相對于非典，新冠疫情具有傳染性高，致死率低的特點。從防治情況來看，非典時期政府缺乏相關經驗，防治不及時，導致病情大規模擴散。新冠疫情政府應對措施更快，方式更加妥當，經驗也較非典更加豐富。 表表 3：新冠疫情相較非典傳播快、致死率低，防治及時新冠疫情相較非典傳播快、致死率低，防治及時 非典 新冠 不同 傳播性相對較弱 傳播性更強 致死率高（9.6%） 致死率低（3.1%） 春節人口流動速度較低 春節人口流動速度更快 政府應對不及時 政府應對更加妥當 相同 致病病毒都屬于冠狀病毒 可以人傳人，且都有醫務人員感染 感染后不會立刻發作，

37、有潛伏期 都爆發于春節前夕 資料來源：百度新聞、長城證券研究所 2.2 預計預計宏觀經濟受擾動，產業有短期沖擊宏觀經濟受擾動，產業有短期沖擊 預計新冠疫情短期將對宏觀經濟帶來擾動預計新冠疫情短期將對宏觀經濟帶來擾動 2 2020020 年年經濟環境經濟環境與與 0 03 3 年年不同，本次宏觀經濟不同，本次宏觀經濟大概率受到大概率受到擾動。擾動。03 年非典并未對宏觀經濟帶來太大沖擊，主因可能在于：一是 03 年第三產業對 GDP 增長的貢獻率不高；二是非典主要影響消費，但三駕馬車中投資與出口并非受太大影響；三是 03 年經濟正處于高速增長階段。 2020 年情況不同， 預計疫情將對宏觀經濟產

38、生擾動作用： 首先第三產業對 GDP貢獻率已由 03 年的 39%提升至 59%水平，重要性大幅增加；其次經濟中固定投資增速回落、中美貿易戰使得投資與出口均出現疲軟，消費對于宏觀經濟的支撐作用明顯增強。再次，本身中國宏觀經濟已處于下行周期當中。但從歷史經驗來看，突發性公共衛生事件對于經濟通常都是帶來短期影響。 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 18：19 年第三產業對年第三產業對 GDP 貢獻率明顯高于貢獻率明顯高于 03 年年 圖圖 19：資本與凈出口對資本與凈出口對 GDP 拉動作用減弱拉動作用減弱 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 對

39、對食品飲料行業影響：結構化、幅度窄、周期短食品飲料行業影響：結構化、幅度窄、周期短 結構化結構化：疫情對某些子行業影響較為明顯。疫情對某些子行業影響較為明顯。新冠肺炎疫情影響食品飲料行業，作用路徑仍是疫情的隔離防治導致人員流動減少（如封城、自我隔離等），帶來走親訪友與外出就餐需求銳減，從而影響與社交、餐飲相關產業。與 03 年非典相似，白酒、調味品等行業仍可能影響較大。啤酒行業影響與疫情持續時間相關，如疫情在夏天旺季到來之前結束，則啤酒壓力不大。 我們判斷本次疫情對于我們判斷本次疫情對于食品飲料食品飲料行業行業整體整體影響幅度較窄。影響幅度較窄。主要依據為：一是目前結構升級帶來的均價提升成為行

40、業成長的重要因素，典型如白酒。疫情雖影響消費需求，但不影響結構升級，均價提升部分程度可以彌補銷量下滑帶來的負面影響。二是線上市場已發展成熟，消費者可實現足不出戶網上購物，也可部分程度對沖減少外出的不利影響。三是消費者居家時間長，適合居家場景食用的子行業可能受益，如方便食品、休閑零食等。 圖圖 2020：本次疫情主要從降低人員流動性角度減少消費需求本次疫情主要從降低人員流動性角度減少消費需求 資料來源：Wind 資訊，長城證券研究所 39.0 59.4 0.010.020.030.040.050.060.070.020032019GDP累計同比貢獻率：第三產業-6.0-4.0-2.00.02.0

41、4.00.02.04.06.08.010.020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019對GDP增長的拉動:資本形成總額對GDP增長的拉動:貨物和服務凈出口疫情防治 流動性下降 外出減少 居家時間增多 社交減少 餐飲需求下降 外出購物下降 家庭烹飪增加 休閑零食增加 線上購物增加 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 預計此次疫情影響周期較短。預計此次疫情影響周期較短。主要是有了非典前車之鑒，本次政府應對疫情采取快速反應（迅速封城、組織專家集中防治等）、信息及時發布，以及社會力量共同應對（捐款捐物

42、，自發防護隔離，減少人員流動等）。我們不對本次疫情本身的發展做出預判，但可以預計疫情對于產業以及資本市場的影響周期大概率縮短。此外經過本次疫情，衛生防治應成為后續監管重點，實力薄弱小企業可能出清，行業集中度有望提升。 表表 4：政府及社會力量對本次疫情采取了快速響應政府及社會力量對本次疫情采取了快速響應 事件 非典 新冠 官方公布防治技術方案 4 個月 1 個月 政府公開防治 4 個月 1 個月 完成新型冠狀病毒的基因組序列圖 4.5 個月 1 月 建立“小湯山”醫院 5 個月 2 個月 疫情結束 8 個月 - 資料來源：百度新聞、長城證券研究所 對對資本市場資本市場影響：影響：反應速度快，波

43、動反應速度快，波動調整更加及時調整更加及時 03 年資本市場不夠成熟，非典初期市場不敏感，沒有對疫情做出及時反應。滯后效應導致滬深 300 在 03 年 5 月才開始下行，11 月觸底回暖。如今資本市場敏感性增加，春節前期大盤已經對疫情有所反應。猜測隨著后續如果疫情迅速好轉，資本市場也大概率隨之回暖，調整速度更加及時。 四季度基金重倉食品飲料比例已回落至 7.6%水平， 略高于 1Q19 配置。 年初至今板塊仍有有下行，高估值風險逐步得到釋放。短周期看疫情過后預計食品飲料反彈勢頭強勁；長周期來看食品飲料仍是價值投資首選。 圖圖 21：4Q19 基金重倉食品飲料比例回落基金重倉食品飲料比例回落

44、圖圖 22：年初至今食品飲料板塊下跌年初至今食品飲料板塊下跌 5.8%，跑輸市場，跑輸市場 資料來源：Wind，長城證券研究所 資料來源：Wind，長城證券研究所 2.3 春節需求銳減，子行業影響程度不同春節需求銳減，子行業影響程度不同 白酒白酒：春節需求銳減，短期庫存：春節需求銳減，短期庫存消化消化承壓。承壓。白酒通常春節前一月開始備貨，本次春節旺季備貨節奏正常，草根調研反饋節前單店賣力與去年相仿，但考慮到多數企業的經銷商7.43 9.01 8.45 7.61 0.002.004.006.008.0010.004Q14 2Q15 4Q15 2Q16 4Q16 2Q17 4Q17 2Q18 4

45、Q18 2Q19 4Q19食品飲料配置比例-2.5 -5.8 -10.0-5.00.05.010.015.020.0電子醫藥生物國防軍工綜合機械設備輕工制造紡織服裝家用電器商業貿易銀行非銀金融采掘鋼鐵房地產休閑服務年初至今板塊漲跌幅（%） 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 以及終端數量增加，同時出廠均價提升，推測春節前仍是旺銷狀態。新冠疫情對于白酒的短期影響在于：一是終端需求銳減，渠道及終端庫存短期消化存在壓力，估計至少需要一個季度時間,節后補貨需求可能不振。多數企業開門紅回款已完成，一季度報表并無壓力，但后續回款存在不確定性。二是短期需求低迷，白酒價格可能出現向下波動。估計企業可能

46、重新調整年度目標或經銷商任務，確保庫存的順利消化以及全年的良性增長。長期來看，白酒消費需求沒有發生根本變化，擾動因素過去后，行業大概率回暖，景氣度持續向上。 啤酒啤酒：淡季淡季需求減少，需求減少，負面影響程度有限負面影響程度有限。啤酒消費場景多在餐飲及夜場，自飲渠道占比相對較少。出行及線下社交限制后，理論上對啤酒需求沖擊較大。但由于春節期間本就是啤酒淡季，春節需求減少對全年銷量影響有限。啤酒行業影響大小與疫情持續時間長短密切相關。如果在夏天旺季來臨前疫情結束，則啤酒壓力相對不大。我們預判本次疫情對啤酒行業影響有限。 乳制品：乳制品：禮品需求受禮品需求受限，限，整體整體沖擊不大沖擊不大。03 年

47、乳制品行業與 19 年顯著不同，其中重要一點在于，03 年行業發展初期，處于高速擴張的成長階段，且當時乳制品并不具有禮品屬性，因此非典未對乳制品產生太大沖擊。當前新冠肺炎疫情對乳制品的影響在于：一是牛奶已具備禮品屬性，疫情影響春節禮品需求；二是消費者外出減少，線下購物頻次降低。節前乳企已通過訂貨會等方式將產品發到終端，春節疫情導致目前 KA、商超等終端庫存水平顯著升高。企業可能采取送貨上門等非常規方式來消化庫存。長期來看疫情不會對乳制品需求產生重大影響。我們預判新冠疫情對乳制品影響周期較短，且沖擊幅度有限。 調味品：調味品： 短期短期餐飲餐飲端需求下滑端需求下滑， 長期， 長期影響有限影響有限

48、。 以醬醋為主的調味品 60%需求來自餐飲端，疫情導致餐飲客流大幅下滑，直接影響調味品需求。但家庭消費需求增加，應可部分程度彌補餐飲需求下滑。同時應看到，本次疫情影響時限較短，參考非典經驗，疫情結束后餐飲應較快恢復。我們估計調味品負面影響約一個季度時間，以全年維度來看疫情對企業銷量沖擊有限。上市公司中：中炬高新、恒順醋業餐飲渠道占比不高，影響程度更低。受益于白醋殺菌滅毒概念，春節期間恒順醋業商超渠道白醋銷量反而有所上升。 其他：榨菜、休閑食品其他：榨菜、休閑食品、方便食品、方便食品等受疫情等受疫情負面負面影響很小影響很小。榨菜、休閑食品以及方便食品均無社交屬性，消費場景多為居家消費，受疫情隔離

49、影響較小。（1）榨菜一方面屬于應急救援物資，歷史上遇到自然災害，銷量均有提升；另一方面屬于便餐食品，適合囤積食用。（2）休閑食品多在線上購買，家庭消費，適合“宅”文化概念。（3）疫情隔離期間消費者有囤貨需求，方便食品如面條、速凍食品等消費需求會提升。 3. 投資建議：布局影響較小板塊，關注超跌機會投資建議：布局影響較小板塊，關注超跌機會 我們通過復盤 03 年非典情況， 可以預判： 1、 突發性事件僅對經濟及產業起到短期擾動，長周期來看影響有限，且不改變行業成長大邏輯。2、新冠肺炎疫情對食品飲料行業影響是結構性的，幅度與持續時間均可能低于非典。3、資本市場響應速度與敏感性都大幅提升，可能比非典

50、更快速回暖。因此我們建議兩條投資思路： 1、防守思路：布局受疫情影響較小，同時前景良好，景氣度向上子板塊。如榨菜、休閑食品、速凍食品等。 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2、關注疫情過后的超跌機會。受到疫情沖擊，個別子行業可能會出現超跌情況。如果情緒面導致股價大幅回調，可重點關注，如白酒、調味品等。 4. 風險提示風險提示 宏觀經濟下行、疫情范圍擴大、疫情結束后復蘇力度不達預期、食品安全事件。 行業周報 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 研究員承諾研究員承諾 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正

51、的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。 特別聲明特別聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年 7 月 1 日起正式實施。因本研究報告涉及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。 因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。 免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司

52、（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。 本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。 本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參

53、考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。 長城證券版權所有并保留一切權利。 長城證券投資評級說明長城證券投資評級說明 公司評級：公司評級： 強烈推薦預期未來 6 個月內股價相對

54、行業指數漲幅 15%以上; 推薦預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間; 中性預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間; 回避預期未來 6 個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上 行業評級：行業評級： 推薦預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場; 中性預期未來 6 個月內行業整體表現與市場同步; 回避預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場 長城證券研究所長城證券研究所 深圳辦公地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026 號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518034 傳真：86-755-83516207 北京辦公地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海辦公地址：上海市浦東新區世博館路 200 號 A 座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681