雅克科技-半導體材料多點布局平臺型巨艦前景可期-220809（33頁）.pdf

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 半導體材料多點布局，平臺型巨艦前景可期 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 戰略轉型電子新材料，譜寫未來新篇章戰略轉型電子新材料，譜寫未來新篇章 公司以阻燃劑起家，經過多年內生外延發展，已轉型為半導體材料巨頭，目前主營產品包括半導體前驅體材料/旋涂絕緣介質（SOD）、電子特氣、半導體材料輸送系統（LDS）、光刻膠、硅微粉、LNG 保溫絕熱板材和阻燃劑，成功發展成為以電子材料為核心成功發展成為以電子材料為核心，以以 LNG 保溫絕熱板材為補保溫絕熱板材為補充的戰略新興材料平臺型公司充的戰略新興材料平臺型公司。半導體材料坡長雪厚，平臺化布

2、局前景可期半導體材料坡長雪厚，平臺化布局前景可期 根據 SEMI，2020 年全球半導體材料市場規模 553 億美元，預計 2021年將達 565 億美元，同比增長 4.82%，而中國大陸而中國大陸 2020 年半導體材料年半導體材料市場規模市場規模 97.63 億美元，位居全球第二，同比億美元，位居全球第二，同比增長增長高達高達 12%，為全球為全球增增長長最快的市場最快的市場。我們認為，公司我們認為，公司戰略戰略轉型轉型電子新材料電子新材料并進行平臺化布局，并進行平臺化布局，將顯著收益此輪國產替代浪潮將顯著收益此輪國產替代浪潮。1）前驅體前驅體/SOD：SOD 材料打破外企壟斷，全球唯三量

3、產企業材料打破外企壟斷，全球唯三量產企業。需求需求端端，驅動一驅動一 存儲芯片市場規?？焖偬嵘鎯π酒袌鲆幠？焖偬嵘?，有望帶動材料市場上行，有望帶動材料市場上行：據 WSTS 數據，截至 2020 年末，存儲芯片市場規模為 1175 億美元，在集成電路中的占比為 32.5%，并預測 2021 年存儲芯片市場規模將達到 1611 億美元，占集成電路產值的 35%，增速達 37.1%，是集成電路中增長最快的細分領域；驅動二驅動二 柔性顯示滲透率提升，柔性顯示滲透率提升，前驅體材料高景氣前驅體材料高景氣：據 Canalys，2021 年折疊屏智能手機的出貨量達 890 萬部，同比增長 148%，而

4、整體智能手機市場僅增長 7%，并預測 2024 年全球折疊屏手機的年出貨量將超 3000 萬部，2021年至 2024 年的 CAGR 為 53%；驅動三驅動三技術升級趨勢顯著，帶動前技術升級趨勢顯著，帶動前驅體材料量價齊升驅體材料量價齊升：DRAM 芯片為例，隨著制程升級，其制造工藝采用雙重微影技術、HKMG 技術，新技術將導致氧化硅、氮化硅和High-k 等前驅體的用量增加、產品價值量的提升。公司目前在國內公司目前在國內前驅體前驅體/SOD 市場中居于領先地位，市場中居于領先地位，已切入主流廠家，已切入主流廠家，國際市場國際市場客客戶包括戶包括 SK 海力士、美光、三星電子、鎧俠電子和英特

5、爾等海力士、美光、三星電子、鎧俠電子和英特爾等頭部頭部廠廠商商，有效增厚公司業績，有效增厚公司業績。2）面板面板光刻膠：光刻膠：面板產能向大陸轉移，光刻膠企業成長動力充足面板產能向大陸轉移，光刻膠企業成長動力充足。據CINNO Research，全球方面全球方面，從 2016 年至 2020 年，全球液晶顯示面板的出貨面積從 1.9 億平方米提升至 2.4 億平方米，年平均復合增長率達 6.1%，預估至 2025 年，全球液晶面板產能面積將增長至 4.0 億平方米；國內方面國內方面，2021 年中國大陸的液晶顯示面板產能占全球比重 66.5%，隨著大陸地區面板廠商的擴產，在一定程度壓縮了中國臺

6、灣地區和日本的占比，預計 2025 年，中國大陸將占據全球近 80%的 LCD 產能，為內企光刻膠企業提供充足成長動力。3）電子特氣：電子特氣：技術實力國內領先，技術實力國內領先，穩定合作龍頭廠商穩定合作龍頭廠商。據中國半導體行業協會數據，預計 2021 年國內集成電路的電子特氣市場規模為 Table_StockNameRptType 雅克科技（雅克科技（002409）公司研究/公司深度 投資評級：買入（維持）投資評級：買入（維持）報告日期：2022-08-09 收盤價（元）64.88 近 12 個月最高/最低（元）106.24/37.41 總股本（百萬股）476 流通股本（百萬股）319 流

7、通股比例（%）66.93 總市值（億元）309 流通市值（億元）207 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：分析師：胡楊胡楊 執業證書號：S0010521090001 郵箱： 聯系人：聯系人：王強峰王強峰 執業證書號：S0010121060039 郵箱： 聯系人：趙恒禎聯系人：趙恒禎 執業證書號：S0010121080026 郵箱： -80%-60%-40%-20%0%20%雅克科技滬深300 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/33 證券研究報告 85 億元，2

8、025 年將達到 134 億元，CAGR 為 9.53%。公司憑借先進的技術、優質的產品，已和多家龍頭廠商建立長期穩定的合作關系,向臺積電、中芯國際、長江存儲、合肥長鑫、面板龍頭京東方、Intel、三星電子、海力士等企業批量供應產品。4）硅微粉：供應鏈安全趨勢下寡頭壟斷不可持續，內資有望開啟國產硅微粉：供應鏈安全趨勢下寡頭壟斷不可持續，內資有望開啟國產替代浪潮替代浪潮。硅微粉市場長期被外企壟斷，公司球形二氧化硅產品質量已完全達到國外同類產品先進水平，并于 2020 年開啟募投擴產，未來產能花開業績可期。投資建議投資建議 我們預計 2022-2024 年公司歸母凈利潤為 6.04、8.31、11

9、.05 億元，對應市盈率為 51、37、28 倍，維持公司“買入”評級。風險提示風險提示 新品產能建設不及預期、行業競爭加劇、外部環境對產業鏈帶來擾動 Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 3782 4385 5582 6664 收入同比（%）66.4%15.9%27.3%19.4%歸屬母公司凈利潤 335 604 831 1105 凈利潤同比（%）-19.0%80.4%37.7%32.9%毛利率（%）25.8%29.2%30.8%31.2%ROE（%）5.6%9.3%11

10、.4%13.1%每股收益（元）0.72 1.27 1.75 2.32 P/E 113.29 51.14 37.14 27.95 P/B 6.45 4.76 4.22 3.66 EV/EBITDA 61.93 34.59 27.88 20.60 資料來源：Wind，華安證券研究所 1V4WTU4XFXRW4W4Y7NbP7NtRpPmOpNiNrRwOjMqRrQbRrQtMvPoPxOwMmMyQTable_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/33 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 戰略轉型電子新材料，譜寫未來新篇章戰略轉型電

11、子新材料，譜寫未來新篇章.6 1.1 股權結構穩定，大基金積極領投股權結構穩定，大基金積極領投.7 1.2 半導體材料業績高速增長，強研發投入助力行穩致遠半導體材料業績高速增長，強研發投入助力行穩致遠.8 2 半導體材料平臺化布局，有望顯著收益國產替代浪潮半導體材料平臺化布局，有望顯著收益國產替代浪潮.9 2.1 前驅體材料和前驅體材料和 SOD：下游需求多點發力，打破壟斷成長可期：下游需求多點發力，打破壟斷成長可期.11 2.1.1 需求側：下游需求多點發力，前驅體材料景氣上行.12 2.1.2 供給側：技術和資金壁壘高，前驅體市場高度壟斷.14 2.1.3 公司優勢：產品矩陣豐富，技術領先

12、客戶支持.15 2.2 光刻膠：全方位布局面板光刻膠，開拓大客戶增厚業績光刻膠：全方位布局面板光刻膠，開拓大客戶增厚業績.15 2.2.1 面板產能向大陸轉移，光刻膠企業成長動力充足.16 2.2.2 光刻膠市場規模不斷攀升，公司成長空間巨大.17 2.2.3 光刻膠由外資掌控，國產替代空間廣闊.18 2.2.4 公司優勢：借力收購布局彩色光刻膠，募投擴產不斷開拓大客戶.19 2.3 電子特氣：電子特氣需求旺盛，國產替代空間廣闊電子特氣：電子特氣需求旺盛，國產替代空間廣闊.20 2.3.1 電子特氣市場規模不斷攀升.20 2.3.2 市場份額高度集中，外企在國內市場占比近九成.21 2.3.3

13、 公司優勢：技術實力國內領先，開拓市場增厚業績.22 2.4 硅微粉：受益半導體行業發展，產能投放強化競爭優勢硅微粉：受益半導體行業發展，產能投放強化競爭優勢.23 2.4.1 下游應用廣泛，市場規模高速增長.23 2.4.2 日企占據主導地位，內企逐漸發力成長可期.25 2.4.3 公司優勢：華飛電子研發能力出眾，募投擴產搶占更高份額.26 2.5 LDS 輸送系統：導入國內主流廠商，營收穩步增長輸送系統：導入國內主流廠商，營收穩步增長.26 3 LNG 保溫板材：打破外企壟斷，戰略合作大型船廠提振業績保溫板材：打破外企壟斷，戰略合作大型船廠提振業績.27 4 盈利預測與估值盈利預測與估值.

14、29 4.1 盈利預測盈利預測.29 4.2 公司估值公司估值.30 風險提示：風險提示：.31 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.32 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/33 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 公司主要產品情況公司主要產品情況.6 圖表圖表 2 公司發展歷程公司發展歷程.7 圖表圖表 3 公司股權結構圖（截至公司股權結構圖（截至 2021 年年 3 季度）季度）.7 圖表圖表 4 2016-2021H1 公司主營產品公司主營產品(按比例按比例).8 圖表圖表 5 2016-2021

15、H1 公司主營業務收入增長情況公司主營業務收入增長情況.8 圖表圖表 6 三費整體維持地位三費整體維持地位.8 圖表圖表 7 公司歸公司歸母母凈利潤凈利潤.9 圖表圖表 8 公司研發支出及占比公司研發支出及占比.9 圖表圖表 9 全球半導體材料市場規模全球半導體材料市場規模(億美元億美元)及增速及增速.10 圖表圖表 10 全球各地半導體材料市場規模全球各地半導體材料市場規模(百萬美元百萬美元)及增速及增速.10 圖表圖表 11 晶圓制造材料成本構成晶圓制造材料成本構成.10 圖表圖表 12 2019 年封裝材料市場構成年封裝材料市場構成.10 圖表圖表 13 半導體集成電路制造流程半導體集成

16、電路制造流程.11 圖表圖表 14 CVD 工藝簡圖及前驅體應用工藝簡圖及前驅體應用.11 圖表圖表 15 ALD 工藝簡圖及前驅體應用工藝簡圖及前驅體應用.11 圖表圖表 16 公司公司 SOD 產品產品.12 圖表圖表 17 公司前驅體產品公司前驅體產品.12 圖表圖表 18 全球存儲芯片市場規模（億美元）及增速全球存儲芯片市場規模（億美元）及增速.13 圖表圖表 19 中國存儲芯片市場規模（億元）及增速中國存儲芯片市場規模（億元）及增速.13 圖表圖表 20AMOLED 材料構成材料構成.13 圖表圖表 21 全球折疊屏智能手機出貨量及預測全球折疊屏智能手機出貨量及預測.13 圖表圖表

17、22 3D NAND 應用廣泛應用廣泛.14 圖表圖表 23 長江存儲的長江存儲的 XTACKING 晶棧架構示意圖晶棧架構示意圖.14 圖表圖表 24 全球半導體前驅體行業企業全球半導體前驅體行業企業.15 圖表圖表 25 2019 年全球光刻膠行業細分產品應用占比年全球光刻膠行業細分產品應用占比.16 圖表圖表 26 LCD 面板成本拆分面板成本拆分.16 圖表圖表 27 2016-2025 年全球液晶顯示面板產能（百萬平方米）年全球液晶顯示面板產能（百萬平方米）.17 圖表圖表 28 2016-2025 年全球液晶顯示面板產能區域占比年全球液晶顯示面板產能區域占比.17 圖表圖表 29

18、2019-2026 全球光刻膠行業市場規模及預測全球光刻膠行業市場規模及預測.18 圖表圖表 30 2016-2021 年中國光刻膠市場規模及預測（億元）年中國光刻膠市場規模及預測（億元）.18 圖表圖表 31 全球光刻膠市場競爭格局全球光刻膠市場競爭格局.19 圖表圖表 32 光刻膠國產光刻膠國產化率化率.19 圖表圖表 33 全球電子特氣行業市場應用結構全球電子特氣行業市場應用結構.20 圖表圖表 34 電子特氣在半導體晶圓制造中的主要應用電子特氣在半導體晶圓制造中的主要應用.20 圖表圖表 35 國內集成電路電子特氣市場規模（億元）國內集成電路電子特氣市場規模（億元）.21 圖表圖表 3

19、6 中國電子特氣市場競爭格局中國電子特氣市場競爭格局.22 圖表圖表 37 國內電子特氣行業主要公司及產品國內電子特氣行業主要公司及產品.22 圖表圖表 38 硅微粉下游應用硅微粉下游應用.23 圖表圖表 39 2012-2019 年全球球形硅微粉銷量年全球球形硅微粉銷量.24 圖表圖表 40 2014-202 年中國球形硅微粉市場規模（億元）及預測年中國球形硅微粉市場規模（億元）及預測.24 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/33 證券研究報告 圖表圖表 41 硅微粉在硅微粉在 EMC 中應用中應用.24 圖表圖

20、表 42 2017-2022 年全球年全球 EMC 用球形硅微粉需求預測用球形硅微粉需求預測.24 圖表圖表 43 硅微粉在硅微粉在 PCB 中應用中應用.25 圖表圖表 44 2018-2024 年全球印刷電路板市場規模年全球印刷電路板市場規模(百萬美元百萬美元).25 圖表圖表 45 硅微粉行業競爭者硅微粉行業競爭者.26 圖表圖表 46 公司公司 LDS 設備產品設備產品.27 圖表圖表 47 LDS 設備營收穩步增長設備營收穩步增長.27 圖表圖表 48 FP1-82-01 型深冷保濕絕緣板型深冷保濕絕緣板.28 圖表圖表 49 CPA1L-81 型深冷保溫絕緣板型深冷保溫絕緣板.28

21、 圖表圖表 50 國內天然氣消費量國內天然氣消費量.28 圖表圖表 51 2020 年年-2024 年公司業績拆分及盈利預測年公司業績拆分及盈利預測.30 圖表圖表 52 公司各業務可比公司估值公司各業務可比公司估值.31 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/33 證券研究報告 1 戰略轉型電子新材料，譜寫未來新篇章戰略轉型電子新材料，譜寫未來新篇章 主動剝離主動剝離阻燃劑阻燃劑業務業務，戰略轉型電子新材料譜新篇，戰略轉型電子新材料譜新篇。雅克科技（全稱“江蘇雅克科技股份有限公司”，以下簡稱為“公司”）成立于 199

22、7 年，并于 2010 年成功登陸深交所中小板，公司以阻燃劑起家，經過多年內生外延發展，已轉型為半導體材料巨頭，目前主營產品包括半導體前驅體材料/旋涂絕緣介質（SOD）、電子特氣、半導體材料輸送系統（LDS）、光刻膠、硅微粉、LNG 保溫絕熱板材和阻燃劑，成功發展成為以電子材料為核心，以 LNG 保溫絕熱板材為補充，以阻燃劑業務為輔助的戰略新興材料平臺型公司。圖表圖表 1 公司主要產品情況公司主要產品情況 業務業務 主要主要產品產品 應用應用領域領域 主要客戶主要客戶 半導體材料半導體材料 前驅體材料/SOD 主要應用在集成電路存儲芯片、邏輯芯片的制造環節 SK 海力士、臺積電、英特爾、中芯國

23、際、合肥長鑫 電子特氣 六氟化硫廣泛應用于電力設備行業、半導體制造業；四氟化碳可廣泛應用于硅、二氧化硅的刻蝕、集成電路清洗、電子器件表面清洗、太陽能電池的生產 山東泰開、西電集團、平高電氣 光刻膠 主要應用于高世代 LCD 顯示屏和 OLED 顯示屏 LGD、京東方、華星光電、惠科 硅微粉 主要運用于集成電路封裝材料（塑封料）、封裝三極管、二極管及分立器件 SK 海力士、三星電子、東芝、臺積電、英特爾 LDS 輸送系統業務 用于半導體和顯示面板企業的前驅體材料等化學品的輸送 住友電木、德國漢高、中芯國際、長江存儲和華宏華力 L LNGNG 保溫絕熱保溫絕熱板材業務板材業務 LNG 儲運用增強型

24、絕緣保溫復合材料 LNG 船作為運輸-163極低溫液化天然氣而設計建造的專用船舶 滬東中華、江南造船和大連重工 阻燃劑業務阻燃劑業務 磷系阻燃劑 公司與圣奧化學科技有限公司于2020年8月簽署協議，計劃將阻燃劑業務出售給圣奧化學，聚焦半導體材料業務 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/33 證券研究報告 圖表圖表 2公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司公告，華安證券研究所 1.1 股權結構穩股權結構穩定定，大基金積極領投，大基金積極領投 股權結構較為穩定，大基金持股助力發展股權

25、結構較為穩定，大基金持股助力發展。據 2021 年 3 季報，公司控制權主要集中在沈氏家族，董事長沈琦持股 22.00%，兄弟沈馥持股 20.18%，其子沈錫強持股1.92%，合計持股 43.10%，為公司實際控制人，股權結構穩定，有利于公司管理。2017 年，國家集成電路產業基金注資 5.5 億元，占公司股權 5.57%。引入大基金，一方面證明公司實力強勁、獲得大基金認可，另一方面也將有利于公司長期健康發展。圖表圖表 3公司股權結構圖（截至公司股權結構圖（截至 2022 年年 1 季度）季度）資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（

26、002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/33 證券研究報告 1.2 半導體材料業績高速增長，強研發投入助力行穩致半導體材料業績高速增長，強研發投入助力行穩致遠遠 收入端，半導體材料業務營收及占比不斷提升收入端，半導體材料業務營收及占比不斷提升。2016 至 2021 年，公司營收由8.94 元增加至 37.82 億元，CAGR 為 33.44%，其中半導體材料業務營收由 0.08 億元提升至 27.88 億元，占比由 0.89%提升至 73.72%，占比穩步提升，反映行業景氣度持續提升、市場需求旺盛。圖表圖表 4 2016-2021 公司公司主營產品主營產品(按比例按比例)圖表圖表

27、5 2016-2021 公司主營公司主營業務收入業務收入增長情況增長情況 資料來源：Wind，華安證券研究所 資料來源：Wind，華安證券研究所 費用端，三費持續維持低位費用端，三費持續維持低位。公司 2016-2021 年銷售費用率在 4%上下波動并呈下行趨勢，管理費用率在 10%附近上下波動并逐漸降低，財務費用整體保持穩定，綜合來看，三費整體維持低位，公司運營管理狀況良好。圖表圖表 6 三費整體維持地位三費整體維持地位 資料來源：Wind，華安證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021半導體化學材料電子特氣

28、光刻膠球形硅微粉LDS設備阻燃劑LNG保溫復合材料其他0%10%20%30%40%50%60%70%05001000150020002500300035004000201620172018201920202021半導體化學材料電子特氣光刻膠球形硅微粉LDS設備阻燃劑LNG保溫復合材料其他YoY4.53%5.07%5.26%5.62%2.52%2.28%13.32%11.53%10.85%11.84%10.94%10.74%-1.77%1.08%-0.09%-0.40%0.72%-0.09%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2016201720182

29、01920202021銷售費用率管理費用率財務費用率 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/33 證券研究報告 歸歸母母凈利潤穩步增長，強研發助力行穩致遠凈利潤穩步增長，強研發助力行穩致遠。利潤端利潤端，受益半導體材料業務快速發展，歸母凈利潤持續提升。2016-2021 年公司歸母凈利潤由 0.68 億元提升至 3.35億元，CAGR 高達 37.56%，反映公司盈利能力不斷增強；研發方面研發方面，公司近 3 年研發支出分別為 9819 萬/8442 萬/9596 萬，研發人員數量分別為 144/184/238 人，呈

30、不斷上升趨勢。穩定的研發投入和不斷增加的研發人員數量，將有助于公司提升科研實力，豐富技術儲備，助力公司行穩致遠。圖表圖表 7公司公司歸歸母母凈利潤凈利潤 圖表圖表 8公司研發公司研發支出支出（萬元）（萬元）及及研發人員研發人員數量數量 資料來源：Wind，華安證券研究所 資料來源：Wind，華安證券研究所 2 半導體材料平臺化布局，有望顯著收益國產替半導體材料平臺化布局，有望顯著收益國產替代浪潮代浪潮 半導體材料市場突破半導體材料市場突破 550 億美元，國內市場增長最快億美元，國內市場增長最快。半導體材料位于半導體產業鏈的上游，對半導體產業發展起著重要支撐作用，一代技術依賴于一代工藝，一代工

31、藝依賴一代材料和設備來實現。材料行業進入壁壘較高，具備技術密集、資金密集、技術變革快、下游客戶認證壁壘高等特點。伴隨下游服務器、云計算、消費電子和汽車電子的蓬勃發展，半導體材料市場規模不斷增加。根據國際半導體產業協會（SEMI）數據，2015 年至 2020 年，全球半導體材料市場規模由 433 億美元增加到 553 億美元，CAGR 為 5.01%，預計 2021 年市場規模將增至 565 億美元，同比增長 4.82%；分地區看，2020 年中國臺灣半導體材料市場規模為 123.8 億美元，為全球第一，中國大陸市場規模 97.63 億美元，位居全球第二，同比增長 12%，為全球增速最快的市場

32、。8.9411.3315.4718.3222.7337.820.680.351.332.934.133.3526.73%36.54%18.42%24.07%66.39%-48.53%280.00%120.30%40.96%-18.89%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%0510152025303540201620172018201920202021收入歸屬凈利潤收入YoY歸屬凈利潤YoY3,860.30 3,533.70 5,843.00 9,818.90 8,441.80 9,595.60 8811113914418423805010015020025002

33、0004000600080001000012000201620172018201920202021研發支出研發人員(右)Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/33 證券研究報告 圖表圖表 9全球半導體材料市場規模全球半導體材料市場規模(億美元億美元)及增速及增速 圖表圖表 10全球各地全球各地半導體半導體材料市場規模材料市場規模(百萬百萬美元美元)及增速及增速 2019 2020 YoY 中國臺灣 11449 12383 8.20%中國大陸 8717 9763 12%韓國 8885 9231 3.90%日本 7708

34、 7947 3.10%北美 5623 5590-0.60%歐洲及其他 3919 3634-7.30%總計 52716 55308 4.90%資料來源：SEMI，華安證券研究所 資料來源：SEMI，華安證券研究所 半導體材料細分產品多種多樣半導體材料細分產品多種多樣。根據半導體制造流程的不同，可將半導體材料分為前端的晶圓制造材料和后端的晶圓封裝材料兩大類。根據 SEMI 數據，2020 年晶圓制造材料市場規模為 349 億美元，較 2019 年增長 6.4%，其中硅片、光掩模版、電子氣體和光刻膠占比較高，2020 年晶圓封裝材料市場規模為 204 億美元，較 2019年增長 5.7%，其中基板、

35、引線框架和鍵合線占比較高。圖表圖表 11晶圓制造材料成本構成晶圓制造材料成本構成 圖圖表表 12 2019 年封裝材料市場構成年封裝材料市場構成 資料來源：盛美上海招股書，華安證券研究所 資料來源：中國產業信息網，華安證券研究所 240246278330328349193182191197193204565-1.15%9.58%12.37%-1.14%6.14%2.17%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%0100200300400500600201520162017201820192020 2021E晶圓制造材料晶圓封裝材料YoY38%13%13%12%7%5%2%10%硅片及硅基材

36、料光掩模板電子氣體光刻膠及試劑CMP拋光材料濕化學品靶材其他39%16%10%15%14%4%2%基板引線框架陶瓷封體鍵合線包裝材料芯片粘結其他 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/33 證券研究報告 2.1 前驅體材料前驅體材料和和 SOD：下游下游需求需求多點發力多點發力，打破壟斷成長可打破壟斷成長可期期 前驅體是半導體制造的核心材料前驅體是半導體制造的核心材料。前驅體材料應用于集成電路（IC）芯片制造的旋涂、化學氣相沉積（CVD）及原子層沉積（ALD）等成膜工藝，形成芯片結構中的介電層和導電層等，它通過化學反

37、應等方式在集成電路晶圓表面形成具有特定電學性質的薄膜，對薄膜的品質至關重要。此外，前驅體材料還可用于半導體領域中的外延生長、刻蝕、離子注入摻雜和清洗、顯示領域中作為 OLED 水汽阻隔薄膜涂層前驅體、OLED 氣體擴散阻隔膜前驅體、太陽能行業中鈍化發射極及背局域接觸電池等、以及工業領域的玻璃涂層材料等。圖表圖表 13半導體集成電路制造流程半導體集成電路制造流程 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 14CVD 工藝簡圖及前驅體應用工藝簡圖及前驅體應用 圖表圖表 15 ALD 工藝簡圖及前驅體應用工藝簡圖及前驅體應用 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所

38、 SOD 材料打破外企壟斷，全球唯三量產企業材料打破外企壟斷，全球唯三量產企業。目前全球僅三家企業可以量產SOD 產品，公司的韓國孫公司 UP Chemical 從 2009 年開始生產和銷售 SOD 產品，多年來積累了豐富的經驗，產品主要應用于 DRAM 和 NAND 制造過程的 STI 技術中，用于填充微電子電路之間的溝槽，能夠在器件性能保持不變的前提下，使 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/33 證券研究報告 得隔離區變得更小，在 DRAM 芯片中還能起到芯片層間絕緣的作用，實現高密存儲電路的技術工藝，提升

39、電路效率。圖表圖表 16 公司公司 SOD 產品產品 圖表圖表 17 公司前驅體產品公司前驅體產品 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所 2.12.1.1.1 需求側：需求側：下游需求多點發力，前驅體材料景氣上行下游需求多點發力，前驅體材料景氣上行 驅動一：存儲芯片市場規?？焖偬嵘?，在集成電路細分領域增速領先驅動一：存儲芯片市場規?？焖偬嵘?，在集成電路細分領域增速領先。前驅體材料主要應用在半導體集成電路存儲、邏輯芯片的制造環節。疫情時代，線上辦公、遠程辦公的興起帶動 PC、服務器、大數據的快速發展，多種應用場景在廣度、深度上的提升帶來了海量數據的存儲和物理需求

40、，存儲芯片用量日益提升。全球范圍看，根據世界半導體貿易統計組織（WSTS）數據，截至 2020 年末，存儲芯片市場規模為 1175 億美元，在集成電路中的占比為 32.5%，并預測 2021 年存儲芯片市場規模將達到 1611 億美元，占集成電路產值的 35%，增速達 37.1%，是集成電路中增長最快的細分領域。國內視角看，根據芯思想研究院數據，截至 2020 年末，我國新建、產能爬坡的 17 家 12 吋晶圓廠中，以 SK 海力士、三星電子、長鑫存儲和長江存儲為代表的存儲廠多達 8 家，存儲廠商新產線的投產，將帶來海量前驅體、SOD 材料用量。Table_CompanyRptType1 雅克

41、科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/33 證券研究報告 圖表圖表 18 全球存儲芯片市場規模全球存儲芯片市場規模（億美元）（億美元）及增速及增速 圖表圖表 19中國存儲芯片市場規模中國存儲芯片市場規模（億元）（億元）及增速及增速 資料來源：WSTS，華安證券研究所 資料來源：Yole，華安證券研究所 驅動二：柔性顯示滲透率提升，前驅體材料高景氣驅動二：柔性顯示滲透率提升，前驅體材料高景氣。前驅體可用于柔性 OLED中的薄膜封裝技術（TFE，Thin Film Encapsulation）中，主要作用是水汽阻隔，延長有機發光物質壽命，是 OLED 工藝中的核心之一

42、。據 IDC 的數據，2020 年全球折疊屏手機出貨量 194.73 萬部，總體滲透率僅為 0.15%，另據 Canalys 數據，折疊屏智能手機的出貨量在 2021 年達到了 890 萬部，同比增長 148%，而整體智能手機市場僅增長 7%，并預測 2024 年全球折疊屏手機的年出貨量將超 3000 萬部，2021 年至 2024 年的 CAGR 為 53%。預計從 2019 年(第一批折疊屏產品推出)到 2024 年，該產品類別的復合增長率將達到 122%，行業景氣度旺盛。圖表圖表 20 AMOLED 材料構成材料構成 圖表圖表 21 全球折疊屏智能手機出貨量及預測全球折疊屏智能手機出貨量

43、及預測 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：Canalys，華安證券研究所 驅動三：技術升級趨勢顯著，帶動前驅體材料量價齊升驅動三：技術升級趨勢顯著，帶動前驅體材料量價齊升。摩爾定律下，半導體制造79277276812401580106411751611-2.53%-0.52%61.46%27.42%-32.66%10.43%37.11%-40%-20%0%20%40%60%80%020040060080010001200140016001800市場規模YoY12741369151422242984269730217.46%10.59%46.90%34.17%-9.62%12.01%

44、-20%-10%0%10%20%30%40%50%0500100015002000250030003500201420152016201720182019 2020E市場規模YoY Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/33 證券研究報告 商主要通過提升制程來提高產品性能，進入 20nm 后，制造難度大幅提升、對存儲廠商而言以微縮制程進而提高存儲密度的成本越來越高。NAND Flash 方面，各家生產商目前主要通過增加芯片的堆疊層數來獲得更大的存儲容量，3D 技術在 NAND Flash 制造中逐漸普及，而在 3D

45、結構中，薄膜堆疊材料的生長可達幾十層甚至上百層，堆疊材料層數的增加，將帶來前驅體材料用量的大幅提升；DRAM 芯片方面，隨著制程升級，制造工藝采用雙重微影技術、HKMG 技術，新技術將導致氧化硅、氮化硅和 High-k 等前驅體的用量增加、產品價值量的提升。圖表圖表 22 3D NAND 應用應用廣泛廣泛 圖表圖表 23 長江存儲的長江存儲的 Xtacking 晶棧架構示意圖晶棧架構示意圖 資料來源：Yole，華安證券研究所 資料來源：長江存儲，華安證券研究所 2.12.1.2 2 供給側：技術和資金壁壘高，前驅體市場高度壟斷供給側：技術和資金壁壘高，前驅體市場高度壟斷 前驅體材料市場高度壟斷

46、前驅體材料市場高度壟斷。前驅體材料具有技術門檻高、開發難度大等特點，整個市場目前呈現高度壟斷狀態，公司通過收購 UP Chemical 進入該領域。國外企業在前驅體材料領域深耕多年，目前全球前驅體生產商包括德國默克、法國液化空氣集團和韓國 DNF、Mecaro 等，在半導體供應鏈安全背景下，前驅體國產化是題中應有之義，公司作為國內唯一生產廠商，將顯著收益。Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/33 證券研究報告 圖表圖表 24全球半導體前驅體行業企業全球半導體前驅體行業企業 公司公司 國家國家 主營業務主營業務 所處

47、行業所處行業 德國默克 德國 醫藥、SOD、前驅體、高性能材料 醫療、化工、電子 法國液空 法國 各類氣體、前驅體 醫療、化工、電子 SoulBrain 韓國 前驅體、SOD 半導體 三星 SDI 韓國 前驅體、SOD 半導體 DNF 韓國 前驅體 半導體 UP chemical 韓國 前驅體、SOD 半導體 Versum 材料 美國 前驅體、刻蝕液、清洗液、拋光液 半導體 資料來源：華經產業研究院，華安證券研究所 2.12.1.3 3 公司優勢：產品矩陣豐富公司優勢：產品矩陣豐富，技術領先技術領先客戶支持客戶支持 產品方面產品方面：公司前驅體包括高介電常數（High-K）前驅體產品、氧化硅及

48、氮化硅前驅體產品和金屬及金屬氮化物前驅體產品，產品矩陣豐富。高介電常數前驅體產品可使漏電減少 10 倍左右，使功耗得到很好的控制，理論性能可提升 20左右，具有熱穩定性好、工藝可控性高、揮發性強等優點；氧化硅及氮化硅前驅體產品主要用于雙重微影技術（Double Patterning Technology）、側壁空間層（Spacer Layer）等，其特點是沉積溫度較低、薄膜生長速率較快，可以提高薄膜沉積的效率，間接降低下游客戶的生產成本，具有較強的競爭力；金屬及金屬氮化物前驅體產品主要用于半導體存儲、邏輯芯片中的電容電極、柵極過渡層、隔離材料以及相變存儲器中的相變材料。此外，公司也在不斷加大研

49、發投入，增加產品種類，豐富的產品矩陣將為公司業績提供多成長動力。技術方面：技術方面：公司研發團隊包括中國大陸、中國臺灣和韓國等經驗豐富的行業內技術專家，在前驅體材料市場為國內唯一量產廠商，技術實力強勁?？蛻襞c市場方面：客戶與市場方面：公司同時擁有國際和國內兩個市場資源，全球客戶包括 SK海力士、美光、三星電子、鎧俠電子和英特爾等國際領先的芯片制造商。2.2 光刻膠光刻膠：全方位布局面板光刻膠，開拓大客戶增厚業績全方位布局面板光刻膠，開拓大客戶增厚業績 光刻膠為光刻膠為 LCD 面板關鍵原料面板關鍵原料。光刻膠的主要作用是通過光化學反應，經曝光、顯影等光刻工序將所需要的微細圖形從光罩（掩模版）轉

50、移到待加工基片上，根據應用領域的不同，光刻膠可分為半導體光刻膠、面板光刻膠和 PCB 光刻膠。公司主要產品為面板光刻膠，在 LCD 面板中，彩色濾光片約占其生產成本的 23%，而彩色光刻膠、黑色光刻膠為生產彩色濾光片的核心原料，彩色濾光片的成本中約 27%為光刻膠，因此光刻膠約占 LCD 面生產成本的 6%。Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/33 證券研究報告 圖表圖表 25 2019 年全球光刻膠行業細分產品應用占比年全球光刻膠行業細分產品應用占比 圖表圖表 26 LCD 面板成本拆分面板成本拆分 資料來源：R

51、eportlinker，前瞻產業研究院，華安證券研究所 資料來源：中國產業信息網，華安證券研究所 2.2.2 2.1.1 面板產能向大陸轉移，光刻膠企業成長動力充足面板產能向大陸轉移，光刻膠企業成長動力充足 疫情在全球范圍內反反復復，同時在面板尺寸大型化趨勢下，全球 LCD 面板出貨面積不斷提升。全球方面全球方面，根據 CINNO Research 統計，從 2016 年至 2020 年，全球液晶顯示面板的出貨面積從 1.9 億平方米提升至 2.4 億平方米，年平均復合增長率達 6.1%，預估至 2025 年，全球液晶面板產能面積將增長至 4.0 億平方米。國國內方面內方面，近年來，我國面板產

52、業快速發展，全球面板產能加速向國內轉移，激烈的競爭下，日韓大廠紛紛選擇關停面板產線、逐步退出 LCD 面板市場，國內 LCD 面板產能在全球的比重不斷提升。CINNO Research 預計，2021 年中國大陸的液晶顯示面板產能占全球比重 66.5%。由于中國大陸地區面板廠商的擴產，一定程度壓縮了中國臺灣地區和日本的占比，預計 2025 年，中國大陸將占據全球近 80%的 LCD產能。28%22%23%27%面板顯示半導體PCB其他35%23%13%11%10%4%4%背光模組彩色濾光片PCB偏光片玻璃基板液晶驅動IC Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（0024

53、09）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/33 證券研究報告 圖表圖表 27 2016-2025 年全球液晶顯示面板產能（百萬年全球液晶顯示面板產能（百萬平方米平方米）圖表圖表 28 2016-2025 年全球液晶顯示面板產能年全球液晶顯示面板產能區域占比區域占比 資料來源：CINNO Research，華安證券研究所 資料來源：CINNO Research，華安證券研究所 2.2.2 2.2.2 光刻膠市場規模不斷攀升，公司成長空間光刻膠市場規模不斷攀升，公司成長空間巨大巨大 隨著面板和晶圓廠產能的持續擴張，全球光刻膠需求量不斷增加。全球方面，跟據 Reportlinker 數據，2019

54、 年全球光刻膠整體市場規模約為 82 億美元，其預測2026 年全球光刻膠市場規模將突破 120 億美元，2019-2026 年光刻膠復合增長率為6.3%；國內方面，根據中商產業研究院數據，我國光刻膠市場規模由 2016 年 53.2億元增至 2019 年 81.4 億元，年均復合增長率為 15.23%，中商產業研究院預測，2021 年我國光刻膠市場規?？蛇_ 93.3 億元。光刻膠市場的高速發展，將為公司提供廣闊的成長空間，看好公司長期發展。Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/33 證券研究報告 圖表圖表 29 2

55、019-2026 全球光刻膠行業市場規模及預測全球光刻膠行業市場規模及預測 圖表圖表 30 2016-2021 年中國光刻膠市場規模及預測（億年中國光刻膠市場規模及預測（億元）元）資料來源：Reportlinker，前瞻產業研究院，華安證券研究所 資料來源：中商產業研究院，華安證券研究所 2.2.2 2.3 3 光刻膠由外資掌控，國產替代空間廣闊光刻膠由外資掌控，國產替代空間廣闊 全球光刻膠生產制造主要被日本 JSR、東京應化、信越化學、住友化學等制造商所壟斷，尤其在高端的半導體光刻膠領域，其核心技術基本由美國和日本制造商所掌握，中國本土企業在光刻膠市場的份額較低，與國外光刻膠制造商存在較大差

56、距。中商產業研究院數據顯示，全球光刻膠市場 CR6 高達 92%，東京應化市占率最大為 26%。面板光刻膠行業，我國在觸控屏光刻膠技術上有所突破，實現觸摸屏光刻膠量產，但國產化率仍較低、不足 40%，彩色和黑色光刻膠國產化率僅為 5%左右，隨著 LCD 產能逐漸轉移，面板光刻膠企業成長空間廣闊。828792971031091161230204060801001201402019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E53.258.762.581.48493.30102030405060708090100201620172018201920202021E Tabl

57、e_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/33 證券研究報告 圖表圖表 31 全球全球光刻膠市場競爭格局光刻膠市場競爭格局 圖表圖表 32 光刻膠國產化率光刻膠國產化率 資料來源：中商產業研究院，華安證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 2.2.2 2.4.4 公司優勢：借力收購布局彩色光刻膠，募投擴產不斷開拓大客戶公司優勢：借力收購布局彩色光刻膠，募投擴產不斷開拓大客戶 公司于 2020 年 2 月收購 LG 化學彩色光刻膠事業部，取得 LG 彩色光刻膠業務相關生產設備、存貨、知識產權等無形資產，并計劃在韓國興

58、建彩色光刻膠工廠，供應 LG Display。2020 年 9 月，公司購韓國 COTEM，其主營產品為 TFT-PR 光刻膠及輔助材料，本次收購后公司可租借 COTEM 在韓的第三工廠廠房建設彩色光刻膠生產線，同時可得到 COTEM 在人員、技術和工藝方面的支持。借助兩次外延收購，公司在 LCD 面板光刻膠領域取得優質資產，隨著整合逐步完成，公司整體實力將穩步提高?？蛻舴矫婵蛻舴矫妫簢鈬?，公司通過收購一方面取得外企優質資產，另一方面收購的兩家標的將助力公司加速導入其原本優質客戶，如 LG display 和三星電子等客戶；國國內內，公司新開發的 OLED 顯示屏用光刻膠已開始供應蘋果部分

59、產品，并導入惠科、華星光電、京東方和深天馬等企業。隨著京東方、華星光電和惠科等大型面板廠商的新增產線不斷投產，國內顯示屏用光刻膠的需求不斷增長，公司深度綁定優質大客戶，長期發展動力充足。技術方面技術方面：公司通過收購 LG 化學彩色光刻膠事業部，取得其先進的 LCD 面板光刻膠設備、專利權等；收購 COTEM，取得其 TFT-PR 光刻膠及輔助材料業務，實現光刻膠業務的協同布局，提升公司 LCD 面板光刻膠整體技術水平。產能建設方面產能建設方面：2020 年 9 月公司發布公告，計劃投資 8.5 億元興建新一代電子信息材料國產化項目光刻膠及光刻膠配套試劑，項目建成后光刻膠產能總計達19680

60、噸/年，光刻膠配套試劑產能達 90000 噸/年，助力公司通過新建國內產能切入增量市場，抓住下游產業快速發展的機會。26%17%13%13%11%8%12%東京應化杜邦JSR住友化學DONGJIN富士膠片其他彩色和黑色光刻膠觸控屏光刻膠5%30%-40%Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/33 證券研究報告 2.3 電子特氣：電子特氣需求旺盛，電子特氣：電子特氣需求旺盛，國產替代空間廣闊國產替代空間廣闊 電子特氣是半導體產業發展的關鍵材料電子特氣是半導體產業發展的關鍵材料。工業氣體根據其用量大小可以分為大宗氣體和特

61、種氣體兩類，電子特種氣體是特種氣體的重要分支，指用于半導體、顯示面板、光伏及其它電子產品生產的特種氣體。電子特氣主要應用于離子注入、刻蝕、氣相沉積、摻雜等工藝，被稱為集成電路、液晶面板、LED 及光伏等材料的“糧食”和“源”，電子半導體器件的性能優劣與電子氣體的質量息息相關，是電子行業發展的關鍵性材料。圖表圖表 33 全球全球電子特氣行業市場應用結構電子特氣行業市場應用結構 圖表圖表 34 電子特氣在半導體晶圓制造中的主要應用電子特氣在半導體晶圓制造中的主要應用 資料來源：Linx Consulting，前瞻產業研究院，華安證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 2 2.3 3.

62、1.1 電子特氣市場電子特氣市場規模規模不斷攀升不斷攀升 2021 年年國內集成電路國內集成電路電子特氣市場規模電子特氣市場規模 85 億元億元。隨著大規模集成電路、新型顯示和新能源等產業的不斷發展，電子特氣的市場規模不斷提升，而泛半導體領域為主要驅動力。國外市場方面，根據 SEMI 2020 年 10 月發布的數據，預計 2021年全球電子特氣市場規模為 45.8 億美元。Linx 統計，半導體所消費的特種氣體占電子特氣的 73.1%，顯示面板為 19.4%，化合物半導體/LED 為 4.4%，光伏為 3.1%，泛半導體相關產業為主要應用市場。國內市場方面，根據中國半導體行業協會數據，預計

63、2021 年國內集成電路的電子特氣市場規模為 85 億元，2025 年將達到 134 億元，CAGR 為 9.53%。70%20%4%6%半導體液晶顯示PV其他硅片制造沉積光刻刻蝕離子注入 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/33 證券研究報告 圖表圖表 35國內集成電路電子特氣市場規模國內集成電路電子特氣市場規模（億元）（億元）資料來源：中國半導體行業協會，華安證券研究所 2 2.3 3.2.2 市場份額高度集中，外企在國內市場占比近九成市場份額高度集中，外企在國內市場占比近九成 技術和客戶壁壘高，市場份額高度集

64、中技術和客戶壁壘高，市場份額高度集中。技術方面技術方面，電子特氣在硅片制造、沉積、光刻和刻蝕等不同環節要求的純度、種類不同，而純度每提升一個級別，工藝復雜度和技術難度都將大幅提升；客戶認證方面客戶認證方面，電子特氣對半導體器件的性能影響顯著，下游廠商認證條件極為苛刻，審核時間可長達三年。根據卓創咨詢數據，2019 年空氣化工、普萊克斯、林德集團、法液空、大陽日酸等海外企業合計占據國內電子特氣約 91%的市場份額，國內氣體公司份額僅為 9%。海外企業多為全球工業氣體龍頭，具有長期的技術積淀和客戶積累，實力強勁，電子特氣僅為其業務的一部分。目前國內尚缺體量與上述龍頭相匹敵的電子特氣公司，國產電子特

65、氣市場未來將有較大增長空間。76859610712013411.84%12.94%11.46%12.15%11.67%11%11%12%12%13%13%14%020406080100120140160202020212022E2023E2024E2025E市場規模YoY Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/33 證券研究報告 圖表圖表 36 中國電子特氣市場競爭格局中國電子特氣市場競爭格局 圖表圖表 37 國內電子特氣行業國內電子特氣行業主要主要公司公司及產品及產品 公司公司 主要產品主要產品 華特氣體 高純六氟

66、乙烷、高純四氟化碳、光刻氣 金宏氣體 超純氨、高純氫、氦氣 雅克科技 六氟化硫、四氟化碳 南大廣電 三氟化氮、磷烷、砷烷 昊華科技 三氟化氮、硒化氫 資料來源：卓創，華安證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，華安證券研究所 2 2.3 3.3.3 公司優勢：公司優勢：技術實力國內領先，開拓市場增厚業績技術實力國內領先，開拓市場增厚業績 公司電子特氣業務主要由全資公司成都科美特開展，主要產品為六氟化硫和四氟化碳。六氟化硫廣泛應用于電力設備行業、半導體制造業、冷凍工業、有色金屬冶煉、航空航天、醫療（X 光機、激光機）、化工等多個行業和領域。四氟化碳可廣泛應用于硅、二氧化硅、氮化硅、磷硅玻璃及鎢薄膜

67、材料的刻蝕，在集成電路清洗、電子器件表面清洗、深冷設備制冷、太陽能電池的生產、激光技術、氣相絕緣、泄漏檢驗劑、控制宇宙火箭姿態等方面也大量使用。隨著國內集成電路產業的高速發展、代表新基建方向的國內在建和新批特高壓輸電項目的陸續開工，公司電子特氣產品持續供不應求?？蛻舴矫婵蛻舴矫妫汗緫{借先進的技術、優質的產品，已和多家龍頭廠商建立長期穩定的合作關系。如代工半導體龍頭臺積電，大陸代工企業中芯國際，國內存儲大廠長江存儲、合肥長鑫，面板龍頭京東方、中電熊貓，國外大廠 Intel、三星電子、海力士等企業批量供應產品。技術方面技術方面：全資子公司科美特從 2011 年起即專注于六氟化硫與四氟化碳研發工作

68、，在電解制氟、反應制氣、氣體純化及精制等方面，多項工藝技術及設備居行業領先，產品純度可達國際 5N 標準。市場開拓方面市場開拓方面：公司在大陸、臺灣和韓國都占有一定市場，公司也在不斷開拓新市場。2020 年 11 月，子公司科美特與日本昭和電工株式會社簽署合作協議，設立合資企業成都科美特昭和電子材料有限公司（科美特昭和），設立合資企業不僅有助于公司進一步提升電子特氣產品生產工藝，也將有助于公司進一步開拓日本市場。9%41%18%13%13%6%國內特氣公司美國空氣化工集團液化空氣集團太陽日酸株式會社普萊克斯集團林德集團 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（00240

69、9）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/33 證券研究報告 2.4 硅微粉硅微粉：受益半導體行業發展，產能投放強化競爭優勢受益半導體行業發展，產能投放強化競爭優勢 硅微粉下游應用廣泛硅微粉下游應用廣泛。硅微粉是以結晶石英、熔融石英等為原料，經研磨、精密分級、除雜等多道工藝加工而成的二氧化硅粉體材料，根據顆粒形貌不同，硅微粉可細分為角形硅微粉和球形硅微粉兩大類。公司主要產品是球形硅微粉，在集成電路封裝材料（塑封料）、覆銅板（CCL）、環氧塑封材料（EMC）、高壓電氣件的絕緣澆注及分立器件等具有廣泛應用。圖表圖表 38硅微粉下游應用硅微粉下游應用 資料來源：聯瑞新材招股書，華安證券研究所 2 2

70、.4.14.1 下游應用廣泛，市場規模高速增長下游應用廣泛，市場規模高速增長 硅微粉市場規模不斷提升硅微粉市場規模不斷提升。公司專注球形硅微粉的研發和銷售，得益于球形硅微粉具有低介電常數、低介質損耗、高可靠性等優良特性，其在 5G 通信、消費電子、汽車電子、工業互連、醫療和航空航天等領域應用廣泛，市場規模不斷提升。國際方面國際方面，根據SEMI 數據，全球球形硅微粉市場規模從 2012 年的 7.78 萬噸到2019年的 14.93 萬噸，CAGR 為 9.76%，近年來隨著下游消費電子、汽車電動化和智能化的不斷發展，球形硅微粉市場規模不斷提升；國內方面國內方面，據華經產業研究院數據，2014

71、 至 2018 年我國硅微粉市場規模從 8.5 億元迅速增長至 17.0 億元，年復合增長率達 18.8%，并預測 2023 年市場規模將增長至 39.0 億元。硅微粉市場規模的不斷提升，將進一步打開公司長期成長空間。Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/33 證券研究報告 圖表圖表 39 2012-2019 年全球球形硅微粉年全球球形硅微粉銷量銷量 圖表圖表 40 2014-202 年年中國中國球形硅微粉市場規模球形硅微粉市場規模（億元）（億元）及預測及預測 資料來源：SEMI，華安證券研究所 資料來源：華經產業研

72、究院，華安證券研究所 半導體產業高速發展帶動半導體產業高速發展帶動 EMC 需求，助力球形硅微粉市場規模不斷提升需求，助力球形硅微粉市場規模不斷提升。環氧塑封料（EMC），是由環氧樹脂為基體樹脂，以高性能酚醛樹脂為固化劑，加入硅微粉等為填料，以及添加多種助劑混配而成的粉狀模塑料，是集成電路等半導體封裝必需材料（半導體封裝中有 97%以上采用環氧塑封料）。目前 EMC 行業所用的硅微粉多用球形硅微粉，據世界半導體貿易統計組織（WSTS）統計，2019 年全球EMC 用球形硅微粉數量為 1.32 億噸，預計 2022 年 EMC 用全球球形硅微粉需求量將達到 1.69 億噸，球形硅微粉作為 EMC

73、 核心原材料，未來市場需求巨大.圖表圖表 41硅微粉在硅微粉在EMC 中應用中應用 圖表圖表 42 2017-2022 年全球年全球 EMC 用球形硅微粉需求預測用球形硅微粉需求預測 資料來源：聯瑞新材招股書，華安證券研究所 資料來源：WSTS，華安證券研究所 7.788.59.3210.2311.2512.3813.6214.939.25%9.65%9.76%9.97%10.04%10.02%9.62%9%9%9%9%10%10%10%10%02468101214162012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019銷量YoY8.59.711.713.81720.

74、123.72833.13914.12%20.62%17.95%23.19%18.24%17.91%18.14%18.21%17.82%0%5%10%15%20%25%051015202530354045市場規模YoY412.2468.8410.2447.1500.8525.81.331.511.321.441.611.6900.20.40.60.811.21.41.61.801002003004005006002017201820192020E2021E2022E半導體銷售額(十億美元)EMC用球形硅微粉(億噸/右軸)Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409

75、）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/33 證券研究報告 PCB 下游應用高景氣，球形硅微粉市場增長可期下游應用高景氣，球形硅微粉市場增長可期。球形硅微粉流動性好、在樹脂中填充率較高，做成板材后內應力低、尺寸穩定和熱膨脹系數低，是覆銅板的理想材料。隨著 5G 通信、智能穿戴設備、服務器和汽車電子的蓬勃發展，PCB 行業市場規模持續增長。根據 Prismark 2022 年 2 月預測，2022 年 PCB 行業預計成長率為 5.2%，并將在 2023 至 2026 年之間以 4.8%的年復合增長率成長，到 2026 年全球 PCB 行業產值將達到 1015.59 億美元。PCB 行業的持續發

76、展，將進一步提升覆銅板用量，進而帶動球形硅微粉市場需求。圖表圖表 43 硅微粉在硅微粉在 PCB 中應用中應用 圖表圖表 44 2018-2024 年全球印刷電路板市場規模年全球印刷電路板市場規模(百萬美元百萬美元)資料來源：聯瑞新材招股書，華安證券研究所 資料來源：Prismark，華安證券研究所 2 2.4.24.2 日企占據主導地位，內企逐漸發力成長可期日企占據主導地位，內企逐漸發力成長可期 硅微粉市場硅微粉市場被外企壟斷被外企壟斷。因技術和資金壁壘高，硅微粉市場主要被日企壟斷。國際方面，日本龍森公司、電化株式會社、雅都瑪公司和新日鐵住金株式會社微米社占據全球 70%以上市場份額。國內方

77、面，國內硅微粉市場呈兩極化分布，本土企業聚焦在中低端角形結晶和角形熔鋁硅微粉市場，日本等發達國家和地區企業占據高端的球形硅微粉和高純硅微粉市場。近年來，隨著我國硅微粉企業快速發展，公司子公司華飛電子和聯瑞新材逐漸發力，產品已拓展至高端球形硅微粉，未來成長空間廣闊。6239661311652198044984596883019233496218101559-1.74%6.37%23.35%5.15%4.38%4.57%4.21%5.55%-5%0%5%10%15%20%25%020000400006000080000100000120000市場規模YoY Table_CompanyRptType

78、1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/33 證券研究報告 圖表圖表 45硅微粉行業競爭者硅微粉行業競爭者 類型類型 名稱名稱 產品產品 市場地位市場地位 國際龍頭企業 日本龍森公司 高純度結晶石英粉、高純度溶融石英粉、高純度球狀石英粉 占全球球形硅微粉市場份額的 70%以上 日本電化株式會社 溶融球狀型硅石、超微粒子球狀硅石 日本雅都瑪公司 真球狀微粒子制造技術工業化應用 日本新日鐵住金 球形顆粒二氧化硅、球形氧化鋁粉體 國內龍頭企業 聯瑞新材 結晶硅微粉、溶融硅微粉、球形硅微粉 1 微米以下球形硅微粉具有領先地位 華飛電子 電子級角形硅微粉和微米級、納米

79、級球形硅微粉 全球市占率達5%資料來源：各公司公告，頭豹研究院，華安證券研究所 2 2.4.34.3 公司優勢：華飛電子研發能力出眾，募投擴產搶占更高份額公司優勢：華飛電子研發能力出眾，募投擴產搶占更高份額 公司硅微粉業務由子公司華飛電子開展，華飛電子研發能力出眾，在 2006 年成功開發出球形二氧化硅產品，并成為國內首家實現規?；a的企業；2011 年，華飛開始向日立化成和住友電木等全球知名集成電路環氧塑封料生產企業供應球形硅微粉；2018 年，華飛球形硅微粉的全球市占率接近 4%；2020 年，公司產品滿產滿銷并計劃投資2.88億元進行新一代大規模集成電路封裝專用材料國產化項目的建設，助

80、力公司在高端硅微粉市場規模不斷提升?？蛻舴矫婵蛻舴矫?；公司產品已導入日立化成和住友電木等全球知名集成電路環氧塑封料生產企業，并與德國漢高、松下電工等企業建立長期穩定的合作關系。隨著公司產品技術不斷成熟，公司產品與客戶的綁定不斷深入，客戶粘性將大大增加。技術方面技術方面：華飛電子研發能力出眾，部分產品已打破日企的技術封鎖和壟斷，球形二氧化硅產品質量已完全達到國外同類產品先進水平。隨著公司持續推進新品研發和技術創新，有望在更多方向取得突破，提升公司整體實力。產能建設方面產能建設方面：公司于 2020 年開啟募投擴產，使用募集資金約 2.9 億元開展浙江華飛電子基材有限公司新一代大規模集成電路封裝專

81、用材料國產化項目，生產中高端 EMC 封裝、倒裝芯片封裝和覆銅板用球形硅微粉，以及具有超小粒徑、球度均勻和極低放射線的球形硅微粉，項目建成后將使硅微粉產能從 12000 噸提升至22000 噸，助力公司在高端球形硅微粉市場取得更高份額。2.5 LDS 輸送系統：導入國內主流廠商，營收穩步增長輸送系統：導入國內主流廠商，營收穩步增長 設備導入主流廠商，國產化工作持續推進設備導入主流廠商，國產化工作持續推進。半導體材料輸送系統業務（LDS）Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/33 證券研究報告 主要通過控股子公司雅克福

82、瑞進行，產品主要用于半導體和顯示面板企業的前驅體材料等化學品的輸送。截止 2020 年，公司已拓展長江存儲、中芯國際、華虹宏力、青島芯恩、重慶萬國和廣州粵芯等國內主要芯片廠商，當年雅克福瑞新增訂單超過9000 萬元。此外，公司正積極培育 LDS 輸送系統的自主設計和工藝能力，并在保證 產品質量的前提下推進零部件的國產化工作。LDS 設備營收穩步增長設備營收穩步增長。2018 至 2021，公司 LDS 設備營收分別為286.75/1210.23/7023.48/10444.16 萬元，2019 年至 2021 同比增加分別為320.73%/480.34%/48.70%，營收的提升一方面得益于公

83、司客戶開拓持續取得進展，另一方面凸顯公司 LDS 設備性能先進，認可度較高。圖表圖表 46公司公司LDS 設備設備產品產品 圖表圖表 47 LDS 設備營收穩步增長設備營收穩步增長 資料來源：公司官網，華安證券研究所 資料來源：公司財報，華安證券研究所 3 LNG 保溫板材：打破外企壟斷，戰略合作大型保溫板材：打破外企壟斷，戰略合作大型船廠船廠提振提振業績業績 液化天然氣（LNG）是天然氣經高壓壓縮、冷卻后形成的液態天然氣，在保存和運輸時，需存儲在-161.5 攝氏度、0.1MPa 左右的低溫儲存罐內、通過 LNG 專用船舶完成，因此 LNG 保溫絕熱板材是其運輸過程中的關鍵材料。286.75

84、1210.237023.4810444.16320.73%480.34%48.70%0%100%200%300%400%500%600%0200040006000800010000120002018201920202021LDS設備營收YoY Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/33 證券研究報告 圖表圖表 48 FP1-82-01 型深冷保濕絕緣板型深冷保濕絕緣板 圖表圖表 49 CPA1L-81 型深冷保溫絕緣板型深冷保溫絕緣板 資料來源：公司官網，華安證券研究所 資料來源：公司官網，華安證券研究所 “雙碳”背

85、景下天然氣消費量持續增長，“雙碳”背景下天然氣消費量持續增長，LNG 需求保持高景氣需求保持高景氣?！?030 年前碳排放達到峰值，2060 年前實現碳中和”的“雙碳”目標政策背景下，作為清潔能源的天然氣重要性日益凸顯。據加快推進天然氣利用的意見，到 2030 年天然氣在一次能源消費中占比將提至 15%左右，LNG 作為天然氣供應的重要補充，需求持續高景氣，進而帶動上游 LNG 船和保溫絕熱板材用量。據日本造船協會在 2013 年國際造船專家預測會上的預測，2030 年 LNG 海運量將達到 4.8 億噸，船隊規模將達到 5630 萬載重噸，2030 年前全球需新增 LNG 船 314 艘，以

86、單艘船造價 1.8 億美元計算，液化天然氣海運船舶市場規模約 570 億美元。圖表圖表 50 國內天然氣消費量國內天然氣消費量 資料來源：國家統計局，華安證券研究所整理 打破外企壟斷，戰略合作大型船企打破外企壟斷，戰略合作大型船企。技術方面技術方面，公司作為國內首家 LNG 保溫絕熱1341.11497.01705.41870.61931.82078.12393.72817.13068.03240.011.62%13.92%9.69%3.27%7.57%15.19%17.69%8.91%5.61%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050010001500200025003

87、00035002011201220132014201520162017201820192020天然氣消費量YoY Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/33 證券研究報告 板材的供應商，目前已經取得了 LNG 保溫絕熱材料的 O.96 L03+、MARK 3/FLEX 和 GST 等全系列標準認證，成為中國首個具備在全球范圍內供應該產品資質的制造商，打破了韓國材料廠商在該領域的壟斷。公司生產的 LNG 保溫絕熱板材產品性能符合液化天然氣儲運的技術要求，產品質量達到國外同類領先水平，并且擁有完整的自有技術、先進的生產工

88、藝和高度智能化的生產線?？蛻舴矫媾c市場方面客戶方面與市場方面，公司已經建立了與滬東中華造船（集團）有限公司、江南造船有限責任公司和大連重工等大型船廠的戰略合作業務關系，提供包括深冷復合板材、工程技術咨詢和設備租賃等服務。同時，公司積極開拓海外市場，目前已全面參與俄羅斯北極二期液化天然氣項目儲罐建設，未來業務有望維持高增。4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測盈利預測 關鍵假設關鍵假設 1：前驅體和 SOD 業務，公司目前在國內前驅體/SOD 市場中居于領先地位，已切入主流廠家，國際市場客戶包括 SK 海力士、美光、三星電子、鎧俠電子和英特爾等頭部廠商。預計 22-24 年前驅體和

89、SOD 業務收入分別為 9.71 億元/12.24 億元/14.69 億元，對應毛利率為 45.00%/50.00%/50.00%。關鍵假設關鍵假設 2：面板光刻膠業務，面板產能向大陸轉移，將為公司成長提供充足的動力，公司適時募投擴產，新項目建成后光刻膠產能總計達 19680 噸/年，光刻膠配套試劑產能達 90000 噸/年，助力公司通過新建國內產能切入增量市場，抓住下游產業快速發展的機會。預計22-24年電子特氣業務收入分別為13.9億元/17.61億元/21.13億元，對應毛利率為 17.00%/18.00%/18.00%。關鍵假設關鍵假設 3：電子特氣業務，公司憑借先進的技術、優質的產品

90、，已和多家龍頭廠商建立長期穩定的合作關系，如代工半導體龍頭臺積電，大陸代工企業中芯國際，國內存儲大廠長江存儲、合肥長鑫，面板龍頭京東方、中電熊貓，國外大廠 Intel、三星電子、海力士等企業批量供應產品。預計 22-24 年電子特氣業務收入分別為 4.89億元/6.68 億元/8.68 億元，對應毛利率為 45.00%/45.00%/45.00%。關鍵假設關鍵假設 4：硅微粉業務，子公司華飛電子研發能力出眾，部分產品已打破日企的技術封鎖和壟斷，球形二氧化硅產品質量已完全達到國外同類產品先進水平。隨著公司持續推進新品研發和技術創新，有望在更多方向取得突破，提升公司整體實力。預計 22-24 年硅

91、微粉業務收入分別為 3.02 億元/4.13 億元/5.37 億元，對應毛利率為35.00%/35.00%/35.00%。關鍵假設關鍵假設 5：LNG 保溫板材業務，公司作為國內首家家 LNG 保溫絕熱板材的供應商，目前已經取得了 LNG 保溫絕熱材料的 O.96 L03+、MARK 3/FLEX 和 GST 等全系列標準認證，成為中國首個具備在全球范圍內供應該產品資質的制造商。預計22-24 年 LNG 保溫板材業務收入分別為 5.12 億元/6.45 億元/7.75 億元，對應毛利率為 25.00%/25.00%/25.00%。關鍵假設關鍵假設 6：其他業務，隨著公司整體實力不斷提升，其他

92、業務亦將得到同步發展。預計 22-24 年其他業務收入分別為 7.13 億元/8.71 億元/9.03 億元，對應毛利率為21.25%/21.22%/21.58%。Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 30/33 證券研究報告 圖表圖表 51 2020 年年-2024 年公司業績拆分及盈利預測年公司業績拆分及盈利預測 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 前驅體和前驅體和 SOD 業務業務 營業收入（百萬元）752.73 844.76 971.47 1224.06 1468.87 YoY 12.23%

93、15.00%20.00%20.00%營業成本 388.67 499.39 534.31 612.03 734.43 毛利率 48.37%40.88%45.00%50.00%50.00%面板光刻膠面板光刻膠業務業務 營業收入（百萬元）341.93 1214.98 1397.23 1760.51 2112.61 YoY 255.33%15.00%20.00%20.00%營業成本 287.22 1047.86 1159.70 1443.61 1732.34 毛利率 16.00%13.75%17.00%18.00%18.00%電子特氣業務電子特氣業務 營業收入（百萬元）372.71 391.50 48

94、9.38 668.00 868.40 YoY 5.04%25.00%30.00%30.00%營業成本 210.00 234.23 269.16 367.40 477.62 毛利率 43.66%40.17%45.00%45.00%45.00%硅微粉硅微粉業務業務 營業收入（百萬元）178.16 232.58 302.35 412.71 536.53 YoY 30.55%30.00%30.00%30.00%營業成本 117.37 117.37 196.53 268.26 348.74 毛利率 34.12%31.49%35.00%35.00%35.00%LNG 保溫板材業務保溫板材業務 營業收入（百

95、萬元）109.00 394.03 512.24 645.42 774.51 YoY 261.50%30.30%20.00%20.00%營業成本 81.75 384.18 484.07 580.88 384.18 毛利率 25.00%25.00%25.00%25.00%25.00%其他其他業務業務 營業收入（百萬元）518.50 704.46 712.73 871.32 903.42 YoY 35.86%1.17%16.43%8.87%營業成本 380.56 380.56 561.28 686.42 708.47 毛利率 26.60%18.87%21.25%21.22%21.58%合計（百萬元）

96、合計（百萬元）營業收入（百萬元）2273.03 3782.31 4385.40 5582.01 6664.33 YoY 66.40%15.95%27.29%19.39%銷售成本 1465.57 2807.90 3114.06 3872.42 4596.75 毛利率 33.12%25.76%29.19%30.82%31.24%資料來源：華安證券研究所測算 4.2 公司估值公司估值 公司主要業務為前驅體和 SOD、面板光刻膠、電子特氣和硅微粉等半導體材料，因而我們選取從事微電子業用超純化學材料的晶瑞電材、專注于前驅體材料研發的聯瑞新材和從事特氣業務的華特氣體進行對比，2022 年可比公司PE 均值

97、為50倍。Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 31/33 證券研究報告 我們預計 2022-2024 年公司歸母凈利潤為 6.04、8.31、11.05 億元，對應市盈率為 51、37、28 倍，維持公司“買入”評級。圖表圖表 52公司各業務可比公司估值公司各業務可比公司估值 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 可比公司業務情況可比公司業務情況 PE（一致預測值）（一致預測值）2022E 2023E 2024E 300655.SZ 晶瑞電材 從事微電子業用超純化學材料的研發和生產 51.69 35.28 27.18 68

98、8300.SH 聯瑞新材 專注于前驅體材料研發、生產和銷售 32.08 24.11 19.12 688268.SH 華特氣體 主要從特氣業務研發、生產和銷售 67.39 48.26 36.09 002409.SZ 雅克科技 從事電子半導體材料、深冷復合材料研發和生產 50.29 37.01 29.17 平均值 50.36 36.17 27.89 資料來源：Wind，華安證券研究 風險提示：風險提示：新品產能建設不及預期、行業競爭加劇、外部環境對產業鏈帶來擾動 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 32/33 證券研究報告

99、財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 3410 3998 4752 6154 營業收入營業收入 3782 4385 5582 6664 現金 1357 1444 1854 2550 營業成本 2808 3105 3862 4582 應收賬款 693 1002 1048 1464 營業稅金及附加 14 21 24 30 其他應收款 57 36 92 55 銷售費用 76 94 124

100、133 預付賬款 71 104 113 143 管理費用 360 452 572 640 存貨 827 843 1141 1269 財務費用-3 -9 -8 -12 其他流動資產 405 569 505 673 資產減值損失-3 -1 -1 -1 非流動資產非流動資產 3886 4231 4440 4674 公允價值變動收益-89 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 投資凈收益 80 115 145 200 固定資產 1242 1494 1715 1880 營業利潤營業利潤 418 734 1012 1342 無形資產 269 304 308 328 營業外收入 1 1 0 1 其他非流動資

101、產 2375 2433 2416 2466 營業外支出 12 0 0 0 資產總計資產總計 7296 8229 9192 10828 利潤總額利潤總額 407 735 1013 1343 流動負債流動負債 1074 1491 1606 2115 所得稅 66 120 166 218 短期借款 245 307 382 451 凈利潤凈利潤 341 615 847 1125 應付賬款 332 476 476 686 少數股東損益 6 11 16 21 其他流動負債 496 708 748 979 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 335 604 831 1105 非流動負債非流動負債 157 15

102、7 157 157 EBITDA 608 864 1060 1404 長期借款 88 88 88 88 EPS（元）0.72 1.27 1.75 2.32 其他非流動負債 68 68 68 68 負債合計負債合計 1230 1647 1762 2272 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 81 92 108 129 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 476 476 476 476 成長能力成長能力 資本公積 4070 4070 4070 4070 營業收入 66.4%15.9%27.3%19.4%留存收益 1439 1943 2776 3881 營業利

103、潤-16.3%75.6%37.8%32.6%歸屬母公司股東權 5985 6490 7322 8428 歸屬于母公司凈利-19.0%80.4%37.7%32.9%負債和股東權益負債和股東權益 7296 8229 9192 10828 獲利能力獲利能力 毛利率（%）25.8%29.2%30.8%31.2%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）8.9%13.8%14.9%16.6%會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）5.6%9.3%11.4%13.1%經營活動現金流經營活動現金流 320 621 613 951 ROIC（%）5.6%7.3%9.1

104、%10.4%凈利潤 341 615 847 1125 償債能力償債能力 折舊攤銷 175 252 199 268 資產負債率（%）16.9%20.0%19.2%21.0%財務費用 25 11 13 16 凈負債比率（%）20.3%25.0%23.7%26.6%投資損失-80 -115 -145 -200 流動比率 3.18 2.68 2.96 2.91 營運資金變動-226 -145 -303 -264 速動比率 2.28 2.00 2.14 2.21 其他經營現金流 651 762 1153 1396 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-654 -484 -265 -309 總資

105、產周轉率 0.57 0.56 0.64 0.67 資本支出-543 -594 -403 -502 應收賬款周轉率 5.75 5.17 5.45 5.31 長期投資-105 -5 -7 -6 應付賬款周轉率 8.60 7.68 8.12 7.89 其他投資現金流-5 115 145 200 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 1174 -49 62 53 每股收益 0.72 1.27 1.75 2.32 短期借款 89 62 75 68 每股經營現金流?。?.67 1.30 1.29 2.00 長期借款-7 0 0 0 每股凈資產 12.58 13.64 15.38 17.

106、71 普通股增加 13 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 1116 0 0 0 P/E 113.29 51.14 37.14 27.95 其他籌資現金流-38 -111 -14 -15 P/B 6.45 4.76 4.22 3.66 現金凈增加額現金凈增加額 809 87 410 696 EV/EBITDA 61.93 34.59 27.88 20.60 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 雅克科技（雅克科技（002409）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 33/33 證券研究報告 Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲

107、明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和

108、國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所

109、書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三

110、板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。