聯合光電-智能駕駛、新型顯示亟待爆發安防變焦領域龍頭煥發新春-220819（46頁）.pdf

1、 電子電子|證券研究報告證券研究報告 首次評級首次評級 2022 年年 8 月月 19 日日 300691.SZ 買入買入 原評級原評級:未有評級未有評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 21.41 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 股價表現股價表現(37%)(16%)5%26%47%68%Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22聯合光電深圳成指 (%)今年今年 至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對(13.1)41.0 66.3 42.3 相對深證成指 2.3 41.

2、2 54.6 55.7 發行股數(百萬)266 流通股(%)73 總市值(人民幣 百萬)5,698 3個月日均交易額(人民幣 百萬)155 凈負債比率(%)(2022E)1 主要股東(%)龔俊強 24 資料來源：公司公告，聚源，中銀證券 以2022年8月18日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 電子電子:光學元件光學元件 證券分析師：證券分析師：蘇蘇凌瑤凌瑤 證券投資咨詢業務證書編號：S1200522080003 聯合光電聯合光電 智能駕駛、新型顯示亟待爆發，安防變焦領域龍頭煥發新春 公司是安防變焦龍頭，今年在車載業

3、務上完成突破，毫米波雷達獲得頭部新公司是安防變焦龍頭，今年在車載業務上完成突破，毫米波雷達獲得頭部新能源車廠及能源車廠及造車新勢力造車新勢力的定點，未來公司主打毫米波雷達的定點，未來公司主打毫米波雷達+AR-HUD 打入車打入車企企+逐漸導入其他車載配件的戰略，后逐漸導入其他車載配件的戰略，后三年公司車載收入有望實現快速增三年公司車載收入有望實現快速增長?？紤]到公司未來收入的高成長性，首次覆蓋給予長?？紤]到公司未來收入的高成長性，首次覆蓋給予買入買入評級。評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 聚焦四大業務，盈利能力改善在即聚焦四大業務，盈利能力改善在即：公司業務領域涵蓋安防、車載、新型顯示、人工

4、智能四大塊，雖然 2017年-2021年公司營收逐年增長至 16.35億元，但歸母凈利潤始終難以增長實現破億，主因是公司尚未形成規?；a，隨著公司規模生產項目逐漸投產，公司盈利能力將迎來拐點。毫米波雷達毫米波雷達+AR-HUD 蓄勢待發，汽車電子志在千里蓄勢待發，汽車電子志在千里：目前，公司毫米波雷達整機+算法基于自研，已獲得新勢力、龍頭新能源車廠定點，未來車載業務的總體戰略思想是以毫米波雷達、車載 HUD為核心打入車廠，并在后續為車廠提供更多的車載產品，意圖在高增速的毫米波雷達市場、車載 HUD市場、車載鏡頭市場、激光雷達市場中占得一席之地。新型顯示業務：激光顯示、新型顯示業務：激光顯示、

5、VR/AR增速亮眼，成為未來潛在爆發點增速亮眼，成為未來潛在爆發點：2022年，相關數據顯示激光投影、AR/VR 市場預期增速皆不低于 60%，新型顯示市場將持續維持去年高景氣。新型顯示市場上，公司優勢來源于良好的客戶資源，公司客戶皆是業內的龍頭企業。深度綁定龍頭成為公司未來規模業務隨市場一起快速成長的保障。安防業務：公司立身之本，差異化戰略帶來穩健增長安防業務：公司立身之本，差異化戰略帶來穩健增長：經測算，公司在安防變焦鏡頭市場份額每年都能穩定在 10%以上，穩定市場份額源于公司主打變焦安防鏡頭的差異化戰略，未來公司產品將更多地應用在智慧安防等需要拍攝要求更高的場景。估值估值 在當前股本下，

6、我們預計公司 2022-2024 年實現每股收益 0.39 元/0.73 元/1.35元，對應市盈率 54.9倍/29.4倍/15.8倍；首次覆蓋給予買入買入評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 疫情因素影響消費需求；汽車智能化滲透率低于預期；安防市場高清化、變焦化趨勢發展不及預期。投資摘要投資摘要 年結日：年結日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 銷售收入(人民幣 百萬)1,288 1,635 2,096 2,902 4,059 變動(%)5 27 28 38 40 凈利潤(人民幣 百萬)50 74 104 194 360 全面攤薄每股收益(人

7、民幣)0.187 0.279 0.390 0.729 1.354 變動(%)(42.4)48.9 39.6 87.0 85.8 全面攤薄市盈率(倍)114.2 76.7 54.9 29.4 15.8 價格/每股現金流量(倍)49.1(267.1)49.2 653.5 12.2 每股現金流量(人民幣)0.44(0.08)0.44 0.03 1.76 企業價值/息稅折舊前利潤(倍)50.9 43.7 34.3 19.8 11.5 每股股息(人民幣)0.085 0.120 0.174 0.326 0.606 股息率(%)0.4 0.6 0.8 1.5 2.8 資料來源：公司公告，中銀證券預測 202

8、2年 8月 19日 聯合光電 2 目錄目錄 聚焦四大業務，盈利能力改善在即聚焦四大業務，盈利能力改善在即.6 深耕光學領域 17年，公司逐漸擴張業務版圖.6 重視研發，公司深諳“創新就是生產力”.7 盈利能力提升與收入增長不匹配，新拓業務有望成為“對癥良藥”.8 毫米波雷達毫米波雷達+車載車載 HUD蓄勢待發，汽車電子志在千里蓄勢待發，汽車電子志在千里.13 智能駕駛滲透率提高已成不可逆轉趨勢.13 毫米波雷達：整機+算法基于自研，公司下一代拳頭產品！.13 車載 HUD：裝機滲透率快速提高，公司已有相關儲備.16 車載鏡頭：技術儲備完善，綁定 TIER1迎成長.19 激光雷達：已有相應布局，

9、未來持續看好.21 新型顯示業務：新興市場高增速，公司業績潛在爆發點新型顯示業務：新興市場高增速，公司業績潛在爆發點.23 激光電視業務：行業增長迅猛，深厚技術儲備成為公司競爭優勢.23 AR/VR業務：積極布局，牽手大朋 VR或成關鍵一招.29 安防業務：公司立身之本，差異化戰略帶來穩健增長安防業務：公司立身之本，差異化戰略帶來穩健增長.35 安防攝像頭市場：保持穩定增速，定焦化、高清化成趨勢.35 差異化戰略將助公司安防業務穩步增長.36 智慧安防賦能，公司有望深度受益.37 盈利預測與估值盈利預測與估值.40 投資建議投資建議.42 風險提示風險提示.43 MAhYbWnVJYrRmMr

10、OaQcM9PnPqQpNnPlOpPvNfQpOuN6MpOmNxNoOuMMYnMsR 2022年 8月 19日 聯合光電 3 圖表圖表目錄目錄 股價表現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.公司產品矩陣公司產品矩陣.6 圖表圖表 2.聯合光電發展歷程聯合光電發展歷程.7 圖表圖表 3.近六年公司研發人數呈上升趨勢近六年公司研發人數呈上升趨勢.8 圖表圖表 4.近六年公司研發投入呈上升趨勢近六年公司研發投入呈上升趨勢.8 圖表圖表 5.公司研發投入占比高于同行業可比公司公司研發投入占比高于同行業可比公司.8 圖表圖表 6.近五年公司專利數量逐漸增大近五年公司專利數量逐漸增大.8

11、 圖表圖表 7.2020 年年-2021 年公司三大業務收入皆有所增長年公司三大業務收入皆有所增長.9 圖表圖表 8.非安防鏡頭降非安防鏡頭降價，形成規?；a趨勢價，形成規?；a趨勢.9 圖表圖表 9.近五年公司營收呈現穩步增長狀態近五年公司營收呈現穩步增長狀態.10 圖表圖表 10.近五年公司歸母凈利潤不穩定近五年公司歸母凈利潤不穩定.10 圖表圖表 11 公司毛利率穩定，凈利率處于下降趨勢公司毛利率穩定，凈利率處于下降趨勢.10 圖表圖表 12.公司期間費用率高于同行業可比公司公司期間費用率高于同行業可比公司.10 圖表圖表 13.自自 2018 年來公司期間費用率處于上升趨勢年來公司

12、期間費用率處于上升趨勢.11 圖表圖表 14.公司直接材料成本占比較高公司直接材料成本占比較高.11 圖表圖表 15.包含包含 AR/VR 代工的新業務毛利率較高代工的新業務毛利率較高.12 圖表圖表 16.近三年聯合汽車基本處于無法盈利的狀態近三年聯合汽車基本處于無法盈利的狀態.12 圖表圖表 17.公司募投項目有望助公司實現規?；a公司募投項目有望助公司實現規?；a.12 圖表圖表 18.2021Q1-2022Q1 我國我國 L2 自動駕駛滲透率提高自動駕駛滲透率提高.13 圖表圖表 19.2030 年我國自動駕駛滲透率將達年我國自動駕駛滲透率將達 60%.13 圖表圖表 20.24G

13、Hz、77GHz 毫米波雷達對比情況毫米波雷達對比情況.13 圖表圖表 21.未來一臺車上將會搭載更多的未來一臺車上將會搭載更多的 77GHz 毫米波雷達毫米波雷達.14 圖表圖表 22.2020 年年-2030 年我國毫米波雷達市場規模將快速增長年我國毫米波雷達市場規模將快速增長.14 圖表圖表 23.我國毫米波雷達的滲透率將逐漸提升我國毫米波雷達的滲透率將逐漸提升.14 圖表圖表 24.2018 年全球毫米波雷達市場競爭格局年全球毫米波雷達市場競爭格局.15 圖表圖表 25.2019 年我國乘用車毫米波雷達市場基本被外國廠商壟斷年我國乘用車毫米波雷達市場基本被外國廠商壟斷.15 圖表圖表

14、26.公司毫米波雷達公司毫米波雷達“形象刻畫形象刻畫”.15 圖表圖表 27.公司毫米波雷達相較于國外廠商產品性價比高公司毫米波雷達相較于國外廠商產品性價比高.16 圖表圖表 28.理想理想 L9 搭載了車載搭載了車載-HUD.16 圖表圖表 29.三種車載三種車載 HUD 的對比情況的對比情況.17 圖表圖表 30.我國車載我國車載 HUD 裝機滲透率將快速提升裝機滲透率將快速提升.17 2022年 8月 19日 聯合光電 4 圖表圖表 31.2020-2025 年我國車載年我國車載 HUD 市場將迎來快速增長市場將迎來快速增長.17 圖表圖表 32.2021 年我國廠商在國內車載年我國廠商

15、在國內車載 HUD 市場占有一席之地市場占有一席之地.18 圖表圖表 33.車載車載 HUD 包含公司可生產的核心部件包含公司可生產的核心部件.18 圖表圖表 34.級別越高的自動駕駛則需要越多的車載攝像頭級別越高的自動駕駛則需要越多的車載攝像頭.19 圖表圖表 35.2020 年年-2026 年我國車載鏡頭市場增速快年我國車載鏡頭市場增速快.19 圖表圖表 36.2020 年全球車載鏡頭市場年全球車載鏡頭市場“一超多強一超多強”局面局面.19 圖表圖表 37.模造玻璃制造流程步驟少于傳統玻璃制造流程模造玻璃制造流程步驟少于傳統玻璃制造流程.20 圖表圖表 38.公司車載鏡頭通過公司車載鏡頭通

16、過 Tier1 用在多家知名車企的汽車上用在多家知名車企的汽車上.20 圖表圖表 39.?？低暪┫虺擞密嚨漠a品搭載兩公司的?？低暪┫虺擞密嚨漠a品搭載兩公司的 ADAS 鏡頭等鏡頭產品鏡頭等鏡頭產品.21 圖表圖表 40.2021 年年-2026 年預計全球激光雷達市場增速快年預計全球激光雷達市場增速快.21 圖圖表表 41.2021 年年-2025 年我國激光雷達市場增速較快年我國激光雷達市場增速較快.21 圖表圖表 42.2021 年我國部分激光雷達廠商在市場上已有一席之地年我國部分激光雷達廠商在市場上已有一席之地.22 圖表圖表 43.公司子公司天眸科技已研發出激光雷達產品公司子公司天

17、眸科技已研發出激光雷達產品.22 圖表圖表 44.激光電視的優勢在色彩表現度及大屏技術激光電視的優勢在色彩表現度及大屏技術.23 圖表圖表 45.2016 年以來我國激光電視出貨量呈快速增長年以來我國激光電視出貨量呈快速增長.23 圖表圖表 46.2020 年海信、峰米、長虹是激光電視市場龍頭年海信、峰米、長虹是激光電視市場龍頭.23 圖表圖表 47.鏡頭鏡頭+屏幕在激光電視的成本占比約為屏幕在激光電視的成本占比約為 19.65%.24 圖表圖表 48.2021 年公司在激光電視鏡頭年公司在激光電視鏡頭+屏幕細分領域的市占率為屏幕細分領域的市占率為 13.17%.24 圖表圖表 49.全球電視

18、尺寸有明顯的大屏化趨勢全球電視尺寸有明顯的大屏化趨勢.25 圖表圖表 50.幾年來激光電視平均售價呈下降趨勢幾年來激光電視平均售價呈下降趨勢.25 圖表圖表 51.大屏激光電視有價格優勢大屏激光電視有價格優勢.25 圖表圖表 52.投射比示意圖投射比示意圖.26 圖表圖表 53.菲涅爾透鏡原理菲涅爾透鏡原理.26 圖表圖表 54.菲涅爾屏幕組成部分菲涅爾屏幕組成部分.27 圖表圖表 55.菲涅爾屏幕菲涅爾屏幕+超短焦鏡頭的放映原理超短焦鏡頭的放映原理.27 圖表圖表 56.公司激光電視領域合作伙伴包含海信、峰米、長虹等龍頭公司激光電視領域合作伙伴包含海信、峰米、長虹等龍頭.28 圖表圖表 57

19、.搭載公司菲涅爾透鏡的長虹菲涅爾屏幕參數表現良好搭載公司菲涅爾透鏡的長虹菲涅爾屏幕參數表現良好.28 圖表圖表 58.搭載超短焦鏡頭搭載超短焦鏡頭+菲涅爾鏡片的長虹菲涅爾鏡片的長虹 C5U Pro 畫面表現力強畫面表現力強.29 圖表圖表 59.AR/VR 發展史發展史.30 圖表圖表 60.2023 年全球年全球 AR+VR 終端市場規模將突破終端市場規模將突破 1000 億元億元.30 圖表圖表 61.我國我國 AR、VR 產業市場規模將以極快的速度增長產業市場規模將以極快的速度增長.31 圖表圖表 62.公司同大朋公司同大朋 VR、亮亮視野等行業中軍、亮亮視野等行業中軍+行業新兵均有合作

20、行業新兵均有合作.31 圖表圖表 63.大朋大朋 VR 兩大主打產品系列兩大主打產品系列.32 圖表圖表 64.DPVR P1 Pro 4K.32 圖表圖表 65.DPVR P1 Pro Ultra 4K.32 2022年 8月 19日 聯合光電 5 圖表圖表 66.大朋大朋 VR 新品將于新品將于 8 月上市月上市.32 圖表圖表 67.大朋大朋 VR 新品將與爆款新品將與爆款 VR 游戲我是黃油及墨之韻兼容游戲我是黃油及墨之韻兼容.33 圖表圖表 68.2021 年公司市占率在全球排在第二梯隊年公司市占率在全球排在第二梯隊.34 圖表圖表 69.大朋大朋 VR 正在努力打造正在努力打造 D

21、PUI 以實現軟、硬件共振以實現軟、硬件共振.34 圖表圖表 70.全球安防攝像頭出貨量呈上升趨勢全球安防攝像頭出貨量呈上升趨勢.35 圖表圖表 71.全球安防攝像頭市場規模保持一定增速增長全球安防攝像頭市場規模保持一定增速增長.35 圖表圖表 72.變焦安防鏡頭占比逐漸增大變焦安防鏡頭占比逐漸增大.35 圖表圖表 73.高清安防鏡頭占比逐漸增大高清安防鏡頭占比逐漸增大.35 圖表圖表 74.公司在安防變焦鏡頭市場能保持公司在安防變焦鏡頭市場能保持 10%以上的市占率以上的市占率.36 圖表圖表 75.公司在安防領域的合作伙伴優質公司在安防領域的合作伙伴優質.36 圖表圖表 76.按出貨量算，

22、按出貨量算，2018 年公司在業內地位處于前列年公司在業內地位處于前列.37 圖表圖表 77.AI+安防全景安防全景.37 圖表圖表 78.2021 年我國智慧安防應用領域以對視頻有高質量要求的領域為主年我國智慧安防應用領域以對視頻有高質量要求的領域為主.38 圖表圖表 79.2013 年起智慧安防市場規模不斷處于增長狀態年起智慧安防市場規模不斷處于增長狀態.38 圖表圖表 80.公司安防領域客戶是業界龍頭公司安防領域客戶是業界龍頭.38 圖表圖表 81.我國智慧安防靠前的梯隊以公司客戶為主我國智慧安防靠前的梯隊以公司客戶為主.39 圖表圖表 82.智慧安防的不斷發展將對鏡頭提出更高的眼球（紅

23、字為公司優勢）智慧安防的不斷發展將對鏡頭提出更高的眼球（紅字為公司優勢）.39 圖表圖表 83.公司主營業務營業收入與毛利率預測公司主營業務營業收入與毛利率預測.41 圖表圖表 84.可比上市公司估值比較可比上市公司估值比較.41 損益表損益表(人民幣人民幣 百萬百萬).44 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).44 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).44 主要比率主要比率(%).44 2022年 8月 19日 聯合光電 6 聚焦四大業務，盈利能力改善在即聚焦四大業務，盈利能力改善在即 深耕光學領域深耕光學領域 17 年，公司逐漸擴張業務版圖年，公司逐漸擴張業務版圖

24、公司業務聚焦四大領域，以鏡頭產品為主。公司業務聚焦四大領域，以鏡頭產品為主。公司是一家研究、制造、銷售光學光電子產品的高新技術類公司，公司相關產品廣泛應用于安防、新型顯示、汽車、AI 視覺算法等領域。目前，公司主要有四大業務：安防監控業務、新型顯示業務、智能駕駛業務及人工智能業務，產品矩陣包括安防類鏡頭、非安防類鏡頭、AR/VR 整機代工、機器人等。近兩年，公司大力進行研發投入，智能駕駛業務產品、新型顯示業務產品品類擴充較快，未來有望逐漸成為公司的核心業務。圖表圖表 1.公司產品矩陣公司產品矩陣 業務名稱業務名稱 產品品類產品品類 應用場景應用場景 例圖例圖 安防監控業務 變焦鏡頭 安防監控攝

25、像頭 定焦鏡頭 安防監控攝像頭 新型顯示業務 激光投影類鏡頭 激光電視、AR/VR等 視訊類鏡頭 視頻辦公系統、視頻教學系統 消費類鏡頭 手機等 智能駕駛業務 車載攝像頭 車輛 車載毫米波雷達 車輛-人工智能業務 機器人 主要是銀行、百貨市場等商用領域-資料來源：公司官網，中銀證券 深耕鏡頭領域深耕鏡頭領域 17年，公司逐步擴張業務版圖。年，公司逐步擴張業務版圖。公司于 2005年成立，在初創期主要致力于手機鏡頭的設計，所研發的 20萬像素手機后臵 VGA攝像鏡頭及 130萬像素全塑膠非球面透鏡結構的手機攝像鏡頭不僅在技術水平方面全國領先，且被三星、LG等消費電子大客戶采用。2007年-201

26、2年，憑借在手機攝像頭領域的成功，公司逐漸拓寬業務邊界，成功研發了安防攝像頭、汽車攝像頭、數碼相機攝像頭等產品：在安防領域，公司于 2008年成功開發了 22倍光學變焦視頻監控攝像頭，打破日系廠商的壟斷；在數碼相機鏡頭領域，公司憑借著開發手機鏡頭的經驗成功研發了 18倍光學防抖鏡頭；在車載成像領域，公司成功研究出 180度超廣角、小畸變車載智能攝像頭模組等產品，并于 2009年成功將產品通過 Tier1廠商向廣汽本田、長城汽車等下游整車廠推廣。2022年 8月 19日 聯合光電 7 2013年-2016年，公司迎來成長期，在安防方面持續深化同?？?、大華等核心客戶的合作，不斷打磨、研發安防類產品

27、，業務收入也上新臺階；此外公司開始涉足視訊會議、運動 DV、無人機、智能家居等領域：在視訊會議領域，公司于 2015年率先實現了 4K視訊會議鏡頭量產；在運動 DV領域，公司鏡頭產品已被應用于松下等公司中；在智能家居領域，公司鏡頭已被運用在小米、360等公司的智能家居產品中。2017 年至今，公司在在業務布局進一步拓寬的同時，進一步深化了自己各個業務的技術水平：在安防領域公司在 20倍及以上高清變焦安防鏡頭的全球市場占有率已連續多年成為全球第一；在新型顯示領域，公司于 2015 年在全球率先實現了 4K 視訊鏡頭的規?；慨a，近幾年也在激光電視領域與海信、光峰、長虹等廠商達成了合作關系，此外公

28、司于 2021年正式實現了 AR/VR一體機的代工能力，出貨量達 5萬臺；在智能駕駛領域，公司于 2019年正式建立了全資子公司聯合汽車以專門研發車用產品，并于 2019年開啟了同杭州?？灯嚰夹g有限公司的合作，目前已經擁有車載鏡頭、毫米波雷達等智能駕駛用產品；除主營業務的積極拓展外，公司通過成立產業基金以財務投資的方式也在積極布局光學產業鏈相關領域。圖表圖表 2.聯合光電發展歷程聯合光電發展歷程 資料來源：公司招股說明書，公司官網，中銀證券 重視研發，公司深諳“創新就是生產力”重視研發，公司深諳“創新就是生產力”公司重視研發，研發人員數量、研發費用呈現逐年上升趨勢。公司重視研發，研發人員數量

29、、研發費用呈現逐年上升趨勢。公司近五年研發人員數量總體呈現上升趨勢，研發團隊總人數從 2016年的 271人發展到了 2021年的 538人，人數幾乎翻了一倍，這與公司近幾年的多業務布局戰略有一定關系。公司的研發投入也呈現逐年上升趨勢，目前研發費用占比能夠維持在 9%的水平，與宇瞳光學、舜宇光學等競爭對手相比處于較高水平。此外，公司近五年的所持專利數量也呈現較快的增長趨勢，專利數量從 2017年的 347個增長到了 2021年的 757個，一定程度上反映了公司對于創新研發的重視程度。2022年 8月 19日 聯合光電 8 圖表圖表 3.近六年公司研發人數呈上升趨勢近六年公司研發人數呈上升趨勢

30、圖表圖表 4.近六年公司研發投入呈上升趨勢近六年公司研發投入呈上升趨勢 27128736345649953830.55%30.96%30.84%36.39%28.99%30.39%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0100200300400500600201620172018201920202021（人）研發人員數量（左軸）占總人數比重（右軸）0.570.70.961.11.181.57.82%7.54%8.23%8.98%9.18%9.16%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%00.20.40.60.811.21.41.62016201720182019202020

31、21（億元）研發費用（左軸）研發費用占比（右軸）資料來源：萬得，公司招股說明書，中銀證券 資料來源：萬得，公司招股說明書，中銀證券 圖表圖表 5.公司研發投入占比高于同行業可比公司公司研發投入占比高于同行業可比公司 圖表圖表 6.近五年公司專利數量逐漸增大近五年公司專利數量逐漸增大 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%201620172018201920202021宇瞳光學舜宇光學聯合光電 347448601780757010020030040050060070080090020172018201920202021(個)專利數量 資料來源：萬得，公司招股說明書，中銀證券 資料來源：萬

32、得，公司招股說明書，中銀證券 盈利能力提升與收入增長不匹配，盈利能力提升與收入增長不匹配，新拓業務有望成為“對癥良藥”新拓業務有望成為“對癥良藥”新拓業務逐漸發力，安防類鏡頭銷量提升帶動公司業績。新拓業務逐漸發力，安防類鏡頭銷量提升帶動公司業績。2021 年公司業績的提升主要得益于安防類鏡頭銷量的提升，但安防類鏡頭的銷售單價從 88.14元/臺下降到了 84.10元/臺；此外，雖然非安防類鏡頭的銷量并未增長，但單價有所提升，從 12.28元/臺提升到了 14.55元/臺，這得益于售價較高的激光投影鏡頭、車載鏡頭類產品在 2021年銷售量的增加，然而從五年的總體趨勢上來看，非安防類鏡頭的單價在不

33、斷下降，這說明公司非安防類鏡頭有逐漸形成規?；a的趨勢。此外，包含 AR/VR代工業務在內的其他業務雖然收入不多，但保持增長勢頭，未來有望成為公司第三個主要收入來源。2022年 8月 19日 聯合光電 9 圖表圖表 7.2020 年年-2021 年公司三大業務收入皆有所增長年公司三大業務收入皆有所增長 9.4111.923.234.070.240.360246810121416182020年2021年（億元）安防類鏡頭收入非安防類鏡頭收入其他業務收入 資料來源：公司公告，中銀證券 圖表圖表 8.非安防鏡頭降價，形成規?；a趨勢非安防鏡頭降價，形成規?；a趨勢 項目項目 2017 2018

34、 2019 2020 2021 安防類攝像頭營收（億元）7.97 10.02 10.41 9.41 11.92 安防類攝像頭銷量（百萬個）6.83 14.01 11.37 10.51 14.17 安防類鏡頭平均單價（元/臺）116.69 71.52 91.56 88.14 84.10 非安防類攝像頭營收（億元）1.19 1.41 1.58 3.23 4.07 非安防類攝像頭銷量（萬個）3.91 3.46 6.49 26.28 27.97 非安防類鏡頭平均單價（元/臺）30.43 40.75 24.35 12.28 14.55 資料來源：公司公告，中銀證券 過去五年公司營收增長但盈利能力不穩定，

35、過去五年公司營收增長但盈利能力不穩定，22Q1公司業績承壓。公司業績承壓。近五年公司營業收入呈現穩步上升趨勢，從 2017年的 9.34億元增長到了 2021年的 16.35億元，年復合增長率達 15.03%；然而，近五年公司歸母凈利潤的增長趨勢較不穩定，2017年-2021年的歸母凈利潤分別為 0.82億元、0.72億元、0.73億元、0.50億元、0.74億元，盈利能力較不穩定。2022Q1，公司實現營收 2.75億元，同比下滑 20.24%；實現歸母凈利-0.13億元，同比下滑 187.12%，在疫情與高通脹的影響下公司業績有所承壓。2022年 8月 19日 聯合光電 10 圖表圖表 9

36、.近五年公司營收呈現穩步增長狀態近五年公司營收呈現穩步增長狀態 圖表圖表 10.近五年公司歸母凈利潤不穩定近五年公司歸母凈利潤不穩定 9.3411.6912.2412.8816.350%5%10%15%20%25%30%02468101214161820172018201920202021（億元）營業收入（左軸）yoy（右軸）0.820.720.730.50.74-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00.10.20.30.40.50.60.70.80.920172018201920202021（億元）歸母凈利潤（左軸）yoy（右軸）資料來源：萬得，中銀證券

37、資料來源：萬得，中銀證券 盈利能力不穩定原因剖析：盈利能力不穩定原因剖析：從毛利率、凈利率角度來看，2017年-2021年二者呈現先下降后上升的趨勢，但總體毛利率、凈利率水平依舊較低，公司盈利能力較差，我們認為主要的原因有：（1）公司期間費用水平未能得到有效改善。雖然 2018年、2019年相較于 2016年、2017年的期間費用率有一定程度上的改善，但從 2019 年開始期間費用率又呈現逐漸上升的狀態，2022Q1 期間費用率又超過了 10%。（2）原材料成本較高疊加議價能力較弱，公司直接材料成本占營收比例較高。以 2021年為例，公司直接材料成本 10.52億元，同比增長 21.05%，占

38、到營收的 64.34%，但從公司產品單價來看，占到公司營收大頭的安防類攝像頭銷售單價卻降低了 4.08元/臺，側面反映出當材料成本價格上行時公司議價能力較弱，無法及時提升產品售價來應對成本端的壓力?？紤]到 2022年通脹持續高企，公司成本端持續承壓，疊加公司變焦產品缺乏規?；易h價能力較弱，因此造成了公司 22Q1業績的下滑。圖表圖表 11 公司毛利率穩定，凈利率處于下降趨勢公司毛利率穩定，凈利率處于下降趨勢 圖表圖表 12.公司期間費用率高于同行業可比公司公司期間費用率高于同行業可比公司 21.63%22.34%21.50%19.88%22.85%8.78%6.19%5.99%3.88%

39、4.55%0%5%10%15%20%25%20172018201920202021毛利率凈利率 0%2%4%6%8%10%12%14%2016201720182019202020212022Q1聯合光電宇瞳光學舜宇光學聯創電子 資料來源：萬得，中銀證券 資料來源：萬得，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 11 圖表圖表 13.自自 2018 年來年來公司期間費用率處于上升趨勢公司期間費用率處于上升趨勢 13.11%11.99%6.70%5.87%7.47%8.19%12.09%0%2%4%6%8%10%12%14%-0.200.20.40.60.811.220162017201820

40、19202020212022Q1（億元）銷售費用（左軸）管理費用（左軸）財務費用（左軸）期間費用率（右軸）資料來源：公司招股書，中銀證券 圖表圖表 14.公司直接材料成本占比較高公司直接材料成本占比較高 項目項目 2020 2021 直接材料費用（億元）8.69 10.52 占營業成本比重 84.20%83.39%占營業收入比重 67.46%64.34%資料來源：公司公告，中銀證券 業務版圖、生產規模持續擴張業務版圖、生產規模持續擴張+相關產品正式投產或為公司提高盈利能力的“良藥”。相關產品正式投產或為公司提高盈利能力的“良藥”。雖然公司目前盈利能力受到成本高企、產品缺乏規?；易h價能力較

41、弱的影響，但公司在其他業務方面的持續布局有望在未來改變目前公司所處的困境。首先，首先，包括 AR/VR 代工在內的公司其他業務毛利率表現良好，雖然現在收入規模還比較小，但隨著相關行業景氣度的持續上升，未來收入規模有望進一步提升，公司盈利能力也會隨著高毛利業務占比的提升逐漸改善；其次，其次，子公司聯合汽車的毫米波雷達產品目前已正式投向市場，自 2019聯合汽車成立起，聯合汽車一直處于虧損狀態，主要原因聯合汽車一直處于產品研發狀態中，變現手段少，目前公司已經在投資者平臺上透露公司的毫米波雷達產品已獲得國內造車新勢力企業及國內新能源龍頭車企的定點，結合公司車載鏡頭銷量處于持續上升的趨勢，未來公司的汽

42、車類產品有望在汽車行業的高景氣度加持下扭虧為盈；最后，最后，公司安防類變焦鏡頭屬于安防類鏡頭的高端產品，定制化程度較高，難以形成規模效應以降低成本，而未來公司的汽車鏡頭、毫米波雷達、AR/VR 業務的放量可以幫助企業形成規?；纳a，從公司募投項目來看，公司遠期希望新擴車載鏡頭產能 1800萬顆/年、激光投影鏡頭產能 200萬套/年、AR/VR一體機代工產能 58萬套/年等。規?；纳a能夠一定程度上改變目前企業成本高、期間費用率高的情況。2022年 8月 19日 聯合光電 12 圖表圖表 15.包含包含 AR/VR 代工的新業務毛利率較高代工的新業務毛利率較高 圖表圖表 16.近三年聯合汽車

43、基近三年聯合汽車基本處于無法盈利的狀態本處于無法盈利的狀態 22.24%21.71%55.82%0%10%20%30%40%50%60%安防類鏡頭非安防類鏡頭其他業務毛利率 0-9.73-13.28-14-12-10-8-6-4-20201920202021（百萬元）凈利潤 資料來源：萬得，中銀證券 資料來源：萬得，中銀證券 圖表圖表 17.公司公司募投項目有望助公司實現規?；a募投項目有望助公司實現規?；a 募投項目募投項目 車載鏡頭車載鏡頭 激光投影鏡頭激光投影鏡頭 AR/VR一體機代工一體機代工 產能規劃 1800萬顆/年 200萬套/年 58萬套/年 資料來源：公司公告，中銀證券

44、2022年 8月 19日 聯合光電 13 毫米波雷達毫米波雷達+車載車載 HUD蓄勢待發，汽車電子志在千里蓄勢待發，汽車電子志在千里 智能駕駛滲透率提高已成不可逆轉趨勢智能駕駛滲透率提高已成不可逆轉趨勢 汽車搭載自動駕駛系統已成趨勢，未來幾年自動駕駛滲透率逐漸提高。汽車搭載自動駕駛系統已成趨勢，未來幾年自動駕駛滲透率逐漸提高。近幾年，隨著汽車的電動化浪潮席卷全球，電動車廠商嘗試著開始在自家的產品中搭載自動駕駛技術。根據自動駕駛技術的分級標準，目前絕大多數車廠的自動駕駛系統仍處于 L2標準，據 IDC數據，2022年 Q1我國 L2級自動駕駛乘用車滲透率達 23.2%，較 2021年一季度的 7

45、.5%大幅提升；產業信息網相關數據表明，2030年我國智能駕駛滲透率將超過 60%，其中代表著高級別自動駕駛的 L4/L5級別自動駕駛車輛滲透率將達到 15%，汽車的智能化趨勢將成為電動化趨勢之后汽車產業的又一大趨勢。圖表圖表 18.2021Q1-2022Q1 我國我國 L2 自動駕駛滲透率提高自動駕駛滲透率提高 圖表圖表 19.2030 年我國自動駕駛滲年我國自動駕駛滲透率將達透率將達 60%7.5%13.0%16.0%21.5%23.2%92.5%87.0%84.0%78.5%76.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021Q12021Q22021Q32

46、021Q42022Q1L2級自動駕駛乘用車滲透率非L2級自動駕駛乘用車滲透率 40.0%45.0%48.0%49.0%48.0%47.0%30.0%1.8%2.8%4.4%7.0%10.0%12.0%20.0%0.3%0.6%1.2%2.3%15.0%0%10%20%30%40%50%60%70%202020212022E2023E2024E2025E 2030EL1/L2滲透率L3滲透率L4/L5滲透率 資料來源：IDC，中銀證券 資料來源：產業信息網，中銀證券 毫米波雷達：整機毫米波雷達：整機+算法基于自研，算法基于自研，公司下一代拳頭產品！公司下一代拳頭產品！24Ghz、77GHz毫米波

47、雷達用途廣泛且不盡相同。后者將成為未來車載毫米波雷達的主力產品。毫米波雷達用途廣泛且不盡相同。后者將成為未來車載毫米波雷達的主力產品。毫米波雷達的工作原理主要是發射、接受 110nm之間的電磁波，利用多普勒效應來確定附近物體位臵的一種雷達，具有體積小、穿透煙、霧、雨、雪能力強的特點，但探測精度、距離有限且探測精度容易受到金屬的影響。目前在車上應用范圍較廣的是雷達頻段是 24GHz及 77GHz。24GHz頻率主要用于中短距離雷達，探測距離大約在 50-70米；77GHz頻率主要用于長距離雷達，探測距離大約在 150-250米；從使用場景上來說，24GHz 主要用在泊車輔助、盲點檢測等場景，而

48、77GHz 則使用在自適應巡航、自動緊急制動、前向碰撞預警等系統中。未來隨著汽車智能化的趨勢，具有長距離探測能力的77GHz毫米波雷達將逐漸成為毫米波雷達的最主要產品之一。圖表圖表 20.24GHz、77GHz 毫米波雷達對比情況毫米波雷達對比情況 頻段頻段 特點特點 車內應用場景車內應用場景 價格價格 24GHz 探測距離短、探測角度大，穿透能力弱，精度低，能測量的車速上限為 150km/h，體積大 盲道系統（BSD）、車道偏離預警（LDW）、車道保持輔助（LKA）、泊車輔助（PA）、變道輔助（LCA）、倒車輔助（BSD）偏低 77GHz 探測距離長、探測角度小，穿透能力強，精度高，能測量的

49、車速上限為 250km/h，體積小 自適應巡航（ACC）、自動緊急制動（AEB）、前向碰撞預警（FCW）偏高 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 14 圖表圖表 21.未來一臺車上將會搭載更多的未來一臺車上將會搭載更多的 77GHz 毫米波雷達毫米波雷達 資料來源：立鼎產業研究院，中銀證券 滲透率提升迅速，國產替代空間大。滲透率提升迅速，國產替代空間大。據艾瑞咨詢數據，我國毫米波雷達市場規模將從 2020年的 30億元增長到 2030年的 640億元，10年 CAGR達 35.80%，同時 77GHz毫米波雷達的市場規模占比也將逐漸提高，近幾年，毫米波雷達上

50、車裝機滲透率不斷提升，據中研網數據，2018年2021年我國車載毫米波雷達的需求量從 580萬顆增加到了 1350萬顆，假設每輛車搭載三顆毫米波，則我國車載毫米波雷達的滲透率從 2018年的 6.88%提升至 2021年的 17.13%，此外按照艾瑞咨詢數據我們預計，2022年-2025年我國毫米波雷達的裝機滲透率將分別達到 24.16%、34.52%、47.67%、51.65%，毫米波雷達滲透率將快速提升。在競爭格局方面，目前車載毫米波雷達市場基本上處于被國外廠商壟斷的狀態，2018 年，全球毫米波雷達市場 CR5達 68%，市占率前五大廠商分別為博世、大陸、海拉、富士通天、電裝，且 201

51、9年乘用車短距、長距毫米波雷達市場份額基本被國外廠商占領，總體來說國產替代空間較大。圖表圖表 22.2020 年年-2030 年我國毫米波雷達市場規模將快速增長年我國毫米波雷達市場規模將快速增長 307011020026033041048054059064002030607010014018021025030000.20.40.60.811.21.401002003004005006007002020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E（億元）我國車載毫米波雷達市場規模（左軸）77GHz毫米波雷達市場規模（左軸）yoy（右軸）7

52、7GHz毫米波雷達市場規模占比（右軸）資料來源：艾瑞咨詢，中銀證券 圖圖表表 23.我國毫米波雷達的滲透率將逐漸提升我國毫米波雷達的滲透率將逐漸提升 項目項目 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 我國汽車毫米波雷達市場規模（億元）-110 200 260 330 汽車毫米波雷達平均單價（元/個）-550 500 450 400 我國汽車毫米波雷達需求量（萬個）580 760 900 1,350 2,000 4,000 5,800 8,250 單車搭載毫米波雷達數量（個/輛）3 3 3 3 3 4 4 5 我國汽車銷量（萬臺）2,808.1 2

53、,576.9 2531.1 2,627.5 2,758.9 2,896.8 3,041.7 3,193.7 毫米波雷達滲透率 6.88%9.83%11.85%17.13%24.16%34.52%47.67%51.65%資料來源：中研網、艾瑞咨詢，中銀證券測算 2022年 8月 19日 聯合光電 15 圖表圖表 24.2018 年全球毫米波雷達市場競爭格局年全球毫米波雷達市場競爭格局 博世，19%大陸，16%海拉，12%富士通天，11%電裝，10%其他，32%資料來源：Ofweek，中銀證券 圖表圖表 25.2019 年我國乘用車毫米波雷達市場基本被外國廠商壟斷年我國乘用車毫米波雷達市場基本被外

54、國廠商壟斷 項目項目 短距毫米波雷達短距毫米波雷達 長距毫米波雷達長距毫米波雷達 外國廠商市場份額 96.4%95.7%國內廠商市場份額 3.2%4.3%資料來源：華經產業研究院，中銀證券 公司毫米波雷達產品已成功研制并取得車企定點，成本可控公司毫米波雷達產品已成功研制并取得車企定點，成本可控+高性價比或成未來核心競爭力。高性價比或成未來核心競爭力。為了緊跟汽車智能化潮流，公司積極拓展業務邊界，于 2021 年成功研發毫米波雷達（76GHz81GHz），且公司 77GHz毫米波雷達已經國內造車新勢力頭部廠商+國內新能源汽車龍頭廠商的定點。目前來說，公司的毫米波雷達具有以下優勢：（1）聯合光電所

55、生產的毫米波雷達從技術參數上與世界一流的汽車廠商博世、大陸基本一致。（2）聯合光電已建成國內領先的汽車雷達系統設計、驗證、測試平臺，除一般的測試功能外，公司還搭建了國內獨有的高低溫實時全系統測試平臺，以及國內領先的汽車保險杠材料測試系統和 PCB材料測試系統。（3）聯合光電已與國內芯片廠商形成戰略合作關系，具有明顯的本土化優勢。（4）同比國內外相同產品，聯合光電的生產的毫米波雷達性價比更具優勢。（5）聯合光電的研發團隊和管理團隊，均來自國內智能駕駛領域優秀企業，從業經歷 20多年。雖然公司并未具體透露毫米波雷達的情況，但從公司公開發表的產品優勢中，可以提取出以下幾個信息：（1）公司毫米波雷達產

56、品質量能夠滿足下游整車廠的要求；（2）公司產品更具性價比優勢，預計是價格低于博世、大陸的同質量等級毫米波雷達產品；（3）毫米波雷達產品的制造、測試成本可控。這些優勢將成為公司的毫米波雷達以后能夠在市場立足的重要因素。圖表圖表 26.公司毫米波雷達公司毫米波雷達“形象刻畫形象刻畫”項目項目 特征描述特征描述 解讀解讀 質量 與大陸、博世毫米波雷達產品質量相當 公司毫米波雷達產品達業內先進水平 供應鏈 公司已建成汽車雷達系統的設計、測試、驗證平臺，且與國內芯片廠商達成了合作 雷達制造成本一定程度上自主可控 性價比 同比國內外相同產品，公司產品性價比高 公司產品比同技術水品的毫米波雷達產品價格低一些

57、 資料來源：交易所投資者關系互動平臺，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 16 圖表圖表 27.公司毫米波雷達相較于國外廠商產品性價比高公司毫米波雷達相較于國外廠商產品性價比高 項目項目 博世、大陸等頭部品牌博世、大陸等頭部品牌 聯合光電聯合光電 毫米波雷達價格 8001000元/個 約 300350元/個 資料來源：ifenxi，中銀證券 公司毫米波雷達產品整機公司毫米波雷達產品整機+算法基于自研技術。算法基于自研技術。公司不僅掌握毫米波雷達的整機制造技術，同時掌握了毫米波雷達的算法研發技術。車載毫米波雷達的一個上車難點是如何讓車輛與毫米波雷達通過算法聯系在一起，這種聯系需要毫米波

58、雷達與車輛進行不斷地“磨合”，在車輛的搭載實踐中才能慢慢形成最適合車輛的內臵算法。由于公司在機器視覺領域有大量算法經驗，因此公司毫米波雷達的算法同車輛的自動駕駛核心算法磨合時間較短，從而實現快速驗收、快速上車的過程，因此公司在毫米波雷達上的“軟實力”也不容小覷。車載車載 HUD：裝機滲透率快速提高，公司已有相關儲備：裝機滲透率快速提高，公司已有相關儲備 車載車載 HUD技術有機會成為下一項智能汽車標配技術。技術有機會成為下一項智能汽車標配技術。2022年，理想宣布自家即將發行的旗艦車型理想L9將搭載車載HUD而摒棄掉傳統的儀表盤，這一技術隨著理想的高關注度又一次在車圈火爆起來。車載 HUD相較

59、于傳統的儀表盤來說，可以直接在擋風玻璃上投射出車輛的信息，使得駕駛員不用低頭就可以了解車輛信息，提高駕駛的安全性。目前，車載 HUD可分為 C-HUD、W-HUD、AR-HUD三類：C-HUD 主要將車輛信息投射到樹脂鏡片上，這樣不僅沒有起到很好的顯示效果，還可能會影響駕駛安全，目前已被逐漸淘汰；W-HUD 主要將影像投射至擋風玻璃上，這樣就不會影響駕駛，是目前的主流方案，但問題是車輛信息同車外的環境信息沒有進行很好地結合；AR-HUD是目前最先進的車載HUD模塊，主要原理是利用算法+芯片將車內信息同環境信息有效地結合起來，使得車路形成互動，從而讓車載 HUD發揮其最大價值，由于目前 AR-H

60、UD價格較貴，目前沒有大面積地上車，但 AR-HUD無疑是未來車載-HUD發展的主流方向。圖表圖表 28.理想理想 L9 搭載了車載搭載了車載-HUD 資料來源：理想官網，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 17 圖表圖表 29.三種車載三種車載 HUD 的對比情況的對比情況 種類種類 投射特點投射特點 發展狀況發展狀況 C-HUD 投射在樹脂鏡片上，可能會影響駕駛人 已逐漸被淘汰 W-HUD 投射在擋風玻璃上，能顯示出車輛信息，但缺少車路互動 目前主流方案 AR-HUD 投射在擋風玻璃上，可通過數據計算實現實時的車路交互 未來發展趨勢 資料來源：高工智能汽車，中銀證券 車載車載 H

61、UD市場滲透空間大，未來有望實現高速增長。市場滲透空間大，未來有望實現高速增長。從近幾年的情況來說，車載 HUD整體滲透率不高，還有較大的滲透空間，據頭豹研究院、華經產業研究院數據，2016年-2021年，我國車載 HUD裝機量將從 8.3萬套增長到 123.7萬套，滲透率將從 0.3%提升至 5.0%，汽車智能化的風向已不可阻擋，車載 HUD的裝機量與滲透率也將逐漸提升，據華經產業研究院數據預測，2025年我國車載 HUD出貨量將達到 924.6萬臺，滲透率有望達到 38%。從市場規模上來說，隨著車載 HUD滲透率的不斷提高，車載 HUD的整體市場規模也呈現快速上升趨勢，據華經產業研究院數據

62、預測，我國 W-HUD的市場規模將從 2020年 8億元增長到 2025年的 51億元，5年 CAGR達 44.84%，我國 AR-HUD市場規模將從 2021年的 7億元增長至 2025年的 49億元，4年 CAGR達 62.66%。競爭格局：外部廠商占主導，內部廠商占有一席之地。競爭格局：外部廠商占主導，內部廠商占有一席之地。從競爭格局來看，目前我國車載 HUD市場呈現國外廠商占主導，但中國大陸廠商也有一席之地的競爭格局，2021 年華陽集團、江蘇澤景在我國車載 HUD市場中分別占 16.2%、3.4%的份額。未來，隨著國內 HUD技術發展更加完善+國內 HUD裝車意愿提升，我國車載 HU

63、D廠商在市場上將會有更大的舞臺。圖表圖表 30.我國車載我國車載 HUD 裝機滲透率將快速提升裝機滲透率將快速提升 圖表圖表31.2020-2025年我國車載年我國車載HUD市場將迎來快速增長市場將迎來快速增長 8.317.232.738.169.2123.7942.60.3%0.7%1.4%2.5%3.0%5.0%38.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%01002003004005006007008009001000201620172018201920202021E2025E（萬套）我國車載HUD裝機量（左軸）滲透率（右軸）071427384981528384551010

64、203040506070809010020202021E2022E2023E2024E2025E（億元）AR-HUD市場規模W-HUD市場規模 資料來源：頭豹研究院，華經產業研究院，中銀證券 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 18 圖表圖表 32.2021 年我國廠商在國內車載年我國廠商在國內車載 HUD 市場占有一席之地市場占有一席之地 電裝，39.4%華陽集團，16.2%臺灣怡力，16.0%大陸集團，11.1%日本精機，9.3%江蘇澤景，3.4%LG，2.0%其他，2.8%資料來源：華經產業研究院，中銀證券 公司具備生產車載公司具備生產車載 HUD 核

65、心部件的核心部件的能力。能力。從車載 HUD 的構成來看，一個車載 HUD 主要由主控 PCB板、LED 光源單位、顯示部分、鏡面部分組成。由于公司在光電技術上有著多年的技術累計，相關光學產品已經在多類電子產品上有所應用，因此公司具備制造車載 HUD 中的鏡面部分、LED 光源單位、顯示部分的能力。公司目前已獲國內整車廠的毫米波雷達定點，未來有望繼續同整車廠保持良好合作關系，并推動自家光學產品不斷上車，完成從傳統消費類光學企業向汽車光學企業轉型的過程。圖表圖表 33.車載車載 HUD 包含公司可生產的核心部件包含公司可生產的核心部件 資料來源：汽車電子設計，中銀證券 2022年 8月 19日

66、聯合光電 19 車載鏡頭車載鏡頭：技術儲備完善，綁定：技術儲備完善，綁定 Tier1迎成長迎成長 市場快速增長，競爭格局呈現“一超多強”局面。市場快速增長，競爭格局呈現“一超多強”局面。隨著智能駕駛的逐漸滲透，單車車載鏡頭將從 L1/L2級別的 3-5個增長至 L4/L5級別的 10-20個，單車價值量大大提升。據 ICV Tank數據，我國車載鏡頭市場規模預計將從 2020年的 64億元增長到 2026年的 280億元，6年 CAGR達 27.89%，在迎來智能駕駛時代后增速明顯增快。從競爭格局上看，我國車載攝像頭鏡頭市場格局呈現出“一超多強“局面，舜宇光學是絕對領軍者。2020 年舜宇光學

67、出貨量位居第一，市場占有率超 30%，日本麥克賽爾、日本電產三協、日本富士膠片、韓國世高光位居二至五位。雖然舜宇光學的市占率超過 30%，但剩余多數市場依舊被國外廠商瓜分，未來車載依舊有實現國產替代的空間，國內車載鏡頭廠商也將迎來汽車智能化所帶來的機遇。圖表圖表 34.級別越高的自動駕駛則需要越多的車載攝像頭級別越高的自動駕駛則需要越多的車載攝像頭 項目項目 L1/L2 L3 L4/L5 平均搭載攝像頭數量（個）3-5 約為 8 10-20 資料來源：前瞻產業研究院，中銀證券 圖表圖表 35.2020 年年-2026 年我國車載鏡頭市場增速快年我國車載鏡頭市場增速快 圖表圖表 36.2020

68、年全球車載鏡頭市場年全球車載鏡頭市場“一超一超多強多強”局面局面 1420253647642302800%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0501001502002503002015201620172018201920202025E2026E（億元）我國車載鏡頭市場規模（左軸）yoy（右軸）舜宇光學，32%麥克賽爾，8%富士膠片，5%電產三協，5%世高光，5%其他，45%資料來源：ICV Tank，中銀證券 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 模造玻璃生產效率較高，公司已具備生產非球面玻璃制造模具的能力。模造玻璃生產效率較高，公司已具備生產非球面玻璃制造模具的能力。相

69、較于普通的鏡片制造技術，模造玻璃鏡片技術步驟少、制作流程簡單、能夠提升生產效率。公司憑借在行業內的技術先發優勢，一早開始布局玻璃模具制造工藝。截至目前，公司已經擁有精密光學玻璃模具的制造工藝及產線，已經擁有生產模造玻璃非球面鏡片的能力，為公司車載鏡頭的規?；a發展提供了相關技術基礎。同時，公司專門建立了超精密光學模具加工中心，意在進一步增強精密光學模具的制造實力。2022年 8月 19日 聯合光電 20 圖表圖表 37.模造玻璃制造流程模造玻璃制造流程步驟少于傳統玻璃制造流程步驟少于傳統玻璃制造流程 資料來源：CSDN，中銀證券 公司的車載攝像頭已經通過公司的車載攝像頭已經通過 Tier1廠

70、商供向多家下游車企。廠商供向多家下游車企。公司很早就開始布局車載鏡頭，目前公司車載鏡頭產品涵蓋 DVR（行車記錄儀）、RVC（倒車影像）、AVM（全景環視）、ADAS（自動駕駛輔助系統）、DMS（疲勞駕駛監視系統）等全系列鏡頭產品，目前公司車載鏡頭年產能超過 200萬顆，且產能還在持續擴張中。公司車載鏡頭已通過 Tier 1廠商向廣汽本田、長城汽車、上海通用、海南馬自達、奇瑞等整車廠推廣。圖表圖表 38.公司車載鏡頭通過公司車載鏡頭通過 Tier1 用在多家知名車企的汽車上用在多家知名車企的汽車上 資料來源：公司公告，中銀證券 公司與?？灯嚱⒘己煤献麝P系，公司與?？灯嚱⒘己煤献麝P系，A

71、DAS鏡頭等車載鏡頭綁定大客戶有望進一步放量。鏡頭等車載鏡頭綁定大客戶有望進一步放量。公司憑借同?？低暤牧己煤献麝P系，于 2019年起（以公司年報披露信息為準）開始同?？灯嚱⑵鸷献?，并通過?？灯囅蛳掠握噺S提供包括 ADAS鏡頭在內的車載鏡頭模組。目前搭載公司 ADAS鏡頭等產品的?？灯囯娮右曈X傳感器、智能駕駛解決方案及智能座艙已經獲得了長城、吉利、長安、大眾、沃爾沃、馬自達、豐田等整車廠的定點，且這些產品憑借過硬的產品質量在業界獲得了良好的口碑。根據?？低曉诠竟嬷信兜臉I績，杭州?？灯嚰夹g有限公司 2020年、2021年均取得翻倍業績，公司有望憑借這層合作關系一同走上發展快

72、車道。未來，公司有望通過這層合作關系將產品推向更多下游整車廠，在提高自家產品影響力的同時探索更多與下游車廠的合作可能性。2022年 8月 19日 聯合光電 21 圖表圖表 39.?？低暪┫虺擞密嚨暮？低暪┫虺擞密嚨漠a品產品搭載兩公司的搭載兩公司的 ADAS 鏡頭等鏡頭產品鏡頭等鏡頭產品 資料來源：?？低暪竟?，中銀證券 激光雷達激光雷達：已有相應布局，未來持續看好：已有相應布局，未來持續看好 嶄新黃金賽道，國內廠商占有一席之地。嶄新黃金賽道，國內廠商占有一席之地。據弗若斯特沙利文數據，全球激光雷達市場將從 2017年的5.1億美元增長到 2025年的 135.4億美元，8年 CAGR達

73、 50.66%；華經產業研究院數據預測我國車載激光雷達市場規模將從 2021年的 4.6億元增長到 2025年的 54.7億元，2021年-2025年復合增速為 85.70%，總體來說國內市場增速快于全球市場增速。在高級別自動駕駛滲透率不斷提高的背景下市場發展十分迅猛，由于車用激光雷達起步較晚，因此激光雷達市場增速快于其他兩個車載傳感器細分市場。從目前的激光雷達市場格局來說，雖然 2021年法雷奧的在全球市場占有率達到了 28%，但速騰聚創、大疆、華為、禾賽科技、圖達通等國內廠商也憑借各自的優勢在全球市場中分得了一塊蛋糕。隨著下半年我國多款新車型將搭載激光雷達，國內激光雷達將迎來前較好的發展機

74、會。圖表圖表 40.2021 年年-2026 年預計全球激光雷達市場增速快年預計全球激光雷達市場增速快 圖表圖表 41.2021 年年-2025 年我國激光雷達市場增速較快年我國激光雷達市場增速較快 5.166.810204065100135.40%20%40%60%80%100%120%0204060801001201401602017 2018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E（億美元）全球激光雷達市場規模（左軸）yoy（右軸）4.61624.837.254.70%50%100%150%200%250%300%010203040506020212022

75、E2023E2024E2025E（億元）我國激光雷達市場規模（左軸）yoy（右軸）資料來源：弗若斯特沙利文，中銀證券 資料來源：前瞻產業研究院，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 22 圖表圖表 42.2021 年我國部分激光雷達廠商在市場上已有一席之地年我國部分激光雷達廠商在市場上已有一席之地 法雷奧，28%速騰聚創，10%Luminar，7%大疆，7%Innoviz，4%華為，3%禾賽科技，3%圖通達，3%其他，35%資料來源：華經產業研究院，中銀證券 公司持公司持股的旗下子公司已經有進行車載激光雷達研發的相關技術儲備。股的旗下子公司已經有進行車載激光雷達研發的相關技術儲備。公司

76、目前持股的武漢天眸光電科技公司已經成功研發了激光雷達產品，公司在交易所投資者互動平臺上透露目前激光雷達產品正處于小批量生產階段，暫時還未供向市場。憑借公司多年在汽車產業累計的客戶資源，我們預計未來公司激光雷達產品會效仿毫米波雷達產品的銷售模式，直接與整車廠進行合作，進入整車廠激光雷達前裝市場。激光雷達業務未來將進一步豐富公司的產品線，同時提升公司收入、改善公司盈利能力。圖表圖表 43.公司子公司天眸科技已研發出激光雷達產品公司子公司天眸科技已研發出激光雷達產品 資料來源：天眸科技官網，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 23 新型顯示業務：新興市場高增速，公司業績潛在爆發點新型顯示業

77、務：新興市場高增速，公司業績潛在爆發點 激光電視業務：行業增長迅猛，深厚技術儲備成為公司競爭優勢激光電視業務：行業增長迅猛，深厚技術儲備成為公司競爭優勢 激光電視市場增長迅猛，價格因素或拔高行業上限激光電視市場增長迅猛，價格因素或拔高行業上限 激光投影顯示技術相較于傳統的平板顯示技術有著更好的色彩表現力、更成熟的大屏技術及更好的激光投影顯示技術相較于傳統的平板顯示技術有著更好的色彩表現力、更成熟的大屏技術及更好的使用便捷度。使用便捷度。激光投影顯示技術是目前第四代的顯示技術之一，是以紅、綠、藍三基色激光為光源的顯示技術。激光投影顯示技術的優點包括：（1）與傳統的顯示技術相比，激光顯示技術能更好

78、地保護視力；（2）色域空間大、色彩豐富、色飽和度高，顏色表現力較強；（3）光源壽命長，相關產品壽命可達 10 年及以上；（4）產品形式豐富，不再拘泥于傳統的屏幕，可以更自由地進行影像放映，這種放映形式也更符合現在的消費新趨勢。圖表圖表 44.激光電視的優勢在色彩表現度及大屏技術激光電視的優勢在色彩表現度及大屏技術 項目項目 激光電視激光電視 液晶電視液晶電視 色域 較廣 色域較窄，色彩表現力較差 亮度 部分產品相較于液晶電視更亮（超短焦鏡頭+菲涅爾屏幕）遜于部分激光電視產品 大屏技術 較成熟，大尺寸產品售價較低 較不成熟，隨著屏幕尺寸變大售價也相應增加 分辨率 相差不大 相差不大 光線 反射式

79、，護眼效果好 直射式，護眼效果較差 使用便捷度 形式多樣，使用便捷，可在多場景中使用 大尺寸產品攜帶不便 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 我國激光電視出貨量迅猛增長，市場集中度較高。我國激光電視出貨量迅猛增長，市場集中度較高。目前，中國是全世界最大的激光電視出貨國家，據華經產業研究院及洛圖科技的預計，我國激光電視的出貨量從 2016年的 2.5萬臺增長到了 2022年的 45萬臺，年復合增長率達 61.88%，市場增長速度較快。從市場競爭情況上來看，2020年海信、峰米（光峰科技品牌）、長虹、米家四家廠商市占率超過 86%，市場集中度較高，因此能夠與前排激光電視生產廠商建立合作關系的零部件

80、廠商將取得各自細分市場的主動權。圖表圖表 45.2016 年以來我國激光電視出貨量呈快速增長年以來我國激光電視出貨量呈快速增長 圖表圖表 46.2020 年年海信、峰米、長虹是激光電視市場龍頭海信、峰米、長虹是激光電視市場龍頭 2.57.116.420.221.428.045.00%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%051015202530354045502016201720182019202020212022E（萬臺）激光電視出貨量（左軸）yoy（右軸）海信，46%峰米，18%長虹，15%米家，7%其他，14%資料來源：華經產業研究院，洛圖科技，中銀證券

81、 資料來源：華經產業研究院，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 24 從細分市場上講，公司在市場上具有一定的競爭優勢。從細分市場上講，公司在市場上具有一定的競爭優勢。據光峰科技、海信視像招股說明書披露，目前激光電視成本中光機占 63.4%，而屏幕+鏡頭約占光機總成本的 31%，其中鏡頭占 6%，屏幕占25%。以此為基礎，2021 年我國激光電視市場的份額約為 47.04 億元（出貨量 28 萬臺，均價約為1.68 萬元/臺），按毛利率 27%、直接材料成本占營業成本的 90%來算（參考光峰科技整機銷售毛利率及直接材料成本占比），2021 年我國激光電視屏幕+鏡頭的整體市場份額可達到

82、6.07 億元，按照公司相關業務 8000 萬的營收來計算，2021 年公司的市占率達到 13.17%，在市場上有一定的市場競爭力與市場地位。圖表圖表 47.鏡頭鏡頭+屏幕在激光電視的成本占比約為屏幕在激光電視的成本占比約為 19.65%其他36.60%光源40%屏幕25%DMD17%鏡頭6%其他12%光機63.40%其他光源屏幕DMD鏡頭其他 資料來源：光峰科技、海信視像公司公告，中銀證券 圖表圖表 48.2021 年公司在激光電視鏡頭年公司在激光電視鏡頭+屏幕細分領域的市占率為屏幕細分領域的市占率為 13.17%項目項目 2021 年年 出貨量（萬臺）28 平均售價（萬元/臺）1.68 市

83、場規模（億元）47.04 毛利率（參考光峰科技）27%直接材料成本占比（參考光峰科技）90%屏幕+鏡頭占成本比重 19.65%激光電視屏幕+鏡頭市場測算值（億元）6.07 2021公司業務收入（億元）0.8 2021公司市占率 13.17%資料來源：光峰科技、海信視像公司公告，中銀證券測算 電視大屏化趨勢電視大屏化趨勢+激光電視降價趨勢有望成為激光電視產品未來破局關鍵。激光電視降價趨勢有望成為激光電視產品未來破局關鍵。近年來，全球電視消費需求呈現“大屏化”趨勢，據 Omdia預測，全球平板電視平均尺寸將從 2018年的 44.3英寸增長至 2026年的 52.2 英寸，而在大屏幕方面，激光電視

84、擁有較強的價格優勢，相關大尺寸產品價格較其他顯示類產品價格較低，在這樣的趨勢下，激光電視將在未來的競爭中對其他顯示類產品形成一定的替代效應。此外，激光電視的價格也隨著制造成本的降低在逐年降低，從 2016年的均價 4萬元/臺減少到2021年 1.68萬元/臺，這無疑將是未來激光電視進一步提升競爭力的重要砝碼。2022年 8月 19日 聯合光電 25 圖表圖表 49.全球電視尺寸有明顯的大屏化全球電視尺寸有明顯的大屏化趨勢趨勢 圖表圖表 50.幾年來激光電視平均幾年來激光電視平均售價呈下降趨勢售價呈下降趨勢 44.345.647.349.350.050.651.051.552.240424446

85、485052542018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E（英寸）全球平板電視平均尺寸 41.6800.511.522.533.544.520162021（萬元/臺）激光電視均價 資料來源：Omdia，中銀證券 資料來源：洛圖科技，中銀證券 圖表圖表 51.大屏激光電視有價格優勢大屏激光電視有價格優勢 尺寸尺寸 激光電視均價激光電視均價 液晶電視均價液晶電視均價 75英寸 約 9,000元/臺 約 9,000元/臺 88英寸 不到 50,000元/臺 約 100,000元/臺 100英寸 約 80,000元/臺 約 400,000元/臺 資料來

86、源：京東，釘科技，中銀證券 技術儲備深厚，高質量零部件受到頭部廠商青睞技術儲備深厚，高質量零部件受到頭部廠商青睞 超短焦鏡頭超短焦鏡頭+菲涅爾屏幕是高端激光電視的重要零部件。菲涅爾屏幕是高端激光電視的重要零部件。公司在激光電視端有超短焦鏡頭、菲涅爾鏡片等相關零部件的技術儲備。激光投影的超短焦鏡頭指的是投射比（=投影距離/畫面寬度）數值較小的鏡頭，搭載了超短焦鏡頭的激光電視設備能夠在比較短的距離上投射出更大的畫面，因為投射距離較短，因此用超短焦鏡頭投射出來的畫面的亮度、色彩展現程度都會更好。菲涅爾透鏡是一面為光面，另一面刻錄了由小到大的同心圓的特殊透鏡，主要作用是在利用更少材料的情況下替代凸透鏡

87、的作用，使光源的散射光能夠匯聚在一點。目前，菲涅爾鏡片是菲涅爾屏幕的重要組成部分，與傳統屏幕相比，菲涅爾屏幕在反射激光電視光線的同時還能夠有效地吸收環境中的自然光，有著更優秀的色彩表現度。超短焦鏡頭+菲涅爾屏幕的組合憑借其強悍的畫面表現能力，越來越為市場所接受，越來越多的激光電視廠商也開始選擇超短焦鏡頭+菲涅爾屏幕來進行畫面的呈現.。2022年 8月 19日 聯合光電 26 圖表圖表 52.投射比示意圖投射比示意圖 資料來源：中關村在線，中銀證券 圖表圖表 53.菲涅爾透鏡原理菲涅爾透鏡原理 資料來源：kingkong商城，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 27 圖表圖表 54.菲

88、涅爾屏幕組成部分菲涅爾屏幕組成部分 資料來源：搜好貨app，中銀證券 圖表圖表 55.菲涅爾屏幕菲涅爾屏幕+超短焦鏡頭的放映原理超短焦鏡頭的放映原理 資料來源：砍柴網，中銀證券 下游客戶搭載公司激光電視零部件產品性能表現良好下游客戶搭載公司激光電視零部件產品性能表現良好。憑借公司的技術儲備及良好的產品質量，公司目前已在激光電視領域同長虹、海信、峰米等廠商達成了合作關系，超短焦鏡頭、菲涅爾透鏡等產品已經應用在了品牌相應的產品上。例如，公司合作伙伴長虹在 2021年推出的菲涅爾屏幕相較于一般菲涅爾屏幕有著更高的增益系數及更大的有效增益全視角度，側面反映出公司菲涅爾透鏡的良好品質?？紤]到激光電視市場

89、未來的超高增速，公司相關產品收入未來有望跟隨行業一同實現快速增長。此外，公司在掌握了相應零部件生產技術的基礎上，已經在對激光電視的 4K顯示模組進行相關研究，體現出公司想要進一步搶占激光電視市場份額的意圖。2022年 8月 19日 聯合光電 28 圖表圖表 56.公司激光電視領域合作伙伴包含海信、峰米、長虹等龍頭公司激光電視領域合作伙伴包含海信、峰米、長虹等龍頭 資料來源：公司公告，中銀證券 圖表圖表 57.搭載公司菲涅爾透鏡的長虹菲涅爾屏幕參數表現良好搭載公司菲涅爾透鏡的長虹菲涅爾屏幕參數表現良好 資料來源：砍柴網，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 29 圖表圖表 58.搭載超短

90、焦鏡頭搭載超短焦鏡頭+菲涅爾鏡片的長虹菲涅爾鏡片的長虹 C5U Pro 畫面表現力強畫面表現力強 資料來源：砍柴網，中銀證券 AR/VR 業務業務：積極布局，牽手大朋：積極布局，牽手大朋 VR 或成關鍵一招或成關鍵一招 AR/VR市場已進入“爆炸式增長”階段市場已進入“爆炸式增長”階段 2020年年 AR/VR迎來爆發，深層次原因是迎來爆發，深層次原因是 Meta的技術的技術+軟件生態的儲備。軟件生態的儲備。2020年，AR/VR市場迎來了快速發展的一年：首先，疫情來臨，更多的人賦閑在家疊加美國極度寬松的財政政策，Meta Oculus Quest 在這一年迎來了銷量爆點；其次，這與 Meta

91、 在 VR 硬件上的持續投入研發有關，技術上的充足準備為 Quest 2的銷量爆發提供了底層支持；然而，更深層次的原因在于 Meta所搭建起來的 VR商業模式已趨向成熟：Meta通過虧本賣硬件+構建軟件生態系統的方式，通過軟件消費來彌補硬件上的損失，在消費者能夠比較簡單地使用 VR設備的前提下，鼓勵開發者在軟件生態系統中進行開發，相關爆款游戲半條命便是這樣的土壤中培育起來的。簡單易上手且便宜的硬件+已趨向成熟的軟件生態成為了 Meta公司構建 VR宇宙的“殺手锏”。在多重因素的影響下，隨著 Oculus Quest 2的大火，AR/VR市場進入了井噴期。2022年 8月 19日 聯合光電 30

92、 圖表圖表 59.AR/VR 發展史發展史 資料來源：億歐智庫，中銀證券 爆發節點后預計爆發節點后預計 AR/VR相關市場將迎來爆發式增長。相關市場將迎來爆發式增長。據 IDC數據顯示，全球 VR設備的出貨量從 2018年的 350萬臺將增長到 2023年的 3600萬臺，年復合增長率達 59.38%；全球 AR出貨量將從 2018年的26萬臺增長到 2023年的 209萬臺，年復合增長率達 51.72%。結合 VR、AR設備的平均售價，全球 VR設備市場規模將從 2018 年的 102 億元增長到 2023 年的 828 億元，年復合增長率達 52.01%；全球 AR設備市場規模將從 202

93、0年的 39億元增長到 2023年的 148億元，年復合增長率達 55.97%。此外，據中國互聯網協會發布的中國互聯網發展報告（2021）數據預測，我國 VR產業市場規模將從 2019年的197億元增長到 2024年的 1394億元，年復合增長率達 47.9%，我國 AR產業市場將從 2019年的 16億元增長到 2024年的 1605億元，年復合增長率達 151.35%.圖表圖表 60.2023 年全球年全球 AR+VR 終端市場規模將突破終端市場規模將突破 1000 億元億元 項目項目 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 全球 VR終端出貨量（萬臺）350 3

94、90 670 1,130 2,035 3,600 yoy-11.4%71.8%68.7%80.1%76.9%VR均價（元/臺）2,900 2,600 2,400 2,100 2,300 2,300 全球 VR市場規模（億元）101.5 101.4 160.8 237.3 468.05 828 yoy-0.1%58.6%47.6%97.2%76.9%全球 AR出貨量（萬臺）26 30 40 60 96 209 yoy-15.4%33.3%50.0%60.0%117.7%AR均價（元/臺）-9,700 9,300 9,000 7,100 全球 AR市場規模（億元）-39 56 86 148 yoy

95、-43.8%54.8%71.7%資料來源：IDC，中銀證券測算 2022年 8月 19日 聯合光電 31 圖表圖表 61.我國我國 AR、VR 產業市場規模將以極快的速度增產業市場規模將以極快的速度增長長 197324517750102213941679213479877160500.511.522.533.544.5020040060080010001200140016001800201920202021E2022E2023E2024E（億元）我國VR產業市場規模（左軸）我國AR產業市場規模（左軸）yoy（VR，右軸）yoy（AR，右軸）資料來源：中國互聯網發展報告2021，中銀證券 設備生

96、產技術設備生產技術+產業鏈布局，公司產業鏈布局，公司AR/VR業務有望大展拳腳業務有望大展拳腳 公司憑借深厚的光學技術儲備已經擁有公司憑借深厚的光學技術儲備已經擁有 AR/VR 一體機的代工能力。一體機的代工能力。由于公司技術儲備豐富，擁有超短焦鏡頭、菲涅爾透鏡等技術儲備，這使得公司擁有代加工 VR/AR 一體機的能力。公司在投資者關系活動與年報中透露，2021年公司完成 AR/VR一體機加工 5萬余臺，未來規劃建設相關產能 58萬臺/年。目前，公司已與樂相（大朋 VR）、小派、亮亮視野、納德光學等建立了合作關系。圖表圖表 62.公司同大朋公司同大朋 VR、亮亮、亮亮視野等行業中軍視野等行業中

97、軍+行業新兵均有合作行業新兵均有合作 資料來源：公司公告，中銀證券 投資大朋投資大朋 VR是公司擴張是公司擴張 AR/VR版圖的重要一環。版圖的重要一環。在擁有 AR/VR一體機加工能力的同時，公司通過下屬的聯芯基金投資了大朋 VR 的母公司樂相，以進一步拓寬自己的產業鏈布局。大朋 VR 是我國 VR老兵，自 2015年開始就進行 VR設備的研發、生產，目前大朋有多款 VR產品，主打 VR產品系列為DPVR P系列與 DPVR E系列，其中 E系列為 PCVR，需要連接電腦使用，而 P系列為 VR一體機，可以直接使用。目前大朋 VR的旗艦產品主要是 DPVR P1 Pro 4K及 DPVR P

98、1 Pro Ultra 4K,，其中前者主要面向 C端客戶，主打游戲+影視，后者主要面向 B端客戶，主打影音+定制化功能。2022年 8月 19日 聯合光電 32 大朋 VR計劃于近期發行基于機器視覺的 6DoF游戲級 VR產品，并宣布 6DoF新品將全面兼容由逆渡信息旗下挪燈人工作室獨立研發的爆款 VR游戲我是黃油和墨之韻，意在通過從硬、軟件兩方面全面對標 Pico、奇遇等國產 VR前排企業的旗艦產品。圖表圖表 63.大朋大朋 VR 兩大主打產品系列兩大主打產品系列 圖表圖表 64.DPVR P1 Pro 4K 資料來源：大朋VR官網，中銀證券 資料來源：大朋VR官網，中銀證券 圖表圖表 6

99、5.DPVR P1 Pro Ultra 4K 圖表圖表 66.大朋大朋 VR 新品將于新品將于 8 月上市月上市 資料來源：大朋VR官網，中銀證券 資料來源：大朋VR官網，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 33 圖表圖表 67.大朋大朋 VR 新品將與爆款新品將與爆款 VR 游戲我是黃油及墨之韻兼容游戲我是黃油及墨之韻兼容 資料來源：91931虛擬現實網，中銀證券 大朋大朋 VR在我國在我國 VR市場有一定的地位，布局軟件生態意在提升玩家體驗。市場有一定的地位，布局軟件生態意在提升玩家體驗。據華經產業研究院數據，2021年大朋 VR全球出貨量僅次于 Oculus，與 Pico同屬第

100、二梯隊，作為老牌 VR廠商，雖然大朋 VR近年來持續受到 Pico、奇遇等新興品牌的競爭，但過硬的實力依舊能夠保證大朋 VR守住市場龍頭的地位。目前，全球 VR市場份額被 Meta牢牢占據，公司想實現彎道超車，必須將 VR的內容與 VR頭顯設備有機地統一起來，目前大朋 VR已經上線了屬于品牌自己的操作系統 DPUI，旨在布局軟件生態，將軟、硬件結合起來，帶給玩家更好的游戲、觀影體驗。2022年 8月 19日 聯合光電 34 圖表圖表 68.2021 年公司市占率在全球排在第二梯隊年公司市占率在全球排在第二梯隊 Oculus，80%DPVR,4%Pico，4%Sony，2%其他，10%資料來源：

101、華經產業研究院，中銀證券 圖表圖表 69.大朋大朋 VR 正在正在努力努力打造打造 DPUI 以實現軟、硬件共振以實現軟、硬件共振 資料來源：大朋VR官網，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 35 安防業務：公司立身之本，差異化戰略帶來穩健增長安防業務：公司立身之本，差異化戰略帶來穩健增長 安防攝像頭市場：保持穩定增速，定焦化、高清化成趨勢安防攝像頭市場：保持穩定增速，定焦化、高清化成趨勢 安防攝像頭市場保持穩定增長趨勢，變焦逐漸取代定焦成行業趨勢。安防攝像頭市場保持穩定增長趨勢，變焦逐漸取代定焦成行業趨勢。據 TSR預測，全球安防鏡頭出貨量將從 2015年的 1.22億個增長到 2

102、026年的 6.26億個，年復合增長率達 16.03%；此外，相關數據顯示全球安防監控鏡頭市場規模也將從 2017年的 640億美元增長至 2022年的 1142億美元，年復合增長率為 12.28%。安防鏡頭市場在保持一定增速的同時，目前正向定焦、高清的方向發展，據 TSR數據，變焦鏡頭出貨量在安防鏡頭出貨量中的占比從 2011年的 5%逐步提升至 2020年的 38%，據我們測算，全球安防變焦鏡頭市場將從 2017年的 23.82億元增長到 2022年的 84.53億元，而公司市占率則能夠一直穩定在 15%左右；此外，2022年高清鏡頭（1080p及以上分辨率）出貨量在安防鏡頭出貨量中的占比

103、從 2011年的 47%提升至 2021年的 76%。在這樣的趨勢下，高清、變焦安防鏡頭需求在未來依舊能夠保持較為穩健的增長。圖表圖表 70.全球安防攝像頭出貨量呈上升趨勢全球安防攝像頭出貨量呈上升趨勢 圖表圖表 71.全球安防攝像頭市全球安防攝像頭市場規模保持一定增速增長場規模保持一定增速增長 1.221.481.862.523.133.754.255.006.260%5%10%15%20%25%30%35%40%012345672015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2024E2026E（億個）全球安防攝像頭出貨量（左軸）yoy（右軸）640890957101

104、8113511420%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020040060080010001200201720182019202020212022E（億美元）安防鏡頭市場規模（左軸）yoy（右軸）資料來源：TSR，中銀證券 資料來源：TSR，中銀證券 圖表圖表 72.變焦安防鏡頭占比逐漸增大變焦安防鏡頭占比逐漸增大 圖表圖表 73.高清安防鏡頭占比逐漸增大高清安防鏡頭占比逐漸增大 5%6%9%12%25%27%30%33%35%38%95%94%91%88%75%73%70%67%65%62%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2011 2012

105、 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020變焦占比定焦占比 47%53%65%70%66%66%76%53%47%35%30%34%34%24%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20112012201320142015201620211080p及以上分辨率鏡頭占比960p及以下分辨率鏡頭占比 資料來源：TSR，中銀證券 資料來源：TSR，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 36 圖表圖表 74.公司在安防變焦鏡頭市場能保持公司在安防變焦鏡頭市場能保持 10%以上的市占率以上的市占率 項目項目 2017 2018 2

106、019 2020 2021E 2022E 安防攝像頭出貨量（億個）1.86 2.52 3.13 3.75 4.25 4.5 變焦鏡頭數量占比 30%33%35%38%41%44%變焦安防鏡頭價格（元/個）42.69 42.69 42.69 42.69 42.69 42.69 全球變焦安防攝像頭市場規模（億元）23.82 35.50 46.77 60.83 74.39 84.53 公司安防鏡頭業務收入（億元）7.97 10.02 10.41 9.41 11.92 14.18 變焦鏡頭收入占比 40%50%60%70%80%90%公司市占率 13.38%14.11%13.36%10.83%12.8

107、2%15.10%資料來源：TSR、宇瞳光學、聯合光電公司公告，中銀證券 差異化戰略將助公司安防業務穩步增長差異化戰略將助公司安防業務穩步增長 公司主打高端安防鏡頭產品的差異化戰略符合市場發展潮流，業內合作伙伴優質。公司主打高端安防鏡頭產品的差異化戰略符合市場發展潮流，業內合作伙伴優質。公司的安防鏡頭產品主要集中在變焦、高清安防鏡頭產品，經過 17年的技術沉淀，公司的安防攝像頭產品備受好評，目前公司已與?？?、大華、宇視等業內知名企業達成了良好的合作關系。目前，公司在安防攝像頭市場中占有一席之地，2018 年公司在全球安防攝像頭市場的份額占比達 14%，為全球第三，且公司在 20倍及以上高清變焦安

108、防鏡頭的全球市場占有率已連續多年成為全球第一（來自公司公告）。在安防鏡頭市場上，公司目前主打高端、差異化策略，安防鏡頭產能在 15000 個/年以上，相關產品平均售價超過 80元/臺，雖然有生產規模小、議價能力差等缺點，但在安防鏡頭高端化的趨勢下，預計公司未來能夠穩固甚至逐漸擴張安防鏡頭相關市場份額。圖表圖表 75.公司在安防領域的合作伙伴優質公司在安防領域的合作伙伴優質 資料來源：公司公告，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 37 圖表圖表 76.按出貨量算，按出貨量算，2018 年公司在業內地位處于前列年公司在業內地位處于前列 宇瞳光學，33.0%舜宇光學，17.9%聯合光電，1

109、4.0%福光股份，9.9%鳳凰光學，9.5%福特科，5.6%力鼎光電，3.8%其他，6.3%資料來源：宇瞳光學公司公告，中銀證券 智慧安防賦能，公司有望深度受益智慧安防賦能，公司有望深度受益 智慧安防是智慧安防是 AI+安防結合的產物。安防結合的產物。簡單來說，智慧安防就是通過 AI 技術與安防軟硬件的結合，實現事前預防、事中相應預警、事后追查、省時省力的安防管控，解決了傳統安防只能事后取證，且取證難的痛點。經過了 8 年的發展，智慧安防已經逐漸成為了安防領域的下一個發展風向標。目前，智慧安防主要被應用在監控專業要求較高的場景，據洛圖科技數據，智慧安防產品視頻監控、出入口控制、防盜警報、防爆安

110、檢、平臺軟件、樓宇對講等領域，智慧安防的賦能解決了以前監控力度不足、監控搜集數據不全的特點，通過 AI+監控更好地對應用環境進行安防監控。圖表圖表 77.AI+安防全景安防全景 資料來源：艾瑞咨詢，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 38 圖表圖表 78.2021 年我國智慧安防應用領域以對視頻有高質量要求的領域為主年我國智慧安防應用領域以對視頻有高質量要求的領域為主 視頻監控，49%出入口檢測，16%防盜報警，7%防爆安檢，3%平臺軟件，3%其他，23%資料來源：洛圖科技，中銀證券 公司客戶?？?、大華、宇視皆是智慧安防的領頭者。公司客戶?？?、大華、宇視皆是智慧安防的領頭者。據弗若斯

111、特沙利文、洛圖科技數據預測，我國智慧安防市場將從 2013 年的 1101 億元增長到 2022 年的 4514 億元，2013 年2022 年復合增長率達16.97%。目前來說，國內智慧安防廠商主要可分為三個梯隊：第一梯隊包含?？?、大華等頭部安防廠商，宇視（千方科技）、蘇州科達、商湯、曠視科技等廠商組成了第二梯隊，其余安防廠商則屬于第三梯隊。公司客戶?？?、大華、宇視（千方科技）不僅是視頻監控領域的龍頭企業，同時也是安防智慧化、智能化的排頭兵。圖表圖表 79.2013 年起智慧安防市場規模不斷處于增長狀態年起智慧安防市場規模不斷處于增長狀態 圖表圖表 80.公司安防領域客戶是業界龍頭公司安防領

112、域客戶是業界龍頭 11011320148416121851220025912841331845140%5%10%15%20%25%30%35%40%05001000150020002500300035004000450050002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E（億元）中國智慧安防市場規模（左軸）yoy（右軸）?？低?，29.81%大華股份，14.65%AssaAbloy，11.93%Bosch，8.67%Axis，4.83%宇視科技，2.77%其他，27.34%資料來源：洛圖科技，弗若斯特沙利文，中銀證券 資料來源：a&s，中

113、銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 39 圖表圖表 81.我國智慧安防我國智慧安防靠前靠前的梯隊以公司客戶為主的梯隊以公司客戶為主 資料來源：前瞻產業研究院，中銀證券 智慧安防不僅需要相關軟件的升級加持，其對硬件的要求也將進一步提高。智慧安防不僅需要相關軟件的升級加持，其對硬件的要求也將進一步提高。不同于傳統安防，智慧安防需要將設備所得的安防畫面、安防數據通過 AI、大數據等手段進行分析，而不只是通過肉眼進行相關信息的處理，因此對于畫面、數據的精度要求將上升。未來，安防系統對于安防攝像頭的拍攝要求將逐漸升高，包括 4K、變焦和 PTZ相機的滲透率將進一步提高，此外智慧安防對于攝像頭在極

114、端條件下的拍攝能力及攝像頭“硬件+軟件”改善拍攝質量的需求也將提升。公司深耕高清、變焦安防鏡頭多年，在安防高清變焦領域處于龍頭地位，且公司相關鏡頭產品同車輛、機器人等應用終端已磨合多年，相關產品已有大量軟、硬件結合經驗這也為公司產品未來打入更廣范圍、更深層次的智慧安防應用領域提供了技術基礎。圖表圖表 82.智慧安防的不斷發展將對鏡頭提出更高的眼球（紅字為公司優勢）智慧安防的不斷發展將對鏡頭提出更高的眼球（紅字為公司優勢）項目項目 展望展望 AI 人工智能將更多地應用在安防系統中，同時安防廠商會更多地同第三方人工智能程序廠商進行合作，并推出開放平臺供客戶創建和訓練自己的人工智能算法以滿足定制化需

115、求 AIoT AIoT正在將安防行業推向一個更高的層面，今后安防設備將越來越集中，一個安防設備能實現多種功能 融合系統 未來，分散的安防系統將更加融合，多種類的安防系統將被融合到統一的安防平臺上 云 基于云的安防解決方案的規模將進一步擴大 成像技術 一方面，能夠拍攝到更清晰、細節更多的攝像頭的使用數量將更多，應用范圍將更廣；另一方面，能夠在極端環境、黑夜環境下拍攝的攝像機也將受到歡迎，同時一個攝像頭集成多個鏡頭趨勢也不可忽視 生物識別門禁 生物識別門禁（虹膜識別、面部識別等）能夠防止不必要的接觸，是未來安防行業的發展趨勢 零信任方法“從不信任，始終驗證”的零信任思想正在從 IT領域向物理安防領

116、域慢慢滲透 資料來源：a&s，中銀證券 2022年 8月 19日 聯合光電 40 盈利預測與估值盈利預測與估值 關鍵假設：關鍵假設：主營收入假設：主營收入假設：分業務來看，公司收入主要來自安防鏡頭業務、消費類鏡頭業務、車載業務、新型顯示業務及其他業務五大類業務。從占比情況來說，2021 年安防鏡頭業務占比超 70%，是公司第一大業務，但隨著車載業務、新型顯示業務的持續發力，未來公司安防鏡頭業務收入占比將持續降低。1）安防鏡頭業務：公司屬于安防變焦市場的龍頭企業，相關安防變焦鏡頭產品在市場上有一定競爭力，考慮到 2022H1我國的疫情情況以及安防鏡頭市場變焦化、高清化的趨勢，2022年-2024

117、年預測公司安防鏡頭業務收入為 14.18億元/17.56億元/21.74億元，同比增長 18.95%/23.84%/23.80%。2）車載業務：2022年公司在車載業務上取得突破，車載毫米波雷達+車載 HUD獲得整車廠定點，且車載鏡頭業務也在去年的基礎上迎來擴產、持續發力，基于此重大突破，預計公司 2022年-2024年車載業務收入為 1.23億元/2.67億元/4.85億元，同比增長 310.00%/117.07%/81.65%。3）新型顯示業務：2022年，由于激光電視對于傳統液晶電視的替代率進一步上升，激光電視市場增速進一步加快，且公司是國內激光電視市場前三大廠商的供應商，基于此預測 2

118、022年-2024年公司激光投影業務收入為 1.90億元/4.06億元/7.91億元；同時，公司 AR/VR領域核心客戶大朋 VR將于下半年推出 VR新品，VR需求持續放量，鑒于此預測 2022年-2024年公司 AR/VR業務收入為 0.41億元/0.87億元/1.50億元。綜上，我們預測 2022年-2024年公司新型顯示業務收入為 2.31億元/4.93億元/9.41億元，同比增長 151.09%/113.42%/90.87%。4）消費類鏡頭業務：預計公司消費類鏡頭業務在未來三年將穩步發展，2022 年-2024 年業務收入為3.00億元/3.60億元/4.32億元，同比增長 1.01%

119、/20.00%/20.00%。5）其他業務：預計 2022 年-2024 年公司其他業務收入為 0.24 億元/0.26 億元/0.27 億元，同比增長4.35%/8.33%/3.85%。毛利率假設：毛利率假設：在綜合參考個業務成長空間及盈利能力之后，預計公司 2022年-2024年，公司安防鏡頭業務毛利率分別為 21.50%/22.50%/24.00%，消費類鏡頭業務毛利率為 22.00%/23.00%/24.00%，車載業務鏡頭毛利率為 37.00%/36.00%/35.00%，新型顯示業務毛利率為 35.95%/34.67%/33.28%，其他業務毛利率為 25.00%/25.00%/2

120、5.00%。2022年 8月 19日 聯合光電 41 圖表圖表 83.公司主營業務營業收入與毛利率預測公司主營業務營業收入與毛利率預測 2022E 2023E 2024E 總營收（百萬元）總營收（百萬元）2,096 2,902 4,059 安防鏡頭業務收入（百萬元）安防鏡頭業務收入（百萬元）1,418 1,756 2,174 同比 18.95%23.84%23.80%營收占比 67.65%60.53%53.56%車載業務收入（百萬元）車載業務收入（百萬元）123 267 485 同比 310.00%117.07%81.65%營收占比 5.87%9.20%11.95%新型顯示業務收入（百萬元）新

121、型顯示業務收入（百萬元）231 493 941 同比 151.09%113.42%90.87%營收占比 11.02%16.99%23.18%消費類鏡頭業務收入（百萬元）消費類鏡頭業務收入（百萬元）300 360 432 同比 1.01%20.00%20.00%營收占比 14.31%12.41%10.64%其他業務收入（百萬元）其他業務收入（百萬元）24 26 27 同比 4.35%8.33%3.85%營收占比 1.15%0.90%0.67%毛利率毛利率 24.12%25.90%27.47%安防鏡頭業務 21.50%22.50%24.00%消費類鏡頭業務 22.00%23.00%24.00%車載

122、業務 37.00%36.00%35.00%新型顯示業務 35.95%34.67%33.28%其他業務 25.00%25.00%25.00%資料來源：公司公告，萬得，中銀證券 盈利預測：盈利預測：我們預計公司 2022-2024 年實現營業收入 20.96 億元/29.02 億元/40.59 億元，同比增長28.21%/38.40%/39.89%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤為 1.04 億元/1.94 億元/3.60 億元，同比增長40.11%/86.07%/85.95%；在當前股本下，每股收益分別為 0.39元/0.73元/1.35元。相對估值：相對估值：我們選取和公司擁有相同業務的宇瞳光

123、學、舜宇光學、聯創電子、德賽西威、鋮锠科技、歌爾股份為公司，根據 2022年 8月 18日收盤價，公司 2023年預測盈利對應市盈率 29.40倍，低于行業平均水平 34.45 倍，考慮到 2022 年屬于公司車載業務的轉折點，未來公司業績有較高成長性，較行業平均水平而言應當給予相應估值溢價。圖表圖表 84.可比上可比上市公司估值比較市公司估值比較 證券簡稱證券簡稱 證券代碼證券代碼 最新股價最新股價（元元）流通市值流通市值（億元）（億元）總市值總市值（億億元元）每股收益每股收益（元元）市盈率市盈率（倍倍）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 宇瞳光學 300

124、790.SZ 20.61 313.88 69.44 0.85 1.11 1.41 24.38 18.52 14.6 舜宇光學科技 2282.HK 119.70 1,312.93 1,312.93 4.12 5.1 6.17 27 21.38 17.46 聯創電子 002036.SZ 18.89 198.40 200.77 0.34 0.51 0.78 55.59 36.82 24.27 德賽西威 002920.SZ 169.00 929.2 938.41 2.11 2.91 3.81 80.05 58.14 44.43 鋮昌科技 001270.SZ 119.96 33.53 134.13 1.

125、67 2.20 2.92 71.86 54.49 41.08 歌爾股份 002241.SZ 37.62 1,030.1 1,285.22 1.71 2.17 2.60 21.97 17.36 14.48 行業平均值 80.96 636.34 656.82 1.80 2.33 2.95 46.81 34.45 26.05 聯合光電聯合光電 300691.SZ 21.41 41.77 56.96 0.39 0.73 1.35 54.90 29.40 15.81 資料來源：萬得一致預期，中銀證券 注：股價與市值截止日2022年8月18日；未覆蓋公司盈利預測來自萬得一致預期 2022年 8月 19日

126、聯合光電 42 投資建議投資建議 公司是安防變焦龍頭公司是安防變焦龍頭，今年在車載業務上完成突破，毫米波雷達獲得龍頭新能源車廠和造車新勢力的定點，車載 HUD有望隨毫米波雷達一同裝機上車，車載鏡頭業務收入至少能夠實現翻倍且產能在持續建設中，其他公司車載產品也有望陸續上車，未來公司主打毫米波雷達+AR-HUD打入車企+逐漸導入其他車載配件的戰略，三年內公司車載收入有望實現高增?？紤]到公司未來收入的高成長性，首次覆蓋給予買入評級。2022年 8月 19日 聯合光電 43 風險提示風險提示 疫情影響消費需求疫情影響消費需求：疫情可能會對消費形成打擊，從而降低公司在消費端的鏡頭產品的收入，對公司造成不

127、利影響。汽車智能化滲透率低于預期汽車智能化滲透率低于預期：若我國汽車智能化滲透率低于預期，將降低公司車載業務的收入增速，從而使得公司業績承壓 安防市場高清化、變焦化趨勢安防市場高清化、變焦化趨勢不及預期不及預期：安防鏡頭業務是公司的基本盤業務，如若安防市場的高清化變焦化不及預期，將對公司未來的業績增長產生一定的影響。2022年 8月 19日 聯合光電 44 損益表損益表(人民幣 百萬)年結日：年結日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 銷售收入銷售收入 1,288 1,635 2,096 2,902 4,059 銷售成本(1,038)(1,267)(1,

128、601)(2,164)(2,963)經營費用(138)(241)(329)(431)(571)息稅折舊前利潤息稅折舊前利潤 113 127 167 307 524 折舊及攤銷(41)(52)(68)(94)(120)經營利潤經營利潤(息稅前利潤息稅前利潤)71 74 99 213 405 凈利息收入/(費用)(17)(12)(7)(16)(31)其他收益/(損失)29 20 21 11 4 稅前利潤稅前利潤 48 82 107 200 371 所得稅 2(7)(3)(6)(10)少數股東權益 0 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 50 74 104 194 360 核心凈利潤核心凈利潤 50 74

129、 104 194 360 每股收益(人民幣)0.187 0.279 0.390 0.729 1.354 核心每股收益(人民幣)0.187 0.279 0.390 0.728 1.352 每股股息(人民幣)0.085 0.120 0.174 0.326 0.606 收入增長(%)5 27 28 38 40 息稅前利潤增長(%)(21)4 33 115 90 息稅折舊前利潤增長(%)(10)13 31 84 71 每股收益增長(%)(42)49 40 87 86 核心每股收益增長(%)(42)49 40 87 86 資料來源：公司公告，中銀證券預測 資產負債表資產負債表(人民幣 百萬)年結日：年結

130、日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 現金及現金等價物 231 628 629 870 1,218 應收帳款 340 323 550 659 1,033 庫存 237 401 451 701 876 其他流動資產 8 25 36 46 66 流動資產總計流動資產總計 1,031 1,607 1,953 2,586 3,497 固定資產 383 580 745 885 1,000 無形資產 50 50 76 101 125 其他長期資產 284 337 376 376 376 長期資產總計長期資產總計 717 967 1,198 1,362 1,502

131、總資產總資產 1,747 2,574 3,150 3,949 4,999 應付帳款 425 432 547 776 1,036 短期債務 267 422 576 1,094 1,401 其他流動負債 66 95 312 184 449 流動負債總計流動負債總計 758 949 1,435 2,054 2,886 長期借款 0 49 69 141 160 其他長期負債 37 45 40 40 40 股本 266 266 266 266 266 儲備 743 1,281 1,339 1,446 1,645 股東權益股東權益 1,009 1,547 1,605 1,712 1,911 少數股東權益

132、2 2 2 2 2 總負債及權益總負債及權益 1,747 2,574 3,150 3,949 4,999 每股帳面價值(人民幣)3.79 5.82 6.03 6.44 7.18 每股有形資產(人民幣)3.60 5.63 5.75 6.05 6.71 每股凈負債/(現金)(人民幣)0.13(0.59)0.06 1.37 1.29 資料來源：公司公告，中銀證券預測 現金流量表現金流量表(人民幣 百萬)年結日：年結日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 稅前利潤 48 82 107 200 371 折舊與攤銷 41 52 68 94 120 凈利息費用 19

133、13 14 24 38 運營資本變動 26(10)113(41)136 稅金 2(7)(3)(6)(10)其他經營現金流(20)(151)(182)(262)(187)經營活動產生的現金流經營活動產生的現金流 116(21)116 9 467 購買固定資產凈值 61 197 259 259 259 投資減少/增加(66)(43)12 12 12 其他投資現金流(67)(453)(519)(518)(518)投資活動產生的現金流投資活動產生的現金流(72)(298)(248)(247)(247)凈增權益(23)(32)(46)(87)(161)凈增債務 73 205 175 590 326 支付

134、股息 23 32 46 87 161 其他融資現金流(63)440(42)(111)(199)融資活動產生的現金流融資活動產生的現金流 9 645 133 480 127 現金變動 53 325 1 242 347 期初現金 154 231 628 629 870 公司自由現金流 44(320)(132)(238)220 權益自由現金流 135(101)56 376 584 資料來源：公司公告，中銀證券預測 主要比率主要比率(%)年結日：年結日：12月月 31日日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 盈利能力盈利能力 息稅折舊前利潤率(%)8.8 7.8 7.9 10.6

135、12.9 息稅前利潤率(%)5.5 4.6 4.7 7.3 10.0 稅前利潤率(%)3.7 5.0 5.1 6.9 9.1 凈利率(%)3.9 4.5 4.9 6.7 8.9 流動性流動性 流動比率(倍)1.4 1.7 1.4 1.3 1.2 利息覆蓋率(倍)5.7 6.2 5.5 7.0 9.0 凈權益負債率(%)3.5 凈現金 1.0 21.3 18.0 速動比率(倍)1.0 1.3 1.0 0.9 0.9 估值估值 市盈率(倍)114.2 76.7 54.9 29.4 15.8 核心業務市盈率(倍)114.2 76.7 54.9 29.4 15.8 市凈率(倍)5.6 3.7 3.6

136、3.3 3.0 價格/現金流(倍)49.1(267.1)49.2 653.5 12.2 企業價值/息稅折舊前利潤(倍)50.9 43.7 34.3 19.8 11.5 周轉率周轉率 存貨周轉天數 83.0 91.9 97.1 97.1 97.1 應收帳款周轉天數 117.5 74.0 76.0 76.0 76.0 應付帳款周轉天數 113.6 95.6 85.2 83.2 81.5 回報率回報率 股息支付率(%)45.2 43.0 44.7 44.7 44.7 凈資產收益率(%)5.0 5.8 6.6 11.7 19.9 資產收益率(%)4.2 3.1 3.4 5.8 8.8 已運用資本收益率

137、(%)1.0 1.1 1.2 1.9 2.8 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2022年 8月 19日 聯合光電 45 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其

138、他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12個月內超越基準指數 10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者

139、其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300指數；新三板市場基準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客

140、戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決

141、策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被

142、視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不

143、能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未

144、有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具

145、的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200號 中銀大廈 39樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機構：中銀國際研

146、究有限公司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話:中國網通 10省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110號 8層 郵編:100032 電話:(86

147、10)8326 2000 傳真:(8610)8326 2291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 電話:(4420)3651 8888 傳真:(4420)3651 8877 中銀國際中銀國際(美國美國)有限公司有限公司 美國紐約市美國大道 1045號 7 Bryant Park 15樓 NY 10018 電話:(1)212 259 0888 傳真:(1)212 259 0889 中銀國際中銀國際(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注冊編號 199303046Z 新加坡百得利路四號 中國銀行大廈四樓(049908)電話:(65)6692 6829/6534 5587 傳真:(65)6534 3996/6532 3371