和譽：專注小分子腫瘤治療打造差異化產品-220823（43頁）.pdf

1、 Table_yemei1 觀點聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究報告 Research Report 23 Aug 2022 和譽和譽 Abbi

2、sko Cayman(2256 HK)首次覆蓋：專注小分子腫瘤治療，打造差異化產品 Focus on Small Molecule Tumor Treatment，Create Differentiated Products:Initiation Table_Info 首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 Initiate with OUTPERFORM 評級 優于大市 OUTPERFORM 現價 HK$3.58 目標價 HK$13.62 市值 HK$2.51bn/US$0.32bn 日交易額(3 個月均值)US$0.02mn 發行股票數目 701.77mn 自由流通股(%)64%1 年股價最高最

3、低值 HK$12.46-HK$3.20 注：現價 HK$3.58 為 2022 年 8 月 19 日收盤價 資料來源：Factset 1mth 3mth 12mth 絕對值-10.5%-4.0%絕對值（美元）-10.5%-4.0%相對 MSCI China-4.6%-3.7%Table_Profit (Rmb mn)Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 營業收入 23 0 0 1(+/-)N/A-100%N/A N/A 凈利潤-1,810-364-395-520(+/-)n.m.n.m.n.m.n.m.全面攤薄 EPS(Rmb)-7.71-0.52-0.56-0.74

4、 毛利率 100.0%N/A N/A 90.0%凈資產收益率-71.4%-16.7%-22.2%-41.4%市盈率 n.m.n.m.n.m.n.m.資料來源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)和譽專注于開發小分子腫瘤靶向藥物、小分子腫瘤免疫藥物及其和譽專注于開發小分子腫瘤靶向藥物、小分子腫瘤免疫藥物及其聯合療法。聯合療法。以自主研發為主，以引進創新性的早期產品為輔，和譽醫藥構建了 14 個專注于腫瘤學的產品管線，其中 12 款產品具有全球研發及商業化權利，另外 2 款產品分別是從阿斯利康和 X4 therapeutics 獨

5、家引進的產品。6 種已進入臨床研究階段，分別是FGFR1/2/3 抑制劑、FGFR4 抑制劑、CSF-1R 抑制劑、CXCR4 拮抗劑以及 PD-L1 抑制劑。和譽創始人團隊參與多款上市藥物研發，以自主研發為基石，構和譽創始人團隊參與多款上市藥物研發，以自主研發為基石，構建豐富產品管線。建豐富產品管線。三名聯合創始人徐耀昌博士、喻紅平博士及陳椎博士迄今為止已在五十余個藥物研發項目中發揮主導作用，并作出卓越貢獻。其中多個項目，包括阿美替尼、度洛西汀、厄達替尼、拉米替坦、聚乙二醇洛塞那肽、瑞博西尼、氟馬替尼及維奈托克等已成功實現商業化。以自主研發為基石，并結合 License-in 策略，和譽醫藥

6、已構建 14 個專注于腫瘤學的管線，其中 12 款是具有全球研發及商業化權利自研產品，另外 2 款是從阿斯利康和 X4 therapeutics 獨家引進的產品。聚焦腫瘤精準治療和腫瘤微環境免疫細胞兩大方向，圍繞靶點迭聚焦腫瘤精準治療和腫瘤微環境免疫細胞兩大方向，圍繞靶點迭代布局。代布局。和譽醫藥共擁有 9 項小分子腫瘤精準治療的資產，包括具有差異化潛力的 FGFR、EGFR 及 KRAS 抑制劑等。特別是針對FGFR 靶點，和譽構建的管線組合更是全球最全面的 FGFR 管線組合之一，涵蓋多類野生型及突變型 FGFR 異構體。和譽圍繞 FGFR靶點的策略以差異化和代次更迭為基礎，泛 FGFR

7、抑制劑 ABSK091與靶向特定 FGFR 亞型的 FGFR 抑制劑 ABSK011、ABSK061 互為補充，以期實現全面的適應癥覆蓋。和譽醫藥已組成一個小分子腫瘤免疫治療候選藥物組合。這五種候選藥物，靶向主要的腫瘤微環境免疫細胞類型，包括腫瘤相關巨噬細胞(TAMs)、髓源性抑制細胞（MDSC）、Treg、Th17/Tc17 細胞及效應 T細胞。通過覆蓋多種腫瘤免疫細胞類型，小分子腫瘤免疫治療候選藥物有可能聯合內部及外部開發的腫瘤免疫治療及/或小分子腫瘤精準治療。盈利預測及估值盈利預測及估值 我們預計公司在 2022-2024 財年的總營收分別為 0 億元人民幣、0億元人民幣和 1.24 百

8、萬元人民幣。我們預計 2022-2024 財年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為-3.64 億元人民幣、-3.95 億元人民幣、-5.20 億元人民幣。我們使用經風險調整的貼現現金流（DCF）模型及 2021-2030 財年的現金流預測對該公司進行估值。我們使用的加權平均資本成本為 10.8%，永續增長率 1.5%。永續增長率是基于公司的在研管線和自研能力。按照 DCF 估值對應目標價為 13.62 港元（1 人民幣=1.15 港幣）。首次覆蓋給予“優于大市”評級。風險提示風險提示：臨床進度不及預期，商業化不及預期，產品獲批時間推遲等風險 Table_Author 舒影嵐舒影嵐 Linda Sh

9、u,PhD Hao Huang 255075100125Price ReturnMSCI ChinaOct-21Feb-22Jun-22Volume 23 Aug 2022 2 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 2022-2023 年催化劑年催化劑 2022-2023 年催化劑 時間 藥物 靶點 適應癥 臨床一期 2022 2H escalation determine ABSK043 PD-L1 實體瘤 2022 1H Trial start ABSK061 FGFR2/3 實體瘤 2022 2H POC readout ABSK021 CS

10、F-1R TGCY 及其他實體瘤 2023 1H ABSK081+PD-L1 CXCR4 TNBC 2022 2H POC readout ABSK011 Mono FGFR4 肝細胞癌 臨床二期 2023 1H ABSK011+PD-L1 FGFR4 1L/2L HCC 2022 2H POC readout ABSK091 Mono Pan-FGFR 2L UC 2022 1H IND-filling ABSK091 Combo Pan-FGFR 1/2L UC 臨床三期 2022 2H topline readout ABSK081 CXCR4 WHIM IND-Enabling 202

11、2 2H ABSK121 FGFR mut 實體瘤 2022 2H ABSK051 CD73 多腫瘤 2022 2H ABSK012 FGFR4 mut RMS/HCC 資料來源：公司官網，HTI 9WvZfW9UsUiXtXfW7NdN7NsQpPsQtReRoOuMfQpNtP6MoPpPMYrNmPNZmPqQ 23 Aug 2022 3 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 1 專注小分子腫瘤治療，產品差異化優勢明顯專注小分子腫瘤治療，產品差異化優勢明顯.4 1.1 打造全面的小分子腫瘤治療管線，產品推進體現.4 1.2 公司股權結構穩定，

12、獲眾多明星基石投資者青睞.5 1.3 富有經驗的創始及管理團隊，精通從藥物早期發現到產品上市的全流程.5 1.4 建立強大自主研發引擎，擁有多款具有 FIC/BIC 潛力產品.7 1.5 具備高水準研發團隊，持續發現小分子腫瘤療法 研發.8 1.6 與領先制藥公司在多個領域廣泛合作.9 2.聚焦多種高潛力靶點，打造領先小分子腫瘤治聚焦多種高潛力靶點，打造領先小分子腫瘤治療管線療管線.9 2.1 布局高潛力靶點，覆蓋多類癌種，解決未滿足臨床需求.9 2.2 FGFR:冉冉升起的泛癌種靶點.10 2.3 二代 EGFR 外顯子 20 抑制劑 ABSK112，提升肺癌治療有效性和安全性.20 2.4

13、 ABSK071 針對久而彌新的經典泛腫瘤靶點 KRAS，國內尚無產品獲批.21 3 聚焦腫瘤微環境免疫細胞，開啟小分子免疫治聚焦腫瘤微環境免疫細胞，開啟小分子免疫治療新時代療新時代.22 3.1 探索腫瘤免疫創新療法，市場前景廣闊.22 3.2 ABSK021（CSF-1R），有望成為 BIC 產品，潛在適應癥眾多.23 3.3 ABSK081 聯合治療方案有望在多種實體瘤中突破.26 3.4 ABSK043，有望成為全球首批上市的小分子 PD-L1 抑制劑.27 3.5 ABSK051 針對 CD73 靶點的小分子，潛在全球 FIC 產品.29 3.6 ABSK031.30 4.盈利預測和

14、估值盈利預測和估值.31 5.風險提示風險提示.34 23 Aug 2022 4 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 1 專注小分子腫瘤治療，產品差異化優勢明顯專注小分子腫瘤治療，產品差異化優勢明顯 1.1 打造全面的小分子腫瘤治療管線，產品推進體現打造全面的小分子腫瘤治療管線，產品推進體現 和譽醫藥專注于開發小分子腫瘤靶向藥物、小分子腫瘤免疫藥物及其聯合療法。以自主研發為主，以引進創新性的早期產品為輔，和譽醫藥構建了 14 個專注于腫瘤學的產品管線，其中 12 款產品具有全球研發及商業化權利，另外 2 款產品分別是從阿斯利康和 X4 thera

15、peutics 獨家引進的產品。6 種已進入臨床研究階段，分別是FGFR1/2/3 抑制劑、FGFR4 抑制劑、CSF-1R 抑制劑、CXCR4 拮抗劑以及 PD-L1 抑制劑。公司逐步強化和驗證自主研發能力。自 2017 年起，和譽醫藥已在全球 4 個國家及地區取得 10 項 IND 批準或臨床試驗批準，且將持續推進所有臨床前階段產品及項目到下一階段。特別是 2019 至 2021 年，和譽加速推進 6 款產品首次進入到臨床階段，其臨床推進速度在行業內位列前茅。圖：圖：2019-2021 年和譽加速產品推進至臨床階段年和譽加速產品推進至臨床階段 2016 2017 2018 2019 202

16、0 2021 和譽 1 3 2 貝達藥業 2 2 4 3 和黃醫藥 3 1 1 2 諾誠健華 1 2 1 4 艾力斯 1 加科思 1 1 1 2 開拓藥業 1 2 亞盛醫藥 2 1 2 備注：統計數據為 2016 年-2021 年各公司產品首次申請臨床數量 資料來源：公司官網，醫藥魔方，HTI 和譽醫藥臨床執行力能力突出。成立以來，和譽醫藥迅速擴大的臨床團隊由經驗豐富的科學家、醫生及第三方主要研究人員、CRO 及醫療機構組成，臨床開發執行側重于速度及高質量。以 ABSK011為例，和譽于2016年下半年啟動ABSK011項目；2018年上半年獲得臨床前候選藥物；2019 年 12 月獲得臺灣食

17、品藥物管理局 IND 批準；2020 年 2 月開始 I 期臨床試驗；2021 年 3 月完成 I 期試驗，并選擇每日一次 180mg 作為 Ib 期臨床試驗 RP2D。對比不同公司針對 FGFR4 靶點產品臨床推進可見，和譽醫藥ABSK011 推進速度卓越，我們認為這一方面體現了公司臨床執行力強，另一方面臨床進展展現產品潛在效力顯著。圖：臨床能力突出，產品推進迅速圖：臨床能力突出，產品推進迅速 備注：統計數據為各家臨床推進時間（單位：月）資料來源：公司資料，HTI 1220201830ABSK011BLU554FGF401H3B-6572ICP-105 23 Aug 2022 5 Table

18、_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 1.2 公司股權結構穩定，獲眾多明星基石投資者青睞公司股權結構穩定，獲眾多明星基石投資者青睞 公司創始人及管理層團隊徐博士、喻博士和陳博士合計持有和譽醫藥 12.83%股份；雇員持股計劃信托持有11.90%；LAV實體持10.72%；Qiming實體持6.92%；Elbrus Investments（淡馬錫）持 7.52%；Tetrad Ventures（GIC）持 4.51%；國藥實體持4.05%；其他投資者共持有 28.88%。公司股權結構穩定，并獲得眾多明星機構投資者青睞。圖：和譽醫藥股權結構穩定圖：和譽醫藥股權結

19、構穩定 資料來源：公司招股說明書，HTI 1.3 富有經驗的創始及管理團隊，精通從藥物早期發現到產品上市的全流程富有經驗的創始及管理團隊，精通從藥物早期發現到產品上市的全流程 和譽醫藥創始團隊及管理層深耕醫藥行業，擁有海內外優秀藥企經驗，并參與多款成功上市藥物研發項目，精通了從發現及研究至臨床開發及商業化的多個階段。公司創始人團隊均有超 20 年的醫藥行業經驗，任職于國內外知名藥企。CEO 兼董事會主席徐耀昌博士先后在禮來、諾華、豪森藥業等藥企負責藥物研發、公司運營等多方面業務。聯合創始人之一兼化學部高級副總裁喻紅平博曾先后在默克、諾華、豪森藥業等領先的全球及國內藥企，從事藥物研發工作。聯合創

20、始人之一兼生物部高級副總裁陳椎博士于數家全球制藥公司，包括雅培、諾華、強生等，擁有逾20年的行業經驗。首席醫學官嵇靖博士擁有逾 20 年在醫療機構作為醫生及在多家跨國生物制藥公司作為醫學負責人的經驗。首席商務官謝克偉博士在全球制藥及醫療保健公司等方面擁有逾 20 年的行業經驗。副總裁兼 CMC 主管張臻博士于其他跨國制藥公司擁有逾 20 年經驗。和譽醫藥構建了從藥物早期研發、臨床推進到產品商業化各環節具有豐富經驗的管理團隊，此外，中國醫藥行業領軍人物恒瑞醫藥董事長孫飄揚先生、阿斯利康國際地區執行副總裁及中國區總裁王磊先生以及上海微創非執行董事孫洪斌先生擔任和譽醫藥獨立非執行董事。23 Aug

21、2022 6 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 三名聯合創始人徐耀昌博士、喻紅平博士及陳椎博士迄今為止已在五十余個藥物研發項目中發揮主導作用，并作出卓越貢獻。其中多個項目，包括阿美替尼、度洛西汀、厄達替尼、拉米替坦、聚乙二醇洛塞那肽、瑞博西尼、氟馬替尼及維奈托克等已成功實現商業化。表：公司管理層曾參與的部分上市創新藥項目表：公司管理層曾參與的部分上市創新藥項目 產品領域 公司公司 時間時間 藥物藥物 產品類型產品類型 適應癥適應癥 2020 年銷售年銷售金額金額(億元億元)腫瘤領域 翰森制藥 2020 年 3 月 阿美替尼 第三代 EGFR-T

22、KI EGFR 陽性突變非小細胞肺癌二線治療-翰森制藥 2019 年 11 月 Xinfu（氟馬替尼）Bcr-abl 抑制劑 費城染色體陽性的慢性髓性白血?。≒h+CML）慢性期-楊森制藥 2019 年 4 月 厄達替尼 泛 FGFR 抑制劑 攜帶易感 FGFR3 或 FGFR2 基因突變局部晚期或轉移性尿路上皮癌二線治療-諾華 2016 年 11 月 Kisqali（利柏西利）CDK4/6 抑制劑 治療絕經后婦女的激素受體陽性(HR+)和人表皮細胞生長因子受體-2 陰性(HER2)的晚期或轉移性乳腺癌 43.81 艾伯維/羅氏 2016 年 4 月 Venclexta（維奈克拉）BCL-2

23、抑制劑 慢性淋巴細胞白血病、急性髓系白血病 85.27 神經及內分泌領域 禮來 2019 年 7 月 度洛西汀 5-HT 重攝取抑制劑 重度抑郁癥、糖尿病周圍神經痛、廣泛性焦慮障礙、壓力性尿失禁、纖維肌痛、下腰痛、骨關節炎疼痛 63.61 禮來 2019 年 10 月 Reyvow 5-HT1F激動劑 偏頭痛急性發作-翰森制藥 2019 年 5 月 聚乙二醇洛塞那肽 GLP-1 激動劑 糖尿病-資料來源：各公司年報，醫藥魔方，HTI 表表：管理層擁有豐富的研發和領導經驗：管理層擁有豐富的研發和領導經驗 姓名姓名 年齡年齡 職位職位 履歷履歷 徐耀昌博士 64 歲 執行董事 首席執行官 董事會主

24、席 和譽醫藥聯合創始人；擁有超過 30 年的新藥研發和管理經驗；1993 年至 2012 年，曾先后在禮來和諾華負責藥物研發、生產和營銷。曾創立上海翰森生物醫藥科技有限公司(豪森集團新藥研發中心)。作為該研發中心的創始人和首任總經理，領導了十余個從新藥發現到臨床階段的創新藥物項目、橫跨腫瘤、病毒感染和精神等多個疾病領域。喻紅平博士 53 歲 執行董事 藥物化學高級副總裁 和譽醫藥聯合創始人；曾先后任職默克制藥公司高級研究化學家、諾華制藥一級高級研究員、上海翰森生物醫藥科技有限公司(豪森集團新藥研發中心)副總裁，建立了藥物化學團隊，針對 EGFR、FXR、NS5A/B 等靶點，發現和開發了新一-

25、代的藥物候選化合物。陳椎博士 47 歲 執行董事 生物學高級副總裁 和譽醫藥聯合創始人；曾在美國得克薩斯大學西南醫學中心任職，之后任美國雅培公司高級科學家，并在 2008 年至 2014 年擔任諾華（中國）生物醫學研發中心的二級研究員；2014 至 2016 年在強生擔任腫瘤學研發副總監；領導或參與了從早期發現到轉化醫學以及臨床研發在內的多款新藥研發項目。嵇靖博士 51 歲 首席醫學官 擁有 20 多年跨國藥企領導和管理新藥臨床開發的工作經驗；曾任聯拓生物的醫學和臨床開發高級副總裁；擔任阿斯利康的心血管、腎臟和代謝治療領域的中國主管及副總裁；并 2010 至 2015 年在強生任職；2006

26、至 2010 年擔任 GSK 醫學事物主管；2003 至 2005 年擔任 Sanofi 臨床開發經理；1997 至 2003年任 MSD 臨床研究經理；在此之前擔任上海市第一人民醫院醫生；成功帶領包括腫瘤在內的多項臨床項目順利完成臨床試驗。謝克偉博士 60 歲 首席商務官 擁有超過 20 年在跨國生物醫藥企業從事產品研發及商務開發工作經驗。曾在多個跨國制藥公司負責全球商務開發和戰略規劃等工作，包括拜耳、勃林格殷格翰、百特，以及專注于創新藥開發的福泰制藥。張臻博士 48 歲 副總裁兼化學、制造及控制(CMC)主管 擁有近 20 年的行業經驗，具有小分子 CMC 產品研發方面的深厚專業知識和成功

27、經驗；曾任職于強生小分子開發的董事、睿智化學研發部門高級主管、百時美施貴寶（中國）董事等世界知名藥企從事CMC 方面管理及研發工作。資料來源：招股說明書，HTI 23 Aug 2022 7 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 1.4 建立強大自主研發引擎，擁有多款具有建立強大自主研發引擎，擁有多款具有 FIC/BIC 潛力產品潛力產品 和譽醫藥已建立一個多維發現平臺，可通過進行全面癌癥基因組學與篩選、計算藥物化學、轉化與生物標志物科學等加速產品研發。同時和譽以差異轉化為基礎，輔以嚴格的甄選以及創新驅動發現平臺，研發具有潛力的臨床前候選藥物。和譽醫

28、藥已在 16 個國家及地區擁有 65 項專利（包括具有全球權利的許可專利）及 108 項專利申請。圖：圖：公司建立多維藥物發現平臺公司建立多維藥物發現平臺 資料來源：公司資料，HTI 以自主研發為基石，并結合 License-in 策略，和譽醫藥已構建 14 個專注于腫瘤學的管線，其中 12款是具有全球研發及商業化權利自研產品，另外 2款是從阿斯利康和X4 therapeutics 獨家引進的產品。圍繞具有泛腫瘤治療潛力的 FGFR 靶點，和譽有層次和差異化的布局了多款產品，包括兩款核心候選產品 ABSK011 及 ABSK091。ABSK011 為全球進度領先的自主研發產品，是一種有效的高選

29、擇性小分子 FGFR4抑制劑，目前處于 II期階段。2021年 10月，ABSK011 與羅氏制藥 PD-L1 抗體阿替利珠單抗的聯合用藥方案已獲得中國國家藥品監督管理局(NMPA)臨 II 期試驗批件，即將開展針對 FGF19 陽性晚期或不可切除肝細胞癌患者的研究。ABSK091 是和譽從阿斯利康引進的針對 FGFR 亞型 1、2 及 3 的高效及選擇性抑制劑，正在開展 II 期臨床研究。2021 年 10 月，全球首個 FGFR2/3 抑制劑ABSK061 獲得美國食品藥品監督管理局（FDA）臨床研究許可，開展針對實體瘤的首次人體 I 期臨床試驗，并于 2022 年 5 月在中國獲批 I

30、期臨床試驗。此外公司下一代FGFR4 抑制劑 ASK012 和 pan-FGFR 抑制劑 ASK121 即將進入臨床階段。另一方面，和譽圍繞腫瘤免疫針對 CSF-1R、CXCR4、PD-L1 等多靶點布局全球領先產品。ABSK021(CSF-1R 抑制劑)已在美國和中國啟動了 Ib 臨床試驗。從 X4 Pharmaceuticals 引進的 ABSK081(CXCR4 抑制劑)正在中國聯合開展特瑞普利單抗治療三陰乳腺癌的 Ib/II 期臨床試驗；自主研發的創新口服小分子 PD-L1 抑制劑 ABSK043 的 I期臨床試驗已于澳大利亞完成首例患者給藥。23 Aug 2022 8 Table_h

31、eader1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 1.5 具備高水準研發團隊具備高水準研發團隊，持續發現小分子腫瘤療法，持續發現小分子腫瘤療法 研發研發 和譽醫藥一流的研發能力，以自身研發隊伍為支撐，團隊具有專業的學術背景以及杰出的業內成績。聯合創始人徐耀昌博士、喻紅平博士及陳追博士在 Ameile（阿美替尼）、Cymbalta（度洛西?。?、Balversa（厄達替尼）、Reyvow（拉米替坦）、Fu Laimei（聚乙二醇洛塞那肽）、Kisqali（瑞博西尼）、Xinfu（氟馬替尼）及 Venclexta（維奈托克）等的研究發現中作出了巨大貢獻，并使其成功實現商業化。臨床

32、前研發團隊目前約有 70 名成員，超過 80%成員獲得研究生學位，超過 30%成員擁有博士學位。公司研發投入持續增多，研發開支由 2019 年的 8150 萬元增加 62.8%至 2020 的1.33 億元，2021 年則達到 2.26 億，同比增長 70.5%。公司已建立藥物發現平臺，致力于發現差異化及創新的腫瘤療法。已建立創新驅動發現平臺，可進行癌癥基因組學與篩選、計算藥物化學、轉化與生物標志物研究。已對逾 400 份癌細胞/模型樣本進行基因組測序，建立起逾 400 份生化、生物物理及細胞學試驗，已完成逾 20 個篩查項目。已建立個內部設計及合成的包含逾 3700 個分子的化合物庫及個包含

33、約 12 百萬個分子的虛擬化合物庫，以支持計算藥物化學。轉化與生物標志物引導研究已開發逾 300 份細胞及體內模型，并已完成逾 300 份體內研究。圖：基于基因組學的目標驗證和機制研究圖：基于基因組學的目標驗證和機制研究 資料來源：公司資料，HTI 圖：結構和計算機建模的設計和優化圖：結構和計算機建模的設計和優化 資料來源：公司資料，HTI 表：和譽醫藥管線豐富，眾多產品具有表：和譽醫藥管線豐富，眾多產品具有 First-in-Class/Best-in-Class 潛力潛力 資料來源：公司官網，HTI 23 Aug 2022 9 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于

34、大市首次覆蓋優于大市 1.6 與領先制藥公司在多個領域廣泛合作與領先制藥公司在多個領域廣泛合作 公司積極與富有經驗的領先制藥公司尋求合作，成功與阿斯利康、禮來、羅氏、X4 pharmaceuticals 等知名生物醫藥公司建立了合作伙伴關系，在未來將更加積極尋求全球發展。合作領域包括產品 license in、lincense out、共同開發藥物、戰略合作等。圖：和譽醫藥與眾多公司合作，涉及多個領域圖：和譽醫藥與眾多公司合作，涉及多個領域 資料來源：公司資料，HTI 2.聚焦多種高潛力靶點，打造領先小分子腫瘤治療管線聚焦多種高潛力靶點，打造領先小分子腫瘤治療管線 2.1 布局高潛力靶點，覆蓋

35、多類癌種，解決未滿足臨床需求布局高潛力靶點，覆蓋多類癌種，解決未滿足臨床需求 和譽醫藥共擁有 9 項小分子腫瘤精準治療的資產，包括具有差異化潛力的 FGFR、EGFR 及 KRAS 抑制劑等。特別是針對 FGFR 靶點，和譽構建的管線組合更是全球最全面的 FGFR 管線組合之一，涵蓋多類野生型及突變型 FGFR 異構體。和譽圍繞 FGFR 靶點的策略以差異化和代次更迭為基礎，泛 FGFR 抑制劑 ABSK091與靶向特定 FGFR 亞型的 FGFR 抑制劑 ABSK011、ABSK061 互為補充，以期實現全面的適應癥覆蓋。另外，針對 FGFR4 突變的 ABSK012 及針對 FGFR1-3

36、 突變的 ABSK121 均為新一代 FGFR 抑制劑，有望為對第一代 FGFR 抑制劑產生耐藥性的患者提供序貫治療方案。參考海外成熟藥企例如阿斯利康在 EGFR 領域從一代 EGFR-TKI 到三代 EGFR-TKI 的深度布局，我們認為和譽醫藥在 FGFR 領域的策略，將確保和譽在這一領域的潛在優勢地位，也體現了公司研發團隊在產品開發中的布局思路。圖：和譽醫藥圖：和譽醫藥 FGFR 領域布局代次鮮明，全球領先領域布局代次鮮明，全球領先 資料來源：公司資料，HTI 0510152025201520162017201820192020blincytohemlibra 23 Aug 2022 1

37、0 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：部分海內外藥企圖：部分海內外藥企 FGFR 領域布局領域布局 和譽 諾誠健華 貝達藥業 強生 Bridgebio Incyte Taiho Merck&Co 第一代 pan-FGFR 尿路上皮癌 膽管癌 膽管癌 第二代 pan-FGFR FGFR2/3 第一代FGFR4 第二代FGFR4 上市 NDA III 期 II 期 I 期 臨床前 資料來源：醫藥魔方，CDE，FDA，HTI 2.2 FGFR:冉冉升起的泛癌種靶點冉冉升起的泛癌種靶點 成纖維細胞生長因子受體（FGFR）是高度同源的受體家族，包括

38、FGFR1-4。FGFR信號廣泛條件基本生物過程，下游信號傳導通路，包括 RAS/MAPK、FRS2/PI3K/AKT 及PLC-/PKC 等通路。這些信號傳導途徑在多種生理過程如細胞增殖、分化、遷移和凋亡中均起著至關重要的作用。FGFR容易受到各種體細胞畸變的影響，發生過表達、點突變、基因易位等常見突變，從而促進了腫瘤細胞的增殖、存活、侵襲、轉移、和耐藥性的發展，以及腫瘤微環境（TME）血管生成和免疫逃避的發生。因此，靶向 FGFR的藥物已經成為腫瘤治療的重要手段。圖：圖：FGFR 通路對細胞增值、分化、遷移等起到重要作用通路對細胞增值、分化、遷移等起到重要作用 資料來源：公司招股說明書，H

39、TI 根據 Clinical Cancer Research 的一項針對 4853 個各類實體瘤的 NGS 測序研究顯示，大約有 7%的實體瘤中發現 FGFR 突變。其中 49%為 FGFR1 突變、19%為 FGFR2 突變、26%為FGFR3突變、7%為FGFR4突變。幾乎所有的惡性腫瘤中均存在FGFR突變，發生率較高的癌癥包括尿路上皮癌（31.7%）、膽管癌（25.2%）、肝細胞癌（30.0%）、乳腺癌（17.5%）和胃癌（6.7%）等。23 Aug 2022 11 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：實體瘤中約圖：實體瘤中約 7%有有

40、 FGFR 突變突變 資料來源：公司招股說明書，HTI 資料來源：公司招股說明書，HTI 圖：圖：FGFR突變在尿路上皮癌突變在尿路上皮癌、肝癌、膽管癌高表達、肝癌、膽管癌高表達 在部分癌癥中觀察到特定的 FGFR 畸變，例如鱗狀細胞肺癌中的 FGFR1 擴增、子 宮內膜癌中的 FGFR2 突變、尿路上皮癌中的 FGFR3 突變和 HCC 中的 FGFR4 異常。有證據表明部分特定的 FGFR 畸變可能對不同的 FGFR 抑制劑具有不同的敏感度或耐藥性。圖：全球及中國圖：全球及中國 FGFR 靶向適應癥發病數靶向適應癥發病數 資料來源：公司招股說明書，HTI 93.00%49%19%26%7%

41、5%7.42%無FGFR突變FGFR1FGFR2FGFR3FGFR41FGFR突變32%30%25%18%13%11%7%3%0%10%20%30%40%50%60%70%FGFR1FGFR2FGFR3FGFR4 23 Aug 2022 12 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 于 2020 年，全球泛 FGFR 抑制劑市場規模已達到約 1 億美元，預期于 2035 年將增至 215 億美元。全球有三種獲批泛 FGFR 抑制劑(英菲格拉替尼、培米替尼及厄達替尼)，中國無獲批的泛 FGFR 抑制劑。目前僅有少數獲批的泛 FGFR 抑制劑適應癥，且大

42、多數適應癥為二線治療。因此，泛 FGFR 抑制劑市場仍處于初步開發階段。此外，FGFR 抑制劑預期將作為一線治療獲批用于更多癌癥，具有強選擇性或靶向特定 FGFR突變的新一代 FGFR 抑制劑將于未來開發。因此，未來 FGFR 抑制劑的市場規模將迅速增長。圖：全球泛圖：全球泛 FGFR 藥物市場潛力巨大藥物市場潛力巨大 資料來源：公司招股說明書，HTI 于 2020 年，全球 FGFR4 抑制劑市場尚未形成，而 Frost&Sullivan 預測于 2035 年將達到 33 億美元的規模。圖：全球圖：全球 FGFR4 藥物市場增長迅速藥物市場增長迅速 資料來源：招股說明書，HTI 23 Aug

43、 2022 13 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 2.2.1 重獲新生的重獲新生的 pan-FGFR 抑制劑抑制劑 ABSK091，安全性突出，安全性突出 ABSK091 是 FGFR 亞型 1、2 及 3 的選擇性抑制劑。2019 年 11 月，和譽醫藥與阿斯利康簽訂獨家許可協議，獲得了 ABSK091 的開發、制造及商業化的全球權利。在此之前，阿斯利康已經完成了兩項 I 期試驗和兩項 II 期試驗。目前，全球上市了 3 款泛 FGFR 抑制劑，它們分別是強生的 Balversa（厄達替尼）、Incyte 的 Pemazyre（培米替尼）以

44、及 QED Therapeutics 剛獲批的 Truseltiq（英菲格拉替尼）。2022年 3月，Pemazyre在國內獲批上市，用于膽管癌治療。全球還有約11 款候選藥物處于臨床的不同階段，已上市的 3 款藥物也在擴展適應癥。FGFR2 擴增發生在約 5%的胃癌/胃食管連接癌(G/GEJ)中，但二線治療 G/GEJ 患者的臨床 II期 SHINE研究中，泛 FGFR抑制劑 AZD4547與紫杉醇相比未能體現療效優勢。后續研究顯示，腫瘤內部 FGFR2 擴增的表達也存在異質性，但與 AZD4547 療效的關聯尚不明確。圖：圖：pan-FGFR 競爭格局激烈競爭格局激烈 國家國家 藥物藥物

45、公司公司 最高臨床階段最高臨床階段 適應癥適應癥 獲批上市獲批上市/臨床時間臨床時間 全球 Infigratinib QED Therapeutics 上市 III FGFR2 融合或其他 重排的晚期/轉移性膽管癌 上尿路尿路上皮癌、膀胱尿路 2021.05 2019.12 Pemigatinib Incyte 上市 FGFR2 融合或其他 重排的晚期/轉移性膽管癌 2020.04 Erdafitinib 強生 上市 FGFR2/FGF3 突變的 晚期/轉移性尿路上皮癌 2019.04 Derazantinib Basilea II I/II I/II 肝內膽管癌 尿路上皮癌 胃腺癌 2017

46、.07 2019.08 2020.10 Rogratinib 拜耳 II/III 晚期尿路上皮癌 2018.01 Debio 1347 Debiopharm II 實體瘤 2019.02 Futibatinib Taiho Oncology III II II II Ib/II 晚期膽管癌 晚期或轉移性胃癌或胃食管癌、髓樣或淋巴性腫瘤 轉移性乳腺癌 晚期或轉移性尿路上皮癌 晚期 KRAS 突變癌 2019.09 2019.12 2019.07 2020.10 2021.07 中國 Pemigatinib Incyte/信達生物 上市 膽管癌 2022.03 Infigratinib 聯拓生物/

47、QED III IIa 晚期膽管癌 胃癌或胃食管癌 2021.02 2021.02 Erdafitinib 楊森制藥 III 晚期尿路上皮癌 2018.11 ABSK091 和譽醫藥 II 尿路上皮癌 2021.04 ICP-192 諾誠健華 I/IIa II 實體瘤 膀胱尿路上皮癌 2018.11 2020.07 HMPL-453 和記黃埔 II II 晚期惡性間皮瘤 晚期膽管癌 2020.02 2020.04 E7090 衛材 II 膽管癌 2020.01 3D185 思路迪 I 實體瘤 2020.01 BPI-17509 貝達藥業 I 晚期實體瘤 2019.10 Derazantinib

48、 侖勝醫藥 I 晚期實體瘤 2019.05 資料來源：醫藥魔方，HTI 資料來源 根據 Nature 的預測，2019 年 4 月獲批二線治療尿路上皮癌的首款 pan-FGFR 抑制劑厄達替尼 2024 年銷售可達 11.5 億美元，隨后獲批治療膽管癌的培美替尼預計 2024年銷售可達 2.49 億美元。厄達替尼有望成為下一款 Blockbuster 藥品，特別是隨著FGFR 領域產品適應癥的拓展，其銷售額有望進一步增長。我們認為 FGFR 領域尚在起步階段，圍繞 pan-FGFR、FGFR2/3、FGFR4 等靶點有望誕生多款潛力產品，和譽醫藥的全面布局策略有望誕生 FIC 或 BIC 的重

49、磅產品。23 Aug 2022 14 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：已獲批圖：已獲批 FGFR 領域產品領域產品 2024 年銷售預測年銷售預測 厄達替尼厄達替尼 培美替尼培美替尼 infigratinib 公司 強生 Incyte Bridgebio 獲批時間 2019 年 4 月 2020 年 4 月 2021 年 5 月 獲批適應癥 尿路上皮癌 膽管癌 膽管癌 2024 年銷售預測（億，美元）11.5 2.49-資料來源：Nature，FDA，HTI ABSK091 正在國內開展關于 FGFR2/FGFR3 變異的尿路上皮癌患者方

50、面的 Ib/II 期臨床試驗。2022 年和譽和百濟神州展開合作，ABSK091 和替雷利珠單抗聯合治療尿路上皮癌獲得國內 IND 批件。2022 年 3 月，ABSK091 在美國獲得孤兒藥資格，用于治療胃癌。楊森正在中國開展厄達替尼治療尿路上皮癌的 III 期臨床試驗，有望最先在國內獲批；諾誠健華的 ICP-192 的相同的適應癥進度處于臨床 II 期。ABSK091 在 SNU16 異種移植模型（一種 FGFR2 依賴性胃癌模型）中顯示出比厄達替尼更強的抗腫瘤活性。在Ib 期研究中，ABSK091 單藥治療尿路上皮癌結果顯示出 31.3%的治療反應率，以及更低的不良反應發生率。表：表：A

51、BSK091 有效性和安全性突出有效性和安全性突出 藥物 適應癥 0RR mDOR ARs 推薦用量 AR 劑量調整 Infigratinib 既往治療且無法切除的局部晚期 或轉移性膽管癌，伴 FGF2 融合或其他重排 23%5.0 月 64%(劑量終端 AR)125mg 10mg(首次減量)Pemigatinib 既往治療且無法切除的局部晚期 或轉移性膽管癌，伴 FGF2 融合或其他重排 36%9.1 月 43%(劑量終端 AR)13.5mg 9mg(首次減量)Erdafitinib 伴有 FGFR3/FGFR2 突變的局部晚期 或轉移性尿路上皮癌 32.2%5.4 月 67%(3-4 級)

52、8mg 6mg(首次減量)ABSK091 將作為治療伴有 FGFR 變異的尿路上皮癌的 一線及二線治療方案 31.3%-31%(3-4 級)-資料來源：招股說明書，HTI 2.2.2 ABSK011 有望成為全球首款有望成為全球首款 FGFR4 抑制劑，彌補肝癌靶向治療空白抑制劑，彌補肝癌靶向治療空白 在消化道癌癥中，中國肝癌每年新發患者人數僅次于胃癌，2018 年新發病人數40 萬人，2025 年預計達到 47.3 萬人。肝癌的五年存活率在中國僅為 12%，在美國為18%，亟須更為有效的治療方法。晚期肝癌目前的治療手段中一線治療以化療、靶向治療和免疫治療為主，特別是以 PD-1 或 PD-L

53、1 單抗聯合小分子抑制劑的聯合治療方案效果突出。而據統計 FGF19/FGFR4 過表達的患者數量約占全世界肝癌患者總數的30%，但是尚無針對 FGFR4 的靶向治療方案獲批。和譽醫藥的 ABSK011 在肝癌領域具有 FIC 潛力。圖：晚期肝癌治療指南圖：晚期肝癌治療指南 資料來源：肝癌治療指南，HTI 23 Aug 2022 15 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 肝癌治療領域中，免疫治療聯合小分子抑制劑效果顯著。阿替利珠單抗聯合卡博替尼，帕博利珠單抗聯合侖伐替尼，納武利尤單抗聯合侖伐替尼，卡瑞利珠單抗聯合阿帕替尼均進入一線治療方案。和譽

54、ABSK011 聯合阿替利珠單抗在一線及二線治療方案具有潛力。資料來源：肝癌治療指南，Clinical Cancer Research 2021，ASCO 2021，HTI ABSK011是一種高效的選擇性FGFR4（纖維原細胞生長因子受體 4）抑制劑，通過與 FGFR4 的激酶結合域結合抑制其催化活性，阻斷下游通路激活達到抑制腫瘤生長的效果。FGFR4 結合其配體成纖維細胞生長因子 19(FGF19)，可調節肝細胞中的膽汁酸代謝及損傷后肝再生。FGFR4 信號的異?；罨?肝細胞癌(HCC)患者亞群的主要病因。對于該類患者，FGF19 在肝細胞中過表達，導致自分泌信號和腫瘤生長。FGF19在

55、乳腺腫瘤管腔型中亦得到高表達。FGFR4 抑制劑透過與 FGFR4 的激酶結構域結合，阻斷其催化活性，防止下游通路活化，繼而阻止腫瘤。因此，FGFR4 抑制劑針對肝癌治療成為主流方向。目前全球沒有已上市的 FGFR4 選擇性抑制劑，約有 8 種處于不同臨床開發階段的候選藥物，包括 ABSK011。進度相對靠前的有云頂新耀從諾華引進的 FGF401，以及基石藥業從 Blueprint Medicines 引進的 Fisogatinib（BLU554）。與 ABSK011 一樣，它們均被設計開發為治療肝細胞癌的藥物。表：國內肝癌領域治療數據，免疫治療聯合小分子抑制劑效果顯著表：國內肝癌領域治療數據

56、，免疫治療聯合小分子抑制劑效果顯著 研究研究 藥品藥品 聯合用藥聯合用藥 治療級別治療級別 mPFS ORR 3 TRAE n COSMIC-312 阿替利珠單抗 卡博替尼 1 6.8 11%51%250 索拉非尼 單藥 1 4.2 3.7%30%122 ZGDH3 多納非尼 單藥 1 3.7 4.6%57.4%328 索拉非尼 單藥 3.6 2.7%67.5%331 IMbrave150 阿替利珠單抗 貝伐珠單抗 1 6.8 27.3%36.0%334 索拉非尼 單藥 4.3 11.9%46.0%167 IMbrave150(中國)阿替利珠單抗 貝伐珠單抗 1 5.7-133 索拉非尼 單藥

57、 3.2-61 KEYNOTE-524 帕博利珠單抗 侖伐替尼 1 9.3 46.3%-67 Study 117 納武利尤單抗 侖伐替尼 1-76.7%-30 CheckMate-459 納武利尤單抗 單藥 1 3.7-索拉非尼 單藥 3.8-ORIENT-32 信迪利單抗 貝伐珠單抗 1 4.6 20.5%33.7%380 索拉非尼 單藥 2.8 4.1%35.7%191 NCT03605706 卡瑞利珠單抗 FOLFOX4 1 5.5 26.5%85.3%34 RESCUE study 卡瑞利珠單抗 阿帕替尼 1 5.7 45.7%78.6%70 卡瑞利珠單抗 阿帕替尼 2 5.5 25.

58、0%76.7%120 CheckMate-040 納武利尤單抗 伊匹木單抗 2-35.0%59.0%49 KEYNOTE-224 帕博利珠單抗 單藥 2 4.9 18.3%-104 KEYNOTE-240 帕博利珠單抗 單藥 2-4.4%-413 安慰劑 單藥 -NCT02989922 卡瑞利珠單抗 單藥 2-11.9%22.0%-卡瑞利珠單抗 單藥 -17.6%-23 Aug 2022 16 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖：FGFR4 的作用機制的作用機制 資料來源：公司資料，HTI 因為FGFR4和FGFR1-3不同的結構基礎，推動

59、了FGFR4抑制劑的研發。其一，在FGFR中，FGFR4 的同源性最低，因為 FGFR4 只有一種Loop III 異構體（Loop IIIc），而 FGFR1-3 的Loop III 可以交替剪接成兩種不同的異構體，Loop IIIb 和Loop IIIc，這可以極大地改變它們對配體的特異性。其二，與 FGFR1-3相比，FGFR4 在激酶結構域中含有一個獨特的氨基酸，即 C552 殘基，這使得設計 FGFR4 特異性抑制劑成為可能。FGFR4 特異性小分子抑制劑，包括 BLU-554、H3B-6527,FGF401和 INCB062079等都是通過共價結合位于激酶結構域鉸鏈區的 C552

60、殘基以抑制 FGFR4 的激活。圖圖：FGFR4 不同于不同于 FGFR1-3(Loop IIIb 和和 Loop IIIc)，僅有僅有 Loop IIIc 資料來源：Pharmacol Ther，HTI 在肝癌細胞實驗中，ABSK011 顯示出比 BLU554 更強的抑制細胞增殖能力；而且在可溶性及血漿蛋白結合等方面，也比 BLU554 有顯著改善，使得 ABSK011 在動物及人體中實現更高的游離藥物接觸，可望獲得更好的靶向覆蓋率及療效。23 Aug 2022 17 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：圖：ABSK011 抑制細胞增殖優于

61、抑制細胞增殖優于 BLU554 圖：圖：ABSK011 與人與人/小鼠血漿蛋白的結合弱于小鼠血漿蛋白的結合弱于 BLU554 資料來源：公司招股說明書，HTI 資料來源：公司招股說明書，HTI 在臨床前實驗中，ABSK011在多種HCC異種移植模型中顯示出劑量依賴性抗腫瘤療效，并且相較相同劑量水平的BLU554或索拉非尼（索拉非尼作為非選擇性激酶抑制劑對于FGFR有一定程度的抑制作用，且是肝癌治療的一線方案）具有更高療效。ABSK011具有成為針對FGFR4靶向肝癌治療BIC方案的潛力。圖：圖：ABSK011 比比 BLU554 和索拉非尼具有更好的抗腫瘤效果和索拉非尼具有更好的抗腫瘤效果 資

62、料來源：公司資料，HTI 從臨床 I 期數據分析，ABSK011 口服后吸收迅速。ABSK011 的系統性暴露隨著劑量從 60mg 增加到 240mg(每日一次)，以近似比例的方式增加。每日一次重復給藥八天后，ABSK011 的濃度達到穩定狀態，ABSK011 并無明顯積累。ABSK011 在所有劑量下均可引起 FGF19 靶向調節。資料來源：公司招股說明書，HTI 圖：圖：Ia 期臨床試驗中期臨床試驗中 ABSK011 安全性良好安全性良好 圖：圖：ABSK011 人體人體 PK 數據良好數據良好 圖：圖：ABSK011 對對 FGF19 調節效果突出調節效果突出 23 Aug 2022 1

63、8 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 ABSK011 已在國內啟動 II 期臨床試驗。Ia 期臨床試驗數據顯示具有確定的 RP2D、良好的安全性和 PK/PD 特征。2021 年 12 月 31 日，公司已開展 ABSK011 聯合抗 PD-L1抗體阿特利珠單抗治療 FGF19 過表達的晚期 HCC 的 II 期臨床。ABSK011 的研發進度在全球取得領先地位。表：表：FGFR4 產品尚在起步階段，產品尚在起步階段，ABSK011 具有具有 FIC 潛力潛力 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 中國最高研發階段中國最高研發階段 全球最高研發階

64、段全球最高研發階段 作用機制作用機制 在研適應癥在研適應癥 首次公示日期首次公示日期 ABSK011 和譽醫藥 II 期臨床 II 期臨床 FGFR4 抑制劑 肝細胞癌 2021.12(中國)EVER4010001 云衍醫藥 I/II 期臨床 I/II 期臨床 FGFR4 抑制劑 實體瘤 2020.04(中國)fisogatinib 基石藥業/Blueprint Medicines I/II 期臨床 I/II 期臨床 FGFR4 抑制劑 肝細胞癌 2015.07(全球)2019.11(中國)roblitinib 云頂新耀/Novartis I/II 期臨床 I/II 期臨床 FGFR4 抑制劑

65、 肝細胞癌 2014.12(全球)BPI-43487 貝達藥業 I 期臨床 I 期臨床 FGFR4 抑制劑 實體瘤 2021.03(中國)H3B-6527 H3 Biomedicine 無申報 I 期臨床 FGFR4 抑制劑 肝細胞癌 2016.07(全球)HS236 海正藥業 I 期臨床 I 期臨床 FGFR4 抑制劑 實體瘤 2020.08(中國)ICP-105 諾誠健華/天誠醫藥 I 期臨床 I 期臨床 FGFR4 抑制劑 肝細胞癌 2018.08(中國)INCB62079 Incyte 無申報 I 期臨床 FGFR4 抑制劑 肝癌 終止 SY-4798 首藥控股 I 期臨床 I 期臨床

66、 FGFR4 抑制劑 膽管癌,肝細胞癌 2021.04(中國)ZSP1241 藥明康德/眾生藥業 I 期臨床 I 期臨床 FGFR4 抑制劑 膽管癌,食管癌,結直腸癌,胃癌,肝癌 2018.11(中國)JAB-6000 加科思 申報臨床 申報臨床 FGFR4 抑制劑 肝細胞癌 2021.11(中國)資料來源：醫藥魔方，HTI 2.2.3 和譽圍繞和譽圍繞 FGFR 領域采取差異化和代次迭新策略，布局多款領域采取差異化和代次迭新策略，布局多款 FIC 產品產品 和譽醫藥在 FGFR 領域采取的全面布局策略，包括 pan-FGFR 抑制劑 ABSK091、FGFR4 抑制劑 ABSK011、FGF

67、R2/3 抑制劑 ABSK061，以及下一代 FGFR4 ABSK012 和 pan-FGFR ABSK121。pan-FGFR ABSK091 與靶向特定 FGFR 亞型的 FGFR 抑制劑 ABSK011、ABSK061 互為補充，以期實現全面的適應癥覆蓋。而針對 FGFR4 突變的 ABSK012 及針對 FGFR1-3 突變的 ABSK121 均為新一代 FGFR 抑制劑，有望為對第一代 FGFR 抑制劑產生耐藥性的患者提供序貫治療方案。ABSK061，提升安全性并有望實現針對，提升安全性并有望實現針對 FGFR 突變腫瘤適應癥的全面覆蓋突變腫瘤適應癥的全面覆蓋 對于pan-FGFR研

68、發開發面臨2大問題：其一是選擇合適的目標病人，其二是FGFR抑制劑相關毒性會影響 pan-FGFR抑制劑用藥劑量，特別是 FGFR1相關的高磷酸血癥，已經上市的 pan-FGFR 抑制劑均面臨這一問題。因此，第二代 FGFR 抑制劑開發需求強烈。ABSK061 是一種選擇性 FGFR2/3 抑制劑，有望成為第二代 FGFR 抑制劑。ABSK061在各種體外及細胞試驗中選擇性地抑制抑制 FGFR2/3 而非 FGFR1，并對其他激酶具有低活性。ABSK061 對 FGFR2/3 的高選擇性及降低 FGFR1 活性可導致安全性因脫靶副作用較少而有所改善，并可能導致治療窗口及療效改善以及有更好的機會

69、治療非腫瘤適應癥。ABSK061 在 FGFR2/3 依賴性異種移植模型中也顯示出良好的體內療效，具有強靶點參與。另外，ABSK061 還表現出跨物種的優良 DMPK 特性，以及物理化學特性及安全性。2021 年 10 月，ABSK061 獲得美國 FDA 臨床研究許可，即將開展針對實體瘤的首次 1 期臨床試驗。同時，ABSK061 有望同和譽泛 FGFR 抑制劑 ABSK091 一起實現針對 FGFR 突變腫瘤適應癥的更全面覆蓋。23 Aug 2022 19 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 ABSK121 和和 ABSK012，新一代選擇性

70、，新一代選擇性 FGFR 突變抑制劑突變抑制劑 ABSK121 是一種新一代選擇性 FGFR1-3 突變抑制劑，不僅能抑制野生型 FGFR，還能抑制對目前已批準的 FGFR 抑制劑耐藥的 FGFR 變異。它可能被用于治療各種癌癥適應癥，包括尿路上皮癌、膽管癌及其他具有 FGFR 重排的實體瘤。它也有可能對第一代 FGFR 抑制劑初步治療后復發或有進展的患者帶來臨床益處。在臨床前實驗中，ABSK121 在體外及細胞內對野生型 FGFR1-4 表現出優異的活性。在臨床上它也表現出對 FGFR 變異的強大效力，該等變異對目前的 FGFR 抑制劑具有耐藥性。在 FGFR 依賴及 FGFR 變異依賴模型

71、中顯示出良好的體內療效。它在 KinomeScan 中對其他 RTK 表現出良好的選擇性，口服生物利用度好，具有良好的 DMPK 特性及體外安全性。ABSK012 是新一代小分子 FGFR4 抑制劑，對野生型及變異型 FGFR4 均有強抑制作用。使用第一代 FGFR4 抑制劑治療后，FGFR4 可能發生獲得性變異并導致耐藥性。在橫紋肌肉瘤等腫瘤中也發現類似的耐藥變異，并推動腫瘤的發展。在臨床前研究中，ABSK012 不僅在體外及細胞內對野生型 FGFR4 具有優異的活性，于臨床開發中對各種FGFR4 變異（對目前的 FGFR4 抑制劑耐藥）亦具有優異的活性。ABSK012 具有強大的激酶選擇性

72、、良好的 DMPK 特性及體外安全性。ABSK012 正在進行 IND 啟用研究，預期將于 2022 年提交 IND 申請。研發克服耐藥突變的新一代藥物一直是小分子靶向藥物的重要迭代方向。由EGFR和 ALK 等領域靶向藥物的發展歷程來看，針對耐藥突變的后代藥物或會展現出更佳的療效。和譽醫藥針對 FGFR 領域的領先布局，有望在競爭中取得優勢地位。圖：圖：ABSK061 在臨床前試驗中顯示對在臨床前試驗中顯示對 FGFR2/3 具有較高的選擇性和抑制劑作用具有較高的選擇性和抑制劑作用 資料來源：公司招股說明書，HTI 23 Aug 2022 20 Table_header1 和譽(2256 H

73、K)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：圖：TKI 藥物治療后耐藥突變主要類型藥物治療后耐藥突變主要類型 資料來源：Lancet，HTI 2.3 二代二代 EGFR 外顯子外顯子 20 抑制劑抑制劑 ABSK112，提升肺癌治療有效性和安全性，提升肺癌治療有效性和安全性 EGFR屬于一種蛋白質，是表皮生長因子的細胞表面受體酪氨酸激酶。EGFR的活化可導致一系列下游信號活性，從而激活腫瘤細胞生長、存活、入侵、轉移及抑制細胞凋亡。因此，一般認為EGFR家族的突變及失調與各種癌癥有關。NSCLC是最常見的肺癌類型，約占病例的 85%。約 10%的 NSCLC患者有 EGFR外顯子 20插 入突變（

74、EGFR20ins）。由于EGFR20ins結構上存在空間位阻效應，對第一/二/三代 EGFR TKI的治療缺乏反應，目前的一線治療策略仍然是以鉑類為基礎的標準化療，但該治療方案總體預后欠佳，中位生存時間（約16個月）明顯短于經典EGFR突變（3年左右），EGFR20ins NSCLC仍然是EGFR通路上的治療難點。圖：圖：EGFR外顯子外顯子20突變在突變在EGFR相關罕見突變中占比高相關罕見突變中占比高 資料來源：Seminars in Cancer Biology，HTI 23 Aug 2022 21 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 A

75、BSK112是一種對EGFR Exon20變異高度有效及具有高度選擇性的小分子抑制劑。于多項細胞分析中，ABSK112 表現出對 EGFR Exon20 變異的優異活性及對野生型 EGFR的明確選擇性。其對攜帶 EGFR Exon20 變異的小鼠異種移植模型具有療效及 PD 作用。目前，FDA 批準了針對 EGFR 20ins 和 MET 的雙特異性抗體 Rybrevant(amivantamab)，以及可以口服的靶向藥物 mobocertinib 上市，中國尚未有上市產品。公司預計ABSK112 有望于 2023 年 IND。表：表：全球在研全球在研EGFR外顯子外顯子20插入突變競爭格局插

76、入突變競爭格局 資料來源：各公司資料，ESMO，ASCO，醫藥魔方，CDE，HTI 2.4 ABSK071 針對久而彌新的經典泛腫瘤靶點針對久而彌新的經典泛腫瘤靶點 KRAS，國內尚無產品獲批，國內尚無產品獲批 RAS 家族（KRAS、NRAS、HRAS）是人類癌癥中最常見的致癌原因之一，KRAS 基因突變占 RAS 基因突變總數的 86%。KRAS 激活細胞內 PI3K、MAPK 或 RAL-GEF 通路以促進細胞存活，其突變可能導致腫瘤生長。KRAS 是 RAS 家族中致癌突變研究數據，胰腺癌達 90%、結腸癌達 30-50%、小腸癌達 35%的癌癥突發率最高。KRAS 蛋白曾是著名的“不

77、可成藥”靶點，隨著 2021 年安進宣布，美國 FDA 已加速批準 KRAS G12C 抑制劑 Lumakras（sotorasib）上市，用于治療既往至少接受過一次系統治療的攜帶 KRAS G12C 突變局部晚期或轉移性非小細胞肺癌患者，這一領域迎來歷史性的突破。KRAS G12D、KRAS G12V、KRAS G12S 等靶點尚缺乏靶向藥物。圖：圖：KRAS 在各腫瘤中的突變率不一在各腫瘤中的突變率不一 資料來源：Targeting the untargetable KRAS in cancer therapy，HTI 1%8%17%19%26%30%35%90%0%10%20%30%40

78、%50%60%70%80%90%100%黑色素瘤宮頸癌子宮內膜癌肺癌膽管癌結腸癌小腸癌胰腺癌 23 Aug 2022 22 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 ABSK071 是一種強效、口服生物利用度好、不可逆的小分子變異形式 KRAS 抑制劑，于生化及細胞環境中具有強大的效力。ABSK071 于細胞增殖及靶向調節分析中均表現出對 KRAS 變異較強的體外活性。其亦表現出良好的 ADME 及理化特性。和譽醫藥正在評價ABSK071的其他特性。我們認為ABSK071有望在2022年完成臨床前研究，并在 2023 年進入 IND。表：表：KRAS

79、領域競爭格局，領域競爭格局，KRAS G12C 抑制劑為主抑制劑為主 藥物 公司 適應癥 臨床階段（全球）臨床階段（中國）Sotorasib 安進 攜帶 KRAS G12C 突變 的非小細胞肺癌 上市 申報臨床 Adagrasib Mirati Therapeutics/再鼎醫藥 非小細胞肺癌 結直腸癌 III III D-1553 Inventisbio/益方生物 非小細胞肺癌 結直腸癌 I/II I/II JDQ-443 Novartis 非小細胞肺癌 III I JAB-3312 加科思 實體瘤 I I LY-3499446 禮來 實體瘤 I/II BI-1701963 Forma Th

80、erapeutics 實體瘤 I I RG6330 Genetech 非小細胞肺癌 結直腸癌 I-JAB-21822 加科思 實體瘤 I I JNJ-74699157 楊森 非小細胞肺癌 結直腸癌 I-GFH-925 信達生物 勁方藥業 非小細胞肺癌 I IND BPI-421286 貝達藥業 實體瘤 I I GH-35 勤浩藥業 實體瘤 I I 資料來源：醫藥魔方，HTI 3 聚焦腫瘤微環境免疫細胞，開啟小分子免疫治療新時代聚焦腫瘤微環境免疫細胞，開啟小分子免疫治療新時代 3.1 探索腫瘤免疫創新療法，市場前景廣闊探索腫瘤免疫創新療法，市場前景廣闊 腫瘤微環境(TME)包括腫瘤中存在的非癌細

81、胞，例如成纖維細胞、免疫細胞及組成血管的細胞。TME 中的免疫細胞可能影響腫瘤細胞的生長及演變，而 TME 靶向免疫系統的療法已被證明具有抗腫瘤療效。免疫治療作為癌癥新興治療領域，展現了市場潛力，十年間發展迅速。除PD-1/PD-L1及 CTLA-4外，許多有前途的通路不斷涌現，以進一步擴大腫瘤免疫治療市場。和譽醫藥已組成一個小分子腫瘤免疫治療候選藥物組合。這五種候選藥物，靶向主要的腫瘤微環境免疫細胞類型，包括腫瘤相關巨噬細胞(TAMs)、髓源性抑制細胞（MDSC）、Treg、Th17/Tc17 細胞及效應 T 細胞。通過覆蓋多種腫瘤免疫細胞類型，小分子腫瘤免疫治療候選藥物有可能聯合內部及外部

82、開發的腫瘤免疫治療及/或小分子腫瘤精準治療。圖：抗腫瘤圖：抗腫瘤 T 細胞反應進行的腫瘤免疫治療細胞反應進行的腫瘤免疫治療 資料來源：招股說明書，HTI 23 Aug 2022 23 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 3.2 ABSK021（CSF-1R），有望成為），有望成為 BIC 產品，潛在適應癥眾多產品，潛在適應癥眾多 CSF-1R 在髓細胞中表達，是腫瘤微環境的關鍵免疫抑制成份。許多腫瘤及炎癥部位觀察到了 CSF-1 過表達。CSF-1R 在骨髓細胞(如 TAMs)中表達，TAMs 是腫瘤微環境的重要免疫抑制成份。CSF-1R 信號已

83、被證明是巨噬細胞募集、增殖、存活及極化的關鍵。因此，作為各種癌癥的潛在治療方法，CSF-1R 活性抑制可能會損害 TAMs 的免疫抑制功能。CSF-1R 抑制劑的潛在適應癥可分為腫瘤和罕見病，包括治療有癥狀的腱鞘巨細胞瘤(TGCT)、胰腺癌、結直腸癌、慢性移植物抗宿主病(cGVHD)和肌萎縮性側索硬化癥(ALS)的成人患者等。圖：圖：CSF-1R 通路作用機制通路作用機制 資料來源：招股說明書，HTI 全球僅一款 CSF-1R抑制劑上市，安全性和有效性仍待提升。2019年 8月，FDA批準了全球首款腱鞘巨細胞瘤新藥培西達替尼(pexidartinib)。該藥是第一三共公司開發的一款小分子 CS

84、F-1/Kit/FLT3 抑制劑，被 FDA 批準用于治療身體機能嚴重受限且無法通過手術改善病情的癥狀性腱鞘巨細胞瘤成人患者。培西達替尼藥品標簽上帶有黑框警告，提示醫生和患者服用該藥有致命性肝損傷的風險。由此可見，現有 CSF-1R 抑制劑在安全性和療效上具有改善空間，而 CSF-1R 抑制劑的潛在適應癥眾多，包括腱鞘巨細胞瘤等腫瘤以及罕見病。全球約有十種候選藥物處于較早期的臨床開發階段，包括ABSK021。表：表：CSF-1R 抑制劑競爭格局抑制劑競爭格局 藥物藥物 公司公司 最高臨床階段最高臨床階段 適應癥適應癥 國家國家 獲批時間獲批時間 培西達替尼（Pexidartinib）第一三共

85、上市 腱鞘巨細胞瘤 美國 2019.08 III 腱鞘巨細胞瘤 中國 2020.08 ABSK021 和譽醫藥/曙方醫藥 I 晚期實體瘤 晚期實體瘤 中國 美國 2021.04 2019.12 BLZ2945 諾華 I/II II 晚期實體瘤 肌萎縮側所硬化 全球 全球 2016.07 2019.08 ARRY-382 輝瑞 II 晚期實體瘤 美國 2016.08 DCC 3014（Vimseltinib）Deciphera I/II 腱鞘巨細胞瘤 全球 2017.03 EI-1071 Elixiron Immunotherapeutics I 健康受試者 美國 2020.01 NMS-035

86、92088 Nerviano Medical Sciences I/II 急性髓系白血病 慢性粒單核細胞白血病 意大利 2019.04 SNDX-6352 Syndax II 慢性移植物抗宿主病 美國 2021.01 BMS-986227 BMS II 晚期胰腺癌 全球 2017.11 Q-702 Qurient I 晚期實體瘤 美國 2020.12 TPX-0022 Turning Point I 晚期實體瘤 全球 2019.07 資料來源：醫藥魔方，HTI 23 Aug 2022 24 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 今年 7 月 2 日

87、，中國罕見病藥物研發和商業化平臺企業曙方醫藥與和譽醫藥達成獨家授權協議，在大中華地區合作開發創新藥 ABSK021 針對神經系統罕見病領域適應癥的應用。根據獨家授權協議，曙方醫藥將獲得在中國大陸、香港及澳門特別行政區開發、生產、商業化 ABSK021 的獨家權利，適應癥范圍為非腫瘤神經系統罕見病，其中肌萎縮側索硬化癥是曙方醫藥開發的首個適應癥。其中，和譽醫藥將獲得來自曙方醫藥的首付款及一系列里程碑付款以及產品年凈銷售額分成，并保留除上述地區及適應癥范圍外的權利。我們認為該合作不僅體現了產品的巨大潛力，也體現了公司聚焦腫瘤業務的策略。3.2.1 ABSK021 在早期臨床及臨床前研究中展現潛在優

88、勢在早期臨床及臨床前研究中展現潛在優勢 ABSK021 在臨床 I 期試驗中安全性良好，將針對 TGCT、TNBC、肺癌及胰腺癌進行差異化探索，并于 2022 年 7 月被中國國家藥品監督管理局藥品審評中心（CDE）認定為突破性治療藥物，用于治療不可手術的腱鞘巨細胞瘤（TGCT）。根據招股書披露的初步結果，ABSK021 于實體瘤患者中具有良好的耐受性(按每日 一次 25mg、每日一次50mg 及每日一次 75mg 的劑量水平)。在劑量增加下觀察到的最常見治療相關不良事件是血肌酸激酶增加(45%)，無癥狀，且血肌酸激酶隨劑量的增加而增加并于停藥后恢復。ABSK021 正處在 Ib 期試驗階段，

89、該試驗是一項開放性、多中心試驗，旨在評估ABSK021 在 TGCT、TNBC、肺癌及胰腺癌等四種不同腫瘤類型中的安全性、耐受性、PK 特性及抗腫瘤效用。ABSK021 在臨床前研究中已顯示出優異的體內外藥代動力學特征。ABSK021 在小鼠、大鼠、狗、猴子及人的肝微粒體中穩定，在 Caco-2 模型中具有高滲透性。對于體內 PK 特性，ABSK021 在不同物種（包括小鼠、大鼠、狗及猴子）中具有良好的口腔接觸及60%的口服生物利用度。作為CSF-1R的小分子抑制劑，ABSK021能穿透血腦屏障進入中樞神經系統(CNS)。在小鼠體內研究中證實了對中樞神經系統的穿透能力，當中口服 ABSK021

90、 可有效減少腦內小膠質細胞的數量，這是一種表達 CSF-1R 的常駐巨噬細胞?；谠摰茸C據，ABSK021 可能被用于治療多種其他巨噬細胞及 CSF-1R 相關疾病，包括中樞神經系統適應癥，如肌萎縮側索硬化癥(ALS)、阿爾茨海默病及多發性硬化癥等。圖：圖：ABSK021 具有良好具有良好 PK/PD 特性特性 資料來源：招股說明書，HTI ABSK021 作為單藥治療或與抗 PD-1 抗體聯合治療，在多種小鼠同基因模型中表現出強大的抗腫瘤療效。ABSK021 以劑量依賴性方式抑制 CT26 同基因腫瘤模型的體內生長。于 EMT-6 同基因腫瘤模型中，ABSK021 表現出單藥抗腫瘤效力。當

91、ABSK021 與抗 PD-1 抗體聯合施用時，觀察到強大的協同抗腫瘤功效。在所有研究中，ABSK021 的單藥治療及聯合治療均具有良好的耐受性。23 Aug 2022 25 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：圖：CT-26 模型中的腫瘤生長究模型中的腫瘤生長究 資料來源：招股說明書，HTI 圖：圖：EMT-6 模型中的腫瘤生長模型中的腫瘤生長 資料來源：公司資料，HTI 對比已經獲批的培西達替尼，對比已經獲批的培西達替尼，ABSK021 具有很好的選擇性和抗腫瘤效果。具有很好的選擇性和抗腫瘤效果。在分別依賴于 CSF-1R 或其 相 關

92、激 酶、KIT、FLT3 及 PDGFRA 的 細 胞 系實驗中(包 括 M-NFS-60、M-07e、MV4-11 及 NCI-H1703)，ABSK021 在 CSF-1R 依賴性 M-NFS-60 細胞中表現出強烈的抑制作用(IC50=25nM)，而其于 M-07e、MV4-11 及 NCI-H1703 細胞系中抗增殖活性則弱得多，表現出優異的選擇性。相比之 下，培 西 達 替 尼 在 M-NFS-60 中 的 效 力(IC50=78nM)比 ABSK021 弱 3 倍，在 M-07e、MV4-11 及 NCI-H1703 中的效力則明顯強于 ABSK021。表：表：ABSK021 比已

93、經獲批德比已經獲批德培西達替尼具有更好的選擇性培西達替尼具有更好的選擇性 Cell Line/T arget IC50 of ABSK021 IC50 of Pexidartinib Selectivity fold of ABSK021 Selectivity fold of Pexirdartinib M-NFS-60/CSF-1R 25 78 NA NA M-07e/KIT 1061 35 42 0.5 MV4-11/FLT3 3,000 135 120 1.7 NCI-H1703/PDGFRA 3,000 389 120 5.0 資料來源：公司資料，HTI 進一步通過 ELISA 對

94、M-NFS-60、M-07e 及 NCI-H1703 細胞系試驗，ABSK021 對 p-CSF-1R 表 現 出 較 強 的 抑 制 作 用(IC50=23nM)，對 p-KIT 及 p-PDGFRA 的 活 性 則 弱 得 多。相比之下，培西達替尼對 p-CSF-1R 的活性明顯減弱(IC50=197nM)，對 p-KIT 及 p-PDGFRA 的活性則有所增強，導致低得多的選擇性倍數。和譽醫藥通過嚴謹的臨床前實驗證明了 ABSK021 是一種較已獲批的培西達替尼更為有效且選擇性更強的 CSF-1R抑制劑。ABSK021 或能成為安全性更好，效果更顯著的產品。23 Aug 2022 26

95、Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：圖：ELISA 實驗表明實驗表明 ABSK021 比已經獲批德培西達替尼具有更好的選擇性比已經獲批德培西達替尼具有更好的選擇性 資料來源：公司資料，HTI 3.3 ABSK081 聯合治療方案有望在多種實體瘤中突破聯合治療方案有望在多種實體瘤中突破 CXCR4(CXC 趨化因子受 4)屬于 G 蛋白偶聯受體超家族，具有趨化免疫細胞、維持免疫細胞動態平衡等生物學功能。研究證實，腫瘤中 CXCR4 高表達與預后不良和化療耐藥相關，可能是因為增強了腫瘤和基質之間的相互作用。因此，抑制 CXCR4 可能改變腫瘤微環

96、境，通過免疫細胞運輸和浸潤抑制腫瘤生長，有望成為臨床治療各種癌癥的重要手段。ABSK081(Mavorixafor)是全球臨床開發中的唯一口服生物利用度好的CXCR4 拮抗劑，且進度靠前。和譽正在中國聯合開展 ABSK081 的特瑞普利單抗治療三陰性乳腺癌的 Ib/II 期臨床試驗。ABSK081 聯合阿昔替尼、伊布替尼或者納武利尤單抗等針對腫瘤治療均在早期臨床中展現姣好的效果。表：表：ABSK081 聯合治療方案在多種腫瘤早期臨床中初見效果聯合治療方案在多種腫瘤早期臨床中初見效果 適應癥適應癥 試驗方案試驗方案 試驗階段試驗階段 受試人數受試人數 療法類型療法類型 ORR 華氏巨球蛋白血癥

97、Mavorixafor 聯合伊布替尼 I 期 10 MYD88 and CXCR4 mutations 患者治療 100%腎細胞癌 Mavorixafor 聯合納武利尤單抗 I/II 期 9 接受過納武利尤單抗治療人群 11%腎細胞癌 mavorixafor 聯合阿昔替尼 I/II 期 65 二線及以上治療 23%資料來源：醫藥魔方，ASCO，HTI ABSK081 聯合阿昔替尼后線治療 RCC 展示出較好的療。在臨床 I/II 期試驗中，其中 75%的患者先前接受了兩次或兩次以上的治療，83%的患者有中度或不良預后。所有臨床可評價的患者的 mPFS 為 7.4 個月，曾接受免疫治療的亞組 m

98、PFS 為 11.6 個月，曾接受 TKI 治療的亞組 mPFS 為 7.4 個 月，在 17 個月后仍對 8 名患者進行研究。結果提示，ABSK081 可能增強對阿昔替尼及其他靶向腫瘤血管生成的 TKI 以及 CPI 等免疫治療藥劑的臨床反應。23 Aug 2022 27 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖：圖：ABSK081 聯合阿昔替尼后線治療聯合阿昔替尼后線治療 RCC 展示出較好的療效展示出較好的療效 資料來源：公司招股說明書，HTI 安全性上，無論是ABSK081聯合阿昔替尼還是納武利尤單抗對于大多數患者都是可耐受的。無4級或5級

99、不良事件報告，所有3級不良事件均隨治療停止而消失。5名患者至少出現1例3級藥物相關不良事件，包括ALT及AST升高(各2名患者)、自身免疫性肝炎、慢性腎病、脂肪酶升高、斑狀丘疹及黏膜炎癥(各1名患者)。在所有9名患者中至少報告了一例藥物相關不良事件(與ABSK081或納武單抗相關)。與ABSK081或納武單抗相關的嚴重不良事件(SAE)為自身免疫性肝炎、ALT及AST升高、斑狀丘疹及黏膜炎癥(各1名患者)。4名患者(44%)因自身免疫性肝炎、ALT升高、AST升高、脂肪酶升高、斑狀丘疹及黏膜炎癥等治療引發的不良事件而停止聯合療法。和譽正在中國聯合開展 ABSK081的特瑞普利單抗治療三陰性乳腺

100、癌的 Ib/II期臨床試驗。ABSK081 的 WHIM 綜合癥正在由 X4 開展全球注冊性的 III 期臨床試驗。和譽醫藥和 X4 Pharmaceuticals 簽訂獨家許可協議，獲得了 ABSK081 在中國內地、臺灣、香港及澳門許可地區關于腫瘤適應癥及 WHIM 綜合癥的開發、制造及商業化的權利。截至目前，只有一款經 FDA 批準上市的 CXCR4 拮抗劑 Mobozil（普樂沙福）注射劑。約有 6 種候選藥物正處于臨床開發階段，包括 ABSK081。表：表：CXCR4 競爭格局，競爭格局，ABSK081 進度靠前進度靠前 資料來源：醫藥魔方，HTI 3.4 ABSK043，有望成為全

101、球首批上市的小分子，有望成為全球首批上市的小分子 PD-L1 抑制劑抑制劑 ABSK043 是一種口服生物利用度好、高選擇性的小分子 PD-L1 抑制劑，正在開發用于治療各種癌癥及潛在的非腫瘤學適應癥。雖然抗 PD-1/抗 PD-L1 抗體已徹底改變癌癥治療，但基于抗體的免疫療法存在諸多缺陷，如缺乏口服生物利用度、血腦屏障通透性及免疫原性、無法有效進入某些實體腫瘤等，這些缺陷可能由小分子抑制劑予以改善。截止目前，全球已有多款 PD-1/PD-L1 抗體藥物獲批上市，但并無小分子 PD-L1藥物藥物 公司公司 最高研發階段最高研發階段 適應癥適應癥 國家國家 獲批時間獲批時間 Mozobil（P

102、ieroxafor）Genzyme FDA 批準 在自體外周血干細胞移植中用于增強造血干細胞向外周血的動員 日本 2016.12 NMPA 批準 聯合粒細胞集落刺激因子用于非霍奇金淋巴瘤或多發性骨髓瘤 中國 2020.08 聯合粒細胞集落刺激因子用于非霍奇金淋巴瘤 2018.11 ABSK081（Mavorixafor）和譽醫藥 X4 制藥 X4 制藥 X4 制藥 Ib/II III I I 三陰乳腺癌 WHM 綜合征 原發性巨球蛋白血癥 中性粒細胞減少 腎透明細胞癌 中國 全球 全球 美國 美國 2021.04 2019.16 2020.02 2019.11 2016.12 Balixafo

103、rtide Polyphor III 晚期乳腺癌 全球 2018.12 Motixafortide 輝瑞 II 乳腺癌 美國 2020.09 Q-122 Bioline Therapeutics II 血管舒縮癥狀 全球 2018.05 AD-214 AdAlta Limited I 間質性肺病 澳大利亞 2020.01 GMI-1359 GlycoMimeticso I HR+轉移性乳腺癌 美國 2019.12 23 Aug 2022 28 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 抑制劑藥物獲批，而 2021 年 Incyte 首次驗證了 PD-L

104、1 小分子的有效性。2021 年 9 月，和譽醫藥已于澳大利亞完成 ABSK043 的 1 期臨床試驗的首例患者給藥，并于 2022 年獲得國內臨床批件。ABSK043 有望成為全球首批上市的小分子 PD-L1 抑制劑。表：表：PD-L1 小分子抑制劑競爭格局小分子抑制劑競爭格局 資料來源：醫藥魔方，HTI 大分子抗體缺陷：生產成本高、組織滲透性低、藥代動力學（PK）特性差異、給藥選擇有限（PD-1 的給藥方式還是以靜脈給藥為主，每 23 周一次）及免疫原性。同時，免疫系統功能的破壞導致免疫耐受失衡，臨床上可能表現為自身免疫副作用。相較于單克隆抗體，小分子 PD-(L)1 抑制劑有望帶來更大的

105、益處，如口服給藥可改善患者的依從性；小分子相對于抗體半衰期較短，使得與免疫相關的不良反應可以得到更好地控制；小分子的靈活性在接下來的聯合療法中將發揮便捷有效的特點。目前的臨床前研究表明，小分子化合物的生物安全性高于單克隆抗體藥物。PD-L1小分子抑制劑概念初驗證，安全性和有效性良好，前景可期。2021年11月11 日，Incyte 在癌癥免疫治療學年會 SITC 上首次公布了口服小分子 PD-L1 抑制劑INCB086550 的期臨床數據。有效性方面，68 例療效可評估患者中出現 8 例應答，ORR 為 11.8%（8/68），1 例病人 CR，DCR 為 19.1%（13/68）。8 例應答

106、的患者全部出現在劑量400mg BID 的患者（8/42=19%）。400mg BID 劑量組，5 例未接受 IO 治療的 MSI-H 腫瘤患者中有 3 例出現客觀緩解。安全性方面，46 例（58.2%）患者出現與治療相關的 TEAE（治療相關不良事件）；10 例(12.7%)出現3 級 TEAE。10 例(12.7%)患者出現周圍神經病變 TEAE，均3 級，分別有 21 例（26.6%），5 例（6.3%）和 13例（16.5%）患者因 TEAE 而中斷治療、降低劑量、停藥。5 例（6.3%）患者死亡，均被認為與藥物治療無關。INCB086550 免疫相關的副作用（irAE）與抗體藥物類似

107、，周圍神經病變發生率更高。藥物藥物 公司公司 最高臨床階段最高臨床階段 適應癥適應癥 國家國家 INCB086550 Incyte II 實體瘤 全球 ABSK043 和譽醫藥 I 肝細胞癌 澳大利亞 AN-4005 阿諾醫藥 I 晚期腫瘤 美國 FH-2001 復星醫藥 I 晚期實體瘤 中國 BMS-986189 BMS I 膿毒癥 美國 GS-4224 吉利德 I 期終止 實體瘤 美國 MAX-10181 Maxinovel I I 實體瘤 實體瘤 澳大利亞 中國 IMMH-010 Chasesun Pharmaceutical I 晚期實體瘤 中國 23 Aug 2022 29 Tabl

108、e_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 表：表：INCB086550 I 期臨床數據期臨床數據 最佳總體緩解（最佳總體緩解（%）起效人群（起效人群（N=68）%未接受未接受 IO 治療治療 400mg BID(N=14)ORR(CR+PR)8（11.8）3(21.4)CR 1(1.5)1(7.1)PR 7(10.3)2(14.3)DCR 13(19.1)5(35.7)SD(SD12 周)5（7.4）2(14.3)Progressive disease 39（57.4）7(50%)治療相關的 TEAE 任何相關（N=79）%3 級（N=79）%所有 46（58

109、.2）10（12.7）惡心 13(16.5)0 勞累 8(10.1)1(1.3)食欲下降 7(8.9)0 嘔吐 7(8.9 0 腹泄 6(7.6)1(1.3)脂肪酶升高 6(7.6)0 頭痛 5(6.3)0 周圍神經病變 5(6.3)2(2.5)瘙癢 5(6.3)1(1.3)皮疹 5(6.3)1(1.3)資料來源：SITC，HTI 3.5 ABSK051 針對針對 CD73 靶點的小分子，潛在全球靶點的小分子，潛在全球 FIC 產品產品 CD73是催化單磷酸腺苷（AMP）向腺苷轉化的限速酶，它在癌細胞，以及調節性T 細胞、效應 T 細胞、自然殺傷（NK）細胞、巨噬細胞、B 細胞等多種免疫細胞上

110、均有表達。CD73 介導的腺苷通路是腫瘤微環境中先天性免疫和適應性免疫的關鍵調節劑。鑒于 CD73 在腫瘤生長和轉移中的關鍵作用，它已成為腫瘤免疫療法領域的熱門靶點之一。全球范圍內尚未有針對該靶點的藥物獲批。CD73 小分子在實體瘤中早期驗證性數據較好。CD73 抑制劑小分子領域中，Arcus Biosciences 的 CD73 小分子抑制劑 AB680（100mg，每兩周給藥）聯合賽帕利單抗、紫杉醇白蛋白以及吉西他濱在一線治療胰腺導管癌的臨床 1 期研究中 ORR 達到 41%（7/17），用藥 16 周以上患者 DCR 達到 85%。對比作為胰腺導管癌一線治療主要方案的白蛋白多西他賽 2

111、3%的 ORR 和 48%的 DCR 具有顯著提升。ABSK051 是一種小分子 CD73 抑制劑。ABSK051 于抑制可溶性及表面表達 CD73 的活性方面表現出強大的效力。其于多種動物模型中亦表現出較強的體內療效。ABSK051 已被標明為臨床前候選藥物。正在進行 ABSK051 的 IND 啟用研究。表：全球在研表：全球在研 CD73 靶向藥物靶向藥物 資料來源：醫藥魔方，HTI 類型類型 藥物藥物 公司公司 最高臨床階段最高臨床階段 適應癥適應癥 國家國家 單抗 Uliledlimab 天境生物 II 晚期實體瘤 中國、美國 Oleclumab 阿斯利康 II 實體瘤 全球 BMS-

112、986179 BMS II 實體瘤 全球 CPI-006 Corvus；和劑藥業 II 晚期實體瘤 全球 BR101 博銳生物 I 晚期實體瘤 中國 AK-119 康方生物 I 實體瘤 全球 SRF-373 諾華 I 實體瘤 全球 HLX-23 復宏漢霖 I 實體瘤 美國 雙抗 GS-1423 吉利德 I 實體瘤 美國 小分子 AB680 Arcus Biosciences II 導管胰腺癌 全球 LY-3475070 禮來 I 實體瘤 全球 ABSK051 和譽醫藥 臨床前-23 Aug 2022 30 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 3.

113、6 ABSK031 ABSK031 是一種口服生物利用度好的小分子 RORt 拮抗劑，于生化、細胞學報告及 Th17 分化實驗中對 RORt 信號傳導有強效活性。于口服給藥后，ABSK031 已表現出其有潛質激活 RORt，并促進大鼠脾臟中的 Th17 細胞分化。于多種同源腫瘤模型中，其作為單藥治療或聯合抗 PD-1 抗體治療亦表現出良好的抗腫瘤療效。ABSK031 亦表現出強大的 PK、理化特性及安全性，適合進入下一階段開發。目前正在優化導向化合物的物理化學及其他性質，并預計在不久的將來指定臨床前候選藥物。目前全球尚無 RORt 激動劑獲批。Lycera Corporation 的 LYC-

114、55716 是唯進入臨床試驗階段的 RORt 選擇藥物，并且在臨床 1 期試驗中驗證了 LYC-55716 的安全性和潛在有效性，ORR 6%(2/32)。23 Aug 2022 31 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 4.盈利預測和估值盈利預測和估值 我們預計公司 2021 財年總營收為 6.73 億元人民幣，在 2022-2024 財年的總營收分別為 0 億元人民幣、0 億元人民幣和 1.24 百萬元人民幣。我們預計 2022-2024 財年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為-3.64 億元人民幣、-3.95 億元人民幣、-5.20 億元人民

115、幣。我們使用經風險調整的貼現現金流（DCF）模型及2021-2030財年的現金流預測對該公司進行估值。我們使用的加權平均資本成本為 10.8%，永續增長率 1.5%。永續增長率是基于公司的在研管線和自研能力。按照 DCF 估值對應目標價為 13.62 港元（1人民幣=1.15 港幣）。我們對公司管線中核心創新藥物的假設如下:對于 ABSK011，我們假設其在治療肝癌上市的成功率為 35%，并預計其將在 2026年上市銷售；對于 ABSK091，我們假設其在尿路上皮癌適應癥上市的成功概率為 50%，并預計其將在 2025 年上市銷售；對于 ABSK021，我們假設其在 TGCT適應癥上市的成功概

116、率為 50%，并預計其將在2025 年上市銷售；對于 ABSK081，我們假設其在 WHIM 綜合征適應癥上市的成功概率為 70%，并預計其將在 2024 年上市銷售。表：表：2022 年年-2032 年和譽收入預測年和譽收入預測 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E ABSK011-2.23 7.30 13.69 17.68 21.64 22.83 24.48 ABSK091-0.88 2.66 5.42 9.26 12.35 14.61 16.04 16.52 ABSK021-0.22 0.65

117、1.32 2.01 2.59 2.92 3.15 3.30 ABSK081-0.01 0.03 0.06 0.06 0.08 0.09 0.10 0.11 0.11 合計(RMB,億)-0.01 1.13 5.59 14.10 25.04 32.71 39.27 42.13 44.42 資料來源：HTI 23 Aug 2022 32 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 表：表：DCF 估值估值 資料來源：HTI 預測 23 Aug 2022 33 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 表：和譽核心產品

118、銷售預測表：和譽核心產品銷售預測 ABSK011 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 中國每年新發肝癌患者人數（萬人）44.16 45.21 46.28 47.34 48.41 49.47 50.52 51.56 52.60 52.60 52.60 海外每年新發肝癌患者人數（萬人）53.97 55.26 56.56 57.86 59.17 60.46 61.75 63.02 64.29 64.29 64.29 中國肝細胞癌人數（HCC,萬人,85%）37.54 38.43 39.34 40.24 4

119、1.15 42.05 42.94 43.83 44.71 44.71 44.71 海外肝細胞癌人數（HCC,萬人,85%）45.88 46.97 48.08 49.18 50.29 51.39 52.48 53.57 54.65 54.65 54.65 中國患者發生 FGFR 突變（萬人,20%）7.51 7.69 7.87 8.05 8.23 8.41 8.59 8.77 8.94 8.94 8.94 海外患者發生 FGFR 突變（萬人,30%）13.76 14.09 14.42 14.75 15.09 15.42 15.75 16.07 16.39 16.39 16.39 BCLC B 和

120、 C 階段患者占比（54%）54%54%54%54%54%54%54%54%54%54%54%ABSK011 在中國的滲透率 3.0%10.0%20.0%25.0%30.0%33.0%35.0%ABSK011 在海外的滲透率 0.5%2.0%3.5%5.0%6.0%6.5%7.0%ABSK011 治療肝細胞癌的中國患者（人）1333 4541 9275 11833 14486 15935 16900 ABSK011 治療肝細胞癌的海外患者（人）407 1665 2976 4339 5312 5754 6197 中國年治療費用（美元）42,492 29,744 29,744 23,796 23,

121、796 21,416 21,416 海外年治療費用（美元）150,000 150,000 150,000 150,000 150,000 150,000 150,000 mPFS(月)10 10 10 10 10 10 10 國內銷售額（億 RMB）3.07 7.32 14.94 15.25 18.67 18.48 19.60 海外銷售額（億 RMB）3.31 13.53 24.18 35.25 43.16 46.75 50.35 風險調整系數 35%35%35%35%35%35%35%風險調整后全球銷售額（億 RMB）2.23 7.30 13.69 17.68 21.64 22.83 24.

122、48 YOY 226.8%87.7%29.1%22.4%5.5%7.2%ABSK091 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 中國每年新發膀胱癌患者人數（萬人）9.04 9.28 9.53 9.79 10.06 10.33 10.61 10.89 11.19 11.49 11.80 海外每年新發膀胱癌患者人數（萬人）51.43 52.82 54.24 55.71 57.21 58.76 60.34 61.97 63.65 65.36 67.13 中國新增尿路上皮癌人數（UC,萬人,90%）8.14 8

123、.35 8.58 8.81 9.05 9.29 9.55 9.80 10.07 10.34 10.62 海外新增尿路上皮癌人數（UC,萬人,95%）48.86 50.18 51.53 52.92 54.35 55.82 57.33 58.87 60.46 62.10 63.77 晚期局部或轉移尿路上皮癌占比 25%25%25%25%25%25%25%25%25%25%25%中國患者發生 FGFR 突變（萬人,35%）0.71 0.73 0.75 0.77 0.79 0.81 0.84 0.86 0.88 0.90 0.93 海外患者發生 FGFR 突變（萬人,35%）4.28 4.39 4.5

124、1 4.63 4.76 4.88 5.02 5.15 5.29 5.43 5.58 后線治療患者比例 50%50%50%50%50%50%50%50%50%50%50%中國 ABSK091 可治療人群（萬人）0.36 0.37 0.38 0.39 0.40 0.41 0.42 0.43 0.44 0.45 0.46 美國 ABSK091 可治療人群（萬人）2.14 2.20 2.25 2.32 2.38 2.44 2.51 2.58 2.65 2.72 2.79 ABSK091 在中國的滲透率 2.0%6.0%10.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%ABSK091 在海外的

125、滲透率 1.0%3.0%6.0%10.0%13.0%15.0%16.0%16.0%ABSK091 治療尿路上皮癌的中國患者（人）77 238 407 835 1072 1321 1583 1858 ABSK091 治療尿路上皮癌的海外患者（人）232 713 1465 2508 3348 3968 4347 4464 中國年治療費用（美元）42,492 29,744 29,744 23,796 23,796 21,416 21,416 20,345 海外年治療費用（美元）240000 240000 240000 240000 240000 240000 240000 240000 mPFS(月

126、)5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 5.5 國內銷售額（億 RMB）0.10 0.21 0.36 0.59 0.76 0.84 1.01 1.13 海外銷售額（億 RMB）1.66 5.10 10.48 17.93 23.94 28.37 31.08 31.92 風險調整系數 50%50%50%50%50%50%50%50%風險調整后全球銷售額（億 RMB）0.88 2.66 5.42 9.26 12.35 14.61 16.04 16.52 YOY 202.95%104.04%70.94%33.35%18.27%9.84%2.98%ABSK081 2022E 2023E

127、 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 中國總人口數（萬人）142108 142960 143818 144681 145549 146422 147301 148185 149074 149968 150868 累計 WHIM 綜合征患者人數（人）284 286 288 289 291 293 295 296 298 300 302 WHIM 綜合征確診人數（人）97 103 109 116 122 129 136 142 149 150 151 ABSK081 在中國的滲透率 5.0%15.0%25.0%30.0%35.

128、0%40.0%45.0%45.0%45.0%ABSK091 治療 WHIM 綜合征的中國患者（人）5 17 31 39 47 57 67 67 68 年治療費用（美元）50000 40000 40000 36000 36000 34200 34200 34200 34200 國內銷售額（億 RMB）0.018 0.045 0.079 0.090 0.111 0.126 0.149 0.150 0.151 風險調整系數 70%70%70%70%70%70%70%70%70%風險調整后全球銷售額（億 RMB,80%）0.012 0.032 0.056 0.063 0.078 0.089 0.104

129、 0.105 0.106 YOY 154.15%76.05%13.82%22.70%13.97%17.89%0.60%0.60%ABSK021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 中國總人口數（萬人）142108 142960 143818 144681 145549 146422 147301 148185 149074 149968 150868 中國 TGCT 病患數（萬人）6 6 6 6 6 6 6 6 6 6 6 中國彌漫性 TGCT（人數）6,111 6,147 6,184 6,221

130、6,259 6,296 6,334 6,372 6,410 6,449 6,487 全球人口數（萬人）795,395 803,180 810,861 818,444 825,928 833,308 840,586 847,766 854,849 861,835 868,723 海外人口數（萬人）653,288 660,220 667,043 673,763 680,379 686,886 693,286 699,581 705,775 711,867 717,855 海外 TGCT 病患數（萬人）28 28 29 29 29 30 30 30 30 31 31 海外彌漫性 TGCT（人數）28

131、,091 28,389 28,683 28,972 29,256 29,536 29,811 30,082 30,348 30,610 30,868 ABSK021 在中國的滲透率 3.0%10.0%20.0%25.0%30.0%33.0%35.0%35.0%ABSK021 在海外的滲透率 1.0%3.0%6.0%10.0%13.0%15.0%16.0%17.0%ABSK021 治療 dt-TGCT 中國患者（人）112 376 756 950 1,147 1,269 1,354 1,362 ABSK021 治療 dt-TGCT 海外患者（人）174 527 1,063 1,789 2,346

132、 2,731 2,939 3,149 年治療費用（USD）21,000 16,800 16,800 15,120 15,120 13,608 13,608 12,928 年治療費用（USD）25,000 25,000 25,000 25,000 25,000 25,000 25,000 25,000 國內銷售額（億 RMB）0.15 0.43 0.91 1.08 1.31 1.33 1.42 1.37 海外銷售額（億 RMB）0.28 0.86 1.74 2.93 3.87 4.52 4.88 5.24 風險調整系數 50%50%50%50%50%50%50%50%風險調整后全球銷售額（億 R

133、MB）0.22 0.65 1.32 2.01 2.59 2.92 3.15 3.30 YOY 196.66%104.59%51.90%29.10%12.85%7.77%4.87%資料來源：公司招股書，HT 預測 I 23 Aug 2022 34 Table_header1 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 5.風險提示風險提示 新藥研發風險。新藥研發風險。公司專注于新藥研發、生產與銷售，在新藥研發上做了較大投入。目前公司大部分產品仍處于臨床試驗期，由于新藥研發過程復雜，耗時長、成本巨大，且可能受到不可預測的因素的影響，新藥研發的前期臨床結果不能保證后期臨床試驗的結果，也不

134、能完全預測最終結果。如果臨床試驗進度不達預期、結果未達預設終點指標，均將對公司的業務產生不利影響。新藥審批風險。新藥審批風險。如果臨床試驗的進度或者藥品審評中心的審評進度不及預期則會導致公司產品的上市時間延遲，則公司的盈利情況和估值都會受到負面影響。新藥上市風險。新藥上市風險。公司成功開發并市場化新產品，公司也無法保證新產品能夠獲得市場的充分認可。如果相關候選藥品銷售不能達至預期水平，也可能對公司的業務造成不利影響。技術迭代風險。技術迭代風險。生命科學和藥物研究領域日新月異，若公司從事的治療領域出現突破性進展，或誕生更具競爭優勢的創新藥物，可能使公司在售產品或在研藥品喪失競爭優勢，對公司競爭力

135、造成不利影響。持續虧損及短期內無法現金分紅風險。持續虧損及短期內無法現金分紅風險。公司短期內無法實現盈利，首個產品商業化后仍然面臨持續研發投入和銷售費用。如果公司銷售不及預期可能導致公司未來產品收入不及預期。公司持續虧損會降低公司價值，也可能會對公司未來上市后的股價產生不利影響，并導致投資者損失全部或部分投資，同時由于公司無法在短期內彌補累計虧損，因此存在一定期間內無法分紅的風險。23 Aug 2022 35 Table_header2 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 財務報表財務報表 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 每股收益（

136、元）-7.71-0.52-0.56-0.74 每股凈資產（元）10.80 3.09 2.53 1.79 每股經營現金流（元）-0.72-0.51-0.55-0.73 每股股利（元）0.00 0.00 0.00 0.00 P/E-0.40-6.01-5.53-4.21 P/B 0.29 1.01 1.23 1.74 P/S 96.32 N/A N/A 1757.13 EV/EBITDA-7.54-5.87-5.41-4.12 股息率 -毛利率 100.00%N/A N/A 90.00%凈利潤率 7979.87%N/A N/A 41832.32%凈資產收益率-71.37%-16.75%-22.24

137、%-41.38%資產回報率-68.18%-16.34%-21.58%-39.66%投資回報率-34.86%-8.26%-10.91%-20.11%營業收入增長率 N/A-100.00%N/A N/A EBIT 增長率 104.88%25.89%8.27%30.38%凈利潤增長率 109.60%27.34%8.64%31.61%資產負債率 2232%4105%3376%2415%流動比率 3490%23239%19055%13423%速動比率 3490%23239%19055%13422%現金比率 3441%23536%19350%13713%應收帳款周轉天數 -100.00 100.00 10

138、0.00 存貨周轉天數 -100.00 100.00 100.00 總資產周轉率 0.01 -0.00 固定資產周轉率 0.31 -0.02 利潤表（百萬人民幣）利潤表（百萬人民幣）2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 22.68-1.24 營業成本-0.12 毛利率%100.00%N/A N/A 90.00%營業稅金及附加 -營業稅金率%-營業費用 124.78 131.02 137.57 236.23 營業費用率%550.11%N/A N/A 19000.00%管理費用 124.78 131.02 137.57 174.06 管理費用率 5.50 N/A N

139、/A 140.00 EBIT-301.65-379.75-411.18-536.08 財務費用 0.96 0.96 0.96 0.96 財務費用率%4.23%N/A N/A 77.13%資產減值損失 投資收益 16.86 16.94 16.94 16.94 營業利潤營業利潤-328.22-379.75-411.18-536.08 營業外收支 -利潤總額利潤總額-285.67-363.78-395.20-520.10 EBITDA-289.63-371.98-404.10-529.63 所得稅 -有效所得稅率%-少數股東損益 -歸屬母公司所有者凈利潤歸屬母公司所有者凈利潤-1809.99-363

140、.78-395.20-520.10 資產負債表（百萬人民幣）資產負債表（百萬人民幣）2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 2545.51 2187.87 1798.79 1284.06 應收賬款及應收票據 35.88 -0.34 存貨 -0.03 其它流動資產 -27.57-27.45-27.52 流動資產合計 2581.39 2160.30 1771.34 1256.91 無形資產 3.05 3.05 3.05 3.05 非流動資產合計 73.15 66.22 59.98 54.37 資產總計資產總計 2654.54 2226.52 1831.32 1311.29 短期借

141、款 8.86 8.86 8.86 8.86 應付票據及應付賬款 64.68 -0.07 預收賬款 -其它流動負債 0.43 0.43 0.43 0.43 流動負債合計 73.97 9.30 9.30 9.36 長期借款 -其它長期負債 44.94 44.94 44.94 44.94 非流動負債合計 44.94 44.94 44.94 44.94 負債總計負債總計 118.91 54.24 54.24 54.31 實收資本 2536.06 2172.28 1777.08 1256.98 普通股股東權益 2536.02 2172.24 1777.04 1256.94 少數股東權益 -負債和所有者權

142、益合計負債和所有者權益合計 2654.97 2226.52 1831.32 1311.29 現金流量表（百萬人民幣）現金流量表（百萬人民幣）2021E 2022E 2023E 2024E 凈利潤-285.67-363.78-395.20-520.10 少數股東損益 -非現金支出 12.02 7.77 7.08 6.45 非經營收益-15.98-15.98-15.98-15.98 營運資金變動-33.39 -0.12 經營活動現金流經營活動現金流-169.74-356.00-388.12-513.77 資產 12.34 -投資 -0.68 -其他-1472.06 -投資活動現金流投資活動現金流-

143、1459.73-0.68 0.00 0.00 債權募資 4.56 -股權募資 1451.98 -其他 645.32-0.96-0.96-0.96 融資活動現金流融資活動現金流 2101.86-0.96-0.96-0.96 現金凈流量現金凈流量 472.39-357.64-389.08-514.73 資料來源：公司招股說明書，HTI 資料來源 23 Aug 2022 36 Table_header2 和譽(2256 HK)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 APPENDIX 1 Summary Abbisko focuses on the development of small-molecule

144、 tumor-targeted drugs,small-molecule tumor-immune drugs,and their combination therapies.Focusing on independent research and development,supplemented by the introduction of innovative early-stage products,Abbisko has built 14 product pipelines focusing on oncology,of which 12 products have global R&

145、D and commercialization rights,and the other 2 products are from Products exclusively introduced by AstraZeneca and X4 therapeutics.Six have entered the clinical research stage,namely FGFR1/2/3 inhibitors,FGFR4 inhibitors,CSF-1R inhibitors,CXCR4 antagonists,and PD-L1 inhibitors.Abbisko has gradually

146、 strengthened and verified its independent research and development capabilities.Abbisko has obtained 10 IND approvals or clinical trial approvals in four countries and regions around the world,and will continue to promote all preclinical products and projects in the following years.The founder team

147、 of Abbisko participated in the research and development of several marketed drugs and built a rich product pipeline with independent research and development as the cornerstone.The three co-founders,Dr.Xu Yaochang,Dr.Yu Hongping,and Dr.Chen Zhui,have played leading roles and made outstanding contri

148、butions to more than 50 drug R&D projects so far.Many of these projects,including almonertinib,duloxetine,erdatinib,lamitetan,polyethylene glycol loxenatide,ribociclib,flumatinib and venetoclax,have been successfully commercialized.Focus on the two major directions of tumor precision treatment and t

149、umor microenvironment immune cells,and iteratively deploy around the target.Abbisko has a total of 9 assets for the precision treatment of small molecule tumors,including FGFR,EGFR,and KRAS inhibitors with differentiation potential.Especially for FGFR targets,the pipeline portfolio constructed by He

150、yu is one of the most comprehensive FGFR pipeline portfolios in the world,covering multiple types of wild-type and mutant FGFR isoforms.Heyus strategy around FGFR targets is based on differentiation and generational changes.The pan-FGFR inhibitor ABSK091 complements each other with FGFR inhibitors A

151、BSK011 and ABSK061 targeting specific FGFR subtypes,to achieve comprehensive indication coverage.Abbisko has formed a portfolio of small molecule tumor immunotherapy candidates.These five drug candidates target major tumor microenvironment immune cell types,including tumor-associated macrophages(TAM

152、s),myeloid-derived suppressor cells(MDSCs),Treg,Th17/Tc17 cells,and effector T cells.By covering multiple tumor immune cell types,small molecule tumor immunotherapy candidates have the potential to be combined with in-house and externally developed tumor immunotherapy and/or small molecule tumor pre

153、cision therapy.Earnings Forecast and Valuation We expect the companys the total revenue in fiscal years 2022-2024 will be RMB 0 million,RMB 0 million,and RMB 1.24 million,respectively.We estimate that the net profit attributable to shareholders of listed companies in 2022-2024 to be Rmb-364 million

154、RMB-395 million and RMB-520 million RMB,respectively.We value the company using a risk-adjusted discounted cash flow(DCF)model and cash flow projections for fiscal 2022-2032.We use a weighted average cost of capital of 10.8%with a perpetual growth rate of 1.5%.The sustainable growth rate is based on

155、 the companys pipeline and self-research capabilities.According to the DCF valuation,the corresponding target price is 13.62 HKD(1 RMB=1.15 HKD).We initiate the coverage with an OUTPERFORM rating.Risks.The clinical progress is not as expected,commercialization is not as expected,and the product appr

156、oval time is delayed.37 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附錄附錄APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANT DISCLOSURE

157、S This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Li

158、mited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certification:我，舒影嵐，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任

159、何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Linda Shu,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is

160、 or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.我，Hao Huang，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何

161、或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Hao Huang,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)n

162、o part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.利益沖突披露利益沖突披露C

163、onflict of Interest Disclosures 海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks or compa

164、nies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed).海通證券

165、股份有限公司和/或其子公司（統稱“海通”）在過去12個月內參與了9688.HK,300558.CH,2607.HK,2196.HK,1877.HK and 1099.HK的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導機構、保薦人或主承銷商的首次公開發行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務顧問的股權或債務再融資項目；3、海通作為主經紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。Haitong Securities Co.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment bankin

166、g projects of 9688.HK,300558.CH,2607.HK,2196.HK,1877.HK and 1099.HK within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancing projects of 9688.HK,300558.CH,2607.HK,2196.HK,1877

167、.HK and 1099.HK for which Haitong acted as sponsor,lead-underwriter or financial advisor;3.listing by introduction in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.作為回報，海通擁有2696.HK 及 2196.HK一類普通股證券的1%或以上。The Haitong beneficially owns 1%or more of a c

168、lass of common equity securities of 2696.HK and 2196.HK.9688.HK,300558.CH,2607.HK,2196.HK,1877.HK,0013.HK 及 1099.HK目前或過去12個月內是海通的投資銀行業務客戶。9688.HK,300558.CH,2607.HK,2196.HK,1877.HK,0013.HK and 1099.HK are/were an investment bank clients of Haitong currently or within the past 12 months.上海醫藥（集團）有限公司,上

169、海醫藥集團股份有限公司 及 石藥集團歐意藥業有限公司目前或過去12個月內是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業務的證券相關業務服務。上海醫藥（集團）有限公司,上海醫藥集團股份有限公司 and 石藥集團歐意藥業有限公司 are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client has been provided for non-investment-banking securities-related services.海通在過去12個月中獲得對2196.HK 及 1877.HK提供投資銀行服務

170、的報酬。Haitong received in the past 12 months compensation for investment banking services provided to 2196.HK and 1877.HK.海通預計將（或者有意向）在未來三個月內從IMAB.US,9688.HK,2256.HK,1952.HK 及 1099.HK獲得投資銀行服務報酬。Haitong expects to receive,or intends to seek,compensation for investment banking services in the next three

171、 months from IMAB.US,9688.HK,2256.HK,1952.HK and 1099.HK.海通在過去的12個月中從石藥集團歐意藥業有限公司獲得除投資銀行服務以外之產品或服務的報酬。Haitong has received compensation in the past 12 months for products or services other than investment banking from 石藥集團歐意藥業有限公司.38 海通擔任2196.HK,2186.HK,1099.HK 及 1093.HK有關證券的做市商或流通量提供者。Haitong acts

172、as a market maker or liquidity provider in the securities of 2196.HK,2186.HK,1099.HK and 1093.HK.關于1877.HK的投資研究報告或投資建議被禁止分發或發布。The investment research report or investment advice on 1877.HK is blocked to be distributed or published.海通國際證券集團有限公司（“海通國際”）有雇員或與關聯人士擔任2607.HK的職員。Haitong International Secu

173、rities Group Ltd.(Haitong International)having an individual employed by or associated with Haitong International serving as an officer of 2607.HK.評級定義評級定義（從（從2020年年7月月1日開始執行）日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研

174、究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級 優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100,美國 SP500;其他所有中國概念股 MSCI China.R

175、atings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since H

176、aitong International Research contains more complete information concerning the analysts views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investme

177、nt advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances(such as the investors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad

178、 market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating c

179、ategory.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other Chin

180、a-concept stocks MSCI China.評級分布評級分布Rating Distribution 截至截至2022年年6月月30日海通國際股票研究評級分布日海通國際股票研究評級分布 優于大市優于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.5%9.2%1.3%39 投資銀行客戶*5.9%5.6%5.0%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義（直至此

181、前的評級系統定義（直至2020年年6月月30日）：日）：買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong International Equity Research Ratings Distribution,

182、as of Jun 30,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 89.5%9.2%1.3%IB clients*5.9%5.6%5.0%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underp

183、erform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12

184、-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings

185、 distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSP

186、I,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short

187、 reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通

188、的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong Securities(H

189、S;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these same A-Shares for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for t

190、he same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券 A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under cov

191、erage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.MSCI ESG評級免責聲明條款：評級免責聲明條款：盡管海通國際的信息供貨商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其聯屬公司

192、（ESG方）從其認為可靠的來源獲取信息（信息）,ESG方均不擔?；虮ＷC此處任何數據的原創性，準確性和/或完整性，并明確表示不作出任何明示或默示的擔保，包括可商售性和針對特定目的的適用性。該信息只能供閣下內部使用，不得以任何形式復制或重新傳播，并不得用作任何金融工具、產品或指數的基礎或組成部分。此外，信息本質上不能用于判斷購買或出售何種證券,或何時購買或出售該證券。即使已被告知可能造成的損害,ESG方均不承擔與此處任何資料有關的任何錯誤或遺漏所引起的任何責任，也不對任何直接、間接、特殊、懲罰性、附帶性或任何其他損害賠償（包括利潤損失）承擔任何責任。MSCI ESG Disclaimer:Alth

193、ough Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ESG Research LLC and its affiliates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality,accuracy and/or completenes

194、s,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,including those of merchantability and fitness for a particular purpose.The Information may only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for,or a com

195、ponent of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Information can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data he

196、rein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any other damages(including lost profits)even if notified of the possibility of such damages.盟浪義利（盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：）數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取

197、得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司 40 述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制

198、、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefully and confirm your agreement and acce

199、ptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not be responsible for any accuracy and completeness of the infor

200、mation.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of any individual or institution as a resu

201、lt of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The contents of the data reflect the judgment of us only on the rele

202、ase day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past performance cannot be viewed as t

203、he prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data for any profitable purpose.Besides,none of individual or ins

204、titution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding icons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-

205、party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Servi

206、ce(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.重要免責聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團

207、有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Pri

208、vate Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員

209、對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內容，本文件并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財

210、務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資

211、決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站 ，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian securities:The research report is issued by Ha

212、itong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of the Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with

213、 the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.41 For research reports on Indian securities:The research report is issued by Haitong Securities India Private Limite

214、d(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“

215、NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International and approved for distribution by Haitong I

216、nternational Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but no representation or war

217、ranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this research report and are subject to change without

218、notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or sell securities.The securities refer

219、red to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past performance is not necessarily indicative of f

220、uture results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for you.The analyst has not taken into account your unique finan

221、cial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendations suits you before investment.Neither HTISG nor any of it

222、s directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts responsible for the content of this document,

223、will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary or trading strategies to the relevant clien

224、ts and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report.HTI is under no obligation to ensure that such oth

225、er trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avoidance of conflicts of interest with respec

226、t to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that are the subject of the Research;public app

227、earances;and trading securities by a research analyst.分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的

228、“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investo

229、r”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commis

230、sion（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美

231、國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 聯系人電話：(212)

232、351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong International salesperson in their own country or region.Notice to Hong

233、 Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report does not constitute a solicitation or an offer of securities

234、or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission.You should not make investment decisions solely on the basis

235、of the information contained in this research report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As described above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or H

236、TIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the 42 United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts.This research report is provided for distribution to“major

237、U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the

238、content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through Haitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),locat

239、ed at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the prep

240、aration of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The

241、HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public appearances and trading securities held by a res

242、earch analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,or be subject to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities o

243、r related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any securities or related financial instruments discussed in this r

244、esearch report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inquiries by U.S.recipients should be directed to:Haitong Internatio

245、nal Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，

246、任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以實施，該公司是一家根據National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exe

247、mptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Pro

248、spectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”），或者在適用情況下National Instrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注冊編號201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法（第110章）（“

249、FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法（第289章）第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Raffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623 電話:

250、(65)6536 1920 日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong

251、 International Securities Company Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong International Securities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會

252、（以下簡稱“ASIC”）公司（廢除及過度性）文書第2016/396號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities

253、 India Private Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who recei

254、ve the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under relevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether b

255、y sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who

256、come into possession of this research are required to observe 43 these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or

257、 sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer exemption”under Natio

258、nal Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or a public offe

259、ring of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon

260、receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicab

261、le,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Advise

262、r under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses or research reports on securities,exchange-traded derivativ

263、es contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matte

264、rs arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This research report is distributed by Haitong International Securit

265、ies Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Noti

266、ce to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments.Any investment or investment activity to which this research relates is

267、 available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interes

268、t in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.Notice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haiton

269、g International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 2016/396,which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian fin

270、ancial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong International Securities(S

271、ingapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice to Indian investors:The research report is distributed by Hait

272、ong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the Nationa

273、l Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/