新能源汽車行業產業鏈研究系列報告：新能源汽車產業鏈景氣高漲動力電池是核心賽道-220823（35頁）.pdf

1、 敬請閱讀末頁之重要聲明 新能源汽車新能源汽車產業鏈景氣高漲產業鏈景氣高漲，動力電池動力電池是核心賽道是核心賽道 新能源汽車產業鏈研究系列報告之一 相關研究：相關研究：1.新能源汽車月報：優質車型密集發布 長安深藍SL03、哪吒S正式上市2022.8.03 2.新能源汽車發展勢頭強勁有韌性，高增長有望延續2022年中期投資策略2022.6.27 3.鋰供需矛盾突出，短期難有緩和，供給緊張或將延續 2022.3.30 行業評級：增持行業評級：增持 近十二個月行業表現近十二個月行業表現%1 個月 3 個月 12 個月 相對收益 2.0 22.4 17.1 絕對收益 0.7 25.0 4.8 注：相

2、對收益與滬深 300 相比 分析師分析師：文正平 證書編號：證書編號：S0500521040001 Tel：(8621)50295369 Email： 地址：地址：上海市浦東新區銀城路88號中國人壽金融中心10樓 核心要點：核心要點：新能源汽車新能源汽車市場欣欣向榮，市場欣欣向榮，銷量高增長帶動產業鏈景氣高漲銷量高增長帶動產業鏈景氣高漲 近年全球新能源汽車銷量高增長，兩大因素促成新能源汽車市場欣欣向榮，其一是政策驅動，其二是產品驅動。我們認為全球新能源汽車銷量高增長有望延續，近年電動汽車車型密集發布將會激發消費需求，促進市場繁榮。歐洲市場和美國市場上可選車型缺乏，產品尚且難以滿足消費者豐富多樣

3、的需求，隨著電動汽車車型日漸豐富，預計銷量增長后勁較強。特別是美國市場潛力巨大，政策加碼，高增長很明確。預計 2022 年全球新能源汽車銷量超 990 萬輛（+46%），仍然是高速增長，對應中國市場銷量指引超 550 萬輛（+56%）、歐洲市場銷量指引接近 280萬輛（+24%）、美國市場銷量指引超 100 萬輛（+64%）。預期未來三年全球/中國新能源汽車銷量也會保持 20%以上年均復合增長，差不多相當于三年再翻倍。動力電池是產業鏈上核心賽道動力電池是產業鏈上核心賽道 動力電池是新能源汽車（電動汽車）不可或缺的核心部件，直接關系著整車性能，重要性不言而喻。動力電池約占純電動汽車生產總成本的

4、1/3，產品價值高，市場空間大，動力電池需求跟隨新能源汽車產銷放量同步高速增長；此外，動力電池行業完全是新能源汽車發展的衍生物，是順應新能源汽車發展而誕生的新興行業，從無到有，孕育著一系列投資機會。是故，動力電池行業理所當然地成為資本市場追逐熱捧的對象。另一方面，動力電池行業競爭十分激烈，只有極少數具有規模優勢、成本控制優異的龍頭公司可以享有合理利潤，大多數動力電池企業仍處于投入期，或是微利經營換取市場。這就造成當前動力電池行業估值（市盈率）普遍較高，投資動力電池行業，建議淡化估值，著重把握兩條主線：一是把握動力電池企業的戰略布局；二是把握動力電池技術演進方向。投資建議投資建議 新能源汽車市場

5、欣欣向榮，銷量高增長帶動產業鏈景氣高漲，動力電池是產業鏈上核心賽道。投資動力電池行業，建議著重把握兩條主線：一是把握動力電池企業的戰略布局，特別是動力電池企業與整車企業已經建立的合作關系，部分動力電池企業綁定優質客戶，可以受益于整車企業銷售放量；二是把握動力電池技術演進方向，技術演進意味著變革與機遇，建議關注在特定領域具有獨特技術優勢的動力電池企業。維持行業“增持”評級。風險提示風險提示 國內疫情反復；新能源汽車行業受政策影響景氣波動劇烈；動力電池行業競爭加??；科技股估值波動風險。證券研究報告證券研究報告 2022 年年 08 月月 23 日日 湘財證券研究所湘財證券研究所 行業研究行業研究

6、新能源新能源汽車汽車行業行業深度深度 1 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 正文目錄 1 新能源汽車市場欣欣向榮，銷量高增長.3 1.1 中國新能源汽車發展勢頭強勁有韌性.5 1.2 歐美新能源汽車市場潛力巨大.10 1.3 總結與展望.16 2 新能源汽車產業鏈景氣高漲.17 3 動力電池是產業鏈上核心賽道.18 3.1 動力電池生產工藝.18 3.2 動力電池行業高增長.19 3.3 動力電池行業競爭格局.21 3.4 動力電池企業與整車企業的合作關系.27 3.5 動力電池技術創新.30 4 投資建議.33 5 風險提示.33 aVuY9YaXtVkZrZfW9P8QbRpNoOoMoM

7、fQpPyQlOtRqNaQqQxOuOnQsONZrMmN 2 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖表目錄 圖 1 更多財政開支用于促進電動汽車發展.3 圖 2 傳統汽車巨頭密集宣布電動化戰略.4 圖 3 全球電動汽車可選車型愈發豐富.4 圖 4 各國電動汽車可選車型數量與電動汽車滲透率（2021 年對比 2016 年）.5 圖 5 中國新能源汽車銷量年度數據.6 圖 6 中國新能源汽車銷量月度數據.7 圖 7 比亞迪海豹重磅新品上市.8 圖 8 歐洲新能源汽車銷量年度數據.11 圖 9 歐洲新能源汽車銷量季度數據.11 圖 10 LEONI AG 是歐洲汽車用電纜線束領軍企業.12 圖 1

8、1 烏克蘭汽車零部件產業集群：共有 22 家外商投資企業經營著 38 家工廠.12 圖 12 德國新能源汽車銷量月度數據.13 圖 13 拜登簽署行政命令：設定目標 2030 年美國新能源汽車滲透率達 50%.14 圖 14 美國新能源汽車銷量年度數據.15 圖 15 全球新能源汽車銷量年度數據.16 圖 16 新能源汽車（電動汽車）產業鏈：標記為本系列報告涉及部分.17 圖 17 電池單體（電芯）生產工藝流程.18 圖 18 電池單體、電池模組、電池系統示意圖.19 圖 19 電池單體、電池模組、電池系統實物圖.19 圖 20 全球動力電池裝機量/中國動力電池裝機量預測.20 圖 21 中國

9、動力電池企業數量逐年減少.22 圖 22 代表性動力電池企業綜合毛利率變化趨勢.23 圖 23 代表性動力電池企業凈利潤率.23 圖 24 動力電池競爭格局展望.24 圖 25 歐洲電池工廠規劃圖.25 圖 26 ACC 股東實力雄厚，已經宣布在法國、德國、意大利三地建設超級工廠.26 圖 27 已知動力電池企業與整車企業合作關系矩陣（國際車企）.28 圖 28 已知動力電池企業與整車企業合作關系矩陣（國內車企）.28 圖 29 寧德時代 2021 年裝機量結構：寧德時代在國內市場上擁有最廣泛客群.29 圖 30 代表性動力電池企業 2021 年裝機量結構：分客戶.29 圖 31 4680 電

10、池全極耳方案圖解，全極耳方案大幅縮短電子流通路徑，降低內阻.30 圖 32 麒麟電池整合功能件，將橫縱梁、水冷板、隔熱墊合三為一.32 圖 33 麒麟電池將原本橫置于電芯底部的水冷功能件縱置于電芯之間.32 表 1 中國新能源乘用車銷量排名 TOP15：按車型.8 表 2 2022 年以來中國新能源汽車市場風波不斷.9 表 3 歐洲市場電動汽車熱銷車型榜單.13 表 4 全球新能源汽車銷量預測.16 表 5 動力電池行業核心數據預測.20 表 6 2021 年全球動力電池裝機量 TOP10 排名.21 表 7 中國市場動力電池裝機量企業排名.22 表 8 圓柱/方形/軟包技術路線特點對比.33

11、 3 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 1 新能源汽車新能源汽車市場欣欣向榮市場欣欣向榮，銷量高增長銷量高增長 近年全球新能源汽車銷量高增長，兩大因素促成新能源汽車市場欣欣向榮，其一是政策驅動，其二是產品驅動：根據國際能源署（IEA）全球電動汽車展望 2022，政策方面，已有約40 個國家/地區立法制定了全面電動化時間表或頒布了燃油汽車禁令。各國紛紛增加財政開支用于促進電動汽車發展，特別是 2020 年疫情爆發后歐洲多國加大電動汽車購置補貼力度對于歐洲市場促進作用大；美國市場上，電動汽車單車補貼上升幅度大，反映政策積極加碼。圖圖 1 更多財政開支用于促進電動汽車發展更多財政開支用于促進電動汽車

12、發展 資料來源：IEA“Global EV Outlook 2022”，湘財證券研究所 產品方面，幾乎所有傳統汽車巨頭都開始電動化轉型，加緊推出電動汽車車型，設定電動汽車銷量目標（參見圖 2）。近年來電動汽車車型愈發豐富，截至 2021 年末，全球電動汽車可選車型已經接近 450 款（參見圖 3）。中國市場上電動汽車可選車型有 298 款，最是豐富；歐洲市場上電動汽車可選車型有 184 款，由于早先歐洲在混合動力路線上領先，電動化浪潮下歐洲車企為混合動力汽車“加裝插電”致使歐洲市場上插電混動汽車占比較高；美國市場上電動汽車可選車型缺乏，未來產品陣列擴充潛力巨大。4 行業研究 敬請閱讀末頁之重要

13、聲明 圖圖 2 傳統汽車巨頭密集宣布電動化戰略傳統汽車巨頭密集宣布電動化戰略：圓圈表示宣布電動汽車銷量目標圓圈表示宣布電動汽車銷量目標 資料來源：IEA“Global EV Outlook 2022”，湘財證券研究所 圖圖 3 全球全球電動汽車可選車型愈發豐富電動汽車可選車型愈發豐富 資料來源：IEA“Global EV Outlook 2022”，湘財證券研究所 5 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖圖 4 各國電動汽車可選車型數量與電動汽車滲透率各國電動汽車可選車型數量與電動汽車滲透率（2021 年對比年對比 2016 年年）資料來源：IEA“Global EV Outlook 2022

14、”，湘財證券研究所 具體而言，中國、歐洲、美國三大主要市場背后的驅動因素不盡相同：中國市場已經實現從政策驅動向產品驅動切換，中國市場上電動汽車可選車型豐富，新款車型層出不窮，消費者選擇余地大，諸多產品頗具吸引力，相對地，包括新能源汽車補貼、雙積分等政策作用弱化；歐洲市場主要是政策驅動，歐盟委員會提出“全球最嚴苛汽車排放標準”迫使車企轉型新能源汽車，此外，2020 年下半年開始疫情下歐洲把發展電動汽車作為經濟刺激手段，歐洲多國加大電動汽車購置補貼力度對于歐洲市場促進作用大；美國市場新能源汽車滲透率低，發展滯后，拜登當選總統后政策正在加碼，處在爆發前夜。1.1 中國新能源汽車發展勢頭強勁有韌性中國

15、新能源汽車發展勢頭強勁有韌性 根據中汽協數據，2020 年中國新能源汽車銷量 136.7 萬輛，對應新能源汽車滲透率 5.4%；而 2021 年中國新能源汽車銷量 352.1 萬輛（+158%），對應新能源汽車滲透率 13.4%。2021 年中國新能源汽車銷量突飛猛進年中國新能源汽車銷量突飛猛進，為中為中國新能源汽車發展掀開新篇章國新能源汽車發展掀開新篇章。2022 年以來中國新能源汽車銷量延續高增長年以來中國新能源汽車銷量延續高增長，2022 年年 1-7 月累計銷量月累計銷量319.4 萬輛（萬輛（+117%），累計銷量對應新能源汽車滲透率），累計銷量對應新能源汽車滲透率 22.1%。6

16、行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖圖 5 中國新能源汽車銷量年度數據中國新能源汽車銷量年度數據（萬輛）（萬輛）資料來源：Wind、中汽協，湘財證券研究所 中國新能源汽車銷量月度數據參見下圖，2021 年中國新能源汽車銷量數據靚麗，月度銷量驚喜連連，屢超預期。特別是 2021 年下半年月度銷量逐月走高，表現強勁，甚至未現季節性回落。2022 年 1-3 月中國新能源汽車銷量保持高位，開局良好。然而，國內疫情對汽車產業沖擊巨大，影響集中體現在四月銷量上。值得注意，即使是最困難的時期，四月銷量 29.9 萬輛（+44.6%），對比上年同期仍然錄得增長超40%，這個同比增速還是不低的；有些驚喜的是，

17、四月新能源汽車滲透率25.3%，較三月提高 3.7 個百分點，滲透率大幅提高反映疫情下車企優先保供新能源汽車，積極推進電動化轉型。是故，我們認為，四月銷量數據尚可，甚至可以說是頗有韌性，反映出中國新能源汽車發展勢頭強勁有韌性，四月數據塵埃落定后市場預期也得以穩定。隨著上海/吉林疫情得到有效控制，汽車作為重點保障產業率先復工復產，中國汽車產業逐步回歸正常軌道。五月銷量大幅反彈，反映中國新能源汽車產銷快速恢復；而后政策刺激下中國新能源汽車市場升溫，銷售火爆，六月裝機量創歷史新高；七月銷量微幅回落，仍然維持高位?？紤]到七月是下半年車市傳統淡季，包括蔚來、小鵬、理想等一批車企七月銷量有所回落，且特斯拉

18、七月銷量環比大幅減少，最終七月銷量整體數據僅是微幅回落，略超預期。根據乘聯會數據，特斯拉（中國）七月銷量僅 8461輛，對比六月銷量 77938 輛大幅減少，此次特斯拉銷量異常主要是特斯拉上海臨港工廠產線升級改造，同時內銷轉出口所致。在特斯拉缺席的情況下，0.5 0.8 1.3 1.8 7.5 33.1 50.7 77.7 125.6 120.6 136.7 352.1 319.4 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%22%24%-40 80 120 160 200 240 280 320 360 400 440 480新能源汽車銷量滲透率 7 行業研究 敬請閱讀末頁之重要

19、聲明 比亞迪等車企銷量增長很大程度上對沖了特斯拉銷量急劇減少的影響，反映中國市場上新能源汽車可選車型豐富，百花齊放。圖圖 6 中國新能源汽車銷量月度數據中國新能源汽車銷量月度數據（萬輛）（萬輛）資料來源：Wind、中汽協，湘財證券研究所 中國市場已經實現從政策驅動向產品驅動切換，中國市場上電動汽車可選車型豐富，新款車型層出不窮，消費者選擇余地大，諸多產品頗具吸引力，相對地，包括新能源汽車補貼、雙積分等政策作用弱化。中國市場上，電動汽車在推廣初期主攻 20 萬以上高端市場與 10 萬以下低端市場，高端市場主打科技體驗，低端市場主要是配合綠牌政策降低購車門檻，10-20 萬中端市場上電動汽車缺失。

20、根據乘聯會數據，以特斯拉 Model 3、Model Y、比亞迪漢、小鵬 P7、理想 ONE 為代表的高端車型受市場追捧。其中，國人期待已久的國產 Model Y 是在 2021 年初正式上市，注定熱銷；2021 新款理想 ONE 引發關注，銷量錄得佳績。近來，極氪 001 在 2021 年 12 月首次登榜；問界 M5 在 2022 年3 月首次登榜。2020 年上市的比亞迪漢成績斐然，廣受好評，顛覆大眾對于比亞迪品牌形象的傳統認知，比亞迪迎來高光時刻。比亞迪抓住契機密集推出車型改款，2021 年 3 月上市的比亞迪秦 PLUS DM-i 也引發轟動，快速登榜，比亞迪 DM-i平臺技術先進，

21、還掀起一股插電混動汽車熱潮；2021 年下半年上市的比亞迪海豚也是上市即熱銷；2022 年 4 月，比亞迪漢 2022 新款發布，漢家族還納入新成員 DM-p，主打澎湃動力表現，實現 3.7 秒零百加速；比亞迪海豹作為比亞迪的重磅新品，宣傳造勢力度大，備受市場期待，已于 2022 年 5 月開啟17.9 11.0 22.6 20.6 21.7 25.6 27.1 32.1 35.7 38.3 45.0 53.1 43.1 33.4 48.4 29.9 44.7 59.6 59.3 0102030405060701月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201820192020202

22、12022 8 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 預售，主打流線美學，實現 0.219Cd.超低風阻系數，采用全球首發 CTB 技術，預計會成為媲美比亞迪漢的爆款產品。圖圖 7 比亞迪海豹重磅新品上市比亞迪海豹重磅新品上市 資料來源：比亞迪官方公眾號，湘財證券研究所 另一方面，以上汽通用五菱宏光 Mini、奇瑞小螞蟻（eQ）、長安奔奔 EV、長城歐拉黑貓、哪吒 V 為代表的質優價廉“國民代步小車”異軍突起，銷售持續火爆，拉動新能源汽車銷量大幅增長，成為 2020 年以來新能源汽車市場的新現象。我們認為這種趨勢還在延續，這些小車可以滿足小城市與鄉村的用車需求，價格親民，在小城市與鄉村有很大市場空

23、間。但是，近來動力電池漲價致使國民代步小車難以盈利，車企虧損嚴重，歐拉黑貓已經停止接單。于是，車企紛紛把目光轉向 10 萬元以上代步小車升級市場，小車升級正當時，長城歐拉好貓、比亞迪海豚定位年輕時尚，深受消費者喜愛。歐拉好貓在 2021年 10 月首次登榜，目前已經取代了歐拉黑貓的地位；比亞迪海豚在 2021 年11 月首次登榜，目前已經盤踞榜單第四。我們注意到電動汽車開始有高端車型下沉，低端車型升級的趨勢，比如比亞迪在前期比亞迪漢成功的基礎上，推出比亞迪秦 PLUS DM-i；小鵬在前期 P7 成功的基礎上推出 P5；長城在前期歐拉黑貓成功的基礎上主推歐拉好貓，都是在填補 10-20 萬中端

24、市場空白，未來中端市場還有很大拓展空間。表表 1 中國新能源乘用車銷量排名中國新能源乘用車銷量排名 TOP15（輛）：（輛）：按車型按車型 排名 2021 年銷量（轎車）2022 年 1-7 月銷量（轎車）1 宏光 MINI 395,451 宏光 MINI 225,781 2 比亞迪秦 187,227 比亞迪秦 180,423 3 特斯拉 Model 3 150,890 比亞迪漢 122,220 4 比亞迪漢 117,323 比亞迪海豚 78,756 9 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 5 奇瑞 eQ 76,987 特斯拉 Model 3 64,730 6 奔奔 EV 76,381 QQ 冰

25、淇淋 63,478 7 埃安 Aion S 73,853 奔奔 EV 60,054 8 歐拉黑貓 63,492 奇瑞 eQ 57,076 9 小鵬 P7 60,569 埃安 Aion S 47,465 10 歐拉好貓 49,900 小鵬 P7 41,807 11 科萊威 CLEVER 46,002 零跑 T03 38,520 12 零跑 T03 40,245 歐拉好貓 38,454 13 思皓 E10X 35,368 風神 E70 32,010 14 比亞迪 e2 33,825 小鵬 P5 26,942 15 雷丁芒果 30,467 思皓 E10X 26,446 排名 2021 年銷量（SUV

26、）2022 年 1-7 月銷量（SUV）1 特斯拉 Model Y 169,853 比亞迪宋 196,852 2 比亞迪宋 104,244 特斯拉 Model Y 141,306 3 理想 ONE 90,491 比亞迪元 PLUS 73,903 4 比亞迪唐 50,116 理想 ONE 70,825 5 哪吒 V 49,646 比亞迪唐 66,039 6 蔚來 ES6 41,474 埃安 Aion Y 57,679 7 比亞迪元 40,534 哪吒 V 48,963 8 埃安 Aion Y 33,522 蔚來 ES6 28,370 9 蔚來 EC6 29,905 哪吒 U 26,799 10

27、小鵬 G3 29,721 問界 M5 26,348 11 ID.4 CROZZ 26,141 ID.4 CROZZ 25,899 12 威馬 EX5 24,025 比亞迪元 25,646 13 寶馬 X3 BEV 21,814 零跑 C11 25,497 14 ID.4 X 21,004 極氪 001 24,032 15 蔚來 ES8 20,050 埃安 Aion V 20,196 資料來源：乘聯會，湘財證券研究所 年初時，受（1）補貼退坡；（2）新能源汽車漲價；（3）供應鏈不穩定等變數影響，市場對于 2022 年中國新能源汽車銷量沒有把握、缺乏信心，而后國內疫情又擾動車市，新能源汽車產銷承壓

28、。表表 2 2022 年以來中國新能源汽車市場年以來中國新能源汽車市場風波風波不斷不斷 補貼退坡 2022 年起新能源汽車補貼標準在 2021 年基礎上退坡 30%，純電動乘用車（續航里程400km）補貼標準減少 5400 元，插電混動乘用車補貼標準減少 2000 元，2023 年不再給予補貼 新能源汽車漲價 特斯拉在 2021 年 11-12 月三次漲價，比亞迪在 2022 年 1 月宣布漲價 1000-7000 元不等；2022年 3 月，特斯拉三次漲價，比亞迪宣布漲價 3000-6000 元不等，其后眾多車企跟漲 10 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 供應鏈 不穩定 鋰電原材料價格大幅

29、上漲，市場擔憂極端情況下可能發生供應鏈斷供，進而影響車企產銷量 國內疫情 上海/吉林是中國汽車工業重鎮，國內疫情造成特斯拉、上汽集團、一汽集團等車企停產，并且由于汽車產業鏈復雜，環環相扣，供應鏈斷供殃及全國汽車工業 資料來源：新聞報道，湘財證券研究所 我們認為，中國市場上新能源汽車可選車型豐富，諸多產品頗具吸引力，我們認為，中國市場上新能源汽車可選車型豐富，諸多產品頗具吸引力，需求強勁有支撐，我們對于中國新能源汽車市場始終抱有信心，加上需求強勁有支撐，我們對于中國新能源汽車市場始終抱有信心，加上密集出密集出臺的經濟維穩政策臺的經濟維穩政策刺激汽車消費，刺激汽車消費，近來中國新能源汽車近來中國新

30、能源汽車市場明顯升溫，市場明顯升溫，銷售銷售火爆火爆，2022 年中國新能源汽車銷量高增長明確年中國新能源汽車銷量高增長明確。保守預計保守預計 2022 年中國新能年中國新能源汽車銷量超源汽車銷量超 550 萬輛（萬輛（+56%）。）。1.2 歐美新能源汽車市場潛力巨大歐美新能源汽車市場潛力巨大 1.2.1 歐洲市場歐洲市場砥礪前行砥礪前行 歐洲是碳中和領軍者歐洲是碳中和領軍者。2018 年 11 月，歐盟委員會首次提出“2050 年碳中和”長期愿景；2019 年 12 月，歐盟委員會發布綱領性文件歐洲綠色協議（European Green Deal），明確政策框架，旨在促進歐洲綠色轉型，最終

31、實現 2050 年碳中和。歐洲綠色協議包括一系列政策措施，其中，2021 年6 月，歐洲氣候法（European Climate Law）立法通過，把“2050 年碳中和”之政治雄心轉變為具有約束力的法律條文，同時還要求“2030 年凈排放減少 55%”（相比 1990 年凈排放），這是一個更加貼近實踐的階段性目標；2021 年 7 月，歐盟委員會提出減碳 55%（Fit for 55）一攬子政策提案，旨在具體落實“2030 年凈排放減少 55%”，目前提案正在審議中。汽車排放標準嚴苛。汽車排放標準嚴苛。在汽車領域，歐盟委員會要求 2021 年起，大型車企（轎車年登記量在 30 萬輛以上）新登

32、記轎車的平均二氧化碳排放量須低于95g/km，超出標準每 1g/km 每輛罰款 95 歐元，該項政策被認為是全球最嚴苛汽車排放標準，令大眾等車企面臨巨額罰款。另一方面，政策給予新能源汽車優待，新能源汽車電能消耗不計算二氧化碳排放量，并且在計算平均二氧化碳排放量時，新能源汽車可以享受附加權重。如今燃油汽車節能減排技術難有突破，政策高壓下轉型新能源汽車是歐洲車企籌謀破局的必然選擇。根據歐洲汽車制造商協會（ACEA）新車注冊數據，歐洲（EU+EFTA+UK）2021 年新能源汽車銷量 226.3 萬輛（+65.7%），全年銷量對應新能源汽車滲透率 18.0%；2022 年上半年新能源汽車銷量 112

33、.2 萬輛（+8.8%），對應新 11 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 能源汽車滲透率 18.6%。圖圖 8 歐洲新能源汽車銷量年度數據歐洲新能源汽車銷量年度數據（萬輛）（萬輛）資料來源：ACEA，湘財證券研究所 歐洲市場主要是政策驅動。歐洲市場主要是政策驅動。如前所述，歐洲實施全球最嚴苛汽車排放標準，此外，2020 年下半年開始疫情下歐洲把發展電動汽車作為經濟刺激手段，歐洲多國加大電動汽車購置補貼力度對于歐洲市場促進作用大。隨著購置補貼調整，2021Q3 歐洲新能源汽車銷量環比下降，歐洲市場有所降溫。圖圖 9 歐洲新能源汽車銷量季度數據歐洲新能源汽車銷量季度數據（萬輛）（萬輛）資料來源：A

34、CEA，湘財證券研究所 2022 年 3 月伊始，俄烏戰爭爆發更是令歐洲汽車制造業一度陷入癱瘓。烏克蘭是歐洲汽車零部件的重要供應地，根據烏克蘭招商局數據-50 100 150 200 25020152016201720182019202020212022H1-10 20 30 40 50 60 70 80Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q220182019202020212022 12 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 （UkraineInvest.gov），烏克蘭擁有龐大的汽車零部件產業集群，專長汽車用電纜線束，烏克蘭境內共有22家汽車零部件外商投資企業經

35、營著38家工廠，包括 LEONI、APTIV 在內的 11 家汽車用電纜線束外商投資企業。由于汽車供應鏈高度復雜，個別環節出現斷供都會影響整車生產，戰爭事實上也殃及德國等歐洲多國的汽車制造業，俄烏戰爭爆發后大眾集團隨即暫停德國茨維考和德累斯頓兩家 MEB 純電平臺汽車工廠的生產，另有多家汽車工廠放緩生產節奏。圖圖 10 LEONI AG 是歐洲汽車用電纜線束領軍企業是歐洲汽車用電纜線束領軍企業 資料來源：LEONI，湘財證券研究所 圖圖 11 烏克蘭汽車零部件產業集群烏克蘭汽車零部件產業集群：共有共有 22 家外商投資企業經營著家外商投資企業經營著 38 家工廠家工廠，專長汽車用電纜線束專長汽

36、車用電纜線束 資料來源：UkraineInvest.gov.ua，湘財證券研究所 13 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 俄烏戰爭的深遠影響或是進一步加劇了歐洲能源危機，能源緊缺及通貨膨脹掣肘歐洲經濟，歐洲新能源汽車銷量增長乏力。德國是歐洲汽車工業重地，也是歐洲新能源汽車銷量風向標。根據德國交通部（KBA）新車注冊數據，始自三月，德國新能源汽車銷量已經連續五個月同比負增長，形勢遲遲未見好轉。圖圖 12 德國新能源汽車銷量月度數據（萬輛）德國新能源汽車銷量月度數據（萬輛）資料來源：KBA，湘財證券研究所 盡管歐洲市場受補貼調整、俄烏戰爭、能源危機影響，新能源汽車銷量受挫，然而，我們認為，歐洲市場

37、上電動汽車可選車型缺乏（特別是指純電動汽車車型），隨著新款車型陸續推出，歐洲市場會從政策驅動轉向政策、產品雙輪驅動，下半年歐洲市場或有轉機。我們注意到歐洲市場上一些積極變化，像是菲亞特 500e 以其時尚多變的造型風靡歐洲，為歐洲市場注入活力，銷量持續攀升；再有特斯拉柏林工廠從 2022 年 3 月開始正式投入生產，產能爬坡中，供給端約束解除也會帶動其銷量。我們預計 2022 年歐洲新能源汽車銷量有望達 280 萬輛（+24%）。表表 3 歐洲歐洲市場電動汽車市場電動汽車熱銷車型榜單（七月數據熱銷車型榜單（七月數據暫暫未發布）未發布）排名 2021 年銷量（輛）2022 年 1-6 月銷量（輛

38、）1 特斯拉 Model 3 142,905 特斯拉 Model Y 45,240 2 雷諾 Zoe 72,562 特斯拉 Model 3 40,404 3 大眾 ID.3 69,567 菲亞特 500e 33,160 4 大眾 ID.4 55,006 大眾 ID.4 23,742 5 起亞 Niro 46,705 標志 208 23,134 6 福特 Kuga（PHEV）46,448 起亞 Niro 22,698 -1 2 3 4 5 6 7 8 912月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月2020年2021年2022年 14 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 7 菲亞特 500

39、e 44,492 福特 Kuga（PHEV）22,285 8 斯柯達 Enyaq 44,402 斯柯達 Enyaq 22,257 9 現代 Kona 43,415 雷諾 Zoe 21,831 10 標志 208 42,605 現代 Kona 20,506 資料來源：Clean Technica,EV Volumes，湘財證券研究所 1.2.2 美國市場開啟高增長美國市場開啟高增長 2020 年 11 月，拜登當選總統，拜登對于新能源的態度，相比前任可謂翻天覆地，拜登就職后立即落實美國重返巴黎氣候協定，并且宣布“2050碳中和”，美國新能源汽車市場也迎來久違的政策紅利：2021/8 拜登簽署行政

40、命令，設定目標 2030 年美國新車銷售中新能源汽車占比達 50%！當天，拜登還在白宮會見了美國汽車三巨頭福特、通用、Stellantis，以及美國汽車工人聯合會。會后，福特、通用、Stellantis 發表聯合聲明目標 2030 年其各自新車銷售中新能源汽車占比至少達 40%。圖圖 13 拜登簽署行政命令拜登簽署行政命令：設定目標：設定目標 2030 年美國新能源汽車滲透率達年美國新能源汽車滲透率達 50%資料來源：whitehouse.gov，湘財證券研究所 2022/8 拜登簽署通脹削減法（Inflation Reduction Act,IRA），該法案正式生效，拜登表示通脹削減法是“美

41、國歷史上最重要的法律之一”。關于新能源汽車，通脹削減法 提出繼續為新車提供最高 7500 美元稅收抵免，但是增設“美國制造”要求（動力電池須由美國制造或由美國自由貿易伙伴制造），取消車企 20 萬輛補貼規模上限，為二手車提供最高 4000 美元稅收抵 15 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 免，有效期 2023 年起至 2032 年底。我們認為，該項政策我們認為，該項政策不設補貼規模上限不設補貼規模上限且明確且明確補貼覆蓋未來十余年，時間跨度久，補貼覆蓋未來十余年，時間跨度久，為美國新能源汽車長遠發展奠定為美國新能源汽車長遠發展奠定基礎?；A。美國電動汽車美國電動汽車銷量銷量一改頹勢一改頹勢，

42、開啟高增長開啟高增長。根據美國研究機構 Argonne數據，2021 年美國電動汽車銷量 60.8 萬輛（+98.7%）；2022 年 1-7 月美國電動汽車累計銷量 50.2 萬輛。圖圖 14 美國新能源汽車銷量年度數據美國新能源汽車銷量年度數據（萬輛）（萬輛）資料來源：Argonne，湘財證券研究所 美國市場上電動汽車發端于 2010 年末，第一款電動汽車分別是日產聆風（BEV）和雪佛蘭 Volt（PHEV），可見通用汽車很早就開始布局電動汽車，然而，美國十年來電動汽車發展緩慢。美國電動汽車普及程度不高，2022 年 7 月美國電動汽車滲透率僅 7.0%（電動汽車銷量/輕型汽車銷量），對標

43、拜登行政命令要求 2030 年滲透率達50%，未來提升空間巨大。當前，美國市場上電動汽車可選車型缺乏，純電動汽車以特斯拉 Model Y、Model 3 最受歡迎，特斯拉一家獨大，新發布的福特 Mustang Mach-E、F-150 Lightning 成為特斯拉的挑戰者。展望未來，隨著美國汽車三巨頭福特、通用、Stellantis（FCA）共同發力電動汽車，發布新車，美國市場即將迎來百花齊放。我們預計我們預計 2022 年美國電動汽車銷量超年美國電動汽車銷量超100 萬輛萬輛（+64%）。）。33.132.030.660.850.2010203040506070 16 行業研究 敬請閱讀末

44、頁之重要聲明 1.3 總結與展望總結與展望 2021 年，中國、歐洲、美國三大新能源汽車主要市場均實現大幅增長，2021 年全球新能源汽車銷量 679.2 萬輛（+111%）。圖圖 15 全球全球新能源汽車銷量年度數據新能源汽車銷量年度數據（萬輛）（萬輛）資料來源：中汽協、ACEA、Argonne、EV Volumes，湘財證券研究所 展望未來，我們認為全球新能源汽車銷量高增長有望延續，近年電動汽車車型密集發布將會激發消費需求，促進市場繁榮，如前所述，歐洲市場和美國市場上可選車型缺乏，產品尚且難以滿足消費者豐富多樣的需求，隨著電動汽車車型日漸豐富，預計銷量增長后勁較強。特別是美國市場潛力巨大，

45、政策加碼，高增長很明確。預計預計 2022 年全球新能源汽車銷量超年全球新能源汽車銷量超 990 萬輛萬輛（+46%），仍然是高速增），仍然是高速增長，對應中國市場銷量指引長，對應中國市場銷量指引超超 550 萬輛萬輛（+56%）、歐洲市場銷量指引）、歐洲市場銷量指引接近接近 280萬輛萬輛（+24%）、美國市場銷量指引）、美國市場銷量指引超超 100 萬輛萬輛（+64%）。）。預期未來三年全球預期未來三年全球/中國新能源汽車銷量也會保持中國新能源汽車銷量也會保持 20%以上年均復合增長，差不多相當于三年再以上年均復合增長，差不多相當于三年再翻倍。翻倍。新能源汽車仍會是備受投資者矚目的人氣賽道

46、，熱度不減。新能源汽車仍會是備受投資者矚目的人氣賽道，熱度不減。表表 4 全球新能源汽車銷量全球新能源汽車銷量預測（銷量：萬輛）預測（銷量：萬輛）2020 2021 2022E 22E/21 2025E CAGR 25E/22E 中國 136.7 352.1 550 56%1000 22%歐洲 136.6 226.3 280 24%430 15%美國 30.6 60.8 100 64%220 30%其他 18.0 40 60 50%200 49%全球 321.9 679.2 990 46%1850 23%資料來源：中汽協、ACEA、Argonne、EV Volumes，湘財證券研究所 136.

47、7136.630.618.0+158%,352.1+66%,226.3+99%,60.8+122%,40050100150200250300350400中國歐洲美國其他20202021 17 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 2 新能源汽車新能源汽車產業鏈景氣高漲產業鏈景氣高漲 新能源汽車銷量高增長帶動產業鏈景氣高漲，本次系列報告聚焦新能源汽車產業鏈，挖掘新能源汽車產業鏈上的投資機會。新能源汽車（電動汽車）產業鏈主要環節如圖所示，三電系統“電池、電驅、電控”是電動汽車的核心部件，為電動汽車提供動力，也是電動汽車區別于燃油汽車之處；充電樁/換電站是必須的配套設施，為電動汽車補充能量；電動汽車也帶

48、來汽車電氣架構的徹底改變，帶動汽車電子升級。下圖中標記是本次新能源汽車產業鏈系列報告涉及部分，本篇后續將聚焦于動力電池；鋰電材料方面參見我方電動車核心材料需求前景廣闊，材料體系不斷迭代創新；汽車電子方面參見我方汽車電子需求高速成長，國內供應鏈公司已穩定供貨；鋰電設備參見我方全球新能源汽車大發展，機械設備哪些板塊將受益？；車規半導體參見我方汽車電動化智能化轉型加速，車規半導體市場空間可期。圖圖 16 新能源汽車（電動汽車）產業鏈新能源汽車（電動汽車）產業鏈：標記為本系列報告涉及部分：標記為本系列報告涉及部分 資料來源：湘財證券研究所 18 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 3 動力電池動力電池是

49、是產業鏈上產業鏈上核心賽道核心賽道 動力電池通常就是指為汽車提供動力的電池，安裝在車體底部位置。動力電池是新能源汽車（電動汽車）不可或缺的核心部件，直接關系著整車性能，重要性不言而喻。動力電池約占純電動汽車生產總成本的 1/3，產品價值高，市場空間大，動力電池需求跟隨新能源汽車產銷放量同步高速增長；此外，動力電池行業完全是新能源汽車發展的衍生物，是順應新能源汽車發展而誕生的新興行業，從無到有，孕育著一系列投資機會。是故，動力電池行業理所當然地成為資本市場追逐熱捧的對象。另一方面，動力電池行業競爭十分激烈，只有極少數具有規模優勢、成本控制優異的龍頭公司可以享有合理利潤，大多數動力電池企業仍處于投

50、入期，或是微利經營換取市場。這就造成當前動力電池行業估值（市盈率）普遍較高，投資動力電池行業，建議淡化估值，著重把握兩條主線：一是把握動力電池企業的戰略布局，特別是動力電池企業與整車企業已經建立的合作關系，部分動力電池企業綁定優質客戶，可以受益于整車企業銷售放量；二是把握動力電池技術演進方向，技術演進意味著變革與機遇，建議關注在特定領域具有獨特技術優勢的動力電池企業。3.1 動力電池生產工藝動力電池生產工藝 動力電池的生產原材料主要包括正極材料、負極材料、電解液、隔膜、電芯殼體、鋰電銅箔等，經由涂布、模切、分條、卷繞/疊片、封裝、注液、化成等工藝流程制成電池單體（Cell），或稱“電芯”。圖圖

51、 17 電池單體（電芯）生產工藝流程電池單體（電芯）生產工藝流程 資料來源：寧德時代招股說明書，湘財證券研究所 19 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 動力電池對于電池單體一致性要求苛刻，因為后續還要將數量龐大（成百上千顆）的電池單體組合在一起。即是先將電池單體組裝成電池模組（Module），再將電池模組打包成電池系統（Pack），或稱“電池包”。電池單體制造涉及電化學應用，而后續電池模組、電池系統制造則完全是機械組裝，所以也有整車企業僅采購電池單體，而后自行/委托打包成電池系統。圖圖 18 電池單體、電池模組、電池系統示意圖電池單體、電池模組、電池系統示意圖 資料來源：ACC，湘財證券研究所

52、 圖圖 19 電電池單體、電池模組、電池系統實物圖池單體、電池模組、電池系統實物圖 資料來源：蜂巢能源官網，湘財證券研究所 3.2 動力電池行業動力電池行業高增長高增長 動力電池裝機量與新能源汽車產銷量高度相關?；?SNE Research、中國汽車動力電池產業創新聯盟發布的裝機量數據，結合我們對于全球/中國新能源汽車銷量的判斷，測算測算 2022 年年全球動力電池裝機量約全球動力電池裝機量約 436GWh 20 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 （+47%），中國動力電池裝機量約），中國動力電池裝機量約 237GWh（+53%），行業增速較快，），行業增速較快，預期預期未來三年全球未來三年

53、全球/中國動力電池裝機量也會保持中國動力電池裝機量也會保持 20%以上年均復合增長以上年均復合增長，差不多，差不多相當于相當于三年三年再翻倍再翻倍，2025 年全球動力電池裝機量接近年全球動力電池裝機量接近 1000GWh，迎接迎接“TWh時代時代”。動力電池裝機量跟隨新能源汽車產銷量同步高速增長，增速上的細微差異取決于平均帶電量的變化趨勢。關于平均帶電量，我們判斷中國市場上小車熱潮暫告段落，平均帶電量止跌企穩，歐洲市場上以菲亞特 500e 為代表的小車興起，平均帶電量走低；美國市場上向來流行 SUV、皮卡等大型車，美國市場銷售放量對于全球平均帶電量拉動作用大?？傮w而言，我們判斷平均帶電量未來

54、基調會是緩慢攀升，特別是我們還考慮到插電混動汽車也有其適應客群，補貼退坡后插電混動汽車也許會有一波興盛。值得指出，動力電池裝機量直接掛鉤下游新能源汽車產銷，貼近終端市值得指出，動力電池裝機量直接掛鉤下游新能源汽車產銷，貼近終端市場需求，如果考慮到產業鏈擴產備貨，換電模式發展需要保有備用電池，以場需求，如果考慮到產業鏈擴產備貨，換電模式發展需要保有備用電池，以及動力電池維修換新等等，實際動力電池生產量會超過動力電池裝機量。及動力電池維修換新等等，實際動力電池生產量會超過動力電池裝機量。圖圖 20 全球動力電池裝機量全球動力電池裝機量/中國動力電池裝機量預測中國動力電池裝機量預測 資料來源：SNE

55、 Research、中國汽車動力電池產業創新聯盟，湘財證券研究所 表表 5 動力電池行業核心數據預測動力電池行業核心數據預測 2020 2021 2022E 同比增速 22E/21 2025E 年均復合增速 25E/22E 全球新能源汽車銷量（萬輛）321.9 679.2 990 46%1850 23.2%全球動力電池裝機量（全球動力電池裝機量（GWh）146.8 296.8 436 47%925 28.5%隱含平均帶電量（度）=裝機量/銷量 45.6 43.7 44.0 0.7%50 4.4%中國新能源汽車銷量（萬輛）136.7 352.1 550 56%1000 22.1%中國動力電池裝機

56、量（中國動力電池裝機量（GWh）63.6 154.5 237 53%480 26.6%資料來源：SNE Research、中國汽車動力電池產業創新聯盟，湘財證券研究所 01002003004005006007008009001000202020212022E2025E全球動力電池裝機量中國動力電池裝機量 21 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 3.3 動力電池行業動力電池行業競爭格局競爭格局 根據韓國市場研究機構 SNE Research 發布的 2021 年全球動力電池裝機量榜單，前十名依次是寧德時代、LG 新能源、松下、比亞迪、SK On、三星 SDI、中創新航、國軒高科、遠景動力、蜂巢能

57、源。中國動力電池企業占據六席、韓國三席、日本一席。寧德時代 2021 年全球裝機量 96.7GWh（+168%），已經是連續多年霸榜，并且相較 LG 新能源 2021 年全球裝機量 60.2GWh（+75.5%）拉開差距，而在 2020 年，寧德時代險些被 LG 新能源趕超；LG 新能源因通用雪佛蘭 Bolt EV 召回事件受挫，但是很快振作起來，2022 年 1 月成功上市，創造韓國有史以來融資規模最大 IPO 紀錄；SK On 發展激進，已經超越三星 SDI 位居第五；松下、遠景動力增速較慢，主要是松下產能擴張保守，遠景動力受制于日產聆風銷量疲軟。表表 6 2021 年全球動力電池裝機量年

58、全球動力電池裝機量（GWH）TOP10 排名排名 排名 企業名稱 2021 年 裝機量 2020 年 裝機量 2021/2020 同比 2021 年 市場份額 2020 年 市場份額 1 寧德時代 96.7 36.2 167.5%32.6%24.6%2 LG 新能源 60.2 34.3 75.5%20.3%23.4%3 松下 36.1 27.0 33.5%12.2%18.4%4 比亞迪 26.3 9.8 167.7%8.8%6.7%5 SK On 16.7 8.1 107.5%5.6%5.5%6 三星 SDI 13.2 8.5 56.0%4.5%5.8%7 中創新航 7.9 3.4 130.5

59、%2.7%2.3%8 國軒高科 6.4 2.4 161.3%2.1%1.7%9 遠景動力 4.2 3.9 7.8%1.4%2.7%10 蜂巢能源 3.1 0.6 430.8%1.0%0.4%TOP10 合計 270.8-91.2%-全部企業 296.8 146.8 102.3%100.0%100.0%資料來源：SNE Research，湘財證券研究所 中國市場上動力電池企業眾多，2022 年 1-7 月共有 45 家動力電池企業在中國新能源汽車市場上實現裝車配套（這個數字較去年同期減少 8 家）。動力電池企業數量逐年減少說明動力電池行業發展趨于成熟，末尾淘汰，幾乎再沒有新進入者。盡管如此，動力

60、電池行業競爭仍然十分激烈，表現為龍頭公司占據絕大部分市場份額，二線動力電池企業步步緊跟、虎視眈眈，還有眾多三線動力電池企業缺乏優質客戶和規模優勢，孤注一擲拼搏求進，又或是掙扎求存。22 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖圖 21 中國動力電池企業數量逐年減少中國動力電池企業數量逐年減少 資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，湘財證券研究所 中國市場動力電池裝機量企業排名參見下表，寧德時代與 LG 新能源曾在 2021 年中國市場上展開爭奪，最終寧德時代勝出，LG 新能源一度跌出榜單。目前寧德時代一家獨大，龍頭地位穩固，2022 年 1-7 月中國市場份額高達 47.6%。然而，競爭對手也是

61、步步緊跟，然而，競爭對手也是步步緊跟，受益于比亞迪汽車熱銷，比亞迪受益于比亞迪汽車熱銷，比亞迪裝機量穩步攀升，裝機量穩步攀升，位居第二位居第二；黑馬中創新航快速擴張，裝機量超越國軒高科，黑馬中創新航快速擴張，裝機量超越國軒高科，位居第三；位居第三；蜂巢能源蜂巢能源在發展戰略上堅持創新導向，技術特點鮮明在發展戰略上堅持創新導向，技術特點鮮明，并且，并且產能產能擴張激進，擴張激進，裝機量爬坡較快，后來居上，有趕超之勢；孚能科技押注軟包電裝機量爬坡較快，后來居上，有趕超之勢；孚能科技押注軟包電池池小眾技術路線，位居第九，這個成績也算是不錯；青山集團下屬瑞浦小眾技術路線，位居第九，這個成績也算是不錯；

62、青山集團下屬瑞浦能源能源擁有上游鎳鈷等資源保障，極具成本優勢，短短幾年間闖進前十，發展態勢擁有上游鎳鈷等資源保障，極具成本優勢，短短幾年間闖進前十，發展態勢良好。良好。表表 7 中國市場中國市場動力電池裝機量動力電池裝機量企業企業排名排名（裝機量：（裝機量：GWH）2020 年年 2021 年年 2022 年年 1-7 月月 排名 動力電池企業 裝機量 份額 動力電池企業 裝機量 份額 動力電池企業 裝機量 份額 1 寧德時代 31.79 50.0%寧德時代 80.51 52.1%寧德時代 63.91 47.6%2 比亞迪 9.48 14.9%比亞迪 25.06 16.2%比亞迪 29.88

63、22.3%3 LG 化學 4.13 6.5%中航鋰電 9.05 5.9%中創新航 9.82 7.3%4 中航鋰電 3.55 5.6%國軒高科 8.02 5.2%國軒高科 6.66 5.0%5 國軒高科 3.32 5.2%LG 新能源 6.25 4.0%欣旺達 3.24 2.4%6 松下 2.24 3.5%蜂巢能源 3.22 2.1%蜂巢能源 3.17 2.4%7 億緯鋰能 1.18 1.9%塔菲爾 3.00 1.9%LG 新能源 3.16 2.4%8 瑞浦能源 0.95 1.5%億緯鋰能 2.92 1.9%億緯鋰能 3.02 2.3%9 力神 0.92 1.4%孚能科技 2.45 1.6%孚能

64、科技 2.53 1.9%10 孚能科技 0.85 1.3%欣旺達 2.06 1.3%瑞浦能源 1.88 1.4%資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，湘財證券研究所 5845010203040506070802019年2020年2021年2022年1-7月 23 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 動力電池行業競爭十分激烈，只有極少數具有規模優勢、成本控制優異的龍頭公司可以享有合理利潤，大多數動力電池企業仍處于投入期，或是微利經營換取市場。下圖可見動力電池企業綜合毛利率呈下行趨勢，其一是反映動力電池行業發展成熟，超額利潤消失，其二也是反映動力電池行業競爭日益激烈。再者，觀察動力電池凈利潤率，還

65、可以發現，寧德時代以外其他動力電池企業幾乎是難以盈利的，這是現階段動力電池行業普遍現象。圖圖 22 代表性動力電池企業綜合毛利率變化趨勢代表性動力電池企業綜合毛利率變化趨勢 資料來源：Wind，湘財證券研究所 圖圖 23 代表性動力電池企業代表性動力電池企業凈利潤率凈利潤率 資料來源：Wind，湘財證券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201720182019202020212022Q1寧德時代國軒高科孚能科技-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%201720182019202020212022Q1寧德時代國軒高科孚能科技 24 行業

66、研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 如前所述，動力電池行業群雄逐鹿，格局未定，競爭十分激烈。展望未來，動力電池行業還會有翻天覆地的變化。LG 新能源厚積薄發，發展勢頭迅猛，特別是在國際市場拓展上有優勢，成為寧德時代的挑戰者；第二梯隊包括松下、三星 SDI、SK On、遠景動力、比亞迪、國軒高科、蜂巢能源、億緯鋰能、中創新航等。目前來看，瑞浦能源、Northvolt、ACC 也很有潛力躋身第二梯隊。孚能科技憑借其軟包電池技術路線可以占有一定市場份額，但是軟包電池還是不太可能成為主流。圖圖 24 動力電池競爭格局展望動力電池競爭格局展望 資料來源：湘財證券研究所 歐洲鋰電產業缺失歐洲鋰電產業缺失，乃是兵

67、家必爭之地。寧德時代、蜂巢能源、國軒高，乃是兵家必爭之地。寧德時代、蜂巢能源、國軒高科先后在德國建設生產基地，遠景動力在英國、法國、西班牙建設生產基地，科先后在德國建設生產基地，遠景動力在英國、法國、西班牙建設生產基地，少數中國動力電池企業跨出國門，前瞻布局歐洲，為未來國際業務拓展奠定少數中國動力電池企業跨出國門，前瞻布局歐洲，為未來國際業務拓展奠定基礎?；A。值得注意，歐洲決不甘心放棄動力電池產業。值得注意，歐洲決不甘心放棄動力電池產業。2017 年 10 月，歐盟成立歐洲電池聯盟（European Battery Alliance,EBA），致力于推進歐洲本土電池產業發展，促進就業、擺脫依

68、賴。歐洲電池聯盟在 2018 年提出“戰略行動計劃”明確戰略發展方向，其后發起兩期“歐洲共同利益重要項目”（Important Project of Common European Interest,IPCEI），由歐盟成員國出資合計 61億歐元，并額外撬動私人投資百億歐元，用于資助歐洲電池研發與創新。根據歐洲電池聯盟第六次高級別會議（2022/2/23），歐盟正在推進開展111 個電池工業項目，其中包括 20 個電池超級工廠，已經在整個電池產業鏈上投資 1270 億歐元。推進歐洲本土電池產業發展已經成為歐洲共識推進歐洲本土電池產業發展已經成為歐洲共識。目前歐洲地區已成熟運第一梯隊第一梯隊寧德

69、時代、LG新能源第二梯隊第二梯隊松下、SK On、三星SDI、遠景動力、比亞迪、國軒高科、蜂巢能源、億緯鋰能、中創新航很有潛力躋身第二梯隊很有潛力躋身第二梯隊瑞浦能源、Northvolt、ACC 25 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 營的電池工廠僅有 LG 新能源波蘭工廠、三星 SDI 匈牙利工廠、SK On 匈牙利工廠、遠景動力英國工廠等屈指可數的幾個。而在歐洲各方通力支持下，歐洲涌現出一批電池新勢力，包括瑞典Northvolt、法國 Verkor、英國 Britishvolt、意大利 Italvolt、斯洛伐克 InoBat Auto等歐洲本土電池企業宣布建設超級工廠。其中尤以North

70、volt為代表，Northvolt聲名遠播，被國人比作歐洲寧德時代。Northvolt 成立于 2016 年 10 月，總部位于瑞典，創始人是特斯拉供應鏈管理部前副主席 Peter Carlsson 等人，Northvolt 成立伊始就博得歐洲資本的熱情追捧，獲得巨額融資支持，短短數年間發展成為歐洲動力電池領軍者。Northvolt 的優勢是非常熟悉動力電池供應鏈，而不是電池設計研發，公司定位于應用已有的成熟技術，實現大規模、高質量的生產，產能擴張非常積極。瑞典超級工廠（Northvolt Ett）首期產能 16GWh 已經投產；Northvolt 與大眾集團合資的德國生產基地正在建設中，No

71、rthvolt 與沃爾沃合資的瑞典生產基地正在籌劃中，另有波蘭組裝基地正在建設中。2021/12/28 瑞典超級工廠首個鋰電池下線，標志著歐洲鋰電產業發展新篇章。圖圖 25 歐洲電池工廠規劃歐洲電池工廠規劃圖圖 資料來源：CIC energlGUNE，湘財證券研究所 26 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 另外，歐洲老牌電池企業法國 Saft（同時也是國際能源巨頭道達爾能源的全資子公司），長期服務于航天軍工、軌道交通等工況環境極端惡劣的工業領域，為客戶提供優質可靠高附加值的電池及解決方案，以此聞名于世，如今也開始大力拓展動力電池業務。2020 年 8 月，Saft 與 PSA 發起設立 ACC

72、（Automotive Cell Company），后來又引入梅賽德斯-奔馳，目前三方各持股 1/3。ACC 以其股東實力雄厚備受關注，已經宣布在法國、德國、意大利三地建設超級工廠。目前法國超級工廠正在建設中，首期規劃產能 8GWh，計劃 2023 年投產。圖圖 26 ACC 股東實力雄厚股東實力雄厚，已經宣布在法國已經宣布在法國、德國德國、意大利三地建設超級工廠意大利三地建設超級工廠 資料來源：ACC，湘財證券研究所 當前動力電池行業呈現中韓爭霸格局，展望未來，歐洲也一定會在動力電池行業中占據一席之地。最后，動力電池作為新能源汽車的核心部件，直接關系著整車性能，重要性不言而喻，對于整車企業而

73、言，動力電池極具戰略意義，繼特斯拉之后，包括大眾、寶馬、奔馳、通用等有實力的整車企業都重金投入自研動力電池，特別是大眾正在多地建設其標準化動力電池工廠，并整合旗下動力電池資產 27 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 謀求獨立上市。越來越多整車企業也開始組建動力電池研發團隊，嘗試小規模試制。此舉有利于整車企業緊跟動力電池技術變化，并且在整車企業與動力電池企業的談判博弈中爭取優勢地位，主導動力電池技術演進方向。雖然整車企業自研自產動力電池并不意味著整車企業意圖完全自供，排除外部供應商，但是此舉確實會削弱動力電池企業的話語權及議價能力。盡管動力電池行業競爭十分激烈，甚至還要面對整車企業的擠壓，但是動

74、力電池行業中還是有一些具有競爭優勢的公司值得關注，有望脫穎而出。投資動力電池行業，建議著重把握兩條主線：一是把握動力電池企業的戰略布局，特別是動力電池企業與整車企業已經建立的合作關系，部分動力電池企業綁定優質客戶，可以受益于整車企業銷售放量；二是把握動力電池技術演進方向，關注在特定領域具有獨特技術優勢的動力電池企業。3.4 動力電池企業與整車企業的合作關系動力電池企業與整車企業的合作關系 根據公開信息，我們整理總結動力電池企業與整車企業的合作關系如下圖所示：雷諾-日產-三菱聯盟組織上分散，雷諾歷來采用 LG 新能源的電池，日產歷來采用遠景動力的電池，而三菱由日本本土動力電池企業供貨。雷諾-日產

75、-三菱聯盟在中國地區選中的合作伙伴是欣旺達。Stellantis 由標志雪鐵龍（PSA）和菲亞特克萊斯勒（FCA）合并而來，在歐洲市場上傳統合作伙伴是LG新能源，PSA也向寧德時代購買動力電池；在美國市場上合作伙伴是 LG 新能源和三星 SDI。戴姆勒堅持軟包電池技術路線，故而 LG 新能源、SK On、孚能科技這樣專長軟包電池的動力電池企業是其堅實的合作伙伴?？傮w而言，日本、韓國的車企日本、韓國的車企有本土動力電池企業提有本土動力電池企業提供支持，自成體系、供支持，自成體系、相對封閉。而歐洲、美國的車企受制于本土鋰電相對封閉。而歐洲、美國的車企受制于本土鋰電產業缺失，必須依賴中韓日產業缺失，

76、必須依賴中韓日動力電池企業。目前來看，寧德時代與動力電池企業。目前來看，寧德時代與 LG 化學擁有最廣泛的客戶群體，寧化學擁有最廣泛的客戶群體，寧德時代是少數走出國門的國內動力電池企業，不單供貨國產德時代是少數走出國門的國內動力電池企業，不單供貨國產 Model 3，還在，還在德國圖林根設廠供貨大眾，出口動力電池供貨德國圖林根設廠供貨大眾，出口動力電池供貨 PSA；LG 新能源則成功扎根新能源則成功扎根美國市場，而美國市場上鮮有可以與之匹敵的競爭對手。松下與特斯拉產生美國市場，而美國市場上鮮有可以與之匹敵的競爭對手。松下與特斯拉產生嫌隙，轉向豐田，在國際市場拓展上步伐緩慢。嫌隙，轉向豐田，在國

77、際市場拓展上步伐緩慢。歐洲車企也在積極培育本土動力電池企業，Northvolt 已經接獲大眾巨額訂單。28 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖圖 27 已知動力電池企業與整車企業合作關系矩陣已知動力電池企業與整車企業合作關系矩陣（國際車企）（國際車企）資料來源：根據公開信息整理，湘財證券研究所 中國市場上，寧德時代擁有最廣泛的客戶群體，寧德時代先后同上汽、東風、廣汽、一汽、吉利合資建廠，深度綁定優質客戶；寧德時代同時也是蔚來、小鵬、理想等造車新勢力在初創時期最穩妥省心的選擇。此外，比亞迪當前還是以內部配套為主，中創新航的核心客戶是廣汽、長安，國軒高科的核心客戶是江淮、奇瑞等本土企業，客戶穩定

78、，但是也有其局限性。圖圖 28 已知已知動力電池企業與整車企業合作關系矩陣動力電池企業與整車企業合作關系矩陣（國內車企）（國內車企）資料來源：根據公開信息整理，湘財證券研究所 大眾寶馬戴姆勒PSA雷諾沃爾沃特斯拉福特通用FCA豐田日產三菱現代-起亞國軒高科 孚能科技 Northvolt表示雙方建立戰略合作、合資建廠，或者有隸屬關系表示雙方有配套關系，且合作緊密寧德時代 LG新能源SK On三星SDI松下遠景動力比亞迪億緯鋰能上汽一汽吉利奇瑞比亞迪北汽廣汽長城江淮長安蔚來小鵬理想中創新航 國軒高科孚能科技蜂巢能源表示雙方建立戰略合作、合資建廠，或者有隸屬關系表示雙方有配套關系，且合作緊密寧德時代

79、 LG新能源比亞迪億緯鋰能 29 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖圖 29 寧德時代寧德時代 2021 年裝機量結構年裝機量結構：寧德時代寧德時代在國內市場上擁有最廣泛客群在國內市場上擁有最廣泛客群 資料來源：高工鋰電根據交強險口徑統計，該數據不含上汽時代，湘財證券研究所 圖圖 30 代表性動力電池企業代表性動力電池企業 2021 年裝機量年裝機量結構結構：分客戶分客戶 資料來源：高工鋰電根據交強險口徑統計，湘財證券研究所 特斯拉 20%蔚來 9%小鵬 8%吉利 5%一汽大眾 5%理想 5%上汽大眾 4%東風 4%宇通 4%長城 3%華晨寶馬 3%其他 30%30 行業研究 敬請閱讀末頁之

80、重要聲明 我們認為，電動時代的領軍者當屬特斯拉、比亞迪；大眾向來風格穩健，然而在電動化道路上也是做出很大突破；福特是燃油車時代的領軍者，亦不甘在電動時代落后，Mustang Mach-E、F-150 Lightning 兩款產品在美國市場上深受歡迎，訂單飽滿，供不應求；Stellantis 在電動化戰略上非常積極，菲亞特 500e、標志 208 在歐洲市場上深受歡迎；現代起亞旗下現代 Ioniq 5、起亞 EV6 廣受好評，銷量爬坡中；小鵬、理想等造車新勢力品牌認可度逐漸提升，借機推出高端車型；長安汽車主打深藍、阿維塔雙品牌，也引起市場高度關注，前景可期。以上這些整車企業發展勢頭強勁，其動力電

81、池供應商也有望受益。3.5 動力電池動力電池技術技術創新創新 動力電池技術創新方面，建議關注兩條脈絡，其一是特斯拉采用 4680 電池標志著圓柱電池技術實現突破；其二是寧德時代麒麟電池引領方形電池技術持續精進。3.5.1 特斯拉特斯拉 4680 電池電池 2020 年 9 月特斯拉在首屆電池日活動上正式發布 4680 電池。4680 電池是特斯拉與松下合作研發的創新產品，電池體積倍增，帶來能量密度提升，其核心技術創新是摒棄傳統的極耳結構，換以全極耳方案，大幅縮短電子流通路徑，降低內阻，解決電池體積倍增伴隨的發熱問題，同時也帶來充放電效率提升。圖圖 31 4680 電池全極耳方案圖解電池全極耳方

82、案圖解，全極耳方案大幅縮短電子流通路徑，降低內，全極耳方案大幅縮短電子流通路徑，降低內阻阻 資料來源：4680 詳解：卷土重來的圓柱電池，湘財證券研究所 31 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 隨著時間推移，4680 電池終于迎來產業化。2022 年 4 月特斯拉得克薩斯州奧斯汀工廠投產開工，奧斯汀工廠將率先量產4680電池并裝配Model Y。特斯拉也在尋找 4680 電池合作供貨商，驅使動力電池企業加快跟進 4680 電池布局，已知 LG 新能源、三星 SDI 已經宣布建設 4680 產線供貨特斯拉。國內動力電池企業包括億緯鋰能、比克等均押注 4680 電池，期望彎道超車。4680 電池標

83、志著圓柱電池技術實現突破，大圓柱電池受到業界廣泛認可，也得到整車企業的積極響應。寶馬歷來推崇方形電池，卻意外宣布在 2025 年投產的新一代電動平臺 Neue Klasse（New Class）上采用大圓柱電池；當前包括保時捷、Rivian、Lucid 等整車企業慣用圓柱電池，未來也有望導入大圓柱電池。3.5.2 寧德時代麒麟電池寧德時代麒麟電池 2022 年 6 月寧德時代發布第三代 CTP 技術麒麟電池。根據寧德時代介紹，麒麟電池對比 4680 電池實現電池系統能量密度、快充等全方位提升，麒麟電池預計將于 2023 年量產上市。寧德時代在 2019 年全球首創 CTP（Cell to Pa

84、ck）技術方案，又或稱無模組電池包，使體積利用率突破 50%，引領動力電池結構創新。如今，CTP技術已發展至第三代，麒麟電池基于第三代 CTP 技術平臺打造，系統集成度再提高，體積利用率達 72%（對比 4680 電池體積利用率 63%），為全球最高，三元高鎳體系下系統能量密度達 255Wh/kg，可以輕松實現電動汽車 1000 公里續航。麒麟電池整合功能件，將橫縱梁、水冷板、隔熱墊合三為一，集成為“多功能彈性夾層”。將原本橫置于電芯底部的水冷功能件縱置于電芯之間，這項全球首創“電芯大面冷卻技術”使換熱面積擴大四倍，電芯控溫時間縮短至原來一半，極端情況下可以阻隔電芯之間的異常熱傳導，使得麒麟電

85、池支持4C 倍率充電，10 分鐘快充 80%。32 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 圖圖 32 麒麟電池整合麒麟電池整合功能件功能件，將橫縱梁、水冷板、隔熱墊合三為一，將橫縱梁、水冷板、隔熱墊合三為一 資料來源：寧德時代官網，湘財證券研究所 圖圖 33 麒麟麒麟電池將原本橫置于電芯底部的水冷功能件縱置電池將原本橫置于電芯底部的水冷功能件縱置于電芯之間（左圖：傳統電池，右圖：麒麟電于電芯之間（左圖：傳統電池，右圖：麒麟電池）池）資料來源：寧德時代官網，湘財證券研究所 3.5.3 圓柱電池圓柱電池 VS 方形電池方形電池 前期 4680 電池備受市場關注，作為反擊，如今麒麟電池問世又直指超越46

86、80 電池。我們認為，以 4680 電池為代表的圓柱電池、以麒麟電池為代表的方形電池是兩條不同的技術路線，圓柱電池優勢是工藝成熟、安全穩定，所以可以采用更加激進的電化學體系，而方形電池則在電池系統結構創新上大做文章，兩條技術路線互有短長，目前來看不分伯仲。需要注意，現階段 4680 電池良率并不能令人滿意，而麒麟電池量產上市也要待至 2023 年，兩者都還有待時日。33 行業研究 敬請閱讀末頁之重要聲明 表表 8 圓柱圓柱/方形方形/軟包技術路線特點對比軟包技術路線特點對比 圓柱圓柱 方形方形 軟包軟包 電芯外殼 鋼殼/鋁殼 通常是鋁殼 鋁塑膜 電芯工藝 卷繞 卷繞/疊片 疊片 電芯一致性 高

87、 中 中 電芯能量密度 高 中 高 成組率 低 高 低 電池系統結構靈活性 差 優 差 安全性 最優 優 良 代表性企業 松下 寧德時代等 LG 新能源、SK On、孚能科技 資料來源：公開信息，湘財證券研究所 4680 電池、麒麟電池都是未來技術演進方向，技術演進意味著變革與機遇，建議關注在特定領域具有獨特技術優勢的動力電池企業。值得一提，4680電池預計會在未來帶動激光焊接設備、高鎳正極、硅基負極等配套技術的應用，麒麟電池預計會在未來帶動電池系統結構件（水冷板等）、快充負極、800V高壓平臺、碳化硅半導體等配套技術的應用，也建議關注。4 投資建議投資建議 新能源汽車市場欣欣向榮，銷量高增長

88、帶動產業鏈景氣高漲，動力電池是產業鏈上核心賽道。投資動力電池行業，建議著重把握兩條主線：一是把握動力電池企業的戰略布局，特別是動力電池企業與整車企業已經建立的合作關系，部分動力電池企業綁定優質客戶，可以受益于整車企業銷售放量；二是把握動力電池技術演進方向，技術演進意味著變革與機遇，建議關注在特定領域具有獨特技術優勢的動力電池企業。維持行業“增持”評級。5 風險提示風險提示 國內疫情反復；新能源汽車行業受政策影響景氣波動劇烈；動力電池行業競爭加??；科技股估值波動風險。敬請閱讀末頁之重要聲明 湘財證券投資評級體系（市場比較基準為滬深湘財證券投資評級體系（市場比較基準為滬深 300 指數）指數）買入

89、：買入：未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持：增持：未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性：中性：未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持：減持：未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上；賣出：賣出：未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上。重要聲明重要聲明 湘財證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本研究報告僅供湘財證券股份有限公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告由湘財證券股份有限公司研究所編

90、寫，以合法地獲得盡可能可靠、準確、完整的信息為基礎，但對上述信息的來源、準確性及完整性不做任何保證。湘財證券研究所將隨時補充、修訂或更新有關信息，但未必發布。在任何情況下，報告中的信息或所表達的意見僅供參考，并不構成所述證券買賣的出價或征價。本公司及其關聯機構、雇員對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。投資者應明白并理解投資證券及投資產品的目的和當中的風險。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，我公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告版權僅為湘財證券股份有

91、限公司所有。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“湘財證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以獨立誠信、謹慎客觀、勤勉盡職、公正公平準則出具本報告。本報告準確清晰地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。