2022年全球遮陽板市場龍頭岱美股份頭枕業務擴張趨勢研究報告（27頁）.pdf

1、2022 年深度行業分析研究報告 2/30 內容目錄內容目錄 1.岱美股份岱美股份內飾件細分賽道全球龍頭內飾件細分賽道全球龍頭.5 1.1.營業收入整體穩定，遮陽板為公司主要收入來源.7 1.2.近年公司歸母凈利潤和盈利能力短期承壓.8 2.遮陽板業務穩中有增，重點看遮陽板業務穩中有增，重點看 Motus 整合增效整合增效.10 2.1.遮陽板全球市場空間穩定，主要玩家包括岱美、安通林和日系廠商.10 2.2.公司為全球遮陽板市場龍頭，絕對的競爭力來自于對成本的極致把控.12 2.2.1.公司是全球遮陽板賽道龍頭企業.12 2.2.2.公司遮陽板業務的核心壁壘對成本的極致把控.14 2.3.遮

2、陽板業務展望：Motus 整合+份額提升.15 2.3.1.Motus 整合（一）：自制率提升以提高盈利能力.16 2.3.2.Motus 整合（二）：采購、技術、客戶及生產協同，全球份額進一步提升.16 3.發力頭枕發力頭枕+頂棚賽道，品類擴張打開成長空間頂棚賽道，品類擴張打開成長空間.17 3.1.頭枕市場空間較遮陽板更大，行業的參與者眾多.17 3.2.公司頭枕整體增長，近兩年受客戶影響略有下滑.19 3.3.公司頭枕業務有望復制遮陽板業務的成長路徑.21 3.3.1.頭枕與遮陽板在工藝上有著高度的同源性.21 3.3.2.頭枕同樣通過高自制率形成了對成本的極致把握.22 3.3.3.頭

3、枕業務中期展望：收入規模有望實現 20 億元+.23 3.4.產品線向頂棚擴展，市場空間大幅提升.24 3.4.1.頂棚全球競爭格局：安通林為當前頂棚全球龍頭.24 3.4.2.重點布局頂棚賽道，將成為公司成長新方向.25 MAnWcZnV7UrRmMsN7NcM6MtRqQtRsQlOpPxPeRoOvN9PqRoOvPtRnMNZrRxO 3/30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：岱美股份發展歷程.5 圖 2：公司下游客戶情況.6 圖 3：公司前五大客戶收入占比.6 圖 4：公司股權結構（截至 2022 年 7 月）.7 圖 5：公司營業收入及 YOY.8 圖 6：公司分業務營業收入.8 圖 7

4、：公司分地區營業收入占比.8 圖 8：公司分地區毛利占比.8 圖 9：公司歸母凈利潤及 YOY.9 圖 10：公司毛利率和歸母凈利率情況.9 圖 11：公司期間費用率情況.10 圖 12：公司各項費用率變化情況.10 圖 13：2017 年全球乘用車遮陽板市場格局.11 圖 14：公司收購 Motus 后全球乘用車遮陽板市場格局.11 圖 15：公司歷年遮陽板銷量.12 圖 16：公司歷年遮陽板業務收入.12 圖 17：公司遮陽板產品歷年 ASP.13 圖 18：公司遮陽板業務毛利率變化情況.13 圖 19：公司遮陽板全球份額變化.13 圖 20：公司遮陽板生產工序流程.15 圖 21：公司遮

5、陽板業務后續發展展望.16 圖 22：岱美本部與 Motus 在客戶上有非常強的協同效應.17 圖 23：公司歷年頭枕銷量.20 圖 24：公司歷年頭枕業務收入.20 圖 25：公司頭枕產品歷年 ASP.20 圖 26：公司頭枕業務毛利率變化情況.20 圖 27：公司頭枕全球份額變化.21 圖 28：遮陽板生產工藝流程.22 圖 29：頭枕生產工藝流程.22 圖 30：汽車頂棚“濕法”工藝流程.25 圖 31：公司收入拆分及預測.27 圖 32：可比公司估值表（數據截至 2022/08/04）.27 表 1：公司主要產品情況.5 表 2：全球乘用車遮陽板市場空間測算.10 表 3：公司各產品構

6、造標準化情況.14 表 4：公司與可比公司的成本結構對比.15 表 5：全球乘用車頭枕市場空間測算.18 表 6：全球乘用車頭枕相關企業梳理.19 表 7：岱美和繼峰的頭枕業務對比.23 表 8：公司頭枕業務中期發展展望.23 4/30 表 9：全球乘用車頂棚市場空間測算.24 5/30 1.岱美股份岱美股份內飾件細分賽道全球龍頭內飾件細分賽道全球龍頭 公司主營業務為乘用車內飾件業務。公司主營業務為乘用車內飾件業務。公司主要從事乘用車內飾件的研發、生產和銷售，是集設計、開發、生產、銷售和服務為一體的專業汽車零部件制造商。公司已經成功實現與下游主機廠的同步技術開發，實現了配套產品的標準化和售后服

7、務的一體化，經過 20 余年的發展已經成為了內飾件細分賽道（遮陽板）的全球龍頭企業。圖圖1：岱美股份發展歷程岱美股份發展歷程 數據來源：公司公告、東吳證券研究所 公司主要產品為乘用車頂棚系統和座椅系統的內飾件。公司主要產品為乘用車頂棚系統和座椅系統的內飾件。公司主要產品包括遮陽板、頭枕、頂棚、頂棚中央控制器和扶手等汽車內飾件產品。表表 1：公司主要產品情況公司主要產品情況 產品 產品圖示 產品功能 遮陽板 調整陽光對眼睛的照射度，避免陽光干擾駕駛判斷從而減少交通事故發生，同時也能避免陽光直射汽車內部，具有較好的降溫作用，并對儀表盤、真皮座椅起到保護作用 頭枕 主要起到輔助保持乘客舒適性和安全性

8、的作用。當車輛碰撞所產生的外部沖擊力對脆弱的頸部造成擠壓時，頭枕可大大減少和降低由此對頸部造成的傷害，有助于保護乘客的頸部安全 6/30 頂棚 車頂內襯是覆蓋車輛天花板的材料。頂篷提供隔熱和隔音效果，還可以隱藏車輛金屬骨架、電器元件、天線和其他配件的電線和硬件 頂棚中央控制器 除具備閱讀照明等基本功能以外，根據車型和配置不同，還可選擇性附加天窗遙控啟動、接聽免提電話、車庫門遙控啟動、防盜報警等功能 數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 公司已與全球主要整車廠建立了產品開發和配套供應關系。公司已與全球主要整車廠建立了產品開發和配套供應關系。公司的主要配套客戶包括通用、福特、克萊斯勒、大眾

9、、豐田、本田、日產、奔馳、寶馬等海外主流整車廠商，一汽、東風、長城等自主車企，以及蔚來、理想、小鵬、Rivian 等造車新勢力客戶。公司近年來客戶集中度持續下降。公司近年來客戶集中度持續下降。2021 年公司前五大客戶的收入占比在 48.51%左右，主要是由于下游整車廠行業的集中度較高所致。如果從縱向變化趨勢來看，公司的客戶集中在持續下降，從 2014 年的 69.40%持續下降至 2021 年的 48.51%。圖圖2：公司下游客戶情況公司下游客戶情況 圖圖3：公司前五大客戶收入占比公司前五大客戶收入占比 數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司股

10、權結構集中，實控人為姜銀臺和姜明父子。公司股權結構集中，實控人為姜銀臺和姜明父子。截至 2022 年 7 月，公司董事長姜銀臺先生直接和間接持有公司 42.14%的股權，公司副董事長姜明先生直接和間接持有公司 26.06%的股權，姜銀臺和姜明父子二人合計持有公司 68.20%的股權，為公司的實際控制人。管理層持股綁定利益，分享公司發展成果。管理層持股綁定利益，分享公司發展成果。公司管理層中副總裁葉春雷、財務總監肖傳龍、監事會主席邱財波、監事陸備軍等均持有公司股權，有利于綁定核心團隊，共 7/30 享公司發展成果。圖圖4：公司股權結構（公司股權結構（截至截至 2022 年年 7 月月）數據來源：

11、公司公告，天眼查，東吳證券研究所 1.1.營業收入整體穩定，遮陽板為公司主要收入來源營業收入整體穩定，遮陽板為公司主要收入來源 公司營業收入近年來保持整體穩定。公司營業收入近年來保持整體穩定。公司近 4 年的營業收入整體保持在 40 億元的規模，其中：2018 年公司收購 Motus 遮陽板業務并實現并表疊加相關新品訂單落地，營業收入同比增長 31.61%；2020 年疫情爆發導致全球汽車行業減產疊加美元貶值導致折算人民幣收入減少，致使公司 2020 年營收同比下降 18%；2021 年全球車市從疫情中恢復，但由于缺芯導致全球汽車行業減產，公司 2021 年營收同比實現微幅增長。分業務來看：分

12、業務來看：遮陽板業務收入是公司各業務收入中占比最大的，2021 年公司遮陽板業務收入在總收入中的占比為 70%；頭枕業務是公司第二大業務，2021 年頭枕業務的收入占比為 17%；頂棚中央控制器業務近年來出現萎縮，收入占比也從 2017 年的 12%下滑至 2021 年的 5%。8/30 圖圖5：公司營業收入及公司營業收入及 YOY 圖圖6：公司分業務營業收入公司分業務營業收入 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 收入端：收入端：海外市場是公司業務的主要開展方向，海外收入在公司總收入中的占比一直較高，在 80%上下的水平。其中，2018 年公司并表 Motu

13、s 遮陽板業務，海外業務比重進一步提升，從 2017 年的 76%提升至 2018 年的 81%；此后公司的海外收入比重一直穩定在 81%-82%上下的水平。毛利端：毛利端：并表 Motus 遮陽板業務前，公司境外業務毛利率高于境內，因此海外毛利占比高于海外收入占比；收購 Motus 遮陽板業務后，由于 Motus 毛利率較低，因此拉低了公司海外市場整毛利率水平，2021 年公司海外毛利占比為 77%，低于海外收入占比。圖圖7：公司分地區營業收入占比公司分地區營業收入占比 圖圖8：公司分地區毛利占比公司分地區毛利占比 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 1.

14、2.近年公司歸母凈利潤和盈利能力短期承壓近年公司歸母凈利潤和盈利能力短期承壓 2020-2021 年公司年公司歸母歸母凈利凈利潤潤暫時承壓。暫時承壓。歸母凈利潤方面，公司 2017-2019 年歸母76.42%81.07%84.06%81.80%81.49%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021境外境內78.19%78.85%83.44%80.48%76.87%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021境外境內 9/30 凈利潤規模保持整體穩定，2020 年公司歸母凈利潤出現較大幅度下滑，主要受商譽減值和支付供應商貨款遭受

15、損失的影響；2021 年由于海運費用上漲、原材料價格上漲、人工成本上漲疊加計提資產減值損失，公司 2021 年歸母凈利潤同比 2020 年基本持平。公司毛利率水平短期調整公司毛利率水平短期調整。2018年公司毛利率相比上年同期下降了8.33個百分點，主要系收購的 Motus 遮陽板資產的毛利率低于公司本部，此外 2018 年公司頂棚中控業務收入占比提升但毛利率水平低于遮陽板業務，也拉低了公司整體毛利率水平。2020 年公司毛利率相比 2019 年下滑 4.63 個百分點，主要系會計準則調整，若還原會計準則影響公司 2020 年毛利率同比微降 0.63 個百分點。歸母歸母凈利率變化趨勢與毛利率整

16、體相同。凈利率變化趨勢與毛利率整體相同。2018 年公司歸母凈利率下降 4.87 個百分點，降幅小于毛利率，主要系 2018 年產生匯兌收益以及所得稅減少所致。2020 年公司歸母凈利率大幅下降主要系資產減值損失所致。圖圖9：公司歸母凈利潤及公司歸母凈利潤及 YOY 圖圖10：公司毛利率和公司毛利率和歸母歸母凈利率情況凈利率情況 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司期間費用率整體保持穩定。公司期間費用率整體保持穩定。公司近年來期間費用率整體保持穩定，其中 2020年公司費用率下降 1.31 個百分點，主要是由于會計準則變化，部分銷售費用重新劃為營業成本導

17、致銷售費用率大幅下降，同時財務費用率同比增加 2.02 個百分點。分項來看：分項來看：公司管理費用率整體穩定略有增長，其中 2019 年管理費用率上升主要系并表 Motus 導致工資薪酬等費用增加。銷售費用率整體也較為平穩，2020-2021 年下降主要系會計準則調整。研發費用率保持小幅穩定增長，2021 年研發費用為 4.45%，同比提升 0.62 個百分點。公司財務費用率則波動較大，主要系公司海外收入比重較大，匯率變動帶來的匯兌損益影響公司財務費用。0%10%20%30%40%20172018201920202021毛利率歸母凈利率 10/30 圖圖11：公司期間費用率情況公司期間費用率情

18、況 圖圖12：公司各項費用率變化情況公司各項費用率變化情況 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 2.遮陽板業務穩中有增，重點看遮陽板業務穩中有增，重點看 Motus 整合增效整合增效 2.1.遮陽板全球市場空間穩定，主要玩家包括岱美、安通林和日系廠商遮陽板全球市場空間穩定，主要玩家包括岱美、安通林和日系廠商 我們對全球乘用車遮陽板市場空間進行了測算，結果如下。我們對全球乘用車遮陽板市場空間進行了測算，結果如下。關鍵假設：關鍵假設：1、全球乘用車產量到2025年維持穩定的低速增長，假設產量增速為3%；2、根據公司 2021 年年報測算得到遮陽板平均單價為 65

19、 元，并假設隨著汽車消費升級，全球遮陽板平均單價以 2%的增速增長；3、一輛車按兩塊遮陽板進行配備。測算結果：測算結果：1、2021 年全球乘用車遮陽板的市場空間在 74 億元左右；2、全球乘用車遮陽板市場規模增速較低，主要系全球乘用車產銷量的增長較為緩慢，預計后續全球乘用車遮陽板市場規模在車市穩定的前提下將以 5%左右的增速維持低速穩定增長。表表 2：全球乘用車遮陽板市場空間測算全球乘用車遮陽板市場空間測算 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 全球乘用車產量（萬輛）5705.43 5876.59 6052.89 6234.48 6421.51 yoy 3%3%3%3%

20、遮陽板單價（元/件）65 66.3 67.63 68.98 70.36 yoy 2%2%2%2%遮陽板需求量(萬件)11410.86 11753.18 12105.78 12468.95 12843.02 全球遮陽板市場空間（億元）74.17 77.92 81.87 86.01 90.36 yoy 5.06%5.06%5.06%5.06%數據來源：國際汽車制造商協會，公司公告，東吳證券研究所 全球遮陽板市場格局：全球遮陽板市場格局：從全球范圍內來看，汽車遮陽板的主要供應商包括岱美股份、岱美股份、11/30 Motus、安通林、日系體系內的供應商（如、安通林、日系體系內的供應商（如 Kyowa

21、Sangyo Corp，即共和產業株式會社），即共和產業株式會社）以及大量規模較小的各地本土供應商。岱美：岱美：岱美是全球市場份額最大的汽車遮陽板供應商，在收購 Motus 遮陽板業務之前，2017 全球市占率約為 22%，主要配套客戶以美系的通用、克萊斯勒、福特和德系大眾為主。2018 年公司收購 Motus 遮陽板業務，全球市占率進一步提升至 37%。Motus：Motus 是一家面向全球汽車市場的內飾件供應商，主要產品包括汽車頂棚系統、扶手及裝飾件等內飾產品，在北美、歐洲和亞洲均設有工廠。2017 年 Motus 遮陽板業務占到全球 15%左右的份額，主要配套德系高端客戶奔馳、寶馬，德系

22、的大眾以及北美日系如豐田、本田等，Motus 遮陽板業務 2018 年被岱美收購。安通林：安通林：安通林是一家全球性的汽車內飾企業，產品包括車頂系統和軟內飾、車門系統和硬內飾、照明系統、座艙系統和內飾，安通林在車頂內飾領域排名世界第一。安通林遮陽板業務 2021 年全球市占率約在 10%左右，其遮陽板業務主要的優勢市場在歐洲，2021 年在歐洲市場的份額約在 34%左右，位居歐洲市場第一。日系供應商：日系供應商：日系的汽車遮陽板供應商主要包括 Kyowa Sangyo（共和產業株式會社）、河西工業株式會社、Shigeru 以及 Delta Kogyo，其中共和產業株式會社、河西工業和 Shig

23、eru 的市場份額較大。共和產業株式會社（豐田持股）主要配套車企包括豐田、大發等，其遮陽板業務 2021年在日本市場的市占率高達 67%。河西工業主營產品包括車廂內飾件、行李箱內飾件以及隔音部件等，配套客戶主要包括日產、本田、豐田和馬自達等，其遮陽板業務2021年在日本市場的市占率約為10%。Shigeru 主營業務包括儀表板、車內飾板、遮陽板等，主要配套客戶包括五十鈴、斯巴魯、大發和豐田等，其遮陽板業務 2021 年在日本市場的市占率約為 8%。圖圖13：2017 年全球乘用車遮陽板市場格局年全球乘用車遮陽板市場格局 圖圖14：公司收購公司收購 Motus 后全球乘用車遮陽板市場格局后全球乘

24、用車遮陽板市場格局 數據來源：Marklines，東吳證券研究所 數據來源：Marklines，東吳證券研究所 12/30 2.2.公司為全球遮陽板市場龍頭，絕對的競爭力來自于對成本的極致把控公司為全球遮陽板市場龍頭，絕對的競爭力來自于對成本的極致把控 2.2.1.公司是全球遮陽板賽道龍頭企業公司是全球遮陽板賽道龍頭企業 銷量端：銷量端：公司遮陽板銷量整體保持持續增長，從 2012 年的 1596 萬件持續增長至2021 年的 4588 萬件，九年的復合增長率為 12.4%。其中公司 2020 年遮陽板銷量出現下滑主要系疫情影響全球車市銷量所致。收入端：收入端：公司遮陽板銷售收入的變化趨勢與銷

25、量基本相同，公司遮陽板銷售收入從2012 年的 7.45 億元提升至 2021 年的 29.59 億元，九年復合增長率為 16.56%。圖圖15：公司歷年遮陽板銷量公司歷年遮陽板銷量 圖圖16：公司歷年遮陽板業務收入公司歷年遮陽板業務收入 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 遮陽板遮陽板 ASP：公司遮陽板 ASP 穩定提升，從 2012 年的 46.7 元/件提升至 2017 年的54.8 元/件；2018 年公司收購 Motus 遮陽板業務，Motus 遮陽板客戶包括高端品牌奔馳、寶馬等，產品單價較高，因此并表 Motus 后公司遮陽板 ASP 在 20

26、18 年大幅提升至 66.0元/件，目前公司遮陽板單價穩定在 65 元/件的水平。遮陽板業務毛利率：遮陽板業務毛利率：公司遮陽板毛利率從 2012 至 2017 年處于持續提升的階段，從2012 年的 31.34%提升至 2017 年的 37.98%；2018 年公司并表 Motus 遮陽板業務，由于Motus 遮陽板業務的毛利率較低，因此 2018-2019 年公司遮陽板毛利率水平降至 30%左右；2020-2021 年由于會計準則調整，公司遮陽板毛利率水平降至 25%左右。13/30 圖圖17：公司遮陽板產品歷年公司遮陽板產品歷年 ASP 圖圖18：公司遮陽板業務毛利率變化情況公司遮陽板業

27、務毛利率變化情況 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司遮陽板配套客戶非常廣泛。公司遮陽板配套客戶非常廣泛。公司遮陽板配套的客戶主要包括美系的通用、福特和克萊斯勒，德系的大眾、奔馳和寶馬，以及北美市場的豐田、本田。公司遮陽板全球市占率已經處于領先地位。公司遮陽板全球市占率已經處于領先地位?？v向來看，公司遮陽板市占率從 2012年以來持續提升，其中 2018-2019 年由于收購 Motus 遮陽板業務，公司遮陽板業務在全球市場中的份額大幅提升至 40%左右的水平，大幅領先行業其他競爭對手。圖圖19：公司遮陽板全球份額變化公司遮陽板全球份額變化 數據來源：公

28、司公告，國際汽車制造商協會，東吳證券研究所 14/30 2.2.2.公司遮陽板業務的核心壁壘公司遮陽板業務的核心壁壘對成本的極致把控對成本的極致把控 在遮陽板業務領域，公司通過構造在遮陽板業務領域，公司通過構造標準化的產品管理體系標準化的產品管理體系疊加疊加極高的產品自制比例極高的產品自制比例，對遮陽板產品的成本形成了極致的把控。對遮陽板產品的成本形成了極致的把控。標準化的產品管理體系實現了產品設計、產品制造和產品維護的可重復、高效率和標準化的產品管理體系實現了產品設計、產品制造和產品維護的可重復、高效率和低成本。低成本。公司構造的標準化產品管理體系包含了三個方面，分別為：產品構造標準化、材料

29、標準化以及輔助工具標準化。產品構造標準化：產品構造標準化：主要來自于各項目開發周期結束時的過程性總結與持續性改進，并根據產品類型、功能、構造等不同屬性進行分類，所有的成果性文件交由公司自主開發的標準件、通用件三維數模管理軟件統一管理。材料標準化：材料標準化：公司從已有的研發成果出發，根據部件類型、材料性能、加工成本的不同對可供選擇的材料實施分類管理，從而實現了生產材料的標準化。輔助工具標準化：輔助工具標準化：通過對輔助工具的設計方案、配合模架和底板尺寸等實施標準化，公司大大簡化了輔助工具的重復設計，并借助計算機輔助制造工具實現了輔助工具加工的機械化、自動化。表表 3：公司各產品構造標準化情況公

30、司各產品構造標準化情況 產品 數量 主要標準化模塊 遮陽板 112 項 化妝鏡總成、線束總成、燈開關控制總成、卡簧結構總成、微型開關、印刷電路板及 LED 集成線路板、化妝鏡蓋彈簧、骨架加強結構 頭枕 26 項 桿槽口結構、按鈕鎖止控制結構、導套總成、按鈕控制頭枕折疊、拉線控制頭枕折疊、四向頭枕內核結構、電動頭枕控制結構、兩向頭枕內核結構、吹塑芯子內核結構 頂棚中央控制器 17 項 線束總成、鏡架開關控制總成、頂棚嵌置結構、電路功能模塊、電路檢測的測試模塊、老化、程序燒錄 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 零部件自制率的提升使公司具備很強的成本把控能力。零部件自制率的提升使公司具備很強的成本

31、把控能力。公司遮陽板中除面料、鏡子等零件是公司對外采購以外，遮陽板的沖壓件、注塑件、電鍍、發泡沖壓件、注塑件、電鍍、發泡以及相應的模具模具等均為公司自制，公司通過對生產工序的垂直整合，降低外購件比例，進一步提升對產品正本的把控。橫向對比來看，公司直接原材料成本在總成本中的占比相較可比公司更低。橫向對比來看，公司直接原材料成本在總成本中的占比相較可比公司更低。由于公司遮陽板產品中的零部件自制比例較高，因此公司成本結構中直接原材料成本的占比將會更低，我們選擇了汽車內飾件業務的可比公司對比了公司與可比公司的成本結構和毛利率，整體上可以發現更高的零部件自制率使得公司能更好地控制產品成本。15/30 圖

32、圖20：公司遮陽板生產工序流程公司遮陽板生產工序流程 數據來源：公司公告，Wind，東吳證券研究所 表表 4：公司與可比公司的成本結構對比公司與可比公司的成本結構對比 公司及可比公司 產品 直接原材料成本占比 毛利率 岱美股份 遮陽板 62.77%37.35%繼峰股份 頭枕 73.42%15.17%常熟汽飾 汽車飾件 72.70%22.51%寧波華翔 內飾件 68.60%21.25%注：岱美數據為 2016 年，其余可比公司數據為 2021 年。數據來源：公司公告，Wind，東吳證券研究所 2.3.遮陽板業務展望：遮陽板業務展望：Motus 整合整合+份額提升份額提升 整合整合 Motus：一

33、方面將 Motus 原先大量的外購件和模具等逐步轉為自制，高自制化率提升盈利能力；另一方面通過岱美和 Motus 在采購、客戶、技術和生產方面的協同，進一步將雙方業務整合。全球份額提升：全球份額提升：公司通過收購 Motus 進一步提升了在大眾體系內的供應份額，并進入了奔馳、寶馬等高端品牌的供應鏈，此外還完成了對北美日系的滲透，后續公司將進一步開拓歐洲、國內日系合資以及日本本土市場的配套，我們判斷公司遮陽板全球市占率極限有望達到 50%-55%。16/30 圖圖21：公司遮陽板業務后續發展展望公司遮陽板業務后續發展展望 數據來源：東吳證券研究所 2.3.1.Motus 整合（一）：自制率提升以

34、提高盈利能力整合（一）：自制率提升以提高盈利能力 Motus 有望通過外購件轉移自制提升盈利能力。有望通過外購件轉移自制提升盈利能力。Motus 共擁有法國和墨西哥兩個工廠，營業收入均在 1 億美金的水平，此前由于存在大量的外購件，導致兩個工廠的凈利率水平均在 5%左右的水平。通過我們的測算，公司可通過將外購件轉為自制來提升Motus 法國以及 Motus 墨西哥兩個工廠的凈利率水平，其中 Motus 法國凈利率水平有望提升至 8.8%，Motus 墨西哥凈利率水平則有望提升至 10%以上。2.3.2.Motus 整合整合（二）：采購、技術、客戶及生產協同（二）：采購、技術、客戶及生產協同，全

35、球份額進一步提升，全球份額進一步提升 采購協同：采購協同：岱美本部和 Motus 原有采購渠道存在重合部分，通過對兩者采購渠道的整合，能進一步降低采購成本。技術協同：技術協同：Motus 法國的核心工藝自動化程度以及部分工藝的先進性要領先于岱美本部，通過學習吸收 Motus 的先進生產工藝和技術，提升原有產線的生產自動化率和工藝水平，可以有效降低岱美本部的人工成本?？蛻魠f同：客戶協同：岱美此前客戶以美系的通用、福特、克萊斯勒以及德系大眾為主，而Motus客戶以德系大眾、保時捷、奔馳、寶馬、北美豐田、本田、斯巴魯為主，兩者在客戶上僅有歐洲市場的大眾和北美市場福特存在重合，因此整合 Motus 能

36、讓公司快速切入北美日系、德系高端客戶；此外也能讓公司此前與 Motus 重疊部分客戶的訂單的盈利能力得到改善。生產協同生產協同：Motus 在墨西哥和法國擁有工廠，其中墨西哥工廠一方面在此前中美貿易戰時期能幫助公司產能轉移到北美，另一方面對公司獲得北美訂單有重要幫助；法國 17/30 工廠則有利于公司后續繼續開拓歐洲市場。圖圖22：岱美本部與岱美本部與 Motus 在客戶上有非常強的協同效應在客戶上有非常強的協同效應 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司遮陽板業務全球市占率有望進一步提升公司遮陽板業務全球市占率有望進一步提升。公司當前對日系配套僅在北美市場，公司有望通過 Motus 與日系

37、的業務關系進一步拓展國內日系合資以及日本本土市場的配套，疊加其他客戶的拓展，屆時公司遮陽板全球市占率的頂峰有望達到 50%。3.發力頭枕發力頭枕+頂棚賽道，品類擴張打開成長空間頂棚賽道，品類擴張打開成長空間 3.1.頭枕市場空間較遮陽板更大，行業的參與者眾多頭枕市場空間較遮陽板更大，行業的參與者眾多 我們對全球乘用車頭枕市場空間進行了測算，結果如下。我們對全球乘用車頭枕市場空間進行了測算，結果如下。關鍵假設：關鍵假設：1、全球乘用車產量到2025年維持穩定的低速增長，假設產量增速為3%；2、根據公司公告測算得到公司 2021 年頭枕平均單價為 70 元，并假設隨著汽車消費升級，全球頭枕平均單價

38、以 2%的增速增長；3、一輛車按 4.5 個頭枕進行配備。測算結果：測算結果：1、2021 年全球乘用車頭枕的市場空間在 180 億元左右，市場規模是遮陽板的約 2.4 倍，主要系頭枕單車價值更高；2、與遮陽板相同，全球乘用車頭枕市場規模增速較低，主要系全球乘用車產銷量的增長較為緩慢，此外頭枕目前在產品迭代升級上也較慢，單車價值量的提升幅度有限，預計后續全球乘用車頭枕市場規模在車市穩定的前提下將以 5%左右的增速維持低速穩定增長。18/30 表表 5：全球乘用車頭枕市場空間測算全球乘用車頭枕市場空間測算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球乘用車產量（萬輛）5705.

39、43 5876.59 6052.89 6234.48 6421.51 yoy 3%3%3%3%頭枕單價（元/件）70 71.4 72.83 74.28 75.77 yoy 2%2%2%2%頭枕需求量(萬件)25674.43 26444.67 27238.01 28055.15 28896.8 全球頭枕市場空間（億元）179.72 188.81 198.37 208.41 218.95 yoy 5.06%5.06%5.06%5.06%數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 乘用車頭枕屬于乘用車座椅附件，近年來由于整車持續降本的需求，主機廠會選擇將價值量大的零部件進行分拆發包定點采購。對于座

40、椅系統來說，通用、福特、大眾等主機廠通常會將頭枕和扶手等附件直接向二級供應商單獨發包，并由二級供應商向一級供應商供貨，組裝成完整座椅后向主機廠供應。因此，在這種大背景下，全球乘用車頭枕市場的競爭參與者既有座椅企業也有獨立的第三方頭枕企業。整體來看，乘用車座椅頭枕市場的企業較多，市場格局較為分散，乘用車頭枕廠商主要包括：乘用車頭枕廠商主要包括：延鋒國際座椅系統有限公司：延鋒國際座椅系統有限公司：延鋒國際座椅主營業務為乘用車座椅，同時自制座椅頭枕，其主要配套客戶包括上汽乘用車、上汽大眾、上汽通用、威馬汽車、小鵬汽車和特斯拉等。繼峰股份：繼峰股份：繼峰股份成立于 1996 年，繼峰本部的主要產品包括

41、乘用車座椅頭枕和扶手。公司頭枕主要配套客戶包括一汽大眾、一汽豐田、上汽通用五菱、華晨寶馬和吉利等。繼峰于 2019 年收購德國百年汽車內飾巨頭格拉默，進一步實現了全球化布局。格拉默（已被繼峰收購）：格拉默（已被繼峰收購）：格拉默為德國百年汽車零部件企業，主要業務包括乘用車內飾件（頭枕、中控、扶手等內飾件）和商用車座椅（卡車、非公路車、客車和鐵路車輛等的座椅）。公司頭枕業務主要配套客戶包括奔馳、寶馬、大眾、保時捷、一汽大眾等。岱美股份：岱美股份：公司主營業務為乘用車內飾件，主要產品包括遮陽板、頭枕、頂棚和頂棚中控等。公司頭枕業務主要配套美系的通用和克萊斯勒。傳統的汽車傳統的汽車座椅座椅廠商，如弗

42、吉亞和安道拓等。廠商，如弗吉亞和安道拓等。日韓系頭枕供應商。日韓系頭枕供應商。日韓系的乘用車座椅頭枕供應商主要包括：1、現代工業（主要客戶包括現代、起亞）；2、Kwang Myung Industry（主要客戶包括現代、起亞）；3、TS TECH（本田持股，主要為本田開發和生產座椅及相關附件）；4、泰極愛思（日系座椅廠商，豐田持股，主要客戶包括豐田、本田、日產等）；5、日本發條（日系零部件企業，19/30 主要產品包括懸架彈簧、汽車座椅、精密零部件和工業設備等；其中汽車座椅業務包括整椅和相關附件，主要客戶包括日產、三菱、斯巴魯和鈴木等）。表表 6：全球乘用車頭枕相關企業梳理全球乘用車頭枕相關企

43、業梳理 廠商 背景 業務和產品 頭枕配套客戶 頭枕業務規模 岱美股份 第三方座椅頭枕廠商 遮陽板、頭枕、頂棚等 通用、克萊斯勒 21年銷量1025萬件 繼峰股份（本部）第三方座椅頭枕廠商 頭枕、扶手、乘用車座椅 一汽大眾、一汽豐田、華晨寶馬、東風日產等 18年銷量2620萬件 格拉默 第三方座椅頭枕廠商 頭枕、扶手、中控、商用車座椅 大眾、戴姆勒、寶馬、菲亞特克萊斯勒、通用 18 年 38.6 億元收入 延鋒國際座椅 乘用車座椅廠商 座椅總成、頭枕等 上汽大眾、上汽通用、上汽乘用車、特斯拉、小鵬等/弗吉亞 乘用車座椅廠商 座椅、內飾、尾氣處理部件、電子產品 戴姆勒、大眾、理想、標致、福特/安道

44、拓 乘用車座椅廠商 座椅、座椅附件 大眾、通用、福特、特斯拉、戴姆勒等眾多客戶/現代工業 日韓系零部件企業 座椅坐墊、頭枕、扶手等 現代、起亞等/KwangMyung Industry 日韓系零部件企業 頭枕等座椅配件 現代、起亞等/TS TECH 本田持股 汽車座椅、門飾等 本田、廣汽本田、東風本田/泰極愛思 乘用車座椅企業 座椅 本田、三菱、日產、豐田/日本發條 日韓系零部件企業 懸架彈簧、座椅、工業設備等 日產、三菱、斯巴魯和鈴木等/數據來源：公司公告，Marklines，公司官網，東吳證券研究所 3.2.公司頭枕整體增長，近兩年受客戶影響略有下滑公司頭枕整體增長，近兩年受客戶影響略有下

45、滑 銷量端：銷量端：從銷量上來看，公司頭枕銷量整體呈增長態勢，從 2012 年的 427 萬件提升至 2021 年的 1025 萬件，復合增長率為 10%左右。其中，2012 年至 2019 年公司頭枕銷量持續增長并在 2019 年達到最高，主要系公司對通用的滲透率持續提升所致；2020年至 2021 年，公司頭枕銷量出現下滑，雖然同期公司頭枕業務開發了新客戶克萊斯勒，但主要系大客戶通用近兩年銷量下滑所致。收入端：收入端：公司頭枕收入的變化整體上與頭枕銷量的變化保持相同趨勢，在 2012 年至 2019 年保持穩定增長，2020-2021 年由于頭枕主要客戶銷量下滑的拖累，公司頭枕業務收入在近

46、兩年出現下滑。20/30 圖圖23：公司歷年頭枕銷量公司歷年頭枕銷量 圖圖24：公司歷年頭枕業務收入公司歷年頭枕業務收入 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 頭枕頭枕 ASP：公司頭枕產品的平均價格整體保持穩定的水平，在 65 元上下波動。影響公司頭枕產品 ASP 的因素主要有兩個，一方面是產品結構的變化，另一方面是美元匯率的變化，其中 2018 年由于美元貶值的影響，公司頭枕業務主要面向通用，美元計價比例較高，因此美元貶值導致公司美元折算成人民幣的收入下降，進而是公司頭枕產品ASP 出現降低。頭枕毛利率：頭枕毛利率：公司頭枕毛利率在 2012-2017 年

47、均保持相對穩定的水平，40%左右；2018 年一方面美元貶值，另一方面原材料價格上漲共同導致頭枕毛利率出現較大下滑；2020-2021 年頭枕毛利率進一步下降至 30%左右，主要系會計準則調整和原材料價格波動的共同影響。圖圖25：公司頭枕產品歷年公司頭枕產品歷年 ASP 圖圖26：公司頭枕業務毛利率變化情況公司頭枕業務毛利率變化情況 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 21/30 公司頭枕業務主要配套通用集團，公司頭枕業務主要配套通用集團，2020 年開始供應克萊斯勒年開始供應克萊斯勒，目前的客戶結構仍，目前的客戶結構仍然較為單一然較為單一。依靠遮陽板業務建

48、立的客戶基礎，公司頭枕業務開始對通用實現配套，并且在 2012-2019 年在通用集團中的采購份額不斷提升。公司于 2020 年開始為克萊斯勒供應頭枕，根據在手訂單預計在克萊斯勒的采購體系中的占比也將提升至 50%以上 從全球市占率來看，公司頭枕市場份額還有廣闊提升空間。從全球市占率來看，公司頭枕市場份額還有廣闊提升空間?？v向來看，公司頭枕在全球市場份額保持穩定增長，主要系公司在通用體系中的滲透率不斷提高并進一步開拓了克萊斯勒的頭枕業務。2021 年公司頭枕市占率出現下滑，預計主要系通用全球銷量出現下滑，而克萊斯勒頭枕業務仍未大規模放量所致。圖圖27：公司頭枕全球份額變化公司頭枕全球份額變化

49、數據來源：公司公告，全球汽車制造商協會，Marklines，東吳證券研究所 3.3.公司頭枕公司頭枕業務有望復制遮陽板業務的成長路徑業務有望復制遮陽板業務的成長路徑 3.3.1.頭枕與遮陽板在工藝上有著高度的同源性頭枕與遮陽板在工藝上有著高度的同源性 乘用車座椅頭枕和乘用車遮陽板同屬于內飾件賽道，在工藝流程上存在同源性。乘用車座椅頭枕和乘用車遮陽板同屬于內飾件賽道，在工藝流程上存在同源性。通過對比頭枕和遮陽板的工藝流程，可以發現兩者在核心工藝上存在同源性，主要包括：金屬加工、電鍍、注塑、發泡、組件裝配等。1、金屬加工：、金屬加工：將金屬板材或管材加工成頭枕支桿或遮陽板骨架；2、電鍍：、電鍍：將

50、成型的支桿或骨架表面鍍上一層合金和其他金屬，起到防銹、耐磨等功能；3、注塑：、注塑：將購買的塑料粒子加工成塑料件；22/30 4、發泡：、發泡：將化工原料加工成泡沫，遮陽板為 EPP（發泡聚丙烯），頭枕為 PU 發泡（聚氨酯）；5、組件裝配：、組件裝配：通過裝配將各原材料組裝成頭枕或遮陽板成品。公司頭枕業務與遮陽板業務在核心工藝上存在同源性，頭枕業務有望復制遮陽板的公司頭枕業務與遮陽板業務在核心工藝上存在同源性，頭枕業務有望復制遮陽板的發展路徑，幫助公司走上品類擴張之路。發展路徑，幫助公司走上品類擴張之路。圖圖28：遮陽板生產工藝流程遮陽板生產工藝流程 圖圖29：頭枕生產工藝流程頭枕生產工藝流

51、程 數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 3.3.2.頭枕同樣通過高自制率形成了對成本的極致頭枕同樣通過高自制率形成了對成本的極致把握把握 公司頭枕產品同樣擁有極高的自制率。公司頭枕產品同樣擁有極高的自制率。以公司的四向頭枕為例，產品由 13 個零件組成，其中除面套是由下游主機廠指定的采購（頭枕面套材料需與座椅相同），其他的12 個頭枕零件如發泡、殼體、支桿和按鈕等均為公司自制，由此可見公司頭枕產品的自制率極高。頭枕成本結構對比，岱美頭枕成本結構對比，岱美 VS 繼峰繼峰（岱美為（岱美為 2016 年數據，繼峰為年數據，繼峰為 2018 年

52、數據年數據）：岱美單個頭枕的成本為 41.24 元/件，其中直接原材料成本為 25.38 元/件，人工和制造費用為 15.86 元/件，對應的直接原材料成本占比為 61.54%。繼峰單個頭枕的成本為 24.96 元/件，其中直接原材料成本為 19.99 元/件，人工和制造費用為 4.97 元/件，對應的直接原材料成本占比為 80.08%。岱美頭枕的自制率更高，對應著更低的直接原材料成本占比。岱美頭枕的自制率更高，對應著更低的直接原材料成本占比。23/30 表表 7：岱美和繼峰的頭枕業務對比岱美和繼峰的頭枕業務對比 岱美股份 繼峰股份 頭枕銷售收入（萬元）72521.85 99084.91 頭枕

53、銷售成本（萬元）42852.44 65391.52 頭枕銷量（萬件）1039 2619.92 頭枕單價（元/件）69.8 37.82 頭枕單個成本（元/件）41.24 24.96 其中：直接原材料成本（元/件）25.38 19.99 人工&制造費用（元/件）15.86 4.97 頭枕單個毛利（元/件）28.56 12.86 頭枕毛利率 40.91%34.00%直接原材料成本占比 61.54%80.08%注：由于數據可獲得性的原因，岱美股份為 2016 年數據，繼峰股份為 2018 年數據。數據來源：公司公告，東吳證券研究所 3.3.3.頭枕頭枕業務中期展望：收入規模有望實現業務中期展望：收入規

54、模有望實現 20 億元億元+公司頭枕業務發展路線：公司頭枕業務發展路線：公司頭枕業務目前主要集中在北美市場，在通用體系配套時間較長，克萊斯勒配套數量正在放量，并且也已成功切入福特。由于頭枕與遮陽板在工藝上存在同源性，且公司遮陽板產品在北美市場已經擁有非常好的客戶基礎，預計公司頭枕業務也將在北美市場不斷開拓，有望在在北美三大客戶福特、通用和克萊斯勒中取得較高的配套份額。公司頭枕業務收入規模中期展望：公司頭枕業務收入規模中期展望：假設中期公司頭枕業務在通用的配套份額進一步提升至 70%，在福特體系中的配套份額達到 50%（主要競爭對手為加拿大溫莎機械），在克萊斯勒體系中的配套份額達到 60%（此前

55、主要由加拿大溫莎機械配套），則公司的頭枕業務有望在中長期實現 20 億元以上的收入規模。表表 8：公司頭枕業務中期發展展望公司頭枕業務中期發展展望 客戶 整車銷量(萬輛，2021 年）2021 年滲透率 中期預期滲透率 通用 444.91 約 50%70%福特 395.51 非常少 50%克萊斯勒 240.08 較少，還未放量 60%頭枕銷量合計（萬件）/1024.73 2940 頭枕收入規模（億元）/7.23 20.58 注：頭枕單價按 70 元/件計算，單車頭枕配備數量按 4.5 個計算。數據來源：公司公告，Marklines，東吳證券研究所 24/30 3.4.產品線向頂棚擴展，市場空間

56、大幅提升產品線向頂棚擴展，市場空間大幅提升 我們對全球乘用車頂棚市場空間進行了測算，結果如下。我們對全球乘用車頂棚市場空間進行了測算，結果如下。關鍵假設：關鍵假設：1、全球乘用車產量到2025年維持穩定的低速增長，假設產量增速為3%；2、假設 2021 年頂棚單車價值量約為 1000 元。測算結果：測算結果：全球乘用車頂棚市場 2022 年的市場空間約為 600 億元，相比于公司此前主要產品遮陽板和頭枕的市場空間有著大幅提升，主要系乘用車頂棚的單車價值量較高。從增速上來看，頂棚屬于汽車內飾件賽道，同樣行業增速較低，主要依靠公司頂棚業務后續的市場份額提升來實現收入的增長。表表 9：全球乘用車頂棚

57、市場空間測算全球乘用車頂棚市場空間測算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球乘用車產量（萬輛）5705.43 5876.59 6052.89 6234.48 6421.51 yoy 3%3%3%3%頂棚單價（元/件）1000 1020 1040.4 1061.21 1082.43 yoy 2%2%2%2%頂棚需求量(萬件)5705.43 5876.59 6052.89 6234.48 6421.51 全球乘用車頂棚市場空間（億元）570.54 599.41 629.74 661.61 695.09 yoy 5.06%5.06%5.06%5.06%數據來源：公司公告，公

58、司官網，東吳證券研究所 3.4.1.頂棚全球競爭格局：安通林為當前頂棚全球龍頭頂棚全球競爭格局：安通林為當前頂棚全球龍頭 全球范圍內主要的乘用車頂棚廠商有：安通林、寧波華翔、全球范圍內主要的乘用車頂棚廠商有：安通林、寧波華翔、Howa、豐田紡織以及、豐田紡織以及河西工業等。河西工業等。安通林：安通林：安通林集團(Grupo Antolin)是汽車內飾件及系統的設計、開發、制造方面的領先供應商，主要業務包含車頂系統、車門系統、座艙系統以及照明和電子系統。安通林是目前全球車頂系統的龍頭企業，其車頂內襯產品 2021 年銷售收入 15.21 億歐元，全球市占率約為 25%，也是岱美開拓北美頂棚業務最

59、主要的競爭對手。寧波華翔：寧波華翔：公司產品應用于汽車內外系統、汽車底盤系統、汽車電器及空調配件、汽車發動機系統，主要產品包括裝飾條，主副儀表板、內外飾件、車身金屬件、后視鏡系統、電子控制單元、線路線束保護系統、新能源電池包組件等。公司頂棚業務主要配套寶馬、大眾、奧迪、豐田、紅旗等客戶，在青島、佛山、成都、天津、公主嶺等地建有頂棚工廠。HOWA：HOWA 為日系零部件企業，主要產品包括頂棚、儀表板、遮陽板、飾條、車門飾條、行李箱飾條等，2020 年公司實現營業收入 623 億日元。HOWA 的主要配套 25/30 客戶包括豐田、大發、鈴木、本田、三菱和日產等日系車企。豐田紡織：豐田紡織：豐田紡

60、織是全球領先的汽車座椅及內飾系統供應商和濾清器制造商，也是豐田集團唯一一家纖維產品制造商。公司主要研發和制造汽車座椅及內飾零部件、濾清器和發動機周邊零部件。河西工業：河西工業：同樣為日系零部件企業，是一家汽車內飾件的綜合制造商。全面進行門飾、包括車頂飾件在內的內飾系統零部件的規劃、開發和生產。主要客戶包括豐田、本田、日產、馬自達、三菱、鈴木等。3.4.2.重點布局頂棚賽道，將成為公司成長新方重點布局頂棚賽道，將成為公司成長新方向向 頂棚與遮陽板同屬于乘用車車頂系統，在產品和技術上同樣具備同源性。頂棚與遮陽板同屬于乘用車車頂系統，在產品和技術上同樣具備同源性。頂棚產品與公司遮陽板、頭枕業務同屬于

61、內飾件業務，在原材料、核心工藝（發泡、注塑、組裝等）、客戶等方面都具有協同性。圖圖30：汽車頂棚“濕法”工藝流程汽車頂棚“濕法”工藝流程 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司頂棚業務公司頂棚業務已經取得突破已經取得突破，將將成為公司未來增長的重要方向。成為公司未來增長的重要方向。公司目前頂棚業務已經獲得了海外某知名新能源整車企業等客戶的訂單。后續公司業務將從遮陽板向頂棚總成發展，大幅提升單車配套價值量，成為公司重要的成長新方向。26/30 4.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 營業收入預測：營業收入預測：公司遮陽板產品憑借著強大的競爭優勢有望實現全球份額的進一步提升，預計2022-20

62、24年營業收入分別為31.78億元、33.06億元和34.40億元，同比分別增長7.39%、4.04%和 4.04%；頭枕產品預計將持續提升對克萊斯勒的配套份額并切入福特的供應體系，2022-2024 年營業收入分別為 11.07 億元、12.23 億元和 13.81 億元，同比分別增長 53.20%、10.41%和 12.95%；頂棚產品后續有望持續獲得客戶訂單，為公司貢獻收入增量，預計 2022-2024 年營業收入分別為 2.00 億元、13.47 億元和 24.26 億元，2023-2024 同比分別增長 573.31%和80.12%。綜上，我們預計 2022-2024 年公司營業收入

63、分別為 49.75 億元、64.01 億元和 78.10億元，同比分別增長 18.22%、28.66%和 22.01%。毛利率預測：毛利率預測：隨著公司對 Motus 整合持續推進以及遮陽板市場格局優化，預計公司遮陽板業務毛利率將逐步回升，2022-2024 年分別為 26.00%、27.00%和 28.00%；頭枕業務毛利率隨著原材料價格回落以及規模增加，預計也將穩步提升，2022-2024年分別為 31.00%、31.50%和 32.00%；頂棚業務毛利率預計隨著業務規模的快速增長，業務毛利率也將持續提升，2022-2024 年分別為 22.0%、23.00%和 24.00%。綜上，我們預

64、計 2022-2024 年公司綜合毛利率分別為 26.10%、26.24%和 26.73%。27/30 圖圖31：公司收入拆分及預測公司收入拆分及預測 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 5.34 億、6.98 億、8.89 億，EPS 分別為0.57 元、0.74 元、0.94 元，市盈率分別為 25.91 倍、19.81 倍、15.56 倍。我們從 A 股市場中選取與岱美同屬汽車內飾件賽道的新泉股份、繼峰股份和天成自控作為可比公司，可比公司 2023 年平均 PE 為 27.32 倍?？紤]到岱美股份作為遮陽板行業全球龍頭，并且正在積極開拓頂

65、棚業務，單車價值量大幅提升，且已經獲得優質客戶定點，因此，我們對公司首次覆蓋，給予“買入”評級。圖圖32：可比公司估值表（數據截至可比公司估值表（數據截至 2022/08/04）數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：岱美股份盈利預測來自東吳證券研究所，其余公司盈利預測來自 Wind 一致預測 2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E銷售收入（百萬元）1793.612652.073404.712877.252959.123177.863306.243439.81YOY47.86%28.38%-15.49%2.85%7.39%4.04%4.04%銷售成本（

66、百萬元）1112.311891.352389.052139.762226.592351.612413.562476.67毛利率37.98%28.68%29.83%25.63%24.75%26.00%27.00%28.00%銷售收入（百萬元）814.41840.77879.58790.14722.871107.431222.761381.12YOY3.24%4.62%-10.17%-8.51%53.20%10.41%12.95%銷售成本（百萬元）461.08536.76569.77544.89501.08764.13837.59939.16毛利率43.38%36.16%35.22%31.04%3

67、0.68%31.00%31.50%32.00%銷售收入（百萬元）200.001346.632425.53YOY573.31%80.12%銷售成本（百萬元）156.001036.901843.40毛利率22.00%23.00%24.00%銷售收入（百萬元）401.81586.16281.4799.06198.63212.73227.84244.01YOY45.88%-51.98%-64.81%100.51%7.10%7.10%7.10%銷售成本（百萬元）287.01455.03205.2890.07176.57187.20199.36212.29毛利率28.57%22.37%27.07%9.08

68、%11.11%12.00%12.50%13.00%銷售收入（百萬元）162.76131.07139.9296.39208.86146.20153.51161.19YOY-19.47%6.75%-31.11%116.68%-30.00%5.00%5.00%銷售成本（百萬元）129.30106.63104.7983.91169.69118.42124.34130.56毛利率20.56%18.65%25.11%12.95%18.75%19.00%19.00%19.00%銷售收入（百萬元）74.3863.31112.2087.27119.24131.16144.28158.71YOY-14.88%77

69、.22%-22.22%36.63%10.00%10.00%10.00%銷售成本（百萬元）54.1956.3683.0172.5089.8799.68109.65120.62毛利率27.14%10.98%26.02%16.92%24.63%24.00%24.00%24.00%銷售收入（百萬元）3246.974273.384817.883950.114208.724975.386401.267810.37YOY31.61%12.74%-18.01%6.55%18.22%28.66%22.01%銷售成本（百萬元）2043.893046.133351.902931.133163.803677.0547

70、21.405722.70毛利率37.05%28.72%30.43%25.80%24.83%26.10%26.24%26.73%其他業務合計遮陽板頭枕頂棚頂棚中央控制器其他主營業務2021A2022E2023E2021A2022E2023E新泉股份603179.SH35.00170.562.844.806.7860.0535.5325.16繼峰股份603997.SH14.13157.801.262.826.20125.2455.9625.45天成自控603085.SH11.6146.100.280.571.47164.6580.8831.36116.6557.4627.32岱美股份603730.SH14.69138.344.165.346.9833.2525.9119.81PE平均值公司簡稱證券代碼股價（元）總市值（億元）歸母凈利潤（億元）