輕工制造行業2022年中報總結：需求擾動營收穩健關注盈利筑底修復-220907（34頁）.pdf

1、 輕工制造 2022 年中報總結：需求擾動營收穩健，關注盈利筑底修復 Table_Industry 輕工制造 Table_ReportDate2022 年 09 月 07 日 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 2 證券研究報告 行業研究 Table_ReportType 行業深度研究 Table_StockAndRank 輕工制造輕工制造 投資評級投資評級 看好看好 上次評級上次評級 看好看好 Table_Author 李宏鵬 輕工行業首席分析師 執業編號：S1500522020003 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區

2、鬧市口大街9號院1號樓 郵編：100031 Table_Title 需求擾動營收穩健，需求擾動營收穩健，關注關注盈利盈利筑底筑底修復修復 輕工制造輕工制造行業行業 2 2022022 年年中報總結中報總結 Table_ReportDate 2022 年 09 月 07 日 本期內容提要本期內容提要:Table_Summary Table_Summary 輕工制造行業中報輕工制造行業中報綜述：營收穩綜述：營收穩增增、盈利同比下降但環比已現改善、盈利同比下降但環比已現改善。我們選取 112 個 A 股輕工制造行業上市公司為樣本進行季度分析，1H22 輕工板塊營收同比+7.01%，單 Q2 營收同比

3、+6.46%，2022 年以來 Q1-Q2 收入增速逐步趨穩；輕工板塊歸母凈利 1H22 同比-40.56%，單 Q2同比-35.43%，增速環比 Q1+10.8pct。利潤率方面，雖同比仍有回落，但環比已現改善，Q2 輕工板塊整體毛利率20.8%，同比-4.2pct、環比+0.83pct；整體歸母凈利率 5.90%，同比-3.35pct，環比+1.14pct。市場表現來看，輕工制造板塊表現略遜于市場，上半年滬深 300 指數上漲 1.44%，輕工制造行業指數上漲1.18%?；鸪謧}方面，二季度末輕工制造板塊持倉占比 0.85%，較Q1 小幅提升 0.08pct，配置子板塊優選家居，持倉總市值

4、也有所增長。疫情疫情&原材料影響多數板塊盈利承壓，出口鏈匯兌受益利潤表現亮原材料影響多數板塊盈利承壓，出口鏈匯兌受益利潤表現亮眼眼。1）家居）家居：Q2 家居板塊收入同比-2.52%，增速環比 Q1-9.9pct，歸母凈利同比-28.87%，增速環比 Q1+17.9pct，Q2 毛利率/凈利率分別同比變動-1.48pct/-2.43pct。其中，定制、軟體家居板塊 Q2收入分別同比+0.05%/+6.35%，Q2 凈利率分別同比-0.72pct/+1.88pct、環比+6.14pct/+1.2pct。2）造紙）造紙：Q2 造紙板塊收入同比+18.9%、環比Q1 收入總額+7.59%，歸母凈利同

5、比-51.84%、環比 Q1 利潤總額+3.31%，Q2 毛利率/凈利率分別同比變動-8.02pct/-6.53pct、環比變動+0.55/-0.18pct。其中，大宗紙、特種紙板塊 Q2 收入分別同比+15.34%/+46.42%，Q2 歸母凈利分別同比-55.77%/-23.69%。3）包）包裝印刷裝印刷：Q2 包裝印刷板塊收入同比+4.16%，增速環比 Q1-8.44pct，歸母凈利同比-16.57%，增速環比 Q1+0.85pct，Q2 毛利率/凈利率分別同比變動-1.70pct/-1.34pct。其中，紙包裝、金屬包裝板塊 Q2收入分別同比+1.7%/+7.90%，歸母凈利分別同比+

6、2.95%/-27.75%；新型煙草板塊 1H22 收入+8.22%、凈利-23.46%。4）文娛個護）文娛個護：Q2 文娛個護板塊收入同比+0.06%，增速環比 Q1+0.1pct，歸母凈利同比-26.67%，增速環比 Q1+6.98pct，Q2 毛利率/凈利率分別同比變動-3.34pct/-1.63pct。其中，文娛用品、生活用紙板塊 Q2收入分別同比-3.06%/+11.57%，歸母凈利分別同比-23.01%/-37.56%。5）出口）出口鏈鏈：Q2 出口板塊收入同比+7.03%，增速環比 Q1-7.63pct，歸母凈利同比+36.96%，增速環比 Q1+60.34pct，Q2 毛利率/

7、凈利率分別同比變動+0.44pct/+2.09pct。中報龍頭整體穩健，關注下半年盈利修復。中報龍頭整體穩健，關注下半年盈利修復。從中報情況來看，各子行業龍頭整體仍實現了較為穩健的經營表現，下半年隨著原材料價格趨于回落，建議關注需求穩定&盈利修復預期的部分出口鏈、特種紙、包裝龍頭。1）家居：）家居：目前時點，多數家居企業的估值安全邊際已2WSV3W1W1XoMnP9P9RbRnPrRnPsQlOnNyRlOoOxPaQnNuNMYmPxPvPqQsP 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 3 現，如果后續地產環境能有所改善，建議關注家居板塊估值修復。建議關注歐派家居、顧家家居、慕思股

8、份、喜臨門、索菲亞、志邦家居。2）造紙）造紙：造紙板塊持續推薦特種紙龍頭仙鶴股份、華旺科技，文化紙建議關注攻守兼備的太陽紙業。3）包裝印刷：）包裝印刷：持續推薦大包裝龍頭裕同科技，中報業績盈利能力如期修復，公司大包裝業務穩步推進、資本開支力度預期降低。4）文娛用品：）文娛用品：建議關注傳統核心業務優勢領先、新業務快速發展的晨光股份。5）出口鏈：）出口鏈：出口企業需求分化，建議關注細分領域需求向好、匯兌收益增加、原材料成本壓力預期改善的依依股份、共創草坪、家聯科技、浙江自然、嘉益股份。風險因素：風險因素：原材料價格大幅上漲風險、疫情大范圍爆發風險 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/

9、4 目 錄 一、上半年輕工制造行業表現.6 1.1 板塊走勢回顧.6 1.2 輕工板塊基金持倉分析：持倉占比略有提升，優選家居.7 二、輕工制造行業中報概述.9 1.1 營收分析：高基數下增速趨緩，整體表現穩健.9 1.2 盈利能力：利潤率同比回落，但環比改善.10 1.3 現金流分析：Q2 現金流整體經營穩健.11 三、板塊分析：短期外部環境擾動下，龍頭經營韌性顯現.11 3.1 家居：行業集中度提升，Q2 盈利修復.11 3.1.1 定制家居：行業分化加劇，龍頭業績領先.12 3.1.2 軟體家居：收入穩增，Q2 盈利明顯改善.14 3.2 造紙：營收規模持續擴張，市場格局進一步優化.17

10、 3.2.1 大宗紙：Q2 盈利環比小幅提升.17 3.2.2 特種紙：新產能釋放帶動收入增長，利潤端短暫承壓.19 3.3 包裝印刷：關注成本改善盈利彈性.21 3.3.1 紙包裝：龍頭公司收入、利潤穩健增長.21 3.3.2 金屬包裝：收入整體穩健，盈利改善彈性大.22 3.3.3 新型煙草：地區市場變化擾動業績，研發投入力度加大.24 3.4 文娛個護：必選消費具備韌性，生活用紙格局優化.26 3.4.1 文娛用品：疫情擾動消費下行，行業業績承壓.26 3.4.2 生活用紙：Q2 收入端提速，漿價高位盈利仍處底部.27 3.5 出口鏈：海外庫存高位收入放緩，美元升值釋放利潤增量.28 四

11、、投資建議.30 五、風險因素.31 表 目 錄 表 1：2022Q2 輕工制造行業各細分板塊持倉變化（億元）.7 表 2：2022Q2 輕工制造行業基金持倉市值前十大公司.8 表 3：2022Q1 輕工制造行業基金持倉市值前十大公司.8 表 4：2022Q2 輕工制造行業基金加倉幅度前十大公司.8 表 5：2Q22 輕工細分板塊營收情況（億元）.9 表 6：2Q22 輕工細分板塊歸母凈利潤情況（億元）.10 表 7：主要家居公司業績表現.16 表 8：主要造紙公司業績表現.20 表 9：主要包裝公司業績表現.25 表 10：文娛個護板塊主要公司業績表現.28 表 11：出口鏈板塊主要公司業績

12、表現.30 表 12：重點公司估值表.31 圖 目 錄 圖 1：輕工制造板塊上半年漲跌幅表現（%）.6 圖 2：輕工制造板塊 YTD 漲跌幅表現（%）.6 圖 3：2013Q1-2022Q2 輕工行業主動偏股公募基金持倉占比.7 圖 4：輕工行業總收入同比增速回落.9 圖 5：輕工行業利潤率企穩環比回升.10 圖 6：輕工行業歸母凈利潤 22Q2 同比下降 35.43%.10 圖 7：輕工行業經營活動現金流量凈額.11 圖 8：輕工行業經營現金流量凈額/歸母凈利潤同比提升.11 圖 9：家居板塊營收及同比增速.12 圖 10：家居板塊歸母凈利及同比增速.12 圖 11：定制家居重點公司合計營收

13、及同比增速.12 圖 12：定制家居重點公司歸母凈利潤及同比增速.12 圖 13：定制家居重點公司毛利率及凈利率.13 圖 14：定制家居重點公司現金流水平.13 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 5 圖 15：定制家居重點公司預收賬款+合同負債+其他流動負債.14 圖 16：定制家居重點公司應收賬款+合同資產.14 圖 17：軟體家居重點公司合計營收及同比增速.14 圖 18：軟體家居重點公司歸母凈利潤及同比增速.14 圖 19：軟體家居重點公司毛利率及凈利率.15 圖 20：軟體家居重點公司現金流水平.15 圖 21：軟體家居重點公司預收賬款+合同負債+其他流動負債.16 圖

14、 22：軟體家居重點公司應收賬款+合同資產.16 圖 23：造紙板塊合計營收及同比增速.17 圖 24：造紙板塊合計歸母凈利及同比增速.17 圖 25：大宗紙重點公司合計營收及同比增速.17 圖 26：大宗紙重點公司歸母凈利潤及同比增速.17 圖 27：大宗紙重點公司毛利率及凈利率.18 圖 28：大宗紙重點公司現金流水平.18 圖 29：大宗紙重點公司資本開支.18 圖 30：特種紙重點公司合計營收及同比增速.19 圖 31：特種紙重點公司歸母凈利潤及同比增速.19 圖 32：特種紙重點公司毛利率及凈利率.19 圖 33：特種紙重點公司現金流水平.20 圖 34：特種紙重點公司資本開支.20

15、 圖 35：包裝印刷板塊分季度營收及同比增速.21 圖 36：包裝印刷板塊分季度歸母凈利及同比增速.21 圖 37：紙包裝重點公司合計營收及同比增速.21 圖 38：紙包裝重點公司歸母凈利潤及同比增速.21 圖 39：紙包裝重點公司毛利率及凈利率.22 圖 40：紙包裝重點公司現金流水平.22 圖 41：紙包裝重點公司資本開支.22 圖 42：金屬包裝板塊分季度營收及同比增速.23 圖 43：軟飲料與啤酒月產量累計同比變化.23 圖 44：金屬包裝板塊利潤率持續下行.23 圖 45：鋁錠價格高位震蕩，鋼材價格回落.23 圖 46：金屬包裝板塊分季度歸母凈利.23 圖 47：金屬包裝板塊分季度經

16、營現金流量凈額.23 圖 48：金屬包裝公司分季度資本開支.24 圖 49：金屬包裝公司資本支出/折舊攤銷.24 圖 50：新型煙草板塊營收（海外煙草公司的新型煙草板塊）.24 圖 51：新型煙草板塊整體歸母凈利潤及同比增速.24 圖 52：新型煙草公司整體毛利率與凈利率.25 圖 53：文娛用品板塊分季度營收及同比增速.26 圖 54：文娛用品板塊分季度歸母凈利及同比增速.26 圖 55：文娛用品板塊分季度毛利率與歸母凈利率.26 圖 56：文娛用品板塊分季度經營現金流量凈額.26 圖 57：生活用紙板塊營收及同比增速.27 圖 58：生活用紙板塊凈利及同比增速.27 圖 59：生活用紙板塊

17、毛利率與凈利率.27 圖 60：生活用紙公司分季度經營現金流量凈額.27 圖 61：出口鏈板塊分季度營收及同比增速.28 圖 62：當前美國庫存處于高位.28 圖 63：出口鏈板塊分季度歸母凈利及同比增速.29 圖 64：出口鏈板塊 22Q2 整體財務費用率顯著下降.29 圖 65：出口鏈公司毛利率與歸母凈利率.29 圖 66：出口鏈公司經營現金流量凈額及同比增長.29 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 6 一、上半年輕工制造行業表現 輕工制造板塊 2022H1（2022.1.1-6.30）表現略遜于市場，上半年滬深 300 指數上漲 1.44%，輕工制造行業指數上漲 1.18%

18、。輕工制造細分板塊中，文娛用品、家具板塊漲幅略高于行業整體。上半年輕工制造板塊持倉占比略有提升，優選家居，持倉總市值也有所增長。1.1 板塊走勢回顧 從市場表現看，輕工制造板塊上半年表現略遜于市場，上半年滬深 300 指數上漲 1.44%，輕工制造行業指數上漲 1.18%。子板塊方面，文娛用品、家具板塊漲幅略高于行業整體，分別為 2.89%、1.53%，文娛用品板塊表現明顯優于行業，上半年造紙漲幅為 0.72%，包裝印刷行業上半年漲幅為 0.26%。圖圖 1：輕工制造板塊上輕工制造板塊上半年半年漲跌幅表現（漲跌幅表現（%）資料來源：Wind，信達證券研發中心 圖圖 2：輕工制造板塊輕工制造板塊

19、 YTD 漲跌幅表現（漲跌幅表現（%）資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 7 1.2 輕工板塊基金持倉分析：持倉占比略有提升，優選家居 持倉持倉占比、占比、市值增加市值增加，成品家居增持幅度較大成品家居增持幅度較大。二季度末輕工制造板塊主動偏股公募基金持倉占比 0.85%，較Q1 小幅提升 0.08pct。我們根據申萬行業三級分類對 2022Q2 基金持倉進行分析，細分板塊包括定制家居、成品家居、衛浴制品、瓷磚地板、其他家居用品、大宗紙、特種紙、金屬包裝、紙包裝、塑料包裝、綜合包裝、印刷、文化用品、娛樂用品。2022Q2基金增持金額最大的前5個

20、細分板塊為成品家居、定制家居、文化用品、紙包裝、大宗紙，分別流入 86、83、41、24、19 億元，塑料包裝、印刷、特種紙板塊遭到減持幅度最大，分別減持 26%/8%/4%。圖圖 3：2013Q1-2022Q2 輕工行業主動偏股公募基金持倉占比輕工行業主動偏股公募基金持倉占比 資料來源：Wind，信達證券研發中心 表表 1：2 2022Q2022Q2 輕工制造輕工制造行業各細分板塊持倉變化（億元）行業各細分板塊持倉變化（億元）持倉市值持倉市值 增持增持/減持金額減持金額 增持增持/減持幅度減持幅度 1Q221Q22 2Q222Q22 定制家居 71 154 83 117%成品家居 50 13

21、6 86 172%衛浴制品 1 2 1 87%瓷磚地板 7 10 4 54%其他家居用品 18 36 18 103%大宗紙 39 58 19 49%特種紙 11 11 0 -4%金屬包裝 12 17 5 45%紙包裝 17 41 24 147%塑料包裝 6 5 -2 -26%綜合包裝-印刷 1 1 0 -8%文化用品 34 76 41 122%娛樂用品 4 7 3 81%合計 270 553 283 105%資料來源：Wind，信達證券研發中心 前十大重倉前十大重倉總市值提升，集中度略有下降總市值提升，集中度略有下降。2022Q2 機構持倉市值前十大公司，分別為顧家家居、歐派家居、晨光股份、太

22、陽紙業、索菲亞、公牛集團、裕同科技、喜臨門、志邦家居、仙鶴股份，其中定制家居占 3 家，成品家居占 2 家，大宗紙占 1 家，特種紙占 1 家，紙包裝占 1 家，文娛用品占 1 家，其他家居用品 1 家。前十大公司持倉總市值為 443 億元，占輕工制造板塊比例為 52%，前十大持倉總市值較 Q1 增長 240 億元。2022Q2 輕工制造板塊基金加倉幅度前十大公司（按機構持倉占流通股比例的增加值排序），排名前列的公司分 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 8 別為索菲亞、嘉益股份、明月鏡片、裕同科技、顧家家居、公牛集團、曲美家居、喜臨門、滬江材料、志邦家居。表表 2：2 2022Q

23、2022Q2 輕工制造輕工制造行業行業基金持倉市值前十大公司基金持倉市值前十大公司 個股名稱個股名稱 持有基金數持有基金數 持有基金數變持有基金數變動動 持股總市值持股總市值（億元）（億元）持股總市值變化持股總市值變化（億元）（億元）占輕工制造板塊占輕工制造板塊持股比例（持股比例（%）占輕工制造板塊持占輕工制造板塊持股比例變化（股比例變化（%）顧家家居 504 407 105 63 8.40%2.78%歐派家居 466 409 85 42 2.58%-0.53%晨光股份 444 411 70 38 5.69%0.26%太陽紙業 273 233 51 16 18.92%-7.14%索菲亞 420

24、 378 39 30 6.43%2.53%公牛集團 213 196 30 15 0.89%-0.07%裕同科技 229 215 27 20 4.15%1.78%喜臨門 133 121 16 14 1.96%1.45%志邦家居 118 96 11 7 1.90%0.42%仙鶴股份 94 83 9 0 1.51%-1.45%資料來源：Wind，信達證券研發中心 表表 3：2 2022Q1022Q1 輕工制造輕工制造行業行業基金持倉市值前十大公司基金持倉市值前十大公司 個股名稱個股名稱 持有基金數持有基金數 持股總市值（億元）持股總市值（億元）占輕工制造板塊持股比例（占輕工制造板塊持股比例（%）歐派

25、家居 57 44 3%顧家家居 97 41 6%太陽紙業 40 36 26%晨光股份 33 32 5%公牛集團 17 15 1%仙鶴股份 11 9 3%索菲亞 42 9 4%裕同科技 14 7 2%紫江企業 6 6 8%江山歐派 10 5 1%資料來源：Wind，信達證券研發中心 表表 4：2 2022Q022Q2 2 輕工制造輕工制造行業行業基金加倉幅度前十大公司基金加倉幅度前十大公司 個股名稱個股名稱 持有基金數持有基金數 持股占流通股比持股占流通股比(%)(%)持股占流通股比持股占流通股比變動變動(pct)(pct)持股總市值（億持股總市值（億元）元）持股總市值變動持股總市值變動(億元億

26、元)索菲亞 420 22%15 39 30 嘉益股份 69 16%14 1 1 明月鏡片 502 29%13 5 3 裕同科技 229 18%12 27 20 顧家家居 504 22%12 105 63 公牛集團 213 26%11 30 15 曲美家居 50 14%10 8 5 喜臨門 133 11%10 16 14 滬江材料 10 11%8 0 0 志邦家居 118 14%8 11 7 資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 9 二、輕工制造行業中報概述 截至 2022 年 8 月 31 日，A 股輕工行業上市公司 2022 年中報均已披露完畢

27、。我們以輕工制造（申萬）為初始樣本，通過刪減、新增等共選取了 112個輕工行業 A股公司、3個港股公司、2個海外公司（主要為新型煙草）作為我們分析中報的基礎樣本?？紤]到季度分析，本章節中報概述僅以 112 個 A 股公司為樣本進行分析。1.1 營收分析：高基數下增速趨緩，整體表現穩健 2022年上半年，輕工行業A股上市公司合計營收為2641.2億元，剔除新股上市影響后，營收同比增速為7.01%。2022年單二季度，輕工行業 A股上市公司合計營收為 1392.54億元，剔除新股上市影響后，同比增長 6.46%，Q2 增速環比降 1.15pct，自 21Q3 以來營收增速呈放緩態勢，2022 年以

28、來 Q1-Q2 增速逐步趨穩。圖圖 4：輕工行業總收入同比增速回落輕工行業總收入同比增速回落 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 上半年上半年各子各子板塊板塊營收營收表現分化。表現分化。在輕工制造各細分領域中，上半年以及單 Q2 特種紙營收增速均表現領先（1H22+38.18%、2Q22+46.42%），此外，1H22 金屬包裝、出口鏈、大宗紙、軟體家居營收同比增速也達到10%左右，Q2 大宗紙、生活用紙板塊亦均實現雙位數收入增長。季度增速環比趨勢來看，與內外部消費相關的家居（定制&軟體）、包裝（紙包裝&金屬包裝）、出口鏈以及文娛用品板塊，單 Q2收入同比增長較 Q1有所放緩，造紙（大宗紙&

29、特種紙）、生活用紙板塊隨著提價落地，二季度營收增速較 Q1 呈現提速趨勢。表表 5：2Q2Q22 2 輕工細分板塊營收情況（億元）輕工細分板塊營收情況（億元）細分板塊細分板塊 1H221H22 營收營收 YOYYOY 2Q222Q22 營收營收 YOYYOY QOQQOQ 定制家居 229.27 4.09%132.01 0.05%35.74%軟體家居 167.05 11.19%86.17 6.35%6.53%大宗紙 738.36 9.30%380.13 15.34%6.11%特種紙 162.42 38.18%86.69 46.42%14.47%紙包裝 247.73 5.84%127.36 1.

30、70%5.80%金屬包裝 175.35 11.97%89.19 7.90%3.51%出口鏈 304.59 10.82%149.43 7.03%-5.34%文娛用品 181.04 -0.54%91.04 -3.06%1.00%生活用紙 76.90 1.96%41.85 11.57%20.44%資料來源：Wind，信達證券研發中心 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,2001,4001,6001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22總收入（億元）剔除新股YOY

31、請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 10 1.2 盈利能力：利潤率同比回落，但環比改善 利潤率利潤率方面：方面：2022 年第二季度，盈利能力同比仍有所回落但環比改善，按整體法測算（所有樣本公司營收與所有樣本公司毛利潤、歸母凈利潤計算），輕工行業 A股上市公司實現毛利率 20.8%，同比-4.2pct，環比+0.83pct；實現歸母凈利率 5.90%，同比-3.35pct，環比+1.14pct，毛利率、凈利率今年以來自低位逐步企穩，變化趨勢基本一致。2022年上半年，輕工行業A股上市公司實現毛利率20.41%，同比-4.82pct；實現歸母凈利率5.36%，同比-3.83pct。歸

32、母歸母凈利增速凈利增速方面：方面：2022 年第二季度，輕工行業 A 股上市公司實現合計歸母凈利潤 82.19 億元，剔除新股上市影響后，在 2021 年同期較高基數下同比下降 35.43%，Q2 增速環比增 10.8pct。2022 年上半年，輕工行業 A股上市公司合計歸母凈利潤為 141.64 億元，剔除新股上市影響后，同比下降 40.56%。圖圖 5：輕工行業利潤率企穩環比回升輕工行業利潤率企穩環比回升 圖圖 6：輕工行業輕工行業歸母歸母凈利潤凈利潤 22Q2 同比下降同比下降 35.43%資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 上半年上半年各子板塊各

33、子板塊盈利普遍承壓盈利普遍承壓。就板塊來看，出口鏈板塊上半年和單 Q2 實現歸母凈利潤正向增長（1H22+5.51%、2Q22+36.96%）；此外，1H22 大宗紙、生活用紙、金屬包裝、特種紙、文娛用品板塊凈利潤同比下降幅度超過 20%；單 Q2 季度家具（定制&軟體）、特種紙、出口鏈公司凈利潤實現較高凈利潤環比增長。季度增速環比趨勢來看，家具（定制&軟體）、特種紙、金屬包裝、生活用紙單 Q2 收入同比下降較 Q1 有所放緩，凈利潤逐步筑底。表表 6：2Q22Q22 輕工細分板塊輕工細分板塊歸母歸母凈利潤情況（億元）凈利潤情況（億元）細分板塊細分板塊 1H221H22 凈利潤凈利潤 YOYY

34、OY 2Q222Q22 凈利潤凈利潤 YOYYOY QOQQOQ 定制家居 18.05 -10.99%13.83 -6.41%227.69%軟體家居 11.94 19.54%6.66 40.50%26.16%大宗紙 30.79 -59.85%15.93 -55.77%7.26%特種紙 10.76 -27.19%6.03 -23.69%27.43%紙包裝 12.64 10.24%6.10 2.95%-6.73%金屬包裝 6.55 -31.50%3.22 -27.75%-3.70%出口鏈 25.51 5.51%15.51 36.96%64.13%文娛用品 9.08 -24.49%4.60 -23.

35、01%0.78%生活用紙 5.33 -43.25%2.69 -37.56%-37.89%資料來源：Wind，信達證券研發中心 0%5%10%15%20%25%30%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22毛利率歸母凈利率-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%0204060801001201401Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22歸母凈利潤（億元）剔除新股yoy 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 11 1

36、.3 現金流分析：Q2 現金流整體經營穩健 2022 年第二季度，輕工行業 A 股上市公司合計經營活動現金流量凈額為 190.89 億元，剔除新股上市影響后，同比增長 0.83%，凈利潤現金含量（經營現金流量凈額/歸母凈利潤比值）為 2.32，21Q2 為 1.53，運營有所改善。2022 年上半年，輕工行業 A 股上市公司總經營活動現金流量凈額為 171.73 億元，剔除新股上市影響后，2022 年上半年同比下降 26.06%，主要為 Q1 國內疫情多點散發，對公司經營活動造成一定擾動。圖圖 7：輕工行業經營活動現金流輕工行業經營活動現金流量凈額量凈額 圖圖 8：輕工行業經營現金流輕工行業經

37、營現金流量凈額量凈額/歸母歸母凈利潤同比提升凈利潤同比提升 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 三、板塊分析：短期外部環境擾動下，龍頭經營韌性顯現 細分板塊分析中，我們在家居用品、造紙、包裝印刷、文娛用品的基礎上，進一步將輕工制造行業細分為定制家居、軟體家居、大宗紙、特種紙、紙包裝、金屬包裝、新型煙草、文娛用品、生活用紙、出口鏈等細分板塊。3.1 家居：行業集中度提升，Q2 盈利修復 上半年地產銷售上半年地產銷售下降下降、疫情反復影響下、疫情反復影響下，龍頭公司表現龍頭公司表現整體仍整體仍優于行業，彰顯經營韌性。優于行業，彰顯經營韌性。我們采用申萬行業二

38、級分類“家居用品”（剔除申萬行業“其他家居用品”以及 2022年上市的公司）作為家居板塊樣本，共43家上市公司。收入端，收入端，2022H1，家居板塊合計營收 842.45 億元，同比增長 1.71%，高于行業整體水平（2022H1 限額以上企業商品零售總額累計同比下降6.6%，家具制造業營業收入累計同比下降4%），龍頭公司加速提升市場份額、行業格局優化邏輯進一步兌現。受到地產銷售下降、部分地區疫情反復影響，2022 單 Q2，家居板塊合計營收為 462.36 億元，同比下降 2.52%，單 Q2 收入增速環比 Q1 下降 9.9pct，單 Q2 增速水平仍然高于行業整體。利潤端，利潤端，20

39、22H1 家居板塊合計歸母凈利潤 43.3 億元，同比下降 35.35%，2022 單 Q2 家居板塊合計歸母凈利潤 30.38 億元，同比下降 28.87%，單 Q2 凈利潤增速環比 Q1提升 17.9pct，上半年凈利潤下降主要由于原材料價格處于高位、業務結構調整、費用增加等因素影響。-100%-50%0%50%100%150%200%250%(100)01002003001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22經營活動凈現金流（億元）剔除新股YOY(5)(4)(3)(2)(1)0123451Q192Q193Q194Q

40、191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22經營凈現金流/歸母凈利潤 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 12 圖圖 9：家居板塊營收及同比增速：家居板塊營收及同比增速 圖圖 10：家居板塊歸母凈利及同比增速：家居板塊歸母凈利及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.1.1 定制家居：行業分化加劇，龍頭業績領先 我們選取歐派家居、索菲亞、志邦家居、金牌廚柜、好萊客、我樂家居、皮阿諾、尚品宅配 8 家上市公司作為定制家居樣本進行分析。收入收入方面方面，2022H1 定制家居重點公司營收 229.

41、27 億元，同比增長 4.09%，2022 單 Q2 營收 132.01 億元，同比增長 0.05%，增速環比 Q1 下降 10.09pct，增長水平高于家居行業整體水平（2022H1限額以上企業商品零售總額累計同比下降 6.6%，家具制造業營業收入累計同比下降 4%），營收增速相對 Q1 呈現前高后低主要由于Q2 受疫情影響地區范圍擴大，居民消費疲軟，地產銷售降幅拉大，拖累定制家居企業收入增長，定制龍頭公司繼續推進整家戰略和整裝渠道的拓展，來吸引客流、提高客單值，搶占市場份額；凈利潤方面凈利潤方面，2022H1 定制家居重點公司歸母凈利潤 18.05 億元，同比下降 10.99%，2022

42、單 Q2 歸母凈利潤13.83億元，同比-6.41%，增速環比Q1提升16.89pct，定制家居行業受原材料價格高位、大宗業務調整客戶結構影響毛利率下降，同時H1為了抵消疫情對消費需求的影響，行業內公司加大銷售投入，期間費用增速高于收入增速，同時 2021 年 Q2 定制家居公司業績基數較高，導致整體利潤增長短期承壓。圖圖 11：定制家居重點公司合計營收及同比增速：定制家居重點公司合計營收及同比增速 圖圖 12：定制家居重點公司歸母凈利潤及同比增速：定制家居重點公司歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 利潤率利潤率方面，方面，2022

43、H1定制家居重點公司合計毛利率 32.54%，同比下降 1.2pct，單 Q2毛利率 33.98%，同比下降 0.83pct，環比提升 3.4pct；2022H1 歸母凈利率 7.87%，同比下降 1.33pct，單 Q2 歸母凈利率 10.48%，同比下降 0.72pct，環比提升 6.14pct。隨著 2022Q2 原材料價格有所回落以及部分企業調整產品價格，22 單 Q2毛利率、凈利率水平環比有所提升。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 13 圖圖 13：定制家居重點公司毛利率及凈利率：定制家居重點公司毛利率及凈利率 資料來源：Wind，信達證券研發中心 營運方面，營運方面，

44、2022H1 定制家居重點公司合計經營性現金流 12.08 億元，同比下降 11.09%，單 Q2 合計經營性現金流 34.56 億元，同比下降 20.55%。應收款項方面，在上半年地產環境快速變化的背景下，定制家居重點公司應收賬款+合同資產 44.70 億元，同比增長 41.68%，增速自 3Q21 以來持續回落。預收賬款+合同負債+其他流動負債 71.07億元，同比增長 6.64%。其中，H1定制家居重點公司合計合同負債金額達到 53.57 億元，同比增長 3.6%，其中，歐派家居/索菲亞 22H1 合同負債分別為 18.44 億元/10.7 億元，同比分別增長8.9%/29.09%。合同

45、負債作為家居公司零售業務的前瞻指標，H1增長驗證了龍頭公司零售端業務的卓越實力，同時定制家居企業疫情期間與經銷商共同度過困境、加大扶持力度。圖圖 14：定制家居重點公司現金流水平：定制家居重點公司現金流水平（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 14 圖圖 15：定制家居重點公司預收賬款：定制家居重點公司預收賬款+合同負債合同負債+其他流動負債其他流動負債（億元）（億元）圖圖 16：定制家居重點公司應收賬款：定制家居重點公司應收賬款+合同資產合同資產（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研

46、發中心 3.1.2 軟體家居：收入穩增，Q2 盈利明顯改善 我們選取顧家家居、喜臨門、夢百合 3 家上市公司作為軟體家居樣本進行分析。收入收入方面方面，2022H1 軟體家居重點公司營收 167.05 億元，同比增長 11.19%，2022 單 Q2 營收 86.17 億元，同比增長 6.35%，營收增速環比下降 10.51pct，增速高于行業整體水平（2022H1 限額以上企業商品零售總額累計同比下降 6.6%，家具制造業營業收入累計同比下降 4%），營收增速相對 Q1 有所下降，Q2 受到疫情反復、居民消費疲軟影響，在外部環境的壓力下軟體家居公司收入仍有不俗增長，我們認為軟體賽道優質，受地

47、產銷售影響較小，同時龍頭公司通過優化供應鏈拓展品類、推進套系化銷售吸引客流提高單值、積極開拓渠道、大力支持經銷商擴門店搶占市場份額，行業格局進一步向好；另一方面，外銷業務增長亮眼，其中顧家家居外銷同比增長 24.12%。凈利潤方面凈利潤方面，2022H1 軟體家居重點公司歸母凈利潤 11.94 億元，同比增長 19.54%，2022 單 Q2 歸母凈利潤6.66億元，同比增長 40.50%，凈利潤增速環比 Q1提升 39.9pct，其中，顧家家居/喜臨門/夢百合歸母凈利潤分別增長 15.32%/0.92%/849.03%，單 Q2 分別增長 15.53%/24.46%/213.75%，其中夢百

48、合由于去年業績低基數拉高整體增速，顧家家居、喜臨門在疫情壓力下單 Q2 增速實現雙位數以上增長，展現龍頭公司較強的經營韌性。圖圖 17：軟體家居重點公司合計營收及同比增速：軟體家居重點公司合計營收及同比增速（億元）（億元）圖圖 18：軟體家居重點公司歸母凈利潤及同比增速：軟體家居重點公司歸母凈利潤及同比增速（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 15 利潤率利潤率方面，方面，2022H1 軟體家居重點公司合計毛利率 30.04%，同比提升 0.87pct，單 Q2 毛利率 29.64%，同比提升

49、 3.03pct，環比下降 0.81pct，歸母凈利率 7.15%，同比提升 0.50pct，單 Q2 歸母凈利率 7.73%，同比提升1.88pct，環比提升 1.2pct。毛利率提升受益于原材料價于 Q2 有所回落，同時軟體家居外銷占比較高，Q2 海運費價格回調增加了軟體家居毛利率提升空間；Q2 軟體家居重點公司加大營銷活動的投入，期間費用率提升，因此凈利率提升幅度低于毛利率提升幅度。圖圖 19：軟體家居重點公司毛利率及凈利率：軟體家居重點公司毛利率及凈利率 資料來源：Wind，信達證券研發中心 營運方面，營運方面，2022H1 軟體家居重點公司合計經營性現金流-1.35 億元，同比下降

50、131.83%，單 Q2 合計經營性現金流 10.53 億元，同比提升 70.7%，2022H1 預收賬款+合同負債+其他流動負債 20.39 億元，同比下降 12.34%，其中 H1 軟體家居重點公司合計合同負債金額為 18.53 億元，同比下降 12.83%，軟體家居重點公司應收賬款+合同資產47.37億元，同比增長39%，受到疫情反復影響，Q2經銷商現金流緊張，為了加大對經銷商的扶持力度，軟體家居公司放寬對經銷商的信用政策。圖圖 20：軟體家居重點公司現金流水平：軟體家居重點公司現金流水平（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/

51、 16 圖圖 21：軟體家居重點公司預收賬款：軟體家居重點公司預收賬款+合同負債合同負債+其他流動負債其他流動負債（億元）（億元）圖圖 22：軟體家居重點公司應收賬款：軟體家居重點公司應收賬款+合同資產合同資產（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 個股業績方面，個股業績方面，定制家居板塊，一二線品牌龍頭憑借多品類、多渠道拓展，在疫情反復、地產下行的擾動下，零售業務實現穩步增長，歐派家居持續布局整家戰略、整裝渠道在壓力下收入實現雙位數增長，歸母凈利潤實現正增長；索菲亞渠道變革步入成熟階段，零售業務開始發力，看好下半年盈利修復；志邦家居、金牌廚

52、柜繼續推進擴品類、布局整裝店的步伐，上半年在家居疲軟情況下歸母凈利潤實現正增長。軟體家居板塊，顧家家居渠道改革效果顯著，三大高潛品類助力進一步成長，Q2實現歸母凈利潤 15.5%的增速；喜臨門卡位床墊優質賽道，疫情期間加大對經銷商的扶持力度，2022 單 Q2 歸母凈利潤增長 24.5%，業績表現突出；夢百合在去年低基數情況下實現高增，上半年歸母凈利潤同比增長 849%。表表 7：主要家居公司業績表現主要家居公司業績表現 公司名稱公司名稱 -營收增速營收增速 -歸母凈利增速歸母凈利增速 -歸母凈利率歸母凈利率 -1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221

53、Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 歐派家居 18.2%25.6%13.2%0.6%3.9%-0.5%10.5%6.1%13.8%索菲亞 11.2%13.5%9.6%-7.6%-2.9%-9.3%8.6%5.7%10.7%志邦家居 6.7%11.2%4.1%4.0%1.4%5.3%7.8%6.8%8.3%金牌廚柜 7.8%17.2%2.4%6.7%-31.2%45.6%6.5%5.3%7.2%好萊客-8.4%8.4%-18.4%-9.4%3.9%-14.7%9.0%6.7%10.8%我樂家居-4.5%13.2%-15.3%-23.1%15.7%-34

54、.2%5.7%4.2%6.9%皮阿諾-31.9%-31.8%-32.0%-39.0%-46.9%-34.6%10.4%7.9%12.1%尚品宅配-27.5%-22.9%-31.1%-336.2%-1366.8%-101.4%-4.4%-9.2%0.0%顧家家居 12.5%20.0%5.7%15.3%15.1%15.5%9.9%9.8%10.0%喜臨門 16.1%12.4%18.5%0.9%-36.2%24.5%6.1%3.8%7.5%夢百合 4.7%13.5%-3.5%849.0%-44.2%213.8%2.0%1.4%2.7%慕思股份-2.0%0.2%-3.8%-6.0%-9.1%-3.7%

55、11.2%10.0%12.1%趣睡科技-19.6%-16.6%-22.6%-24.5%-11.0%-38.5%13.8%16.1%11.3%資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 17 3.2 造紙：營收規模持續擴張，市場格局進一步優化 造紙板塊行業格局向好、中小產能進一步出清。造紙板塊行業格局向好、中小產能進一步出清。我們采用申萬行業二級分類“造紙”（剔除B股以及新股公司）作為家居板塊樣本，共 22 家上市公司。收入收入方面方面，2022H1 造紙板塊合計營收 997.49 億元，同比增長 13.39%，增速高于行業整體水平（2022H1 造紙及

56、紙制品業營業收入累計同比增長 2.4%），2022 單 Q2 造紙板塊合計營收為 516.99 億元，同比增長 18.90%。上半年在疫情反復、消費疲軟的壓力下，造紙行業整體增速放緩，造紙板塊上市公司營收表現出較強的韌性，表明行業格局正在優化、中小產能加速出清。凈利潤方面凈利潤方面，2022H1 家居板塊合計歸母凈利潤 45.22 億元，同比下降 54.20%，2022 單 Q2 家居板塊合計歸母凈利潤22.98億元，同比下降51.84%，單Q2歸母凈利潤增速環比提升4.56pct，上半年紙漿價格維持高位，Q2 單季度部分紙企提價落地，造紙板塊單 Q2 歸母凈利潤降幅有所收窄。圖圖 23：造紙

57、板塊合計營收及同比增速：造紙板塊合計營收及同比增速 圖圖 24：造紙板塊合計歸母凈利及同比增速：造紙板塊合計歸母凈利及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.2.1 大宗紙：Q2 盈利環比小幅提升 我們選取太陽紙業、山鷹國際、博匯紙業、晨鳴紙業、華泰股份、岳陽林紙 6 家公司作為板塊樣本進行分析。收入收入方面方面，2022H1 大宗紙重點公司營收 738.36 億元，同比增長 9.30%，2022 單 Q2 營收 380.13 億元，同比增長 15.34%，營收增速環比提升 11.8pct，上半年受疫情影響國內居民消費需求疲軟，因此大宗紙上半年

58、造紙收入增速受到擾動，但是由于海外造紙需求快速增長，大宗紙重點公司出口業務放量，帶動 Q2 收入增長。凈凈利潤利潤方面方面，2022H1 大宗紙重點公司歸母凈利潤 30.79 億元，同比下降 59.85%，2022 單 Q2 歸母凈利潤 15.93億元，同比下降 55.77%，凈利潤增速環比提升 7.69pct。圖圖 25：大宗紙重點公司合計營收及同比增速：大宗紙重點公司合計營收及同比增速 圖圖 26：大宗紙重點公司歸母凈利潤及同比增速：大宗紙重點公司歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/

59、 18 利潤率利潤率方面，方面，2022H1 大宗紙重點公司合計毛利率 14.25%，同比下降 8.92pct，單 Q2 毛利率 14.61%，同比下降 8.31pct，環比提升 0.73pct，歸母凈利率 4.17%，同比下降 7.18pct，單 Q2 歸母凈利率 4.19%，同比下降6.74pct，環比提升 0.04pct。2022H1 海外紙漿供給受到芬蘭 UPM 罷工、俄烏沖突等影響，產能收緊、物流受阻，紙漿價格維持高位，拉低整體毛利率水平。圖圖 27：大宗紙重點公司毛利率及凈利率：大宗紙重點公司毛利率及凈利率 資料來源：Wind，信達證券研發中心 現金流現金流方面，方面，2022H1

60、 大宗紙重點公司合計經營性現金流 47.25 億元，同比下降 60.88%，單 Q2 合計經營性現金流 30.76 億元，同比下降 37.09%，上半年由于受到凈利潤增速放緩、應收賬款周轉天數拉長影響，大宗紙重點公司現金流承壓。資本開支方面，資本開支方面，合計資本開支 50.70 億元，同比下降 30.29%，上半年重點公司資本開支減少，太陽紙業資本開支保持較高水平。圖圖 28：大宗紙重點公司現金流水平：大宗紙重點公司現金流水平（億元）（億元）圖圖 29：大宗紙重點公司資本開支：大宗紙重點公司資本開支（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 請

61、閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 19 3.2.2 特種紙：新產能釋放帶動收入增長，利潤端短暫承壓 我們選取仙鶴股份、華旺科技、五洲特紙、齊峰新材、民豐特紙、冠豪高新、凱恩股份、恒豐紙業 8 家上市公司作為特種紙板塊樣本進行分析。收入收入方面方面，2022H1 特種紙重點公司營收 162.42 億元，同比增長 38.18%，2022 單 Q2 營收 86.69 億元，同比增長 46.42%，營收增速環比提升 16.59pct，特種紙行業格局較好，Q2 提價順暢，部分特種紙種滲透率提升，同時特種紙龍頭今年以來加速新的生產基地布局，同時加速擴品類步伐，上半年行業新產能投產帶動收入增長。

62、凈利潤方面凈利潤方面，2022H1特種紙重點公司歸母凈利潤 10.76億元，同比下降 27.19%，2022單 Q2歸母凈利潤 6.03億元，同比下降 23.69%，凈利潤增速環比提升 7.53pct，特種紙原材料以木漿為主，上半年木漿價格、能源價格處于高位影響凈利潤增速。圖圖 30：特種紙重點公司合計營收及同比增速：特種紙重點公司合計營收及同比增速 圖圖 31：特種紙重點公司歸母凈利潤及同比增速：特種紙重點公司歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 利潤率利潤率方面，方面，2022H1 特種紙重點公司合計毛利率 15.14%，同比下降

63、 7.49pct，單 Q2 毛利率為 15.47%，同比下降 6.74pct，環比提升 0.71pct，歸母凈利率 6.62%，同比下降 5.95pct，單 Q2歸母凈利率為 6.95%，同比下降 6.79pct，環比提升 0.71pct，H1 高價漿導致特種紙重點公司利潤率有所承壓，隨著 Q2 提價逐步落地、海運費價格回落，特種紙重點公司利潤率水平呈現回升趨勢。圖圖 32：特種紙重點公司毛利率及凈利率：特種紙重點公司毛利率及凈利率 資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 20 現金流現金流方面，方面，2022H1 特種紙重點公司合計經營性現金流

64、10.44 億元，同比增長 21.13%，單 Q2 合計經營性現金流 10.02 億元，同比提升 51.71%，單 Q2 經營現金流水平提升，主要受益于銷售回款水平提升。資本開支方資本開支方面，面，合計資本開支 9.81 億元，同比增長 32.23%，隨著國內特種紙市場規模不斷擴容、行業滲透率逐步提升，龍頭公司加緊布局新產能，行業資本開支同比有較大幅度提升。圖圖 33：特種紙重點公司現金流水平：特種紙重點公司現金流水平（億元）（億元）圖圖 34：特種紙重點公司資本開支：特種紙重點公司資本開支（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 個股業績方面

65、，個股業績方面，大宗紙大宗紙板塊，太陽紙業成品紙需求受宏觀環境以及疫情反復影響下增速放緩，但木漿價格高位運行帶動溶解漿景氣度提升，驅動公司利潤增長、平抑成品紙影響。特種紙特種紙板塊，仙鶴股份新產能穩定釋放，帶動收入增長，受到原材料、能源價格影響，疊加部分提價落地在三季度，并未及時反應在報表上，歸母凈利潤有所下降，但 Q2 單季度降幅收窄；華旺科技、五洲特紙 Q2 產品提價具有一定傳導期，Q2 凈利潤下降，看好未來提價逐步落地、原材料成本預期回落帶來盈利修復。表表 8：主要主要造紙造紙公司業績表現公司業績表現 公司名稱公司名稱 -營收增速營收增速 -歸母凈利增速歸母凈利增速 -歸母凈利率歸母凈利

66、率 -1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 太陽紙業 25.6%26.5%24.7%-25.6%-39.1%-12.4%8.4%7.0%9.7%山鷹國際 9.7%16.6%4.0%-87.2%-57.8%-113.5%0.8%2.5%-0.8%博匯紙業 10.8%2.2%19.7%-71.4%-77.7%-64.2%4.9%4.4%5.3%晨鳴紙業-2.9%-16.6%17.1%-88.6%-90.3%-86.2%1.4%1.3%1.4%華泰股份 6.0%-0.9%13.

67、5%-43.9%-41.4%-47.0%4.2%5.0%3.4%岳陽林紙-1.1%-15.0%12.8%-3.4%-25.6%22.5%7.8%7.4%8.0%仙鶴股份 24.7%10.0%41.2%-41.8%-47.8%-36.7%7.8%7.4%8.0%華旺科技 20.8%19.4%22.1%3.7%14.6%-5.1%9.8%8.7%10.8%五洲特紙 81.9%74.8%88.0%-18.2%-8.7%-25.4%14.1%14.9%13.5%齊峰新材-13.8%-5.0%-21.3%-89.6%-77.2%-107.5%7.2%7.7%6.7%民豐特紙 2.9%3.6%2.3%-3

68、6.5%1.8%-73.6%1.0%2.5%-0.6%冠豪高新 3.4%-3.2%9.5%-16.2%-45.2%2.4%2.7%4.1%1.2%凱恩股份-26.5%-38.9%-13.4%1.9%-43.9%56.9%3.9%2.2%5.3%恒豐紙業 10.1%9.3%10.9%-42.0%-40.4%-43.3%6.4%4.5%7.9%資料來源：Wind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 21 3.3 包裝印刷：關注成本改善盈利彈性 我們共選取了 23 個 A 股包裝印刷板塊公司為樣本進行分析。2022 年上半年，在疫情反復下游消費需求疲軟的背景下，包裝印刷

69、行業收入增長呈現逐季放緩趨勢；而包裝行業主要原材料如漿紙、馬口鐵、鋁錠價格自 2021年下半年開始快速提升，行業整體盈利承壓。2022 年單二季度，包裝印刷板塊實現收入 229.4 億元，剔除新股同比增長 4.16%，Q2 增速環比降 8.44pct；合計實現歸母凈利潤 11.87 億元，剔除新股同比下降 16.57%，Q2 增速環比提升 0.85pct。2022 年上半年，包裝印刷板塊公司共實現營業收入 448.27 億元，剔除新股營業收入同比增長 8.11%；合計實現歸母凈利潤為 23.78億元，剔除新股凈利潤同比下降 16.99%。圖圖 35：包裝印刷包裝印刷板塊板塊分季度營收及同比增速

70、分季度營收及同比增速 圖圖 36：包裝印刷包裝印刷板塊板塊分季度歸母凈利及同比增速分季度歸母凈利及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.3.1 紙包裝：龍頭公司收入、利潤穩健增長 我們選取申萬行業三級分類“紙包裝”（剔除新股 C 新巨豐）16 家上市公司作為紙包裝的重點公司。收入端，收入端，2022H1 紙包裝重點公司營收 247.73 億元，同比增長 5.84%，2022 單 Q2 營收 127.36 億元，同比增長 1.70%，營收增速環比下降 8.90%pct，上半年疫情反復、宏觀經濟增速放緩影響紙包裝下游消費需求，紙包裝重點公司增速下

71、降，但是龍頭公司通過拓展客戶、搶占市場份額增速穩健，裕同科技上半年實現收入增速18.16%，行業競爭格局進一步優化。利潤端，利潤端，2022H1 紙包裝重點公司歸母凈利潤 12.64 億元，同比增長 10.24%，2022 單 Q2 歸母凈利潤 6.10 億元，同比增長 2.95%，凈利潤增速環比下降 15.08pct。圖圖 37：紙包裝重點公司合計營收及同比增速：紙包裝重點公司合計營收及同比增速 圖圖 38：紙包裝重點公司歸母凈利潤及同比增速：紙包裝重點公司歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心-40%-20%0%20%40%60%8

72、0%0501001502002503001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22包裝公司營收（億元）剔除新股YOY-100%-50%0%50%100%051015201Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22包裝公司歸母凈利潤（億元）剔除新股YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 22 利潤率利潤率方面，方面，2022H1 紙包裝重點公司合計毛利率 17.33%，同比下降 0.35pct，單 Q2 毛利率 16.54%，同比提升 0.01

73、pct，環比下降 1.64pct，歸母凈利率 5.61%，同比提升 0.26pct，單 Q2 歸母凈利率 5.24%，同比提升0.13pct，環比下降 0.77pct。2022H1 紙包裝龍頭公司裕同科技歸母凈利率同比提升 1.1pct，降本增效與智能工廠驅動期間費用改善成果顯著，龍頭公司規模、技術優勢凸顯。圖圖 39：紙包裝重點公司毛利率及凈利率：紙包裝重點公司毛利率及凈利率 資料來源：Wind，信達證券研發中心 現金流現金流方面，方面，2022H1 紙包裝重點公司合計經營性現金流 23.96 億元，同比增長 77.29%，單 Q2 合計經營性現金流 16.96 億元，同比增長 31.07%

74、，主要由于上半年疫情影響物流、行業重點公司發貨受阻，回款效率受到擾動；資本開支方面，資本開支方面，2022H1 紙包裝重點公司合計資本開支 12.40 億元，同比下降 26.93%，。圖圖 40：紙包裝重點公司現金流水平：紙包裝重點公司現金流水平（億元）（億元）圖圖 41：紙包裝重點公司資本開支：紙包裝重點公司資本開支（億元）（億元）資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.3.2 金屬包裝：收入整體穩健，盈利改善彈性大 我們共選取了 8 個金屬板塊公司為樣本進行分析。收入方面，收入方面，2022 年上半年，金屬板塊公司共實現營業收入175.35 億元，剔

75、除新股營業收入同比增長 11.97%，Q2 單季實現收入 89.19 億元，同比增長 7.90%，Q2 增速環比降 8.62pct。金屬包裝下游客戶主要為軟飲料、啤酒、奶粉品牌，板塊收入增長變動與相關產品產量具有較強相關性，2022 年上半年，軟飲料、啤酒產量分別累計同比-0.3%、-0.5%，增長較 2021 年上半年高基數有所下滑。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 23 圖圖 42：金屬包裝板塊分季度營收及同比增速：金屬包裝板塊分季度營收及同比增速 圖圖 43：軟飲料與啤酒月產量累計同比變化：軟飲料與啤酒月產量累計同比變化 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wi

76、nd，信達證券研發中心 毛利率方面，毛利率方面，金屬包裝板塊毛利率自2021年起持續下行，主要由于核心原材料鋁錠、馬口鐵價格快速上漲并維持相對高位。以金屬二片罐主要原材料鋁錠價格為例，21Q1 至 21Q3 高點價格漲幅超 60%，21Q4 至今價格仍在高位震蕩。以金屬三片罐主要原材料馬口鐵為例，鋼鐵價格自 21Q1快速上漲，至 Q2達到高點后開始持續回落，截止 22Q2 鋼材價格基本回落至接近 2021 年初水平。2022 年上半年，金屬包裝行業總體毛利率為 11.15%，同比-4.30pct，Q2 單季毛利率為 10.90%，同比-3.78pct，環比-0.50pct；下半年隨著鋼材價格回

77、落，金屬包裝行業公司毛利率有望改善，而鋁材若下半年價格回落，則毛利率改善具有較大彈性。圖圖 44：金屬包裝板塊利潤率持續下行金屬包裝板塊利潤率持續下行 圖圖 45：鋁錠價格高位震蕩，鋼材價格回落：鋁錠價格高位震蕩，鋼材價格回落 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 凈利潤方面，凈利潤方面，金屬包裝板塊 2022 年上半年實現歸母凈利潤 6.55 億元，同比下降 31.50%；單 Q2 實現歸母凈利潤 3.22億元，同比下降 27.75%，Q2增速環比提升 7.02pct?，F金流方面，現金流方面，板塊 2022上半年實現經營現金流量凈額 1.66 億元，同比

78、下降 88.59%，主要由于上半年受疫情擾動發貨滯后，銷售回款率同比降低，同時原材料成本支出仍較高。圖圖 46：金屬包裝板塊分季度歸母凈利：金屬包裝板塊分季度歸母凈利 圖圖 47：金屬包裝板塊分季度經營現金流量凈額：金屬包裝板塊分季度經營現金流量凈額 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心-40%-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001201Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22金屬包裝公司收入（億元）剔除新股YOY(60)(40)(20)020406080

79、2020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-06產量:軟飲料:累計同比產量:啤酒:累計同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%金屬包裝公司毛利率金屬包裝公司歸母凈利率05010015020005,00010,00015,00020,00025,000價格:A00鋁錠Al99.70:國產（元/噸）-左軸鋼材綜合價格指數-右軸-500%0%500%1000%(5)05101Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204

80、Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22金屬包裝公司歸母凈利潤（億元）剔除新股YOY-300%-200%-100%0%100%(10)(5)0510151Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22金屬包裝公司經營現金流（億元）剔除新股YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 24 資本開支方面，資本開支方面，2022 年上半年金屬包裝行業主要公司合計資本開支為 15.41 億元，同比下降 6.96%；Q2 單季度構建固定資產支付資金為 7.59 億元，剔除新股同比下降 18.64%，環比下降 2.9

81、3%。2022 年上半年，行業內公司資本支出/折舊攤銷平均值為 1.90，當前行業主要產能布局基本完畢，主要資本開支為現有產線智能化升級改造，以及為客戶定制的較小規模配套產能。圖圖 48：金屬包裝公司分季度資本開支：金屬包裝公司分季度資本開支 圖圖 49：金屬包裝公司資本支出：金屬包裝公司資本支出/折舊攤銷折舊攤銷 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.3.3 新型煙草：地區市場變化擾動業績，研發投入力度加大 我們共選取 3 個新型煙草公司為樣本進行分析，其中包括港股公司思摩爾國際，海外公司英美煙草、菲莫國際。貨幣單位以當前匯率下人民幣計。收入方面，收

82、入方面，2022 年上半年，新型煙草板塊實現收入 475.3 億元（海外公司僅統計新型煙草板塊收入），同比增長 8.22%，行業整體收入增速有所回落，主要由于一方面國內電子煙監管落地導致國內市場下滑，另一方面俄烏沖突導致海外煙草公司東歐地區業務下滑。利潤方面，利潤方面，整體看，2022 年上半年新型煙草公司實現凈利潤 471.46 億元（公司整體凈利潤），同比下滑 23.5%，主要由于業內公司研發投入力度加大，同時減記俄烏地區業績所致。若僅看新型煙草板塊，2022 年上半年英美煙草持續減虧，新型煙草板塊經營利潤虧損為 2.22 億英鎊，同比去年同期減虧 2.81 億英鎊。圖圖 50：新型煙草新

83、型煙草板塊板塊營收營收（海外煙草公司的新型煙草板塊）（海外煙草公司的新型煙草板塊）圖圖 51：新型煙草新型煙草板塊板塊整體整體歸母歸母凈利潤凈利潤及同比增速及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 毛利率方面，毛利率方面，2022 年上半年新型煙草公司毛利率為 73.13%（公司整體毛利率），同比+2.04pct，主要由于海外煙草公司傳統煙草及新型煙草產品均占據較領先市場份額，根據英美煙草公告，上半年對傳統卷煙及新型煙草進行產品提價驅動毛利率提升；凈利率方面，凈利率方面，2022年上半年新型煙草公司凈利率為21.93%，同比-6.89pct，主-5

84、0%0%50%100%150%200%0246810購建固定資產支付的現金（億元）剔除新股YOY0.01.02.03.04.05.06.02013/12/12014/6/12014/12/12015/6/12015/12/12016/6/12016/12/12017/6/12017/12/12018/6/12018/12/12019/6/12019/12/12020/6/12020/12/12021/6/12021/12/12022/6/1資本支出/折舊攤銷0%10%20%30%40%50%01002003004005006007001H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21

85、1H22新型煙草板塊營業收入（億元）YOY-30%-20%-10%0%10%20%01002003004005006007001H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22新型煙草公司凈利潤（億元）YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 25 要為行業內公司加大研發費用投入、減記俄烏地區業績所致；隨著全球新型煙草監管持續加碼，相關公司在研發費用投入均呈現提升趨勢，英美煙草 2022 年上半年對新型煙草板塊投入 11 億英鎊，對比 2021 年全年 4.96億英鎊投入顯著提升；思摩爾國際 2022 年研發投入達 6.04 億元，同比增長 155.7%。圖圖

86、52：新型煙草公司整體毛利率與凈利率新型煙草公司整體毛利率與凈利率 資料來源：公司公告，信達證券研發中心 個股業績方面，紙包裝個股業績方面，紙包裝行業內，綜合包裝龍頭如裕同科技，依托客戶擴展與市場開拓保持收入較快增長，煙標類頭部公司如勁嘉股份、東風股份、集友股份實現收入穩健增長；金屬包裝金屬包裝公司整體收入實現正向增長，其中寶鋼包裝、昇興股份實現較高收入端增長，主要為現有客戶銷售增長及新客戶擴展驅動。利潤端，在上半年漿紙、金屬等大宗原材料價格持續高位的背景下，包裝印刷板塊公司盈利普遍承壓，其中，裕同科技、美盈森、集友股份、大勝達、昇興股份利潤增速表現較好。表表 9：主要包裝公司業績表現主要包裝

87、公司業績表現 公司名稱公司名稱 -營收增速營收增速 -歸母凈利增速歸母凈利增速 -歸母歸母凈利率凈利率 -1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 裕同科技 18.2%26.0%12.0%41.6%32.7%50.4%7.0%6.7%7.2%勁嘉股份 8.0%15.4%1.0%-1.4%20.8%-23.4%20.0%22.8%16.9%陜西金葉 9.6%21.6%0.7%199.2%630.7%171.7%7.3%2.4%11.7%合興包裝-1.1%4.3%-5.6%-29

88、.3%-14.4%-39.5%1.1%1.1%1.2%美盈森 17.4%12.7%22.0%37.8%3.5%168.7%3.5%4.4%2.6%順灝股份-18.9%-20.4%-17.0%-112.4%-349.2%59.8%0.7%0.2%1.3%環球印務-17.7%-6.4%-25.7%-22.6%-8.8%-31.3%5.2%5.0%5.3%新宏澤 12.9%5.1%22.7%13.9%48.8%-10.4%11.3%11.6%10.9%金時科技-60.1%-67.0%-50.4%-98.2%-97.4%-109.2%-1.2%1.5%-3.8%龍利得-14.3%0.8%-27.3%-

89、43.3%-9.5%-71.2%5.2%6.9%3.2%上海艾錄 8.3%12.3%4.7%-28.1%-25.7%-30.9%10.0%11.6%8.5%東風股份 5.6%7.8%3.2%-48.6%-50.7%-46.3%12.5%11.8%13.3%永吉股份 41.5%16.5%74.8%-85.8%-623.2%-56.1%4.1%-20.8%26.1%集友股份 23.1%16.0%30.6%48.7%14.7%100.0%21.9%21.5%22.3%翔港科技-3.0%16.3%-17.0%114.6%135.2%85.6%0.7%1.6%-0.2%大勝達 28.0%19.9%35.

90、7%60.3%150.5%22.7%5.8%5.6%6.0%奧瑞金-2.5%3.7%-8.1%-38.2%-29.0%-47.6%5.2%6.0%4.4%中銳股份 21.4%16.4%27.2%96.9%-29.6%184.6%5.3%6.7%3.9%華源控股-2.6%9.5%-11.6%16.7%-42.5%29.2%3.4%0.6%6.0%英聯股份 12.0%12.8%11.3%-96.1%-133.3%-60.6%0.0%-1.2%1.2%嘉美包裝-7.2%-6.4%-8.0%-106.0%-88.1%-142.6%-0.3%0.8%-1.6%寶鋼包裝 20.3%22.2%18.5%-1

91、0.6%-21.2%1.7%3.7%3.6%3.8%昇興股份 31.8%34.5%29.5%59.9%10.0%146.8%3.5%3.4%3.7%思摩爾國際-15.3%-51.9%-23.5%-0%10%20%30%40%50%60%70%80%1H192H191H202H201H212H211H22新型煙草公司毛利率新型煙草公司凈利率 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 26 英美煙草 5.7%-42.8%-15.1%-菲莫國際 2.6%-0.6%-30.9%-資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.4 文娛個護：必選消費具備韌性，生活用紙格局優化 3.4.1 文娛用品：疫情

92、擾動消費下行，行業業績承壓 我們共選取了 12 個 A 股文娛用品板塊公司為樣本進行分析。收入方面，收入方面，2022 年上半年文娛用品公司實現收入181.04 億元，剔除新股同比下降 0.54%，Q2 單季度實現收入 91.04 億元，剔除新股同比下降 3.03%，Q2 增速環比降 5.2pct。上半年文娛用品在物流、銷售、需求等方面均受國內疫情反復擾動，疊加去年同期疫后復蘇高基數，文娛用品行業整體業績承壓。凈利潤方面，凈利潤方面，2022 年上半年文娛用品實現歸母凈利潤 9.08 億元，剔除新股同比下降 24.49%，單 Q2 季度實現歸母凈利潤 4.60 億元，同比下降 23.01%，Q

93、2 增速環比提升 2.93pct。21Q4 行業公司凈利潤降低較大，主要由于板塊內公司計提大額商譽減值所致。圖圖 53：文娛用品文娛用品板塊板塊分季度營收及同比增速分季度營收及同比增速 圖圖 54：文娛用品文娛用品板塊板塊分季度分季度歸母歸母凈利及同比增速凈利及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 毛利率方面，毛利率方面，2022 年上半年文娛用品實現毛利率 21.37%，同比-2.04%pct；單 Q2 實現毛利率 20.54%，同比-2.36pct，環比-1.67pct。凈利率方面凈利率方面，2022年上半年文娛用品實現歸母凈利率5.02%，

94、同比-1.40pct；單Q2實現歸母凈利率 5.05%，同比-1.12pct，環比+0.07pct。文娛用品行業凈利率降低幅度較毛利率降低幅度小，主要為行業內公司在不利經營環境下積極降本增效，優化期間費用率，保持盈利相對穩健?，F金流方面，現金流方面，2022 年上半年文娛用品實現經營活動現金流量凈額 5.76 億元，剔除新股同比增長 24.19%，單Q2 經營活動現金流量凈額為 7.12 億元，剔除新股同比增長 85.17%，現金流情況環比 Q1 有所改善。圖圖 55：文娛用品文娛用品板塊板塊分季度毛利率與分季度毛利率與歸母歸母凈利率凈利率 圖圖 56：文娛用品文娛用品板塊板塊分季度分季度經營

95、現金流經營現金流量凈額量凈額 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心-20%0%20%40%60%80%020406080100120文娛公司收入（億元）剔除新股YOY-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%(8)(6)(4)(2)0246810文娛公司歸母凈利潤（億元）剔除新股YOY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%文娛公司毛利率文娛公司歸母凈利率-400%-300%-200%-100%0%100%200%(15)(10)(5)05101520文娛公司經營現金流（億元）剔除新股YOY

96、 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 27 3.4.2 生活用紙：Q2 收入端提速，漿價高位盈利仍處底部 我們共選取了 7 個生活用紙板塊公司為樣本進行分析，包括 5 個 A 股上市公司與 2 個港股上市公司，由于港股公司僅披露半年業績，因此采用半年度為單位分析，貨幣單位以當前匯率下人民幣計。收入方面收入方面，2022 年上半年生活用紙板塊合計實現收入 272.62 億元，剔除新股同比增長 7.92%。生活用紙行業收入同比增長較 2H21 顯著提速，主要由于 2021 年行業競爭加劇、渠道變化迅速，導致業內公司收入端持續承壓；根據恒安國際中報，進入 22Q2 行業中小企業由于前期激

97、烈競爭與成本壓力表現疲軟，行業頭部企業逆勢份額提升。凈利潤方面凈利潤方面，2022 年上半年生活用紙行業實現歸母凈利潤 23.54 億元，剔除新股同比下降 31.91%，去年以來漿價持續高位及激烈競爭導致行業盈利能力承壓，2022 年上半年隨著頭部公司產品提價逐步落地，利潤下滑有所企穩，隨著行業競爭格局逐步優化，利潤端有望修復。利潤利潤率方面，率方面，2022 年上半年生活用紙板塊整體毛利率為 32.09%，同比-4.7%；實現凈利率 8.64%，同比-5.26pct?，F金流方面現金流方面，上半年生活用紙實現經營性現金流量凈額 47.77 億元，剔除新股同比提升 10.29%。圖圖 57：生活

98、用紙生活用紙板塊板塊營收及同比增速營收及同比增速 圖圖 58：生活用紙生活用紙板塊板塊凈利及同比增速凈利及同比增速 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 圖圖 59：生活用紙生活用紙板塊板塊毛利率與毛利率與凈利率凈利率 圖圖 60：生活用紙生活用紙公司分季度公司分季度經營現金流經營現金流量凈額量凈額 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 個股業績方面，個股業績方面，文娛個護文娛個護上市公司上市公司盈利盈利整體承壓。整體承壓。文娛用品板塊，上半年多數公司收入錄得負增長，且 Q2 收入同比下降較 Q1 進一步放大；利潤端，

99、除明月鏡片、創源股份、齊心集團外行業內公司利潤均為負增長。生活用紙板塊，上半年收入整體增長穩健，其中，中順潔柔、維達國際、豪悅護理、依依股份 Q2 收入較 Q1 同比增長加速，頭部生活用紙公司競爭環境有所優化，驅動業績增長提速。利潤端，上半年多數生活用紙公司利潤0%2%4%6%8%10%2102202302402502602702801H192H191H202H201H212H211H22生活用紙公司收入（億元）剔除新股YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%0510152025303540451H192H191H202H201H212H211H22生活用紙公司歸母凈利潤（億元）剔

100、除新股YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%1H192H191H202H201H212H211H22生活用紙公司毛利率生活用紙公司歸母凈利率-40%-20%0%20%40%60%80%01020304050601H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22生活用紙公司經營現金流（億元）剔除新股YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 28 同比負增長，其中依依股份上半年利潤同比增長為正、二季度利潤增速較好，主要為匯兌收益貢獻。表表 10：文娛個護文娛個護板塊板塊主要公司業績表現主要公司業績表現 公司名稱公司名稱 -營收增速營收增速 -

101、歸母凈利增速歸母凈利增速 -歸母歸母凈利率凈利率 -1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 晨光股份 9.7%10.9%8.5%-20.6%-16.0%-25.1%6.5%6.8%6.2%齊心集團-5.0%4.3%-12.9%18.7%1.1%73.1%2.0%2.6%1.4%創源股份 18.6%22.0%16.3%2309.1%48.2%23475.4%8.5%1.5%13.5%明月鏡片 5.3%13.3%-0.9%53.0%70.0%42.6%20.2%17.8%22.

102、3%高樂股份-12.1%-26.5%1.1%-61.0%-174.8%57.7%-35.5%-77.5%-7.6%群興玩具 366.9%-25.0%885.1%-89.7%-54.2%-122.9%1.2%28.6%-1.5%珠江鋼琴-19.1%-13.7%-25.2%-41.9%-16.5%-76.4%7.8%11.3%3.2%實豐文化-6.6%-15.8%2.4%-19.3%-14.8%-24.4%2.1%2.6%1.6%英派斯-15.3%-13.5%-17.0%-21.2%-81.3%13.2%4.1%0.7%7.7%海倫鋼琴-25.1%-25.0%-25.1%-75.2%-52.4%-

103、101.5%3.3%6.7%-0.4%沐邦高科 79.5%10.7%118.4%-69.0%-3813.6%-36.1%2.3%-10.6%5.9%飛亞達-21.4%-14.8%-27.8%-39.8%-27.0%-52.9%6.4%7.4%5.4%中順潔柔 2.8%-10.4%15.7%-44.1%-50.8%-30.7%5.2%7.1%3.8%百亞股份-2.9%6.6%-13.6%-40.7%-31.0%-55.6%10.6%12.8%7.5%維達國際 6.5%2.1%16.9%-34.1%-6.6%-恒安國際 7.6%-31.4%-11.4%-豪悅護理 17.7%-2.8%37.3%-1

104、6.4%-37.8%1.8%12.6%10.7%13.9%可靠股份-8.6%-3.3%-14.5%-99.2%-95.1%-105.2%-0.1%0.4%-0.8%依依股份 27.6%13.9%43.7%8.2%-44.9%73.4%8.9%5.2%12.4%資料來源：Wind，信達證券研發中心 3.5 出口鏈：海外庫存高位收入放緩，美元升值釋放利潤增量 我們共選取了 22 個 A 股輕工制造出口鏈塊公司為樣本進行分析。收入方面，收入方面，2022 年上半年，出口鏈實現收入304.59 億元，剔除新股同比增長 10.82%；單 Q2 季度出口鏈板塊實現合計收入 149.43 億元，剔除新股同比

105、增長 7.03%，Q2 增速環比降 7.63pct。2020 年下半年至 2021 年底，受益國內疫情率先修復及海外補庫存需求強勁，出口鏈收入持續高增；進入2022年，隨著海外運輸瓶頸緩解，海外庫存達到歷史較高水平，同時海外受高通脹及貨幣政策緊縮影響，需求有所走弱，出口鏈板塊收入增速呈現逐季放緩趨勢。圖圖 61：出口鏈出口鏈板塊板塊分季度營收及同比增速分季度營收及同比增速 圖圖 62：當前當前美國庫存美國庫存處于高位處于高位 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502001Q192Q193Q19

106、4Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22出口公司收入（億元）剔除新股YOY-20%-10%0%10%20%30%438614392143982440434410444165442274428644347444084446944530445924465144712美國:庫存總額:季調同比美國:制造商庫存:季調同比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 29 凈利潤方面凈利潤方面，2022 年上半年，出口鏈板塊實現合計歸母凈利潤 25.51 億元，剔除新股同比增長 5.51%；Q2 單季度實現歸母凈利潤 15.51億元，剔除新股同比增長 3

107、6.96%，Q2增速環比顯著提升 60.34pct。Q2出口公司凈利潤增長幅度顯著優于收入增長，主要由于自 Q2 起美元兌人民幣快速升值使得出口公司實現顯著匯兌收益。2022 年上半年出口公司總體財務費用率為-1.59%，同比-1.77pct，單 Q2 季度財務費用率為-3.66%，同比-4.71pct，環比-4.06pct。圖圖 63：出口鏈出口鏈板塊板塊分季度分季度歸母歸母凈利及同比增速凈利及同比增速 圖圖 64：出口鏈出口鏈板塊板塊 22Q2 整體整體財務費用率顯著下降財務費用率顯著下降 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 毛利率方面，毛利率方面，

108、2022 年上半年，出口鏈板塊實現整體毛利率 24.19%，同比-0.89pct，單 Q2 季度實現整體毛利率24.52%，同比+0.44pct，環比+0.65pct。海運費自 2020 年下半年快速上漲，至今仍處在歷史高位，對毛利率造成一定壓制。凈利率方面凈利率方面，2022年上上半年，出口鏈板塊實現整體歸母凈利率8.38%，同比-0.08pct，單Q2實現歸母凈利率 10.38%，同比+2.09pct，環比+3.96pct，主要為匯兌收益驅動?，F金流方面，現金流方面，2022 年上半年，出口鏈實現經營活動現金流量凈額 40.72 億元，剔除新股同比增長 136.86%，Q2 單季度實現經營

109、現金流量凈額 29.61 億元，剔除新股同比增長 84.23%?，F金流增長幅度大于凈利潤，主要由于去年同期海運、供應鏈受全球疫情影響對公司運營造成一定擾動，今年海外相關因素邊際改善。圖圖 65：出口鏈公出口鏈公司毛利率與司毛利率與歸母歸母凈利率凈利率 圖圖 66：出口鏈公司經營現金流出口鏈公司經營現金流量凈額量凈額及同比增長及同比增長 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 個股業績方面，個股業績方面，2022 年上半年，戶外產品相關公司收入保持相對較高增長，如出口保溫杯的嘉益股份、哈爾斯；而由于疫情后海外消費者居家時間減少，戶外庭院產品相關公司如雅藝科技、

110、西大門收入增長回落；家具出口企業收入增長存在一定分化，大件家具產品相關公司如匠心家居、麒盛科技受海外消費力下降影響，收入增長有所下滑，而裝修建材類公司如華瓷股份、松霖科技、海象新材收入增長且相對較好。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%051015201Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22出口公司歸母凈利潤（億元）剔除新股YOY-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22財務費用率0%5%10

111、%15%20%25%30%35%40%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22出口公司毛利率出口公司歸母凈利率-1000%0%1000%2000%3000%4000%(10)0102030401Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22出口公司經營現金流（億元）剔除新股YOY 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 30 表表 11：出口鏈出口鏈板塊主要公司業績表現板塊主要公司業績表現 公司名稱公司名稱 -營收增速營收增速 -歸母凈利增速歸母凈利增

112、速 -歸母歸母凈利率凈利率 -1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 1H221H22 1Q221Q22 2Q222Q22 浙江永強 17.1%15.2%20.7%-39.2%-41.6%-36.7%4.8%4.3%5.8%匠心家居-20.3%1.1%-39.0%14.6%-15.8%52.8%22.1%15.2%31.9%永藝股份-8.0%-5.5%-10.1%19.7%-13.6%50.3%6.2%4.8%7.5%麒盛科技 8.0%14.1%2.2%-27.6%-21.8%-34.2%6.7%7.4%6.0%恒林股份 22

113、.6%35.7%12.8%26.8%9.1%38.6%7.0%5.1%8.7%海象新材 15.7%11.5%19.1%41.4%-32.7%111.5%7.8%4.3%10.4%愛麗家居-6.6%-13.6%2.2%-245.3%-212.6%56.5%-3.7%-5.7%-1.6%家聯科技 71.8%35.8%111.8%138.2%57.2%198.9%8.1%5.5%10.0%華瓷股份 51.1%50.0%52.0%68.3%50.3%82.5%12.5%10.8%13.8%哈爾斯 20.7%15.7%24.9%124.3%20.5%209.6%9.7%5.4%13.0%樂歌股份 10.

114、8%15.8%6.4%55.3%-43.6%116.1%8.4%2.4%14.3%玉馬遮陽 9.5%9.6%9.3%9.9%-12.8%30.6%27.7%23.6%30.9%嘉益股份 109.5%131.2%97.1%162.2%177.6%153.5%18.8%17.9%19.3%雅藝科技-56.3%-20.7%-76.2%-29.6%14.9%-52.4%35.3%30.1%45.0%四通股份-31.1%-27.9%-34.0%-103.3%-151.7%-97.2%-0.8%-2.6%1.2%共創草坪 12.9%27.8%0.3%-3.6%-13.8%5.1%15.9%12.5%19.

115、5%西大門 9.2%23.5%-2.1%-10.5%8.1%-22.8%17.9%17.2%18.6%瑞爾特 12.1%22.5%4.8%40.8%19.7%63.3%9.1%8.9%9.3%建霖家居 2.5%6.7%-1.1%13.0%-7.4%34.7%9.7%8.4%10.8%松霖科技 42.4%49.3%37.0%15.0%-1.3%34.4%9.5%9.5%9.6%浙江自然 28.4%46.6%13.2%26.9%37.8%18.0%27.4%26.3%28.7%資料來源：Wind，信達證券研發中心 四、投資建議 整體來看，輕工制造行業中報營收穩增、盈利同比下降但環比已現改善。子板塊

116、方面，疫情&原材料影響多數板塊盈利承壓，出口鏈匯兌收益利潤表現亮眼。從中報情況來看，各子行業龍頭整體仍實現了較為穩健的經營表現，下半年隨著原材料價格趨于回落，建議關注需求穩定&盈利修復預期的部分出口鏈、特種紙、包裝龍頭。1）家居：目前時點，多數家居企業的估值安全邊際已現，如果后續地產環境能有所改善，建議關注家居板塊估值修復。建議關注歐派家居、顧家家居、慕思股份、喜臨門、索菲亞、志邦家居。2）造紙：造紙板塊持續推薦特種紙龍頭仙鶴股份、華旺科技，文化紙建議關注攻守兼備的太陽紙業。3）包裝印刷：持續推薦大包裝龍頭裕同科技，中報業績盈利能力如期修復，公司大包裝業務穩步推進、資本開支力度預期降低。4）文

117、娛用品：建議關注傳統核心業務優勢領先、新業務快速發展的晨光股份。5）出口鏈：出口企業需求分化，建議關注細分領域需求向好、匯兌收益增加、原材料成本壓力預期改善的依依股份、共創草坪、家聯科技、浙江自然、嘉益股份。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 31 表表 12：重點公司估值表：重點公司估值表 公司名稱公司名稱 股價（元）股價（元）市值市值 -歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）-PE PE-PBPB 2022/2022/9 9/6 6 （億元）（億元）2022E2022E 2023E2023E 22PE22PE 23PE23PE (MRQ)(MRQ)家居家居 歐派家居 128.46 7

118、82.5 30.5 35.4 25.6 22.1 5.4 索菲亞 17.63 160.9 13.4 15.0 12.0 10.7 2.9 顧家家居 45.73 375.9 20.1 24.7 18.7 15.2 4.7 喜臨門 33.19 128.6 7.0 8.4 18.4 15.3 3.9 慕思股份 39.78 159.1 7.7 9.3 20.7 17.0 3.7 曲美家居 7.89 46.4 3.8 5.5 12.1 8.5 2.2 尚品宅配 21.96 43.6 1.6 2.5 26.6 17.2 1.3 志邦家居 22.43 69.9 5.7 6.6 12.2 10.6 2.9 金

119、牌廚柜 25.76 39.7 3.8 4.4 10.4 9.0 1.7 江山歐派 38.60 52.7 3.8 4.8 13.9 11.0 2.9 平均平均 17.117.1 13.713.7 3.03.0 造紙造紙 太陽紙業 12.05 323.8 31.5 36.2 10.3 8.9 1.6 山鷹國際 2.66 122.8 11.6 17.1 10.6 7.2 0.8 博匯紙業 7.47 99.9 9.7 11.3 10.3 8.8 1.4 晨鳴紙業 5.31 158.5 15.7 18.2 10.1 8.7 0.9 仙鶴股份 25.97 183.3 9.8 12.8 18.8 14.3

120、2.9 五洲特紙 15.59 62.4 5.0 6.8 12.6 9.2 3.0 華旺科技 18.35 61.0 5.1 6.1 12.0 10.0 1.8 平均平均 12.112.1 9.69.6 1.81.8 包裝印刷包裝印刷 裕同科技 29.43 273.9 14.1 17.7 19.4 15.5 2.9 勁嘉股份 9.69 142.5 12.5 15.3 11.4 9.3 1.8 奧瑞金 4.64 119.4 9.3 10.6 12.8 11.3 1.5 寶鋼包裝 8.42 95.4 3.9 4.9 24.2 19.4 2.6 昇興股份 5.21 50.9 2.7 3.3 18.7 1

121、5.6 1.8 上海艾錄 9.96 39.9 1.3 1.6 29.8 24.5 3.8 平均平均 19.419.4 15.915.9 2.42.4 文娛個護文娛個護 晨光股份 43.33 401.6 15.8 19.1 25.4 21.0 6.4 中順潔柔 10.81 142.0 5.7 7.2 24.7 19.6 2.8 百亞股份 11.00 47.3 2.1 2.5 22.8 19.3 4.0 依依股份 39.90 37.6 1.4 1.7 26.5 22.0 2.2 豪悅護理 41.32 64.5 3.6 4.4 17.9 14.8 2.3 平均平均 23.523.5 19.419.4

122、 3.63.6 出口鏈出口鏈 家聯科技 40.82 49.0 1.8 2.2 28.0 22.2 3.5 麒盛科技 12.97 46.5 3.3 3.8 14.1 12.2 1.5 浙江自然 61.38 62.1 2.1 2.5 29.8 25.3 3.6 共創草坪 25.97 104.3 4.7 6.0 22.1 17.5 5.1 哈爾斯 7.83 32.4 2.4 2.7 13.6 11.8 3.4 嘉益股份 31.70 31.7 1.6 2.1 19.5 15.2 4.8 平均平均 21.221.2 17.417.4 3.63.6 資料來源：Wind，信達證券研發中心 注：*為信達證券研

123、發中心預測，其余為Wind一致預期 五、風險因素 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 32 原材料成本大幅上漲風險：原材料成本對多個板塊內公司的盈利能力影響較大，若出現原材料價格大幅上漲的情況，企業盈利能力將受到較大影響，提示原材料成本大幅提升的風險。疫情大范圍爆發風險：目前我國的新冠疫情呈現多點散發態勢，對宏觀經濟增加了不確定性因素。若未來新冠疫情在全國范圍內大面積爆發，將對輕工行業消費需求造成一定影響。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 33 Table_Introduction 研究團隊簡介研究團隊簡介 李宏鵬，經濟學碩士，六年輕工制造行業研究經驗，曾任職于招商證

124、券研發中心輕工制造團隊，團隊獲得 2017 年新財富、金牛獎、水晶球輕工造紙行業第 4、第 2、第 3名，2018-2020 年金牛獎輕工造紙行業最佳分析師。2022 年加入信達證券。機構銷售聯系人機構銷售聯系人 區域區域 姓名姓名 手機手機 郵箱郵箱 全國銷售總監 韓秋月 13911026534 華北區銷售總監 陳明真 15601850398 華北區銷售副總監 闕嘉程 18506960410 華北區銷售 祁麗媛 13051504933 華北區銷售 陸禹舟 17687659919 華北區銷售 魏沖 18340820155 華北區銷售 樊榮 15501091225 華北區銷售 章嘉婕 13693

125、249509 華東區銷售總監 楊興 13718803208 華東區銷售副總監 吳國 15800476582 華東區銷售 國鵬程 15618358383 華東區銷售 李若琳 13122616887 華東區銷售 朱堯 18702173656 華東區銷售 戴劍簫 13524484975 華東區銷售 方威 18721118359 華東區銷售 俞曉 18717938223 華東區銷售 李賢哲 15026867872 華東區銷售 孫僮 18610826885 華東區銷售 賈力 15957705777 華東區銷售 石明杰 15261855608 華東區銷售 曹亦興 13337798928 華南區銷售總監 王

126、留陽 13530830620 華南區銷售副總監 陳晨 15986679987 華南區銷售副總監 王雨霏 17727821880 華南區銷售 劉韻 13620005606 華南區銷售 胡潔穎 13794480158 華南區銷售 鄭慶慶 13570594204 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/ 34 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告

127、中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整

128、性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為

129、出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時

130、追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 20以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 520；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。