VR行業深度報告：Pico 4重磅發布產品迭代催化硬件各環節投資機遇-220923（27頁）.pdf

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1、證券研究報告|行業深度|消費電子http:/1/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分消費電子報告日期：2022 年 09 月 23 日Pico 4 重磅發布，產品迭代催化硬件各環節投資機遇重磅發布，產品迭代催化硬件各環節投資機遇VR 行業深度報告行業深度報告投資要點投資要點2022 年年 9 月月 22 日日，Pico 召開海外新品發布會召開海外新品發布會，發布發布 Pico 4 海外版海外版，128GB 版本版本售價售價 429 歐元歐元，256GB 版本版本 499 歐元歐元。Pico 4 在產品重量在產品重量、光學方案光學方案、感知交互感知交互等方面均有重大提升，結合一并發布的等方面均有

2、重大提升，結合一并發布的 Pico 健身手環配套硬件及一系列內容產健身手環配套硬件及一系列內容產品品，我們認為我們認為 Pico 軟硬件生態已初步構建軟硬件生態已初步構建，有望快速打開消費端市場有望快速打開消費端市場。在投資方在投資方面，我們認為接下來大廠陸續發布面，我們認為接下來大廠陸續發布 VR 新品將推動硬件市場放量成長，在關新品將推動硬件市場放量成長，在關注注Pancake 方案的同時方案的同時，也建議關注也建議關注 Micro-OLED、Micro-LED、6DoF 等新技術迭等新技術迭代帶來的投資機遇。代帶來的投資機遇。Pico 4 發布，新一輪產品周期有望推動發布，新一輪產品周期

3、有望推動 VR 市場放量成長市場放量成長Pico 4V 于 9 月 22 日發布，產品亮點突出，有望成為消費級爆品；Meta、Apple、Sony 等廠商近期均有 VR 新品發布計劃，硬件迭代推動消費端市場加速滲透，國內市場迎來重大發展機遇；Pancake 方案應用確定性強，市場迎來加速成長，相關環節廠商有望受益方案應用確定性強，市場迎來加速成長，相關環節廠商有望受益Pico 4 采用 Pancake 光學方案，頭顯重量大幅減輕，顯著優化使用體驗；未來Pancake 方案應用確定性高，看好滲透率提升疊加 VR 放量帶來的市場規模加速成長，建議重點關注各環節上具備技術優勢細分賽道優質公司Micr

4、o-OLED 短期內為短期內為 Pancake 黃金搭檔黃金搭檔，Micro-LED 為長期理想方案為長期理想方案，國內廠國內廠商深度布局，有望受益商深度布局，有望受益 VR 放量放量Micro-OLED 和 Micro-LED 技術均解決 Pancake 方案透光率低的痛點，未來應用趨勢明確；目前Micro-LED存在技術難點，量產難度較大，短期內看好Micro-OLED為主流方案；國內廠商持續布局，看好未來隨著技術升級良率升高，成本下降后Micro-LED 技術的滲透率提升。VR 追求虛擬場景下的深度交互追求虛擬場景下的深度交互，6DoF、裸手識別裸手識別、全彩透視全彩透視、眼動追蹤等技術

5、眼動追蹤等技術有望進一步提升用戶沉浸感，重點關注技術迭代帶來的投資機遇有望進一步提升用戶沉浸感，重點關注技術迭代帶來的投資機遇6DoF 技術新增位置追蹤功能可給用戶帶來更多的體驗感；裸手識別順應 VR 去按鍵化趨勢，旨在實現手部動作的自然模擬；彩色透視實現佩戴頭顯情況下直接與外部現實世界的行為交互，增強 VR 頭顯體驗可持續性；眼動追蹤實時捕捉用戶視覺狀態，有效降低畫面渲染負擔并提升用戶沉浸感。風險提示風險提示新技術發展及商業化應用進程不及預期；VR、AR 內容生態構建進程不及預期；監管政策存在不確定性風險；宏觀經濟下行影響 VR、AR 消費需求。行業評級行業評級:看好看好(維持維持)分析師：

6、程兵分析師：程兵執業證書號：S相關報告相關報告1 VR 行業點評報告：Pico 4 發布在即，新一輪新品周期催化“硬件+內容”投資機遇 2022.09.172VR 行業深度報告丨硬件迭代+生態完善，VR 有望鑄就消費電子下一個“黃金時代”2022.09.013 VR/AR 產品迭代加速，硬件終端驅動元宇宙生態加速構建2022.08.234 科技行業專題：元宇宙驅動虛擬與現實的粘合，創造全新科技需求2022.06.23行業深度http:/2/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分正文目錄正文目錄1 Pico 4 吸引市場關注，硬件迭代催化投資機遇.51.1 Pico 4 重磅發布，性能升級顯著，有

7、望成為消費級爆品重磅發布，性能升級顯著，有望成為消費級爆品.51.2 新一輪產品周期開啟，新一輪產品周期開啟，VR 有望引領消費電子下一個有望引領消費電子下一個“黃金時代黃金時代”.61.3 產品放量疊加技術迭代性能優化，關注硬件領域豐富投資機會產品放量疊加技術迭代性能優化，關注硬件領域豐富投資機會.72 VR 光學技術路線，Pancake 主流趨勢確定性高優勢顯著.92.1 直擊機身過厚痛點，直擊機身過厚痛點，Pancake 逐步成為行業標配逐步成為行業標配.92.2 Pancake 商用存在難度，關注透光率、良率等痛點優化商用存在難度，關注透光率、良率等痛點優化.112.3 商用趨勢確定，

8、技術迭代及滲透率提升推動市場規模加速成長商用趨勢確定，技術迭代及滲透率提升推動市場規模加速成長.133 顯示方案持續迭代，彌補光學方案不足.153.1 Pancake 亮度不足，亮度不足，Micro-OLED 成當前解決之道成當前解決之道.153.2 長期看好長期看好 Micro-LED 方案，關注核心技術環節突破方案，關注核心技術環節突破.163.3 國內廠商深度布局微顯示賽道，看好國內廠商深度布局微顯示賽道，看好 Micro-OLED 與與 Micro-LED 發展發展.174 多感官技術融合，VR 使用體驗顯著優化.194.1 交互體驗升級，交互體驗升級，6DOF 技術成為主流方案技術成

9、為主流方案.194.1.1 交互體驗升級，交互體驗升級，6DOF 技術成為主流方案技術成為主流方案.194.1.2 追蹤定位技術賦能追蹤定位技術賦能 6DoF，Inside-out 逐漸成為主流架構逐漸成為主流架構.204.1.3 從手柄發展看頭手互動趨勢，裸手識別有望實現交互最優效果從手柄發展看頭手互動趨勢，裸手識別有望實現交互最優效果.224.2 彩色透視（彩色透視（See-through），實現現實與虛擬融合的關鍵技術，實現現實與虛擬融合的關鍵技術.244.3 眼動追蹤技術，識別用戶關注點，減輕畫面渲染負擔眼動追蹤技術，識別用戶關注點，減輕畫面渲染負擔.255 風險提示.26UZhVfW

10、jZNAcZpUsZ7NaO9PsQpPpNtRfQmMuNkPmOsM9PnMpPuOnOnMNZsPoR行業深度http:/3/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖表目錄圖表目錄圖圖 1：全球全球 VR 設備出貨量及預測（單位：萬臺）設備出貨量及預測（單位：萬臺）.7圖圖 2：中國中國 VR 設備季度出貨量（單位：萬臺）設備季度出貨量（單位：萬臺）.7圖圖 3：菲涅爾透鏡和菲涅爾透鏡和 Pancake 方案的技術原理方案的技術原理.9圖圖 4：Pancake 方案可以降低機身厚度方案可以降低機身厚度 50%.9圖圖 5：VR 光學畸變類型光學畸變類型.10圖圖 6：Pancake 方案主

11、要分類方案主要分類.10圖圖 7：Pancake 光學模組工序光學模組工序.11圖圖 8：Pancake 光學方案偏振原理圖光學方案偏振原理圖.11圖圖 9：Pancake 方案易形成方案易形成“鬼影鬼影”.12圖圖 10：全球全球 VR 光學市場規模和增速光學市場規模和增速.13圖圖 11：全球偏光片市場規模（單位：億美元）全球偏光片市場規模（單位：億美元）.14圖圖 12：全球偏光片市場格局（全球偏光片市場格局（2020）.14圖圖 13：Micro-OLED 技術原理技術原理.15圖圖 14：Micro-LED 技術原理技術原理.16圖圖 15：Micro-LED 巨量轉移技術原理巨量轉

12、移技術原理.17圖圖 16：人的頭部共包含人的頭部共包含 6 個自由度，個自由度，6DoF 技術可實現頭部位移檢測技術可實現頭部位移檢測.19圖圖 17：6DoF 方案提升空間體驗感方案提升空間體驗感.19圖圖 18：6DoF 方案提升空間體驗感方案提升空間體驗感.20圖圖 19：Outside-in 技術原理圖技術原理圖.21圖圖 20：PlayStation VR 采用采用 Inside-Out 方案方案.21圖圖 21：SLAM 算法提升算法提升 XR 設備空間感知交互能力設備空間感知交互能力.21圖圖 22：HTC VIVE、Oculus Quest 1/2 VR 手柄手柄.22圖圖

13、23：Pico Neo 3 VR 手柄手柄.22圖圖 24：諾亦騰諾亦騰 Hi5 2.0 VR 交互手套交互手套.23圖圖 25：開啟開啟 See-Through 功能下的功能下的 VR 呈現效果呈現效果.24圖圖 26：光學透視（光學透視（OST）原理）原理.24圖圖 27：視頻透視（視頻透視（VST）原理）原理.24圖圖 28：彩色彩色 See-Through 功能下的功能下的 VR 呈現效果呈現效果.25圖圖 29：VR 眼動追蹤效果圖眼動追蹤效果圖.26表表 1：Pico 4 新品與新品與 Pico 3 參數對比參數對比.5表表 2：Pico 軟硬件生態構建軟硬件生態構建.6表表 3：

14、部分廠商部分廠商 VR 新品發布計劃匯總新品發布計劃匯總.6表表 4：VR 硬件產業鏈相關標的梳理硬件產業鏈相關標的梳理.7表表 5：VR 光學方案對比光學方案對比.9表表 6：國內外重點整機廠商新品參數國內外重點整機廠商新品參數.10表表 7：Pancake 方案所需光學膜材及要求方案所需光學膜材及要求.12表表 8：Pancake 方案市場規模測算方案市場規模測算.13表表 9：Pancake 模組相關標的模組相關標的.14表表 10：AR/VR 顯示方案技術對比顯示方案技術對比.16行業深度http:/4/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分表表 11：Micro-OLED 顯示方案相關

15、公司顯示方案相關公司.17表表 12：Micro-LED 相關公司技術進展相關公司技術進展.18表表 13：6DoF 方案相關公司方案相關公司.22表表 14：三種深度傳感器對比三種深度傳感器對比.23表表 15：視頻透視（視頻透視（VST）技術優勢梳理）技術優勢梳理.25行業深度http:/5/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分1 Pico 4 吸引市場關注，硬件迭代催化投資機遇吸引市場關注，硬件迭代催化投資機遇1.1 Pico 4 重磅發布，性能升級顯著，有望成為消費級爆品重磅發布，性能升級顯著，有望成為消費級爆品2022 年年 9 月月 22 日晚，日晚，Pico 召開海外新品發布會，

16、發布全新召開海外新品發布會，發布全新 Pico 4 主機，海外版售主機，海外版售價價429 歐元起（歐元起（128G 版本，合人民幣版本，合人民幣 2968 元元）。相比于 Pico 3，新品在重量、光學方案、透視方案等維度實現大幅迭代。并且 Pico 4 Pro 額外內置 3 顆紅外攝像頭，可實現眼球/面部追蹤以及自動瞳距無極調節（IPD）。Pico 將于 9 月 27 日召開國內發布會，屆時將會發布 Pico 4 國內版本。表 1：Pico 4 新品與 Pico 3 參數對比產品名稱產品名稱Pico Neo 3Pico Neo 4Pico Neo 4 Pro重量395g295g-電池容量5

17、300mAh5300mAh5300mAh分辨率單眼 1832*1920單眼 2160*2160單眼 2160*2160PPI77312001200視場角可視角 98 度可視角 105 度可視角 105 度無級瞳距調節不支持不支持支持鏡片方案菲涅爾鏡片PancakePancake感知/交互4*魚眼單色攝像頭1600 萬像素 RGB 全彩攝像頭、4*SLAM 灰度跟蹤攝像頭1600 萬像素 RGB 全彩攝像頭、4*SLAM 灰度跟蹤攝像頭手柄6DoF，紅外光學6DoF、寬頻線性馬達、紅外傳感器、全手掌握把、真實觸覺/振動反饋6DoF、寬頻線性馬達、紅外傳感器、全手掌握把、真實觸覺/振動反饋裸手識別

18、支持支持支持面部識別/支持眼球追蹤/支持彩色透視/16MP 全彩透視16MP 全彩透視資料來源：Pico 海外發布會，浙商證券研究所整理Pico 發布操作系統，軟硬件生態雛形已現，新品兼具科技與消費兩大屬性。發布操作系統，軟硬件生態雛形已現，新品兼具科技與消費兩大屬性。此次發布會上，除了發布操作系統 Pico OS 5.0 和 Pico 健身手環硬件配件外，Pico 透露了在健身、游戲、視頻及社交等方面的內容資源儲備和后續規劃。Pico 已逐漸構建起豐富的 VR 內容生態，產品可玩性大大提升，有望在未來收到消費市場的關注和追捧。另外，Pico 發布 B 端產品及開發者激勵計劃，賦能企業及個人開

19、發者，有助于加速 VR內容生態的構建，激發開發人員的創作熱情，為用戶提供更多的 VR 優質內容，創造更好的使用體驗。行業深度http:/6/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分表 2：Pico 軟硬件生態構建產品相關信息操作系統Pico OS 5.0導航條、多任務處理、虛擬形象創建工具 Avatar System、IM 好友系統、遠程輔助功能硬件Pico 健身手環配件多功能追蹤器、AI 算法預測全身姿勢、單獨全新內容生態軟件健身應用Les Mills Body Combat（健身搏擊）、PICO Fitness（健身數據追蹤，兼容 Apple Health）、Just Dance VR（23

20、年推出、PICO 4 系列獨占）游戲應用The Walking Dead:Saints&Sinners Chapter 2:Retribution、PeakyBlinders:The Kings Ransom視頻應用PICO Video、全景 8K 分辨率音樂會/演唱會、荒野生存 VR（與紀錄片品牌 Discovery 合作）社交應用Rec Room 社交大廳（注冊用戶超 7500 萬）B 端PICO Business支持企業用戶建立自有 XR 平臺/操作系統，配備專用企業應用商店/開發套件等其它創作者激勵計劃為創作者提供資金或技術支持工具集混合顯示捕捉工具 MRC資料來源：Pico 海外發布

21、會，浙商證券研究所整理1.2 新一輪產品周期開啟，新一輪產品周期開啟，VR 有望引領消費電子下一個有望引領消費電子下一個“黃金時代黃金時代”Meta、Pico 預計年內發布預計年內發布 AR/VR 新品新品，Apple 預計預計 23H1 發布發布 XR 新品新品，22 年年 AR/VR新品數量已超過新品數量已超過 20 款，行業迎來新一輪產品迭代?？?，行業迎來新一輪產品迭代。此次由 Pico 引領，2022H2 及 2023H1國內外 VR 主流廠商均有新品發布計劃，隨著 Pancake 光學方案、硅基 OLED 顯示方案等核心技術的迭代和應用，VR 頭顯有望打開消費市場，市場迎來加速成長期

22、。表 3：部分廠商 VR 新品發布計劃匯總廠商相關產品相關信息PicoPico Neo 42022 年 9 月 22 日正式發布MetaMeta Cambria2022 年 10 月 11 日將召開 Meta Connect 大會，VR 新品屆時有望發布大朋（DPVR）DPVR E4大朋旗下“游戲級”VR 新品，有望于近期發布AppleApple MR有望于 2023H1 發布 Apple 首款 MR 設備SonyPlayStation VR2計劃于 2023H1 發布資料來源：網易，VR 陀螺，浙商證券研究所整理我們認為當下的我們認為當下的 VR 市場和市場和之前之前的智能手機市場具備的智能

23、手機市場具備“差異化共性差異化共性”，對于手機市場的，對于手機市場的回溯可以洞悉回溯可以洞悉 VR 未來的機遇。未來的機遇。硬件方面的共性在于 VR 市場正處于類似手機市場初期的發展階段，創新空間廣闊；而這其中的差異在于 VR 實現的功能相對更加集中，產業鏈也更加清晰，因此硬件的創新方向相對更確定、更可追蹤，如 VR 設備中光學方案和顯示模塊的升級。VR 設備的硬件迭代方向將和手機類似設備的硬件迭代方向將和手機類似，即朝著更便攜即朝著更便攜、更強體驗感的方向發展更強體驗感的方向發展。硬件創新升級初期往往伴隨著量價雙升過程，而技術成熟度和品牌搭載率的提升將催化這一升級過程。行業深度http:/7

24、/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分1.3 產品放量疊加技術迭代性能優化，關注硬件領域豐富投資機會產品放量疊加技術迭代性能優化，關注硬件領域豐富投資機會VR 硬件加速放量硬件加速放量，市場即將迎來爆發式增長市場即將迎來爆發式增長。IDC 數據顯示，2021 年全球 VR 出貨量同比增長 92.1%至 1095 萬部，預計 2022 年出貨量將超過 1500 萬部，并在未來幾年保持高增長態勢；國內國內 VR 市場快速成長市場快速成長，看好看好 Pico 新品發布進一步推動國內市場規模新品發布進一步推動國內市場規模。2021Q2 以來隨著愛奇藝、華為、大朋等國內廠商相繼發布VR頭顯，季度設備出貨

25、量持續上升。根據Wellsenn數據顯示，截至 2022Q2，國內 VR 出貨量達 29.7 萬臺，繼續保持環比增長態勢?？紤] Pico新品亮點突出，市場期待較高，看好國內 VR 市場保持高速成長態勢。圖 1：全球 VR 設備出貨量及預測（單位：萬臺）圖 2：中國 VR 設備季度出貨量（單位：萬臺）資料來源：IDC，浙商證券研究所整理資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理Pico 4 頭顯實現多處技術迭代，產品使用性能提升，價格接受度較高，看好其快速搶占用戶心智及 VR 硬件市場份額?？紤] Pico 4 以及未來 Meta、Apple 等大廠新品也將完成各項技術迭代升級，看好大廠

26、新品的催化效應帶來 VR 硬件環節的主題投資機會。類比智能手機時代產業鏈各環節涌現出的投資機會類比智能手機時代產業鏈各環節涌現出的投資機會，我們認為除了已經確定的我們認為除了已經確定的 Pancake光學方案之外，圍繞光學方案之外，圍繞 Micro-OLED、Micro-LED、6DoF、全彩透視等、全彩透視等 VR 核心技術，隨著核心技術，隨著未來的產品升級放量、技術滲透率提升，也存在重要的投資機遇，建議重點關注。未來的產品升級放量、技術滲透率提升，也存在重要的投資機遇，建議重點關注。表 4：VR 硬件產業鏈相關標的梳理行業深度http:/8/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分環節公司名稱

27、股票代碼EPSPE2022E2023E2024E2022E2023E2024E品牌創維數字000810.SZ0.801.011.2422.3917.7914.51整機立訊精密002475.SZ1.421.872.3422.7217.1813.73歌爾股份002241.SZ1.602.012.4418.2014.4411.89光學方案舜宇光學科技2382.HK2.843.934.9626.4319.1215.15歐菲光002456.SZ-0.280.100.21-20.2458.1327.68水晶光電002273.SZ0.410.510.6028.4822.7719.21三利譜002876.SZ

28、2.103.104.2126.0517.6613.01杰普特688025.SH1.482.543.8237.6521.9914.65兆威機電003021.SZ0.951.652.1771.8341.5731.66顯示方案京東方000725.SZ0.460.600.707.455.694.84利亞德300296.SZ0.350.470.5816.7812.479.99三安光電600703.SH0.470.680.9138.7526.9320.16華興源創688001.SH0.791.331.7838.7522.9617.12易天股份300812.SZ-德龍激光688170.SH1.141.842

29、.8048.0329.8319.56長信科技300088.SZ0.420.530.6515.3012.149.76大族激光002008.SZ1.952.423.0014.6611.839.53隆利科技300752.SZ0.361.131.9763.1519.8811.42鴻利智匯300219.SZ0.610.790.9612.679.818.10視涯科技未上市6DoF勝宏科技300476.SZ1.051.351.7313.8010.778.40賽微電子300456.SZ0.380.540.7238.6826.9920.29詮視科技未上市耀宇視芯未上市計算芯片全志科技300458.SZ0.840

30、.911.0025.6423.5421.48瑞芯微603893.SH1.932.743.6537.0026.0419.56眼動追蹤科瑞技術002957.SZ0.610.921.1726.9418.0314.10資料來源：Wind，浙商證券研究所（注：上市公司盈利預測以 wind 一致預期）行業深度http:/9/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分2 VR 光學技術路線，光學技術路線，Pancake 主流趨勢確定性高優勢顯著主流趨勢確定性高優勢顯著2.1 直擊機身過厚痛點，直擊機身過厚痛點，Pancake 逐步成為行業標配逐步成為行業標配作為作為 VR 設備核心組件，光學方案技術不斷迭代，設備

31、核心組件，光學方案技術不斷迭代，Pancake 方案逐漸成為主流選擇。方案逐漸成為主流選擇。VR 光學是連接顯示屏和人眼的重要橋梁，在很大程度上決定了 VR 視覺呈現的效果并影響用戶的使用體驗，隨著 VR 終端市場的加速成長，光學方案也有望進入快速發展期。目前主流的技術路線可分為垂直光路垂直光路（非球面透鏡和菲涅爾透鏡）、折疊光路折疊光路（Pancake 方案）、復復合光路合光路和特定光路特定光路。表 5：VR 光學方案對比非球面透鏡菲涅爾透鏡折疊光路Pancake多疊折返式自由曲面異構微透鏡陣列液晶偏振全息超表面/超透鏡FOV90-180 度90-120 度70-100 度80-100 度1

32、50-180 度60-100 度80-150 度TTL40-50mm40-50mm15-20mm40-45mm20-30mm5-10mm1-2mm成像質量邊緣成像好易產生偽影、畸變邊緣成像好易產生偽影易產生畸變易產生偽影和畸變FOC、Eyebox色差小優點成本低輕薄、成本低輕薄，成像質量好便于布置眼動元器件輕薄，超大視場角超薄，可實時變焦超薄，定制光路量產價格5-10 元15-20 元150-200 元元50-100 元發展階段淡出市場主流未來主流小眾市場前沿研究前沿探索前沿探索代表產品VR 盒子Meta Quest 2、Pico neo 3 等Meta Cambria、Pico neo 4、

33、Apple MR 等Lynx資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理VR 硬件迎來硬件迎來“瘦身瘦身”，Pancake 方案大幅優化使用體驗方案大幅優化使用體驗。Pancake 技術基于鍍膜透鏡組、偏振片、1/4 波片等光學器件組合，通過多鏡片折疊光路設計，實現光路的多次折返，從而降低光路傳播距離來完成超短焦成像，實現窄小空間內的光線傳遞和視角放大。采用采用 Pancake方案可降低設備厚度方案可降低設備厚度 50%。圖 3：菲涅爾透鏡和 Pancake 方案的技術原理圖 4：Pancake 方案可以降低機身厚度 50%資料來源：Oculus，浙商證券研究所資料來源：YVR 官網，

34、浙商證券研究所優化成像效果優化成像效果，Pancake 方案提升用戶視覺體驗方案提升用戶視覺體驗。傳統菲涅爾透鏡因為鏡片本身鏡片問題，邊角會出現暗角、模糊和畸變。Pancake 方案通過透鏡組合，提高透鏡邊緣成像質量，降低圖像畸變，提高成像對比度、清晰度和細膩度。另外，Pancake 方案可通過控制透鏡進行屈光度調節，目前可支持 0-700 度范圍，可大幅優化近視用戶的使用體驗。行業深度http:/10/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 5：VR 光學畸變類型資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理品牌對品牌對 Pancake 搭載成為趨勢，強化消費者的技術認知。搭載成為趨勢

35、，強化消費者的技術認知。2022 年各大廠商陸續推出新一代 VR 頭顯，從已發布的新品以及近期將發布的產品參數看，Pancake 方案成為廠商首選，并有望在未來幾年內的消費級市場中保持主導地位。我們認為品牌搭載率提升帶來的消費者我們認為品牌搭載率提升帶來的消費者認知提升有望助推認知提升有望助推 Pancake 方案逐步成為標配，催化其進一步滲透。方案逐步成為標配，催化其進一步滲透。表 6：國內外重點整機廠商新品參數產品名稱arpara創維數字玩出夢想字節跳動索尼Meta產品名稱arparaAIO 5KPANCAKE1C/1/1 ProYVR 2Pico Neo 4/4 ProPS VR2Cam

36、bria產品形態一體機一體機一體機一體機主機 VR一體機處理器高通驍龍 XR2高通驍龍 XR2高通驍龍 XR2屏幕Micro-OLED1C/1：Fast-LCD1Pro：Mini-LEDFast-LCDMini-LEDOLEDMini-LED分辨率5K 單眼 2560*25601C：單眼 1600*16001/1Pro：單眼 2280*2280單眼 1600*1600單眼 2160*2160單眼 2000*2400單眼 2160*2160光學方案PancakePancakePancakePancakePancakeFOV（視場角）95 度95-105 度95 度105 度100 度IPD（瞳距

37、）56-72mm59-68mm無極調節屈光度500 度近視-100 度遠視0-500 度近視資料來源：VR 陀螺，浙商證券研究所整理兩片式方案逐漸成兩片式方案逐漸成為為 Pancake 主流方案主流方案方案方案。Pancake 方案根據鏡片數量可分為單片式、兩片式和多片式方案。目前兩片式方案為 Pancake 主流，方案在生產工藝、成本和可控性等要求較容易滿足，并且能保證成像效果。鏡片的多少主要取決于廠商在輕薄度、成像質量、生產成本之間的偏好。圖 6：Pancake 方案主要分類資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理行業深度http:/11/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分2

38、.2 Pancake 商用存在難度，關注透光率、良率等痛點優化商用存在難度，關注透光率、良率等痛點優化Pancake 光學模組生產主要包含光學設計光學模組生產主要包含光學設計、透鏡加工透鏡加工、透鏡貼膜透鏡貼膜、組裝組裝、檢驗和封裝六檢驗和封裝六個流程個流程。Pancake 方案的最大優勢在于折疊光路，因此起到關鍵作用的光學膜的質量和貼膜工藝成為技術核心。另外，由于 Pancake 方案的光路設計較為復雜，對組裝和對齊的要求很高。圖 7：Pancake 光學模組工序資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理Pancake 方案接近商用方案接近商用，但仍有技術難點亟待解決但仍有技術難點

39、亟待解決。目前 Pancake 方案存在透光效率低和生產量率低等主要問題。Pancake 對光學膜材的要求比較高，僅少數公司產品能達到要求。另外曲面貼膜的邊緣容易出現不平整，因此也使得產品的良率大大降低。透光率低透光率低，有望通過有望通過 Micro-OLED、Micro-LED 方案解決方案解決。Pancake 方案中，光路兩次經過半反半透膜均會產生 50%的光強減弱，因此 Pancake 方案理論上光學傳輸效率為 25%，相比于菲涅爾方案的 8090%有較大差距。Wellsenn XR 數據顯示，目前在 VR 實際應用中，這一效率約 1316%，未來需要搭配 Micro-OLED、Micr

40、o-LED 顯示方案提升使用體驗。圖 8：Pancake 光學方案偏振原理圖資料來源：S Dream Lab，浙商證券研究所整理（2）光學膜材要求高，生產良率有待提高。）光學膜材要求高，生產良率有待提高。在上游材料方面，反射式偏振膜要求能夠維持準確的偏振態，以保證顯示效果。由于系統中存在因為透鏡反射、透鏡缺陷等形成的雜散光，會在畫面中成像或形成光暈，俗稱“鬼影”，影響用戶對實際圖像的感知和使用體驗。行業深度http:/12/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 9：Pancake 方案易形成“鬼影”資料來源：艾邦 VR，浙商證券研究所整理Pancake 方案光學膜材要求高方案光學膜材要求高，

41、目前目前產品和工藝被海外光學膜巨頭壟斷產品和工藝被海外光學膜巨頭壟斷，產品和貼膜是產品和貼膜是目前國內目前國內 VR 光學發展的關鍵點光學發展的關鍵點。反射偏振膜和 1/4 相位延時片的質量是成像質量的關鍵因素，光學膜在耐熱性、精密加工等方面技術難度高，而在下游組裝環節，廠商面臨注塑精度、雜散光、光軸對準跳腳等問題，導致生產良率較低。全球只有 3M、旭化成等少數企業的產品能夠達到 Pancake 設計要求。表 7：Pancake 方案所需光學膜材及要求光學膜材Pancake 方案需要的膜材特點示意圖線偏振片 LP偏振度99%、透過率43%，保證產生穩定的線偏振光反射偏振片 PBS高偏振對比度、

42、低吸收、低散射，對偏振態進行精準選擇1/4 波片 QWP對任何入射波長，膜材的相位延遲均為四分之一波長。但色散現象使得相位延遲會隨入射波長變化而變化減反射增透膜 AR界面防反射，增加表面防反射涂層，可減少界面反射導致的雜散光，同時提高光效資料來源：CMPE，三利譜，浙商證券研究所整理行業深度http:/13/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分2.3 商用趨勢確定，技術迭代及滲透率提升推動市場規模加速成長商用趨勢確定，技術迭代及滲透率提升推動市場規模加速成長VR 硬件市場放量，新品應用硬件市場放量，新品應用 Pancake 方案推動市場成長。方案推動市場成長。根據 Wellsenn XR 數據

43、，2022Q1 和 Q2 全球 VR 硬件出貨量分別為 275 和 230 萬臺，同比增長 24.4%和 30.7%，中國市場出貨量為25和33萬臺，同比增長257.1%和371.4%。VR硬件規模放量成長，以及Pancake方案滲透率提升，推動 VR 光學市場規模持續升高。圖 10：全球 VR 光學市場規模和增速資料來源：Wellsenn XR，浙商證券研究所整理Pancake 市場成長測算市場成長測算，新品應用疊加成本下降推動滲透率提升新品應用疊加成本下降推動滲透率提升，創造創造 70 億市場規模億市場規模。新發布的 Pico 4 以及未來將發布的 Oculus Cambria 和 App

44、le MR 均將采用 Pancake 方案，新光學方案滲透率將持續提升。Wellsenn XR 數據顯示，2022Q1，Meta VR 頭顯出貨量為 233萬臺；2022 年全年，Pico VR 銷售目標為 180 萬臺。目前除 Pico 4 外，未來 Meta、Apple、Sony 等大廠新品均會采用 Pancake 光學方案，未來菲涅爾方案在 VR 光學市場份額將不斷減小，Pancake 方案滲透率將持續提升。我們假設2023 年后搭載菲涅爾透鏡方案的 VR 出貨量穩定在約 1700 萬臺，其余均會采用 Pancake 方案。經測算，我們預計到 2025 年全球 Pancake 市場規模將

45、達到 74.8 億元，20222025 年 CAGR為 171.2%。表 8：Pancake 方案市場規模測算2022E2023E2024E2025E全球 VR 出貨量（萬臺）1500234835464400Pancake 方案滲透率10%35%52%85%Pancake VR 設備出貨量（萬臺）150821.81832.93740Pancake 方案 ASP（元）250227207200市場空間（億元）3.7518.6537.9474.80YoY397.33%103.4%97.2%資料來源：Wellsenn XR，IDC，浙商證券研究所整理關注國內廠商技術升級提升市場份額，除光學組件外機械傳

46、動、檢測等環節均有投資關注國內廠商技術升級提升市場份額，除光學組件外機械傳動、檢測等環節均有投資機會機會。目前反射偏振膜環節技術難度高，市場基本被 3M、旭化成等海外廠商壟斷。在偏光行業深度http:/14/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分片領域，我國市場需求不斷增加，國產化率偏低，未來看好國產化率提升趨勢給本土企業帶來的發展機遇。圖 11：全球偏光片市場規模（單位：億美元）圖 12：全球偏光片市場格局（2020）資料來源：Lucintel，浙商證券研究所整理資料來源：Techno Systems Research，浙商證券研究所整理國內廠商在光學設計、透鏡加工、偏振片、膜材和貼膜等環節均

47、有廠商深度布局，看好國內廠商持續優化產線技術、提高產品良率，提升市場份額。除光學元件外，國內在產品檢測、機械傳動等環節也有廠商深度布局，兆威機電的微型傳動系統和杰普特 XR 光學檢測設備均已進入大廠核心供應鏈。表 9：Pancake 模組相關標的公司名稱相關信息立訊精密深度布局 VR 代工業務，擁有整機方案設計和生產能力，從整機向上游核心零部件延伸舜宇光學科技具備 VR 鏡片精密加工超薄工藝，Oculus VR 鏡頭核心供應商水晶光電擁有 Pancake 模組或零部件的設計能力和相應技術儲備，未來有望貢獻業績增量。歐菲光可以提供 VR 非球面透鏡、VR/AR 鏡頭組、VR 目鏡等產品歌爾股份深

48、度布局 VR 代工業務，綁定全球 VR/AR 行業頭部客戶兆威機電Oculus、Apple MR 微型傳動模組核心供應商，用于實現 VR 頭顯的瞳距調節和變焦三利譜國內偏光片行業龍頭解決方案供應商之一，Pancake 光學膜貼合模組解決方案提供商杰普特國內首家 MOPA 激光器生產制造商，積極布局 VR 光學檢測，開發 VR 眼鏡檢測系統、廣視場角測試設備等測試設備創維數字發布國內首款 Pancake VR 一體機，同步布局國內外 C 端與 B 端市場資料來源：Wind，浙商證券研究所整理行業深度http:/15/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分3 顯示方案持續迭代，彌補光學方案不足顯示方

49、案持續迭代，彌補光學方案不足3.1 Pancake 亮度不足，亮度不足，Micro-OLED 成當前解決之道成當前解決之道Pancake 方案存在透光率低等問題方案存在透光率低等問題，對顯示方案提出更高要求對顯示方案提出更高要求。根據 Edmund Optics 數據，傳統菲涅爾透鏡方案的光學效率可達 80%90%，而目前 Pancake 透鏡方案只能達到10%15%，光路的多次折返導致了光線強度損失較大，對顯示屏幕的亮度提出了更高要求。Micro-OLED 方案實現技術革新方案實現技術革新，成為短期內成為短期內 VR 顯示理想方案顯示理想方案。Micro-OLED 又稱硅基 OLED，其光源

50、模組將 OLED 蒸鍍到硅基板（半導體晶圓）上，除了具備自發光優勢，面板比以前更輕薄、耗能更低，還有響應時間短、發光效率高等特性，更容易實現高 ppi。Micro-OLED 在在小尺寸領域小尺寸領域優勢優勢明顯明顯，有效解決暈眩有效解決暈眩、解析度等問題解析度等問題。VR 在實際體驗往往會面對暈眩、解析度低等問題，需要面板解析度提升到 2000ppi 以解決暈眩問題。Micro-OLED 作為新一代顯示技術，在解析度、輝度、對比及反應速度方面具備優勢，可滿足用戶對畫質、延遲等要求的不斷提升。圖 13：Micro-OLED 技術原理資料來源：新浪科技，浙商證券研究所整理Micro-OLED 優勢

51、顯著但目前成本偏高，看好未來成本下降推動滲透率提升。優勢顯著但目前成本偏高，看好未來成本下降推動滲透率提升。根據Wellsenn XR 數據，Pico Neo 3 采用 Fast LCD 顯示模組，成本約為 4050 美元，而目前Micro-OLED 屏幕價格在 100 美元以上，對于消費級 VR 不具備成本優勢。但考慮到Micro-OLED 在 VR 微顯示領域的適用性和優勢，看好未來通過技術工藝迭代和良率提升，降低成本，短期內實現 VR 顯示方案的快速滲透。行業深度http:/16/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分表 10：AR/VR 顯示方案技術對比顯示技術顯示技術LCDOLEDMi

52、cro OLEDMicro LED技術類型背光 LED自發光自發光自發光亮度50050020005000發光效率、對比度低高高高厚度（mm）2.511.5110m10m受基線限制，2m分辨率較難達到 VGA（640*480）可達到 1080*720可達到 2K 分辨率軟件復雜程度較低中等很高功耗高中較低影響因素受多重發射影響受反光影響夜晚無法使用戶外工作功率小的影響較小影響和圖案編碼有關無影響資料來源：德州儀器，浙商證券研究所整理裸手交互技術是虛擬現實領域的人機交互最為直接的交互方式。該技術具有靈活、直觀、非接觸性、符合人們日常交流習慣等優點?？春糜嬎銠C視覺三維重建技術推動裸手識別應用，并成為

53、下一代 VR/AR 產品人機交互方式的重要選擇。行業深度http:/24/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分4.2 彩色透視（彩色透視（See-through），實現現實與虛擬融合的關鍵技術，實現現實與虛擬融合的關鍵技術See-Through 功能功能實現佩戴實現佩戴頭顯情況下頭顯情況下直接直接與外部現實世界的行為交互與外部現實世界的行為交互，增強增強 VR 頭顯頭顯體驗可持續性體驗可持續性。See-Through 技術指在佩戴 VR 頭顯時，利用設備的前置攝像頭查看頭顯外部實時環境情況的功能，目前業內 VR 頭顯設備均采用黑白 See-Through 技術，未來 Pico、Meta 等新品

54、有望實現彩色 See-Through，將顯示場景以彩色呈現的形式與 VR 虛擬內容有機結合。圖 25：開啟 See-Through 功能下的 VR 呈現效果資料來源：CSDN，浙商證券研究所整理光學透視光學透視（OST）和視頻透視和視頻透視（VST）為透視技術兩大實現方式為透視技術兩大實現方式。光學透視的顯示方案是通過特殊的透鏡設計將數字畫面投射到半透明的顯示裝置。而視頻透視的顯示方案則是通過相機實時捕捉畫面，再和虛擬世界本該呈現的畫面融合，最終呈現在顯示屏幕上。圖 26：光學透視（OST）原理圖 27：視頻透視（VST）原理資料來源：CSDN，浙商證券研究所整理資料來源：CSDN，浙商證券研

55、究所整理視頻透視方案逐漸成為行業主流視頻透視方案逐漸成為行業主流。由于光學透視的光路設計復雜，顯示的畫面視角有限，并且由于光線原因無法顯示純黑的畫面，以及光學零部件成本造價較高，因此 VR 設備的廠商們往往選擇已經較為成熟的視頻透視方案。行業深度http:/25/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分表 15：視頻透視（VST）技術優勢梳理維度視頻透視（VST）光學透視（OST）虛擬與真實物體遮擋VST 合成器可模擬透明程度，呈現更真實的遮擋效果無法完全呈現遮擋關系，會出現半透明狀態視場（FOV）通過數字圖像處理消除畸變，FOV 較大FOV 較小，畸變隨光軸徑向距離增大而變大，矯正成本高延遲可調

56、節匹配現實和虛擬圖像存在時間配準及延遲問題信息配準可對數字圖像進行特征檢測增加準確性僅依靠頭部跟蹤器亮度匹配可進行亮度匹配控制受真實環境影響較大資料來源：趣立 VR，浙商證券研究所整理彩色彩色 See-through 方案對硬件和算法提出更高要求方案對硬件和算法提出更高要求。硬件層面，從黑白透視到全彩透視會涉及到攝像頭的升級，廠商們會將 VR 設備上的 RGB 的攝像頭進行升級，甚至部分設備會配備深度傳感器，以實現更高精度、色彩豐富的畫面效果。其次在算法上也提高了一定的要求。由于全彩透視對分辨率、色彩的還原度和準確性要求較高，物體的位置和物體的大小范圍一一對應，因此往往需要一套接近實時重構的算

57、法。這提高了對算法和算力的要求，也對頭顯自身處理計算的能力有了更高的要求。圖 28：彩色 See-Through 功能下的 VR 呈現效果資料來源：Oculus，浙商證券研究所整理4.3 眼動追蹤技術，識別用戶關注點，減輕畫面渲染負擔眼動追蹤技術，識別用戶關注點，減輕畫面渲染負擔眼動追蹤使用攝像頭捕捉人眼或臉部的圖像，用算法實現人臉和人眼的檢測、定位和眼動追蹤使用攝像頭捕捉人眼或臉部的圖像，用算法實現人臉和人眼的檢測、定位和跟蹤跟蹤，從而估算用戶的視線變化從而估算用戶的視線變化。目前主要使用光譜成像和紅外光譜成像兩種圖像處理方法，前一種需要捕捉虹膜和鞏膜之間的輪廓，而后一種則跟蹤瞳孔輪廓。眼動

58、追蹤通常是通過連續測量瞳孔中心和角膜反射之間的距離來實現。距離的變化取決于眼睛的角度，紅外線通過反射配合攝像機記錄和跟蹤運動，并基于計算機視覺算法推斷注視的方向。行業深度http:/26/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖 29：VR 眼動追蹤效果圖資料來源：Oculus，浙商證券研究所整理眼動追蹤有助于減輕眼動追蹤有助于減輕 VR 畫面渲染負擔畫面渲染負擔，提升畫面流暢度提升畫面流暢度。由于渲染完整虛擬環境是一個計算量巨大的過程，因此通過使用 VR 中的眼動跟蹤信息，可以執行所謂的“中心凹形渲染”，即只渲染被觀察環境中的那些元素。這樣可以降低所需的處理能力，還可以創建一個更加身臨其境的環

59、境，在其中虛擬世界可以更緊密地表示現實世界。建議關注眼動追蹤技術賽道核心標的；科瑞技術。建議關注眼動追蹤技術賽道核心標的；科瑞技術。公司與蘋果、Meta、谷歌、華為深度綁定開發 VR 最新產品，并為歌爾股份、立訊精密供應 VR 檢測設備及 VR 相關精密結構件，公司眼球追蹤標定測試設備行業唯一，供應 VR 相關設備及結構件數十種，是參與最深的 VR 供應商。5 風險提示風險提示1、新技術發展及商業化應用進程不及預期；2、VR、AR 內容生態構建進程不及預期；3、監管政策存在不確定性風險；4、宏觀經濟下行影響 VR、AR 消費需求。行業深度http:/27/27請務必閱讀正文之后的免責條款部分股

60、票投資評級說明股票投資評級說明以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300

61、指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發

62、生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有

63、將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層上?？偛苦]政編碼：200127上?？偛侩娫挘?8621)80108518上?？偛總髡妫?8621)80106010浙商證券研究所：https:/