華盛昌-智能測量測試行業引領者-220930（22頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main 證券研究報告|公司首次覆蓋 華 盛 昌(002980.SZ)2022 年 09 月 30 日 增持增持（首次首次）所屬行業：儀器儀表 當前價格(元)：22.75 證券分析師證券分析師 倪正洋倪正洋 資格編號：S0120521020003 郵箱： 研究助理研究助理 郭曉月郭曉月 郵箱： 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)-16.79-13.55-11.29 相對漲幅(%)-10.69-5.33 2.14 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 華盛昌（華盛昌（002980.SZ）：智能測智能

2、測量測試行業引領者量測試行業引領者 單擊或點擊此處輸入文字。單擊或點擊此處輸入文字。投資要點投資要點 智能測量測試行業引領者智能測量測試行業引領者。華盛昌成立于 1991 年，深耕測量測試儀器儀表行業 31年。成立以來，公司堅持自主研發與技術創新，不斷豐富產品矩陣，推出了電工電力類，環境檢測類，醫療、建筑、汽車檢測類等幾大類百余種產品，下游廣泛應用于電工電力、環境檢測、汽車/醫療檢測、新能源、醫療健康、傳感器等領域，是國內產品創新能力最強、產品品類最豐富的綜合性測量測試儀器儀表企業之一。國產替代進程加速，國產替代進程加速，市場市場空間廣闊?？臻g廣闊。據 Markets and Markets

3、預測，至 2024 年，全球測量測試儀器儀表市場規模有望超 300 億美元。隨著國家自主可控和國產替代政策逐步落地，公司有望憑借先進的研發設計、優良的產品品質突破更多市場份額。研發優勢顯著，具有長期競爭力。研發優勢顯著，具有長期競爭力。公司擁有全面的測量技術和豐富的專利儲備，截至 2022 年 6 月 30 日，公司已掌握了包括電子電力測量技術、環境檢測技術、醫療檢測技術、MEMS 傳感器技術在內的多領域的核心測量測試技術，獲得了國內外專利 296 項，專業技術上，公司及子公司擁有發明專利 17 項、實用新型 77 項。在此基礎上，公司仍不斷擴大研發投入，研發費用持續增長、研發團隊持續擴大，有

4、望保持長期競爭力。國內外業務國內外業務并舉并舉，渠道全面發展。，渠道全面發展。公司在鞏固強化海外市場的同時，著力加大國內市場拓展力度。2017 至 2022H1，公司國內收入占比從 8.16%增加 10.24%，國產替代進程加速背景下，國內市場增長有望再迎加速。產能持續擴張，業績有望高增長。產能持續擴張，業績有望高增長。一方面，公司正新建生產車間并引入先進生產設備，擴大現有產能；另一方面，公司全資子公司華盛昌惠州公司擬建設智能傳感測量儀研發生產基地，新增消費電子類產品、醫療檢測類產品，以及傳感器模組的產線建設。屆時，公司將能打破產能制約，更好地參與到國內市場競爭中，公司整體實力和綜合競爭力也有

5、望進一步提升。投資建議：投資建議：預計 2022-2024 年公司將實現收入 8.56/9.96/11.91 億元，對應歸母凈利潤 1.78/2.10/2.50 億元，17.04x/14.43x/12.11xPE。參考可比公司估值，給予公司“增持”評級。風險提示：風險提示：原材料價格上漲風險、行業競爭加劇風險、匯率波動風險、募集資金投資項目未能達到預期收益的風險等。Table_Base 股票數據股票數據 總股本(百萬股)：133.33 流通 A 股(百萬股)：33.33 52 周內股價區間(元)：22.70-35.89 總市值(百萬元)：3,078.67 總資產(百萬元)：1,124.76 每

6、股凈資產(元)：7.36 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)963 740 856 996 1,191(+/-)YOY(%)106.8%-23.1%15.7%16.3%19.6%凈利潤(百萬元)338 149 178 210 250(+/-)YOY(%)271.1%-55.9%19.6%18.1%19.1%全面攤薄 EPS(元)2.53 1.12 1.34 1.58 1.88 毛利率(%)55.5%40.3%40.2%40.2%40.2%凈資產收益率(%)31.9%14

7、.0%16.3%16.1%16.1%資料來源：公司年報（2020-2021），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 -34%-26%-17%-9%0%9%17%2021-092022-012022-05華 盛 昌滬深300 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）2/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.國內智能測量測試行業引領者.5 1.1.產品品類豐富.5 1.2.股權結構穩定，員工激勵程度高.8 1.3.收入及利潤規模整體增長，電工電力、環境檢測類產品為主要來源.8 2.國產化替代加速，市場空間廣闊.10 2.1.下游應用場景廣泛，市場空間廣

8、闊.10 2.2.海外品牌主導，國產廠商持續發力.11 2.3.政策利好，國產化加速.14 3.技術優勢顯著+產能升級，國內外業務將迎突破.15 3.1.技術優勢顯著.15 3.2.國內外業務并舉.16 3.2.1.穩抓海外市場.17 3.2.2.加碼國內市場.18 3.3.產能將迎升級.19 4.盈利預測與估值.19 5.風險提示.20 UYaXuYdY8XnYrRnNoM7N9RbRtRoOtRnPjMpOqQlOpPwO9PnMnNwMnRoQwMnQtN 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）3/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司發展歷程

9、：公司發展歷程.5 圖圖 2：華盛昌主要產品：華盛昌主要產品.6 圖圖 3：華盛昌：華盛昌股權結構圖（截至股權結構圖（截至 2022.6.30）.8 圖圖 4：2017-2022H1 華盛昌華盛昌營業收入及同比增速營業收入及同比增速.9 圖圖 5：2017-2022H1 華盛昌華盛昌歸母凈利潤及同比增速歸母凈利潤及同比增速.9 圖圖 6：2017-2022H1 華盛昌華盛昌主營業務構成主營業務構成.9 圖圖 7：2017-2022H1 華盛昌華盛昌毛利率（分產品）毛利率（分產品）.9 圖圖 8：2017-2022H1 華盛昌華盛昌銷售費用率、管理費用率及財務費用率銷售費用率、管理費用率及財務費

10、用率.10 圖圖 9：測量測試儀器儀表行業產業鏈測量測試儀器儀表行業產業鏈.10 圖圖 10：全球測量測試儀器儀表市場規模全球測量測試儀器儀表市場規模.11 圖圖 11：全球數字萬用表市場規模全球數字萬用表市場規模.11 圖圖 12：華盛昌環境檢測領域涉及板塊全球市場規模預測華盛昌環境檢測領域涉及板塊全球市場規模預測.11 圖圖 13：華盛昌電工電力儀表領域主要競爭對手簡介：華盛昌電工電力儀表領域主要競爭對手簡介.12 圖圖 14：華盛昌與福祿克（：華盛昌與福祿克（Fluke）主要對標產品）主要對標產品.12 圖圖 15：華盛昌環境檢測儀表領域主要競爭對手簡介：華盛昌環境檢測儀表領域主要競爭對

11、手簡介.14 圖圖 16：2017 年全球非制冷紅外熱像儀行業競爭格局年全球非制冷紅外熱像儀行業競爭格局.14 圖圖 17：2020 年全球民用紅外熱像儀行業競爭格局年全球民用紅外熱像儀行業競爭格局.14 圖圖 18：國產化支持政策梳理：國產化支持政策梳理.15 圖圖 19：2017-2022H1 華盛昌華盛昌研發費用及研發費用率研發費用及研發費用率.15 圖圖 20：2019-2021 年華盛昌年華盛昌研發人員數量（人）及占比研發人員數量（人）及占比.15 圖圖 21：華盛昌核心技術列舉：華盛昌核心技術列舉.16 圖圖 22：華盛昌：華盛昌 MEMS 電化學酒精傳感器、與南方科技大學材料科學

12、與工程系電化學酒精傳感器、與南方科技大學材料科學與工程系 MEMS（微機電）傳感技術聯合實驗室揭牌儀式（微機電）傳感技術聯合實驗室揭牌儀式.16 圖圖 23：華盛昌全球銷售市場布局華盛昌全球銷售市場布局.17 圖圖 24：2017-2021 年華盛昌國內外收入及收入占比年華盛昌國內外收入及收入占比.17 圖圖 25：2017-2021 年華盛昌營業收入分銷售模式占比年華盛昌營業收入分銷售模式占比.17 圖圖 26：2017-2019 年年華盛昌外銷收入構成華盛昌外銷收入構成.17 圖圖 27：2017-2021 年華盛昌前五大客戶收入占比年華盛昌前五大客戶收入占比.17 圖圖 28：2017-

13、2019 年華盛昌年華盛昌內銷收入構成內銷收入構成.18 圖圖 29：華盛昌部分產品在京東工業、震坤行線上平臺銷售情況展示：華盛昌部分產品在京東工業、震坤行線上平臺銷售情況展示.18 圖圖 30：華盛昌調整后募投項目投資金額（萬元）及項目達到預定可使用狀態日期華盛昌調整后募投項目投資金額（萬元）及項目達到預定可使用狀態日期.19 圖圖 31：華盛昌盈利預測：華盛昌盈利預測.20 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）4/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 32：可比公司估值（：可比公司估值（2022/9/30）.20 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）5/22 請務

14、必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.國內智能測量測試行業引領者國內智能測量測試行業引領者 國內智能測量測試行業引領者國內智能測量測試行業引領者。華盛昌成立于 1991 年，并于 2020 年在深交所上市。成立以來，公司專注于測量測試儀器儀表的技術研究、設計開發、生產和銷售，堅持自主研發與技術創新，陸續推出了帶手電筒照明功能的數字萬用表、國內較早應用德國傳感器的非接觸式紅外測溫儀、帶熱像儀的專業型數字萬用表等標桿產品，并于 2021 年研發了 MEMS 傳感器，布局智能檢測領域，是國內產品創新能力最強、產品品類最豐富的綜合性測量測試儀器儀表企業之一。圖圖 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來

15、源：公司官網，德邦研究所 1.1.產品產品品類品類豐富豐富 公司產品公司產品品類品類多元，主要包括電工電力類多元，主要包括電工電力類，環境檢測類環境檢測類，醫療、建筑、汽車醫療、建筑、汽車檢測類和其他類檢測類和其他類，其中其中：（1）電工電力類：）電工電力類：主要包括多功能電氣安全綜合測試儀、數字萬用表、數字鉗形表、非接觸式交流測電筆、電氣安全絕緣測試儀、電氣安全電子測試器等產品，廣泛適用于電力工程建設和檢修、電氣設備維護、精密電子制造、新能源、節能環保、軌道交通、石化冶煉、工廠維保、實驗室專業應用等場景。（2）環境檢測類：）環境檢測類：主要包括紅外熱像儀、紅外測溫儀、空氣質量檢測儀、水質分析

16、儀及氣體、溫濕光度、風速、噪聲測量儀器儀表等產品，可大規模用于各種不同的環境檢測場景。（3）醫療、建筑、汽車檢測類：）醫療、建筑、汽車檢測類：主要包括非接觸式紅外人體測溫儀、實時熒光定量 PCR 分析儀、高精度激光測距儀、管道探測工業內窺鏡、汽車轉速儀、專業汽車萬用表等產品。公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）6/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 2：華盛昌主要產品華盛昌主要產品 產品種類產品種類 產品名稱產品名稱 產品特點產品特點 圖示圖示 應用場景應用場景 電工電力類電工電力類 DT-7760 高端A級三相電能質量分析儀 國內行業技術領先的高端A級三相電能質量分析儀

17、，適用于電網運行中綜合電能質量，能源進行監測，事件記錄及分析的專用便攜式儀器 新能源光伏發電站、水電站、風力發電場，軌道交通，電動汽車，供電儲能系統，變頻器，特種變壓器，有大型波動或非線性設備運行的企業自查，第三方治理公司評估等場景 DT-9889 工業級真有效值熱成像儀萬用表 國內首創且目前國內唯一內置熱成像儀的全功能二合一真有效值數字萬用表，0.09%的直流電壓精準度，具有高級萬用表所有測量功能和量程，能精確測量交流/直流電壓、電流、電阻、電容、二極管、頻率等 20 種參數 電力工程建設和檢修、電氣設備維護、精密電子制 造、新能源、節能環保、軌道交通、石化冶煉、工廠維保、實驗室專業應用等場

18、景 DT-9581 工業級真有效值熱成像儀鉗形表 國內首創且目前國內唯一帶內置熱成像儀的數字鉗形表，是強大的檢測、故障排除和診斷工具，具有高端鉗形表所有測量功能和量程 非接觸式交流測電筆 具有手電筒功能的 NCV 非接觸交流電壓驗電筆，測試量程為交流 12V1,000V，用于檢測判斷市電供電 線路或者電源插座的火線及測試存在危險電壓的線路 DT-6509 工業級真有效值熱成像儀絕緣表 國內首創且目前國內唯一數字絕緣表結合了熱像儀和低電阻表，形成三表合一的強大功能 電動汽車充電站 EVSE 安規測試系統 目前國內唯一專門為電動汽車充電站充電安全運營而定制研發的檢測儀器系統 電動汽車充電站安裝，安

19、全檢測，維護和維修 電氣安全電子測試器 測試電源系統，或者供電插座交直流電壓 690/1000V，電源相序，線路通斷蜂鳴測試、適合 現場電力設備以及供電線路的故障檢修 電力設備以及供電線路的故障檢修 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）7/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 環境檢測類環境檢測類 紅外熱像儀 （1）專業高端紅外熱成像儀：全自主研發熱成像儀，紅外分辨率高達 640*480，可見光分辨率達到 500 萬像素，采用國際專利AUF 自動融合技術，可以生成可見光和紅外熱成像的融合圖像（2）普及型多功能紅外熱成像儀：全自主研發熱成像儀，采用更為緊湊的紅外探測器以及無熱化鏡頭

20、，具有即瞄即測的便利性，采用 AUF 自動融合技術，外形設計簡約緊湊而且堅固，方便攜帶 （1）新能源電動車的維護，鋰電池的溫度檢測，特高壓設備溫度異常的檢 測，實驗室、工業檢測與設備維護，暖通空調，森林防火，石油化工等領域（2）暖通空調檢修，PCB 板熱分布分析，工程熱檢 測，新能源車過熱檢測 高精度紅外測溫儀 國內首款超高檢測速度，高精度的紅外測溫儀，測量速度高達150 毫秒每次，測量精度高達1%，達到國內領先水平，國際先進水平 應用于玻璃制造，水泥生產，暖通空調，制熱制冷等設備檢測中 PM2.5 空氣質量檢測儀 檢測范圍廣、靈敏度高、性能穩定，具有無線傳輸功能，能夠實現遠程數據讀取和控制

21、車載空氣檢測凈化系統，室內空氣質量檢測，吸塵器等家電領域，家裝行業材料檢測領域 環境檢測數據記錄器 涵蓋了溫度、濕度、噪音、CO2 等環境監測項目，精準可靠耐用，連續使用時間長，可以通過記錄數據，將單個或整包數據發送給智能終端并生成報表 適用于倉庫、圖書館、實驗室的集約化管理 醫療、建筑、汽醫療、建筑、汽車檢測類車檢測類 人體測溫系列產品 產品種類齊全，有針對家用的近距離精準體溫計和兒童趣味造型體溫計；針對公共防疫篩查用的遠距離體溫計，人體感應、人臉識別、刷卡刷碼智能體溫計等 適用于醫院、企事業單位、家庭等場合，應用有公共防疫篩查、家用體溫檢測，醫院體溫初查等 實時熒光定量PCR 分析儀 適配

22、單管和 8 聯管的 16 通量熒光設備，輕巧便攜；高達 4 通道檢測系統，光機設計，確保了更高靈敏度和穩定性的檢測；安卓系統，APP 操作界面，升級維護方便；帶 WIFI 功能，實驗完成可設定報告自動發送、自動存儲，可實現遠程數據分享；開放平臺，可以適配多種核酸試劑；涵蓋多種分析模式：擴增曲線、定性分析、絕對定量分析等 在核酸檢測領域方面可以適配目前市面上大多數核酸試劑，對多種病原體和基因靶點進行檢測，可廣泛應用于醫院 POCT、疾控中心、海關、機場檢疫、基層醫療機構、移動實驗室、野外應急檢測、動物檢疫、食品安全及科學教研等場景 管道探測工業內窺鏡 通過前置 IP67 防水攝像頭和LED 光源

23、，可以檢測管道等地方是否生銹、堵塞或破損等問題 應用于航空飛機和船舶制造、工程建設、管道安裝和檢修等 AT-9996 高端專業汽車數字萬用表 擁有示波器功能、快速直流交流轉換功能，與極高的精確性，是一款專門為汽車設計的電子萬用表 汽車保養與維修 資料來源：公司公告，德邦研究所 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）8/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.2.股權結構穩定，股權結構穩定，員工激勵程度員工激勵程度高高 股權結構穩定，實控人持股比例較高。股權結構穩定，實控人持股比例較高。公司第一大股東、實際控制人為公司現任董事長、總經理袁劍敏，截至 2022 年 6 月 30 日，

24、袁劍敏直接持有 54.00%的公司股份。員工激勵程度高。員工激勵程度高。華聚企業、華航機械和智奕投資為公司 2017 年設立的員工持股平臺，用于員工的股權激勵，三個平臺截至 2022 年 6 月 30 日合計持有公司13.50%股份。圖圖 3：華盛昌華盛昌股權結構圖股權結構圖（截至（截至 2022.6.30）資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 1.3.收入及利潤規模整體增長收入及利潤規模整體增長，電工電力電工電力、環境檢測、環境檢測類產品類產品為主要來源為主要來源 營收方面，營收方面，2017-2021 年，公司營業收入由 4.56 億元增長至 7.4 億元，CAGR為 12.9%，20

25、22 年上半年實現營收 3.2 億元，同比下降 10.41%。其中，2020 年由于疫情影響，導致環境監測類的紅外產品和醫療檢測類的人體測溫產品銷量出現爆發式增長，帶動 2020 年營收大幅提升。歸母凈利潤方面，歸母凈利潤方面，2017-2021 年，公司歸母凈利潤由 0.20 億元增長至 1.49億元，CAGR 為 64.5%。公司 2022 年上半年實現歸母凈利潤 0.61 億元，相比于2021 年同期，下降 28.6%。公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）9/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 4：2017-2022H1 華盛昌華盛昌營業收入及同比營業收入及同比增速

26、增速 圖圖 5：2017-2022H1 華盛昌華盛昌歸母凈利潤及同比歸母凈利潤及同比增速增速 資料來源：公司公告，WIND，德邦研究所 資料來源：公司公告，WIND，德邦研究所 分業務來看，分業務來看，2017 至至 2021 年年公司主營業務的主要收入來源公司主營業務的主要收入來源為為電工電力類產電工電力類產品品。2017-2019 年電工電力類產品營收占比基本維持在 50%左右，2020 年由于新冠疫情的突然爆發導致海內外市場對公司環境檢測中的紅外產品與醫療監測類的人體測溫產品的需求量在短時間內急劇增加，至 2021 年，公司產品線結構基本恢復正常，電工電力類產品收入占比 45.84%，達

27、 3.39 億元，同比 2020 年增長 23.8，較 2019 年增長 40.1%，創同期歷史新高。從毛利率水平來看，從毛利率水平來看，2017 至至 2021 年年公司公司環境檢測類產品的毛利率基本保持環境檢測類產品的毛利率基本保持在各板塊最高，在各板塊最高，2021 年達到年達到 50.67%。其中，2020 年醫療、建筑、汽車檢測類產品毛利率大幅提升至 66.89%，主要是防疫類產品市場需求增加導致訂單量加大、議價能力提升所致，屬于特殊情況。2021 年，電工電力類和醫療、建筑、汽車檢測類產品毛利率水平分別達 35.17%、37.86%。圖圖 6：2017-2022H1 華盛昌華盛昌主

28、營業務構成主營業務構成 圖圖 7：2017-2022H1 華盛昌華盛昌毛利率毛利率（分產品）（分產品）資料來源：公司公告，WIND，德邦研究所 資料來源：公司公告，WIND，德邦研究所 公司公司期間費用率期間費用率穩穩定定。2018 至 2021 年，公司銷售費用率與管理費用率均維持在 4%-8%左右，財務費用率則維持在-2%-1%左右。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%020040060080010001200201720182019202020212022H1營業收入（百萬元）yoy-100%0%100%200%300%400%050100150200250300

29、350400201720182019202020212022H1歸母凈利潤（百萬元）yoy0%20%40%60%80%100%20172018201920202021電工電力類環境檢測類醫療、建筑、汽車檢測類其他類其他業務0%100%20172018201920202021電工電力類環境檢測類醫療、建筑、汽車檢測類其他類其他業務 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）10/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 8：2017-2022H1 華盛昌華盛昌銷售費用率、管理費用率銷售費用率、管理費用率及財務費用率及財務費用率 資料來源：WIND，德邦研究所 2.國產化替代加速，市場空

30、間廣闊國產化替代加速，市場空間廣闊 2.1.下游應用場景廣泛下游應用場景廣泛，市場空間廣闊，市場空間廣闊 電工電力、環境檢測類測量測試儀器儀表行業上游主要涉及傳感器、芯片、PCB、LCD 等電子元器件供應商和五金件、包裝箱、線材、錫條等原料供應商，下游廣泛應用于電工電力、環境檢測、汽車/醫療檢測、新能源、醫療健康、傳感器等領域。圖圖 9：測量測試測量測試儀器儀表行業產業鏈儀器儀表行業產業鏈 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 至至2024年，年，全球全球測量測試儀器儀表測量測試儀器儀表市場規模有望超市場規模有望超300億美元億美元。根據Markets and Markets 數據，2015

31、至 2018 年全球測量測試儀器儀表的市場規模從 221.2億美元增長至 257 億美元，在較高基數上仍然保持了增長；根據 Markets and Markets 的預測，2018-2024 年，全球測量測試儀器儀表的市場規模將保持 3.90%的復合增長率，到 2024 年將達到 323 億美元。其中，其中，全球電子萬用表市場全球電子萬用表市場規模有望達規模有望達 10 億美元億美元。在電工電力領域，萬用表是用量最大、用途最廣的基礎測量儀器，主要用于觀察和測量電子波形，廣泛應用于電子設備的研制、生產、維修和計量等場景。公司的電工電力分類以萬用表產品為主，根據 Markets and Marke

32、ts 預測，全球電子萬用表市場將從 2018 年的-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%20182019202020212022H1銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）11/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 8.12 億美元，保持年化 4.3%的復合增長率，擴大至 2024 年的 10.47 億美元。圖圖 10：全球測量測試儀器儀表市場規模全球測量測試儀器儀表市場規模 圖圖 11：全球數字萬用表市場規模全球數字萬用表市場規模 資料來源：Markets and Markets，公司招股說明書，德邦研究所 資料來源：Marke

33、ts and Markets，德邦研究所*e-Estimated，p-Projected 環境檢測環境檢測領域領域市場市場空間廣闊空間廣闊。在環境檢測類儀表領域,產品主要用于監測室內外環境各項參數，它通過測定影響環境質量的因素，確定環境質量（或污染程度）及其變化趨勢，主要包括可吸入顆粒物、大氣揮發性有機物、有毒有害氣體、噪聲和振動、重金屬、毒素等監測技術及儀器裝備。公司環境檢測類產品包括環境檢測與監測設備，紅外成像與紅外工業測溫設備等，根據 Markets and Markets 預測數據預測，至2025年，公司環境檢測板塊所涉及業務全球市場規模有望達304.7億美元。圖圖 12：華盛昌華盛昌

34、環境環境檢測檢測領域領域涉及板塊全球市場涉及板塊全球市場規模規模預測預測 資料來源：Markets and Markets，德邦研究所測算 2.2.海外品牌主導，國產廠商持續發力海外品牌主導，國產廠商持續發力 電工電力儀器儀表電工電力儀器儀表行業行業參與者較多，參與者較多，海外海外品牌占據主導品牌占據主導。以電力領域用途最廣的萬用表為例，美國 Fluke、Innova、Klein Tools 都是數字萬用表的領先生產廠商；我國生產萬用表的廠家主要有臺灣儀鼎儀器、華盛昌、優利德等，以中高檔和中低檔萬用表為主，且國產中檔萬用表在國際上占有一定的市場份額，少數廠商數字萬用表的精度和測量速度已達到國際

35、領先水平。0%2%4%6%8%10%2002102202302402502602015201620172018全球測量測試市場規模(億美元)yoy02468101220182019-e2020202120222023E 2024-p全球市場規模(億美元)2324252627282930312022E2023E2024E2025E全球市場規模(十億美元)公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）12/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 13：華盛昌華盛昌電工電力儀表領域主要競爭對手簡介電工電力儀表領域主要競爭對手簡介 公司公司 簡介簡介 主要產品主要產品 福祿克（Fluke）成立

36、于 1948 年，Fortive 集團的全資子公司，是全球電子測試工具生產、分銷和服務的領導者 產品類型包括工業測試儀器、精密測試儀器、網絡測試儀器、醫療測試儀器以及溫度測試儀器等 凱能工具（Klein Tools）創立于 1857 年，已成為電力、維修等領域的領先品牌，是公司在電工電力、環境檢測等領域的穩定客戶 手持測量工具 華儀儀表 成立于 2002 年，是中國電子測量工具的主要供應商之一 包括電力電工測試、數字多用表、數字鉗形表、紅外測溫、環境測試、電阻測試等系列 優利德 成立于 2003 年，是中國規模較大的儀器儀表公司之一 涵蓋工業儀表、通用儀表、教育儀器、通用儀器等系列 資料來源：

37、公司招股說明書，德邦研究所 華盛昌作為國內領先的綜合型測量測試儀器儀表企業，產品品類齊全、性能優異，數字萬用表、鉗形表、紅外測溫儀、電能質量分析儀等主要產品的核心指標能夠對標全球測量領域頭部廠商福祿克（Fluke）。圖圖 14：華盛昌華盛昌與福祿克（與福祿克（Fluke）主要主要對標產品對標產品 福祿克（福祿克（FlukeFluke）華盛昌華盛昌 數字萬用表數字萬用表 Fluke 289CFluke 289C DTDT-99879987 安規等級 CAT III 1000V CAT IV 600V CAT III 1000V CAT IV 600V 抗雷擊脈沖 8kV 8kV EMC 等級 符

38、合 EN 61326-1:2013 要求 符合 EN 61326-1:2013 要求 最大顯示 50000 50000 ACV 最高精度 0.3%0.4%趨勢圖捕獲功能 有 有 產品圖示 鉗形表鉗形表 Fluke 302+Fluke 302+DTDT-91809180 安規等級 CAT III 600V CAT II 1000V CAT III 600V 抗雷擊脈沖 6kV 6kV EMC 等級 符合 EN 61326-1:2013 要求 符合 EN 61326-1:2013 要求 ACA 最高精度 1.5%2.5%DCV 最高精度 1.0%0.5%公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）1

39、3/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 產品圖示 紅外測溫儀紅外測溫儀 MT4 MAX+MT4 MAX+DTDT-880H880H 測溫范圍-30400-50500 精度 1.5或讀數的1.5%，取較大值 1.5或讀數的1.5%，取較大值 重復精度 讀數的0.8%或1.0，取較大值 讀數的1.0%或1.0，取較大值 距離與光點尺寸比（D:S）10:1(在能量為 90%時計算所得)10:1(在能量為 90%時計算所得)響應時間 500ms(讀數的 95%)1s 電磁兼容性 EN61326-1:2013 EN61326-2-3:2013 EN61326-1:2013 EN61326-2-

40、3:2013 產品圖示 電能質量分析儀電能質量分析儀 Fluke 1770Fluke 1770 系列系列 DTDT-77607760 安規等級 CAT III 1000V CAT IV 600V CAT III 1000V CAT IV 600V 采樣頻率 50Hz/60Hz 50Hz/60Hz 電能質量標準 IEC 61000-4-30 3.0 版 A 級標準 IEC 61000-4-30 3.0 版 A 級標準 諧波測量標準 IEC 61000-4-7 IEC 61000-4-7 閃變測量標準 IEC 61000-4-15 F1 類 IEC 61000-4-15 精度 0.10%0.10%

41、產品圖示 資料來源：華盛昌官網，Fluke 官網，德邦研究所 在在環境檢測儀器儀表環境檢測儀器儀表領域領域，我國企業經過多年的發展，在技術水平和精密加工方面不斷提高，行業布局逐步完善，且形成了一定規模的產業體系，國內企業實力明顯增強。根據中國環境監測總站發布的調查數據，我國環境檢測產品行業集中度大幅提升，形成了一批以雪迪龍、聚光科技等為代表的領先企業。公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）14/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 15：華盛昌華盛昌環境檢測儀表領域主要競爭對手簡介環境檢測儀表領域主要競爭對手簡介 公司公司 簡介簡介 主要產品主要產品 雪迪龍 成立于 2001

42、 年，是專業從事環境監測、工業過程分析、智慧環保及相關服務的國家級高新技術企業 包括環境監測系統、過程分析系統、分析儀器儀表等 聚光科技 成立于 2002 年，是一家以高端儀器裝備產品技術為核心的高科技平臺型企業 包括激光在線氣體分析系統、紫外在線氣體分析系統、環境氣體監測系統、環境水質監測系統、數字環保信息系統、近紅外光譜分析系統等 資料來源：雪迪龍官網，聚光科技官網，德邦研究所 全球民用全球民用紅外紅外市場市場由歐美廠商占主導地位，由歐美廠商占主導地位，2020 年國產廠商快速崛起。年國產廠商快速崛起。全球紅外市場的競爭整體較為集中，過去全球紅外市場主要由美國 Flir、法國 Ulis、美

43、國 SEEK 等歐美廠商主導，其中，2017 年，全球民用紅外龍頭 Flir 占據全球民用紅外市場約 66.3%的市場份額。而國內廠商近年來與國際一線品牌的差距不斷縮小，市占率在 2020 年疫情的催化下快速提升，國產廠商主要有高德紅外、?？低?、睿創微納、久之洋、大立科技等。圖圖 16：2017 年全球年全球非制冷非制冷紅外熱像儀行業競爭格局紅外熱像儀行業競爭格局 圖圖 17：2020 年全球年全球民用民用紅外熱像儀行業競爭格局紅外熱像儀行業競爭格局 資料來源：Yole、德邦研究所 資料來源：Yole、德邦研究所 2.3.政策利好，政策利好，國產國產化加化加速速 國產替代進程加速國產替代進程

44、加速，國產廠商，國產廠商市場份額有望提升市場份額有望提升。當前，國內儀器儀表的市場份額大部分被國外產品占據，隨著國家自主可控、國產替代政策的逐步落地，儀器儀表國產替代的進程逐漸加速，國產廠商的市場份額有望逐步提升。其中，傳感器、智能儀表等關鍵器件國產替代需求正在加速釋放，國內企業迎來更好的市場進入機會。此前，公司產品憑借先進的研發設計、優良的產品品質暢銷海外多年，未來，公司有望充分把握國產替代的時代機遇，快速拓展國內市場?！半p碳”目標背景下，“雙碳”目標背景下，公司公司有望長期受益有望長期受益?！半p碳”目標下，風電、光伏、氫能、儲能、新能源汽車等產業將迎來“黃金時代”，排放監測、節能降耗將為低

45、碳減排起到至關重要的作用。公司在環境監測領域擁有 30 年的測量技術和傳感器技術積累，擁有領先的傳感測量技術，在原有的環境類監測產品的技術基礎上，公司不斷根據市場新的需求開發新的環境監測產品，并結合物聯網、大數據技術，為環境監測提供智慧創新解決方案?！半p碳”目標的推進將為公司環境類儀器、傳感器開發、相關的物聯網環境監測解決方案創造更多的市場空間并長期受益。Flir,66.3%Ulis,13.3%SEEK,11.7%BAE,2%DRS,2%大立科技,1.6%L3,1%其他,2.1%FlirUlisSEEKBAEDRS大立科技L3其他Flir,35%高德紅外,17%?？低?15%睿創維納,10%

46、Lynred,10%SEEK,8%大立科技,2%其他,3%Flir高德紅外?？低曨摼S納LynredSEEK大立科技其他 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）15/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 18：國產化支持政策梳理國產化支持政策梳理 時間時間 政策名稱政策名稱 相關內容相關內容 2021 年 12 月 中華人民共和國科學技術進步法 對境內自然人、法人和非法人組織的科技創新產品、服務，在功能、質量等指標能夠滿足政府采購需求的條件下，政府采購應當購買；首次投放市場的，政府采購應當率先購買，不得以商業業績為由予以限制。2021 年 10 月 中共中央 國務院關于完整

47、準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見 加快發展新一代信息技術、生物技術、新能源、新材料、高端裝備、新能源汽車、綠色環保以及航空航天、海洋裝備等戰略性新興產業。建設綠色制造體系。推動互聯網、大數據、人工智能、第五代移動通信（5G）等新興技術與綠色低碳產業深度融合。2021 年 6 月 研發機構采購國產設備增值稅退稅管理辦法 符合條件的研發機構采購國產設備，按照本辦法全額退還增值稅。2021 年 3 月 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 建設重大科技創新平臺；加強高端科研儀器設備研發制造。2020 年 9 月 關于擴大戰略性新興產業投資培育壯

48、大新增長點增長極的指導意見 加快高端裝備制造產業補短板。重點支持工業機器人、建筑、醫療等特種機器人、高端儀器儀表、軌道交通裝備等高端裝備生產，實施智能制造、智能建造試點示范。2020 年 3 月 加強“從 0 到 1”基礎研究工作方案 加強重大科技基礎設施和高端通用科學儀器的設計研發，聚焦高端通用和專業重大科學儀器設備研發、工程化和產業化研究，推動高端科學儀器設備產業快速發展。資料來源：中國科學技術部，中國政府網，國家稅務總局，德邦研究所 3.技術優勢顯著技術優勢顯著+產能升級，國內外業務將迎突破產能升級，國內外業務將迎突破 3.1.技術優勢顯著技術優勢顯著 公司注重研發，近五年研發投入持續增

49、長公司注重研發，近五年研發投入持續增長、研發團隊逐步擴大、研發團隊逐步擴大。公司研發費用從 2017 年的 3536 萬元提升至 2021 年的 5831 萬元，分別占主營業務收入的7.76%、7.88%。從員工數量來看，公司研發團隊持續擴大，2021 年規模超 170人，占公司員工總數 12.68%。圖圖 19：2017-2022H1 華盛昌華盛昌研發費用及研發費用率研發費用及研發費用率 圖圖 20：2019-2021 年年華盛昌華盛昌研發人員數量研發人員數量（人）（人）及占比及占比 資料來源：公司公告，WIND，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 公司已形成較強技術優勢壁壘。公司已

50、形成較強技術優勢壁壘。截至 2022 年 H1，公司已掌握了包括電子電力測量技術、環境檢測技術、醫療檢測技術、MEMS 傳感器技術在內的多領域的核心測量測試技術，覆蓋行業豐富齊全。同時，截至 2020 年 6 月 30 日，公司還獲得了國內外專利 296 項，在專業技術上，公司及子公司擁有發明專利 17 項、實用新型 77 項，有較深的技術優勢壁壘。此外，在依托自有研發中心平臺和研發團0%2%4%6%8%10%010203040506070201720182019202020212022H1研發費用（百萬元）研發費用率（%）0%2%4%6%8%10%12%14%0501001502002019

51、20202021研發人員數量占比 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）16/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 隊進行技術研發的同時，公司積極開展與院校合作研發的模式，與南方科技大學強強聯手，成立 MEMS 傳感技術聯合實驗室，在傳感器技術、生物醫療與檢測、光學應用及其他領域進行合作研發。在此基礎上，公司推出了一系列具有技術突破性的創新產品。圖圖 21：華盛昌核心技術華盛昌核心技術列舉列舉 核心技術核心技術 描述描述 電子電力測量技術 電子安全性能高壓保護技術 微信號采樣及數據處理技術 無線通信全自動校準技術 軌道移頻信號處理技術 交流寬頻測量算法 環境檢測技術 非制冷紅外探測

52、器關鍵技術 自研發的自融合紅外圖像分析技術 紅外圖像無損實時縮放技術 具有煙氣、尾氣分析技術，對碳排放進行監控分析 行業領先的顆粒物檢測技術 醫療檢測技術 人體紅外測溫標桿企業 血壓、血氧、呼吸檢測等技術 IVD 體外診斷的熒光定量 PCR 分析技術 MEMS 傳感器技術 自研發芯片級 MEMS 紅外測溫傳感器 高精度燃料電池型 MEMS 電化學酒精傳感器 小體積、低成本、高集成等特性 資料來源：公司路演推介材料，德邦研究所整理 圖圖 22：華盛昌華盛昌 MEMS 電化學酒精傳感器電化學酒精傳感器、與南方科技大學、與南方科技大學材料科學與工程系材料科學與工程系 MEMS（微機電）傳感技術聯合實

53、驗室揭牌（微機電）傳感技術聯合實驗室揭牌儀式儀式 資料來源：路卡官網，南方科技大學官網，德邦研究所 公司公司也也是行業內少數同時具備專業化、定制化、一站式產品研發及生產能力是行業內少數同時具備專業化、定制化、一站式產品研發及生產能力的一流企業。的一流企業。依托于強大的研發團隊，公司定制化業務發展迅速。與國內軌道交通領域專業客戶合作，為客戶研發、設計和生產軌道交通領域的鐵路信號智能測試終端檢測設備，廣泛應用于軌道信號的高精度測量和信息傳輸；與英國高端品牌客戶合作研發了新能源汽車充電樁的檢測儀，性能技術指標優于行業同類產品。3.2.國內外業務并舉國內外業務并舉 公司公司主要的收入來源于國外地區主要

54、的收入來源于國外地區，國內收入增長迅速，國內收入增長迅速。2017-2021 年，公司國外收入占比維持在 78%-93%，主要系公司產品定位較為高端，產品研發設計精良，受歐美等發達國家客戶青睞。2021 年的海外市場銷售額為 6.66 億元，相比2019 年海外銷售額 4.31 億增長 54.5%；相比 2019 年，公司 2021 年國內銷量 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）17/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 占比增加將近一倍。圖圖 23：華盛昌華盛昌全球銷售市場布局全球銷售市場布局 資料來源：公司官網、德邦研究所 圖圖 24：2017-2021 年年華盛昌華盛昌國

55、內外收入及收入占比國內外收入及收入占比 圖圖 25：2017-2021 年年華盛昌華盛昌營業收入分銷售模式占比營業收入分銷售模式占比 資料來源：公司公告，WIND，德邦研究所 資料來源：公司招股說明書，公司 2021 年年報，德邦研究所 3.2.1.穩抓海外市場穩抓海外市場 對海外成熟市場，公司主要采用對海外成熟市場，公司主要采用 ODM 模式，模式，為為 Klein Tools、Flir、Ridge等等知名品牌知名品牌進行進行自主設計自主設計和和生產生產，2017-2021 年，前五大客戶持續為公司貢獻穩年，前五大客戶持續為公司貢獻穩定收入定收入。圖圖 26：2017-2019 年年華盛昌華

56、盛昌外銷收入構成外銷收入構成 圖圖 27：2017-2021 年年華盛昌華盛昌前五大客戶收入占比前五大客戶收入占比 資料來源：公司招股說明書，德邦研究所 資料來源：公司公告，德邦研究所 0%20%40%60%80%100%010020030040050060070080020172018201920202021國內收入(百萬元）國外收入(百萬元）國內收入占比（%）國外收入占比（%）0%20%40%60%80%100%20172018201920202021ODM模式自主品牌銷售0%20%40%60%80%100%201720182019ODM模式自主品牌銷售0%10%20%30%40%50%6

57、0%20172018201920202021前五大客戶銷售收入占比 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）18/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 此外此外，公司也在逐漸加大在海外市場推廣自主品牌的力度，積極培育自主品，公司也在逐漸加大在海外市場推廣自主品牌的力度，積極培育自主品牌市場，牌市場，2021 年，公司自主品牌中標歐洲國家政府項目，為自主品牌發展邁出了年，公司自主品牌中標歐洲國家政府項目，為自主品牌發展邁出了堅實的一步。堅實的一步。同時同時，公司積極布局新興市場，自主品牌“，公司積極布局新興市場，自主品牌“CEM”已逐步實現銷往已逐步實現銷往俄羅斯、印度、土耳其等國家。

58、俄羅斯、印度、土耳其等國家。3.2.2.加碼國內市場加碼國內市場 公司在國內市場銷售以自主品牌為主，公司產品已公司產品已在在京東工業品、震坤行等京東工業品、震坤行等線線上平臺上線，利用線上線下優勢互補的協同效應，進一步為公司上平臺上線，利用線上線下優勢互補的協同效應，進一步為公司布局布局國內市場提國內市場提供保障，為自主品牌打造市場知名度。供保障，為自主品牌打造市場知名度。同時同時，公司，公司正正通過建立營銷網絡、搭建代通過建立營銷網絡、搭建代理商制度等途徑加強國內市場渠道建設和品牌推廣，理商制度等途徑加強國內市場渠道建設和品牌推廣，以以開發國內客戶、挖掘國內開發國內客戶、挖掘國內市場空間。市

59、場空間。圖圖 28：2017-2019 年華盛昌年華盛昌內銷收入構成內銷收入構成 資料來源：公司招股說明書、德邦研究所 圖圖 29：華盛昌華盛昌部分產品在京東工業、部分產品在京東工業、震坤行震坤行線上平臺銷售情況展示線上平臺銷售情況展示 資料來源：京東工業，震坤行，德邦研究所 0%20%40%60%80%100%201720182019ODM模式自主品牌銷售 公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）19/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3.3.產能產能將將迎升級迎升級 根據公司招股說明書，公司通過“華盛昌儀器儀表巴中生產基地建設項目”新建生產車間并引入先進生產設備，擴大現有產能

60、。項目建成達產后，能一定程度解決目前公司的產能瓶頸問題，屆時，公司將逐步深入我國內陸市場，進一步細分產品銷售市場，更好地參與到國內市場競爭中。根據公司公告，全資子公司華盛昌惠州公司投資 4 億元建設智能傳感測量儀研發生產基地，在原募投項目擴大產能的基礎上，新增消費電子類產品、醫療檢測類產品，以及傳感器模組的產線建設，豐富產品結構并完善產業布局，推動智能傳感測量檢測業務和其他新型業務的發展。預計項目建成后將提高公司整體實力和綜合競爭力。圖圖 30：華盛昌華盛昌調整后調整后募投項目募投項目投資金額（萬元）及投資金額（萬元）及項目達到預定可使用狀態日期項目達到預定可使用狀態日期 項目名稱項目名稱 投

61、資總額（萬元）投資總額（萬元）項目達到預定可使用狀態日期項目達到預定可使用狀態日期 華盛昌儀器儀表巴中生產基地建設項目 6000 2022 年 12 月 31 日 華盛昌智能傳感測量儀研發生產項目 18943.82 2024 年 12 月 31 日 總部及研發中心建設項目 15944 2027 年 6 月 30 日 國內運營及營銷網絡建設項目 611.88 已終止 資料來源：公司公告，德邦研究所 4.盈利預測與估值盈利預測與估值 1、電力電工類：公司數字萬用表、鉗形表、紅外測溫儀、電能質量分析儀等產品的核心性能指標可對標全球頭部廠商福祿克，在電網改造、新能源儲能產品推出及國產替代驅動下，公司有

62、望突破更多市場份額，預計 2022-2024 年，公司該領域收入有望保持 20%左右的增速增長，對應收入 4.00/4.72/5.76 億元。毛利率維持穩定。2、環境檢測類：環境檢測行業市場規模穩定增長，國產廠商競爭實力持續提升，2022-2024 年，預計公司該領域收入有望持續提升，以 16%/16%/20%的增速增長，對應 2.88/3.34/4.01 億元收入。毛利率維持穩定。3、醫療、建筑與汽車檢測類：疫情期間，公司憑借 PCR 儀切入了 IVD 醫療領域，在自研傳感器基礎上，公司開始拓展智能穿戴設備等 ToC 市場，預計 2022-2024 年，公司該領域將加速增長，有望實現 0.7

63、8/0.86/0.94 億元的收入。毛利率維持穩定。綜上，預計 2022-2024 年公司將實現 8.56/9.96/11.91 億元收入，對應歸母凈利潤 1.78/2.10/2.50 億元，17.04x/14.43x/12.11xPE。參考電工電力、環境檢測等領域主要國產儀器儀表廠商估值，給予公司“增持”評級。公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）20/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 31：華盛昌華盛昌盈利預測盈利預測（百萬元，（百萬元，%）2021A 2022E 2023E 2024E 電工電力類 339.20 400.26 472.31 576.22 YOY 23

64、.8%18.0%18.0%22.0%毛利率 35.2%35.2%35.2%35.2%環境檢測類 248.41 288.15 334.26 401.11 YOY 6.2%16.0%16.0%20.0%毛利率 50.7%50.7%50.7%50.7%醫療、建筑與汽車檢測類 74.26 77.97 85.77 94.34 YOY-81.1%5.0%10.0%10.0%毛利率 37.9%37.9%37.9%37.9%其他類 78.18 89.91 103.40 118.91 YOY 27.9%15.0%15.0%15.0%毛利率 31.5%31.5%31.5%31.5%合計合計 740.05 856.

65、29 995.73 1,190.57 YOY-23.1%15.7%16.3%19.6%毛利率毛利率 40.3%40.2%40.2%40.2%資料來源：WIND，德邦研究所預測 圖圖 32：可比公司估值可比公司估值（2022/9/30）證券公司代證券公司代碼碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值（億元）（億元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688628.SH 優利德 25.67 1.47 1.94 2.43 1.33 1.76 2.20 17.47 13.22

66、10.59 002658.SZ 雪迪龍 48.08 2.84 3.29 4.27 0.45 0.52 0.68 16.91 14.61 11.27 300203.SZ 聚光科技 139.15 2.38 3.52 4.77 0.53 0.78 1.05 58.45 39.59 29.20 688002.SH 睿創微納 169.58 5.60 8.13 10.80 1.26 1.82 2.42 30.27 20.85 15.71 002214.SZ 大立科技 74.01 1.99 2.40 2.94 0.33 0.40 0.49 37.19 30.84 25.17 平均 0.78 1.06 1.3

67、7 32.06 23.82 18.39 002980.SZ 華盛昌 30.33 1.78 2.10 2.50 1.34 1.58 1.88 17.04 14.43 12.11 資料來源：WIND，德邦研究所*華盛昌為德邦研究所預測數據，可比公司為 Wind 一致性預測 5.風險提示風險提示 原材料價格上漲風險；行業競爭加劇風險；匯率波動風險；募集資金投資項目未能達到預期收益的風險等。公司首次覆蓋 華盛昌（002980.SZ）21/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2021 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤

68、表(百萬元百萬元)2021 2022E 2023E 2024E 每股指標(元)營業總收入 740 856 996 1,191 每股收益 1.12 1.34 1.58 1.88 營業成本 442 512 595 712 每股凈資產 7.97 8.20 9.78 11.66 毛利率%40.3%40.2%40.2%40.2%每股經營現金流 0.24 2.52 0.24 2.18 營業稅金及附加 5 8 9 11 每股股利 1.10 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.7%0.9%0.9%0.9%價值評估(倍)營業費用 46 52 60 72 P/E 27.15 17.04 14.43 12

69、.11 營業費用率%6.2%6.0%6.0%6.0%P/B 3.82 2.77 2.33 1.95 管理費用 36 46 54 65 P/S 4.10 3.54 3.05 2.55 管理費用率%4.9%5.4%5.4%5.4%EV/EBITDA 20.14 12.37 10.62 8.01 研發費用 58 59 69 83 股息率%3.6%0.0%0.0%0.0%研發費用率%7.9%6.9%6.9%6.9%盈利能力指標(%)EBIT 160 193 225 270 毛利率 40.3%40.2%40.2%40.2%財務費用-0-12-16-16 凈利潤率 20.1%20.8%21.1%21.0%

70、財務費用率%-0.0%-1.4%-1.6%-1.3%凈資產收益率 14.0%16.3%16.1%16.1%資產減值損失-5 0 0 0 資產回報率 12.4%14.0%14.2%13.9%投資收益 2 1 1 2 投資回報率 13.0%15.0%14.7%14.9%營業利潤 169 205 242 287 盈利增長(%)營業外收支-0 0 0 0 營業收入增長率-23.1%15.7%16.3%19.6%利潤總額 169 205 242 287 EBIT 增長率-59.9%20.5%16.6%20.0%EBITDA 182 203 237 285 凈利潤增長率-55.9%19.6%18.1%19

71、.1%所得稅 20 27 32 36 償債能力指標 有效所得稅率%11.8%13.2%13.1%12.7%資產負債率 11.2%14.2%11.7%13.5%少數股東損益 0 0 0 0 流動比率 9.0 6.7 8.1 6.8 歸屬母公司所有者凈利潤 149 178 210 250 速動比率 6.7 5.5 6.1 5.3 現金比率 3.4 3.3 3.4 3.4 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2021 2022E 2023E 2024E 經營效率指標 貨幣資金 412 552 536 772 應收帳款周轉天數 55.0 47.7 44.8 49.2 應收賬款及應收票據 125 103

72、 145 180 存貨周轉天數 171.7 155.5 149.5 158.9 存貨 253 189 305 323 總資產周轉率 0.6 0.7 0.7 0.7 其它流動資產 294 279 302 295 固定資產周轉率 32.0 20.4 19.0 18.7 流動資產合計 1,084 1,123 1,289 1,570 長期股權投資 0 0 0 0 固定資產 23 42 52 64 在建工程 49 60 75 90 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022E 2023E 2024E 無形資產 5 6 7 7 凈利潤 149 178 210 250 非流動資產合計 112 1

73、52 188 228 少數股東損益 0 0 0 0 資產總計 1,196 1,275 1,477 1,797 非現金支出 29 10 13 16 短期借款 0 0 0 0 非經營收益-7-0-1-1 應付票據及應付賬款 65 105 87 147 營運資金變動-138 148-190 26 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流 33 336 32 290 其它流動負債 56 63 73 83 資產-36-49-49-55 流動負債合計 121 168 159 230 投資 0 0 0 0 長期借款 0 0 0 0 其他 216 1 1 2 其它長期負債 13 13 13 13 投資活動現金

74、流 180-49-48-54 非流動負債合計 13 13 13 13 債權募資 0 0 0 0 負債總計 134 181 173 243 股權募資 0 0 0 0 實收資本 133 133 133 133 其他-164-147-1-1 普通股股東權益 1,062 1,093 1,304 1,554 融資活動現金流-164-147-1-1 少數股東權益 0 0 0 1 現金凈流量 46 140-16 236 負債和所有者權益合計 1,196 1,275 1,477 1,797 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 9 月 30 日 資料來源：公司年報（2020-2021），德邦研究所 公司首次覆

75、蓋 華盛昌（002980.SZ）22/22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 倪正洋，2021 年加入德邦證券，任研究所大制造組組長、機械行業首席分析師，擁有 5 年機械研究經驗，1 年高端裝備產業經驗，南京大學材料學學士、上海交通大學材料學碩士。2020 年獲得 iFinD 機械行業最具人氣分析師，所在團隊曾獲機械行業 2019 年新財富第三名，2017 年新財富第二名，2017 年金牛獎第二名，2016 年新財富第四名。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具

76、本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯

77、達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 本報告僅供德邦證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所

78、表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。