華寶新能-便攜式儲能先行者品牌渠道壁壘高筑-221007（26頁）.pdf

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1、證券研究報告新股研究報告電池 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/26 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 華寶新能（301327）便攜式儲能先行者，品牌渠道壁壘高便攜式儲能先行者，品牌渠道壁壘高筑筑 2022 年年 10 月月 07 日日 證券分析師證券分析師 曾朵紅曾朵紅 執業證書：S0600516080001 021-60199793 證券分析師證券分析師 阮巧燕阮巧燕 執業證書：S0600517120002 021-60199793 證券分析師證券分析師 岳斯瑤岳斯瑤 執業證書：S0600522090009 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)2

2、35.00 一年最低/最高價 197.90/248.08 市凈率(倍)24.78 流通 A 股市值(百萬元)5,469.49 總市值(百萬元)22,560.00 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)9.48 資產負債率(%,LF)59.95 總股本(百萬股)96.00 流通 A 股(百萬股)23.27 相關研究相關研究 買入首次 Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元）2,315 3,113 6,146 9,552 同比 116%34%97%55%歸屬母公司凈利潤（百萬元）279 380 703 1,039 同比

3、 19%36%85%48%每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）2.91 3.96 7.32 10.83 P/E（現價&最新股本攤?。?0.77 59.41 32.11 21.71 Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點 公司是便攜式儲能的先行者，業務轉型成就行業龍頭。公司是便攜式儲能的先行者，業務轉型成就行業龍頭。公司設立之初以充電寶 ODM 業務為主，2015 年決定向便攜式儲能轉型升級，逐步打造境內自主品牌“電小二”和國際品牌“Jackery”，完成“境內+境外”以及“線上+線下”的全方位布局。目前，公司已經實現在中國、美國、日本、英國、德國、加拿大等全球多個國家銷售

4、，并在 Google、亞馬遜、日本樂天、日本雅虎、天貓、京東等搜索引擎或電商平臺的搜索榜單中檢索熱度排名領先。戶外活動春風漸起，應急備災完美適配。戶外活動春風漸起，應急備災完美適配。戶外活動和應急備災是便攜式儲能主要的應用場景。受益于精致露營理念的普及和應急備災意識增強，便攜式儲能行業需求快速增長。根據中國化學與物理電源行業協會數據及我們測算，2022 年全球便攜式儲能出貨量將達 840.8 萬臺，對應電池容量需求 5.66GWh，市場規模達 208.1 億元，預計到 2025 年，全球便攜式儲能出貨量將達 2242 萬臺，對應電池容量需求 19.84GWh，市場規模達 636.2 億元，復合

5、增速分別為 39%/52%/45%，需求增長迅速?！熬€上直營“線上直營+第三方平臺第三方平臺+線下渠道”三駕馬車打造渠道優勢。線下渠道”三駕馬車打造渠道優勢。公司在產品初期依托亞馬遜平臺快速推廣、建立品牌，隨著品牌影響力提升逐步拓展至線上直營與線下渠道。目前第三方銷售平臺是公司的主要銷售渠道且收入占比逐年提升，2021 年占比達 68.9%。品牌官網占比提升迅速，2020 年建立，2021 年收入占比已達 15%。同時，公司積極拓展線下渠道，通過線下經銷與線下直銷的模式推進，2021 年銷售收入合計占比 6.5%，為公司增加新的增長動力。產品矩陣豐富、銷售業績優異，品牌優勢明顯。產品矩陣豐富、

6、銷售業績優異，品牌優勢明顯。公司通過“Jackery”主外，“電小二”主內，合力打造品牌壁壘。同時，產品矩陣豐富多樣，容量、單價范圍大，可以滿足更多的消費者需求。產能快速擴張但產銷率維持高位，得益于品牌力支撐。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：考慮到公司為便攜式儲能行業龍頭，具備持續性全球競爭力，新增產能可通過持續推廣及行業需求增加所消化，未來業績增長確定性高，我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利 3.8/7.03/10.4 億元，同比增長+36%/+85%/+48%，對應 PE 為 59x/32x/22x。給予 2023 年42 倍 PE，目標價 308 元，對應市值 295

7、億元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：銷售主要通過第三方電商平臺的風險、境外經營環境惡化的風險、市場競爭加劇的風險、產品結構較為單一的風險、新股股價波動較大的風險 -23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%9%2022/9/192022/9/222022/9/252022/9/28華寶新能滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 2/26 內容目錄內容目錄 1.華寶新能：便攜儲能龍頭企業，盈利能力亮眼華寶新能：便攜儲能龍頭企業，盈利能力亮眼.4 1.1.公司簡介：便攜儲能先行者，業務轉型成

8、就行業龍頭.4 1.2.股權結構集中穩定，多期員工持股計劃激勵充分.6 1.3.業績快速增長，產品轉型迅速.6 2.行業：便攜式儲能春風漸起，國內市場仍處早期行業：便攜式儲能春風漸起，國內市場仍處早期.8 2.1.便攜儲能需求爆發，中美日為主要“參與國”.9 2.2.戶外活動春風漸起，應急備災完美適配.11 2.3.大容量趨勢明顯，加速替代小型燃油發電機.14 2.4.競爭格局穩定，龍頭優勢明顯.16 3.公司公司：先行者加速跑馬圈地先行者加速跑馬圈地，“品牌品牌+渠道渠道”打造深厚壁壘打造深厚壁壘.17 3.1.起步境外電商，打造“線上直營+第三方平臺+線下渠道”三駕馬車.17 3.2.產品

9、矩陣豐富，品牌優勢明顯.19 4.盈利預測與估值盈利預測與估值.22 5.風險提示風險提示.24 PWjXeXnVNA9UqXoVbR9R8OsQmMmOmOiNoPqQiNmMxPbRrQnNNZoOqRNZnPpM 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 3/26 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.4 圖 2：公司主要產品基本情況.5 圖 3：便攜式儲能和傳統燃油發電機的對比.5 圖 4：華寶新能前十大股東結構.6 圖 5：營業收入（萬元）及增速.7 圖 6：歸母凈利潤（萬元）及增速.7 圖 7：主營業務收入拆分.

10、7 圖 8：分產品毛利率.7 圖 9：境外主營業務收入按地區分布情況.8 圖 10：公司期間費用率.8 圖 11：公司利潤率水平.8 圖 12：便攜儲能產品在戶外場景的應用示意圖.9 圖 13：全球便攜式儲能需求測算.9 圖 14：全球便攜式儲能市場規模（億元）.10 圖 15：2020 年全球便攜式儲能生產國家和區域分布.10 圖 16：2020 年全球便攜式儲能銷售國家和區域分布.10 圖 17：戶外活動家庭數量及便攜式儲能市場滲透率.11 圖 18：美國參加戶外露營的家庭數量情況（萬戶）.12 圖 19：中國露營地相關企業注冊家數情況（家）.12 圖 20：便攜儲能產品在應急用電領域的市

11、場規模及滲透率預測.13 圖 21：2021-2026 年全球應急領域分場景新增需求預測（萬臺）.14 圖 22：鋰電池組平均單位成本的變動情況（美元/kWh）.14 圖 23：不同容量產品市場份額變化趨勢.15 圖 24：中國小型柴油發電機行業備用電源市場規模.16 圖 25：中國小型柴油發電機行業移動電源市場規模.16 圖 26：2020 年全球便攜式儲能競爭格局（按出貨量）.16 圖 27：2020 年全球便攜式儲能競爭格局（按營收）.16 圖 28：主營業務境內外銷售占比情況.17 圖 29：境外市場線上線下銷售占比情況.17 圖 30：主營業務收入按銷售平臺構成情況.18 圖 31：

12、官網直營 M2C 模式銷售收入占比提升顯著.18 圖 32：京東戶外電源品牌排名（統計時間：2021 年 7 月）.19 圖 33：可比公司產品對比.20 圖 34：便攜式儲能產品產能、產量銷量情況.20 圖 35：“侶行夫婦”作為“電小二”代言人.21 圖 36：Chip Wade 作為“Geneverse”代言人.21 圖 37：分業務盈利預測.22 圖 38：可比公司估值（可比公司預測值來源為 Wind 一致預期，9 月 30 日收盤價）.23 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 4/26 1.華寶新能：便攜儲能龍

13、頭企業，盈利能力亮眼華寶新能：便攜儲能龍頭企業，盈利能力亮眼 1.1.公司簡介：便攜儲能先行者，業務轉型成就行業龍頭公司簡介：便攜儲能先行者，業務轉型成就行業龍頭 公司是行業領先的便攜儲能品牌企業。公司是行業領先的便攜儲能品牌企業。公司于 2011 年成立，設立之初，公司以充電寶的 ODM 業務為主。隨著公司實力不斷增強，公司于 2015 年決定向便攜式儲能轉型升級并逐步打造境內自主品牌“電小二”，業務模式逐步演變為 ODM 與自主品牌業務同步發展。同時，公司大力推進全球化自主品牌戰略，并于 2016 年起全力打造國際品牌“Jackery”，逐步完成了“境內+境外”以及“線上+線下”的全方位布

14、局。目前，公司已經實現在中國、美國、日本、英國、德國、加拿大等全球多個國家銷售，并在 Google、亞馬遜、日本樂天、日本雅虎、天貓、京東等搜索引擎或電商平臺的搜索榜單中檢索熱度排名領先。圖圖1：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 便攜式儲能彌補了柴油發電機和充電寶之間的空白市場便攜式儲能彌補了柴油發電機和充電寶之間的空白市場。便攜式儲能電源，簡稱“戶外電源”，是一種替代傳統小型燃油發電機的、內置鋰離子電池的小型儲能設備，可提供穩定交流/直流電壓輸出的電源系統，電池容量在 100Wh-3000Wh，配有 AC、DC、Type-C、USB、PD 等多種接口，可匹配

15、市場上主流電子設備。與柴油發電機和充電寶相比，便攜儲能容量適中、功率充足、操作簡單且便攜的特點，很好地填補了兩者間市場空白。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 5/26 圖圖2：公司主要產品基本情況公司主要產品基本情況 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 圖圖3：便攜式儲能和傳統燃油發電機的對比便攜式儲能和傳統燃油發電機的對比 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 項目項目便攜式儲能便攜式儲能傳統燃油發電機傳統燃油發電機能源能源電能柴油、汽油功率功率1-3KW2-8KW體積和重量體積和重量 重量較輕

16、，單人可搬運重量重，一般需要2人及以上配合搬運使用方法使用方法操作簡單，無須轉換，即插即用，節省大量準備時間接口較多，操作復雜發電質量發電質量輸出電網同等質量的正弦交流電力紋波抖動，電能質量較差，功率因數低購買成本購買成本1000Wh/3000元單機2000元左右使用成本使用成本充電，度電成本約0.5元柴油發電機組1L可發電10kWh，度電成本約0.7元維護成本維護成本幾乎不需要維護，但電量會衰減周期性維護，成本較高壽命壽命500次完整循環后約80%的初始電量可持續使用10000至30000小時環境保護環境保護無污染油煙多，污染本體及周邊環境噪音噪音無噪音噪音大，影響周邊環境，傷害作業人員 請

17、務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 6/26 1.2.股權股權結構集中穩定，多期員工持股計劃激勵充分結構集中穩定，多期員工持股計劃激勵充分 公司股權結構集中穩定，成立員工持股平臺多次激勵。公司股權結構集中穩定，成立員工持股平臺多次激勵。公司實際控制人為孫中偉、溫關嬋夫婦，截至 2022 年 9 月 19 日，二人合計直接及間接持有公司 66.28%的股份，股權結構穩定，決策通道暢通。此外，公司通過嘉美盛和嘉美惠作為員工持股平臺先后三次實施股權激勵，截至 2022 年 9 月 19 日，合計持有公司 14.58%的股份，通過

18、員工持股，公司增強了核心骨干員工的積極性和穩定性。圖圖4：華寶新能華寶新能前十大股東結構前十大股東結構 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 1.3.業績業績快速增長，產品轉型迅速快速增長，產品轉型迅速 需求增長疊加市場拓展順利，公司營收凈利實現快速增長。需求增長疊加市場拓展順利，公司營收凈利實現快速增長。2021 年公司實現營業收入 23.15 億元，同比增長 116.4%，在亞馬遜促銷延期的情況下，22 年上半年實現營業收入 13.1 億元，同比增長 35.8%，增長勢頭迅猛。2021 年實現歸母凈利潤 2.8 億元，同比增長 19.5%，22 年上半年實現歸母凈利潤 1.6 億元，同

19、比增長 2.2%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 7/26 圖圖5：營業收入（萬元）及增速營業收入（萬元）及增速 圖圖6：歸母凈利潤（萬元）及增速歸母凈利潤（萬元）及增速 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 快速轉型便攜儲能產品，“便攜式儲能快速轉型便攜儲能產品，“便攜式儲能+太陽能板”貢獻主要營收。太陽能板”貢獻主要營收。公司產品結構變化迅速，由充電寶 ODM 業務迅速轉型聚焦便攜式儲能產品及其配套的太陽能板，兩者合計收入占比由 2018 年的 34%增加至 2021 年的 99

20、%，已成為公司的核心業務。2018-2021 年，充電寶業務營收由 1.24 億元下降至 1.97 萬元，基本退出公司產品矩陣。圖圖7：主營業務收入拆分主營業務收入拆分 圖圖8：分產品毛利率分產品毛利率 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 美日市場為主，能源危機“助力”歐洲市場快速起量。美日市場為主，能源危機“助力”歐洲市場快速起量。美國和日本由于在戶外場景和應急備災場景的廣闊需求，成為公司的“主戰場”，2019-2021 年占境外營業收入比重均超過 90%。由于能源危機加劇，歐洲對儲能產品的需求迅猛增長，大容量便攜式儲能依靠其便攜、容量較大等優點備受青睞，

21、歐洲市場 2021 年實現營業收入 13357 萬元，同比增長 5458%，已然成為公司第三大境外營收貢獻點。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 8/26 圖圖9：境外主營業務收入按地區分布情況境外主營業務收入按地區分布情況 數據來源：華寶新能招股說明書，東吳證券研究所 電商屬性決定銷售費用占比較高，毛利率保持高位。電商屬性決定銷售費用占比較高，毛利率保持高位。公司營業模式以線上為主，且主要市場聚焦海外，需要大量宣傳以進行市場教育與產品推廣，銷售費用占比較高，是影響期間費用率的主要因素。但公司管理費用、財務費用管控良好，

22、不足 10%，維持低位。公司作為便攜式儲能行業的先行者，享受行業初期高毛利水平，隨著便攜式儲能產品的占比提高，公司毛利率逐步提高，2020 年達 56.1%，受國際海運物流成本上升及原材料價格上漲等多重因素，2021 年毛利率下降約 9pct，達 47.4%，維持高位。圖圖10：公司期間費用率公司期間費用率 圖圖11：公司利潤率水平公司利潤率水平 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 2.行業行業：便攜式儲能春風漸起，國內市場仍處早期：便攜式儲能春風漸起，國內市場仍處早期 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券

23、研究所 新股研究報告 9/26 2.1.便攜儲能需求爆發，中美日為主要“參與國”便攜儲能需求爆發，中美日為主要“參與國”“技術提升技術提升+應用場景廣泛應用場景廣泛”打造便攜式儲能市場需求。打造便攜式儲能市場需求。便攜式儲能得益于鋰電池技術突破帶來的能量密度大幅提升，搭載鋰電池的儲能產品在保證續航能力的同時能擁有更大的便攜性，使得在戶外旅行、戶外作業、搶險救災等戶外場景下的便捷電力需求能夠得到更好滿足。根據中國化學與物理電源行業協會數據及我們測算，2022 年全球便攜式儲能出貨量將達 840.8 萬臺，對應電池容量需求 5.66GWh，市場規模達 208.1 億元，預計到 2025 年，全球便

24、攜式儲能出貨量將達 2242 萬臺，對應電池容量需求 19.84GWh，市場規模達 636.2 億元，復合增速分別為 39%/52%/45%，增速迅猛。圖圖12：便攜儲能產品在戶外場景的應用示意圖便攜儲能產品在戶外場景的應用示意圖 數據來源：華寶新能招股說明書，東吳證券研究所 圖圖13：全球全球便攜式儲能便攜式儲能需求測算需求測算 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 2021E2022E2023E2024E2025E戶外活動領域新增需求預測211346532712997應急備災領域新增需求預測201375525685870其他領域新增需求預測72120195270375便攜式

25、儲能新增需求預測（萬臺）484841125216672242容量分布預測100Wh容量500Wh50%42%35%28%20%500Wh容量1000Wh40%43%45%47%50%容量1000Wh10%15%20%25%30%綜合單臺帶電量(Wh)（以區間中位數計算）602.7673.5742.5811.5885.0電池容量需求（GWh)2.925.669.2913.5319.84 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 10/26 圖圖14：全球全球便攜式儲能市場規模便攜式儲能市場規模（億元）（億元）數據來源：中國化學與

26、物理電源行業協會，東吳證券研究所 從地域分布看，中國是便攜式儲能的主要生產國，美日為主要消費國。從地域分布看，中國是便攜式儲能的主要生產國，美日為主要消費國。作為制造類產品，中國擁有便攜式儲能較為完整的產業鏈與集群，上下游配套設施完善，在技術、成本、質量等方面具備全球競爭力。因此，便攜式的工廠主要分布在中國，占據了 90%以上的生產量和出貨量。從銷售端來看，美國是全球最大的便攜式儲能的應用市場，主要是由于美國用戶的戶外出游比例較高，其次是日本，在全球應急領域的應用端占比較高，主要由于日本地震等災害事故頻發，應急電力設備的需求較高。圖圖15：2020 年全球便攜式儲能生產國家和區域分布年全球便攜

27、式儲能生產國家和區域分布 圖圖16：2020 年全球便攜式儲能年全球便攜式儲能銷售國家和區域分布銷售國家和區域分布 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 11/26 2.2.戶外活動春風漸起，應急備災完美適配戶外活動春風漸起，應急備災完美適配 精致露營理念普及將提升便攜式儲能滲透率。精致露營理念普及將提升便攜式儲能滲透率。在戶外活動場景下，精致露營的理念正在戶外露營圈內逐漸普及，提倡在親近自然的同時享受生活，故在戶外

28、露營時愿意攜帶用于照明、烹飪的電器產品，提高露營生活品質，所有這些設備產品都需要由離網電力來維持其正常工作，由此導致戶外活動中對離網用電需求已逐步成為剛性需求。根據中國化學與物理電源行業協會數據，2021 年全球戶外活動家庭數量約為 15000 萬戶，市場滲透率僅 2.3%，預計到 2026 年，總數量將達到 19300 萬戶，按照便攜式儲能設備生命周期為 3 年計算，其戶外活動市場滲透率可以達到 15.9%，滲透率提升迅速。圖圖17：戶外活動家庭數量及便攜式儲能市場滲透率戶外活動家庭數量及便攜式儲能市場滲透率 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 海外戶外露營市場空間海外戶外

29、露營市場空間廣闊廣闊且成熟。且成熟。歐美發達國家的戶外活動歷史悠久、人均消費能力強，戶外旅游、露營、釣魚等戶外活動的參與人次和參與頻率較高，與戶外運動有關的用品及器材均有較大的市場需求。根據凱恩咨詢數據，早在 2014 年美國有 3203 萬戶家庭至少參與過 1 次露營，而 2020 年該家庭數達 4824 萬戶，同比增長 627 萬戶，增長率達 15%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 12/26 圖圖18：美國參加戶外露營的家庭數量情況（萬戶）美國參加戶外露營的家庭數量情況（萬戶）數據來源：凱恩咨詢，東吳證券研究所

30、 中國戶外露營仍處早期但需求增長迅猛。中國戶外露營仍處早期但需求增長迅猛。與歐美相比，中國的戶外市場發展尚處于起步階段。根據中國戶外聯盟統計，我國每年約 1.3 億人參與休閑戶外活動，占總人口的 9.5%，與美國約 50%的參與戶外活動比例相比差距較大。2020 年“新冠”疫情以來，國內戶外露營熱度暴漲，根據天眼查數據顯示，2020 及 2021 年露營地相關企業新增注冊企業分別為 8269 家、20704 家，呈爆發式增長趨勢，但由于行業基數較小且中國人口眾多，滲透率仍有較大提升空間，未來市場前景廣闊。圖圖19：中國中國露營地相關企業注冊家數情況露營地相關企業注冊家數情況（家）（家）數據來源

31、：天眼查，東吳證券研究所 注：中國露營地相關企業指中國境內經營露營營地產業的企業 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 13/26 應急備災意識增強提升家庭應急備用電源需求。應急備災意識增強提升家庭應急備用電源需求。應急場景下，便攜式儲能以其體積小、功率強、性能穩定等優勢能夠完美解決災害缺電、停電、應急救援等電力短缺問題，同時還可以與太陽能板組合形成小型太陽能發電系統，在應急狀態下電網癱瘓及毀壞情況下，實現持續離網發電，保障基本生活需求。根據中國化學與物理電源行業協會的報告數據，2021 年全球便攜式儲能在應急用電領域的需

32、求存量 330 萬臺，滲透率僅為 3%。未來，隨著居民應急備災意識的增強及便攜式儲能對小型燃油發電機的逐步替代，預計2026 年便攜式儲能在應急用電領域的滲透率將達 19.4%。圖圖20：便攜儲能產品在應急用電領域的市場規模及滲透率預測便攜儲能產品在應急用電領域的市場規模及滲透率預測 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 分場景看，便攜式儲能主要應用在家庭應急用電與搶險救災。分場景看，便攜式儲能主要應用在家庭應急用電與搶險救災。根據中國化學與物理電源行業協會數據，2021 年全球家庭應急用電場景下便攜式儲能需求為 107.3 萬臺，搶險救災場景下為 86.6 萬臺，合計占比 9

33、6.5%。隨著行業滲透率增加及在搶險救災場景下對小型燃油發電機的加速替代，預計 2026 年家庭應急用電及搶險救災場景下對便攜式儲能的需求分別為 527.8 和 569.4 萬臺，CAGR 分別為 37.5%和 45.7%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 14/26 圖圖21：2021-2026 年全球應急領域年全球應急領域分場景分場景新增需求預測新增需求預測（萬臺）（萬臺）數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 2.3.大容量趨勢明顯，加速替代小型燃油發電機大容量趨勢明顯，加速替代小型燃油發電機 技術

34、升級降低鋰電池組單位成本，大容量電池經濟性顯現。技術升級降低鋰電池組單位成本，大容量電池經濟性顯現。隨著電池系統集成技術的進步及鋰電池電芯材料的不斷優化，鋰電池組的平均單位成本呈現持續下降的趨勢。根據彭博新能源財經（BNEF）數據，鋰電池組的平均單位成本已由 2013 年的 684 美元/kWh 下降至 2021 年的 132 美元/kWh，降幅達到 80.70%，成本的大幅下降使得便攜式儲能產品的客戶群體大幅擴容。圖圖22：鋰電池組平均單位成本的變動情況（美元鋰電池組平均單位成本的變動情況（美元/kWh）數據來源：彭博新能源財經（BNEF），東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請

35、務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 15/26 產品結構趨向大容量化。產品結構趨向大容量化。隨著上游電芯單體能量密度的提升以及電池成本得到一定控制，便攜式儲能產品的高容量占比將會持續提升。分容量看，目前主流容量段為 100Wh至 500Wh 的產品，但市場份額逐年下降，2021 年已不足 50%，而較大容量段產品份額逐年提升，2021 年 500Wh-1000Wh 產品市場份額達 39.8%，1000Wh 容量以上產品市場份額達 10.3%，主要系公司小容量產品主要為打造市場知名度，隨著市場教育的進展，大容量產品需求逐步增加。圖圖23：不同容量產品不同容

36、量產品市場市場份額變化趨勢份額變化趨勢 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 小型燃油發電機市場成熟，便攜式儲能需求激發前景廣闊。小型燃油發電機市場成熟，便攜式儲能需求激發前景廣闊。在便攜儲能產品推出之前，戶外及應急情況下的離網電力供應主要系由小型燃油發電機提供，市場相對成熟。根據觀研報告網數據，2021 年中國小型柴油發電機備用電源和移動電源市場規模分別為 117.89 億元和 31.07 億元，同比增長 22%和 17%，行業較為成熟。但小型燃油發電機的便攜性較差、使用噪音大、操作復雜且污染環境，不能充分滿足家庭短期戶外活動或臨時性停電應急情況下對離網用電的需求，相關場景下

37、的離網用電需求未得到充分激發。未來隨著便攜式儲能成本進一步下降及大容量產品開發成熟，將能較好的彌補并替代小型燃油發電機，潛在需求大。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 16/26 圖圖24：中國小型柴油發電機行業備用電源市場規模中國小型柴油發電機行業備用電源市場規模 圖圖25：中國小型柴油發電機行業移動電源市場規模中國小型柴油發電機行業移動電源市場規模 數據來源：觀研報告網，東吳證券研究所 數據來源：觀研報告網，東吳證券研究所 2.4.競爭格局穩定，龍頭優勢明顯競爭格局穩定，龍頭優勢明顯 前五名格局基本穩定，華寶新能份額

38、最大。前五名格局基本穩定，華寶新能份額最大。從企業出貨量來看，華寶新能市占率 16.6%位列第一，其次是正浩科技等，海外企業中 Goal Zero 份額最大，其主要由豪鵬科技和博力威代工。從企業營業收入來看，華寶新能占比 21%，前五名排名與出貨量口徑一致，由于行業進入壁壘較小，中小企業較多，而容量不同的產品價格差異較大，且底部企業小容量產品居多，多以低價競爭的方式進入市場，因此行業前五企業占據 50%左右的市場份額，并且隨著頭部企業的量價齊升，行業集中度將會進一步提升，龍頭優勢明顯。圖圖26：2020 年全球便攜式儲能競爭格局（年全球便攜式儲能競爭格局（按出貨量）按出貨量）圖圖27：2020

39、 年全球便攜式儲能競爭格局（按營收）年全球便攜式儲能競爭格局（按營收）數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 數據來源：中國化學與物理電源行業協會，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 17/26 3.公司公司：先行者加速跑馬圈地，“品牌先行者加速跑馬圈地，“品牌+渠道”打造深厚壁壘渠道”打造深厚壁壘 3.1.起步境外電商，打造“線上直營起步境外電商，打造“線上直營+第三方平臺第三方平臺+線下渠道”三駕馬車線下渠道”三駕馬車 起步境外電商，業務集中海外市場，線上銷售模式主導。起步境外電商，業務

40、集中海外市場，線上銷售模式主導。便攜式儲能產品作為消費電子產品，直接觸達 C 端，線上渠道能夠快速推廣，在產品初期建設品牌。公司最早依靠亞馬遜平臺進行投放，隨著品牌影響力的提升逐步拓展至線上直營與線下渠道。分市場看，境外市場為公司核心，2019 至 2021 年境外銷售占比穩定在 90%左右。分模式看，線上銷售占比較高，2019 至 2021 年線上銷售占比穩定在 65%至 70%。圖圖28：主營業務境內外銷售占比情況主營業務境內外銷售占比情況 圖圖29：境外市場線上線下銷售占比情況境外市場線上線下銷售占比情況 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所

41、 銷售平臺不斷豐富，打造“線上直營銷售平臺不斷豐富，打造“線上直營+第三方平臺第三方平臺+線下渠道”三駕馬車。線下渠道”三駕馬車。目前第三方銷售平臺是公司的主要銷售渠道且收入占比逐年提升，2021 年占比達 68.9%。公司已入駐亞馬遜、日本樂天、日本雅虎、天貓、京東等主流電商平臺，其中亞馬遜為最主要的第三方平臺，2021 年占比達 51.8%，公司以此來推動品牌開拓與產品優化，推動品牌溢價能力穩定龍頭地位。同時，公司通過品牌官網直接觸達目標客戶，提供會員注冊、產品銷售及售后服務，現已成功開通運營美國與日本的品牌官網，未來逐步實現全球化布局，收入占比迅速提升，2020 年建立，2021 年收入

42、占比已達 15%。此外，公司積極拓展線下渠道，通過線下經銷與線下直銷的模式推進，公司已與 JVC、Canon、Harbor Freight Tools、Home Depot、Lowes、Sams Club 等全球知名品牌商或零售商建立合作關系。2021 年銷售收入合計占比 6.5%，為公司增加新的增長動力。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 18/26 圖圖30：主營業務收入按銷售平臺構成情況主營業務收入按銷售平臺構成情況 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 打造線上直營打造線上直營 M2C 模式減少中間環節，緊跟

43、消費者需求模式減少中間環節，緊跟消費者需求。公司經過多年探索，沉淀出一套高效、領先的 M2C 模式，即作為生產廠家直接面向全球消費者銷售自主品牌產品，集研發、生產、品牌、銷售于一體的全價值鏈經營模式，通過 M2C 模式，公司能夠深入調研市場需求、消費者偏好，減少中間環節、降低渠道成本、快速響應用戶需求，實現精準創新和價值創造。同時 M2C 模式占銷售收入比重提升迅速，2020 年開始打造，2021 年占銷售收入 15.04%。圖圖31：官網直營官網直營 M2C 模式銷售收入占比提升顯著模式銷售收入占比提升顯著 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀

44、正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 19/26 3.2.產產品矩陣豐富，品牌優勢明顯品矩陣豐富，品牌優勢明顯“Jackery”主外，“電小二”主內，合力打造品牌壁壘?！敝魍?，“電小二”主內，合力打造品牌壁壘。便攜儲能產品系兼具消費電子產品屬性和安全性要求的產品。就消費電子產品屬性而言，消費者對產品的初始認知依賴于其品牌形象。公司目前有兩大自有品牌，其中 Jackery 主要面向國外銷售，電小二主要面向國內銷售，通過結合文化習慣的品牌名稱分別開拓國內外市場打造品牌優勢。產品矩陣豐富多樣，容量、單價范圍大。產品矩陣豐富多樣，容量、單價范圍大。2021 年 7 月，京

45、東開辟戶外電源專區，截至當時華寶新能旗下品牌“Dxpower 電小二”共有產品數量 26 款，同業第一，產品豐富。容量范圍為 330Wh-2004Wh，單價范圍為 1580 元-8680 元，涵蓋高中低容量段且價格幅度大，選擇性強，可以滿足更多的消費者需求，品牌優勢強。圖圖32：京東戶外電源品牌排名（統計時間：京東戶外電源品牌排名（統計時間：2021 年年 7 月）月）數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 產品主打輕便易攜帶，單瓦時重量、售價均具競爭力。產品主打輕便易攜帶，單瓦時重量、售價均具競爭力。公司經過對終端用戶的深度調查，將產品設計戰略聚焦在輕便易攜帶與性價比上。在產品矩陣不斷豐富

46、，同業競爭趨向同質化的過程中，公司以同業單瓦時售價低廉、單瓦時重量最低維持了產品力，保證公司產品性能優勢。品牌名產品數量 容量范圍單價范圍Dxpower電小二 26款330Wh-2004Wh1580元-8680元EcoFlow正浩20款288Wh-2016Wh1999元-11999元Bluetti鉑陸帝5款300Wh-2000Wh1499元-11999元Yoobao羽博9款100Wh-1100Wh499元-5680元ORICO奧?？?款140Wh-561Wh799元-3399元GreatWall長城2款140Wh-561Wh899元-2899元AP奧鵬4款154Wh-1500Wh799元-98

47、80元beeste貝視特8款99Wh-1344Wh799元-6599元BULL公牛1款450Wh2480元ES億動4款300Wh-456Wh699元-2499元 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 20/26 圖圖33：可比公司可比公司產品對比產品對比 數據來源：亞馬遜，各公司官網，東吳證券研究所 產能快速擴張，產能利用率、產銷率維持高位。產能快速擴張，產能利用率、產銷率維持高位。公司產能擴張迅速，2021 年具備理論產能 81.49 萬臺，同增 125%，實現產量 83.51 萬臺，同增 112%，產能利用率達 102

48、%，產能迅速擴張的同時實現了銷量同步高增，2021 年實現銷量 66.36 萬臺，同增 92%，產銷率達 79%，維持高位，得益于公司強勁的品牌影響力。圖圖34：便攜式儲能產品產能、產量銷量情況便攜式儲能產品產能、產量銷量情況 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 21/26 因地制宜邀請代言人，提升國內外品牌知名度因地制宜邀請代言人，提升國內外品牌知名度。公司于 2020 年聘請了國內知名的“侶行夫婦”張昕宇、梁紅夫婦作為公司國內品牌“電小二”的代言人，以擴大“電小二”品牌在國內

49、市場的影響力。同時，公司針對國外用戶的興趣偏好，邀請知名設計師、電視節目主持人 Chip Wade 為公司國外品牌“Geneverse”的代言人，因地制宜地邀請相關領域明星作為代言人，有效保證公司品牌的高曝光度，提升了公司產品的市場知名度。圖圖35：“侶行夫婦”作為“電小二”代言人“侶行夫婦”作為“電小二”代言人 圖圖36：Chip Wade 作為“作為“Geneverse”代言人”代言人 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 22/26 4.盈利預測

50、盈利預測與估值與估值 公司 2021 年便攜式儲能產品理論產能 81.49 萬臺，2022-2024 年產能我們預計分別為 102.04/217.47/291.87 萬臺，我們預計 2022-2024 年便攜式儲能產品營收分別達到24.61/52.13/72.36 億元，同比增速 34%/112%/39%，產品結構端看，我們預計公司 22-24年產品結構向高容量產品集中。太陽能板及其他配件主要通過配套率進行預測，隨著大容量產品比例提升，配套太陽能板及其他配件需求同步提升，配套率增加。綜合來看，我們預計 2022-2024 年公司營業總收入分別為 31.13/61.46/95.52 億元，同比增

51、長34%/97%/55%。圖圖37：分業務盈利預測分業務盈利預測 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 23/26 公司所處的行業是便攜式儲能行業，與戶用儲能產品存在一定的替代關系，且在終端需求、商業模式及渠道壁壘等方面具有相似性，屬于可比行業，因此選取安克創新、派能科技、固德威、錦浪科技作為可比公司，其 2022-2024 年平均 PE 為 62x/32x/22x?？紤]到公司為便攜式儲能行業龍頭，具備持續性全球競爭力，新增產能可通過持續推廣及行業需求增加所消化，未來業績增長確定性高，我

52、們預計公司 2022-2024 年歸母凈利3.8/7.03/10.4 億元，同比增長+36%/+85%/+48%，對應 PE 為 59x/32x/22x。給予 2023 年42 倍 PE，目標價 308 元，對應市值 295 億元，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖圖38：可比公司估值（可比公司可比公司估值（可比公司預測值預測值來源為來源為 Wind 一致預期，一致預期，9 月月 30 日收盤價）日收盤價）數據來源：WIND，公司招股說明書，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 24/26 5.風險提示風險提示

53、 1）銷售主要通過第三方電商平臺的風險：第三方電商平臺自身經營狀況發生不利變化，或相關電商平臺所在國家或地區的政治經濟環境出現不穩定因素，或相關電商平臺對其業務規則或經營模式進行重大調整，可能影響公司總體營收和利潤水平 2）市場競爭加劇的風險：新進入者通過低價競爭進入市場，可能導致公司業績增速放緩，利潤空間收窄 3）境外經營環境惡化：業務所在國家及地區的政局動蕩、戰爭、動亂、敵對狀態以及對華政策變化可能導致公司的進口門檻提高、關稅成本增加等，進而對公司的經營產生不利影響 4）產品結構較為單一的風險：公司的主要產品為不同容量規格的便攜儲能產品及充電寶，以及可與便攜儲能產品配套使用的太陽能板及相關

54、配件，存在產品結構較為單一的情況，若公司產品所在領域出現市場價格不可逆的大幅度下降等不利影響，且公司未能順利推出新產品并有效拓展市場，則公司將面臨業績波動較大的風險。5）新股股價波動較大的風險：新股上市存在股價波動較大的風險 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 新股研究報告 25/26 華寶新能華寶新能三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流

55、動資產 1,249 7,875 9,598 11,797 營業總收入營業總收入 2,315 3,113 6,146 9,552 貨幣資金及交易性金融資產 447 6,703 7,357 8,257 營業成本(含金融類)1,219 1,697 3,431 5,384 經營性應收款項 124 259 478 690 稅金及附加 4 5 11 17 存貨 632 858 1,661 2,708 銷售費用 565 772 1,512 2,340 合同資產 0 0 0 0 管理費用 95 125 246 363 其他流動資產 46 55 102 142 研發費用 65 109 215 334 非流動資產

56、非流動資產 156 190 241 284 財務費用 46-35-70-78 長期股權投資 0 0 0 0 加:其他收益 11 12 12 19 固定資產及使用權資產 83 89 108 103 投資凈收益 0 0 0 0 在建工程 4 29 56 98 公允價值變動 0 0 10 0 無形資產 1 1 1 1 減值損失-18-12-7-3 商譽 1 1 1 1 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 12 15 20 26 營業利潤營業利潤 315 442 817 1,208 其他非流動資產 55 55 55 55 營業外凈收支 0 0 0 0 資產總計資產總計 1,404 8,065

57、9,839 12,081 利潤總額利潤總額 315 442 817 1,208 流動負債流動負債 847 1,305 2,440 3,735 減:所得稅 36 62 114 169 短期借款及一年內到期的非流動負債 68 100 100 100 凈利潤凈利潤 279 380 703 1,039 經營性應付款項 702 1,041 1,995 3,179 減:少數股東損益 0 0 0 0 合同負債 16 15 39 60 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 279 380 703 1,039 其他流動負債 61 149 306 396 非流動負債 46 46 46 46 每股收益-最新股本攤薄(元

58、)2.91 3.96 7.32 10.83 長期借款 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 EBIT 361 406 731 1,114 租賃負債 36 36 36 36 EBITDA 381 409 737 1,120 其他非流動負債 10 10 10 10 負債合計負債合計 893 1,351 2,485 3,780 毛利率(%)47.35 45.51 44.17 43.64 歸屬母公司股東權益 511 6,714 7,353 8,300 歸母凈利率(%)12.06 12.20 11.43 10.88 少數股東權益 0 0 0 0 所有者權益合計所有者權益合計 511 6,714 7,

59、353 8,300 收入增長率(%)116.38 34.48 97.40 55.41 負債和股東權益負債和股東權益 1,404 8,065 9,839 12,081 歸母凈利潤增長率(%)19.46 35.95 85.04 47.90 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流 135 439 764 1,043 每股凈資產(元)20.45 135.52 148.43 167.54 投資活動現金流-57-37-57-49 最新發行在外股份（百萬股）9

60、6 96 96 96 籌資活動現金流 16 5,854-63-94 ROIC(%)74.94 9.35 8.77 12.03 現金凈增加額 68 6,256 644 900 ROE-攤薄(%)54.64 5.66 9.56 12.52 折舊和攤銷 20 3 6 6 資產負債率(%)63.60 16.75 25.26 31.29 資本開支-57-34-52-43 P/E（現價&最新股本攤?。?0.77 59.41 32.11 21.71 營運資本變動-202-36-50-55 P/B（現價）11.49 1.73 1.58 1.40 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的

61、貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且

62、已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發、轉載，需征得東吳證券研究所同意，并注明出處為東吳證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。東吳證券投資評級標準：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于大盤 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對大盤-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于大盤 5%以上。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527 公司網址：http:/