華測導航-深度報告：高精度定位龍頭 繼往開來空間廣闊-221018（42頁）.pdf

《華測導航-深度報告：高精度定位龍頭 繼往開來空間廣闊-221018（42頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《華測導航-深度報告：高精度定位龍頭 繼往開來空間廣闊-221018（42頁）.pdf（42頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告|深度報告|通信設備 http:/ 1/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 華測導航(300627)報告日期：2022 年 10 月 18 日 高精度定位龍頭，高精度定位龍頭，繼往開來空間廣闊繼往開來空間廣闊 華測導航深度報告華測導航深度報告 投資要點投資要點 國內高精度定位龍頭，競爭力和份額有望持續提升，自動駕駛業務國內高精度定位龍頭，競爭力和份額有望持續提升，自動駕駛業務 2023 年有望年有望起量帶來彈性，成長性有望超預期。起量帶來彈性，成長性有望超預期。國內高精度定位龍頭國內高精度定位龍頭 公司是國內高精度衛星導航定位領域龍頭，北斗系統與行業應用加速融合、高精定位技術迭

2、代優化、多源融合定位技術的發展等多向驅動高精度定位市場快速增長。公司核心技術自主可控業內領先，近年來競爭力和份額持續提升，隨著北斗系統自主建設推進，國內廠商競爭力有望加強，對標 Trimble 成長空間廣闊。未來成長性有望超預期未來成長性有望超預期 2020 年北斗三號正式開通，北斗系統與行業應用的加速融合，疊加高精定位技術的迭代優化、多源融合定位技術的發展，將驅動我國高精度產業快速增長，艾媒數據預計 2022-25 年我國高精定位市場產值復合增速高達 46%。建筑與基建、地理空間信息、資源與公共事業三大成熟板塊需求持續滲透，公司有望進一步提升份額；新興機器人與自動駕駛業務具備彈性；綜合驅動公

3、司未來發展預期持續樂觀。建筑與基建：建筑施工數字化、精細化、智能化要求持續提升；產品性能提升、價格下降驅動場景滲透；打開海外成長空間驅動增速有望保持 20+%。地理空間信息：實景三維中國發展提速，預計 2025 年市場規模達 40 億，公司已與 1 個直轄市、8 個省會城市、2 個地級市的勘測單位建立深度合作。資源與公共事業：公司當前主要產品農機自動導航、地災監測等需求預期持續釋放，農機自動駕駛 2025 年規模 35 億元，地災監測十四五期間總體規模 41-66 億元，此外水利大壩監測、交通邊坡監測等領域也持續具備機會。機器人與自動駕駛：衛慣組合導航產品有望成為自動駕駛 L3 及以上等級主流

4、配置，框算 2025 年全球、國內乘用車自動駕駛衛慣組合導航市場規模 106、24 億元，而其向 L2+及以下等級的滲透將進一步帶動市場規模增長。公司已被指定為哪吒、吉利路特斯、比亞迪、長城等自動駕駛位置單元業務定點供應商，業務具備彈性。盈利預測與估值盈利預測與估值 預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤 3.7 億、5.1 億、6.8 億元，同比增速 26.8%、36.4%、33.9%；對應 PE 45、33、24 倍，首次覆蓋，“買入”評級。風險提示風險提示 1）行業需求不及預期；2）產品降價幅度超預期；3）海外拓展不及預期。投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分析師：張建民分析師：

5、張建民 執業證書號：S1230518060001 分析師：汪潔分析師：汪潔 執業證書號：S1230519120002 基本數據基本數據 收盤價￥31.14 總市值(百萬元)16,656.53 總股本(百萬股)534.89 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2021A 2022E 2023E 2024E 主營收入 1903 2556 3449 4664 (+/-)(%)35.02%34.29%34.97%35.21%歸母凈利潤 294 373 509 682 (+/-)(%)49.45%26.81%36.37%33.92%每股收益(元)

6、0.55 0.70 0.95 1.27 P/E 56.59 44.62 32.72 24.43 資料來源：浙商證券研究所 -31%-17%-3%11%25%39%21/1021/1121/1222/0122/0222/0422/0522/0622/0722/0822/0922/10華測導航深證成指華測導航(300627)深度報告 http:/ 2/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 投資案件投資案件 盈利預測、盈利預測、估值分析估值分析、評級、評級 預計公司2022-2024年實現收入25.6億元、34.5億元、46.6億元，同比增速34.3%、35.0%、35.2%；歸母凈利潤 3.7

7、億元、5.1 億元、6.8 億元，同比增速 26.8%、36.4%、33.9%；EPS 0.70 元、0.95 元、1.27 元。公司PE TTM 52倍，與歷史五年PE TTM均值51倍相當。公司PE TTM、PE-2022、PE-2023 分別為 52 倍、45 倍、33 倍，選取 GNSS、高精度定位、車載通信等相關領域可比公司北斗星通、振芯科技、瑞可達，可比公司 PE TTM、PE-2022、PE-2023 均值分別為 56 倍、55 倍、37 倍，公司估值低于行業均值。公司當前較為成熟的建筑與基建、地理空間信息、資源與公共事業三大板塊市場需求持續滲透，并且公司有望進一步提升份額，而新

8、興領域自動駕駛業務 2021 年公司業務取得良好進展，已經與市場上多家主流新能源汽車廠商簽訂合同，隨著 L3級別自動駕駛滲透率提升，公司自動駕駛業務具備彈性，綜合帶動公司發展預期樂觀。首次覆蓋，給予“買入”評級。關鍵假設關鍵假設 1)假設全球、國內 2025/2030 年 L3 及以上級別車輛滲透率為 14.3%/36%、11%/31%；全球、國內 2025 年/2030 年自動駕駛衛慣組合單價 821 元/635 元、734元/568 元；框算 2025/2030 年全球、國內乘用車自動駕駛衛慣組合市場規模達到229/106 億元、62/24 億元。2)假設國內北斗農機自動駕駛累計滲透率 2

9、022-2025 年分別為 4%、7%、11%、16%；2022-2025 年農機自動導航規模 19.3 億、24.7 億、29.9 億、35.2 億元。我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 公司在 RTK 市場份額較高，市場擔心傳統 RTK 產品未來增速，我們認為公司依托海外市場傳統 RTK 產品有望持續保持較好增長，目前公司在海外建立了強大的經銷商網絡。隨著公司海外產品矩陣完善、渠道開拓、品牌積累等，海外市場成長性樂觀。2021 年公司國外業務收入 3.15 億元占比 16.6%同比增 59.31%，2022 上半年雖然受到疫情等影響，國外業務仍保持較快增長，收入 1.9 億元同比

10、增長 33.26%。自動駕駛衛慣組合領域是公司新的業務發展方向，行業處于發展前期，市場擔心公司在競爭中的份額獲取。我們認為除了芯片、傳感器等硬件外，算法能力是GNSS+IMU 的衛慣組合定位非常關鍵的一環。公司擁有高精度定位芯片技術平臺，在組合導航算法、車規級 GNSS SOC 芯片、全球 SWAS 廣域增強系統及優化核心算法等領域具備能力積累，并且直接對接車廠需求，在自動駕駛定位領域具備競爭能力和成長機會。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 自動駕駛客戶進展超預期，地災/水利監測、實景三維等進展超預期。風險提示風險提示 1）行業需求不及預期；2）產品降價幅度超預期；3）海外拓展不及預期的風

11、險。OXlZ8ZnVNAaXtYtY8OdN6MnPrRtRpNkPoPnNlOoPuN9PoOwPuOtPsQMYmRtR華測導航(300627)深度報告 http:/ 3/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 國內高精度定位龍頭國內高精度定位龍頭.6 2 修煉內功強化產業地位修煉內功強化產業地位.9 2.1 核心技術自主可控業內領先.9 2.2 持續提升公司產品競爭力.12 2.3 精益管理高效組織提升效率.14 3 繼往開來成長空間廣闊繼往開來成長空間廣闊.15 3.1 北三帶動高精度行業增長.15 3.2 成熟業務：需求持續滲透.19 3.3 自動駕駛：具備彈性

12、空間.27 3.4 對標 Trimble 成長空間廣闊.34 4 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.38 4.1 盈利預測.38 4.2 估值分析.39 4.3 投資建議.40 5 風險提示風險提示.40 華測導航(300627)深度報告 http:/ 4/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司戰略布局.6 圖 2：公司股權結構.6 圖 3：公司收入及同比增速情況.7 圖 4：公司歸母凈利潤及同比增速情況.7 圖 5：公司主營產品營收（億元）.7 圖 6：公司主營產品占比.7 圖 7：公司細分業務收入情況（億元）.8 圖 8：公司細分業務收入占比.8 圖 9

13、：公司國內和國外業務收入情況（億元）.8 圖 10：公司國內和國外業務收入占比.8 圖 11：公司各主營業務毛利率.9 圖 12：公司研發費用情況.9 圖 13：公司各項費用率、銷售凈利率及銷售毛利率.9 圖 14：公司核心技術實力.9 圖 15：高精度衛星導航定位終端產品環節.11 圖 16：地基增強系統.12 圖 17：星基增強系統.12 圖 18：我國衛星導航及位置服務產業鏈.12 圖 19：部分可比公司收入情況（百萬）.13 圖 20：部分可比公司收入份額情況.13 圖 21：華測導航海外業務情況.14 圖 22：PNT 定義及部分應用場景.15 圖 23：全球 GNSS 市場規模.1

14、5 圖 24：我國衛星導航與位置服務產業產值.15 圖 25：高精定位的兩種基本技術原理.16 圖 26：多源融合定位服務.18 圖 27：高精度導航定位領域發展態勢.18 圖 28：我國高精度定位市場產值（億元）.19 圖 29：我國高精度定位市場產值預測.19 圖 30：實景三維中國組成部分.19 圖 31：實景三維按表達內容和層級分類.19 圖 32：實景三維中國建設目標.20 圖 33：實景三維產業鏈.20 圖 34：實景三維部分招標項目.21 圖 35：實景三維項目各區域地級市進展情況.21 圖 36：華測導航實景三維產品.22 圖 37：精準農業產品矩陣.22 圖 38：2018-

15、2020 年我國農機保有量.23 圖 39：2018-2021 年我國拖拉機產量.23 圖 40：華測導航農機自動導航系統市場份額.24 圖 41：華測導航農機自動導航系統市場份額.25 圖 42：公司監測產品矩陣.25 華測導航(300627)深度報告 http:/ 5/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 43：我國累計建成地質災害監測點數量及預測.26 圖 44：數字施工產品矩陣.27 圖 45：自動駕駛技術架構圖.27 圖 46：全球智能駕駛市場滲透率預測.29 圖 47：國內智能駕駛市場滲透率預測.29 圖 48：自動駕駛單個定位方式與融合定位方式.29 圖 49：衛慣組合導航

16、原理及優勢.30 圖 50：衛慣組合導航產業鏈.31 圖 51：松、緊、深耦合系統原理.32 圖 52：Trimble 發展歷程.35 圖 53：Trimble 業務簡介.35 圖 54：Trimble 軟件/服務/訂閱收入占比.35 圖 55：Trimble 研發費用情況.35 圖 56：Trimble 收入情況.36 圖 57：Trimble 凈利潤情況.36 圖 58：Trimble2021 年分地域收入情況.36 圖 59：Trimble2021 年分行業收入情況.36 圖 60：Trimble 分產品毛利率情況.37 圖 61：Trimble 費用率情況.37 圖 62：公司境外營收

17、及同比增速.37 圖 63：公司 PE TTM 情況.40 表 1：公司在 GNSS 自主可控領域發揮了非常大的作用.11 表 2：地基增強系統與星基增強系統對比.12 表 3：公司國內競爭對手情況.13 表 4：公司近年人均產值.14 表 5：北斗三號服務能力.16 表 6：全球四大衛星導航系統對比.17 表 7：北斗產業各產品銷量.17 表 8：實景三維中國相關政策梳理.20 表 9：實景三維中國市場規模預測.21 表 10：我國農機補貼政策.23 表 11：北斗農機自動駕駛系統市場規模測算.24 表 12：智能網聯汽車高精度定位指標需求.28 表 13：全球主要國家/地區對智能駕駛的推進

18、進程.28 表 14：不同定位方式對比.29 表 15：部分車型定位方案.31 表 16：松/緊/深耦合對比.32 表 17：部分車型定位方案.33 表 18：乘用車自動駕駛衛慣組合市場規模測算.34 表 19：公司細分業務盈利預測（單位：百萬元）.39 表 20：可比公司估值情況（2022 年 10 月 18 日收盤價）.40 表附錄：三大報表預測值.41 華測導航(300627)深度報告 http:/ 6/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 國內高精度定位龍頭國內高精度定位龍頭 上海華測導航技術股份有限公司成立于 2003 年，自成立以來，公司聚焦高精度導航定位應用相關的核心技術及

19、其產品的開發、制造、集成和產業化，為各行業客戶提供高精度定位裝備和系統應用及解決方案，是國內高精度衛星導航定位龍頭。公司聚焦技術產品 1234 戰略。公司圍繞高精度導航定位技術核心，逐步構建起高精度定位芯片技術平臺、全球星地一體增強網絡服務平臺兩大核心技術護城河，并逐步打造公司各類高精度定位導航智能裝備和系統應用及解決方案在建筑與基建、地理空間信息、資源與公共事業、機器人與自動駕駛等板塊的競爭力。圖1：公司戰略布局 資料來源：公司公開資料，浙商證券研究所 公司股權結構較為集中。截止 2022 年中報，前十大股東合計持股占總股本比例的59.11%，第一大股東、公司實控人趙延平先生直接持股比例為

20、21.5%，通過寧波上裕投資管理合伙企業和上海太禾行企業管理咨詢合伙企業，間接持股比例為 18.30%，合計持股比例 39.8%。圖2：公司股權結構 資料來源：Wind，浙商證券研究所 近年來業績持續高速增長。隨著高精度衛星導航定位行業的快速發展、以及公司產品客戶的不斷拓展、公司在行業內競爭地位的持續提升，近年來公司業績持續高速增長，2021 年公司實現收入 19.03 億元同比增長 35.0%，歸母凈利潤 2.9 億元同比增長 49.2%，過去五年收入、歸母凈利潤復合增速分別為 31.6%、23.6%。華測導航(300627)深度報告 http:/ 7/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分

21、 2022全年經營目標收入 25.5億元同比增 34%，歸母凈利潤 3.7億元同比增 25.7%。上半年受疫情反復等外部環境影響，公司收入 9.3 億元，同比增長 8.7%，歸母凈利潤 1.4 億元，同比增長 23.2%；2022 年 1-9 月，公司預計實現歸母凈利潤 2.17 億-2.22 億元，同比增長22.39%-25.21%。圖3：公司收入及同比增速情況 圖4：公司歸母凈利潤及同比增速情況 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 2021 年公司數據采集設備、數據應用及系統解決方案收入分別 10.9 億元、8.1 億元，占比分別 57.5%、42.5%

22、，數據應用及系統解決方案收入占比近年來逐步提升。圖5：公司主營產品營收（億元）圖6：公司主營產品占比 資料來源：公司年報，浙商證券研究所 資料來源：公司年報，浙商證券研究所 分行業來看，2021 年公司建筑與基建收入 8.6 億元同比增長 25.8%、地理空間信息收入 3.5 億元同比增長 35.2%、資源與公共事業收入 6.1 億元同比增長 51.9%，這幾個相對成熟的板塊繼續保持良好增長態勢；機器人與自動駕駛新領域 2021 年收入 8922 萬元，2022上半年收入 3252 萬元，未來有望打開廣闊成長空間。6.89.511.514.119.09.340.4%20.4%23.0%35.0

23、%8.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02468101214161820201720182019202020212022H1營業收入（億元）同比增速1.31.11.42.02.91.4-18.6%32.4%41.7%49.2%23.2%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.00.51.01.52.02.53.03.5201720182019202020212022H1歸母凈利潤（億元）同比增速5.06.78.49.510.96.51.82.83.14.68.12.8024681012141618202017201820192020202

24、12022H1數據采集設備數據應用及系統解決方案73.5%70.8%72.9%67.7%57.5%70.3%26.5%29.2%27.1%32.3%42.5%29.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022H1數據采集設備數據應用及系統解決方案華測導航(300627)深度報告 http:/ 8/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖7：公司細分業務收入情況（億元）圖8：公司細分業務收入占比 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 海外收入占比呈增長態勢。海外收入占比呈增長態勢。分地區

25、來看，2021 年公司國內業務收入 15.88 億元同比增長31.05%，國外業務收入3.15億元同比增長59.31%，2021年國外市場呈現高速增長；2022上半年雖然受到疫情等影響，國外業務仍保持較快增長，收入 1.9 億元同比增長 33.26%。目前公司海外觸角已經拓展至俄羅斯、英國、北美、匈牙利、哈薩克斯坦、印度、新加坡等多地區，在海外建立了強大的經銷商網絡，隨著公司海外產品矩陣的完善、海外渠道的開拓、品牌的積累等，海外市場成長性樂觀。圖9：公司國內和國外業務收入情況（億元）圖10：公司國內和國外業務收入占比 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 公司

26、近年來毛利率保持相對較高水平。2021 年來面對原材料供應緊張、原材料價格上漲及新冠疫情等影響，公司通過啟用戰略備貨、提高供應鏈計劃能力、持續研發降本、對原材料及零部件進行國產替代等方式積極應對，持續保持毛利率的穩定，2021 年綜合毛利率 54.6%，2022 年上半年公司綜合毛利率 58.9%，同比提升 2.31pct。公司持續加大研發投入，提升核心技術能力，通過前沿技術研究、產品化能力，構建競爭壁壘。公司已經在國內建立上海、武漢、南京三個研發基地，在海外建立英國研發基地，逐步強化在北斗高精度領域的核心競爭力和競爭優勢。隨著公司規模的擴大，公司銷售、管理、財務費用率整體穩中有降，帶動公司盈

27、利能力保持在較好水平。6.82.640.78.63.56.10.94.513.221.230.33012345678910202020212022H148.5%18.1%28.4%5.0%45.2%18.1%32.0%4.7%48.5%34.7%13.2%3.6%0%10%20%30%40%50%60%202020212022H15.788.159.6612.1215.887.3811.371.791.983.151.9024681012141618201720182019202020212022H1國內國外85.2%85.6%84.4%86.0%83.4%79.5%14.8%14.4%15.

28、6%14.1%16.6%20.5%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022H1國內國外華測導航(300627)深度報告 http:/ 9/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖11：公司各主營業務毛利率 圖12：公司研發費用情況 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 圖13：公司各項費用率、銷售凈利率及銷售毛利率 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 2 修煉內功強化產業地位修煉內功強化產業地位 2.1 核心技術自主可控業內領核心技術自主可控業內領先先 公司以高精度導航定位算法核心技術為基礎，已經形成了較完備的、以

29、高精度 GNSS芯片、板卡、模組、天線等基礎器件為主的高精度定位芯片技術平臺。圖14：公司核心技術實力 資料來源：公司公開資料，浙商證券研究所 高精度定位芯片技術平臺，算法為核心，芯片、板卡全面發力自主可控。高精度定位芯片技術平臺，算法為核心，芯片、板卡全面發力自主可控。52.1%49.7%52.2%53.4%56.2%56.9%66.4%65.3%66.3%56.1%52.6%63.6%0%10%20%30%40%50%60%70%201720182019202020212022H1數據采集設備數據應用及解決方案1.331.702.093.331.6014.0%14.8%14.8%17.5%

30、17.3%0%5%10%15%20%0.01.02.03.04.05.020182019202020212022H1研發費用（億元）研發費用率54.3%56.0%54.3%54.6%58.9%11.3%12.4%14.1%15.2%14.1%-2%8%18%28%38%48%58%20182019202020212022H1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率綜合銷售毛利率綜合銷售凈利率華測導航(300627)深度報告 http:/ 10/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司一直走在國內衛星導航高精度定位領域自主可控前列，并且逐步向世界先進水平靠齊，復盤華測的發展史，可以看到公司在

31、國內 GNSS 自主可控領域發揮了非常大的作用，并且通過不斷加大產業鏈自主能力提升公司全球競爭力。高精度導航定位算法是公司核心技術，自成立以來，圍繞 GNSS 高精度算法核心技術，公司攻堅靜態、動態、網絡實時處理算法軟件，持續投入高精度 GNSS 算法、高精度GNSS 芯片開發、精密定位定軌算法、衛慣組合導航算法、多源融合算法等研究，開發SWAS 廣域增強系統核心算法。目前公司已經擁有自主可控毫米級/厘米級高精度算法，具備高精度 RTK、PPP、靜態解算、網絡 RTK、精密定軌技術、組合導航定位技術、多源融合定位技術等完整算法技術能力。同時公司擁有數萬個典型用戶場景的實測數據，不斷打磨核心算法

32、的適用性和先進性，構筑核心技術壁壘，同時打造基礎器件的低成本、低功耗、高性能，持續保持產品競爭力。以算法為核心，公司也持續在芯片、板卡等上游核心器件全面發力自主可控。以算法為核心，公司也持續在芯片、板卡等上游核心器件全面發力自主可控。公司上游核心器件自主可控從核心板卡環節切入，高精度全球衛星導航系統核心板卡其成本占到全球衛星導航系統終端總成本的 60%以上，此前絕大部分市場份額原來都被美國的 Trimble、以及加拿大的 NovAtel 等海外廠商壟斷。公司 2005 年開始組建團隊，分別于 2009 年、2010 年推出國內第一塊具有自主知識產權的測量型 GNSS OEM 主板、國內第一款完

33、全自主知識產權的測量型 GNSS 接收機，結束了 GNSS 主板、GNSS 接收機核心技術一直被國外企業壟斷的歷史。近年來公司在板卡基礎上，進一步向上游芯片自主可控延伸。近年來公司在板卡基礎上，進一步向上游芯片自主可控延伸。2020 年公司研發出擁有完全自主知識產權的高精度 GNSS 基帶芯片“璇璣”，為公司在芯片等基礎器件領域的技術突破打下了堅實基礎。目前“璇璣”已完成樣片投片、測試成功并投產，“璇璣”支持全星座全頻點 GNSS 衛星（北斗、GPS、GLONASS、Galileo、QZSS）信號，支持 SBAS 星基增強系統，支持Lband，支持 RTK，PPP-RTK 和 RTD，支持單芯

34、片高精度定位定向，支持 PPS、eventmark，并可實現 100Hz 原始觀測量輸出?！拌^”使公司大程度避免了“卡脖子”風險，并且從芯片出發的能力更加擴寬公司產品在測繪測量、導航應用、自動駕駛、無人機航測、農機自動導航、精密定位服務系統、GIS 等領域的應用場景。未來公司將持續投入研制下一代更高集成度和更高制程的 GNSS 芯片，此外 2021 年公司進一步布局車規級 GNSS SOC 芯片、高精度車規級 IMU 芯片，加大自動駕駛領域的拓展力度，看好未來公司芯片賦能產業發展。華測導航(300627)深度報告 http:/ 11/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖15：高精度衛星

35、導航定位終端產品環節 資料來源：公司招股說明書，浙商證券研究所 表1：公司在 GNSS 自主可控領域發揮了非常大的作用 時間 發展歷程 2004 年 5 月 華測集團成功研發出國內分體 RTK，標志著華測集團的 GPS 產品成為國產 GPS 的排頭兵 2005 年 3 月 華測集團研發的雙頻一體化 RTK X90，成功與國際 GPS 技術接軌 2009 年 10 月 華測研制出國內第一塊具有自主知識產權的測量型 GNSS OEM 主板，結束了 GNSS 主板核心技術幾十年被國外企業完全壟斷的歷史 2010 年 8 月 華測研制的國內第一款完全自主知識產權的測量型 GNSS 接收機通過權威專家鑒

36、定，結束了 GNSS 接收機核心技術一直被國外企業完全壟斷的歷史 2011 年 6 月 華測 X91 通過法國 VRS 網絡認證，這是國產 GNSS 設備首次獲得歐洲官方肯定 2012 年 國家 863 重大專項高精度定位服務系統及應用示范項目由華測承研，并且于 2018 年 10 月通過驗收 2015 年 8 月 公司自主研發的軍民兩用實時厘米級高精度北斗衛星導航接收機板卡，通過上海衛星導航創新產業聯盟組織的專家鑒定評審，標志著我國高精度衛星導航定位技術躋身世界先進水平 2020 年 研發出擁有完全自主知識產權的高精度 GNSS 基帶芯片“璇璣”，打破國外廠商的壟斷，目前“璇璣”已完成樣片投

37、片、測試成功并投產 2021 年 持續投入研制下一代更高集成度和更高制程的 GNSS 芯片；布局車規級 GNSS SOC 芯片、高精度車規級 IMU 芯片 資料來源：公司官網，ITS智能交通，公司年報，浙商證券研究所 高精度定位芯片技術平臺外，公司也積極發力打造全球星地一體增強網絡服務平臺。高精度定位芯片技術平臺外，公司也積極發力打造全球星地一體增強網絡服務平臺。衛星導航定位在無增強系統的輔助下，定位精度通常為米級，需要使用增強系統實現毫米/厘米級高精度定位，增強系統主要包括地基增強系統和星基增強系統。地基增強系統由基準站網絡（CORS 站）、數據處理中心、數據傳輸系統、定位導航數據播發系統、

38、用戶應用系統五部分組成?；鶞收窘邮招l星發射的導航信號，經通信網絡傳輸至數據綜合處理系統，處理后產生修正信號，通過衛星、數字廣播、移動通信方式等實時播發，實現地基增強系統服務覆蓋范圍內實時米級、分米級、厘米級和后處理毫米級高精度定位服務。星基增強系統由地面監測站、主控站、地面地球站及同步軌道通訊衛星（GEO 衛星）組成，主要通過 GEO 衛星搭載衛星導航增強信號轉發器，可以向用戶播發星歷誤差、衛星鐘差、電離層延遲等多種修正信息，實現對于原有衛星導航系統定位精度的改進。星基增強可以解決無網絡覆蓋地區的用戶痛點，在沙漠、海域等難以建立地面基站或者通信信號不足的地方繼續提供高精度定位服務。地基增強系統

39、和星基增強系統兩者互相補位、深度融合進而可滿足各行業全場景 的用戶需求，形成更高效的衛星導航高精度定位服務網絡。公公司全球星地一體增強網絡服務平臺能力也將進一步提升公司行業競爭力。司全球星地一體增強網絡服務平臺能力也將進一步提升公司行業競爭力。公司持續攻堅 SWAS 廣域增強系統核心算法和打造全球星地一體增強網絡服務的基礎設施，構建全球衛星導航定位解算平臺，提供“云+芯”的閉環解決方案。2015年，公司為包括四川、吉林在內的 12 個省級北斗地基增強系統提供批量設備及技術服務，并成為中國兵器承建的國華測導航(300627)深度報告 http:/ 12/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 家

40、北斗地基增強系統全國一張網主要軟硬件和解決方案提供商。2020 年由公司、北京衛星中心、上海天文臺等七家單位聯合參與的北斗性能提升與廣域分米星基增強技術及應用項目獲得國家科技進步二等獎。圖16：地基增強系統 圖17：星基增強系統 資料來源：華星智控，浙商證券研究所 資料來源：RTK之家，浙商證券研究所 表2：地基增強系統與星基增強系統對比 地基增強系統 星基增強系統 定位原理 相對定位 絕對定位 通訊方式 網絡、雙向傳輸 衛星、單向傳輸 覆蓋范圍 局域 全球 初始化速度 快，10 秒 慢，20 分鐘 定位精度 2-5 厘米 4-10 厘米 用戶數量 有限制 無限制 網絡依賴 需要穩定的網絡傳輸

41、 無依賴 資料來源：RTK之家，浙商證券研究所 2.2 持續提升公司產品競爭力持續提升公司產品競爭力 隨著國內北斗的發展、衛星導航高精度產業自主可控程度的不斷提升、衛星導航需求的持續增長，國內衛星導航高精度產業鏈成熟度也不斷提升。圖18：我國衛星導航及位置服務產業鏈 資料來源：艾媒數據，浙商證券研究所 華測導航(300627)深度報告 http:/ 13/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表3：公司國內競爭對手情況 2021 年相關收入，億元年相關收入，億元 業務布局業務布局 主要主要設計設計產業鏈環節產業鏈環節 華測導航 總收入 19.03 1）高精度定位裝備（RTK、GIS 等，擁有

42、較完備的、以高精度 GNSS 芯片、板卡、模組、天線等基礎器件為主的高精度定位芯片技術平臺）；2）系統應用及解決方案 終端及系統產品 中海達 總收入 17.96 1）北斗高精度定位裝備（RTK、GIS、CORS、海洋聲吶探測設備、激光雷達測量裝備、全站儀、車載高精度定位傳感器、核心衛導元器件等）；2）高精度時空信息解決方案（高精度時空數據、軟件平臺、行業應用解決方案）終端及系統產品 合眾思壯 總收入 21.08 1）北斗高精度業務：芯片、板卡、天線、電臺、GNSS 組合導航產品等基礎部件；測量測繪 RTK、GIS 等終端產品；精準農業、機械控制、高精度應用等領域系統解決方案；2）北斗移動互聯業

43、務（北斗智能終端+時空信息應用的移動互聯時空信息“云+端”解決方案）；3）時空信息服務（時空基準服務體系和服務平臺，提供包括時空數據獲取、時空數據管理和時空應用在內的全方位時空信息服務）基礎產品及器件、終端及系統產品 南方測繪-業務范圍涵蓋測繪裝備、衛星導航定位、無人機航測、激光雷達測量系統、精密測量系統、海洋測量系統、精密監測及精準位置服務、數據工程、地理信息軟件系統及智慧城市應用等 終端及系統產品 北斗星通 芯片及數據服務+導航產品 17.51 1）和芯星通（芯片、模組、板卡）；2）數據服務（高精度云服務）；3）導航產品（天線）基礎產品及器件、終端產品 海格通信 北斗導航 4.25“芯片、

44、模塊、天線、終端、系統、運營”全產業鏈布局 基礎產品及器件、終端及系統產品 振芯科技 北斗導航綜合應用 3.05 1）北斗終端（核心元器件均采用自研）；2）北斗綜合應用 基礎產品及器件、終端產品 華力創通 衛星應用 2.92 1）芯片模塊產品：北斗導航基帶芯片、天通衛星通信基帶芯片以及相應的模塊產品等；2）終端類產品：差分用戶機、高精度 GNSS 接收機、導航抗干 擾組件、MEMS 慣性組合導航等導航終端產品；3）測試類產品：導航測試分析儀、記錄回放儀以及衛星通信綜合測試儀等檢測類產品；4）系統級產品：北斗高精度安全監測系統、天通衛星應急通信系統，以及 衛星導航、通信綜合集成應用系統 基礎產品

45、及器件、終端及系統產品 司南導航 總收入 2.88 高精度衛星導航定位芯片、核心板卡、接收機產品以及系統解決方案 基礎產品及器件、終端及系統產品 時空道宇-商業衛星制造、天地一體化高精度位置服務、天基通信服務領域 衛星制造、終端及系統產品 資料來源：公司年報，公司官網，浙商證券研究所 2017 年以來公司在行業內的競爭實力持續提升。對比華測導航、合眾思壯、中海達三家在高精度衛星導航定位領域產品矩陣和業務布局上更為接近并且規模體量國內廠商居前的廠商進行對比，公司的收入增速更快，行業內份額判斷穩步提升。圖19：部分可比公司收入情況（百萬）圖20：部分可比公司收入份額情況 資料來源：Wind，浙商證

46、券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 362 482 678 952 1146 1410 1903 757 1170 2288 2300 1549 1690 2108 638 766 1021 1289 1619 1773 1796 050010001500200025002015201620172018201920202021華測導航合眾思壯中海達21%20%17%21%27%29%33%43%48%57%51%36%35%36%36%32%26%28%38%36%31%0%20%40%60%80%100%2015201620172018201920202021華測導航合眾思壯中海達

47、華測導航(300627)深度報告 http:/ 14/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2.3 精益管理高效組織提升效率精益管理高效組織提升效率 公司擁有完善的研發、生產、市場、運營企業管理體系，并且根據不同的企業發展階段和市場情況，不斷優化調整公司管理運營模式，實現高效的組織能力，更好地支撐公司業務發展。生產方面，公司位于上海的華測時空智能創新產業園及武漢的華測時空智能科創園今年投入使用，形成雙基地的生產布局。長三角地區是目前國內主要的衛星導航與位置服務產業研發、生產和應用地區之一，在國家衛星導航產業中占有重要位置。而武漢大學的測繪學科實力雄厚，并且光谷是中國激光產業的發源地，產業鏈齊

48、備。上海和武漢雙基地的布局有利于公司充分利用兩地的政策、人才、產業鏈等資源，形成優勢互補，提升公司綜合運營能力及抗風險能力。銷售方面，公司堅持“布局全國、拓展海外”的營銷策略，全球市場拓展是公司重要的市場戰略。公司已經建立了直銷與經銷并重的全國營銷體系，并在海外建立了強大的經銷商網絡。目前，公司在全國主要省份擁有 35 個全資子（孫）公司，1 個控股孫公司及 7個參股公司，在美國、東南亞等國家設立 8 個海外子（孫）公司和 1 個代表處，在俄羅斯有 1 個控股孫公司。圖21：華測導航海外業務情況 資料來源：公司公開資料，浙商證券研究所 組織流程方面，近年來公司持續梳理、融合和優化公司流程，全面

49、整合，搭建統一、全球化高度集成的信息化應用平臺，實現產品全生命周期的管理；搭建“從線索到現金”的營銷管理體系，構建敏捷計劃體系及智能化生產管理，實現數字化、精細化管理，快速響應客戶需求，縮短生產周期，進一步提升了規?；l展的能力。持續股權激勵收益共享。持續股權激勵收益共享。上市以來，上市以來，公司累計實施股權激勵計劃公司累計實施股權激勵計劃 5 次，共激勵員工超次，共激勵員工超過過 1600 人人次次，充分實現長效激勵。，充分實現長效激勵。規范高效的流程綜合帶動公司管理效率、人均產值、現金流均得到有效提升，也為公司在全球視角的長遠發展持續奠定基礎。表4：公司近年人均產值 2017 2018 2

50、019 2020 2021 總收入（萬元）67815 95205 114552 140953 190318 總人數 1082 1405 1172 1210 1557 人均產值（萬元/人）62.68 67.76 97.74 116.49 122.23 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 華測導航(300627)深度報告 http:/ 15/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 繼往開來成長空間廣闊繼往開來成長空間廣闊 3.1 北三帶動高精度行業增長北三帶動高精度行業增長 衛星導航技術是現代導航技術中的一種，衛星導航系統能夠同時提供 PVT（位置、速度、時間）信息，是當前 PNT 服務能力形

51、成的基石，基于 PNT 服務能力，衛星導航在測量測繪、地理信息系統、監測、導航、控制、授時、時間同步等領域得到廣泛應用，近年來行業獲得快速發展。圖22：PNT 定義及部分應用場景 資料來源：美國國家 PNT體系研究（最終報告），招股說明書，浙商證券研究所 全球衛星導航市場持續增長，GNSS 設備的年出貨量預計將從 2021 年的 18 億臺增長至2031 年的 25 億臺，市場規模方面，預計 2031 年全球 GNSS 下游市場收入為 4920 億歐元，10 年 CAGR9.2%，其中超 82%的收入將由增值服務產生，農業、城市發展和文化遺產以及基礎設施等專業市場將成為全球 GNSS 收入的主

52、要增量貢獻行業。我國衛星導航與位置服務產業同樣呈現快速增長。2021 年我國衛星導航與位置服務產業總體產值達 4690億元同比增 16.29%，其中包括與衛星導航技術研發和應用直接相關的芯片、器件、算法、軟件、導航數據、終端設備、基礎設施等在內的產業核心產值達到 1454億元同比增 12.28%，占比為 31%；由衛星導航應用和服務所衍生帶動形成的關聯產值達到3236 億元同比增 18.20%，在總體產值中占比達到 69%。圖23：全球 GNSS 市場規模 圖24：我國衛星導航與位置服務產業產值 資料來源：歐盟航天計劃機構EO and GNSS Market Report，浙商證券研究所 資料

53、來源：中國衛星導航定位協會，浙商證券研究所 2040 4920 01000200030004000500020212031E市場規模（億歐元）華測導航(300627)深度報告 http:/ 16/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 高精度定位是衛星導航系統應用中價值含量最高的細分領域。全球衛星導航系統或區域導航系統的定位精度基本為米級，高精度定位通過部署多星座和多頻接收機以及利用RTK、PPP、SBAS、CORS 或其組合技術，可以減小導航系統定位誤差，以實現分米級、厘米級、毫米級的定位精度。衛星導航系統商業應用的價值與定位精度密切相關，高精度定位是衛星導航系統應用中價值含量最高的細分領域

54、。圖25：高精定位的兩種基本技術原理 資料來源：艾媒咨詢，浙商證券研究所 2020 年年北斗三號全球衛星導航系統正式開通，北斗三號全球衛星導航系統正式開通，北斗產業加速發展，帶動國內高精度定北斗產業加速發展，帶動國內高精度定位市場發展。位市場發展。北斗導航系統是中國自主設計開發的全球導航系統，也是目前全球四大導航系統之一，1994 年啟動建設，到北斗一號、北斗二號到 2020 年 7 月北斗三號正式開通，目前北斗導航系統在軌服務的北斗衛星共計 45顆（包括北斗二號衛星 15顆，北斗三號衛星 30顆），空間和地面基礎設施均已形成較為完備的服務能力，產業體系基本形成。當前北斗導航系統提供導航定位和

55、通信數傳兩大類、七種服務：面向全球范圍，提供定位導航授時、全球短報文通信（GSMC）和國際搜救（SAR）三種服務；在中國及周邊地區，提供星基增強（SBAS）、地基增強（GAS）、精密單點定位（PPP）和區域短報文通信（RSMC）四種服務。表5：北斗三號服務能力 區域區域 服務能力服務能力 全球 定位導航授時服務 全球范圍實測定位精度水平方向優于 2.5 米，垂直方向優于 5.0 米；測速精度優于 0.2 米/秒，授時精度優于 20 納秒。系統連續性提升至 99.996%，可用性提升至 99%全球短報文服務 通過 14 顆 MEO 衛星，可為全球用戶提供試用服務，最大單次報文長度 560 比特，

56、約 40 個漢字 國際搜救服務 6 顆 MEO 衛星及其搜救載荷在軌測試已經完成。在符合國際標準的基礎上，提供北斗特色 B2b返向鏈路確認功能，為全球用戶提供遇險報警服務 中國及周邊地區 星基增強服務 覆蓋中國及周邊地區用戶，支持單頻及雙頻多星座兩種增強服務模式，滿足國際民航組織對于定位精度、告警時間、完好性風險等指標要求。目前星基增強系統服務平臺已基本建成，正面向民航、海事、鐵路等高完好性用戶提供試運行服務。地基增強服務 利用在中國范圍內建設的框架網基準站和區域網基準站，面向行業和大眾用戶提供實時厘米級、事后毫米級定位增強服務 精密單點定位服務 目前已通過 3 顆 GEO 衛星播發精密單點定

57、位信號，提供精密單點定位服務。定位精度實測值水平優于 20 厘米，高程優于 35 厘米，收斂時間 15-20 分鐘 區域短報文服務 目前北斗三號區域短報文服務為中國及周邊地區用戶提供服務，最大單次報文長度 14000 比特，約 1000 個漢字 資料來源：北斗衛星導航系統建設與發展，浙商證券研究所 華測導航(300627)深度報告 http:/ 17/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 我國正在推動以下一代北斗系統為核心的國家綜合定位導航授時 PNT 體系建設，2035年前將建成以北斗系統為核心，更加泛在、更加融合、更加智能的國家綜合定位導航授時體系。表6：全球四大衛星導航系統對比 北斗

58、GPS GLONASS GALILEO 所屬國家/地區 中國 美國 俄羅斯 歐盟 建成時間 2020 年 1994 年 1996 年 2020 年 首次發射時間 2000 年 1978 年 1982 年 2011 年 衛星數量 45 顆 24 顆 24 顆 24 顆 主要功能 全球：定位導航授時、全球短報文通信、國際搜救；中國及周邊地區：星基增強、地基增強、精密單點定位、區域短報文通信 定位、測量、授時 定位、導航、測量、授時 定位、導航、搜救、授時 抗干擾性 強 弱 強 強 定位精度 2.5 米-5 米 4-7 米 2-8 米 4 米 資料來源：前瞻產業研究院，北斗衛星導航系統建設與發展，浙

59、商證券研究所 隨著北三的組網，國內以北斗為核心的導航與位置服務技術創新持續活躍，“北斗+智能化”方式逐步滲入交通、物流、農業、機器人等新興市場。截至2021年底，國產北斗兼容型芯片及模塊銷量已超過 2 億片，季度出貨量突破 1000 萬片，具有北斗定位功能的終端產品社會總保有量已超過 12 億臺/套（含智能手機）。十三五末，中國衛星導航產業規模超過 4000 億元。中國北斗衛星導航系統主管部門表示，中國衛星導航產業年均增長達 20%以上；預估到 2025 年，中國北斗產業總產值將達到1 萬億元。北斗系統自主建設的推進以及北斗產業的規模發展將進一步帶動國內高精度衛星導航核心技術研發進步。目前我國

60、已掌握自主可控的高精度衛星導航裝備核心技術，在芯片、板卡等具有較高技術含量的產品和環節已打破國外廠商壟斷，關鍵技術進一步取得全面突破，性能指標與國際同類產品相當，產品競爭力日益增強，同時已經形成一定的成本優勢，在持續提升份額的同時，也將吸引更多需要使用專業 GNSS 接收機的最終用戶進入市場，有助于北斗系統與其他產業融合，進一步帶動高精度定位技術的發展進步，激活更廣闊的應用市場。上海市北斗產業高質量發展三年行動計劃（2021-2023 年）明確，要以北斗全產業鏈發展為導向，瞄準高精度衛星導航市場需求，著力突破北斗關鍵技術。根據規劃，到2023 年末，上海北斗時空信息產業規模將達 1000 億元

61、，其中北斗高精度導航定位產業規模超過 500 億元。表7：北斗產業各產品銷量 產品名稱 2018 2019 2020 2021 國產北斗兼容型芯片及模塊銷售 7000 萬片 1 億片 1.5 億片 2 億片 具有北斗定位功能的終端產品社會總保有量 接近 7 億臺/套 超過 7 億臺/套 10 億臺/套 12 億臺/套 國內厘米級應用北斗高精度芯片、模塊和板卡的總出貨量-100 萬片 120 萬片 國內市場各類高精度應用終端總銷量 16 萬臺/套 20 萬臺/套 150 萬臺/套 170 萬臺/套 高精度天線出貨量 30 萬只 31 萬只 150 萬只 170 萬只 資料來源：中國衛星導航與位置

62、服務產業發展白皮書，浙商證券研究所 華測導航(300627)深度報告 http:/ 18/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 多源融合定位進一步打開高精度衛星導航新的應用場景。多源融合定位進一步打開高精度衛星導航新的應用場景。近年來，隨著無人智能等應用對于定位導航復雜性準確性要求的持續提升，多源融合定位技術也得到快速發展。多源融合定位采用多種定位源共同實現定位服務，能夠將包括衛星定位、無線通信信號定位、機器視覺、激光雷達、雷達等傳感器定位等相關定位手段進行融合，得到更加精確的融合定位結果。多源融合定位進一步打開高精度衛星導航新的應用場景。圖26：多源融合定位服務 資料來源：公司公開信息，浙

63、商證券研究所 隨著高精定位技術的迭代優化，多源融合定位技術的發展，行業空間持續打開，印證：一方面，傳統高精度衛星導航測量測繪逐步向數字化測繪、智能化測繪等新型測繪方向發展，傳統應用場景市場規模持續擴大；同時各行各業正在和衛星導航與位置服務產業相融合，高精度定位產業的范疇、邊界和生態圈逐步被擴大，包括智能駕駛等在內的新興應用場景持續拓展，并且這種邊界的擴張仍在升溫，行業空間持續打開。圖27：高精度導航定位領域發展態勢 資料來源：公司公開信息，浙商證券研究所 高精定位技術的迭代優化、多源融合定位技術的發展、北斗系統與行業應用的加速融高精定位技術的迭代優化、多源融合定位技術的發展、北斗系統與行業應用

64、的加速融合等多向驅動我國高精度產業發展。合等多向驅動我國高精度產業發展。2021 年我國高精度相關產品銷售收入達到 152 億元，同比增長 33%，艾媒數據預計2022-25 年中國高精定位市場產值復合增速高達 46%，2025 年市場產值達到 826 億元。2021 年國內厘米級應用高精度芯片、模塊和板卡總出貨量超過 120 萬片，主要應用場景包括無人機、農機自動駕駛、智慧施工、測繪儀器、機器人、智能網聯汽車等，高精度應用明顯呈現泛在化和規?；厔?。國內市場各類高精度應用終端總銷量接近 170 萬臺/套，其中應用國產高精度模塊和板卡的終端已愈 80；高精度天線出貨量近 170 萬只。華測導航

65、(300627)深度報告 http:/ 19/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖28：我國高精度定位市場產值（億元）圖29：我國高精度定位市場產值預測 資料來源：中國衛星導航定位協會，浙商證券研究所 資料來源：艾媒數據，浙商證券研究所 3.2 成熟業務：需求持續滲透成熟業務：需求持續滲透 地理空間信息業務：受益于實景三維中國建設加速推動地理空間信息業務：受益于實景三維中國建設加速推動 2021 年，公司地理空間信息業務實現收入 3.45 億元同比增 35.2%。公司的三維智能產品廣泛應用于智慧城市空間數字底座的建設、自動駕駛高精度地圖數據獲取，以及國土調查、勘測、智慧城市等應用領域所需

66、空間數據智能化獲取，構建實景三維城市，通過公司的測量裝備組合為客戶提供高效的測繪方案。實景三維中國是國家的新型基礎設施。實景三維中國是國家的新型基礎設施。2015 年 6 月，國務院批復同意全國基礎測繪中長期規劃綱要（2015-2030 年），指出要加快推進新型基礎測繪體系建設。2019 年自然資源部提出啟動實景三維中國建設，“實景三維中國”由空間數據體、物聯感知數據和支撐環境三部分構成，“三維”即地形級、城市級、部件級三個層級，實景三維中國可以真實、立體、時序化反映人類生產、生活和生態空間的時空信息，較傳統測繪可以提供更加數字智能精確的空間定位框架和分析基礎，是國家重要的新型基礎設施，是數字

67、政府、數字經濟重要的戰略性數據資源和生產要素。圖30：實景三維中國組成部分 圖31：實景三維按表達內容和層級分類 資料來源：自然資源部，浙商證券研究所 資料來源：自然資源部，浙商證券研究所 實景三維中國政策加速出臺，行業需求樂觀。實景三維中國政策加速出臺，行業需求樂觀。2021 年以來各類政策加速出臺，實景三維中國發展提速。2022 年 2 月，自然資源部印發關于全面推進實景三維中國建設的通知，明確實景三維中國的建設目標，進一步量化了實景三維中國的建設任務，有利于形成數字治理新格局。111523303551606366.176.6114151.9050100150200產值（億元）233035

68、516063667511018330845364982630.4%16.7%45.7%17.6%5.0%4.8%13.6%46.7%66.4%68.3%47.1%43.3%27.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%010020030040050060070080090020122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E市場產值（億元）同比增速華測導航(300627)深度報告 http:/ 20/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表8：實景三維中國相關政策梳理 時間 發布機構 相關內容 2015 年

69、6 月 國務院 批復同意全國基礎測繪中長期規劃綱要（2015-2030 年），指出要加快推進新型基礎測繪體系建設，不斷提升基礎測繪保障服務能力和水平 2019 年 6 月 自然資源部 印發自然資源“十四五”規劃編制工作方案提出在“十四五”期間擬大力推進實景三維中國建設 2019 年 11 月 自然資源部 印發自然資源部信息化建設總體方案，提出推進三維實景數據庫建設 2020 年 11 月 全國國土測繪工作會議 提出新時期“兩服務、兩支撐”的根本定位，明確要求大力推動新型基礎測繪體系建設，構建實景三維中國 2021 年 2 月 自然資源部 正式公布自然資源三維立體時空數據庫建設總體方案，開始全面

70、推動實景三維中國建設 2021 年 8 月 自然資源部 印發實景三維中國建設技術大綱（2021 版）2021 年 9 月 自然資源部 完成自然資源三維立體時空數據模型、數據庫主數據庫設計方案 2021 年 12 月 自然資源部 逐步開展 9 個分數據庫建設、服務接口研發、數據庫建庫、數據庫管理系統建設 2022 年 2 月 自然資源部 印發關于全面推進實景三維中國建設的通知，明確實景三維中國建設的目標、任務及分工 2022 年 4 月 自然資源部 印發新型基礎測繪與實景三維中國建設技術文件（5-7）資料來源：國務院，浙商證券研究所 圖32：實景三維中國建設目標 資料來源：自然資源部，浙商證券研

71、究所 實景三維產業鏈涉及實景三維產業鏈涉及基礎設施層、數據層基礎設施層、數據層、平臺層、應用層的完整產業架構，平臺層、應用層的完整產業架構，目前實目前實景三維景三維市場正處于全面鋪開的初期市場正處于全面鋪開的初期，基于自然資源部整體規劃，實景三維中國 2025 年要初步完成所有地級市的覆蓋，未來市場需求預期樂觀未來市場需求預期樂觀。圖33：實景三維產業鏈 資料來源：泰伯智庫，浙商證券研究所 華測導航(300627)深度報告 http:/ 21/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 泰伯智庫預計 2025 年我國實景三維在自然資源領域的直接市場規模（數據采集、處理為主）將達 40 億元，202

72、2-2025 年 CAGR 75%，若擴大市場范圍，按 1:10 帶動效應計算，2025 年關聯市場規模將達 400 億元左右。表9：實景三維中國市場規模預測 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 地級市數量 3 12 28 101 169 270 337 項目金額（億元）0.25 0.56 4.25 11.88 19.89 31.77 39.66 比例 0.90%3.60%8.41%30.00%50.00%80.00%100.00%資料來源：泰伯智庫，浙商證券研究所（注：地級市總量=333個地級市數量+4 個直轄市）圖34：實景三維部分招標項目 圖35

73、：實景三維項目各區域地級市進展情況 資料來源：泰伯智庫，浙商證券研究所 資料來源：泰伯智庫，浙商證券研究所 實景三維數據采集環節需求爆發實景三維數據采集環節需求爆發有望直接帶動公司地理空間信息板塊業務增長。有望直接帶動公司地理空間信息板塊業務增長。公司結合高精度激光雷達、組合導航、SLAM、攝影測量、無人飛控等技術，目前已經具備自主可控的實景三維數據采集及處理能力，推出激光雷達系統、移動測繪系統、移動背包掃描系統、無人船、小型多旋翼無人機等產品，同時對獲取的多源數據研發實現海量點云多層次信息提取、數據渲染封裝、三維空間信息提取與標準化，達到三維全景數據全流程半自動化處理，提升現有人工作業的工作

74、效率。公司多源數據采集與融合解決方案應用于多個實景三維項目，截至 2021 年底已與 1 個直轄市、8 個省會城市、2 個地級市的勘測單位建立深度合作；無人船產品在各大水文局、水利水電單位、涉水測繪單位等完成快速推廣，2021 年公司無人船搭載多波束進行河底高密度點云采集產品在河南省特大暴雨災害現場決策提供基礎數據。華測導航(300627)深度報告 http:/ 22/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖36：華測導航實景三維產品 資料來源：公司公眾號，浙商證券研究所 資源與公共事業：農機產品快速推廣，災害監測需求多領域釋放資源與公共事業：農機產品快速推廣，災害監測需求多領域釋放 資源與

75、公用事業行業領域，母公司依托機械自動控制技術、高精度組合導航算法等核心技術，為農業、林業、公用事業等客戶提供系統解決方案，2021 年公司資源與公用事業板塊實現收入 6.09 億元同比增 51.92%。農機自動駕駛產品快速推廣份額持續提升農機自動駕駛產品快速推廣份額持續提升 當前我國農機自動駕駛最主要的技術為農機車輛導航系統，其工作原理為利用衛星導航系統實現農機沿直線作業功能，同時通過攝像頭獲取周圍作物生長數據以及導航衛星實時跟蹤車輛信息數據，將三者獲取的數據經過無線網絡傳輸到控制端，對數據進行分析后，利用車載計算機顯示器實時顯示作業情況以及作業進度等。近年來公司持續深耕精準農業領域，不斷推出

76、新產品，開發出北斗農機自動導航控制系統、衛星平地系統、農機生產信息化管理平臺等，能夠實現智能作業機械集成和多機作業遠程交互與共享，從而提升農業作業效率、降低成本、提高產量和提供作業決策支持等。2021 年，公司推出農機自動駕駛產品“領航員 NX510”，作業精度可達2.5cm，提高土地利用率降低作業損耗，進一步快速帶動產品銷售。圖37：精準農業產品矩陣 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 農機農機自動化具備內生需求。自動化具備內生需求。近年來我國農機保有量穩定略增，2020 年農機保有量達2.04 億臺，其中中大型拖拉機銷量占比提升明顯；隨著國內人口年齡結構不斷變化，新一華測導航(300627

77、)深度報告 http:/ 23/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 代農戶更傾向于機械化、智能化的作業方式；而農機自動駕駛系統可全天候作業，作業精度高，可以降低農藥化肥使用 30以上，提升作業效率 50以上；多向內生促進農業機械化向智能化升級。圖38：2018-2020 年我國農機保有量 圖39：2018-2021 年我國拖拉機產量 資料來源：農業農村部，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 農機補貼政策農機補貼政策進一步進一步推動農機自動駕駛滲透率提升。推動農機自動駕駛滲透率提升。從 2018 年開始，農業農村部、財政部將農業終端北斗系統納入全國農機購置財政資金補貼目錄范圍

78、。2021 年 4 月，農業農村部印發文件提升部分重點補貼機具補貼額，測算比例從 30%提高到 35%，其中農業用北斗終端及輔助駕駛系統（含漁船用）位列其中。2022 年 1 月，“十四五”全國農業機械化發展規劃明確大力推進農用北斗終端產品在農機上的應用，推廣應用加裝北斗終端的農業機械不少于 50 萬臺。表10：我國農機補貼政策 發布時間 發布機構 政策名稱 相關內容 2018 年 3 月 農業部、財政部 2018-2020 年農業機械設備購置補貼實施指導意見 中央財政資金全國農機購置補貼機具種類范圍為 15 大類 42個小類 137 個品目，補貼額依據同檔產品上年市場銷售均價測算，原則上測算

79、比例不超過 30%。2019 年 3 月 財政部、稅務總局 關于深化增值稅改革有關政策的公告 自 2019 年 4 月 1 日起，對于農機產品，增值稅一般納稅人發生增值稅應稅銷售行為或者進口貨物，稅率下調為 9%2021 年 2 月 中共中央、國務院 中共中央、國務院關于全面推進鄉村振興加快農業農村現代化的意見 提高農機裝備自主研制能力，支持高端智能、丘陵山區農機裝備研發制造，加大購置補貼力度，開展農機作業補貼。強化動物防疫和農作物病蟲害防治體系建設，提升防控能力。2021 年 3 月 農業農村部、財政部 20212023 年農機購置補貼實施指導意見 推廣使用智能終端和應用智能作業模式，深化北

80、斗系統在農業生產中的推廣應用，確保農業生產數據安全；重點加快農機創新產品取得補貼資質條件步伐，盡快列入補貼范圍；通過農機新產品購置補貼試點予以支持。提升部分重點補貼機具補貼額，測算比例從 30%提高到 35%。2022 年 1 月 農業農村部“十四五”全國農業機械化發展規劃 2025 年全國農機總動力穩定在 11 億千瓦左右，大力推進農用北斗終端產品在農機上的應用，推廣應用加裝北斗終端的農業機械不少于 50 萬臺。2022 年 2 月 中共中央、國務院 關于做好 2022 年全面推進鄉村振興重點工作的意見 提升農機裝備研發應用水平。全面梳理短板弱項，加強農機裝備工程化協同攻關，實施農機購置與應

81、用補貼政策，優化補貼兌付方式。完善農機性能評價機制，推進補貼機具有進有出、優機優補，推廣大型復合智能農機。推動新生產農機排放標準升級。開展農機研發制造推廣應用一體化試點。資料來源：各部門官網，浙商證券研究所 近年來我國農業自動導航系統與設備銷量呈現近年來我國農業自動導航系統與設備銷量呈現快速快速增長增長。智能化升級內生需求以及政府補貼促進綜合帶動，近年來我國農業自動導航系統與設備銷量呈現快速增長。中國衛星導航與位置服務產業發展白皮書數據，2019 年底、2020 年底、2021 年底，我國北斗農機自動駕駛系統部署分別超過 2 萬臺/套、近 4.5 萬臺/套、超過 10 萬臺/套。1.98 2.

82、01 2.04 0.00.51.01.52.02.5201820192020保有量（億臺）26 28 35 41 37 31 17 16 0204060802018201920202021大中型拖拉機（萬臺）小型拖拉機（萬臺）華測導航(300627)深度報告 http:/ 24/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業綜合滲透率低，框算行業綜合滲透率低，框算 2025 年規模超年規模超 30 億。億。2019 年我國自動駕駛系統在農機上的滲透率低于 1%，遠落后于美國 40%的滲透水平，框算 2021 年我國自動駕駛系統在中大型拖拉機中的滲透率也僅在 2%上下，成長空間廣闊?；趯π袠I滲透

83、率、產品售價的相關假設，框算 2025 年農機自動駕駛系統市場規模將達到 35.2 億元。表11：北斗農機自動駕駛系統市場規模測算 2019 2020 2021E 2022F 2023F 2024F 2025F 大中型拖拉機保有量（萬臺）443.9 477.3 501.2 526.2 552.5 580.2 609.2 YoY 7.5%5%5%5%5%5%北斗農機自動駕駛系統累計推廣應用量（萬臺/套）2 4.5 10 21.0 38.7 63.8 97.5 北斗農機自動駕駛系統累計滲透率 0.5%0.9%2.0%4.0%7.0%11.0%16.0%北斗農機自動駕駛系統新增量（萬套）0.7 2.

84、5 5.5 11.0 17.6 25.1 33.6 YoY 257%120%101%60%43%34%北斗農機自動駕駛系統均價（萬元）5.9 5.1 2.5 1.8 1.4 1.2 1.0 YoY -14%-51%-30%-20%-15%-12%市場規模（億元）4.2 12.8 13.8 19.3 24.7 29.9 35.2 YoY 208%8%41%28%21%18%資料來源：農業農村部，中國衛星導航與位置服務產業發展白皮書，農機 360 網，浙商證券研究所 當前市場格局仍存在較大變化可能。當前市場格局仍存在較大變化可能。農機自動導航系統領域參與廠商包括洛陽智能（國家農機裝備創新中心洛陽智

85、能農業裝備研究院有限公司，下稱洛陽智能）、華測導航、上海聯適、黑龍江惠達、上海適星、合眾思壯、豐疆智能、中創博遠、無錫卡爾曼等，當前行業份額變化仍較大，新進入者洛陽智能份額 2021年份額達到 45%，洛陽智能具備較強背景，國家農機裝備創新中心是在工信部指導下組建的面向農機領域的創新平臺，對行業內其他廠商形成一定沖擊。圖40：華測導航農機自動導航系統市場份額 資料來源：農機 360網，中國農業機械工業協會，北斗產業資訊平臺，浙商證券研究所 公司持續深耕公司持續深耕，份額有望繼續提升。，份額有望繼續提升。憑借在精準農業領域的深厚積累，公司已牽頭或參與起草農機導航國家標準 2 項，“領航員 NX1

86、00”產品獲第十七屆中國國際工業博覽會首屆空間信息產業暨北斗導航技術應用展產品金獎。公司近年來行業內份額持續提升，基于公司的技術積累和產品優勢，有望獲取更多份額。華測導航(300627)深度報告 http:/ 25/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖41：華測導航農機自動導航系統市場份額 資料來源：農機 360網，中國農業機械工業協會，北斗產業資訊平臺，浙商證券研究所 地災監測市場穩步推進，水利大壩、雨水情監測等市場有望啟動地災監測市場穩步推進，水利大壩、雨水情監測等市場有望啟動 公司基于物聯網+北斗高精度定位的核心技術，開發針對不同行業的位移監測系統解決方案，全天候、全天時獲取被監測

87、對象的三維形變、裂縫、降雨量等感知數據，廣泛應用于地質災害、礦山安全、交通邊坡監測、水利水電監測、應急監測和建筑形變監測等領域。圖42：公司監測產品矩陣 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 近年來我國地質災害頻發，對人民群眾的生命財產安全造成了嚴重威脅。2019 年起，自然資源部在全國范圍內啟動了地質災害監測預警實驗工作，由中國地質調查局牽頭推進并提供全流程科技支撐、省級自然資源主管部門組織實施。截至 2020 年底我國發現的地質災害隱患有 33 萬余處，自 2019 年始，自然資源部在山西、浙江、福建等 17 個省份建成并運行地質災害監測點 2.5 萬余處（2019 年、2020 年分別約完

88、成 29 處、2512處監測預警實驗點的設備安裝），2022 年自然資源部將繼續在全國 17個省份開展實驗工作，計劃建設 20040 實驗點?！笆奈濉逼陂g自然資源部計劃新建 8.2 萬處地質災害群專結合監測點，顯著提高地質災害監測預警科技水平與覆蓋面，逐步構建人防與技防并重的監測預警體系。假設單點投資 5-8 萬元（2022 年廣西投入 5000 多萬元搶在主汛前完成了 755 處地質災害監測預警站點建設任務），則十四五期間 8.2 萬處地質災害群專結合監測點總體建設規模將達到 41-66 億元，而我國我國總體總體 33 萬余處地質災害隱患萬余處地質災害隱患點總體建設規模將達到點總體建設規模

89、將達到 165-264 億億元，需求持續釋放元，需求持續釋放。公司份額約公司份額約 20%，有望充分受益。，有望充分受益。參與制定自然資源部地質災害專群結合監測預警技術指南，作為部地質災害防治三年行動方案的全國標準技術指南。截至 2021 年公司已4%12%14%0%2%4%6%8%10%12%14%16%201920202021市占率華測導航(300627)深度報告 http:/ 26/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 經安裝 2萬余臺普適型監測預警設備，布設于全國 14省近 5000處隱患點，實現累計有效預警 60 余次，測算公司產品市占率約 20%，未來將持續受益行業需求釋放。圖4

90、3：我國累計建成地質災害監測點數量及預測 資料來源：中國地質調查局，浙商證券研究所 地質災害外，公司產品在地質災害外，公司產品在水利水利大壩大壩監測監測、交通邊坡監測交通邊坡監測等領域具備機會。等領域具備機會。我國是世界上水庫大壩最多的國家，根據水利部數據，截至 2020 年底我國已建成各類水庫 98566 個，其中大型水庫 774 座，中型水庫 4098 座，截至目前仍有大量病險水庫，致使水庫安全問題面臨嚴峻風險和挑戰?！爸醒胴斀浳瘑T會第十一次會議”強調，提升水利基礎設施建設運行管理的數字化、網絡化、智能化水平，加快病險水庫除險加固，消除大壩安全隱患，加強監測預警設施建設。公司 2021 年

91、承接了工信部自然災害防治技術裝備工程化攻關專項堰塞壩多源信息快速感知與結構探測裝備，未來水利大壩、雨水情監測需求有望拉動公司產品銷售。交通邊坡監測領域，我國目前擁有高速公路 16.9 萬公里，鐵路 15 萬公里，地鐵 0.7 萬公里，公路橋梁 96.1萬座，公路隧道 2.3萬處，隨著我國基礎設施智能化管理水平的持續提升，高精度 GNSS 產品有望逐步加大行業滲透率，進一步提供成長空間。建筑與基建：受益建筑施工數字化需求，海外市場進一步打開空間建筑與基建：受益建筑施工數字化需求，海外市場進一步打開空間 建筑與基建是公司的基礎業務板塊，2021 年實現收入 8.6 億元，同比增 25.8%。未來在

92、環境要求、科技發展、人力成本上漲等因素的驅動下，建筑施工數字化、精細化、智能化要求持續提升。RTK 等高精度 GNSS 產品也不斷融合慣性導航、視覺、AI、AR、圖像識別等技術，在產品的功能、精度、可靠性、使用便利度等方面不斷提升，不斷拓展 RTK 等高精度 GNSS 產品在建筑和基建領域的場景滲透。此外海外一帶一路等國家基建需求旺盛，基于公司高精度 GNSS 智能裝備、系統應用及解決方案良好的性價比優勢，公司海外市場成長空間廣闊，有望進一步帶動建筑與基建板塊銷售收入。2.5 4.5 01234520212022E地災監測點數量（萬處）華測導航(300627)深度報告 http:/ 27/42

93、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖44：數字施工產品矩陣 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 3.3 自動駕駛：具備彈性空間自動駕駛：具備彈性空間 定位是自動駕駛中基本且關鍵的環節。定位是自動駕駛中基本且關鍵的環節。自動駕駛技術框架分為感知層、決策層、控制層，感知層由電子地圖、傳感器等組成獲取汽車環境信息；決策層通過感知層獲取的信息對車輛進行定位，對路徑進行規劃，對環境進行理解，對車的行為進行預測；控制層針對車的行動進行規劃，從而代替駕駛員通過控制層的電子驅動，對車輛進行控制，從而逐步實現自動駕駛。定位是自動駕駛中基本且關鍵的環節。自動駕駛汽車需要精確的位置和方向信息用于感知、路徑規劃、控

94、制和通常的安全操作，并且這些信息的獲取應不受天氣因素和交通條件的影響。定位功能可以明確目車輛相對于全局的絕對位置或相對于其他車輛/交通參與者的相對位置，其準確性直接影響自動駕駛系統安全性，精確定位是實現自動駕駛的前提。圖45：自動駕駛技術架構圖 資料來源：自動駕駛技術架構和簡述，浙商證券研究所 汽車新四化（電氣化、網絡化、智能化、共享化）發展驅動，汽車自動駕駛能力等級要求不斷提升，L3 及以上級別自動駕駛服務在高速公路、城市道路的水平定位精度要求分別0.3m、0.5m，速度精度0.2m/s、0.5m/s。華測導航(300627)深度報告 http:/ 28/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部

95、分 表12：智能網聯汽車高精度定位指標需求 應用場景 典型場景 定位精度指標 VRS 服務可用度 置信度準確率 位置報告 事故報告 水平定位精度0.5m 99%95%交通態勢感知 水平定位精度0.5m 99%95%智慧停車 水平定位精度0.5m 99%95%位置監控 自動泊車 無遮蓋水平定位精度0.5m，部分遮蓋水平定位精度小1m 99%95%封閉路段的位置服務 無遮蓋水平定位精度0.5m 99%99%ETC 智能繳費 部分遮蓋水平定位精度小1m 99%99%自動駕駛服務（L3及以上級別）高速公路 水平定位精度0.3m，速度精度0.2m/s 99%99.9999%城市道路 水平定位精度0.5m

96、，速度精度0.5m/s 99%99.9999%地下停車場 定位精度0.5m-資料來源：中國智能網聯汽車產業創新聯盟自動駕駛地圖與定位工作組，浙商證券研究所 L3 及以上級別自動駕駛滲透提升將帶動及以上級別自動駕駛滲透提升將帶動高精度定位軟硬件產品需求高精度定位軟硬件產品需求爆發。爆發。隨著汽車從無智能到低階 L1、L2 到高階 L3 及以上自動駕駛級別演進，高精度定位的裝配率逐漸上升，當前已經在諸多車型上配備，2021 年以來包括小鵬 P5、蔚來 ET7、哪吒UPro、埃安 VPlus、埃安 LXPlus、長城機甲龍、北汽極狐阿爾法 SHi 版等在內的多款搭載高精度定位技術的車型相繼推出。全球

97、自動駕駛正處于 L2 向 L3 級別轉變的階段，目前產業整體依舊處在爆發初期。從全球主要國家對自動駕駛推進進程來看，目前均處于法律監管不斷優化、政策持續更新的狀態，且有望在 2025 年前后達到 L4 級高度自動駕駛的目標。表13：全球主要國家/地區對智能駕駛的推進進程 業務布局 歐盟 2018 年頒布通往自動化出行之路：歐盟未來出行戰略，表示 2025 年要結合 V2X（車路協同）達到 L4 自動駕駛系統；2030 年達到 L5 完全自動駕駛系統 美國 截至 2020 年 2 月，美國至少有 41 個州和哥倫比亞特區已審議與自動駕駛汽車相關的立法 中國 2020 年 11 月發布智能網聯汽車

98、技術路線圖 2.0規劃到 2025 年 PA、CA 級智能網聯汽車滲透率持續增加，到 2025 年達 50%，2030 年超過 70%，2025 年 C-V2X 終端的新車裝配率達 50%，2030 年基本普及 2020 年 11 月發布新能源汽車產業發展規劃（2021-2035），爭取 2025 年實現高度自動駕駛汽車實現限定區域和特定場景商業化應用，2035 年實現高度自動駕駛汽車實現規?；瘧玫哪繕?2022 年 6 月，深圳市人大常委會官網發布相關內容，深圳經濟特區智能網聯汽車管理條例列入深圳市人大常委會發布的 2022 年立法計劃首位，已通過“三審”，有望在年內出爐。該管理條例是全國

99、首個對 L3 及以上自動駕駛權責、定義等重要議題進行詳細劃分的官方管理文件，支持了以往處在模糊領域的 L3 級別自動駕駛的全域通行，包括了高速、城市開放道路和泊車域，以及對商業化運營的放開 資料來源：新浪，零壹財經，浙商證券研究所 車企也在積極推進L3等車型商用，2021年3月本田限量發售100臺L3自動駕駛車型；2021 年 12 月梅賽德斯-奔馳 L3 自動駕駛系統通過了德國聯邦機動車運輸管理局（KBA）嚴格的技術條例審批，可以上路，2022 年 5 月德國市場銷售的奔馳 S 級和奔馳 EQS 將可選裝Drive Pilot 系統（L3 級自動駕駛系統）。國內同樣處于 L2向 L3發展的階

100、段，IDC數據，2022年第一季度我國 L2級自動駕駛在乘用車市場的新車滲透率達 23.2%，同比 2021Q1 的 7.5%提升 15.7pct，目前市場上 L3 級自動駕駛技術已相對成熟，L4 級自動駕駛測試數據的積累也正在加速進行。預計 2025 年、2030 年全球 L3 及以上級別自動駕駛滲透率將達到 14.3%、36%；預計2025 年、2030 年我國 L3 及以上級別自動駕駛滲透率將達到 10%、31%。華測導航(300627)深度報告 http:/ 29/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 高精度定位將成為 L3 及以上級別自動駕駛前裝標配功能組件，并且有望向 L2+及以

101、下級別車輛滲透。L3 及以上級別自動駕駛滲透提升有望帶動高精度定位軟硬件產品需求爆發。圖46：全球智能駕駛市場滲透率預測 圖47：國內智能駕駛市場滲透率預測 資料來源：iResearch，愛集微 APP，浙商證券研究所 資料來源：智研咨詢，浙商證券研究所 汽車自動駕駛單個定位方式目前主要可分為基于通信的定位、基于航位的定位、基于特征匹配的定位等，各有優缺點和適用場景?，F實車況環境復雜，需要應對天氣和季節變化、光照和紋理條件、電磁干擾、道路及周邊建筑狀況等；基于不同定位方式的不同固有缺點，當前普遍采用融合定位的方式來實現現實多變場景下的高精度定位。圖48：自動駕駛單個定位方式與融合定位方式 資料

102、來源：CDSN面向自動駕駛的定位方法綜述，浙商證券研究所 表14：不同定位方式對比 定位方法 基于通信 基于航位推算 基于特征匹配 GNSS V2V V2I IMU 輪式里程計 LiDAR RADAR 超聲波 相機 探測范圍 m 全球性 1000，一般 300 1000，一般 300 取決于精度要求 取決于精度要求 50300 0.1300 0.25 0.1500 定位精度 cm 一般5001000 采用 RTK 技術，精度可達2025 可達 2025 可達 2025 行駛距離越遠，精度越低 行駛距離越遠，精度越低 25 475 13 0.12 刷新頻率 Hz 150 1020 1020 10

103、0500 10100 520 24G81G 40K58K 25120 主要誤差來源 時鐘誤差、多路效應 網絡延時、鏈路切換 網絡延時 零偏誤差、隨機行走誤差 車輪尺寸精度、運動狀況 散粒噪音、極端天氣 濕度、空氣密度 濕度、溫度 光照強度變化、相機畸變 功耗 低 低 中 低 低 低 低 低 低 30224101483254335952636066626870705773287557786830%40%45%48%49%48%47%43%39%35%31%30%1.0%1.8%2.8%4.4%7.0%10.0%12.0%14.5%16.0%18.0%20.0%21.0%0.3%0.6%1.0%1

104、.2%2.3%4.0%7.2%10.5%13.0%15.0%0%10%20%30%40%50%60%0200040006000800010000L1-L5總車輛數（萬輛）L1/L2滲透率L3滲透率L4/L5滲透率53.1%26.9%20.0%0.0%0.0%31.4%23.5%35.1%8.5%1.5%7.0%11.0%51.0%20.0%11.0%0%10%20%30%40%50%60%L0L1L2L3L4202120252030華測導航(300627)深度報告 http:/ 30/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 尺寸 小 中 中 小 中 小 小 小 中 價格 低 低 中 精度越高，

105、價格越高 低 高 高 低 中 技術成熟度 相對成熟 不成熟 不成熟 成熟 成熟 相對成熟 不成熟 成熟 相對成熟 主要優點 定位范圍廣 直接提供車輛行駛信息 直接提供附近交通信息 不依賴外部信號或者環境特征，獨立工作 簡單易用 精度高、抗干擾能力強 可全天候工作 穿透能力強 精度高、信息豐富 主要缺點 在城市峽谷區域信號易被遮擋 交通參與者數量太多，會導致信道競爭激烈 交通參與者數量太多，會導致信道競爭激烈 誤差隨時間而累積 誤差隨時間而累積 受雨雪霧塵的影響較大 頻段損耗大、無法對環境精準的建模 檢測范圍小 對光照、紋理依賴較大 典型適用場景 室外空曠場景 碰撞提醒、信息共享 十字路口信息廣

106、播 變速短距離運動場景 可平穩行駛的路面 障礙物檢測、地圖構建 盲區檢測、惡劣天氣 停車輔助、自動泊車 目標檢測與識別 資料來源：CDSN面向自動駕駛的定位方法綜述，浙商證券研究所 GNSS RTK+IMU 慣性導航慣性導航+高精度地圖的技術組合是實現自動駕駛汽車實時高精度定高精度地圖的技術組合是實現自動駕駛汽車實時高精度定位與導航功能的主流方案之一，位與導航功能的主流方案之一，GNSS+IMU 的衛慣組合有望在的衛慣組合有望在 L3 及以上自動駕駛等級車及以上自動駕駛等級車型中得到廣泛滲透使用。型中得到廣泛滲透使用。GNSS+IMU 的衛慣組合綜合衛星導航、慣性導航的特點，可以有效提升系統精

107、度，并且增強系統的抗干擾能力。佐思汽車研究信息，百度 Apollo 研究測試結果顯示，GNSS-RTK 可實現 65%的綜合場景定位誤差小于 20cm 的覆蓋率，GNSS+IMU 的衛慣組合則可以實現 85%左右的場景覆蓋，GNSS+IMU+感知與地圖的融合高精度定位系統可以實現 97.5%的覆蓋率。圖49：衛慣組合導航原理及優勢 資料來源：頭豹研究院，C114通信網，公司官網，浙商證券研究所 2020 年以來上市的小鵬 P5、百度 Apollo 系統、高合 HiPhi X、理想 ONE（2021 款）、一汽紅旗 E-HS9、廣汽埃安 V/埃安 LX/埃安 V Plus/埃安 LX Plus

108、等多款車型均搭載有GNSS+IMU 的衛慣組合方案。隨著 L3及以上級別自動駕駛滲透提升帶動高精度定位需求增長，GNSS+IMU的衛慣組合相關軟硬件產品需求有望迎來爆發。華測導航(300627)深度報告 http:/ 31/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表15：部分車型定位方案 主機廠 車型 上市時間 定位方案 傳感器配置 小鵬 P7 2020 年 4 月 高精度地圖（高速）+GNSS+RTK+IMU 12 個超聲波雷達、5 個毫米波雷達、13 個駕駛輔助攝像頭、1 個車內攝像頭 P5 2021 年 9 月 高精度地圖（高速&城市）+GNSS+RTK+IMU 13 個攝像頭、5 個毫

109、米波雷達、12 個超聲波雷達、2 個激光雷達 蔚來 EC6 2020 年 7 月 GPS+高精度地圖 三目前向攝像頭、4 個環視攝像頭、5 個毫米波雷達、12個超聲波傳感器 ES6 2020 年 5 月 三目前向攝像頭、4 個環視攝像頭、5 個毫米波雷達、12個超聲波傳感器 ES8 2020 年 4 月 前向三目攝像頭、4 個環視攝像頭、1 個前向中距毫米波雷達、4 個角雷達、12 個超聲波雷達 ET7 2021 年 1 月 高精度地圖+高精度定位終端+V2X 2 個前視、4 個側視、1 個后視、4 個環視、1 個激光雷達、6 個毫米波雷達、12 個超聲波雷達 華人運通 高合 HiPhi X

110、2020 年 9 月 RTK+GNSS+IMU+高精度地圖+V2X 8 個攝像頭、24 個超聲波雷達、5 個毫米波雷達 理想 2021 款理想 ONE 2021 年 5 月 RTK+GNSS+IMU+高精度地圖 1 個單目攝像頭、4 個環視攝像頭、5 個毫米波雷達、12個超聲波雷達 一汽紅旗 E-HS9 2020 年 12 月 高精度地圖+GNSS+RTK+IMU+5G-V2X 26 個車身傳感器（包括 3 個攝像頭+5 個毫米波雷達）廣汽 埃安 V 2020 年 6 月 高精度地圖+GNSS+RTK+IMU 12 個超聲波傳感器+4 個高清全景攝像頭 埃安 LX 2020 年 11 月 12

111、 個超聲波雷達、5 個毫米波雷達、4 個全景攝像頭、1 個前視攝像頭 埃安 V Plus 2021 年 9 月 攝像頭、毫米波雷達、超聲波雷達 埃安 LX Plus 2022 年 1 月 高精度地圖+GNSS+RTK+IMU+5G-V2X 6 個毫米波雷達、12 個超聲波雷達、8 個自動駕駛攝像頭、4 個環視攝像頭、3 個第二代智能可變焦激光雷達 資料來源：佐思汽車研究，浙商證券研究所 GNSS+IMU 的衛慣組合產業鏈涵蓋上游 GNSS 元器件、慣性傳感器等，中游 GNSS 模塊、INS 模塊、組合導航系統等，下游軍用、民用應用領域。圖50：衛慣組合導航產業鏈 資料來源：頭豹研究院，浙商證券

112、研究所 除了芯片、傳感器等硬件外，算法能力是除了芯片、傳感器等硬件外，算法能力是 GNSS+IMU的衛慣組合定位非常關鍵的一環。的衛慣組合定位非常關鍵的一環。衛慣組合所需要的算法涵蓋衛慣組合所需要的算法涵蓋 RTK 算法、算法、IMU 算法、融合算法、算法、融合算法、MCU 處理算法等多領域，處理算法等多領域，其中組合導航算法能力、集成度是重要的競爭力體現。其中組合導航算法能力、集成度是重要的競爭力體現。組合導航能力方面，目前衛慣組合的融合方式包括松耦合、緊耦合、深耦合，松耦合在 RTK 解算完成進入濾波器后再與 INS 慣性測量數據進行融合，緊耦合在觀測量生成階段與 INS 慣性測量數據融合

113、，深耦合在衛星信號跟蹤階段與 INS 慣性測量數據融合，隨著耦合度的加深，對于算法等要求越來越深入，同時定位的精度將進一步提升，北云科技實測華測導航(300627)深度報告 http:/ 32/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 結果顯示，深耦合相較普通的松耦合定位精度可提升 3-7倍,較緊耦合定位精度可提升 2-5倍，但相應成本也更高。圖51：松、緊、深耦合系統原理 資料來源：九章智駕，浙商證券研究所 表16：松/緊/深耦合對比 松耦合 緊耦合 深耦合 融合階段 在 RTK 解算完成進入濾波器后再與 INS 慣性測量數據進行融合 在觀測量生成階段再與INS 慣性測量數據融合 在衛星信號跟

114、蹤階段與 INS 慣性測量數據融合 空曠、無遮擋環境 隧道、地下車庫等完全無衛星信號的場景 有衛星信號但是信號被遮擋的場景 GNSS 原始數據質量較差 定位精度 低 中 高 定位穩定性 低 中 高 技術難度 低 中 高 成本 低 中 高 資料來源：九章智駕，人民資訊，浙商證券研究所 集成度方面，衛慣組合系統硬件部分主要包括衛導模塊、IMU、處理單元。目前多數廠家提供零件級解決方案，將一塊衛導板卡（包括射頻芯片、基帶芯片和數據處理單元）和慣導模塊（IMU 和數據處理單元）集成在一塊大 PCB 板上，結合自研算法提供零件級解決方案。已有部分廠商推出板卡級產品，在一塊小的 PCB 上集成衛導模塊、慣

115、導模塊、數據處理單元，自動駕駛廠商可靈活集成、開發，實現集成度更高的板卡級的解決方案。少部分廠家積極布局集成衛導板卡和 IMU 模塊的 SOC 解決方案。當前自動駕駛 GNSS+IMU 的衛慣組合領域競爭廠商包括意法半導體、霍尼韋爾、U-Blox 等在內的車載定位導航芯片、模塊供應商，作為 Tier 2 或 Tier 3 參與汽車供應鏈；包括天寶、諾瓦泰、華測導航、導遠電子、北云科技、北斗星通、中海達等在內的具備高精度定位技術儲備的新興供應商，以 Tier 1 的形式提供定位終端，作為新供應商切入汽車供應華測導航(300627)深度報告 http:/ 33/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部

116、分 鏈；而千尋位置、六分科技、時空道宇、四維圖新等高精度定位服務商通過與芯片廠商、模塊廠商、車企等合作也切入相關產業鏈環節。行業仍處于發展初期，競爭格局尚未明確，包括公司在內的新興供應商在衛慣組合導航領域具備算法能力積累，并且直接對接車廠需求，在自動駕駛定位領域具備競爭能力和成長機會。表17：部分車型定位方案 廠商 進展 華測導航 2021 年公司乘用車自動駕駛業務取得良好突破，已經被指定為哪吒汽車、吉利路特斯、比亞迪汽車、長城汽車等自動駕駛位置單元業務定點供應商，項目周期為 2021 年至 2026 年，當前處于量產前的開發與測試階段 導遠電子 公司聚焦于高精度慣性器件和組合定位算法技術，在

117、自動駕駛等領域提供高精度融合定位解決方案，2018 年實現將高精度組合慣導技術在乘用車上的前裝量產，2021 年通過了 ISO 26262 汽車功能安全的認證，截至 2021 年 8 月公司提供的產品已經累計交付 10 萬套 北云科技 2020 年推出 X1 組合導航系統應用于后裝市場，2021 年推出車規級組合導航定位單元 X2，X2 內置 GNSS 高精度定位定向板卡和戰術級 IMU，車規級設計，安全等級 ASIL B 級，支持雙天線 RTK 定位定向，支持深耦合組合導航算法 北斗星通 汽車智能網聯業務一體兩翼布局，其中“左翼”業務布局高精度定位相關產品（衛慣組合導航、高精度定位、融合定位

118、總成）、5G+V2X、座艙內外視覺感知產品、自動駕駛域控制器和高精度位置服務，2021 年左翼高精度車載業務實現 6 個項目落地，與中石油旗下的昆侖數智達成戰略合作 中海達 2021 年車載高精度傳感器已實現規?；鲐?，并已完成多款智能汽車車載高精度產品的量產和定點化測試工作，與國內多家主流主機廠和大型 TIER 1 建立深度產品合作，相關產品已進入送樣測試階段 千尋位置 全國都布設了超過超過 2400 個北斗地基增強站，可向智能駕駛廠商提供全場景、全天候、全國各地的精準位置服務能力，終端硬件方面已經能夠融合車載 GNSS 芯片方案而不引入額外硬件成本；與 u-blox 戰略合作，在 u-bl

119、ox 面向工業和汽車領域應用的 F9 技術平臺上集成千尋位置高精度位置服務；2019 年與移遠通信、意法半導體 2019 年聯合發布了車規級雙頻高精度衛慣融合定位模組 LG69T 六分科技 已在全國建設近 2800 個 CORS 站點，厘米級 RTK 位置服務城市主干道覆蓋率已經達到 100%，在智能駕駛領域與多家車企展開合作，通過 Monitor 方案實現位置信息接收、坐標數據處理、位置信息輸出等功能，并且與嬴徹科技等多個國內外 OEM 量產項目簽約合作、助力滴滴青桔電單車實現合規使用規范停放 時空道宇 基于自主研發的天地一體化高精時空信息系統,提出了“硬件+算法+服務”的一站式高精度解決方

120、案，高精位置服務在車端的安全性得到國際標準認證機構 Bureau Veritas 的 ISO26262 ASIL-D 功能安全流程認證，與領克等合作伙伴完成兩次“天地一體化高精時空信息系統”全國路測 四維圖新 與霍尼韋爾簽署戰略合作框架協議，雙方擬在智能駕駛領域展開合作，圍繞四維圖新 L2-L4 級別自動駕駛解決方案，結合霍尼韋爾的 IMU 等傳感器產品，提供面向量產的自動駕駛核心解決方案 資料來源：佐思汽車研究，浙商證券研究所 公司乘用車自動駕駛業務具備彈性。公司乘用車自動駕駛業務具備彈性。公司擁有高精度定位芯片技術平臺、全球星地一體增強網絡服務平臺兩大護城河，公司積極拓展自動駕駛業務，持續

121、加大投入布局組合導航算法、車規級芯片、全球 SWAS 廣域增強系統及優化核心算法等。2022 年 8 月星地一體增強網絡服務取得了大地測量甲級測繪資質證書，并向行業用戶提供 CORS 賬號服務，未來有能力為自動駕駛車提供高精度位置信息，業務鏈條形成閉環，增加客戶粘性。高精度組合導航模塊成本下降進一步為上車滲透提供基礎。比如 2020 年北云科技發布的高精度組合導航板卡 A1 產品定價為 3980 元已經降至千元級別。當前整體出貨量較低，前期研發投入、芯片等產業鏈環節成本仍較高，參考其他車載產品、信息產品的價格曲線，我們認為未來隨著需求放量、產業鏈成熟度提升，高精度組合導航產品價格預計有望降至千

122、元以內。假設全球、國內 2025/2030 年 L3 及以上級別車輛滲透率為 14.3%/36%、11%/31%；全球、國內 2025 年/2030 年自動駕駛衛慣組合單價 821 元/635 元、734 元/568 元；我們框算2025 年全球、國內乘用車自動駕駛衛慣組合市場規模達到 106 億元、24 億元，2030 年全球、國內乘用車自動駕駛衛慣組合市場規模達到 229 億元、62 億元。衛慣組合向下向 L2+及以下等級的滲透將進一步帶動市場規模的增長。隨著 L3 及以上自動駕駛滲透率的提升，未來公司乘用車自動駕駛業務具備彈性。華測導航(300627)深度報告 http:/ 34/42

123、請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表18：乘用車自動駕駛衛慣組合市場規模測算 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2030E 全球 全球汽車銷量預測，萬輛 8105 8240 8487 8742 9004 10000 全球 L3 及以上自動駕駛汽車滲透率 3.10%5.00%8.00%11.20%14.30%36%國內 L3 及以上自動駕駛汽車出貨量，萬輛 251 412 679 979 1288 3600 衛慣組合單價，元 1500 1200 960 864 821 635 YOY/CAGR（2026-2030）-20%-10%-5%-5%全球乘用車自動駕駛衛慣組合市

124、場規模，億元 38 49 65 85 106 229 YOY 31%32%30%25%17%中國 中國汽車銷量預測，萬輛 2610 2750 2840 2910 3000 3500 中國 L3 及以上自動駕駛汽車滲透率 0%1.60%4.00%7.50%11%31%中國 L3 及以上自動駕駛汽車出貨量，萬輛 44 113.6 218.25 330 1085 衛慣組合單價（元）1200 960 816 734 568 YOY/CAGR（2026-2030）-20%-15%-10%-5%中國乘用車自動駕駛衛慣組合市場規模，億元 5.3 10.9 17.8 24.2 61.6 YOY 107%84%

125、66%36%資料來源：汽車之家，智研咨詢，iResearch，愛集微 APP，中國汽車協會，浙商證券研究所 資料來源：浙商證券研究所 3.4 對標對標 Trimble 成長空間廣闊成長空間廣闊 天寶 Trimble 成立于 1978 年，成立以來一直致力于衛星導航相關領域，目前已經成為全球領先的衛星導航定位技術解決方案提供商。當前 Trimble 產品主要分為硬件和軟件/訂閱/服務兩大類，硬件包括 GNSS 接收機、3D激光掃描儀、激光接收器、網關、顯示器、聲波控制器、控制箱等，軟件包括 3D 設計和建模軟件、BIM 軟件、數據實時共享軟件等，訂閱和服務主要包括 Saas 服務、硬件軟件的維護

126、和支持等。2021 年 Trimble 實現收入 36.6 億美元，其中硬件收入為 16.9 億美元，占比45%，軟件/訂閱/服務收入合計為 20.8 億美元，占比 55%，其中軟件/服務收入為 7.9 億美元，訂閱收入為 12.85 億美元。我們認為技術創新的研發基因是 Trimble 發展壯大的基石，外延并購對于公司能力拓展的有效補充。成立初期，Trimble 就聚焦將發展當時開發尚未成熟的 GPS 技術作為公司目標，不斷研發拓展，獲得了多項專利技術，并且打開了商業化應用市場。1990 年公司上市，1992 年Trimble 發明 RTK 技術，此后 Trimble 的 GPS 技術發展進

127、一步提速，1994 年 Trimble 開發可以集成到 PC 卡上的 GPS 接收機，1995 年推出使用 PC 和 PDA 的即插即用型 GPS 傳感器，2000 年 Trimble 提出網絡 RTK 技術-VRS 技術并于 2005 年推出 VARS NOW，2011 年Trimble 向全球推出 RTX 服務（全球首個 PPP 的服務網絡），始終走在 GPS 技術發展和應用的前沿。2014 年年報 Trimble 在經營戰略中提出將軟件和服務作為增長的關注點，大力發展軟件/訂閱/服務業務，目前已經發展出較為完善的軟件產品布局，并且發展 SaaS 業務訂閱模式增強盈利能力和用戶粘性，近年來

128、軟件/服務/訂閱收入營收占比已經超過 50%，并且對于公司毛利率和經營利潤率有較好帶動。華測導航(300627)深度報告 http:/ 35/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 發展過程中 Trimble 也結合發展階段進行多項并購形成有效補充。1989 年 Trimble并購TAU 公司的導航系統部并開始開發差分全球定位系統技術，2003 年收購加拿大 Applanix 公司、法國 MENSI 公司補充慣性導航/GPS 結合技術領域、陸地三維掃描技術領域。隨著產品商業化的進程，Trimble 加大應用和解決方案領域拓展，2004-2013 年十年間，Trimble 完成超過 60 次并購

129、，多為細分行業應用領域解決方案供應商。2014 年 Trimble 提出將軟件和服務作為增長關注點，后續完成超過 40 起并購，其中涵蓋多家軟件、SaaS 服務提供商。圖52：Trimble 發展歷程 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 圖53：Trimble 業務簡介 圖54：Trimble軟件/服務/訂閱收入占比 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 Trimble 持續重視研發投入，充分積累技術實力。公司每年用于研發的費用約占銷售額的 13-15%，2021 年研發費用為 5.37 億美元，其中 65%用于軟件方面，目前 T

130、rimble 擁有3400 多個研發產品的員工，擁有超過 1000 個技術專利，持續的研發投入為業務長遠發展提供支撐。圖55：Trimble 研發費用情況 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 3.74.464.74.765.372.85.7%20.5%5.4%1.3%12.8%3.7%0%5%10%15%20%25%01234562017年2018年2019年2020年2021年2022H1研發費用，億美元同比增速華測導航(300627)深度報告 http:/ 36/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Trimble 近年來總體保持較好的內生收入增長，軟件/訂閱/服務收入的增長進

131、一步帶動利潤增長。2020 年疫情全球蔓延疊加導致公司收入出現下滑，2021 年得到了較好恢復，實現收入36.6億美元，同比增長16.2%，凈利潤4.9億美元，同比增長26.09%。2018年、2019年利潤增長較快存在收購相關事項影響。圖56：Trimble收入情況 圖57：Trimble凈利潤情況 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 Trimble 擁有完善的全球代理商網絡，目前業務廣泛覆蓋北美、歐洲和亞太地區等地，2021 年公司北美收入 18.66 億，同比增長 13.3%，占比 51%；歐洲收入 11.24 億，同比增長21.9

132、%，占比 31%；亞太地區收入 4.46 億，同比增長 10.7%，占比 12%。從下游行業分布來看，建筑和基礎設施行業（Buildings and Infrastructure）2021 年實現收入 14.23 億，同比增長 15.6%，占比 39%；地理空間行業（Geospatial）2021 年收入 8.29億，同比長 27.3%，占比 23%；資源和公用事業領域（Resources and Utilities）2021 年收入7.71億，同比增長 22.4%，占比 21%；交通運輸領域（Transportation）2021年實現收入 6.37億，同比下降 0.6%，占比 17%。圖5

133、8：Trimble2021 年分地域收入情況 圖59：Trimble2021 年分行業收入情況 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 Trimble 產品毛利率較為穩定，軟件、訂閱的毛利率較高，分別在 85%、70%-75%左右，硬件毛利率較低，在 40%左右，整合來看毛利率穩定正在 55%上下。Trimble盈利能力較為強勁，過去五年綜合毛利率水平超過50%，2021年達到55.61%；綜合凈利率水平近年來呈現增長態勢，在 2019 年達到 15.76%，2020-2021 年受疫情因素和稅率變化有所下降，2021 年綜合凈利率為 13.

134、47%，總體上盈利能力穩中有進。26.5 31.1 32.6 31.5 36.6 19.4 12.00%17.11%5.02%-3.55%16.23%5.63%-5%0%5%10%15%20%05101520253035402017年2018年2019年2020年2021年2022H1收入，億美元同比增速1.2 2.8 5.1 3.9 4.9 2.8-8.3%133.9%81.6%-24.1%26.4%9.8%-50%0%50%100%150%01234562017年2018年2019年2020年2021年2022H1歸母凈利潤（gaap），億美元北美,18.66,51%歐洲,11.24,31

135、%亞太,4.46,12%其他地區,2.21,6%建筑和基礎設施,14.23,39%地理空間,8.29,23%資源和公用事業,7.71,21%運輸,6.37,17%華測導航(300627)深度報告 http:/ 37/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖60：Trimble分產品毛利率情況 圖61：Trimble費用率情況 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 資料來源：Trimble官網，浙商證券研究所 伴隨國內伴隨國內 GNSS 產業鏈競爭實力的提升，華測導航成長空間廣闊。產業鏈競爭實力的提升，華測導航成長空間廣闊。隨著北斗系統自主建設的推進，國內高精度衛星導航核心技術研發、產

136、業鏈競爭力進一步增強。目前，我國已掌握自主可控的高精度衛星導航裝備核心技術，在芯片、板卡等具有較高技術含量的產品和環節已打破國外廠商的壟斷，國內廠商的產品性價比優勢逐步得到體現，品牌知名度、客戶認可度及市場份額不斷提升。北三組網完成，未來隨著“一帶一路”建設推動，基于北斗的土地確權、精準農業、智慧施工、智慧港口等，已在東盟、南亞、東歐、西亞、非洲等地得到成功應用，國內企業海外市場迎來更大的發展空間，預計未來在全球 GNSS 市場中的份額將持續提升。對標 Trimble 來看，公司作為國內高精度 GNSS 頭部企業，與 Trimble 的銷售規模仍有較大差距。目前公司銷售以硬件和解決方案為主，軟

137、件/訂閱銷售占比較小，這與國內應用發展的整體進度也相關，北三的組網完成為包括公司在內國內廠商在軟件/服務/訂閱等領域的布局提供基礎，此外公司當前收入以國內市場為主，隨著公司 GNSS 產品競爭力的提升以及海外的進一步拓展布局，2021 年公司海外業務高速增長，未來海外市場也將為公司帶來樂觀的成長機會。圖62：公司境外營收及同比增速 資料來源：Wind，浙商證券研究所 38.7%40.7%40.1%86.0%85.7%84.5%72.6%73.0%74.4%33.6%17.6%20.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019年2020年2021年硬件軟件訂閱服

138、務52.5%54.1%54.6%55.8%55.6%56.2%4.6%9.1%15.8%12.4%13.5%14.4%0%10%20%30%40%50%60%201720182019202020212022H1綜合毛利率綜合凈利率研發費用率銷售費用率管理費用率11.371.791.983.151.947.1%37.0%30.7%10.6%59.1%33.3%0%10%20%30%40%50%60%70%01234201720182019202020212022H1營業收入（億元）同比增速華測導航(300627)深度報告 http:/ 38/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 盈利預測與

139、投資建議盈利預測與投資建議 4.1 盈利預測盈利預測 我們預計公司 2022-2024年實現收入 25.6億元、34.5億元、46.6億元，同比增速 34.3%、35.0%、35.2%；歸母凈利潤 3.7億元、5.1億元、6.8億元，同比增速 26.8%、36.4%、33.9%。盈利預測關鍵假設：盈利預測關鍵假設：1）建筑與基建：建筑與基建是公司的基礎業務板塊，2021 年實現收入 8.6 億元，同比增 25.8%。未來在環境要求、科技發展、人力成本上漲等因素的驅動下，建筑施工數字化、精細化、智能化要求持續提升。同時 RTK 等高精度 GNSS 產品在功能、精度、可靠性、使用便利度等方面不斷提

140、升，不斷拓展 RTK 等高精度 GNSS 產品在建筑和基建領域的場景滲透。此外海外一帶一路等國家基建需求旺盛，基于公司高精度 GNSS 智能裝備、系統應用及解決方案良好的性價比優勢，公司海外市場成長空間廣闊，有望進一步帶動建筑與基建板塊銷售收入。綜合國內國外市場判斷、RTK產品需求與價格等假設，我們預計公司2022-2024年建筑與基建板塊收入增速為 26.05%、24.98%、21.26%。2）資源與公共事業：資源與公共事業板塊2021年收入6.1億元同比增52%，而公司當前主要產品地災監測、農機自動導航等領域需求預期持續釋放。地災監測方面，我們框算十四五期間 8.2 萬處（2021 年底建

141、成約 2.5 萬處）地質災害群專結合監測點總體建設規模將達到 41-66 億元，而我國總體 33 萬余處地質災害隱患點總體建設規模將達到 165-264億元，需求未來將長期持續釋放，目前公司在地災監測建設行業市場占有率約為 20%。此外公司產品在水利大壩監測、交通邊坡監測等領域也持續具備機會。農機自動駕駛方面，近年來我國農業自動導航系統與設備銷量呈現快速增長，基于對行業滲透率、產品售價的相關假設，框算 2025 年農機自動駕駛系統市場規模將達到 35.2 億元，2022-2025 年復合增速 26%，公司當前份額 14%并且 2019 年以來持續提升。綜合地災監測、農機自動駕駛等領域行業空間、

142、公司份額等判斷，我們預計公司 2022-2024 年資源與公共事業板塊收入增速為 30.68%、30.27%、29.52%。3）地理空間信息：2021 年，公司地理空間信息業務實現收入 3.45 億元同比增 35.2%。公司的三維智能產品廣泛應用于智慧城市空間數字底座的建設、自動駕駛高精度地圖數據獲取，以及國土調查、勘測、智慧城市等應用領域所需空間數據智能化獲取，構建實景三維城市。2021 年以來實景三維中國各類政策加速出臺，發展提速，泰伯智庫預計 2025 年我國實景三維市場規模（僅考慮實景三維在自然資源領域的直接市場，數據采集、處理衛整租）達 40 億元，2022-2025 年 CAGR

143、75%，疊加相關延伸業務市場空間將更加廣闊。公司多源數據采集與融合解決方案應用于多個實景三維項目，截至 2021 年底已與 1 個直轄市、8 個省會城市、2 個地級市的勘測單位建立深度合作；無人船產品在各大水文局、水利水電單位、涉水測繪單位等完成快速推廣。隨著數據采集的需求不斷擴張，我們預計公司 2022-2024 年地理空間信息業務收入增速為 34.28%、35.90%、31.79%。華測導航(300627)深度報告 http:/ 39/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4）機器人與自動駕駛：衛慣組合導航產品有望成為自動駕駛L3及以上等級主流配置，我們框算2025年全球、國內乘用車自動

144、駕駛衛慣組合市場規模達到 106 億元、24 億元，而其向下向 L2+及以下等級的滲透將進一步帶動市場規模的增長。2021 年公司乘用車自動駕駛業務取得良好突破，已經被指定為哪吒汽車、吉利路特斯、比亞迪汽車、長城汽車等自動駕駛位置單元業務定點供應商，項目周期為 2021年至 2026年，當前處于量產前的開發與測試階段。結合行業的成長空間、公司當前的業務進展，我們預計公司 2022-2024年機器人與自動駕駛收入增速 138.36%、101.44%、98.13%。衛慣組合導航產品銷售規模預期較大，整體毛利率水平預計較傳統 GNSS 產品有所下降，隨著衛慣組合導航模組收入規模的擴大，預計公司 20

145、22-2024年機器人與自動駕駛業務毛利率為 50.03%、44.50%、38.63%。表19：公司細分業務盈利預測（單位：百萬元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 建筑與基建 收入 684 860 1084 1355 1643 yoy 25.80%26.05%24.98%21.26%毛利率 57.05%60.95%60.00%60.00%60.00%資源與公共事業 收入 401 609 796 1036 1342 yoy 51.92%30.68%30.27%29.52%毛利率 53.31%46.05%48.00%48.00%48.00%地理空間信息 收入 255 345

146、 464 630 830 yoy 35.22%34.28%35.90%31.79%毛利率 49.74%54.49%55.00%55.00%55.00%機器人與自動駕駛 收入 70 89 213 428 849 yoy 27.61%138.36%101.44%98.13%毛利率 49.43%52.99%50.03%44.50%38.63%收入合計 收入 1410 1903 2556 3449 4664 yoy 23.05%35.02%34.29%34.97%35.21%毛利率 54.28%54.64%54.53%53.56%51.77%資料來源：Wind，浙商證券研究所 4.2 估值分析估值分析

147、 公司 PE TTM 52 倍，與歷史五年 PE TTM 均值 51 倍相當。公司 PE TTM、PE-2022、PE-2023 分別為 52 倍、45倍、33 倍，選取 GNSS、高精度定位、車載通信等相關領域可比公司北斗星通、振芯科技、瑞可達，可比公司 PE TTM、PE-2022、PE-2023 均值分別為 56倍、55 倍、37 倍，公司估值低于行業均值。華測導航(300627)深度報告 http:/ 40/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表20：可比公司估值情況（2022 年 10 月 18 日收盤價）PE TTM 2022E 2023E 2024E 北斗星通 79.97 5

148、0.96 36.28 25.58 振芯科技 60.03 55.85 37.26 -瑞可達 75.80 59.42 38.48 26.66 均值 56.45 55.41 37.34 26.12 華測導航 52.10 44.62 32.72 24.43 資料來源：Wind，浙商證券研究所 圖63：公司 PE TTM 情況 資料來源：Wind，浙商證券研究所 4.3 投資建議投資建議 公司當前較為成熟的建筑與基建、地理空間信息、資源與公共事業三大板塊市場需求持續滲透，并且公司有望進一步提升份額，而新興領域自動駕駛業務 2021 年公司業務取得良好進展，已經與市場上多家主流新能源汽車廠商簽訂合同，隨著

149、 L3 級別自動駕駛滲透率提升，公司自動駕駛業務具備彈性，綜合帶動公司發展預期樂觀。我們預計公司 2022-2024年實現收入 25.6億元、34.5億元、46.6億元，同比增速 34.3%、35.0%、35.2%；歸母凈利潤 3.7億元、5.1億元、6.8億元，同比增速 26.8%、36.4%、33.9%；EPS 0.70 元、0.95 元、1.27元；對應 PE 45 倍、33 倍、24 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。5 風險提示風險提示 風險提示 1：疫情、宏觀環境、原材料短缺、經濟增速放緩等可能發生的外部環境因素導致高精度定位行業需求增速不及預期的風險。風險提示 2：公司當前產品毛利

150、率較高，存在由于競爭加劇等導致 RTK、農機自動導航、地災監測等產品價格下降幅度超預期導致公司產品毛利率、凈利率大幅下滑的風險。風險提示 3：當前公司海外業務增速較快，是公司增長的重要支撐之一，存在由于海外市場宏觀環境變化、公司產品銷售不及預期等導致公司海外市場拓展不及預期進而影響公司整體發展的風險。華測導航(300627)深度報告 http:/ 41/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2021 2022E 2023E 2024E (百萬元)2021 2022E 2023E

151、2024E 流動資產流動資產 2694 3026 3689 4504 營業收入營業收入 1903 2556 3449 4664 現金 1018 1140 1449 1842 營業成本 863 1162 1602 2250 交易性金融資產 441 441 441 441 營業稅金及附加 13 17 23 31 應收賬項 493 610 759 934 營業費用 421 511 648 816 其它應收款 61 81 110 149 管理費用 116 169 214 266 預付賬款 69 93 128 179 研發費用 333 422 535 676 存貨 377 523 641 787 財務費

152、用 10 10 14 19 其他 236 138 162 172 資產減值損失 5 43 55 75 非流動資產非流動資產 702 957 893 898 公允價值變動損益 10 10 10 10 金額資產類 0 0 0 0 投資凈收益 17 17 17 17 長期投資 21 21 21 21 其他經營收益 127 126 126 126 固定資產 78 281 410 430 營業利潤營業利潤 296 374 511 685 無形資產 148 172 197 222 營業外收支(4)(2)(3)(3)在建工程 256 285 68 30 利潤總額利潤總額 292 372 509 682 其他

153、 199 197 196 194 所得稅 2 2 3 5 資產總計資產總計 3396 3982 4581 5402 凈利潤凈利潤 290 370 505 677 流動負債流動負債 1004 1209 1516 1900 少數股東損益(5)(3)(4)(5)短期借款 170 153 138 124 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 294 373 509 682 應付款項 355 477 658 924 EBITDA 340 393 543 721 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.55 0.70 0.95 1.27 其他 479 578 721 853 非流動負債非流動負債 15

154、6 155 155 155 主要財務比率 長期借款 31 31 31 31 2021 2022E 2023E 2024E 其他 126 125 125 125 成長能力成長能力 負債合計負債合計 1160 1364 1672 2056 營業收入 35.02%34.29%34.97%35.21%少數股東權益 47 43 40 35 營業利潤-1.04%26.48%36.62%33.91%歸屬母公司股東權益 2189 2575 2870 3311 歸屬母公司凈利潤 49.45%26.81%36.37%33.92%負債和股東權益負債和股東權益 3396 3982 4581 5402 獲利能力獲利能力

155、 毛利率 54.64%54.53%53.56%51.77%現金流量表 凈利率 15.22%14.47%14.65%14.52%(百萬元)2021 2022E 2023E 2024E ROE 17.69%15.21%17.98%21.25%經營活動現金流經營活動現金流 271 383 517 711 ROIC 11.63%12.70%15.59%18.34%凈利潤 290 370 505 677 償債能力償債能力 折舊攤銷 53 26 44 55 資產負債率 34.16%33.80%35.86%37.50%財務費用 10 10 14 19 凈負債比率 19.42%15.28%11.55%8.72

156、%投資損失(17)(17)(17)(17)流動比率 2.68 2.55 2.49 2.41 營運資金變動 40 143 93 128 速動比率 2.31 2.12 2.06 2.00 其它(105)(149)(123)(151)營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(598)(245)35 (45)總資產周轉率 0.72 0.69 0.79 0.92 資本支出(193)(250)50 (30)應收賬款周轉率 3.87 4.78 5.26 5.79 長期投資 12 0 0 0 應付賬款周轉率 5.01 4.98 5.03 5.07 其他(417)5 (15)(15)每股指標每股指標(元元

157、)籌資活動現金流籌資活動現金流 843 38 (216)(273)每股收益 0.55 0.70 0.95 1.27 短期借款 83 (17)(15)(14)每股經營現金 0.51 0.72 0.97 1.33 長期借款 31 0 0 0 每股凈資產 5.78 4.91 5.52 6.34 其他 730 55 (201)(259)估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額 517 176 335 393 P/E 56.59 44.62 32.72 24.43 P/B 5.39 6.34 5.65 4.91 EV/EBITDA 47.89 38.96 27.54 20.17 資料來源：浙商證券研究

158、所 華測導航(300627)深度報告 http:/ 42/42 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.

159、中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯

160、機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假

161、設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010 浙商證券研究所：https:/