燃料電池行業專題分析報告：治臻股份招股說明書梳理-221023（14頁）.pdf

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1、-1-敬請參閱最后一頁特別聲明 姚遙姚遙 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130512080001(8621)61357595 治臻股份治臻股份招股說明書梳理招股說明書梳理 投資邏輯投資邏輯 事件概況：事件概況：2022 年 6 月 29 日，公司在上交所網站披露招股書，擬申請科創板上市，公司擬募集資金總額為 12.2 億元，其中 6.7 億元用于擴建氫燃料電池金屬雙極板生產項目，其投產后將年新增金屬雙極板產能 1,200 萬片，2.9 億元用于上海治臻研發中心建設項目，2.6 億元用于補充流動資金。深耕金屬雙極板深耕金屬雙極板，公司公司是當前氫能行業內的少數盈利企業。是當前氫能

2、行業內的少數盈利企業。公司是金屬雙極板的頭部企業，2019-2021 年營業收入大幅增長，年復合增長率超 100，2021 年實現 2.2 億元營業收入，主要系金屬板在燃料電池雙極板行業內市占率逐年上升，公司作為金屬板龍頭受益。同時，2021 年凈利潤扭虧為盈，實現 2016 萬元歸母凈利潤，是當前以氫能產品作為主營業務的上市企業和正在申報 IPO 的企業中少數能實現盈利的公司，主要原因系：1）成本控制能力強，在產品單片售價由 2019 年的 476.69 元下降至 2021 年的171.01 元，降幅高達 178.8%的情況下，公司的毛利率連續三年維持在 35%左右；2）有序擴產，產銷率高達

3、 90%左右；3）壞賬計提比例小，低于5%。此外，公司堅持高研發投入，并且其應收賬款占營收比例低于行業內其他企業，但基于當前行業處于產業化初期，客戶集中度高。金屬雙極板領域市占率過半，具備市場和技術雙重競爭優勢。金屬雙極板領域市占率過半，具備市場和技術雙重競爭優勢。雙極板根據制作材料可分為金屬、石墨和復合雙極板，金屬雙極板體較小、功率密度更大，主要應用在乘用車領域，金屬薄板成型和表面涂層壽命是其技術難點，進入技術壁壘較高。公司是金屬雙極板領域龍頭，2021 年金屬雙極板市占率超 50%，實現了金屬雙極板的批量化生產，近三年累計出貨超過 150 萬片，截至 2021 年末，已建成產能達 260

4、萬片/年；同時，公司金屬雙極板單片售價的快速下降以及產品技術性能的領先優勢將助力其進一步搶占市場。此外，主要客戶的產品集中于上海出貨，公司或將在上海具備較大市場競爭優勢。金屬雙極板產品向金屬雙極板產品向 PEM 電解槽市場應用拓展，雙賽道布局電解槽市場應用拓展，雙賽道布局將推動公司將推動公司業績業績增長。增長。PEM 電解槽是燃料電池的逆反應裝置，雙極板在電解槽成本中占比約為 53%，依據中國氫能產業發展報告測算數據，PEM 電解槽市場在水電解制氫中占比在 2030 年將達到 10%，以金屬雙極板滲透率為 50%測算，2030 年，PEM 電解槽用金屬雙極板市場空間將超過 50 億元。公司依托

5、燃料電池用金屬雙極板的技術優勢，深耕 PEM 電解槽用雙極板，當前已研制出 PEM 電解槽及其使用的金屬雙極板，車用和電解槽用雙極板的雙賽道布局將拓展公司未來業績增長邊界。投資建議投資建議 公司作為燃料電池行業頭部企業，產品性能優越、區位優勢顯著，受益于氫能行業高增長的大背景下，未來業績將持續高增長，建議積極關注。風險提示風險提示 政策落地不及預期；氫能配套基建進度滯后；新興產業技術風險。2022 年年 10 月月 23 日日 證券研究報告 燃料電池專題分析報告 招股說明書梳理招股說明書梳理 新能源組新能源組 燃料電池專題分析報告-2-敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 1.深耕金屬雙

6、極板，公司是當前氫能行業內的少數盈利企業.3 1.1 專注金屬雙極板，主要應用于交通領域.3 1.2.營收高速增長疊加毛利率穩定，公司 2021 年扭虧為盈.4 2.金屬雙極板領域市占率過半，具備市場和技術雙重競爭優勢.8 3.向 PEM 電解槽延伸，雙賽道布局將推動公司業績增長.11 4.擬募集資金 12.2 億元，擴建金屬雙極板產線及新建研發中心.11 5.風險提示.13 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司產品覆蓋環節.3 圖表 2：公司股權結構圖.4 圖表 3：2019-2021 年公司營業收入和歸母凈利潤.5 圖表 4：2019-2021 年公司毛利率.5 圖表 5：2019-2021

7、年公司壞賬比例.5 圖表 6：2019-2021 年公司產銷率.5 圖表 7：2019-2021 年公司研發投入及其占營業收入的比例.5 圖表 8：2019-2021 年公司及行業內其他公司應收賬款占營業收入比例.6 圖表 9：2019-2021 年公司前五大客戶集中度情況.6 圖表 10：2019-2021 年公司及行業內其他公司四季度收入占營收比例.7 圖表 11：金屬、石墨和復合雙極板性能對比.8 圖表 12：2019-2021 年車用雙極板市場規模及金屬雙極板市場滲透率.8 圖表 13：2021 年公司金屬雙極板市占率.8 圖表 14：2019-2021 年公司金屬雙極板價格（元/片）

8、.9 圖表 15：公司金屬雙極板技術參數對比.9 圖表 16：公司金屬雙極板收入分地區.10 圖表 17：PEM 電解槽電堆成本構成占比.11 圖表 18：電解槽市場規模及 PEM 滲透率.11 圖表 19：公司金屬雙極板產銷情況.11 圖表 20：公司募集資金運用項目.12 TVbWnVkZ9YhZrR2WkXpY7NbP7NoMqQnPmOjMrQnNfQoMqMaQoPqQxNqQtPxNrQpM燃料電池專題分析報告-3-敬請參閱最后一頁特別聲明 1.深耕金屬雙極板，公司是當前氫能行業內的少數盈利企業深耕金屬雙極板，公司是當前氫能行業內的少數盈利企業 1.1 專注金屬雙極板專注金屬雙極板

9、，主要應用于主要應用于交通領域交通領域 專注金屬雙極板的研發與生產，主要應用于燃料電池汽車。公司于 2016年成立，入選工信部第三批專精特新“小巨人”企業，是金屬雙極板領域龍頭，現階段公司產品主要應用于新能源汽車燃料電池領域，處于氫能產業鏈中游。此外，公司已研制出 PEM 電解槽及其使用的金屬雙極板，將產品與服務逐步向水電解制氫儲能領域推廣。公司已銷售了 3 代 20 余款燃料電池金屬雙極板，率先形成滿足汽車工業燃料電池核心零部件高質量、批量化的供應能力，最近三年已累計為客戶供貨超過 150 萬片金屬雙極板，2021 年公司金屬雙極板市占率超 50%，截至 2021 年末，已建成產能達 260

10、 萬片/年。圖表圖表1：公司產品覆蓋環節公司產品覆蓋環節 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 股權較為集中，實控人為關龍、藍樹槐、彭林法。截至 2022 年 6 月 23 日，上海氫捷直接持有公司 20.48%股份，為公司控股股東。陳關龍、藍樹槐、彭林法為公司的實際控制人，合計控制發公司 37.74%的股份，且最近兩年實際控制人未發生變更，陳關龍為上海氫捷執行事務合伙人；藍樹槐為集領為臻和上海燃臻執行事務合伙人。燃料電池專題分析報告-4-敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表2：公司股權結構圖：公司股權結構圖 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 1.2.營收高速增長營收高速增長疊加疊加毛利率毛

11、利率穩定，公司穩定，公司 2021 年年扭虧為盈扭虧為盈 營收大幅增長，近三年年復合增長率超 100。公司 2016 年成立，專注于燃料電池金屬雙極板的研發與生產，入選工信部第三批專精特新“小巨人”企業。公司 2019-2021 年營業收入大幅增長，年復合增長率達 101，2021 年實現 2.2 億元營業收入，主要系：1）公司金屬雙極板產品性能領先，下游客戶認可度高；2）金屬板在燃料電池雙極板行業內市占率逐年上升，公司作為金屬板龍頭受益；3）公司金屬板維持高市占率，持續出貨能力強。2021 年歸母凈利潤扭虧為盈，是當前氫能行業少數能實現盈利的公司，毛利率穩定。2021 年公司歸母凈利潤轉正，

12、為 2,016 萬元，是當前以氫能產品作為主營業務的上市企業和正在申報 IPO 的企業中，少有的已實現盈利的企業，主要原因系：1）成本控制能力強，在金屬雙極板價格快速下降以及競爭環境激烈的背景下，公司毛利率連續三年較為穩定，維持在 35%左右；2）有序擴產，產能擴張與銷售情況結合良好，產銷率高；3）壞賬計提比例小，低于 5%。燃料電池專題分析報告-5-敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表3：2019-2021年公司營業收入和歸母凈利潤年公司營業收入和歸母凈利潤 圖表圖表4：2019-2021年公司毛利率年公司毛利率 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 圖表

13、圖表5：2019-2021年公司壞賬比例年公司壞賬比例 圖表圖表6：2019-2021年公司產銷率年公司產銷率 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 堅持高研發投入，構筑產品技術優勢。公司堅持研發，投入比例高，2019-2020 研發投入占營收比例分別高達 103.38%和 84.82%，2020 年起產品開始實現量產，收入大幅增長，是燃料電池行業內少數能提供相應技術開發服務并具備金屬雙極板量產能力的企業，憑借技術積累滿足下游客戶對技術工藝水平的要求，金屬雙極板產品的市占率超過 50%。圖表圖表7：2019-2021年公司研發投入及其占營業收入的比例年公司

14、研發投入及其占營業收入的比例 來源：公司招股說明書、國金證券研究所-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.5201920202021營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%2019202020210.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%050100150200250300201920202021壞賬準備（左軸，萬元）計提比例（右軸，%）82.0%84.0%86.0%88.0%90.0%92.0%94.0%2019202020210.0%20.0%40.0%60.0%80.0%

15、100.0%120.0%0.00.10.20.30.40.50.60.7201920202021研發費用（左軸，億元）研發占比（右軸，%）燃料電池專題分析報告-6-敬請參閱最后一頁特別聲明 應收賬款占營收比例小，處于行業領先水平。2019-2021 年公司應收賬款占同期營業收入的比例分別為 56.67%、28.19%和 25.05%。對標氫能行業其他企業，公司應收賬款占比最低，2021 年為 25%，是行業內少有的應收賬款占營收比例較低的企業。圖表圖表8：2019-2021年公司及行業內其他公司應收賬款占營業收入比例年公司及行業內其他公司應收賬款占營業收入比例 來源：公司招股說明書、相應公司招

16、股說明書和公告、國金證券研究所 客戶集中度高，近三年前五大客戶占營收比例平均高達 95%左右。公司對捷氫科技與氫晨科技的綜合依賴程度高于 70%，但對捷氫科技的依賴程度逐年下降?？蛻艏卸雀邔儆诋斍靶袠I現狀，一方面是行業處于商業化初期，存在綁定現象，對大客戶依賴程度高；另一方面是雙極板驗證周期一般在 1-2 年，下游客戶更換供應商頻率較低。圖表圖表9：2019-2021年公司前五大客戶集中度情況年公司前五大客戶集中度情況 20212021 年度年度 序號序號 客戶名稱客戶名稱 銷售金額銷售金額（萬元）（萬元）占營業收入比例占營業收入比例 1 捷氫科技 10,748.37 48.10%2 氫晨科

17、技 5,821.53 26.05%3 未勢能源 2,407.20 10.77%4 新源動力 1,734.75 7.76%5 中車工業研究院有限公司 411.47 1.84%合計 21,123.32 94.52%20202020 年度年度 序號序號 客戶名稱客戶名稱 銷售金額銷售金額（萬元）（萬元）占營業收入比例占營業收入比例 1 捷氫科技 3,558.36 51.12%2 氫晨科技 1,570.09 22.56%3 新源動力 785.88 11.29%4 上海電氣 433.63 6.23%5 未勢能源 334.73 4.81%合計 6,682.69 96.01%20192019 年度年度 序號

18、序號 客戶名稱客戶名稱 銷售金額銷售金額（萬元）（萬元）占營業收入比例占營業收入比例 1 捷氫科技 1,842.87 67.00%2 新源動力 445.46 16.20%3 武漢理工大學 153.12 5.57%4 氫晨科技 105.54 3.84%5 東風汽車 40.48 1.47%合計 2,587.47 94.08%來源：公司招股說明書、國金證券研究所 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%201920202021治臻股份國富氫能捷氫科技億華通燃料電池專題分析報告-7-敬請參閱最后一頁特別聲明 收入集中于四季度，存在季節性波動。公司

19、四季度收入占全年 收入比例近五成，產品出貨集中于下半年，上半年以磋商和設計為主，收入集中在四季度是當前氫能行業的現狀。圖表圖表10：2019-2021年公司及行業內其他公司四季度收入占營收比例年公司及行業內其他公司四季度收入占營收比例 來源：公司招股說明書、相應公司招股說明書和公告、國金證券研究所 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%201920202021治臻股份四季度收入占應收比例（%）捷氫科技四季度收入占營收比例（%）國富氫能四季度收入占營收比例（%）億華通四季度收入占營收比例（%）燃料電池專題分析報告-8-敬請參閱最后一頁特別聲明 2.金屬雙極板領域

20、市占率過半，具備市場和技術雙重競爭優勢金屬雙極板領域市占率過半，具備市場和技術雙重競爭優勢 雙極板根據制作材料可分為金屬、石墨和復合雙極板，金屬板體積更小、功率密度更大、導電性最優。1）金屬雙極板：體較小、功率密度更大，主要應用于乘用車，如豐田 Mirai，與石墨雙極板相比，金屬雙極板加工難度較低，具備良好的導電性、導熱性、機械加工性，但使用過程中存在易腐蝕的缺點，需要表面改性涂層保護，未來須突破金屬薄板成型、表面涂層壽命等關鍵技術；2）石墨雙極板：是當前國內應用的主流，在導電、導熱、穩定、壽命和耐腐蝕等性能方面存在優勢，主要應用在商用車領域，但存在加工難度高、周期長、體積大的問題；3）復合材

21、料雙極板：集合了石墨和金屬板的優點，但目前市場上應用較少，其成本高、工藝復雜。圖表圖表11：金屬、石墨和復合雙極板性能對比：金屬、石墨和復合雙極板性能對比 金屬雙極板金屬雙極板 石墨雙極板石墨雙極板 復合雙極板復合雙極板 材料組成 不銹鋼、鋁合金、鈦合金 石墨板 多層復合型：薄金屬板+碳板+導電膠粘合 導電率 非常高 高 高 散熱性能 良好 一般 一般 抗腐蝕性能 差 良好 良好 阻氣性 強 一般 較強 可加工性 良好 差 差 機械強度 高 低、易脆 一般 生產周期 短 長 長 主要加工方式 沖壓成型 注塑壓制 壓制成型 材料改進措施 表面鍍膜、涂層處理 摻金屬粉末、碳纖維 優化復合材料配比

22、來源：燃料電池發動機工程技術研究中心、國金證券研究所 金屬雙極板領域龍頭，2021 年金屬雙極板市占率超 50%。2019-2021 年國內金屬雙極板市場占比逐年上升，2021 年公司金屬雙極板產品市占率超50%，受益于金屬板雙極板市場規模的增長，公司市占率的提高將驅動其未來業績進一步上升。圖表圖表12：2019-2021年車用雙極板市場規模及金屬雙極年車用雙極板市場規模及金屬雙極板市場滲透率板市場滲透率 圖表圖表13：2021年年公司金屬公司金屬雙極板雙極板市占率市占率 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 批量化生產和技術的進步推動金屬雙極板單價快速下

23、降，單片價格降幅達178.8%。公司已研制出 3 代 20 余款量產型燃料電池金屬雙極板，建設了國內首條燃料電池金屬雙極板連續生產線，近三年累計出貨超過 150 萬片，0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.01.02.03.04.05.06.07.0201920202021車用雙極板市場規模（億元）金屬雙極板滲透率（%）治臻股份50%其他（三佳機械、博遠新能源、中氫科技、上海佑戈等）50%燃料電池專題分析報告-9-敬請參閱最后一頁特別聲明 截至 2021 年末，已建成產能達 260 萬片/年，實現了金屬雙極板產業化應用。金屬雙極板每片單價由 2019 年的 4

24、76.69 元下降至 2021 年的 171.01元，降幅達到 178.8%，成本控制能力強，提高了公司的市場競爭力，同時助力下游燃料電池電堆和系統產業的降本。圖表圖表14：2019-2021年公司年公司金屬雙極板價格金屬雙極板價格（元（元/片片）來源：公司招股說明書、國金證券研究所 金屬板技術參數國內領先，面積比電阻、壽命和體積功率密度等核心參數可對標國際先進水平。公司掌握了金屬雙極板生產制造核心技術，其金屬雙極板“兩板三場”構型方案使雙極板的體積和重量顯著降低，有效地提升了燃料電池比功率密度，不銹鋼基材加低成本納米復合涂層則降低了成本，公司的技術具備國際競爭力，在沖壓精度提升、焊接變形抑制

25、、涂層耐久性、高可靠密封等四個方面金屬雙極板制造技術難點上具備優勢。圖表圖表15：公司金屬雙極板技術參數對比公司金屬雙極板技術參數對比 序序號號 雙極板雙極板 性能性能 單位單位 指標水平指標水平 指標含義指標含義 治臻治臻 股份股份 豐田豐田 MIRAI 現代現代 NEXO 1 雙極板 厚度 mm 1.0 雙極板的截面厚度。雙極板厚度越小，電堆體積越小，體積功率密度越大 0.7-0.8 未公布 未公布 2 電導率 S cm-1 100 電導率表征雙極板對于電子的運載能力。電導率越高，雙極板電子運載能力越強，反應過程中歐姆阻抗越小，電堆有效輸出功率越高 100 100 100 3 H2 滲透率

26、 cm3(s cm2 Pa)-1 2.010-6 0、3atm（大氣壓）、100%RH（相對濕度）條件下，單位時間壓強面積內 H2滲透過雙極板的體積。數值越大，H2容易滲透出雙極板，降低 H2利用率，且容易引起安全事故 2.010-6 2.010-6 2.010-6 4 面積 比電阻 cm2 0.01 面積比電阻表征雙極板反應區電子運載能力。面積比電阻越小，說明雙極板反應區域電子運載能力越強，反應過程中歐姆阻抗越小，電堆有效輸出功率越高 0.0036 0.0245 未公布 5 陽極腐蝕電流 Acm-2 1 腐蝕電流密度表征涂層在腐蝕作用下離子析出量。腐蝕電流越小，表明析出的離子數量越少，涂層耐

27、蝕能力越強 0.72-0.76 未公布 未公布 6 陰極腐蝕電流 Acm-2 10000 燃料電池質保期 8 年/16 萬公里,未公布小時壽命數據 5000 8 體積功kW L-1 5.0 體積功率密度表征燃料電池電堆能量密度。體4.2 4.4 3.1 0100200300400500600201920202021燃料電池專題分析報告-10-敬請參閱最后一頁特別聲明 率密度 積功率密度越高，相同體積下電堆能量輸出能力越強，電堆使用性能越好 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 華東地區為公司重點布局區域，近三年平均貢獻收入超 7 成達 76.6%。公司主要出貨量集中于華東地區，2019-202

28、1 年華東地區平均收入占比達到76.6%，主要系公司主要客戶捷氫科技和氫晨科技產品集中于上海出貨，結合捷氫科技的燃料電池系統在上海的裝機量位居前列，公司或將在上海具備市場優勢。圖表圖表16：公司金屬雙極板公司金屬雙極板收入分地區收入分地區 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%201920202021華東華北東北華中燃料電池專題分析報告-11-敬請參閱最后一頁特別聲明 3.向向 PEM 電解槽電解槽延伸延伸，雙賽道布局將推動公司業績增長雙賽道布局將推動公司業績增長 積極向上游 PEM

29、電解槽布局，拓展金屬雙極板產品應用場景。PEM 電解槽是燃料電池的逆反應裝置，電堆以雙極板-膜電極-雙極板的排列方式層疊式組合而成。據中國氫能產業發展報告 2020預測，PEM 電解槽市場在水電解制氫中占比在 2030 年將達到 10%，雙極板在電解槽成本中占比約為 53%，以金屬雙極板滲透率為 50%測算，PEM 電解槽中使用的金屬雙極板市場空間在 2030 年將超過 50 億元。公司依托燃料電池用金屬雙極板的技術優勢，深耕 PEM 電解槽用雙極板，當前已研制出 PEM 電解槽及其使用的金屬雙極板，車用和電解槽用雙極板的雙賽道布局將拓展公司未來業績增長邊界。圖表圖表17：PEM電解槽電堆成本

30、構成占比電解槽電堆成本構成占比 圖表圖表18：電解槽市場規模及電解槽市場規模及PEM滲透率滲透率 來源：氫能源技術網、國金證券研究所 來源：中國氫能產業發展報告、國金證券研究所 4.擬募集資金擬募集資金 12.2 億元億元，擴建金屬雙極板產線及新建研發中心，擴建金屬雙極板產線及新建研發中心 產銷率均值達 90%左右，產能利用率維持較高位。2019 年 5 月，公司完成了技術改造，產能達到了 15 萬片/年；2020 年 6 月公司再次完成技術改造，產能增加至 50 萬片/年；2021 年 6 月，子公司蘇州治臻生產線建成投產，產能增加至 260 萬片/年。圖表圖表19：公司金屬雙極板產銷情況：

31、公司金屬雙極板產銷情況 項目項目 2021 年度年度 2020 年度年度 2019 年度年度 產能注1(萬片)260.00 50.00 15.00 當期產能注2(萬片)155.00 32.50 11.40 產量注3(萬片)128.82 30.96 5.33 銷量注4(萬片)118.92 28.20 4.57 產能利用率注5 83.11%95.26%46.75%產銷率注6 92.32%91.09%85.74%來源：公司招股說明書、國金證券研究所，注 1：產能為各期期末已建成生產線生產能力，所有鍍膜設備均用來生產標準計量產品情況下的產能統計；注 2：當期產能根據當年實際生產月份的產能加權相加計算；

32、注 3：產量為金屬雙極板產品的實際產量之和；注 4：銷量為金屬雙極板產品的實際銷量之和；注 5：產能利用率=當期產量 當期產能 100%；注 6：產銷率=銷量/產量 公司擬募集資金總額為 12.2 億元，主要用于擴建雙極板產線和建設研發中心。1）擴建氫燃料電池金屬雙極板生產項目：投入 67,133 萬元，本項目實施主體為全資子公司蘇州治臻，本項目建成后，公司將新增年產 1,200 萬片燃料電池金屬雙極板的生產能力；2）上海治臻研發中心建設項目：投入 28,930 萬元，本項目實施主體為公司，擬新建上海研發中心，作為公司未來核心技術研發基地，本項目建成后，將圍繞制氫、用氫兩大領域，根據市場需求和

33、行業技術最新發展方向，向金屬雙極板等氫燃料電池系統核心部件的材料、結構、工藝等方向進行深入研發。雙極板雙極板53%53%氣體擴散氣體擴散層層17%17%密封件密封件3%3%端板和組端板和組裝裝3%3%膜電極膜電極24%24%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%0.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.06,000.07,000.08,000.02025203020402050電解槽系統市場規模（億元）PEM電解槽用金屬雙極板市場規模（億元）PEM電解槽市場滲透率（%）燃料電池專題分析報告-12-敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表20：公司：

34、公司募集資金運用募集資金運用項目項目 項目名稱項目名稱 項目投資預算總額項目投資預算總額（萬元）萬元）募集資金投資總額募集資金投資總額（萬元）萬元）1 擴建氫燃料電池金屬雙極板生產項目 67,133.00 67,133.00 2 上海治臻研發中心建設項目 28,930.00 28,930.00 3 補充流動資金 26,000.00 26,000.00 合計 122,063.00 122,063.00 來源：公司招股說明書、國金證券研究所 燃料電池專題分析報告-13-敬請參閱最后一頁特別聲明 5.風險提示風險提示 政策低于預期：氫燃料電池產業發展尚處初期，政策關聯度高，若國家扶持政策力度低于預期

35、，或將造成產業發展節奏放緩；供氫環節建設滯后，氫氣成本過高：FCV 依賴完整供氫體系，若區域內制氫、儲運、加注環節建設進度滯后，將造成 FCV 運營停滯，制約產業推廣；此外，不同地區氫氣成本差異顯著，能否實現區位產業協同，尋找低價氫源也將決定地區 FCV 推廣進度；技術風險：燃料電池尚處于產業化初期，存在技術尚不完備、運營經驗不足、標準及管理體系缺乏的問題，或由技術漏洞造成安全風險隱患。燃料電池專題分析報告-14-敬請參閱最后一頁特別聲明 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”

36、）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任

37、何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為

38、作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該

39、研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任

40、。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-60753903 傳真：021-61038200 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 7 樓 電話：010-66216979 傳真：010-66216793 郵箱： 郵編：100053 地址：中國北京西城區長椿街 3 號 4 層 電話：0755-83831378 傳真：0755-83830558 郵箱： 郵編：518000 地址：中國深圳市福田區中心四路 1-1 號 嘉里建設廣場 T3-2402