半導體行業：III~V族化合物半導體研究框架-221023（77頁）.pdf

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1、III-V族化合物半導體研究框架族化合物半導體研究框架Framework for III-V Compound Semiconductor Research鄭宏鄭宏達達薛逸民薛逸民2022年年10月月23日日本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Pleasesee appendix for English translation of the

2、disclaimer)Equity Asia Research2For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布局一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布局二、磷化銦：二、磷化銦：5G、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長三、砷化鎵：多方位同步

3、穩速增長三、砷化鎵：多方位同步穩速增長四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手5WiXnXkUxUgYkZuZjWjZdY6MbP8OoMnNnPoMiNrQrReRsQqN7NnNxOxNmQrOwMtRuNFor full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 第二代半導體：砷化鎵 G

4、aAs磷化銦 InP第三代半導體：氮化鎵 GaN碳化硅 SiC第一代半導體：硅 Si鍺 Ge主要應用主要應用主要應用內存、CPU太陽能電池射頻器件新一代顯示數據光模塊激光雷達充電器芯片新能源汽車高鐵芯片1.1 半導體襯底材料的發展進程半導體襯底材料的發展進程當前半導體材料各自下游應用領域的重合度并不高，因此不同半導體材料之間并非代際迭代關系。資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿）資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿）,HTI3For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on al

5、l HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 1.2 各類襯底材料的性能參數及優勢各類襯底材料的性能參數及優勢Summary-項目單元素半導體-族化合物半導體寬禁帶半導體硅鍺砷化鎵磷化銦氮化鎵碳化硅化學式SiGeGaAsInPGaNSiC禁帶寬度（eV)1.120.71.41.33.393.26能帶躍遷類型間接間接直接直接直接直接擊穿電場（MV/cm）0.3-0.40.53.33飽和電子速度（10（6）cm/s）10620222220電子遷移率（cm（2）/V s）120038006500

6、46001250800空穴遷移率（cm（2）/V s）4201400320150250115熱導率（W/cm K）1.50.60.50.71.34.9特點儲量大、價格便宜電子遷移率、空穴遷移率高光電性能好、耐熱、抗 輻射導熱性好、光電轉換效率高、光纖傳輸效率高高頻、耐高溫、大功率制造成本低較低高較高非常高資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿），HTI4For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,p

7、lease refer to the latest full report on our website at 1.3 第二代半導體：第二代半導體：-族族化合物化合物半導體半導體III-V族半導體材料族半導體材料：III-V族半導體材料是化學元素周期表中的IIIA族元素硼、鋁、鎵、銦、鉈和VA族元素氮、磷、砷、銻、鉍組成的化合物。代表半導體材料為：砷化鎵砷化鎵 GaAs、磷化銦磷化銦InP。磷化銦襯底磷化銦襯底：Indium Phosphide，磷和銦的化合物，其具有飽和電子漂移速度高、抗輻射能力強、導熱性好、光電轉換效率高、禁帶寬度高等諸多優點，被廣泛應用于光通光通信信、光電器件光電器件、高

8、頻毫米波器件高頻毫米波器件、光電集成電路集成激光光電集成電路集成激光器器、光探測器光探測器等領域。砷化鎵襯底砷化鎵襯底：Gallium Arsenide，砷和鎵的化合物。砷化鎵的禁帶寬度大于硅，可以耐受更高電壓；砷化鎵的電子遷移率更是硅的6-7倍，因此高頻性能十分優異。故在制作射頻微波器件方面得到重要應用。資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿），HTI5For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,

9、please refer to the latest full report on our website at 1.4 化合物半導體合成方法化合物半導體合成方法多晶合成單晶合成襯底制備將單質前驅物按一定比例裝入 PBN 坩堝中，在高溫高壓環境下合成多晶。將單晶進行定向、滾圓、切割、倒角、磨片、清洗等初加工流程，制備成晶片。并進一步拋光、清洗、真空封裝。水平布里奇曼法（HB）液封切克勞斯基法（LEC）垂直布里奇曼法（VB）垂直梯度冷凝法（VGF）資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿）資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿）,住友電工，住友電工，HTI6For full disclosure of

10、 risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 1.5 化合物半導體產業鏈化合物半導體產業鏈襯底外延片芯片結構設計芯片制造芯片封裝終端應用材料/單晶制備芯片生產環節第二代半導體資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿）資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿），HTI7For full disclosure of risks,valuation methodologies a

11、nd target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 1.4 化合物半導體合成方法化合物半導體合成方法制備方法制備方法HB 法法LEC 法法VGF法法VB法法優點成本低;操作簡單晶體的半絕緣特性好晶體位錯密度;低生產效率穩定晶體位錯密度低缺點大尺寸制備困難成本高;晶體不均勻;位錯密度大成本較高;單晶生長較慢成本較高;機械傳動結構;需機械傳動結構襯底尺寸 3 英寸 12 英寸 8 英寸 8 英寸VGF法是目前制備化合物半導體的主流法是目前

12、制備化合物半導體的主流且最為高效的方法之一且最為高效的方法之一。合成襯底質量好，且滿足主流應用尺寸：2-6英寸需求。資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿），資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿），HTI表1：化合物半導體制備方法8For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 9一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布

13、局一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布局二、磷化銦：二、磷化銦：5G、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長三、砷化鎵：多方位同步穩速增長三、砷化鎵：多方位同步穩速增長四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our websi

14、te at 2.1 磷化銦：產業鏈磷化銦：產業鏈終端應用終端應用襯底襯底外延外延器件器件主機廠商主機廠商Sumitom（日本）北京通美（中國）JX（日本）IQE（中國臺灣）華為（中國）Finisar（美國）聯亞光電(中國臺灣）全新光電(中國臺灣)英特磊(中國臺灣）II-VI（美國）Lumentum（美國）中興（中國）中國電信(中國）其他廠商Mitsubishi（日本）AOICisco（美國）Nokia（芬蘭）中國移動（中國）中國聯通(中國）阿里巴巴(中國）Apple（美國）Google（美國）其他廠商其他廠商其他廠商其他廠商資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿）資料來源：北京通美招股說明書（注

15、冊稿）,HTI10For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 2.2 競爭格局：多寡頭競爭，市場逐步擴大競爭格局：多寡頭競爭，市場逐步擴大36%42%13%9%北京美通Sumitomo日本JX其他0100200300400500600比利時加拿大中國法國日本韓國秘魯俄羅斯2021年產量（噸）2020年產量（噸）圖圖2：2

16、020-2021年全球各國銦產量情況年全球各國銦產量情況圖圖1：2020 年全球磷化銦襯底競爭格局年全球磷化銦襯底競爭格局 2020 年 磷 化 銦 襯 底市 場 呈 現 出 多 寡 頭壟 斷，主 要 集 中 在Sumnitomo、北京美通及日本JX公司，其他公司市場占比只有9%。根據USGS數據，2020-2021年中國全年銦產量分別為540 噸和530噸，占全球總產量的56.3%和57.6%。從原材料供應端為中國磷化銦市場的擴張提供保障。受益于下游市場需求的增加，磷化銦襯底材料市場規模將持續擴大。根據 Yole 預測，2026 年全球磷化銦襯底（折合二英寸）預計銷量為128.19 萬片萬片

17、，2019-2026年復合增長率為 14.40%；2026年全球磷化銦襯底市場規模為2.02億億美元，2019-2026年復合增長率為 12.42%。資料來源：資料來源：Yole、北京通美招股說明書（注冊稿）、北京通美招股說明書（注冊稿）、USGS、華經產業研究院、華經產業研究院、HTI49.953.66371.879.688.6107.9128.1899610912213314517320205010015020025002040608010012014020192020202120222023202420252026InP銷量：萬片（折合2英寸）InP市場規模：百萬美元圖圖3：2019-2

18、026 年全球磷化銦襯底預計銷量和市場規模年全球磷化銦襯底預計銷量和市場規模11For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 第一次探索使用磷化銦基太陽能電池第一次提出光子集成電路概念第一次制得磷化銦/砷化鎵晶體管磷化銦EML激光用于通訊行業第一次制得高效率磷化銦耿氏二極管磷化銦用于雷達探測1、20 世紀 60 年代應用于

19、航天太陽能電池；2、1969 年，磷化銦首次被用于二極管；3、20 世紀80年代，磷化銦首次被用于晶體管。4、20 世紀90年代，磷化銦被用于 開始在光通信市場實現商業化應用，成為光模塊半導體激光器和接收器的關鍵材料。5、由于磷化銦具有高頻低噪、擊穿電壓高等特點，隨著高電壓大功率器件的應用頻率提升，2010年以來開始應用于雷達激光器件和射頻器件。資料來源：資料來源：Yole，北京通美招股說明書（注冊稿），北京通美招股說明書（注冊稿），HTI2.3 磷化銦：終端應用發展進程磷化銦：終端應用發展進程12For full disclosure of risks,valuation methodolo

20、gies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 資料來源：資料來源：Yole，HTI作為高速和遠程光收發器不可或缺的基石，InP激光二極管是電信和數據通信公司光子應用的最佳選擇。應用下游器件包括光模塊器件、傳感器件、射頻器件，對應下游終端領域包括5G通信、數據中心、人工智能、無人駕駛、可穿戴設備等領域。圖4：2021-2027年InP光電器件在不同應用領域的市場預測2.3 磷化銦：磷化銦：各應用領域市場預測各應用領域市

21、場預測13For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 2.3 磷化銦：產業鏈公司分布情況磷化銦：產業鏈公司分布情況資料來源：資料來源：Yole，HTI圖圖5：2021年年InP行業概況行業概況:按市場劃分的主要參與者按市場劃分的主要參與者14For full disclosure of risks,valuation m

22、ethodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 0501001502002503002019202020212022202320242025中國其他國家圖圖6：2019-2025年全球年全球5G基站建設規模預測（單位：萬站）基站建設規模預測（單位：萬站）2019 年我國已經建成超過年我國已經建成超過 13 萬個萬個 5G 基站基站，未來三年迎來建站高峰未來三年迎來建站高峰。根據工信部數據，截至 2019

23、 年 6 月國內 4G基站 445 萬個；綜合 5G 頻譜及相應覆蓋增強方案，中信證券測算未來十年國內 5G 宏基站約 4G的 1-1.2 倍，合計約 500-600 萬。預測預測InP光模塊市場到光模塊市場到2026年將有兩倍提升年將有兩倍提升。在市場需求的帶動及中國政府新基建等政策的影響下，全球光模塊市場將保持快速增長態勢。根據Yole統計顯示，到2026年全球光模塊器件磷化銦襯底（折合兩英寸）預計銷量將超過100萬片，2019年-2026年復合增長率達13.94%，2026年全球光模塊器件磷化銦襯底預計市場規模將達到1.57億美元，2019-2026 年復合增長率達13.94%。圖圖7：

24、2019-2026年全球光模塊器件磷化銦襯底預計銷量和市場規模年全球光模塊器件磷化銦襯底預計銷量和市場規模資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書（注冊稿北京通美招股說明書（注冊稿),HTI2.4.1 5G推動推動InP光學模塊市場光學模塊市場40.11 43.88 52.77 59.90 65.15 71.04 85.15 100.03 71.00 77.00 89.00 100.00 107.00 115.00 136.00 157.00 0204060801001201401601800.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00201920202021

25、20222023202420252026InP銷量：萬片（折合2英寸）InP市場規模：百萬美元15For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 2.4.2 InP傳感器市場發展迅速傳感器市場發展迅速資料來源：資料來源：Itri,Merck,Yole,北京通美招股說明書北京通美招股說明書（注冊稿注冊稿),HTI InP在傳感

26、器領域中更為安全在傳感器領域中更為安全。在傳感器領域中，器件放出的光波可見光或波長小于1400nm的光會聚焦在視網膜上，并可能對視網膜造成永久性損傷。相比于其他基底InP具有更長的波長能夠更好保護眼部安全。在一些主要的應用中具有關鍵的優勢，比如激光雷達和可穿戴設備中。InP廣泛應用在傳感器設備中：廣泛應用在傳感器設備中：1、磷化銦襯底制造的可穿戴設備具備脈沖響應好、信噪比好等特性，可用于監測心率、血氧濃度、血壓甚至血糖水平等生命體征。2、磷化銦襯底制造的激光傳感器可以發出不損害視力的不可見光，可應用于虛擬現實（VR）眼鏡、汽車雷達等產品中。IC 基底InPGaAsGaNSi光波波長（nm)12

27、60-1654 635-1064400-525400-700圖圖8：不同半導體材料發出的光波波長范圍：不同半導體材料發出的光波波長范圍圖圖9：InP傳感器市場傳感器市場16For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 全球可穿戴市場加速擴張全球可穿戴市場加速擴張。隨著移動通信、圖像技術、人工智能等技術的不斷發展及創新融合，

28、可穿戴設備已成為全球增長最快的高科技市場之一。據華經產業研究院報道，全球可穿戴設備出貨量從2014年的0.29億部增長至2021年的5.34億部，預計到2024年將達到6.37億部。InP在可穿戴市場滲透率快速增加在可穿戴市場滲透率快速增加。對于智能手機來說，OLED顯示器在13xx到15xxnm的波長范圍內是透明的。有意去除手機屏幕上的攝像頭凹槽并將3D傳感模塊集成到OLED顯示屏下的OEM廠商正在考慮轉向InP EEL，以取代當前的GaAs VCSEL。Yole 預計2022 年 InP 在可穿戴設備中的最初市場滲透率將略有下降，隨后將以 112%的復合年增長率顯著增長，到 2026 年達

29、到 2.55 億美元。28.981.9104.6135178346.4444.7533.6637.10100200300400500600700出貨量（百萬部）圖圖10：2014-2021年全球可穿戴設備出貨量及預測年全球可穿戴設備出貨量及預測圖圖11：InP-EEL結構圖結構圖資料來源：華經產業研究院資料來源：華經產業研究院，HTI2.4.2 InP傳感器市場發展迅速傳感器市場發展迅速17For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks

30、,please refer to the latest full report on our website at 中國智能駕駛中國智能駕駛L2-L4滲透率提高。滲透率提高。我國目前正處于從部分駕駛輔助L1升級到有條件自駕駛L2+的階段，據共研產業研究院預測，2023年，L2滲透率達到51%，L3滲透率達到20%。自動駕駛技術滲透率的提升有望促進激光雷達的市場。圖圖13：InP-VCSEL芯片結構圖芯片結構圖27%24%11%20%35%51%2%11%0%20%40%60%80%100%120%202120222023L4L3L2L1L0圖圖12：2021-2023年中國在售新車年中國在售新

31、車L0-L4滲透率預測滲透率預測資料來源：資料來源：Yole,長光華芯招股說明書長光華芯招股說明書，共研產業研究院共研產業研究院2.4.2 InP傳感器市場發展迅速傳感器市場發展迅速18For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at InP未來有望替代未來有望替代GaAs在激光雷達的市場在激光雷達的市場。InP更長的波長特性

32、可以在汽車市場上提供更好的眼睛安全解決方案。激光雷達被認為是自動駕駛行業的必要條件，光源也是激光雷達供應商關注的主要問題。目前大多數汽車搭載GaAs-VSCEL，波長為905nm，因為其生產技術更成熟，成本更低。但905nm波段并不在眼睛安全的波段內，因此未來InP有望替代GaAs基底應用于自動駕駛領域。083768951765097401019153525323523473960947392010002000300040005000600070008000201620172018201920202021202220232024202520262027202820292030銷售額（百萬美元）

33、圖圖14：2016-2032 年全球激光雷達在高級輔助駕駛系統銷售額年全球激光雷達在高級輔助駕駛系統銷售額資料來源：資料來源：Yole,長光華芯招股說明書長光華芯招股說明書，共研產業研究院共研產業研究院，HTI2.4.2 InP傳感器市場發展迅速傳感器市場發展迅速19For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 2.50

34、2.40 2.72 3.98 6.26 9.82 15.10 20.50 5.00 5.00 5.00 7.00 10.00 16.00 24.00 32.00 051015202530350.005.0010.0015.0020.0025.0020192020202120222023202420252026InP銷量：萬片（折合2英寸）InP市場規模：百萬美元圖圖15：2019-2026年全球傳感器件磷化銦襯底預計銷量和市場規模年全球傳感器件磷化銦襯底預計銷量和市場規模InP在傳感器市場快速發展在傳感器市場快速發展。根據 Yole 預測，2026 年應用于傳感器件領域的磷化銦襯底（折合二英寸

35、）銷量將達到20.54萬片，2019-2026年年均復合增長率為 35.14%，2026年應用于傳感器件領域的磷化銦襯底市場規模將達到3,200萬美元，2019-2026 年年均復合增長率為30.37%。資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書北京通美招股說明書（注冊稿注冊稿)，HTI2.4.2 InP傳感器市場發展迅速傳感器市場發展迅速200For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the

36、 latest full report on our website at InP射頻市場維持穩定增速射頻市場維持穩定增速。根據 Yole 預測，2019-2023 年應用于射頻器件的磷化銦襯底市場規模較為穩定，保持在 1,500 萬美元的水平，到 2023 年應用于射頻器件的磷化銦襯底（折合二英寸）銷量將達到 8.28萬片。051015200.002.004.006.008.0010.0020192020202120222023202420252026InP銷量：萬片（折合2英寸）InP市場規模：百萬美元圖圖16：2019-2026年全球射頻器件磷化銦襯底預計銷量和市場規模年全球射頻器件磷化

37、銦襯底預計銷量和市場規模資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書北京通美招股說明書（注冊稿注冊稿),HTI2.4.3 InP射頻市場穩速發展射頻市場穩速發展射頻前端模擬/混合信號電路低噪聲模塊網絡無線傳輸高穩定性高精度寬帶寬A/D 轉換高速數據處理高頻網絡傳輸衛星通信有源和無源毫米波成像毫米波雷達6G 通信InP模塊模塊優勢優勢終端終端應用應用211For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to

38、the latest full report on our website at 22一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布局一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布局二、磷化銦：二、磷化銦：5G、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長三、砷化鎵：多方位同步穩速增長三、砷化鎵：多方位同步穩速增長四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HT

39、I rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 3.1 砷化鎵：產業鏈分工砷化鎵：產業鏈分工襯底制造外延片加工IDMIC制造封裝測試IC設計晶圓代工終端應用資料來源：北京通美招股說明書資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿注冊稿)，HTI23For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest f

40、ull report on our website at 砷化鎵上游襯底到下游元件價值量逐級放大砷化鎵上游襯底到下游元件價值量逐級放大。根據 Strategy Analytics 數據顯示，2018 年，全球砷化鎵產業鏈上襯底、外延片、晶圓代工、元件的市場規模分別為 4.6 億美元、11.0億美元、56.7 億美元、88.7 億美元。2018 年數據顯示，砷化鎵上游襯底到下游元件，市場規模放大約 18 倍。2.32.73.43.54.69.69.910.110.91130.336.941.351.156.774.281.582.188.388.7020406080100201420152016

41、20172018單晶外延片晶圓加工元器件圖圖17：全球砷化鎵產業鏈的各環節市場規模（單位：億美元）：全球砷化鎵產業鏈的各環節市場規模（單位：億美元）資料來源：資料來源：Strategy Analytics，HTI3.1 砷化鎵：產業鏈各環節市值砷化鎵：產業鏈各環節市值24For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 203

42、4.00 1934.10 2423.70 2814.30 3033.90 3285.90 3548.70 200 189 240 279 299 322 348 050100150200250300350400050010001500200025003000350040002019202020212022202320242025GaAs銷量：萬片（折合2英寸）GaAs市場規模：百萬美元圖圖18：2019-2025 年全球砷化鎵襯底預計銷量和市場規模年全球砷化鎵襯底預計銷量和市場規模 得益于下游應用市場需求持續旺盛得益于下游應用市場需求持續旺盛，砷化鎵襯底市場規模將持續擴大砷化鎵襯底市場規模將持

43、續擴大。根據 Yole 測算，2019 年全球折合二英寸砷化鎵襯底市場銷量約為2,000 萬片，預計到 2025年全球折合二英寸砷化鎵襯底市場銷量將超過3,500 萬片；2019年全球砷化鎵襯底市場規模約為2 億美元，預計到 2025年全球砷化鎵襯底市場規模將達到 3.48 億美元，2019-2025年復合增長率9.67%。3.1 砷化鎵：全球市場格局砷化鎵：全球市場格局資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書（注冊稿北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI25For full disclosure of risks,valuation methodologies and target p

44、rice formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 襯底制造Freiberger（德國）芯片設計Microsemi美高森美（美國）晶圓代工WIN semi.穩懋（中國臺灣）北京通美（中國）Arioha 絡達（中國臺灣）AWSC 宏捷（中國臺灣）Sumitomo Electric（日本）Hisilicon海思半導體（中國）GCS 環宇（美國）云南鍺業（中國）RDA 銳迪科微電子（中國）Wavetek聯穎（美國）外延晶片加工IQE（英國）Richwave 立積

45、電子（中國臺灣）SMIC 中芯國際（中國）VPEC 全新（中國臺灣）pSemi 百利金（美國）IC 測試Giga Solution 全智（中國臺灣）SCIOCS（日本）Vanchip 唯捷創芯（中國）ASE 日月光（中國臺灣）漢天下信息（中國）Sigurd 硅格（中國臺灣）Sumika 住化電子（中國臺灣）華天科技（中國）IntelliEPI英特磊（中國臺灣）IC 封裝Tong Hsing 同欣（中國臺灣）WLCSP 晶方（中國）LandMark 聯亞（中國臺灣）Lingsen Precision 菱生（中國臺灣）長電科技（中國）HITACHI（日本）IDMSkyworks 思佳訊（美國）Qo

46、rvo（美國）Broadcom 博通（美國）3.1 砷化鎵砷化鎵：產業鏈主要廠商產業鏈主要廠商資料來源：各公司公告，資料來源：各公司公告，HTI26For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 3.1 砷化鎵砷化鎵:全球市場格局全球市場格局參數SumitomoFreiberger北京通美電阻率.cm8107（1.0-8.0

47、）1081108電阻率均勻性未披露未披露150%電子遷移率cm2/v.s300045005000位錯密度 cm-210000100001500-5000厚度 um67525/55025 67525/55025 67525/55025總厚度波動值(P/P)um554總厚度波動值(P/E)um未披露未披露10翹曲度 um101010表面顆粒度0.4um0.3um0.3um28%21%13%38%FreibergerSumitomo北京美通其他資料來源：資料來源：Yole，各公司公告，各公司公告，HTI圖圖19：2019 年全球砷化鎵襯底市場競爭格局年全球砷化鎵襯底市場競爭格局圖圖20：砷化鎵襯底市

48、場主要生產商：砷化鎵襯底市場主要生產商6英寸產品參數英寸產品參數全球砷化鎵襯底市場集中度較高全球砷化鎵襯底市場集中度較高。根據根據 Yole 統計統計，2019 年全球砷化鎵襯底市場主要生產商包括年全球砷化鎵襯底市場主要生產商包括Freiberger、Sumitomo和北京通美和北京通美，其中其中Freiberger占比占比28%、Sumitomo占比占比 21%、北京通美占比北京通美占比13%。北京美通北京美通GaAS襯底產品處于國際領先地位襯底產品處于國際領先地位。公司以位錯密度低公司以位錯密度低、平整度平整度（總厚度波動值總厚度波動值、翹曲度越低翹曲度越低，平整度越高平整度越高，性能越好

49、性能越好）高見長高見長，其余產品技術參數與國際主要競爭對手產品相當其余產品技術參數與國際主要競爭對手產品相當，總體處于國際領先總體處于國際領先水平水平。27For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 3.1 砷化鎵砷化鎵：單晶片尺寸發展路線單晶片尺寸發展路線 隨著砷化鎵隨著砷化鎵 IC集成度的提高和成本降低的需要集成度的

50、提高和成本降低的需要，單晶片向大直徑化發展單晶片向大直徑化發展。砷化鎵于 1929 年被合成出來。1962 年，中國研制出了我國第一個 GaAs 單晶樣品。砷化鎵單晶片經歷了直徑從 2 寸到 4 寸（100mm）到 6 寸（150mm）再到 8 寸（200mm）的發展歷程，總的發展趨勢是晶體大直徑化。圖圖21：砷化鎵材料發展路線圖：砷化鎵材料發展路線圖資料來源：資料來源：砷化鎵材料發展狀況概述砷化鎵材料發展狀況概述趙巧云趙巧云,HTI28For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation

51、 on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 砷化鎵襯底開始用于生產移動設備的射頻器件砷化鎵襯底進入了規?；瘧秒A段資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿），蘋果官網資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿），蘋果官網,HTI砷化鎵襯底開始應用于LED砷化鎵襯底開始應用于太陽能電池主要應用航天領域iPhoneX首次引入了VCSEL用于面容識別砷化鎵是當前主流的化合物半導體材料之一，其應用可以分為三個階段。砷化鎵是當前主流的化合物半導體材料之一，其應用可以分為三個階段。1、第一階段：自

52、20世紀60年代起，砷化鎵襯底開始應用于LED及太陽能電池，并在隨后30年里主要應用于航天領域。2、第二階段：自20世紀90年代起，隨著移動設備的普及，砷化鎵襯底開始用于生產移動設備的射頻器件中。3、第三階段：自2010年起，隨著 LED 以及智能手機的普及，砷化鎵襯底進入了規?；瘧秒A段，隨著Apple、Samsung、LG、TCL等廠商加入Mini LED市場，砷化鎵襯底的市場需求將迎來爆發性增長。3.1 砷化鎵砷化鎵：襯底終端應用發展進程襯底終端應用發展進程29For full disclosure of risks,valuation methodologies and target

53、price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 050100150200250半導體-激光（6英寸）半導體-高端LED（6英寸）半導體-低端LED（6英寸）半絕緣-射頻（6英寸）半導體-激光（4英寸）半導體-高端LED（4英寸）半導體-低端LED（4英寸）半絕緣-射頻（4英寸）GaAs襯底平均售價（美元/片）圖圖22：2017 年不同應用的年不同應用的 GaAs 襯底平均售價比較襯底平均售價比較GaAs襯底尺寸越大襯底尺寸越大、指標越嚴指標越嚴，售價

54、越高售價越高。在射頻及激光領域，需要器件具有高穩定的性能及良好的熱傳導性，所要求的GaAs襯底技術指標更高，因此其售價高于LED領域。同領域相比，因6寸的襯底制備技術更為復雜，其售價在4寸的2倍左右。3.2 砷化鎵下游應用領域砷化鎵下游應用領域資料來源：資料來源：Yole，HTI30For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website

55、at 5G加速半絕緣型砷化鎵襯底在射頻領域的應用加速半絕緣型砷化鎵襯底在射頻領域的應用。5G 通信對功率、頻率、傳輸速度提出了更高的要求，使用砷化鎵襯底制造的射頻器件非常適合應用于長距離、長通信時間的高頻電路中，因此，在5G時代的射頻器件中，砷化鎵的材料優勢更加顯著。圖圖23：不同材料適用的工作頻率和輸出功率：不同材料適用的工作頻率和輸出功率資料來源：知網，材料深一度，資料來源：知網，材料深一度，Yole，HTI3.2.1 5G推動推動GaAs射頻領域市場射頻領域市場31For full disclosure of risks,valuation methodologies and targe

56、t price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 1427901385501490001407201371101293701352306001002000040000600008000010000012000014000016000020152016201720182019202020212022H1圖圖24：2015-2022H1全球智能手機出貨量保持穩定全球智能手機出貨量保持穩定（單位：萬臺）（單位：萬臺）0%20%40%60%80%100%2

57、019202020212022H1中國其他智能手機出貨量中國5G手機出貨量圖圖25：2019-2022H1中國中國5G手機出貨量占比逐年提高手機出貨量占比逐年提高 全球智能手機出貨量保持穩定全球智能手機出貨量保持穩定，中國中國5G手機占比迅速提升手機占比迅速提升。2015-2021年全球智能手機出貨量維持在12億臺以上。中國5G手機市場從2019年起迅速增加，到2022年上半年已占據80%中國智能手機市場。5G手機出貨量快速上升拉動射頻芯片砷化鎵襯底市場規模增長手機出貨量快速上升拉動射頻芯片砷化鎵襯底市場規模增長。3G及以下手機配備1-2個PA，4G手機內 PA數量平均為3-6 個。5G網絡加

58、入了新頻段，同時Massive MIMO技術的應用帶來手機端天線大幅增加，相應地，單個手機的PA數量也將迎來顯著的增長。資料來源：資料來源：iFinD，HTI3.2.1 5G智能手機占比逐步提升智能手機占比逐步提升32For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at GaAs-HBT適用于高頻的適用于高頻的5G通信通信。異質結

59、雙極型晶體管（HBT）是PA元件的設計工藝之一。其使用不同的材料作為基區和密合區，從而產生異質結。由于異質結產生的高勢壘，其作用是限制從基極到發射極的孔注入。上面的部分是N發射器。它由一個GaAs層和一個AlGaAs層組成，形成基極-發射極結?；w是一層很薄的P-GaAs，目的是降低等效電阻，在更高的頻率下工作。HBT技術適用于高頻率，直到毫米波區域。GaAs基底抗干擾能力出眾基底抗干擾能力出眾。相比于CMOS和SiGe,GaAs具有更低的噪聲溫度，且隨著技術的不斷進步，GaAs達到了更低的噪聲值，為高頻率的通信提供了良好的抗干擾性能。圖圖26：NPN型型 AlGaAs-GaAs HBT的簡化

60、截面的簡化截面圖圖27：不同晶體管技術的噪聲圖趨勢：不同晶體管技術的噪聲圖趨勢資料來源：“資料來源：“Contributions to the Development of Microwave Active Circuits:Metamaterial Dual-Band Active Filters and Broadband Differential Low-Noise Amplifiers”3.2.1 GaAs-HBT是是5G通信的重要元件通信的重要元件33For full disclosure of risks,valuation methodologies and target pri

61、ce formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 圖圖29：5G高頻、高速特質驅動高頻、高速特質驅動PA等射頻組件性能提升、數量倍增等射頻組件性能提升、數量倍增資料來源：知網資料來源：知網，Yole,3GPP,毛建軍等于毛建軍等于2015 年發表于年發表于現代雷達現代雷達期刊的論文期刊的論文一種用于一種用于5G 的大規模的大規模MIMO 天線陣設計天線陣設計，HTI圖圖28：Massive MIMO 技術示意圖技術示意圖 Massive MIMO 技術的應用

62、，要求單個基站技術的應用，要求單個基站 PA 數量成倍增長。數量成倍增長。Massive MIMO 作為 5G 時代非常重要的技術，通過在基站使用大規模的陣列天線來實現通 信系統頻譜效率、覆蓋能力和網絡容量的提高，這就需要相應的射頻收發單 元陣列與之相配套，從而帶來單個基站 PA 數量則大幅增長。5G終端支持頻段增多將直接帶動射頻前端用量和單機價值量的增長終端支持頻段增多將直接帶動射頻前端用量和單機價值量的增長。根據Skyworks數據，通信頻段數量從2G時代的4個增加至4G時代的41個，而5G將新增50個頻段，總頻段數量將達到91個，由此將直接帶動射頻前端芯片的用量與單機價值的提升。根據Sk

63、yworks預測，射頻前端單機價值量將從4G的18美金上升至25美金。3.2.2 5G基站數量提升推動基站數量提升推動PA市場需求市場需求34For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 668.70 569.70 730.80 819.00 856.80 920.70 965.70 73 62 78 86 89 95 9

64、8 0204060801001200.0200.0400.0600.0800.01000.01200.02019202020212022202320242025GaAs銷量：萬片（折合2英寸）GaAs市場規模：百萬美元圖圖30：2019-2025 年全球射頻器件砷化鎵襯底預計銷售量和市場規模年全球射頻器件砷化鎵襯底預計銷售量和市場規模5G 基站建設以及基站建設以及 5G 手機的推廣將使砷化鎵基射頻器件穩步增長。手機的推廣將使砷化鎵基射頻器件穩步增長。根據Yole預測，2025年全球射頻器件砷化鎵襯底（折合二英寸）市場銷量將超過965.70萬片，2019-2025年年均復合增長率為 6.32%。

65、2025年全球射頻器件砷化鎵襯底市場規模將超過9,800萬美元，2019-2025年年均復合增長率為5.03%。3.2.2 GaAs在基站射頻領域穩步增長在基站射頻領域穩步增長資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書北京通美招股說明書（注冊稿注冊稿)，HTI35For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 圖圖31

66、：半導體材料發光區間：半導體材料發光區間半導體半導體型型砷化鎵砷化鎵襯底可襯底可應用于應用于LED 領域。領域。主要發紅、黃光及紅外光。LED應用將在Mini/Micro領域爆發式增長。隨著LED 照明普及率的不斷提高，常規LED 芯片及器件的價格不斷走低。常規LED 芯片尺寸為毫米級別，對砷化鎵襯底的技術要求相對較低，屬于砷化鎵襯底的低 端需求市場，產品附加值較低，該等市場主要被境內砷化鎵襯底企業占據，市場競爭激烈；而新一代顯示所使用的 Mini LED 和 Micro LED 芯片尺寸為亞毫米和微米級別，對砷化鎵襯底的技術要求很高，市場主要被全球第一梯隊廠商所占據。圖圖32：LED應用將迎

67、來爆發式增長應用將迎來爆發式增長3.2.3 砷化鎵在砷化鎵在LED領域應用廣泛領域應用廣泛資料來源：北京通美招股說明書資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿注冊稿)，HTI36For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at Mini/Micro LED 顯示效果優于傳統顯示效果優于傳統 LCD 技術技術，有望成為有望成為 LE

68、D 產業的核心驅動力產業的核心驅動力。目前基于 LED 的新一代顯示包括 Mini LED 和Micro LED 兩種類型，可作為背光源或 者像素發光源的顯示技術。液晶顯示面板（LCD）背光源的 Mini LED 技術目前 已逐步應用于高清電視、筆記本電腦、平板等電子產品領域，可大幅提升液晶顯示面板的顯示效果。Mini LED 及及 Micro LED 器件砷化鎵襯底的需求增長迅速器件砷化鎵襯底的需求增長迅速。根據Yole預測，2025年全球 Mini LED及Micro LED器件砷化鎵襯底（折合二英寸）市場銷量將從2019年的207.90萬片增長至613.80萬片，年復合增長率為19.77

69、%；2019年全球 Mini LED及Micro LED器件砷化鎵襯底市場規模約為1,700萬美元，預計到 2025 年全球砷化鎵襯底市場規模將達到7,000 萬美元，年復合增長率為26.60%。207.90 248.40 320.40 402.30 436.50 491.40 618.30 17 20 29 40 44 52 70 02040608010012001002003004005006007002019202020212022202320242025GaAs銷量：萬片（折合2英寸）GaAs市場規模：百萬美元資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書（注冊稿北京通美招股說明書（

70、注冊稿),HTI圖圖33:2019-2025 年全球年全球Mini LED 及及 Micro LED 器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模3.2.3 Mini/Micro LED 芯片促進砷化鎵市場芯片促進砷化鎵市場37For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 企業名稱企業名稱Mini LE

71、D 領域布局情況領域布局情況三安光電Mini LED 芯片在2018年實現量產，2019年開始批量供貨華燦光電2019 年實現 Mini LED 芯片產品實現大批量生產與銷售，公司 Mini LED 產品采用行業領先的倒裝芯片結構及 LED 芯片襯底轉移技術，具備 Mini LED 背光芯片產品大批量出貨能力。乾照光電目前已經完成 Mini LED 的技術儲備且有產品銷售，2021 年出貨量較小系 因為傳統領域訂單飽滿公產能不足，未有新增產能布局在 Mini LED，隨 著定增落地，募投項目有 60%產能投向 Mini LED，在該領域 2022 年將有 望較大的業績爆發。聚燦光電與中科院半導

72、體研究所聯合開發的高帶寬 GaN 基光可見光通信芯片進展 順利，隨著新購 MOCVD設備及芯片制程設備到位，新產品量產可期。公司擁有穩定的客戶群體，產品規格型號較穩定，滿產滿銷。隨著募集資金 項目投產，Mini LED 產能將進入釋放期，將在較短時間內實現銷售。臺灣富采目前集團產能分為三大價值產能，分別是紅光、Mini LED 和傳統藍光，含金量最高是紅光和Mini LED。子公司晶電第四季IT產品需求達到45%，其中Mini LED 晶電總營收占 40%，換算成富采營收比重則占三成。預計2022年Mini LED 在電視、顯示屏幕這兩個產品上有很明顯的增長，另外仍會按照原來進度擴產，預估 2

73、022 年底產能有望達四英寸150 萬片。資料來源：各公司公告，資料來源：各公司公告，HTI3.2.3 Mini LED 芯片廠商投資布局芯片廠商投資布局For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at LED 器件砷化鎵襯底市場增長平穩。器件砷化鎵襯底市場增長平穩。根據Yole 預測，2019 年全球LED 器件砷化鎵襯底市

74、場（折合二英寸）銷量約為846.9 萬片，預計到2025 年全球LED 器件砷化鎵襯底（折合二英寸）市場銷量將超 過 1,300 萬片，年復合增長率為7.86%，增長較為平穩；2019 年全球LED 器件砷化鎵襯底市場規模約為 6,800 萬美元，預計到2025 年全球LED 器件砷化鎵襯底市場規模將超過9,600 萬美元，相較2019 年將增加接近3,000 萬美元的市場規模。846.90 765.90 936.00 1096.20 1188.90 1281.60 1333.80 68 60 72 84 89 94 96 02040608010012002004006008001000120

75、0140016002019202020212022202320242025GaAs銷量：萬片（折合2英寸）GaAs市場規模：百萬美元圖圖34：2019-2025 年全球年全球LED 器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模3.2.3 砷化鎵在砷化鎵在LED市場增速平穩市場增速平穩資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書（注冊稿北京通美招股說明書（注冊稿),HTI39For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated sto

76、cks,please refer to the latest full report on our website at 圖圖36：iPhoneX中使用中使用VCSEL器件器件3.2.4 砷化鎵砷化鎵VCSEL芯片進軍商業領域芯片進軍商業領域圖圖35：VCSEL器件截面示意圖器件截面示意圖 GaAs 在激光領域的應用可分為在激光領域的應用可分為 VCSEL 和非和非 VCSEL。當前 GaAs 應用的看 點主要在于 VCSEL。VCSEL（垂直腔面發射激光器），以GaAs 材料為基礎，主要的應用為人臉識別，是從無到有的過程，未來預計會有很高的增速。EEL（邊發射激光器）屬于非VCSEL 器件，

77、主要在汽車激光雷達領域應用，需 求有望隨著無人駕駛汽車市場的拓展而提升。GaAs襯底的VCSEL芯片具有多方位優勢。VCSEL 全稱為Vertical-cavity surface-emittinglaser，即垂直腔面發射激光器，其芯片的襯底材料為砷化鎵半導體。VCSEL集高輸出功率和高轉換效率和高質量光束等優點于一身，相比于LED 和邊發射激光器EEL，在精確度、小型化、低功耗、可靠性等角度全方面占優。VCSEL應用于人臉識別，從工業領域向商業領域發展。蘋果公司首次在iPhone 8、iPhone X采用了VCSEL技術實現人臉識別解鎖，推進了VCSEL技術的半導體激光技術從工業領域向消費

78、領域的應用，擴大了VCSEL芯片的市場，加速了GaAs襯底的需求。資料來源：中國知網，資料來源：中國知網，SystemPlus,HTI40For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 93.89 117.49 175.93 216.92 251.58 274.27 299.32 21 25 37 44 50 53 56 0

79、1020304050600501001502002503003502019202020212022202320242025GaAs銷量：萬片（折合2英寸）GaAs市場規模：百萬美元圖圖37：安卓智能手機：安卓智能手機VCSEL供應鏈舉例供應鏈舉例資料來源：麥姆斯咨詢，資料來源：麥姆斯咨詢，Yole,北京通美招股說明書（注冊稿北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI 多公司在手機中加入多公司在手機中加入VCSEL陣列陣列。隨著蘋果公司2017 年率先推出集成人臉識別結構光前置攝像頭的 iPhoneX，開啟了3D 傳感器在手機端的商用，后續華為、OPPO、ViVO、小米、三星等手機廠商也都在手機上逐步

80、配置3D傳感器。VCSEL 市場將持續快速發展市場將持續快速發展，加大砷化鎵襯底的需求加大砷化鎵襯底的需求。根據 Yole 預測，2019 年全球 VCSEL 器件砷化鎵襯底（折合 二英寸）銷量約為 93.89 萬片，預計到 2025 年將增長至 299.32 萬片，年復合增長率達到 21.32%；2019 年全球VCSEL 器件砷化鎵襯底市場規模約為2,100 萬美元，預計 到 2025 年全球砷化鎵襯底市場規模將超過 5,600 萬美元，年復合增長率為 17.76%。圖圖38：2019-2025 年全球年全球 VCSEL 器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模3.

81、2.4 砷化鎵砷化鎵VCSEL芯片市場擴增芯片市場擴增41For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 圖圖40：車載雷達性能比較：車載雷達性能比較圖圖39：自動駕駛對激光雷達的需求：自動駕駛對激光雷達的需求資料來源：未來智庫，資料來源：未來智庫，HTI激光雷達有效提高自動駕駛技術。激光雷達有效提高自動駕駛技術。自動駕駛技

82、術在L4級自動駕駛傳感器選型上，純視覺解決方案會存在精度、穩定性和視野等方面的局限性，無法滿足高級自動駕駛對于傳感器的性能要求。激光雷達為主傳感器的自動駕駛方案最明顯的特征是“重感知、輕計算”，“堆疊激光雷達”的方案會適當降低感知數據處理環節對運算能力的要求，從而加快 L4級自動駕駛汽車商業化部署進程。3.2.4 砷化鎵車載激光雷達需求增加砷化鎵車載激光雷達需求增加42For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please ref

83、er to the latest full report on our website at 106.20 130.50 191.70 234.90 272.70 301.50 330.30 24 28 40 47 54 57 61 0102030405060700501001502002503003502019202020212022202320242025GaAs銷量：萬片（折合2英寸）GaAs市場規模：百萬美元 激光器是砷化鎵襯底未來五年最大的應用增長點之一激光器是砷化鎵襯底未來五年最大的應用增長點之一。根據 Yole 預測，到 2025 年，全球激光器砷化鎵襯底（折合二英寸）的市場銷量

84、將從 2019 年的 106.2 萬 片增長至 330.3 萬片，年復合增長率為20.82%；預計到 2025 年，全球激光器砷化鎵 襯底市場容量將達到 6,100 萬美元，年復合增長率為16.82%。資料來源：資料來源：Yole,北京通美招股說明書（注冊稿北京通美招股說明書（注冊稿),HTI圖圖41：2019-2025 年全球激光器器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模年全球激光器器件砷化鎵襯底預計銷量和市場規模3.2.5 砷化鎵在激光器領域具有較高增速砷化鎵在激光器領域具有較高增速43For full disclosure of risks,valuation methodologies and

85、 target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 44一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布局一、化合物半導體產業由國外廠商主導，國內加速布局二、磷化銦：二、磷化銦：5G、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長、可穿戴、車載三駕馬車驅動市場增長三、砷化鎵：多方位同步穩速增長三、砷化鎵：多方位同步穩速增長四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手四、北京通美：化合物半導體襯底產業強力選手For full disclosure of ri

86、sks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 北京通美晶體技術股份有限公司，是一家全球知名的半導體材料科技企業，主要從事磷化銦襯底、砷化鎵 襯底、鍺襯底、PBN 材料及其他高純材料的研發、生產和銷售。公司原名為“北京通美晶體技術有限公司”，于1998年由北京市通州區工業開發區總公司和AXT共同合資成立。2021年，公司更名為“北京通美晶體技術股份有限公司”，并在進行上市準

87、備，于今年擬發行9.84萬股。1998年2019年公司設立公司設立2000年公司完成了對北京博宇、保定通美、朝陽通美、南京金美和朝陽金美的收購。2013年2015年2021年1月2021 年 4 月，通美有限整體變更設立股份公司，并在 5 月完成美國通美的收購。2021年4月2022年2020年12月公司 注 冊 資 由3.0 億 元 增 加至 8.2 億 萬 元。北京市通州區工業開發區總公司和AXT共同合資成立；投資總額306萬美元，注冊資本306萬美元。開發區總公司與 AXT 簽署轉股協議，約定開發區總公司 將其在通美有限所占的1%股權。2020年同意公司注冊資本由 8.2億萬元增加至8.

88、9億萬元。公司準備在科創板上市，擬發行不超過98,381.6756 萬股。AXT完全控股完全控股收購并設立收購并設立子公司子公司第一次增值第一次增值第二次增值第二次增值上市準備上市準備公司變更公司變更4.1 北京通美歷史沿革北京通美歷史沿革資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿),HTI45For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full r

89、eport on our website at 圖圖4242：公司股權結構：公司股權結構 公司公司由由AXTAXT公司控股公司控股，設立多家子公司設立多家子公司。截至公司招股說明書簽署日，AXT公司直接持有公司85.51%股份，北京博美聯持有公司5.20%股份；公司的其他主要股東為私募機構和公募機構。公司下設多個子公司，用于制造、銷售半導體產品。4.1 北京通美北京通美股權結構股權結構資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿),HTI46For full disclosure of risks,valuation methodologies and target

90、 price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 公司以公司以 III-V 族化合物半導體襯底為核心，業務向上游族化合物半導體襯底為核心，業務向上游 PBN 材料及高純材料延伸。材料及高純材料延伸。公司業務包括磷化銦襯底、砷化鎵襯底、鍺襯底、PBN坩堝、高純材料等。半導體襯底材料磷化銦襯底（2、3、4、6英寸）其他 PBN 材料（PBN）坩堝砷化鎵襯底（1、2、3、4、5、6、8 英寸鍺襯底（2、3、4、6英寸）鎵鎂合金、銦鎂 合金高純鎵（6N、7N

91、、8N）PBN材料高純材料北京通美圖圖43：公司主要業務框架：公司主要業務框架4.1 主要業務種類主要業務種類資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿),HTI47For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00

92、%024681020182019202020212022H1營業收入yoy-400.00%-200.00%0.00%200.00%400.00%600.00%800.00%1000.00%-0.4-0.200.20.40.60.8120182019202020212022H1扣非歸母凈利潤yoy圖圖44：2018-2022年年H1公司營收情況（單位：億元）公司營收情況（單位：億元）圖圖45：2018-2022年年H1公司扣非歸母凈利潤情況（單位：億元）公司扣非歸母凈利潤情況（單位：億元）4.2 公司營收及利潤逐年提升公司營收及利潤逐年提升公司產品批量生產后，營收和利潤步入增長快車道。隨著公司研

93、發的產品逐步批量生產后，公司產品批量生產后，營收和利潤步入增長快車道。隨著公司研發的產品逐步批量生產后，公司營業收入和扣非歸母凈利潤自公司營業收入和扣非歸母凈利潤自2019年后顯著提升。年后顯著提升。1）從營收看，公司）從營收看，公司2020、2021年同比增速分別達到年同比增速分別達到26.17%、47.01%；2）從歸母凈利潤看，）從歸母凈利潤看，2020年公司扭轉盈虧。年公司扭轉盈虧。2021年至年至2022年上半年公司維持高增長態勢，公年上半年公司維持高增長態勢，公司歸母凈利潤為司歸母凈利潤為0.90、0.75億元，同比增長億元，同比增長901.16%、93.00%。資料來源：北京通美

94、招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI48For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%20182019202020212022H1毛利率凈利率公司毛利率與凈利率逐年穩

95、步提升公司毛利率與凈利率逐年穩步提升。2019年至2021年，公司毛利率從19.43%穩步提升至34.53%；公司凈利率從-6.07%增長至10.97%，并在2022年上半年達到14.75%。圖圖46：2019-2021年公司毛利率和凈利率穩步提升年公司毛利率和凈利率穩步提升4.2 公司盈利能力逐年提升公司盈利能力逐年提升資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI49For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rate

96、d stocks,please refer to the latest full report on our website at -50%0%50%100%201920202021InP襯底毛利率GaAs襯底毛利率Ge襯底毛利率PNB坩堝毛利率高純金屬及化合物毛利率 公司公司InP襯底業務毛利率在襯底業務毛利率在50%左右，構成公司主要毛利潤；左右，構成公司主要毛利潤；GaAs襯底業務毛利率逐年提高；公司已逐步減少鍺襯底業務的襯底業務毛利率逐年提高；公司已逐步減少鍺襯底業務的占比。占比。2019-2021年,公司InP襯底毛利率分別為40.65%、38.64%和54.42%，2020年度略有

97、下滑，2021年度漲幅較大，主要受銷售業務切換、產品銷售價格變化以及產線搬遷導致生產人員重新分配等因素影響。2019-2021年,公司GaAs襯底毛利率分別為-9.13%、8.65%及25.59%，呈逐年上升態勢，主要受銷售價格波動、銷售結構占比變化以及產線搬遷等原因導致 2019-2021年，公司鍺襯底毛利率分別為20.60%、18.44%和0.21%，呈逐年下降態勢，主要受競爭對手涌入導致競爭情況加劇導致銷售價格下降、產品結構變化、產線搬遷導致的生產人員重新分配、原材料價格上升以及產能利用率變化等因素影響 2019-2021年，公司PBN坩堝的毛利率分別為49.23%、54.73%和52.

98、13%，整體較為穩定。InP襯底毛利占比GaAs襯底毛利占比Ge襯底毛利占比PNB坩堝毛利占比高純金屬及化合物毛利占比其他業務毛利占比圖圖48：2021年公司各業務毛利占比年公司各業務毛利占比圖圖47：2019-2021年公司主營業務毛利率變化情況年公司主營業務毛利率變化情況4.2 公司盈利能力逐年提升公司盈利能力逐年提升資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI50For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rate

99、d stocks,please refer to the latest full report on our website at 0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0020192020202132.99%29.91%10.48%6.44%14.29%5.88%磷化銦襯底砷化鎵襯底鍺襯底PBN坩堝高純金屬及化合物其他公司業務結構優化公司業務結構優化，InP業務占比顯著提升業務占比顯著提升。公司主營業務收入中InP和GaAs業務占比最大。2019-2021年，GaAs業務收入穩定增長，InP業務在2021年迅速提升，同比

100、增長121%,超過GaAs業務。2021年公司InP、GaAs業務收入分別占總營收的32.99%、10.48%。圖圖49：2019-2021年公司各業務收入情況（單位：萬元）年公司各業務收入情況（單位：萬元）圖圖50：2021年公司各業務收入占比情況年公司各業務收入占比情況4.2 InP業務占比提升業務占比提升資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI51For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stoc

101、ks,please refer to the latest full report on our website at 表表2：公司掌握多個：公司掌握多個III-V 族化合物半導體材料相關核心技術族化合物半導體材料相關核心技術 公司已建立起技術壁壘公司已建立起技術壁壘。經過多年的持續研發和生產實踐，公司形成了深厚的技術積累和工藝積淀。公司已掌握了多項核心技術，形成了完整且自主可控的 III-V 族化合物半導體材料相關核心技術體系。截至 2022 年 6 月 30 日，公司共擁有發明專利 61項。公司注重產學研公司注重產學研，榮獲多個獎項榮獲多個獎項。國內外知名企業及研究所及高校均定期向公司采購

102、半導體材料產品用于教學及學術研究。公司積極配合該等科研院所研發行業前沿技術，推動科技成果的產業化，同時向科研院所提供在職訓練崗位，促進學界和產業界的學術交流。產品類型產品類型核心技術核心技術砷化鎵多晶合成半絕緣砷化鎵單晶垂直梯度冷凝法生長與碳摻雜控制半導型砷化鎵單晶垂直梯度冷凝法生長和均勻摻雜控制單質鍺垂直梯度冷凝法生長和摻雜控制磷化銦高質量磷化銦單晶垂直梯度冷凝法生長和摻雜控 制縱向溫度梯度部分結晶氮化硼熱解氮化硼化學氣相沉積4.3 深耕多年，建立技術壁壘深耕多年，建立技術壁壘資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI52For full disclo

103、sure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 公司注重研發，擴大技術創新與技術儲備優勢：公司注重研發，擴大技術創新與技術儲備優勢：1、公司注重技術研發，建立了創新機制和創新體系，鼓勵研發團隊開發適應市場需求的產品，促進研發、生產和市場的結合。2、加大研發投入力度，保證創新機制運行。近三年，公司研發投入分別為 2,682.64萬元、4,510.82萬元和

104、 9,016.64萬元，同比增長分別為68.2%、99.9%。3、構建有效的激勵機制，提升研發人員積極性。同時，公司建立北京遼燕、北京定美等多個員工持股平臺，并對核心員工實施股權激勵和期權 激勵，進一步提升了核心研發團隊的穩定性和積極性。2,682.644,510.829,016.645.80%7.73%10.52%0%2%4%6%8%10%12%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000201920202021研發費用(萬元）研發費用占總收入比值圖圖51：公司研發投入逐年提升：公司研發投入逐年提升資料來源：北京通美招股說明書（注冊

105、稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI4.3 深耕多年，建立技術壁壘深耕多年，建立技術壁壘53For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 序號項目類型項目名稱研究內容和擬達到目標與行業技術水平的比較所處階段及進展情況投入人員1大尺寸晶體研發6英寸磷化銦晶體工藝研究（1）性能指標：位錯密度200/cm2,摻雜濃度

106、1-4E+18/cm2；(2)控制孿晶產生；調整生長管磷氣壓控制晶體生長速率；國際先進商業化小規模生產階段通美研發團隊28英寸砷化鎵晶體工藝研究（1）性能指標：位錯密度1000/cm2,摻雜濃度0.4-4E+18/cm2；(2)設備工藝調試；調整封裝管、單晶爐的應力控制；國際先進商業化小規模生產階段通美研發團隊3晶片自動化技術研發晶片自動單片清洗工藝開發用機械手自動清洗完全代替手工清洗，達到或優于當前手工清洗后表面檢驗標準國際先進商業化階段通美研發團隊4晶片全自動拋光工藝開發晶片卡帶裝片后全自動無蠟拋光，干進濕出，避免上蠟污染和后續清洗處理國際先進商業化階段通美研發團隊5晶片全自動化蠟工藝開發

107、通過全自動化蠟工藝處理去除蠟的殘留，避免在晶片最終清洗時引入污染國際先進商業化階段通美研發團隊6新型晶片包裝工藝開發實現包裝自動化，包裝密封性好，內部氧含量控制在合適范圍國際先進商業化階段通美研發團隊7PBN材料研發蒸鍍Al用冷頸PBN坩堝的研制高效率生產OLED金屬蒸鍍坩堝國際先進商業化階段博宇研發團隊8低織構CVD法熱解氮化硼容器的研制低成本高效率生產PBN材料制備方法國際先進商業化階段博宇研發團隊9高純材料研發6N高純銦的制備高純銦（6N純度）生產技術，批量化生產國際先進商業化階段金美研發團隊高純磷化銦多晶合成設備研發探索出高壓水平溫度梯法合成制備磷化銦多晶的工藝國際先進商業化小規模生產

108、階段金美研發團隊10表表3：公司現階段多個研究項目同時開展：公司現階段多個研究項目同時開展資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI4.3 深耕多年，建立技術壁壘深耕多年，建立技術壁壘54For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 公司已建立起市場壁壘公司已建立起市場壁壘。依托深厚

109、的技術實力、優異的產品性能、成熟的國際化銷售團隊，以及在成本、管理、服務等方面的優勢，公司產品獲得了市場的廣泛認可，積累了豐富的優質客戶資源。公司主要客戶為美國、歐洲、中國大陸及中國臺灣地區上市公司。下游主要應用領域客戶名稱半導體襯底材料半導體襯底材料5G、數據中心、光纖通信客戶A、臺灣聯亞光電、臺灣穩懋半導體、客戶C、IQE、Broadcom、Qorvo、Skyworks新一代顯示（包括Mini LED及Micro LED）Osram、Broadcom、臺灣晶元光電、三安光電人工智能、無人駕駛客戶A、臺灣聯亞光電、臺灣穩懋半導體、臺灣全新光電、客戶C、Meta可穿戴設備Masimo、Alta

110、Devices航天客戶B、SolAero、Azur Space、南昌凱迅工業激光IPG、Trumpf、nLightPhotonics、Excelitas、長光華芯PBN坩堝坩堝晶體生長坩堝Sumitomo、Freiberger、廣東先導先進材料股份有限公司、云南臨滄鑫圓鍺業股份有限公司OLED坩堝京東方、天馬微電子、華星光電、維信諾高純材料高純材料MO源亞格盛、江西佳因表表4：公司下游各領域所涉及知名客戶情況：公司下游各領域所涉及知名客戶情況4.4 積累了豐富的優質客戶資源積累了豐富的優質客戶資源資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI55For fu

111、ll disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website at 名稱主營業務業務范圍業務規模Sumitomo廣泛從事信息通信、汽車制造、電子儀器設備、能源環境和產業設備與材料行業的生產經營綜合型企業，業務涵蓋砷化鎵襯底和磷化銦襯底2020年營業收入為29,186億日元，凈利潤為563億日元Freiberger生產半絕緣和半導體砷化鎵襯底產品專業襯底廠商

112、，主要提供砷化鎵襯底2019年營業收入為6,600萬歐元，凈利潤為400萬歐元。日本JX主要涉及有色金屬資源的開發與開采、薄膜材料（靶材、表面處理劑、化合物半導體材料等）的制造與銷售、精密加工品的制造與銷售等綜合型企業，業務涵蓋磷化銦襯底2019年營業收入為10,044億日元，凈利潤為166億日元Dowa Holdings Co.,Ltd.主要從事環保與循環利用事業、冶煉事業、電子材料事業、金屬加工事業以及熱處理事業綜合型企業，業務涵蓋砷化鎵襯底產品2021年營業收入為5,880億日元，凈利潤為252億日元Umicore業務側重于材料科學、化學、冶金方面的應用領域。其擁有催化、能源與表面處理技

113、術及回收等三大業務集團材料領域企業，業務涵蓋鍺襯底產品2020年營業收入為207億歐元，凈利潤為1億歐元北京通美主要提供III-V族化合物半導體襯底材料及鍺襯底材料專業半導體襯底企業，提供磷化銦襯底、砷化鎵襯底、鍺襯底2020年營業收入為5.83億元，凈利潤為0.60億元 公司在同行中具有競爭優勢。公司在同行中具有競爭優勢。公司競爭對手主要為綜合型企業集團，企業規模大于發行人，擁有更強的資金實力和抗風險能力。公司作為專業的半導體襯底企業，在半導體襯底材料方面產品種類更為全面，不同產品在銷售方面存在較強的協同作用，業務更加聚焦，在快速響應和個性化服務方面具有一定的優勢。在技術水平上，公司和主要競

114、爭對手在襯底產品尺寸方面技術水平類似，同處于行業全球第一梯隊水平。表表5：公司與主要競爭對手經營情況：公司與主要競爭對手經營情況4.4 公司建立起多方優勢，穩定行業地位公司建立起多方優勢，穩定行業地位資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿資料來源：北京通美招股說明書（注冊稿)，HTI56For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest full report on our website

115、 at 我國我國化合物半導體產品逐步從小批量研發、向規?；?、商業化生產發展?；衔锇雽w產品逐步從小批量研發、向規?；?、商業化生產發展。InP單晶方面，我國公司已經實現2-4英寸襯底批量產業化，北京通美已經具備小規模6英寸InP基底的生產條件。GaAs單晶方面，已經擁有 2-6 英寸GaAs晶體和襯底產品。InP半導體產品受到半導體產品受到5G、可穿戴、智能駕駛等下游需求推動，市場有望迅速增長。、可穿戴、智能駕駛等下游需求推動，市場有望迅速增長。InP襯底因高光電轉換效率、高傳輸效率等特性適用于5G通訊的光模塊器件。而隨著健康檢測、智能駕駛滲透率提升，InP的滲透率有望進一步提升。GaAs半導

116、體市場多方位穩定增長。半導體市場多方位穩定增長。GaAs在LED領域市場占比較大，Mini/Micro LED技術的發展將極大促進未來GaAs半導體LED市場的增長。在射頻和激光領域，受5G推動，GaAs半導體市場也將穩步增長?？偨Y總結建議關注相關產業鏈標的建議關注相關產業鏈標的：北京通美（A22021）、三安光電（600703）57For full disclosure of risks,valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks,please refer to the latest f

117、ull report on our website at 半導體周期持續下行，貿易摩擦拉長周期下行的時間；產品迭代速度較慢，國內競爭者迅速成長；制造過程中核心設備和原材料遭到禁運，對生產造成不利影響。風險提示風險提示58APPENDIX 1SummaryThe compound semiconductor industry is dominated by foreign manufacturers,and the domestic layout is acceleratedIndium phosphide:5G,Wearable,in-vehicle troika driving market

118、 growthGallium arsenide:multidirectional synchronous steady growthBeijing Tongmei:Strong player in compound semiconductor substrateindustry59APPENDIX 2重要信息披露重要信息披露本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(

119、HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANT DISCLOSURESThis research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haiton

120、g International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and anyother members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respectivejurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certifi

121、cation:我，鄭宏達，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Hongda Zheng,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subjectcompanies

122、or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendationsor views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities o

123、f the subjectcompanies discussed.我，薛逸民，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Yimin Yue,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all o

124、f the subjectcompanies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendationsor views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the s

125、ecurity or securities of the subjectcompanies discussed.60APPENDIX 2利益沖突披露利益沖突披露Conflict of Interest Disclosures海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as

126、 a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks orcompanies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the followingdisclosure does not ensure timeliness and completeness,please

127、send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統稱“海通”）在過去12個月內參與了BABA.US的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導機構、保薦人或主承銷商的首次公開發行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務顧問的股權或債務再融資項目；3、海通作為主經紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。Haitong Securities Co.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)

128、have a role in investment banking projects of BABA.US within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancingprojects of BABA.US for which Haitong acted as sponsor,lead-under

129、writer or financial advisor;3.listing by introduction in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.作為回報，海通擁有000063.CH一類普通股證券的1%或以上。The Haitong beneficially owns 1%or more of a class of common equity securities of 000063.CH.688981.CH目前或過去12個月內是海通的

130、投資銀行業務客戶。688981.CH is/was an investment bank clients of Haitong currently or within the past 12 months.61APPENDIX 2阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴巴澤泰信息技術有限公司 及 688981.CH目前或過去12個月內是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業務的證券相關業務服務。阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限

131、公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴巴澤泰信息技術有限公司 and 688981.CH are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client has been provided for non-investment-banking securities-related services.海通在過去12個月中獲得對688981.CH提供投資銀行服務的報酬。Haitong received in the past 12 months compensation for investm

132、ent banking services provided to 688981.CH.海通預計將（或者有意向）在未來三個月內從688981.CH獲得投資銀行服務報酬。Haitong expects to receive,or intends to seek,compensation for investment banking services in the next three months from 688981.CH.海通在過去的12個月中從阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴巴

133、澤泰信息技術有限公司 及 688981.CH獲得除投資銀行服務以外之產品或服務的報酬。Haitong has received compensation in the past 12 months for products or services other than investment banking from 阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴巴澤泰信息技術有限公司 and688981.CH.海通擔任000063.CH,601728.CH 及 688981.CH有關證券的做市商

134、或流通量提供者。Haitong acts as a market maker or liquidity provider in the securities of 000063.CH,601728.CH and 688981.CH.62APPENDIX 2評級定義評級定義（從從2020年年7月月1日開始執行日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決

135、策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下各地股票基準指數：日本各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國韓國 KOSPI,臺灣臺灣 TAIEX,印度印度 Nifty100,美國美國 SP500;其他所有中國概念股其他所有中國概念股 MSCI Chi

136、na.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors shouldcarefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,sinc

137、e Haitong International Research contains more completeinformation concerning the analysts views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the ratingalone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investm

138、ent advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individualcircumstances(such as the investors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock RatingsOutperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad

139、market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Forpurposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating cat

140、egory.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-

141、conceptstocks MSCI China.63APPENDIX 2評級分布評級分布Rating Distribution64APPENDIX 2截至截至2022年年9月月30日日海通國際股票研究評級分布海通國際股票研究評級分布優于大市優于大市中性中性弱于大市弱于大市(持有持有)海通國際股票研究覆蓋率89.4%9.2%1.4%投資銀行客戶*5.5%6.8%4.5%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票

142、。此前的評級系統定義此前的評級系統定義（直至直至2020年年6月月30日日）：買入買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下各地股票基準指數：日本各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國韓國 KOSPI,臺灣臺灣 TAIEX,印度印度 Nifty100;其他所有中國概念股其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong Internatio

143、nal Equity Research Ratings Distribution,as of Sep 30,2022OutperformNeutralUnderperform(hold)HTI Equity Research Coverage89.4%9.2%1.4%IB clients*5.5%6.8%4.5%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current rati

144、ngs of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are notincluded in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The s

145、tocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For

146、purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region ar

147、e as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCIChina.65APPENDIX 2海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong Internati

148、onal publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation andother metrics or may suggest prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices orfundamental values and are for info

149、rmation only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme wit

150、hShanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these sameA-Shares for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a

151、difference in theHTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 o

152、f the highest-quality A-shares under coverage atHS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-upresearch.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.66APPENDIX 2MSCI ESG評級免責聲明條款：評級免責聲

153、明條款：盡管海通國際的信息供貨商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其聯屬公司（ESG方）從其認為可靠的來源獲取信息（信息）,ESG方均不擔?；虮ＷC此處任何數據的原創性，準確性和/或完整性，并明確表示不作出任何明示或默示的擔保，包括可商售性和針對特定目的的適用性。該信息只能供閣下內部使用，不得以任何形式復制或重新傳播，并不得用作任何金融工具、產品或指數的基礎或組成部分。此外，信息本質上不能用于判斷購買或出售何種證券,或何時購買或出售該證券。即使已被告知可能造成的損害,ESG方均不承擔與此處任何資料有關的任何錯誤或遺漏所引起的任何責任，也不對任何直接、間接、特殊、懲罰性、附

154、帶性或任何其他損害賠償（包括利潤損失）承擔任何責任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ESG Research LLC and its affiliates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guar

155、antees the originality,accuracy and/orcompleteness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,including those of merchantability and fitness for a particular purpose.TheInformation may only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any

156、form and may not be used as a basis for,or a component of,anyfinancial instruments or products or indices.Further,none of the Information can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or when to buyor sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any erro

157、rs or omissions in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any other damages(including lost profits)even if notified of the possibility of such damages.67APPENDIX 2盟浪義利盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并

158、同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構投資者因使用本數據表述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數

159、據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 本數據版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經本公司事先書面許可授權，任何個人或機構不得將本數據中的評估結果用于任何營利性目的，不得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含

160、認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these termsbefore using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by Sus

161、allWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWaveshall not be responsible for any accuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for anyindividua

162、l or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of anyindividual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving th

163、ese data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment accordingto your practical individual status.The contents of the data reflect the judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data andrelease other data that contains inconsistent conten

164、ts or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights

165、 in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,noneof individual or institution can use these data for any profitable purpose.Besides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion

166、,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information networktransmission,shooting,adding icons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the correspondingcompensation liability.SusallWave shall no

167、t be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be

168、 executed according to other agreements.If there isany difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.68APPENDIX 2重要免責聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTI

169、SGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities IndiaPrivate Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”

170、）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內容，本文件

171、并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，

172、HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站 ，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國

173、分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。69APPENDIX 2IMPORTANT DISCLAIMERFor research reports on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary ofHaitong Interna

174、tional Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose ofthe Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary ofH

175、TISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research report is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securitiesand Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stoc

176、k Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reportscovering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPLwas acquired and became part of the Hai

177、tong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International and approved for distribution by Haitong International Securities CompanyLimited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their res

178、pective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but norepresentation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from

179、 which this research report maybe received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this research report and are subject to changewithout notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their sec

180、urities mentioned herein are not intended to becomplete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or sell securities.The securities referred to in thisresearch report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an inve

181、stment product is denominated in a currency other than an investors homecurrency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk an

182、d are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in thisresearch report are not tailor-made for you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and riskappetite.You must,therefore,analyze and should

183、,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluatewhether the recommendations suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for anydirect or consequential loss arising

184、 from any use of the materials contained in this research report.70APPENDIX 2HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long orshort positions in,act as principal in,and buy or sell,the sec

185、urities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals ofHTISG may provide oral or written market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that arecontrary to the opinions expressed

186、in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or viewsexpressed in this research report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention ofany recipient of this re

187、search report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the preventionand avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)

188、not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are notsubject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities bya research analyst.71APPENDIX 2分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就

189、本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷

190、售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，HaitongInternational Securities(USA

191、)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，

192、也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與

193、美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th FloorNew York,NY 10173聯系人電話：(212)351 605072APPENDIX 2DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICESExcept as otherwise indicated below,any Rec

194、ipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research shouldcontact the Haitong International salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities

195、Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation tocarry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report does not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitationto the public within the meaning of the SFO.This research report is only

196、 to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report hasnot been reviewed by the Securities and Futures Commission.You should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in thisresearch report.Recipients of this research report are

197、 to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the researchreport.Notice to U.S.investors:As described above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in th

198、e United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence ofresearch analysts.This research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on theexemption from reg

199、istration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect anytransaction

200、 to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through HaitongInternational Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broke

201、r-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances shoul

202、d any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qua

203、lified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public appearances and trading securities held by aresearch analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including

204、 ADRs)discussed in this research report may present certainrisks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,or be subject to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financialinstruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and repor

205、ting standards and regulatory requirements comparable to those in effectwithin the U.S.The value of any investment or income from any securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in acurrency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations

206、 that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities orrelated financial instruments.All inquiries by U.S.recipients should be directed to:73APPENDIX 2Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12thFloorNew York,NY 10173Attn:Sales Desk at(212)35

207、1 6050中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在

208、任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以實施，該公司是一家根據National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer Exemptio

209、n”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”），或者在適用情況下

210、NationalInstrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注冊編號201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法（第110章）（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報

211、告僅提供給符合證券及期貨法（第289章）第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd50 Raffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623電話:(65)6536 192074APPENDIX 2日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機

212、構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International SecuritiesCompany Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英

213、文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong InternationalSecurities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）第03/1102、03/1103或03/1099號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有

214、澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities IndiaPrivate Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of

215、 India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。75APPENDIX 2Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with theapplicable PRC laws and regulatio

216、ns.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC underrelevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or naturalpersons of the PRC

217、may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals orlicenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.N

218、otice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to buysecurities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemptio

219、n from the requirements tofile a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealerexemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obliga

220、tions(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or apublic offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority

221、 in Canada has reviewed or in any way passed upon this researchreport,the information contained herein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of thisresearch report,each Canadian recipient will be deemed to have represented

222、that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 ofNational Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as suchterm is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.No

223、tice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co RegNo 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collect

224、ive investmentscheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses or research reports onsecurities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to

225、 institutional investors,withinthe meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect ofany matters arising from,or in connection with,the research report:76APPENDIX 2Haitong International Securi

226、ties(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to FinancialServices Providers or Re

227、gistered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong Int

228、ernational Securities Company Limited.This research is directed atpersons having professional experience in matters relating to investments.Any investment or investment activity to which this research relates is available only tosuch persons or will be engaged in only with such persons.Persons who d

229、o not have professional experience in matters relating to investments should not rely on thisresearch.Haitong International Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued sharecapital of the entities mentioned in this resea

230、rch report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or anotherlanguage.Notice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International SecuritiesCompany Limited,

231、and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Class Order 03/1102,03/1103 or 03/1099,respectively,which exempts thoseHTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it prov

232、ides towholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Financial services provided byHaitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities

233、(UK)Limited areregulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and ExchangeBoard of I

234、ndia(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listedentities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/