滬光股份-電動化與智能化雙驅動傳統行業踏上新征程-221110（39頁）.pdf

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1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|首次覆蓋報告 2022 年 11 月 10 日 滬光股份滬光股份（605333.SH）電動化電動化與與智能化智能化雙驅動雙驅動，傳統行業踏上新征程，傳統行業踏上新征程 電動化電動化及及智能化提升單車價值，新能源車加速滲透擴大線束市場。智能化提升單車價值，新能源車加速滲透擴大線束市場。我們預測 2025 年，全國線束市場規模將達到 874 億元，復合增速為 13.4%，主要受益于：1）汽車電動化：高壓線束專為新能源車定制，是新的增量市場，目前平均單車價值 2000-2500 元；隨著新能源車品牌和車型增多，覆蓋價格區間更加廣泛，消

2、費者可選產品愈加多樣，新能源車滲透率有望進一步提升，帶動高壓線束市場規模擴大。2）汽車智能化：汽車功能的增加以及自動駕駛的發展顯著增加汽車低壓線束用量，高速以太網線纜價格為 1800 元/千米，是常規低壓線纜價格增的 4.5 倍。產品產品、客戶客戶及及產能拓展順利，助力營收持續增長產能拓展順利，助力營收持續增長。1）產品端，公司提前布局新能源高壓線束，傳統發動機線束營收占比不斷下降，2021 年成套線束提升至 1607.7 元/套；2)客戶端，公司深度合作上汽大眾，同時積極拓展新能源客戶，隨著問界 M5/M5EV/M7、理想 X01/X02 等客戶重磅車型陸續上市交付，公司客戶結構將進一步優化

3、；3）產能端，市前公司產能為 82.5 萬套，公司 IPO 項目完全達產后新增 80 萬套產能，合計 162.5萬套；非公開發行項目達產后將新增 90 萬套年產能，公司合計產能 252.5萬套。短期業績承壓，未來業績修復可期短期業績承壓，未來業績修復可期。2022H1，受疫情及原材料漲價擾動，加之重慶工廠尚在量產前階段，公司盈利短期承壓。目前公司客戶結構持續改善，新客戶新項目陸續放量，重慶工廠上量順利開始貢獻營收；2022Q3 原材料較上半年下降明顯，單季度毛利率達 12.2%，環比+2.7PCT；公司積極開展鋁導線代替銅導線的研究工作，已在特定客戶的高壓線束中完成推廣，看好公司中長期盈利能力

4、。盈利預測與估值：盈利預測與估值：預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 0.7/2.7/4.3億元，同比+6702.7%/+286.2%/+59.9%，對應 PE 分別為 151/39/25 倍。選取同樣快速切入新能源客戶且在各賽道業務領先的上聲電子、瑞可達、科博達作為可比公司，2022-2024 年平均 PE 為 64/40/29 倍。受益客戶放量和盈利改善，公司 2022-2023 年凈利潤年增速超 100%，高于可比公司較多，綜合 PE 和 PEG 指標，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示：宏觀經濟持續下行導致行業需求不振，疫情持續擾動，原材料價格波動，重慶工廠上量

5、不及預期，市場開拓不及預期。財務財務指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）1,531 2,448 3,644 5,303 7,478 增長率 yoy（%）-6.2 59.9 48.9 45.6 41.0 歸母凈利潤（百萬元）74-1 70 269 431 增長率 yoy（%）-26.8-101.4 6702.7 286.2 59.9 EPS 最新攤?。ㄔ?股）0.17 0.00 0.16 0.62 0.99 凈資產收益率（%）9.5-0.1 4.6 15.0 19.4 P/E（倍）142.2-9994.9 151.4 39.2 24.5 P/B

6、（倍）13.5 14.0 6.9 5.9 4.7 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2022 年 11 月 10 日收盤價 買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 汽車零部件 11 月 10 日收盤價(元)25.03 總市值(百萬元)10,932.51 總股本(百萬股)436.78 其中自由流通股(%)14.33 30 日日均成交量(百萬股)1.24 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 丁逸朦丁逸朦 執業證書編號：S0680521120002 郵箱： 相關研究相關研究 -41%-21%0%21%41%62%82%103%2021-112022-032022-072022

7、-11滬光股份滬深300 2022 年 11 月 10 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表利潤表（百萬元）會計會計年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 1075 1898 2444 3648 4524 營業收入營業收入 1531 2448 3644 5303 7478 現金 73 221 437 636 897 營業成本 1304 2215 3200 448

8、9 6279 應收票據及應收賬款 613 1150 1279 2036 2238 營業稅金及附加 7 9 18 25 34 其他應收款 16 6 14 11 39 營業費用 5 10 26 27 37 預付賬款 14 30 36 60 75 管理費用 63 85 138 196 277 存貨 244 410 606 819 1174 研發費用 80 123 189 276 389 其他流動資產 115 81 73 86 101 財務費用 25 26 29 24 14 非流動資產非流動資產 855 1026 1562 1749 1932 資產減值損失-5-11 0 0 0 長期投資 0 0 0

9、0 0 其他收益 33 33 30 31 31 固定資產 590 727 1248 1386 1536 公允價值變動收益 1-1 0 0 0 無形資產 51 98 102 107 111 投資凈收益 2-4 3 3 3 其他非流動資產 213 202 212 256 284 資產處置收益 0-2 0 0 0 資產資產總計總計 1930 2924 4006 5398 6456 營業利潤營業利潤 76-18 77 301 483 流動負債流動負債 864 1846 2084 3178 3809 營業外收入 1 1 2 2 1 短期借款 305 661 825 1110 1425 營業外支出 0 1

10、 1 1 1 應付票據及應付賬款 509 1025 1108 1885 2166 利潤總額利潤總額 76-18 78 303 484 其他流動負債 50 160 151 184 219 所得稅 2-17 9 33 53 非流動非流動負債負債 285 327 398 426 422 凈利潤凈利潤 74-1 70 269 431 長期借款 254 292 362 391 388 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 31 35 36 34 34 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 74-1 70 269 431 負債合計負債合計 1149 2173 2482 3604 4232 EBIT

11、DA 175 124 239 517 740 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS（元/股）0.17 0.00 0.16 0.62 0.99 股本 401 401 437 437 437 資本公積 132 132 800 800 800 主要主要財務比率財務比率 留存收益 248 218 282 522 893 會計會計年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 歸屬母公司股東權益 781 751 1524 1794 2224 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 1930 2924 4006 5398 6456 營業收入（%）-6.2 59.9 48.

12、9 45.6 41.0 營業利潤（%）-29.9-124.1 518.4 292.2 60.3 歸屬母公司凈利潤（%）-26.8-101.4 6702.7 286.2 59.9 獲利獲利能力能力 毛利率（%）14.9 9.5 12.2 15.4 16.0 現金現金流量流量表表（百萬元）凈利率（%）4.8 0.0 1.9 5.1 5.8 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）9.5-0.1 4.6 15.0 19.4 經營活動現金流經營活動現金流 81-209-56 224 305 ROIC（%）7.8 0.1 3.9 9.2 11.6 凈利潤

13、 74-1 70 269 431 償債償債能力能力 折舊攤銷 65 90 114 159 190 資產負債率（%）59.5 74.3 62.0 66.8 65.5 財務費用 25 26 29 24 14 凈負債比率（%）66.3 112.7 57.5 56.8 49.4 投資損失-2 4-3-3-3 流動比率 1.2 1.0 1.2 1.1 1.2 營運資金變動-84-347-266-225-327 速動比率 0.8 0.7 0.8 0.8 0.8 其他經營現金流 2 19 0 0 0 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流-162-181-647-344-370 總資產周轉率 0.9

14、 1.0 1.1 1.1 1.3 資本支出 160 167 575 176 175 應收賬款周轉率 2.9 2.8 3.0 3.2 3.5 長期投資 0 0 0 0 0 應付賬款周轉率 2.9 2.9 3.0 3.0 3.1 其他投資現金流-1-15-73-168-195 每股指標（元）每股指標（元）籌資籌資活動現金流活動現金流 65 394 558 36 31 每股收益（最新攤?。?.17 0.00 0.16 0.62 0.99 短期借款-225 356-198 2 20 每股經營現金流（最新攤?。?.18-0.48-0.13 0.51 0.70 長期借款 154 38 70 30-3 每股

15、凈資產（最新攤?。?.79 1.72 3.49 4.11 5.09 普通股增加 40 0 36 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加 130 0 667 0 0 P/E 142.2-9994.9 151.4 39.2 24.5 其他籌資現金流-33 1-17 4 15 P/B 13.5 14.0 6.9 5.9 4.7 現金凈增加額現金凈增加額-16 4-145-84-34 EV/EBITDA 63.3 91.6 47.9 22.4 15.7 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2022 年 11 月 10 日收盤價 VX8VnViX8ZgYpP1ViZuX7NdN6MnPmMp

16、NtRiNrQqRjMrQmN6MnMpMuOqRoNNZpPrR 2022 年 11 月 10 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、內資線束龍頭，客戶資源豐富.6 二、電動化+智能化，傳統行業踏上新征程.8 2.1 線束：汽車的“血管”.8 2.2 汽車線束市場概況：外資主導，內資逐漸突破.11 2.3 電動化：高壓線束價值量高，是未來潛在增長點.15 2.3.1 新能源車滲透率加速提升，各車企迎來強車周期.15 2.3.2 高壓線束專為電動車定制，打開新增量市場.16 2.4 智能化：車企智能化軍備競賽，低壓線束量價齊升.18 2.5 汽車線

17、束市場規模測算.22 三、競爭優勢明顯，國產龍頭初顯現.23 3.1 線束品類豐富，ASP 逐漸提升.23 3.2 競爭優勢明顯，新客戶斬獲不斷.24 3.3 傳統客戶邊際向好，配套車型向高端滲透.28 3.4 產銷放量，盈利能力有望改善.31 四、盈利預測.35 風險提示.37 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：深耕線束二十余年，與多個主流車企建立長期合作關系.6 圖表 2：實控人股權占比近 75%，股權集中，決策機制良好.6 圖表 3：公司主營汽車線束業務.7 圖表 4：發動機線束銷量逐年下降.7 圖表 5：2021 年發動機線束業務營收占比 4%.7 圖表 6：公司營收情況(億元，%).8 圖

18、表 7：公司歸母凈利潤情況(億元，%).8 圖表 8：2022Q3 實現扭虧.8 圖表 9：三費率相對穩定.8 圖表 10：汽車線束分布.9 圖表 11：汽車線束圖示.9 圖表 12：各類汽車線束的特點與要求.9 圖表 13：傳統燃油車以低壓線束為主.10 圖表 14：高壓線束主要用于動力輸出及屏蔽外界信號干擾.10 圖表 15：線束綜合數據（典型值）.10 圖表 16：汽車線束平均單車價值（元）.10 圖表 17：2010-2021 年中國汽車線束市場需求量（億元）.11 圖表 18：主要線束企業.11 圖表 19：從各公司營收結構看，外資企業產品種類多樣（2021 年數據，%）.12 圖表

19、 20：外資企業線束業務規模上百億（億元）.12 圖表 21：海外線束企業主要配套外資品牌車型.13 圖表 22：公司主要合資競爭對手情況.13 圖表 23：國內合資公司經營情況（億元，%）.13 圖表 24：公司與得潤電子及永鼎股份汽車線束業務對比.14 圖表 25：2022 年 8 月自主品牌乘用車市占率創新高.14 2022 年 11 月 10 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 26：2022 年 1-8 月各系品牌乘用車市場份額.14 圖表 27：近年新能源車滲透率加速提升（%）.15 圖表 28：22 年 9 月新能源車滲透率已提升至 27.1%（萬

20、輛，%）.15 圖表 29：車企新能源平臺發布時間.15 圖表 30：蔚來、理想、小鵬加快車型推出節奏.16 圖表 31：高壓線束產品.17 圖表 32：高壓電路連接原理圖.17 圖表 33：高壓線束構成.17 圖表 34：電動乘用車高壓線纜結構.17 圖表 35：高壓線束特點及技術要求.18 圖表 36：消費者重視智能汽車技術.19 圖表 37：各車企智能駕駛軍備競賽，部分車型傳感器數量達 30+.19 圖表 38：1960 年至今的汽車電氣架構變化.20 圖表 39：特斯拉 OTA 升級歷程.20 圖表 40：智能座艙發展階段及主要應用場景.21 圖表 41：汽車上的聯網（節點和數據線示意

21、圖）.21 圖表 42：目前主流車用總線 VS 高速以太網.22 圖表 43：智能駕駛滲透率趨勢（%）.22 圖表 44：國內及全球線束市場規模測算.23 圖表 45：公司主要產品及應用.23 圖表 46：成套線束價格價格逐漸提高.24 圖表 47：2021 年發動機線束營收占比僅為 4%.24 圖表 48：公司研發持續投入（億元，%）.25 圖表 49：高壓線束智能制造一體化基本已覆蓋所有前工序.25 圖表 50：新能源高壓線束進展順利.26 圖表 51：理想 L9 首月交付突破 1 萬輛.27 圖表 52：問界系列 9 月交付 10,142 輛.27 圖表 53：公司與得潤電子及永鼎股份汽

22、車線束業務對比.27 圖表 54：行業可比公司營收增速(%).27 圖表 55：行業可比公司凈利潤情況(億元).27 圖表 56：公司三費管控較好（%）.28 圖表 57：公司和大眾合作歷史悠久.28 圖表 58：上汽大眾國內銷量及市占率（萬輛，%）.29 圖表 59：大眾集團銷量及市占率（萬輛，%）.29 圖表 60：上汽大眾主要線束供應商.29 圖表 61：上汽大眾部分項目.30 圖表 62：公司前五大客戶結構（%）.30 圖表 63：前五大客戶合計占比逐年下降（%）.30 圖表 64：部分量產車型價格逐漸提高（萬元）.31 圖表 65：2021 年直接材料成本占比 77%.31 圖表 6

23、6：導線和端子合計占比近 50%.31 圖表 67：銅價公司盈利影響.32 圖表 68：2022 年 6 月起銅價開始下行（元）.32 圖表 69：公司每年收入主要由 Q3&Q4 貢獻（億元）.32 圖表 70：公司營收情況(%).33 圖表 71：公司歸母凈利潤情況(億元).33 圖表 72：積極擴產，全球布局.33 2022 年 11 月 10 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 73：就近配套客戶.34 圖表 74：發動機線束產量逐漸降低，2021 年成套線束和其他線束產量大幅提升.34 圖表 75：公司產能利用率情況.34 圖表 76：公司產能持續擴張.

24、35 圖表 77：非公開募投項目預計收入貢獻表.35 圖表 78：公司收入預測（億元）.36 圖表 79：盈利預測簡表（百萬元）.36 圖表 80：可比公司情況.36 2022 年 11 月 10 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 一、一、內資線束龍頭，客戶資源豐富內資線束龍頭，客戶資源豐富 昆山滬光汽車電器股份有限公司（簡稱：滬光股份）成立于 1997 年，于 2020 年 8 月在上海證券交易所正式掛牌上市。公司主要從事與汽車線束的研發、制造以及銷售，產品涵蓋整車客戶定制化線束、新能源汽車高壓線束、儀表板線束、發動機線束、車身線束、門線束、頂棚線束及尾部線束等。

25、深耕汽車線束二十余年，公司的產品及技術優勢和響應速度獲得行業認可，已與上汽大眾、上汽通用、奇瑞汽車、北汽福田等多名主要客戶建立長期穩定的合作關系。圖表 1：深耕線束二十余年，與多個主流車企建立長期合作關系 資料來源：招股書，年報，國盛證券研究所 民營家族企業，股權結構穩定。民營家族企業，股權結構穩定。公司實際控制人及最終控制人成三榮和金成成為父子關系，其余主要股東中，昆山德添、昆山德泰、昆山源海為員工持股平臺；成鋒、成磊、成國華、成靖雯均與實際控制人為親屬關系。2022 年 6 月，公司以每股價格 19.65 元/股的價格非公開發行股票 3500 余萬股，共募集資金 6.92 億元，增發后實際

26、控制人分別持有股份 59.98%/15.00%。圖表 2：實控人股權占比近 75%，股權集中，決策機制良好（截止 2022 年三季報）資料來源：公司招股書，年報，公告，國盛證券研究所 1.14%1.37%1.27%59.98%15.00%0.80%2022 年 11 月 10 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 產品種類齊全，成套線束貢獻主要營收產品種類齊全，成套線束貢獻主要營收。公司專注于汽車線束業務，主營業務可分為成套線束、發動機線束和其他線束三大類。圖表 3：公司主營汽車線束業務 資料來源：招股書，國盛證券研究所 汽車線束占比汽車線束占比 94%，成套線束貢獻成

27、套線束貢獻超超 70%。2021 年，成套線束銷售 110.94 萬套，貢獻收入 17.8 億元，占比 73%。受國五轉國六影響以及新能源汽車滲透率不斷提高，發動機線束銷量逐年減少。2017 年發動機線束實現銷量 129.49 萬件，營收為 2.5 億元；到 2021 年，發動機線束銷量為 55.20 萬件，營收降至 1.1 億元，收入貢獻僅 4%。圖表 4：發動機線束銷量逐年下降 圖表 5：2021 年發動機線束業務營收占比 4%資料來源：招股書，年報，wind，國盛證券研究所 資料來源：2021 年報，wind，國盛證券研究所 2021 年起營收加速增長年起營收加速增長。2015 年-20

28、19 年，公司營收由 10.15 億元增至 16.32 億元，CAGR9.96%；2020 年年，受疫情影響，汽車行業整體銷量承壓，公司營收 15.31 億元，同比-6.1%。疫情后，疫情后，公司新項目逐漸放量，銷售結構不斷優化，公司營收高速增長。2021 年，公司營收 24.48 億元，同比+59.9%；2022Q1-Q3 實現營收 23.27 億元，同比+41.87%。0200400600800100012001400160002040608010012014020172018201920202021成套線束（萬套）發動機線束（萬件）其他線束（萬件）成套線束73%其他線束17%其他業務6%

29、發動機線束4%2022 年 11 月 10 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 6：公司營收情況(億元，%)圖表 7：公司歸母凈利潤情況(億元，%)資料來源：公司公告，國盛證券研究所 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 盈利端盈利端實現扭虧實現扭虧，三費率相對穩定，三費率相對穩定。2018-2021，原材料價格上漲、用工緊張導致人力成本增加，海外疫情蔓延導致部分進口原材料無法按期到貨造成產能利用率及盈利水平下降；2022Q2 起，原材料價格開始下降，加之重慶工廠開始貢獻營收，公司于 2022Q3實現扭虧，Q1-Q3 綜合毛利率 10.84%，凈利率 0.72%。

30、圖表 8：2022Q3 實現扭虧 圖表 9：三費率相對穩定 資料來源：公司招股書，公司年報，國盛證券研究所 資料來源：公司招股書，公司年報，國盛證券研究所 二、二、電動化電動化+智能化，傳統行業踏上新征程智能化，傳統行業踏上新征程 2.1 線束：汽車的“血管”線束：汽車的“血管”汽車線束屬于汽車電器系統的連接組件汽車線束屬于汽車電器系統的連接組件，是汽車能源、各種信號運輸的載體，將中央控制部件與汽車控制單元、電氣電子執行單元、電器件連接在一起，形成一個完整的汽車電器電控系統，通常由由導線、連接器、端子、護套、膠帶、熱縮管、熔斷器、繼電器、波紋管、PVC 管及保險盒等附件組成。-10%0%10%

31、20%30%40%50%60%70%0510152025302015201720192021營業總收入（億元）營收同比(%)-150%-100%-50%0%50%100%150%-0.200.20.40.60.811.22015201720192021歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤同比(%)-2024681012141618202015201720192021銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)0%1%2%3%4%5%6%7%8%2015201720192021銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）三費合計（%）2022 年 11 月 10 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本

32、報告末頁聲明 圖表 10：汽車線束分布 圖表 11：汽車線束圖示 資料來源：線束世界，國盛證券研究所 資料來源：立達線束，國盛證券研究所 從功能上分，汽車從功能上分，汽車線束可分為電力線和信號線兩種線束可分為電力線和信號線兩種。電力線較粗，主要用于運載驅動執行元件電力；信號線是銅制多芯軟線，主要用于傳遞傳感器輸入指令。從使用場景上分，從使用場景上分，汽車線束可分為前艙線束總成、汽車動力總成、儀表線束總成、地板線束總成、門線束總成及其他線束。根據使用場景的不同，各線束總成在技術上也有不同的要求。圖表 12：各類汽車線束的特點與要求 特點特點 要求要求 主要電器件主要電器件 前艙線束總成 零部件眾

33、多，空間相對狹小。需要考慮防水、隔熱、震動等因素，做好線束保護和固定。動力總成及其附件、ABS 系統、燈具、雨刮洗滌系統、電源系統、中央電器盒等。汽車動力總成線束 傳感器和執行器眾多。充分考慮傳感器位置關系，并注意防水、隔熱、散熱和震動。曲軸位置傳感器、相位傳感器、車速傳感器、爆震傳感器、水溫傳感器、油溫傳感器、電子節氣門、怠速控制閥、碳罐控制閥、點火線圈、噴油嘴、EGR、CBR、渦流控制閥、高壓油泵、壓力溫度傳感器、增壓壓力傳感器、位置開關、倒車開關等。儀表線束總成 儀表臺集中全車大部分的操作開關和顯示裝置，聚集多個控制單元，是整車最為復雜的線束之一。設計在儀表臺兩側。HVAC、音響系統、安

34、全氣囊、儀表電器盒、ECU、TCU、制動開關、電子油門踏板、離合器開關、點煙器、備用電源及各種開關件。地板線束總成 是全車最長的線束，貫穿整個車身。優先考慮布置，設計車身問題及過孔問題眾多。電動座椅及加熱、電子油泵、安全帶開關、后輪速傳感器、轉角傳感器等。門線束總成 相對較小，主要是車門運動機構、車門橡膠件及股東。玻璃升降開關及電機、電動后視鏡、喇叭、門鎖、閉鎖器、門檻燈、側轉向燈、兒童安全開關等。其他線束 電瓶正負極線束總成。電瓶正負極線束連接的蓄電池、啟動機、發電機，其上通過的電流最大，同時線跨越車身和發動機。需要考慮大電流、防震和防磨損。頂棚線束總成。主要連接的電器件為頂燈、天窗、化妝鏡

35、燈等一些電器件，需要考慮過孔和固定。安全氣囊線束總成。主要連接的電器件為安全氣囊，主要考慮連接的可靠性。后行李箱線束總成。主要連接的是牌照等，后門閉鎖器等電器件，需要考慮后蓋運動。資料來源：線束中國，國盛證券研究所 從電壓等級上分從電壓等級上分，汽車線束可分為低壓線束和高壓線束，汽車線束可分為低壓線束和高壓線束，傳統燃油車以低壓線束為主，用于汽車上各用電設備之間的控制及信號傳遞；由于動力電池電機電驅動的應 2022 年 11 月 10 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 用，新能源車對電壓電流要求更高，新能源車除低壓線束以外新增高壓線束需求，作為電動車動力輸出的主要

36、載體，主要用于傳輸電能及屏蔽外界信號干擾。-高壓線束：高壓線束：主要應用于新能源車動力傳輸系統及充電系統。-低壓線束：低壓線束：通常應用于汽車門線束、地板線束、車燈線束、空調線束等工作電壓為 14V 的場景；新能源車的低壓線束和燃油車差距不大。圖表 13：傳統燃油車以低壓線束為主 圖表 14：高壓線束主要用于動力輸出及屏蔽外界信號干擾 資料來源：安波福，國盛證券研究所 資料來源：安波福，國盛證券研究所 在線束用量方面在線束用量方面，不同價位和級別的汽車線束用量有所不同。目前，低檔汽車、中檔汽車、高檔汽車線束導線平均總長度分別為 700 米、1.5 千米以及 3.2 千米。圖表 15：線束綜合數

37、據（典型值）低檔汽車（10 萬級）中檔汽車（20 萬級）高檔汽車（豪華車）插頭連接器數 70 120 250 觸頭數 700 1500 3000 導線數 350 750 1500 導線總長(m)700 1500 3200 資料來源：BOSCH 汽車工程手冊（中文第 4 版），國盛證券研究所 線束價格方面，線束價格方面，低檔汽車、中檔汽車、高檔汽車線束平均價格分別為 2500 元、3500 元以及 4500 元；新能源車由于新增高壓線束，目前線束平均價格 5000 元，其中高壓線束價格 2500 元。圖表 16：汽車線束平均單車價值（元）資料來源：EV WIRE，立鼎研究院，國盛證券研究所 25

38、003500450050000100020003000400050006000低檔傳統乘用車中檔傳統乘用車高檔傳統乘用車新能源車 2022 年 11 月 10 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 隨著新能源汽車的滲透率日益提高，汽車智能化功能的增加，電子控制技術的普遍應用，電氣件和與之連接的電線越來越多，汽車上的電路數量與用電量也顯著增加。在電動化、在電動化、智能化、輕量化的驅動下，傳統汽車線束行業迎來新變革。智能化、輕量化的驅動下，傳統汽車線束行業迎來新變革。2.2 汽車線束市場概況：外資主導，內資逐漸突破汽車線束市場概況：外資主導，內資逐漸突破 在傳統汽車電子領

39、域中，單車線束產品平均總值約為 2000 元，某些高端車型則更高。2019 年中國汽車產量為 2572.1 萬輛，以單車線束 2000 元的價格估計，中國汽車電子的線束產品的年需求量超過 500 億人民幣。2019 年新能源車滲透率僅為 4.7%，而 2021年新能源車滲透率達到 13.6%，考慮到新能源車高壓線束帶來的市場增量，2021 年線束市場需求約為 628 億元。圖表 17：2010-2021 年中國汽車線束市場需求量（億元）資料來源：招股書，國盛證券研究所 目前，全球線束市場主要有日本的的矢崎、住友電氣、藤倉，韓國的裕羅、京信以及歐美的萊尼、安波福、科侖伯格舒伯特公司、德克斯米爾、

40、李爾等外資線束廠商主導。根據永鼎股份 2021 年年報數據，住友集團、矢崎總業株式會社、德爾福和萊尼四大汽車線束制造商的市場份額占全球市場的 75%以上，本土的線束行業生產企業數量多、規模小、競爭激烈、生產集中度低，前 10 名的線束制造商企業所占的市場份額也僅為 20%左右。圖表 18：主要線束企業 國家國家 汽車線束主要企業汽車線束主要企業 德國 萊尼、德科斯米爾、科倫伯格舒伯特、科絡普 日本 矢崎、住友電氣、古河、藤倉 韓國 京信、裕羅、悠進 美國 李爾、安波福 中國 昆山滬光、永鼎股份（上海金亭）、得潤電子（柳州雙飛）、河南天海等 資料來源：招股書，國盛證券研究所 外資企業資金規模大外

41、資企業資金規模大、起步早，、起步早，業務條線多，業務條線多，能形成一定的能形成一定的業務協同效應。業務協同效應。其中，德國萊尼、安波福以及日本住友電氣等國外競爭對手均為大型汽車零部件公司，發展歷史悠久，不僅擁有汽車線束一種產品，產品種類多樣。365.29 368.38385.44442.34474.46490.07562.38577.58556.18514.42545.486280100200300400500600700201020112012201320142015201620172018201920202021中國汽車線束市場規模（億元）2022 年 11 月 10 日 P.12 請仔細

42、閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 19：從各公司營收結構看，外資企業產品種類多樣（2021 年數據，%）資料來源：各公司年報，wind，國盛證券研究所 外資企業汽車線束相關業務規模上百億外資企業汽車線束相關業務規模上百億，產品陣容涵蓋整車線束、線束組成部件、汽車各種電子部件，具有汽車線束完全自產能力。其中住友電氣汽車業務規模達 900 億元以上。圖表 20：外資企業線束業務規模上百億（億元）資料來源：各公司年報，國盛證券研究所 外資外資龍頭龍頭在國內市場在國內市場份額較高份額較高，內資企業，內資企業加速追趕加速追趕。萊尼、安波福、德科斯米爾配套大部分德系和美系品牌；日系品牌線束

43、主要有日資線束廠商供應，如住友電氣、矢崎等。部分外資企業和國內汽車零部件企業成立合資線束企業，配套上汽大眾、一汽大眾等合資企業，目前市占率普遍較低；國產線束企業以河南天海、上海金亭、柳州雙飛以及昆山滬光為主，近年來持續開拓市場，市場占有率正逐漸提高。02004006008001000120020172018201920202021安波福住友電氣萊尼李爾 2022 年 11 月 10 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 21：海外線束企業主要配套外資品牌車型 公司公司 主要客戶主要客戶 萊尼 奧迪/大眾、阿斯頓馬丁、賓利、寶馬、戴姆勒克萊斯勒、通用汽車、蘭波基尼

44、、陸虎、保時捷、勞斯萊斯、斯科達等。安波福 通用、菲亞特、大眾、現代、奔馳、寶馬等。矢崎 奧迪、福特，通用、豐田、本田、日產、鈴木等。住友電氣 大眾、本田、豐田、日產。德科斯米爾 奧迪、寶馬、奔馳、保時捷、大眾等。上海金亭 上汽通用、上汽大眾、沃爾沃等。河南天海 比亞迪、北汽福田、東風汽車等。柳州雙飛 上汽通用五菱、東風柳汽、北汽福田、柳工機械等。昆山滬光 上汽大眾、上汽通用、上汽奧迪、江淮、奇瑞、戴姆勒奔馳、理想、賽力斯等。資料來源：招股書，國盛證券研究所 中國市場合資企業以蘇州波特尼、科世科、科世得潤為主。中國市場合資企業以蘇州波特尼、科世科、科世得潤為主。蘇州波特尼電氣系統有限公司由住友

45、電氣與上海金亭合資成立，為大眾合資品牌供貨；科世得潤由科侖伯格舒伯特公司在東亞的子公司 Kromberg Schubert Eastern Asia AG 在中國與得潤電子成立，主要為一汽大眾、奧迪供貨；科世科由科侖伯格舒伯特與科博達成立合資公司，主要向上汽大眾及通用供應線束產品。依托于母公司業務、技術以及客戶上的優勢，子公司能快速進入客戶相關客戶供應鏈迅速打開市場。以科世科為例，母公司科博達深度合作大眾，科世科成立后順利進入上汽大眾供應鏈，為其配套途觀、途岳、凌度、柯珞克等車型。圖表 22：公司主要合資競爭對手情況 公司 性質 簡介 主要為上汽大眾配套車型 蘇州波特尼電氣系統有限公司 合資

46、2004 年成立，住友電氣波德耐茲持股60%，上海金亭持股 40%。朗逸、帕薩特、途安、昊銳、柯迪亞克?？剖揽破嚥考ㄆ胶┯邢薰?合資 2012 年成立，科倫伯格舒伯特持股55%，科博達持股 45%。途觀、途岳、凌度、柯珞克。昆山滬光 內資 股東均為境內自然人或有限合伙企業。桑塔納、途昂 X、途鎧、斯柯達昕銳、昕動、明銳、柯米克。資料來源：招股書，國盛證券研究所 2021 年，蘇州波特尼、科世科以及科世得潤分別實現營收 9.97/13.41/14.77 億元，按照上文測算，2021 年國內線束市場規模 628 億元，三家合資公司市占率分別為1.6%/2.1%/2.4%。圖表 23：國內合

47、資公司經營情況（億元，%）2021 年 2020 年 營收 凈利潤 凈利率 營收 凈利潤 凈利率 2021 年國內市占率 蘇州波特尼 9.97 0.24 2.4%10.33 0.41 4.0%1.6%科世科 13.41 0.13 1.0%11.64 0.35 3.0%2.1%科世得潤 14.77-0.59-4.0%13.12 0.87 6.6%2.4%資料來源：各公司公告，國盛證券研究所 2022 年 11 月 10 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內資品牌以昆山滬光、上海金亭、柳州雙飛、天海電器等公司為主。內資品牌以昆山滬光、上海金亭、柳州雙飛、天海電器等公司

48、為主。其中，上海金亭和柳州雙飛分別被永鼎股份和得潤電子收購，依托于永鼎股份在通信行業的優勢，上海金亭將新能源汽車線束及集成化數據傳輸線束作為業務重點；而柳州雙飛將高壓線束以及電池包線束、發動機線束等小線束產品作為投入發展重點。2021 年，上海金亭、柳州雙飛、滬光股份分別實現營收 12.82/22.60/24.48 億元，市占率約為 2.0%/3.6%/3.9%。柳州雙飛與滬光營收規模相近，但柳州雙飛以商用車及小線束為主，利潤率較低；昆山滬光主要向乘用車及新能源客戶供應成套線束，單車價值量大，利潤率較高。圖表 24：公司與得潤電子及永鼎股份汽車線束業務對比 線束企業線束企業 2021 營收營收

49、 2021 毛利率毛利率 主要客戶主要客戶 業務重點業務重點 永鼎股份（上海金亭）12.82 億元 6.37%上汽通用、上汽大眾、沃爾沃等。新能源高壓線束及高速傳輸線束。得潤電子（柳州雙飛）22.60 億元 8.43%上汽通用五菱、東風柳汽、北汽福田、柳工機械等。高壓線束以及電池包線束、發動機線束等小線束。滬光股份 24.48 億元 9.53%上汽大眾、上汽通用、理想、賽力斯、T 客戶等。高壓線束及整車成套線束。資料來源：各公司年報，招股書，國盛證券研究所。注：永鼎股份和得潤電子營收及毛利率僅包括汽車線束相關業務 合資及內資企業市占率仍然普遍較低，合資及內資企業市占率仍然普遍較低，2021 年

50、市占率基本在年市占率基本在 5%以下，市場由外資主以下，市場由外資主導導，內資品牌逐漸突破內資品牌逐漸突破。近幾年，內資企業不斷加大研發及客戶開拓力度，陸續進入德系、美系等品牌的供應鏈。以昆山滬光為例，在 ABS（車輪防抱死系統）線束業務中，率先打破了德系供應商在大眾汽車集團的壟斷市場局面，成為大眾全球認可供貨企業之一。ABS 對汽車安全至關重要，ABS 線束對信號傳輸以及性能要求高，公司突破 ABS 線束業務表明了內資品牌在技術上與外資供應商的差距正在縮短。另一方面，自主品牌逐漸跑出，為國產零部件企業帶來新機遇。自主品牌逐漸跑出，為國產零部件企業帶來新機遇。近幾年，國內汽車市場快速發展，吉利

51、、奇瑞、長城、長安、比亞迪等優秀國產品牌正逐漸崛起。自主品牌本土零部件采購率較高，為國產零部件企業帶來發展機遇。2022 年 8 月，中國品牌乘用車銷量 102.9 萬輛，同比增長 45.3%，市場份額達到 48.4%，上升 2.9 個百分點。2022 年1-8 月，中國品牌乘用車銷量 699.8 萬輛，同比增長 24.5%，市場份額 47.8%，上升 4.9個百分點。圖表 25：2022 年 8 月自主品牌乘用車市占率創新高 圖表 26：2022 年 1-8 月各系品牌乘用車市場份額 資料來源：中汽協，國盛證券研究所 資料來源：中汽協，國盛證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%

52、0200400600800100012002016201820202022年1-8月銷量（萬臺）份額（%）中國自主品牌48%德系20%日系20%美系9%韓系2%法系1%2022 年 11 月 10 日 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.3 電動化：高壓線束價值量高，是未來潛在增長點電動化：高壓線束價值量高，是未來潛在增長點 2.3.1 新能源車滲透率加速提升，各車企迎來強車周期新能源車滲透率加速提升，各車企迎來強車周期 近年近年新能源汽車滲透率加速提升。新能源汽車滲透率加速提升。根據中汽協數據，2021 年乘用車總銷量達到 2148.2萬輛，其中新能源乘用車銷量達

53、 333.4 萬輛，同比增長 167.6%，滲透率達到 15.5%。2022 年 9 月新能源車銷量 70.8 萬輛，1-9 月累計銷量突破 450 萬輛，同比增長 110%。9 月滲透率達到 27.1%，1-9 月累計滲透率 23.5%，補貼影響持續弱化的背景下，目前行業已進入滲透率快速提升期。圖表 27：近年新能源車滲透率加速提升（%）圖表 28：22 年 9 月新能源車滲透率已提升至 27.1%（萬輛，%）資料來源：中汽協，國盛證券研究所 資料來源：中汽協，國盛證券研究所 各車企強開啟車周期各車企強開啟車周期，驅動新能源市場維持高增長驅動新能源市場維持高增長。傳統車企方面，傳統車企方面，

54、各車企積極轉型，紛紛布局新能源車平臺。各品牌的智能駕駛平臺、純電平臺自 2017 年開始陸續發布，比亞迪、長城、奇瑞、長安、吉利等頭部自主的新一代混動平臺，均于 2022 年開始放量。圖表 29：車企新能源平臺發布時間 車企車企 純電平臺名稱純電平臺名稱 平臺類型平臺類型 發布時間發布時間 車型覆蓋范圍車型覆蓋范圍 吉利汽車 浩瀚架構 專屬純電平臺 2020 年 9 月 A-E 級 長城汽車 檸檬 混合平臺 2020 年 7 月 A0-D 級 大眾 MEB 專屬純電平臺 2017 年 A-D 級 PPE 專屬純電平臺 2017 年 A-C 級 廣汽新能源 GEP 2.0 專屬純電平臺 2019

55、 年 9 月 A0-C 級 比亞迪 E 3.0 專屬純電平臺 2021 年 7 月-長安汽車 方舟 混合平臺 2020 年 11 月 A0-C 級 CHN 平臺 專屬純電平臺 2020 年 11 月-BMW UKL 混合平臺 預計 2025 年 緊湊型車和 Mini CLAR 混合平臺 預計 2025 年 大部分的寶馬車型 GM Ultium 專屬純電平臺 2021 年 4 月-現代 e-GMP 專屬純電平臺 2020 年 12 月-資料來源：各公司網站，新浪汽車，汽車之家，國盛證券研究所 6.2%15.5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2013年2015年2017年201

56、9年2021年新能源車滲透率（%）新能源車滲透率（%）0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503002021-012021-052021-092022-012022-052022-09乘用車新能源滲透率（%）2022 年 11 月 10 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 新勢力車企，新勢力車企，車型推出節奏加快，2022 年下半年多款重磅新能源車型上市或開啟交付，覆蓋各個價格區間。理想汽車于 2022 年先后推出 L9、L8 兩款新車型，2023 年將推出包括首款純電車型在內的三款新車型，涵蓋純電和增程兩種能源模式。小鵬汽車于 9

57、 月 21 日推出旗艦車型 G9，并從 2023 年起計劃每年推出 2-3 款新車。蔚來汽車推出副品牌，進一步價格下探進入大眾市場，計劃 2024 年投產。圖表 30：蔚來、理想、小鵬加快車型推出節奏 資料來源：各公司官網，汽車之家，國盛證券研究所 蔚來、理想、小鵬于 2022 年合計推出 6 款車型，不斷細化 15-50 萬價格區間；除此之外，零跑、哪吒等聚焦 30 萬元以下的新勢力品牌表現強勁，助力新能源車市場向下滲透；同時，華為、小米、百度等跨界造車企業注入新動力，華為與賽力斯攜問界系列強勢入局，問界系列 8 月月交付量已破萬。隨著新能源車品牌和車型增多，覆蓋價格區間隨著新能源車品牌和車

58、型增多，覆蓋價格區間更加廣泛，消費者可選產品愈加多樣，新能源車滲透率有望進一步提升。更加廣泛，消費者可選產品愈加多樣，新能源車滲透率有望進一步提升。2.3.2 高壓線束專為電動車定制，打開新增量市場高壓線束專為電動車定制，打開新增量市場 新能源電動車取消了發動機和發動機線束，通過電機驅動。燃油車通常使用 12V 電壓，而新能源電動車通常使用 400V 或更高的驅動電壓，低壓線束無法滿足動力傳輸需求。于是在低壓線束的基礎上，新能源車新增高壓線束的需求，主要用在動力電池、驅動電機、車載充電機（OBC）、DC/DC 轉換器、高壓配電盒、電動壓縮機以及 PTC 上，是新增量市場。高壓線束由連接器、端子

59、、高壓線束由連接器、端子、芯線及覆蓋物組成芯線及覆蓋物組成，一般分為動力電池高壓線束、電機控制一般分為動力電池高壓線束、電機控制器高壓線束、快充插座線束、慢充插座線束、空調系統線束及充電高壓線束五大類：器高壓線束、快充插座線束、慢充插座線束、空調系統線束及充電高壓線束五大類：1.動力電池高壓電纜：連接動力電池到高壓盒。2.電機控制器電纜：連接高壓盒到和電機控制器。3.快充線束：連接快充口到高壓盒。2022 年 11 月 10 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.慢充線束：連接慢充口到車載充電機。5.高壓附件線束（高壓線束總成）：連接高壓盒 DC/DC、車載充電機

60、、空調壓縮機、空調 PTC。圖表 31：高壓線束產品 圖表 32：高壓電路連接原理圖 資料來源：滬光股份官網，國盛證券研究所 資料來源：線束中國，國盛證券研究所 圖表 33：高壓線束構成 圖表 34：電動乘用車高壓線纜結構 資料來源：OFweek 新能源汽車網，國盛證券研究所 資料來源：線束工程師之家，國盛證券研究所 與傳統燃油車相比，與傳統燃油車相比，新能源汽車對線束的輸送能力、機械強度、絕緣保護和電磁兼容等方面都有更高的要求，具有高電壓、高耐熱、防護等級高及抗電磁干擾等特點，線束設計面臨布線、安全、屏蔽、重量和成本等挑戰。以電壓為例，燃油車通常使用 12V 或 48V電壓，而新能源電動車通

61、常使用 400V 或更高的驅動電壓，部分車企已開始布局 800V 高壓快充平臺，因此要求線束由更強的耐壓性和密封性，以避免汽車遭遇碰撞后高壓線路短路而引發燃燒事故。另外，由于新能源汽車應用的是交流電機，電磁干擾較為強烈，新能源汽車線束的設計必須考慮電磁干擾性，以保證線束應用的可靠性。2022 年 11 月 10 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 35：高壓線束特點及技術要求 特點特點 技術要求技術要求 高電壓 車輛動力電池額定電壓通常在 300V 以上，目前部分車企已開始布局 800V 高壓快充系統，要求線束組件的絕緣材料具有更高的耐電壓能力。密封性 如母線

62、輸出連接器，位置較低，需直面水和灰塵的侵蝕，要求更高的防護等級。連接器防護等級一般要求IP67，部分特殊部位要求 IP6K9K。高耐熱 車輛大電流運行時，焦耳效應會產生熱力，導致線束自身及周邊溫度上升，要求線束有更高的耐熱性能。高壓線束耐熱性能通常要 125甚至更高。EMC（電磁兼容性）電動車運行時，反復變化的電器負荷與系統中大量采用的變頻技術造成線束電壓、電流和頻率的劇烈波動，產生較大的電磁干擾。通常高壓連接器均為 360屏蔽，高壓線纜均選用屏蔽線纜。耐久性 高壓線束應具有耐溫、耐候、耐振動以及電纜耐刮磨等性能，并具備較大的安全余量和連接壽命，保證車輛可長時間運行。資料來源：線束工程師之家，

63、國盛證券研究所 高壓線束技術要求多，單車價值較高高壓線束技術要求多，單車價值較高。傳統乘用車用線束以低壓線束為主，根據 EV WIRE的數據，傳統乘用車單車價值在 2500-4500 元不等，而新能源汽車的單車價值平均在5000 元左右，其中高壓線束系統平均價值約為 2500 元。由于高壓線束是新增市場，還未形成統一標準，各個企業價格不同；另一方面，高壓線束量產初期價格較高，后續架構和生產優化能顯著降低高壓線束的價格；隨著高壓線束市場的完善以及汽車架構集成化發展，高壓線束價格有望下探。2.4 智能化：車企智能化軍備競賽，低壓線束量價齊升智能化：車企智能化軍備競賽，低壓線束量價齊升 根據麥肯錫數

64、據，根據麥肯錫數據，80%消費者重視智能汽車技術，認為自動駕駛相關功能的價值最高。消費者重視智能汽車技術，認為自動駕駛相關功能的價值最高。輔助駕駛方面，消費者認為重要且付費意愿較強的功能包括：碰撞避免/碰撞預警系統、自適應巡航 ACC，車道保持系統等；自動駕駛方面，消費者認為重要且付費意愿較強的功能有：自動泊車、擁堵路段自動跟車、高速公路自動行駛等。60%-70%的消費者在的消費者在支付車輛的初始價格后，愿意為自動駕駛功能另外買單。支付車輛的初始價格后，愿意為自動駕駛功能另外買單。隨著特斯拉 FSD（Full-Self Driving）的標桿作用以及各造車新勢力在智能駕駛方面的大力投入和發展，

65、消費者對智能駕駛的關注度有望進一步提高。2022 年 11 月 10 日 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 36：消費者重視智能汽車技術 資料來源：2021 麥肯錫中國汽車消費者洞察，國盛證券研究所 自動駕駛功能的實現依賴于傳感器感知周圍環境。目前常見的傳感器有攝像頭、超聲波雷達、毫米波雷達、激光雷達等，其工作原理和應用場景各不相同。目前，L2 級別的智能駕駛多數采用“攝像頭+超聲波雷達+毫米波雷達”的傳感器方案。而在 L3 級別的智能駕駛汽車中，除特斯拉外，都在超聲波雷達和毫米波雷達的基礎上，搭載了至少一顆激光雷達。在算力稍弱于特斯拉的情況下，各車企配置多種傳

66、感器，以保證安全性能和感知冗余。圖表 37：各車企智能駕駛軍備競賽，部分車型傳感器數量達 30+資料來源：各公司官網，國盛證券研究所 主攝像頭（前置攝像頭）其他攝像頭北汽集團阿爾法S343612特斯拉Model Y210112EC6260512ET7291512理想汽車One221個單目4個環視0512P7300512P5322512智己汽車IM L7302512共計11個上汽集團ES331個激光雷達，同時搭載2個4D雷達共計12個共計13個共計8個共計9個共計11個9個高感知+4個環視41233蔚來小鵬汽車9個高感知+4個環視車企 攝像頭激光雷達個數毫米波雷達個數超聲波雷達個數傳感器總數車型

67、 2022 年 11 月 10 日 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 當汽車添加新功能時，需要添加新的電子模塊和接線，當汽車添加新功能時，需要添加新的電子模塊和接線，隨著汽車功能和電子技術與日俱增，汽車電氣系統也日益復雜。由于近年來汽車智能化與電氣化程度的提升，汽車傳感器、ECU（電子控制單元）數量大幅增加，用于連接電子元器件的線束用量也隨著成倍增加。90 年代一輛汽車 ECU 的數量僅二十個以內，而目前單車 ECU 數量已經增至上百個。根據安波福預估，未經優化的根據安波福預估，未經優化的 L3、L4 自動駕駛系統需要增加約自動駕駛系統需要增加約 2KM 的車用線束，

68、長的車用線束，長度提升一倍以上。度提升一倍以上。圖表 38：1960 年至今的汽車電氣架構變化 資料來源：智車科技，安波福，國盛證券研究所 隨著智能駕駛的發展，智能座艙和車載娛樂系統的需求也日益增長。隨著智能駕駛的發展，智能座艙和車載娛樂系統的需求也日益增長。以特斯拉為例，特斯拉早期 OTA 升級主要聚焦在人機交互、導航以及智能網聯。2016 年特斯拉通過 V7.0版本正式推出 Autopilot 自動輔助駕駛，含自動泊車、輔助轉向、自動輔助變道等功能。后續升級中，特斯拉不斷優化自動駕駛功能，同時進一步拓展車內信息娛樂功能。圖表 39：特斯拉 OTA 升級歷程 時間時間 版本版本 內容內容 2

69、012 V4.0 新增主駕座椅記憶、“怠速”蠕動模式、智能語音交互功能、更新 EPA 續航標準。2013 V5.0 新增 3G 無線網絡連接、WIFI 連接。2014 V6.0 新增中文導航和地圖服務、語音設定目的地、智能空氣懸架和新的電池管理、手機遠程啟動。2015 V6.1-V7.0 提升 Model S 加速能力、優化主動巡航控制（TACC），新增自動遠光燈等輔助駕駛功能；推出 Autopilot 自動輔助駕駛，含自動泊車、輔助轉向、自動輔助變道等功能。2016 V7.1-8.0 優化 Autopilot，新增垂直泊車、遙控召喚；全新界面 UI 設計、新增實時路況和路線規劃功能。2017

70、 V8.1 優化 Autopilot，提升自動輔助變道限速值至 150km/h，新增自動緊急制動等功能。2018 V9.0 推出自動輔助導航駕駛（Navigation on Autopilot），開始具備行車記錄儀、哨兵模式等安全功能，中控屏推出手柄游戲。2019 V10.0 上線 Tesla 劇場、引入視頻、游戲等更多娛樂軟件，優化哨兵模式、遙控召喚；國內同步上線 NOA、哨兵模式等功能。2020 2020.4-2020.48.26 提升 Model S/X 零百加速時間以及續航里程，新增紅綠燈識別、天氣、空氣質量檢測、手套箱密碼等；國內新增 B 站、斗地主等娛樂軟件，地圖服務商由騰訊換為百

71、度。2021 2020.48.26-2021.44.25.2 優化電池管理、音響音效，新增輔助駕駛功能動物可視化、導航車道引導、導航途徑點設置、疲勞檢測語音提醒、個性喇叭擴音器、燈光秀、自動保存行車記錄視頻、自動座椅加熱、娛樂 APP 等。2022 2021.44.25.2-2022.20 優化電動后備箱防夾、動能回收狀態下駕駛體驗、剩余電量算法，新增綠燈起步提醒、空氣懸架自適應調節優化、安全帶預警、輪胎季節性調節適應等。資料來源：懂車帝，國盛證券研究所 2022 年 11 月 10 日 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 40：智能座艙發展階段及主要應用場景 資

72、料來源：HIS Markit，國盛證券研究所 自動駕駛、車載娛樂系統、屏幕分辨率都對汽車信息傳輸速度以及汽車線束性能提出了自動駕駛、車載娛樂系統、屏幕分辨率都對汽車信息傳輸速度以及汽車線束性能提出了更高的要求。更高的要求。汽車上用于數據交換的網絡被稱為總線，用于連接不同節點和傳輸數據。例如，在電子穩定性程序（ESP）中得到的汽車行駛數據可以傳輸給總線系統中作為節點聯網的其他電控單元。圖表 41：汽車上的聯網（節點和數據線示意圖）資料來源：BOSCH 汽車工程手冊（中文第 4 版），國盛證券研究所 目前有四種主流車用總線：目前有四種主流車用總線：CAN 總線、LIN 總線、FlexRay 總線和

73、 MOST 總線。汽車智能化以及自動駕駛功能的發展，帶動了攝像頭、激光雷達、毫米波雷達等傳感器的應用，分辨率也從原來的 720P 普遍提升到 200 萬像素甚至 800 萬像素，同時智能汽車還配備豐富的影音娛樂系統。以往的車載總線技術帶寬不能滿足智能汽車的速度傳輸需求，由此催生了車載以太網，泰科全新的全屏蔽雙絞線連接器系統支持高達 25Gbps 的數據傳輸。MARVELL 預測 L3 以上的自動駕駛需求會采用 2.5/5/10G 車載以太網的標準；L4、L5 級別的自動駕駛，以太網數量會增加，并引入到 10G 以上的標準。2022 年 11 月 10 日 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔

74、細閱讀本報告末頁聲明 圖表 42：目前主流車用總線 VS 高速以太網 總線名稱總線名稱 通訊速度通訊速度 應用應用 LIN 20Kb/s 車燈、門鎖、電動座椅等 CAN 125K-1Mb/s 汽車空調、電子指示、故障檢測等 CANFD 5Mb/s 汽車空調、電子指示、故障檢測等 FlexRay 1M-10Mb/s 引擎控制、ABS、懸掛控制、線控轉向等 MOST 150Mb/s 汽車導航系統、多媒體娛樂等 LVDS 850Mb/s 車載攝像頭 高速以太網高速以太網 1Gb/s 汽車多媒體通訊、主干網和診斷汽車多媒體通訊、主干網和診斷 資料來源：汽車電子與軟件公眾號，國盛證券研究所 根據汽車線纜

75、供應商卡倍億的數據，常規低壓線纜單價約 400 元/千米，智能網聯汽車車載娛樂信息交互系統用線（USB、LVDS、HDMI 線）約為 1200 元/千米，以太網線纜可達到 1800 元/千米，由此可見智能化推廣將帶動汽車線束單價提升。2.5 汽車線束市場汽車線束市場規模測算規模測算 新能源汽車滲透率的提高及新能源汽車滲透率的提高及汽車智能化帶動的元器件增加會加大汽車線束的用量，但架汽車智能化帶動的元器件增加會加大汽車線束的用量，但架構優化和功能集成能有效降低線束長度。構優化和功能集成能有效降低線束長度。各類線束價格發展趨勢：各類線束價格發展趨勢：高壓線束：400V 升級 800V 電子電氣架構

76、提升高壓線束單車價值，集成化電驅總成有效降低線纜用量。低壓線束：電子元器件及汽車功能增加帶動低壓線束用量增加。關鍵假設：關鍵假設：電動化：電動化：高壓線束平臺化，低壓線束定制化，功能不同用量和長度不同，導致單車價值量有一定差異。平均來看，當前燃油車線束長度 2KM，平均價格 2000-2500 元，主要為低壓線束；高壓線束目前單車價值量 2500-3000 左右。智能化智能化：隨著ECU增加，未經優化的L3級別智能駕駛車輛全車低壓線束長度為4KM，較目前（2KM）價格增加一倍；但根據 ICV Tank 預測，到 2025 年，L3 級別及以上自動駕駛車輛滲透率仍然較低，對全市場平均單車價值影響

77、較小。汽車行業：汽車行業：到 2025 年，1）國內乘用車市場產量 2300 萬輛；2）新能源車滲透率50%-60%。圖表 43：智能駕駛滲透率趨勢（%）資料來源：ICV Tank，國盛證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022E2023E2024E2025E2026EL3-L5L2L1L0 2022 年 11 月 10 日 P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 44：國內及全球線束市場規模測算 2021 2025E 全國乘用車產量（萬輛）2140.8 2300 2300 全國新能源汽車產量（萬輛）335.

78、9 1150 1380 滲透率 15.7%50%60.0%新能源車單車價值（元）5000 5000 5000 燃油車單車價值（元）2000 2000 2000 市場規模（億元）528.9 805.0 874.0 資料來源：前瞻數據庫，國盛證券研究所 三、三、競爭優勢明顯競爭優勢明顯，國產龍頭初顯現，國產龍頭初顯現 3.1 線束線束品類品類豐富，豐富，ASP 逐漸提升逐漸提升 公司線束種類齊全，包括成套線束、發動機線束以及其他線束三大類公司線束種類齊全，包括成套線束、發動機線束以及其他線束三大類；其中，成套線束涵蓋客戶定制化線束、儀表板線束、前艙線束、地板線束以及各類高壓線束，滿足整車各部位線束

79、需求。圖表 45：公司主要產品及應用 資料來源：招股書，國盛證券研究所 線束大類線束大類主要線束名稱主要線束名稱產品圖片產品圖片產品用途產品用途客戶定制化線束集合了車身主要線束的整車線，專用于上汽大眾旗下車型儀表板線束與地板、前艙線束連接，沿著管梁行走連接一邊搬上的各種電氣件如組合儀表、空調開關、收放機、點煙器等前艙線束連接車前部的所有電氣件，如燈具、風扇、雨刮等地板線束連接四門、駐車、座椅等地板上所有電氣件，如門開關、手剎、安全帶預警、座椅調節等各類高壓線束專用于新能源汽車的各類線束統稱發動機線束發動機線束連接發動機上的各種傳感器和執行器，圍繞在發動機周圍門線束連接四門及后門內板上的所有電氣

80、件，如中控鎖、玻璃升降器、揚聲器、后雨刮、尾燈等頂棚線束連接天窗控制模塊，及內部照明燈如閱讀燈等尾部線束連接前后雷達，前霧燈、后霧燈等成套線束其他線束 2022 年 11 月 10 日 P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 產品單價方面，公司三類產品中，成套線束涵蓋產品類別多，工藝難度大，單價逐漸提高；發動機線束單價維持在 200 元左右；其他線束主要包括門線束、座椅傳感器線束、蓄電池線束等小線束，單價普遍較低。圖表 46：成套線束價格價格逐漸提高 產品名稱 單位 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 成套線束 元/套 1,439.91 1

81、,542.46 1,586.53 1388.06 1607.69 發動機線束 元/件 194.68 203.36 198.69 194.60 201.82 其他線束 元/件 31.89 30.12 28.58 41.20 29.39 資料來源：招股書，年報，國盛證券研究所 公司 70%以上營業收入由成套線束貢獻，成套線束單車價值量高帶動公司整體 ASP 提升。順應電動化大趨勢，公司發動機線束營收占比逐年下降，2015 年，發動機線束營收占比為 23%，而 2021 年僅為 4%。根據目前定點情況，隨著公司高壓線束項目陸續量產，ASP 有望繼續提高。圖表 47：2021 年發動機線束營收占比僅為

82、 4%資料來源：公司年報，招股書，國盛證券研究所 3.2 競爭優勢明顯競爭優勢明顯，新客戶斬獲不斷新客戶斬獲不斷 公司在研發能力方面持續投入，是全行業為數不多擁有全品種整車線束研發和生產能力的中國民營企業。2021 年，公司研發投入 1.23 億元，研發費用率 5.0%。公司前瞻性地針對新能源汽車高壓線束開展了早期研究，設立了高壓線束研發小組。同時，為保證產品質量，公司與國際知名的權威檢測機構如德國 DEKRA（德國機動車監督協會）等進行合作，確保公司開發的高壓線束產品可靠性。2022 年 11 月 10 日 P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 48：公司研發持續

83、投入（億元，%）資料來源：公司年報，招股書，國盛證券研究所 高壓線束由于其工藝要求較高，生產時無法進行返工，因此智能制造體系成為精確控制生產精度、保證產品質量、實現產品生產過程可追溯的重要保障。公司自 2008 年起便前瞻性地將信息化及自動化技術應用于產品設計及生產制造，致力于以機器換人。依靠現有智能制造經驗，公司針對高壓線束開發了智能制造一體化流程，涵蓋開線、切絕緣層、輔件安裝、剝絕緣層、壓接、壓屏蔽層等工序。圖表 49：高壓線束智能制造一體化基本已覆蓋所有前工序 資料來源：招股書，國盛證券研究所 目前公司的智能制造生產系統基本已覆蓋高壓線束所有前工序，可滿足高壓線束平臺化自動化生產，有助于

84、提升勞動生產效率、縮短產品研制周期、降低勞動力成本，以及降低產品不良率及單位能耗。長期來看，公司高壓線束項目占比增加，更多產品可以通過0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%00.20.40.60.811.21.420152016201720182019202020212022Q3研發費用（億元）研發費用率(%）2022 年 11 月 10 日 P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 機器實現智能制造，公司能進一步降低人工成本。依托公司的提前布局，公司在新能源汽車業務領域逐步取得行業領先優勢。依托公司的提前布局，公司在新能源汽車業務領域逐步取得行業領先優勢。

85、2015 年，公司獲得首個上汽榮威 EI5 高壓線束項目定點；而后陸續開拓了上汽通用、北京奔馳、大眾 MEB 平臺等高壓線束項目。圖表 50：新能源高壓線束進展順利 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 2021 年，公司接受了華人運通（高合汽車）、小鵬汽車等主機廠的供應商評審；同時陸續獲得金康新能源問界 M5 和 M7 的高、低壓線束定點，理想 X02 以及大眾安徽高壓線束項目定點。截止目前，公司已實現上汽大眾，上汽通用，奇瑞捷豹路虎，北京奔馳，問界汽車以及美國 T 客戶等多個高壓線束項目量產。今年主要增量客戶擴產順利，進入強車周期。今年主要增量客戶擴產順利，進入強車周期。1）理想汽車：理想汽

86、車：今年下半年陸續推出 L9、L8、L7 三款重磅新車，并計劃于明年推出首款純電車型，產品矩陣不斷完善。2022 年 9 月，理想汽車共交付新車 1.2 萬輛，同比增長 62.5%。第三季度累計交付 2.7 萬輛，同比增長 5.6%。截止到 2022年9月30日，理想汽車累計交付量為21.1萬輛，國內新能源市場市占率為4.2%。2）問界系列：問界系列：問界于今年陸續推出 M5、M7 以及 M5EV。問界系列由華為和賽力斯共同打造，華為賦能市場認可度高，上市至今表現不俗，9 月交付量達到 1.0 萬輛，在新能源市占率 1.4%。3）T 客戶：客戶：全球銷量領先，各地持續擴產。2022 年 11

87、月 10 日 P.27 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 51：理想 L9 首月交付突破 1 萬輛 圖表 52：問界系列 9 月交付 10,142 輛 資料來源：理想汽車官網，國盛證券研究所 資料來源：問界官網，國盛證券研究所 公司客戶及產品結構優于友商公司客戶及產品結構優于友商。柳州雙飛與滬光營收規模相近，但柳州雙飛以小線束為主，利潤率較低；昆山滬光主要向乘用車及新能源客戶供應成套線束，單車價值量大，利潤率較高。永鼎股份業務重點為新能源高壓線束和高速傳輸線束，但由于 L3 級別以上的自動駕駛仍在推進中，市場需求仍較小，上海金亭 2021 年主要量產項目為上汽大眾發動機線

88、束項目、上汽通用電動車座椅線束、華人運通的整車線束。圖表 53：公司與得潤電子及永鼎股份汽車線束業務對比 線束企業線束企業 2021 營收營收 2021 毛利率毛利率 主要客戶主要客戶 業務重點業務重點 永鼎股份（上海金亭）12.82 億元 6.37%上汽大眾、華為、華人運通、滴滴、康明斯等 新能源高壓線束及高速傳輸線束 得潤電子（柳州雙飛）22.60 億元 8.43%寧德時代、濰柴動力、五菱宏光MINI EV 等 高壓線束以及電池包線束、發動機線束等小線束 滬光股份 24.48 億元 9.53%上汽大眾、上汽通用、理想、賽力斯、T 客戶等 高壓線束及整車成套線束 資料來源：各公司年報，招股書

89、，國盛證券研究所。注：永鼎股份和得潤電子營收及毛利率僅包括汽車線束相關業務 公司營收增速行業領先，公司營收增速行業領先，2020-2021 行業整體盈利水平收窄。行業整體盈利水平收窄。國內線束主要企業柳州雙飛、科世得潤營收增速逐漸放緩，公司與科世科營收增速較好。盈利端盈利端，2021 年原材料上漲與用工緊張影響行業整體盈利情況，行業可比公司盈利皆維持在盈虧平衡點附近。圖表 54：行業可比公司營收增速(%)圖表 55：行業可比公司凈利潤情況(億元)資料來源：公司公告，國盛證券研究所 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 122688414110344167114961302410422457111

90、531020004000600080001000012000140001月2月3月4月5月6月7月8月9月2021年交付量（輛）2022年交付量（輛）3045324550337021722810045101420200040006000800010000120003月4月5月6月7月8月9月月交付量（輛）-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%20182019202020212022H1柳州雙飛科世科科世得潤滬光股份-4-3-2-1012201720182019202020212022H1科世科科世得潤滬光股份上海金亭柳州雙飛 2022 年 11 月 10 日 P.

91、28 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 費用端，費用端，公司三費情況較為穩定，且明顯低于可比公司。公司專營汽車線束，而永鼎股份和得潤電子通過收購上海金亭和柳州雙飛將業務向汽車線束延伸，產品條線多，經營及管理較為復雜。圖表 56：公司三費管控較好（%）資料來源：公司公告，國盛證券研究所 3.3 傳統客戶邊際向好傳統客戶邊際向好，配套車型向高端滲透，配套車型向高端滲透 公司和大眾公司和大眾集團集團合作歷史悠久。合作歷史悠久。公司 2000 年通過上汽大眾供應商評審，2005 年進入大眾集團的供應商體系。二十余年來，公司與大眾深度合作，共同開發，不斷斬獲整車線束、定制化線束、發動機線

92、束、高壓線束等多個項目定點。憑借大眾的多車型高銷量，公司在線束方面積累了豐富的經驗，技術經過市場充分驗證，獲得客戶認可。圖表 57：公司和大眾合作歷史悠久 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%20172018201920202021滬光股份永鼎股份得潤電子 2022 年 11 月 10 日 P.29 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 大眾集團近五年全球市占率始終維持在 10%以上。2021 年，大眾集團全球銷量 861.07萬輛，市占率 10.63%。上汽大眾近幾年受國內新勢力品牌及國產品牌崛起影響，銷量雖下行，但 2021 年銷量仍

93、在 120 萬輛以上，市占率 5.79%。圖表 58：上汽大眾國內銷量及市占率（萬輛，%）圖表 59：大眾集團銷量及市占率（萬輛，%）資料來源：上汽大眾官網，中汽協，國盛證券研究所 資料來源：大眾集團官網，LMC，國盛證券研究所 公司是上汽大眾主要供應商。公司是上汽大眾主要供應商。公司主要向上汽大眾銷售整車線束，配套桑塔納、途昂 X、T-CROSS、斯柯達昕銳、昕動、明銳、柯米克多款知名車型，并成為大眾新能源車 MEB平臺 3 款電動車型的線束開發供應商。成套線束與整車銷量對應，加上其他線束和發動機線束，2017-2019 年公司供應量占上汽大眾 24.48%/20.96%/24.46%，是上

94、汽大眾是上汽大眾整整車車線束供應商中唯一一家內資企業線束供應商中唯一一家內資企業，在上汽大眾供應商體系中擁有重要地位。圖表 60：上汽大眾主要線束供應商 公司公司 性質性質 主要配套線束主要配套線束 蘇州波特尼電氣系統有限公司 合資 朗逸、帕薩特、途安、昊銳、柯迪亞克 科世科汽車部件（平湖）有限公司 合資 途觀、途岳、凌度、柯珞克 昆山滬光 內資 桑塔納、途昂 X、途鎧、斯柯達昕銳、昕動、明銳、柯米克 資料來源：招股書，國盛證券研究所 2018 年，公司成立子公司德國滬光，主要為德國大眾及戴姆勒等公司提供線束研發支持。目前公司已進入大眾汽車集團、戴姆勒奔馳、奧迪汽車集團等全球整車制造廠商供應商

95、體系，德國滬光有望助公司就近配套外資客戶走向國際市場。2017-2019 年，公司向上汽大眾銷售 50.67/43.96/47.11 萬套成套線束，營收貢獻52.13%/49.84%/50.34%，是公司的第一大客戶是公司的第一大客戶。2020-2021 年，公司積極開拓新客戶，優化客戶結構，由于前期定點項目仍在量產，上汽大眾在公司營收占比中仍在上汽大眾在公司營收占比中仍在 30%左左右右。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%05010015020025020172018201920202021上汽大眾銷量（萬輛）國內市占率10%10%11%11%12%12%13%020040060

96、08001000120020172018201920202021大眾集團乘用車銷量（萬輛）全球市占率 2022 年 11 月 10 日 P.30 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 61：上汽大眾部分項目 資料來源：招股書，國盛證券研究所 2021 年，上汽通用、美國 T 公司、理想 ONE 等新能源項目快速放量，帶動三家公司營收貢獻提高。2021 年 1-9 月，上汽集團、理想汽車以及美國 T 公司營收占比分別達到15.9%/14.7%/10.0%，客戶結構持續優化。圖表 62：公司前五大客戶結構（%）圖表 63：前五大客戶合計占比逐年下降（%）資料來源：招股書，國盛證券

97、研究所 資料來源：招股書，年報，國盛證券研究所 公司配套車型走向高端公司配套車型走向高端，ASP 逐漸提升逐漸提升。早期公司客戶主要以本土品牌江淮汽車、奇瑞汽車為主；2005 年，公司進入大眾供應鏈，開始配套中低端車型；2018 年起，公司定點及量產車型逐漸高端化。2022H1，公司實現問界 M5&M7、理想 L9、奧迪 Q6 等成套線束項目量產，以上車型價格已達到 30 萬元級別，較 2018 年前提高明顯。隨著公司客戶向高端化、電動化轉型，單車 ASP 逐漸提高。42.244.3949.8647.2548.0402040608010012020152016201720182019安徽江淮汽

98、車集團股份有限公司北汽福田上汽集團奇瑞汽車大眾汽車(中國)投資有限公司寶沃汽車上汽通用上汽大眾0204060801001202015201620172018201920202021前五大客戶占比（%）前五大客戶占比（%）2022 年 11 月 10 日 P.31 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 64：部分量產車型價格逐漸提高（萬元）資料來源：公司公告，汽車之家，國盛證券研究所 3.4 產銷放量，盈利能力產銷放量，盈利能力有望有望改善改善 原材料價格下行，原材料價格下行，行業環境轉好行業環境轉好。公司 77%的成本為直接材料，而主要原材料為導線、端子，其中主要成分為銅，根

99、據 2019 年數據，導線和端子合計成本占比為 47.87%。2020年 3 月起，銅價出現大幅上漲，由 365700 元/噸漲至最高 77050 元/噸，漲幅超 110%。公司主要采用銅價補差或者調整產品價格的方式將成本壓力向下游傳導，但存在一定的滯后性。圖表 65：2021 年直接材料成本占比 77%圖表 66：導線和端子合計占比近 50%（2019 年數據）資料來源：公司年報，國盛證券研究所 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 2017-2020 年銅價小幅波動，公司通過智能制造以及技術改造對沖部分銅價波動風險。直接材料77%直接人工13%制造費用10%導線,29.70%護套,18.7

100、3%端子,18.17%膠帶,5.39%繼電器盒,4.60%各類支架,1.79%扎帶,2.11%防水栓,2.38%2022 年 11 月 10 日 P.32 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2021 年，銅價大幅上漲，全年均價+40.40%，帶動單位材料成本+12.13%；反映在營業收入上，營業成本占營收比例較 2020 年+5.31pct，其中直接材料占營收比例+4.66pct。圖表 67：銅價公司盈利影響 2017 2018 2019 2020 2021 銷量（萬套）62.97 64.64 74.18 72.27 110.94 整體營收及成本情況整體營收及成本情況 營業收入

101、（億元）13.99 15.10 16.32 15.31 24.48 單價（元）2221.69 2336.01 2200.05 2118.44 2206.60 營業成本（億元）11.81 12.56 13.63 13.04 22.15 單位成本（元）1,875.50 1,943.07 1,837.42 1,804.34 1,996.57 營業成本/營業收入 84.42%83.18%83.52%85.17%90.48%直接材料成本情況直接材料成本情況 直接材料成本（億元）8.74 9.02 9.73 9.33 16.06 單位直接材料成本（元）1387.96 1395.42 1311.67 129

102、0.99 1447.63 漲幅 0.54%-6.00%-1.58%12.13%平均銅價（元）49213.57 50616.09 47767.68 48898.48 68654.61 漲幅 2.85%-5.63%2.37%40.40%直接材料成本占比 77.58%76.06%75.12%76.97%76.64%直接材料對營收的影響直接材料對營收的影響 平均銅價（元）49213.57 50616.09 47767.68 48898.48 68654.61 漲幅 2.85%-5.63%2.37%40.40%直接材料在營收占比 62.47%59.74%59.62%60.94%65.60%漲幅 -2.7

103、4%-0.12%1.32%4.66%營業成本在營收占比 84.42%83.18%83.52%85.17%90.48%漲幅 -1.24%0.34%1.66%5.31%資料來源：公司公告，國盛證券研究所 2022 年 6 月起，銅價顯著下降。公司大部分營收由下半年貢獻公司大部分營收由下半年貢獻，下半年材料價格下行對公司全年盈利水平提升較大。長期來看，公司成立了專項材料組，開展鋁導線代替銅導線的研究工作，目前已在特定客戶的高壓線束中完成推廣。鋁價僅為銅價的 1/3 左右，鋁線的推廣將有效降低公司的直接材料成本。另一方面，發動機線束的原材料消耗占比較高，公司發動機線束業務的逐漸減少有助于減輕原材料漲價

104、對公司成本的擾動。圖表 68：2022 年 6 月起銅價開始下行（美元/噸）圖表 69：公司每年收入主要由 Q3&Q4 貢獻（億元）資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 0200040006000800010000120002020.01.022020.03.122020.06.082020.09.012020.11.102021.01.222021.04.062021.06.172021.08.262021.11.082022.01.202022.03.312022.06.162022.08.25LME:現貨結算價:銅（美元/噸）LME:現貨結算價:鋁（美元

105、/噸）02468102019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q2營業總收入（億元）營業總收入（億元）2022 年 11 月 10 日 P.33 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 公司營收公司營收逐步逐步增長，增長，22Q3 實現扭虧實現扭虧。2015-2021 年，公司營業收入從 10.15 億元增長至24.48億元，復合增速15.08%；2022Q1-Q3，公司營業收入23.27億元，同比+41.87%。2015-2020 年，公司歸母凈利潤由 0.47 億元增長至 0.74 億元，復合增速 9.5%；2021年歸母凈利潤-0.01 億元，同比-1

106、01.42%；2022Q1-Q3，歸母凈利潤 0.17 億元，同比-63.08%，實現扭虧。汽車線束是典型的勞動密集型產業，人工耗用量大，同時經營情況受下游整車廠產量影響較大。公司上市前（2020 年）受限于產能情況公司營收規模擴張較慢；2021 年 5 月起，公司募股項目逐漸釋放產能，公司營收同比大增+59.86%。但 2021 年至 2022H1，由于主要原材料價格上漲和用工緊張導致人力成本增加，同時疫情影響主要客戶排產，導致公司產能利用率下降，公司出現虧損。圖表 70：公司營收情況(%)圖表 71：公司歸母凈利潤情況(億元)資料來源：公司公告，國盛證券研究所 資料來源：公司公告，國盛證券

107、研究所 產能持續擴張，助力長期增長。產能持續擴張，助力長期增長。公司總部位于昆山市張浦鎮，分別在儀征、寧波、安亭、重慶、德國斯圖加特等地建立了生產基地及工程中心，持續擴張產能，滿足快速增長的市場及客戶需求。目前，公司正在籌劃分別在吉林長春及美國底特律各新建一個工程中心，就近服務海外客戶，進一步拓展市場。圖表 72：積極擴產，全球布局 資料來源：公司官網，國盛汽車研究所 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025302015201720192021營業總收入（億元）營收同比(%)-150%-100%-50%0%50%100%150%-0.200.20.40.60.

108、811.22015201720192021歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤同比(%)2022 年 11 月 10 日 P.34 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 73：就近配套客戶 公司名稱公司名稱 設立時間設立時間 業務分工業務分工 發展定位發展定位 儀征滬光 2012 年 1 月 主要為上汽大眾儀征分公司供應汽車線束產品 生產中心 寧波滬光 2015 年 1 月 主要為上汽大眾寧波分公司供應汽車線束產品 生產中心 昆山澤荃 2017 年 6 月 為公司整車線束提供加工服務 生產中心 寧德滬光 2018 年 5 月 主要為上汽集團寧德分公司供應汽車線束產品 生產中心 德國滬

109、光 2018 年 3 月 主要為德國大眾等海外客戶提供線束研發支持 研發中心 昆山德可 2020 年 3 月 主要為客戶提供電瓶線產品 生產中心 上海澤荃 2020 年 6 月 主要為客戶提供成套線束產品 生產中心 昆山澤軒 2020 年 8 月 主要為客戶提供成套線束產品 生產中心 重慶滬光 2021 年 12 月 主要配套華為賽力斯問界系列 生產中心 資料來源：公司招股書，公告，國盛證券研究所。注：昆山德可成立于 2012 年 8 月，為減少關聯交易，公司于 2020 年 3 月收購了昆山德可 100%股權 2021 年，公司分別生產 120.33 萬套成套線束、65.69 萬件發動機線束

110、以及 1484.97 萬件其他線束。順應電動化大趨勢，2017 年至今公司發動機線束產量逐漸降低。2021 年5 月公司 IPO 募股項目逐漸放量，成套線束和其他線束產能大幅提升。圖表 74：發動機線束產量逐漸降低，2021 年成套線束和其他線束產量大幅提升 資料來源：公司年報，招股書，國盛證券研究所 公司產能利用率公司產能利用率長期長期處于較高水平處于較高水平。2018 年至 2021 年 9 月，公司產能利用率在 84%-91%之間。截止 2021 年 9 月，公司量產及在手項目合計年產量達 267.94 萬套，產能利用率約為 89%。圖表 75：公司產能利用率情況 產品名稱 2021 年

111、 1-9 月 2020 年度 2019 年度 2018 年度 成套線束 89.11%86.41%90.44%84.52%資料來源：公司公告，國盛證券研究所 上市至今，公司經歷過上市至今，公司經歷過 3 次產能擴張。次產能擴張。公司產能以成套線束為衡量標準，上市前公司產能為 82.5 萬套，公司 IPO 項目完全達產后新增 80 萬套產能，合計 162.5 萬套；非公開發行項目達產后將新增 90 萬套年產能，公司合計產能 252.5 萬套。0200400600800100012001400160002040608010012014020172018201920202021成套線束（萬套）發動機線

112、束（萬件）其他線束（萬件，右）2022 年 11 月 10 日 P.35 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 76：公司產能持續擴張 時間時間 方式方式 投資總額投資總額 資金用途資金用途 2020 年 7 月 IPO 5.72 億元 年產成套線束 30 萬套、高壓線束 50 萬套、發動機線束 30 萬件、其他線束 800 萬件 2021 年 12 月 設立全資子公司 3 億元 成立子公司重慶滬光 2022 年 7 月 非公開發行 5.5 億元 年產成套線束 65 萬套、高壓線束 25 萬套、發動機線束 4 萬件、其他線束 52 萬件 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 非

113、公開發行項目投資5.5億元，達產后預計貢獻12.06億元營收，投入產出比約為1:2.2，單套價格約為 1339 元。照此推算，重慶滬光達產后將貢獻營收 6.6 億元，新增產能 49萬套，公司合計產能 301.5 萬套。圖表 77：非公開募投項目預計收入貢獻表 2022 2023 2024 2025 2026 2027 合計收入（億元）-3.96 11.53 12.43 12.06 12.06 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 綜上，1）公司客戶、產能及產品均拓展順利，助力營收持續增長；2）費用管控優于可比公司，積極推進智能制造；3）原材料價格下行，以鋁代銅已完成初步推廣。展望下半年，行業環境

114、轉好，新客戶新項目上量順利，有望盈利改善；中長期來看，客戶及產品結構持續優化，智能制造提效降本，千億線束市場大有可為。四、盈利預測四、盈利預測 我們對公司各項業務假設如下：1）成套線束成套線束：受益于新能源車加速滲透以及考慮到目前定點項目情況，成套線束是未來主要增量。2021 年受疫情和原材料價格擾動，盈利端整體承壓，低于公司疫情前毛利率水平。2022 年下半年原材料價格較上半年下降明顯，疫情對主要客戶的影響逐步減弱，疊加高壓線束等高附加值產品占比逐漸提高，預計未來3 年公司成套線束毛利率將逐漸修復，回到 15%-20%正常水平。2）發動機線束：）發動機線束：順應電動化大趨勢，公司發動線束業務

115、營收逐年下降，但由于產品較為成熟，疫情及原材料價格影響減弱后毛利率將逐步提高，恢復至疫情前水平。3）其他線束：其他線束：2021 年公司拿到雪佛蘭探界者、別克 CUV&SUV 電瓶線束的定點，2022H1 拿到 T 客戶熱管理線束項目定點，考慮到客戶的終端銷量旺盛，預計公司其他線束將穩步增長；4）其他業務）其他業務：與主營業務無關，假設隨公司整體業務規模擴大逐步增長。費用端費用端，由于新能源線束技術難度較大，同時公司積極推進鋁線替代研究工作，預計公司研發費用將維持在 5.2%左右；管理及銷售費用與對應職工薪酬相關，隨著公司業務規?？焖贁U大，相關職工及管理人員隨之增加，帶動管理及銷售費用率略有提

116、高。我們預計 2022-2024 年公司管理費用率 3.8%/3.7%/3.7%，銷售費用率為 0.7%/0.5%/0.5%。綜 上，我 們 預 計 公 司 2022-2024 年 收 入 分 別 為 36.4/53.0/74.8 億 元，同 比+48.9%/+45.6%/+41.0%，歸 母 凈 利 潤 分 別 為0.7/2.7/4.3億 元，同 比+6702.7%/+286.2%/+59.9%，對應 PE 分別為 151/39/25 倍。2022 年 11 月 10 日 P.36 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 78：公司收入預測（億元）2020 2021 2022

117、E 2023E 2024E 成套線束成套線束 10.0 17.8 28.8 44.2 64.5 增長率-14.8%77.8%61.5%53.5%45.9%毛利率 16.0%9.4%12.5%15.6%16.3%其他線束其他線束 2.9 4.2 5.1 6.2 7.5 增長率 27.0%42.6%22.9%21.6%21.0%毛利率 12.2%9.3%11.8%14.2%14.7%發動機用線束發動機用線束 1.3 1.1 0.9 0.8 0.7 增長率-11.6%-16.4%-15.0%-15.0%-15.0%毛利率 14.2%7.4%12.3%14.3%16.0%其他業務其他業務 1.0 1.

118、4 1.6 1.8 2.1 增長率 38.6%32.9%15.4%15.1%14.8%毛利率 12.1%13.5%13.8%13.7%13.8%總計總計 15.3 24.5 36.4 53.0 74.8 增速增速-6.2%59.9%48.9%45.6%41.0%研發費用率研發費用率 5.2%5.0%5.2%5.2%5.2%營業費用率營業費用率 0.4%0.4%0.9%0.8%0.6%管理費用率管理費用率 4.1%3.5%3.8%3.7%3.7%資料來源：wind，國盛證券研究所 圖表 79：盈利預測簡表（百萬元）財務指標財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業

119、收入(百萬元)1,531 2,448 3,644 5,303 7,478 增長率 YoY(%)-6.2 59.9 48.9 45.6 41.0 凈利潤(百萬元)74 -1 70 269 431 增長率 YoY(%)-26.8 -101.4 6702.7 286.2 59.9 EPS(元)0.17 0.00 0.16 0.62 0.99 凈資產收益率(%)9.5 -0.1 4.6 15.0 19.4 P/E(倍)142.2 -9994.9 151.4 39.2 24.5 P/B(倍)13.5 14.0 6.9 5.9 4.7 資料來源：wind，國盛證券研究所 PE 估值法：估值法：選取同樣快速

120、切入新能源客戶且在各賽道業務領先的上聲電子、瑞可達、科博達作為可比公司，2022-2024 年平均 PE 為 64/40/29 倍。受益客戶放量和盈利改善，公司 2022-2023 年凈利潤年增速超 100%，高于可比公司較多，綜合 PE 和 PEG 指標，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表 80：可比公司情況 EPS PE PEG 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2023E 2024E 688533.SH 上聲電子 0.74 1.35 1.99 85 46 31 0.9 0.6 688800.SH 瑞可達 2.38 3.62 5.19 50 33 23

121、0.4 0.6 603786.SH 科博達 1.29 1.70 2.20 56 42 33 1.6 1.3 平均 64 40 29 1.0 0.8 605333.SH 滬光股份 0.16 0.62 0.99 151 39 25 0.1 0.4 資料來源：wind，國盛證券研究所。注：可比公司估值采用 wind 一致預期，股價為 11 月 10 日收盤價 2022 年 11 月 10 日 P.37 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 1）宏觀經濟持續下行導致行業需求不振，宏觀經濟持續下行導致行業需求不振，汽車銷量不及預期汽車銷量不及預期。公司營收與下游客戶整車銷量

122、相關，若汽車行業銷量不及預期導致下游主要客戶整車銷量下降，進而影響公司營收。2）新能源車滲透率不及預期新能源車滲透率不及預期。新能源車高速滲透驅動汽車線束平均 ASP 提升，帶動汽車線束市場規模擴大，若新能源滲透率不及預期，高壓線束需求增長受限，影響公司營收。3）主要原材料價格波動，疫情導致用工緊張主要原材料價格波動，疫情導致用工緊張。銅價對公司成本影響較大，雖智能制造可對沖部分銅價波動風險，若銅價大幅上漲仍會給公司盈利水平帶來壓力；汽車線束是勞動密集型產業，用工緊張將導致人工成本上漲或產能下降。4）重慶基地上量不及預期重慶基地上量不及預期。重慶基地上量不及預期將影響公司整體產能及營收。5）市

123、場開拓不及預期市場開拓不及預期。如果公司新領域客戶開拓不及預期，則可能造成產能閑置，影響公司后續項目定點，從而影響公司未來業績。2022 年 11 月 10 日 P.38 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意

124、見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投

125、資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券

126、和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持

127、相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城區平安里西大街 26 號樓 3 層 郵編：100032 傳真：010-57671718 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱： 2022 年 11 月 10 日 P.39 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明