北京大學國民經濟研究中心-經濟漸企穩表觀韌性顯現穩增長政策仍需持續發力-221115（24頁）.pdf

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1、 北京大學國民經濟研究中心 經濟漸企穩表觀韌性顯現，經濟漸企穩表觀韌性顯現，穩穩增長增長政策政策仍需持續發力仍需持續發力 黃昱程黃昱程 2022 年 10 月 官方公布值 北大國民經濟研究中心 預測值 Wind 市場 預測均值 經濟增長經濟增長 工業增加值 累計同比(%)5.0 5.0 5.0 固定資產投資 累計同比(%)5.8 5.7 5.9 社會消費品零 售額累計同比(%)-0.5 1.0 1.7 出口同比(%)-0.3 4.7 3.4 進口同比(%)-0.7 0.2 0.3 貿易差額（億美元）851.5 856.3 920 通貨膨脹通貨膨脹 CPI 同比(%)2.1 2.5 2.4 PP

2、I 同比(%)-1.3-1.3-1.1 貨幣信貸貨幣信貸 新增人民幣貸款（億元）6152 5250 8242.3 M2 同比(%)11.8 11.8 12.0 北京大學國民經濟研究中心北京大學國民經濟研究中心 宏觀經濟研究課題組宏觀經濟研究課題組 學術指導：劉偉學術指導：劉偉 組長：蘇劍組長：蘇劍 課題組成員：課題組成員：陳麗娜 黃昱程 邵宇佳 楊盈竹 聯系人：聯系人：楊盈竹 聯系方式：聯系方式：010-62767607 掃描二維碼或發郵件訂閱 第一時間閱讀本中心報告 點評報告 A0012-202201115 北京大學國民經濟研究中心 要點 穩增長政策持續，工業生產漸恢復 疫情擾動持續，消費同

3、比小幅下降 高技術制造業及基建投資維持高位，投資穩定增長 國內外需求偏弱，進口出口增速由正轉負 居民消費價格見頂回落，逆剪刀差年內或仍持續 社融信貸超預期下行，符合今年季節性波動特征 展望未來：經濟漸企穩韌性顯現，國內外環境邊際改善，穩增長政策空間打開 內容提要內容提要 2022 年 10 月，盡管面對海外需求持續收縮和國內疫情新發多發等不利因素的影響，各地區各部門加力落實穩經濟一攬子措施，助力經濟基本面持續修復，國民經濟延續恢復態勢，工業投資穩定增長，就業物價總體平穩。但值得注意的是，當前經濟恢復尚不均衡，疫情擾動或將持續，國際國內經濟環境仍面臨嚴峻挑戰，為了推動經濟加快恢復，未來穩經濟措施

4、仍需發力助力第四季度經濟延續回升趨勢。從供給端看，2022 年 10 月國內疫情新發多發疊加低基數效應消退，全國規模以上工業增加值同比較上月有所回落，但隨著穩經濟各項舉措落實以及各部門各地區穩增長政策發力，已呈現趨勢回穩態勢，工業投資與生產穩定增長，特別是高技術制造業增長加快，規模以上工業增加值同比實際增長 5.0%，較上期下降 1.3 個百分點，規模以上工業增加值環比增長 0.33%，較上期下降 0.51 個百分點。從需求端看，在各地密集出臺若干措施促進汽車消費的背景下，10 月汽車消費增速仍然保持在較高的水平上，支撐了消費增長，但低基數效應消退疊加疫情反復導致 10 月社會消費品零售總額同

5、比增速不及市場預期，10 月份社會消費品零售總額同比增長 2.5%，較上期回落 2.9 個百分點。制造業投資加快增長疊加基建投資持續發力是投資穩中向好的主要原因，而房地產開發投資進一步走弱一定程度上拉低了投資增速。10 月固定資產投資累計同比增長 5.9%，較上期回升 0.1 個百分點，其中制造業投資同比增長 9.7%，基建投資同比增長 7.1%。10 月份出口增速延續前兩個月的下跌趨勢，低于市場預期，進出口增速均由正轉負。出口方面，受通貨膨脹居高不下影響，發達經濟體持續采取緊縮貨幣政策，全球經濟衰退風險增強，海外總需求進一步收緊，加之去年同期高基數效應的壓制作用，10月出口2983.7PZd

6、YlXgV9YkUrR2WnUvW6MbP6MsQqQmOtRiNoPmNkPrQrObRoOxONZqMrQvPtPqP 北京大學國民經濟研究中心 億美元，同比下降 0.3%，較上月下降 6 個百分點。進口方面，10 月疫情散點式暴發，影響國內生產消費需求，同時出口需求緊縮也帶來進口需求逐漸回落，疊加大宗商品市場價格呈現回落態勢，削弱價格因素對進口增速的支撐作用進一步削弱，10 月進口 2132.2 億美元，同比下降 0.7%，較上月下降 1 個百分點，弱于市場預期。價格方面，10 月 CPI 同比上漲 2.1%，較上月回落 0.7 個百分點，環比上漲 0.1%，較上月回落 0.2 個百分點

7、。高基數效應下食品價格回落是此次 CPI 回落的主要原因，具體表現為鮮菜、鮮果供應上市疊加需求回落造成價格環比由正轉負，但豬肉消費旺季來臨，二次育肥、壓欄惜售造成豬價繼續上漲。PPI 同比下降 1.3%，較上月回落 2.2 個百分點，環比上漲 0.2%，較上月上升 0.3 個百分點。高基數效應下生產資料價格下跌是造成 PPI 回落的主要原因，但從環比看整體下行趨勢出現了明顯的邊際修復，具體表現為國際油價高位震蕩下上游工業價格震蕩下行，但邊際趨勢拐點已現，中下游工業特別是食品、衣著和耐用消費品需求回溫支撐工業出廠價格。貨幣金融方面，10 月社會融資規模 9079 億元，較去年同期少增 7097

8、億元，大幅低于市場預期；新增人民幣貸款 6152 億元，同比少增 2110 億元。盡管近期多項穩增長政策持續落地生效，如 2000 億元設備更新改造專項再貸款、5000 多億元專項債限額等，但 9 月季末沖量導致 10 月信貸透支，難以支撐信貸規模同比多增，同時疫情影響持續導致部門結構分化仍待進一步修復。10 月狹義貨幣（M1）余額 66.21 萬億元，同比增長 5.8%，較上期下降0.6 個百分點；廣義貨幣（M2）余額 261.29 萬億元，同比增長 11.8%，較上期下降 0.3 個百分點。由于疫情對經濟的持續擾動并未消退，寬松的貨幣政策環境維持不變，但存款活期化和資金利用率仍待改善，尤其

9、是資金空轉現象尤在，同時 M2 同比增速維持高位，但因基數逐月抬升會略有下降。北京大學國民經濟研究中心 正正 文文 工業增加值部分：穩增長政策持續，工業生產漸恢復 2022 年 10 月，國內疫情新發多發，但隨著穩經濟各項舉措落實，經濟延續恢復態勢，工業投資穩定增長，規模以上工業增加值同比實際增長 5.0%（扣除價格因素的實際增長率），規模以上工業增加值環比增長 0.33%，其中高技術制造業增長較快，同比增長 10.6%，比規模以上工業增加值快 5.6 個百分點。1-10 月，規模以上工業增加值同比增長 4.0%，工業生產總體穩定增長。從三大門類看，10 月份，采礦業增加值同比增長 4.0%，

10、制造業同比增長 5.2%，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業同比增長 4.0%。10 月，隨著各部門各地區穩增長政策發力疊加低基數效應消退，全國規模以上工業增加值同比較上月有所回落，但已呈現趨勢回穩態勢，工業生產持續增長，特別是高技術制造業增長加快。分行業看，10 月份，41 個大類行業中有 26 個行業增加值保持同比增長。其中，煤炭開采和洗選業增長 3.0%，石油和天然氣開采業增長 6.7%，農副食品加工業同比-2.0%，食品制造業增長 0.3%，酒、飲料和精制茶制造業增長 1.5%，紡織業同比-4.2%，化學原料和化學制品制造業增長 9.8%，非金屬礦物制品業增長 3.1%，黑色金屬冶煉和壓

11、延加工業增長 10.2%，有色金屬冶煉和壓延加工業增長 6.8%，通用設備制造業增長 2.0%，專用設備制造業增長 3.0%，汽車制造業增長 18.7%，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業增長 0.5%，電氣機械和器材制造業增長 16.3%，計算機、通信和其他電子設備制造業增長 9.4%，電力、熱力生產和供應業增長 4.1%。分產品看，10 月份，617 種產品中有 291 種產品產量同比增長，較上月有所減少。鋼材11,485.0 萬噸，同比增長 11.3%；水泥 20,384.0 萬噸，同比增長 0.4%；十種有色金屬585.0 萬噸，同比增長 10.1%；乙烯 261.0 萬噸，同比

12、 5.5%；汽車 255.9 萬輛，同比增長 8.6%，其中，新能源汽車 75.2 萬輛，同比增長 84.8%；發電量 6,610.0 億千瓦時，同比增長 1.3%；原油加工量 5,862.0 萬噸，同比增長 0.8%。北京大學國民經濟研究中心 圖 1 工業增加值當月及累計同比增速（%）圖 2 中國三大門類工業增加值累計同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 消費部分：疫情擾動持續，消費同比小幅下降 2022 年 10 月，從單月增速來看，社會消費品零售總額同比下降 0.5%，較 9 月回落 3.0 個百分點，較 2019 年

13、10 月增長 5.7%。其中，餐飲收入同比下降 8.1%，較 9 月回落 6.4 個百分點；商品零售同比增長 0.5%，較 6 月回落 2.5 個百分點。從累計增速來看，2022 年 1-10 月社會消費品零售總額累計同比上升 0.6%，較 2019 年 1-10 月增長 7.7%，三年平均增速為 2.5%，較上期回落 0.1 個百分點。其中，餐飲收入累計同比下降 5.0%，較 1-9 月回落 0.4 個百分點；商品零售同比增長 1.2%，較 1-9 月回落 0.1 個百分點。分消費品類看，糧油食品類、飲料類、中西藥品類零售額保持穩定增長，同比增速分別為 8.3%、4.1%、8.9%；汽車類和

14、石油及制品類零售額同比盡管維持正增長，但增速顯著下滑，分別為 3.9%和 0.9%；其他品類零售額同比均在下降，其中家用電器和音像器材類零售額降幅最大，為 14.1%。國內疫情仍然呈現多點散發、局部規模性反彈是導致 10 月社會消費品零售總額同比由增轉降的主要原因。一方面，受疫情影響，國慶出游人次明顯下降，本月餐飲收入同比進一步下滑；另一方面，失業率上升疊加居民儲蓄意愿增強使得家用電器和音像器材類、服裝鞋帽針紡織品類等可選商品的消費同比進一步下滑，同時受商品房銷售持續下滑的影響，家具、建筑及裝潢材料類消費仍未出現好轉跡象。另外，根據乘聯會公布的數據顯示，10 月乘用車市場零售 184.0 萬輛

15、，同比增長 7.3%，環比下降 4.3%，表明延長新能源汽車免征購置稅等促汽車消費的措施對消費的拉動作用正在邊際減弱。5.0 4.0-30-20-101020304050602017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-08工業增加值:當月同比工業增加值:累計同比4.0 5.2 4.0-10-551015202017-112018-022018-052018-0820

16、18-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-08采礦業:當月同比制造業:當月同比電力、燃氣及水的生產和供應業:當月同比 北京大學國民經濟研究中心 圖 3 社會消費品零售總額當月同比增速（%）圖 4 餐飲收入和商品零售累計同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 5 餐飲收入和商品零售當月同比增速（%）圖 6 各類零售額當月同比增速（%）數據來源：Wind，北

17、京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 7 各類零售額當月同比增速（%）圖 8 各類零售額當月同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 投資部分：高技術制造業及基建投資維持高位，投資穩定增長 2022 年 10 月固定資產投資累計同比增長 5.8%，增速較 1-9 月下降 0.1 個百分點，三年平均增速為 4.5%，較上期回落 0.1 個百分點。其中，制造業投資同比增長 9.7%，較 1-9 月-0.5-30-20-100102030402017-112018-032018-072018-1120

18、19-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07社會消費品零售總額:當月同比1.2-5.0-60-40-200204060801002017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07社會消費品零售總額:商品零售:累計同比社會消費品零售總額:餐飲收入:累計同比0.5-8.1-60-40-200204060801002017-112018-

19、032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07社會消費品零售總額:商品零售:當月同比社會消費品零售總額:餐飲收入:當月同比8.3-2.28.9-15-10-505101520253035402017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07零售額:糧油、食品類:當月同比零售額:日用品類:當月同比零售

20、額:中西藥品類:當月同比-3.7-0.73.90.9-60-40-200204060801002017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07零售額:化妝品類:當月同比零售額:煙酒類:當月同比零售額:汽車類:當月同比零售額:石油及制品類:當月同比-6.6-8.7-14.1-40-200204060802017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-

21、112021-032021-072021-112022-032022-07零售額:家具類:當月同比零售額:建筑及裝潢材料類:當月同比零售額:家用電器和音像器材類:當月同比 北京大學國民經濟研究中心 下降 0.4 個百分點，三年平均增速為 5.9%，較上期回升 0.1 個百分點；房地產開發投資同比下降 8.8%，較 1-9 月下降 0.8 個百分點，三年平均增速為 1.3%，較上期回落 0.6 個百分點；基礎設施投資同比增長 8.7%，較 1-9 月回升 0.1 個百分點，三年平均增速為 3.4%，較上期持平；高技術產業投資同比增長 20.5%，較上期回升 0.3 個百分點，其中高技術制造業投資

22、同比增長 23.6%。圖 9 固定資產投資累計同比增速（%）圖 10 固定資產投資分行業累計同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 高技術制造業及基建投資增速維持在高位是投資平穩增長的主要原因，而房地產開發投資持續走弱較大程度上壓低了投資增速。政府加大對高新技術企業關于科技創新的稅前扣除力度、央行為制造業企業設立設備更新改造專項再貸款以及監管部門鼓勵銀行進一步加大對制造業中長期貸款都支撐了制造業尤其是高技術制造業投資維持高增長。實物工作量加速形成推動基建投資增速不斷加快。除了 6000 億元的政策性開發性金融工具額度外，10 月

23、底前發行完畢 2019 年以來結存的 5000 多億元專項債限額，并優先支持在建項目，促使基建投資穩步增長。然而，本月房地產開發投資同比降幅仍在進一步擴大，值得關注的是，房地產市場供給端有所改善，房屋新開工面積及本年購置土地面積同比降幅明顯收窄，但需求端并沒有好轉，商品房銷售面積、商品房銷售額同比降幅進一步擴大，最終導致房地產市場繼續走弱，壓低了投資增速。5.8-30-20-100102030402017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-0320

24、22-07固定資產投資完成額:累計同比9.7-8.88.7-40-30-20-10010203040502017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07固定資產投資完成額:制造業:累計同比房地產開發投資完成額:累計同比固定資產投資完成額:基礎設施建設投資(不含電力):累計同比 北京大學國民經濟研究中心 圖 11 高技術產業投資累計同比增速（%）圖 12 房地產相關指標當月同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據

25、來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 出口部分：海外需求進一步收緊，出口增速由正轉負 2022 年 10 月，中國出口 2983.7 億美元，同比下降 0.3%，較上期下降 6 個百分點，出口增速大幅下降，低于市場預期。這主要是因為 10 月份全球經濟增長放緩，發達經濟體貨幣政策不斷緊縮，海外需求總額進一步收緊，對中國出口產生不利影響。數據顯示，10 月摩根大通全球制造業 PMI 錄得 49，較前值下降 0.6 個百分點；美國 10 月份制造業 PMI 終值錄得 50.4，環比下降 1.6 個百分點；歐元區 10 月制造業 PMI 終值為 46.4，環比下降 2 個百分點；日本 10 月份

26、制造業 PMI 終值為 50.7，環比下降 0.1 個百分點。同時，10 月國內局部地區疫情出現反彈，受疫情影響城市數量增加，可能對出口產生不利影響，疊加去年同期出口的高基數效應，使本期出口增速大幅下跌。數據顯示，八大樞紐港口集裝箱吞吐量增速和出口運價水平均有所回落。10 月下旬，八大樞紐港口集裝箱吞吐量同比增長 3.2%，較 10 月中旬水平下降 1.5 個百分點，其中外貿箱吞吐量同比增長 1.2%，較中旬增長 1.1 個百分點。10 月，中國出口集裝箱綜合運價指數平均值為 1949.49 點，較上月平均下跌 24.8%；上海出口集裝箱綜合指數平均值為 1763.45 點，較上月平均下跌 2

27、4.8%。從我們的預測結果來看，出口增速回落符合我們的預期，但回落幅度超出預期，這主要是由于低估了海外需求總額收縮對出口的影響。20.523.6-30-20-1001020304050602017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07固定資產投資完成額:高技術產業:累計同比固定資產投資完成額:高技術制造業:累計同比-23.2-23.7-35.1-53.1-100-500501001502018-102019-022019-05201

28、9-082019-112020-032020-062020-092020-122021-042021-072021-102022-022022-052022-08商品房銷售面積:當月同比商品房銷售額:當月同比房屋新開工面積:當月同比本年購置土地面積:當月同比 北京大學國民經濟研究中心 圖 13 中國出口集裝箱綜合運價指數 圖 14 全球制造業 PMI（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 從 10 月份的出口國別來看，中國對歐盟、美國、東盟和日本出口的當月同比增速分別為-8.95%、-12.56%、20.27%和 3.82%，中國對以上

29、國家的增長速度均較前值有所回落，其中對歐盟的出口增速回落較大，除了受中國國內疫情散發影響之外，主要歐洲經濟增長偏弱有關。同時，中國對東盟的出口增速仍顯著高于其他國家，RCEP 持續支撐中國出口。從10月的出口商品來看，中國出口機電產品1771.36億美元，占中國出口總額的59.37%，仍是中國出口主力，同比下降 0.73%，較上月下降 6.51 個百分點，對出口增速形成拖累；其中，出口集成電路 134.08 億美元，同比下降-2.44%；高新技術產品出口為 823.64 億美元，同比下降 7.58%，較上月下降 6.48 個百分點。勞動密集型產品中，箱包及類似容器出口為31.90 億美元，同比

30、增長 19.70%；鞋靴出口為 43.95 億美元，同比增長 2.71%。圖 15 中國對主要經濟體出口同比增速（%）圖 16 中國主要出口商品出口同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 進口部分：價格因素貢獻削弱，進口增速有所回落 2022 年 10 月，中國進口 2132.2 億美元，同比下降 0.7%，較上月下降 1 個百分點，低于市場預期。這主要是由于出口需求收縮導致國內對生產原料和中間品的進口需求下降，同1790.8605001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002020-01-0320

31、20-03-032020-05-032020-07-032020-09-032020-11-032021-01-032021-03-032021-05-032021-07-032021-09-032021-11-032022-01-032022-03-032022-05-032022-07-032022-09-032022-11-03CCFI:綜合指數50.446.450.73035404550556065702017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-0120

32、21-052021-092022-012022-052022-09美國:Markit制造業PMI:季調歐元區:制造業PMI日本:制造業PMI-12.56-8.95 3.82 20.27-100-500501001502002503002017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09美國:出口金額:當月同比歐盟:出口金額:當月同比日本:出口金額:當月同比東南亞國家聯盟:出口金額:當月同比10.0

33、719.70-0.73-7.58-100-500501001502002503002019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10出口金額:農產品:當月同比出口金額:箱包及類似容器:當月同比出口金額:機電產品:當月同比出口金額:高新技術產品:當月同比 北京大學國民經濟研究中心 時全球經濟下行疊加流動性進一步收緊，大宗商品價格呈現回落態勢，進一步削弱價格因素對進口增速的支撐。除此之外，10 月份國內疫情擾動對國內生產消費需

34、求產生一定影響，不利于進口增速。此外，從我們的預測結果來看，進口回落符合我們的預期，但回落幅度略高于我們的預期，可能原因在于高估了國內需求恢復進程。從 10 月的進口國別來看，中國對美國、歐盟、日本、韓國和東盟進口的同比增速分別為-1.54%、-5.10%、-10.48%、-13.94%和 4.56%。數據顯示，除對美國和歐盟的進口增速較上個月分別提升 3.08 和 3.27 個百分點，對其他國家進口增長速度較前值均有所回落，其中中國對東盟的進口增速雖有回落但仍顯著高于對其他國家的進口增速，東盟國家對中國進口持續發揮支撐作用。圖 17 中國主要 PMI 指數（%）圖 18 中國對主要經濟體進口

35、同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 從 10 月的進口商品來看，大宗商品方面，鐵礦砂及其精礦、原油、煤及褐煤、天然氣、鋼材的進口量累計同比增速分別為-1.7%、-2.7%、-10.5%、-10.4%和-23%；農產品方面，糧食進口同比增速為-11.3%，較上期下降 0.8 個百分點，肉類進口同比增速為-25%，較上期回升 1.8 個百分點。圖 19 中國主要商品進口同比增速（%）圖 20 中國大宗商品價格指數 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 49.247.93035

36、40455055201720172017201820182018201920192019202020202020202120212021202220222022PMIPMI:進口-1.54-5.10-10.48-13.94 4.56-60-40-200204060801002017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09美國:進口金額:當月同比歐盟:進口金額:當月同比日本:進口金額:當月同比韓

37、國:進口金額:當月同比東南亞國家聯盟:進口金額:當月同比-1.7-2.7-11.3-23-10.5-100-500501002017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09進口數量:鐵礦砂及其精礦:累計同比進口數量:原油:累計同比進口數量:糧食:累計同比進口數量:鋼材:累計同比進口數量:天然氣:累計同比進口數量:煤及褐煤:累計同比179.28 118.50 116.25 150.64 191.

38、40 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.002019-01-042019-04-042019-07-042019-10-042020-01-042020-04-042020-07-042020-10-042021-01-042021-04-042021-07-042021-10-042022-01-042022-04-042022-07-042022-10-04中國大宗商品價格指數:總指數中國大宗商品價格指數:能源類中國大宗商品價格指數:鋼鐵類中國大宗商品價格指數:礦產類中國大宗商品價格指數:農產品類 北京大學國民經濟研究中心 價格部分：居民消費價格見頂

39、回落，逆剪刀差年內或仍持續 2022 年 10 月，CPI 同比上漲 2.1%，較上月回落 0.7 個百分點，環比上漲 0.1%，較上月回落 0.2 個百分點。其中去年價格變動的翹尾影響約為 0.1 個百分點，較上月下降 0.8 個百分點；新漲價影響約為 2.0 個百分點，較上月上升 0.1 個百分點。高基數效應下食品價格回落是此次 CPI 回落的主要原因，具體表現為鮮菜、鮮果供應上市疊加需求回落造成價格環比由正轉負，但豬肉消費旺季來臨，二次育肥、壓欄惜售造成豬價繼續上漲。此外，扣除食品和能源價格的核心 CPI 同比上漲 0.6%，漲幅較上月不變，顯示需求復蘇仍溫和，總體價格平穩增長。我們預測

40、 10 月份 CPI 同比增長 2.5%，高于實際結果 0.4 個百分點，誤差主要來源是對本月食品價格上漲的預估過高，導致對 CPI 環比高估了 0.3 個百分點。2022 年 10 月，PPI 同比下降 1.3%，較上月回落 2.2 個百分點，環比上漲 0.2%，較上月上升 0.3 個百分點。其中去年價格變動的翹尾影響為-1.2 個百分點，較上月下降約 2.5 個百分點；新漲價影響約為-0.1 個百分點，較上月上升 0.3 個百分點。高基數效應下生產資料價格下跌是造成 PPI 回落的主要原因，但從環比看整體下行趨勢出現了明顯的邊際修復，具體表現為國際油價高位震蕩下上游工業價格震蕩下行，但邊際

41、趨勢拐點已現，中下游工業特別是食品、衣著和耐用消費品需求回溫支撐工業出廠價格。我們預測 10 月份 PPI 同比下降1.3%，與實際結果一致。圖 21 CPI、PPI 當月同比增速（%）圖 22 CPI、PPI 環比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 食品項價格環比回落，鮮菜鮮果成主要原因 CPI 關注食品和非食品兩個方面，食品價格由豬肉、鮮菜、鮮果和水產品等驅動，非食品價格由工業消費品和服務業價格驅動。10 月份，國內疫情防控形勢總體可控，消費市場供應總體充足，CPI 同比上漲 2.1%、環比由上月 0.3%轉為 0.1%，具

42、體而言：食品項價格環食品項價格環比回落顯著，其中鮮菜、鮮果環比回落顯著，其中鮮菜、鮮果環比回落是本月食品價格環比回落的主要原因；非食品價格環比回落是本月食品價格環比回落的主要原因；非食品價格環2.1-1.3-6-4-22468101214162017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:當月同比PPI:全部工業品:當月同比0.1 0.2-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.02017-112018-

43、032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:環比PPI:全部工業品:環比 北京大學國民經濟研究中心 比不變，其中工業消費品價格繼續持平，服務價格由負轉正比不變，其中工業消費品價格繼續持平，服務價格由負轉正。圖 23 CPI 食品與非食品當月同比增速（%）圖 24 CPI 食品與非食品環比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 食品項中，從同比看，食品價格上漲 7.0%，較上月回落 1.

44、8 個百分點，影響 CPI 上漲約 1.26 個百分點。受壓欄惜售、二次育肥和疫情趨穩消費需求回溫等影響，豬肉價格上漲51.8%，較上月上升 15.8 個百分點；受鮮菜上市供給改善影響，鮮菜價格同比-8.1%，較上月變動-20.2 個百分點?？傮w而言，食品項八大類除鮮菜外價格同比普漲，其中畜肉類同比漲幅最高（畜肉類同比漲幅最高（+23.6%23.6%），較上月同比變動分化（3 正、2 負、3 不變），其中鮮菜鮮菜同比變動最顯著（同比變動最顯著（-20.2%20.2%）。表 1 食品八大項同比及較上月變動（單位：%）食品八大類 糧食 食用油 鮮菜 畜肉類 水產品 蛋類 奶類 鮮果 10 月同比

45、3.6 8.4 -8.1 23.6 2.8 11.8 1.1 12.6 同比變動 0.0 0.1 -20.2 7.6 0.0 4.5 0.0 -5.2 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 25 糧食、食用油、鮮菜、畜肉價格同比（%）圖 26 水產品、蛋、奶、鮮果價格同比（%）7.0 1.1-10-55101520252017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品:當月同比CPI:非食品:當月同比0.1 0.

46、0-5-4-3-2-1123452017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品:環比CPI:非食品:環比3.6 8.4-8.1 23.6-40-20204060801002017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品煙酒:糧食:當月同比CPI:食品

47、煙酒:食用油:當月同比CPI:食品煙酒:鮮菜:當月同比CPI:食品煙酒:畜肉類:當月同比2.8 11.8 1.1 12.6-40-30-20-1010203040502017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品煙酒:水產品:當月同比CPI:食品煙酒:蛋類:當月同比CPI:食品煙酒:奶類:當月同比CPI:食品煙酒:鮮果:當月同比 北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，

48、北京大學國民經濟研究中心 從環比看，食品價格上漲 0.1%，較上月回落 1.8 個百分點，影響 CPI 上漲約 0.01 個百分點。受部分養殖戶壓欄惜售情緒回升，二次育肥下生豬出欄減少，疊加消費需求季節性走強等因素影響，豬肉價格上漲 9.4%，較上月上升 4.0 個百分點；受鮮菜大量上市、需求季節性回落影響，鮮菜環比-4.5%，較上月變動-11.3 個百分點?？傮w而言，食品八大類價格環比分化（4 正 4 負 0 不變），其中畜肉類環比幅度最高其中畜肉類環比幅度最高（+5.2+5.2%），較上月環比普遍回落（1 正 6 負 1 不變），其中鮮菜環比變動最顯著（其中鮮菜環比變動最顯著（-11.31

49、1.3%）。表 2 食品八大項環比及較上月變動（單位：%）食品八大類 糧食 食用油 鮮菜 畜肉類 水產品 蛋類 奶類 鮮果 10 月環比 0.2 0.4 -4.5 5.2 -2.3 2.2 -0.1 -1.6 環比變動 0.0 -0.2 -11.3 2.2 -3.1 -3.2 -0.1 -2.9 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 27 糧食、食用油、鮮菜、畜肉價格環比（%）圖 28 水產品、蛋、奶、鮮果價格環比（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 29 食品煙酒、煙草、酒類價格同比（%）圖 30 食品煙酒、煙草、酒

50、類價格環比（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 0.2 0.4-4.5 5.2-20-15-10-55101520252017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品煙酒:糧食:環比CPI:食品煙酒:食用油:環比CPI:食品煙酒:鮮菜:環比CPI:食品煙酒:畜肉類:環比-2.3 2.2-0.1-1.6-15-10-5510152017-112018-032018-

51、072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品煙酒:水產品:環比CPI:食品煙酒:蛋類:環比CPI:食品煙酒:奶類:環比CPI:食品煙酒:鮮果:環比5.2 1.5 1.5-551015202017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品煙酒:當月同比CPI:食品煙酒:煙草:當月同比CPI

52、:食品煙酒:酒類:當月同比0.2 0.2 0.5-4-3-2-112342017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:食品煙酒:環比CPI:食品煙酒:卷煙:環比CPI:食品煙酒:酒類:環比 北京大學國民經濟研究中心 此外，從食品煙酒指標來看，10 月食品煙酒價格同比 5.2%，環比 0.2%，具體而言，10月煙草同比 1.5%、環比上漲 0.2%，酒類同比上升 1.5%、環比上漲 0.5%。非食品價格環比不變，其他服務是主要

53、支撐 非食品項中，從同比看，10 月非食品價格上漲 1.1%，較上月回落 0.4 個百分點，影響CPI 上漲約 0.88 個百分點。受燃油價格回落帶動，工業消費品價格上漲 1.7%，較上月繼續回落；受疫情散發但邊際趨穩影響，服務價格上漲 0.4%，較上月不變?？傮w而言，非食品項七大類除居住外價格同比普漲，其中交通通信項同比漲幅最高其中交通通信項同比漲幅最高（+3.1%+3.1%），較上月同比變動分化（1 正 3 零 3 負），其中交通通信項同比變動最顯著（其中交通通信項同比變動最顯著（-1.4%1.4%）。表 3 非食品七大項同比及較上月變動（單位：%）非食品項 七大類 衣著 居住 生活用品

54、交通通信 教育娛樂 醫療保健 其他用品 10 月同比 0.5 -0.2 1.4 3.1 1.2 0.5 1.9 同比變動 0.0 -0.5 0.0 -1.4 0.0 -0.2 0.3 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 31 衣著、居住、生活用品及服務同比（%）圖 32 交通和通信、教育文化和娛樂、醫療保健價格、其他用品和服務價格同比（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 從環比看，非食品價格環比不變，較上月不變，影響 CPI 變動約 0 個百分點。受國際油價下行影響，能源價格下行帶動工業消費品價格維持低迷；受疫情多點散發

55、疊加出行需求減弱影響，服務價格不變，盡管秋冬換季上新，服裝價格上漲 0.3%?？傮w而言，非食品項七大類價格環比分化（4 正、2 負、1 不變），其中交通通信項環比其中交通通信項環比幅度最高（幅度最高（-0.4%0.4%），較上月環比變動分化（3 正、2 負、2 不變），其中其他用品項環比變動其中其他用品項環比變動最顯著（最顯著（+0.7%0.7%）。0.5-0.2 1.4-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.02017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-07

56、2021-112022-032022-07CPI:衣著:當月同比CPI:居住:當月同比CPI:生活用品及服務:當月同比3.1 1.2 0.5 1.9-6-4-22468102017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:交通和通信:當月同比CPI:教育文化和娛樂:當月同比CPI:醫療保健:當月同比CPI:其他用品和服務:當月同比 北京大學國民經濟研究中心 表 4 非食品七大項環比及較上月變動（單位：%）非食品項七大類 衣著 居

57、住 生活用品 交通通信 教育娛樂 醫療保健 其他用品 10 月環比 0.3 -0.1 0.3 -0.4 0.2 0.0 0.4 環比變動-0.5 0.0 0.3 0.2 -0.2 0.0 0.7 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 33 衣著、居住、生活用品及服務環比（%）圖 34 交通和通信、教育文化和娛樂、醫療保健價格、其他用品和服務價格環比（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 生活資料價格開始上揚，工業出廠價格或現拐點 10 月份，前期保供穩價政策持續，各地區各部門高效統籌疫情防控和經濟社會發展，保障重點產業鏈供應

58、鏈暢通穩定，國內部分能源和原材料供需矛盾有所緩解，但受國際大宗商品價格波動傳導和國內需求偏弱等多種因素影響，工業品價格走勢整體下行，工業品價格環比由負轉正，同比下行幅度收窄，具體而言：受工業上游原材料、能源品等價格震蕩回落影響，高基數效應下生產資料價格繼續回落；受上游工業傳導及中下游工業需求回溫影響，生活資料價格平穩增長。0.3-0.1 0.3-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.02017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-1120

59、22-032022-07CPI:衣著:環比CPI:居住:環比CPI:生活用品及服務:環比-0.4 0.2 0.0 0.4-3-2-11232017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07CPI:交通和通信:環比CPI:教育文化和娛樂:環比CPI:醫療保健:環比CPI:其他用品和服務:環比 北京大學國民經濟研究中心 圖 35 生產資料、生活資料價格同比增速（%）圖 36 生產資料、生活資料價格環比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國

60、民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 分大類，從同比看，高基數下 10 月 PPI 下跌 1.3%，較上月繼續回落 2.2 個百分點。受國際大宗商品邊際回落影響，生產資料價格下跌 2.5%，較上月繼續回落 3.1 個百分點，其其中采掘工業同比回落最為顯著中采掘工業同比回落最為顯著；受上游工業部門價格傳導及中下游工業需求復蘇影響，生活資料價格上漲 2.2%，較上月上升 0.4 個百分點，其中食品工業同比上升最為顯著其中食品工業同比上升最為顯著。生產資料同比回落是此次 PPI 同比回落的主要原因。表 5 工業出廠價格分項同比及較上月變動（單位：%）分項 生產資料項 生活資料

61、項 采掘 原材料 加工 食品 衣著 一般日用品 耐用消費品 10 月同比-6.7 1.2 -3.5 4.6 2.5 1.6 0.2 同比變動-10.2 -4.6 -1.6 0.5 0.2 0.0 0.8 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 37 生產資料價格分項同比增速（%）圖 38 生活資料價格分項同比增速（%）-2.5 2.2-10-551015202017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07PPI:生產資料:當

62、月同比PPI:生活資料:當月同比0.1 0.5-3-2-112342017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07PPI:生產資料:環比PPI:生活資料:環比-6.7 1.2-3.5-20-1010203040506070802017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07P

63、PI:生產資料:采掘工業:當月同比PPI:生產資料:原材料工業:當月同比PPI:生產資料:加工工業:當月同比4.6 2.5 1.6 0.2-3-2-11234562017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07PPI:生活資料:食品類:當月同比PPI:生活資料:衣著類:當月同比PPI:生活資料:一般日用品類:當月同比PPI:生活資料:耐用消費品類:當月同比 北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來

64、源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 從環比看，10 月 PPI 環比上漲 0.2%，較上月回彈 0.3 個百分點。受復工復產持續推進、重點產業鏈供應鏈逐步暢通穩定和需求相對回溫影響，生產資料價格上漲 0.1%，較上月回升 0.3 個百分點，其中采掘工業環比回彈最為顯著其中采掘工業環比回彈最為顯著；生活資料價格上漲 0.5%，較上月上升0.4 個百分點，其中耐用消費品環比回彈最為顯其中耐用消費品環比回彈最為顯著著。工業中下游需求回溫帶動生活資料價格回彈是此次 PPI 環比回彈的主要因素。表 6 工業出廠價格分項環比及較上月變動（單位：%）分項 生產資料項 生活資料項 采掘 原材料 加工 食品

65、 衣著 一般日用品 耐用消費品 10 月環比 1.0 -0.1 0.1 0.6 0.5 0.3 0.7 環比變動 1.8 -0.2 0.4 0.3 0.2 0.3 0.7 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 圖 39 生產資料價格分項環比增速（%）圖 40 生活資料價格分項環比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 貨幣金融部分：社融大幅低于預期，信貸和政府債是主要拖累 2022 年 10 月社會融資規模 9079 億元，較去年同期少增 7097 億元，大幅低于市場預期。其中，人民幣貸款 4431 億元，同比少增 3321

66、 億元；政府債券 2791 億元，同比少增 3376億元；未貼現銀行承兌匯票-2157 億元，同比少增 1271 億元，共同構成本月社融規模大幅少增的主要分項。1.0-0.1 0.1-10-5510152017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07PPI:生產資料:采掘工業:環比PPI:生產資料:原材料工業:環比PPI:生產資料:加工工業:環比0.6 0.5 0.3 0.7-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.0

67、1.22017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07PPI:生活資料:食品類:環比PPI:生活資料:衣著類:環比PPI:生活資料:一般日用品類:環比PPI:生活資料:耐用消費品類:環比 北京大學國民經濟研究中心 圖41 新增社會融資規模：分項（億元）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 關于 10 月人民幣貸款同比大幅少增，一方面是因為 9 月存在季末沖量現象，一定程度對 10 月貸款規模形成了透支效應，符合今年以來信貸規模

68、的季節性波動，另一方面還是由于 10 月疫情散點暴發較為嚴重，經濟活動受到較大影響，信貸需求偏弱。關于 10 月政府債券同比少增，主要是因為今年財政前置和去年財政后置的錯位所致。此外，盡管結存的 5000 多億元專項債限額在 10 月底前發行完畢，但本月國債到期量大幅增加，導致凈融資收縮。關于未貼現銀行承兌匯票同比少增，主要是因為 10 月疫情擾動較上月進一步加劇，經濟恢復邊際放緩，不確定因素增加，票據沖量受到提振。此外，伴隨美聯儲加息的持續推進，外幣貸款成本增加導致外幣貸款也相應減少。信貸規模大幅少增，部門結構分化仍未改善 2022 年 10 月新增人民幣貸款 6152 億元，同比少增 21

69、10 億元。其中，短期貸款-2355億元，同比少增 2493 億元；票據融資 1905 億元，同比多增 745；中長期貸款 4955 億元，同比少增 1456 億元?？梢?，短期貸款和中長期貸款均出現了少增，共同對本月信貸規模形成拖累。進一步分部門看，10 月居民戶貸款-180 億元，同比少增 4827 億元，企事業單位貸款 4626 億元，同比多增 1525 億元，顯示企事業單位信貸規模繼續改善，對本月信貸規模形成支撐，而居民戶信貸規模大幅少增，對本月信貸規模構成拖累。我們預測 10 月新增人民幣貸款 5250 億元，低于實際 902 億元，同比少增判斷一致，主要高估了季末短期貸款沖量作用的透

70、支效應。16,176 7,752-33-173-1,061-886 2,261 846 6,167 9,079 4,431-724 470-61-2,157 2,325 788 2,791-7,097-3,321-691 643 1,000-1,271 64-58-3,376-10000-5000050001000015000200002021年10月2022年10月同比變化 北京大學國民經濟研究中心 圖42 金融機構：新增人民幣貸款：分項（億元）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 居民戶貸款方面，10 月居民戶短期貸款-512 億元，同比少增 938 億元，居民戶中長期貸款 332

71、 億元，同比少增 3889 億元，表明居民戶短期貸款和中長期貸款雙偏弱，尤其是中長期貸款，主要原因在于近期疫情形勢出現加劇趨勢，疫情影響持續導致居民戶消費意愿下降，尤其是諸如汽車和住房等購買意愿推遲，以及不確定性增強引致儲蓄意愿上升，共同減弱了居民戶對信貸的需求。企事業單位貸款方面，10 月企事業單位短期貸款-1843 億元，同比少增 1555 億元，企事業單位中長期貸款 4623 億元，同比多增 2433 億元，表明企事業單位信貸結構持續改善，這主要得益于一攬子穩經濟政策陸續落地生效，包括 6000 億元的政策性開發性金融工具、5000 多億元專項債結存限額、2000 億元設備更新改造專項貸

72、款、3000 億元農業農村基建投資、保交樓專項資金等，有力支持企業事單位的中長期貸款。此外，今年以來新增信貸規模8262 138 1160 6411 4647 426 4221 3101-288 2190 6152-2355 1905 4955-180-512 332 4626-1843 4623-2110-2493 745-1456-4827-938-3889 1525-1555 2433-6000-4000-200002000400060008000100002021年10月2022年10月同比變化 圖 43 金融機構：新增人民幣貸款：居民戶：當月值（億元）圖 44 金融機構：新增人民幣貸

73、款：居民戶：同比增加（億元）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心-512-6000-4000-20000200040006000800010000120001400043466435564364743739438314392244013441054419744287443784447044562446524474344835金融機構:新增人民幣貸款:居民戶:當月值金融機構:新增人民幣貸款:居民戶:短期:當月值金融機構:新增人民幣貸款:居民戶:中長期:當月值-4827-938-10000-8000-6000-4000-200002000400

74、0600080002019-12019-42019-72019-102020-12020-42020-72020-102021-12021-42021-72021-102022-12022-42022-72022-10金融機構:新增人民幣貸款:居民戶:當月值:同比增加金融機構:新增人民幣貸款:居民戶:短期:當月值:同比增加金融機構:新增人民幣貸款:居民戶:中長期:當月值:同比增加 北京大學國民經濟研究中心 季節效應具有受短期貸款影響表現出較大波動的特征，本月企業事單位的短期貸款大幅少增亦可能是銀行季末沖量所致的透支效應。圖 47 金融機構：新增人民幣貸款：企事業單位：當月值（億元）圖 48 金

75、融機構：新增人民幣貸款：企事業單位：同比增加（億元）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 存款活期化維持平穩，資金流動性仍顯充裕 2022 年 10 月末，狹義貨幣（M1）余額 66.21 萬億元，同比增長 5.8%，較上期下降 0.6個百分點；廣義貨幣（M2）余額 261.29 萬億元，同比增長 11.8%，較上期下降 0.3 個百分點。10 月 M2 同比增速仍維持高位，但增速較上期下降，一方面是由于基數在抬升，去年同比增速在逐月增加，另一方面是由于前三季度穩增長政策發力較去年提前以及新的擴張性政策仍在推出，不僅造成財政前置也擴大了財政

76、支出力度，大量財政存款轉成 M2，推升 M2 同比增速。我們預測 10 月末 M2 同比增長 11.8%，和實際值一致，主要考慮到當前寬松的貨幣政策，穩增長政策效果持續發力以及基數抬升的影響。從 M2-M1 增速來看，10 月末 M2-M1 的同比增速為 6.0%，增速剪刀差較上期提高 0.3 個-1843 4623-10000-500005000100001500020000250003000035000400002019-12019-42019-72019-102020-12020-42020-72020-102021-12021-42021-72021-102022-12022-4202

77、2-72022-10金融機構:新增人民幣貸款:企(事)業單位:當月值金融機構:新增人民幣貸款:企(事)業單位:短期:當月值金融機構:新增人民幣貸款:企(事)業單位:中長期:當月值-1555 2433-8000-6000-4000-20000200040006000800010000120002019-12019-42019-72019-102020-12020-42020-72020-102021-12021-42021-72021-102022-12022-42022-72022-10金融機構:新增人民幣貸款:企(事)業單位:當月值:同比增加金融機構:新增人民幣貸款:企(事)業單位:短期:當

78、月值:同比增加金融機構:新增人民幣貸款:企(事)業單位:中長期:當月值:同比增加 圖 45 30 大中城市:商品房成交面積:月:同比（%）圖 46 金融機構:儲蓄存款余額:同比（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心-18.03-100-500501001502002503003502017-112018-32018-72018-112019-32019-72019-112020-32020-72020-112021-32021-72021-112022-32022-730大中城市:商品房成交面積:月:同比14.46 0246810121

79、416182017-102018-22018-62018-102019-22019-62019-102020-22020-62020-102021-22021-62021-102022-22022-6金融機構:儲蓄存款余額:同比 北京大學國民經濟研究中心 百分點，表明 10 月末貨幣存款活期化較上期提升。然而，從今年的整體情況來看，M2 同比增速高位運行的同時 M1 同比增速也相對較高，兩者之差基本維持在 6%左右的水平，表明今年以來 M2 的高位增長并沒有大幅帶來存款的活期化，由此反映出不確定性對需求端的影響依然較大。進一步從增速差的波動走勢也可以看出，存款活期轉化程度停滯，表明仍需相關政策

80、引導。從社融-M2 增速來看，10 月末社融-M2 的同比增速為-1.5%，同上期一致，顯示社融擴張速度依舊弱于貨幣擴張速度，資金流動性充?，F象仍在持續，預示著信貸需求和貨幣寬松的錯配現象仍然存在，金融市場的資金空轉現象并未好轉，利率有望繼續維持低位。圖 49 M1、M2 和 M2-M1 同比增速（%）圖 50 社融、M2 和社融-M1 同比增速（%）數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 數據來源：Wind，北京大學國民經濟研究中心 展望未來：經濟漸企穩韌性顯現，國內外環境邊際改善，穩增長政策空間打開 工業產出方面：貨幣政策方面，央行2022 年三季度金融機構貸款投向統計報告顯示基建領

81、域的中長期貸款投放加快，綠色基建相關領域是重點，另外房地產企業中長期貸款恢復，預計貨幣政策仍以降低融資成本、提供充足融資規模來促進寬信用托底經濟為主線；財政政策方面，10 月 26 日國常會部署持續落實好穩經濟一攬子政策和接續措施，會議特別指出要“努力推動四季度經濟好于三季度，保持經濟運行在合理區間”，預計對工業生產產生支撐作用；疫情影響方面，不確定性仍然存在，可能繼續為工業產出帶來擾動，但政府投資發力明顯，線下活動也逐步修復，疫情對實體部門生產活動的影響力逐步減弱，或將延續斜率平緩的復蘇，預計未來在財政貨幣政策聯合發力的綜合作用下，工業增加值繼續保持穩定增長水平。消費方面：預計四季度消費恢復

82、仍然較為緩慢，2023 年一季度可能會顯著回升。若新冠肺炎疫情可以得到有效控制，疫情防控政策逐步放寬，將會大幅釋放以旅游、餐飲、娛樂-10-5051015202019-12019-42019-72019-102020-12020-42020-72020-102021-12021-42021-72021-102022-12022-42022-72022-10M2:同比-M1:同比M1:同比M2:同比-4-202468101214162019-12019-42019-72019-102020-12020-42020-72020-102021-12021-42021-72021-102022-120

83、22-42022-72022-10社會融資規模存量:同比-M2:同比M2:同比社會融資規模存量:同比 北京大學國民經濟研究中心 為主的服務業消費需求，促使消費迅速恢復；若新冠肺炎疫情擾動長期存在，零售、餐飲、旅游、娛樂等服務類消費將持續受到影響，且居民儲蓄意愿會進一步增強，消費短期內難以有明顯改善。投資方面：預計四季度投資會維持穩步增長。為加力鞏固經濟恢復發展基礎，國務院常務會議部署穩經濟一攬子接續政策措施，包括增加 3000 億元以上政策性開發性金融工具額度，依法用好 5000 多億元專項債結存限額，持續釋放貸款市場報價利率改革和傳導效應、降低融資成本，核準開工一批基礎設施等項目，有利于制造

84、業及基建投資維持高增長。另外，隨著保交樓專項借款政策的落實，受“斷貸”事件影響被削弱的市場信心將逐步恢復，同時，除了階段性調整差別化住房信貸政策、下調首套個人住房公積金貸款利率、出售住房 1 年內再購房有退稅優惠等需求端政策發力，近日為支持民營企業健康發展，提出推進并擴大民營企業債券融資支持工具，支持包括房地產企業推動在內的民營企業發債融資，從供給端發力促進房地產市場平穩健康發展。出口方面：預計出口增速或將處于下行通道，對經濟的支撐作用逐漸減弱。一方面，去年年末出口處于高位，在高基數效應的壓制下，未來幾個月出口壓力較大；另一方面，全球通貨膨脹高位運行，全球經濟衰退風險增強，海外需求總額逐漸減少

85、，疊加國內疫情擾動頻發，或將不利中國出口。進口方面：預計進口增速在短期內或保持低位。一方面，隨著出口下行壓力增大，由出口帶來的生產原料及中間品的進口需求進一步下降，不利于進口增速；另一方面，全球經濟情勢處于下行，通貨膨脹居高不下，各發達國家貨幣政策持續收緊，大宗商品價格呈現回落態勢，預計未來價格因素對進口增速的貢獻將逐漸削弱。CPI 方面：豬肉方面，在生豬供給見頂、疫后需求邊際改善以及中央儲備政策干預下，四季度是豬肉需求旺季，豬價可能繼續保持強勢，這對食品通脹仍有一定支撐，預計 2023年豬肉價格將會逐漸探頂，春節期間達到階段高點，此后震蕩小幅回落；鮮菜鮮果方面，蔬菜、鮮果受季節性因素影響較大

86、，如極端天氣帶來產量下降和物流倉儲成本上升，因此存在一定程度波動性，但預計全年整體價格平穩增長；服務業價格方面，隨著國內疫苗接種數量的不斷增加，疫情防控形勢逐漸好轉，服務類消費有望進一步恢復?？傮w而言，受豬周期反轉、服務需求釋放和低基數效應影響，CPI 整體處上行通道，消費品價格方面存在一定壓力。預計 2023 年 CPI 同比中樞在 2.5%左右。PPI 方面：隨著疫情帶來的供應鏈沖擊的影響減弱、資源出口國供給逐步改善和全球流 北京大學國民經濟研究中心 動性收緊下歐美發達國家經濟衰退風險加大，全球大宗商品價格結構有所分化，但整體處在震蕩回落階段，預計 2023 年國內保供穩價政策將分領域有重

87、點地繼續推進：油價方面，受OPEC+減產供應政策和地緣政治因素影響較大，但由于 OPEC+多數成員國 2023 年財政計劃對石油價格的預設為 90 美元/桶左右，疊加全球流動性收緊以及歐美發達國家經濟衰退帶來需求收縮的風險加大，因此預計 2023 年油價中樞將穩中趨降；有色金屬行業方面，隨著未來有色金屬出口國供給逐步回升，需求依舊保持一定韌勁下，預計有色金屬價格中樞震蕩向上；黑色金屬行業方面，隨著基建持續發力，保交樓工作推進，建筑施工有所改善，部分中上游價格有所企穩，但隨著歐美升息及需求收縮漲價風險并不高；化學原料制造品行業方面，該類商品的價格受原油影響較大，預計走勢與原油價格保持一致，穩中趨

88、降；煤炭行業方面，全球煤炭風險猶存，需求高峰或再趨緊，供需偏緊下價格有階段性上行壓力，需要國內保供穩價政策支持以限制其漲幅?？傮w而言，盡管部分工業品價格仍偏強，但受高基數影響，PPI 整體處下行通道。預計 2023 年 PPI 同比中樞在 1.0%左右。貨幣金融方面：信貸規模仍需關注疫情和房地產走向，M2 維持寬松不變。預計 11 月和12 月信貸規模有望實現多增。伴隨季末透支效應消退，同時穩增長政策持續發力，對第四季度信貸規模形成支撐，尤其是企事業單位的中長期貸款，但居民戶貸款仍受疫情影響較大，如何消除這種不確定性將有力支撐居民戶的融資需求。預計 11 月和 12 月的 M2 同比增速仍將維

89、持高位。綜合考慮當前疫情擾動，寬松的貨幣政策環境仍將持續，信貸投放力度以及相關財政政策也會陸續生效，但伴隨基數的提升，M2 同比增速將略有下降，但仍會處于高位。北京大學國民經濟研究中心 北京大學國民經濟研究中心成立于 2004 年，掛靠在北京大學經濟學院。依托北京大學，重點研究領域包括中國經濟波動和經濟增長、宏觀調控理論與實踐、經濟學理論、中國經濟改革實踐、轉軌經濟理論和實踐前沿課題、政治經濟學、西方經濟學教學研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經濟與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數據變化、理解政策初衷、預判政策效果。中

90、心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經濟政策產生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調整。中心主任蘇劍教授從 2006 年開始就呼吁中國應該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉而鼓勵生育。（2）關于宏觀調控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調控體系。（3）關于宏觀調控力度的研究：2017 年 7 月，本中心指出中國的宏觀調控應該嚴防用力過猛，這一建議得到了國務院主要領導的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調控有度”的觀點完全一致。（4）關于中國經濟目標增速的成果。2013 年，劉偉、蘇劍經過縝密分析和測算，認為中國每年只要有

91、6.5%的經濟增速就可以確保就業。此后不久，這一增速就成為中國政府經濟增長速度的基準目標。最近幾年中國經濟的實踐也證明了他們的這一測算結果的精確性。（5）供給側研究。劉偉和蘇劍教授是國內最早研究供給側的學者，他們在 2007 年就開始在經濟研究等雜志上發表關于供給管理的學術論文。（6）新常態研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態下的中國宏觀調控”（經濟科學2014 年第 4 期）是研究中國經濟新常態的第一篇學術論文。蘇劍和林衛斌還研究了發達國家的新常態。（7）劉偉和蘇劍主編的尋求突破的中國經濟被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文 5 種文字出版。（8）北京地鐵補貼機制研究。2008 年，本課題組受

92、北京市財政局委托設計了北京市地鐵運營的補貼機制。該機制從 2009年 1月 1 日開始被使用，直到現在。中心出版物有：（1）原富雜志。原富是一個月度電子刊物，由北京大學國民經濟研究中心主辦，目的是以最及時、最專業、最全面的方式呈現本月國內外主要宏觀經濟大事并對重點事件進行專業解讀。（2）中國經濟增長報告（年度報告）。該報告主要分析中國經濟運行中存在的中長期問題，從 2003 年開始已經連續出版 14 期，是相關年度報告中連續出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經濟運行分析和預測報告。本中心定期發布關于中國宏觀經濟運行的系列分析和預測報告，尤其是本中心的預測報告在預測精度上在全國處于領先地位。免責聲明免責聲明 北京大學國民經濟研究中心屬學術機構，本報告僅供學術交流使用，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的觀點僅供參考，亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本研究中心所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。