【研報】食品飲料行業：茅臺批價站穩2100元伊利市場策略似正在發生變化-20200407[23頁].pdf

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1、 證券研究報告 1 報告摘要：報告摘要： 4 月模擬組合：月模擬組合：五糧液（五糧液（25%）、洋河股份（）、洋河股份（25%）、）、今世緣今世緣（25%）、）、伊利股份伊利股份 （25%）。）。本周民生食飲模擬組合收益-0.31%，跑輸中信食品飲料指數（+3.53%）、 上證綜指（-0.30%）及滬深 300 指數（+0.09%）。 白酒：白酒：消費逐漸恢復正常疊加茅臺批價止跌回升消費逐漸恢復正常疊加茅臺批價止跌回升，預計預計白酒板塊白酒板塊將將有望有望迎來一波估迎來一波估 值修復行情。值修復行情。近期各地已開始推動餐飲及娛樂場所逐漸向正?；^渡，疊加茅臺批 價止跌回暖重回 2100 元大關

2、， 我們認為白酒板塊情緒端及估值端將迎來一波修復行 情。茅臺前期因需求不暢加 4、5 月份配額到貨等因素，批價曾短暫跌破 2000 元， 但后續再次快速回暖、 目前已站穩 2100 元約一周時間。 伴隨伴隨下游消費逐漸向正?；掠蜗M逐漸向正?；?過渡，過渡，一批商一批商基本復工基本復工，短期廠家壓貨意愿不強、渠道短期廠家壓貨意愿不強、渠道開啟去庫存動作，預計后期開啟去庫存動作，預計后期 行業行業終端庫存將開始逐漸下降。終端庫存將開始逐漸下降。投資建議投資建議：推薦推薦高端茅五瀘組合高端茅五瀘組合+順鑫農業順鑫農業，同時同時 建議關注洋河股份建議關注洋河股份、今世緣今世緣、古井貢酒等古井貢酒等

3、低估值低估值標的標的。 調味品：調味品：海天海天大力度促銷壓貨政策頻出大力度促銷壓貨政策頻出，預計后期行業終端促銷力度將顯著提升，預計后期行業終端促銷力度將顯著提升。 海天味業海天味業：2020 年公司整體銷售目標不做調整、經銷商任務原則上也不做調整，是 目前海天營銷端的核心指導思想。渠道網絡層面，公司加大新網絡開發力度，未來 3 個月實施增量比拼；同時，針對面對客觀困難、復工較慢的經銷商，實施“弱化 責任田、加大雙供模式”等方式，力保渠道不斷貨。具體渠道措施層面，以“搶占 先機、主動作為”作為指導思想，先期針對 KA/BC 渠道，開展大規?！柏浾?渠道 尾隨費用+返點” 組合拳。 按照公司規

4、劃， 公司將在 3-5 月開展階段性的銷售攻堅戰， 新網絡開拓、任務返點、渠道跟隨費用均聚焦 3-5 月，一切銷售任務前提，以確保 今年上半年至少實現雙位數增長。中炬中炬高新：高新：公司于 2 月底開啟名為“春雷（耕） 行動”的終端返利贈送活動，預計將有效提振終端渠道拿貨積極性，但公司并未大 幅給經銷商壓貨，預計 20Q1 短期表觀增速將慢于海天。但預計 20Q2 公司也將開啟 加快銷售進度，20H1 收入端增速接近雙位數仍是大概率事件。涪陵榨菜涪陵榨菜：最新渠道 跟蹤，渠道庫存回升至 2-3 周，但局部地區仍有部分品種缺貨情況，伴隨生產和物 流逐漸恢復， 公司將于二季度正式進入補庫存階段。

5、20H1 迎來基本面拐點基本確認， 看好 2020 年重回雙位數收入增長。恒順醋業恒順醋業：2020 年銷售任務增速 18%，比 2019 年有明顯提升（13%），渠道提薪工作已完成，各區域費用比也有所提升，目前任 務目標暫未調整。受銷售錯期影響，公司在去年 12 月至今年 1 月已基本完成 20Q1 銷售任務，2-3 月占比較低，因此公司 20Q1 實現兩位數增長仍是大概率事件；近期 跟蹤顯示，公司 Q2 仍將維持積極營銷策略，預計將在同比低基數基礎上顯著推升 銷售增長。投資建議投資建議：推薦涪陵榨菜推薦涪陵榨菜+中炬高新中炬高新+恒順醋業恒順醋業組合組合。 乳制品：乳制品：終端終端促銷有小

6、幅減弱趨勢促銷有小幅減弱趨勢，伊利經營策略似有改變伊利經營策略似有改變態勢態勢。19Q2 以來，蒙牛 在終端率先對特侖蘇降價，拉響高端常溫白奶競爭號角，后續兩強針對高端白酒展 開了數波起起伏伏的終端價格戰，但渠道調研顯示特侖蘇始終未有效甩開金典的追 趕。但從近期渠道調研跟蹤來看，伊利的渠道戰略似乎發生了一定的變化。伊利已 不強求在終端與蒙牛針對高端產品線展開價格戰，而有逐步向母品牌進行費用傾斜 的跡象。從費效比角度來講，高端產品費效比一定低于母品牌，因此如伊利短期將 費用傾向于母品牌，則一方面可以快速拉動母品牌銷售放量，另一方面也可以降低 高端產品的競爭熱度和無效投入。盡管從毛利率角度看，母品

7、牌毛利率低于高端產 品線，但基于母品牌費效比更好，因此這一策略如若實施，并不意味著公司整體毛 銷差會惡化。同時，考慮到今年原奶價格走勢嚴重好于預期，因此后續成本端總體 看也相對較為寬松，預計一季度短期噴粉的成本擾動效應不會延續太久。另外，龍 行業與滬深行業與滬深 300 走勢比較走勢比較 資料來源：wind，民生證券研究院 分析師：于杰分析師：于杰 執業證號： S0100519010004 電話： 010-85127513 郵箱： 研究助理：熊航研究助理：熊航 執業證號： S0100118080028 電話： 0755-22662026 郵箱： 研究助理：徐洋研究助理：徐洋 執業證號： S01

8、00118110006 電話： 021-60876710 郵箱： 研究助理：趙夢秋研究助理：趙夢秋 執業證號： S0100117110078 電話： 010-85127433 郵箱： 相關研究相關研究 推薦推薦 維持評級 食品飲料行業食品飲料行業 行業研究/周報 茅臺批價站穩茅臺批價站穩 2100 元元，伊利市場策略似正，伊利市場策略似正在在發生變化發生變化 食品飲料行業食品飲料行業周報周報 2020 年年 4 月月 7 日日 -20% 0% 20% 40% 19-0419-0819-1220-04 食品飲料 滬深300 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 2 頭已明確開啟費

9、用結構優化之路從電視廣告時長看， 2019Q4 行業龍頭在空中費 用投放層面基本延續了 2019Q3 以來的下滑趨勢， 我們判斷 2020Q1 將延續顯著下滑 態勢?？傮w來看，我們判斷在兩強收入導向不變的大環境下，乳制品行業整體競爭 總體仍處于高位，但是近期跟蹤來看行業競爭似乎正在發生一定的變化，后續我們 將持續進行跟蹤。但綜合今年原材料成本寬松程度好于預期且龍頭企業費用結構性 優化動作持續推進，我們認為伊利在追求雙位數收入增速的情況下有望較好地保持 毛銷差的穩定。投資建議投資建議：推薦推薦伊利股份伊利股份+光明乳業光明乳業+燕塘乳業組合燕塘乳業組合。 啤酒：啤酒：預計預計 20Q1 行業產銷

10、量下滑行業產銷量下滑 30-40%，主要企業收入下滑，主要企業收入下滑 25%-35%。1-2 月份 行業產量大幅下滑 40%，主要來自于兩點：（1）春節提前導致生產任務前置，因此 去年 12 月生產提前透支了部分 1 月份產量。（2）疫情導致需求大幅下滑。我們仍 然維持對行業一季度銷量下滑 30-40%的判斷， 同時考慮到 20Q1 家庭消費占比提升， 預計罐化率和噸價有一定的正向對沖，預計各企業收入下滑幅度略好于銷量下滑幅 度。根據百威亞太以及華潤啤酒公布的預測，預計 1-2 月份公司收入端下滑預計在 25%-35%一線 （華潤明確預測下滑 26%， 民生食飲預估百威中國區收入下滑 30%

11、+） ， 預計其他企業收入下滑情況也將大概率落于這一范圍。近期近期最大新聞來自于最大新聞來自于青島啤青島啤 酒公布酒公布股權激勵方案，我們認為這股權激勵方案，我們認為這體現公司對業績的長期訴求，也體現了龍頭公司體現公司對業績的長期訴求，也體現了龍頭公司 對行業未來中長期競爭態勢的重要態度。對行業未來中長期競爭態勢的重要態度。我們仍然我們仍然長期看好啤酒板塊表現，推薦排長期看好啤酒板塊表現，推薦排 序為青島啤酒序為青島啤酒/重慶啤酒重慶啤酒/珠江啤酒珠江啤酒/燕京啤酒。燕京啤酒。 風險提示：風險提示： 宏觀經濟不達預期、疫情持續時間超預期、食品安全問題等。 盈利預測與財務指標盈利預測與財務指標

12、代碼代碼 重點公司重點公司 現價現價 EPS PE 評級評級 4 月月 3 日日 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 600519 貴州茅臺 1139.79 34.23 40.75 48.48 34 29 24 推薦 000858 五糧液 117.52 4.38 5.20 6.13 29 25 21 推薦 000568 瀘州老窖 74.30 3.22 3.93 4.62 25 21 18 推薦 000860 順鑫農業 59.05 1.79 2.24 2.65 28 22 19 推薦 600887 伊利股份 29.43 1.15 1.29 1.45 27 24

13、 21 推薦 600597 光明乳業 11.19 0.36 0.45 0.50 31 25 23 推薦 600305 恒順醋業 19.43 0.45 0.52 0.59 38 33 29 推薦 002507 涪陵榨菜 30.47 0.85 0.98 1.16 31 27 23 推薦 002732 燕塘乳業 20.70 0.78 0.93 1.07 24 20 18 推薦 600872 中炬高新 46.62 0.90 1.07 1.32 42 35 29 推薦 000895 雙匯發展 39.87 1.63 1.75 1.94 21 20 18 推薦 600600 青島啤酒 45.37 1.29

14、1.56 1.84 39 32 27 推薦 002461 珠江啤酒 6.52 0.22 0.24 0.27 32 29 26 推薦 600132 重慶啤酒 47.12 1.28 1.11 1.23 41 47 42 推薦 000729 燕京啤酒 5.92 0.09 0.12 0.14 71 53 46 推薦 資料來源：公司公告，民生證券研究院 oPoRqQmQrMqOnPnMrOuNoN7N9R6MpNrRpNqQlOnNrNfQnNtM7NpPwPvPmPnQMYnQsM 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 3 目錄目錄 一、本周行業投資建議一、本周行業投資建議 . 4 （

15、一）白酒：茅臺批價站穩 2100 元，板塊迎來年內最佳配置時機 . 4 （二）乳業：終端促銷仍在持續但有環比趨弱跡象，伊利整體競爭策略似乎正在發生變化 . 9 （三）調味品：海天近期開啟大力度渠道促銷活動進行壓貨追趕銷售進度 . 10 （四）啤酒：預計一季度主要公司收入下滑幅度預計在 25-35% . 12 二、本周行情回顧二、本周行情回顧 . 12 三、重點數據跟蹤三、重點數據跟蹤 . 16 （一）白酒 . 16 （二）葡萄酒 . 16 （三）啤酒 . 17 （四）乳制品 . 17 （五）肉制品 . 18 四、行業要聞及重點公司公告四、行業要聞及重點公司公告 . 18 （一）行業要聞 . 1

16、8 （二）公司公告 . 19 五、風險提示五、風險提示 . 20 插圖目錄插圖目錄 . 21 表格目錄表格目錄 . 21 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 4 一、本周行業投資建議一、本周行業投資建議 （一）白酒：（一）白酒：茅臺批價站穩茅臺批價站穩 2100 元，元，板塊板塊迎來年內最佳配置時機迎來年內最佳配置時機 本周本周中信白酒指數中信白酒指數上漲上漲 3.25%， 跑跑贏贏滬深滬深 300 指數 （指數 （+0.09%） 及及上證綜指上證綜指 （-0.30%） 。 本周北上資金凈流入白酒板塊顯著，北上資金持有白酒板塊市值增加 83.49 億元；一線白 酒持有市值增加

17、 84.98 億元。白酒板塊尤其是一線白酒整體復蘇態勢愈加明顯。 圖圖 1：本周本周白酒估值（白酒估值（PE-TTM）環比回升明顯環比回升明顯 資料來源：資料來源：Wind，民生證券研究院，民生證券研究院 （1）餐飲娛樂場所逐漸餐飲娛樂場所逐漸向向正常正?；^渡過渡，板塊板塊即將即將迎來年內最佳配置時機迎來年內最佳配置時機 目前，各地均已開始推動餐飲及娛樂場所開始逐漸恢復正?；?。盡管短期來看，受消 費淡季因素以及疫情因素仍然將部分拖累酒類消費， 但是國內疫情轉折點已經確立、 消費 反彈到來只是時間問題，因此我們認為我們認為 20Q2 白酒板塊情緒段有望白酒板塊情緒段有望迎來迎來顯著顯著提振提

18、振，板塊整板塊整 體體估值有望得到估值有望得到明顯明顯修復修復，我們認為我們認為白酒板塊正迎來年內的最佳配置時機白酒板塊正迎來年內的最佳配置時機。 （2）貴州茅臺：貴州茅臺：批價批價站穩站穩 2100 元，恐慌情緒基本消散元，恐慌情緒基本消散 1、2020 年計劃配額年計劃配額 3.45 萬噸，增量預計投放于集團銷售公司及電商萬噸，增量預計投放于集團銷售公司及電商 茅臺前期公布 2020 年茅臺酒計劃配額為 3.45 萬噸，相比去年計劃 3.1 萬噸增長約 11.3%，略超市場預期的 3.4 萬噸。不過考慮到 2019 年確認量有可能達到 3.2 萬噸，因此 預計實際量增比例在 8-9%（20

19、20 年 3.45-3.5 萬噸 VS2019 年 3.2 萬噸）。 從渠道分布分析，由于 2020 年經銷商渠道秉持“不增不減”原則，因此預計 3500 噸增量配額將主要用于集團銷售公司、 自營店等渠道。 尤其是公司對自營渠道的表達為 “原 則上翻倍”，因此可以判斷 2020 年自營店計劃將上看 3000 噸（2019 年計劃量 1600 噸， 實際執行超 2000 噸）。自營店計劃增加將持續利好于噸價上行。 總體而言，茅臺 2020 年仍將大概率實現 12-14%左右的收入增長速度，量為主（預計 量貢獻 9%）、價為輔（預計貢獻 3-5%），預測 2020 年收入增速基本與 2019 年接

20、近。 去年底，茅臺向各省區、自營店發布關于提前執行 2020 年一季度計劃的通知。 通知的主要內容為茅臺公司將于 12 月 12 日起提前執行 20Q1 茅臺酒計劃，主要投放于經 銷商、自營公司、商超、電商等渠道，預計投放量為 7500 噸。此后的年底經銷商大會上 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 5 茅臺再次明確，春節期間 7500 噸配額主要投放于原有社會渠道（經銷商渠道為核心）， 兼顧電商及商超，團購及和其他方面原則上暫不安排。 根據調研顯示， 由于 12 月中旬即提前執行 2020 年一季度計劃， 因此春節提前導致的 物流問題未對茅臺節前發貨帶來太多負面影響， 基本

21、上渠道年前均拿到了一季度配額， 因 此總體來看，春節期間配額完成情況無需擔憂。不過，節后部分渠道發貨受到疫情影響， 發貨進度受到小幅影響，但整體影響不大，預計后續茅臺將有效追趕進度，疊加公司 KA 渠道合作方工作持續推進，因此 20Q1 增長無憂。 2、年初以來年初以來 KA、電商、電商渠道渠道合作商持續增加合作商持續增加 根據公開消息，年初茅臺密集開啟了山東、江蘇、重慶、四川、北京、上海、廣州等 省市的 KA 賣場簽約。目前，已有十余家區域性賣場成為茅臺新的合作伙伴，包括江蘇金 鷹商貿集團、江蘇文峰股份、河南大張集團、河南丹尼斯、四川伊藤洋華堂、四川百倫集 團、吉林歐亞賣場、山東振華集團、遼

22、寧大商集團、廣東天虹商場、沃爾瑪廣東門店等。 加上去年已合作的全國性商超華潤萬家、 物美、 大潤發、 Costco 以及貴州三家本地商超 （貴 陽星力百貨、貴州華聯綜合超市、貴州合力），目前和茅臺合作商超賣場已達 20 家。 此前，19 年茅臺的區域型 KA 渠道合作方僅局限在貴州省，年初以來茅臺新增的 KA 渠道合作方均為區域型 KA，代表著區域型 KA 將是茅臺未來 KA 渠道擴張的一個重要方 向。證明茅臺渠道改革持續推進，扁平化銷售渠道持續擴張。同時，我們仍然認為，這仍 舊不是茅臺增加 KA 供貨渠道的終點。就三季報凈資產增加情況來看（同比+11%）,預計 2020 年集團將至少有 20

23、0-300 噸的增量配額， 而 KA 渠道是集團重要的出貨路徑， 因此我 們判斷今年或將至少新增 5-6 家 KA 供貨商。除除永輝永輝外，最近京東也取得茅臺集團外，最近京東也取得茅臺集團銷售配銷售配 額，顯示集團營銷改革持續推進，公司銷售噸價有望持續提升。額，顯示集團營銷改革持續推進，公司銷售噸價有望持續提升。 3、近期茅臺渠道及批價跟蹤：近期茅臺渠道及批價跟蹤：批價批價基本站穩基本站穩 2100 元大關，市場恐慌情緒基本消散元大關，市場恐慌情緒基本消散 2 月底，渠道開始反饋茅臺要求經銷商開始打 2 季度配額貨款。根據調研反饋，打款 額度渠道間略有不同，一般經銷商打款 4-5 月配額貨款，

24、但部分商超客戶需打整個 2 季度 貨款。4-5 月兩個月配額約占全年的 8-10%左右，實際占比并不高。 上上周（3.16-3.22）批價走出“V”型趨勢，由周初的 2030 元下跌 100 元至周中的 1930 元，然后出現快速反彈，目前又重新站上 2050 元之上（最新約 2070 元一線），走 出“V”型走勢，基本符合我們前期的判斷。上上周周至本周至本周（3.23-4.5），批價基本維持穩批價基本維持穩 中有升走勢，由中有升走勢，由 2050-2070 元元逐步逐步升至升至 2100 元左右元左右，在在 2100 元附近已窄幅震蕩一周左右元附近已窄幅震蕩一周左右 時間，基本站穩時間，基本

25、站穩 2100 元元。 就中期來看，由于就中期來看，由于出廠和渠道利差的套利空間仍然客觀存在，加之出廠和渠道利差的套利空間仍然客觀存在，加之國內疫情已得到國內疫情已得到 基本控制、后續消費反彈可期，因此我們認為茅臺基本控制、后續消費反彈可期，因此我們認為茅臺供需格局供需格局仍難顛覆仍難顛覆，下半年預計茅臺，下半年預計茅臺 價格仍然總體是牛市格局價格仍然總體是牛市格局（穩中向上），而（穩中向上），而 2020 年底、年底、2021 年初極有可能是茅臺提出廠年初極有可能是茅臺提出廠 價的關鍵時間窗口價的關鍵時間窗口。 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 6 （3）五糧液：五糧液：

26、一批層面庫存一批層面庫存處于處于低位，低位，提振市場批價仍是主要提振市場批價仍是主要目標目標 1218 五糧液經銷商大會反饋目標：五糧液經銷商大會反饋目標：2020 年五糧液計劃量預計增長 5-8%，我們認為大 概將在 2.5 萬噸左右， 增速較為平穩， 顯示出 “后千億時代” 公司也將追求更高質量增長， 絕對增速將不是核心指標。 展望展望 2020 年：穩中求進為主旋律，品牌年：穩中求進為主旋律，品牌/渠道渠道/數字化改革為主方向數字化改革為主方向。展望 2020 年， 公司堅持穩中求進的基調，著重發力于品牌/渠道/數字化改革三個方面：（1）品牌角度：）品牌角度： 總結而言產品/營銷改革并舉

27、，看好品牌力的持續提升：a.產品端：產品結構進一步優化， 樹立主產品“1+3”、系列產品“4+4”產品矩陣，清理低附加值副牌，長期看利于品牌 力的強化以及盈利能力的提升；b.營銷端：空中/地面費用投放并舉，品牌力持續升級，有 利于搶占高端白酒消費者心智。 自五糧液新任管理層上任以來， 五糧液開始加強對于營銷 工作的重視， 我們判斷隨著投入的持續以及時間的推移， 看好五糧液逐漸彌補與茅臺在消 費者心智上的差距， 拓寬自身的品牌壁壘， 從而保證銷量的增長同時帶動議價能力的提升； （2）渠道角度：）渠道角度：一方面繼續推進渠道扁平化，設立 21 個戰區、60 個銷售基地，同時對 銷售團隊進行了擴容，

28、有利于公司持續增強對于終端的直接把控，做到深度分銷；另一方 面通過持續推進“分盤控利”，對經銷商利益進行二次分配，可以有效平衡經銷商之間的 利益；（3）數字化改革：）數字化改革：數字化改革仍然是 2020 年五糧液工作重心，公司匯同 IBM、 阿里、 京東等高科技企業持續推進自內而外全方位的數字化改革， 一方面有利于提升內部 工作效率，提質增效；另一方面則利于緊貼終端消費者，做到有的放矢，提升營銷活動的 有效性。按照公司規劃，按照公司規劃，2020 年股份公司仍將保持收入雙位數以上增長，其中五糧液投年股份公司仍將保持收入雙位數以上增長，其中五糧液投 放量增加放量增加 5%-8%左右。左右。 近

29、期， 公司仍強調近期， 公司仍強調 2020 年目標規劃不改， 給予市場以堅定信心。年目標規劃不改， 給予市場以堅定信心。 節前反饋較為樂觀節前反饋較為樂觀，節前部分中轉倉出現斷貨情況，節前部分中轉倉出現斷貨情況。根據節前調研，多地渠道反饋 均有明顯增長， 整體反饋較為樂觀。 得益于節前茅臺供需矛盾仍然存在以及批價整體處于 高位，同時疫情尚未冒頭，因此五糧液需求端仍然較為良性，普 5、1618 以及低度五糧液 充分發揮產品矩陣的聯動作用，帶動整體銷售穩健上移。據我們調研顯示，部分完成情況據我們調研顯示，部分完成情況 較好的戰區有較好的戰區有同比同比 20%左右的增長。左右的增長。而根據公司口徑

30、表述，公司今年 1 月份渠道備貨、 動銷情況好于預期，經銷商庫存保持在 10%左右，核心終端動銷達 80%左右。 批價批價持續低位持續低位，一批商盈利情況較差一批商盈利情況較差，但終端商盈利情況尚可但終端商盈利情況尚可。得益于年底巡查力 度加強， 經銷商低價出貨情況被遏制， 價盤企穩但回升力度不足， 普遍在 900-910 元附近。 節后，由于疫情影響疊加茅臺批價持續下移，五糧液批價最低曾出現短暫倒掛。目前批價 仍普遍在 900 元附近，距離廠商目標較遠，因此后續推動批價提升仍是廠家主要目標。不 過，整個經銷環節中，僅一批商經營利潤不足，終端商盈利情況明顯好于一批商。 配額不搞一刀切，部分經銷

31、商給予金融扶持政策。配額不搞一刀切，部分經銷商給予金融扶持政策。根據調研反饋，基于各經銷商情 況不同，3-4 月份配額公司不搞“一刀切”政策，仍按經銷商庫存水平進行靈活打款，不 壓經銷商庫存，為經銷商減壓以及維持批價意圖明顯。同時，部分經銷商尤其是大商給予 金融扶持政策，允許部分配額可以使用承兌匯票方式進行打款，以減少經銷商資金壓力。 因此，總體看雖然批價仍然低于廠家因此，總體看雖然批價仍然低于廠家心理心理預期，但在預期，但在 900-910 元附近基本企穩，近期調研元附近基本企穩，近期調研 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 7 顯示顯示市場市場低價拋售動作低價拋售動作較少

32、。較少。 渠道扶持動作出臺，加強計劃配額優化渠道扶持動作出臺，加強計劃配額優化、加快市場費用核報、加快市場費用核報。近期，五糧液品牌事 業部對各營銷戰區下發了關于精準施策略、不搞一刀切，切實做好近期市場重點工作的 通知。通知中通知中主要包括五點核心內容主要包括五點核心內容： 第一，第一，加強市場調研與分析加強市場調研與分析。據市場調查顯示：五糧液今年 1 月份渠道備貨、動銷情 況好于預期，經銷商庫存保持在 10%左右，核心終端動銷達 80%左右。特別值得一提的 是，是為了滿足市場需求，五糧液經銷商還提前執行了 2 月份合同計劃。五糧液方面在通 知中指出： “為進一步加強市場精細化管理，各營銷戰

33、區務必繼續強化經銷商和終端的進 銷存調查與分析，尤其要研究消費動銷情況，協助經銷商提前準備，迎接疫情后各種補償 性消費的到來，真正做好區域市場長期、良性、可持續發展?！?第二，第二，加強計劃配額加強計劃配額優化：精準施策，不搞一刀切優化：精準施策，不搞一刀切?！耙蟾鳡I銷戰區要強化要求各營銷戰區要強化 3 月份月份 計劃配額調節預案，對經銷商進行分類調節，科學精準施策，不搞一刀切。計劃配額調節預案，對經銷商進行分類調節，科學精準施策，不搞一刀切?！睂τ凇熬珳适?策”，五糧液指出：第一，重點支持有能力、有實力、庫存良好、又有自主意愿的經銷商； 第二，對于有能力但近期動銷有壓力的經銷商，及時調減計

34、劃配額；第三，對于有能力但 有短期資金周轉困難的經銷商， 提報品牌事業部， 由品牌事業部會同財務公司和合作銀行， 提供定制化的金融支持。 此外， 五糧液方面還強調： “各營銷戰區全體人員要有序、 有力、 有效、親自做好大客戶團購工作，絕不允許簡單向經銷商硬性下達團購指標任務?！?第三加快市場費用核報第三加快市場費用核報。通知要求各營銷戰區加快經銷商費用的核報。一方面，各 營銷戰區要在 2 月 22 日前上報經銷商 2019 年未核報市場費用、2020 年元旦春節活動費 用核報材料；另一方面，五糧液將在經銷商票據到達公司之日起兩個工作日內完成核報。 第四，及第四，及時兌現終端積分獎勵時兌現終端積

35、分獎勵。公司將在 2 月 17 日下發 2019 年 9 月 1 日至 2020 年 1 月 31 日期間的終端綜合指標評比排名獎勵執行方案，各營銷戰區要按照方案的要求， 快速、準確落實，確保在 2 月份之內獎品全部兌現到位。 第五，切實加強客戶服務第五，切實加強客戶服務。公司在通知中對各營銷戰略的工作提出明確方向，要求在 疫情期間要切實轉變工作作風，密切關注疫情發展態勢、行業市場動向、以及商家復工復 產情況，加強與經銷商、核心終端有溫度的溝通，聽取商家合理化建議，切實幫助商家解 決實際困難和問題。 以上五點核心要點， 均圍繞渠道經銷商以及終端的核心問題進行針對性布局， 如落實 得當將對解決渠

36、道實際困難、恢復渠道信息、減少市場違規拋售等產生積極正面的影響， 為后續把握恢復性需求奠定渠道基礎。 （3）瀘州老窖瀘州老窖：3 月配額繼續取消月配額繼續取消，區域性，區域性回購政策出臺回購政策出臺 3 月月 1573 國窖國窖配額配額再次再次取消取消，4 月配額是否取消視月配額是否取消視 4 月中旬市場價格而定月中旬市場價格而定。根據“酒 業家”報道，3 月 18 日在國窖 1573 全國經銷商視頻會議上，國窖公司表態將取消 3 月份 配額，4 月份配額是否取消視 4 月中旬市場價格而定。這也是繼 2 月份國窖配額取消之后 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 8 的再一次取

37、消配額動作。從總體上看，3 月配額占比與 2 月相近，因此對全年影響仍然不 大，后續存在追加配額、追趕進度的可能。近期配額取消動作仍來自于渠道庫存偏高、去 化困難，以降低經銷商短期回款壓力、力挺批價企穩。 多項舉措并舉協助經銷商渡過困難時期，區域內調貨、回購在部分區域內已展開實多項舉措并舉協助經銷商渡過困難時期，區域內調貨、回購在部分區域內已展開實 施。施。根據調研了解，部分區域的運營公司為緩解經銷商庫存壓力，已出臺多項舉措協助經 銷商渡過難關。3 月份全國配額本周內已決定取消，同時根據我們跟蹤，成都國窖公司、 湖南國窖公司均有回購動作。 2020 年目標維持不變，價盤下行壓力客觀存在、但預計

38、小于競品年目標維持不變，價盤下行壓力客觀存在、但預計小于競品。19 年以來，國窖 1573 保持和核心競品五糧液的合理價差（100 元以上，最高時達 200 元），出貨情況較為 順暢。盡管終端庫存較高，但銷售公司多次執行停貨動作予以對沖，疊加提價操作，以保 障渠道利益的良性兌付。得益于精細的渠道化操作以及順暢的提價操作，我們認為，老窖 在 2020 年的量價政策仍然較為積極主動、進可攻退可守，盡管疫情下短期國窖也面臨與 五糧液類似的去庫存壓力，將大概率對價盤產生一定負面沖擊，但由于操作模式緣故，國 窖可保證與五糧液維持 100 元以上價差以維持動銷，因此壓力預計仍稍小于競品。 （4）投資建議：

39、）投資建議：Q2 迎來白酒板塊配置迎來白酒板塊配置最佳機會最佳機會 近期各地已開始推動餐飲及娛樂場所逐漸向正?；^渡， 疊加茅臺批價止跌回暖重回 2100 元，我們認為白酒板塊情緒端及估值端將迎來一波修復行情，Q2 將迎來白酒板塊年 內最佳配置機會。 圖圖 2：白酒板塊：白酒板塊 Q2 取得絕對收益、相對收益的概率為全年最高取得絕對收益、相對收益的概率為全年最高 資料來源：資料來源：Wind，民生證券研究院，民生證券研究院 投資建議投資建議：核心：核心推薦高端茅五瀘組合推薦高端茅五瀘組合+順鑫農業順鑫農業，同時建議關注洋河股份同時建議關注洋河股份、今世緣今世緣、 古井貢酒等標的古井貢酒等標的。 周報周報/ /食品飲料行業食品飲料行業 證券研究報告 9 （二二）乳業：乳業：終端終端促銷仍在持續但有促銷仍在持續但有環比趨弱環比趨弱跡象跡象，伊利整體競爭伊利整體競爭 策略似乎正在發生變化策略似乎正在發生變化 （1）上游原奶跟蹤：規模牧場生產總體保持正常，下游企業噴粉增加上游原奶跟蹤：規模牧場生產總體保持正常，下游企業噴粉增加 近期我們對上游牧場原奶端進行了跟蹤，主要要點如下： 1、北方地區牧場（乳企合同牧場）生產總體保持正常狀態，但是存在物流不暢的問 題。 2、年后噴粉量持續增加，下游