愷英網絡-傳奇游戲龍頭再出發多元品類與VR布局迎新一輪成長-221201（30頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 證券研究報告：傳媒|公司深度報告 2022 年 12 月 1 日 股票投資評級 愷英網絡愷英網絡（002517.SZ）：）：買入買入|維持維持 傳奇游戲龍頭再出發，多元品類與傳奇游戲龍頭再出發，多元品類與 VR 布局迎新一輪成長布局迎新一輪成長 個股表現 公司公司業務兼顧穩健與成長業務兼顧穩健與成長，治理問題逐步出清，治理問題逐步出清，業績高速恢復業績高速恢復 愷英網絡成立于 2008 年，早期業務聚焦在傳奇、奇跡類頁游及手游的研發和發行。2017 年以來，公司積極探索多元品類游戲，并超前布局 VR 硬件與內容，是兼具傳奇、奇跡類游戲頭部地位及多點創新的

2、成長型游戲公司。公司治理問題今年以來加速出清，前董事長王悅的質押股權經過數次拍賣已降至 2.68%，現任董事長金鋒為公司第一大股東。2020 年以來，公司經過管理層和戰略的調整，經營已回歸正軌，20/21/22Q3 分別實現歸母凈利潤 1.78/5.77/9.14 億元，業績呈高速恢復態勢。傳奇傳奇、奇跡類游戲基本盤穩固，多元品類擴張奇跡類游戲基本盤穩固，多元品類擴張樹立品牌新形象樹立品牌新形象 傳奇游戲經過 20 年的發展仍保持百億以上的年流水規模，核心用戶呈現年齡層較高、付費能力強的特征。同時近年來傳奇游戲廠商通過升級游戲畫面、豐富游戲玩法等方式向年輕群體滲透，并探索直播獲客新途徑。傳奇

3、IP 的版權歸屬問題經過十余年的紛爭已基本厘清，未來將迎來更多改編產品的誕生，我們認為傳奇游戲市場當下仍然活躍并有望在質量提升、多元獲客、版權明確的加持下迎來新的發展機遇。公司在傳奇、奇跡類兩大經典 IP 賽道已有多年研發發行經驗，推出過全民奇跡藍月傳奇王者傳奇等爆款，目前保持每年上線 1-2 款傳奇、奇跡類新品，迭代周期穩定，業績基本盤穩固。同時，公司積極探索傳奇、奇跡以外的創新品類，提高品牌影響力。除自研外，公司投資的公司及工作室各有所長，極大拓寬了公司的產品賽道，已上線游戲高能手辦團魔神英雄傳玄中記等歷史表現良好；后期產品儲備豐富，山海浮夢錄龍騰傳奇等產品已取得版號，預計將在 23 年上

4、線。整體而言，公司兩條產品線戰略地位明確，兼顧了短期業績與長期利益，可期實現業績穩中有進。全球全球 VR 硬件出貨達千萬級，公司雙管齊下布局硬件與內容硬件出貨達千萬級，公司雙管齊下布局硬件與內容 2021、2022H1 年全球 VR 頭顯出貨量分別達到 1110、684 萬臺，VR 硬件處于 2016 年后的新一輪爆發期。從內容平臺來看，SteamVR產品最為豐富，Quest、Pico 等內容平臺在 VR 一體機的加持下正加速釋放潛力。從開發者地區看，目前主流內容平臺的開發者多為海外公 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 公司基本情況 最新收盤價(元)7.08 總股本/流通(百萬股)2,15

5、3/1,907 總市值/流通(百萬元)15,003/13,290 12 個月最高/最低(元)8.16/3.96 研究所 分析師：王曉萱 SAC 登記編號：S1340522080005 Email： (27%)(10%)8%26%43%61%21/11/3022/1/3122/3/3122/5/3122/7/3122/9/30愷英網絡滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 司，國內傳統游戲公司入局者不多。由于 VR 游戲的研發與傳統游戲相比對硬件適配、設計理念、交互方式等都提出了額外的要求，我們認為，盡管國產 VR 內容尚未形成規模，但越早布局的公司越有利于較早掌握技術經驗，在未來硬件

6、出貨量再度進階時掌握先發優勢。公司在 2016 年投資了國產 VR 硬件中堅品牌大朋 VR，大朋 VR 在全球暢銷 AR/VR 品牌中全球排名第三，且即將推出面向 C 端的游戲級 VR頭顯。2022 年公司又聯手幻世科技成立了上海臣旎網絡科技有限公司，專注于 VR 內容的的研發，目前已有一款動作競技類游戲在研并有望在 2023 年上線。我們認為，公司從投資硬件品牌到成立內容團隊雙管齊下進軍 VR 領域將進一步提升公司在游戲主業布局的廣度和深度，引領公司步入新的成長軌道。盈利預測盈利預測 由于儲備產品的版號獲取尚存在不確定性，我們小幅下調公司的盈利預測，預計公司 2022-2024 年的營業收入

7、為 34.21/45.28/58.05 億元（前值為 39.66/49.13/61.13 億元），歸母凈利潤為 10.49/14.10/18.95億元（前值為 11.91/15.39/19.97 億元），EPS 為 0.49/0.66/0.88 元（前值為 0.55/0.71/0.93 元），對應 2022 年 12 月 1 日收盤價的 PE 分別為14.52/10.81/8.04 倍，維持“維持“買入買入”評級”評級，目標價，目標價 9.75 元元。單位：百萬元單位：百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 2375.30 3420.89 4528.43 5805.3

8、3 增長率 54%44%32%28%歸母凈利潤 576.73 1049.43 1410.33 1895.16 增長率 224%82%34%34%EPS（元/股）0.27 0.49 0.66 0.88 市盈率（P/E）21.72 14.52 10.81 8.04 風險提示風險提示 存量游戲流水下滑的風險、版號難以獲取的風險、新游戲表現不及預期的風險、政策風險。BUhVbWvZjYkWpNtRtRbRaO7NtRmMoMnPiNnMmOfQmMmR7NnNyRvPrQsQwMsOsN 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 目錄 1 基本情況：傳奇游戲龍頭再出發，股權重塑續寫新篇章基本情況：傳奇游戲

9、龍頭再出發，股權重塑續寫新篇章.5 1.1 發展歷程：以傳奇、奇跡類游戲為基本盤，向多維度成長進化.5 1.2 股東結構：治理問題加速出清，股權激勵彰顯公司業績信心.6 1.3 財務分析：營收利潤處于高速恢復期，三項費用率整體呈下降趨勢.9 2 游戲行業：傳奇游戲市場仍然活躍，游戲行業：傳奇游戲市場仍然活躍，VR 游戲加速釋放潛力游戲加速釋放潛力.11 2.1 國內移動游戲發展增長趨緩，海外新興市場潛力挖掘初見成效.11 2.2 傳奇游戲不斷升級破圈，直播買量拓寬獲客渠道，版權紛爭基本厘清.13 2.3 全球 VR/AR 硬件出貨加速，國產 VR 內容產出尚未形成規模.17 3 公司亮點公司亮

10、點:傳奇奇跡為基本盤，多元品類與傳奇奇跡為基本盤，多元品類與 VR 布局迎接新一輪成長布局迎接新一輪成長.19 3.1 傳奇、奇跡類游戲穩定迭代構筑業績基本盤，攜手盛趣、貪玩鞏固龍頭地位.19 3.2 自研+投資加速多元品類布局，探索更多增量空間.21 3.3 孵化與引入 IP 并重，熱門 IP 儲備豐富，為后續產品儲備提供長效助力.24 3.4 從投資硬件品牌到成立內容團隊雙管齊下布局 VR.25 4 盈利預測及估值盈利預測及估值.26 5 風險提示風險提示.27 圖表目錄 圖表 1：公司發展歷程.5 圖表 2：公司業務布局.6 圖表 3：公司股權結構（截至 2022 年 12 月 1 日）

11、.7 圖表 4：原實控人王悅及其一致行動人股份拍賣情況.7 圖表 5：管理層及核心人員介紹.8 圖表 6：公司股票期權激勵計劃情況.9 圖表 7：2015-2022Q3 公司營業收入及增速.9 圖表 8：2015-2022Q3 公司歸母凈利潤及增速.9 圖表 9：2015-2022H1 公司營業收入構成（%）.10 圖表 10：2015-2022H1 公司各業務毛利率（%）.10 圖表 11：2015-2022Q3 三項期間費用(億元).11 圖表 12：2015-2022Q3 公司三項期間費用率(%).11 圖表 13：2015-2022H1 中國移動游戲市場規模及增速.11 圖表 14：2

12、015-2022H 中國移動游戲用戶規模及增速.11 圖表 15：中國自主研發游戲海內外市場實際銷售收入及增長率.12 圖表 16：2022H1 中國移動游戲海外重點地區收入占比.12 圖表 17：2022H1 收入排名前 100 移動游戲品類數量市場占比.12 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖表 18：2022H1 收入排名前 100 移動游戲品類收入市場占比.12 圖表 19：2022H1 收入排名前 100 移動游戲產品題材數量占比.13 圖表 20：2022H1 收入排名前 100 移動游戲產品題材收入占比.13 圖表 21：部分傳奇游戲流水.13 圖表 22：2018Q3-2

13、022Q3 移動網民人均 app 每日使用時長 Top 8 類型.14 圖表 23：傳奇與非傳奇用戶年齡分布情況.14 圖表 24：用戶認為傳奇游戲具備較強吸引力的特性.14 圖表 25：傳奇天下3D 畫面對比.15 圖表 26：2018-2021 年各題材游戲投放中傳奇游戲占比.15 圖表 27：2021 年各題材游戲素材投放量占比情況.15 圖表 28：傳奇游戲抖音直播與帶玩榜展示.16 圖表 29：傳奇 IP 版權紛爭重點事件整理.16 圖表 30：2016-2022H1 全球 VR 頭顯出貨量（萬臺）.17 圖表 31：2016-2022H1 全球 AR 頭顯出貨量（萬臺）.17 圖表

14、 32：2022H1 VR 主流內容平臺數量（款）.18 圖表 33：公司主要在運營傳奇游戲.19 圖表 34：天使之戰游戲戰斗畫面.20 圖表 35：永恒聯盟宣傳封面.20 圖表 36：旭玩科技傳奇 IP 授權書.21 圖表 37：盛同愷傳奇 IP 授權書.21 圖表 38：公司在運營傳奇、奇跡外創新品類游戲基本情況.21 圖表 39：公司參股的游戲公司及其代表產品.22 圖表 40：敢達爭鋒對決iOS 端排名情況.22 圖表 41：高能手辦團iOS 端排行情況.22 圖表 42：玄中記游戲宣傳封面.23 圖表 43：圣靈之境游戲宣傳封面.23 圖表 44：公司 21 年年報儲備項目戰略定位

15、一覽.23 圖表 45：網文藍月紀元.24 圖表 46：劇本殺藍月傳奇赤月劫.24 圖表 47：主要 VR 設備參數對比.25 圖表 48：大朋 VR 硬件產品一覽.25 圖表 49：幻世科技 VR 音樂節奏游戲開心鼓神.26 圖表 50：幻世科技 VR 機甲格斗游戲激戰紀.26 圖表 51：可比公司估值.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 1 基本情況基本情況：傳奇游戲龍頭再出發傳奇游戲龍頭再出發，股權重塑續寫新篇章股權重塑續寫新篇章 愷英網絡成立于 2008 年，主要業務包括手游與頁游的研發、發行以及游戲分發平臺的運營。公司聚焦于打造符合市場需求的游戲產品，相繼推出了藍月傳奇王者傳

16、奇全民奇跡等傳奇、奇跡類游戲，以及敢打爭鋒對決高能手辦團等創新品類游戲，并持續布局 VR 硬件與內容，是兼具傳奇、奇跡類游戲龍頭穩健地位及多點創新的成長型游戲公司。1.1 發展歷程：以傳奇、奇跡類游戲為基本盤，向多維度成長進化發展歷程：以傳奇、奇跡類游戲為基本盤，向多維度成長進化 聚焦頁游聚焦頁游時期時期（2008-2013）：）：愷英網絡成立于 2008 年，早期主營國內第二大小游戲網站3839。2010-2011 年，公司陸續推出摩天大樓 恐龍時代 熱血海盜王等社交小游戲，首款游戲摩天大樓擁有超 1 億用戶，日登錄達 1500 萬。2012-2014 年推出的頁游蜀山傳奇全民奇跡 MU等相

17、繼成為爆款。此外，公司于 2012 年推出 XY 游戲平臺(XY.com），成功構建自有渠道體系。XY 平臺次年開服總數躋身行業 TOP10，月流水超 4000 萬。轉型手游轉型手游時期時期（2014-2018）。2014 年，公司通過代理全民奇跡手游成功轉型，全民奇跡憑借首月流水超 2 億，次年累計流水破 30 億，成為當時的現象級產品。2015 年，公司借殼泰亞股份登錄深交所主板。2017 年，公司收購藍月傳奇制作公司浙江盛和，進一步鞏固在傳奇游戲領域的優勢地位，并三年超額完成對賭協議，實現利潤高速增長。困境困境轉型轉型、多點創新多點創新布局期（布局期（2019 至今）至今）。2019 年

18、，在國內手游市場增速放緩、版號發放數量減少的背景下，公司內部受困于實控人涉案、商譽減值、傳奇 IP 訴訟等一系列問題，業務陷入短期停滯。2020 年起，公司迅速調整管理層，重新確立了“聚焦游戲主業，研發、發行、投資+IP 三核引領”的發展戰略，相繼推出多款年輕化品類游戲，業務回歸正軌。2022 年，公司把握 VR 領域發展機遇，成立 VR 游戲開發團隊，在 VR 內容領域布局持續加碼。圖表圖表 1：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：公司官網，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 公司當前業務布局具備多元化特征，且高度協同。公司當前業務布局具備多元化特征，且高度協同。從公司主

19、要控股和參股公司的職能來看，公司業務主體由上海愷英以及浙江盛和構成。浙江盛和主要負責傳奇類游戲的研發和發行，上海愷英側重于游戲發行及創新品類游戲的布局。同時，公司以深度戰略協同、反哺產業為目的戰略投資了一系列游戲公司及工作室，并與之深度合作，補足公司在多元品類游戲方面的需求。參股公司中，心光流美擅長二次元游戲的研發，其研發的高能手辦團上線首月流水破億，多次獲蘋果商店推薦；數字浣熊主攻卡牌 RPG 游戲的研發，代表作有國風 RPG 手游妖怪正傳系列；星躍互動專注于泛科幻題材 SLG 游戲的研發；仟憬網絡擅長 PC、主機、移動等全平臺游戲的開發及科幻游戲的開發；動鈦網絡主攻互動類動畫的內容創作，以

20、及懸疑、推理、驚悚等細分題材；光粒網絡致力于打造高品質科幻游戲及二次元模擬經營類游戲?？傮w而言，公司投資的各游戲公司及工作室與控股公司形成優勢互補，極大的豐富了公司的產品線，提升了公司在各細分賽道的競爭力。圖表圖表 2：公司業務布局：公司業務布局 資料來源：iFind，中郵證券研究所 1.2 股東股東結構結構：治理問題治理問題加速加速出清，出清，股權激勵彰顯公司股權激勵彰顯公司業績業績信心信心 公司處于無實際控制人狀態，董事長金鋒為第一大股東。公司處于無實際控制人狀態，董事長金鋒為第一大股東。公司前任董事長王悅所持的股份自 2022 年 4 月起陸續多次進入司法拍賣流程，截至 2022 年 1

21、2 月 1 日，王悅及其一致行動人對公司的持股比例由 21.44%降至 2.68%，已失去公司控制權。新任董事長金鋒先后通過集中競價、大宗交易、司法拍賣等方式，累計增持公司股份 2.97 億股，目前持股比例達到 13.78%，成為公司第一大股東。當前公司處于無控股股東、實際控制人的狀態，但現存股東均為與公司關系友好的老股東，以及基于公司發展前景加入的政府基金、北向資金以及戰略投資者，與董事長不存在利益沖突。公司治理結構清晰，具備獨立經營的能力，因此無實控人對公司的正常 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 經營無實質性影響。新任管理層多為游戲行業實干派老兵或經驗豐富的法律從業者新任管理層多為游

22、戲行業實干派老兵或經驗豐富的法律從業者。公司現任高管多在游戲研發或發行方面擁有豐富的行業經驗，為公司的高效發展提供了必要的專業保證。董事長金鋒先生曾歷任浙江盛和產品經理、市場總監、愷英網絡副董事長等職位，具有一線業務經驗?？偨浝黻愑缆斚壬鷼v任上海愷英國內平臺事業部負責人、游戲事業群總經理，愷英網絡游戲事業群總經理兼首席運營官，副總經理等職位，亦擁有多年行業經驗。同時，公司還引入多名法律背景董事，對公司的合規風控予以高度重視，副董事長沈軍為中國法學會會員，獨立董事傅蔚岡和朱亞元都具有多年法律從業經驗，為公司業務的穩健發展奠定了重要基礎。圖表圖表 3：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 202

23、2 年年 12 月月 1 日）日）資料來源：iFind，中郵證券研究所 圖表圖表 4：原實控人：原實控人王悅及其一致行動人股份拍賣情況王悅及其一致行動人股份拍賣情況 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖表圖表 5：管理層管理層及核心人員介紹及核心人員介紹 資料來源：公司官網，中郵證券研究所 股權激勵股權激勵計劃與持續回購計劃與持續回購彰顯公司信心彰顯公司信心。公司于 2020 年和 2022 年分別對中高層管理人員及核心業務人員實施股權激勵計劃。2020 年公司實施第一期股權激勵計劃，首次授予對象為 49 人，行權價格為 5.05 元，分兩期行權，剔除離

24、職和擔任監事不具備行權資格的 12 名激勵對象，其余 37 人目前已完成兩期行權；預留授予人數 5 人，行權價格為 3.32 元，分兩期行權，目前已完成第一期行權。2022 年公司再次實施股權激勵計劃，激勵人數為 21 人，行權價格為 4.86 元，分兩期行權，業績層面分別要求 2022、2023 年公司扣非后歸母凈利潤在 2021年的基礎上增長 80%、160%，對應 8.35、12.06 億元。為配合股權激勵計劃，公司于 2020-22年以集中競價的方式實施三次金額為 1/1/2 億元的股份回購。整體而言，公司股權激勵計劃的業績考核目標和回購規模體現了其對自身短中期快速發展的良好信心，也將

25、為穩定核心員工、保障業績高速增長提供強大動力。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖表圖表 6：公司：公司股票期權股票期權激勵計劃激勵計劃情況情況 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 注：上述“凈利潤”指經審計的歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤 1.3 財務分析財務分析：營收利潤處于高速恢復期，三項費用率整體呈下降趨勢營收利潤處于高速恢復期，三項費用率整體呈下降趨勢 公司經營公司經營回歸正軌回歸正軌，2021 年以來收入年以來收入利潤保持利潤保持高速高速增長增長。公司上市前三年營收端保持良好的雙位數增長，2017 年因完成浙江盛和的并表，歸母凈利潤大幅增長 136.19%。201

26、8-2019年，公司因面臨高管涉案、傳奇 IP 授權糾紛以及大額商譽減值等問題，業務出現階段性停滯，營收利潤連續同比下滑。2020 年，伴隨浙江九翎出表及部分游戲進入衰退期，公司營收仍有所下滑，但因浙江盛和受托研發恢復高增長及公司減值情況明顯改善，利潤端同比扭虧。2021年以來，公司陸續推出了原始傳奇天使之戰等爆款產品，收入利潤同比過去年度的低基數實現較高的恢復性增長。2022 年前三季度公司實現營業收入 28.25 億元（+71.23%），歸母凈利潤 9.14 億元（+82.21%），預計隨著四季度新品的上線，全年業績有望保持高增長態勢。圖表圖表 7：2015-2022Q3 公司營業收入及增

27、速公司營業收入及增速 圖表圖表 8：2015-2022Q3 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：iFind，中郵證券研究所 資料來源：iFind，中郵證券研究所 年份年份擬授予股票期擬授予股票期權數量權數量占股本比重占股本比重行權安排行權安排授予人數授予人數行權價格行權價格行權期及行權比例行權期及行權比例業績考核目標業績考核目標第一個行權期（50%）以 2021 年凈利潤為基數，2022 年凈利潤增長率不低于 80%第二個行權期（50%）以 2021 年凈利潤為基數，2023 年凈利潤增長率不低于 160%第一個行權期（50%）以 2019 年剔除商譽減值的凈利潤為基數，202

28、0年剔除商譽減值的凈利潤增長率不低于 10%第二個行權期（50%）以 2019 年剔除商譽減值的凈利潤為基數，2021年剔除商譽減值的凈利潤增長率不低于 20%第一個行權期（50%）以 2019 年剔除商譽減值的凈利潤為基數，2021年剔除商譽減值的凈利潤增長率不低于 20%第二個行權期（50%）以 2019 年剔除商譽減值的凈利潤為基數，2022年剔除商譽減值的凈利潤增長率不低于 30%首次授予預留授予-20221971.44萬份0.92%4.86元20202381.58萬份1.11%5.05元3.32元49人5人21人23.3927.2031.3422.8420.3715.4323.752

29、8.2516.29%15.20%-27.13%-10.81%-24.24%53.92%71.23%-40%-20%0%20%40%60%80%0510152025303520152016201720182019202020212022Q3營業收入（億元）同比增長率6.556.8216.11.74-18.941.785.779.144.11%136.19%-89.17%-968.47%109.39%224.14%82.21%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%-25-20-15-10-50510152020152016201720182019202

30、020212022Q3歸母凈利潤(億元）同比增長率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 移動游戲移動游戲收入收入為公司主要為公司主要營收營收來源來源。公司營收主要來自游戲分發、網頁游戲和移動游戲三部分。2016 年以來，伴隨國內頁游市場的萎縮，公司頁游收入占比逐年下降。同時，公司順應時代切入移動游戲領域，移動游戲在營收中的占比自 2015 年的 55.38%提升至 2022H1 的97.24%，為公司目前最主要的收入來源。圖表圖表 9：2015-2022H1 公司營業收入構成（公司營業收入構成（%）資料來源：iFind，中郵證券研究所 毛利率毛利率水平相對水平相對穩定，處于行業中上水平。穩

31、定，處于行業中上水平。2017 年以來，隨著移動游戲在公司營收中的占比提升并占據主要基數，公司整體毛利率與移動游戲毛利率水平逐漸趨于一致，目前基本保持在 72%左右。圖表圖表 10：2015-2022H1 公司各業務毛利率（公司各業務毛利率（%）資料來源：iFind，中郵證券研究所 研發費用穩中有增，三項費用率整體呈下降趨勢研發費用穩中有增，三項費用率整體呈下降趨勢。2020 年以來，公司管理費用隨著過去產生較多訴訟費用的浙江九翎出表而有所減少并逐漸趨于穩定，管理費用率伴隨營收的高增長呈下降趨勢；銷售費用率在 2020 年以后下降至低位，2020 年有所增加主要是由于浙江九翎出表帶來的營收下降

32、所致，2022 年前三季度因天使之戰等重要產品上線產生了較高的買14.21%9.87%16.96%9.73%18.73%19.15%23.07%39.60%29.74%20.42%15.35%10.78%5.37%2.50%55.38%43.22%47.02%67.44%65.06%69.13%94.63%97.24%-10%10%30%50%70%90%110%20152016201720182019202020212022H1游戲分發網頁游戲移動游戲其他61%64%71%70%71%72%71%72%54%61%70%69%72%76%71%73%44%49%54%59%64%69%74%

33、79%84%20152016201720182019202020212022H1綜合毛利率移動游戲毛利率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 量需求，銷售費用率有所上升；研發費用自 2020 年以來穩中有增，2021 年公司研發人員數量同比增長 19.1%至 948 人，占公司員工總數的 68.6%，為公司后續產品的儲備提供了良好的人才基礎。整體而言，公司各項費用率伴隨營收的高速增長呈下降趨勢，盈利能力提升較為顯著。圖表圖表 11：2015-2022Q3 三項期間費用三項期間費用(億元億元)圖表圖表 12：2015-2022Q3 公司三項期間費用率公司三項期間費用率(%)資料來源：iFin

34、d，中郵證券研究所 資料來源：iFind，中郵證券研究所 2 游戲行業游戲行業：傳奇游戲傳奇游戲市場仍然活躍市場仍然活躍，VR 游戲加速釋放潛力游戲加速釋放潛力 2.1 國內移動游戲發展國內移動游戲發展增長趨緩增長趨緩，海外新興市場潛力挖掘初見成效海外新興市場潛力挖掘初見成效 互聯網互聯網用戶紅利消退用戶紅利消退，國內移動游戲處于存量競爭階段，國內移動游戲處于存量競爭階段。2021 年以來，受版號階段性停發影響，國內市場整體新品游戲數量較少；同時因疫情反復對宏觀經濟的影響，用戶消費意愿有所下降。受此影響，2021 年移動游戲市場用戶規模和實際銷售收入整體增速放緩，2022 年上半年首次出現市場

35、規模和用戶規模的雙降。圖表圖表 13：2015-2022H1 中國移動游戲市場規模及增速中國移動游戲市場規模及增速 圖表圖表 14：2015-2022H 中國移動游戲用戶規模及增速中國移動游戲用戶規模及增速 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 7.575.195.594.633.615.880.711.542.341.861.651.142.314.823.733.133.392.87012345678201720182019202020212022Q3銷售費用管理費用研發費用24.17%22.72%27.46%30.03%15.18%20.83%2.27%

36、6.74%11.46%12.03%6.96%4.04%7.37%21.08%18.30%20.31%14.28%10.15%0%5%10%15%20%25%30%35%201720182019202020212022Q3銷售費用率管理費用率研發費用率514.65819.171161.151339.561581.112096.762255.381104.7587.20%59.17%41.75%15.36%18.03%32.61%7.57%-3.74%-20%0%20%40%60%80%100%05001,0001,5002,0002,5002015201620172018201920202021

37、 2022H1移動游戲市場規模（億元）同比增長率4.555.285.546.056.246.546.566.5527.36%15.93%4.95%9.20%3.17%4.84%0.23%-0.22%-5%0%5%10%15%20%25%30%0123456720152016201720182019202020212022H1移動游戲市場用戶規模（億人）同比增長率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 美日韓美日韓仍為本土游戲出海的主要市場仍為本土游戲出海的主要市場，但占比呈下降趨勢但占比呈下降趨勢。伴隨日趨復雜的國際環境為國內游戲企業出海帶來的更多阻力和風險，國際互聯網巨頭對游戲行業的不斷布

38、局也進一步加劇著海外市場的競爭，2022 年上半年中國自主研發游戲海外銷售收入的增速放緩至 6.16%。從出海地區看，2022H1 中國自主研發移動游戲海外銷售收入中，美日韓地區收入貢獻占比分別為 31.72%、17.52%和 6.29%，合計占比 55.53%，仍然是中國游戲企業出海的主要目標市場，但相比于 2020H1 和 2021H1 的 60.27%和 58.31%，三大市場總占比呈下降趨勢，體現了國內游戲企業對海外新興市場潛力的挖掘初見成效。圖表圖表 15：中國自主研發游戲海內外市場實際銷售收入及增長率：中國自主研發游戲海內外市場實際銷售收入及增長率 圖表圖表 16：2022H1 中

39、國移動游戲海外重點地區收入占比中國移動游戲海外重點地區收入占比 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 角色扮演類游戲角色扮演類游戲仍占據較大份額仍占據較大份額，玄幻玄幻/魔幻魔幻題材收入占比題材收入占比持續持續提升提升。品類方面，2022H1中國移動游戲收入前 100 的產品中，數量前三的品類為角色扮演類、卡牌類和策略類，分別占比 26%、13%和 13%。從各品類收入情況來看，2022H1 中國移動游戲收入前 100 的產品中，收入前三為角色扮演類、MOBA 類和策略類，分別占比 18.45%、14.25%和 12.50%。題材方面，2022H1 中國移動游

40、戲收入前 100 的產品中，玄幻魔幻仍是移動游戲市場占據份額最大的題材類型，20、21、22H1 的收入占比分別為 15.50%、22.12%和 22.85%，仍呈現上升趨勢。圖表圖表 17：2022H1 收入排名前收入排名前 100 移動游戲品類數量市場占比移動游戲品類數量市場占比 圖表圖表 18：2022H1 收入排名前收入排名前 100 移動游戲品類收入市場占比移動游戲品類收入市場占比 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 53.0872.2982.7695.86115.95154.5180.1389.8972.55%36.19%14.47%15.83%

41、20.95%33.25%16.59%6.16%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02040608010012014016018020020152016201720182019202020212022H1中國自主研發游戲海外實際銷售收入（億美元）同比增長率31.72%17.52%6.29%5.02%3.10%1.98%1.85%0.84%0.65%0.82%30.21%美國日本韓國德國英國法國沙特土耳其印尼巴西26%13%13%7%7%4%4%3%3%3%17%角色扮演類策略類卡牌類棋牌類回合制RPG類射擊類捕魚游戲體育競技類18.45%14.25%12.50%6.30%4.2

42、4%12.33%13.87%2.23%2.41%2.67%10.76%角色扮演類多人在線戰術競技類策略類卡牌類棋牌類回合制RPG類射擊類捕魚游戲自走棋放置類其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 圖表圖表 19：2022H1 收入排名前收入排名前 100 移動游戲產品題材數量占比移動游戲產品題材數量占比 圖表圖表 20：2022H1 收入排名前收入排名前 100 移動游戲產品題材收入占比移動游戲產品題材收入占比 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 資料來源：游戲工委，中郵證券研究所 2.2 傳奇游戲傳奇游戲不斷升級破圈，直播買量拓寬獲客渠道，版權紛爭基本厘清不斷升級破圈，直播買量拓寬獲客

43、渠道，版權紛爭基本厘清 20 年傳奇經典年傳奇經典 IP 時至今日仍保持較高的市場規模時至今日仍保持較高的市場規模。熱血傳奇自 2001 年引入中國，經過20 年的發展，積累了超過 6 億的注冊用戶，并從一款端游產品成長為一個經過反復改編制作的經典 IP。傳奇類游戲整體呈現付費率和 ARPPU 雙高的特點，盛趣游戲的重組公告顯示，報告期內熱血傳奇和傳奇世界單月付費率超過 20%，付費用戶平均付費額約 500 元/月，而傳奇游戲中不乏月流水過億、累積流水過 10 億的產品。根據伽馬數據，傳奇題材的游戲截至 2020 年仍保持著百億以上的年流水規模。圖表圖表 21：部分傳奇游戲流水：部分傳奇游戲流

44、水 資料來源：DataEye，中郵證券研究所 傳奇游戲在輕度化娛樂體驗方面具備顯著優勢。傳奇游戲在輕度化娛樂體驗方面具備顯著優勢。從當下移動用戶對娛樂 APP 的使用情況來看，逐漸增多的短視頻等碎片化娛樂 APP 正在蠶食用戶的注意力和使用時長。月弧數據顯示，短視頻在人均單日使用時長中的占比已由 2018Q3 的 9.9%提升至 2022Q3 的 33.1%，手機游戲則對應由 8.0%下降至 5.5%，足見用戶對于碎片化娛樂需求的提升和對重劇情、耗時久的娛樂內容興趣的下降。傳奇游戲經過 20 年的發展，已充分適應市場的變化和把握玩家的心理，數值和付費設計呈現簡單粗暴和快餐式特征，在輕度化娛樂體

45、驗方面具有較強的競爭力。25%18%16%9%8%7%6%6%3%2%玄幻/魔幻弱題材歷史現代科幻體育武俠神話/傳說文化融合動漫改編22.85%10.52%11.61%16.24%4.59%3.30%2.89%11.90%13.54%2.56%玄幻/魔幻弱題材歷史現代科幻體育武俠神話/傳說文化融合動漫改編 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 圖表圖表 22：2018Q3-2022Q3 移動網民人均移動網民人均 app 每日使用時長每日使用時長 Top 8 類型類型 資料來源：月狐數據，中郵證券研究所 中年中年核心用戶核心用戶對傳奇游戲對傳奇游戲仍仍具有超高粘性具有超高粘性，年輕化亦成為傳奇

46、年輕化亦成為傳奇 IP 顯著趨勢顯著趨勢。從用戶畫像看，傳奇類游戲的核心用戶主要集中在 30-39 歲的中年男性，此年齡段用戶除了擁有較高的付費能力，也多呈現思維固定、不愿學習新玩法以及無法長時間在線的特征，因此傳奇游戲的簡單易上手和 IP 情懷是這類用戶留存至今且仍具超高粘性的主要原因。同時，傳奇游戲廠商近年來亦通過提升游戲品質來圈粉年輕用戶，以盛趣游戲 22 年推出的傳奇天下為例，其使用虛幻 4 引擎將游戲呈現為 3D 鎖視角畫面，在保留經典玩法的基礎上，實現了畫面的跨時代升級，并新增銘文系統、技能組合以及賽季系統等新玩法，極大程度上顛覆了年輕人對于傳奇游戲“粗糙”的固有印象。我們推斷傳奇

47、游戲在品質進化和新面貌的不斷呈現下，年輕用戶將有望為傳奇 IP 注入新的血液，不斷延續 IP 的生命力。圖表圖表 23：傳奇與非傳奇用戶年齡分布情況傳奇與非傳奇用戶年齡分布情況 圖表圖表 24：用戶認為傳奇游戲具備較強吸引力的特性：用戶認為傳奇游戲具備較強吸引力的特性 資料來源：伽馬數據，中郵證券研究所 資料來源：伽馬數據，中郵證券研究所 9.9%16.2%26.6%31.6%33.1%31.0%27.6%21.4%19.8%20.6%12.5%10.6%8.6%6.9%6.8%8.0%8.2%7.5%6.3%5.5%8.6%7.5%5.7%6.1%5.4%3.4%4.0%4.6%4.3%3.

48、9%3.1%4.5%4.1%4.3%4.6%4.1%3.1%2.3%2.4%2.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018Q32019Q32020Q32021Q32022Q3其他瀏覽器綜合商城在線閱讀綜合新聞手機游戲在線視頻即時通訊短視頻2.0%35.3%54.7%6.8%1.1%6.7%42.8%36.6%11.3%2.6%0%10%20%30%40%50%60%19歲及以下20-29歲30-39歲40-49歲50歲及以上傳奇IP用戶非傳奇IP用戶6.7%15.0%15.0%16.0%19.0%24.9%37.4%42.9%49.8%55.2%有喜歡的明星

49、代言熟悉品類游戲玩法團隊配合緊密社交系統豐富沙域爭霸帶來的成就感和榮譽感戰力提升方式簡潔自由PK玩法游戲裝備掉落隨機性游戲情懷操作簡單，易上手 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 圖表圖表 25：傳奇天下：傳奇天下3D 畫面對比畫面對比 資料來源：盛趣游戲官網，中郵證券研究所 直播買量成為傳奇游戲新的獲客渠道。直播買量成為傳奇游戲新的獲客渠道。傳奇游戲多以滾服、買量為主要獲客途徑，從 2021年全年各游戲題材的投放量來看，傳奇游戲依然是買量主力，占比 13.33%，位列第二。但隨著傳統買量成本提高成為常態和素材的一成不變，買量已既難吸引目標客戶，也無法得到新玩家的青睞。2022 年以來，眾

50、多傳奇游戲廠商試水達人直播，三七互娛、貪玩游戲、愷英網絡、盛趣游戲等公司旗下傳奇游戲均高頻出現在抖音直播“帶玩榜”前列。以愷英網絡為例，其旗下的原始傳奇熱血合擊上半年在抖音直播數千場，熱血合擊在抖音直播 6 小時后的直播間關注率超過大盤 66.5%，評論率超過大盤 55.8%，期間游戲下載激活數超過 800。盡管傳統的買量渠道也多以抖音、快手等短視頻平臺為主，但直播與短視頻的用戶重合率較低，傳奇游戲仍有望通過直播觸及更多短視頻尚未覆蓋的用戶。圖表圖表 26：2018-2021 年各題材游戲投放中傳奇游戲占比年各題材游戲投放中傳奇游戲占比 圖表圖表 27：2021 年各題材游戲素材投放量占比情況

51、年各題材游戲素材投放量占比情況 資料來源：DataEye，中郵證券研究所 資料來源：DataEye，中郵證券研究所 14.28%13.56%13.73%13.33%12.8%13.0%13.2%13.4%13.6%13.8%14.0%14.2%14.4%201820192020202146.61%13.33%9.58%8.66%5.08%4.77%3.46%3.26%3.10%2.35%現代傳奇仙俠魔幻二次元三國動漫戰爭武俠末日 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 圖表圖表 28：傳奇游戲抖音直播與帶玩榜展示：傳奇游戲抖音直播與帶玩榜展示 資料來源：抖音，中郵證券研究所 傳奇傳奇 IP 版

52、權歸屬問題版權歸屬問題歷經歷經十余年十余年紛爭已紛爭已基本基本厘清厘清。熱血傳奇原為韓國公司娛美德研發并授權給亞拓士代理發行（亞拓士持有娛美德 40%股權），雙方共同享有游戲的著作權。2001 年，盛大游戲與亞拓士簽訂 軟件許可協議，取得傳奇 IP 在中國的獨家授權，并于 2002年簽訂補充協議，約定娛美徳為共同著作權人并委托亞拓士行使其一切權利。該補充協議在履行過程中多次產生糾紛，并于 2004 年達成和解，亞拓士仍保留與盛趣簽署的原合同權限，并需要在更新時事前協商。2016 年以來，盛趣和娛美徳分別對外進行傳奇 IP 手游、頁游的授權，雙方均認為對方未經協商單方面授權，愷英網絡、游光網絡和

53、星輝娛樂等廠商先后卷入訴訟。2020 年以來盛趣游戲開展傳奇 IP 凈網行動，成立盛同愷和旭玩科技專項處理傳奇IP 的合作和維權業務。2021 年，最高院終審判決盛趣游戲享有傳奇 IP 在中國大陸的獨占性授權，至此，持續多年的版權紛爭告一段落。預計隨著傳奇 IP 版權所屬回歸清晰，這一擁有巨大商業價值的 IP 將迎來更多改編產品的誕生，為傳奇游戲市場帶來新的發展機遇。圖表圖表 29：傳奇：傳奇 IP 版權紛爭重點事件整理版權紛爭重點事件整理 資料來源：中國知識產權資訊網、愷英網絡公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 2.3 全球全球 VR/AR 硬件硬件出貨出貨加速加速

54、，國產國產 VR 內容內容產出尚未形成規模產出尚未形成規模 VR 硬件出貨硬件出貨量高速增長量高速增長，AR 產品向產品向 C 端邁進端邁進。VR 頭顯市場近年來呈現產品迭代節奏快，價格下探明顯等特征。2020 年 Oculus 推出的 Quest 2 相比前代 Quest 降價 100 美金，價格達到消費級水平，親民的價格拉動 Quest 2 在 2021 年的銷量達到 1040 萬臺（2022 年上市 2 年后恢復之前價格）。Pico 于 2021 年推出的 Neo3 相比于前代版本降價近 45%，愛奇藝于 2022年 9 月推出的奇遇 3 售價比 2 代降價 500 元。在低價策略的帶動

55、下，2021、2022H1 年全球 VR頭顯出貨量分別達到 1110、684 萬臺（其中 Oculus 約占 80%的份額），VR 行業處于 2016 年后的新一輪爆發期。AR 方面，2022 年上半年 AR 頭顯出貨量約 29.6 萬臺，其中海外占比 75%以上。目前 AR 技術已廣泛應用于醫療、工業、零售、電商等 B 端領域，伴隨疫情催生的線上娛樂需求，更多視頻和游戲等消費內容向 XR 靠攏，雷鳥創新和 Rokid 等品牌于 2022 年相繼推出消費級 AR 眼鏡，小米和 OPPO 等手機廠商也開始試水 AR 設備并推出探索機型，AR 頭顯產品從 B 端逐步向 C 端邁進。圖表圖表 30：

56、2016-2022H1 全球全球 VR 頭顯出貨量（萬臺）頭顯出貨量（萬臺）圖表圖表 31：2016-2022H1 全球全球 AR 頭顯出貨量（萬臺）頭顯出貨量（萬臺）資料來源：VR 陀螺，中郵證券研究所 資料來源：VR 陀螺，中郵證券研究所 Steam 仍仍是是最最主流的主流的 VR 內容平臺，內容平臺，Quest、Pico 等配套等配套內容內容平臺平臺在在 VR 一體機的加持下一體機的加持下正加速釋放潛力。正加速釋放潛力。從 VR 平臺內容數量看，截至 2022 上半年，全球 7 大內容平臺共有 VR 內容 15056 款，其中 Steam 平臺因起步早，開發者眾多，目前仍是產品數量最多的

57、 VR 內容平臺；SideQuest 作為谷歌旗下的第三方平臺，受益于 VR 硬件銷量的拉動以及不受 Quest Store審核制度的約束，上半年新增 1068 款內容，位列內容平臺第二；Quest 與 Pico 平臺主打精品策略，平臺內容數量偏少，但受益于其較高的硬件用戶基礎，仍能夠吸引優質的開發者向平臺移植作品或由平臺獨占發行，預計隨著 Oculus、Pico 等硬件廠商對用戶的不斷積累，暢銷硬件自有內容平臺將釋放更大潛力。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 圖表圖表 32：2022H1 VR 主流內容平臺數量（款）主流內容平臺數量（款）資料來源：VR 陀螺，中郵證券研究所 動作、射擊

58、、音樂類游戲占據主流內容平臺主要動作、射擊、音樂類游戲占據主流內容平臺主要類別類別，內容開發由海外公司主導，內容開發由海外公司主導。從主流VR 平臺中的內容類型來看，SteamVR：由于 SteamVR 用戶中有較多來自 PC 游戲硬核用戶，因此 SteamVR 內容風格多偏向于重度游戲，根據 VR 陀螺的數據，2022 年上半年位居 SteamVR暢銷榜前三的游戲分別為射擊類游戲Half-Life:Alyx、音樂節奏類游戲Beat Saber和動作類游戲Blade and Sorcery；Quest Store：根據 Quest 官網全部內容計數統計，截至 2022年 11 月 19 日，Q

59、uest Store 共有 421 款內容，其中游戲類、應用類、娛樂類內容分別為 292 款、83 款、46 款，占比分別為 69%、20%和 11%，游戲類內容中動作、射擊、音樂、休閑類內容數量分別為 106、62、20、46 款（動作與射擊類內容有一定重合，音樂類與休閑類有一定重合）；Pico Store：根據 Pico VR 助手計數統計，截至 2022 年 11 月 19 日，Pico4 支持的游戲類、應用類內容數量分別為 196、54 款，論壇就主要內容類別單獨開辟了音樂類、運動類、射擊類和動作冒險類討論區，用戶發帖數量分別為 9431、8518、3187 和 1494 個，用戶多集

60、中在中輕度內容的體驗。從 2022 年上半年 Quest Store 和 Pico Store 上架內容的地區來源看，根據 VR 陀螺的數據，上半年 Quest 平臺新增的 41 款內容開發者全部為外國公司，Pico 商店新增的 42 款內容中多數亦為海外引進，僅 7 款為國內作品，且國內開發者以創業公司為主，傳統游戲廠商的布局積極性不高。我們認為這主要與國產品牌 VR 硬件出貨量尚未接軌至千萬級，且 Quest 等海外內容平臺內容審核較為嚴格有關。與傳統游戲相比，VR 游戲的研發需要考慮 VR 硬件作為特殊載體的適配性，對產品的刷新率、清晰度、視覺體驗都提出了額外要求，因此，我們認為較早在V

61、R 內容領域布局的游戲公司更易有利于先一步積累經驗、攻克技術難關，并在未來硬件再度實現進階性爆發時掌握先發優勢。657433522819119755237119101000200030004000500060007000SteamSideQuestVive PortAPP LabPS VROculus QuestPico 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 3 公司公司亮點亮點:傳奇傳奇奇跡奇跡為基本盤，為基本盤，多元品類多元品類與與 VR 布局布局迎接迎接新一輪成長新一輪成長 聚焦游戲主業，聚焦游戲主業，圍繞圍繞研發、發行以及投資研發、發行以及投資+IP 三大業務板塊三大業務板塊，強化產

62、業鏈上下游競爭力，強化產業鏈上下游競爭力。研發方面研發方面，公司通過旗下浙江盛和與上海愷英先后塑造了以藍月傳奇 天使之戰為代表的傳奇、奇跡游戲，以及敢達爭鋒對決刀劍神域黑衣劍士:王牌魔神英雄傳等為代表的創新品類游戲。發行發行方面方面，公司以內外部相結合的方式，以 XY 發行平臺作為公司自有的發行渠道，同時與貪玩、騰訊等外部公司建立了良好的發行合作伙伴關系，最大化實現自研產品效益。投資投資+IP 方面方面，公司圍繞游戲產業鏈上下游，通過投資差異化的游戲研發公司補充公司產品線，并前瞻性的布局 VR 硬件和內容；同時，公司以引入和孵化的方式強化 IP 布局，擁有斗羅大陸、盜墓筆記、仙劍奇俠傳、關于我

63、轉生變成史萊姆這檔事等多樣化 IP 儲備。整體而言，公司在游戲全產業鏈的布局相對完整，各部門戰略協同意義顯著。3.1 傳奇傳奇、奇跡類游戲奇跡類游戲穩定迭代構筑業績基本盤，攜手盛趣、貪玩鞏固龍頭地位穩定迭代構筑業績基本盤，攜手盛趣、貪玩鞏固龍頭地位 公司公司在傳奇在傳奇、奇跡類游戲賽道、奇跡類游戲賽道積累深厚積累深厚，產品產品保持保持穩定迭代穩定迭代。2014 年，公司獲得端游奇跡 MU的開發商韓國網禪的 IP 授權，隨后在國內上線了正版奇跡手游全民奇跡，并一舉成為爆款，迄今積累了超過 2.1 億的注冊用戶，累計流水超過 83 億元。2016 年，公司獨家代理的 藍月傳奇 頁游上線，迄今為止累

64、積流水已突破 40 億元，最高單月流水超過 2 億元，這一頁游代表作后續又推出了藍月傳奇 2藍月傳奇 3D等手游版本，藍月 IP 的經典得到進一步傳承。2017 年以來，公司又陸續上線了王者傳奇、原始傳奇、熱血合擊等知名傳奇、奇跡類游戲。從上線節奏來看，除 2018-2019 年業務停滯期間以外，公司基本可保持每年上線 1-2 款傳奇、奇跡類游戲，產品迭代周期穩定?；趥髌?、奇跡類游戲受眾范圍廣、穩定性強、APRU 高等特征，以及公司多年的積累和實力，傳奇、奇跡類游戲的穩定迭代為公司業績構建了穩定的基本盤。圖表圖表 33：公司主要在運營傳奇游戲：公司主要在運營傳奇游戲 資料來源：公司官網，Ta

65、pTap，中郵證券研究所 兩款奇跡類手游新品兩款奇跡類手游新品延續經典延續經典，兼顧兼顧創新創新，貢獻貢獻了了 22 年主要營收增量年主要營收增量。2022 年公司上線了天使之戰和永恒聯盟兩款奇跡類 MMORPG 手游。天使之戰于 1 月登錄安卓系統，4 月上線 iOS，是公司繼全民奇跡后發行的第二款主打的奇跡類手游，上線后首月流 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 水即突破 1 億元。天使之戰以復刻老版奇跡為內核，繼承了經典的地圖場景和職業設定，完美還原了奇跡端游的玩法與細節。同時，公司對游戲細節進行了精細化調整，對技能特效和稀有神裝等進行了深度優化，在力求還原游戲真實度的基礎上提高了畫

66、面清晰度和游戲技能的連貫性，使其更符合當下用戶的體驗。永恒聯盟于 9 月上線，同樣在延續傳統奇跡暗黑寫實風格的基礎之上升級了畫面與視覺特效。此外，永恒聯盟 還在用戶體驗上進行了創新，不僅通過高爆地圖、自由交易等特色增加了游戲的可玩性；玩家還可以享受超高攻速暢享刷圖，免費獲取更多的極品攻速屬性，刷圖升級體驗得到大幅提升，同時還享有不肝不氪等免費會員功能福利，令玩家輕松享有各種樂趣。由于近年來買量成本的不斷提升，公司更加重視研發精品化、推廣精細化和運營長線化，兩款游戲自上線以來至今均保持著 iOS 端 4.8 分的成績（滿分 5 分）。結合用戶口碑和公司精細化的長線運營實力，我們預計 天使之戰、永

67、恒聯盟后續仍有望為公司帶來長期盈利和品牌影響力。圖表圖表 34：天使之戰游戲戰斗畫面：天使之戰游戲戰斗畫面 圖表圖表 35：永恒聯盟宣傳封面永恒聯盟宣傳封面 資料來源：TapTap，中郵證券研究所 資料來源：TapTap，中郵證券研究所 加強外部合作，攜手加強外部合作，攜手盛趣盛趣、貪玩，貪玩，鞏固鞏固傳奇傳奇類類游戲游戲頭部地位頭部地位。2020-2021 年，愷英網絡先后與貪玩游戲、盛趣游戲達成戰略合作，在 IP 資源拓展和游戲發行領域展開深度合作。2020 年 12 月，公司控股子公司與貪玩游戲共同增資其共同持股的浙江旭玩科技。權利方面，旭玩科技擁有傳奇 PC 端非官方版本的游戲維權和相

68、關運營的獨家權利。業務合作方面，公司旗下盛和網絡對傳奇游戲的研發擁有絕對優勢，貪玩游戲則是公司在游戲發行層面的重要合作伙伴，貪玩藍月自 2016 年由雙方合作上線以來已成就一代經典，雙方的合作意味著公司可進一步借助貪玩游戲的強大發行渠道，鞏固雙方在傳奇游戲領域的市場競爭力。2021 年 2 月，愷英子公司上海愷盛與盛趣游戲共同出資設立合資公司盛同愷，主要從事盛趣旗下“傳奇”IP 的合作及維權業務。2021 年，韓國高等法院與中國最高法院先后確認了世紀華通旗下盛趣游戲享有傳奇 IP 在中國大陸及香港地區的獨占性授權，而盛同愷 51%的股份由盛趣游戲持有，即保證了盛同愷享有的傳奇 IP 獨家網絡游

69、戲改編權在程序和實體上的合法性，此舉將有效減少傳奇 IP 在授權維權環節產生的不確定性和糾紛，統一行權主體，免除了愷英網絡后續作為被授權方再度因為 IP 授權合法性問題陷入糾紛的后顧之憂。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 圖表圖表 36：旭玩科技傳奇：旭玩科技傳奇 IP 授權書授權書 圖表圖表 37：盛同愷傳奇：盛同愷傳奇 IP 授權書授權書 資料來源：旭玩科技官網，中郵證券研究所 資料來源：盛同愷官網，中郵證券研究所 3.2 自研自研+投資加速多元品類布局投資加速多元品類布局，探索更多增量空間探索更多增量空間 以自研以自研+投資投資的方式布局傳奇、奇跡以外的創新品類游戲的方式布局傳奇、

70、奇跡以外的創新品類游戲。公司自 2017 年起開始布局傳奇、奇跡以外的年輕化品類，與萬代南宮夢合作推出了 3D 動作類游戲敢達爭鋒對決。2020 年公司業務回歸正軌后，更加重視創新品類游戲的研發和發行，先后推出了高能手辦團、魔神英雄傳、刀劍神域黑衣劍士：王牌、玄中記等產品，涵蓋 MMORPG、卡牌、放置、格斗等品類。為快速填補公司游戲品類的需求，公司以自研+投資的方式進行多點探索，通過聚焦早期投資、投后賦能與參股公司進行深度戰略協同，高效獲取研發、發行資源，提升項目價值。圖表圖表 38：公司在運營傳奇、奇跡外創新品類游戲基本情況：公司在運營傳奇、奇跡外創新品類游戲基本情況 資料來源：愷英網絡官

71、網，七麥數據，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 圖表圖表 39：公司參股的游戲公司及其代表產品：公司參股的游戲公司及其代表產品 資料來源：愷英網絡官網，中郵證券研究所 主要產品排名、流水情況良好，較快實現了主要產品排名、流水情況良好，較快實現了創新品類創新品類游戲研發、發行實力的積累。游戲研發、發行實力的積累。從產品表現來看，公司與萬代南宮夢合作的敢達爭鋒對決一經上線即獲得蘋果商店的多日首頁推薦；由心光流美研發并由公司代理的高能手辦團上線首日即登錄 iOS 免費榜第三名，上線前三周實現流水破億；公司自研的 ARPG 卡牌游戲魔神英雄傳預下載登頂 iOS 免費榜，上線次日躋

72、身 iOS 暢銷榜第 7 名；公司研發并由 B 站代理的二次元 MMO 手游刀劍神域黑衣劍士：王牌上線首日即登錄 iOS 暢銷榜第 8 名?？傮w而言，公司在傳奇、奇跡以外游戲的研發、發行實力在 2020 年以來實現了較快的積累，且投資板塊布局的戰略意圖清晰，為實現公司品類拓寬，建設品牌影響力注入了強效加速動力。圖表圖表 40：敢達爭鋒對決：敢達爭鋒對決iOS 端排名情況端排名情況 圖表圖表 41：高能手辦團高能手辦團iOS 端排行情況端排行情況 資料來源：愷英網絡官網，中郵證券研究所 資料來源：七麥數據，中郵證券研究所 公司產品釋放節奏有序，公司產品釋放節奏有序，22H1 上線上線兩款兩款 M

73、MORPG 新游玄中記、圣靈之境新游玄中記、圣靈之境，新新倚天屠龍記有望帶來四季度增量倚天屠龍記有望帶來四季度增量。玄中記是一款由公司參股公司滄溟網絡研發，并由騰訊獨家代理的 MMORPG 手游。游戲以東方玄幻為背景，以卡通渲染的美術風格融合了中國上古神話，呈現出一個全新的 3D 玄幻世界。游戲包含由探索、捕捉、養成、戰斗組成的完整寵物成長體系，以及妖靈繁衍進化、情感互動等衍生玩法，實現了妖靈對玩家的場景陪伴，全面 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 激活用戶以“寵物成長”為中心的社交需求。此外，公司另一款 MMORPG 手游圣靈之境于5 月推出，這是一款公司自研自發的以奇幻世界冒險為背景

74、的回合制游戲，游戲采用了全新的放置玩法，可輕松實現隨玩隨停，一鍵跟隨自動戰斗，真正做到碎片化娛樂。此外，新倚天屠龍記已在 11 月 23 日上線，預計將為四季度業績帶來一定增量。圖表圖表 42：玄中記游戲宣傳封面：玄中記游戲宣傳封面 圖表圖表 43：圣靈之境游戲宣傳封面：圣靈之境游戲宣傳封面 資料來源：TapTap，中郵證券研究所 資料來源：TapTap，中郵證券研究所 傳奇、奇跡類與創新品類兩條傳奇、奇跡類與創新品類兩條產品線產品線戰略戰略定位明確，定位明確，兼顧短期業績與長期利益兼顧短期業績與長期利益。從公司披露的 21 年末的儲備項目進度及戰略定位來看，基于公司在傳奇、奇跡類游戲方面的研

75、發效率，以及對用戶習慣和數值體系的理解，傳奇、奇跡類游戲屬于公司的現金牛業務，主要目標是為公司獲得高流水，并帶來穩定收益，鑄就業績的基本盤。公司積極拓展的其他品類游戲則主要體現了公司在各賽道的差異化布局，目的在于不斷擴大版圖，打造品牌影響力。我們認為，兩條產品線并行的差異化定位有助于公司在保證短期業績與探索長期增量之間取得平衡，助力公司實現穩中有進的長遠發展。圖表圖表 44：公司：公司 21 年年報儲備項目戰略定位一覽年年報儲備項目戰略定位一覽 資料來源：公司年報，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 3.3 孵化孵化與引入與引入 IP 并重，并重，熱門熱門 IP 儲備儲備豐

76、富豐富，為后續產品儲備提供長效助力為后續產品儲備提供長效助力 深度挖掘深度挖掘“藍月藍月”IP 的內容框架，向影視、網文、劇本殺等多領域跨界輸出的內容框架，向影視、網文、劇本殺等多領域跨界輸出，強化強化 IP 的品的品牌牌影響力。影響力。公司主要通過引入與自研游戲品類匹配的頂級 IP，孵化自有標桿級 IP、和投資擁有 IP 孵化能力的工作室三種方式展開 IP 布局。短期內，公司根據市場快速迭代自有 IP 的定制開發，藍月傳奇系列是公司的自有標桿級 IP。圍繞“藍月”IP，公司不斷通過影視、網文等渠道滿足不同屬性的用戶需求，聚集流量與粘性，并反哺于藍月系列游戲，使游戲在用戶圈層方面取得突破。游戲

77、方面游戲方面，自頁游之后，公司相繼推出了藍月傳奇 2 藍月傳奇 3D等手游版本，使“藍月”IP 在游戲用戶中的影響力得以傳承。影視方面影視方面，2020 年公司在騰訊視頻推出藍月大電影，上線首日播放量近 800 萬，騰訊視頻評分 7.3，使“藍月”IP 的世界觀和故事架構與一般的電影觀眾見面。網文方面網文方面，2021 年公司與知名作家卜令楠（筆名：洛城東）合作推出了“藍月”IP 系列文學作品，最新推出的小說藍月紀元賦予了“藍月”IP 更多的版權價值。此外，2021 年“藍月”IP 還與國家級非物質文化遺產“建窯建盞燒制技藝”實現跨界聯動，推出定制款“義結金蘭”對盞，為傳統文化助力。2022

78、年，公司推出的衍生劇本殺劇本殺 藍月傳奇赤月劫上線第二十屆 ChinaJoy 線上展，進一步擴大了“藍月”IP 在年輕受眾當中的影響力。圖表圖表 45：網文藍月紀元：網文藍月紀元 圖表圖表 46：劇本殺藍月傳奇：劇本殺藍月傳奇赤月劫赤月劫 資料來源：騰訊網，中郵證券研究所 資料來源：新浪，中郵證券研究所 通過通過引入引入較多較多經典經典 IP，為為后續產品后續產品儲備儲備開辟開辟活水源泉活水源泉。除孵化自有 IP 外，公司還在全球范圍內搜尋、引入擁有品牌潛力的 IP，最大限度地挖掘 IP 的品牌價值。目前，公司已獲得“傳奇世界”、“熱血系列”、“刀劍神域”、“魔神英雄傳”、“機動戰士敢達系列”

79、、“斗羅大陸”、“盜墓筆記”、“西行紀”、“封神系列”等知名 IP 授權，并成功推出了刀劍神域黑衣劍士：王牌、魔神英雄傳、敢達爭鋒對決等 IP 衍生產品。我們認為，強大的優質 IP 獲取和商業化能力將為公司研發新興力作帶來更多的思路和用戶切入方向，為豐富項目儲備和保證新品的有序推出提供長效不竭的助力。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 3.4 從從投資硬件品牌投資硬件品牌到到成立內容團隊成立內容團隊雙管齊下雙管齊下布局布局 VR 投資投資國產國產 VR 硬件硬件中堅品牌中堅品牌大朋大朋 VR，品牌即將推出面向品牌即將推出面向 C 端的端的游戲級游戲級 VR 頭顯頭顯。公司于2016 年投資

80、的樂相科技是國際領先的 VR 設備供應商，旗下大朋 VR 是軟硬件一體化的全棧XR 技術與產品品牌。根據潮電智庫的統計，2022Q1 大朋 VR 硬件銷量為 4.4 萬臺，在全球暢銷 AR/VR 品牌中全球排名第三。大朋最近一代產品為 2021 年推出的面向 B 端行業的 VR 一體機 P1 Ultra 4K 機型。P1 Ultra 4K 搭載了高通驍龍 845 處理器，分辨率為 38402160，視場角為 100，能夠大范圍地滿足各種 B 端應用場景，已廣泛應用于教育、醫療和培訓等行業。2022 年 11 月，大朋 VR 即將發布的游戲級新品 E4 亮相 2022 世界 VR 產業大會，盡管

81、 E4 的具體硬件參數尚未透露，但從先前已曝光的數據來看，E4 采用了 Inside-out 的視覺追蹤方案，自帶 6DoF 交互技術，擁有超大視場角與高刷新率，廣泛與軟硬件企業合作，主打 PC VR 游戲產品市場。由于采用了分體式的的設計，我們預計大朋 E4 在產品重量方面將得到大幅優化，同時憑借 PC 的算力支持，游戲體驗也有望得到大幅提升。圖表圖表 47：主要：主要 VR 設備參數對比設備參數對比 資料來源：VR 陀螺，品牌官網，中郵證券研究所 圖表圖表 48：大朋：大朋 VR 硬件產品一覽硬件產品一覽 資料來源：大朋 VR 官網，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26

82、成立子公司專注成立子公司專注 VR 內容內容，一款，一款 VR 游戲在研游戲在研。內容方面，公司于 2022 年初聯手幻世科技成立了上海臣旎網絡科技有限公司，其中愷英網絡持股 60%，幻世科技持股 40%?；檬揽萍紝Ｗ⒂?VR/AR/MR 游戲、H5 游戲內容開發，團隊開發的 VR 音樂節奏游戲開心鼓神和VR 多人對戰機甲格斗游戲激戰紀已上線 Steam 等 VR 平臺。此次合資成立的上海臣旎將持續加強在 VR 游戲、虛擬場景等 VR 內容領域的布局和投入。目前公司已有一款動作競技類游戲在研并有望在 2023 年上線，預計隨著首款 VR 游戲產品的落地，公司在游戲主業布局的廣度和深度都將得以進

83、一步提升，引領公司步入新的成長軌道。圖表圖表 49：幻世科技：幻世科技 VR 音樂節奏游戲開心鼓神音樂節奏游戲開心鼓神 圖表圖表 50：幻世科技：幻世科技 VR 機甲格斗游戲激戰紀機甲格斗游戲激戰紀 資料來源：PlayStation 官方微博，中郵證券研究所 資料來源：Steam，中郵證券研究所 4 盈利預測盈利預測及估值及估值 主要假設：主要假設：1.2022 年原始傳奇、熱血合擊等存量產品流水表現穩定，天使之戰、永恒聯盟等奇跡類產品貢獻較多增量，拉動本年度營收大幅增長，我們預計 2022-2024 年公司營收增速為 44%/32%/28%。2.公司各項業務營收中移動游戲占比達 97%以上，

84、綜合毛利率與移動游戲毛利率趨同，且近 3 年來相對穩定，我們預計公司 2022-2024 年的毛利率為 72%/72%/73%。3.由于公司業務處于快速增長期，銷售費用伴隨新品上線有所提升，其余各項費用相對穩定。盈利預測：盈利預測：由于儲備產品的版號獲取尚存在不確定性，我們小幅下調公司的盈利預測，預計公司2022-2024 年的營業收入為 34.21/45.28/58.05 億元（前值為 39.66/49.13/61.13 億元），歸母凈利潤為 10.49/14.10/18.95 億元（前值為 11.91/15.39/19.97 億元），EPS 為 0.49/0.66/0.88 元 請務必閱讀

85、正文之后的免責條款部分 27 （前值為 0.55/0.71/0.93 元）,對應 2022 年 12 月 1 日收盤價 PE 分別為 14.52/10.81/8.04 倍?？杀裙乐担嚎杀裙乐担何覀冞x取了 A 股游戲類上市公司三七互娛、吉比特、完美世界、世紀華通作為可比公司，2022 年 4 家可比公司的平均 PE 為 14.88 倍，與公司當前水平基本一致?？紤]到公司為傳奇、奇跡類游戲龍頭型公司，創新品類與 VR 游戲的后續品牌建設與產品落地有望為公司帶來新一輪成長，且 23-24 年新品儲備豐富，未來兩年公司業績有望保持較快增速，我們給予公司 20 倍 PE 的估值，目標價 9.75 元，維

86、持“買入”評級。圖表圖表 51：可比公司估值：可比公司估值 資料來源：iFind，中郵證券研究所 5 風險提示風險提示 存量游戲流水下滑的風險、版號難以獲取存量游戲流水下滑的風險、版號難以獲取的風險、新游戲表現不及預期的風險、的風險、新游戲表現不及預期的風險、政策政策風風險。險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 財務預測財務預測 資產負債表資產負債表(百萬）百萬）利潤表利潤表(百萬）百萬）20202021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 733 1178 1901 3387 5549 營業收入 1543 2375 34

87、21 4528 5805 應收和預付款項 871 1173 1778 2359 2947 營業成本 429 694 952 1246 1588 存貨 4 16 15 24 28 營業稅金及附加 5 12 9 12 16 其他流動資產 332 371 231 240 253 銷售費用 463 361 684 860 1045 流動資產合計 1939 2737 3924 6011 8777 管理費用 186 165 133 172 215 長期股權投資 363 352 411 417 417 財務費用-15 -10 -18 -29 -51 投資性房地產 0 0 0 0 0 資產減值損失 16 20

88、 6 0 0 固定資產 16 16 17 18 18 投資收益 44 105 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 0 公允價值變動 20 -27 0 0 0 無形資產開發支出 12 16 20 17 15 營業利潤 229 906 1346 1873 2517 商譽 852 852 855 855 855 其他非經營損益 25 30 47 0 0 其他非流動資產 363 426 447 392 339 利潤總額 254 936 1394 1873 2517 資產總計 3545 4400 5674 7710 10421 所得稅 11 92 46 62 84 短期借款 0 0 0 0 0 凈利潤

89、 243 844 1347 1811 2433 應付和預收款項 367 360 494 647 825 少數股東損益 65 268 298 401 538 長期借款 0 0 0 0 0 歸母股東凈利潤 178 577 1049 1410 1895 其他負債 169 290 330 403 503 負債合計 536 651 824 1050 1328 預測指標預測指標 股本 1515 1515 1486 1486 1486 2020 20212022E 2023E 2024E 資本公積 731 758 787 787 787 毛利率 72.2%70.872.2%72.5%72.6%留存收益 78

90、4 1361 2152 3562 5457 銷售凈利率 11.5%24.330.7%31.1%32.6%歸母公司股東權益 2889 3406 4208 5618 7513 銷售收入增長率-24.2%53.944.0%32.4%28.2%少數股東權益 120 343 641 1042 1580 EBIT 增長率-46.3%447.61.7%39.1%33.8%股東權益合計 3009 3749 4849 6660 9093 凈利潤增長率 109.4224.82.0%34.4%34.4%負債和股東權益 3545 4400 5674 7710 10421 ROE 6.2%16.924.9%25.1%2

91、5.2%ROA 5.0%13.118.5%18.3%18.2%現金流量表現金流量表(百萬）百萬）ROIC 4.7%19.225.8%26.2%25.7%202020212022E 2023E 2024E EPS(X)0.08 0.27 0.49 0.66 0.88 經營性現金流 101 501 951 1515 2172 PE(X)56.86 21.714.52 10.81 8.04 投資性現金流-31 182 22 -11 -5 PB(X)3.50 3.68 3.62 2.71 2.03 融資性現金流-122 -180 -250 -18 -6 PS(X)9.88 6.42 4.45 3.37

92、 2.63 現金增加額-61 498 723 1486 2161 EV/EBITDA(X)34.46 9.06 6.33 3.82 2.01 資料來源：資料來源：iFind，中郵證券研究所，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 29 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，即報告發布日后的 6 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市場基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信

93、標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 增持 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期

94、基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業

95、務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者

96、適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋

97、權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 30 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。中郵證券的經營范圍包括證券經紀、證券投資咨詢、證券投資基金銷售、融資融券、代銷金融產品、證券資產管理、證券承銷與保薦、證券自營和與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問等。中郵證券目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西等地設有分支機構。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持

98、誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長。中郵證券努力成為客戶認同、社會尊重，股東滿意，員工自豪的優秀企業。業務簡介業務簡介 證券經紀業務 公司經中國證監會批準，開展證券經紀業務。業務內容包括：證券的代理買賣；代理證券的還本付息、分紅派息；證券代保管、鑒證；代理登記開戶；公司為投資者提供現場、自助終端、電話、互聯網、手機等多種委托通道。公司開展網上交易業務已經中國證監會核準。公司全面實行客戶交易資金第三方存管。目前存管銀行有：中國郵政儲蓄銀行、中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行、中國建設銀行、交通銀行、民生銀行、興業銀行、招商銀行、北京銀行、

99、華夏銀行。證券自營業務 公司經中國證監會批準，開展證券自營業務。使用自有資金和依法籌集的資金，以公司的名義開設證券賬戶買賣依法公開發行或中國證監會認可的其他有價證券的自營業務。自營業務內容包括權益類投資和固定收益類投資。證券投資咨詢業務 公司經中國證監會批準開展證券投資咨詢業務。為證券投資者或客戶提供證券投資的相關信息、分析、預測或建議。證券投資基金銷售業務：公司經中國證監會批準開展證券投資基金銷售業務。代理發售各類基金產品，辦理基金份額申購、贖回等業務。證券資產管理業務：公司經中國證監會批準開展證券資產管理業務。證券承銷與保薦業務：公司經中國證監會批準開展證券承銷與保薦業務。財務顧問業務：公司經中國證監會批準開展財務顧問業務。