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1、電子電子/半導體半導體 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/18 峰岹科技峰岹科技（688279.SH）2022 年 12 月 13 日 投資評級：投資評級：買入買入（首次首次）日期 2022/12/13 當前股價(元)98.00 一年最高最低(元)99.00/49.85 總市值(億元)90.52 流通市值(億元)21.55 總股本(億股)0.92 流通股本(億股)0.22 近 3 個月換手率(%)210.42 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源 BLDCM 驅動驅動控制控制芯片龍頭，芯片龍頭，服務器服務器、白電客戶、白電客戶放量放量 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 劉翔（分析師）

2、劉翔（分析師）傅盛盛（分析師）傅盛盛（分析師） 證書編號：S0790520070002 證書編號：S0790520070007 國內國內 BLDC 電機驅動電機驅動控制控制芯片芯片龍頭龍頭，首次覆蓋，首次覆蓋，給予“買入”評級給予“買入”評級 峰岹科技是國內領先的 BLDC 電機驅動芯片供應商，公司擁有完全自主知識產權的電機控制專用 IP 內核，同時產品技術領先，性價比優勢較為突出。公司電機主控芯片在白色家電和服務器散熱器領域不斷擴張，是公司短期業績增長主要來源。汽車電子產品研發、驗證順利推進，打開了長期成長天花板。我們預計20222024 年，公司歸母凈利潤為 1.3、1.8、2.4 億元，

3、當前股價對應 20222024年 PE 為 71.9、50.4、37.8 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。核心技術研發團隊穩定核心技術研發團隊穩定，產品具備性價比優勢，產品具備性價比優勢（1）核心技術研發團隊穩定，核心技術研發團隊穩定，公司核心技術團隊分為芯片設計團隊、電機驅動架構團隊和電機技術團隊，均由公司實際控制人或間接股東擔任技術牽頭人。（2）產品性能優異，產品性能優異，公司電機控制專用內核通過將算法硬件化，突破了 MCU 主頻對算力的限制，相同主頻下算力更高。（3）性價比優勢明顯，性價比優勢明顯，相比競爭對手產品，公司在單一晶圓上集成了電源、驅動或功率器件，主控芯片在可靠性上大大提高，

4、有效降低整體方案成本。（4）具備完全自主知識產權具備完全自主知識產權專用專用 IP 內核內核，公司主控芯片 MCU 采用雙核結構，由公司自主研發的 ME 內核專門承擔復雜的電機控制任務，擁有完全自主知識產權的電機控制專用 IP 內核。服務器、白電市場開始放量，汽車市場提供長期服務器、白電市場開始放量，汽車市場提供長期成成長動力長動力 小家電，小家電，公司第一大收入來源，峰岹科技在高速吸塵器、直流變頻電扇等多個領域占據行業領先份額，未來隨著 BLDC 電機在小家電領域滲透率的提升，該業務有望保持穩步增長。服務器、白電，服務器、白電，短期開始放量，2022H1 散熱風扇（應用于服務器等）領域銷售收

5、入同比+335.43%，已成為公司第二大應用領域；白色家電領域銷售收入同比+56.44%，上升為公司重要應用領域。汽車汽車，長期成長動力來源，2022H1 車規級產品通過 AEC-Q100 車規認證，產品正在整車或配套廠商性能驗證階段，效果良好。風險提示：風險提示：下游需求疲軟、競爭加劇、原材料漲價、市場開發進度緩慢等風險。財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)234 330 308 433 598 YOY(%)63.7 41.2-6.7 40.4 38.3 歸母凈利潤(百萬元)78 135 126 180

6、 240 YOY(%)123.5 72.6-7.0 42.7 33.4 毛利率(%)50.3 57.4 53.1 52.7 52.3 凈利率(%)33.5 40.9 40.8 41.5 40.1 ROE(%)27.4 32.1 24.4 26.1 26.1 EPS(攤薄/元)0.85 1.46 1.36 1.94 2.59 P/E(倍)115.5 66.9 71.9 50.4 37.8 P/B(倍)31.6 21.5 17.5 13.1 9.9 數據來源：聚源、開源證券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2021-122022-042022-082022-12峰岹科技滬深300開源證

7、券開源證券 證券研究報告證券研究報告 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 公司研究公司研究 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/18 目目 錄錄 1、國內 BLDC 電機驅動控制芯片龍頭.4 2、全球 BLDC 電機需求穩步增長，驅動控制芯片市場廣闊.5 2.1、相比傳統電機，BLDC 電機效率更高.5 2.2、應用廣泛，2027 年全球 BLDC 電機預計 227 億美元市場規模.6 2.3、2023 年全球 BLDC 電機驅動控制芯片預計約 278 億元市場規模.7 3、產品性價比優勢明顯，服務器、白電市場開始放量.9 3.1、技術創業，專注電機驅動

8、控制專用芯片研發與銷售.9 3.2、專用 IP 內核完全自主知識產權，產品性價比優勢明顯.10 3.3、服務器、白電市場開始放量，汽車市場提供長期增長動力.11 4、盈利預測與投資建議.13 4.1、盈利預測.13 4.2、投資建議.14 5、風險提示.15 附：財務預測摘要.16 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司主要產品為電機驅動控制芯片 MCU/HVIC 等.4 圖 2：小家電是公司產品最大的下游應用領域.4 圖 3：峰岹香港是公司的控股股東，實際控制人為 BI LEI、BI CHAO 和高帥.4 圖 4：20182021 年，收入快速增長，百萬元.5 圖 5：20182021 年，歸母凈利

9、潤持續增長，百萬元.5 圖 6：轉子和定子是 BLDC 的核心部件.5 圖 7：通過切換不同定子通電，可以變更合成磁通量方向.5 圖 8：BLDC 通過切換 U 相、V 相、W 相三個定子中通電，帶動轉子旋轉.6 圖 9：預計 2027 年全球 BLDC 電機市場規模約 272 億美元.7 圖 10：MCU/ASIC、HVIC、MOSFET 是電機運行關鍵.8 圖 11：MCU/ASIC、HVIC、MOSFET 驅動 BLDC 運行.8 圖 12：國內廠商在 BLDC 電機驅動控制細分領域開始嶄露頭角.8 圖 13：公司專注于電機驅動控制專用芯片的研發與銷售.9 圖 14：公司產品在終端應用不

10、斷拓展.10 圖 15：公司方案集成度更高，占用面積更小.11 圖 16：峰岹科技 MCU 具備成本優勢.11 圖 17：BLDC 電機在小家電領域還有較大滲透空間.12 圖 18：公司產品在小家電領域占據較高市場份額.12 圖 19：BLDC 電機廣泛用于汽車應用.13 表 1：公司 IPO 募投項目包括三個，百萬元.5 表 2：相比傳統電機，BLDC 電機特點鮮明.6 表 3：BLDC 電機應用廣泛.7 表 4：2023 年全球 BLDC 電機驅動控制芯片預計約 278 億元市場規模.8 表 5：核心技術人員均為公司實際控制人或間接股東.9 表 6：公司擁有完全自主知識產權的電機控制專用

11、IP 內核.10 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/18 表 7：公司產品在電機控制領域實現了更高的運算能力與更好的控制性能.11 表 8：終端產品對控制芯片設計提出了更高的要求.12 表 9：收入拆分，百萬元.14 表 10：雖然公司估值高于行業平均水平，但考慮到 BLDC 電機驅動芯片公司稀缺性，估值仍較為合理.15 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/18 1、國內國內 BLDC 電機驅動控制芯片電機驅動控制芯片龍頭龍頭 峰岹科技成立于 2010 年，2022 年成功登陸上交所科創板。公司長期從事 BL

12、DC電機驅動控制專用芯片的研發、設計與銷售業務，產品涵蓋電機驅動控制的全部關鍵芯片，包括電機主控芯片 MCU/ASIC、電機驅動芯片 HVIC、電機專用功率器件MOSFET 等。產品廣泛應用于家電、電動工具、計算機及通信設備、運動出行、工業與汽車等領域。圖圖1：公司主要產品為公司主要產品為電機驅動控制芯片電機驅動控制芯片 MCU/HVIC 等等 圖圖2：小家電是公司產品最大的下游應用領域小家電是公司產品最大的下游應用領域 數據來源：公司公告、開源證券研究所，2021 數據來源：公司公告、開源證券研究所 峰峰岹岹香港是公司的控股股東，實際控制人為香港是公司的控股股東，實際控制人為 BI LEI（

13、畢磊（畢磊）、BI CHAO（畢超（畢超）和高帥和高帥。截止 2022Q3，峰岹香港持有公司 38.06%的股份，是公司控股股東。BI LEI和 BI CHAO 合計持有控股股東峰岹香港 65.80%的股份，通過峰岹香港控制發行人38.06%的股份。高帥通過芯運科技（深圳）和深圳市芯齊投資持有公司 2.1%的股份。BI LEI、BI CHAO、高帥合計持有公司 27.15%股份，是公司實際控制人，其中 BI LEI、BI CHAO 為同胞兄弟關系，BI LEI 和高帥系夫妻關系。圖圖3：峰峰岹岹香港香港是是公司的控股股東，實際控制人為公司的控股股東，實際控制人為 BI LEI、BI CHAO

14、和高帥和高帥 資料來源：公司公告、開源證券研究所 20182021 年，公司收入從 9143 萬元增長到了 3.3 億元；扣非凈利潤從 2018 年的 1148 萬元增長到 2021 年的 1.24 億元。65.0%22.2%8.6%2.9%1.0%0.3%電機主控芯片MCU電機驅動芯片HVIC電機主控芯片ASIC功率器件MOSFET智能功率模塊IPM其他42%54%61%58%16%16%13%13%9%11%12%16%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021H1小家電運動出行電動工具電源驅動工業與汽車白色家電其他公司首次覆蓋報告公

15、司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/18 圖圖4：20182021 年，收入年，收入快速增長快速增長，百萬元，百萬元 圖圖5：20182021 年，年，歸母歸母凈利潤凈利潤持續增長持續增長，百萬元，百萬元 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 募投項目：募投項目：公司 IPO 募投項目包括三個，分別是高性能電機驅動控制芯片及控制系統的研發及產業化項目、高性能驅動器及控制系統的研發及產業化項目、補充流動性。表表1：公司公司 IPO 募投項目包括三個募投項目包括三個，百萬元，百萬元 項目項目 投資金額投資金額 高性能電機驅動控制芯片及控制系

16、統的研發及產業化項目 345 高性能驅動器及控制系統的研發及產業化項目 100 補充流動資金項目 110 數據來源：公司公告、開源證券研究所 2、全球全球 BLDC 電機電機需求穩步增長，需求穩步增長，驅動控制芯片驅動控制芯片市場廣闊市場廣闊 2.1、相比傳統電機，相比傳統電機，BLDC 電機電機效率更高效率更高 無刷直流電機（無刷直流電機（Brushless Direct Current Motor，BLDCM），），即無電刷和換向器的電機，又稱無換向器電機或同步直流電機。BLDC 電機主要由用永磁材料制造的轉子、帶有線圈繞組的定子和位置傳感器組成。BLDC 電機原理是通過切換 U 相、V

17、相、W 相三個定子中通電，以變更合成磁通量的方向使之發生旋轉，從而產生磁場，并帶動轉子旋轉。圖圖6：轉子和定子是轉子和定子是 BLDC 的核心部件的核心部件 圖圖7：通過切換通過切換不同不同定子通電定子通電，可以變更合成磁通量方向，可以變更合成磁通量方向 資料來源：Renesas 官網 資料來源：Renesas 官網-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030035020182019202020212022Q3營業收入YOY-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0204060801001201401602

18、0182019202020212022Q3歸母凈利潤yoy公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/18 圖圖8：BLDC 通過通過切換切換 U 相、相、V 相、相、W 相三個定子中通電相三個定子中通電，帶動轉子旋轉，帶動轉子旋轉 資料來源：Renesas 官網 相比傳統電機，相比傳統電機，BLDC 電機特點鮮明：電機特點鮮明：在較寬的速度段上較其他傳統電機擁有較高的電機效率；基于應用場景的不同，可以選擇方波、SVPWM、FOC 等各種電機驅動控制方式，實現多樣化的控制需求；控制用到的參數較多且互為關聯，驅動控制算法比較復雜。與其他類型電機相比，其驅動控制算

19、法難度較高；具備高可靠性、低振動、高效率、低噪音、節能降耗的性能優勢，并可在較寬調速范圍內實現響應快、精度高的變速效果，充分契合終端應用領域對節能降耗、智能控制、用戶體驗等越來越高的要求，BLDC 電機下游應用市場廣泛且不斷擴展。表表2：相比傳統電機，相比傳統電機，BLDC 電機特點鮮明電機特點鮮明 關鍵指標關鍵指標 感應電機感應電機 開關磁阻電機開關磁阻電機 步進電機步進電機 電流有刷電機電流有刷電機 BLDCBLDC 電機電機 效率 中高 中低 低 低 高 噪音 低 高 中 高 低 震動 小 大 中 中 小 轉矩密度 中高 中 低 中低 高 控制算法要求 可不使用控制器 中 低 低 高 控

20、制器成本 無 中 中 低 高 資料來源：公司公告、開源證券研究所 2.2、應用應用廣泛，廣泛，2027 年年全球全球 BLDC 電機電機預計預計 227 億美元市場規模億美元市場規模 BLDC 電機電機應用廣泛。應用廣泛。BLDC 電機由于轉矩密度高，同樣轉矩下電機的尺寸較公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/18 小、重量較輕，很適合移動式產品，如無人機、機器人和電動汽車等領域。表表3：BLDC 電機應用廣泛電機應用廣泛 BLDCBLDC 應用行業應用行業 細分細分 白色家電 變頻冰箱、變頻空調、變頻洗衣機 風機 風扇、油煙機、吹風機、風簾機、暖通空調

21、風機、吸塵器 泵 氣泵、水泵、油泵 電動車 兩輪、三輪、四輪、平衡車、高爾夫夫球車、叉車 電動工具 電鉆、電錘、電批 壓縮機 空調、車載冰箱、醫用制冷 農機具 割草機、摘果器、電動剪枝機 汽車電子 雨刮器、汽車尾氣排放系統、電動方向控制、通風、風扇 資料來源：公司公告、開源證券研究所 2027 年全球年全球 BLDC 電機電機市場規模約市場規模約 272 億美元億美元。據 Grand View Research 預測，全球 BLDC 電機市場規模將從 2019 年的 163 億美元，增長到 2022 年的 197 億美元，增長幅度達到 20.86%，預計到 2027 年 BLDC 全球市場規模

22、將增長到 272 億美元。圖圖9：預計預計 2027 年全球年全球 BLDC 電機電機市場規模約市場規模約 272 億美元億美元 數據來源：Grand View Research、開源證券研究所 2.3、2023 年年全球全球 BLDC 電機驅動控制芯片電機驅動控制芯片預計約預計約 278 億元市場規模億元市場規模 驅動控制芯片是驅動控制芯片是控制控制 BLDC 電機運行的電機運行的核心核心器件。器件。BLDC 電機驅動控制芯片主要由 MCU/ASIC、HVIC、MOSFET 芯片組成，其中 MCU/ASIC 芯片芯片，屬于控制系統大腦，實現電氣信號檢測、電機驅動控制算法及控制指令生成等；HV

23、IC，由于主控芯片難以直接驅動大功率的 MOSFET，需要 HVIC 作為驅動芯片，起到高低壓隔離和增大驅動能力的功能；MOSFET，通過開關控制輸出電流頻率，實現對 BLDC電機轉速或轉軸位置的調節。在三大核心器件共同作用下，給 BLDC 電機提供高壓、大電流的驅動信號，產生 U、V、W 三相控制電壓，使 BLDC 電機按照控制指令工作。5.6%5.8%6.0%6.2%6.4%6.6%6.8%7.0%7.2%05010015020025030020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E全球BLDC電機市場規模YoY公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋

24、報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/18 圖圖10：MCU/ASIC、HVIC、MOSFET 是是電機運行關鍵電機運行關鍵 圖圖11：MCU/ASIC、HVIC、MOSFET 驅動驅動 BLDC 運行運行 資料來源：公司公告 資料來源：公司公告 2023年全球年全球BLDC電機驅動控制芯片電機驅動控制芯片預計預計約約278億元市場規模億元市場規模。根據公司公告，以 BLDC 電機全球市場規模、日本電產最近 5 個會計年度平均毛利率、電機驅動控制系列芯片成本占 BLDC 電機成本比例等數據對全球 BLDC 電機驅動控制芯片市場進行測算，2023 年全球 BLDC 電機驅動控制芯片預

25、計約 278 億元市場規模。表表4：2023 年全球年全球 BLDC 電機驅動控制芯片預計約電機驅動控制芯片預計約 278 億元市場規模億元市場規模 項目項目 20182018 20192019 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E BLDC 電機全球市場規模/億美元 154 163 173 184 197 210 參考毛利率 23.82%23.82%23.82%23.82%23.82%23.82%成本規模/億美元 117 124 132 140 150 160 驅動控制系列芯片成本占比 25%25%25%25%25%25%2022 年人民幣兌美元平均

26、匯率 6.9575 6.9575 6.9575 6.9575 6.9575 6.9575 BLDC 電機驅動控制芯片全球市場規模/億元 204 216 229 244 261 278 數據來源：公司公告、Wind、開源證券研究所 國內廠商在國內廠商在 BLDC 電機驅動控制細分領域電機驅動控制細分領域開始開始嶄露頭角。嶄露頭角。在 BLDC 電機驅動控制芯片領域，2010 年之前全球市場基本被 TI、ST、Infineon 和 ROHM 等國際大廠壟斷。2010-2015 年期間，兆易創新、中穎電子和峰岹科技等國內廠商逐漸嶄露頭角。2015 年至今，國內廠商影響力不斷增強，逐漸走向行業競爭前沿

27、，在 BLDC 電機驅動控制細分領域具備了與國際廠商分庭抗衡的實力。圖圖12：國內廠商在國內廠商在 BLDC 電機驅動控制細分領域開始嶄露頭角電機驅動控制細分領域開始嶄露頭角 資料來源：電子工程專輯官網 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/18 3、產品性價比優勢明顯產品性價比優勢明顯，服務器、白電市場開始放量服務器、白電市場開始放量 3.1、技術創業，技術創業，專注電機驅動控制專用芯片研發與銷售專注電機驅動控制專用芯片研發與銷售 核心技術人員均為公司實際控制人或間接股東，核心研發團隊穩定。核心技術人員均為公司實際控制人或間接股東，核心研發團隊穩定。公

28、司核心技術團隊分為芯片設計團隊、電機驅動架構團隊和電機技術團隊。芯片設計團隊由公司首席執行官 BILEI（畢磊）擔任技術牽頭人，其在芯片設計領域有超過 20 年的產業化經驗；電機驅動架構團隊由新加坡國立大學博士、公司首席系統架構官 SOH CHENG SU（蘇清賜）博士擔任技術牽頭人；電機技術團隊由公司首席技術官 BI CHAO（畢超）博士擔任技術牽頭人。表表5：核心技術人員均為公司實際控制人或間接股東核心技術人員均為公司實際控制人或間接股東 姓名姓名 職務職務 負責技術領域負責技術領域 背景背景 畢磊 董事長/總經理 芯片團隊 應用物理和電氣工程專業碩士，曾任職于新加坡科技 局數據存儲研究所

29、、飛利浦半導體亞太研發中心、深圳芯邦科技等，在芯片設計領域有超過 20 年的產業化經驗。畢超 首席技術官 電機技術團隊 博士，曾任職東南大學、西部數據、新加坡科技局數據存儲研究所等，擁有 30 年電機技術研究經驗。蘇清賜 首席系統架構官 電機驅動架構團隊 新加坡國立大學博士，曾任職于 Aiwa、Mentor Graphics、Lucent Technologies、NEC Mobile Communications、新加坡科技局數據存儲研究所等機構，擁有超過 20 年系統架構經驗。資料來源：公司公告、開源證券研究所 專注于電機驅動控制專用芯片的研發與銷售專注于電機驅動控制專用芯片的研發與銷售。

30、公司成立以來，一直圍繞電機驅動控制領域，在電機主控芯片 MCU/ASIC、電機驅動芯片 HVIC、功率器件 MOSFET產品線上進行產品延伸開發，在算法硬件化、電機控制器件集成化的方向發展，全產品線的發展版圖實現了客戶電機全場景應用，公司能夠為客戶提供從驅動控制芯片產品及驅動控制整體方案到電機系統優化的系統級服務。圖圖13：公司公司專注于電機驅動控制專用芯片的研發與銷售專注于電機驅動控制專用芯片的研發與銷售 資料來源：公司公告 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/18 終端應用不斷拓展終端應用不斷拓展。公司電機驅動控制專用芯片市場接受程度逐步加深，終

31、端應用不斷拓展，使用公司芯片產品的國內外知名廠商數量不斷增加，公司市占率不斷提升。圖圖14：公司公司產品在產品在終端應用不斷拓展終端應用不斷拓展 資料來源：公司公告 3.2、專用專用 IP 內核內核完全自主知識產權，產品性價比優勢明顯完全自主知識產權，產品性價比優勢明顯 擁有完全自主知識產權擁有完全自主知識產權的的電機控制專用電機控制專用 IP 內核內核。大多數電機控制芯片廠商采用通用 MCU 芯片，內核架構一般采用 ARM 公司提供的 Cortex M 系列內核。這導致IP 內核依賴于 ARM 公司的授權，需要支付 IP 授權費用，同時通用 MCU 芯片發展受制于 ARM 授權體系，芯片設計

32、受限于處理器架構的授權，無法對內核進行針對性的修改。峰岹科技電機主控芯片 MCU 采用雙核結構，由公司自主研發的 ME 內核專門承擔復雜的電機控制任務，通用 MCU 內核用于處理通信等輔助任務。表表6：公司公司擁有完全自主知識產權的電機控制擁有完全自主知識產權的電機控制專用專用 IP 內核內核 同行業企業同行業企業 MCUMCU 芯片內核芯片內核 是否需要授權是否需要授權 授權公司授權公司 意法半導體（ST）Cortex-M 系列 是 ARM 德州儀器（TI）DSP 否 自主研發 賽普拉斯（Cypress）Cortex-M 系列 是 ARM 兆易創新 Cortex-M 系列 是 ARM 中穎電

33、子 Cortex-M 系列 是 ARM 峰岹科技 ME 否 自主研發 資料來源：公司公告、開源證券研究所 產品技術性能領先。產品技術性能領先。公司研發的電機控制專用內核采用硬件方式實現電機控制FOC 算法，67s 即可完成一次 FOC 運算，無感 FOC 控制方案的電周期轉速可高達 270000 RPM。采用 ARM 授權內核的芯片產品，其控制算法需通過復雜的軟件編程來實現，運算速度主要依賴于 MCU 工作主頻，在相同主頻下通用內核的算力比算法硬件化的專用內核算力低。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/18 表表7：公司產品公司產品在電機控制領域實現

34、了更高的運算能力與更好的控制性能在電機控制領域實現了更高的運算能力與更好的控制性能 參數參數 公司公司 STST TITI CypressCypress InfineonInfineon 中穎電子中穎電子 兆易創新兆易創新 芯片型號 FU6832L STM32F030C6 TMS320F28027 S6E1A12C0A IMC301A SH32F205 GD32F130C8T6 工作電壓(V）3-36 2.4-3.6 3.0-3.6 2.7-5.5 3.0-5.5 2.4-5.5 2.6-3.6 電機控制專用內核 FOC 硬件模塊 方波硬件模塊 PI/PID 硬件模塊 LPF 低通濾波器 Co

35、rdic/MDU 內核 8051 Cortex-M系列 C28x Cortex-M 系列 Cortex-M 系列 Cortex-M 系列 Cortex-M 系列 通用內核 最高主頻（MHZ）24 48 60 40 48 120 72 FLASH(KB)16 32 64 88 128 256 64 RAM(KB)1 4 12 6 16 24 8 IC/UART/SPI DMA 定時器 6 5 7 10 8 9 11 資料來源：公司公告、開源證券研究所 專用芯片專用芯片集成度更高，性價比優勢明顯集成度更高，性價比優勢明顯。公司電機控制專用芯片已在內部集成了電機驅動控制方案所需外設，如高速運算放大器

36、、比較器、LDO、預驅動，部分芯片還集成 MOSFET，大大減少外圍器件，最大程度上精簡了控制板，降低元器件所需面積。通用 MCU 集成驅動一般采用合封技術，使得控制系統的可靠性降低，維護成本加大。峰岹科技主控芯片則在單一晶圓上集成了電源、驅動或功率器件，可靠性大大提高，有效降低整體方案成本。圖圖15：公司方案集成度更高，占用面積更小公司方案集成度更高，占用面積更小 圖圖16：峰峰岹岹科技科技 MCU 具備成本優勢具備成本優勢 資料來源：公司公告 資料來源：公司公告 3.3、服務器、白電市場開始放量，汽車市場提供長期增長動力服務器、白電市場開始放量，汽車市場提供長期增長動力 小家電市占率高，小

37、家電市占率高，BLDC 滲透率提升帶動驅動芯片需求穩步增長滲透率提升帶動驅動芯片需求穩步增長。BLDC 電機擁有節能降耗、較好控制性能、運行平穩等優點，在小家電市場的滲透率不斷提升。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/18 目前在油煙機、洗碗機、廚余處理器、干衣機、吸塵器、空氣凈化器中，BLDC 電機的占比仍較小，與滲透率天花板存在較大距離，市場發展空間廣闊。公司深耕小家電領域多年，在高速吸塵器、直流變頻電扇等多個領域占據行業領先份額，客戶遍及飛利浦、美的、科沃斯、電產等國內外一線品牌，多年來一直是公司的第一大收入來源。未來隨著 BLDC 電機在小家

38、電領域滲透率的提升和電機國產替代的推進，公司的小家電芯片業務有望保持穩步增長趨勢。圖圖17：BLDC 電機在小家電領域還有較大滲透空間電機在小家電領域還有較大滲透空間 圖圖18：公司產品在小家電領域占據較高市場份額公司產品在小家電領域占據較高市場份額 資料來源：公司招股書 數據來源：公司公告、開源證券研究所 服務器、白電市場服務器、白電市場開拓開拓取得較大進展取得較大進展。消費升級背景下，終端市場對電機控制性能提出了更高的要求，不僅限于電機開關或簡單變檔的控制，還需要電機能夠實現高效率、低噪音、多功能的復雜控制任務，例如變頻冰箱、變頻空調的比例逐年上升，散熱風扇對能耗和靜音效果的進一步要求等。

39、更高的性能要求對芯片設計公司提出了更高的要求。憑借技術先進、性能優異、高性價比等明顯競爭優勢，公司電機主控芯片在白色家電和服務器散熱器領域不斷擴張，2022 中報顯示，2022H1散熱風扇（應用于服務器等）領域銷售收入同比增長 335.43%，已成為公司第二大應用領域；白色家電領域銷售收入同比增長 56.44%，上升為公司重要應用領域。表表8：終端產品對控制芯片設計提出了更高的要求終端產品對控制芯片設計提出了更高的要求 應用終端應用終端 第一代控制內容第一代控制內容 第二代控制內容第二代控制內容 第三代控制內容第三代控制內容 冰箱 單相感應電機，定頻控制，無需電子控制器 BLDC 電機，120

40、 度方波控制，降低能耗但振動噪音大 BLDC 電機，無感 FOC 直流變頻，能耗進一步減少，振動噪音低 洗衣機 串激電機單相感應電機，定頻控制，無需電子控制器 BLDC/DD 電機，有感 SVPWM 方案，降低能耗但控制方案成本較高 BLDC/DD 電機，無感 FOC直流變頻，能耗進一步降低控制方案成本 空調 單相感應電機，定頻控制，無需電子控制器 感應電機的變頻驅動，可調速但效率較低。BLDC 電機，120 度方波控制，降低能耗但振動噪音大 BLDC 電機，無感 FOC 直流變頻，能耗進一步降低振動噪音低，體感更加舒適 散熱風扇 單相 BLDC 電機 三相 BLDC 電機，能耗明顯降低，較為

41、靜音 BLDC 電機的 FOC 控制，能耗進一步降低，靜音效果更佳，功能更加豐富 資料來源：公司公告、開源證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/18 汽車電子汽車電子提供長期提供長期成成長長動力動力。BLDC 電機廣泛用于汽車應用，如燃油泵、水泵、防抱死制動系統(ABS)、雨刮、冷卻風扇等，并為動力轉向系統提供額外的扭矩。峰岹科技持續加大汽車電子領域的研發力度，2022H1 公司車規級產品通過 AEC-Q100車規認證。公司亦積極推進汽車電子領域的市場拓展，已進入部分國內主要新能源汽

42、車廠商的配套。目前公司產品正在整車或配套廠商性能驗證階段，效果良好，未來汽車市場預計將提供公司長期成長動力。圖圖19：BLDC 電機廣泛用于汽車應用電機廣泛用于汽車應用 資料來源：貿澤電子官網 4、盈利預測與投資建議、盈利預測與投資建議 4.1、盈利預測、盈利預測 基于以下假設，我們預計基于以下假設，我們預計 20222024 年，公司歸母凈利潤為年，公司歸母凈利潤為 1.3、1.8、2.4 億元。億元。假設 1：20222024 年，電機主控芯片 MCU、ASIC、電機驅動芯片 HVIC收入增速為-10%、30%、30%；0%、60%、50%；-10%、60%、50%。假設 2：202220

43、24 年，電機主控芯片 MCU 毛利率維持在 57%、ASIC 毛利率維持在 53%、電機驅動芯片 HVIC 毛利率為 47%；假設 3：20222024 年，銷售費用率維持在 2.5%；管理費用率為 4.5%、4.0%、4.0%；研發費率為 12.0%、10.0%、10.0%。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/18 表表9：收入拆分收入拆分，百萬元，百萬元 分類分類 項目項目 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 合計合計 營業收入 234 330 308 433 598 Y

44、OY 63.7%41.2%-6.7%40.4%38.3%營業成本 116 141 144 205 285 毛利 118 190 164 228 313 毛利率 50.3%57.4%53.1%52.7%52.3%電機主控芯片電機主控芯片 MCUMCU 收入 156 215 193 251 327 YOY 88.8%37.6%-10.0%30.0%30.0%毛利 84 131 110 143 186 毛利率 53.8%61.2%57.0%57.0%57.0%電機主控芯片電機主控芯片 ASICASIC 收入 19 29 29 46 68 YOY 38.8%53.3%0.0%60.0%50.0%毛利

45、9 16 15 24 36 毛利率 48.4%57.0%53.0%53.0%53.0%電機驅動芯片電機驅動芯片 HVICHVIC 收入 50 73 66 106 158 YOY 28.2%45.2%-10.0%60.0%50.0%毛利 21 37 31 50 74 毛利率 42.5%50.3%47.0%47.0%47.0%其他其他 收入 9 14 20 30 45 YOY 57.9%47.1%47.8%48.4%毛利 3 5 7 11 16 毛利率 35.3%38.6%36.7%36.0%35.5%數據來源：公司公告、開源證券研究所 4.2、投資建議、投資建議 首次覆蓋首次覆蓋，給予“買入”評

46、級。給予“買入”評級。峰岹科技是國內領先的 BLDC 電機驅動芯片供應商，公司擁有完全自主知識產權的電機控制專用 IP 內核，同時產品技術領先，性價比優勢較為突出。公司電機主控芯片在白色家電和服務器散熱器領域不斷擴張，是公司短期業績增長主要來源。汽車電子產品研發、驗證順利推進，打開了長期成長天花板。我們預計 20222024 年，公司歸母凈利潤為 1.3、1.8、2.4 億元，當前股價對應 20222024 年 PE 為 71.9、50.4、37.8 倍，雖然公司估值高于行業平均水平，但考慮到公司作為 BLDC 電機驅動芯片國內龍頭具備稀缺性，公司當前估值仍為合理，首次覆蓋，給予“買入”評級。

47、公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/18 表表10：雖然公司估值高于行業平均水平雖然公司估值高于行業平均水平，但考慮到但考慮到 BLDC 電機驅動芯片公司稀缺性電機驅動芯片公司稀缺性，估值仍較為合理，估值仍較為合理 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 當日股價當日股價 EPSEPS（元）（元）PE(PE(倍倍)2022/12/12022/12/13 3 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 300327.SZ 中穎電子 41.32 1.

48、19 1.59 2.07 2.69 26.0 20.0 15.4 603986.SH 兆易創新 107.82 3.50 4.14 4.86 5.92 26.0 22.2 18.2 688595.SH 芯?？萍?42.56 0.96 0.63 1.33 1.86 67.6 32.0 22.9 平均 0.00 39.9 24.7 18.8 688279.SH 峰岹科技 98.00 1.95 1.36 1.94 2.59 71.9 50.4 37.8 數據來源：Wind、開源證券研究所（可比公司中，除中穎電子外，兆易創新、芯?？萍加A測來源 Wind 一致預期）5、風險提示、風險提示 下游需求疲軟

49、風險；行業競爭加劇風險；原材料漲價風險；汽車市場導入進度延期等。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/18 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 320 506 532 801 976 營業收入營業收入 234 330 308 433 598 現金 272 392 476 628 839 營業成本 116 141 144 205 285 應收票據及應收賬款

50、1 3 0 0 0 營業稅金及附加 2 3 2 3 5 其他應收款 1 1 1 2 2 營業費用 6 8 8 11 15 預付賬款 2 41 0 57 22 管理費用 11 15 14 17 24 存貨 43 61 46 105 106 研發費用 30 41 37 43 60 其他流動資產 1 9 9 9 9 財務費用 0 1-1-0 0 非流動資產非流動資產 11 16 15 16 16 資產減值損失-1-1 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 0 其他收益 6 7 18 22 26 固定資產 2 5 4 4 5 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 2 2 2 2 2 投資凈收

51、益 5 8 4 4 5 其他非流動資產 6 9 9 9 9 資產處置收益 0 0 0 0 0 資產總計資產總計 331 522 547 816 993 營業利潤營業利潤 78 136 126 180 240 流動負債流動負債 43 98 28 125 72 營業外收入 0 0 0 0 0 短期借款 10 0 0 0 0 營業外支出 0 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 7 4 0 0 0 利潤總額利潤總額 79 136 126 180 240 其他流動負債 26 94 28 125 72 所得稅 0 1 0 1 1 非流動負債非流動負債 2 2 2 2 2 凈利潤凈利潤 78 135 126

52、 180 240 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 2 2 2 2 2 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 78 135 126 180 240 負債合計負債合計 45 100 30 127 74 EBITDA 72 129 114 165 220 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS(元)0.85 1.46 1.36 1.94 2.59 股本 69 69 69 69 69 資本公積 157 157 157 157 157 主要財務比率主要財務比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 60 196 314 481

53、 700 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 286 421 517 689 919 營業收入(%)63.7 41.2-6.7 40.4 38.3 負債和股東權益 331 522 547 816 993 營業利潤(%)119.8 73.3-7.1 42.7 33.4 歸屬于母公司凈利潤(%)123.5 72.6-7.0 42.7 33.4 獲利能力獲利能力 毛利率(%)50.3 57.4 53.1 52.7 52.3 凈利率(%)33.5 40.9 40.8 41.5 40.1 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E

54、ROE(%)27.4 32.1 24.4 26.1 26.1 經營活動現金流經營活動現金流 87 139 112 156 217 ROIC(%)268.0 440.8 305.1 285.0 283.7 凈利潤 78 135 126 180 240 償債能力償債能力 折舊攤銷 1 5 1 1 1 資產負債率(%)13.5 19.2 5.5 15.6 7.4 財務費用 0 1-1-0 0 凈負債比率(%)-90.6-92.5-92.1-91.2-91.3 投資損失-5-8-4-4-5 流動比率 7.5 5.1 19.1 6.4 13.6 營運資金變動 11 5-9-20-19 速動比率 6.4

55、4.0 17.1 5.0 11.7 其他經營現金流 2 0-0-0-0 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流 3-2 3 3 3 總資產周轉率 1.1 0.8 0.6 0.6 0.7 資本支出 2 10 1 2 2 應收賬款周轉率 259.8 175.9 0.0 0.0 0.0 長期投資 0-0 0 0 0 應付賬款周轉率 26.4 26.5 73.7 0.0 0.0 其他投資現金流 5 8 4 4 5 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 130-17-31-7-10 每股收益(最新攤薄)0.85 1.46 1.36 1.94 2.59 短期借款-2-10 0

56、0 0 每股經營現金流(最新攤薄)0.95 1.50 1.22 1.69 2.35 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)3.10 4.56 5.60 7.46 9.95 普通股增加 7 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 145 0 0 0 0 P/E 115.5 66.9 71.9 50.4 37.8 其他籌資現金流-21-7-31-7-10 P/B 31.6 21.5 17.5 13.1 9.9 現金凈增加額現金凈增加額 219 120 84 152 211 EV/EBITDA 90.5 49.6 55.3 37.4 27.1 數據來源：聚源、開源證券研究所 公

57、司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/18 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及

58、撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動

59、；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是

60、相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/18 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨

61、詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。

62、在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任

63、何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面

64、顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：