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1、研究報告酒店資產管理酒店法律服務市場的藍海大成 30 周年所慶文集大成律師事務所 2022 大成。大成是一家通過其成員律所和聯盟機構向全球范圍的客戶提供法律服務的全球法律執業機構。此文件未包含提供法律或其它咨詢建議的意圖，請勿根據文件內容采取或不采取行動。如需查看法律聲明，請訪問。微信掃描二維碼關注公眾號大成律師事務所地址:北京市朝陽區朝陽門南大街10號郵編:100020總機:+86 10 5813 7799傳真:+86 10 5813 7788網站:郵箱:兆泰國際中心B座 16-21 層掛牌還是不掛牌，這是個問題康奈爾大學研究報告歷史研究業績分析第二章 酒店管理公司1718182016老鄭和

2、小鄭的酒店投資業主投資目標酒店資產管理市場的“玩家”業主的角色其他玩家第三章 業主的酒店投資242728293023酒店投資財務分析酒店資產的控制確定酒店資產管理戰略達成資產管理目標通過準確預測評估酒店投資酒店知識產權估值以及資本構架第四章 酒店資產管理概述33333434343532第五章 資產管理法律服務36結語39武力驅逐業主的解約權解約賠償中國業主的困境0809121407第一章 坦伯利酒店故事03前言大成 30 周年所慶文集鄭志剛合伙人課題主持人地點：北京專業領域：不動產與建設工程、公司與并購、跨境投資與貿易、爭議解決掛牌還是不掛牌，這是個問題康奈爾大學研究報告歷史研究業績分析第二章

3、 酒店管理公司1718182016老鄭和小鄭的酒店投資業主投資目標酒店資產管理市場的“玩家”業主的角色其他玩家第三章 業主的酒店投資242728293023酒店投資財務分析酒店資產的控制確定酒店資產管理戰略達成資產管理目標通過準確預測評估酒店投資酒店知識產權估值以及資本構架第四章 酒店資產管理概述33333434343532第五章 資產管理法律服務36結語39武力驅逐業主的解約權解約賠償中國業主的困境0809121407第一章 坦伯利酒店故事03前言大成 30 周年所慶文集鄭志剛合伙人課題主持人地點：北京專業領域：不動產與建設工程、公司與并購、跨境投資與貿易、爭議解決大成 30 周年所慶文集0

4、203前 言酒店資產管理在中國還是一個新興的課題。對于酒店資產管理的理念、模型、工具，甚至資產管理的定義、流程和業務邊界，都存在諸多討論和爭議。目前國內也還沒有廣泛認可的教材、課程或系統性的業務體系可供參考。即使在國外，酒店資產管理作為一個新的業務領域，也還在不斷發展和演進的過程中。有人說過，給資產管理下定義就像是為一個在你面前不斷移動的，不斷長大的充滿活力的孩子拍一張照片。筆者沒有查到這句話的準確出處和真實性，但基本認可這個說法。筆者2021年完成了美國康奈爾大學酒店管理學院（1922年創建，現并入康奈爾商學院）酒店投資與資產管理專業全部六門課程?？的螤柎髮W的酒店資產管理研究在全球享有盛譽，

5、代表著酒店資產管理這個領域的最高水平。但在整理回顧課程內容時，筆者發現，整個課程沒有對酒店資產管理給出一個哪怕最基本的定義。但是，這完全不影響我們對酒店資產管理的理解和應用。我們能夠清晰地知道酒店資產管理的角色和作用，酒店資產管理與運營管理各自的邊界和交集。我們知道一名酒店資產管理經理（“資產管理經理”）應該從哪里開始，怎么思考和怎么做。我們知道在不同的市場環境應該運用哪些工具和模型；去哪里找到你需要的資源和數據；如何分析解讀這些數據；如何把這些數據導入工具和模型，得出你的結論；如何根據你的經驗、參考信息和市場環境的變化調整你的參數和結論，形成資產管理報告。但資產管理經理的工作并非到此為止。資

6、產管理經理最重要的工作之一是根據這個報告向業主或投資總監就單一酒店資產提出獨立的資產管理意見和建議，涉及投資（新建或者收購）、出售、繼續持有、變換經營模式（全權委托、特許經營、第三方管理、業主自營等）、重新定位（換牌）、重新開發（整體或部分改建、重新翻修、增加或減少服務設施）等。業主和投資人需要的不僅是一份專業的資產管理報告，這個資產管理意見才是資產管理經理的真正價值所在。但資產管理經理的意見需要依據資產管理報告的分析和結論，而不是完全依據經驗和直覺。需要注意的是，酒店資產管理經理的資產管理建議并非替代投資總監或業主的投資決策，資產管理經理的意見針對單個酒店資產預設的投資目標，不能也不應從資產

7、包或整體項目的角度作出判斷。資產管理經理可以管理多個酒店資產或者資產包，但原則上每個酒店資產均應作為獨立的資產管理項目。多個酒店資產包或項目綜合體的整體投資策略和利益平衡應該是投資總監或事業部總監考慮的問題。正因為酒店資產管理的這種成長性，在國內也形成了各種不同的理論或流派。酒店行業的資深業主、投資人、管理公司、咨詢公司、分析師等都提出了各自的理念和方法。個人感覺，國內的資產管理偏重概念和理論層面，在頂層邏輯方面的思考比較多。與之相對的，在歐美市場上，資產管理更多作為一個工具，比較類似MBA課程，或者說就是酒店投資MBA課程。國內的一些酒店資產管理系統沒有嚴格區分酒店運營和資產管理的邊界，可能

8、會包含收益管理、成本控制、坪效、市場營銷、設計定位等酒店設計、建造和運營方面的內容。但歐美主流資產管理比較注重專業領域的邊界，資產管理和酒店運營在某些領域會出現重合，但不會混同。例如酒店的餐飲改造，酒店運營的關注點可能是GOP和現金流，可能還有品牌標準和品牌形象，資產管理關注的則是投資目標，通過對各種方案進行測算，確認最符合業主投資目標的方案。大成 30 周年所慶文集0203前 言酒店資產管理在中國還是一個新興的課題。對于酒店資產管理的理念、模型、工具，甚至資產管理的定義、流程和業務邊界，都存在諸多討論和爭議。目前國內也還沒有廣泛認可的教材、課程或系統性的業務體系可供參考。即使在國外，酒店資產

9、管理作為一個新的業務領域，也還在不斷發展和演進的過程中。有人說過，給資產管理下定義就像是為一個在你面前不斷移動的，不斷長大的充滿活力的孩子拍一張照片。筆者沒有查到這句話的準確出處和真實性，但基本認可這個說法。筆者2021年完成了美國康奈爾大學酒店管理學院（1922年創建，現并入康奈爾商學院）酒店投資與資產管理專業全部六門課程?？的螤柎髮W的酒店資產管理研究在全球享有盛譽，代表著酒店資產管理這個領域的最高水平。但在整理回顧課程內容時，筆者發現，整個課程沒有對酒店資產管理給出一個哪怕最基本的定義。但是，這完全不影響我們對酒店資產管理的理解和應用。我們能夠清晰地知道酒店資產管理的角色和作用，酒店資產管

10、理與運營管理各自的邊界和交集。我們知道一名酒店資產管理經理（“資產管理經理”）應該從哪里開始，怎么思考和怎么做。我們知道在不同的市場環境應該運用哪些工具和模型；去哪里找到你需要的資源和數據；如何分析解讀這些數據；如何把這些數據導入工具和模型，得出你的結論；如何根據你的經驗、參考信息和市場環境的變化調整你的參數和結論，形成資產管理報告。但資產管理經理的工作并非到此為止。資產管理經理最重要的工作之一是根據這個報告向業主或投資總監就單一酒店資產提出獨立的資產管理意見和建議，涉及投資（新建或者收購）、出售、繼續持有、變換經營模式（全權委托、特許經營、第三方管理、業主自營等）、重新定位（換牌）、重新開發

11、（整體或部分改建、重新翻修、增加或減少服務設施）等。業主和投資人需要的不僅是一份專業的資產管理報告，這個資產管理意見才是資產管理經理的真正價值所在。但資產管理經理的意見需要依據資產管理報告的分析和結論，而不是完全依據經驗和直覺。需要注意的是，酒店資產管理經理的資產管理建議并非替代投資總監或業主的投資決策，資產管理經理的意見針對單個酒店資產預設的投資目標，不能也不應從資產包或整體項目的角度作出判斷。資產管理經理可以管理多個酒店資產或者資產包，但原則上每個酒店資產均應作為獨立的資產管理項目。多個酒店資產包或項目綜合體的整體投資策略和利益平衡應該是投資總監或事業部總監考慮的問題。正因為酒店資產管理的

12、這種成長性，在國內也形成了各種不同的理論或流派。酒店行業的資深業主、投資人、管理公司、咨詢公司、分析師等都提出了各自的理念和方法。個人感覺，國內的資產管理偏重概念和理論層面，在頂層邏輯方面的思考比較多。與之相對的，在歐美市場上，資產管理更多作為一個工具，比較類似MBA課程，或者說就是酒店投資MBA課程。國內的一些酒店資產管理系統沒有嚴格區分酒店運營和資產管理的邊界，可能會包含收益管理、成本控制、坪效、市場營銷、設計定位等酒店設計、建造和運營方面的內容。但歐美主流資產管理比較注重專業領域的邊界，資產管理和酒店運營在某些領域會出現重合，但不會混同。例如酒店的餐飲改造，酒店運營的關注點可能是GOP和

13、現金流，可能還有品牌標準和品牌形象，資產管理關注的則是投資目標，通過對各種方案進行測算，確認最符合業主投資目標的方案。大成 30 周年所慶文集0405當然這也是市場發展階段決定的。在二十年前，中國律師也不太可能關注專業化。因為那個時候企業需要能力全面的律師。能打官司也能談項目，能處理交通事故，也能申請商標和專利。筆者當年從事的外商投資業務，實際上也就是會講英語的“萬金油”律師，上午打完勞動仲裁，下午跑外經貿部（現“商務部”）遞材料，用英語開個電話會就自覺很高大上了。形象地看，筆者認為對酒店業主而言，酒店資產管理的作用類似導航軟件，例如高德地圖。業主如同后座的乘客，決定行程和目標。資產管理就如同

14、高德地圖，根據業主的條件、需求和實際路況推薦路線。管理公司如同駕駛員，按照業主選定的路線和方向在高德地圖的指引下駕駛。高德地圖不會干涉司機的駕駛，不會吩咐司機給油或者開遠光。但會根據路況和行駛狀態隨時給予乘客和駕駛員發出提示，諸如偏離路線或超速，并推薦新的路線。當然，資產管理可能管的還要寬一些，如果司機總是偏航，資產管理這個高德地圖甚至會建議乘客換個司機。因此，對業主而言，資產管理經理和酒店總經理/管理方的作用同樣重要。資產管理經理雖然在很多公司內部序列上位于更高層面，但并不是凌駕于酒店總經理之上的監管者。很多業主和管理公司覺得自己就是老司機，不需要導航軟件，以前沒有地圖大家不是一樣開車，甚至

15、技術更好。事實上，如果每天就是上下班接孩子幾條路線，可能確實沒必要用導航軟件。但在路況、交規經常變化的環境下，尤其是在走異地出遠門的情況下，導航軟件在今天大概是必不可少的了。專業資產管理和專業酒店管理有一點作用是相同的。專業酒店管理大幅度降低了酒店業的門檻，讓缺乏酒店運營管理經驗的業主也可以涉足酒店行業。專業的酒店資產管理也大幅度降低業主投資酒店的門檻。缺乏酒店行業經驗的投資人也可以投資酒店資產并有效控制酒店的運營方向。在當前中國市場上，找到一個優秀的酒店業主代表比找一個優秀的酒店總經理更難，雖然找到合格的酒店總經理已經很難了。但在資產管理工具的幫助下，即使沒有豐富的酒店運營經驗，業主代表也可

16、以保持對酒店運營的基本控制，并提出足夠專業的資產管理意見。例如在討論年度計劃資本開支預算時，業主代表依據資產管理工具提出的專業方案意見，管理公司也會予以尊重。酒店資產管理和高德地圖一樣，決策背后依賴的也是大數據和算法（工具軟件）。不用導航軟件當然也能到達目的地，但找路多花的時間可能會讓你趕不上晚宴。酒店資產管理這個專業領域大概上世紀八十年代在美國開始出現，其產生完全是市場需求孵化的結果。在二戰后，全球休閑旅游需求出現爆發式增長，酒店接待業也隨之進入了黃金時期。酒店管理，尤其是奢華和超高端酒店的運營和管理，是一門高度專業化的技能或者說藝術，需要在文化背景和生活方式的長流中耐心打磨。但大多數業主并

17、不具備專業酒店管理運營的團隊和能力。這時，因為古巴希爾頓酒店被新的古巴政府國有化，老希爾頓痛定思痛，設計了一種全新的輕資產業務模式“酒店委托管理”。這種方式最大的特點就是資產所有權和經營權分離，成功解決了業主缺乏酒店運營專業團隊和技能的困擾，趕上二戰后酒店業的黃金年代，全球酒店投資和這種專業酒店管理的珠聯璧合打造了二戰至今的全球酒店市場格局，也就是當今主流酒店投資市場上的鐵三角，或者說酒店投資和資產管理這個競技場的三個和核心玩家：業主、融資方和管理方。這三個核心玩家的角色可能重合，但不應混同。在特許經營或業主自營模式下，酒店業主和管理方的角色發生重合。從管理方的角度；關注點在于酒店的運營，包括

18、客房間夜收入（RevPAR）、酒店營運凈收入（NOI）和酒店毛利潤（GOP）等，但從資產管理的角度，關注的重點是投資目標和酒店的價值，包括內部收益率（IRR）、投資門檻比（Hurdle Rate）和酒店資產凈現值（NPV）等。因此，在年度預算資本開支、酒店設施外包、酒店持有/出售等決策問題上，這兩個角色本身就存在天然的沖突。很難指望同一個人能夠考慮周全，全面均衡地作出決策。這個決策只能是業主或投資總監在匯集酒店總經理的經營意見和資產管理經理資產管理意見基礎上，從整體投資的角度作出決策。從誕生之始，酒店資產管理就是一門完全實用的學科。酒店資產管理在歐美酒店行業（包括其在全球各地的投資）已經是酒店

19、投資人不可或缺的工具。這里明確一點，酒店資產管理的服務對象就是酒店業主，不是融資方或者管理方。雖然很多酒店管理公司對資產管理的研究也很深入，管理公司也可以利用酒店資產管理工具評估酒店管理合同（HMA）的回報率、評估項目的現金流（“cashflow waterfall”）和客房凈現值（“Room NPV”），甚至評估管理公司的管理成本分攤（“headcount cost”）。貸款人和股權投資方也可以用酒店資產管理工具評估貸款合同的凈現值和內部收益。但這些都是酒店資產管理的附加價值。酒店資產管理的服務對象很明確，就是酒店業主。因為在酒店投資和資產管理這個業務領域，業主是唯一的推動者和控制人。筆者作

20、為一名酒店業律師，完成本課題的目的是與國內律師行業和酒店行業的同仁分享一些最新的主流資產管理理念、模型和流程，同時結合筆者在酒店行業19年的法律服務經驗，就法律服務如何與行業深度結合，為客戶提供真正有價值的專業法律服務進行初步探討。筆者從2003年開始涉足酒店管理法律業務，十多年在酒店市場深耕，熟知國際和國內酒店管理集團的品牌、文化背景、業務模式和服務條件，在中國、美國和非洲等上百個國內和境外酒店項目中代表酒店業主、開發商和投資方與萬豪（Marriot）、希爾頓（Hilton）、洲際（InterContinental）、四季（Four Seasons）、喜達屋（Starwood，被Marrio

21、t收購）、雅高（Accor）、費爾蒙（Fairmont，被Accor收購）、凱悅（Hyatt）、雅詩閣（Ascott）、悅榕（Ban-yantree）、地中海俱樂部（Club Med）、Pragma、Cavalli、卡爾森（Carlson）、美高梅（MGM）、硬石（Hard Rock）、豪生（Howard Johnson）、雅格（Argyle）、茂盛賓（Mvenpick，現改名瑞享）、首旅、首旅日航（BTG Nikko）、開元、金陵等國際、國內酒店集團進行酒店管理項目談判、酒店品牌合資談判及酒店合作終止談判，并擔任多家地產集團和文旅集團酒店業務常年法律顧問。雖然筆者最近幾年才開始了解酒店資產管

22、理，但事實上，筆者從2003年開始酒店管理合同談判，本身就是資產管理最重要的內容之一。酒店管理合同不僅是簡單的權利義務分配，更是業主與管理方之間對酒店資產控制權設定了分配和平衡框架。從這個意義上說，筆者從涉足酒店管理行業的第一天就在處理酒店資產管理業務，可以算資深外行?，F在看來，筆者當初也是盲人摸象，跟著中國酒店業主和管理公司摸著石頭蹚過來的。筆者在2021年2月至7月期間完成了美國康奈爾大學酒店管理學院（1922年成立，現已并入康奈爾大學商學院）酒店投資和資產管理全部六門課程，獲得康奈爾大學認證。在系統性地完成酒店資產管理課程的學習后，筆者對酒店投資的底層邏輯有了更深入的思考，也希望向酒店和

23、法律行業的同仁分享有關酒店資產管理的一些思考和研究。同時，對酒店行業法律服務而言，資產管理還是一個新的專業化領域，也是未來酒店法律業務的一片藍海。在這個領域，法律服務將會貫穿酒店業務的整個鏈條，成為整個產業和業務鏈條不可或缺的一環。例如筆者多年從事的酒店管理合同（包括特許經營合同、第三方管理合同、品牌合作/合資等）談判和合同終止業務而言，在傳統法律業務的框架內，律師審查合同條款，提供法律建議，在合同談判中就法律條款發表意見。但事實上，在整個酒店管理合同中，有幾個條款是所謂的純法律條款？但又有哪個條款不是建立在法律的基礎和邏輯上呢？正如當年Lovells管理合伙人Robert Lewis（呂立山

24、）先生所說，所有商業風險，本質上都是法律風險。在酒店管理合同中，管理費一個點的差別絕不僅僅是費率差異而已，無論年度計劃、業績測試、競爭限制、FF&E基金，都需要相應調整。甚至總收入、經調整毛利潤等基本定義也需要在酒店業統一會計制度的框架下重新調整。一套完善的管理合同如同設計精美的酒店，所有條款都需要達到整體的平衡，才能經得起市場的考驗。將所有這些條款完美整合在一起的，就是法律的基礎和法律的思維。如果把全球最好的管理合同文本全部放在面前，挑選最好的條大成 30 周年所慶文集0405當然這也是市場發展階段決定的。在二十年前，中國律師也不太可能關注專業化。因為那個時候企業需要能力全面的律師。能打官司

25、也能談項目，能處理交通事故，也能申請商標和專利。筆者當年從事的外商投資業務，實際上也就是會講英語的“萬金油”律師，上午打完勞動仲裁，下午跑外經貿部（現“商務部”）遞材料，用英語開個電話會就自覺很高大上了。形象地看，筆者認為對酒店業主而言，酒店資產管理的作用類似導航軟件，例如高德地圖。業主如同后座的乘客，決定行程和目標。資產管理就如同高德地圖，根據業主的條件、需求和實際路況推薦路線。管理公司如同駕駛員，按照業主選定的路線和方向在高德地圖的指引下駕駛。高德地圖不會干涉司機的駕駛，不會吩咐司機給油或者開遠光。但會根據路況和行駛狀態隨時給予乘客和駕駛員發出提示，諸如偏離路線或超速，并推薦新的路線。當然

26、，資產管理可能管的還要寬一些，如果司機總是偏航，資產管理這個高德地圖甚至會建議乘客換個司機。因此，對業主而言，資產管理經理和酒店總經理/管理方的作用同樣重要。資產管理經理雖然在很多公司內部序列上位于更高層面，但并不是凌駕于酒店總經理之上的監管者。很多業主和管理公司覺得自己就是老司機，不需要導航軟件，以前沒有地圖大家不是一樣開車，甚至技術更好。事實上，如果每天就是上下班接孩子幾條路線，可能確實沒必要用導航軟件。但在路況、交規經常變化的環境下，尤其是在走異地出遠門的情況下，導航軟件在今天大概是必不可少的了。專業資產管理和專業酒店管理有一點作用是相同的。專業酒店管理大幅度降低了酒店業的門檻，讓缺乏酒

27、店運營管理經驗的業主也可以涉足酒店行業。專業的酒店資產管理也大幅度降低業主投資酒店的門檻。缺乏酒店行業經驗的投資人也可以投資酒店資產并有效控制酒店的運營方向。在當前中國市場上，找到一個優秀的酒店業主代表比找一個優秀的酒店總經理更難，雖然找到合格的酒店總經理已經很難了。但在資產管理工具的幫助下，即使沒有豐富的酒店運營經驗，業主代表也可以保持對酒店運營的基本控制，并提出足夠專業的資產管理意見。例如在討論年度計劃資本開支預算時，業主代表依據資產管理工具提出的專業方案意見，管理公司也會予以尊重。酒店資產管理和高德地圖一樣，決策背后依賴的也是大數據和算法（工具軟件）。不用導航軟件當然也能到達目的地，但找

28、路多花的時間可能會讓你趕不上晚宴。酒店資產管理這個專業領域大概上世紀八十年代在美國開始出現，其產生完全是市場需求孵化的結果。在二戰后，全球休閑旅游需求出現爆發式增長，酒店接待業也隨之進入了黃金時期。酒店管理，尤其是奢華和超高端酒店的運營和管理，是一門高度專業化的技能或者說藝術，需要在文化背景和生活方式的長流中耐心打磨。但大多數業主并不具備專業酒店管理運營的團隊和能力。這時，因為古巴希爾頓酒店被新的古巴政府國有化，老希爾頓痛定思痛，設計了一種全新的輕資產業務模式“酒店委托管理”。這種方式最大的特點就是資產所有權和經營權分離，成功解決了業主缺乏酒店運營專業團隊和技能的困擾，趕上二戰后酒店業的黃金年

29、代，全球酒店投資和這種專業酒店管理的珠聯璧合打造了二戰至今的全球酒店市場格局，也就是當今主流酒店投資市場上的鐵三角，或者說酒店投資和資產管理這個競技場的三個和核心玩家：業主、融資方和管理方。這三個核心玩家的角色可能重合，但不應混同。在特許經營或業主自營模式下，酒店業主和管理方的角色發生重合。從管理方的角度；關注點在于酒店的運營，包括客房間夜收入（RevPAR）、酒店營運凈收入（NOI）和酒店毛利潤（GOP）等，但從資產管理的角度，關注的重點是投資目標和酒店的價值，包括內部收益率（IRR）、投資門檻比（Hurdle Rate）和酒店資產凈現值（NPV）等。因此，在年度預算資本開支、酒店設施外包、

30、酒店持有/出售等決策問題上，這兩個角色本身就存在天然的沖突。很難指望同一個人能夠考慮周全，全面均衡地作出決策。這個決策只能是業主或投資總監在匯集酒店總經理的經營意見和資產管理經理資產管理意見基礎上，從整體投資的角度作出決策。從誕生之始，酒店資產管理就是一門完全實用的學科。酒店資產管理在歐美酒店行業（包括其在全球各地的投資）已經是酒店投資人不可或缺的工具。這里明確一點，酒店資產管理的服務對象就是酒店業主，不是融資方或者管理方。雖然很多酒店管理公司對資產管理的研究也很深入，管理公司也可以利用酒店資產管理工具評估酒店管理合同（HMA）的回報率、評估項目的現金流（“cashflow waterfall

31、”）和客房凈現值（“Room NPV”），甚至評估管理公司的管理成本分攤（“headcount cost”）。貸款人和股權投資方也可以用酒店資產管理工具評估貸款合同的凈現值和內部收益。但這些都是酒店資產管理的附加價值。酒店資產管理的服務對象很明確，就是酒店業主。因為在酒店投資和資產管理這個業務領域，業主是唯一的推動者和控制人。筆者作為一名酒店業律師，完成本課題的目的是與國內律師行業和酒店行業的同仁分享一些最新的主流資產管理理念、模型和流程，同時結合筆者在酒店行業19年的法律服務經驗，就法律服務如何與行業深度結合，為客戶提供真正有價值的專業法律服務進行初步探討。筆者從2003年開始涉足酒店管理法

32、律業務，十多年在酒店市場深耕，熟知國際和國內酒店管理集團的品牌、文化背景、業務模式和服務條件，在中國、美國和非洲等上百個國內和境外酒店項目中代表酒店業主、開發商和投資方與萬豪（Marriot）、希爾頓（Hilton）、洲際（InterContinental）、四季（Four Seasons）、喜達屋（Starwood，被Marriot收購）、雅高（Accor）、費爾蒙（Fairmont，被Accor收購）、凱悅（Hyatt）、雅詩閣（Ascott）、悅榕（Ban-yantree）、地中海俱樂部（Club Med）、Pragma、Cavalli、卡爾森（Carlson）、美高梅（MGM）、硬石（

33、Hard Rock）、豪生（Howard Johnson）、雅格（Argyle）、茂盛賓（Mvenpick，現改名瑞享）、首旅、首旅日航（BTG Nikko）、開元、金陵等國際、國內酒店集團進行酒店管理項目談判、酒店品牌合資談判及酒店合作終止談判，并擔任多家地產集團和文旅集團酒店業務常年法律顧問。雖然筆者最近幾年才開始了解酒店資產管理，但事實上，筆者從2003年開始酒店管理合同談判，本身就是資產管理最重要的內容之一。酒店管理合同不僅是簡單的權利義務分配，更是業主與管理方之間對酒店資產控制權設定了分配和平衡框架。從這個意義上說，筆者從涉足酒店管理行業的第一天就在處理酒店資產管理業務，可以算資深外

34、行?，F在看來，筆者當初也是盲人摸象，跟著中國酒店業主和管理公司摸著石頭蹚過來的。筆者在2021年2月至7月期間完成了美國康奈爾大學酒店管理學院（1922年成立，現已并入康奈爾大學商學院）酒店投資和資產管理全部六門課程，獲得康奈爾大學認證。在系統性地完成酒店資產管理課程的學習后，筆者對酒店投資的底層邏輯有了更深入的思考，也希望向酒店和法律行業的同仁分享有關酒店資產管理的一些思考和研究。同時，對酒店行業法律服務而言，資產管理還是一個新的專業化領域，也是未來酒店法律業務的一片藍海。在這個領域，法律服務將會貫穿酒店業務的整個鏈條，成為整個產業和業務鏈條不可或缺的一環。例如筆者多年從事的酒店管理合同（包

35、括特許經營合同、第三方管理合同、品牌合作/合資等）談判和合同終止業務而言，在傳統法律業務的框架內，律師審查合同條款，提供法律建議，在合同談判中就法律條款發表意見。但事實上，在整個酒店管理合同中，有幾個條款是所謂的純法律條款？但又有哪個條款不是建立在法律的基礎和邏輯上呢？正如當年Lovells管理合伙人Robert Lewis（呂立山）先生所說，所有商業風險，本質上都是法律風險。在酒店管理合同中，管理費一個點的差別絕不僅僅是費率差異而已，無論年度計劃、業績測試、競爭限制、FF&E基金，都需要相應調整。甚至總收入、經調整毛利潤等基本定義也需要在酒店業統一會計制度的框架下重新調整。一套完善的管理合同

36、如同設計精美的酒店，所有條款都需要達到整體的平衡，才能經得起市場的考驗。將所有這些條款完美整合在一起的，就是法律的基礎和法律的思維。如果把全球最好的管理合同文本全部放在面前，挑選最好的條坦伯利酒店故事第一章大成 30 周年所慶文集0607款堆放在一起，沒有法律邏輯和行業洞察，我們可以想象結果會是怎樣一種災難。筆者談過數十套國內和國外酒店管理合同版本，有的條理清晰賞心悅目，有的艱深晦澀故弄玄虛，有的沒事找事作繭自縛，也有的不知所云，前言不搭后語。如果說建筑師是酒店建筑的靈魂，律師就是整個項目法律框架的建筑師。任何人都可以從網上和圖書館查到所有法條，但能運用這些法條和法條背后的法律邏輯搭建出優美流

37、暢的法律殿堂，讓所有項目方都能順利地去到自己目的地，這才是律師的價值。資產管理律師尤其如此。酒店行業是一個充滿故事的行業，酒店人也喜歡講故事。本文就先從一個故事開始。坦伯利酒店故事第一章大成 30 周年所慶文集0607款堆放在一起，沒有法律邏輯和行業洞察，我們可以想象結果會是怎樣一種災難。筆者談過數十套國內和國外酒店管理合同版本，有的條理清晰賞心悅目，有的艱深晦澀故弄玄虛，有的沒事找事作繭自縛，也有的不知所云，前言不搭后語。如果說建筑師是酒店建筑的靈魂，律師就是整個項目法律框架的建筑師。任何人都可以從網上和圖書館查到所有法條，但能運用這些法條和法條背后的法律邏輯搭建出優美流暢的法律殿堂，讓所有

38、項目方都能順利地去到自己目的地，這才是律師的價值。資產管理律師尤其如此。酒店行業是一個充滿故事的行業，酒店人也喜歡講故事。本文就先從一個故事開始。大成 30 周年所慶文集0809第二節 業主的解約權這一結果對管理公司和公眾而言可能很難接受，但對于酒店管理行業的專業法律人士而言，并不出人意料。事實上，這一裁決的結果不過是延續了美國法院對酒店管理合同的一直堅守的幾個基本原則：業主在任何情況下都有權終止酒店管理合同，即使合同約定不得終止；業主的解約權是絕對的、不受限制的法定權利，獨立于合同之外；前述原則僅受限于一種嚴格的例外情形：隨附利益關系。如果業主的解約構成不當解除（注1），管理公司有權獲得賠償

39、，如同任何其他合同一樣。（注1：這些里程碑性質的判詞采用的表述是不當解除WRONGFUL TERMINATION，而不是違約BREACH，這一點至關重要，后文會進一步說明）第一節 武力驅逐2011年8月28日的清晨，對佛羅里達州的費爾蒙坦伯利島度假酒店來說是一個不同尋常的日子。一群身穿西裝的彪形大漢進入了酒店。他們顯然不是保險公司明星員工旅行團，因為他們的目標不是酒店前臺，而是酒店運營和后勤區域。半小時內，這群人控制了酒店的所有部門，總經理和員工被要求留在辦公室不得外出。酒店員工驚恐地發現，有人還帶著槍。這不是好萊塢大片，也不是反恐演習。這是一起業主（坦伯利島度假公司，以下簡稱“坦伯利”）終止

40、酒店委托管理，驅逐管理公司的行動。但業主采取的方式實在太不平常了。用法官的話說，這是一次“魯莽而令人震驚”的行動。一陣無效的抗議和騷亂之后，一切都改變了。管理公司（FHR TB，以下簡稱“費爾蒙”）委派的酒店總經理和其它員工被武裝保安強行護送離開酒店，除了個人物品，不得帶走任何文件和設備。所有資料和文件都被接管。如此粗暴的行為顯然超出了正常的商業爭議的范疇。費爾蒙的憤怒完全可以理解。如果考慮到這家酒店的一些背景故事，業主的行為就不僅是粗暴，幾乎算得上背信了。這家392間客房的度假酒店（包括兩個高爾夫球場、三個游泳池、一個網球場和一個水療健身中心）原來的業主并不是坦伯利。當初坦伯利意圖收購這家酒

41、店的時候遭到前業主的拒絕，但費爾蒙對這家酒店享有優先收購權。為此，坦伯利的控制人索法家族出面與費爾蒙達成協議，由費爾蒙行使優先購買權，取得酒店之后再轉讓給坦伯利，作為條件，費爾蒙享有未來50年的管理權。被驅逐的第二天，費爾蒙就向加州法院申請禁止令，要求制止這種完全無視法律和契約權利的行為。隨后的故事如同法律大片華麗展開，陣容強大的律師團、目擊證人、專家證人陸續登場。費爾蒙提供的事實和證據看起來具有壓倒性的優勢。證據顯示，費爾蒙與坦伯利2005年簽署的管理合同其實是前面提到的酒店轉讓合同的一份附件。費爾蒙應坦伯利幕后控制人索法家族的要求，行使優先購買權收購酒店之后，將其轉讓予坦伯利；坦伯利簽署酒

42、店管理協議，作為酒店轉讓合同的附件。管理協議規定，除非費爾蒙嚴重違約，坦伯利不得解除協議。如果費爾蒙嚴重違約，坦伯利應提前30天通知。費爾蒙享有申請仲裁的權利，在仲裁裁決之前不得解除管理合同。坦伯利在采取“黎明突襲”行動之后，才向費爾蒙發送通知，聲稱費爾蒙管理不善，導致酒店虧損。但證據顯示，費爾蒙僅2010年和2011年1-8月從酒店獲得的獎勵管理費就超過114萬美元（不包括基本管理費），達到酒店GOP的7%。從酒店管理行業的角度看，這無論如何不能算業績不佳（在酒店管理行業，獎勵管理費率通常是根據GOP率逐級遞增的，獎勵管理費率越高，意味著酒店的GOP率越高。在美國，管理費的結構和國內有所不同

43、。業主通常享有一個利潤優先權，確保償還貸款或融資利息。管理公司只能在酒店利潤支付管理合同中約定的業主優先權后，才能獲得自己的獎勵費。因此，這個獎勵費是真正的“獎勵”，能拿到7%的獎勵費確實不算差了。）。在此之前，費爾蒙曾于2009年就拖欠管理費和集中服務費事宜對坦伯利提起仲裁，索賠600多萬美元。有意思的是，在正式開庭的前一天，坦伯利的律師向坦伯利發出通知，拒絕出庭。最終坦伯利敗訴，向費爾蒙賠償超過650萬美元?？雌饋碣M爾蒙這次也是勝券在握，但故事的結局出人意料！法庭駁回了費爾蒙的申請！法官罕見地對業主的做法表示指責，但裁決書卻干凈利落地駁回了費爾蒙的申請。原因很簡單，法律的基本原則不允許任何

44、妥協。法官用了70多頁的內容詳細分析了雙方的法律關系、本案的事實、合同條款、專家證人的意見以及既往案例的適用性，甚至從雙方的商業利益上進行了令人信服的解釋。結論是明確的：業主有完全的自主權決定隨時終止這份管理合同。大成 30 周年所慶文集0809第二節 業主的解約權這一結果對管理公司和公眾而言可能很難接受，但對于酒店管理行業的專業法律人士而言，并不出人意料。事實上，這一裁決的結果不過是延續了美國法院對酒店管理合同的一直堅守的幾個基本原則：業主在任何情況下都有權終止酒店管理合同，即使合同約定不得終止；業主的解約權是絕對的、不受限制的法定權利，獨立于合同之外；前述原則僅受限于一種嚴格的例外情形：隨

45、附利益關系。如果業主的解約構成不當解除（注1），管理公司有權獲得賠償，如同任何其他合同一樣。（注1：這些里程碑性質的判詞采用的表述是不當解除WRONGFUL TERMINATION，而不是違約BREACH，這一點至關重要，后文會進一步說明）第一節 武力驅逐2011年8月28日的清晨，對佛羅里達州的費爾蒙坦伯利島度假酒店來說是一個不同尋常的日子。一群身穿西裝的彪形大漢進入了酒店。他們顯然不是保險公司明星員工旅行團，因為他們的目標不是酒店前臺，而是酒店運營和后勤區域。半小時內，這群人控制了酒店的所有部門，總經理和員工被要求留在辦公室不得外出。酒店員工驚恐地發現，有人還帶著槍。這不是好萊塢大片，也不

46、是反恐演習。這是一起業主（坦伯利島度假公司，以下簡稱“坦伯利”）終止酒店委托管理，驅逐管理公司的行動。但業主采取的方式實在太不平常了。用法官的話說，這是一次“魯莽而令人震驚”的行動。一陣無效的抗議和騷亂之后，一切都改變了。管理公司（FHR TB，以下簡稱“費爾蒙”）委派的酒店總經理和其它員工被武裝保安強行護送離開酒店，除了個人物品，不得帶走任何文件和設備。所有資料和文件都被接管。如此粗暴的行為顯然超出了正常的商業爭議的范疇。費爾蒙的憤怒完全可以理解。如果考慮到這家酒店的一些背景故事，業主的行為就不僅是粗暴，幾乎算得上背信了。這家392間客房的度假酒店（包括兩個高爾夫球場、三個游泳池、一個網球場

47、和一個水療健身中心）原來的業主并不是坦伯利。當初坦伯利意圖收購這家酒店的時候遭到前業主的拒絕，但費爾蒙對這家酒店享有優先收購權。為此，坦伯利的控制人索法家族出面與費爾蒙達成協議，由費爾蒙行使優先購買權，取得酒店之后再轉讓給坦伯利，作為條件，費爾蒙享有未來50年的管理權。被驅逐的第二天，費爾蒙就向加州法院申請禁止令，要求制止這種完全無視法律和契約權利的行為。隨后的故事如同法律大片華麗展開，陣容強大的律師團、目擊證人、專家證人陸續登場。費爾蒙提供的事實和證據看起來具有壓倒性的優勢。證據顯示，費爾蒙與坦伯利2005年簽署的管理合同其實是前面提到的酒店轉讓合同的一份附件。費爾蒙應坦伯利幕后控制人索法家

48、族的要求，行使優先購買權收購酒店之后，將其轉讓予坦伯利；坦伯利簽署酒店管理協議，作為酒店轉讓合同的附件。管理協議規定，除非費爾蒙嚴重違約，坦伯利不得解除協議。如果費爾蒙嚴重違約，坦伯利應提前30天通知。費爾蒙享有申請仲裁的權利，在仲裁裁決之前不得解除管理合同。坦伯利在采取“黎明突襲”行動之后，才向費爾蒙發送通知，聲稱費爾蒙管理不善，導致酒店虧損。但證據顯示，費爾蒙僅2010年和2011年1-8月從酒店獲得的獎勵管理費就超過114萬美元（不包括基本管理費），達到酒店GOP的7%。從酒店管理行業的角度看，這無論如何不能算業績不佳（在酒店管理行業，獎勵管理費率通常是根據GOP率逐級遞增的，獎勵管理費

49、率越高，意味著酒店的GOP率越高。在美國，管理費的結構和國內有所不同。業主通常享有一個利潤優先權，確保償還貸款或融資利息。管理公司只能在酒店利潤支付管理合同中約定的業主優先權后，才能獲得自己的獎勵費。因此，這個獎勵費是真正的“獎勵”，能拿到7%的獎勵費確實不算差了。）。在此之前，費爾蒙曾于2009年就拖欠管理費和集中服務費事宜對坦伯利提起仲裁，索賠600多萬美元。有意思的是，在正式開庭的前一天，坦伯利的律師向坦伯利發出通知，拒絕出庭。最終坦伯利敗訴，向費爾蒙賠償超過650萬美元?？雌饋碣M爾蒙這次也是勝券在握，但故事的結局出人意料！法庭駁回了費爾蒙的申請！法官罕見地對業主的做法表示指責，但裁決書

50、卻干凈利落地駁回了費爾蒙的申請。原因很簡單，法律的基本原則不允許任何妥協。法官用了70多頁的內容詳細分析了雙方的法律關系、本案的事實、合同條款、專家證人的意見以及既往案例的適用性，甚至從雙方的商業利益上進行了令人信服的解釋。結論是明確的：業主有完全的自主權決定隨時終止這份管理合同。大成 30 周年所慶文集1011第一次在酒店管理合同爭議中確認這個原則的科林和彼得森法官在著名的伍利訴大使套房（大使套房現為希爾頓旗下品牌“安泊”）一案（1991）中指出：“在委托人和受托人的委托代理法律關系中，核心的原則（CARDINAL PRINCIPLE）之一就是，委托人有權在委托事項完成之前的任何時候撤銷委托

51、，除非這種委托隨附了利益關系”“即使合同試圖限制委托人終止的權利，該條款是無效的（INEFFECTIVE）。委托人解除委托的權利是絕對的，即使這會違反合同的約定，或者即使這種委托關系被定義為不可撤銷?！痹谶@一著名案例中，伍利通過22個合伙企業和一系列商業安排擁有22家酒店，其中17家由大使套房全權管理。合同規定，業主解約需經仲裁裁決。1989年12月，伍利向大使套房發出通知，聲稱大使套房嚴重違約，存在超預算開支和其他一系列違約行為，要求終止管理合同。大使套房拒絕終止管理合同，并從德州達拉斯地方法院獲得禁令，禁止伍利終止合同。伍利向加州第一區上訴法庭提起上訴（本案涉及超過8個州的法院管轄，管轄的

52、問題過于復雜，不在本文探討范圍之內）。上訴庭的科林和彼得森法官在仔細分析所有案情和管理合同之后，在裁定書中用了整整一章的內容分析了酒店管理合同的本質，指出這些酒店管理合同是典型的委托/代理關系。在此基礎上，科林和彼得森法官確認了前述有關委托人擁有自主解約權的基本原則，并確認這一原則完全適用于酒店管理合同項下業主和管理公司之間的關系?？屏趾捅说蒙ü僦赋觥拔腥嗽谌魏螘r候都應該有權自主管理自己的事務和生意，包括從受托人處收回控制權自行管理達拉斯地方法院的決定在法律上是錯誤的”。上訴法庭推翻了地方法院的裁定，并且指示地方法院作出新的裁定，駁回大使套房的申請。這一裁定引起了管理公司的強烈不滿，聲稱這

53、種缺乏商業邏輯的判決將會毀掉這個行業，會導致一場浩劫（HAVOC）。在隨后的太平洋地標訴萬豪案、擔?；鹪V凱悅案中，管理公司不斷增加新的抗辯和理由，一方面試圖削弱伍利訴大使套房案判決的適用基礎，將這一判例變成壁花（注2）。另一方面從隨附利益關系的例外原則著手，主張管理合同是“隨附利益關系的委托關系，因此是不可撤銷的”，希望迂回突破這條科林和彼得森法官為業主構建的防線。（注2：壁花WALL FLOWER，原指舞會中無人邀請的女孩。這里指一些判例的適用范圍和基礎被后來的判例限制和削弱，不再被援引）但法官們在這一問題上顯然不想做任何妥協，管理公司的努力一次次被駁回。法官從法律上令人信服地強調了這些原

54、則的合理性和重要性，同時進一步補充和完善了這一原則的適用范圍。在1993年的太平洋地標訴萬豪案中，加州第四區上訴法院的霍夫曼、佛洛里希和納爾斯法官再次引述了伍利訴大使套房案已經確認的業主不受限制的解約權原則，并且進一步解釋了關于“隨附利益關系”的嚴格適用標準，駁回了萬豪關于“隨附利益關系”（注3）例外原則的抗辯，再一次確認了業主不受限制的解約權。（注3：萬豪雖然通過關聯公司向業主提供了1300萬美元的貸款和800萬美元的資本金，但交易結構設計過于繁瑣涉及上百份交易文件。法庭指出，萬豪精心選擇了不同的交易主體來完成這些交易，其規避風險之目的顯而易見。既然法律認可公司通過獨立人格制度規避風險，就不

55、應允許萬豪再通過人格混同來主張權利。）萬豪隨后向美國最高法院提出再審申請（PETITION FOR REVIEW BY THE SUPREME COURT），但仍然被駁回。在1996年芬蘭政府擔?；穑〒；穑┰V凱悅一案中，原酒店業主大科魯茲公司與凱悅于1990年3月簽署了酒店管理協議，將位于美屬維爾京群島的圣約翰度假村委托凱悅集團管理，管理期限30年。1995年3月21日，當時酒店業主35英畝協會的律師向凱悅發出通知，表明業主意圖解除管理協議（本案酒店權屬關系甚為復雜，不在本文討論范圍之內）。凱悅對此極為不滿，表示完全無法接受。凱悅提供了大量的交易和談判文件，證明當初凱悅并不愿接接手該酒店

56、管理。經大科魯茲公司請求，并同意凱悅關于管理期限和收費模式的一系列條件，凱悅才同意接受委托?？紤]到酒店初期經營的財務困難和較高的財務杠桿，凱悅甚至慷慨地同意了很低的基本收費模式，寄望于未來較高的現金流分享（這一模式在國內尚未被廣泛接受）作為獎勵費。但毫無懸念，本案主審格林伯格法官和迪伯沃瓦茲法官仍然不打算在業主解約權的原則問題上做任何妥協。法庭用了四十多頁的內容逐條剖析了凱悅提出的每一項抗辯理由，最終再次確認了伍利訴大使套房案和太平洋地標訴萬豪案已經確立的業主無限制解約權基本原則。這三個標志性案例確立了美國法院對酒店管理合同項下業主不受限制解約權的基本態度，并在隨后的一系列案例中被反復引述。時

57、至今日，這一問題對我們的美國同行而言，已經不再是需要爭論的問題。管理公司也已經接受這一現實，將注意力轉回到他們的業務上去了。而管理公司所擔心的解約潮也并沒有發生?？雌饋硪揽科放?、管理和業績維系的業主關系應該比單純依靠高額違約金維系的利害關系更為可靠。大成 30 周年所慶文集1011第一次在酒店管理合同爭議中確認這個原則的科林和彼得森法官在著名的伍利訴大使套房（大使套房現為希爾頓旗下品牌“安泊”）一案（1991）中指出：“在委托人和受托人的委托代理法律關系中，核心的原則（CARDINAL PRINCIPLE）之一就是，委托人有權在委托事項完成之前的任何時候撤銷委托，除非這種委托隨附了利益關系”“

58、即使合同試圖限制委托人終止的權利，該條款是無效的（INEFFECTIVE）。委托人解除委托的權利是絕對的，即使這會違反合同的約定，或者即使這種委托關系被定義為不可撤銷?！痹谶@一著名案例中，伍利通過22個合伙企業和一系列商業安排擁有22家酒店，其中17家由大使套房全權管理。合同規定，業主解約需經仲裁裁決。1989年12月，伍利向大使套房發出通知，聲稱大使套房嚴重違約，存在超預算開支和其他一系列違約行為，要求終止管理合同。大使套房拒絕終止管理合同，并從德州達拉斯地方法院獲得禁令，禁止伍利終止合同。伍利向加州第一區上訴法庭提起上訴（本案涉及超過8個州的法院管轄，管轄的問題過于復雜，不在本文探討范圍之

59、內）。上訴庭的科林和彼得森法官在仔細分析所有案情和管理合同之后，在裁定書中用了整整一章的內容分析了酒店管理合同的本質，指出這些酒店管理合同是典型的委托/代理關系。在此基礎上，科林和彼得森法官確認了前述有關委托人擁有自主解約權的基本原則，并確認這一原則完全適用于酒店管理合同項下業主和管理公司之間的關系?？屏趾捅说蒙ü僦赋觥拔腥嗽谌魏螘r候都應該有權自主管理自己的事務和生意，包括從受托人處收回控制權自行管理達拉斯地方法院的決定在法律上是錯誤的”。上訴法庭推翻了地方法院的裁定，并且指示地方法院作出新的裁定，駁回大使套房的申請。這一裁定引起了管理公司的強烈不滿，聲稱這種缺乏商業邏輯的判決將會毀掉這個

60、行業，會導致一場浩劫（HAVOC）。在隨后的太平洋地標訴萬豪案、擔?；鹪V凱悅案中，管理公司不斷增加新的抗辯和理由，一方面試圖削弱伍利訴大使套房案判決的適用基礎，將這一判例變成壁花（注2）。另一方面從隨附利益關系的例外原則著手，主張管理合同是“隨附利益關系的委托關系，因此是不可撤銷的”，希望迂回突破這條科林和彼得森法官為業主構建的防線。（注2：壁花WALL FLOWER，原指舞會中無人邀請的女孩。這里指一些判例的適用范圍和基礎被后來的判例限制和削弱，不再被援引）但法官們在這一問題上顯然不想做任何妥協，管理公司的努力一次次被駁回。法官從法律上令人信服地強調了這些原則的合理性和重要性，同時進一步補

61、充和完善了這一原則的適用范圍。在1993年的太平洋地標訴萬豪案中，加州第四區上訴法院的霍夫曼、佛洛里希和納爾斯法官再次引述了伍利訴大使套房案已經確認的業主不受限制的解約權原則，并且進一步解釋了關于“隨附利益關系”的嚴格適用標準，駁回了萬豪關于“隨附利益關系”（注3）例外原則的抗辯，再一次確認了業主不受限制的解約權。（注3：萬豪雖然通過關聯公司向業主提供了1300萬美元的貸款和800萬美元的資本金，但交易結構設計過于繁瑣涉及上百份交易文件。法庭指出，萬豪精心選擇了不同的交易主體來完成這些交易，其規避風險之目的顯而易見。既然法律認可公司通過獨立人格制度規避風險，就不應允許萬豪再通過人格混同來主張權

62、利。）萬豪隨后向美國最高法院提出再審申請（PETITION FOR REVIEW BY THE SUPREME COURT），但仍然被駁回。在1996年芬蘭政府擔?；穑〒；穑┰V凱悅一案中，原酒店業主大科魯茲公司與凱悅于1990年3月簽署了酒店管理協議，將位于美屬維爾京群島的圣約翰度假村委托凱悅集團管理，管理期限30年。1995年3月21日，當時酒店業主35英畝協會的律師向凱悅發出通知，表明業主意圖解除管理協議（本案酒店權屬關系甚為復雜，不在本文討論范圍之內）。凱悅對此極為不滿，表示完全無法接受。凱悅提供了大量的交易和談判文件，證明當初凱悅并不愿接接手該酒店管理。經大科魯茲公司請求，并同意

63、凱悅關于管理期限和收費模式的一系列條件，凱悅才同意接受委托?？紤]到酒店初期經營的財務困難和較高的財務杠桿，凱悅甚至慷慨地同意了很低的基本收費模式，寄望于未來較高的現金流分享（這一模式在國內尚未被廣泛接受）作為獎勵費。但毫無懸念，本案主審格林伯格法官和迪伯沃瓦茲法官仍然不打算在業主解約權的原則問題上做任何妥協。法庭用了四十多頁的內容逐條剖析了凱悅提出的每一項抗辯理由，最終再次確認了伍利訴大使套房案和太平洋地標訴萬豪案已經確立的業主無限制解約權基本原則。這三個標志性案例確立了美國法院對酒店管理合同項下業主不受限制解約權的基本態度，并在隨后的一系列案例中被反復引述。時至今日，這一問題對我們的美國同行

64、而言，已經不再是需要爭論的問題。管理公司也已經接受這一現實，將注意力轉回到他們的業務上去了。而管理公司所擔心的解約潮也并沒有發生?？雌饋硪揽科放?、管理和業績維系的業主關系應該比單純依靠高額違約金維系的利害關系更為可靠。大成 30 周年所慶文集1213但如果業主享有法定解除權，則不需要按照違約條款承擔嚴苛的約定違約責任（LIQUIDATED DAMAGES），而是根據解除合同原因及程序的合理性和正當性，在不當解除的情況下對管理公司承擔不當解除造成的損害賠償責任（DAMAGES）。簡而言之，如果業主在管理合同項下享有法定解除權，則其賠償責任主要基于兩點：1、是否構成不當解約；2、管理公司因為解約而

65、遭受的損失。在坦伯利酒店一案中，費爾蒙的管理合同也設定了嚴格的違約賠償條款。但受限于業主的法定解約權，這些賠償條款難以執行。對此，法官很體貼地指出“在不當解除的情況下，即使損害賠償條款被認定為不可執行，損害賠償仍然是可以計算的。費爾蒙可以尋求違反合同的實際損害賠償”。因此，賠償責任的關鍵在于“不當解除（WRONGFUL TERMINATION）”。當然，何種情況構成不當解除，很大程度上是一個事實問題，需要根據具體案例具體分析。但在坦伯利酒店一案中，業主的行為似乎被視為一種典型的不當解除。這算是一種信號。相對應的，在伍利案、太平洋地標案和政府基金案這三個標志性的案例中，收到上訴法庭確認業主無限制

66、解約權的最終裁決之后，管理公司不約而同撤回了仲裁申請，與業主達成和解。和解的結果不得而知，但這似乎是另一種信號。在具體賠償范圍和賠償標準方面，這場戰爭還遠沒有結束。近年來，管理公司和業主的律師都提出了針鋒相對的理論和依據，康奈爾大學酒店管理學院在這方面的研究已經頗為深入，中國的法律在這一問題上也頗有自己獨特的視角。這一問題比解約權的問題更為具體而且繁雜，本文暫不多做討論，筆者將另文探討這一問題。但法律并不會無原則地偏袒任何一方，公正的法官也不會坐視業主以法律的名義任性而為。業主的解約權絕不是可以隨意揮灑的免費午餐。正如科林和彼得森法官在伍利案中指出的“如果業主的解約構成不當解除，管理公司有權獲

67、得賠償，如同任何其他合同一樣”。在太平洋地標一案中，法官也明確指出“撤銷（管理合同）的權力（POWER）始終存在，但不承擔損害賠償責任的撤銷權（RIGHT）則要看情況。如果行使這種法定撤銷權在合同上是不公平的，則損害賠償可能發生”。本文開篇所述的坦伯利酒店一案中，法官雖然毫不妥協地堅持了業主的解約權，但在長達78頁的裁決書中，破天荒地用了整整一個章節說明管理公司可能獲得的損害賠償，甚至對損害賠償的計算方式也提出了自己的看法。這在此前的幾個案例中從未出現過。不出所料，在隨后費爾蒙就這一合同終止提起的仲裁案中，坦伯利完全敗訴。仲裁裁決的賠償金額遠遠超出了坦伯利的預期，也足以讓其他打算終止管理合同的

68、業主慎重考慮自己的行為。費爾蒙受傷的心靈總算得到了小小的撫慰。既然業主行使法定解約權也需要賠償，那么所謂無限制的解約權有什么實質意義呢？意義重大！簡而言之，這意味著兩點：1、業主按照正當程序發送解約通知即可發生終止管理合同的效力，無需等待漫長的訴訟或仲裁程序確認管理合同終止的效力。對于需要快速完成的轉讓、融資、重組、上市等重大交易，時間因素至關重要；2、業主如果不當解約，需要承擔的是不當解約（WRONGFUL TERMINATION）造成的賠償責任，而不是按照合同約定承擔苛刻的違約（BREACH）責任。就第1點合同終止的效力而言，一旦確認業主享有不受限制的解約權，則在業主經正當程序發出并送達解

69、約通知之時，管理合同即告終止。至于是否構成不當解約，是否產生賠償責任，可以按照爭議解決程序處理。但與酒店資產相關的轉讓、融資、重組、上市等重大交易可以不受延滯的進行。如果業主在管理合同項下不享有確定的解除權，則合同效力始終處于不確定狀態，涉及酒店資產的后續交易難以推進，其損失往往超過管理合同本身的損失。對于酒店本身而言，業主可以盡快確定酒店的未來經營計劃，安排自營、第三方管理（不帶品牌）、其他全權委托管理、特許經營或是另做他用。懸而未決的管理權訴訟和仲裁程序對酒店本身的傷害可能是毀滅性的，經歷過管理合同解約爭議的酒店業主應該深有體會。至于第2點解約賠償責任，對業主的現實意義更為重要。正如我們在

70、前文提示過的，這些里程碑性質的判決采用的表述是不當解除（WRONGFUL TERMINATION），而不是違約（BREACH），這一點至關重要。大部分酒店管理合同都設定了嚴格的違約責任條款，很多合同甚至不厭其煩地列明了業主在不同階段終止合同需要承擔的違約金。如果業主違約，則需要按照合同約定承擔這些違約責任。第三節 解約賠償大成 30 周年所慶文集1213但如果業主享有法定解除權，則不需要按照違約條款承擔嚴苛的約定違約責任（LIQUIDATED DAMAGES），而是根據解除合同原因及程序的合理性和正當性，在不當解除的情況下對管理公司承擔不當解除造成的損害賠償責任（DAMAGES）。簡而言之，如

71、果業主在管理合同項下享有法定解除權，則其賠償責任主要基于兩點：1、是否構成不當解約；2、管理公司因為解約而遭受的損失。在坦伯利酒店一案中，費爾蒙的管理合同也設定了嚴格的違約賠償條款。但受限于業主的法定解約權，這些賠償條款難以執行。對此，法官很體貼地指出“在不當解除的情況下，即使損害賠償條款被認定為不可執行，損害賠償仍然是可以計算的。費爾蒙可以尋求違反合同的實際損害賠償”。因此，賠償責任的關鍵在于“不當解除（WRONGFUL TERMINATION）”。當然，何種情況構成不當解除，很大程度上是一個事實問題，需要根據具體案例具體分析。但在坦伯利酒店一案中，業主的行為似乎被視為一種典型的不當解除。這

72、算是一種信號。相對應的，在伍利案、太平洋地標案和政府基金案這三個標志性的案例中，收到上訴法庭確認業主無限制解約權的最終裁決之后，管理公司不約而同撤回了仲裁申請，與業主達成和解。和解的結果不得而知，但這似乎是另一種信號。在具體賠償范圍和賠償標準方面，這場戰爭還遠沒有結束。近年來，管理公司和業主的律師都提出了針鋒相對的理論和依據，康奈爾大學酒店管理學院在這方面的研究已經頗為深入，中國的法律在這一問題上也頗有自己獨特的視角。這一問題比解約權的問題更為具體而且繁雜，本文暫不多做討論，筆者將另文探討這一問題。但法律并不會無原則地偏袒任何一方，公正的法官也不會坐視業主以法律的名義任性而為。業主的解約權絕不

73、是可以隨意揮灑的免費午餐。正如科林和彼得森法官在伍利案中指出的“如果業主的解約構成不當解除，管理公司有權獲得賠償，如同任何其他合同一樣”。在太平洋地標一案中，法官也明確指出“撤銷（管理合同）的權力（POWER）始終存在，但不承擔損害賠償責任的撤銷權（RIGHT）則要看情況。如果行使這種法定撤銷權在合同上是不公平的，則損害賠償可能發生”。本文開篇所述的坦伯利酒店一案中，法官雖然毫不妥協地堅持了業主的解約權，但在長達78頁的裁決書中，破天荒地用了整整一個章節說明管理公司可能獲得的損害賠償，甚至對損害賠償的計算方式也提出了自己的看法。這在此前的幾個案例中從未出現過。不出所料，在隨后費爾蒙就這一合同終

74、止提起的仲裁案中，坦伯利完全敗訴。仲裁裁決的賠償金額遠遠超出了坦伯利的預期，也足以讓其他打算終止管理合同的業主慎重考慮自己的行為。費爾蒙受傷的心靈總算得到了小小的撫慰。既然業主行使法定解約權也需要賠償，那么所謂無限制的解約權有什么實質意義呢？意義重大！簡而言之，這意味著兩點：1、業主按照正當程序發送解約通知即可發生終止管理合同的效力，無需等待漫長的訴訟或仲裁程序確認管理合同終止的效力。對于需要快速完成的轉讓、融資、重組、上市等重大交易，時間因素至關重要；2、業主如果不當解約，需要承擔的是不當解約（WRONGFUL TERMINATION）造成的賠償責任，而不是按照合同約定承擔苛刻的違約（BRE

75、ACH）責任。就第1點合同終止的效力而言，一旦確認業主享有不受限制的解約權，則在業主經正當程序發出并送達解約通知之時，管理合同即告終止。至于是否構成不當解約，是否產生賠償責任，可以按照爭議解決程序處理。但與酒店資產相關的轉讓、融資、重組、上市等重大交易可以不受延滯的進行。如果業主在管理合同項下不享有確定的解除權，則合同效力始終處于不確定狀態，涉及酒店資產的后續交易難以推進，其損失往往超過管理合同本身的損失。對于酒店本身而言，業主可以盡快確定酒店的未來經營計劃，安排自營、第三方管理（不帶品牌）、其他全權委托管理、特許經營或是另做他用。懸而未決的管理權訴訟和仲裁程序對酒店本身的傷害可能是毀滅性的，

76、經歷過管理合同解約爭議的酒店業主應該深有體會。至于第2點解約賠償責任，對業主的現實意義更為重要。正如我們在前文提示過的，這些里程碑性質的判決采用的表述是不當解除（WRONGFUL TERMINATION），而不是違約（BREACH），這一點至關重要。大部分酒店管理合同都設定了嚴格的違約責任條款，很多合同甚至不厭其煩地列明了業主在不同階段終止合同需要承擔的違約金。如果業主違約，則需要按照合同約定承擔這些違約責任。第三節 解約賠償大成 30 周年所慶文集1415但遺憾的是，也有很多裁判者對委托人享有的法定解約權報以極大的戒心，擔心這種權利的濫用會危害守約方的利益。因而將委托人的任意解約權解釋為可以

77、由合同條款排除的任意性規定。只要合同約定“不得擅自解除”，即認定業主已經放棄任意解約權。有的法官不知基于何種邏輯，竟然推斷“在雙方實際約定了合同期限的情形下，任意解除權的行使應有所限制”。還有的法官因為不了解酒店管理合同的性質，簡單地將其歸類為“無名合同”，依據合同法的一般原則判決。有的裁判者甚至公開聲稱業主不可以單純依賴這種任意解約權終止合同。四川成都中院（2014）成民終字第*號判決指出：“合同法第四百一十條關于委托合同的任意解除權的規定系授權性規定，屬于任意性規定委托統一經營管理合同第8.3條關于雙方不得因其他任何原因解除合同的約定系雙方當事人訂立合同時在充分對合同解除成本進行考量基礎上

78、，對放棄合同解除權形成的合意，各方當事人應當予以遵守?！睆V西南寧中院（2012）南市民一終字第*號判決指出：“不得單方面解除或終止合同。該約定屬于對涉案委托合同任意解除權的一種特約放棄。委托合同的任意解除權可否由雙方當事人通過特別約定加以限制或者排除，法律并未規定。從尊重當事人意思自治的角度出發，應當準許?！泵鎸θ绱肆鑱y的司法實踐，中國業主的困境可想而知。本章內容并不展開就業主任意解約權的問題進行廣泛的法理探討，讀者如果有興趣，這方面的資料并不少見。具體到酒店管理這個領域，我們只是希望向業主和裁判者介紹國外在這一領域已經確認的一些基本原則，從而提供有益的借鑒。無獨有偶，近年北京和上海的兩個酒店

79、管理合同終止案例分別創下大陸地區酒店業主賠償和酒店管理公司賠償的最高紀錄。時過境遷，大家都不愿再提起，仿佛已經忘卻。但無論是對業主還是管理公司，這樣的傷痛哪里是可以輕易淡忘的呢。上海的案子經歷了仲裁、管轄異議、申請執行、查封商標、另行提起仲裁等一波三折，雙方最終和解，但甘苦自知。北京的案子也已塵埃落定。業主方的努力在今年6月份終告失敗。管理公司經歷了仲裁、撤銷裁決（中止）、重新仲裁、北京一中院一審、高院二審、最高院再審敗訴，堅持不懈地推動最高檢抗訴，自2005年12月至2017年6月，歷時近12年，最終在今年6月贏得了最高院提審勝訴。這種寧死不放手，相愛到相殺的慘烈局面，恐怕一定程度上要歸咎于

80、我們司法實踐的迷亂。事實上，在業主與管理公司委托關系的基本原則問題上，中國法律的基本原則和規定與國外很多司法領域并無根本差異。中國原合同法410條規定“委托人或者受托人可以隨時解除委托合同。因解除合同給對方造成損失的，除不可歸責于該當事人的事由以外，應當賠償損失?！敝袊穹ǖ涞?33條也規定：“委托人或者受托人可以隨時解除委托合同。因解除合同造成對方損失的，除不可歸責于該當事人的事由外，無償委托合同的解除方應當賠償因解除時間不當造成的直接損失，有償委托合同的解除方應當賠償對方的直接損失和合同履行后可以獲得的利益”。顯然，立法者也認同委托關系的基礎是一種相互信任的關系，如果這種信任關系不再存在，

81、解除委托關系對各方都是合理的選擇。正如科林和彼得森法官在伍利一案中指出的，“委托人在任何時候都應該有權自主管理自己的事務和生意，包括從受托人處收回控制權自行管理”“法庭希望避免將關系已經破裂的各方強行重新捏合到一起，造成額外的摩擦和社會成本，尤其是當這種關系需要相互的信任和獨立判斷和決斷的情況下?！憋@然，中國的立法者在這一問題上的立場是清楚的，但中國業主面臨的困境卻是現實的。這種困境不是來自法律本身，而是來自我們的司法實踐。在國內司法實踐中，法官和仲裁員們在這一原則性問題上的看法顯得頗為凌亂。我們很高興看到，有的法官能從立法者本意和委托合同基本屬性的高度上理解法律賦予委托人的任意解除權。上海二

82、中院在（2014）滬二中民四（商）終字第*號判決書中明確指出“委托代理合同 中的“*公司擅自解除合同視為違約，承擔違約責任”約定，因排除委托人*公司的任意解除權這一項法定權利，應屬無效。故*公司有權解除委托代理合同，而解除后的損失賠付問題應視有無可歸責于*公司的事由而定?！焙彪S州中院在（2015）鄂隨州中民再終字第*號判決書中更進一步指出：“合同法 第四百一十條規定，委托人和受托人可以隨時解除合同。之所以這樣規定，原因在于委托合同的特殊性質。委托合同的成立是建立在雙方當事人信任的基礎上，而信任關系具有一定的主觀性，在一方當事人對對方的信任有所動搖時，就應允許委托人或受托人隨時解除合同”“委托

83、人享有任意解除權便是基于委托合同這一基本屬性而來。故此，委托人享有解除其與受托人之間委托關系的法定權利。該權利并不受當事人間約定拘束，一方所作出的解除委托關系通知到達對方，即發生法律效力。因此，限制或排除任意解除權的約定違反了委托合同的根本屬性，違反了法律強制性規定。故本案委托書中 委托人不得撤銷對受（被）委托人的委托 的約定屬無效條款?！钡谒墓?中國業主的困境大成 30 周年所慶文集1415但遺憾的是，也有很多裁判者對委托人享有的法定解約權報以極大的戒心，擔心這種權利的濫用會危害守約方的利益。因而將委托人的任意解約權解釋為可以由合同條款排除的任意性規定。只要合同約定“不得擅自解除”，即認定業

84、主已經放棄任意解約權。有的法官不知基于何種邏輯，竟然推斷“在雙方實際約定了合同期限的情形下，任意解除權的行使應有所限制”。還有的法官因為不了解酒店管理合同的性質，簡單地將其歸類為“無名合同”，依據合同法的一般原則判決。有的裁判者甚至公開聲稱業主不可以單純依賴這種任意解約權終止合同。四川成都中院（2014）成民終字第*號判決指出：“合同法第四百一十條關于委托合同的任意解除權的規定系授權性規定，屬于任意性規定委托統一經營管理合同第8.3條關于雙方不得因其他任何原因解除合同的約定系雙方當事人訂立合同時在充分對合同解除成本進行考量基礎上，對放棄合同解除權形成的合意，各方當事人應當予以遵守?！睆V西南寧中

85、院（2012）南市民一終字第*號判決指出：“不得單方面解除或終止合同。該約定屬于對涉案委托合同任意解除權的一種特約放棄。委托合同的任意解除權可否由雙方當事人通過特別約定加以限制或者排除，法律并未規定。從尊重當事人意思自治的角度出發，應當準許?！泵鎸θ绱肆鑱y的司法實踐，中國業主的困境可想而知。本章內容并不展開就業主任意解約權的問題進行廣泛的法理探討，讀者如果有興趣，這方面的資料并不少見。具體到酒店管理這個領域，我們只是希望向業主和裁判者介紹國外在這一領域已經確認的一些基本原則，從而提供有益的借鑒。無獨有偶，近年北京和上海的兩個酒店管理合同終止案例分別創下大陸地區酒店業主賠償和酒店管理公司賠償的最

86、高紀錄。時過境遷，大家都不愿再提起，仿佛已經忘卻。但無論是對業主還是管理公司，這樣的傷痛哪里是可以輕易淡忘的呢。上海的案子經歷了仲裁、管轄異議、申請執行、查封商標、另行提起仲裁等一波三折，雙方最終和解，但甘苦自知。北京的案子也已塵埃落定。業主方的努力在今年6月份終告失敗。管理公司經歷了仲裁、撤銷裁決（中止）、重新仲裁、北京一中院一審、高院二審、最高院再審敗訴，堅持不懈地推動最高檢抗訴，自2005年12月至2017年6月，歷時近12年，最終在今年6月贏得了最高院提審勝訴。這種寧死不放手，相愛到相殺的慘烈局面，恐怕一定程度上要歸咎于我們司法實踐的迷亂。事實上，在業主與管理公司委托關系的基本原則問題

87、上，中國法律的基本原則和規定與國外很多司法領域并無根本差異。中國原合同法410條規定“委托人或者受托人可以隨時解除委托合同。因解除合同給對方造成損失的，除不可歸責于該當事人的事由以外，應當賠償損失?！敝袊穹ǖ涞?33條也規定：“委托人或者受托人可以隨時解除委托合同。因解除合同造成對方損失的，除不可歸責于該當事人的事由外，無償委托合同的解除方應當賠償因解除時間不當造成的直接損失，有償委托合同的解除方應當賠償對方的直接損失和合同履行后可以獲得的利益”。顯然，立法者也認同委托關系的基礎是一種相互信任的關系，如果這種信任關系不再存在，解除委托關系對各方都是合理的選擇。正如科林和彼得森法官在伍利一案中

88、指出的，“委托人在任何時候都應該有權自主管理自己的事務和生意，包括從受托人處收回控制權自行管理”“法庭希望避免將關系已經破裂的各方強行重新捏合到一起，造成額外的摩擦和社會成本，尤其是當這種關系需要相互的信任和獨立判斷和決斷的情況下?！憋@然，中國的立法者在這一問題上的立場是清楚的，但中國業主面臨的困境卻是現實的。這種困境不是來自法律本身，而是來自我們的司法實踐。在國內司法實踐中，法官和仲裁員們在這一原則性問題上的看法顯得頗為凌亂。我們很高興看到，有的法官能從立法者本意和委托合同基本屬性的高度上理解法律賦予委托人的任意解除權。上海二中院在（2014）滬二中民四（商）終字第*號判決書中明確指出“委托

89、代理合同 中的“*公司擅自解除合同視為違約，承擔違約責任”約定，因排除委托人*公司的任意解除權這一項法定權利，應屬無效。故*公司有權解除委托代理合同，而解除后的損失賠付問題應視有無可歸責于*公司的事由而定?！焙彪S州中院在（2015）鄂隨州中民再終字第*號判決書中更進一步指出：“合同法 第四百一十條規定，委托人和受托人可以隨時解除合同。之所以這樣規定，原因在于委托合同的特殊性質。委托合同的成立是建立在雙方當事人信任的基礎上，而信任關系具有一定的主觀性，在一方當事人對對方的信任有所動搖時，就應允許委托人或受托人隨時解除合同”“委托人享有任意解除權便是基于委托合同這一基本屬性而來。故此，委托人享有

90、解除其與受托人之間委托關系的法定權利。該權利并不受當事人間約定拘束，一方所作出的解除委托關系通知到達對方，即發生法律效力。因此，限制或排除任意解除權的約定違反了委托合同的根本屬性，違反了法律強制性規定。故本案委托書中 委托人不得撤銷對受（被）委托人的委托 的約定屬無效條款?！钡谒墓?中國業主的困境酒店管理公司第二章大成 30 周年所慶文集1617第一節 掛牌還是不掛牌，這是個問題這一章還是從故事講起。2003年初夏，在北京天鴻科園大酒店，一輪酒店管理合同談判正在進行。談判的進程很艱難，但場景令人愉悅。在酒店西餐廳，業主代表和卡爾森（CARL-SON）酒店管理集團的談判代表分坐長條餐桌兩邊。當時

91、天鴻科園大酒店已經由卡爾森管理，但因為尚未滿足品牌標準，所以暫時不能掛牌。桌上除了文件和電腦，還有果汁、蘇打水和咖啡，配上的各種精美的點心。午餐是主廚馬先生親手烹制的進口牛排（我要了全熟的，有點對不住馬先生的手藝。馬先生是北京人，每年都要去香港三個月學習和品嘗新的菜式。馬先生人很好，一口流利英語，遇到我不太明白的就會過來幫忙解釋）。這個場景是我涉足酒店管理行業的最初印象，所以至今難忘?？上菚r手機沒有拍照功能，也沒有微信和朋友圈。那是一個酒店改造項目。當時體育總局打算將一個老飯店改造接待外國運動員，希望按照國際標準運營。雙方對這個項目都抱有極大的誠意，但談判依然進行得很艱難，幾乎每一個條款都需

92、要反復的解釋和爭辯。那時的管理公司還不像現在這樣?？柹恼勁写鞬ELLORY先生非常有耐心，盡力地解釋業主的每一個疑問。我還記得他的口頭禪：要是我們的律師在這里就好 了，他一定能把這個問題給你解釋得很清楚。那時業主還不太懂酒店，我也不懂，所以我們不停提問。大部分談判都是KELLORY先生在解答我們的各種外行問題。按照卡爾森提出的品牌標準，改造和內裝的費用比業主的預算高出很多。業主很擔心未來的財務負擔，希望得到卡爾森 對酒店業績的保證。KELLORY先生顯得很為難，不知道怎么才能打消業主的顧慮。時至今日，中國業主雖然已經理解酒店管理行業無法提供業績保證（注：酒店管理合同常見的業績測試并非業績

93、保證。在美國市場上，管理公司有時會向業主提供某種程度的業績保證），但始終對這個問題存有困惑。從決定做酒店的第一天起，業主就需要面對這個哈姆萊特式的靈魂拷問：掛牌還是不掛牌。萬豪、希爾頓、洲際、凱悅或者華住、開元這樣的國際或國內管理集團旗下聯營品牌酒店，真的比業主自主經營的獨立酒店更強嗎？國際聯營酒店品牌的強勢，真的有業績支持嗎？聯營品牌對業主到底意味著什么？不期而遇的美好、卓爾不群的生活方式，還是實實在在的業績提升？如果沒有業績支持，業主還愿意為這些奢華和精致買單嗎？要知道，這個問題的答案幾乎是整個酒店管理合同的支點。筆者這里指的是聯營品牌整體性和系統性的業績優勢，而不是一個或幾個酒店或品牌的

94、市場表現。酒店資產管理這一專業領域起源于二戰后興起的酒店委托管理業務，以及由此產生的運營權和所有權分離。隨著酒店管理市場各種經營模式的組建豐富和完善，出現了全權委托管理、特許經營、第三方管理、業主自營、軟品牌聯盟、世界酒店聯盟、分時度假平臺等各種業務模式。酒店資產管理的作用也已經從填補業主和酒店管理方之間的管理空擋，進化到酒店投資不可或缺的管理工具，涵蓋酒店投資方案和決策、酒店重新開發和定位、經營模式選擇和轉換、酒店資本開支和投資目標平衡、酒店持有周期、酒店退出模型和投資回報分析等整個投資全鏈條。本節將從酒店管理公司開始，分析管理公司對酒店和業主的價值。目前全球Hotels酒店規模排名前100

95、的酒店管理集團已經有超過一半在中國開展業務，中國國內的酒店管理集團起步雖晚，但發展速度令人矚目。在全球Top100規模酒店上榜超過20家。這些酒店管理公司各有特色，看起來也都美輪美奐，但是否能為業主帶來真正的價值提升，這是酒店資產管理需要關心的問題。酒店管理公司第二章大成 30 周年所慶文集1617第一節 掛牌還是不掛牌，這是個問題這一章還是從故事講起。2003年初夏，在北京天鴻科園大酒店，一輪酒店管理合同談判正在進行。談判的進程很艱難，但場景令人愉悅。在酒店西餐廳，業主代表和卡爾森（CARL-SON）酒店管理集團的談判代表分坐長條餐桌兩邊。當時天鴻科園大酒店已經由卡爾森管理，但因為尚未滿足品

96、牌標準，所以暫時不能掛牌。桌上除了文件和電腦，還有果汁、蘇打水和咖啡，配上的各種精美的點心。午餐是主廚馬先生親手烹制的進口牛排（我要了全熟的，有點對不住馬先生的手藝。馬先生是北京人，每年都要去香港三個月學習和品嘗新的菜式。馬先生人很好，一口流利英語，遇到我不太明白的就會過來幫忙解釋）。這個場景是我涉足酒店管理行業的最初印象，所以至今難忘?？上菚r手機沒有拍照功能，也沒有微信和朋友圈。那是一個酒店改造項目。當時體育總局打算將一個老飯店改造接待外國運動員，希望按照國際標準運營。雙方對這個項目都抱有極大的誠意，但談判依然進行得很艱難，幾乎每一個條款都需要反復的解釋和爭辯。那時的管理公司還不像現在這樣

97、?？柹恼勁写鞬ELLORY先生非常有耐心，盡力地解釋業主的每一個疑問。我還記得他的口頭禪：要是我們的律師在這里就好 了，他一定能把這個問題給你解釋得很清楚。那時業主還不太懂酒店，我也不懂，所以我們不停提問。大部分談判都是KELLORY先生在解答我們的各種外行問題。按照卡爾森提出的品牌標準，改造和內裝的費用比業主的預算高出很多。業主很擔心未來的財務負擔，希望得到卡爾森 對酒店業績的保證。KELLORY先生顯得很為難，不知道怎么才能打消業主的顧慮。時至今日，中國業主雖然已經理解酒店管理行業無法提供業績保證（注：酒店管理合同常見的業績測試并非業績保證。在美國市場上，管理公司有時會向業主提供某種

98、程度的業績保證），但始終對這個問題存有困惑。從決定做酒店的第一天起，業主就需要面對這個哈姆萊特式的靈魂拷問：掛牌還是不掛牌。萬豪、希爾頓、洲際、凱悅或者華住、開元這樣的國際或國內管理集團旗下聯營品牌酒店，真的比業主自主經營的獨立酒店更強嗎？國際聯營酒店品牌的強勢，真的有業績支持嗎？聯營品牌對業主到底意味著什么？不期而遇的美好、卓爾不群的生活方式，還是實實在在的業績提升？如果沒有業績支持，業主還愿意為這些奢華和精致買單嗎？要知道，這個問題的答案幾乎是整個酒店管理合同的支點。筆者這里指的是聯營品牌整體性和系統性的業績優勢，而不是一個或幾個酒店或品牌的市場表現。酒店資產管理這一專業領域起源于二戰后興

99、起的酒店委托管理業務，以及由此產生的運營權和所有權分離。隨著酒店管理市場各種經營模式的組建豐富和完善，出現了全權委托管理、特許經營、第三方管理、業主自營、軟品牌聯盟、世界酒店聯盟、分時度假平臺等各種業務模式。酒店資產管理的作用也已經從填補業主和酒店管理方之間的管理空擋，進化到酒店投資不可或缺的管理工具，涵蓋酒店投資方案和決策、酒店重新開發和定位、經營模式選擇和轉換、酒店資本開支和投資目標平衡、酒店持有周期、酒店退出模型和投資回報分析等整個投資全鏈條。本節將從酒店管理公司開始，分析管理公司對酒店和業主的價值。目前全球Hotels酒店規模排名前100的酒店管理集團已經有超過一半在中國開展業務，中國

100、國內的酒店管理集團起步雖晚，但發展速度令人矚目。在全球Top100規模酒店上榜超過20家。這些酒店管理公司各有特色，看起來也都美輪美奐，但是否能為業主帶來真正的價值提升，這是酒店資產管理需要關心的問題。大成 30 周年所慶文集1819第二節 康奈爾大學研究報告康奈爾大學酒店管理學院的斯蒂文、琳達和米歇爾三位教授2016年的報告聯營品牌和非聯營品牌酒店業績比較也許能為我們提供一份參考答案。這份報告是筆者迄今為止看到的樣本數量最多、樣本地域和時間范圍最廣，采用配對分組并且最有針對性的酒店聯營品牌整體業績比較報告。在酒店樣本方面，報告按照STR GLOBAL在美國都市統計區（MSA）的分級標準，將美

101、國當地酒店分為奢華酒店（LUXURY）、高端酒店（UPSCALE）、中端酒店（MIDPRICE）、經濟型酒店（ECONOMY）和預算型酒店（BUDGET）五個細分市場（注：這個細分市場與我們熟知的STR GLOBAL全球聯營酒店品牌標準不完全一致，分別代表平均房價15%、15%、30%、20%和 20%的部分），并且在地域上區分了主要市場和非主要市場（筆者理解，主要市場大致相當于國內一線城市和二線城市，非主要市場大致相當于三線及以下城市）。報告考慮酒店的規模（房間數）、位置類型（城市、郊區、度假、機場和高速公路）、所在地域市場（162個地域市場）、酒店細分市場（前述五個分級標準）及開業時間等因

102、素，通過NEWEY-WEST 程序和LEVENE測試選出1998-2010 年期間212 個匹配組（MATCHED PAIRS）共2,473家酒店樣本。筆者注意到，報告中預算型酒店和經濟型酒店的樣本數較少，分別只有25家和45家，這可能是因為預算型酒店和經濟型酒店較少參與STR GLOBAL調查（報告數據主要來自STR GLOBAL）。其他中端酒店、高端酒店和奢華酒店的樣本數分別為757家、1090家和556家。這份報告沒有外部資金支持和贊助，不存在預設立場或其他利益沖突。第三節 歷史研究報告的理論和統計研究部分很有學術價值，但對非學術研究的普通酒店業者可能沒有太大意義，因此筆者略去這部分內容

103、，重點介紹報告的歷史研究部分和結論部分。報告首先回顧了聯營品牌酒店和非聯營品牌酒店在酒店管理方面的歷史研究成果。在過去幾十年的相關研究中，酒店管理領域主要關注的課題之一就是：聯營品牌酒店是否在整體上或者說系統性地優于非聯營品牌酒店？多數研究認為，聯營品牌在市場競爭力、渠道和戰略營銷、客人忠誠度和品牌溢價方面具有優勢，能為業主帶來更高的入住率和房價。購買品牌實質上是購買了客人對品牌的認可度，有助于迅速獲得新的客群（KELLER，1993）。聯營品牌向客人傳達某種質量和服務水平的公認信息。因此，聯營品牌降低了客人的風險和不確定性，降低了客人的搜索成本（WASHBURN、TILL 和 PRILUCK

104、，2004 年；ZEITHAML，1988 年）客人對品牌的選擇不僅是財務和功能上的比較，還會有感情上的因素（DOYLE，2002）。成功的品牌不僅為酒店提供功能上和財務上的增值，還能為酒店附加情感依托，從而促進潛在客人對酒店的認同和隨后的消費行為（KELLER，2002）。品牌可實現酒店的產品差異化，降低客人對價格的敏感度，從而獲得房價溢價（DE CHERNATONY&MCDONALD，2003；DOYLE，2002；JONES&SLATER，2003）。聯營品牌酒店通過培養顧客忠誠度抵消市場競爭的沖擊（AAKER，1991）。將品牌重新定位到更高細分市場的酒店會出現績效提升（HANSON、

105、MATTILA、ONEILL 和 KIM，2009 年）。但也存在相反的觀點。加入聯營品牌的成本不低，這些成本如果不能得到控制，會降低酒店的競爭力。聯營品牌與酒店之間存在代理利益沖突，在確定資本或運營資金分配的過程中，可能傾向于增加品牌的價值而非酒店的價值（COMBS&KETCHEN，1999）。實證研究的結果也是喜憂參半。有研究表明，聯營品牌酒店的平均入住率（OCC）明顯高于非聯營品牌酒店（ONEILL&CARLBACK，2011 年）。在奢華酒店細分市場上，酒店品牌的品質與酒店的銷售存在明顯的正向相關性KIM AND KIM(2005)。聯營品牌酒店比非聯營品牌酒店具有更高的存活率（ING

106、RAM&BAUM，1997）。有限服務的非聯營品牌酒店在轉換為聯營品牌酒店之后的每間可售客房收入(REVPAR)指數提高了（LOVE、WALKER 和 SUTTON，2012 年）。但也有研究發現，無論酒店規模如何，聯營品牌酒店的平均入住率（OCC）高于非附屬酒店，而非聯營品牌酒店的平均房價（ADR）和可售客房收入（REVPAR）在整個2002-2008 期間內和期間內的每一年都比聯營品牌酒店更高（ONEILL&CARLBACK，2011 年）。這些理論上和實證上的研究看起來充滿了矛盾，在研究的方法、樣本代表性和統計結果相關性等指標上都各有差異。為此，康奈爾大學酒店管理學院、酒店創業研究所以及

107、酒店研究中心的三位教授領銜進行了這次全美聯營品牌酒店和非聯營品牌酒店業績比較研究，使用更長的時間范圍和更有針對性的匹配樣本方法，希望獲得更有說服力的結果。大成 30 周年所慶文集1819第二節 康奈爾大學研究報告康奈爾大學酒店管理學院的斯蒂文、琳達和米歇爾三位教授2016年的報告聯營品牌和非聯營品牌酒店業績比較也許能為我們提供一份參考答案。這份報告是筆者迄今為止看到的樣本數量最多、樣本地域和時間范圍最廣，采用配對分組并且最有針對性的酒店聯營品牌整體業績比較報告。在酒店樣本方面，報告按照STR GLOBAL在美國都市統計區（MSA）的分級標準，將美國當地酒店分為奢華酒店（LUXURY）、高端酒店

108、（UPSCALE）、中端酒店（MIDPRICE）、經濟型酒店（ECONOMY）和預算型酒店（BUDGET）五個細分市場（注：這個細分市場與我們熟知的STR GLOBAL全球聯營酒店品牌標準不完全一致，分別代表平均房價15%、15%、30%、20%和 20%的部分），并且在地域上區分了主要市場和非主要市場（筆者理解，主要市場大致相當于國內一線城市和二線城市，非主要市場大致相當于三線及以下城市）。報告考慮酒店的規模（房間數）、位置類型（城市、郊區、度假、機場和高速公路）、所在地域市場（162個地域市場）、酒店細分市場（前述五個分級標準）及開業時間等因素，通過NEWEY-WEST 程序和LEVENE

109、測試選出1998-2010 年期間212 個匹配組（MATCHED PAIRS）共2,473家酒店樣本。筆者注意到，報告中預算型酒店和經濟型酒店的樣本數較少，分別只有25家和45家，這可能是因為預算型酒店和經濟型酒店較少參與STR GLOBAL調查（報告數據主要來自STR GLOBAL）。其他中端酒店、高端酒店和奢華酒店的樣本數分別為757家、1090家和556家。這份報告沒有外部資金支持和贊助，不存在預設立場或其他利益沖突。第三節 歷史研究報告的理論和統計研究部分很有學術價值，但對非學術研究的普通酒店業者可能沒有太大意義，因此筆者略去這部分內容，重點介紹報告的歷史研究部分和結論部分。報告首先

110、回顧了聯營品牌酒店和非聯營品牌酒店在酒店管理方面的歷史研究成果。在過去幾十年的相關研究中，酒店管理領域主要關注的課題之一就是：聯營品牌酒店是否在整體上或者說系統性地優于非聯營品牌酒店？多數研究認為，聯營品牌在市場競爭力、渠道和戰略營銷、客人忠誠度和品牌溢價方面具有優勢，能為業主帶來更高的入住率和房價。購買品牌實質上是購買了客人對品牌的認可度，有助于迅速獲得新的客群（KELLER，1993）。聯營品牌向客人傳達某種質量和服務水平的公認信息。因此，聯營品牌降低了客人的風險和不確定性，降低了客人的搜索成本（WASHBURN、TILL 和 PRILUCK，2004 年；ZEITHAML，1988 年）

111、客人對品牌的選擇不僅是財務和功能上的比較，還會有感情上的因素（DOYLE，2002）。成功的品牌不僅為酒店提供功能上和財務上的增值，還能為酒店附加情感依托，從而促進潛在客人對酒店的認同和隨后的消費行為（KELLER，2002）。品牌可實現酒店的產品差異化，降低客人對價格的敏感度，從而獲得房價溢價（DE CHERNATONY&MCDONALD，2003；DOYLE，2002；JONES&SLATER，2003）。聯營品牌酒店通過培養顧客忠誠度抵消市場競爭的沖擊（AAKER，1991）。將品牌重新定位到更高細分市場的酒店會出現績效提升（HANSON、MATTILA、ONEILL 和 KIM，200

112、9 年）。但也存在相反的觀點。加入聯營品牌的成本不低，這些成本如果不能得到控制，會降低酒店的競爭力。聯營品牌與酒店之間存在代理利益沖突，在確定資本或運營資金分配的過程中，可能傾向于增加品牌的價值而非酒店的價值（COMBS&KETCHEN，1999）。實證研究的結果也是喜憂參半。有研究表明，聯營品牌酒店的平均入住率（OCC）明顯高于非聯營品牌酒店（ONEILL&CARLBACK，2011 年）。在奢華酒店細分市場上，酒店品牌的品質與酒店的銷售存在明顯的正向相關性KIM AND KIM(2005)。聯營品牌酒店比非聯營品牌酒店具有更高的存活率（INGRAM&BAUM，1997）。有限服務的非聯營品

113、牌酒店在轉換為聯營品牌酒店之后的每間可售客房收入(REVPAR)指數提高了（LOVE、WALKER 和 SUTTON，2012 年）。但也有研究發現，無論酒店規模如何，聯營品牌酒店的平均入住率（OCC）高于非附屬酒店，而非聯營品牌酒店的平均房價（ADR）和可售客房收入（REVPAR）在整個2002-2008 期間內和期間內的每一年都比聯營品牌酒店更高（ONEILL&CARLBACK，2011 年）。這些理論上和實證上的研究看起來充滿了矛盾，在研究的方法、樣本代表性和統計結果相關性等指標上都各有差異。為此，康奈爾大學酒店管理學院、酒店創業研究所以及酒店研究中心的三位教授領銜進行了這次全美聯營品牌

114、酒店和非聯營品牌酒店業績比較研究，使用更長的時間范圍和更有針對性的匹配樣本方法，希望獲得更有說服力的結果。大成 30 周年所慶文集2021可以看出，在奢華酒店細分市場上，非聯營品牌酒店的房價表現更為強勁，這可能因為消費者在這一檔次的酒店選擇時更注重個性化和獨特的體驗?？傮w而言，除了主要市場高端酒店這一細分領域，各細分市場上非聯營品牌酒店和聯營品牌酒店的業績表現基本符合報告的總體結論，即：非聯營品牌酒店的總體ADR 優勢顯著，而聯營品牌酒店的入住率優勢顯著。然而，這些優勢相互抵消，二者的 REVPAR 沒有顯著差異。另外聯營品牌酒店在主要市場上的表現略強于非主要市場，這可能是因為聯營品牌酒店的業

115、務重點仍然在主要市場上。同時，在非主要市場上，高端和奢華非聯營品牌酒店在ADR和REVPAR兩個指標上具有一定優勢。需要注意的是，除了平均差，這份報告展示了各組指標的標準差。從非聯營品牌酒店和聯營品牌酒店在各組指標上的標準差來看，非聯營品牌酒店多數指標偏離度高于聯營品牌酒店。簡單地說，非聯營品牌酒店各項業績的波動范圍大于聯營品牌酒店?？雌饋砺摖I品牌酒店的總體業績更為穩定。這意味聯營品牌酒店的業績和投資回報相比非聯營品牌酒店更為穩定。酒店投資和融資更關注風險調整后的投資回報，因此在這些方面，聯營品牌酒店相比非聯營品牌酒店可能更具優勢。另外需要說明的是，報告側重于不同市場和細酒店類型中消費者對品牌

116、優勢的反應，揭示了聯營品牌酒店在分銷渠道和整體營銷策略方面吸引顧客的能力。但 報 告 沒 有 涉及 酒 店 運 營 成 本 和 凈 收 益（NOI）。一方面，聯營品牌酒店可能因為規模經濟的優勢和統一運營標準的效率提升降低運營成本，為酒店帶來更高的NOI。但另一方面，管理費和品牌費用并不便宜。管理合同和特許經營協議帶來的更高成本也可能部分或全部會抵消聯營品牌規模經濟優勢帶來的更高利潤。同時，如果缺乏本地化支持，統一運營標準也可能限制酒店的競爭力。品牌的優勢是否足以抵消品牌費和其他成本，最終為業主創造更高的NOI，這還需要進一步的擴展研究。這個報告展示的是總體市場狀況。具體到單個的酒店項目，業主還

117、是需要對本地市場趨勢和酒店業績預測進行量化財務分析，這也是酒店資產管理的主要任務之一。資產經理面對的始終是不確定的市場和經營環境。資產管理的目標就是通過系統性的策劃和技術分析，為酒店投資增加一些確定性，從而贏得市場競爭優勢。這份報告的總體結論可能有些出人意料。報告指出，非聯營品牌酒店的總體平均房價ADR 優勢顯著，而聯營品牌酒店的入住率OCC優勢顯著。然而，這些優勢相互抵消，二者的可售客房收入REVPAR 沒有顯著差異。非聯營品牌酒店ADR的平均差（MEAN DIFFERENCE，以下同）比聯營品牌酒店高出12.54美元，OCC比聯營品牌酒店低5.88%，而REVPAR比聯營品牌酒店高出2.0

118、5美元。這個結論雖然對國內業主而言有些出乎意料。但近年來，在歐美酒店市場，業主發展自己的獨立品牌酒店已經開始成為一種新的趨勢。這份報告為這種趨勢提供了數據上的支持。區分不同區域市場和細分酒店市場，分項數據的結果又呈現差異化的結果。預算和經濟型酒店（房價低于40%部分）因為樣本數量較少，這里就不做分析。中端酒店（房價30%-60%部分）在主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出2.42美元，OCC低7.37%，REVPAR低3.17美元。在非主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出4.53美元，OCC低6.83%，REVPAR低1.93美元?？梢钥闯?，在中端酒店市場上，聯營品

119、牌酒店和非聯營品牌酒店在房價上的差異不明顯，入住率方面聯營品牌有一定差異，但REVPAR不具有顯著差異。這個結果與前面的總體結論基本一致。高端酒店（房價15%-30%部分）在主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店低4.97美元，OCC低8.54%，REVPAR低14.12美元。在非主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出18.34美元，OCC低6.26%，REVPAR高5.08美元。這一組數據就呈現出主要市場和非主要市場的顯著差異。在主要市場上，非聯營品牌酒店的表現在ADR、OCC和REVPAR三個指標上全面落后聯營品牌酒店，與非主要市場的業績表現呈現很大反差?？雌饋砀叨寺摖I

120、品牌酒店在主要市場上的業績表現具有較大優勢。這部分得益于主要市場上顧客對高端酒店品牌的認知度和認可度，也可能因為多數聯營酒店集團的主打品牌集中在高端酒店市場和主要地域市場?？雌饋?，主要市場的高端酒店細分市場（房價15%-30%的部分）是聯營品牌酒店集團優勢最顯著的主戰場。奢華酒店（房價前15%部分）在主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出11.41美元，OCC低2.12%，REVPAR高出3.38美元。在非主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出21.99美元，OCC低5.04%，REVPAR高6.49美元。第四節 業績分析大成 30 周年所慶文集2021可以看出，在奢華

121、酒店細分市場上，非聯營品牌酒店的房價表現更為強勁，這可能因為消費者在這一檔次的酒店選擇時更注重個性化和獨特的體驗?？傮w而言，除了主要市場高端酒店這一細分領域，各細分市場上非聯營品牌酒店和聯營品牌酒店的業績表現基本符合報告的總體結論，即：非聯營品牌酒店的總體ADR 優勢顯著，而聯營品牌酒店的入住率優勢顯著。然而，這些優勢相互抵消，二者的 REVPAR 沒有顯著差異。另外聯營品牌酒店在主要市場上的表現略強于非主要市場，這可能是因為聯營品牌酒店的業務重點仍然在主要市場上。同時，在非主要市場上，高端和奢華非聯營品牌酒店在ADR和REVPAR兩個指標上具有一定優勢。需要注意的是，除了平均差，這份報告展示

122、了各組指標的標準差。從非聯營品牌酒店和聯營品牌酒店在各組指標上的標準差來看，非聯營品牌酒店多數指標偏離度高于聯營品牌酒店。簡單地說，非聯營品牌酒店各項業績的波動范圍大于聯營品牌酒店?？雌饋砺摖I品牌酒店的總體業績更為穩定。這意味聯營品牌酒店的業績和投資回報相比非聯營品牌酒店更為穩定。酒店投資和融資更關注風險調整后的投資回報，因此在這些方面，聯營品牌酒店相比非聯營品牌酒店可能更具優勢。另外需要說明的是，報告側重于不同市場和細酒店類型中消費者對品牌優勢的反應，揭示了聯營品牌酒店在分銷渠道和整體營銷策略方面吸引顧客的能力。但 報 告 沒 有 涉及 酒 店 運 營 成 本 和 凈 收 益（NOI）。一方

123、面，聯營品牌酒店可能因為規模經濟的優勢和統一運營標準的效率提升降低運營成本，為酒店帶來更高的NOI。但另一方面，管理費和品牌費用并不便宜。管理合同和特許經營協議帶來的更高成本也可能部分或全部會抵消聯營品牌規模經濟優勢帶來的更高利潤。同時，如果缺乏本地化支持，統一運營標準也可能限制酒店的競爭力。品牌的優勢是否足以抵消品牌費和其他成本，最終為業主創造更高的NOI，這還需要進一步的擴展研究。這個報告展示的是總體市場狀況。具體到單個的酒店項目，業主還是需要對本地市場趨勢和酒店業績預測進行量化財務分析，這也是酒店資產管理的主要任務之一。資產經理面對的始終是不確定的市場和經營環境。資產管理的目標就是通過系

124、統性的策劃和技術分析，為酒店投資增加一些確定性，從而贏得市場競爭優勢。這份報告的總體結論可能有些出人意料。報告指出，非聯營品牌酒店的總體平均房價ADR 優勢顯著，而聯營品牌酒店的入住率OCC優勢顯著。然而，這些優勢相互抵消，二者的可售客房收入REVPAR 沒有顯著差異。非聯營品牌酒店ADR的平均差（MEAN DIFFERENCE，以下同）比聯營品牌酒店高出12.54美元，OCC比聯營品牌酒店低5.88%，而REVPAR比聯營品牌酒店高出2.05美元。這個結論雖然對國內業主而言有些出乎意料。但近年來，在歐美酒店市場，業主發展自己的獨立品牌酒店已經開始成為一種新的趨勢。這份報告為這種趨勢提供了數據

125、上的支持。區分不同區域市場和細分酒店市場，分項數據的結果又呈現差異化的結果。預算和經濟型酒店（房價低于40%部分）因為樣本數量較少，這里就不做分析。中端酒店（房價30%-60%部分）在主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出2.42美元，OCC低7.37%，REVPAR低3.17美元。在非主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出4.53美元，OCC低6.83%，REVPAR低1.93美元?？梢钥闯?，在中端酒店市場上，聯營品牌酒店和非聯營品牌酒店在房價上的差異不明顯，入住率方面聯營品牌有一定差異，但REVPAR不具有顯著差異。這個結果與前面的總體結論基本一致。高端酒店（房價1

126、5%-30%部分）在主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店低4.97美元，OCC低8.54%，REVPAR低14.12美元。在非主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出18.34美元，OCC低6.26%，REVPAR高5.08美元。這一組數據就呈現出主要市場和非主要市場的顯著差異。在主要市場上，非聯營品牌酒店的表現在ADR、OCC和REVPAR三個指標上全面落后聯營品牌酒店，與非主要市場的業績表現呈現很大反差?？雌饋砀叨寺摖I品牌酒店在主要市場上的業績表現具有較大優勢。這部分得益于主要市場上顧客對高端酒店品牌的認知度和認可度，也可能因為多數聯營酒店集團的主打品牌集中在高端酒店市

127、場和主要地域市場?？雌饋?，主要市場的高端酒店細分市場（房價15%-30%的部分）是聯營品牌酒店集團優勢最顯著的主戰場。奢華酒店（房價前15%部分）在主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出11.41美元，OCC低2.12%，REVPAR高出3.38美元。在非主要市場上，非聯營品牌酒店ADR比聯營品牌酒店高出21.99美元，OCC低5.04%，REVPAR高6.49美元。第四節 業績分析需要提醒國內讀者注意的是，目前美國的酒店市場與國內酒店市場仍然存在很大差異。美國聯營品牌酒店大約80%是特許經營，而國內高端和奢華聯營品牌酒店目前仍是委托管理為主。特許經營的大規模發展還只是近幾年的事。

128、筆者在2014年一個酒店論壇中還聽到業內人士討論中國市場為什么不適合國際品牌特許經營。美國市場上的第三方管理公司（僅提供管理服務，不提供品牌服務）已經頗具規模，能夠為業主的獨立品牌和特許加盟品牌酒店提供系統性運營支持。但在國內市場上，無論國際還是國內第三方管理公司的發展都還需要更多時間。但從發展的歷程來看，中美兩國的酒店管理市場呈現相似的軌跡。因此這份報告還是能為業主和國內的酒店業者提供有益的借鑒。隨附酒店行業權威媒體美國HOTELS雜志公布2021年“全球酒店225”排行榜（HOTELS 225）榜單中的前30名酒店集團，其中中國酒店集團達到9家。同時中國酒店集團在Top100上榜超過20家

129、。中國酒店管理行業在不到20年的時間里做到這樣的成績確實值得夸耀。2021年全球酒店集團規模30強榜單1、萬豪國際（Marriott International）2、錦江國際集團（Jin Jiang International）3、希爾頓（Hilton）4、洲際酒店集團（IHG Hotels&Resorts）5、溫德姆酒店集團（Wyndham Hotels&Resorts）6、雅高酒店集團（Accor）7、華住酒店集團（Huazhu Group）8、精選國際酒店集團（Choice Hotels International)9、首旅如家酒店集團（BTG Hotels Group)10、貝斯特韋斯

130、特國際酒店集團（BWH Hotel Groupn)11、格林酒店集團（GreenTree Hospitality)12、尚美生活集團（Sunmei Group)13、凱悅酒店集團（Hyatt Hotels Corp.)14、東呈國際集團（Dossen International Group)15、愛姆布瑞吉（Aimbridge Hospitality）16、德朧集團（Delonix Group，原“開元酒店集團”）17、G6 Hospitality LLC 18、韋斯特蒙特酒店集團（Westmont Hospitality Group）19、美利亞酒店集團（Melia Hotels Inter

131、national）20、惠特貝瑞（Whitbread）21、雅詩閣（The Ascott Ltd.）22、美諾集團（Minor Hotel Group）23、Toyoko Inn 24、Extended Stay America25、Highgate26、巴塞羅酒店集團（Barcelo Hotel Group）27、紅屋頂汽車旅館（Red Roof）28、住友酒店集團（Zhuyou Hotel Group）29、鳳悅酒店及度假村（Funyard Hotels&Resorts）30、斯堪的克酒店（Scandic Hotels）大成 30 周年所慶文集2223業主的酒店投資第三章需要提醒國內讀者注

132、意的是，目前美國的酒店市場與國內酒店市場仍然存在很大差異。美國聯營品牌酒店大約80%是特許經營，而國內高端和奢華聯營品牌酒店目前仍是委托管理為主。特許經營的大規模發展還只是近幾年的事。筆者在2014年一個酒店論壇中還聽到業內人士討論中國市場為什么不適合國際品牌特許經營。美國市場上的第三方管理公司（僅提供管理服務，不提供品牌服務）已經頗具規模，能夠為業主的獨立品牌和特許加盟品牌酒店提供系統性運營支持。但在國內市場上，無論國際還是國內第三方管理公司的發展都還需要更多時間。但從發展的歷程來看，中美兩國的酒店管理市場呈現相似的軌跡。因此這份報告還是能為業主和國內的酒店業者提供有益的借鑒。隨附酒店行業權

133、威媒體美國HOTELS雜志公布2021年“全球酒店225”排行榜（HOTELS 225）榜單中的前30名酒店集團，其中中國酒店集團達到9家。同時中國酒店集團在Top100上榜超過20家。中國酒店管理行業在不到20年的時間里做到這樣的成績確實值得夸耀。2021年全球酒店集團規模30強榜單1、萬豪國際（Marriott International）2、錦江國際集團（Jin Jiang International）3、希爾頓（Hilton）4、洲際酒店集團（IHG Hotels&Resorts）5、溫德姆酒店集團（Wyndham Hotels&Resorts）6、雅高酒店集團（Accor）7、華住酒

134、店集團（Huazhu Group）8、精選國際酒店集團（Choice Hotels International)9、首旅如家酒店集團（BTG Hotels Group)10、貝斯特韋斯特國際酒店集團（BWH Hotel Groupn)11、格林酒店集團（GreenTree Hospitality)12、尚美生活集團（Sunmei Group)13、凱悅酒店集團（Hyatt Hotels Corp.)14、東呈國際集團（Dossen International Group)15、愛姆布瑞吉（Aimbridge Hospitality）16、德朧集團（Delonix Group，原“開元酒店集團”

135、）17、G6 Hospitality LLC 18、韋斯特蒙特酒店集團（Westmont Hospitality Group）19、美利亞酒店集團（Melia Hotels International）20、惠特貝瑞（Whitbread）21、雅詩閣（The Ascott Ltd.）22、美諾集團（Minor Hotel Group）23、Toyoko Inn 24、Extended Stay America25、Highgate26、巴塞羅酒店集團（Barcelo Hotel Group）27、紅屋頂汽車旅館（Red Roof）28、住友酒店集團（Zhuyou Hotel Group）29、

136、鳳悅酒店及度假村（Funyard Hotels&Resorts）30、斯堪的克酒店（Scandic Hotels）大成 30 周年所慶文集2223業主的酒店投資第三章大成 30 周年所慶文集2425第一節 老鄭和小鄭的酒店投資老鄭上周考察了一個二線城市幾家五星級酒店。這個城市的商務旅行市場很有潛力，其中一家酒店的位置相當不錯，初步報價也很有吸引力，但酒店業主面臨債務重組，酒店也需要改造重新定位，需要一筆改造資金。老鄭8年前在法國的一宗酒店收購雖然還算成功，但過程中各種意外頻出，甚至一度進退不得。老鄭的兒子小鄭去年完成了酒店投資和資產管理課程，開始對老鄭的投資方式指手畫腳。老鄭有點不爽，但也打算

137、試試這小子學的玩意到底管不管用。于是讓小鄭負責這次收購，當然大的決策還是要老鄭點頭。小鄭自然不會客氣，首先對酒店進行估值。一般的收益法、市場法、成本法估值顯然不是小鄭想要的。專業的事只能交給專業的人。小鄭聘請了專業酒店咨詢公司。老鄭對此有些不以為然，他更相信自己的經驗。但既然小鄭堅持，他也沒有反對，因為費用也不算很高。根據酒店現在的情況和未來的定位，咨詢公司設定了一個酒店競爭圈，對這個圈子內的所有酒店客房、房價和入住率進行歷史和趨勢分析。這個競爭圈被細分為一級競爭圈和二級競爭圈，按照當地市場的規模和酒店定位，兩級競爭圈也就足夠了。根據酒店位置和品牌定位，咨詢公司給競爭圈內每個競爭酒店標定一個競

138、爭系數，距離2公里的萬豪酒店競爭系數是0.9，而1公里的四季酒店競爭系數只有0.5。老鄭搞清楚這些所謂競爭系數的意思，很不以為然。老鄭也是酒店業的老炮，有些系數明顯不合理。不過對咨詢公司拿出了的競爭組酒店的數據還是有些好奇。老鄭以前不太相信這種數據，但跟自己的經驗參照起來，老鄭也承認數據還是有些道理。雖然嘴上不說，小鄭其實對老鄭的經驗和直覺還是很尊重。咨詢公司這個估值系統是開放的，里面的系數都可以調整。于是老鄭、小鄭和咨詢公司一起對競爭酒店的競爭系數進行了討論和調整。老鄭覺得這種體驗有些新鮮，以前自己在公司開會都是他說大家聽。咨詢公司將這些酒店的歷史客房數包括平均房價和入住率等按照競爭系數加權

139、后輸入酒店預測模型，得出一個目標酒店調整定位后的基礎入住率和房價預測。老鄭覺得這個預測有點保守，但也還可以接受。接下來咨詢公司對競爭圈的市場需求進行分析，看看競爭圈市場是否存在規律性滿房，是否存在未被滿足的需求。通常出規律性現滿房意味著競爭圈內存在未被滿足的需求。同時考察競爭圈外的可轉移需求，有沒有可以從競爭圈外吸引過來的客源。這個市場分析是小鄭和咨詢公司共同完成的，老鄭沒有發表什么意見。接下來咨詢公司對競爭圈未來一個資產管理周期內預期可能新開業酒店的客房分析，同時也會考慮可能關閉或退出的酒店和客房。如果存在凈增加客房供應或者改造后競爭系數提升的客房，就會影響房價和入住率，需要對基礎房價和入住

140、率進行調整。老鄭和咨詢公司的團隊在這個領域都有自己的信息渠道，大家一起匯總后對結果都比較滿意。接下來咨詢公司開始分析區域內可能影響酒店行業的其他重大事項，包括政府層面的政策調整、全省和當地產業布局調整、整體經濟和市場趨勢。這是老鄭的強項，從市場到政策，再到未來的趨勢。老鄭給小鄭和咨詢公司都上了一課。咨詢公司也有自己的判斷，小鄭這方面沒什么意見。接下來的成本分析進行的很順利，這也是老鄭的強項。老鄭對酒店改造的成本還是比較有把握，在資本圈里有很多老朋友，約了兩個銀行和私募的老朋友一起吃了個飯，小鄭對融資成本也有了初步的概念。老鄭對運營成本的控制也很有經驗，加上咨詢公司的數據。所以成本的估算很快就順

141、利完成了?，F在咨詢公司可以對酒店進行現金流分析?，F金流瀑布從老鄭聘請咨詢公司的第一筆前期費用開始，納入所有的收購成本、改造成本、融資成本，以及改造期間和新開業后每一年的運營收入和成本（包括貸款償還和管理費/特許費），直到期末目標酒店的市場價值（同樣考慮資產出售的所有成本，包括律師費和管理合同終止費用）。這一套分析小鄭已經很熟悉。老鄭只是對其中的一些收入和成本分項和數據提出自己的意見，其他的都交給小鄭和咨詢公司。這種方式得出的酒店估值對老鄭很有價值，因為每個參數都是可以調整的，老鄭可以對其中的每組系數進行調整。例如房價，咨詢公司根據市場四星酒店的房價進行預測，但老鄭跟幾家國際和國內酒店管理集團的

142、開發總監都討論過，雙方對目標酒店重新定位為新的品牌酒店后的房價有一些共識，咨詢公司據此對估值進行了調整。（注：早年管理公司還會給業主提供自己品牌的經營預測，但現在基本不提供了。原因是可能被視為給業主的業績承諾。但在歐美市場上，開談管理合同之前，業主和管理公司各自就酒店的業績預測和談論是談判意向書的前提。如果雙方無法就酒店經營的前景達不成共識，是不會有下面的管理合同談判的。但筆者理解國內的情況確實有些不同，有的業主迫于市場和非市場因素的壓力，必須引進國際品牌酒店。這種情況下項目前景共識已經不再是合作的前提。但這并不妨礙雙方在經營預期方面的溝通。至于業績承諾的顧慮完全可以交給律師去解決。）老鄭在金

143、融圈一直有穩定的渠道，降低融資成本還是有一定的把握。同時，老鄭自己對成本控制也很有信心。根據老鄭的意見，咨詢公司進一步調整了估值?，F在，老鄭對目標酒店有一個感覺比較可靠的估值?？梢蚤_始下一步可行性研究了?？尚行匝芯堪攧湛裳?、法律政策可研和工程可研。財務可研老鄭很清楚。但目標酒店目前已經面臨債務重組，并且一直委托一家管理公司全權管理，老鄭對法律調研很關注，叮囑小鄭一定要找一支真正了解酒店和酒店市場的律師團隊。八年前老鄭在法國收購的酒店價格很理想，但在工程可研方面缺乏經驗，導致改造時間和成本高出預期一倍還多。當然國內酒店的改造對老鄭不是難題。老鄭自己的團隊就可以完成工程可研。做完估值和可研，老

144、鄭對目標酒店已經有了清晰的構想。下面就是融資問題了。老鄭擅長開發，因此并不打算長期持有酒店。老鄭希望將酒店重新定位，待酒店運營達到預期現金流目標后，就將酒店轉讓，收回資金投入新的酒店項目。因此，老鄭希望盡量利用自己的融資渠道。老鄭跟自己的銀行談過，銀行可以提供50%的收購貸款。老鄭也跟自己私募和保險公司的投資總監談論。保險公司對酒店的現金流很感興趣，但不想在前期投入。私募雖然看好這個項目，但希望短期能收回投資。經過一番探討，各方達成一個初步投資框架。大成 30 周年所慶文集2425第一節 老鄭和小鄭的酒店投資老鄭上周考察了一個二線城市幾家五星級酒店。這個城市的商務旅行市場很有潛力，其中一家酒店

145、的位置相當不錯，初步報價也很有吸引力，但酒店業主面臨債務重組，酒店也需要改造重新定位，需要一筆改造資金。老鄭8年前在法國的一宗酒店收購雖然還算成功，但過程中各種意外頻出，甚至一度進退不得。老鄭的兒子小鄭去年完成了酒店投資和資產管理課程，開始對老鄭的投資方式指手畫腳。老鄭有點不爽，但也打算試試這小子學的玩意到底管不管用。于是讓小鄭負責這次收購，當然大的決策還是要老鄭點頭。小鄭自然不會客氣，首先對酒店進行估值。一般的收益法、市場法、成本法估值顯然不是小鄭想要的。專業的事只能交給專業的人。小鄭聘請了專業酒店咨詢公司。老鄭對此有些不以為然，他更相信自己的經驗。但既然小鄭堅持，他也沒有反對，因為費用也不

146、算很高。根據酒店現在的情況和未來的定位，咨詢公司設定了一個酒店競爭圈，對這個圈子內的所有酒店客房、房價和入住率進行歷史和趨勢分析。這個競爭圈被細分為一級競爭圈和二級競爭圈，按照當地市場的規模和酒店定位，兩級競爭圈也就足夠了。根據酒店位置和品牌定位，咨詢公司給競爭圈內每個競爭酒店標定一個競爭系數，距離2公里的萬豪酒店競爭系數是0.9，而1公里的四季酒店競爭系數只有0.5。老鄭搞清楚這些所謂競爭系數的意思，很不以為然。老鄭也是酒店業的老炮，有些系數明顯不合理。不過對咨詢公司拿出了的競爭組酒店的數據還是有些好奇。老鄭以前不太相信這種數據，但跟自己的經驗參照起來，老鄭也承認數據還是有些道理。雖然嘴上不

147、說，小鄭其實對老鄭的經驗和直覺還是很尊重。咨詢公司這個估值系統是開放的，里面的系數都可以調整。于是老鄭、小鄭和咨詢公司一起對競爭酒店的競爭系數進行了討論和調整。老鄭覺得這種體驗有些新鮮，以前自己在公司開會都是他說大家聽。咨詢公司將這些酒店的歷史客房數包括平均房價和入住率等按照競爭系數加權后輸入酒店預測模型，得出一個目標酒店調整定位后的基礎入住率和房價預測。老鄭覺得這個預測有點保守，但也還可以接受。接下來咨詢公司對競爭圈的市場需求進行分析，看看競爭圈市場是否存在規律性滿房，是否存在未被滿足的需求。通常出規律性現滿房意味著競爭圈內存在未被滿足的需求。同時考察競爭圈外的可轉移需求，有沒有可以從競爭圈

148、外吸引過來的客源。這個市場分析是小鄭和咨詢公司共同完成的，老鄭沒有發表什么意見。接下來咨詢公司對競爭圈未來一個資產管理周期內預期可能新開業酒店的客房分析，同時也會考慮可能關閉或退出的酒店和客房。如果存在凈增加客房供應或者改造后競爭系數提升的客房，就會影響房價和入住率，需要對基礎房價和入住率進行調整。老鄭和咨詢公司的團隊在這個領域都有自己的信息渠道，大家一起匯總后對結果都比較滿意。接下來咨詢公司開始分析區域內可能影響酒店行業的其他重大事項，包括政府層面的政策調整、全省和當地產業布局調整、整體經濟和市場趨勢。這是老鄭的強項，從市場到政策，再到未來的趨勢。老鄭給小鄭和咨詢公司都上了一課。咨詢公司也有

149、自己的判斷，小鄭這方面沒什么意見。接下來的成本分析進行的很順利，這也是老鄭的強項。老鄭對酒店改造的成本還是比較有把握，在資本圈里有很多老朋友，約了兩個銀行和私募的老朋友一起吃了個飯，小鄭對融資成本也有了初步的概念。老鄭對運營成本的控制也很有經驗，加上咨詢公司的數據。所以成本的估算很快就順利完成了?，F在咨詢公司可以對酒店進行現金流分析?，F金流瀑布從老鄭聘請咨詢公司的第一筆前期費用開始，納入所有的收購成本、改造成本、融資成本，以及改造期間和新開業后每一年的運營收入和成本（包括貸款償還和管理費/特許費），直到期末目標酒店的市場價值（同樣考慮資產出售的所有成本，包括律師費和管理合同終止費用）。這一套分

150、析小鄭已經很熟悉。老鄭只是對其中的一些收入和成本分項和數據提出自己的意見，其他的都交給小鄭和咨詢公司。這種方式得出的酒店估值對老鄭很有價值，因為每個參數都是可以調整的，老鄭可以對其中的每組系數進行調整。例如房價，咨詢公司根據市場四星酒店的房價進行預測，但老鄭跟幾家國際和國內酒店管理集團的開發總監都討論過，雙方對目標酒店重新定位為新的品牌酒店后的房價有一些共識，咨詢公司據此對估值進行了調整。（注：早年管理公司還會給業主提供自己品牌的經營預測，但現在基本不提供了。原因是可能被視為給業主的業績承諾。但在歐美市場上，開談管理合同之前，業主和管理公司各自就酒店的業績預測和談論是談判意向書的前提。如果雙方

151、無法就酒店經營的前景達不成共識，是不會有下面的管理合同談判的。但筆者理解國內的情況確實有些不同，有的業主迫于市場和非市場因素的壓力，必須引進國際品牌酒店。這種情況下項目前景共識已經不再是合作的前提。但這并不妨礙雙方在經營預期方面的溝通。至于業績承諾的顧慮完全可以交給律師去解決。）老鄭在金融圈一直有穩定的渠道，降低融資成本還是有一定的把握。同時，老鄭自己對成本控制也很有信心。根據老鄭的意見，咨詢公司進一步調整了估值?，F在，老鄭對目標酒店有一個感覺比較可靠的估值?？梢蚤_始下一步可行性研究了?？尚行匝芯堪攧湛裳?、法律政策可研和工程可研。財務可研老鄭很清楚。但目標酒店目前已經面臨債務重組，并且一直

152、委托一家管理公司全權管理，老鄭對法律調研很關注，叮囑小鄭一定要找一支真正了解酒店和酒店市場的律師團隊。八年前老鄭在法國收購的酒店價格很理想，但在工程可研方面缺乏經驗，導致改造時間和成本高出預期一倍還多。當然國內酒店的改造對老鄭不是難題。老鄭自己的團隊就可以完成工程可研。做完估值和可研，老鄭對目標酒店已經有了清晰的構想。下面就是融資問題了。老鄭擅長開發，因此并不打算長期持有酒店。老鄭希望將酒店重新定位，待酒店運營達到預期現金流目標后，就將酒店轉讓，收回資金投入新的酒店項目。因此，老鄭希望盡量利用自己的融資渠道。老鄭跟自己的銀行談過，銀行可以提供50%的收購貸款。老鄭也跟自己私募和保險公司的投資總

153、監談論。保險公司對酒店的現金流很感興趣，但不想在前期投入。私募雖然看好這個項目，但希望短期能收回投資。經過一番探討，各方達成一個初步投資框架。大成 30 周年所慶文集2627第二節 業主投資目標不同類型的業主、不同的項目在不同的市場環境、不同的市場周期下，會有不同的投資目標。這些目標可能包括：投資回報最大化（這里指的是調整風險系數后的回報。不考慮風險的回報沒有意義）；持續穩定的現金流（保險和養老基金偏好提供持續穩定現金流的投資）；平衡投資組合風險（追求高回報的私募基金需要相對低風險的地產投資平衡其風險）；對沖通脹（酒店價格對通脹反應敏感）；個人滿足感（在投資性地產中，酒店可能帶來最大個人滿足感

154、）但對于國內的業主而言，投資酒店的目標可能就有所不同，包括：勾地：這在國內可能是投資酒店的最主要目標之一，因為很多地塊拿地的公開或者不公開條件就包括承諾投資建設符合標準的酒店項目。售樓：這也是國內地產上投資酒店的主要動力之一。一家奢華或超高端酒店在相當一段時間內可以明顯促進住宅物業的銷售和單價，提升項目整體價值。節稅和成本：節稅和項目成本通常不會是業主投資酒店的目的，但能夠為業主帶來直接的利益。融資：酒店資產能產生持續穩定的現金流，可以幫助業主獲得新的銀行貸款和其他融資。投資目標是資產管理的起點和終點。在閱讀和理解后面提到的所有資產管理理念、工具和模型過程中，讀者可能需要不時回顧這一目標。酒店

155、資產管理源自專業酒店管理服務帶來的酒店投資和經營分離。因為酒店運營目標和投資目標并不完全重合，甚至存在沖突，需要資產管理經理介入，確保酒店運營符合投資方向，達成投資目標。當然，酒店資產管理發展到現在，已經不局限于均衡業主和酒店管理公司之間的利益，而是實現投資目標的重要工具。資產管理服務于投資，而資產管理經理的角色則是業主（投資總監或其他投資決策層）和酒店管理公司（酒店總經理）之間的橋梁，確保酒店的運營始終服務于投資目標。因此資產管理經理的定位不宜過多局限于REVPAR、GOP、收益管理等具體運營層面的問題。酒店資產管理可以由業主自己完成，也可以委托專業酒店咨詢公司完成。資產管理經理運用的工具包

156、括資產管理計劃、酒店管理/特許經營合同、資本預算、專業酒店估值模型和酒店資產管理分析軟件等。銀行提供50%收購貸款，私募提供30%股權投資，老鄭提供20%自有資金。新酒店如果在開業五年內達到現金流和GOP目標，保險公司同意按照預定的價格收購酒店，私募首先退出。老鄭可以在第一個資產管理期末退出。接下來跟管理公司的討論接輕松多了。保險公司作為未來的業主也參與了酒店管理意向書的談判。因為保險公司是管理公司最青睞的業主類型之一，因此愿意在管理費和其他一些合同安排上提供更優惠的條件。隨后是簽署各類意向書、貸款條款清單、私募投資條款清單、保險公司合作意向書這些意向性法律文件。隨后的合同條款談判和合同文本工

157、作都可以交給律師團隊去處理?？梢钥吹?，在酒店投資階段，酒店資產管理就已經啟動。酒店投資是資產管理的起點和目標。接下來資產經理的首要目標，就是時刻盯住老鄭設定的投資目標：IRR和NPV。老鄭的目標不是資產價值最大化、不是收益管理或者REVPAR，因此酒店的資產管理計劃、資本支出預算，包括酒店管理合同的條款，都需要圍繞這個投資目標。因此，雖然市場上對酒店資產管理的定義、理念和目標有各種理論和專業的描述。但對于酒店資產管理經理而言，目標很簡單也很清晰?，F代酒店資產管理的目標很清晰：實現投資目標。大成 30 周年所慶文集2627第二節 業主投資目標不同類型的業主、不同的項目在不同的市場環境、不同的市場

158、周期下，會有不同的投資目標。這些目標可能包括：投資回報最大化（這里指的是調整風險系數后的回報。不考慮風險的回報沒有意義）；持續穩定的現金流（保險和養老基金偏好提供持續穩定現金流的投資）；平衡投資組合風險（追求高回報的私募基金需要相對低風險的地產投資平衡其風險）；對沖通脹（酒店價格對通脹反應敏感）；個人滿足感（在投資性地產中，酒店可能帶來最大個人滿足感）但對于國內的業主而言，投資酒店的目標可能就有所不同，包括：勾地：這在國內可能是投資酒店的最主要目標之一，因為很多地塊拿地的公開或者不公開條件就包括承諾投資建設符合標準的酒店項目。售樓：這也是國內地產上投資酒店的主要動力之一。一家奢華或超高端酒店在

159、相當一段時間內可以明顯促進住宅物業的銷售和單價，提升項目整體價值。節稅和成本：節稅和項目成本通常不會是業主投資酒店的目的，但能夠為業主帶來直接的利益。融資：酒店資產能產生持續穩定的現金流，可以幫助業主獲得新的銀行貸款和其他融資。投資目標是資產管理的起點和終點。在閱讀和理解后面提到的所有資產管理理念、工具和模型過程中，讀者可能需要不時回顧這一目標。酒店資產管理源自專業酒店管理服務帶來的酒店投資和經營分離。因為酒店運營目標和投資目標并不完全重合，甚至存在沖突，需要資產管理經理介入，確保酒店運營符合投資方向，達成投資目標。當然，酒店資產管理發展到現在，已經不局限于均衡業主和酒店管理公司之間的利益，而

160、是實現投資目標的重要工具。資產管理服務于投資，而資產管理經理的角色則是業主（投資總監或其他投資決策層）和酒店管理公司（酒店總經理）之間的橋梁，確保酒店的運營始終服務于投資目標。因此資產管理經理的定位不宜過多局限于REVPAR、GOP、收益管理等具體運營層面的問題。酒店資產管理可以由業主自己完成，也可以委托專業酒店咨詢公司完成。資產管理經理運用的工具包括資產管理計劃、酒店管理/特許經營合同、資本預算、專業酒店估值模型和酒店資產管理分析軟件等。銀行提供50%收購貸款，私募提供30%股權投資，老鄭提供20%自有資金。新酒店如果在開業五年內達到現金流和GOP目標，保險公司同意按照預定的價格收購酒店，私

161、募首先退出。老鄭可以在第一個資產管理期末退出。接下來跟管理公司的討論接輕松多了。保險公司作為未來的業主也參與了酒店管理意向書的談判。因為保險公司是管理公司最青睞的業主類型之一，因此愿意在管理費和其他一些合同安排上提供更優惠的條件。隨后是簽署各類意向書、貸款條款清單、私募投資條款清單、保險公司合作意向書這些意向性法律文件。隨后的合同條款談判和合同文本工作都可以交給律師團隊去處理?？梢钥吹?，在酒店投資階段，酒店資產管理就已經啟動。酒店投資是資產管理的起點和目標。接下來資產經理的首要目標，就是時刻盯住老鄭設定的投資目標：IRR和NPV。老鄭的目標不是資產價值最大化、不是收益管理或者REVPAR，因此

162、酒店的資產管理計劃、資本支出預算，包括酒店管理合同的條款，都需要圍繞這個投資目標。因此，雖然市場上對酒店資產管理的定義、理念和目標有各種理論和專業的描述。但對于酒店資產管理經理而言，目標很簡單也很清晰?，F代酒店資產管理的目標很清晰：實現投資目標。大成 30 周年所慶文集2829酒店市場有很多玩家，但在資產管理鏈條中，核心玩家只有三個：業主、融資方和管理方。這三個玩家的角色在實際項目中可能重疊，但不宜混同。酒店業主可能設立自己的酒店管理公司，創立品牌并輸出管理。成為管理方。管理公司可能自營酒店項目，成為業主。也可能投資所管理的項目，成為融資方。在美國和中東市場上，不提供資金的管理方在委托管理合同

163、（HMA）項下的談判力是很弱的。為了拿到項目，管理方很多時候會向酒店提供資本投資或者夾層融資（通常在委托管理達到一定年限后就無需償還，這也是一些美國HMA項下管理費較高的原因之一）。即使業主自持自營的酒店，也需要將酒店資產管理和酒店運營功能區分，通過資產管理工具確保實現投資目標。因為酒店運營目標和投資目標可能存在沖突。運營一段時間的酒店是否進行翻修、是否換牌重新定位，或是從委托管理轉位為特許經營，從運營的角度和投資的角度可能有不同的選擇。資產管理與運營管理是相互制約和相互平衡的流程。保證資產的控制權在運營團隊和資產管理團隊之間合理分配，是資產管理的重要功能之一。在評估自營酒店財務回報的時候，除

164、了投資回報，還需要考慮管理回報。如果酒店自營和委托管理的投資自回報相差不大，則意味著業主的管理達不到回報門檻，這時委托管理可能是更合理的選擇。第三節 酒店資產管理市場的“玩家”在這三個酒店資產管理的核心玩家中，業主始終是主導方和推導方。因此，業主需要了解其他參與方的商業模式和回報預期，評估項目是否滿足各方的最低利益目標。否則就無法達成交易。從這個角度上，我們也可以看到，資產管理的目標不是價值最大化，而是實現投資目標。因為資產管理服務的對象是業主，這個投資目標當然應該是業主的投資目標。但在結構設計中如果無法滿足其他參與者的投資目標，業主的投資目標也無從談起。因為在這個流程中，業主通常是最后獲得收

165、益的一方。相關模型在后面酒店融資結構設計中會進一步說明。通常的做法是：第一步：業主發現并確認交易/投資目標第二步：業主確認可用的資金來源和資金結構，包括自有資本和融資比例；第三步：業主分析項目的整體投資回報（IRR）和資本回報（EQUITY RETURN），評估是否滿足業主自己的資本回報目標；第四步：業主向融資方確認是否滿足融資方風險調整后的收益目標。第五步：業主與管理方初步討論，確認是否滿足管理方品牌回報和管理服務回報目標。以上問題確認后，業主就可以開始實質性推進交易。其中，融資方提供項目大部分資本并期待穩定的年度債務還款，因此更看重項目的現金流。融資方的財務指標在后面會細說。因此，融資方希

166、望看到這些積極的信號：1、酒店項目的歷史和預期經營狀態2、整體市場狀況，包括全球和國別的市場狀況3、酒店所在區域的市場狀況，包括區域經濟和城市經濟狀況；4、酒店品牌的市場地位；5、借款人的資信狀況但在政策和市場風險較高的地區，第4項的重要性可能會提升到第2甚至第1順位。從這個順序可以看出，酒店項目融資方與目前國內一些銀行的貸款人考慮的優先順序是不完全一樣的。這是法律和商業環境導致的差異。因為國外的抵押物止贖權能夠提供比較充分的保障，因此貸款人更看重項目本身的現金流。只要項目能夠保證足夠的現金流，即使借款人出現資金問題，貸款人可以通過行使抵押權獲得酒店產權，并且繼續交由管理方經營，在很大程度上仍

167、然能夠保證年度還款。因此，在美國，后面講到的業主類型中，有一部分就是行使止贖權的銀行。這也就不難理解，國際酒店集團的管理同中通常會擺上一個“不干擾條款”或“不干擾協議”。但在國內，這個順序顯然需要調整，借款人的實力和償債能力可能需要放到第一順位考慮。因此業主在面對國內貸款人和歐美貸款人的時候，需要考慮不同的推薦策略。另外，貸款人在審查項目的時候，首先需要確保酒店年度現金流，這個通常是年度還款額的一個乘數。其次就是要保證止贖權，這是依賴貸款文件法律條款和盡職調查。在這個過程中，業主需要配合貸款人的評估，包括提供項目的歷史數據和專業的評估所需數據。酒店行業的估值有獨特的模型和工具。目前阻礙國內酒店

168、市場交易的主要原因之一，就是估值的分歧。如果交易各方都能基于一個共同認可的模型和工具，估值的結果基本上相差不大，這樣大家就可以在相同的頻道上溝通。否則很多交易根本就沒有機會。國外第四節 業主的角色大成 30 周年所慶文集2829酒店市場有很多玩家，但在資產管理鏈條中，核心玩家只有三個：業主、融資方和管理方。這三個玩家的角色在實際項目中可能重疊，但不宜混同。酒店業主可能設立自己的酒店管理公司，創立品牌并輸出管理。成為管理方。管理公司可能自營酒店項目，成為業主。也可能投資所管理的項目，成為融資方。在美國和中東市場上，不提供資金的管理方在委托管理合同（HMA）項下的談判力是很弱的。為了拿到項目，管理

169、方很多時候會向酒店提供資本投資或者夾層融資（通常在委托管理達到一定年限后就無需償還，這也是一些美國HMA項下管理費較高的原因之一）。即使業主自持自營的酒店，也需要將酒店資產管理和酒店運營功能區分，通過資產管理工具確保實現投資目標。因為酒店運營目標和投資目標可能存在沖突。運營一段時間的酒店是否進行翻修、是否換牌重新定位，或是從委托管理轉位為特許經營，從運營的角度和投資的角度可能有不同的選擇。資產管理與運營管理是相互制約和相互平衡的流程。保證資產的控制權在運營團隊和資產管理團隊之間合理分配，是資產管理的重要功能之一。在評估自營酒店財務回報的時候，除了投資回報，還需要考慮管理回報。如果酒店自營和委托

170、管理的投資自回報相差不大，則意味著業主的管理達不到回報門檻，這時委托管理可能是更合理的選擇。第三節 酒店資產管理市場的“玩家”在這三個酒店資產管理的核心玩家中，業主始終是主導方和推導方。因此，業主需要了解其他參與方的商業模式和回報預期，評估項目是否滿足各方的最低利益目標。否則就無法達成交易。從這個角度上，我們也可以看到，資產管理的目標不是價值最大化，而是實現投資目標。因為資產管理服務的對象是業主，這個投資目標當然應該是業主的投資目標。但在結構設計中如果無法滿足其他參與者的投資目標，業主的投資目標也無從談起。因為在這個流程中，業主通常是最后獲得收益的一方。相關模型在后面酒店融資結構設計中會進一步

171、說明。通常的做法是：第一步：業主發現并確認交易/投資目標第二步：業主確認可用的資金來源和資金結構，包括自有資本和融資比例；第三步：業主分析項目的整體投資回報（IRR）和資本回報（EQUITY RETURN），評估是否滿足業主自己的資本回報目標；第四步：業主向融資方確認是否滿足融資方風險調整后的收益目標。第五步：業主與管理方初步討論，確認是否滿足管理方品牌回報和管理服務回報目標。以上問題確認后，業主就可以開始實質性推進交易。其中，融資方提供項目大部分資本并期待穩定的年度債務還款，因此更看重項目的現金流。融資方的財務指標在后面會細說。因此，融資方希望看到這些積極的信號：1、酒店項目的歷史和預期經營

172、狀態2、整體市場狀況，包括全球和國別的市場狀況3、酒店所在區域的市場狀況，包括區域經濟和城市經濟狀況；4、酒店品牌的市場地位；5、借款人的資信狀況但在政策和市場風險較高的地區，第4項的重要性可能會提升到第2甚至第1順位。從這個順序可以看出，酒店項目融資方與目前國內一些銀行的貸款人考慮的優先順序是不完全一樣的。這是法律和商業環境導致的差異。因為國外的抵押物止贖權能夠提供比較充分的保障，因此貸款人更看重項目本身的現金流。只要項目能夠保證足夠的現金流，即使借款人出現資金問題，貸款人可以通過行使抵押權獲得酒店產權，并且繼續交由管理方經營，在很大程度上仍然能夠保證年度還款。因此，在美國，后面講到的業主類

173、型中，有一部分就是行使止贖權的銀行。這也就不難理解，國際酒店集團的管理同中通常會擺上一個“不干擾條款”或“不干擾協議”。但在國內，這個順序顯然需要調整，借款人的實力和償債能力可能需要放到第一順位考慮。因此業主在面對國內貸款人和歐美貸款人的時候，需要考慮不同的推薦策略。另外，貸款人在審查項目的時候，首先需要確保酒店年度現金流，這個通常是年度還款額的一個乘數。其次就是要保證止贖權，這是依賴貸款文件法律條款和盡職調查。在這個過程中，業主需要配合貸款人的評估，包括提供項目的歷史數據和專業的評估所需數據。酒店行業的估值有獨特的模型和工具。目前阻礙國內酒店市場交易的主要原因之一，就是估值的分歧。如果交易各

174、方都能基于一個共同認可的模型和工具，估值的結果基本上相差不大，這樣大家就可以在相同的頻道上溝通。否則很多交易根本就沒有機會。國外第四節 業主的角色1、中介：中介可以促成交易，促成融資和手否。中介的價值在于，他們了解交易流程，了解市場估值，并且知道誰會出售，誰會收購，誰會投資，誰愿意出錢。2、咨詢和評估顧問咨詢顧問的價值：對物業、資產和市場提供預測和分析；對物業和資產進行估值；幫助交易各方評估風險。3、法律專家。法律專家的價值在于讓交易落地，處理所有交易文件，規避法律風險，并將各方的交易條件和意圖固定下來成為確定的權利義務或者承諾。4、設計師：價值在于實現酒店對業主的愿景。通常包括建筑、內裝、機

175、電、餐飲、園林景觀、風管、影響、安全、消防、制服、文化遺產、LOGO等5、政府部門：各級政府，尤其是旅游部門。價值在于：提供規劃、旅游、會議、市場、交通方面的建議和幫助。大成 30 周年所慶文集3031第五節 其他玩家除了業主、管理方和融資方三個核心玩家之外，酒店投資和資產管理市場還需要一系列輔助玩家的參與才能順利完成一個項目或交易。其他玩家主要包括：主流的酒店項目估值有一套自己的方法。簡單地說主要是基于現金流和期末物業價值并折算為凈現值?，F金流是依據歷史數據和市場數據，分析市場需求狀況，是否存在滿房，是否存在未滿足客房需求，是否存在可轉化新增需求，是否存在其他區域的轉移需求，考慮未來一段期間

176、的市場供應數據，預測房價、入住率以及酒店本身的成本趨勢，通過一套模型和軟件最終得出酒店未來一定期間的估值。因此不了解酒店行業的估值可能與酒店行業估值差距很大，這樣交易還沒有開始就已經終止了?；仡^說說管理方。管理方關注的首先是項目是否符合公司的發展方向，是否符合品牌的市場形象，其次會考慮管理費是否滿足公司內部門檻（管理費包括基本費和獎勵費）。管理方對管理合同和管理費其實也有一個自己的估值模型和工具。如果在境外，協商管理合同終止的時候，大家都可以依據這個估值模型去談解約費，各方爭議的可能是相關系數的設定是否合理，例如在開業五年后解約，基本費的計算和獎勵費的計算都各自有一個系數模型，各方可以根據酒店

177、和市場的實際情況去調整相關系數，但畢竟是在一個頻道上交流。但在國內，解約費很大程度上依據各方的市場地位和談判實力，這部分原因是中國的仲裁判例缺乏可預期的穩定性，類似愛麗的裁決結果差的很遠。這也就給業主和管理方留下了充足的想象空間，都覺得自己可以拿到最好的結果。1、酒店所在市場是否強勁？2、酒店是否符合公司的運營風格？在這個過程中，業主需要協助管理方了解市場，并了解物業的前景，以此推動管理方的決策流程?，F在回到業主這邊。在這個鏈條中，業主提供資本，包括土地、現金和業主付出的辛苦（SWEATEQUITY）。業主的類型包括：地產公司：這是目前中國市場上最主要的業主。機構投資人：包括私募基金、REIT

178、STS基金、保險公司、養老基金和主權財富基金；運營型業主：擁有酒店的管理公司，業主與管理公司的合資公司等政府機構業主：包括地方城投集團、旅游景區、開發園區下屬機構企業家型業主：包括個人和小型公司，以及來自能源、機械、醫療等其他行業的業主和企業不同的業主有不同的投資目標。投資目標是資產管理的起點。1、中介：中介可以促成交易，促成融資和手否。中介的價值在于，他們了解交易流程，了解市場估值，并且知道誰會出售，誰會收購，誰會投資，誰愿意出錢。2、咨詢和評估顧問咨詢顧問的價值：對物業、資產和市場提供預測和分析；對物業和資產進行估值；幫助交易各方評估風險。3、法律專家。法律專家的價值在于讓交易落地，處理所

179、有交易文件，規避法律風險，并將各方的交易條件和意圖固定下來成為確定的權利義務或者承諾。4、設計師：價值在于實現酒店對業主的愿景。通常包括建筑、內裝、機電、餐飲、園林景觀、風管、影響、安全、消防、制服、文化遺產、LOGO等5、政府部門：各級政府，尤其是旅游部門。價值在于：提供規劃、旅游、會議、市場、交通方面的建議和幫助。大成 30 周年所慶文集3031第五節 其他玩家除了業主、管理方和融資方三個核心玩家之外，酒店投資和資產管理市場還需要一系列輔助玩家的參與才能順利完成一個項目或交易。其他玩家主要包括：主流的酒店項目估值有一套自己的方法。簡單地說主要是基于現金流和期末物業價值并折算為凈現值?，F金流

180、是依據歷史數據和市場數據，分析市場需求狀況，是否存在滿房，是否存在未滿足客房需求，是否存在可轉化新增需求，是否存在其他區域的轉移需求，考慮未來一段期間的市場供應數據，預測房價、入住率以及酒店本身的成本趨勢，通過一套模型和軟件最終得出酒店未來一定期間的估值。因此不了解酒店行業的估值可能與酒店行業估值差距很大，這樣交易還沒有開始就已經終止了?；仡^說說管理方。管理方關注的首先是項目是否符合公司的發展方向，是否符合品牌的市場形象，其次會考慮管理費是否滿足公司內部門檻（管理費包括基本費和獎勵費）。管理方對管理合同和管理費其實也有一個自己的估值模型和工具。如果在境外，協商管理合同終止的時候，大家都可以依據

181、這個估值模型去談解約費，各方爭議的可能是相關系數的設定是否合理，例如在開業五年后解約，基本費的計算和獎勵費的計算都各自有一個系數模型，各方可以根據酒店和市場的實際情況去調整相關系數，但畢竟是在一個頻道上交流。但在國內，解約費很大程度上依據各方的市場地位和談判實力，這部分原因是中國的仲裁判例缺乏可預期的穩定性，類似愛麗的裁決結果差的很遠。這也就給業主和管理方留下了充足的想象空間，都覺得自己可以拿到最好的結果。1、酒店所在市場是否強勁？2、酒店是否符合公司的運營風格？在這個過程中，業主需要協助管理方了解市場，并了解物業的前景，以此推動管理方的決策流程?，F在回到業主這邊。在這個鏈條中，業主提供資本，

182、包括土地、現金和業主付出的辛苦（SWEATEQUITY）。業主的類型包括：地產公司：這是目前中國市場上最主要的業主。機構投資人：包括私募基金、REITSTS基金、保險公司、養老基金和主權財富基金；運營型業主：擁有酒店的管理公司，業主與管理公司的合資公司等政府機構業主：包括地方城投集團、旅游景區、開發園區下屬機構企業家型業主：包括個人和小型公司，以及來自能源、機械、醫療等其他行業的業主和企業不同的業主有不同的投資目標。投資目標是資產管理的起點。酒店資產管理概述第四章大成 30 周年所慶文集3233第一節酒店投資財務分析筆者理解酒店資產管理。既是一門技術，也是一門藝術。但首先是一門技術。筆者認為酒

183、店資產管理在某種程度上，是酒店管理行業的MBA課程。所有的分析判斷結論，都要依靠大量的數據和分析工具。因此從事酒店資產管理第一步需要從財務分析開始。首先需要分析業主、管理公司和融資方參與酒店項目的動機和利益點，為不同類型酒店業業主匹配不同的投資途徑和方式。其次需要進行酒店項目總投資回報率和股權投資回報率分析，從業主、管理公司和融資方的角度分析和評估酒店項目。第三，需要設計滿足合作各方需求的融資和貸款模型。在此基礎上，根據各業主、管理方和融資方的需求，評估項目投資是否符合業主的基本投資條件。其中最基本的兩個財務條件就是IRR達到門檻投資率（Hurdle Rate）以及凈現值NPV為正。第二節酒店

184、資產的控制在酒店資產管理的流程中，酒店資產控制權很大程度上決定者資產管理的難度和成敗。而酒店資產的控制權很大程度上依賴業主和管理方之間的酒店管理合同。特許經營合同以及其他系列合同。因此，如何區分？酒店資產管理和酒店運營的邊界，如何在管理合同框架下合理的分配控制權，這是律師業務應該關注的重點。這種控制權的設定并不是在酒店管理合同談判之后才開始。事實上，在為業主提供酒店運營模型的時候，就需要考慮這種控制權的問題。在全權委托管理，特許經營和第三方管理的不同模式下，酒店資產的控制范圍程度和控制方式都有很大差異。甚至在酒店運營的過程當中，通過變更運營模式重新分配控制權，也是酒店資產管理律師需要考慮的內容

185、。在酒店資產控制權的博弈和權衡過程中，需要考慮以下這些問題：影響控制酒店日常運營的因素，分析這些因素對投資的成敗和投資回報的影響酒店租賃關鍵問題，在不同國際環境中處理租賃問題評估特許經營協議的財務成本和收益評估酒店管理協議的財務成本和收益 從業主和管理方的角度分析酒店管理協議酒店資產管理具體都能做什么呢？筆者完成了康奈爾大學酒店管理學院的酒店投資和資產管理課程。這是一門完全立足于實際運營的課程完整地覆蓋了酒店資產管理的整個流程和具體的操作方式，因此這里就以這個課程為基礎，向讀者介紹酒店資產管理的具體內容。酒店資產管理概述第四章大成 30 周年所慶文集3233第一節酒店投資財務分析筆者理解酒店資

186、產管理。既是一門技術，也是一門藝術。但首先是一門技術。筆者認為酒店資產管理在某種程度上，是酒店管理行業的MBA課程。所有的分析判斷結論，都要依靠大量的數據和分析工具。因此從事酒店資產管理第一步需要從財務分析開始。首先需要分析業主、管理公司和融資方參與酒店項目的動機和利益點，為不同類型酒店業業主匹配不同的投資途徑和方式。其次需要進行酒店項目總投資回報率和股權投資回報率分析，從業主、管理公司和融資方的角度分析和評估酒店項目。第三，需要設計滿足合作各方需求的融資和貸款模型。在此基礎上，根據各業主、管理方和融資方的需求，評估項目投資是否符合業主的基本投資條件。其中最基本的兩個財務條件就是IRR達到門檻

187、投資率（Hurdle Rate）以及凈現值NPV為正。第二節酒店資產的控制在酒店資產管理的流程中，酒店資產控制權很大程度上決定者資產管理的難度和成敗。而酒店資產的控制權很大程度上依賴業主和管理方之間的酒店管理合同。特許經營合同以及其他系列合同。因此，如何區分？酒店資產管理和酒店運營的邊界，如何在管理合同框架下合理的分配控制權，這是律師業務應該關注的重點。這種控制權的設定并不是在酒店管理合同談判之后才開始。事實上，在為業主提供酒店運營模型的時候，就需要考慮這種控制權的問題。在全權委托管理，特許經營和第三方管理的不同模式下，酒店資產的控制范圍程度和控制方式都有很大差異。甚至在酒店運營的過程當中，通

188、過變更運營模式重新分配控制權，也是酒店資產管理律師需要考慮的內容。在酒店資產控制權的博弈和權衡過程中，需要考慮以下這些問題：影響控制酒店日常運營的因素，分析這些因素對投資的成敗和投資回報的影響酒店租賃關鍵問題，在不同國際環境中處理租賃問題評估特許經營協議的財務成本和收益評估酒店管理協議的財務成本和收益 從業主和管理方的角度分析酒店管理協議酒店資產管理具體都能做什么呢？筆者完成了康奈爾大學酒店管理學院的酒店投資和資產管理課程。這是一門完全立足于實際運營的課程完整地覆蓋了酒店資產管理的整個流程和具體的操作方式，因此這里就以這個課程為基礎，向讀者介紹酒店資產管理的具體內容。大成 30 周年所慶文集3

189、435第三節 確定酒店資產管理戰略這一部分是酒店資產管理的重中之重。這部分內容描述起來可能很簡單，是酒店資產管理價值最高的部分之一。在這個環節。資產管理經理需要確認資產經理在投資組合和資產層面的角色和價值。確定合適的資產管理戰略目標，制定并分析資產管理計劃，并分析酒店資產出售/持有決策，確定最佳持有期。所有這些分析一方面是基于盡量詳盡的市場和歷史數據，借助資產管理工具和軟件才能完成。但另一方面，也需要豐富的投資和市場經驗，以及對酒店行業深刻的理解和洞見。所以說酒店資產管理既是一門技術，也是一門藝術。另外需要說明的是，無論資產管理計劃還是戰略，都是一個動態的流程。每一年都需要根據酒店的運營和市場

190、變化隨時進行調整。這本身也是一個自我完善的過程，即使最初制定的戰略可能存在偏差，但隨著酒店的運營每天進行調整，在四、五年進入運營穩定期之后，其經營預期結果和可靠度都會大幅度提升。第六節酒店知識產權估值以及資本構架這部分工作主要是通過對酒店管理協議、特許經營協議的價值進行評估，測算其對股權價值的影響。同時計算酒店項目融資的真實成本，并從股權投資的角度分析酒店現金流瀑布，建立持有期間模型，根據現金回報時間點修正內部收益率IRR。第四節 達成資產管理目標這個環節是酒店資產管理的執行環節，也是一個說來容易做來難的環節。在這個環節，酒店主管經理的主要工作包括：分析爭議解決工具，解決管理協議項下的沖突資本

191、預算審查和調整，以適應不同的業主要求和市場條件評估資本開支，平衡短期和長期資本開支，從業主資產管理角度確保有價值的投入采用酒店行業標準工具分析收入和支出采用基準測試工具評估酒店運營結果運用風險分析工具，以增加收入并最小化成本分析酒店再融資方案，降低債務成本或釋放股權資本，尋求更有成效的投資第五節 通過準確預測評估酒店投資這部分工作主要是通過市場分析經營預測成本分析和現金流分析對酒店進行動態估值，并根據估值對酒店投資進行評估。具體包括：酒店市場研究和分析預測入住率和平均房價預測收入、支出和現金流量使用收益法估算酒店的市場價值使用標準工具完成估值大成 30 周年所慶文集3435第三節 確定酒店資產

192、管理戰略這一部分是酒店資產管理的重中之重。這部分內容描述起來可能很簡單，是酒店資產管理價值最高的部分之一。在這個環節。資產管理經理需要確認資產經理在投資組合和資產層面的角色和價值。確定合適的資產管理戰略目標，制定并分析資產管理計劃，并分析酒店資產出售/持有決策，確定最佳持有期。所有這些分析一方面是基于盡量詳盡的市場和歷史數據，借助資產管理工具和軟件才能完成。但另一方面，也需要豐富的投資和市場經驗，以及對酒店行業深刻的理解和洞見。所以說酒店資產管理既是一門技術，也是一門藝術。另外需要說明的是，無論資產管理計劃還是戰略，都是一個動態的流程。每一年都需要根據酒店的運營和市場變化隨時進行調整。這本身也

193、是一個自我完善的過程，即使最初制定的戰略可能存在偏差，但隨著酒店的運營每天進行調整，在四、五年進入運營穩定期之后，其經營預期結果和可靠度都會大幅度提升。第六節酒店知識產權估值以及資本構架這部分工作主要是通過對酒店管理協議、特許經營協議的價值進行評估，測算其對股權價值的影響。同時計算酒店項目融資的真實成本，并從股權投資的角度分析酒店現金流瀑布，建立持有期間模型，根據現金回報時間點修正內部收益率IRR。第四節 達成資產管理目標這個環節是酒店資產管理的執行環節，也是一個說來容易做來難的環節。在這個環節，酒店主管經理的主要工作包括：分析爭議解決工具，解決管理協議項下的沖突資本預算審查和調整，以適應不同

194、的業主要求和市場條件評估資本開支，平衡短期和長期資本開支，從業主資產管理角度確保有價值的投入采用酒店行業標準工具分析收入和支出采用基準測試工具評估酒店運營結果運用風險分析工具，以增加收入并最小化成本分析酒店再融資方案，降低債務成本或釋放股權資本，尋求更有成效的投資第五節 通過準確預測評估酒店投資這部分工作主要是通過市場分析經營預測成本分析和現金流分析對酒店進行動態估值，并根據估值對酒店投資進行評估。具體包括：酒店市場研究和分析預測入住率和平均房價預測收入、支出和現金流量使用收益法估算酒店的市場價值使用標準工具完成估值根據酒店資產管理業務需求，大成律師事務所科技文娛休閑專業委員會推出了自己的酒店

195、資產管理法律服務產品。1.酒店投資困境：回報低：國內酒店投資的回報率遠低于歐美市場。部分原因是中國酒店投資高配。也就是酒店的品牌和定位往往高于市場需求。這點結合中國業主的投資目的也就可以理解了。為了拿地投資酒店，投資目的就是滿足政府要求，市場和經營的考慮需要放到次要位置。為了提高房價投資酒店，就需要匹配高端品牌，無法兼顧市場需求。這也是中國市場的特點之一。重資產：這一點很好理解。酒店資產本身就屬于重資產，而且在國內，因為融資渠道和成本的限制，尤其是REITs一致沒有向商業地產放開，業主自有資金所占比例通常比較高，無法充分利用資本市場分擔資金壓力和分散風險。周期長：這是指酒店投資回報周期較長。但

196、這也是因為國內酒店資產的交易非常困難。事實上，在酒店資產管理的鏈條中，業主一直持有酒店并不是好的策略。酒店資產需要流通才能讓不同類型的業主貢獻不同的價值，并從酒店投資中獲得各自不同的報酬。不流通：酒店資產在中國很難流通的部分原因是稅務方面的負擔，但更主要的原因在于高估值和高抵押率。因此很多酒店即使有賣方感興趣，但高估值和高抵押率導致業主無法交易。2.酒店投資破局資產交易和流通精細化資產管理政策風口：REITS（不確定）3.酒店投資機會大成 30 周年所慶文集3637資產管理法律服務第五章困境資產/優質存量資產重新定位改造/改建改善運營提升現金流轉讓退出收購根據酒店資產管理業務需求，大成律師事務

197、所科技文娛休閑專業委員會推出了自己的酒店資產管理法律服務產品。1.酒店投資困境：回報低：國內酒店投資的回報率遠低于歐美市場。部分原因是中國酒店投資高配。也就是酒店的品牌和定位往往高于市場需求。這點結合中國業主的投資目的也就可以理解了。為了拿地投資酒店，投資目的就是滿足政府要求，市場和經營的考慮需要放到次要位置。為了提高房價投資酒店，就需要匹配高端品牌，無法兼顧市場需求。這也是中國市場的特點之一。重資產：這一點很好理解。酒店資產本身就屬于重資產，而且在國內，因為融資渠道和成本的限制，尤其是REITs一致沒有向商業地產放開，業主自有資金所占比例通常比較高，無法充分利用資本市場分擔資金壓力和分散風險

198、。周期長：這是指酒店投資回報周期較長。但這也是因為國內酒店資產的交易非常困難。事實上，在酒店資產管理的鏈條中，業主一直持有酒店并不是好的策略。酒店資產需要流通才能讓不同類型的業主貢獻不同的價值，并從酒店投資中獲得各自不同的報酬。不流通：酒店資產在中國很難流通的部分原因是稅務方面的負擔，但更主要的原因在于高估值和高抵押率。因此很多酒店即使有賣方感興趣，但高估值和高抵押率導致業主無法交易。2.酒店投資破局資產交易和流通精細化資產管理政策風口：REITS（不確定）3.酒店投資機會大成 30 周年所慶文集3637資產管理法律服務第五章困境資產/優質存量資產重新定位改造/改建改善運營提升現金流轉讓退出收

199、購4.投資的關鍵酒店估值酒店定位5.大成資產管理服務專業資產管理人：為酒店投資人和業主提供持續資產管理專業法律服務專業交易管理人：為酒店投資和業主提供專業酒店交易全程法律服務匹配市場資源鏈接交易渠道聚合專業服務管理交易進程達成交易目標6.我們做什么1)確認投資目標和需求2)甄選困境/存量酒店資產3)展開初步盡調4)酒店現狀估值 5)當地酒店市場分析6)酒店定位/改造方案7)酒店運營分析和改善方案8)酒店前景估值和投資回報分析9)投資退出方案10)洽談意向書11)展開全面盡調12)確認交易方案13)確認融資方案14)擬定交易文件15)參與交易談判16)協調交易簽約17)甄選運營團隊18)談判酒店

200、管理協議/特許經營協議/第三方管理協議19)定期資產管理報告（酒店市場分析、酒店定位分析、繼續持有Vs出售建議、資本支出審核等）20)尋找新投資人21)完成轉讓交易7.我們的客戶專業投資人：資產管理公司、政府/產業投資平臺、私募/信托基金、保險投資人、酒店集團/酒店管理公司資產債權人：銀行、資產管理公司和破產重組管理人酒店業主大成 30 周年所慶文集3839結語隨著中國市場環境的變化，酒店投資的目的和底層邏輯開始轉變。最為明顯的變化是，酒店市場從增量市場開始轉向存量市場，從追求規模和速度的大開發模式開始轉入追求回報和精細化管理的資產管理模式。對于存量時代來說，收購存量酒店的投資者，原則上不會再

201、考慮、賣方、項目整體稅務籌劃這些中國特色投資目標的影響，因此無論在決策模型還是投資測算方面，都更接近國際主流酒店投資市場。他們的投資目的跟歐美和全球其他市場酒店業主的投資目的基本上都是一樣的。所以對于進入存量時代的中國酒店市場，酒店資產管理是一個非常強大的工具。這是一個系統，包括數據、方法和一系列工具，所有這些系統、方法、工具和模型的后面是一套完整的資產管理理念。這個理念不僅適用于酒店資產管理，也適用于其他的投資性地產，包括商業地產、養老地產、文旅地產等等。是對于投資性地產來說，原則上都可以適用酒店資產管理的底層邏輯。市場的情況是不斷變化。事先設定的參數肯定也會隨時變化。因此酒店資產管理和自動

202、駕駛一樣，也是一個不斷修正的過程。在投資和酒店運營的過程中，隨時會定期或不定期輸入新的市場參數。酒店資產管理決策也會根據這些新的參數做出調整。在未來的酒店行業，資產管理越來越受到重視。從事酒店業務的律師，如果不能了解資產管理，不能從資產管理的角度調整法律服務的方式和思路，可能會感覺越來越無法跟上市場和客戶的要求。在酒店資產管理業務流程中，律師將成為不可或缺的參與者。這是律師行業面臨的挑戰，但也是律師的機會，能夠真正參與行業和交易，成為真正的專業化律師。4.投資的關鍵酒店估值酒店定位5.大成資產管理服務專業資產管理人：為酒店投資人和業主提供持續資產管理專業法律服務專業交易管理人：為酒店投資和業主

203、提供專業酒店交易全程法律服務匹配市場資源鏈接交易渠道聚合專業服務管理交易進程達成交易目標6.我們做什么1)確認投資目標和需求2)甄選困境/存量酒店資產3)展開初步盡調4)酒店現狀估值 5)當地酒店市場分析6)酒店定位/改造方案7)酒店運營分析和改善方案8)酒店前景估值和投資回報分析9)投資退出方案10)洽談意向書11)展開全面盡調12)確認交易方案13)確認融資方案14)擬定交易文件15)參與交易談判16)協調交易簽約17)甄選運營團隊18)談判酒店管理協議/特許經營協議/第三方管理協議19)定期資產管理報告（酒店市場分析、酒店定位分析、繼續持有Vs出售建議、資本支出審核等）20)尋找新投資人

204、21)完成轉讓交易7.我們的客戶專業投資人：資產管理公司、政府/產業投資平臺、私募/信托基金、保險投資人、酒店集團/酒店管理公司資產債權人：銀行、資產管理公司和破產重組管理人酒店業主大成 30 周年所慶文集3839結語隨著中國市場環境的變化，酒店投資的目的和底層邏輯開始轉變。最為明顯的變化是，酒店市場從增量市場開始轉向存量市場，從追求規模和速度的大開發模式開始轉入追求回報和精細化管理的資產管理模式。對于存量時代來說，收購存量酒店的投資者，原則上不會再考慮、賣方、項目整體稅務籌劃這些中國特色投資目標的影響，因此無論在決策模型還是投資測算方面，都更接近國際主流酒店投資市場。他們的投資目的跟歐美和全

205、球其他市場酒店業主的投資目的基本上都是一樣的。所以對于進入存量時代的中國酒店市場，酒店資產管理是一個非常強大的工具。這是一個系統，包括數據、方法和一系列工具，所有這些系統、方法、工具和模型的后面是一套完整的資產管理理念。這個理念不僅適用于酒店資產管理，也適用于其他的投資性地產，包括商業地產、養老地產、文旅地產等等。是對于投資性地產來說，原則上都可以適用酒店資產管理的底層邏輯。市場的情況是不斷變化。事先設定的參數肯定也會隨時變化。因此酒店資產管理和自動駕駛一樣，也是一個不斷修正的過程。在投資和酒店運營的過程中，隨時會定期或不定期輸入新的市場參數。酒店資產管理決策也會根據這些新的參數做出調整。在未

206、來的酒店行業，資產管理越來越受到重視。從事酒店業務的律師，如果不能了解資產管理，不能從資產管理的角度調整法律服務的方式和思路，可能會感覺越來越無法跟上市場和客戶的要求。在酒店資產管理業務流程中，律師將成為不可或缺的參與者。這是律師行業面臨的挑戰，但也是律師的機會，能夠真正參與行業和交易，成為真正的專業化律師。研究報告酒店資產管理酒店法律服務市場的藍海大成 30 周年所慶文集大成律師事務所 2022 大成。大成是一家通過其成員律所和聯盟機構向全球范圍的客戶提供法律服務的全球法律執業機構。此文件未包含提供法律或其它咨詢建議的意圖，請勿根據文件內容采取或不采取行動。如需查看法律聲明，請訪問。微信掃描二維碼關注公眾號大成律師事務所地址:北京市朝陽區朝陽門南大街10號郵編:100020總機:+86 10 5813 7799傳真:+86 10 5813 7788網站:郵箱:兆泰國際中心B座 16-21 層