江豐電子-公司深度報告：高純濺射金屬靶材國產替代領先者-230105.pdf（30頁）

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1、【方正電子 公司深度報告】江豐電子（300666）高純濺射金屬靶材國產替代領先者分析師：呂卓陽 登記編號：S1220522010001分析師：吳文吉 登記編號：S1220521120003證 券 研 究 報 告2023 年 1 月 5 日江豐電子是一家自成立以來便專注于高純濺射靶材研發、生產和銷售的公司，并基于主業的技術積累逐步開展了半導體產業設備機臺關鍵零部件的研發、生產和銷售，主要產品為全系列的高純金屬濺射靶材，包括鋁靶、鈦靶、鉭靶、銅靶以及各種超高純金屬合金靶材等。公司靶材產品主要應用于半導體、平板顯示、太陽能等領域。通過多年來不斷加大技術研發和對客戶的精心維護，公司產品獲得了市場的高度

2、認可，客戶涵蓋國內外知名客戶，如臺積電、中芯國際、富士通半導體等。目前公司超純金屬濺射靶材產品已 應用于半導體廠商最先端制造工藝，在7nm技術節點實現批量供應，并進入先端的5nm技術節點，半導體靶材國產替代技術基礎已經具備。靶材業務技術先進，客戶豐富，市場廣闊，積極擴產持續擴大營收。公司靶材產品技術先進，已批量供應7nm制程，并進入5nm制程的研發；同時公司客戶資源豐富，目前已是臺積電、海力士、中芯國際、京東方、華星光電等全球知名半導體及面板廠商供應商；公司主業靶材業務市場前景廣闊，目前全球半導體產業和平板顯示產業均向國內轉移，高純濺射靶材的國產化率將持續提高。同時下游晶圓代工廠和面板加工廠的

3、大量投產、先進封裝的快速發展，將進一步帶動靶材需求高速增長；公司當前各產線均是滿產滿銷狀態，22年公司定向增發所投入的新增產能將會是靶材主業推動公司營收進一步增長的強勁動力。半導體零部件業務發展迅速，半導體產業鏈切入進度順利。公司擁有豐富的金屬材料特性及加工處理經驗和技術儲備，通過近些年的加大投入，公司半導體設備精密零部件業務布局逐步完善，在半導體設備精密零部件的研發和制造領域已具備較強競爭力。自21年起，隨寧波余姚、上海奉賢和沈陽沈北三個零部件生產基地建成投產，公司半導體零部件業務開始快速增長，有望成為公司營收增長第二極。盈利預測與估值：我們預計2022-2024年公司營收分別為24.14、

4、34.13、43.39億元，歸母凈利潤分別為3.01、4.50、5.70億元，EPS分別為1.13、1.70、2.15元，給予“推薦”評級。資料來源：公司公告、方正證券研究所1摘要UVnUnPtRVVjYvZWVoYbRcM6MnPoOpNsRlOoOpOkPqQvMaQpOoOvPnPtRMYtOpN資料來源：公司官網、方正證券研究所業務版圖半導體用超高純金屬濺射靶材高純鋁以及鋁合金靶材高純鈦靶材以及鈦環高純銅、銅合金靶材以及銅環、銅陽極高純鉭、鉭合金靶材以及鉭環Al、Al30ppmSi、Al0.5Si、Al0.75Si、Al0.8Si、Al1Si、Al0.5Cu、AlSiCu等4N5鈦、5

5、N鈦、低氧鈦等4N銅、4N5銅、5N銅、6N銅以及銅鋁、銅錳等合金靶材、純銅以及CuP陽極材料、純銅的環件3N5到5N的各種純度鉭靶材、鉭環以及各種壽命和規格的鉭靶材和鉭環特殊金屬及合金靶材高純鎢、鎢鈦、鎢硅、高純硅、高純鎳、鎳合金、高純鉻及鉻合金、鈷靶材等液晶平板顯示器用高純金屬濺射靶材以及零部件G4.5、G5、G5.5、G6、G8.5、G10.5代超高純鋁、銅、鉬、鈦靶材PVD機臺用防著板、坩堝以及CFRP液晶玻璃搬運部件半導體用精密零部件PVD機臺用Clamp Ring、CollimatorCVD、etching機臺用face plate、shower head等化學機械研磨機臺用金剛石

6、研磨片、Retaining Ring等2目錄1國內濺射靶材龍頭，業績穩定高增23半導體零部件業務繪制第二增長曲線4盈利預測及估值3靶材業務為基，營收增長的強勁動力資料來源：公司官網、公司公告、方正證券研究所 江豐電子創建于2005年，于2017年6月在深交所上市。公司專業從事超大規模集成電路制造用超高純金屬材料及濺射靶材的研發生產，是國家科技部、發改委及工信部重點扶植的高新技術企業。公司研發生產的超高純金屬濺射靶材填補了中國在這一領域的空白，打破產品依賴進口的局面。公司相關產品在28-7nm實現量產，部分靶材產品突破5nm技術節點，成功獲得國際一流芯片制造廠商的認證，銷售網絡覆蓋歐洲、北美及亞

7、洲各地，產品應用到臺積電、中芯國際、SK海力士、聯華電子、索尼、京東方、華星光電等多家國內外知名半導體、平板顯示及太陽能電池制造企業。2005年公司成立；承擔國家863引導項目；第一塊中國制造靶材研發成功2006年2012年2014年2015年2017年2018年2019年接到第一筆訂單液晶平板用靶材通過客戶使用評價；公司粉末冶金分廠成立承擔的國家“十一五”02重大專項通過驗收公司三期新廠房落成公司在創業板掛牌上市江豐電子海外（馬來西亞）工廠開業北京江豐、武漢江豐、湖南江豐相繼成立，廣東江豐破土動工；控股公司臺灣江豐注冊成立2021年超高純鋁鈦銅鉭金屬濺射靶材制備技術及應用項目榮獲2020年度

8、國家技術發明二等獎公司歷史沿革4國內金屬濺射靶材龍頭，打破進口依賴資料來源：WIND、公司公告、方正證券研究所555065082511671594168524%18%27%41%37%50%0%10%20%30%40%50%60%020040060080010001200140016001800201720182019202020212022Q3營業收入同比增速2017-2022Q3營業收入及同比增速情況（百萬元）2017-2022H1分地區營收占比30%27%28%34%43%47%70%73%72%66%57%53%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017

9、20182019202020212022H1中國大陸其他地區2017-2022H1分產品營收結構（百萬元）營收保持快速增長。公司營收從2017年的5.5億元增長到2021年的15.94億元，四年復合增速高達30.48%。2022前三季度營收超過2021全年水平，同比增長50%。境外銷售占比較大，國內營收逐步增加。2017-2019年公司境外營收占七成，2020年開始國內營收比例不斷提升，2022H1已接近50%。鉭靶、鋁靶、鈦靶合計貢獻半數以上營收，零部件業務異軍突起。公司靶材產品穩定增長，其中鉭靶產品占比最高，2018-2022H1均維持在30%以上。零部件業務2022H1貢獻16.26%的

10、營收，占比超過鋁靶、鈦靶產品，前景可期。146206298404518340142159175211277172971011111572141471841771661852413934022510%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022H1鉭靶鋁靶鈦靶零部件其他營收穩定高增長，鉭靶收入占比較高期間費率逐步降低。2017-2022Q3銷售費用略有增加；管理費用近兩年增長明顯，系營收增長、人員工資增加以及股權激勵攤銷所致；財務費用波動較大，2022前三季度財務費用轉負，主要是由于公司海外營收占比較高，報告期內匯兌損益增加導致。

11、總體來說，公司期間費用率呈波動下降趨勢，公司盈利能力有望進一步增強。注重技術創新，研發不斷加碼。2018-2021公司研發支出逐年增加，同比增速維持在20%以上，2022年前三季度研發支出接近2021全年水平。截止2022年6月30 日，公司及子公司共取得境內有效授權專利527項，包括發明專利308項，實用新型專利219項。2018-2022Q3年江豐電子研發支出及同比增長情況（百萬元）2017-2022Q3江豐電子各項期間費用和期間費率（百萬元）資料來源：WIND、公司公告、方正證券研究所633445344575464428291115147324760749883125163545-132

12、0%14%18%15%14%11%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%-40-20020406080100120140160201720182019202020212022Q3銷售費用管理費用研發費用財務費用期間費用率476074988343%28%24%33%16%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02040608010012020182019202020212022Q3研發支出同比增長期間費率波動下降，研發支出不斷加碼2017-2022Q3分產品毛利率情況2017-2022Q3扣非歸母凈利情況（百萬元）公司總體毛利率水平較為穩定，

13、2022H1毛利情況改善。公司總體毛利率近5年來維持在30%左右，波動幅度較小。除鈦靶外，2022H1其他大類產品毛利率相較2021年均有所改善。分產品來看，鉭靶產品由于原材料成本較高，因此毛利率相對較低，但近年來已趨于穩定，基本維持在20%-25%；鋁靶和鈦靶產品毛利率較高，且鋁靶產品毛利率處于上升趨勢，2022H1達46.35%；零部件產品毛利率接近總體水平，2022H1為28.28%。我們認為，隨著產品放量、規模效應顯現，毛利水平將進一步改善。盈利能力持續提升，利潤規?？焖僭鲩L。2020年，公司扣非歸母凈利轉負為正，實現扣非歸母凈利0.61億元，同比增長79.63%；2021年延續增勢，

14、同比增長25.59%；2022年前三季度公司扣非歸母凈利實現爆發式增長，達到1.86億元，同比增長高達170%。資料來源：WIND、公司公告、巨潮資訊網、方正證券研究所70.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%201720182019202020212022H1總體鉭靶鋁靶鈦靶零部件其他514434617618615%-13%-24%80%26%170%-30%20%70%120%170%220%020406080100120140160180200201720182019202020212022Q3扣非歸

15、母凈利同比增長毛利率穩中向好，營收增勢凸顯1國內濺射靶材龍頭，業績穩定高增23半導體零部件業務繪制第二增長曲線4盈利預測及估值8靶材業務為基，營收增長的強勁動力目錄資料來源：WIND、公司公告、方正證券研究所產品品類完善，多領域先進水平主要產品應用領域技術節點性能要求超高純鉭靶材及環件超大規模集成電路芯片制造領域90-5nm半導體：6N，99.9999%高精度尺寸，高集成度超高純鋁濺射靶材半導體芯片、平板顯示器、太陽能電池-平板顯示：4N，99.99%靶材面積大，均勻程度要求高超高純鈦濺射靶材及環件超大規模集成電路芯片制造領域130-55nm太陽能電池：4N，99.99%，應用范圍廣超高純銅靶

16、材及環件超大規模集成電路芯片制造領域、平板顯示器90-3nm通過多年在超高純金屬及濺射靶材領域的耕耘，公司目前已建立起以鉭、鋁、鈦和銅四種高純金屬為代表，覆蓋靶材及配套環材的產品矩陣。并且，公司持續追蹤國際最先進集成電路技術，不斷鞏固公司產品在半導體等領域的競爭優勢。目前公司主要產品純度均達到99.99%（4N）以上，其中應用于超大規模集成電路芯片的半導體芯片用銅靶純度要求最高，為99.9999%（6N）。公司靶材業務產品矩陣圖（部分）平板顯示器用鋁靶太陽能電池用鋁靶半導體芯片鈦靶半導體芯片用鈦環半導體芯片用銅環半導體芯片用銅陽極半導體芯片用銅靶半導體芯片用鉭靶半導體芯片用鉭環半導體芯片用鋁靶

17、鉭靶產品鋁靶產品鈦靶產品銅靶產品靶材及配套環材9資料來源：WIND、公司公告、方正證券研究所扎根靶材業務，硬實力推動營收不斷增長4665847731,00865921%25%32%29%32%31%32%31%34%-20%-10%0%10%20%30%40%02004006008001000120020182019202020212022H1營收（百萬）yoy毛利率2018-2022H1公司靶材業務營收及毛利率情況（百萬）4665847731,008659641841771842413294022330%20%40%60%80%100%20182019202020212022H1靶材營業收入

18、零部件其他2018-2022H1公司靶材業務營收占總營收入變化趨勢（百萬）靶材業務營收穩步增長，向尖端化高端化不斷突破。公司主營業務之一為超高純金屬材料所制作的濺射靶材，包括鉭靶、鋁靶、鈦靶、銅靶等超高純金屬合金靶材。主要應用于超大規模集成電路芯片、液晶面板和太陽能等。公司2018至2021年靶材業務營收穩步增長，分別為4.6億元、5.8億元、7.7億元和10.0億元，近四年CAGR為29.33%。2022年上半年公司靶材業務達到6.59億元，同比增長29%。公司產品緊跟國際前沿技術，目前產品已進入5nm先端工藝，并得到全球一流芯片制造商認可，成功獲取批量訂單，超高純金屬靶材營收規模持續上揚。

19、公司靶材業務毛利率穩定，近五年均值為31.7%，波動較小。受益于公司近年持續推進數字化工廠建設，公司產品質量穩定性得到有效提升，22年上半年公司靶材毛利率同比上升10.8pct。靶材助力零部件，雙業務接力保持營收增長。公司從事的半導體精密零部件與半導體靶材業務緊密相關，二者材料結構、機器加工、表面處理及焊接等技術具有相同性，公司基于半導體靶材的深厚積累，抓住芯片制造產線設備的國產替代的發展機遇，在靶材增速略微放緩的背景下，推動零部件業務快速增長。公司第二業務占比從2020年的5%，上升至2022上半年的17%，實現雙業務驅動。10資料來源：WIND、公司公告、方正證券研究所細分產品多面開花，增

20、速毛利齊上升2062984045183401591752112771721011111572141470100200300400500600700800900100020182019202020212022H1鉭靶鋁靶鈦靶2018-2022H1公司三大靶材業務營收情況（百萬元）從靶材細分產品來看，公司靶材業務主要由鉭靶及環件、鋁靶和鈦靶及環件構成。公司上市以來始終踐行扎根超高純金屬及濺射靶材領域的發展戰略，通過多年的研發投入和技術突破，公司高純金屬濺射靶材已實現規?；慨a，成為全球知名廠商供應商。營收增速方面：2022年上半年，三大靶材營收同比增速均超30%，維持高速增長，其中鉭靶增速達到42

21、%；毛利率方面：公司鋁靶應用于半導體芯片，該領域對靶材純度要求極高，技術難度且認證壁壘高。近年公司憑借過硬實力通過廠商認證，鋁靶毛利快速上升，22年上半年達到46%。鉭靶及環件毛利此前略有下滑，但22年回升至25%，系原材料高純鉭國產替代占比增加導致采購成本下降，預計未來毛利將繼續持續回升。36%35%23%25%30%21%18%37%46%39%13%13%40%39%0%10%20%30%40%50%20182019202020212022H1鉭靶鋁靶鈦靶2018-2022H1公司三大靶材營收毛利變化情況（%）42%45%36%28%42%12%10%21%31%35%5%41%36%3

22、3%0%10%20%30%40%50%20182019202020212022H1鉭靶鋁靶鈦靶2018-2022H1公司三大靶材營收同比增長情況（%）11硬實力產品+定制化服務，產品市場認可度高2019年全球半導體靶材市場競爭格局0.39%其他公司江豐電子2013及2017年公司占全球超高純濺射靶材市場份額趨勢圖（%）13%其他公司江豐電子多年來，公司不斷加大研發投入，積極推進技術突破，目前已掌握高純濺射靶材生產的關鍵技術，縮小了與全球龍頭公司的技術差距，獲取了一定知名度，市場競爭力也不斷提高。據公司公告及CMC數據，2013年公司超高純濺射靶材市場份額僅為0.39%。但到2017年，公司在全

23、球超高純濺射靶材市場份額躍升至第二，達到了13%。公司在進行科技攻關和產業化應用的同時，也在不斷根據下游客戶對靶材質量、技術等要求進行定制化服務，積累了大量國內外優質客戶，包括臺積電、索尼和中芯國際等，并獲得多家公司的榮譽表彰。資料來源：CMC數據、公司公告、方正證券研究所序號主要客戶所在領域主要客戶名稱1半導體芯片領域臺積電（TSMC）、聯華電子（UMC）、格羅方德（GLOBALFOUNDRIES）、中芯國際（SMIC）、索尼（SONY）、東芝（TOSHIBA）、瑞薩（Renesas）、美光（Micron）、海力士（Hynix）、華虹宏力（HHGrace）、意法半導體（STM）、英飛凌（In

24、fineon）、富士通半導體有限公司（Fujitsu）等2平板顯示領域京東方（BOE）、華星光電（CSOT）等3太陽能電池領域SunPower等“靶材供應商綜合評價第一名”“2016年度技術合作大獎”“2016下半年靶材供應商評比第一名”“杰出貢獻獎”“最具潛力供應商”“綠色伙伴”“優秀供應商”榮譽12資料來源：WIND、公司公告、方正證券研究所訂單飽滿，推動產能快速擴張公司靶材產品稼動率及產銷率（%）募資名稱所投項目新建產能達產時間發行可轉債（2021）惠州基地平板顯示用靶材項目269噸鋁靶、1440噸銅靶和137噸鉬靶2023年達產武漢基地平板顯示用靶材項目448噸鋁靶、1413噸銅靶和2

25、41噸鉬靶定向增發（2022年）寧波超大規模集成電路用靶材項目2.5萬件鋁靶、2萬件鈦靶及環件、0.5萬件鉭靶2026年達產海寧超大規模集成電路用靶材項目1.8萬件銅靶及環件近年來，由于下游需求旺盛，公司主要半導體靶材產品的產能利用率及產銷率始終處于高位：鉭靶和鈦靶近三年產能利用率分別超過140%和130%，22年所有產品產銷率均超89%。截止22年3月，公司半導體靶材及環件產品在手訂單共計3.14億元，公司亟需突破產能瓶頸，擴大生產力。為此，今年7月公司通過定向增發，將新建三個項目。(1)寧波年產5.2萬個超大規模集成電路用超高金屬濺射靶材項目，建設期4年，26年達到滿產。(2)浙江海寧年產

26、1.8萬個銅靶及環件產品項目，建設期4年，26年達產。(3)在寧波新建電子半導體材料研發中心，為進一步提高公司技術實力和產品國際競爭力。同時，公司于2021年發行可轉債所新建的兩處平板顯示用靶材項目基地，預計明年達到滿產狀態。隨著上述兩個募投項目的資金逐步投入及項目建設達產，公司靶材產品產能不足的現狀將得到有效緩解，并推動公司營收規模持續增長，市占率進一步提高。1330%20%20%10%20%日礦金屬霍尼韋爾東曹普萊克斯其他企業本土企業競相發展，欲破行業寡頭格局2019年全球半導體靶材市場競爭格局受制于技術、資金及人才等方面的競爭門檻，全球高純濺射靶材市場長期由日本、美國等少數跨國企業控制，

27、呈寡頭競爭格局。以競爭門檻最高的半導體靶材市場為例，據前瞻產業研究院整理，2019年全球半導體靶材市場份額中，4家日、美企業便占據全球80%的市場份額，主要系當時日美企業壟斷先進提純技術導致。當前，本土企業以江豐電子、阿石創、有研新材子公司有研億金等為代表，市場影響力正逐步提升。其中，阿石創靶材產品主要應用于平板顯示領域，有研億金靶材產品主要應用在半導體領域。江豐電子的靶材產品技術優勢較為突出，與本土品牌靶材對比，江豐電子產品綜合毛利率均高于阿石創、有研億金等公司。競爭對手名稱成立時間靶材業務情況日礦金屬（日）1905年一家多元化金屬制造企業。擁有全系列濺射靶材，技術積累深厚，可以應用半導體、

28、顯示、光伏等領域?；裟犴f爾（美）1885年一家技術及制造業公司，涉及電子材料靶材，產品包括鋁、鈦、銅、鉭和合金靶材東曹（日）1935年一家化工行業公司，在其涉及的功能性材料領域，涵蓋有陶瓷ITO靶材和各類金屬靶材普萊克斯（美）1907年一家化工公司，在靶材細分領域擁有各類高純金屬靶材阿石創（中）2002年以平板顯示領域靶材為主，產品有銀靶、金合金靶和陶瓷靶材ITO靶。主要客戶為京東方和群創光電等有研億金（中）2000年有研新材子公司，以半導體集成電路靶材為主，產品有高純銅靶及部分貴金屬靶材，主要客戶有中芯國際、臺積電、聯華電子和北方華創資料來源：前瞻產業研究院、公司公告、方正證券研究所14資料

29、來源：SEMI、智研咨詢、前瞻產業研究院、公司公告、方正證券研究所高純金屬濺射靶材市場前景廣闊991211501752072483500501001502002503003504002018201920202021202220232025平板顯示用靶材2016-2025年中國平板顯示用靶材市場規模（億元）1132374452718301020304050607080902016202020212022202320252026市場規模2016-2026年中國太陽能電池用靶材市場規模（億元）679991111114.95.25.35.25.56.56.76.40510152020162017201

30、820192020202120222023晶圓制造用濺射靶材封裝測試用濺射靶材2016-2023年全球半導體領域靶材市場規模（億美元）(1)半導體芯片可簡化為硅片制造、晶圓制造和芯片封裝三大環節，而半導體靶材主要用于后兩環節。作為集成電路的核心材料之一，半導體靶材成本占比相對固定，市場規模預計同步增長。據SEMI數據，23年全球晶圓制造和封裝測試用靶材市場規模分別為11億美元和6.4億美元；(2)隨著技術創新迭代，平板顯示產業鏈呈現向大陸加速遷移趨勢，未來平板顯示用濺射靶材存在較大進口替代空間。據HIS數據，預計25年中國該領域市場規模將達到350億元，在全球顯示面板靶材中占比達到57.7%。

31、(3)在太陽能電池領域，靶材用于薄膜、晶體硅太陽能電池等。我國已是全球最大太陽能電池片及組件生產制造基地，到2026年，我國太陽能電池用靶材市場規模預計將達到83億元。151國內濺射靶材龍頭，業績穩定高增23半導體零部件業務繪制第二增長曲線4盈利預測及估值16靶材業務為基，營收增長的強勁動力目錄資料來源：公司公告、華經產業研究院、方正證券研究所半導體設備零部件種類眾多，國產化率較低半導體零部件可分為工藝消耗零部件和設備制造零部件。工藝消耗零部件為耗材，直接出售給晶圓廠商，定期進行檢修與更換；設備制造零部件直接出售給設備廠，用于制作設備腔體、管道和支撐結構等，更換頻率低于工藝消耗零部件。在半導體

32、設備的成本構成中，精密零部件的價值占比較高，市場空間廣闊。目前中國晶圓廠采購的零部件國產化率很低，國內半導體設備廠商的核心零部件也高度依賴進口。上游原材料其他金屬和非金屬原材料鋁合金材料半導體設備零部件工藝零部件結構零部件模組氣體管路真空系統類儀器儀表類傳感器類半導體設備光刻設備刻蝕設備清洗設備薄膜沉積設備離子注入設備機械拋光設備封測設備IDM、Foundry及封測用戶英特爾臺積電三星中芯國際長川科技華峰測控半導體設備零部件產業鏈品類占半導體設備原材料成本比重整體國產化率高端產品國產化率國際主要企業國內主要企業機械類20%-40%相對較高較低京鼎精密、Ferrortec、Hana、美國杜邦富創

33、精密、靖江先鋒、托倫斯、江豐電子、神工股份電氣類10%-20%低尚未國產化MKS、AdvanceEnergy英杰電氣、北方華創（旗下北廣科技）機電一體類10%-25%中等尚未國產化京鼎精密、Rorze、ASML、BrooksAutomation富創精密、華卓精科、新松機器人、京儀自動化氣體/液體/真空系統類10%-30%中等尚未國產化超科林、Edwards、Ebara、MKS富創精密、新萊應材、正帆科技、沈陽科儀、北京中科儀器儀表類1%-3%低尚未國產化MKS、Horiba北方華創、Compart光學類55%（光刻和檢測類）較低尚未國產化Zeiss、Cymer、ASML北京國望光學、長春國科精

34、密17資料來源：公司公告、華經產業研究院、新型陶瓷、方正證券研究所受益行業發展及國產化，市場空間廣闊64559871210261238131135187296371020040060080010001200140020182019202020212022E全球銷售額（億美元）中國銷售額（億美元）2018-2022年全球及中國半導體設備銷售額國內市場發展迅速。根據 SEMI 的數據，2021 年全球半導體設備銷售額為 1026 億美元。根據華經產業研究院數據，全球半導體設備零部件從2018年的161.25億美元增長到2021年的256.5億美元，三年復合年增速為16.73%；同期中國半導體設備零

35、部件銷售額從32.75億美元增長至74億美元，復合年增速為31.22%，遠超全球增速。細分品類集中度高。由于半導體零部件對精度和品質的嚴格要求，就單一半導體零部件而言，全球也僅有少數幾家供應商可以提供產品，這也導致了盡管半導體零部件全行業集中度僅有50%左右，但細分品類的集中度往往在80%-90%以上，壟斷效應比較明顯。32.7533.7546.757492.75161.25149.5178256.5309.505010015020025030035020182019202020212022E中國銷售額（億美元）全球銷售額（億美元）2018-2022年全球及中國半導體設備零部件銷售額名稱國家主

36、要產品零部件收入規模（億美元）Zeiss德國光學鏡頭21.2MKS美國MFC、射頻電源、真空產品14Edwards英國真空泵約13.8Advanced Energy美國射頻電源6.12Horiba日本MFC4.942020年全球前五大半導體零部件廠商排名18部件傳輸腔體、反應腔體、膛體、圓環類組件、腔體遮蔽件、保護盤體、冷卻盤體、加熱盤體、氣體分配盤、氣體緩沖盤等材料金屬類不銹鋼、鋁合金、鈦合金非金屬類陶瓷、石英、硅、高分子材料等制造工藝超精密加工、擴散焊、氬弧焊、真空釬焊、表面處理、陽極氧化、等離子噴涂、熱噴涂、特殊涂層、超級凈化清洗等進軍半導體零部件領域，打造第二增長曲線目前，公司零部件產

37、品主要用于超大規模集成電路芯片領域，新開發的各種精密零部件產品已經廣泛用于PVD、CVD、刻蝕機等半導體設備，在多家芯片制造企業實現國產替代，與半導體設備制造企業聯合攻關并實現批量交貨。公司持續投入零部件制造工藝的研發，投資強化裝備能力，建成了寧波余姚、上海奉賢、沈陽沈北三個零部件生產基地，實現了多品種、大批量、高品質的零部件量產，填補了國內零部件產業的產能缺口。公司與國內半導體設備龍頭北方華創、拓荊科技、芯源微、上海盛美、上海微電子、屹唐科技等多家廠商形成戰略合作，新開發的各種半導體精密零部件產品加速放量。公司零部件業務高速增長，毛利水平較高。2021年公司零部件銷售額18417.86萬元，

38、同比增長239.96%，營收占比11.56%，毛利率23.93%；2022H1零部件銷售額17658.28萬元，同比增長149.58%，營收占比16.26%，毛利率28.28%。資料來源：WIND、公司公告、方正證券研究所1927.9354.18184.18176.583.39%4.64%11.56%16.26%0%5%10%15%20%0501001502002019202020212022H1零部件銷售收入營收占比1國內濺射靶材龍頭，業績穩定高增23半導體零部件業務繪制第二增長曲線4盈利預測及估值20靶材業務為基，營收增長的強勁動力目錄分業務營收預測20212022E2023E2024E靶

39、材業務營業收入1105.001464.221670.782186.78營收增速27.4%32.46%14.11%30.88%毛利潤346.08489.04597.83782.93毛利率31.3%33.40%35.78%35.80%半導體零部件營業收入184.18515.701134.541361.44營收增速187.3%180.00%120.00%20.00%毛利潤44.07128.92294.98367.59毛利率23.90%25.00%26.00%27.00%其他營業收入304.30434.31608.03790.44營收增速29.4%42.72%40.00%30.00%毛利潤17.274

40、3.4360.8079.04毛利率5.7%10.00%10.00%10.00%合計營業收入1593.482414.223413.344338.66營收增速36.64%51.51%41.38%27.11%毛利潤407.42661.39953.611229.57毛利率25.57%27.40%27.94%28.34%分業務營收預測（百萬元）資料來源：WIND、方正證券研究所21現金流量表20212022E2023E2024E經營活動現金流94 206 210 369 凈利潤99 286 424 540 折舊攤銷73 86 102 120 財務費用46 18 18 18 投資損失12 0 0 0 營運

41、資金變動-148-184-334-308 其他11 0 0 0 投資活動現金流-301-201-204-203 資本支出-316-201-204-203 長期投資15 0 0 0 其他0 0 0 0 籌資活動現金流279 715-18-18 短期借款0 0 0 0 長期借款0 0 0 0 普通股增加119 733 0 0 資本公積增加156 695 0 0 其他5-713-18-18 現金凈增加額72 720-13 148 財務模型現金流量表公司現金流量表（百萬元）資料來源：WIND、方正證券研究所22利潤表20212022E2023E2024E營業總收入1594 2414 3413 4339

42、 營業成本1187 1753 2460 3108 稅金及附加9 15 20 26 銷售費用57 82 116 148 管理費用115 145 198 252 研發費用98 126 195 252 財務費用45 13 6 6 資產減值損失-12 0 0 0 公允價值變動收益20 0 0 0 投資收益-12 0 0 0 營業利潤113 307 452 577 營業外收入1 0 0 0 營業外支出10 0 0 0 利潤總額104 307 452 577 所得稅5 21 28 38 凈利潤99 286 424 540 少數股東損益-7-15-26-31 歸屬母公司凈利潤107 301 450 570

43、EBITDA201 380 527 674 EPS(元)0.47 1.13 1.70 2.15 財務模型利潤表公司利潤表（百萬元）資料來源：WIND、方正證券研究所23資產負債表20212022E2023E2024E流動資產1488 2576 3088 3750 貨幣資金482 1202 1189 1337 應收票據0 0 0 0 應收賬款361 478 671 856 其他應收款20 17 27 33 預付賬款10 17 23 30 存貨589 835 1152 1468 其他26 26 26 26 非流動資產1413 1529 1631 1715 長期投資259 259 259 259 固

44、定資產819 912 973 1026 無形資產186 208 249 279 其他150 150 150 150 資產總計2901 4105 4719 5465 流動負債841 1026 1216 1422 短期借款376 376 376 376 應付賬款284 429 583 749 其他181 220 256 296 非流動負債595 595 595 595 長期借款117 117 117 117 其他478 478 478 478 負債合計1436 1620 1810 2016 少數股東權益9-6-32-62 股本228 266 266 266 資本公積616 1311 1311 13

45、11 留存收益467 768 1218 1789 歸屬母公司股東權益1457 2490 2941 3511 負債和股東權益2901 4105 4719 5465 財務模型資產負債表公司資產負債表（百萬元）資料來源：WIND、方正證券研究所24單位/百萬20212022E2023E2024E營業總收入1594 2414 3413 4339(+/-)(%)36.64 51.47 41.38 27.11 歸母凈利潤107 301 450 570(+/-)(%)-27.55 182.01 49.78 26.63 EPS(元)0.47 1.13 1.70 2.15 ROE(%)7.32 12.07 15

46、.32 16.24 P/E111.87 61.12 40.80 32.22 P/B8.22 7.38 6.25 5.23 公司估值盈利預測可比公司估值表可比公司總市值（億元）PEEPS2022E2023E2024E2022E2023E2024E江豐電子18461.12 40.80 32.22 1.13 1.70 2.15 有研新材10926.9116.9611.910.480.761.08隆華科技6414.520.713.910.490.340.51南大光電15862.4342.6932.170.470.680.9晶瑞電材8653.3237.6627.470.28390.53注：除江豐電子外，

47、其他可比公司采用wind一致預期。我們認為，公司憑借多年在靶材領域的耕耘，在技術和客戶積累上擁有先發優勢。未來隨著新建產能的逐步落地和下游市場需求釋放，公司營收規模將持續快速增長。我們預計2022-2024年公司 營 收 分 別 為 24.14、34.13、43.39億元，歸母凈利潤分別為3.01、4.50、5.70 億 元，EPS 分 別 為1.13、1.70、2.15元，給予“推薦”評級。資料來源：WIND、方正證券研究所25風險提示 靶材產能釋放不及預期 主要產品價格及原材料價格波動風險 下游市場需求不及預期 市場競爭加劇26分析師聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保

48、證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為C3及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請

49、勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。公司

50、投資評級的說明強烈推薦：分析師預測未來半年公司股價有20%以上的漲幅；推薦：分析師預測未來半年公司股價有10%以上的漲幅；中性：分析師預測未來半年公司股價在-10%和10%之間波動；減持：分析師預測未來半年公司股價有10%以上的跌幅。行業投資評級的說明推薦：分析師預測未來半年行業表現強于滬深300指數；中性：分析師預測未來半年行業表現與滬深300指數持平；減持：分析師預測未來半年行業表現弱于滬深300指數。專注 專心 專業方正證券研究所北京市 西城區展覽路48號新聯寫字樓6層上海市 靜安區延平路71號延平大廈2樓上海市 浦東新區世紀大道1168號東方金融廣場A棟1001室深圳市 福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層廣州市 天河區興盛路12號樓 雋峰苑2期3層方正證券長沙市 天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層聯系人：呂卓陽郵箱：