汽車行業深度報告：HUD行業專題好風憑借力汽車電子龍頭借力HUD展翅高飛-230105.pdf（22頁）

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1、證券研究報告|行業深度|汽車零部件 http:/ 1/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 汽車零部件 報告日期：2023 年 01 月 05 日 HUD 行業專題行業專題：好風憑借力，汽車電子龍頭好風憑借力，汽車電子龍頭借力借力 HUD 展翅高飛展翅高飛汽車汽車行業深度報告行業深度報告 導導讀讀 汽車電子龍頭地位穩固，在持續鞏固汽車電子、精密壓鑄基本盤情況下，汽車電子龍頭地位穩固，在持續鞏固汽車電子、精密壓鑄基本盤情況下，HUDHUD 等業務等業務步入快速增長期，長期發展看好步入快速增長期，長期發展看好。投資要點投資要點 HUD 行業概況：行業概況：2021 年中國 HUD 滲透率僅 5.

2、4%，市場規模僅 18.3 億元，隨著技術成熟和市場認知建立，未來幾年將實現市場規模的快速增長。當前 W-HUD 是主角，向 AR-HUD增量市場轉型是大勢所趨。影像源占 HUD 成本近 50%，其 TFT 因成本與體積優勢是當前主流，但 DLP 憑借解決 AR-HUD 的成像質量、耐高溫性和設備體積三元悖論將成未來主流。消費者對 HUD 付費意愿提升、國產成本下降及 HUD 向大眾車型下探共同驅動需求增長，20 萬元內的車型紛紛布局 HUD，未來增量市場國產品牌優勢顯著。HUD 市場集中度較高，過去被國際企業壟斷，2021 年中國W/ARHUD 供應商中，日本電裝市場占比近 40%，華陽集團

3、占比 16.18%，在國內企業中排第一。當前產品集中于 W-HUD，國內企業有望在 AR-HUD 方向彎道超車。成本、體積、本地化與軟件研發成 HUD 供應商的核心能力，本土廠商研發正持續突破且有本地化優勢。華陽集團亮點：華陽集團亮點：公司是國內外領先的汽車電子及零部件供應商，已形成汽車電子、精密電子部件、精密壓鑄、LED 照明四大業務板塊。管理層深耕行業 30 年，高管多來自內部晉升，共事數十載，理念相近效率高。公司股權較集中，依靠華陽通用、華陽精機、華陽多媒體、華陽數碼特和華陽光電等 5 家子公司開展業務。汽車電子板塊 2022年 Q3 新訂單開拓順利，獲長安、北汽、長城、吉利、廣汽、理想

4、、小鵬、比亞迪、東風乘用車、江淮、奇瑞、PSA、VinFast 等客戶新定點，新項目訂單金額同比增幅較大，新能源訂單占比提升。精密壓鑄業務今年新訂單開拓額同比增幅較大，2022 年 Q3 承接比亞迪、博格華納、博世、采埃孚、大陸、大疆等客戶訂單。華陽 HUD 專利數國內第一，華陽 AR-HUD 產品雙焦面、斜投影等技術實現突破，2022 年 Q3 公司 HUD 獲長城、長安、廣汽、吉利 VinFast 等客戶新定點，并與華為在智能車尤其是 AR-HUD 領域深入合作。2022 年 Q3 公司營收利潤雙增，毛利率相比 Q2 顯著提升，2022 年前三季度收入 40.08 億元，同比增長 28.0

5、3%；歸母凈利潤 2.67 億元，同比增長 28.28%。規模效應帶動銷售和管理費率顯著下降，研發投入力度加大。風險提示風險提示 疫情控制低于預期，影響供應鏈穩定；新能源車銷量增長幅度可能低于預期；智能化滲透率低于預期；科技巨頭入局導致競爭加劇。行業評級行業評級:看好看好(維持維持)分析師：施毅分析師：施毅 執業證書號：S1230522100002 相關報告相關報告 1 鈉離子電池行業深度：空間釋放未來可期行業深度報告 2023.01.05 2 域控制器，邁向汽車智能化的成敗關鍵行業深度報告 2022.12.14 3 固態電池電解質分類對比行業專題報告 2022.11.27 行業深度 http

6、:/ 2/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 1 行業概況：行業概況：HUDHUD 滲透率快速提升，國產廠家有望在增量市場中獲益滲透率快速提升，國產廠家有望在增量市場中獲益.4 1.1 HUD 行業概況.4 1.1.1 市場規模：當前 HUD 滲透率低，未來 3 年市場爆發式增長，行業規模大.4 1.1.2 產品迭代：W-HUD 是目前競爭主角，向 AR-HUD 增量市場轉型是大勢所趨.5 1.2 產業鏈概況.6 1.2.1 產業鏈:影像源占據 HUD 主要成本，HUD 廠商處于 Tier1 或 Tier2 位置.6 1.2.2 技術路線:TFT 因成本與體積優勢成當

7、前主流技術，未來將向 DLP 演進.7 1.3 市場供需.8 1.3.1 需求端：國內市場快速崛起，HUD 需求量持續提升，短期將快速放量.8 1.3.2 供給端：HUD 競爭格局變化迅速，國內企業有望占領 AR-HUD 增量市場.9 1.4 市場競爭.11 1.4.1 競爭壁壘：成本、本地化、體積與軟件研發成 HUD 供應商的核心能力.11 1.4.2 競品對比：日企研發領先，本土廠商研發正持續突破且有本地化優勢.12 2 2 公司業務：華陽集團經驗豐富且研發提速，汽公司業務：華陽集團經驗豐富且研發提速，汽車電子主業持續高增長車電子主業持續高增長.13 2.1 公司概況.13 2.1.1 歷

8、史沿革：國企改制解放生產力，鑄就國內外領先的汽車電子供應商.13 2.1.2 團隊背景：管理層深耕汽車電子行業 30 年，高管多數來自內部晉升.14 2.1.3 股權結構：公司股權較集中，核心依靠 5 家控股子公司深入開展業務.15 2.2 業務表現.16 2.2.1 業務概況：業務涵蓋汽車電子、精密壓鑄、精密電子部件及 LED 照明.16 2.2.2 HUD 表現：AR-HUD 雙焦面技術有突破，頭部 HUD 本土供應商地位穩固.17 2.3 財務表現.19 2.3.1 財務概況：2022 年 Q3 實現營收利潤雙增，毛利率相比于 Q2 顯著提升.19 2.3.2 費率表現：規模效應帶動銷售

9、費率顯著下降，研發投入力度持續加大.20 3 3 風險提示風險提示.21 TWmVpNmOSWiZpXZWtVaQ8Q7NoMmMsQsRiNmMmNkPpPzQ6MrRzQxNoPyQNZsQsP行業深度 http:/ 3/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：HUD 技術原理.4 圖 2：中國 2020-2025 年乘用車 HUD 市場規模（億元）.4 圖 3：理想 L9 推出的 W-HUD 產品.5 圖 4：HUD 光學測距示意圖.6 圖 5：HUD 產業鏈.7 圖 6：HUD 主流投影技術路線對比.8 圖 7：2017-2020 年按車型指導價 HUD 的滲

10、透率情況.9 圖 8：國內主要 AR-HUD 車型量產計劃.9 圖 9：2021 年中國 HUD 市場份額占比（%）.10 圖 10：2020-2022 年國內乘用車新車 HUD（分類型）裝配量月度走勢（輛）.11 圖 11：HUD 技術全球專利申請量排名前二十申請人.12 圖 12：日本精機、日本電裝、華陽、未來黑科技歷年專利申請量.13 圖 13：華陽集團發展歷程.14 圖 14：華陽集團股權結構(截至 2022 年三季報）.15 圖 15：公司收入構成（億元）.16 圖 16：公司汽車電子產品在汽車的應用場景示意圖.17 圖 17：公司精密壓鑄產品在汽車的應用領域示意圖.17 圖 18：

11、雙焦面 HUD 設計要求示意圖.18 圖 19：斜投影原理示意圖.18 圖 20：雙焦面 HUD 結構示意圖.19 圖 21：華陽集團營業收入（億元）.19 圖 22：華陽集團歸母凈利潤（億元）.19 圖 23：華陽集團扣非后歸母凈利潤（億元）.20 圖 24：華陽集團毛利率和凈利率（%）.20 圖 25：華陽集團銷售費用（億元）.20 圖 26：華陽集團管理費用（億元）.20 圖 27：華陽集團財務費用（億元）.20 圖 28：華陽集團研發費用（億元）.20 表 1：HUD 細分產品.5 表 2：華陽集團部分高管履歷.14 表 3：華陽集團主要控股公司.16 行業深度 http:/ 4/22

12、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 1 行業概況：行業概況：HUDHUD 滲透率快速提升，國產廠家有望在增量市場中獲滲透率快速提升，國產廠家有望在增量市場中獲益益 1.11.1 HUDHUD 行業概況行業概況 1.1.11.1.1 市場規模：當前市場規模：當前 HUDHUD 滲透率低，未來滲透率低，未來 3 3 年市場爆發式增長，行業規模大年市場爆發式增長，行業規模大 HUDHUD 是智能座艙中消費者感知最強的模塊之一。是智能座艙中消費者感知最強的模塊之一。隨著智能座艙的發展，抬頭顯示（Heads-up-display,簡稱 HUD）通過與行車電腦、導航儀及倒車雷達等設備配合，用于實時顯示

13、車速、發動機轉速、擋位狀況、轉向燈、導航提示、故障提示、巡航狀態、前車距離等信息，HUD 給到消費者“看得見的智能”效果。圖1：HUD 技術原理 資料來源：智慧芽創新研究中心，浙商證券研究所 當前中國當前中國 HUDHUD 市場滲透率較低，市場正在逐步形成規模。市場滲透率較低，市場正在逐步形成規模。當前，HUD 以前裝市場為主，據華經產業研究院數據，2021 年中國 HUD 前裝量為 116.7 萬臺套，市場滲透率僅為 5.4%。據浙商證券研究所測算，2021 年我國 HUD 市場規模為 18.3 億元。目前國內 HUD 的滲透率仍較低，主要集中在 W-HUD，而 AR-HUD 的配套量與滲透

14、率剛起步。據高工智能汽車數據，2021年中國 AR-HUD 前裝搭載量超過 5 萬輛。圖2：中國 2020-2025 年乘用車 HUD 市場規模（億元）資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 020406080100120140160202020212022E2023E2024E2025EC-HUDW-HUDAR-HUD行業深度 http:/ 5/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HUDHUD 市場目前處于增長快車道市場目前處于增長快車道。近年來，作為智能座艙的顯性配置，HUD 被眾多主機廠紛紛加碼布局，市場正處于高速成長期。理想新車 L9 是市面首款用大面積 W-HUD 取代儀表盤功

15、能的車型，其對 HUD 應用有很強的教育作用。圖3：理想 L9 推出的 W-HUD 產品 資料來源：理想汽車，浙商證券研究所 1.1.21.1.2 產品迭代：產品迭代：W W-HUDHUD 是目前競爭主角，向是目前競爭主角，向 ARAR-HUDHUD 增量市場轉型是大勢所趨增量市場轉型是大勢所趨 按照產品代次差別，車載 HUD 分為 C-HUD、W-HUD、AR-HUD 和全景 HUD 四個細分市場。表1：HUD 細分產品 C-HUD W-HUD AR-HUD 全景 HUD 圖示 WHUD ARHUD 全景 HUD 視場角 FOV 5.54*1.85/8.7*3.26 5*2/7*3/9*3

16、5.54*1.85/8.7*3.26/成像距離 VID 1.6-1.8 米 2.3-5 米 4.5-8 米 1 米 成像大小 6.6-12.3 寸 5-28 寸 29-60 寸 全景顯示 顯示區域 單獨樹脂屏 前擋風玻璃 前擋風玻璃 前擋風玻璃 顯示信息 儀表+中控 儀表+中控 儀表+中控+實景融合 實景融合+娛樂信息 對應自動駕駛代際 L0-L3 L0-L3 L2-L4 L4-L5 資料來源：華陽集團官網，浙商證券研究所 其中，C-HUD 是提供一塊硬件顯示屏顯示駕駛信息，C-HUD 成本較低，但由于 C-HUD 成像距離短、投影過小，僅顯示車速、擋位等信息，且存在安全隱患，預計未來市占率將

17、逐年下降；W-HUD 是將信息直接成像在擋風玻璃上，由于其尺寸更大、成像距離更遠，成本也相對較低，預計短期內增長將維持迅猛態勢；AR-HUD 則是結合 ADAS 進行信息顯示，其顯示范圍更多、成像距離更大，但成本較高，未來隨著成本降低，將逐步取代 W-HUD 市場，提高其市占率；全景 HUD 則應用于 L4 級智能駕駛，通過大成像尺寸，顯示更多信息，同時兼容遠近距離成像，可以提供駕駛信息和娛樂信息，目前離商業化應用尚遠。行業深度 http:/ 6/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖4：HUD 光學測距示意圖 資料來源：德州儀器，浙商證券研究所 1.21.2 產業鏈概況產業鏈概況 1.2

18、.11.2.1 產業鏈產業鏈:影像源占據影像源占據 HUDHUD 主要成本，主要成本，HUDHUD 廠商處于廠商處于 Tier1Tier1 或或 Tier2Tier2 位置位置 當前影像源占據當前影像源占據 HUDHUD 整體成本的大頭。整體成本的大頭。HUD 整體結構主要由影像源（占成本 50%）、光學元件（占成本 20%）、PCBA 和結構件構成。目前尚未引入相關服務類軟件，隨著未來服務提供商的引入，將為用戶提供更多增值服務。HUDHUD 的搭載需要汽車前擋風玻璃進行定制化生產，的搭載需要汽車前擋風玻璃進行定制化生產，HUDHUD 廠商處于廠商處于 Tier1Tier1 或或 Tier2T

19、ier2 位置位置。一般是在雙層玻璃中加入楔形 PVB 膜，玻璃參數由主機廠、玻璃廠和 HUD 設計商共同決定，福耀玻璃已擁有成熟技術。目前大部分主機廠均在部分車型上標配 HUD，其中奔馳 S 級、大眾 ID.4、紅旗 HS9 已搭載 AR-HUD。行業深度 http:/ 7/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖5：HUD 產業鏈 資料來源：各公司官網整理、浙商證券研究所 1.2.21.2.2 技術路線技術路線:TFT:TFT 因成本與體積優勢成當前主流技術，未來將向因成本與體積優勢成當前主流技術，未來將向 DLPDLP 演進演進 影像源具體可分為影像源具體可分為 TFTTFT、DLPD

20、LP、激光和光波導四種技術。、激光和光波導四種技術。當前，盡管多家主機廠推出AR-HUD 車型，但基本處于小規模試水階段，要想大規模應用尚待解決圖像畸變、陽光倒灌、成本高、體積大等難題。影像源作為 AR-HUD 核心部件，成為解決上述問題的關鍵。TFTTFT 是當前影像源主流方案，其技術成熟、成本較低，顯示效果可滿足現階段需求，被是當前影像源主流方案，其技術成熟、成本較低，顯示效果可滿足現階段需求，被大量用于大量用于 W W-HUDHUD 產品，普及率較高。產品，普及率較高。該方案也存在缺點，包括投影距離較近，此外會出現陽光倒灌現象，即當擋風玻璃長時間受到太陽直射時，HUD 中的 LCD 屏會

21、面臨燒屏風險。大眾ID 系列、紅旗 E-HS9、WEY 摩卡等均采用 TFT-LCD 方案。代表供應商有德國大陸、華陽集團、日本電裝、水晶光電、臺灣怡利、未來黑科技等。激光投影方案采用源掃描式投影，結構簡單光學引擎大幅度簡化。激光投影方案采用源掃描式投影，結構簡單光學引擎大幅度簡化。激光投影優越性明顯，但也存在較明顯的缺陷，即需要有機玻璃做光學分散，成本較高，此外，也達不到車規級 85要求。因此，如果在成本端和溫度實現技術突破，未來可挖掘潛力大有前景。2022 年，松下與 Envisics 合作研發的雙視激光全息 AR-HUD 將首搭凱迪拉克 LYRIQ。該系統擁有遠、近兩個投射顯示區域，可顯

22、示目的地實景標記、實景導航、前向碰撞預警、指令變道等。代表供應商有先鋒、松下、銳思華創等。光波導技術來源于光波導技術來源于 ARAR 眼鏡，是利用不同折射率介質界面處光發生全反射，從而控制光眼鏡，是利用不同折射率介質界面處光發生全反射，從而控制光路的技術。路的技術。光波導技術的應用，能解決目前 HUD 布置空間不足的問題，很大程度上依賴結構設計難度。目前，光波導技術還沒有在 HUD 領域批量應用，而且上游供應商較為集中，國內只有三極光電、華陽集團等少數供應商。行業深度 http:/ 8/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 DLPDLP 技術與投影儀的影像源原理相同，是將圖像投影形成實像的技

23、術，有溫升控制特性，技術與投影儀的影像源原理相同，是將圖像投影形成實像的技術，有溫升控制特性，適用于對器件耐熱性要求高的適用于對器件耐熱性要求高的 ARAR-HUDHUD。未來，DLP 技術將隨 AR-HUD 普及而成主流技術。DLP最能解決實現 AR-HUD 時的成像質量、耐高溫性和設備體積三元悖論。在成像質量方面，DLP可與 RGBLED 結合；在耐高溫性方面，DLP 具備較高光效，借助透明光擴散板反射光能，從而防止溫度過高；在縮小設備方面，電磁波導和全息投影方案可實現縮小 AR-HUD 設備體積，而 DLP 與此二者均有較高兼容度。目前，DLP 投影芯片被 TI 壟斷市場，成像效果好，但

24、成本高。應用車型有奔馳 S 級、廣汽傳祺第二代 GS8 等。代表供應商有德國大陸、華陽集團、日本精機、澤景電子、LG 電子、點石創新等。圖6：HUD 主流投影技術路線對比 資料來源：車載 HUD 的發展現狀及趨勢分析，浙商證券研究所 1.31.3 市場供需市場供需 1.3.11.3.1 需求端：國內市場快速崛起，需求端：國內市場快速崛起，HUDHUD 需求量持續提升，短期將快速放量需求量持續提升，短期將快速放量 消費者對智能座艙付費意愿提升、國產化成本下降及消費者對智能座艙付費意愿提升、國產化成本下降及 HUDHUD 向大眾車型下探共同驅動向大眾車型下探共同驅動 HUDHUD需求增長。需求增長

25、。消費者端能展示盲區監測等更多 ADAS 功能、減少低頭幅度以提高駕駛安全、消費者對選配接受度提升，HUD制造端體積縮小且FOV擴大的光學技術進步、國產化帶來降價，汽車 OEM 端頭部品牌搭載帶來示范效應，使前裝 HUD 向中低車型下探滲透。存量市場存在更新換代機會，增量市場增長迅速。存量市場存在更新換代機會，增量市場增長迅速。由于占領后裝市場的 C-HUD 使用效果不佳，未來該細分市場將轉型升級，逐漸替換為 W-HUD 并轉向前裝市場。近年來，各大主機廠上市的車型許多配備了 HUD，以售價 25 萬元以上的中高端車為主，其中以 BBA 為首的德系車及日系車 HUD 率較高，比如寶馬全系標配或

26、選配 HUD，當前新車型搭載 HUD 已成行業趨勢。行業深度 http:/ 9/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖7：2017-2020 年按車型指導價 HUD 的滲透率情況 資料來源：觀研報告，浙商證券研究所 HUDHUD 市場持續向低端車型滲透，高端車型開始嘗試市場持續向低端車型滲透，高端車型開始嘗試 ARAR-HUDHUD。近年來新發布的 20 萬元以內的中低端車型陸續布局 HUD，如長城、蔚來、理想、吉利、一汽紅旗的多款車型都標配 W-HUD 系統，持續向市場釋放利好信號。未來 HUD 在中低端車型的搭載將爆發式增長，下沉市場增長可期。當前，已有主機廠嘗試 AR-HUD，目前

27、AR-HUD 在 25 萬以上的中高端車型有量產，AR-HUD 能更好地結合車聯網軟件，可在座艙智能體系內提供增值服務。2021 年以來，AR-HUD 搭載在多款新車上，包括奔馳 S 級、紅旗 E-HS9、長城摩卡、吉利星越 L、大眾 ID 系列、廣汽傳祺 GS8、北汽魔方、飛凡 R7 等。隨著技術和產業鏈成熟，AR-HUD 大規模放量未來可期。圖8：國內主要 AR-HUD 車型量產計劃 資料來源：佐思汽研，浙商證券研究所 當前自主品牌中共已有多款走量車系搭載當前自主品牌中共已有多款走量車系搭載 HUD,HUD,合資品牌中合資品牌中 HUDHUD 主要搭載中高端車型。主要搭載中高端車型。其中，

28、長城、上汽、吉利是布局最早、發展最快的主機廠，長城、上汽大通表示未來所有車型都會有 HUD 配置。當前合資品牌中，HUD 主要搭載中高端車型。其中，德系車配置車系最多，奧迪 A4L 更是 9 個車型全部標配；在日系品牌中，“國民車”凱美瑞全系標配，一些日系車 HUD 仍為 C-HUD，未來將逐步換為 W-HUD 與 AR-HUD；美系車中，別克與凱迪拉克是主要搭載 HUD 的品牌。合資品牌采購一般在國內，供應商選擇權也由國內掌握。HUD 作為高度定制化產品，每個車型都需定制設計，擁有本土團隊是重要的競爭壁壘，未來增量市場中國產品牌有優勢。1.3.21.3.2 供給端：供給端：HUDHUD 競爭

29、格局變化迅速，國內企業有望占領競爭格局變化迅速，國內企業有望占領 ARAR-HUDHUD 增量市場增量市場 0%1%3%7%8%18%19%25%19%0%5%10%15%20%25%30%58萬元810萬元1015萬元1520萬元2025萬元2535萬元3550萬元50100萬元100萬元以上行業深度 http:/ 10/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 HUDHUD 市場集中度較高，行業高速發展中，格局變化快市場集中度較高，行業高速發展中，格局變化快。HUD 市場過去被國際企業壟斷,尤其國際企業掌握最關鍵的影像源技術。據高工智能汽車研究院數據，2021 年中國 W/ARHUD 供應商

30、中，日本電裝市場份額最大，近 40%，而華陽集團緊隨其后，市場份額達 16.18%，在國內企業中排名第一，截至 2022 年 6 月，華陽已累計出貨超 56 萬臺 HUD。但近年來，各 HUD產商市占率變化較大，說明行業處于高速發展中，增量市場是新企業增長的重要來源。國內頭部企業憑借技術積累，快速搶占國內頭部企業憑借技術積累，快速搶占 HUDHUD 增量市場增量市場。2020 年，全球市場精機、大陸、電裝市占率分別為 55%、18%、16%，而國內市場主要由華陽、澤景、臺灣怡利、未來黑科技等供應商占領，國外企業尚未入局。此外，原先的博世、偉世通已退出 HUD 市場，后者通過延鋒與未來黑科技合作

31、。憑借長期的技術積累，華陽已在中國 HUD 市場取得明顯優勢。據高工智能汽車研究院數據，2021 年中國 W/AR-HUD 供應商中，前五名依序為電裝（39.4%）、華陽（16.2%）、怡利（16.0%）、大陸集團（11.1%）、日本精機（9.3%）。2022 年 1-9 月，中國市場乘用車 W/AR-HUD 前裝標配交付上險的前五名分別為電裝（34.09 萬輛）、華陽（16.31萬輛）、怡利（14.64 萬輛）、日本精機（8.55 萬輛）、大陸集團（7.51 萬輛）。圖9：2021 年中國 HUD 市場份額占比（%）資料來源：高工智能汽車研究院，前瞻產業研究院，浙商證券研究所 產品集中于產品

32、集中于 W W-HUDHUD 賽道，國內企業有望在賽道，國內企業有望在 ARAR-HUDHUD 方向實現彎道超車方向實現彎道超車。當前各廠商基本實現 W-HUD 量產，可實現 10左右的視場角和 5 米左右的成像距離。國內外廠商在 AR-HUD研發和推廣上，基本處于同一起跑線，因此技術差距很小。此前，AR-HUD 僅有日本精機等少數供應商有量產能力。目前，華陽集團、未來黑科技、水晶光電等國內企業在 AR-HUD 產品上紛紛量產布局。據佐思汽研統計，2022 年上半年國內乘用車新車 HUD 裝配量 60.3 萬輛，同比增長 36.2%；其中，AR-HUD 裝配量 3.5 萬輛，占比 5.8%。A

33、R-HUD 自 2021 年初量產后，裝配量一路攀升，2021 年 8 月首次超過 CHUD，2022 年 4 月開始拉升。電裝,39.4%華陽集團,16.2%臺灣怡利,16.0%大陸集團,11.1%日本精機,9.3%江蘇澤景,3.4%LG,2.0%其他,2.6%行業深度 http:/ 11/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖10：2020-2022 年國內乘用車新車 HUD（分類型）裝配量月度走勢（輛）資料來源：佐思汽研數據庫，浙商證券研究所 國外廠商供貨全球，國內廠商則以本土為主。國外廠商供貨全球，國內廠商則以本土為主。目前產業生態已初步形成，德系車主要由大陸與精機供貨，日系車主要

34、由精機與電裝供貨，美系車主要由大陸供貨，而自主品牌和部分合資品牌選擇國內供應商，對應關系分別為：長城-華陽、未來黑科技，一汽-怡利，吉利-怡利、澤景、精機，蔚來-澤景，理想-未來黑科技，其他品牌后續車系與車型仍是競爭的重點。1.41.4 市場競爭市場競爭 1.4.11.4.1 競爭壁壘：成本、本地化、體積與軟件研發成競爭壁壘：成本、本地化、體積與軟件研發成 HUDHUD 供應商的核心能力供應商的核心能力 產品成本壁壘方面，傳統主機廠和造車新勢力均對成本敏感，性價比是打入主打中低端產品成本壁壘方面，傳統主機廠和造車新勢力均對成本敏感，性價比是打入主打中低端車型的自主品牌的關鍵。車型的自主品牌的關

35、鍵。成本的壁壘主要來自產品的可復用化設計和優化設計。如怡利電子通過簡化 HUD 結構、未來黑科技計劃通過模塊化設計等方式來降本。此外，國內還具備原材料價格與人力價格優勢。本地化團隊壁壘方面，本地化團隊壁壘方面，HUDHUD 需針對每款車型進行區別化設計。需針對每款車型進行區別化設計。由主機廠、HUD 設計商、擋風玻璃供應商合作研發，需 HUD 供應商需具備量產經驗且能快速響應。目前，大部分海外供應商在中國本地均沒有團隊，擁有團隊的大陸公司的研發能力也不強。需依靠德國研發支持，組建不久的電裝團隊由于語言和時差原因也不能快速響應。隨著 HUD 展示的信息越豐富，主機廠對定制化要求提高，會更偏好選用

36、本地廠商。產品體積壁壘方面，產品體積壁壘方面，HUDHUD 加裝在方向盤后的加裝在方向盤后的 IPCoverIPCover 下，該區域結構復雜且空間小，不下，該區域結構復雜且空間小，不同車型的空間結構也不同。同車型的空間結構也不同。HUD 需經復雜設計才能容納在該空間，這也是目前 AR-HUD 不能大規模應用的原因之一。目前，TFT 路線下的 W-HUD 體積約 7-8L，DLP 路線下體積增加約20%，AR-HUD 體積也遠大于 W-HUD 體積，目前約 14-15L。正因為 HUD 對空間要求較高，難以適配給此前沒有安裝 HUD 的老車型，通常只能裝載在研發時就為 HUD 設計空間的新車型

37、上。軟件研發壁壘方面。軟件研發壁壘方面。HUDHUD 作為智能座艙的關鍵組件，結合圖像處理、作為智能座艙的關鍵組件，結合圖像處理、ADASADAS、地圖導航等、地圖導航等應用，未來將搭載軟件提供增值服務。應用，未來將搭載軟件提供增值服務。因此，軟件研發能力尤為重要，尤其是 AR-HUD 中的圖像處理軟件，需要第三方開發。目前，本土廠商沒有一家可供應軟件，主機廠也沒有相應的軟件能力來實現軟件的適配。此外，光學設計也很重要，好的光學設計可使 HUD 質量穩定、行業深度 http:/ 12/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 不受陽光倒灌干擾（避免燒屏）、以盡可能小的體積滿足更大的視距和視角。A

38、RHUD 對軟件要求較高，短期內無法融合到域控制器中，不會降低價值量。1.4.21.4.2 競品對比：日企研發領先，本土廠商研發正持續突破且有本地化優勢競品對比：日企研發領先，本土廠商研發正持續突破且有本地化優勢 HUDHUD 技術專利集中度較高，呈“兩超多強”的研發格局，日本精機和日本電裝技術研發技術專利集中度較高，呈“兩超多強”的研發格局，日本精機和日本電裝技術研發領先。領先。據智慧芽數據，全球 HUD 專利量前 20 的申請人持 HUD 專利總量 5700 余件，約占 HUD專利總數的 29%。其中，日本精機以超過 1000 件專利量排名第一，占比約 18%，日本電裝占比約 17%，11

39、 家日企占全球 HUD 技術前二十名專利申請人申請量的 69%，體現出日企深厚的HUD 技術儲備。而我國僅有華陽和未來黑科技兩家上榜，分別位列第 14 和第 17 名。圖11：HUD 技術全球專利申請量排名前二十申請人 資料來源：智慧芽，浙商證券研究所 日企研發起步早，華陽和未來黑科技等國內企業在日企研發起步早，華陽和未來黑科技等國內企業在 HUDHUD 核心技術研發上持續突破。核心技術研發上持續突破。日本精機和日本電裝在研發起步時間和年均專利申請量上都保持領先，華陽和未來黑科技分別于 2013 年和 2016 年才在 HUD 領域研發有所進展，國產公司研發存在顯著差距。不過，近年來，華陽和未

40、來黑科技在 HUD 核心技術的研發上持續突破，在質量達標前提下，整車廠更傾向于選國產 HUD 企業作為定點供應商。行業深度 http:/ 13/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖12：日本精機、日本電裝、華陽、未來黑科技歷年專利申請量 資料來源：智慧芽，浙商證券研究所 國內企業雖起步較晚，但存在顯著的本地化優勢。國內企業雖起步較晚，但存在顯著的本地化優勢。日本精機在中國沒有研發團隊和工廠，在價格及響應速度方面都不及本土廠商，因此主要供應全球的主機廠，失去了大部分國內市場。大陸和電裝雖在國內有技術團隊，但研發能力較弱，沒有競爭優勢。國內 HUD 的技術水平相較于國外更弱，尤其 AR-HU

41、D 軟件開發能力較弱，但本土廠商由于在國內擁有團隊和工廠，因此在響應速度和產品價格方面都有優勢。2 2 公司業務：華陽集團經驗豐富且研發提速，汽車電子主業持續公司業務：華陽集團經驗豐富且研發提速，汽車電子主業持續高增長高增長 2.12.1 公司概況公司概況 2.1.12.1.1 歷史沿革：歷史沿革：國企改制解放生產力國企改制解放生產力，鑄就國內外領先的汽車電子供應商，鑄就國內外領先的汽車電子供應商 惠州惠州國企改制解放華陽集團生產力國企改制解放華陽集團生產力。華陽集團前身為 2002 年改制設立的有限責任公司華陽有限，華陽有限前身為 1993 年設立的全民所有制企業華陽實業。2001 年，華陽

42、實業集團改制為有限責任公司，通過職工出資購買國有資產，引入職工持股。經多次股權轉讓，華陽集團變成由 8 名自然人（鄒淦榮、張元澤、李道勇、吳衛、陳世銀、李光輝、曾仁武、孫永鏑）實控的民企。此次國企改制，使公司開始年輕化進程，集團給子公司放權，70/80 后管理層開始上位。2002 年，華陽集團開始生產家庭和汽車用的消費類 CD、VCD、游戲機的機芯及零部件。低谷期轉型成功后覆蓋汽車四大業務板塊。低谷期轉型成功后覆蓋汽車四大業務板塊。2010 年，技術變遷導致媒體行業從視盤機進入數碼時代，華陽集團業務下滑，公司決定轉型進入汽車電子領域。2011 年，為規范職工持股事項、引入財務投資者，中山中科、

43、中科白云通過受讓部分職工持股成為公司股東;2013年，華陽有限變更為股份公司，并更名為華陽集團。2017 年 10 月在深交所上市，現已形成汽車電子、精密電子部件、精密壓鑄、LED 照明四大業務板塊。行業深度 http:/ 14/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖13：華陽集團發展歷程 資料來源：華陽集團，蓋世汽車，浙商證券研究所 2.1.22.1.2 團隊背景：管理層深耕汽車電子行業團隊背景：管理層深耕汽車電子行業 3030 年，高管多數來自內部晉升年，高管多數來自內部晉升 鄒淦榮深耕汽車電子行業近鄒淦榮深耕汽車電子行業近 3030 年年。董事長鄒淦榮出生于 1963 年。華東交通大

44、學機制工藝與設備專業畢業后，留校任教。幾年后辭職下海，加入惠州華陽實業集團與日資企業合辦的合資公司信華精機，信華精機主要從事 CD、DVD 機芯、光頭和精密鍍膜加工等業務。最開始，鄒淦榮負責質量管理工作。6 年后，調到新加坡合資企業安特工業做副總經理。1999 年，調回華陽實業集團總部，逐漸進入管理層。2007 年出任華陽集團總裁、2011 年出任華陽集團董事長兼總裁、2013 年出任華陽集團董事長兼總裁。團隊共事數十載，管理團隊涵蓋技術、運營、商務等職能，互補性極強，理念相近效率團隊共事數十載，管理團隊涵蓋技術、運營、商務等職能，互補性極強，理念相近效率高，“和而不同”。高，“和而不同”。目

45、前，華陽集團實控人共 8 人，意見不一致時投票按持股比例少數服從多數，一旦表決必須一致行動。鄒淦榮表示：“這是一個制度上的安排，實際上我們沒用過，因為還沒碰到最后意見不一致的情況。我們幾個人在一起少的工作 15 年以上，多的有 20 多年，理念上很相近?！?021 年，德國大陸集團抬頭顯示器產品中心中國區負責人、研發部總監楊晶加入華陽集團，任華陽多媒體 HUD 研發總監，進一步鞏固公司 HUD 實力。表2：華陽集團部分高管履歷 高管 學歷 職務 年齡 履歷 鄒淦榮 本科 董事長、總裁 59 1963 年 5 月生，本科學歷；現任華陽集團董事長、總裁，江蘇華越董事長，南京越財執行董事，安特(惠州

46、)工業董事，安特惠州（香港）董事，惠州安特科技董事，安特科技（香港）董事，華陽醫療監事會主席。截至 2022 年 9 月 7 日，鄒淦榮持南京越財 15.62%股權，南京越財持江蘇華越 76.31%股權，鄒淦榮間接持有公司股權，未直接持有公司股權，是公司實控人之一。張元澤 碩士 董事 59 1963 年 5 月生，研究生學歷；2002 年 3 月至 2020 年 7 月，任華陽光學董事；現任華陽集團董事，江蘇華越投資董事。截至 2022 年 8 月 20 日，張元澤持南京越財 12.17%股份，南京越財持江蘇華越 76.31%股權，張元澤間接持有公司股權，未直接持有公司股權，是公司實控人之一。

47、吳衛 本科 董事、副總裁 56 1966 年 10 月生，本科學歷；于 2002 年 11 月至 2013 年 9 月任華陽集團董事、副總裁；現任華陽集團董事、副總裁，信華精機董事，江蘇華越董事，華陽數碼特董事長，信華精機董事，華信投資執行董事，海寧信華電子董事。截至 2022 年 9 月 7 日，吳衛持南京越財 12.17%股權，南京越財持江蘇華越 76.31%股權，吳衛間接持有公司股權，未直接持有公司股權，是公司實控人之一。李道勇 本科 董事 59 1963 年 6 月生，本科學歷；于 2005 年 8 月至 2013 年 9 月任華陽集團董事、副總裁；現任華陽集團董事、副總裁，江蘇華越投

48、資董事，信華精機董事，杭州信華精機董事，海寧信華電子董事。截至 2022 年 8 月 20 日，李道勇持南京越財 12.17%股份，南京越財持江蘇華越76.31%股權，李道勇間接持有公司股權，未直接持有公司股權，是公司實控人之一。孫永鏑 本科 董事 53 1969 年 4 月生，本科學歷；2013 年 9 月至 2019 年 9 月任華陽集團董事、董秘、財務總監；2019 年 9 月至 2020 年 8 月，任公司董事、副總裁、董秘、財務負責人；現任華陽集團董事，江蘇華越董事，華陽光學法人、總經理、董事，華陽醫療監事。截至 2022 年 8 月 20 日，孫永行業深度 http:/ 15/22

49、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表2：華陽集團部分高管履歷 高管 學歷 職務 年齡 履歷 鏑持南京越財 1.85%股份，南京越財持江蘇華越 76.31%股權，孫永鏑間接持有公司股權，未直接持有公司股權，是公司實控人之一。陳世銀 本科 副總裁 57 1965 年 11 月生，本科學歷；2005 年 6 月至 2018 年 6 月歷任華陽多媒體董事、總經理、董事長；2009 年 9 月至 2013 年 9 月任華陽集團副總裁；2011 年 5 月至 2013 年 9 月任華陽集團董事；2014 年 9 月至 2017 年 12 月任華陽精機董事長；2012 年 10 月至 2021 年 6 月

50、任華陽光電總經理；現任華陽集團副總裁，華陽光電董事長，江蘇華越董事。截至 2022 年 9 月 7 日，陳世銀持南京越財 6.33%股權，南京越財持江蘇華越 76.31%股權，陳世銀先生間接持有公司股權，未直接持有公司股權，是公司實控人之一。劉斌 本科 副總裁 57 1965 年 7 月生，本科學歷；2002 年 3 月至 2009 年 7 月于華陽多媒體歷任總經理助理、副總經理、常務副總經理、工會主席等職；2009 年 8 月至 2021 年 6 月，任華陽精機總經理；2020年 10 月至 2021 年 6 月，任華陽通用副董事長；2019 年 9 月至 2022 年 9 月，任華陽集團副

51、總裁；現任華陽集團常務副總裁，華陽精機董事長，華博精機執行董事、總經理，華陽（德國）執行董事、總經理，江蘇中翼董事長。截至 2022 年 9 月 7 日，劉斌直接持有公司120,000 股股份；持南京越財 1.37%股權，南京越財持江蘇華越 76.31%股權，劉斌間接持有公司股權。李翠翠 本科 董秘 36 1986 年 04 月生，本科學歷；2010 年 7 月至 2011 年 7 月任廣東生益科技證券事務代表；2011年 7 月至 2014 年 9 月任深圳市沃爾核材證券事務代表；2014 年 9 月至 2015 年 5 月任深圳市宇順電子證券事務代表；2015 年 5 月至今任公司證券事務

52、代表；2020 年 8 月至今任公司董秘。截至 2022 年 9 月 7 日，李翠翠直接持有公司 30,000 股股份。資料來源：公司公告，浙商證券研究所 2.1.32.1.3 股權結構：公司股權較集中，核心依靠股權結構：公司股權較集中，核心依靠 5 5 家控股子公司深入開展業務家控股子公司深入開展業務 公司股權較為集中。公司股權較為集中。公司注冊資本 4.76 億元，公司現有員工 5278 人，控股股東為江蘇華越投資，截至 2022 年 11 月 29 日，其持股比例為 57.1%。鄒淦榮等 8 名實控人，通過南京越財持有華越投資 76.31%股份，南京越隆、南京越意、南京越通均為公司員工持

53、股平臺。圖14：華陽集團股權結構(截至 2022 年三季報）資料來源：公司公告，浙商證券研究所 依靠子公司開展業務。依靠子公司開展業務。公司業務由華陽通用（汽車電子）、華陽精機（精密壓鑄）、華陽多媒體（精密電子部件、汽車電子)、華陽數碼特（精密電子部件、汽車電子）和華陽光電行業深度 http:/ 16/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 （LED 照明）等 5 家控股子公司開展。其中，華陽通用和華陽精機為核心經營主體，2021 年兩者收入占比為 57.3%、19.2%，凈利潤占比為 35.5%、38.7%。華陽多媒體為 HUD 的經營主體,收入和凈利潤占比分別為 14.3%、12.6%。2

54、021 年，公司成立華陽智能，提供生產自動化、物流自動化、鋰電池 PACK、PCM 制造、消費電子等產品。表3：華陽集團主要控股公司 供應商 成立時間 直接持股比例 2022H1 營收（億元）主營業務 惠州華陽通用電子有限公司 2002 83.5%13.69 提供智能座艙域與智能駕駛域的產品及服務，包括信息娛樂、液晶儀表、屏顯示類、組合座艙、座艙域控制器、空調控制器、車聯網服務、360 環視、自動泊車、其它駕駛輔助系統等。產品行銷 80 多個國家和地區?；葜菔腥A陽精機有限公司 2007 86.29%6.13 精密鋅/鋁合金高壓壓鑄零部件開發與制造，包括汽車電裝零部件、光電零部件、工業控制零部件

55、以及精密（壓鑄、注塑）模具等業務?；葜菔腥A陽多媒體電子有限公司 2001 75%3.96 汽車抬頭顯示（HUD）、車載無線充電、車載翻轉機構、DVD 機芯、智能制造裝備等業務的研發、制造與銷售，以及激光頭及其精密部件的生產制造?；葜菔腥A陽數碼特電子有限公司 2004 81%0.93 汽車攝像頭、行車記錄儀及 LED 背光組件等電子產品的設計開發、生產制造和銷售；擁有強大的 FPC/PCB 貼片加工能力。產品批量供應多家汽車廠和世界 500 強企業?；葜菔腥A陽光電技術有限公司 2012 100%0.64 從事 LED 封裝、LED 大功率電源、LED 燈具等照明產品研發、生產及銷售。資料來源：公

56、司官網，公司公告，浙商證券研究所 2.22.2 業務表現業務表現 2.2.12.2.1 業務概況：業務涵蓋汽車電子、精密壓鑄、精密電子部件及業務概況：業務涵蓋汽車電子、精密壓鑄、精密電子部件及 LEDLED 照明照明 公司聚焦汽車智能化、低碳化（輕量化），致力于成為國內外領先的汽車電子產品及其公司聚焦汽車智能化、低碳化（輕量化），致力于成為國內外領先的汽車電子產品及其零部件的系統供應商。零部件的系統供應商。2021 年主營業務中，汽車電子營收占比 65.63%，精密壓鑄營收占比20.9%，精密電子部件營收占比 7.66%，LED 照明營收占比 3.64%，其他營收占比 2.16%，各業務研發、

57、生產、銷售由各控股子公司開展。圖15：公司收入構成（億元）資料來源：wind，浙商證券研究所 汽車電子板塊主要面向整車廠提供配套服務，汽車電子業務三季度新訂單開拓順利。汽車電子板塊主要面向整車廠提供配套服務，汽車電子業務三季度新訂單開拓順利。公司擁有豐富的智能座艙、智能駕駛和智能網聯產品線，產品包括信息娛樂、液晶儀表、抬頭顯示（HUD）、流媒體后視鏡、座艙域控制器、數字聲學系統、空調控制器、無線充電、360環視系統、自動泊車系統（APA）、盲區監測（BSD）、駕駛員監測系統、高清攝像頭、其它駕駛輔助系統、車聯網服務等。2022 年第三季度，公司汽車電子產品獲長安、北汽、長城吉051015202

58、5303540455020172018201920202021汽車電子精密鑄造精密電子部件LED照明器件其他主營業務行業深度 http:/ 17/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 利、廣汽、理想、小鵬、比亞迪、東風乘用車、江淮、奇瑞、PSA、VinFast 等客戶的新定點項目，新項目訂單金額同比增幅較大，新能源訂單占比不斷提升。相對其他汽車電子企業，華陽先發優勢明顯。相對其他汽車電子企業，華陽先發優勢明顯。華陽在座艙領域有價值量較高的車機中控、液晶儀表、車載大屏、座艙域控、W/AR-HUD 產品量產，電子外后視鏡、車載功放已有成熟技術儲備，在座艙這一感知最為明顯的領域，相較其他頭部汽車電

59、子企業，華陽在產品儲備上有一定優勢。圖16：公司汽車電子產品在汽車的應用場景示意圖 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 精密壓鑄業務包括汽車關鍵零部件、精密精密壓鑄業務包括汽車關鍵零部件、精密 3C3C 電子部件及工業控制部件等產品線，今年電子部件及工業控制部件等產品線，今年新訂單開拓額同比增幅較大。新訂單開拓額同比增幅較大。提供產品協同開發、模具設計及制造、精密壓鑄及機加工、表面處理、組裝等一站式服務。精密壓鑄布局鋁/鎂合金輕量化領域，在原有優勢產品上延伸覆蓋新能源三電系統、熱管理系統、智能座艙系統、智能駕駛系統，業務開拓持續向好，今年三季度承接了比亞迪、博格華納、博世、采埃孚、大陸、大疆等

60、客戶的訂單項目。圖17：公司精密壓鑄產品在汽車的應用領域示意圖 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 LEDLED 照明板塊擁有照明板塊擁有 LEDLED 照明燈具、照明燈具、LEDLED 電源、電源、LEDLED 封裝等業務封裝等業務。主要產品包括智能照明、工程照明、商業和工業照明燈具，LED 電源、封裝產品等，采用訂單式生產模式。精密電子部件板塊主要生產與光盤應用相關的產品精密電子部件板塊主要生產與光盤應用相關的產品。擁有機芯、激光頭及組件等產品線，相關產品產銷量位居行業前列。激光頭及組件等產品主要為國際知名企業代工，機芯類產品為公司自主研發，并根據客戶訂單安排生產。2.2.22.2.2 H

61、UDHUD 表現：表現：ARAR-HUDHUD 雙焦面技術有突破，頭部雙焦面技術有突破，頭部 HUDHUD 本土供應商地位穩固本土供應商地位穩固 華陽華陽 ARAR-HUDHUD 產品雙焦面、斜投影等技術上已實現突破。產品雙焦面、斜投影等技術上已實現突破。AR-HUD 量產瓶頸之一是數字投影與物理駕駛環境的融合，對導航精度、圖像識別效率及 AR 算法靈敏度等都有高要求。由行業深度 http:/ 18/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 于 AR-HUD 投影距離 7.5-13 米，如果只采用一個焦面顯示，很難直觀閱讀文字。因此，將AR-HUD 顯示畫面分為兩個焦面來顯示不同距離的場景成重要

62、趨勢。其中，一個焦面顯示近景信息，如時速、里程等替代儀表的信息，另一個焦面則顯示更豐富、更大面積的遠景信息。2022 年 5 月，華陽宣布 AR-HUD 雙焦面技術實現重要突破，基于單 PGU 設計方案，打造了在體積、顯示效果、BOM 成本等方面都具備優勢的雙焦面 AR-HUD，并獲長城定點項目。圖18：雙焦面 HUD 設計要求示意圖 資料來源：耐德佳顯示，浙商證券研究所 斜投影產品采用光學變焦技術，實現體積小、成本相對低、同等參數條件下實現更好的AR 顯示效果，目前已向市場推廣；與華為合作的 LCoS 項目持續推進研發，已獲得多個定點項目。圖19：斜投影原理示意圖 資料來源：耐德佳顯示，浙商

63、證券研究所 公司公司 ARAR-HUDHUD 方案均有量產或開發中項目，并推進光波導技術在方案均有量產或開發中項目，并推進光波導技術在 ARAR-HUDHUD 的應用。的應用。2022年第三季度公司 HUD 獲長城、長安、廣汽、吉利 VinFast 等客戶的新定點項目，在參與多個合資、新勢力車企的項目競標。2022 年前三季度 HUD 出貨量同比大幅增長，第四季度預計有多個 W-HUD 和 AR-HUD 項目量產。公司 AR-HUD 包括 TFT、DLP、LCOS 等技術方案，目前均有量產或開發中項目，并通過自研、合作研發等方式推進光波導在 AR-HUD 的應用。2022 年6 月 30 日，

64、華陽與華為簽署智能車載光業務合作意向書，雙方將在智能汽車尤其是 AR-HUD領域進行深入合作。華陽華陽 HUDHUD 專利數國內第一。專利數國內第一。根據智慧芽數據，截至 2022 年 6 月，華陽多媒體共有 HUD相關專利 99 件，華陽多媒體的 HUD 專利數在全球排第 14 位，在國內位居第一。未來憑借技術引領客戶需求，率先進入中高端市場，實現電動和智能車的高比例滲透。長期來看，華陽將通過卓越的光學、軟硬件和產品開發能力，推進以人機交互為核心的智能座艙及智能駕駛行業深度 http:/ 19/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 的商業化進程。相對 HUD 初創企業，華陽在技術儲備、車規

65、標準控制、量產能力上有較強優勢。圖20：雙焦面 HUD 結構示意圖 資料來源：前瞻產業研究院，浙商證券研究所 2.32.3 財務表現財務表現 2.3.12.3.1 財務概況：財務概況：2022022 2 年年 Q3Q3 實現營收利潤實現營收利潤雙增，毛利率相比于雙增，毛利率相比于 Q2Q2 顯著提升顯著提升 公司公司 20222022 年前三季度收入年前三季度收入 40.0840.08 億元，同比增長億元，同比增長 28.03%28.03%；歸母凈利潤；歸母凈利潤 2.672.67 億元，同億元，同比增長比增長 28.28%28.28%；扣非歸母凈利潤；扣非歸母凈利潤 2.482.48 億元，

66、同比增長億元，同比增長 40.71%40.71%。單季度看，2022 年 Q3 收入15.23 億元，同比增長 40.99%；歸母凈利潤 1.04 億元，同比增長 46.23%；扣非歸母凈利潤0.99 億元，同比增長 57.83%，業績表現優異。汽車電子業務新產品加速落地，精密壓鑄業務部分技術突破，HUD 產品加速升級，看好華陽集團長期發展。汽車電子新產品升級放量，對沖并購導致毛利率下滑。汽車電子新產品升級放量，對沖并購導致毛利率下滑。HUD、無線充、液晶儀表等汽車電子新產品持續放量，帶動毛利率提升，對沖了收購江蘇中翼導致的毛利率下降。公司 2022年 Q3 毛利率 21.95%，毛利率相比于

67、 Q2 有顯著提升。公司汽車電子毛利率保持在 21%-23%，相對平穩，其中 HUD 毛利率在 28%-30%，隨著 HUD 業務快速放量，汽車電子業務毛利率有望提升；精密壓鑄毛利率曾長期維持在 30%水平，去年至今年 H1 由于鋁價上漲，毛利率下降明顯。圖21：華陽集團營業收入（億元）圖22：華陽集團歸母凈利潤（億元）資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 41.6634.6933.8333.7444.8840.08-20%-10%0%10%20%30%40%051015202530354045502017A2018A2019A2020A2021A2022Q3

68、營業總收入同比(%)2.800.170.741.812.992.67-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0.00.51.01.52.02.53.03.52017A2018A2019A2020A2021A2022Q3歸屬母公司股東的凈利潤同比(%)行業深度 http:/ 20/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖23：華陽集團扣非后歸母凈利潤（億元）圖24：華陽集團毛利率和凈利率（%）資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 2.3.22.3.2 費率表現：規模效應帶動銷售費率顯著下降，研發投入力度持續

69、加大費率表現：規模效應帶動銷售費率顯著下降，研發投入力度持續加大 費用方面，隨著規模效應的顯現，銷售和管理費用率顯著下降，研發投入力度加大費用方面，隨著規模效應的顯現，銷售和管理費用率顯著下降，研發投入力度加大。2022 年 Q3 銷售費用率 3.99%，銷售費用同比減少 8.05%；管理費用率 3.04%，管理費用同比增長 7.02%；研發費用率 8.48%，研發費用同比增加 39.34%。前三季度凈利率達 6.73%，維持穩健態勢。銷售費用與管理費用較上年顯著減少，為準備新項目研發，增加人員數量并提升薪酬，導致研發費用率提升。圖25：華陽集團銷售費用（億元）圖26：華陽集團管理費用（億元）

70、資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 圖27：華陽集團財務費用（億元）圖28：華陽集團研發費用（億元）資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 2.55-0.190.301.192.592.48-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%(0.5)0.00.51.01.52.02.53.02017A2018A2019A2020A2021A2022Q3扣非后歸屬母公司股東的凈利潤同比(%)22.44%20.47%22.43%23.62%21.57%21.95%6.71%0.52%2.19%5

71、.34%6.63%6.73%0%5%10%15%20%25%2017A2018A2019A2020A2021A2022Q3銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)1.752.011.971.841.821.60-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0.00.51.01.52.02.52017A2018A2019A2020A2021A2022Q3銷售費用同比(%)4.411.431.381.371.611.22-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02017A2018A2019A2020A2021A2022Q3管理

72、費用同比(%)0.34-0.15-0.040.010.11-0.04-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%(0.2)(0.1)0.00.10.20.30.42017A2018A2019A2020A2021A2022Q3財務費用同比(%)3.633.132.862.443.473.40-20%-10%0%10%20%30%40%50%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02017A2018A2019A2020A2021A2022Q3研發費用同比(%)行業深度 http:/ 21/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 3 風險提示風險提示

73、1）疫情控制低于預期，影響供應鏈穩定：若疫情反復，影響 HUD 供應鏈穩定，HUD 終端生產可能受限，造成供應不足。2）新能源車銷量增長幅度可能低于預期：受到補貼退坡、充電樁不足、續航不及預期等因素影響，國內新能源車銷量增長幅度可能低于市場預期。3）智能化滲透率低于預期：整車智能化滲透率不及預期，可能對 HUD 這類核心零部件企業放量產生不利影響。4）科技巨頭入局導致競爭加?。喝A為等巨頭入局 ARHUD 賽道，將導致競爭加劇。行業深度 http:/ 22/22 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標

74、準，定義如下：1.買入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表

75、示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本

76、公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出

77、與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘海?621）80108518 上?？偛總髡妫海?621）80106010 浙商證券研究所：https:/