農林牧漁行業：百花齊放優選細分賽道-230106.pdf（58頁）

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1、 李李 淼（農林牧漁行業首席分析師）淼（農林牧漁行業首席分析師）SAC S0850517120001 鞏鞏 ?。ㄞr林牧漁行業分析師）?。ㄞr林牧漁行業分析師）SAC S0850522110002 2023年年1月月6日日 百花齊放，優選細分賽道百花齊放，優選細分賽道 證券研究報告證券研究報告 （優于大市，維持）（優于大市，維持）目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化種植：順應糧食

2、安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期 6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2 SXkXsQsQVVkXvZWVuWaQdN8OsQqQsQsRkPoOrQlOpPxObRrRxOMYsOsMwMqRxO 1.1總覽：總覽：百花齊放，優選細分賽道百花齊放，優選細分賽道 我們認為，我們認為，2023年農業各子板塊均有一定投資機會：年農業各子板塊均有一定投資機會：1.重點重

3、點看好禽養殖看好禽養殖（白雞白雞）反轉行情反轉行情+種子行業成長性種子行業成長性 （1）白雞：供需共振白雞：供需共振，反轉可期反轉可期。短期看，全球禽流感疫情蔓延，22年祖代雞引種下降奠定了23年供給緊張的基調，而2023年可能仍然困難的引種將使得本輪周期被拉長；需求端，疫后消費場景修復也將提振雞肉需求；中長期看，白雞產業鏈的食品化方向仍在推進，未來或再創第二成長曲線。（2）種子：順應糧食安全大方向種子：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化關注轉基因商業化。技術突破+政策保護+下游農作物價格高位+上游庫存低位。22Q3上市種企的預收款增速普遍抬升，或也指向國內種子行業在新銷售季的全面復蘇，重點

4、關注轉基因玉米的商業化。2.畜養殖：豬價高位延續畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現關注利潤兌現。我們預計23年豬價將處于相對較高水平，全年均價高于22年水平，龍頭公司受益低成本高成長，盈利有望逐步兌現，建議關注。3.關注后周期行業輪動機會：關注后周期行業輪動機會：受益存欄增加受益存欄增加，業績增長可期業績增長可期 （1）飼料飼料：養殖存欄有望抬升，從而帶動養殖后周期景氣度持續回升，飼料板塊作為最直接受益于存欄量提升的板塊，重點推薦。（2）動保動保：豬價反轉提振需求，動保板塊成長性更佳，同時非洲豬瘟疫苗如若落地，也將明顯抬升行業天花板，重點推薦。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正

5、文之后的信息披露和法律聲明 3 1.2 重點推薦公司重點推薦公司 禽養殖禽養殖：供需共振，反轉可期，預計23年整體價格有望處于高位，企業盈利顯著改善。我們認為越偏產業鏈上游受益越顯著，建議關注益生股份益生股份（父母代雞銷售）、圣農發展圣農發展（祖代雞銷售）、禾豐股份禾豐股份（相對低估值）等。畜養殖：畜養殖：我們認為豬價或將處于盈利區間，龍頭公司受益低成本高成長，盈利有望逐步兌現，建議關注牧原股份牧原股份、溫氏股份溫氏股份。種植：種植：順應糧食安全大方向，轉基因種子為行業大趨勢，行業集中度抬升可期，建議關注大北農大北農、隆平高科隆平高科。后周期：后周期：受益存欄增加，業績增長可期，（1）飼料：飼

6、料：最直接受益于存欄量提升，建議關注海大集團海大集團；（2）動保動保：受益于豬價反轉，具備較強成長性，建議關注普萊柯普萊柯、科前科前生物生物。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4 目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期

7、6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5 2.1 白羽雞產業鏈困境反轉白羽雞產業鏈困境反轉 白羽雞產業鏈經過白羽雞產業鏈經過22Q1的低迷后，快速上漲。的低迷后，快速上漲。2022年一季度白羽肉雞產業鏈的價格維持低迷，白羽肉雞一季度的平均價格僅為7.8元/公斤，肉雞苗價格僅為1.1元/羽，養殖利潤為-0.4元/羽。二季度白羽雞價格進入快速上漲通道，白羽肉雞價格快速漲至9元/公斤以上。雞苗價格的波動更大，從年初的不足1元/羽最高漲至11

8、月的4元/羽以上，但近期回落至2.2元/羽左右。圖圖 白羽雞價格及養殖利潤走勢白羽雞價格及養殖利潤走勢 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 6 圖圖 肉雞苗價格走勢肉雞苗價格走勢 02468101214-10-50510152016201720182019202020212022養殖利潤:毛雞 元/羽 主產區平均價:白羽肉雞(元/公斤,右軸)024681012142016201720182019202020212022主產區平均價:肉雞苗(元/羽)2.2 2022年國內祖代雞引種量大幅下降年國內祖代雞引種量大幅下降

9、2022年祖代雞引種大幅下降。年祖代雞引種大幅下降。受到禽流感疫情及中美航班等因素的影響，2022年祖代雞引種出現顯著下降，22Q1引種量為30.3萬套，但Q2和Q3均只有不足15萬套。前11個月合計引種量較2021年同期大幅下降了33.2%。與此同時，我國父母代雞苗的價格大幅上升，從5月份最低時的15元/套左右上升至當前的58元/套左右。圖圖 祖代白羽雞更新量大幅下降祖代白羽雞更新量大幅下降 資料來源：鋼聯數據，海通證券研究所，祖代雞更新量數據截止2022年11月份 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 7 051015202530354045祖代白羽

10、雞更新量(萬套)2.3 全球范圍內的禽流感疫情仍然嚴重全球范圍內的禽流感疫情仍然嚴重 目前全球禽流感疫情仍然嚴重。目前全球禽流感疫情仍然嚴重。2022年白羽肉雞價格的上漲與引種困難有關。根據WAHIS統計的數據，2019年以來全球禽流感發生的案例數快速飆升，大幅超出了2016/17年。2022年全球的禽流感仍然沒有得到有效控制，禽流感的發生數和死亡數量再創歷史新高。海外禽流感的高發也導致了我國對于祖代雞的引種減少。圖圖 全球歷年禽流感發生數全球歷年禽流感發生數 資料來源：WAHIS，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 8 圖圖 歐洲歷年

11、禽流感發生數歐洲歷年禽流感發生數 02000400060008000100001200005001000150020002500200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022案例數（萬例,左軸）撲殺&死亡數（萬只,右軸）050010001500200025003000350040000200400600800100012001400160018002000案例數（萬例,左軸）撲殺&死亡數（萬只,右軸）2.4 白羽雞祖代引種白羽雞祖代引種2023年仍將受限年仍將受限 白羽肉雞祖代引種未來仍將受限。白

12、羽肉雞祖代引種未來仍將受限。當前全球范圍內的禽流感仍然嚴重，美國阿拉巴馬州近期在非商業養殖區出現了新的禽流感疫情，禽流感疫情已幾乎遍布美國，我國在美引種企業安偉婕的產能所在州也均出現了禽流感疫情。禽流感疫情的蔓延無疑將使得我國本已困難的引種雪上加霜，2023年祖代雞供給偏緊的局面或將維持。圖圖 美國禽流感疫情在各州分布情況美國禽流感疫情在各州分布情況 資料來源：USDA，安偉婕官網，海通證券研究所，紅色框為我國主要引種企業安偉婕的產能所在州 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 9 2.5 關注我國自主培育祖代白羽肉雞產量關注我國自主培育祖代白羽肉雞產量

13、 關注我國國產祖代雞的供給能力。關注我國國產祖代雞的供給能力。2021年12月，圣澤901、廣明2號、沃德188三個我國自主培育的白羽肉雞品種通過農業農村部審定，三者進入到市場銷售，2021年圣澤901已經在國內祖代雞市場占據了10%左右的市場份額。2021年底圣農發展已建成生產1000萬套父母代中雞苗的祖代場，預計2022年底父母代產能將達到1750萬套，三季報公司披露的信息顯示，江西圣澤祖代場建設項目也已經轉固，預計產能也將釋放。未來國產祖代雞的供應節奏值得關注。表表 2021年年12月，我國自主培育白羽肉雞品種通過農業農村部審定月，我國自主培育白羽肉雞品種通過農業農村部審定 資料來源：農

14、業農村部，中國畜牧業協會，中國農業科學院北京畜牧獸醫研究所，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 10 名稱名稱 培育公司培育公司 產能產能 圣澤901 福建圣澤生物科技發展有限公司、東北農業大學和福建圣農發展股份有限公司 截止2021年底已建成生產1000萬套父母代中雞苗的祖代場，預計2022年底父母代產能將達到1750萬套 廣明2號 中國農業科學院北京畜牧獸醫研究所和廣東佛山市新廣農牧有限公司 沃德188 北京市華都峪口禽業有限責任公司、中國農業大學和思瑪特（北京）食品有限公司聯合培育的 2.6 關注強制換羽對供給的影響關注強制換羽對

15、供給的影響 強制換羽可能對行業產能產生重大影響。強制換羽可能對行業產能產生重大影響。2015/16年左右國內祖代雞引種量也曾大幅下降，我國在產祖代雞數量大幅下降，父母代雞苗的價格也從2016年初的12.5元/套大幅上漲至年末的77.0元/套，但與此同時肉雞苗價格漲幅小很多，毛雞價格更是基本穩定。其背后就是因為祖代雞和父母代雞的強制換羽導致行業產能并未隨祖代雞下降，比如2016年年末在產父母代雞數量較年初反而有所抬升。圖圖 15-17年祖代和父母代數量走勢年祖代和父母代數量走勢 資料來源：鋼聯數據，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 11

16、 圖圖 15-17年父母代、肉雞苗和毛雞價格走勢年父母代、肉雞苗和毛雞價格走勢 2,0002,5003,0003,5004,0004,50060708090100110120130201520162017在產祖代白羽肉雞存欄數（萬套，左軸）在產父母代白羽肉雞存欄數（萬套，右軸）010203040506070809001234567201520162017毛雞價格(元/斤，左軸)肉雞苗價格(元/羽，左軸)父母代雞苗價格(元/套，右軸)2.7 種公雞數量也將限制強制換羽的效果種公雞數量也將限制強制換羽的效果 本輪強制換羽影響或偏弱。本輪強制換羽影響或偏弱。由于種公雞強制換羽會影響受精率，所以強制換

17、羽并不適用于種公雞，因而種母雞的強制換羽所帶來的額外產能也會受限于種公雞的數量。從近年來我國引種的公母數量結構來看，公雞的數量占比是顯著下降的，這在一定程度上也會限制行業強制換羽的效果。圖圖 白羽雞繁殖鏈白羽雞繁殖鏈 資料來源：益生股份招股說明書（申報稿）及2021年年報，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 12 圖圖 益生股份引種中公母數量變化益生股份引種中公母數量變化 10 35 15 100 10.5 35 26.5 100 020406080100120ABCD公 母 公 母 2021年（只）2010年（只）2.8 行業高景氣，

18、產業鏈上游彈性行業高景氣，產業鏈上游彈性更大更大 越靠近產業鏈上游，供給彈性越小，價格彈性越大。越靠近產業鏈上游，供給彈性越小，價格彈性越大。我們認為，雖然有國產新增供給、強制換羽等因素，2023年祖代雞供給整體或仍然偏緊，產業鏈將迎來高景氣的一年。越靠產業鏈近上游的供給彈性越小，價格彈性則相對更大。比如曾祖代和祖代雞的供給依賴于少數企業提供，其產量波動相對有限，而在祖代雞向最終肉雞的傳導過程中可能受到淘汰率、強制換羽等多種因素的影響。從結果上看，毛雞的價格波動幾乎很小，而肉雞苗和父母代雞苗的價格波動幅度相對更大。圖圖 白羽雞產業鏈不同環節的價格彈性不同白羽雞產業鏈不同環節的價格彈性不同 資料

19、來源：鋼聯數據，海通證券研究所，數據為當日價格與其歷史均值（2015-2022）的相對漲跌幅 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 13-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%20152016201720182019202020212022毛雞 肉雞苗 父母代雞苗 2.9 中國雞肉消費將長期保持增長中國雞肉消費將長期保持增長 我國我國2030年前雞肉消費量將保持年均年前雞肉消費量將保持年均5.8%左右的增速。左右的增速。長期來看，我國雞肉消費仍將保持增長，根據海通農業團隊測算，我國雞肉消費量仍有較大的提升空間

20、，我們預計我國2030年的人均雞肉消費量將達到17.5kg,CAGR約為5.8%。資料來源：Wind，中國食物與營養發展綱要（20142020），居民膳食蛋白質供需平衡分析（羅潔霞），初級健美運動飲食研究（高鑫、曹景川），我國居民家庭膳食蛋白質和脂肪攝入量比較（羅潔霞、徐克），畜、禽肉影響人類健康的異同性分析（劉永峰、申倩），海通證券研究所測算 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 14 圖圖 預計我國雞肉消費總量將保持增長預計我國雞肉消費總量將保持增長 圖圖 我國人均雞肉消費量也將保持增長我國人均雞肉消費量也將保持增長 1628 1766 1907 2

21、050 2166 2258 2350 2444 2506 0500100015002000250030002022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E全國雞肉年消費量(屠宰，萬噸)11.53 12.48 13.45 14.43 15.21 15.83 16.46 17.09 17.51 024681012141618202022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E人均雞肉年消費量(千克)2.10 禽養殖行業重點推薦公司禽養殖行業重點推薦公司 供需共振供需共振，反轉可期反轉可期。對于202

22、3年，祖代和父母代的供給或相對偏緊，2022年祖代雞引種量的大幅下降奠定了2023年父母代供給緊張的基調，而2023年持續的引種困難也將使得本輪行情周期的持續時間更久。類似于15/16年強制換羽帶來的影響在本輪周期中或并不顯著，不論是種公雞的數量還是種雞品質都會對強制換羽的效率產生影響。但國產祖代雞的供給能力需要關注。需求端來看，疫情之后的線下消費場景恢復也利于白羽肉雞，從更長期維度來看，我國禽肉消費仍然有很大的成長空間。個股維度上，越靠近產業鏈上游的供給彈性越小，盈利彈性越大。我們認為越偏產業鏈上游受益越顯著，建議關注益生股份益生股份（父母代雞銷售）、圣農發展圣農發展（祖代雞銷售）、禾禾豐股

23、份豐股份（相對低估值）等。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 15 目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期 6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風

24、險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 16 3.12022年豬價大幅波動年豬價大幅波動 2022年豬價走勢一波三折。年豬價走勢一波三折。22年年年初豬價曾經歷過一波下跌，生豬價格最低達到了12.1元/千克，但進入到22年4月以后，豬價進入快速上行通道，生豬價格22年10月最高達到了28.3元/千克，較年初的低點漲幅達到了134%，10月底之后生豬價格震蕩下跌。仔豬價格與生豬價格的走勢基本一致。從養殖利潤來看，不論是自繁自養還是外購仔豬的養殖利潤也隨豬價大幅波動，22年年內最高都達到了1000元/頭以上，但10月份之后大幅下跌。圖圖 2022年年4

25、月以來豬價快速上漲月以來豬價快速上漲 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 17 圖圖 生豬養殖利潤也升至高位生豬養殖利潤也升至高位-2,000-1,00001,0002,0003,0004,0002016201720182019202020212022養殖利潤:自繁自養生豬（元/頭）養殖利潤:外購仔豬（元/頭）020406080100120140160051015202530354045201620172018201920202021202222個省市:平均價:生豬（元/千克，左軸）22個省市:平均價:仔豬（元/千克

26、，右軸）3.2行業產能擴張幅度顯著偏小行業產能擴張幅度顯著偏小 雖然豬價一度大幅上漲，但行業補欄意愿并不強。雖然豬價一度大幅上漲，但行業補欄意愿并不強。雖然行業能繁母豬存欄量小幅抬升，但是相比于豬價漲幅則顯得有些微不足道。歷史上看，生豬、仔豬、能繁母豬價格之間存在著很高的相關性，豬價上漲帶動行業產能擴張也是豬周期的來源，但本輪豬價的大幅上漲卻并未帶來母豬價格的上行，年初至今生豬價格漲幅達到了40%以上，但母豬價格漲幅僅有8%，母豬價格的疲軟或在一定程度上反映了在經過上一輪的虧損后，行業對于補欄更為謹慎，行業產能的擴張也相對更慢。圖圖 生豬和母豬價格走勢生豬和母豬價格走勢 資料來源：wind，海

27、通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 18 圖年初至今生豬、仔豬、母豬價格累計漲跌幅圖年初至今生豬、仔豬、母豬價格累計漲跌幅-40%-20%0%20%40%60%80%100%生豬 仔豬 二元母豬 0102030405060708090051015202530354045生豬（元/千克，左軸）二元母豬（元/千克，右軸）3.3 23年豬價中樞或高于年豬價中樞或高于22年年 2023年豬價中樞或仍處于盈利區間。年豬價中樞或仍處于盈利區間。2022年以來豬價雖然快速上漲，一方面是行業產能在上一輪虧損中的去化，另外一方面也與短期的二次育肥有關。但行

28、業產能并未隨著豬價的大幅上漲而大幅擴張，這也為2023年的豬價走勢確定了基調。整體而言，在行業產能擴張幅度不大的背景之下，23年全年的生豬價格或將處于盈利區間，中樞水平或高于22年。圖圖 豬價歷史走勢豬價歷史走勢 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 19 05101520253035404522個省市:平均價:生豬（元/千克）3.4上市公司出欄量也顯著抬升上市公司出欄量也顯著抬升 主要生豬養殖公司出欄量大幅抬升。主要生豬養殖公司出欄量大幅抬升。2022年生豬養殖上市公司的出欄量也大幅抬升，截至11月份，牧原、溫氏、新

29、希望位列出欄量前三，分別出欄生豬5517萬頭/1604萬頭/1305萬頭，分別同比增長了56.6%/33.7%/46.5%。受益于價格的上漲，生豬養殖企業的收入也大幅抬升，牧原、溫氏、新希望前11個月的收入為1066億元/368億元/240億元，同比增速為58.3%/47.9%/37.0%。圖圖 生豬養殖企業生豬養殖企業2022年出欄量大多抬升年出欄量大多抬升 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 20 圖圖 生豬養殖企業生豬養殖企業2022年養殖收入大多抬升年養殖收入大多抬升-60%-40%-20%0%20%40%6

30、0%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002021前11個月(萬頭,左軸)2022前11個月(萬頭,左軸)同比增速(右軸)-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02004006008001,0001,2002021前11個月(億元,左軸)2022前11個月(億元,左軸)同比增速(右軸)3.5龍頭企業養殖成本也逐漸回落龍頭企業養殖成本也逐漸回落 養殖成本也逐步下降養殖成本也逐步下降。隨著非洲豬瘟影響的減弱，養殖企業的養殖成本也出現了顯著的下降，牧原2022年中報的養殖成本降至1497元/頭，較2021年小幅下降。溫氏股份的生豬完全養殖成本降至1

31、966元/頭，較最高點下降了43%。但由于糧食價格仍然處于相對高位，生豬養殖成本仍未恢復至2019年之前的水平。但龍頭企業的養殖成本優勢仍然顯著。圖圖 養殖成本變化走勢養殖成本變化走勢 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 21 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000牧原股份 溫氏股份 規模養殖成本 散養養殖成本 單位：元/頭 3.6養殖企業的經營業績大幅改善養殖企業的經營業績大幅改善 2022年主要生豬養殖企業業績逐步改善。年主要生豬養殖企業業績逐步改善。從單季度營收增速來看，

32、主要生豬養殖企業一季度基本都是2022年的低點，二季度和三季度逐季改善，三季度中牧原營收增速超過100%，溫氏也超過50%。從歸母凈利潤來看，同樣是二季度和三季度逐季改善。圖圖 主要生豬養殖企業單季度營收增速主要生豬養殖企業單季度營收增速 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 22 圖圖 主要生豬養殖企業單季度歸母凈利潤主要生豬養殖企業單季度歸母凈利潤(億元億元)-100%-50%0%50%100%150%200%2021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021

33、-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-09牧原股份 溫氏股份 新希望 正邦科技 天邦食品-150-100-50050100牧原股份 溫氏股份 新希望 正邦科技 天邦食品 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q33.7關注業績兌現及公司成長性關注業績兌現及公司成長性 關注上市養殖企業的業績兌現及成長性。關注上市養殖企業的業績兌現及成長性。對于2023年而言，我們認為生豬價格仍將維持在較高水平，這意味著上市養殖企業2023年業績將繼續修復

34、，現金流也將進一步恢復，資產負債率也將進一步下降，2023年上市養殖企業的業績兌現值得關注。此外，行業仍處于集中度抬升階段，規模養殖企業得益于更低的成本，將更充分的享受高豬價帶來的紅利，預計2023年行業集中度將進一步抬升，上市企業或最為受益。圖圖 行業集中度提升仍在路上行業集中度提升仍在路上 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 23 圖圖 生豬養殖行業集中度仍然偏低生豬養殖行業集中度仍然偏低 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0

35、008,0009,00010,000上市豬企合計出欄量(萬頭,左軸)占全國出欄量的比重(右軸)0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%0.30%0.35%0.40%020,00040,00060,00080,000100,00020072008200920102011201220132014201520162017201820192020年出欄50000頭以上(場,左軸)年出欄10000-49999頭(場,左軸)年出欄5000-9999頭(場,左軸)年出欄3000-4999頭(場,左軸)年出欄1000-2999頭(場,左軸)出欄1000頭以上養殖場量占比(右軸)3.8畜養殖

36、重點推薦公司畜養殖重點推薦公司 畜養殖：畜養殖：豬價高位延續。2022年以來豬價大幅上漲，但行業補欄的積極性卻并不如豬價那樣顯著，上一輪的大幅虧損以及本輪豬價過快的漲幅使得養殖戶更為謹慎。這也為2023年豬價走勢定下了基調。整體而言，我們認為2023年豬價全年中樞水平將維持在較高水平，行業仍處于盈利區間。關注具有成本優勢的龍頭企業關注具有成本優勢的龍頭企業。一方面，對于豬價處于盈利區間的判斷就決定了養殖成本更低的企業，其盈利兌現程度也會更好，向上的彈性也會更大。另外一方面，行業集中度仍然偏低，2023年現金流改善之后的擴張計劃同樣值得關注。建議關注牧原股份牧原股份、溫氏股份溫氏股份。請務必閱讀

37、正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 24 目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期 6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露

38、和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 25 4.1糧食價格上漲或將向種子傳導糧食價格上漲或將向種子傳導 糧食價格持續上漲或將向種子價格傳導。糧食價格持續上漲或將向種子價格傳導。2020年以來疫情的沖擊、高通脹、俄烏沖突等一系列重要宏觀事件均對糧食價格產生一定影響，比如俄烏沖突減少了全球糧食和化肥貿易市場的供給，能源價格的大幅上漲推升了化肥的價格，糧食貿易保護主義、極端天氣等又進一步加劇了全球糧食供給緊張的局面。而持續處于高位的糧食價格或也將在一定程度上推動種子價格的上行。圖圖 國內糧食價格大幅上漲國內糧食價格大幅上漲 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露

39、和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 26 圖圖 我國進口糧食的價格近年來也大幅上漲我國進口糧食的價格近年來也大幅上漲 2,0002,2002,4002,6002,8003,0003,2003,4001,5001,7001,9002,1002,3002,5002,7002,9003,10020182019202020212022玉米平均價(元/噸,左軸)小麥平均價(元/噸,右軸)30035040045050055060065070075080015020025030035040045020182019202020212022進口均價:玉米:美元/噸 左軸 進口均價:大豆 美元/噸(

40、右軸)4.2糧食庫存處于歷史低位糧食庫存處于歷史低位 庫存也處于歷史低位。庫存也處于歷史低位。在國內糧食價格持續處于高位的背景下，庫存卻處于相對低位。玉米當前庫存水平雖然小幅抬升，但整體仍處于相對低位，玉米的庫銷比僅為49%左右。大豆的庫存水平相對更低，處于2010年以來的最低值，庫銷比僅為3%。全球范圍來看，俄烏沖突仍在繼續，全球的產需都處于緊平衡狀態，預計2023年主要農作物的價格將維持在相對高位。圖圖 玉米庫存處于相對低位玉米庫存處于相對低位 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 27 圖圖 我國大豆庫存也處于相

41、對低位我國大豆庫存也處于相對低位 02040608010012014005,00010,00015,00020,00025,00030,0002010201120122013201420152016201720182019202020212022玉米:期末庫存(萬噸,左軸)玉米庫銷比(右軸,%)024681012141602004006008001,0001,2001,4001,600大豆:期末庫存(萬噸,左軸)大豆庫銷比(右軸,%)4.3糧食需求保持旺盛糧食需求保持旺盛 預計預計2023年糧食需求也將保持相對旺盛。年糧食需求也將保持相對旺盛。2022年以來生豬逐漸走出周期底部，豬價也出現了顯

42、著上漲，伴隨著豬價的上漲，行業產能也逐步修復。預計2023年全年生豬的生產仍然將維持在相對偏高水平，飼料需求或將保持旺盛。圖圖 2020年玉米主要消費方向年玉米主要消費方向 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 28 圖圖 生豬產能已有所修復生豬產能已有所修復 63.8%28.4%3.4%0.7%3.8%飼用消費量 工業消費量 食用消費量 種子用量 損耗及其它 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.001,0002,0003,0004,0005,0006,0002014-032014-0920

43、15-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09能繁母豬存欄（萬頭,左軸）生豬存欄（億頭，右軸）4.4三季報預收款具有前瞻指引作用三季報預收款具有前瞻指引作用 三季報預收款是種企下一銷售季業績表現的前瞻指標。三季報預收款是種企下一銷售季業績表現的前瞻指標。由于種子的銷售具有季節性，以玉米種子為例，種子企業往往會在4-9月制種，9-10月公司會進行收購及烘干或晾曬，12月進入種子銷售的旺季，但種子企業往往會在三季度向經銷商收取

44、預收款，因而三季報披露的預收款數據往往是下一個銷售季（當年Q4至下年Q3）業績表現的前瞻指引指標。從上市公司的數據來看，隆平高科、登海種業等種子企業均具有類似的規律。圖圖 隆平預收賬款與營收增速相互對應隆平預收賬款與營收增速相互對應 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 29 圖圖 登海種業預收與營收增速同樣相關登海種業預收與營收增速同樣相關-20%-10%0%10%20%30%40%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%預收賬款同比增速(左軸)下一期營收增速（右軸）-60%-40%-20%0%2

45、0%40%60%-100%-50%0%50%100%150%200%預收賬款同比增速(左軸)下一期營收增速（右軸）4.5預收款高增預示著未來種企業績向好預收款高增預示著未來種企業績向好 種企種企2022Q3預收賬款增速大幅抬升或預示下一銷售季業績增速抬升。預收賬款增速大幅抬升或預示下一銷售季業績增速抬升。2022年三季度A股種企合計預收賬款增速為40.8%，較2021Q3的15.4%大幅抬升了25.5pct，從主要種企來看，農發種業、隆平高科、荃銀高科、敦煌種業的預收款增速最高，均在40%以上。高增的預收款或也預示著下一銷售季種企的業績將大幅改善。圖圖 種企合計預收賬款同比增速種企合計預收賬款

46、同比增速 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 30 圖圖 主要種企主要種企2022Q3預收賬款增速預收賬款增速-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%種企合計預收賬款同比增速 0%10%20%30%40%50%60%70%80%4.6 種植行業重點推薦公司種植行業重點推薦公司 種植：種植：順應糧食安全大方向，轉基因種子為行業大趨勢。近年來糧食、化肥等價格大幅上漲，2022年的俄烏沖突又進一步加劇了全球的糧食供給偏緊的局面。對于2023年而言，一方面，糧食價格或仍將處于高位，這也將帶動種子價格的上行，國

47、內種子庫存也處于相對低位。另外一方面，2023年生豬產能的恢復或將更加顯著，這也將推升玉米等糧食需求。2022年三季報中種子行業預收款的高增或也預示著2023年業績的改善。而且在糧食安全的大背景下，種子行業的重要性或將進一步被市場發掘，建議關注種子行業龍頭，包括大北農大北農、隆平高科等隆平高科等。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 31 目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種

48、植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期 6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 32 5.1畜禽養殖景氣將向后周期傳導畜禽養殖景氣將向后周期傳導 作為養殖后周期的飼料板塊作為養殖后周期的飼料板塊2023年將受益于養殖景氣的抬升。年將受益于養殖景氣的抬升。受到糧食價格上漲、豬肉價格及禽肉價格低位等因素的影響，飼料銷量出現了

49、較大幅度的下降，前八個月累計豬料銷量為8081萬噸，同比下降了7.9%，肉禽料累計銷量為5646萬噸，同比下降6.8%。但從月度趨勢上看，豬料和禽料當月銷量同比降幅分別自5月和6月起不斷收窄。對于2023年而言，我們認為養殖的景氣度將維持在相對高位，作為養殖后周期的豬料銷量也將受益。圖圖 2022年各月份豬料銷量及增速年各月份豬料銷量及增速 資料來源：中國飼料工業協會，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 33 圖圖 2022年各月份肉禽料銷量及增速年各月份肉禽料銷量及增速-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02

50、004006008001000120014001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 豬料銷量（萬噸,左軸）同比（右軸）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006007008009001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 肉禽料銷量（萬噸,左軸）同比（右軸）5.2畜禽養殖景氣將向飼料傳導畜禽養殖景氣將向飼料傳導 重點關注飼料行業龍頭公司。重點關注飼料行業龍頭公司。一方面，全球及國內主要農作物價格持續上漲，生產飼料的主要原材料價格均處于歷史高位，而龍頭企業的集中采購優勢更大；另外一方面，主要畜禽產品的價格處于高位，盈利

51、水平也處于歷史高位，這也將推動養殖戶增加對于高品質飼料的需求。因而我們認為龍頭企業在2023年或將有更好的表現。圖圖 近年來飼料價格大幅上漲近年來飼料價格大幅上漲 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 34 圖圖 近年來飼料原料價格也持續上行近年來飼料原料價格也持續上行 2.52.72.93.13.33.53.73.94.14.32019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-

52、042022-072022-10肉雞配合飼料價格（元/公斤）育肥豬配合飼料平均價（元/公斤）2,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0002,4002,5002,6002,7002,8002,9003,0003,100價格:飼料原料:玉米(元/噸,左軸)價格:飼料原料:豆粕(元/噸,右軸)5.3動保也將受益于養殖高景氣動保也將受益于養殖高景氣 動保也將受益于養殖高景氣。動保也將受益于養殖高景氣。從歷史上看，動保板塊的業績表現與豬價之間存在著較強的相關關系，豬價上升階段，養殖戶往往會加大動保產品的投入。從2022年的情況來看，隨著豬價的持續上漲，動保板

53、塊的營收和凈利潤增速在二季度和三季度均出現一定程度的改善。圖圖 動保板塊的業績表現與豬價相關動保板塊的業績表現與豬價相關 資料來源：Wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 35 圖圖 動保板塊業績增速在二三季度持續改善動保板塊業績增速在二三季度持續改善-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021

54、-032021-062021-092021-122022-032022-062022-09營收同比增速 歸母凈利潤同比增速-100%-50%0%50%100%150%200%051015202530354045生豬平均價（元/千克,左軸）動保板塊單季度凈利潤增速(右軸)5.4養殖規?；岣邉颖Ｐ袠I空間養殖規?；岣邉颖Ｐ袠I空間 養殖規?；岣邉颖Ｐ袠I空間。養殖規?；岣邉颖Ｐ袠I空間。規模養殖戶的動保投入顯著高于散養戶。由于養殖規模、投入意愿等原因，規模養殖戶的動保投入規模顯著高于散養戶，特別是非洲豬瘟以來，兩者之間的差距進一步拉大，2020年規模養殖戶的醫療防疫費用比散養戶高出38%。當前生豬

55、養殖行業仍然以小養殖戶為主，未來行業集中度仍有進一步提高的趨勢，而且隨著2023年現金流的改善，上市公司養殖規?；蜻M一步擴張，行業集中度的提升將推動行業整體動保投入規模抬升。圖圖 規模養殖戶的動保投入相對更高規模養殖戶的動保投入相對更高 資料來源：國家發展和改革委員會價格司、價格成本調查中心全國農產品成本收益資料匯編-2021，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 36 0510152025302015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 散養生豬（元/頭）規模生豬（元/頭）5.5關注非洲豬瘟疫苗研發進展關注非洲

56、豬瘟疫苗研發進展 關注非洲豬瘟疫苗研發進展。關注非洲豬瘟疫苗研發進展。自非洲豬瘟傳入我國以來，對生豬養殖行業產生了不利影響，而疫苗是防控非洲豬瘟疫情的最有效的手段之一，2021年12月農業農村部科技發展中心公布了“動物疫病綜合防控關鍵技術研發與應用”重點專項項目，其中包括3個非洲豬瘟疫苗的研發。若非洲豬瘟疫苗成功研發并進入市場，無疑將推動動保行業大幅擴容，關注非洲豬瘟疫苗的研發及商業化進展。表表 國家重點研發計劃“動物疫病綜合防控關鍵技術研發與應用”重點專國家重點研發計劃“動物疫病綜合防控關鍵技術研發與應用”重點專項項2021年度揭榜掛帥項目年度揭榜掛帥項目 資料來源：國家科技項目申報咨詢服務

57、平臺，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 37 項目名稱項目名稱 項目牽頭單位項目牽頭單位 項目實施周期項目實施周期 畜禽冠狀病毒的遺傳遺傳變異、致病與免疫機制 華中農業大學 3年 非洲豬瘟基因缺失疫苗研發 中國農業科學院北京畜牧獸醫研究所 3年 非洲豬瘟亞單位疫苗研發 中國農業科學院蘭州獸醫研究所 3年 非洲豬瘟活載體疫苗研發 軍事科學院軍事醫學研究院軍事獸醫研究所 3年 5.6 后周期重點推薦公司后周期重點推薦公司 后周期：后周期：受益存欄增加，業績增長可期。對于養殖后周期品種而言，養殖行業的景氣度無疑是最重要的，我們認為2023年

58、豬價將維持高位，行業產能或也將進一步走向擴張，這都將有利于后周期板塊。（1）飼料：飼料：最直接受益于存欄量提升，重點推薦海大集團海大集團；（2）動保動保：受益于豬價反轉，具備較強成長性，建議關注普萊柯普萊柯，科前生物科前生物。此外，關注非洲豬瘟疫苗的研發進展。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 38 目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業

59、化種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期 6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 39 專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 40 6.1轉基因的海外經驗：一次行業格局的重塑轉基因的海外經驗：一次行業格局的重塑 轉基因商業化起步于上世紀轉基因商業化

60、起步于上世紀90年代，目前已在全球范圍內種植和消費。年代，目前已在全球范圍內種植和消費。轉基因技術在上世紀出現并快速發展。根據ISAAA2019年的統計數據，全球有29個國家種植了轉基因作物，其中美國、巴西、阿根廷、加拿大、印度是種植面積最多的五個國家，合計種植面積占全球總種植面積的91%左右。從種植的品種上看，全球轉基因作物種植面積主要集中在大豆、玉米，兩者合計種植面積占比達到了80%左右。與此同時，全球有42個國家或地區進口轉基因作物。圖圖 種植轉基因作物的國家快速增長種植轉基因作物的國家快速增長 資料來源：wind，ISAAA，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必

61、閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 41 圖圖 2019年全球分品種轉基因種植面積年全球分品種轉基因種植面積 0.00.51.01.52.02.505101520253035種植轉基因作物的國家數量(個,左軸)轉基因種植面積(億公頃,右軸)9190 6090 2570 1010 180 種植面積（萬公頃）大豆 玉米 棉花 油菜 其他 6.2轉基因的優勢推動其快速推廣轉基因的優勢推動其快速推廣 得益于其十分顯著的優勢，轉基因推廣迅速。得益于其十分顯著的優勢，轉基因推廣迅速。目前轉基因使用范圍最廣的是抗蟲和耐除草劑，轉基因推廣后美國玉米、棉花種植中的殺蟲劑使用量大幅下降，而根據USDA的研究，轉基因

62、農作物的平均產量也有所抬升。顯著的優勢推動轉基因的推廣速度很快，美國轉基因大豆的種植面積占比從1996年的7.4%快速提高至1999年的56%，2003年達到80%以上。1996年美國轉基因玉米的種植面積占比不足5%，2000年的占比就達到了25%左右，2008年突破了80%。圖圖 轉基因推廣降低了農藥使用量轉基因推廣降低了農藥使用量 資料來源：USDA，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 42 圖圖 美國轉基因種植比例的變化情況美國轉基因種植比例的變化情況 玉米殺蟲劑用量右軸單位：磅/英畝棉花殺蟲劑用量左軸0%10%20%30%40%

63、50%60%70%80%90%100%199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022耐除草劑玉米 抗蟲玉米 耐除草劑棉花 抗蟲棉花 耐除草劑大豆 6.3轉基因技術提高種子的經濟價值轉基因技術提高種子的經濟價值 轉基因技術提高了種子的重要性和經濟價值。轉基因技術提高了種子的重要性和經濟價值。轉基因技術實現了作物的抗蟲、耐除草劑等性能，而這些優良性狀都集中在種子上，種子的重要性無疑得到了提升。從美國數據來看，轉基因種子的價格要顯著

64、更高，2000-2010年間，大部分年份大豆轉基因種子比非轉基因種子價格高出50%以上，玉米轉基因與非轉基因種子價格差持續擴大，2010年時轉基因種子比非轉基因也要高出50%左右。而從美國農作物生產成本結構來看，玉米種子的成本從1996年的26.7美元/英畝抬升至2021年的95.1美元/英畝，占生產成本的比重的也從16.6%抬升了10.2pct至26.8%。圖圖 大豆轉基因種子價格高出大豆轉基因種子價格高出50%左右左右 資料來源：USDA，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 43 圖圖 種子在玉米生產成本中的占比抬升種子在玉米生產成

65、本中的占比抬升 耐除草劑(HT)大豆非轉基因大豆單位：美元/蒲式耳0%5%10%15%20%25%30%35%020406080100120玉米種子成本(美元/英畝)種子成本占生產成本的比重（右軸）6.4種業競爭格局也因轉基因而重塑種業競爭格局也因轉基因而重塑 種業格局在轉基因的推廣中得到重塑。種業格局在轉基因的推廣中得到重塑。轉基因技術更高的研發成本和更長的研發時間導致大企業成為行業主要參與者，大量的中小企業則逐漸退出市場，行業集中度得到抬升。在這一基礎之上，部分大企業為了更快獲得種質資源，更快進入和占領細分市場，也進行多輪的并購，使得行業集中度進一步抬升。從全球種業集中度來看，1994年時

66、CR4在20%左右，而2000年就達到了33%，2009年更是達到了50%以上。圖圖 2013年美國田間測試的轉基因以大企年美國田間測試的轉基因以大企業為主業為主 資料來源：ISB，USDA，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 44 圖圖 全球種子及生物技術行業集中度持續抬升全球種子及生物技術行業集中度持續抬升 0%10%20%30%40%50%60%70%199420002009CR4CR801,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000分企業獲批進行田間測試數量(個)6.5孟山都的發展轉型史告訴我們

67、什么？孟山都的發展轉型史告訴我們什么？孟山都百年發展史，從化工企業到種業龍頭孟山都百年發展史，從化工企業到種業龍頭。孟山都成立于1901年，在2018年被拜耳收購之前是優秀的種子企業，特別是在轉基因種子行業。孟山都不僅在美國獲得成功，其海外收入占比接近一半，孟山都在巴西、阿根廷、歐洲等地均占據一定的市場份額。孟山都從化工企業轉型成為最大的種子企業，其發展歷程，特別是其轉基因種子的發展歷程是我們研究國內轉基因行業發展的重要借鑒。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 45 6.6為什么是孟山都？為什么是孟山都？技術優勢技術優勢+外向并購造就了孟山都。外向并購

68、造就了孟山都。在對轉基因的發展中，孟山都保持了高強度的研發投入，保證了公司持續的技術優勢。此外，孟山都通過收并購的方式拓展業務，同時積累種質資源，為公司形成更廣泛的競爭優勢。圖圖 孟山都保持了高強度的研發支出孟山都保持了高強度的研發支出 資料來源：wind，孟山都官網，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 46 5%6%7%8%9%10%11%12%13%02468101214161820研發支出(億美元,左軸)研發支出占營收的比重(右軸)6.7我國為什么要發展轉基因？我國為什么要發展轉基因？轉基因技術能夠大幅提高生產效率，其優勢在國外已

69、經得到充分證明。而根據中國農科院的研究（國產和（）玉米對草地貪夜蛾的抗性測定，張丹丹等），我國轉基因玉米對防治草地貪夜蛾等蟲害也有非常顯著的效果。此外，當前國際形勢下，糧食安全的重要性進一步凸顯，轉基因技術也有望進一步強化我國的糧食安全。圖圖 我國玉米單產僅相當于美國的我國玉米單產僅相當于美國的60%資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 47 圖圖 我國大豆單產顯著低于美國、巴西等國我國大豆單產顯著低于美國、巴西等國 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000196119641967

70、19701973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018中國 美國 全球 單位：千克/公頃 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00019611964196719701973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018中國 美國 巴西 阿根廷 全球 單位：千克/公頃 6.8我國發展轉基因也有現實必要性我國發展轉基因也有現實必要性 我國發展轉基因也有很強的現實必要性。我國發展轉基因也有很強的現實必要性。雖然

71、我國目前進入商業種植的轉基因作物僅有棉花和木瓜，但實際上我國也在通過進口的方式消費轉基因作物。比如我國大豆進口量占消費量的比重大多在80%以上，而我國大豆又主要進口自巴西、美國、阿根廷三個轉基因大范圍種植的國家。我國玉米進口依賴度低于大豆，但進口同樣是主要來自于轉基因廣泛種植的美國，進口產品同樣是以轉基因為主。因此，我們認為國內適當進行轉基因品種的種植也具有現實意義。圖圖 國內大豆消費高度依賴進口國內大豆消費高度依賴進口 資料來源：wind，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 48 圖圖 我國玉米對外依存度在我國玉米對外依存度在10%左

72、右左右 0%2%4%6%8%10%12%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500玉米:進口量(萬噸,左軸)進口量/消費量(右軸)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02,0004,0006,0008,00010,00012,0001992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022大豆:進口量(萬噸,左軸)進口量/消費量(右軸)6.9轉基因商業化大幕徐徐拉起轉基因商業化大幕徐徐拉起 轉基因商業化漸行漸近。轉基因商業化漸行漸近。我國轉基因發展起步較早，并批準了棉花

73、和番木瓜進入商業化種植。近年來，轉基因相關政策頻出，2022年6月8日，農業農村部發布玉米和大豆轉基因品種的審定標準。2020年以來農業農村部也發放了多批次的轉基因玉米和轉基因大豆的安全證書。轉基因的商業化或就在不遠的將來。資料來源：農業農村部，海通證券研究所 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 49 我國已獲得安全證書的轉基因玉米和大豆品種我國已獲得安全證書的轉基因玉米和大豆品種 時間 品種名稱 植物 性狀 獲批區域 單位 2020年1月 SHZD3201 大豆 耐除草劑 南方大豆區 上海交通大學 2020年1月 瑞豐125 玉米 抗蟲耐除草劑 北方

74、春玉米區 杭州瑞豐、浙江大學 2020年1月 DBN9936 玉米 抗蟲耐除草 北方春玉米區 大北農 2020年7月 中黃6106 大豆 耐除草劑 黃淮海夏大豆區 中國農科院作物科學研究所 2020年7月 DBN9858 玉米 耐除草劑 北方春玉米區 大北農 2021年2月 DBN9004 大豆 耐除草劑 北方春大豆區 大北農 2021年2月 DBN9501 玉米 抗蟲耐除草 北方春玉米區 大北農 2021年2月 DBN9936 玉米 抗蟲耐除草 西北玉米區、西南玉米區、南方玉米區、黃淮海夏玉米區 大北農 2021年2月 DBN9858 玉米 耐除草劑 西北玉米區、西南玉米區、南方玉米區、黃淮

75、海夏玉米區 大北農 2021年4月 中黃6106 大豆 耐除草劑 北方春大豆區 中國農科院作物科學研究所 2021年4月 瑞豐125 玉米 抗蟲耐除草劑 西北玉米區、黃淮海夏玉米區 杭州瑞豐 2021年12月 DBN3601T 玉米 耐除草劑 西南玉米區 大北農 2021年12月 浙大瑞豐8 玉米 抗蟲 南方玉米區 杭州瑞豐 2021年12月 ND207 玉米 抗蟲 北方春玉米區、黃淮海夏玉米區 中國林木種子集團有限公司、中國農業大學 2022年4月 nCX-1 玉米 耐除草劑 南方玉米區 杭州瑞豐 2022年4月 Bt11GA21 玉米 抗蟲耐除草 北方春玉米區 中國種子集團 2022年4月

76、 Bt11MIR162GA21 玉米 抗蟲耐除草 南方玉米區、西南玉米區 中國種子集團 2022年4月 GA21 玉米 耐除草劑 北方春玉米區 中國種子集團 6.10轉基因市場空間有多大？轉基因市場空間有多大？我們結合海外轉基因市場的發展規律以及孟山都的商業模式變遷，對國內的轉基我們結合海外轉基因市場的發展規律以及孟山都的商業模式變遷，對國內的轉基因進入商業化后的市場空間進行測算：因進入商業化后的市場空間進行測算：種植面積：根據海外經驗，轉基因性狀主要是抗蟲和耐除草劑，而非直接提升產種植面積：根據海外經驗，轉基因性狀主要是抗蟲和耐除草劑，而非直接提升產量，雖然結果上會帶來產量提升的效果，但幅度

77、相對較小，而且我國當前玉米和量，雖然結果上會帶來產量提升的效果，但幅度相對較小，而且我國當前玉米和大豆部分依賴進口，短期轉基因技術推廣所帶來的產量的提升或主要擠出進口，大豆部分依賴進口，短期轉基因技術推廣所帶來的產量的提升或主要擠出進口，種植面積可能并不會出現顯著下降。因而，我們假定轉基因推廣后的種植面積不種植面積可能并不會出現顯著下降。因而，我們假定轉基因推廣后的種植面積不變。變。種子價格：根據全國農產品成本收益資料匯編，種子價格：根據全國農產品成本收益資料匯編，2020年玉米種植成本中，種子的年玉米種植成本中，種子的費用是費用是54.47元元/畝，畝，2015-2020年平均為年平均為55

78、.7元元/畝，基本保持穩定。我們假設未來畝，基本保持穩定。我們假設未來非轉基因玉米種子成本穩定在非轉基因玉米種子成本穩定在55元元/畝左右。而根據我們上文對于海外轉基因種子畝左右。而根據我們上文對于海外轉基因種子價格的分析，轉基因玉米在穩定發展后的價格較非轉基因的種子價格高出價格的分析，轉基因玉米在穩定發展后的價格較非轉基因的種子價格高出50%，我們假設未來中國轉基因種子價格同樣高出我們假設未來中國轉基因種子價格同樣高出50%左右。左右。轉基因推廣率：不同于轉基因發展初期，當前對于轉基因的發展已經有了較為充轉基因推廣率：不同于轉基因發展初期，當前對于轉基因的發展已經有了較為充分的認知，國內轉基

79、因的推廣速度或快于美國，與巴西類似，我們預計分的認知，國內轉基因的推廣速度或快于美國，與巴西類似，我們預計5年時間國年時間國內轉基因玉米的推廣率就將達到內轉基因玉米的推廣率就將達到70%左右。左右。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 50 6.11轉基因市場空間有多大？轉基因市場空間有多大？商業化推廣商業化推廣5年后玉米種子市場空間在年后玉米種子市場空間在483億元左右。億元左右。我們預計轉基因進入商業化后的第五年，推廣率達到70%左右，玉米種子行業市場總規模達到483億元左右，其中轉基因玉米種子的市場規模在375億元左右。若參考大北農2018年年報中

80、提及的10元/畝技術使用費，則轉基因推廣5年后的性狀行業市場規模在45.5億元。圖圖 轉基因玉米市場空間測算轉基因玉米市場空間測算 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 51 第第0年年 第第1年年 第第2年年 第第3年年 第第4年年 第第5年年 玉米種植面積（億畝）6.50 6.50 6.50 6.50 6.50 6.50 轉基因玉米推廣率 0%10%30%50%60%70%轉基因玉米種植面積（億畝）0 0.65 1.95 3.25 3.9 4.55 非轉基因玉米種子成本(元/畝)55 55 55 55 55 55 轉基因玉米種子溢價率 0%30%40

81、%50%50%50%轉基因玉米種子成本(元/畝)55 71.5 77 82.5 82.5 82.5 非轉基因玉米種子市場規模（億元）358 322 250 179 143 107 轉基因玉米種子市場規模（億元）0 46 150 268 322 375 玉米種子市場總規模 358 368 400 447 465 483 性狀公司占增加值比重 35%35%35%35%35%35%性狀公司獲益（億元）0.0 6.5 19.5 32.5 39.0 45.5 資料來源：農業農村部，農產品成本受益匯編，海通證券研究所測算，測算結果基于一定假設，僅供參考 6.12若轉基因商業化，將開啟中國種業新時代若轉基因

82、商業化，將開啟中國種業新時代 轉基因也將給中國種業市場帶來新的變化。毫無疑問，如果轉基因在國內進入商轉基因也將給中國種業市場帶來新的變化。毫無疑問，如果轉基因在國內進入商業化，國內種業格局也將像海外市場一樣迎來一次重塑。一方面，受益于轉基因業化，國內種業格局也將像海外市場一樣迎來一次重塑。一方面，受益于轉基因的推廣，轉基因種子行業將從零開始快速增長，種子行業整體規模也將擴大；另的推廣，轉基因種子行業將從零開始快速增長，種子行業整體規模也將擴大；另外一方面，種子行業的競爭格局也將發生顯著變化，具有技術優勢的大企業將獲外一方面，種子行業的競爭格局也將發生顯著變化，具有技術優勢的大企業將獲益，行業集

83、中度將得到提升。益，行業集中度將得到提升。擁有技術優勢的公司或將首先受益，關注大北農、隆平高科。從孟山都的經驗來擁有技術優勢的公司或將首先受益，關注大北農、隆平高科。從孟山都的經驗來看，其從化工企業轉型成為最大的種子企業，核心就在于其領先的技術實力，對看，其從化工企業轉型成為最大的種子企業，核心就在于其領先的技術實力，對于國內轉基因的發展，技術同樣是最重要的。對于有技術積累且已經獲得安全證于國內轉基因的發展，技術同樣是最重要的。對于有技術積累且已經獲得安全證書的企業而言，無疑擁有著更大的先發優勢，上市公司中大北農、隆平高科（參書的企業而言，無疑擁有著更大的先發優勢，上市公司中大北農、隆平高科（

84、參股杭州瑞豐）或值得關注。股杭州瑞豐）或值得關注。展望未來中國的種子行業。轉基因的商業化無疑開啟了中國種子行業的新時代，展望未來中國的種子行業。轉基因的商業化無疑開啟了中國種子行業的新時代，未來十年的中國種子行業將充滿機遇與挑戰，中國種業的技術水平和經濟價值將未來十年的中國種子行業將充滿機遇與挑戰，中國種業的技術水平和經濟價值將得到提升。有實力的大公司將會抓住這一契機，通過兼并收購做大做強，走出中得到提升。有實力的大公司將會抓住這一契機，通過兼并收購做大做強，走出中國的“孟山都”，中國的種子安全、糧食安全將進一步得到保障。國的“孟山都”，中國的種子安全、糧食安全將進一步得到保障。請務必閱讀正文

85、之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 52 目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期 6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法

86、律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 53 7.投資建議投資建議 我們認為，我們認為，2023年農業各子板塊均有一定投資機會，其中我們重點年農業各子板塊均有一定投資機會，其中我們重點看好禽養殖（白雞）反看好禽養殖（白雞）反轉行情轉行情+種子行業成長性種子行業成長性。禽養殖：禽養殖：供需共振，反轉可期。供給受限下，我們看好2023年白羽雞產業鏈，重點關注產業鏈上游，建議關注圣農發展（祖代雞銷售）、益生股份（父母代雞銷售）、禾豐股份（相對低估值）等。種植：種植：傳統業務層面，價高+低庫存，2023年業績改善可期。轉基因業務層面，我國轉基因商業化漸行漸近，行業格局將發生革命性改變，重點關注有

87、技術優勢和品種儲備的龍頭企業，建議關注大北農、隆平高科等。畜養殖：畜養殖：2023年豬價或將維持在相對高位，重點關注養殖企業的業績兌現，特別是具有成本優勢的養殖龍頭，建議關注牧原股份、溫氏股份。后周期：后周期：我們判斷2023年豬價將維持高位，行業產能也將進一步修復，飼料和動保都將受益，飼料行業建議關注海大集團，動保行業建議關注普萊柯。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 54 目錄目錄 1.總覽：百花齊放，優選細分賽道總覽：百花齊放，優選細分賽道 2.禽養殖：白雞供需共振，反轉可期禽養殖：白雞供需共振，反轉可期 3.畜養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現畜

88、養殖：豬價高位延續，關注利潤兌現 4.種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化種植：順應糧食安全大方向，關注轉基因商業化 5.后周期：受益存欄增加，業績增長可期后周期：受益存欄增加，業績增長可期 6.專題：轉基因商業化背景下的種業新時代專題：轉基因商業化背景下的種業新時代 7.投資建議投資建議 8.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 55 8.風險提示風險提示 農產品價格大幅下跌、非洲豬瘟等疫病發展超預期。農產品價格大幅下跌、非洲豬瘟等疫病發展超預期。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 56

89、 分析師聲明和研究團隊分析師聲明和研究團隊 57 分析師聲明分析師聲明 李李 淼淼 鞏鞏 健健 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。農林牧漁研究團隊：農林牧漁研究團隊：分析師分析師：鞏健鞏健 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850522110002 電電 話：話：021-23219402 Email： 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文

90、之后的信息披露和法律聲明 首席分析師首席分析師:李李 淼淼 SAC執業證書編號：執業證書編號：S0850517120001 電電 話：話：010-58067998 Email： 信息披露和法律聲明信息披露和法律聲明 投資評級說明投資評級說明 法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可

91、發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及

92、標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評級行業投資評級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。58