能源化工行業POE專題：POE國產化加速產業鏈景氣度持續增長-230201（33頁）.pdf

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1、 證券研究報告證券研究報告 請務必閱讀正文之后第請務必閱讀正文之后第 32 頁起的免責條款和聲明頁起的免責條款和聲明 POE 國產化加速，產業鏈景氣度持續增長國產化加速，產業鏈景氣度持續增長 能源化工行業 POE 專題2023.2.1 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 王喆王喆 周期產業首席分析師 S1010513110001 華鵬偉華鵬偉 電力設備與新能源行業首席分析師 S1010521010007 N 型電池型電池+雙面組件滲透率提升顯著拉動光伏級雙面組件滲透率提升顯著拉動光伏級 POE 粒子需求，粒子需求，2023 年光伏年光伏級級 POE 粒子供應彈性有限，國產粒子量產有

2、望于粒子供應彈性有限，國產粒子量產有望于 2024 年落地，年落地，將將實現實現部分部分進進口替代。我們建議關注如下口替代。我們建議關注如下三三個投資方向。個投資方向。1）關注）關注 POE 粒子粒子國產加速替代國產加速替代。國內頭部石化化工企業紛紛布局，關注中試效果良好、產能推進較快的企業，國內頭部石化化工企業紛紛布局，關注中試效果良好、產能推進較快的企業，重點推薦萬華化學、重點推薦萬華化學、衛星化學、東方盛虹衛星化學、東方盛虹。2）聚焦催化劑）聚焦催化劑技術遷移突破，技術遷移突破，關關注具備石化催化劑研發實力與生產裝備，具備技術積淀與遷移能力的企業，建注具備石化催化劑研發實力與生產裝備，具

3、備技術積淀與遷移能力的企業，建議關注岳陽興長、鼎際得。議關注岳陽興長、鼎際得。3）膠膜粒子有望持續漲價，膠膜廠商盈利有望逐膠膜粒子有望持續漲價，膠膜廠商盈利有望逐漸提升，關注保供能力較強、漸提升，關注保供能力較強、POE 產能規劃充足的膠膜生產企業，產能規劃充足的膠膜生產企業，推薦福斯特，推薦福斯特，建議關注賽伍技術、海優新材、明冠新材建議關注賽伍技術、海優新材、明冠新材。N 型電池型電池+雙玻組件滲透率提升，光伏用雙玻組件滲透率提升，光伏用 POE 需求顯著提升。需求顯著提升。POE 類封裝膠膜因水汽透過率低、抗老化性能優越、抗 PID 性能更優，在雙玻組件封裝以及 N型電池封裝中替代 EV

4、A 膠膜成為最優選擇。隨光伏電池技術路線迭代與硅料跌價刺激裝機需求高增，N 型電池與雙玻組件滲透率提升，我們認為 2023 年為 N型組件規模放量元年，POE 類膠膜為組件企業最優選型?？紤]到實際 POE 粒子產能釋放，我們以 POE 粒子供需平衡為假設基礎進行預測，預計 2023 年 POE粒子需求達 4045 萬噸，2025 年 POE 粒子需求超 80 萬噸。POE 入局者增多，具備技術研發能力的企業有望取得先發優勢入局者增多，具備技術研發能力的企業有望取得先發優勢。當前光伏級POE 產能由國外企業壟斷，短期產能彈性有限。國內企業布局 POE 產能加速，據我們統計，國內已規劃 POE 產

5、能約 270 萬噸，僅 2022H2 規劃產能達 185萬噸。我們認為目前萬華化學項目進展最快，在技術專利、中試驗證、規模項目建設進度上均具備領先優勢。第二梯隊包括中石化天津及茂名、東方盛虹、衛星化學等，積極推進中試及項目建設。我們認為具備 POE 項目中試經驗、專利布局的企業具有先發優勢，能夠率先實現 POE 國產化突破。催化劑開發難度較大，關注國產催化劑體系突破。催化劑開發難度較大，關注國產催化劑體系突破。茂金屬催化劑為 POE 國產化最為關鍵步驟，其合成技術難度較高，其生產需要使用易燃易爆等?；分鷦?。隨著陶氏化學等催化劑專利到期，國產催化劑突破障礙減少，國內石化企業、催化劑企業有望實現

6、茂金屬催化劑的逐步攻關，萬華化學、東方盛虹等企業通過自研催化劑有望實現 POE 一體化，岳陽興長、鼎際得等聚焦聚烯烴催化劑進行研發攻關，有望在此關鍵技術上取得突破。我們預計我們預計 2023 年膠膜粒子價格有望上漲，膠膜企業享受漲價紅利。年膠膜粒子價格有望上漲，膠膜企業享受漲價紅利。通過膠膜粒子季度供需平衡測算，我們預測 2023 年膠膜粒子 EVA 及 POE 供給緊張程度逐季度提升，23H2 膠膜粒子供需矛盾有望加劇，粒子價格中樞有望逐季度抬升。膠膜廠商有望享受備貨期低價庫存粒子紅利，行業毛利率有望逐漸改善。POE膠膜具有更強的溢價能力，在 POE 全年供需緊平衡的情況下，POE 粒子保供

7、能力強、產能擴張較快的企業有望獲取更多市場份額，取得先發優勢。風險因素風險因素：光伏新增裝機不及預期；雙面組件及 N 型電池滲透率提升不及預期；POE 研發進度不及預期；POE 新增產能建設進度不及預期；技術專利糾紛的風險；安全環保風險。投資策略投資策略：N 型電池+雙面組件滲透率提升顯著拉動光伏級 POE 粒子需求，2023年光伏級 POE 粒子供應彈性有限，國產粒子量產有望于 2024 年落地，將部分實現進口替代。我們建議關注如下三個投資方向。1）關注 POE 粒子國產加速替代。國內頭部石化化工企業紛紛布局，關注中試效果良好、產能推進較快的企業，重點推薦萬華化學、萬華化學、衛星化學、東方盛

8、虹衛星化學、東方盛虹。2）聚焦催化劑技術遷移突破。關注具備石化催化劑研發實力與生產裝備，具備技術積淀與遷移能力的企業，建 能源化工能源化工行業行業 評級評級 強于大市（維持）強于大市（維持）能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 2 議關注岳陽興長、鼎際岳陽興長、鼎際得得。3）膠膜粒子有望持續漲價，膠膜廠商盈利有望逐漸提升，關注保供能力較強，POE 產能規劃充足的膠膜生產企業，推薦福斯特福斯特，建議關注賽伍技術、海優新材、明冠新材賽伍技術、海優新材、明冠新材。重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 簡稱簡稱 代碼

9、代碼 收盤價收盤價 EPS PE 評級評級 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 萬華化學 600309.SH 96.61 7.85 6.73 8.45 9.89 12 14 11 10 買入 衛星化學 002648.SZ 17.71 3.49 4.71 5.82 6.81 5 4 3 3 買入 東方盛虹 000301.SZ 15.62 0.73 1.16 2.00 2.57 21 13 8 6 買入 福斯特 603806.SH 75.23 1.65 1.79 2.73 3.43 46 42 28 22 買入 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2023

10、年 1 月 31 日收盤價 YUiZvYiWpYbWuMwObR8Q7NtRnNtRpMjMnNmOlOqQoM7NrRuNwMoMsMuOnOvN 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 3 目錄目錄 投資聚焦投資聚焦.5 投資亮點.5 投資建議.5 N 型電池迭代，光伏型電池迭代，光伏 POE 膠膜需求增量顯著膠膜需求增量顯著.6 POE 膠膜性能優越，更適合雙玻及 N 型組件封裝.7 N 型組件及雙玻組件滲透率提升，POE 膠膜需求隨之提升.8 POE 供給由海外完全壟斷，國產化替代加速供給由海外完全壟斷，國產化替代加速.11 關鍵

11、難點一：高碳-烯烴.13 關鍵難點二：茂金屬催化劑.14 POE 國產化進程加速，萬華化學較為領先，2024 年有望實現量產落地.16 膠膜粒子供給持續偏緊，預計膠膜粒子供給持續偏緊，預計 2023 年膠膜盈利回暖年膠膜盈利回暖.18 供需格局：POE 緊缺確定性增強，成為膠膜粒子需求結構決定因素.18 預計 2023 年 EVA 供給寬松，光伏需求提升將提振價格.20 預計 2023 年 POE 粒子價格保持高位，或將突破近年高位.22 預計 2023 年膠膜行業盈利回升，POE 膠膜中長期仍保持溢價.23 關注粒子及膠膜產業鏈公司關注粒子及膠膜產業鏈公司.25 萬華化學：綜合性化工巨頭，P

12、OE 國產化積極推進.25 衛星化學：深耕輕烴業務，延伸化學新材料產業鏈.26 東方盛虹：煉化一體化龍頭，新材料注入新動能.26 榮盛石化：一體化煉化為基，拓展新材料業務.26 岳陽興長：積極推進聚烯烴催化劑項目.27 鼎際得：聚烯烴催化劑龍頭，積極布局催化劑項目.27 福斯特：膠膜行業龍頭，保供能力最強.28 賽伍技術：光伏膠膜營收占比提升，新技術驅動高增長.28 海優新材：EPE 膠膜領先，市占率有望進一步提升.29 明冠新材：背板業務高增長，POE 膠膜發力.29 風險因素風險因素.30 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 4

13、插圖目錄插圖目錄 圖 1：POE 結構性質簡析.6 圖 2：2021 年中國 POE 下游領域應用結構.7 圖 3：2021-2025 年全球裝機結構預測.9 圖 4：2017-2022 年中國 POE 年度進口量.13 圖 5：2017-2022 年中國 POE 月度進口量及進口單價.13 圖 6：乙烯齊聚法生產-烯烴工藝流程.13 圖 7：2021-2023 年 1 月 EVA 粒子均價（單位：元/噸）.21 圖 8：2021-2023 年乙烯及原油均價（單位：元/噸，美元/桶）.21 圖 9：2021-2023 年 1 月乙烯及醋酸乙烯均價（單位：元/噸）.21 圖 10：2020-20

14、22 年 EVA 粒子均價與膠膜廠商毛利率對應關系.22 圖 11：2021-2022 年 POE 粒子月均價（單位：元/噸）.22 圖 11：2021-2022 年光伏產業鏈利潤分配（以毛利率計）.24 圖 13：2021 年膠膜企業市場份額（按產能計算）.24 圖 14：2022 年以來膠膜企業在建及規劃 POE 類膠膜產能（億平）.24 表格目錄表格目錄 表 1：POE 產業鏈相關公司梳理.5 表 2：POE 產業鏈相關上市公司盈利預測.5 表 3：太陽能電池封裝膠膜性能對比.7 表 4：組件封裝選型技術路線.8 表 5：頭部組件廠商膠膜選型.8 表 6：2021-2025 年光伏膠膜及

15、膠粒需求預測.9 表 7：上市及擬上市公司 POE 膠膜產能及規劃.10 表 8：2021 年海外 POE/POP 產能統計.11 表 9：熔融指數對 POE 膠膜性能的影響.12 表 10：海外企業 POE 粒子熔融指數及密度參數.12 表 11：國內-烯烴進展突破.14 表 12：茂金屬催化劑與齊格勒-納塔催化劑對比.15 表 13：主流 POE 廠商催化劑和工藝選擇.15 表 14：國內茂金屬催化劑部分相關專利布局.15 表 15：國產 POE 項目進展統計.16 表 16：萬華化學 POE 國產化項目招標情況跟蹤.17 表 17：2024-2025 年國產 POE 生產企業有效產能預測

16、.17 表 18：2022-2024 年 EVA 及 POE 粒子產能統計.18 表 19：2023-2025 年 POE 及 EVA 粒子供需平衡預測.19 表 20：大慶石化己烯生產成本拆分.23 表 21：POE 與 EVA 膠膜盈利能力對比.24 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 5 投資聚焦投資聚焦 投資投資亮點亮點 N型電池+雙面組件滲透率提升將帶來封裝材料變革，顯著拉動光伏級POE粒子需求，2023 年光伏級 POE 粒子海外供應彈性有限，國產粒子量產有望于 2024 年落地，屆時可實現部分進口替代。我們認為 2023

17、 年 POE 粒子需求確定性較強，供給端彈性有限，目前國產化進程仍處于起步階段，存在階段性供需錯配，需要密切關注 POE 粒子的實際供需格局、國產化替代進程。本文中，我們對 POE 的供需格局、技術難點、國產化替代進展與未來行業發展方向進行分析與闡述。表 1：POE 產業鏈相關公司梳理 產業鏈環節產業鏈環節 相關業務相關業務 相關公司相關公司 POE 粒子 茂金屬催化劑 岳陽興長、鼎際得 POE 粒子 中國石化（茂名石化、天津石化）、萬華化學、衛星化學、東方盛虹、榮盛石化、鼎際得、惠生工程、京博石化、誠志股份 POE 膠膜 POE/EPE 膠膜 福斯特、賽伍技術、海優新材、明冠新材、激智科技、

18、斯威克（深圳燃氣子公司）、百佳年代（已申報）、江西緯科（綠康生化子公司）資料來源：各公司公告，中信證券研究部 投資投資建議建議 N 型電池+雙面組件滲透率提升顯著拉動光伏級 POE 粒子需求，預計 2023 年光伏級POE 粒子供應彈性有限，國產粒子量產有望于 2024 年落地，將實現部分進口替代。我們建議關注如下三個投資方向。1）關注 POE 粒子國產加速替代。國內頭部石化化工企業紛紛布局，關注中試效果良好、產能推進較快的企業，重點推薦萬華化學、衛星化學、東方盛虹。2）聚焦催化劑技術遷移突破，關注具備石化催化劑研發實力與生產裝備，具備技術積淀與遷移能力的企業，建議關注岳陽興長、鼎際得。3）膠

19、膜粒子有望持續漲價，膠膜廠商盈利有望逐漸提升，關注保供能力較強、POE 產能規劃充足的膠膜生產企業，推薦福斯特，建議關注賽伍技術、海優新材、明冠新材。表 2：POE 產業鏈相關上市公司盈利預測 簡稱簡稱 代碼代碼 收盤價收盤價 EPS（元）（元）PE（元）（元）21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 萬華化學 600309 96.61 7.85 5.70 7.20 8.63 12.31 16.94 13.42 11.20 東方盛虹 000301 15.62 0.69 0.58 1.62 1.97 22.73 27.11 9.67 7.94 衛星化學 002648 17.

20、71 1.78 1.42 2.25 2.91 9.93 12.46 7.89 6.09 榮盛石化 002493 13.24 1.27 0.78 1.32 1.74 10.45 16.91 10.07 7.61 岳陽興長 000819 24.36 0.21 0.26 0.90 1.42 116.97 94.97 26.94 17.18 鼎際得 603255 54.20 0.99 0.88 1.49 2.06 55.00 61.83 36.47 26.27 福斯特 603806 75.23 1.65 1.91 2.62 3.12 45.60 39.37 28.70 24.13 賽伍技術 60321

21、2 32.02 0.39 0.74 1.27 1.90 82.92 43.52 25.20 16.81 海優新材 688680 226.00 3.00 3.87 9.25 12.34 75.30 58.33 24.43 18.32 明冠新材 688560 52.27 0.61 1.03 2.49 3.73 85.60 50.92 20.98 14.02 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 6 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：股價為 2023 年 1 月 31 日收盤價，預測數據均取自 Wind 一致預期 N 型電池迭代，光伏型

22、電池迭代，光伏 POE 膠膜膠膜需求需求增量顯著增量顯著 POE 全稱為聚烯烴彈性體，兼具塑料和橡膠性質，屬于高端聚烯烴產品。全稱為聚烯烴彈性體，兼具塑料和橡膠性質，屬于高端聚烯烴產品。POE 為乙烯和-烯烴（1-丁烯/1-己烯/1-辛烯）無規共聚得到的彈性體，在常溫下呈現出高彈性，在達到一定溫度時可體現出塑性，-烯烴為關鍵組成，其側鏈提供彈性性能。POE 具有較優的耐候性、耐臭氧及抗紫外老化性能，為高端聚烯烴品種，其主要用于聚合物改性增韌、薄膜材料、包裝材料等，應用領域廣泛。圖 1：POE 結構性質簡析 資料來源：聚烯烴彈性體 POE 的設計與定制（羅理瓊），中信證券研究部 注：以辛烯為例進

23、行分析 POE 于于光伏領域光伏領域應用應用占比最大占比最大，主要用于光伏封裝膠膜生產，主要用于光伏封裝膠膜生產。POE 下游主要應用包括汽車行業、聚合物改性、電線電纜等領域。據華經產業研究院數據，2021 年我國 POE于光伏領域應用占比為 40%、汽車行業應用占比為 26%，光伏應用已經成為 POE 最主要應用，POE 在光伏領域中主要用于封裝膠膜。能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 7 圖 2：2021 年中國 POE 下游領域應用結構 資料來源：華經產業研究院，中信證券研究部 POE 膠膜膠膜性能優越性能優越，更適合雙玻及，更

24、適合雙玻及 N 型組件封裝型組件封裝 封裝膠膜為光伏輔材中關鍵部分，對組件運行穩定性具有重要作用。封裝膠膜為光伏輔材中關鍵部分，對組件運行穩定性具有重要作用。太陽能電池封裝膠膜處于太陽能電池組件的中間位置，包裹住電池片并與玻璃及背板相互粘結，為太陽能電池線路裝備提供結構支撐、為電池片與太陽能輻射提供最大光耦合、物理隔離電池片及線路、傳導電池片產生的熱量等。膠膜在組件中成本占比較低，但對于光伏組件質量影響較為關鍵。光伏組件需要質保 25 年以上，需要確保首年衰減以及次年后年均衰減在較低的水平，由膠膜導致的失效主要包括 PID 現象、膠膜水汽阻隔差導致的電池腐蝕等。封裝膠膜主要有透明封裝膠膜主要有

25、透明 EVA、白色、白色 EVA、EPE 及及 POE 膠膜膠膜。傳統的 EVA 膠膜具有較為優良的光學性能、粘接性、流動性和性價比，適配 P 型電池組件，目前仍占據市場主要份額。N 型電池組件在提高轉換效率的同時，對組件抗 PID 性能提出更高要求，相對于EVA 膠膜，POE 膠膜具有更強的阻水和抗老化性能，緩解光伏組件在使用過程中的離子遷移從而降低組件功率的問題。EPE 膠膜由 EVA+POE+EVA 三層復合擠出工藝制造，性能及成本介于 EVA 及 POE，兼具性能與性價比。表 3：太陽能電池封裝膠膜性能對比 項目項目/產品產品 透明透明 EVA 膠膜膠膜 白色白色 EVA 膠膜膠膜 P

26、OE 膠膜膠膜 共擠型共擠型 POE 膠膜（膠膜（EPE）優勢 高透光率，與玻璃和背板粘接性好 有效提升反射率，提高太陽能組件發電效率，抗 PID 性能較好 具備更高的水汽阻隔率、更優秀的耐候性能和更強的抗 PID 性能 具備 POE 高阻水性和高抗PID 性能，同時也具備 EVA易加工特性 劣勢 抗 PID 性能較弱 成本較高 POE 膠膜中助劑析出較為嚴重，性能不穩定。電池片在組件生產過程中易發生移位。生產效率低。易產生氣泡導致光伏組件層壓良率偏低。EVA 和 POE 極性不同，易造成助劑遷移。適用范圍 用于光伏組件封裝 用于光伏組件下層封裝，可用于單玻、雙玻及薄膜組件 PERC 雙面雙玻

27、、N 型電池雙面雙玻及其他耐候性要求較高的組件 PERC 雙面雙玻、N 型電池雙面雙玻及其他耐候性要求較高的組件 資料來源：海優新材招股說明書，中信證券研究部 不同類型的電池組件對膠膜封裝要求不同，不同類型的電池組件對膠膜封裝要求不同，P 型雙玻組件及型雙玻組件及 N 型型組件組件往往需要采用更往往需要采用更高標準的高標準的 POE 膠膜封裝。膠膜封裝。P 型組件背面現象 PID 更為嚴重，玻璃中的鈉離子遷移至背面40%26%8%6%4%4%12%光伏汽車發泡線纜包裝家電其他 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 8 氧化鋁層，影響其鈍

28、化作用；N 型組件氧化鋁鈍化層位于電池正面，正面 PID 現象更為嚴重，且光伏組件發電主要依賴正面效率，因此 N 型組件需要電阻率更高、阻水性更好、抗PID 性能更優越的 POE 膠膜。表 4：組件封裝選型技術路線 組件類型組件類型 正面最優封裝形式正面最優封裝形式 背面最優封裝形式背面最優封裝形式 正面封裝下位替代正面封裝下位替代 背面背面封裝下位替代封裝下位替代 單玻 PERC EVA EVA-雙玻 PERC EVA POE-EPE TOPcon POE POE EPE EPE/EVA HJT POE POE EPE EPE xBC EVA POE-EPE 資料來源：各組件公司官網（隆基綠

29、能、天合光能、華晟新能源）、PV infolink，中信證券研究部 主流廠商在雙玻及主流廠商在雙玻及 N 型組件中使用雙玻型組件中使用雙玻 POE 提升封裝性能。提升封裝性能。頭部組件廠商中，單玻P 型組件選用雙面 EVA 膠膜，雙玻 P 型組件選用正面 EVA+背板 EPE 膠膜，N 型 TOPcon組件中，單玻及雙玻組件中均使用 POE 提高封裝性能，HJT 組件中采用雙 EPE 膠膜進行封裝。表 5：頭部組件廠商膠膜選型 廠商廠商 電池技術電池技術 尺寸尺寸 主柵數主柵數 焊帶焊帶 焊帶焊帶(mm)膠膜選型及膠膜克重膠膜選型及膠膜克重(g/m2)隆基綠能 PERC 等 182 9 三角焊

30、帶+扁焊帶分段 0.35+0.14 單玻 530 EVA+390 EVA 雙玻 570 EVA+430 EPE 天合光能 PERC 210 12 焊帶壓扁技術 0.29/0.32 單玻 470 EVA+470 EVA 雙玻 470 EVA+470 EPE 晶澳科技 PERC 182 11 焊帶壓扁技術 0.3 單玻 480 EVA+470 EVA 雙玻 480 EVA+480 EPE 晶科能源 PERC 182 10 焊帶壓扁技術 0.3 單玻 460 EVA+440 EVA 雙玻 460 EVA+460 EPE TOPCon 182 16 焊帶壓扁技術/SMBB 0.26 單玻 380 PO

31、E+420 EVA 雙玻 380 POE+380 POE 阿特斯 PERC 210 12 圓焊帶+扁焊帶分段 0.32+0.18 單玻 500 EVA+410 EVA 雙玻 500 EVA+390 EPE 華晟新能源 HJT 210 15 焊帶壓扁技術/SMBB 0.29 雙玻 540 EPE+540EPE 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 N 型組件及雙玻組件滲透率提升，型組件及雙玻組件滲透率提升，POE 膠膜需求隨之提升膠膜需求隨之提升 N 型組件理論效率高且制造成本逐漸降低，產業化全面加速，滲透率快速提升。型組件理論效率高且制造成本逐漸降低，產業化全面加速，滲透率快速提升。隨 P型電

32、池效率逐漸接近理論值與 N 型組件生產成本逐漸降低，N 型組件滲透率逐漸提升。據我們統計截至 2022 年 12 月初，市場已經投產 TOPcon 電池產能超 33GW，在建和規劃產能超 250GW；HJT 電池規劃產能達 170GW。TOPcon 電池與現有 P 型產線兼容性好，現有超 300GW 的 PREC 產能中有超 100GW 可升級為 TOPcon 產能。N 型組件產業化全面加速，滲透率快速提升。地面電站需求壓制因素緩解，地面電站需求壓制因素緩解，雙面組件占比快速提升，預計雙面組件占比快速提升，預計 2023 年雙面組件增速高年雙面組件增速高于行業平均增速。于行業平均增速。雙面組件

33、相較于單面組件提高發電增益，實現效率提升，地面電站多使 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 9 用雙面組件。據國家能源局數據，2022 年前三季度國內新增裝機約 52GW，光伏地面電站裝機約 17GW。隨 2023 年硅料等環節新增產能釋放，成本將逐步回落，此前受低收益率壓制的地面電站裝機需求將迎來復蘇，地面電站裝機量高于行業平均增速，帶動雙面組件滲透率提升。據 CPIA 預測，2023 年雙面組件市占率將達到 50%，未來仍將繼續提升。圖 3：2021-2025 年全球裝機結構預測 資料來源：IEA，Wood Mackenzie，中

34、信證券研究部預測 注：裝機量對應左軸數據 N 型電池型電池+雙玻組件滲透率提升，光伏用雙玻組件滲透率提升，光伏用 POE 需求顯著提升。需求顯著提升。N 型電池正面易發生PID 效應，且銀漿含鋁，POE 類封裝膠膜因水汽透過率低、抗老化性能優越、抗 PID 性能更優脫穎而出。由于在雙玻組件中使用POE膠膜不僅可以阻隔水汽從側面進入組件內部，并且可以抑制雙面電池極化導致的 PID 現象，所以業內主要使用 POE 膠膜搭配雙面雙玻組件進行封裝。光伏膠膜粒子光伏膠膜粒子 EVA 及及 POE 需求區間隨封裝膠膜結構形式不同有較大波動。需求區間隨封裝膠膜結構形式不同有較大波動。根據中信證券研究部電力設

35、備與新能源行業組預測，在封裝要求等級從高到低的情形下，其預計光伏級 EVA 粒子 2023 年需求量達 102155 萬噸，POE 粒子 2023 年需求量達 8032 萬噸。EVA 粒子及 POE 粒子隨封裝要求等級及形式的不同有較大的差異，需求端區間有較大波動。表 6：2021-2025 年光伏膠膜及膠粒需求預測 項目項目 單位單位 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 光伏新增裝機容量 GW 170 250 350 440 560 類容配比-1.25 1.25 1.25 1.25 1.25 光伏組件出貨量 GW 213 313 438 550 688 膠膜總需求量 億

36、平 21 29 39 48 59 單 GW 膠膜需求量 億平/GW 0.10 0.09 0.09 0.09 0.08 PERC 組件占比-98%91%64%39%21%其中：PERC 單玻占比-70%70%60%55%50%其中：PERC 雙玻占比-30%30%40%45%50%TOPcon 組件占比-1%6%25%42%51%HJT 組件占比-1%2%5%11%19%xBC 組件占比-0%1%6%8%9%EVA 膠膜克重 kg/m2 0.50 0.49 0.48 0.47 0.46 POE 膠膜克重 kg/m2 0.48 0.47 0.46 0.44 0.42 EPE 膠膜克重 kg/m2

37、0.49 0.48 0.47 0.46 0.45 53681081441852378610714320725531462%61%57%59%58%57%50%52%54%56%58%60%62%64%0100200300400500600202020212022E2023E2024E2025E分布式裝機量(GW）集中式裝機量（GW）集中式占比 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 10 項目項目 單位單位 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 情形情形 I：封裝要求最高，：封裝要求最高，TOPcon、HJT 兩面均用

38、兩面均用 POE；xBC 正面用正面用 EVA，背面用，背面用 POE；PERC 雙玻正面用雙玻正面用 EVA，背面用，背面用 EPE EVA 膠膜需求量 億平 17 22 20 16 12 POE 膠膜需求量 億平 0 2 15 27 44 EPE 膠膜需求量 億平 3 4 5 4 4 EVA 粒子需求量 萬噸 89 116 102 84 60 POE 粒子需求量 萬噸 9 21 80 130 190 粒子總需求量 萬噸 98 137 181 214 250 情形情形 2：封裝要求最低，：封裝要求最低，TOPcon 正面用正面用 EPE，背面用，背面用 EVA；HJT 雙面雙面 EPE；xB

39、C 正面用正面用 EVA，背面用，背面用 EPE；PERC 雙玻正面用雙玻正面用 EVA，背面用背面用 EPE EVA 膠膜需求量 億平 17 23 26 26 27 EPE 膠膜需求量 億平 3 6 14 22 32 EVA 粒子需求量 萬噸 92 127 155 175 195 POE 粒子需求量 萬噸 8 13 32 50 72 粒子總需求量 萬噸 99 141 187 224 267 資料來源：CPIA，中信證券研究部預測 注：假設 EPE 膠膜中 EVA、POE、EVA 各層比例分別為 1:2:1 POE 膠膜膠膜需求高增長下，膠膜需求高增長下，膠膜企業企業加速加速 POE 類膠膜產

40、能擴張類膠膜產能擴張。N 型電池快速推廣滲透率提升，且硅料價格中樞降低下，地面電站裝機占比有望階段性回升，雙玻組件應用將持續上升。目前主流膠膜廠家均針對 POE 膠膜進技術研發改進與產能擴張，據我們統計，目前上市及擬上市企業在產+規劃 POE 及 EPE 膠膜產能超 23 億平?？紤]到目前膠膜企業產能擴張中生產設備均可以實現 EVA、EPE、POE 類膠膜的靈活調換，實際 POE 類產能或將超過各公司已披露規劃值。表 7：上市及擬上市公司 POE 膠膜產能及規劃 生產廠商生產廠商 項目項目 生產地址生產地址 POE 膠膜產能膠膜產能/規劃產能（億平）規劃產能（億平）產 線 數產 線 數量量（條

41、）（條）投產時間投產時間 備注備注 福斯特 年產 2 億平 POE 膠膜項目 浙江杭州 2 26 2019 2018 年 10 月環評 年產 5 億平光伏膠膜項目 安徽滁州 2.5 32 一期：2022 年 6 月份；二期預計 2024 年投產-年產 2.5 億平米光伏膠膜及 1.1 億平米光伏背板新建項目 浙江嘉興 0.71 10-2021-08-19 環評 年產 2.5 億平方米高效電池封裝膠膜項目 浙江杭州 2.5 28-2022 年 6 月環評批復 賽伍技術 年產 EVA/POE 32000 萬平項目 江蘇蘇州-一期：2021 年 3 月 包含EVA及POE膠膜產能 年產 25,500

42、 萬平方米太陽能封裝膠膜項目 浙江金華 2.55 35 預計 2022 年投產 含 EPE 類型產能 年產約 1 億平方米 POE 封裝膠膜擴產項目 江蘇蘇州 0.9259-預計 2022 年投產 海優新材 年產 20,000 萬平光伏膠膜生產項目 江西上饒 0.7-年產 2 億平米光伏封裝材料生產建設項目（一期）江蘇鎮江 0.62-年產 2 億平方米光伏封裝膠膜項目（一期）浙江嘉興 1-能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 11 生產廠商生產廠商 項目項目 生產地址生產地址 POE 膠膜產能膠膜產能/規劃產能（億平）規劃產能（億平）產

43、 線 數產 線 數量量（條）（條）投產時間投產時間 備注備注 年產 1.70 億平米高分子特種膜技術改造項目 上海 0.8-2022 年 6 月 為 IPO 項目 激智科技 太陽能封裝膠膜生產基地建設項目 安徽六安 0.9 16 2023 年 公司預計廠房建設預計于 2022 年底完成，設備會陸續進場 明冠新材 年產 1.2 億平米光伏組件封裝用 POE 膠膜擴建項目 江西宜春 1.2 12 2022 年 3 月底，4 條線已經安裝試車-越南北江省明冠POE/EVA/EPE 越南北江 0.4 4-2022 年 9 月備案 天洋新材 年產 1.5 億平方米光伏膜項目 江蘇昆山 0.3 5 預計于

44、 2023 年實現產能 假設單線產能為 600萬平/年/條 年產 1.5 億平太陽能封裝膠膜項目 江蘇南通 0.36 6 預計于 2024 年實現產能 假設單線產能為 600萬平/年/條 海安 1.5 億平光伏膠膜項目 江蘇海安 0.6 10 預計于 2025 年實現產能 假設單線產能為 600萬平/年/條 斯威克（深圳 燃 氣 子公司）擴建年產 2200 萬平封裝膠膜等項目 江蘇常州、浙江義烏 1.93 37 預計于 2023 年實現產能 鹿山新材 年產9000萬平POE膠膜及9000 萬平白色 EVA 膠膜 江蘇常州 0.9 10-2022 年 9 月環評受理 百 佳 年 代（已申報）年產

45、 3.6 億平光伏膠膜項目 安徽滁州 1.2 18 為 IPO 項目 2022年6月環評批復，為 EPE 膠膜 年產 2.2 億平光伏膠膜項目 江蘇鹽城 0.7 目前已經竣工投產 2021年6月環評批復，為 EPE 膠膜 年產 5GW 光伏膠膜項目 陜西咸陽 0.2 3 已經竣工投產 2021年11月環評批復 江 西 緯 科（綠 康 生化子公司）年產 3 億平方米 POE 太陽能電池膠膜 江西上饒 3 30 2021 年 12 月 5 條產線投產 2020 年 9 月環評批復 資料來源：各公司公告，中信證券研究部預測 注：福斯特、賽伍技術、天洋新材、斯威克項目投產時間為中信證券研究部預測 PO

46、E 供給由海外供給由海外完全完全壟斷，國產化替代加速壟斷，國產化替代加速 POE 粒子粒子完全完全由海外企業供應由海外企業供應。2021 年 POE 生產企業主要為陶氏、?？松梨?、LG 等海外企業，合計產能達 198 萬噸（包含 POP 及丙烯基彈性體）。陶氏、?？松梨?、LG 等企業可生產各牌號 POE/POP 粒子，可應用于汽車改性、光伏膠膜等各種應用中。表 8：2021 年海外 POE/POP 產能統計 生產商生產商 生產地址生產地址 產能產能（萬噸）（萬噸）商品名商品名 投產時間投產時間 技術路線技術路線 產品類型產品類型 陶氏 美國德州 20 Engage、Affinity 199

47、3/2004 Insite+CGC POE/POP 美國路易斯安那 16 Engage、Infuse 2003/2006 Insite+CGC POE/POP/OBC 西班牙塔拉戈納 5.5 Versity 等 2004 Insite+CGC 丙烯基彈性體 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 12 生產商生產商 生產地址生產地址 產能產能（萬噸）（萬噸）商品名商品名 投產時間投產時間 技術路線技術路線 產品類型產品類型 泰國馬塔府 20 Engage、Affinity 2008 Insite+CGC POE/POP 沙特薩達拉 20

48、Engage 2016 Insite+CGC POE ?？松梨?美國路易斯安那 8 Exact/Exceed 1991/2005 Exxpol POE 美國路易斯安那 35 Vistamax 2004 Exxpol 丙烯基彈性體 三井 新加坡裕廊島 20 Tafmer 2003/2010 專用茂金屬催化劑 POE/POP/EPDM 沙特 SABIC/韓國 SK 韓國蔚山 23 Solumer/Fortify 2015 Nexlence POE/LLDPE LG 韓國大山 28 Lucene 2009/2016 專用茂金屬催化劑 POE 北歐化工 荷蘭赫侖 3 Queo 2013 專用催化劑

49、POE/POP 合計-198.5-資料來源：聚烯烴彈性體的現狀及研究進展（程嘉猷、高念、李洪泊），華經產業研究院，中信證券研究部 POE 粒子熔融指數（粒子熔融指數（Melt Index/MI）為）為影響膠膜性能的影響膠膜性能的關鍵指標。關鍵指標。根據熔融指數對 POE 膠膜性能的影響（周雪梅）數據，熔融指數高則綜合性能好。POE 粒子的密度大多數處于 0.86-0.88 g/cm3之間，相較于 EVA 的 0.93-0.97 g/cm3較輕。海外廠商目前可生產較多牌號的 POE 產品，可滿足不同下游應用領域的需求。表 9：熔融指數對 POE 膠膜性能的影響 項目項目 高熔融指數高熔融指數 低

50、熔融指數低熔融指數 膠膜交聯度 高 低 膠膜透光性 無關 無關 膠膜剝離強度 關聯度低 關聯度低 膠膜耐候性 關聯度低 關聯度低 膠膜絕緣性 高 低 膠膜抗 PID 性能 高 低 資料來源：熔融指數對 POE 膠膜性能的影響（周雪梅），中信證券研究部 表 10：海外企業 POE 粒子熔融指數及密度參數 廠商廠商 牌號類別牌號類別 具體牌號具體牌號 熔融指數（熔融指數（g/10min）密度（密度（g/cm3）?？松梨?Vistamaxx 7050BF 18 0.865 3980FL 3.6 0.879 陶氏 Engage PV 8658 30 0.902 8150 0.5 0.868 PV 8

51、660 4.8 0.872 PV 8669 14 0.873 三井化學 TAFMER DF740 3.6 0.87 DF8200 18 0.885 LG 化學 LUCENE LF675 14 0.877 LF575 5 0.877 SK 化學 Solumer 8730 30 0.868 SABIC FORTIFY C5075DP 5 0.873 C13075DP 13 0.873 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 我國我國 POE 完全依賴進口，完全依賴進口，進口端或出現產能瓶頸。進口端或出現產能瓶頸。2018-2022 年 POE 進口量快速提升，2022 年 1-11 月進口量已達 2

52、021 年全年進口量水平。2020-2022 年進口量增速顯著放緩，但 POE 進口均價迅速上漲，從 2021 年 1 月份的 1808 美元/噸價格，上漲至 2022年 11 月的 3115 美元/噸價格，2022 年 9 月 3291 美元/噸為近年來進口最高均價。從進口 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 13 端供給增速放緩以及 2021 年以來進口價格的快速攀升可反映出海外供給相較于中國的高速增長的需求而不足。圖 4：2017-2022 年中國 POE 年度進口量 資料來源：海關總署，中信證券研究部 注：海關編碼為 3901

53、4090，數據截至 2022 年 11 月 圖 5：2017-2022 年中國 POE 月度進口量及進口單價 資料來源：海關總署，中信證券研究部 注：海關編碼為 39014090，數據截至 2022 年 11 月 POE 生產生產具有較高的技術壁壘具有較高的技術壁壘，高碳，高碳-烯烴、茂金屬催化劑為目前國產化烯烴、茂金屬催化劑為目前國產化 POE 中關中關鍵難點。鍵難點。我國目前萬華化學、中國石化等企業均在此領域上進行突破，下面從上述兩方面的技術難點、國產化進度進行分析。關鍵難點一：高碳關鍵難點一：高碳-烯烴烯烴 乙烯齊聚法為生產乙烯齊聚法為生產-烯烴的主流工藝烯烴的主流工藝，國外企業掌握絕大

54、多數技術路線，國外企業掌握絕大多數技術路線。-烯烴生產工藝主要包括乙烯齊聚法、石蠟裂解法、費托合成法等，乙烯齊聚法選擇性高、產物雜質含量少，為-烯烴為目前最主要的工藝。圖 6：乙烯齊聚法生產-烯烴工藝流程 資料來源：線性-烯烴供需狀況及生產工藝研究進展（程嵩鵬、安良成、李鎮伶 等），中信證券研究部 我國我國乙烯齊聚法工藝乙烯齊聚法工藝生產生產-烯烴已有技術突破，規劃產能較多。烯烴已有技術突破，規劃產能較多。根據中國-烯烴市場與技術現狀（王愛蘋、張懷泉、王進山 等）數據，-烯烴生產工藝技術主要集中于雪佛龍、INEOS、殼牌、日本出光石化等幾家公司且技術不對外轉讓。我國中石油、中石化等企業對-烯烴

55、生產工藝進行突破，大慶石化、燕山石化等已有 1-己烯等成熟生產工藝。我們認為，以中國石化、中國石油及萬華化學為代表企業對-烯烴生產技術工藝進行持續攻關，其技術壁壘正在逐漸突破。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%010203040506070201720182019202020212022年度進口量（萬噸，左軸）YoY100015002000250030003500012345678進口量（萬噸，左軸）進口單價（美元/噸，右軸）能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 14 表 11：國內-烯烴進展突破 企業企業

56、產品產品 產能（萬噸）產能（萬噸）技術路線技術路線 備注備注 已有產能已有產能 大慶石化 1-己烯 0.5 乙烯齊聚 依托 1-己烯裝置進行改擴建 1-辛烯 0.25 1-癸烯 0.13 獨山子石化 1-己烯 2 乙烯齊聚 生產 1-己烯,2014 年 10 月投產,使用大慶石化技術 燕山石化 1-己烯 5 乙烯齊聚 生產 1-己烯,2007 年 6 月開車,燕山石化研究院技術 陜西潞安納克碳一化工 1-癸烯 1 費托合成 生產 1-癸烯,2014 年 6 月建成投產 山西煤化所-烯烴 0.03 合成氣 2021 年實現長周期穩定運行 蘭州石化榆林化工 1-己烯+1-丁烯 3 乙烯齊聚 202

57、2 年 8 月底生產己烯 規劃及在建產能規劃及在建產能 萬華化學 1-辛烯+1-己烯 9.2 乙烯齊聚 2024 年投產 中石化-茂名石化 1-辛烯 1 乙烯齊聚-1-己烯 0.6 中石化-天津南港-烯烴 20 乙烯齊聚 預計于 2024-2025 年投產 中海殼牌-烯烴-乙烯齊聚 2026 年投產 衛星化學 1-辛烯及乙烯 0.1 乙烯齊聚 2022 年底-2023 年投產-烯烴 10 2024-2025 年投產 浙江石化-烯烴 35 乙烯齊聚 2025 年投產 東方盛虹 a-烯烴 20 乙烯齊聚 n.a 京博石化 1-辛烯 4.3 乙烯齊聚 2025 年投產 1-己烯 0.9 廣西石化 1

58、-己烯 5 乙烯齊聚 2025 年投產 古雷石化(中沙石化)1-己烯 5 乙烯齊聚 2027 年投產 浙江中捷精創新材料-烯烴 5-2022 年 11 月節能審查通過 蘭州石化 1-辛烯 2-2022 年 12 月第一次環評公示 資料來源：國內線性-烯烴市場競爭性及應對分析（李彥），各公司公告，項目建設/規劃地生態環境局，中信證券研究部預測 注：項目建設進度為中信證券研究部根據以披露的環評信息等預測 關鍵難點二：茂金屬催化劑關鍵難點二：茂金屬催化劑 茂金屬催化劑是茂金屬催化劑是 POE 誕生的“助產士”。誕生的“助產士”。在 POE 誕生之前，乙烯與-烯烴的無規共聚物主要以線性低密度聚乙烯為主

59、（LLDPE），其由多活性中心的 Ziegler-Natta（Z-N）催化劑所制備，多采用氣相或淤漿聚合工藝。而 POE 與前代產品在結構上的核心差異，便在于其高比例的長鏈-烯烴共聚含量。一般而言-烯烴含量越高，POE 力學性能越好，共聚單體支鏈越長，降低產品密度的效果也越好。但長鏈烯烴的共聚難度也隨著其碳數的增加而成倍數地上升，同時-烯烴由于其分子結構上的不對稱性，在聚合插入時存在位點上的空間選擇性，對應也會得到具有不同立體結構和性能的聚合物。1993 年陶氏化學推出的限制幾何構型（CGC）茂金屬催化劑，才真正使 POE 的工藝化成為可能。與傳統的齊格勒與傳統的齊格勒-納塔催化劑相比，茂金屬

60、催化劑具備較高優勢。納塔催化劑相比，茂金屬催化劑具備較高優勢。茂金屬催化劑活性中心較為單一，聚合物單體在受限情況下反應，得到聚合物分子量分布相對較窄，催化劑可控性高，可根據下游需要調整催化劑從而調整反應產物。能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 15 表 12：茂金屬催化劑與齊格勒-納塔催化劑對比 催化劑類型催化劑類型 茂金屬催化劑茂金屬催化劑 齊格勒納塔催化劑齊格勒納塔催化劑 活性中心 單一 多 聚合能力 高 一般 聚合均一性 高 低 分子量分布 窄 寬 共聚單體含量調控 可調節性高 可調節性低 資料來源：烯烴聚合催化劑的研究進展（徐

61、迪、戴力、姚文志 等），中信證券研究部 海外主流生產商形成專有的催化劑體系與生產工藝進行適配。海外主流生產商形成專有的催化劑體系與生產工藝進行適配。海外主流廠商已經實現POE 的工業化生產，基于自身工藝優勢不斷優化催化劑體系，形成專有工藝，陶氏化學采用 CGC 催化劑、?？松梨谑褂锚氂械?Exxpol 催化劑等。2009 年陶氏化學 CGC 催化劑專利到期，陶氏化學、三井化學等對于非茂金屬催化劑進行研發，拓展催化劑種類。表 13：主流 POE 廠商催化劑和工藝選擇 生產商生產商 催化劑體系催化劑體系 聚合工藝聚合工藝 陶氏化學 CGC 催化劑 Insite 溶液聚合工藝 ?？松梨?Exxp

62、ol 茂金屬催化劑 Exxpol 高壓聚合工藝 LG 化學 專有茂金屬催化劑 溶液聚合工藝 SABIC SK 單活性中心茂金屬催化劑 溶液聚合工藝 三井化學 茂金屬催化劑 溶液聚合工藝 資料來源：聚烯烴彈性體的現狀及研究進展（程嘉猷、高念、李洪泊），中信證券研究部 國產化進程中，催化劑為國產化進程中，催化劑為 POE 生產的較高壁壘生產的較高壁壘。由于海外企業長時間對茂金屬催化就形成壟斷，國內的催化劑進展緩慢。從專利布局來看，海外企業如陶氏、SABIC、LG化學、?？松梨诘仍瓕＠皝砣A專利授權時間早、數量多、分布全面。國內企業一般通過催化劑結構設計、催化劑合成工藝、催化劑純化方法進行專利路線

63、的規避。萬華化學、京博石化、中國石化等企業與吉林大學、浙江大學等高校均擁有聚烯烴彈性體催化劑專利。國內國內企業通過自研催化劑或與高效企業合作研發等進行技術突破。企業通過自研催化劑或與高效企業合作研發等進行技術突破。萬華化學于 2020年申請的一種烯烴聚合催化劑、烯烴聚合催化劑組合物及制備聚烯烴的方法，于 2022年 7 月授予公開。京博石化、衛星化學與中國石化對-烯烴或 POE 催化劑體系進行研發。根據江蘇斯爾邦石化有限公司 800 噸/年 POE 中試裝置環境影響報告書，目前東方盛虹通過外購催化劑基礎原材料純茂鋯催化劑、助催化劑，并利用與國內科研院所合作自研的催化劑進行 POE 的生產試驗。

64、表 14：國內茂金屬催化劑部分相關專利布局 企業企業 名稱名稱 主要內容主要內容 申請時間申請時間 授予時間授予時間 萬華化學 一種烯烴聚合催化劑、烯烴聚合催化劑組合物及制備聚烯烴的方法 聚烯烴枝接改性合成 2018/12/17 2022/7/12 含鍺苯乙烯衍生物單體及其制備方法，含鍺苯乙烯衍生物的官能化聚烯烴及其用途 聚烯烴催化劑制備及粒子合成 2020/4/26 2022/7/12 京博石化 一種NOON四齒配體第四副族金屬配合物及其應用 催化乙烯與 1-辛烯共聚 2021/6/28 2022/12/2 一種具有剛性環狀橋連結構的第四副族金屬配合物及其應用 提高-烯烴的插入率 2021/

65、2/18 2022/11/15 衛星化學 一種膦氮配位型金屬催化劑及其應用 選擇性制備-烯烴 2018/11/2 2021/12/7 中國石化 用于制備聚烯烴的固體催化劑組分、催化劑體系及其應用 給電子體組分 2021/4/16 2022/10/21 雙核茂金屬化合物及其制備方法和應用 催化劑組分，提高活性 2018/10/30 2022/6/14 資料來源：國家知識產權局，中信證券研究部 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 16 催化劑開發難度較大，關注國產催化劑體系突破。催化劑開發難度較大，關注國產催化劑體系突破。茂金屬催化劑在催

66、化烯烴聚合上活性更高，并且能夠通過改變自身的配位基組成及結構，進而調控產物的分子量分布、立構規整性、支化度等性質，為聚烯烴的高效生產提供了更便利的條件。國際主流 POE 廠家皆使用茂金屬催化劑生產 POE，茂金屬催化劑技術難度較高，其生產需要使用易燃易爆等?；分鷦?。隨陶氏化學等催化劑專利到期，國產催化劑突破障礙減少，國內石化企業、催化劑企業有望實現茂金屬催化劑的逐步攻關。POE 國產化進程加速，國產化進程加速，萬華化學較為領先，萬華化學較為領先，2024 年有望實現量產落地年有望實現量產落地 國內石化企業紛紛布局國內石化企業紛紛布局 POE 產能，預計產能，預計 2024 年底年底 POE

67、國產產能實現釋放。國產產能實現釋放。據我們統計，國內已規劃 POE 產能約為 250 萬噸，多數企業通過中試-放大穩健推進。目前進度較快的為萬華化學、茂名石化、東方盛虹等。根據各企業產能規劃及項目推進情況，考慮到項目試車及產能爬坡，我們判斷 2024 年有望實現國產化量產突破。表 15：國產 POE 項目進展統計 公司公司 項目項目 產能（萬噸）產能（萬噸）項目進展項目進展 對應日期對應日期 中國石化 中國石油化工股份有限公司茂名分公司 5 萬噸年聚烯烴彈性體（POE）工業試驗裝置項目 5 節能報告審查意見 2022-05-27 中試投產成功 2022-09-22 5 萬噸項目環評征求意見稿

68、2023-01-03 中石化天津南港 120 萬噸/年乙烯及下游高端新材料產業集群項目 10 項目開工 2022-03-25 大型設備開始吊裝 2022-07-18 東方盛虹 斯爾邦石化 POE 項目中試 0.08 環評擬批審查 意見 2022-05-27 江蘇盛景新材料 POE 項目 30 項目公告 2022-11-30 萬華化學 120 萬噸/年乙烯及下游高端聚烯烴項目 40 首次環評信息公示 2019-12-23 中試完成 2021-09-03 獲得山東發改委核準批復 2022-08-23 項目環評受理 2022-09-07 衛星化學 徐圩新區綠色產業園項目-年產 10 萬噸-烯烴與配套

69、 POE（二期項目）10 公司公告 2021-12-30 連云港石化有限公司 1000 噸-烯烴工業實驗裝置 0.1（原材料烯烴）首次環評信息公示 2022-06-10 環評文件受理公示 2022-12-14 惠生工程 惠生泰州 POE 中試 10 中試研發項目環評報批 2022-06-01 EPC 合同簽訂 2021-08-25 京博石化 3 萬噸年特種聚烯烴及配套項目 3 環評影響公眾參與公告 2021-12-15 節能審查 2022-05-20 岳陽興長 惠州立拓 30 萬噸/年聚烯烴新材料項目（備注：丙烯基彈性體）30 簽署協議議案 2021-07-28 聚烯烴項目環評批復 2022-

70、09-23 榮盛石化 浙石化高端新材料項目 40 擬投資建設 2022-08-20 誠志股份 POE（聚烯烴彈性體）項目 20 擬投資建設 2022-08-31 鼎際得 POE 高端新材料項目 40 擬投資建設 2022-12-27 中石油 蘭州石化轉型升級乙烯改造項目 10 環評首次公示 2022-12-29 中捷精創 5 萬噸-烯烴、10 萬噸 POE 和 20 萬噸鋰離子電解液項目 10 節能審查通過 2022-11-17 中能新材 新型化工高端新材料 10 產業園開工 2022-11-04 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明

71、17 資料來源：各公司公告、相關項目建設地生態環境局官網，中信證券研究部 我們認為，萬華化學目前進度領先，我們認為，萬華化學目前進度領先，國產化國產化進展較快進展較快。萬華化學中試項目于 2021 年9 月完成，在研發-中試-工業放大的流程中，其可以進一步積累工藝摸索經驗，其項目中試產品可進一步在下游光伏膠膜、汽車改性塑料等領域進行驗證，從而根據反饋進一步提升工藝水平。根據萬華電子招標投標交易網，萬華化學乙烯二期項目在 2022 年 9 月開始乙烯裂解裝置及相關配套工程施工總承包項目的招標工作，對于乙烯項目輔助工程、芳烴抽提等項目等穩步推進。其中乙烯裂解為后續 POE 合成提供乙烯原材料、-烯

72、烴生產及POE 裝置合成項目做準備，為項目中最關鍵的子項目。表 16：萬華化學 POE 國產化項目招標情況跟蹤 招標時間招標時間 項目項目/設備設備招標名稱招標名稱 2023/1/7 急冷油系統過濾器 2023/1/4 約翰遜網內件 2023/1/3 超高壓鍋爐給水泵、急冷水泵、急冷油泵 2022/12/29 球罐招標乙烯及部分 C4 球罐罐組 2022/12/24 高通量換熱器 2023/1/4 低壓降止回閥采購 2022/11/17 乙烯裂解甲烷膨脹機 2022/11/11 乙烯裂解爐土建項目 2022/11/5 芳烴抽提、丁二烯裝置及其配套工程施工總承包 2022/10/18 乙烯地面火

73、炬項目、LDPE&POE 包裝車間、LDPE&POE 立體庫、擋土墻及 LDPE改性車間等土建工程 2022/10/2 乙烯冷箱 2022/9/9 乙烯裂解裝置及相關配套工程施工總承包 資料來源：萬華化學招標公告，中信證券研究部 根據各公司規劃，我們預計根據各公司規劃，我們預計 2024-2025 年國產年國產 POE 產量分別為產量分別為 7、36 萬噸。萬噸。國產POE 項目中，我們認為具備 POE 項目中試經驗及具有 POE 項目相關-烯烴合成、催化劑合成、助催化劑合成相關技術專利的公司在 POE 產能建設進度上具備先發優勢，在工業化放大項目建設中，可盡可能地減少調試周期，降低投產初期因

74、調試產生的資源浪費及經濟損失，從而能夠較為迅速實現地連續化、批量化穩定生產。表 17：2024-2025 年國產 POE 生產企業有效產能預測 公司公司/項目項目 中試完成中試完成時間時間 中試規模中試規模（噸）（噸）總規劃產能（萬總規劃產能（萬噸）噸）2024E 有效產能有效產能（萬噸）（萬噸）2025E 有效產能有效產能（萬噸）（萬噸）萬華化學 2021-09 1000 40 5 15 東方盛虹 2022-09 800 30 0 3 衛星化學 2022-12 1000 10 0 2 京博石化 2021-06 650 5 1 2 中石化茂名石化 2022-09 1000 5 0 2 中石化天

75、津南港-20 1 5 岳陽興長-30 0 3 惠生新材料-3 10 0 2 榮盛石化-30 0 1 鼎際得-40 0 2 總計-150 7 36 資料來源：各公司公告，中信證券研究部預測 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 18 膠膜膠膜粒子供給粒子供給持續持續偏緊，偏緊，預計預計 2023 年膠膜盈利回暖年膠膜盈利回暖 供需格局：供需格局：POE 緊缺確定性增強，成為膠膜粒子需求結構決定因素緊缺確定性增強，成為膠膜粒子需求結構決定因素 膠膜粒子供給端膠膜粒子供給端 EVA 粒子產能加速爬坡，粒子產能加速爬坡，POE 粒子國產化進度較

76、慢粒子國產化進度較慢。EVA 隨 2021年起新增產能的逐步釋放，EVA 產能迅速提升。EVA 新增產能中光伏級產品穩定生產的爬坡周期縮短，據百川盈孚及中國石化新聞網數據，天利高新 EVA 項目于 2022 年 9 月開車，首先生產 LDPE 粒料，2022 年 12 月初即可生產光伏料，產能爬坡周期為 2 個月。POE粒子根據前文的預測，樂觀情況下 2024 年萬華化學、京博石化、中石化天津南港等可生產 POE 粒子，穩定光伏級產品可能將到 2025 年。2023-2024 年 POE 粒子的供應仍主要來自于海外供應商，其增量由海外供應商擴產保障。表 18：2022-2024 年 EVA 及

77、 POE 粒子產能統計 粒子類別粒子類別 廠商廠商 產能（萬噸）產能（萬噸）光伏級比例光伏級比例 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E EVA 斯爾邦（東方盛虹）30 30 50 60%70%56%榆林能化 30 30 30 60%80%80%燕山石化（含北有機、北京華美）30 30 30 0%0%0%揚子巴斯夫 20 20 20 35%35%35%聯泓新科 15 15 35 60%80%34%揚子石化 10 10 10 40%50%60%中化泉州 10 10 14 20%60%50%浙江石化 30 30 30 70%85%90%中科煉化 10 10 10 1

78、0%50%60%寧波臺塑 10 10 10 40%60%60%天利高新 20 20 20 0%60%75%古雷石化 30 30 30 0%40%33%寶豐能源 0 25 25 0%10%40%裕龍石化 0 0 50 0%0%0%合計產能合計產能 245 270 364-中國光伏級中國光伏級 84 138 158-海外光伏級海外光伏級 55 70 80-光伏級合計產能光伏級合計產能 139 208 238-POE 陶氏 46 55 60 45%45%45%?？松梨?20 20 20-LG 化學 28 28 38 30%30%35%三井 20 20 20 20%30%40%SABIC-SK 17

79、 17 17 20%30%40%其他 4 20 35 5%5%10%小計小計 135 160 190-光伏級產能光伏級產能 37 45 59-資料來源：各公司官網，百川盈孚，上海有色網，中信證券研究部預測 注：數據統計截至 2023 年 1 月 20 日，各家公司產能數據及光伏級產能比例均為中信證券研究部預測 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 19 POE 供給能力有限，封裝膠膜選型將結合供需而變動。供給能力有限，封裝膠膜選型將結合供需而變動。結合上文表 6 中，不同光伏組件封裝等級所需膠膜粒子預測，在完全保障 TOPcon、HJT

80、 等 N 型組件使用純 POE 膠膜的情況下，2023 年 POE 粒子需求為 80 萬噸，現有供應能力遠低于需求，仍需要一定的 EPE 類型的封裝膠膜，使其能夠滿足抗 PID 性能的條件下，降低對 POE 粒子的依賴程度。針對 2023-2025 年 POE 粒子的供給情況，我們做出如下假設：1）2023 年 N 型組件將優先以純 POE 膠膜進行封裝，根據 POE 粒子供應量，EPE膠膜將進行后續適配。封裝 TOPcon 組件中，正面銀漿及柵線對于水汽、酸性侵蝕等更為敏感，2023 年作為 TOPcon 大規模出貨的元年，組件廠商為提高 TOPcon 組件滲透率，正面材料將采用成熟的原有方

81、案，針對 EPE 膠膜做出的材料改性將較為滯后，我們預計TOPcon 正面封裝膠膜將以 POE 封裝膠膜為主，EPE 封裝膠膜為輔，背面采用 EVA 膠膜封裝。對于 HJT 電池組件，根據行業龍頭華晟新能源官網，其組件采用 EPE 類型膠膜封裝。在 POE 較為緊缺的情況下，膠膜廠商或將減薄 POE 膠膜厚度進行適應。2）膠膜企業或將進一步降低 POE 膠膜克重，以降低對 POE 粒子的依賴程度。參考表 4 主流組件廠商膠膜選型，我們認為膠膜企業將逐漸降低 POE 膠膜克重，我們假設膠膜克重為 EVA 膠膜 480g/m2，POE 膠膜為 400g/m2、EPE 膠膜克重為 440g/m2 且

82、其中POE 含量為 200g/m2。3）我們預計 2023 年預計光伏級粒子產能為 45 萬噸，按照 90%-100%的產能利用率計算產量為 40-45 萬噸，按照中性考慮 2023 年 POE 供給量為 42.5 萬噸。我們測算，在我們測算，在 POE 粒子供需維持緊平衡狀態下，粒子供需維持緊平衡狀態下，EVA 粒子粒子國內供給端較為充足，或國內供給端較為充足，或將削弱將削弱 EVA 進口需求進口需求?？紤]到 POE 國產化進度，我們認為 2024-2025 年將有 3、20 萬噸產量釋放。在考慮 POE 國產化進展順利的前提下，我們認為 2023-2024 年 POE 粒子供需將始終維持緊

83、平衡。在 POE 供需基本保持平衡的狀態下，預計 2023-2024 年 EVA 粒子國內供給端基本能夠滿足下游需求，將削弱 EVA 的進口需求；2025 年 EVA 因產能進一步釋放，國內供給量將大于需求。表 19：2023-2025 年 POE 及 EVA 粒子供需平衡預測 項目項目 單位單位 23Q1 E 23Q2 E 23Q3 E 23Q4 E 2023E 2024E 2025E 組件出貨量 GW 72 93 120 153 438 550 688 PERC 單玻組件出貨量 GW 30 35 42 48 155 118 72 PERC 雙玻組件出貨量 GW 20 24 28 33 10

84、5 97 72 TOPcon 組件出貨量 GW 18 26 36 50 130 231 351 HJT 組件出貨量 GW 2 4 6 10 22 60 131 xBC 組件出貨量 GW 2 4 8 12 26 44 62 單 GW 所需膠膜面積 億平/GW 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 0.08 POE 供需測算 PERC雙玻組件背面所需EPE膠膜 億平 0.89 1.07 1.25 1.47 4.68 4.23 3.03 TOPcon 組件正面所需膠膜 億平 0.80 1.16 1.60 2.23 5.79 10.08 14.79 其中：POE 膠膜比例-50%

85、50%40%30%40%15%10%其中：EPE 膠膜比例-50%50%60%70%60%85%90%HJT 組件所需 EPE 膠膜 億平 0.18 0.36 0.53 0.89 1.96 3.74 7.13 xBC 組件背面所需 EPE 膠膜 億平 0.09 0.18 0.36 0.53 1.16 1.92 2.61 POE 粒子需求 萬噸 6.33 9.00 11.98 16.05 43.36 58.29 82.46 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 20 項目項目 單位單位 23Q1 E 23Q2 E 23Q3 E 23Q4

86、E 2023E 2024E 2025E POE 季度/年度海外供給量 萬噸 10.0 10.0 11.0 11.5 42.5 56.1 61.8 POE 季度/年度國內供給量 萬噸 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 3.0 20.0 POE 供給供給-需求需求 萬噸萬噸 3.7 1.0 -1.0 -4.5 -0.9 -0.2 -0.7 EVA 供需測算 EVA 季度/年度需求量 萬噸 25.1 29.2 37.8 48.0 140.2 161.5 182.6 EVA 季度/年度國內供給量 萬噸 30.6 30.6 35.1 37.6 134.0 163.0 210.0 EVA 國內供給國

87、內供給-需求需求 萬噸萬噸 5.5 1.4 -2.7 -10.4 -6.2 1.5 27.4 資料來源：CPIA，組件廠商官網，中信證券研究部預測 預計預計 2023 年年 EVA 供給寬松供給寬松，光伏需求提升將提振價格，光伏需求提升將提振價格 回顧回顧 EVA 的價格走勢，的價格走勢，2021 年年 EVA 價格受到供給端與需求端影響較大價格受到供給端與需求端影響較大。2021 年 2月 EVA 電纜料價格率先上漲，3 月份乙烯價格大幅上漲推動全牌號產品上漲。2021 年下半年 EVA 價格劇烈震蕩，三季度隨能耗雙控下成本推動、供應偏緊與光伏需求強勁導致EVA 供需基本面失衡，推動 EVA

88、 價格大幅上漲。根據 CPIA 數據，2021 年四季度光伏組件產量環比基本持平，需求增量動能減弱，加之新增產能投放，供需博弈下，EVA 消化漲幅，迅速回落。2022 年年 EVA 價格受需求影響較為顯著，整體呈現大幅走高后迅速下跌的倒“價格受需求影響較為顯著，整體呈現大幅走高后迅速下跌的倒“V”型”型走勢。走勢。2022 年上半年光伏需求強勢主導，光伏級 EVA 需求旺盛，導致其他電纜、發泡料供應偏緊，整體價格持續推漲。2022 年下半年光伏需求減弱，EVA 市場開始下行趨勢，伴隨其他產品的需求淡季、疫情多發擾動，EVA 各牌號價格下行。下游需求疲弱主導下，EVA 價格在 2022 年 12

89、 月中期創下年度最低點。其中，光伏級 EVA 產品在 2022 年 12 月迅速降價，其與電纜料、發泡料等產品價差迅速縮窄。能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 21 圖 7：2021-2023 年 1 月 EVA 粒子均價（單位：元/噸）資料來源：百川盈孚，中信證券研究部 注：數據截至 2023-01-20，其中浙江石化與斯爾邦石化為光伏級 EVA價格數據，其價格起始時間為 2022-07-29 我們認為我們認為 2023 年年 EVA 成本影響將趨于緩和。成本影響將趨于緩和。2021-2022 年乙烯價格與原油價格保持相似的變動規律

90、，主要的價格波動集中于 2022 年，2022 年原油價格大幅上升后至年底回吐漲幅，乙烯價格跟隨變動情況較大。2021-2022 年醋酸乙烯價格受乙烯、醋酸成本及需求波動較大，2021 年 1-11 月受到需求增長與環保限電等原因，醋酸乙烯價格大幅提升，2022 年 11 月起，進入消費淡季，季節性需求下降明顯，價格走跌。我們預測 2023 年布倫特原油價格中樞為 7580 美元/桶，乙烯及醋酸乙烯價格中樞將跟隨原油價格維持在2022Q4 水平，成本波動趨于緩和。圖 8：2021-2023 年乙烯及原油均價（單位：元/噸，美元/桶）資料來源：百川盈孚，中信證券研究部 注：數據截至 2023-0

91、1-09 圖 9：2021-2023 年 1 月乙烯及醋酸乙烯均價（單位：元/噸）資料來源：百川盈孚，中信證券研究部 注：數據截至 2023-01-09 展望展望 2023 年，年，預計預計光伏級供給端較為寬松，成本擾動減弱，我們認為光伏膠膜需求光伏級供給端較為寬松，成本擾動減弱，我們認為光伏膠膜需求對價格波動有較大的影響。對價格波動有較大的影響。根據前述光伏級 EVA 供需測算，在較為寬泛的 POE 粒子需求區間下仍呈現出供給充足的局面。在成本波動趨于緩和的情況下，我們認為光伏級 EVA需求端的復蘇態勢對于 EVA 價格影響較大，隨春節后全行業開工意愿提升，電纜料發泡料低迷需求的頹勢有望隨消

92、費及基建復蘇而緩和，預計全牌號 EVA 粒子將出現價格上漲。100001500020000250003000035000V5110J揚子巴斯夫6110M揚子巴斯夫V6110S浙江石化V2825(光伏)斯爾邦石化14-2北有機02040608010012014002004006008001000120014001600乙烯價格(左軸）布倫特原油價格(右軸）04000800012000160002000002004006008001000120014001600乙烯價格(左軸）VA價格（右軸）能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 22 硅料

93、硅料價格價格松動松動，膠膜粒子及封裝膠膜推漲意愿或將，膠膜粒子及封裝膠膜推漲意愿或將提升提升。膠膜成本在組件成本中占比較低，硅料價格松動成本降低，組件廠商盈利壓力緩解，其對膠膜成本波動區間仍有較高的容忍度。膠膜廠商因庫存較高，可在粒子價格上漲的條件下享受低價庫存紅利而提升毛利率，修復盈利，同時粒子企業在成本波動緩和的情況下，EVA 粒子毛利率隨之提升。我們認為在一定范圍內，EVA 粒子在上下游共同促進下有望實現穩健上漲。圖 10：2020-2022 年 EVA 粒子均價與膠膜廠商毛利率對應關系 資料來源：百川盈孚，Wind，中信證券研究部 注：數據截至 2022Q4 我們預計我們預計 2023

94、 年上半年年上半年 EVA 價格價格中樞穩步抬升中樞穩步抬升，下半年價格，下半年價格高位震蕩高位震蕩。我們預計2023 年春節后光伏級 EVA 粒子需求提升，發泡線纜料需求回暖，上半年價格將穩步上升，預計光伏級 EVA 粒子 2023Q1-Q2 價格區間分別為 14000-18000、16000-20000 元/噸。根據現有產能規劃，2023 年一季度古雷石化、三季度末寶豐三期產能釋放，考慮到光伏級產品的爬坡時間，我們預計 2023H2 光伏級 EVA 價格將高位震蕩，價格區間處于18000-22000 元/噸。預計預計 2023 年年 POE 粒子價格保持高位粒子價格保持高位，或將突破近年高

95、位，或將突破近年高位 2021-2022 年年 POE 粒子價格持續推漲粒子價格持續推漲。根據百川盈孚相關數據，2020Q4-2021Q2、20222Q2-Q3 POE 粒子存在兩次階段性漲價，漲價原因主要為乙烯成本增加推動與光伏需求旺盛拉動。圖 11：2021-2022 年 POE 粒子月均價（單位：元/噸）資料來源：百川盈孚，中信證券研究部 注：數據截至 2022 年 12 月 050001000015000200002500030000-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4福

96、斯特毛利率海優新材毛利率EVA季度均價（元/噸，右軸）10000150002000025000300002021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10LC175華東LC670華東DF810華東DF640華東DF810華北DF740華北 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 23 我們我們預計預計 2023 年年 POE 成本保持成本保持基本穩定?；痉€定。POE 成本主要由乙烯及丁烯/辛烯影響，因辛烯主要依賴進口，國產產能仍處于規劃建設過程中。根據大慶石化 5 萬噸 1-

97、己烯生產裝置環境影響報告書，乙烯生產成本占己烯生產成本的 70%以上，以此類推，辛烯聚合與己烯工藝類似，乙烯占據辛烯生產較大的成本。結合前文對于乙烯價格穩定于 2022Q4 水平的預測，我們預計 2023 年 POE 成本將保持基本穩定。表 20：大慶石化己烯生產成本拆分 原料原料 單耗單耗(噸噸/噸）噸）單價（元單價（元/噸）噸）成本（元成本（元/噸己烯）噸己烯）乙烯 1.1112 6600 7334 環己烷 0.003 6500 20 異辛醇 0.0034 9566 33 能源動力費用估算-1700 折舊及人工估算-1000 合計-10086 乙烯成本占比-73%資料來源：大慶石化公司 5

98、 萬噸 1-己烯生產裝置環境影響報告書，中信證券研究部 注：價格采用 2023 年 1月 12 日市場均價 在在 EVA 價格存在上漲預期情況下，價格存在上漲預期情況下，POE 溢價能力維持溢價能力維持，價格價格有望提升有望提升。目前在經歷2022Q4EVA 價格迅速回落后，POE 及 EVA 價差較大，一定程度上將削弱 POE 的性價比，將導致下游組件廠商傾向于 EPE 膠膜選型。我們預計，EVA 在 2023 年將出現價格回升，在 N 型組件及雙玻組件滲透對 POE 需求的高增長下，POE 的性價比優勢將進一步凸顯，POE 對 EVA 仍將保持一定的溢價。預計預計 2023 年供需格局偏緊

99、下，其價格仍將保持高位年供需格局偏緊下，其價格仍將保持高位，有望突破前高，有望突破前高。根據前述 POE粒子的供需格局測算，供給有限疊加膠膜需求及擴產迅速，我們預計 POE 粒子在 2023 年仍將保持緊平衡狀態。隨 N 型組件產能逐步釋放，逐季度來看，POE 需求提升，供給量缺口將擴大，我們預計 2023Q1，POE 價格仍將處于高位，價格區間為 26000-28000 元/噸，2023Q2-Q4，POE 價格或有漲幅，預計其價格將處于 28000-35000 元/噸。預計預計 2023 年年膠膜行業膠膜行業盈利回升盈利回升，POE 膠膜中長期仍保持溢價膠膜中長期仍保持溢價 我們預計我們預計

100、 2023 年膠膜粒子漲價，膠膜行業整體盈利能力提升年膠膜粒子漲價，膠膜行業整體盈利能力提升，光伏產業鏈利潤分配，光伏產業鏈利潤分配有望重塑有望重塑。光伏產業鏈隨硅料價格下降，組件盈利受壓制最重要的因素將逐漸緩解，光伏產業鏈中游包括光伏輔材以及光伏組件盈利有望得到邊際改善。膠膜通常占光伏組件成本小于 5%，在成本占比最大的硅料環節成本下降中，組件對膠膜價格彈性空間容忍度有望提升。結合我們上述分析，我們預計 2023 年膠膜粒子有望漲價，膠膜行業整體的盈利能力有望回升。能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 24 圖 12：2021-202

101、2 年光伏產業鏈利潤分配（以毛利率計）資料來源：Wind，中信證券研究部 注：硅料至玻璃毛利率分別選取產業鏈中代表性企業大全能源、石英股份、晶科科技、TCL 中環、福斯特、宇邦新材、福萊特財務數據 膠膜行業產能集中，膠膜行業產能集中，各企業各企業積極擴產積極擴產POE膠膜產能膠膜產能。2021年膠膜企業按照產能計算，福斯特、海優新材、斯威克產能占比分別為 37%、15%、12%，產能較為集中。在 POE粒子供給偏緊的趨勢下，龍頭企業以及傳統老牌膠膜廠商供應鏈完備，客戶資源穩固，具備市場競爭優勢。2022 年以來膠膜企業 POE 類膠膜擴產較多，在建及規劃 POE 類膠膜產能合計約 22 億平。

102、圖 13：2021 年膠膜企業市場份額（按產能計算）資料來源：各公司公告，上海有色網，中信證券研究部 圖 14：2022 年以來膠膜企業在建及規劃 POE 類膠膜產能（億平）資料來源：各公司公告，中信證券研究部 POE 膠膜盈利能力高，具備溢價能力。膠膜盈利能力高，具備溢價能力。POE 粒子單價較高，成本因素導致 POE 膠膜價格高于 EVA 膠膜，根據上海有色網數據，相同規格的 POE 膠膜單平價格高于 EVA 膠膜，具備一定的溢價能力。假設 POE 膠膜及 EVA 膠膜中，粒子成本占比 90%，計算得到同規格下 POE 膠膜相較于 EVA 膠膜單平毛利高 1.2 元。表 21：POE 與

103、EVA 膠膜盈利能力對比 項目項目 單位單位 POE 膠膜膠膜 透明透明 EVA 膠膜膠膜 膠膜規格 g/m2 460 460 膠膜單價 元/平 16.00 9.66 粒子價格 元/噸 25000 15000 粒子成本占比-90%90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3硅料石英砂光伏組件硅片膠膜焊帶玻璃37%15%12%10%7%7%12%福斯特海優新材斯威克百佳年代祥邦科技賽伍技術其他5.7 1.9 3.1 3.5 2.1 0.9 1.3 1.6 0.9 0.01.02.03.04.0

104、5.06.0 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 25 項目項目 單位單位 POE 膠膜膠膜 透明透明 EVA 膠膜膠膜 膠膜成本 元/平 12.78 7.67 膠膜毛利 元/平 3.22 1.99 膠膜毛利率-20.1%20.6%資料來源：卓創資訊，上海有色網，中信證券研究部 注：單價數據采用 2023-01-20 市場均價 產品結構傾向產品結構傾向 POE膠膜膠膜、且粒子保供能力較強的企業有望率先受益。、且粒子保供能力較強的企業有望率先受益。目前行業內 POE膠膜擴產超 22 億平，已經超過 POE 粒子的供給量，在此情況下，PO

105、E 粒子保供能力強的企業有望鞏固市場份額優勢。POE 膠膜規劃擴產較多，自身產品結構中 POE 膠膜營收占比提升的公司預計將實現盈利能力提升。長期來看，長期來看，我們認為膠膜行業將呈現“一超多強”局面。我們認為膠膜行業將呈現“一超多強”局面。預計龍頭企業仍將保持絕對的競爭優勢，二三線膠膜廠商隨產能擴大與市場經營關系的深耕，對于龍頭份額的搶占與滲透將逐漸進行。膠膜行業產能擴張難度較低，產品同質化較強，膠膜整體格局有望呈現“一超多強”的狀態。在行業發展中，具備差異化競爭能力例如 POE 保供能力、HJT 電池光轉膠膜等產業鏈競爭優勢或新技術迭代優勢的企業有望脫穎而出。關注粒子及膠膜產業鏈公司關注粒

106、子及膠膜產業鏈公司 萬華化學萬華化學：綜合性化工巨頭，綜合性化工巨頭，POE 國產化積極推進國產化積極推進 萬華化學萬華化學為為我國綜合性化工巨頭我國綜合性化工巨頭，積極布局多元化新材料業務積極布局多元化新材料業務。公司主要以 MDI 為出發點，憑借優異的研發能力逐步拓展業務范圍，現已擁有聚氨酯、石化、精細化學品及新材料多業務板塊。公司以一體化為發展理念，降低生產成本。公司積極布局新材料及新興業務板塊，維持高強度資本開支積極擴張，新項目投產有望帶動公司業績持續增長。公司把握雙碳轉型戰略機遇，布局多元化新材料業務，在已有的膜材料、香精香料、日用化學品、可降解材料等新材料布局基礎上，不斷加碼鋰電材

107、料、風電用環氧樹脂、光伏用 POE材料。公司研發實力強勁，專利布局占據先機。公司研發實力強勁，專利布局占據先機。從專利布局來看，公司近年來加大對高端聚烯烴的研發投入，涉及-烯烴生產工藝、茂金屬催化劑合成、POE 生產工藝等全領域。公司在專利數量以及覆蓋面上處于國內同行業的領先位置。POE 中試項目進展處于行業前列中試項目進展處于行業前列。萬華化學中試項目于 2021 年 9 月完成，在研發-中試-工業放大的流程中，其可以進一步積累工藝摸索經驗，其項目中試產品可進一步在下游光伏膠膜、汽車改性塑料等領域進行驗證，從而根據反饋進一步提升工藝水平。根據萬華電子招標投標交易網，萬華化學乙烯二期項目在 2

108、022 年 9 月開始乙烯裂解裝置及相關配套工程施工總承包項目的招標工作，對于乙烯項目輔助工程、芳烴抽提等項目等穩步推進。其中乙烯裂解為后續 POE 合成提供乙烯原材料、-烯烴生產及 POE 裝置合成項目做準備，為項目中最關鍵的子項目。風險因素：風險因素：光伏新增裝機量不及預期；N 型組件及雙玻組件滲透率提升不及預期；POE中試產品下游驗證不及預期；乙烯二期項目建設進度不及預期。能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 26 衛星化學衛星化學：深耕輕烴業務，延伸化學新材料產業鏈深耕輕烴業務，延伸化學新材料產業鏈 衛星化學衛星化學是國內領先的

109、是國內領先的輕烴產業龍頭企業輕烴產業龍頭企業。公司是國內最大、全球前五大丙烯酸制造商，是國內第一家以丙烷為原料形成 C3 產業一體化格局的民營上市企業。公司集研發、生產、銷售、物流于一體，涵蓋從丙烯、聚丙烯、丙烯酸、高純度丙烯酸，到丙烯酸酯、高分子乳液、高吸水性樹脂等多個大類產品，集中發展低碳數產品。公司公司具備完整的乙烯產業鏈，積極推進在具備完整的乙烯產業鏈，積極推進在 POE 項目建設項目建設。公司乙烷制備乙烯相較于其他路線具有低成本的優勢，C3 產業鏈產業化一體化，穩扎穩打做好低碳數產品基本盤。公司依托產業鏈優勢，加速布局新能源賽道，公司公告擬在連云港投建年產 10 萬噸-烯烴與配套 P

110、OE 項目，布局高端聚烯烴產業鏈。公司公司已經實現已經實現 1000 噸噸-烯烴中試裝置，烯烴中試裝置，10 萬噸萬噸 POE 項目加快實施項目加快實施。根據公司連云港石化有限公司 1000 噸/年烯烴工業試驗裝置項目，此項目已經于 2022 年底建成，公司于 2023 年 1 月 13 日在深交所互動易平臺上披露-烯烴裝置已經建成即將試生產，此項目已經于 2023 年 1 月 30 日取得環評批復。根據公司此項目環評報告，公司將通過已授權的自主研發的高活性高選擇性專用催化劑生產 1-辛烯、1-己烯產品。風險因素：風險因素：公司年產 10 萬噸-烯烴與配套 POE 項目進展不及預期；公司中試裝

111、置試運行效果不及預期；公司中試產品-烯烴產品指標無法滿足下游需求的風險。東方盛虹東方盛虹：煉化一體化龍頭，新材料注入新動能煉化一體化龍頭，新材料注入新動能 東方盛虹東方盛虹是是全球煉化行業巨頭。全球煉化行業巨頭。一家一家生產生產 ePTFE 膜、氣凝膠等新材料供應商和解決膜、氣凝膠等新材料供應商和解決方案提供商方案提供商。公司是一家擁有自主研發及創新能力的新材料供應商和解決方案提供商，通過對 ePTFE 膜的改性及與基礎吸音棉、高性能干燥劑、SiO2 氣凝膠等材料復合，不斷為客戶定制化地開發具有特殊聲、電、磁、熱、防水透氣、氣體管理、耐候耐化學等特性的組件產品。公司公司并購斯爾邦切入新材料領域

112、并購斯爾邦切入新材料領域。斯爾邦主要以甲醇為核心原料，生產丙烯腈、MMA、EVA、EO 等高附加值烯烴衍生物，目前擁有 30 萬噸 EVA 產能，且 EVA 后續有 70 萬噸產能擴產規。公司于 2022 年 11 月 29 日公告，擬斥資 97.3 億元 30 萬噸 POE 產能。POE項目建成后，公司將成為國內具備光伏封裝膠膜材料 EVA 與 POE 兩大關鍵材料的領先企業。公司公司 POE 中試項目已經完成中試項目已經完成。2022 年 9 月 28 日，東方盛虹發布公告稱，公司全資子公司江蘇斯爾邦石化有限公司投資建設的 800 噸/年 POE（聚烯烴彈性體）中試裝置成功實現了 POE

113、催化劑及全套生產技術完全自主化，項目一次性開車成功，順利打通全流程，產出合格產品，連續穩定運行。風險因素：風險因素：公司年產 30 萬噸 POE 項目進展不及預期；公司中試裝置試運行效果不及預期；公司中試產品-烯烴產品指標無法滿足下游需求的風險。榮盛石化榮盛石化：一體化煉化為基一體化煉化為基，拓展新材料業務拓展新材料業務 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 27 榮盛石化為國內石化榮盛石化為國內石化-化纖龍頭企業化纖龍頭企業。公司主要從事石化、化纖相關產品的生產和銷售，布局從煉化、芳烴、烯烴到下游的 PTA、MEG、PET、滌綸絲的完

114、整產業鏈，公司在產品規模、產品質量、技術、設備及工藝方面擁有領先優勢，是國內石化、化纖的龍頭企業之一。公司公司擁有最大單體煉廠浙石化擁有最大單體煉廠浙石化。民營煉化企業逐步登上煉油產業鏈的歷史舞臺，民營煉化企業逐步登上煉油產業鏈的歷史舞臺，國內煉油市場呈現三足鼎立局面，2019 年地方煉化企業占據 30%的煉油市場份額，中石化和中石油在國內市場的煉油份額下降至 55%。浙石化 4000 萬噸/年煉化一體化項目投產，成為國內產能最大的單體煉廠。浙石化規模優勢及技術工藝均領先全球，完成煉油、芳烴、乙烯一體化。公司新材料業務公司新材料業務持續持續布局布局。公司 30 萬噸 EVA 項目于 2022

115、年一季度投產，經過較短時間的調試生產出光伏級 EVA 產品，目前為我國光伏級 EVA 產能最大的企業。公司自原油開始布局 EVA 產品，進一步提升公司煉化項目盈利水平，同時賦予公司新材料屬性。公司新布局浙江石油化工有限公司高端新材料項目，包含 35 萬噸/年-烯烴裝置、220 萬噸/年 POE 聚烯烴彈性體裝置，布局 POE 新材料業務，進軍高端聚烯烴產業鏈。風險因素：風險因素：公司高端新材料項目仍處于籌建階段，前期審批手續尚未完成，其項目進展存在不及我們預期的風險；公司尚未公布 POE 項目的中試項目，公司在 POE 材料中經驗相較于同行業存在不足，其中試項目能否順利實施具有不確定的風險。岳

116、陽興長岳陽興長：積極推進聚烯烴催化劑項目積極推進聚烯烴催化劑項目 岳陽興長岳陽興長為為中石化長煉集團子公司中石化長煉集團子公司。公司專注于 C3、C4 產品的深加工以及甲酚產業鏈的下游延伸。以石化產業作為主航道，走技術進步、自主創新的發展道路。公司通過攻關特種催化劑工藝等核心關鍵技術，搭建了聚合、改性、產品研發和市場開發大團隊，全面開啟特種聚烯烴新材料產業化進程。公司公司深耕聚丙烯，進軍特種聚烯烴催化劑領域深耕聚丙烯，進軍特種聚烯烴催化劑領域。公司于惠州立拓建設 30 萬噸/年聚烯烴新材料項目，此項目于 2022 年 9 月 23 日取得環評批復，目前項目已經開工建設。據中國化學工程第四建設有

117、限公司官網，2022 年 12 月底中控室已經完成封頂，積極推進中。公司持續推進聚烯烴催化劑項目公司持續推進聚烯烴催化劑項目。根據公司公告，公司擬建設 20 噸/年特種聚烯烴催化劑項目，同時進行特種聚烯烴催化劑驗證，計劃年產聚烯烴產品 500 噸。我們認為，此項可為公司 30 萬噸聚烯烴新材料項目積累經驗，進行產品驗證，有望加速工業化規模生產進度。公司于 2022 年 12 月發布定增預案，擬募資 10 億元，募集資金計劃用于惠州立拓項目、研發中心項目以及補充流動資金。風險因素：風險因素：公司惠州立拓項目進展不及預期；公司 20 噸特種聚烯烴催化劑項目進展不及預期；公司相關聚烯烴產品指標無法滿

118、足下游需求的風險。鼎際得鼎際得：聚烯烴催化劑龍頭，積極布局催化劑項目聚烯烴催化劑龍頭，積極布局催化劑項目 鼎際得鼎際得為為專注聚烯烴催化劑的龍頭專注聚烯烴催化劑的龍頭企業企業。公司是國內少數同時具備高分子材料高效能催化劑和化學助劑產品的專業提供商，形成了聚烯烴高效能催化劑和化學助劑的研發、生 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 28 產和銷售為一體的業務體系。公司專注于聚烯烴催化劑領域的研發積累，已形成了以齊格勒-納塔第四代催化劑為核心的產品序列，是國內主要聚烯烴催化劑供應商之一。公司公司深耕催化劑及助劑領域深耕催化劑及助劑領域，經驗

119、豐富，經驗豐富。公司催化劑產品應用于烯烴聚合，將化學中間產品乙烯、丙烯生成聚乙烯、聚丙烯，再添加抗氧劑產品對聚烯烴進行性能改善，用于下游高分子材料領域。公司積極拓展公司積極拓展 POE 領域領域，積極布局新材料項目，積極布局新材料項目。公司在茂金屬催化劑領域積極進行研發和產業化投入，2022 年 12 月公告投建 40 萬噸/年 POE 及 30 萬噸/年-烯烴裝置，有望打開成長新局面。一期建設 20 萬噸 POE 聯合裝置，采用引進的成熟工藝包，有望在產線調試、產品性能等方面取得較好的優勢。風險因素：風險因素：公司 POE 項目建設資金需求較大，對公司的融資能力帶來一定壓力，若資金籌措不及時

120、到位，則公司的項目建設進度存在延期風險；公司此項目建設仍處于籌備階段，未能完成節能環保安全等審批手續，可能存在因審批未能通過導致項目延期或調整方案的風險。福斯特：膠膜行業龍頭，保供能力最強福斯特：膠膜行業龍頭，保供能力最強 福斯特為光伏封裝膠膜行業龍頭企業福斯特為光伏封裝膠膜行業龍頭企業。公司深耕光伏封裝材料研發與生產，布局 EVA、EPE、POE 全品類光伏膠膜，延伸至光伏背板、PCB 感光干膜等材料，實現膠膜等應用材料的逐漸滲透。膠膜出貨保持較快增長，龍頭地位穩固。膠膜出貨保持較快增長，龍頭地位穩固。我們測算 2022Q1-Q3 公司膠膜出貨量或超9 億平，與 2021 年全年出貨量保持基

121、本相同，我們預計 2022 年公司全年膠膜出貨量將達13-14 億平，2023 年公司膠膜出貨量有望達 20 億平，仍將保持行業第一的市占率。公司自 2022 年以來新增產能較多，POE 類膠膜新增產能超 5 億平。產業鏈完備產業鏈完備，原材料保供能力強。，原材料保供能力強。公司產能及出貨量市占率排名行業首位，據我們測算 2021 年公司膠膜出貨量市占率約為 50%。我們認為公司憑借絕對領先的市占率、優秀的營運資金把控能力，能夠在原材料供應保障中占據優勢。風險因素：風險因素：光伏新增裝機量不及預期；公司成本下降及粒子保供能力不及預期；上游原材料價格劇烈波動；公司新增產能建設不及預期。賽伍技術：

122、賽伍技術：光伏光伏膠膜膠膜營收占比提升營收占比提升，新技術驅動高增長，新技術驅動高增長 賽伍技術為國內領先的多元化材料平臺企業。賽伍技術為國內領先的多元化材料平臺企業。公司主要從事以粘合劑為核心的薄膜形態功能性高分子材料的研發、生產和銷售，打造自主研發的全產品矩陣平臺，專注可持續的產品技術研發創新，為光伏、半導體、動力電池、新能源汽車、3C 信息家電、健康防護和建筑建材等領域的全球客戶解決技術挑戰與實際需求，提供一體化綜合創新解決方案。公司公司深耕光伏市場多層需求深耕光伏市場多層需求。背板及 POE 膠膜市占率居行業前列，由公司發明的 KPf 背板，自 2014 年以來，銷量持續保持多年第一，

123、擁有全球最高的市場份額。賽伍技術也憑借對 POE、EVA、EPE 各類型封裝膠膜的技術突破和規模量產，成為光伏膠膜產品的 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 29 領先供應商。2022 年以來，公司封裝膠膜產能擴張較多，待產能釋放，公司光伏膠膜營收占比有望進一步提升。POE 轉光膠膜引領行業變革。轉光膠膜引領行業變革。公司推出 HJT 電池用 UV 光轉膠膜產品，獲得頭部企業邁為股份、華晟新能源認可，并與華晟新能源簽訂 23-24 年 10GW 框架合作協議，我們認為公司將憑借先發優勢獲得其他 HJT 電池企業認可，UV 光轉膠膜滲透

124、率有望加速，有望憑借其技術溢價提升產品毛利率，提升公司盈利能力。風險因素：風險因素：光伏新增裝機量不及預期、公司新增產能釋放不及預期、N 型電池滲透率不及預期、POE 粒子保供能力不足的風險、UV 光轉膠膜技術替代的風險、光伏背板滲透率下行的風險。海優新材：海優新材：EPE 膠膜領先膠膜領先，市占率有望進一步提升，市占率有望進一步提升 海優新材為專營高分子膜材料研發生產和銷售的高新技術企業。海優新材為專營高分子膜材料研發生產和銷售的高新技術企業。公司主要產品為透明EVA 膠膜、白色增效 EVA 膠膜、多層共擠 POE 膠膜及玻璃膠膜等薄膜產品，公司以光伏組件封裝行業為著力點，深耕光伏封裝材料，

125、并拓展至建筑、交通、電子、半導體、大消費等行業探索和開發新型膜材料產品。EPE 產業化進度領先產業化進度領先，產品結構調配靈活，產品結構調配靈活。公司在 N 型共擠膠膜產業化進展較快，公司于上證 e 互動上回復投資者提問稱，公司在 2018 年行業領先正式推出的 EPE 產品，已良好攻克分層或助劑遷移問題。經過近年的技術發展，公司在共擠技術上不斷提升并積累經驗，EPE 共擠型膠膜品質持續提升并將這些技術應用在 TOPCON 迭代共擠膠膜的研發中，取得了很好的進展。公司 EPE 膠膜產業化進度領先，有望實現產品出貨結構的靈活調節，緩解 POE 粒子的供給壓力。公司產能擴張加速，市占率有望進一步提

126、升。公司產能擴張加速，市占率有望進一步提升。公司 EVA 及 POE 類膠膜產能擴張較多，2022 年 3 月公司發行可轉債募集資金用于封裝膠膜建設，根據關于上海海優威新材料股份有限公司向特定對象發行股票申請文件審核問詢函的回復報告（修訂稿），公司2022-2025 年產能將達到 5.1、7.5、8.9、11.1 億平，增長顯著，市占率有望進一步提升。風險因素：風險因素：光伏新增裝機量不及預期；公司成本下降及粒子保供能力不及預期；上游原材料價格劇烈波動；公司新增產能建設不及預期；公司 EPE 類型膠膜推廣進度不及預期。明冠新材：明冠新材：背板業務高增長，背板業務高增長，POE 膠膜發力膠膜發力

127、 明冠新材為專業從事新能源新型復合膜材料的研發生產和銷售企業。明冠新材為專業從事新能源新型復合膜材料的研發生產和銷售企業。公司主營業務包括光伏背板、光伏封裝膠膜與鋁塑膜等。公司為國內領先的光伏背板生產企業之一，市場份額穩居行業前三。獨創無氟獨創無氟 BO 背板，降本增效。背板，降本增效。公司 BO 背板由耐候 PET 膜和公司自研 M 膜組成，相較于行業內普遍使用的三層背板減少膠粘工序，成本價格較低。在環保監管趨嚴的背景下，無氟背板發展前景較好，公司加大 BO 背板推廣力度，提升銷量占比。能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 30 依托

128、背板業務客戶優勢，依托背板業務客戶優勢，POE 膠膜膠膜業務逐漸發力業務逐漸發力。公司背板業務與膠膜業務下游客戶均為光伏組件廠商，客戶資源重疊。公司膠膜客戶主要為晶澳科技、東方日升、中節能等，目前正在導入隆基股份、天合光能等組件廠商。公司于上證路演中心 2022 年半年度及第三季度業績說明會中披露，截至 2022 年 6 月末，公司膠膜產能達 0.4 億平。隨公司募投項目及越南項目逐漸推進，我們預計公司 2023 年末 POE 膠膜產能將達 1.6 億平。隨客戶導入的推進與產能釋放，公司 POE 膠膜業務有望持續發力。風險因素：風險因素：光伏新增裝機量不及預期；公司規模較小劣勢下粒子保供能力不

129、及預期；上游原材料價格劇烈波動；公司新增膠膜產能建設不及預期；公司客戶拓展力度不及預期。風險因素風險因素 1）光伏新增裝機不及光伏新增裝機不及預期預期。POE 需求增量集中于光伏膠膜領域，光伏新增裝機若不及預期，則會導致光伏封裝膠膜需求量低于預期，從而導致 POE 需求量不及預期。在上述條件下，POE 粒子的供需緊張的格局將會出現緩和，對 POE 價格波動造成較大影響。2）雙面組件及雙面組件及 N 型電池滲透率提升不及預期型電池滲透率提升不及預期?；陔p面組件滲透率提升以及 N 型組件滲透率提升，我們認為 POE 封裝膠膜需求增長將快于光伏行業整體增速，因而體現較高的景氣度。若 N 型電池出貨

130、量、地面電站裝機情況受原材料供給及價格、政策因素等影響，其在整體裝機量中滲透率不及預期，對于 POE 的需求可能會低于我們的測算值。3）POE 研發進度研發進度不及預期不及預期。POE 國產化中，較為關鍵部分為-烯烴的生產以及乙烯與-烯烴合成 POE，我國企業于技術專利領域經驗相較于國外領先企業仍處于劣勢。若相關技術開發、中試裝置工業化放大、產品參數不及預期，則會導致 POE 粒子國產化進度低于我們預期，2024 年-2025 年 POE 的供給量可能低于我們的測算值，同時對于相關布局 POE 粒子企業的盈利能力與估值水平產生不利影響。4）POE 新增產能建設進度不及預期。新增產能建設進度不及

131、預期。目前已經披露布局 POE 的企業中，有較多一部分未完成環評批復、節能審查等審批環節，若前期準備工作進度緩慢，則對 POE 國產化進度會低于我們的預期。目前已開工企業如萬華化學、中石化天津等企業，若其產能建設進度延誤，則對 2024-2025 年 POE 國產化產能釋放造成不利影響。5）技術專利糾紛的風險技術專利糾紛的風險。海外企業在專利布局上較為全面，目前已經披露布局 POE的企業中，有一部分未擁有 POE 生產工藝的已授權專利，若在投產或銷售環節，專利獲取受阻，則有可能會引起其他已有專利企業的專利糾紛，對生產經營造成一定風險。技術授權方面，根據東方盛虹江蘇斯爾邦石化有限公司 800 噸

132、/年 POE 中試裝置環境影響報告書，其中試項目 POE 工藝包采用加拿大 Wallkan 公司專利，若其他企業因布局時點較晚、項目進度緩慢等原因，在 POE 生產工藝上未能夠取得合適的技術授權，則會對其生產工藝造成不利影響。上述兩方面原因均會導致 POE 的國產化替代進度低于我們預期。6）安全環保風險。安全環保風險。POE 原材料需要使用乙烯、-烯烴等易燃易爆氣體，且園區內烯烴球罐儲量巨大，若發生烯烴泄露、爆燃、爆炸等安全事故，將直接導致相關企業的生產 能源化工能源化工行業行業 POE 專題專題2023.2.1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明 31 經營停滯，對于 POE 項目推進、正常

133、生產等造成非常不利的影響。POE 聚合工藝中，多采用溶液聚合的方法，為受控聚合，此部分風險較小，然而催化劑大多數需要使用烷基鋁、硼鹽等高活性、易燃易爆的助催化劑復配，若因助催化劑保存條件、使用方式不當，可能會導致較大的安全事故與經濟損失。32 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。一般性聲明一般性聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作

134、。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含 CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或

135、金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷并自行承擔投資風險。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告或其所包含的內容產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可跌可升。過往的業績并不能代表未來的表現。本報告所載的資料、觀點及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位

136、或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。若中信證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融

137、機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。評級說明評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為

138、基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 行業評級行業評級 強于大市 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 33 特

139、別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，中信證券可能（1）與本研究報告所提到的公司建立或保持顧問、投資銀行或證券服務關系，（2）參與或投資本報告所提到的公司的金融交易，及/或持有其證券或其衍生品或進行證券或其衍生品交易，因此，投資者應考慮到中信證券可能存在與本研究報告有潛在利益沖突的風險。本研究報告涉及具體公司的披露信息，請訪問 https:/ 本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由 CLSA Limited（于中國香港注冊

140、成立的有限公司）分發；在中國臺灣由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分發；在澳大利亞由 CLSA Australia Pty Ltd.（商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分發；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經濟區由 CLSA Europe BV 分發；在英國由 CLSA（UK）分發；在印度由 CLSA India Private Limited 分發（地址：8/F,Dalamal Hou

141、se,Nariman Point,Mumbai 400021；電話：+91-22-66505050；傳真：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亞由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分發；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分發；在韓國由 CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分發；在菲律賓由 CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員

142、）分發；在泰國由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分發。針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明 中國大陸：中國大陸：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。中國香港：中國香港：本研究報告由 CLSA Limited 分發。本研究報告在香港僅分發給專業投資者（證券及期貨條例（香港法例第 571 章）及其下頒布的任何規則界定的），不得分發給零售投資者。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，CLSA 客戶應聯系 CLSA Limited 的羅鼎，電話：+852 2600 7233。美國

143、：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）僅向符合美國1934 年證券交易法下 15a-6 規則界定且 CLSA Americas,LLC 提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所述任何觀點的背書。任何從中信證券與 CLSA 獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas,LLC（在美國證券交易委員會注冊的經紀交易商），以及 CLSA 的附屬公司。新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由 CLS

144、A Singapore Pte Ltd.，僅向（新加坡財務顧問規例界定的）“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，新加坡的報告收件人應聯系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，電話：+65 6416 7888。因您作為機構投資者、認可投資者或專業投資者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何財務顧問服務，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守財務顧問法（第 110 章）、

145、財務顧問規例以及其下的相關通知和指引（CLSA 業務條款的新加坡附件中證券交易服務 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。英國英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在英國由 CLSA（UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業

146、經驗，請勿依賴本研究報告。歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的 CLSA Europe BV 分發。澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159)受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及 CHI-X 的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由 CAPL 僅向“批發客戶”發布及分發。本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經 CAPL 事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（

147、2001）第 761G 條的規定。CAPL 研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的 ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL 尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，為全球機構投資者、養老基金和企業提供股票經紀服務（印度證券交易委員會注冊編號：INZ000001735）、研究服務（印度證券交易委員會注冊編號：INH000001113）和商人銀行服務（印度證券交易委員會注冊編號：INM000010619）。CLSA 及其關聯方可能持有標的公司的債務。此外，CLSA 及其關聯方在過去 12 個月內可能已從標的公司收取了非投資銀行服務和/或非證券相關服務的報酬。如需了解 CLSA India“關聯方”的更多詳情，請聯系 Compliance-I。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。中信證券中信證券 2023 版權所有。保留一切權利。版權所有。保留一切權利。