電力設備行業中國2022年銷量復盤（更新）：車型百花齊放車企一超多強-230216（30頁）.pdf

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1、 本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請參閱最后一頁的重要聲明。證券研究報告證券研究報告行業深度行業深度 車型百花齊放，車企一超多強車型百花齊放，車企一超多強 中國中國 2 2022022 年銷量復盤年銷量復盤(更新更新)核心觀點核心觀點 2022 年國內電車銷量超市場預期，主要系供給端新車型大量上市豐富產品矩陣，需求端消費者認可度提升共同驅動。電車銷量結構開始向橄欖型演化，A 級和 12-16 萬銷量占比快速提升；自主品牌加速電動化，銷量崛起，未來

2、具備最大銷量空間。展望 2023 年，我們比市場預期更樂觀，預期全年銷量有望實現 957 萬輛，悲觀預期下也在 900 萬以上，其中 Q1 達 150 萬以上，是當前最大的市場預期差。摘要摘要 2022 年國內新能源車年國內新能源車銷量銷量 688.7 萬輛，萬輛，表現超市場預期。表現超市場預期。4 月疫情嚴重壓制供需兩端情況下，國內新能乘用車銷量的市場預期下滑至 520 萬，但 5 月銷量快速恢復至 3 月水平，而后每個月銷量均環比持平或增長，最終達成全年 650 萬+的超預期成績。我們反復強調供給端豐富是電車銷量超預期的核心驅動力。我們反復強調供給端豐富是電車銷量超預期的核心驅動力。202

3、2 年國內共 92 個全新電動車型上市，對銷量貢獻占比 30%，遠高于燃油車的 8%。且頭部效應明顯降溫，2022 年銷量前 1-5名、6-10 名、11-20 名車型銷量同比+63%/101%/114%，而 20 名以后的車型銷量同比+118%，銷量高增速區域向中后位車型集中。結構：級別、價位向橄欖型演化，結構：級別、價位向橄欖型演化，二線以外城市滲透率加速提升二線以外城市滲透率加速提升。2022 年 A0+A 級車銷量同比+130%，占比+6.6pct 至 47%；12-16萬價位銷量同比大幅增長 272%，占比+10pct 至 22%，主要系原材料漲價+補貼退坡下小車盈利能力削弱，主機廠

4、大力推新 A0+A級車，供給市場豐富、產品性能優化、消費者認可度上升，轉化為購買力。同時認知驅動新能源車市場持續下沉，二線城市上險量同比增速 118%，顯著高于一線&準一線，且滲透率差距縮小。車企：自主品牌崛起，一超多強局面驅動供給端多點開花車企：自主品牌崛起，一超多強局面驅動供給端多點開花。以比亞迪為首的自主品牌銷量同比+127%，占比+8.4pct至68.5%。隨著自主品牌供給端電動化進程加速、車型產品矩陣逐漸豐富，需求端品牌力和認可度持續提升，我們認為自主品牌是未來銷量增量的主體，具備最大的銷量空間彈性。展望展望 2023 年：比市場預期更樂觀，全年年：比市場預期更樂觀，全年有望達有望達

5、 950 萬以上。萬以上。預計 2023 年中國電車銷量 957 萬輛（乘用車 917 萬+商用車 40萬），同比+39%，悲觀預期下也在 900 萬以上。其中 Q1 銷量同比+20%達 150 萬輛以上，有望沖擊 160 萬輛，是目前最大的預期差，銷量驅動下將迎來估值和業績預期的回歸。維持維持 強于大市強于大市 許琳 SAC 編號:S1440522110001 朱玥 SAC 編號:s1440521100008 發布日期：2023 年 02 月 16 日 市場表現市場表現 相關研究報告相關研究報告 -25%-15%-5%5%15%25%2022/2/142022/3/142022/4/1420

6、22/5/142022/6/142022/7/142022/8/142022/9/142022/10/142022/11/142022/12/142023/1/14電力設備上證指數電力設備電力設備 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 目錄目錄 一、車型為王，新車型豐富供給端帶動銷量高增.1 1.1、乘用車+商用車齊發力，疫情下電車銷量仍超預期.1 乘用車：供給端新車型快速上市+需求端消費者認可提升.1 商用車：貨車銷量翻倍增長，滲透率加速提升.2 1.2、供給端豐富是電車銷量超預期的核心驅動力.3 國內電車銷量超預期的核心驅動因素是新能源車型快速上市.3 百花齊放，中后衛

7、車型具備極強競爭力.5 二、結構：A0+A 級、插混占比提升，二線外城市滲透率加速提升.7 2.1、結構向橄欖型轉化，A0+A 級和 12-16 萬車型銷量占比快速增長.7 2.2、比亞迪帶動插混高增速，但是純電化大趨勢不變.10 2.3、認知驅動下新能源車市場持續下沉.11 三、車企：自主品牌崛起，一超多強局面驅動供給端多點開花.14 3.1、以比亞迪為首的自主車企強勢崛起，預計占比將持續增長.14 3.2、一超多強局面驅動供給端多點開花.16 比亞迪：把握市場需求，垂心產品塑造.16 特斯拉：市場先驅，強者恒強.19 廣汽埃安：四大車型貢獻主力，改款是核心增長動力.21 吉利汽車：1+N

8、模式下實現穩固推新.22 四、展望 23 年：預計國內批售有望實現 957 萬輛，同比+39%.24 風險分析.26 hZhUsUtVlV9YeZ9UqVfW9P9RbRpNpPmOpMkPoOpNlOnMqOaQqRnNvPtQsMvPnNsQ 1 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 一、一、車型為王，新車型豐富供給端帶動銷量高增車型為王，新車型豐富供給端帶動銷量高增 1.1、乘用車、乘用車+商用車齊發力，疫情下電車銷量仍超預期商用車齊發力，疫情下電車銷量仍超預期 乘用車：供給端新車型快速上市+需求端消費者認可提升 2022 年年國內國內新能源乘用車實現批售銷量新能源乘

9、用車實現批售銷量 648.9 萬輛萬輛（乘聯會口徑）（乘聯會口徑），同比，同比+96%；零售銷量 565.2 萬輛，同比+89%；出口 61.8 萬輛，同比+173%，其中除特斯拉貢獻 27 萬輛以外，上汽乘用車、東風易捷特出口規模大幅增長，比亞迪、吉利亦加速出海。交強險方面，2022 年國內上險量 523.3 萬輛，同比+82%?？v觀全年，縱觀全年，除除 2 月受春節、月受春節、4 月受到上海疫情影響，銷量月受到上海疫情影響，銷量環比下降，環比下降，7 月、月、10 月季度初環比基本持平外月季度初環比基本持平外，其余月份均實現環比增長。其余月份均實現環比增長。尤其 4 月疫情嚴重壓制供需兩端

10、情況下，市場對國內新能車銷量預期大幅下滑至 520萬輛，但 5 月銷量快速恢復至 3 月水平，而后每個月銷量均實現環比增長，最終達成全年 650 萬+的超預期成績。圖表圖表1：2022 年新能源乘用車銷量年新能源乘用車銷量 648.9 萬輛，同比萬輛，同比+97%圖表圖表2：2022 年年國內新能源車滲透率國內新能源車滲透率 28%，同比，同比+12.4pct 資料來源：乘聯會，交強險，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 2022 年新能源乘用車全年新增庫存 38.5 萬輛，同比+171%，且隨月度環比增長，我們認為主要系規模效應導致：絕對值來看，絕對值來看，2022 年新能源乘用車銷量規模

11、同比翻倍，為更好進行庫存周轉和訂單消化，經銷商備庫和車企備庫隨銷量規模提升屬于正?，F象；相對值來看，相對值來看，2022 年 10 月起，受到年底沖量備庫影響，渠道庫存天數呈上升趨勢；疊加 23 年季度初春節+傳統淡季下大幅回調，12 月底庫存天數達到 36.7 天，但仍低于 45 天，處于較低水平，屬于合理可控的范圍。01020304050607080批售零售上險出口8%9%11%11%12%15%16%20%20%18%20%21%19%22%25%30%26%26%26%30%29%31%36%34%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%1

12、月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年2021年2022年 2 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表3：庫存天數隨沖量備庫及季度初回調而提升（萬輛）庫存天數隨沖量備庫及季度初回調而提升（萬輛）圖表圖表4：2022 年與年與 2021 年每月新增庫存趨勢基本一致年每月新增庫存趨勢基本一致 資料來源：乘聯會，中信建投；注：庫存天數=當月庫存/未來3個月銷量均值 資料來源：乘聯會，中信建投 商用車：貨車銷量翻倍增長，滲透率加速提升 2022 年商用車總盤子明顯下降，銷量僅達年商用車總盤子明顯下降，銷量僅達 330 萬輛，同比萬輛，同比-

13、31%，主要系，主要系：1）2021 年上半年國六排放標準掀起購車潮之后商用車需求被提前透支；2）外部國際局勢沖突導致油價上半年大幅上漲，商用運輸成本增加；3）疫情封控下貨車運輸受阻影響。2022 年新能源商用車實現銷量年新能源商用車實現銷量 33.7 萬輛，同比萬輛，同比+83%，其中新能源客車 10.33 萬輛，同比+24%，新能源貨車銷售 23.35 萬輛，同比+131%。2022 年新能源貨車銷量首次超過燃油貨車，主要系受政策大力驅動：年新能源貨車銷量首次超過燃油貨車，主要系受政策大力驅動：1）藍牌輕卡新規規定 22 年 9 月 1 日起 2.5L 以上排量輕卡將不再享受藍牌進城的路權

14、優惠政策；2）工業領域碳達峰實施方案指出要提高郵政快遞、環衛、城市物流配送等領域新能源汽車比例，并開展電動重卡、氫燃料汽車研發及示范應用，新能源貨車逐漸成為物流公司的替代選擇。圖表圖表5：2022 年國內商用車銷量年國內商用車銷量 330 萬輛，同比萬輛，同比-31%圖表圖表6：2022 年新能源商用車銷量年新能源商用車銷量 33.7 萬輛，同比萬輛，同比+83%資料來源：中汽協，中信建投 資料來源：中汽協，中信建投 0.00.20.40.60.81.01.21.401020304050607080累計庫存零售+出口批發渠道庫存天數（月）-3-2-10123456781月2月3月4月5月6月7

15、月8月9月 10月 11月 12月庫存-2021年庫存-2022年-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%01000002000003000004000005000006000007000002021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11新能源商用車燃油商用車同比-200%-100%0%100%200%300%400%0.01.02.03.04.05.06.07.020200120200320200520200720200920201120210

16、1202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211新能源商用車新能源商用車同比環比 3 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表7：2022 年是新能源貨車銷量放量元年年是新能源貨車銷量放量元年 圖表圖表8：2022 年新能源商用車滲透率年新能源商用車滲透率 10.2%，同比，同比+6.3pct 資料來源：中汽協，中信建投 資料來源：中汽協，中信建投 1.2、供給端豐富是電車銷量超預期的核心驅動力、供給端豐富是電車銷量超預期的核心驅動力 國內電車銷量超預期的核心驅動因素是新能源車型快速

17、上市 新能源車新車型數量與銷量貢獻都遠超燃油車新能源車新車型數量與銷量貢獻都遠超燃油車 1）數量貢獻方面：新能源車出新速度顯著高于燃油車，2022 年共有 92 個全新車型上市，新能源車新車型數量占比維持在 30%-4%左右，而燃油車新車型占比僅 2%-10%左右，新能源車出新速度遠超燃油車速度。2）銷量貢獻方面：新能源車當前正處于滲透率快速上升時期，車型迭代出新的速度極快，每年新車型貢獻的銷量占比在 30-50%，遠高于燃油車的 8-10%。圖表圖表9：新能源車出新速度顯著高于燃油車，新能源車出新速度顯著高于燃油車，2022 年年 92 個全新車型上市個全新車型上市 資料來源：乘聯會，中信建

18、投 05000100001500020000250003000035000400002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11新能源商用車銷量:客車新能源商用車銷量:貨車4%5%6%9%8%10%10%11%12%12%17%20%0%5%10%15%20%25%20202021202265747292219323941%38%30%33%5%2%9%11%0%5%10%15%20%25

19、%30%35%40%45%01020304050607080901002019202020212022新能源車新車型數量燃油車新車型數量新能源車新車型數量占比燃油車新車型數量占比 4 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表10：電車電車新車型上市當年可貢獻新車型上市當年可貢獻 30-50%的銷量（萬輛）的銷量（萬輛）圖表圖表11：燃油新車型上市當年貢獻燃油新車型上市當年貢獻 8-10%的銷量（萬輛）的銷量（萬輛）資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 新車型數量結構方面，新車型數量結構方面，92 個新上市車型中個新上市車型中：按級別，按級別，以 A

20、級和 B 級為主，分別 33、27 個；按車企類型，按車企類型，以自主品牌為主，達 57 個；按價格帶，按價格帶，以 16 萬及以上為主，共計 54 個；按動力類型，按動力類型，以純電為主，達 66 個。圖表圖表12：2022 年新車型以年新車型以 A 級和級和 B 級為主級為主 圖表圖表13：2022 年新車型以自主品牌為主年新車型以自主品牌為主 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表14：2022 年新車型以年新車型以 16 萬及以上萬及以上為主為主 圖表圖表15：2022 年新車型以純電車型為主年新車型以純電車型為主 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會

21、，中信建投 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%01020304050607080202001202003202005202007202009202011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211新能源乘用車銷量新車型銷量占比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%050100150200250燃油乘用車銷量新車型銷量占比A,33,36%A0,8,9%A00,12,13%B,27,29%C,12,13%豪華,3,3%合資,17,19%新勢力,15

22、,16%自主,57,62%低于8萬,14,15%8-12萬,7,8%12-16萬,17,18%16-25萬,22,24%25萬以上,32,35%插混,25,27%純電動,66,72%燃料,1,1%5 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 熱門新車車型整體級別相對熱門新車車型整體級別相對 20202121 年年有所升級有所升級，由，由 A A 級以下轉為級以下轉為 A A 級。級。2022 年月均銷量前 15 名的新車型更多集中在 A 級，包括比亞迪元宋系列和海豹、驅逐艦 05，A00 級在新車型占比顯著下降。圖表圖表16：2022 年月均銷量前年月均銷量前 15 名的名的新

23、新車型更多集中在車型更多集中在 A0+A 級別的車級別的車 資料來源：乘聯會，中信建投 新車型銷量表現方面，以新車型銷量表現方面，以 12-16 萬的萬的 A 級別自主品牌級別自主品牌為主為主，主要由比亞迪帶動。同時包括吉利、長安在內的自主品牌在 A0/A/B 級別發力，推出月均銷量超 4000 輛的熱銷車型。圖表圖表17：2022 年年 92 款新車型中月均銷量前款新車型中月均銷量前 15 的車型，以的車型，以 A 級、級、12-16 萬車型為主（輛）萬車型為主（輛）資料來源：乘聯會，中信建投；注：月均銷量為實現銷量后的月份取均值 百花齊放，中后衛車型具備極強競爭力 中后位新車型強勢突圍，品

24、牌中后位新車型強勢突圍，品牌&認知驅動下老車型依然強勢放量。認知驅動下老車型依然強勢放量。2022 年 1-5 名、6-10 名、11-20 名車型平排名車型企業級別車企類價格段動力類型交付時間 2022年銷量月均銷量1比亞迪宋PLUS DM-i比亞迪A自主12-16萬插混12月41615416152比亞迪宋Pro DM-i比亞迪A自主12-16萬插混12月20073200733比亞迪元PLUS比亞迪A自主12-16萬純電動1月202058168384比亞迪海豹比亞迪A自主16-25萬純電動8月51200102405理想L9理想汽車C新勢力25萬以上插混10月2885096176長安Lumin

25、長安汽車A00自主低于8萬純電動5月7026787837比亞迪宋PLUS EV比亞迪A自主12-16萬純電動12月839183918理想L8理想汽車B新勢力25萬以上插混11月1548277419比亞迪驅逐艦05比亞迪A自主8-12萬插混3月62162621610MG MULAN上汽乘用車A0自主16-25萬純電動6月34489492711五菱E230上通五菱A00自主低于8萬純電動9月18686467212深藍SL03 PHEV長安汽車B自主16-25萬插混8月21851437013幾何E吉利汽車A0自主8-12萬純電動6月29362419514思皓E10X江淮汽車A00合資低于8萬純電動1

26、月49622413515國金駿行國金汽車A0自主低于8萬純電動6月28000400016smart#1智馬達汽車A0合資16-25萬純電動11月7829391517帝豪L HiX吉利汽車A自主12-16萬插混7月22980383018問界M7賽力斯汽車B新勢力25萬以上插混7月21226353819騰勢D9 DM比亞迪B自主25萬以上插混10月9803326820歐拉閃電貓長城汽車B自主16-25萬純電動11月60423021 6 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 均銷量分別為 36.4/15.9/10.6 輛，同比增長 63%/101%/114%，后位車型銷量同比增長

27、 118%，同期新能源車總銷量增長率為 97%，頭部效應明顯降溫，銷量高增速區域進一步向中后位車型集中，同時品牌&認知驅動下 Model 3、Model Y、宏光 MINI 等老車型依然強勢放量。圖表圖表18：后位車型銷量占比從后位車型銷量占比從 23%提升至提升至 44%資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表19：2022 年中后位車型銷量增速顯著高于頭部熱銷車型年中后位車型銷量增速顯著高于頭部熱銷車型 資料來源：乘聯會，中信建投 51%30%23%44%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%一檔（1-5名）二檔（6-10名）三檔（11-20名）后位（20名以后）7

28、 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 二二、結構：結構：A0+A 級、插混占比提升，級、插混占比提升，二線外城市滲透二線外城市滲透率加速提升率加速提升 2.1、結構向橄欖型轉化，、結構向橄欖型轉化，A0+A 級和級和 12-16 萬車型銷量占比快速增長萬車型銷量占比快速增長 2022 年國內新能源乘用車銷量結構發生演變，由啞鈴型向橄欖型轉化：年國內新能源乘用車銷量結構發生演變，由啞鈴型向橄欖型轉化：1）級別方面，）級別方面，A0+A 級車銷量 303.8萬輛，同比+130%，占比達 47%，同比+6.6pct；2）價位方面，）價位方面，12-16 萬車型銷量 144 萬輛

29、，同比+272%，占比達 22%，同比+10pct。中低端車型（中低端車型（A0+A 級，級，12-16 萬）快速向下擠占低端車型（萬）快速向下擠占低端車型（A00 級，級，8 萬以下）市場，萬以下）市場，成為主流消費者的首選。我們認為結構性變化發生的原因主要為：成為主流消費者的首選。我們認為結構性變化發生的原因主要為：1）供給端：供給端：1）受原材料成本增加、補貼退坡影響，小車盈利能力變弱，車企放緩推新小車，如長城短期停售黑貓白貓并推出芭蕾貓等；2）參照燃油車成熟的產品結構，A 級車（占比 50%）和 8-16 萬車（占比 45%）是消費者的主流需求，2022 年包括比亞迪、吉利、長安在內的

30、整車廠大量推出 A0+A 級新車型，多元化產品矩陣，豐富消費者可選擇性，刺激潛在需求轉化。2）消費端消費端：1）小車漲價后經濟性減弱，部分消費需求向上轉化至 A0 和 A 級車；2）消費者前期對電動車已有初步認知，隨 A0+A 級車供給豐富、性能優化，消費者對認可度上升，轉化為購買力。圖表圖表20：電車電車 A0+A 級銷量占比由級銷量占比由 37%提升至提升至 47%圖表圖表21：油車油車 A 級銷量占比高達級銷量占比高達 50%以上以上 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表22：電車電車 12-16 萬車型銷量占比從萬車型銷量占比從 9%增加至增加至 27%圖表

31、圖表23：油車中間價位段占比油車中間價位段占比 73%，8-12 萬占比萬占比 45%資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202001202003202005202007202009202011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211A00級占比A0級占比A級占比B級占比C級占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20200120200320200520200720200920

32、2011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211A00級A0級A級B級C級0%20%40%60%80%100%202001202003202005202007202009202011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211銷量-25萬以上銷量-16-25萬銷量-12萬-16萬銷量-8-12萬銷量-8萬以下0%20%40%60%80%100%2020012020032020052020072

33、02009202011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211銷量-25萬以上銷量-16-25萬銷量-12-16萬銷量-8-12萬銷量-8萬以下 8 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表24：電車電車 A00 級同比增速最低，級同比增速最低，A+A0 級增速較高級增速較高 圖表圖表25：電車電車 12-16 萬價格帶車型銷量增速最快萬價格帶車型銷量增速最快 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表26：A00 級最早進入高滲透率階段，級最

34、早進入高滲透率階段，A0+B 級車滲透率提升至級車滲透率提升至 35%，A 級受制于總盤子過大滲透率相對較低級受制于總盤子過大滲透率相對較低 資料來源：乘聯會，中信建投 -100%0%100%200%300%400%500%600%700%A00級A0級A級B級C級-100%0%100%200%300%400%500%600%銷量-25萬以上銷量-16-25萬銷量-12萬-16萬銷量-8-12萬銷量-8萬以下 9 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表27：受益于微型車高滲透率，受益于微型車高滲透率，8 萬以下車型滲透率具備先發優勢，但于萬以下車型滲透率具備先發優勢

35、，但于 2022 年年 Q4 被被 12-16 萬車型趕超萬車型趕超 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表28：22 年月均銷量和月均銷量增量的前年月均銷量和月均銷量增量的前 15 名中在名中在 12-16 萬價格段最多的車型是元萬價格段最多的車型是元 PLUS 和和 Aion S 資料來源：乘聯會，中信建投 10 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 2.2、比亞迪帶動插混高增速，但是純電化大趨勢不變、比亞迪帶動插混高增速，但是純電化大趨勢不變 2022 年國內新能源乘用車中純電車銷量年國內新能源乘用車中純電車銷量 503.6 萬輛，同比萬輛，同比+85%，插混車銷量，插

36、混車銷量 151.3 萬輛，同比萬輛，同比+151%，增，增速較純電更高；插混銷量占比速較純電更高；插混銷量占比 23%，同比，同比+5pct。主要系比亞迪推出 DM-i 插混平臺作為燃油向純電的過渡產品，具備續航長、油耗低、加速快的特點，能夠緩解電車里程焦慮。示范效應下帶動其他車企推出自己的插混平臺。圖表圖表29：22 年插混銷量占比較年插混銷量占比較 21 年提升年提升 5pct 圖表圖表30：插混車型增速高于純電車型插混車型增速高于純電車型 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表31：2022 年比亞迪年比亞迪 5 款車款車占插混月均銷量增量的占插混月均銷量增量

37、的 54%圖表圖表32：比亞迪整體插混銷量比亞迪整體插混銷量 2022 年全年同比增長年全年同比增長 239%資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 2022 年國內新能源乘用車批售年國內新能源乘用車批售 649.2 萬輛，同比萬輛，同比+96.8%，較，較 21 年增加年增加 31.93 萬輛。其中插混貢獻增量占萬輛。其中插混貢獻增量占比提升比提升 15.1pct 至至 38.2%的增量的增量，比亞迪憑借比亞迪憑借 DM-i 插混平臺貢獻主要增量，插混平臺貢獻主要增量，22 年比亞迪在插混市場的增量占比提高 10.2pct 至 72.5%。0%10%20%30%40%50%6

38、0%70%80%90%100%202001202003202005202007202009202011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211BEV占比PHEV占比-200%0%200%400%600%800%1000%202001202003202005202007202009202011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211BEV銷量同比增速PHEV銷量同比增速27%8%7%6%6%

39、46%比亞迪宋DM比亞迪漢DM比亞迪秦PLUS DM-i比亞迪唐DM比亞迪驅逐艦05市場上其他混動車型0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%2000%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000比亞迪整體插混銷量同比增速 11 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表33：21 年純電和插混分別貢獻年純電和插混分別貢獻 77.8%、23.1%的增量的增量 圖表圖表34：22 年插混貢獻年插混貢獻 38.2%的增量，同比的增量，同比+15.1pct 資料來源：乘聯會，中信建投

40、 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表35：21 年比亞迪在插混市場貢獻年比亞迪在插混市場貢獻 62.3%的增量的增量 圖表圖表36：22 年年比亞迪插混增量占比提高比亞迪插混增量占比提高 10.2pct 至至 72.5%資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 以比亞迪為首的以比亞迪為首的多家多家車企車企大力加碼純電平臺大力加碼純電平臺，印證，印證插混向純電轉換趨勢不變插混向純電轉換趨勢不變。比亞迪 2021 年 9 月發 e3.0純電整車平臺，可實現 10-40 萬元車型全覆蓋。2022 年搭載 e3.0 平臺的海豚、海豹、元 PLUS 三款車型月均銷量均破萬。此外，長城汽車

41、推出 ME 平臺，廣汽新能源開發 GEP 2.0 純電平臺，吉利與沃爾沃合作開發了 PMA1和PMA2兩個平臺用于打造吉利和領克兩大品牌旗下純電動車型。合資車企中還包含大眾MEB平臺、福特Global Electric 平臺、現代 E-GMP 平臺、奔馳 MEA 平臺、奧迪 PPE 平臺等。因此純電化大趨勢方向不改。2.3、認知驅動下新能源車市場持續下沉、認知驅動下新能源車市場持續下沉 電車加速向電車加速向二線二線及以外城市及以外城市滲透，認可度快速上升滲透，認可度快速上升：插混,23%純電,78%插混,38.2%純電,65.6%比亞迪,62.3%理想ONE,16.0%MG,5.6%本田,4.

42、0%領克,2.7%其他,9.4%比亞迪,72.5%AITO,7.2%理想,5.1%長安,3.7%領克,2.9%其他,8.6%12 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 上險量絕對值方面，上險量絕對值方面，2022 年國內新能源乘用車上險量中，一線和準一線城市上險量 236.8 萬輛，同比+66%，占比 45%，同比-5pct，二線上險量 119.4 萬輛，同比+118%，增速最快，占比 23%，同比+4pct。另外三四五線城市上險量增速位 82%/95%/95%，同樣高于整體的 82%增速，且遠高于一線及準一線。圖表圖表37：一線及準一線城市上險量占比同比一線及準一線城市上

43、險量占比同比-5pct 圖表圖表38：二線及以外城市二線及以外城市上險量增速更快上險量增速更快 資料來源：交強險，中信建投 資料來源：交強險，中信建投 上險量滲透率方面，上險量滲透率方面，一線和準一線滲透率 33%，同比+13pct，二線城市滲透率 26%，同比+14pct，并于2022 年首次超過整體滲透率水平；三/四/五線滲透率分別位 24%/19%/15%，同比均翻倍，能夠印證電車在二線及以外的城市中正在加速滲透。圖表圖表39：整體來看發達城市滲透率更高，但趨勢來看二線城市滲透率于整體來看發達城市滲透率更高，但趨勢來看二線城市滲透率于 2022 年達到平均值以上年達到平均值以上 資料來源

44、：交強險，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11一線準一線二線三線四線五線-50%0%50%100%150%200%250%一線準一線二線三線四線五線0%10%20%30%40%50%60%2020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020

45、-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12一線準一線二線三線四線五線整體滲透率 13 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 限牌城市上險量方面，限牌城市上險量方面，2022 年非限牌城市上險量 413.4 萬輛，同比+98%，占比 79%

46、，同比+6pct，牌照等外部政策因素驅動力大幅削弱。圖表圖表40：限牌城市銷量占比限牌城市銷量占比 21%，同比，同比-6pct，呈下降趨勢（萬輛），呈下降趨勢（萬輛）資料來源：交強險，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%01020304050602020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122

47、022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/12限牌城市非限牌城市限牌城市占比 14 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 三、車企：自主品牌崛起，一超多強局面驅動供給端多點開花三、車企：自主品牌崛起，一超多強局面驅動供給端多點開花 3.1、以比亞迪為首的自主車企強勢崛起，預計、以比亞迪為首的自主車企強勢崛起，預計占比將持續增長占比將持續增長 2022 年自主品牌車企年自主品牌車企銷量銷量 448.0 萬輛，同比萬輛，同比+127%，顯著高于整體，顯著高于整

48、體 97%的增速；自主品牌占比達的增速；自主品牌占比達 68.5%，同比同比+8.4pct，主要受益于：，主要受益于：1）自主品牌自主品牌電動化決心堅定，新電動化決心堅定，新車型快速推出車型快速推出：2022 年 4 月比亞迪宣布停產燃油汽車整車生產，成為自主品牌中首個實現 100%電動化的車企，隨后長城哈弗、東風風行均制定停產燃油車時間表，全面轉向電動化。2022 年自主品牌車企合計推出 57 款新車型，占總量的 62%，車型豐富度大幅提升，包括比亞迪元 PLUS、驅逐艦 05、海豹、宋 PLUS（EV+DM-i），長安 Lumin、深藍 SL03，吉利幾何、楓葉、帝豪，長城閃電貓、哈弗 H

49、6等，月均銷量均超過 2000 輛。2）自主品牌認可度的提升自主品牌認可度的提升：比亞迪、吉利、長安、廣汽等自主品牌龍頭在新車型貢獻純增量時，老車型的月均銷量繼續快速抬升，說明自主車企品牌力和認可度顯著提升。2022 年車企銷量前十中自主品牌占八；車型月均銷量增量前十中自主車企占九，以比亞迪為主。隨著自主品牌供給端電動化進程加速、車型產品矩陣逐漸豐富，需求端品牌力和認可度持續提升，我們認隨著自主品牌供給端電動化進程加速、車型產品矩陣逐漸豐富，需求端品牌力和認可度持續提升，我們認為自主品牌是未來銷量增量的主體為自主品牌是未來銷量增量的主體，具備最大的銷量空間彈性，具備最大的銷量空間彈性。圖表圖表

50、41：2022 年自主車企銷量占比年自主車企銷量占比 68.5%，同比，同比+8.4pct 圖表圖表42：自主車企銷量同比增速自主車企銷量同比增速 127%資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202001202003202005202007202009202011202101202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211自主新勢力合資獨資豪華-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350

51、%獨資豪華合資新勢力自主 15 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表43：2022 年車企銷量前十中自主品牌占八年車企銷量前十中自主品牌占八 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表44：2022 年車型月均銷量增量前十中自主車企占九，以比亞迪為主年車型月均銷量增量前十中自主車企占九，以比亞迪為主 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表45：2022 年月均銷量增量中自主品牌占年月均銷量增量中自主品牌占 78%圖表圖表46：2022 年自主車企月均銷量增量年自主車企月均銷量增量中中比亞迪占比過半比亞迪占比過半 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 0%

52、5%10%15%20%25%30%0204060801001201401601802001-12月累計占比獨資7%豪華1%合資5%新勢力11%自主76%比亞迪51%吉利汽車10%廣汽新能源8%長安汽車8%奇瑞汽車5%上通五菱5%其他13%16 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 3.2、一超多強局面驅動供給端多點開花、一超多強局面驅動供給端多點開花 比亞迪：把握市場需求，垂心產品塑造 圖表圖表47：比亞迪通過比亞迪通過 DMI 系列初露鋒芒，隨后通過系列初露鋒芒，隨后通過完善王朝網、增加海洋網豐富產品矩陣、彌補市場空白，完成登頂完善王朝網、增加海洋網豐富產品矩陣、彌補市場

53、空白，完成登頂 資料來源：乘聯會，中信建投 2020 年年王朝網完成初步布局王朝網完成初步布局，蓄勢待發：，蓄勢待發：通過秦、漢、唐、宋、元系列區分，完成對小/緊湊/中型 SUV 和緊湊/中型轎車的布局，初步形成車型矩陣網絡。圖表圖表48：王朝網車型覆蓋多級別王朝網車型覆蓋多級別 SUV 和轎車和轎車 資料來源：汽車之家，中信建投 17 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 2021 年聚焦插混市場打造年聚焦插混市場打造 DM-i 爆款，初露鋒芒：爆款，初露鋒芒：瞄準里程焦慮市場痛點，推出 DM-i 插混平臺作為燃油向純電的過渡產品，具備續航長、油耗低、加速快的特點，其中秦

54、 Plus DM-i 售價進入 12-15 萬的舒適區，成為單月最高銷量突破 1.8 萬的爆款車型，品牌效應顯現。圖表圖表49：2021 上半年上半年 DM-i 帶動插混占比由帶動插混占比由 20%提升至提升至 50%資料來源：汽車之家，乘聯會，中信建投 2022 年王朝海洋雙管齊下，強勢登頂：年王朝海洋雙管齊下，強勢登頂：區別于王朝網的商務定位，針對相對年輕的消費群體打造高顏值、高性價比的海洋網，推出多款新車型，進一步豐富品牌的產品矩陣和市場定位，并貢獻銷量增量，其中海豚于上市 4 個月、1 年后單月銷量分別突破 1 萬、2 萬輛；海豹上市 4 個月后單月銷量穩定在 1.5 萬輛；驅逐艦 0

55、5上市 4 個月后單月銷量穩定在 0.6 萬輛。圖表圖表50：2021 年年 8 月至月至 12 月海洋網銷量貢獻由月海洋網銷量貢獻由 3%升至升至 20%資料來源：乘聯會，中信建投 18 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表51：2021-2022 年比亞迪年比亞迪陸續陸續推出多款新車型推出多款新車型，覆蓋多價位、多級別，覆蓋多價位、多級別 資料來源：汽車之家，乘聯會，中信建投 一方面，王朝海洋兩大產品網絡覆蓋各類需求，另一方面，舊車型口碑建立一方面，王朝海洋兩大產品網絡覆蓋各類需求，另一方面，舊車型口碑建立、大小改款促進、大小改款促進銷量穩中向上，銷量穩中向上

56、，新車型填補定位空白貢獻增量；新車型填補定位空白貢獻增量；共同帶動比亞迪成為年銷共同帶動比亞迪成為年銷 185 萬萬+、市占率、市占率 28%+的龍頭車企。的龍頭車企。圖表圖表52：比亞迪新車上市、改款、新增車款同步進行比亞迪新車上市、改款、新增車款同步進行 圖表圖表53：2021 年爆款車型年爆款車型在在 2022 年年的的銷量銷量持續增長持續增長 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 19 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 特斯拉：市場先驅，強者恒強 圖表圖表54：量產成本和單車盈利優勢明顯，靈活調配價格實現產能和訂單匹配量產成本和單車盈利優勢明顯

57、，靈活調配價格實現產能和訂單匹配 資料來源：乘聯會，特斯拉，中信建投 2022 年年 3 月以前月以前，產能增速訂單增速產能增速訂單增速階段階段：需求端，需求端，Model 3、Model Y 兩款經典車型在設計理念及智能駕駛上均引領市場，同時具備消費+科技屬性，國產化后訂單量持續爆發增長；供給端，供給端，受益于一體化鑄造等技術儲備+規?；慨a，成本優勢顯著，單車盈利最高達 1.07 萬美元/輛（2022Q1）。因此訂單增速產能增速因此訂單增速產能增速的供需錯配階段，特斯拉的銷量增長動力主要來自供給端的供需錯配階段，特斯拉的銷量增長動力主要來自供給端的的產能擴張，產能擴張，月交付量取決于月交付

58、量取決于產量產量，隨產能增長而，隨產能增長而呈現出呈現出階梯階梯式爬升。式爬升。2022 年年 4 月月-7 月月，疫情疫情+產線改造擾動：產線改造擾動：4-5 月疫情上海工廠停產/減產；7 月上海工廠產線改造升級停工兩周，銷量出現短暫波動。2022 年年 7 月月-2022 年年 12 月月，產能增速訂單增速產能增速訂單增速階段階段：產線改造后單月產能提升 20%至 9-10 萬，存量訂單快速消耗，而增量訂單保持平穩，進入產能增速訂單增速的階段，疊加 12 月停工一周影響，交付量略有波動，未持續此前增長態勢。2023 年年 1 月起月起，降價刺激終端需求，重新進入降價刺激終端需求，重新進入產

59、能增速訂單增速產能增速訂單增速階段：階段：2023 年 1 月國補徹底退坡的背景下，特斯拉全系降價 2-4.8 萬元（疊加退坡實際承擔 3.1、5.9 萬元），刺激終端需求，短期收獲大量訂單，而產短期收獲大量訂單，而產能維持不變，重新進入產能增速訂單增速階段，月交付量取決于產量。能維持不變，重新進入產能增速訂單增速階段，月交付量取決于產量。特斯拉靈活調價的前提是：特斯拉靈活調價的前提是：1）具備卓越的工程制造能力，最高）具備卓越的工程制造能力，最高 7-8 萬元的單車盈利給予了特斯拉承擔降價萬元的單車盈利給予了特斯拉承擔降價損失的資本；損失的資本；2）具備強大的產品力，從產品本質上吸引消費者購

60、買，實現漲價脫敏。）具備強大的產品力，從產品本質上吸引消費者購買，實現漲價脫敏。20 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表55：國內特斯拉國內特斯拉 Model 3 價格連續下降（元）價格連續下降（元）圖表圖表56：Model 3 交付周期維持在交付周期維持在 1-4 周周 資料來源：特斯拉，中信建投 資料來源：特斯拉，中信建投 圖表圖表57：國內特斯拉國內特斯拉 Model Y 價格連續下降（元）價格連續下降（元）圖表圖表58：Model Y 最新交付周期為最新交付周期為 2-5 周周 資料來源：特斯拉，中信建投 資料來源：特斯拉，中信建投 圖表圖表59：特斯拉

61、特斯拉 Model 3/Y 內外銷呈明顯季度規律性特征內外銷呈明顯季度規律性特征 圖表圖表60：特斯拉特斯拉 Model 3/Y 庫存保持穩定庫存保持穩定 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 01000020000300004000050000600007000080000900002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092

62、021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12上險量內銷 21 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 廣汽埃安：四大車型貢獻主力，改款是核心增長動力 區別于比亞迪新車型頻出，以及特斯拉的區別于比亞迪新車型頻出，以及特斯拉的 3/Y 兩款走天下，廣汽埃安以兩款走天下，廣汽埃安以 S/Y/V/LX 四款車型作為產品主脈四款車型作為產品主脈絡，通過持續改款或新增款式優化性能絡，通過持續改款或新增款式優化性能，促進銷量。促

63、進銷量。在 2022 年 4 次上調價格下，Aion S 與 Y 的大改款分別帶來了約 1700 輛和 1200 輛的月銷增量，Aion V 的新增車款帶來了 850 輛的月銷增量。2022 年三季度以來廣汽埃安單月銷量已提升至 3 萬輛。圖表圖表61：廣汽埃安改款和新增車款促進銷量持續提升廣汽埃安改款和新增車款促進銷量持續提升 資料來源：乘聯會，中信建投 圖表圖表62：廣汽埃安每半年推出廣汽埃安每半年推出 1-2 個改款個改款 圖表圖表63：埃安車款更新帶來埃安車款更新帶來 800-1700 輛的月銷增量輛的月銷增量 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 22 行業深度報告

64、 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表64：2022 年廣汽埃安年廣汽埃安 To C 上險量占比上險量占比+8.6pct 至至 68%圖表圖表65：2022 年廣汽埃安銷量增量中年廣汽埃安銷量增量中 To C 貢獻貢獻 82%資料來源：交強險，中信建投 資料來源：交強險，中信建投 吉利汽車：1+N 模式下實現穩固推新 吉利打造極氪吉利打造極氪 001 建立品牌口碑，隨后以領克系列建立品牌口碑，隨后以領克系列+幾何系列穩步推新收獲增量。幾何系列穩步推新收獲增量。極氪 001 上市一年后單月銷量突破 1 萬輛，維持穩中向上增長；同時保持推新節奏，每半年有 1-3 款新車型或大改款上

65、市，22 年 H2領克系列共 3 款改款，幾何系列共 2 款改款，貢獻銷量增量。圖表圖表66：吉利汽車吉利汽車 2020 年年-2022 年銷量持續上升，新車上市和新增車型促進銷量增長年銷量持續上升，新車上市和新增車型促進銷量增長 資料來源：乘聯會，中信建投 0%20%40%60%80%100%To BTo CTo B18%To C82%23 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 圖表圖表67：新車穩步推出，每半年有新車穩步推出，每半年有 1-3 款新車上市，款新車上市，22 年年H2 領克系列共領克系列共 3 款改款，幾何系列共款改款，幾何系列共 2 款改款款改款 圖表圖

66、表68：幾何系列和極氪推動吉利汽車純電車型銷量增長幾何系列和極氪推動吉利汽車純電車型銷量增長 資料來源：乘聯會，中信建投 資料來源：乘聯會，中信建投 24 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 四、展望四、展望 23 年年：預計國內批售：預計國內批售有望實現有望實現 957 萬輛，同比萬輛，同比+39%總結來看，2022 年國內新能源車銷量 688.7 萬輛（中汽協口徑），超市場一致預期，但下半年股價在對 2023年銷量的過度悲觀預期下走勢疲軟；展望 2023 年，預計 2023 年中國有望實現內銷 868 萬輛（乘用車 828 萬+商用車 40 萬），疊加出口后 957

67、萬輛，同比+39%，預計至少銷量可實現 900 萬+，其核心差異為消費力和汽車總銷量。其中 Q1 是目前最大的預期差，1 月銷量 41 萬輛，根據中游及整車規劃，我們預計 2 月銷量 50 萬輛，Q1 銷量 150 萬輛以上，有望沖擊 160 萬輛，銷量驅動下將迎來估值和業績預期的回歸。圖表圖表69：國內國內 2023 年銷量年銷量有望達有望達 950 萬，考慮到乘用車總盤子減少，萬，考慮到乘用車總盤子減少，悲觀預期下悲觀預期下也應該超也應該超 900 萬萬 25 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 資料來源：乘聯會，中汽協，中信建投 26 行業深度報告 電力設備電力設備

68、 請參閱最后一頁的重要聲明 風險分析風險分析 1）下游新能源汽車產銷不及預期：銷量端可能受到俄烏戰爭、歐洲經濟衰退等影響而導致需求疲軟、不及預期；產量端可能受到上游原材料價格大幅波動、電價高企等影響不及預期，進而影響產業鏈盈利能力和估值。2）原材料價格上漲超預期：2021 年以來原材料價格持續上漲，同時原材料價格階段性出現大幅波動性，價格高位及不穩定性對于終端需求有一定影響，對產業鏈相關公司盈利能力影響較大。3）鋰電產業鏈重點項目推進不及預期：重點項目的推進是相關公司支撐營收和利潤的關鍵，也是成長性的反映，重點項目推進不及預期將影響當期和遠期業績，同時影響產業鏈穩定性。27 行業深度報告 電力

69、設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 分析師介紹分析師介紹 許琳許琳 中信建投新能源汽車鋰電與材料首席分析師，7 年主機廠供應鏈管理+2 年新能源車行業研究經驗，主要覆蓋新能源汽車、電池研究。朱玥朱玥 中信建投證券電力設備新能源行業首席分析師。2021 年加入中信建投證券研究發展部，2016-2021 年任興業證券電新團隊首席分析師，2011-2015 年任財經新能源行業高級記者。專注于新能源產業鏈研究和國家政策解讀跟蹤，獲 2020 年新財富評選第四名，金麒麟第三名，水晶球評選第三名。28 行業深度報告 電力設備電力設備 請參閱最后一頁的重要聲明 評級說明評級說明 投資評級標準 評級 說明

70、 報告中投資建議涉及的評級標準為報告發布日后6個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深300指數作為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。股票評級 買入 相對漲幅 15以上 增持 相對漲幅 5%15 中性 相對漲幅-5%5之間 減持 相對跌幅 5%15 賣出 相對跌幅 15以上 行業評級 強于大市 相對漲幅 10%以上 中性 相對漲幅-10-10%之間 弱于大市 相對跌幅 10%以上 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：（i）

71、以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,結論不受任何第三方的授意或影響。（ii）本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。法律主體說明法律主體說明 本報告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下合稱“中信建投”）制作，由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。中信建投證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格證書編號已披露在報告首頁。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建

72、投（國際）證券有限公司在香港提供。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁。一般性聲明一般性聲明 本報告由中信建投制作。發送本報告不構成任何合同或承諾的基礎，不因接收者收到本報告而視其為中信建投客戶。本報告的信息均來源于中信建投認為可靠的公開資料，但中信建投對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載觀點、評估和預測僅反映本報告出具日該分析師的判斷，該等觀點、評估和預測可能在不發出通知的情況下有所變更，亦有可能因使用不同假設和標準或者采用不同分析方法而與中信建投其他部門、人員口頭或書面表達的意見不同或相反。本報告所引證券或其他金融工具的過往業績不代表其未來表現。報告中所含任

73、何具有預測性質的內容皆基于相應的假設條件，而任何假設條件都可能隨時發生變化并影響實際投資收益。中信建投不承諾、不保證本報告所含具有預測性質的內容必然得以實現。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。中信建投建議所有投資者應就任何潛在投資向其稅務、會計或法律顧問咨詢。不論報告接收者是否根據本報告做出投資決策，中信建投都不對該等投資決策提供任何形式的擔保，亦不以任何形式分享投資收益或者分擔投資

74、損失。中信建投不對使用本報告所產生的任何直接或間接損失承擔責任。在法律法規及監管規定允許的范圍內，中信建投可能持有并交易本報告中所提公司的股份或其他財產權益，也可能在過去 12 個月、目前或者將來為本報告中所提公司提供或者爭取為其提供投資銀行、做市交易、財務顧問或其他金融服務。本報告內容真實、準確、完整地反映了署名分析師的觀點，分析師的薪酬無論過去、現在或未來都不會直接或間接與其所撰寫報告中的具體觀點相聯系，分析師亦不會因撰寫本報告而獲取不當利益。本報告為中信建投所有。未經中信建投事先書面許可，任何機構和/或個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、發布或引用本報告全部或部分內容，亦不得從未經中信建

75、投書面授權的任何機構、個人或其運營的媒體平臺接收、翻版、復制或引用本報告全部或部分內容。版權所有，違者必究。中信建投證券研究發展部中信建投證券研究發展部 中信建投（國際）中信建投（國際）北京 上海 深圳 香港 東城區朝內大街 2 號凱恒中心 B座 12 層 上海浦東新區浦東南路 528 號南塔 2106 室 福田區益田路 6003 號榮超商務中心 B 座 22 層 中環交易廣場 2 期 18 樓 電話：（8610）8513-0588 電話：（8621）6882-1600 電話：（86755）8252-1369 電話：（852）3465-5600 聯系人：李祉瑤 聯系人：翁起帆 聯系人：曹瑩 聯系人：劉泓麟 郵箱： 郵箱： 郵箱： 郵箱：charleneliucsci.hk